Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện (Event study) - một phương pháp định lượng nhằm đo lường mức độ và chiều hướng phản ứng của thị
trường trước tác động của một sự kiện và thông tin nào đó được công bố. Phương pháp nghiên cứu sự kiện được áp dụng phổ biến trong việc đánh giá tác động của các sự kiện như mua bán sát nhập, thay đổi nhân sự cao cấp, thay đổi (tách/gộp) cổ phiếu, các sự kiện hoặc tin đồn quan trọng khác đến hoạt động của doanh nghiệp và thị trường. Event Study được giới thiệu trong nghiên cứu của Dolley (1933) về sự thay đổi của giá trị cổ phiếu khi tách cổ phẩn, tuy nhiên cho đến khi Event study chuẩn tắc được sử dụng trong hai bài nghiên cứu của Ball và Brown (1968) và Fama và French (1969), phương pháp mới được biết đến rộng rãi trong nhiều nghiên cứu về thị trường vốn. Chính vì vậy, phương pháp nghiên cứu này hoàn toàn phù hợp cho đề tài khi nghiên cứu chuyên sâu về tác động của việc công bố thông tin cổ tức đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Giả thuyết của phương pháp Event study
- Theo giả thuyết hiệu quả thị trường, tác động của một sự kiện sẽ được phản ánh ngay lập tức trong giá cổ phiếu. Do đó, phản ứng của thị trường đối với sự kiện này có thể được đo lường bằng mức sinh lời của cổ phiếu trong khoảng thời gian nghiên cứu.
- Sự kiện không được dự đoán trước. Lợi nhuận bất thường của chứng khoán cho thấy phản ứng của thị trường đối với sự kiện không lường trước được.
- Trong cửa sổ sự kiện, không có hiệu ứng gây nhiễu, có nghĩa là hiệu ứng của các sự kiện khác bị loại bỏ.
Các bước thực hiện phương pháp Event study:
Thực hiện Event study bao gồm 6 bước chính sau đây:
Bước 1: Xác định sự kiện quan tâm
Sự kiện chính cần quan tâm và đánh giá trong bài nghiên cứu này là việc doanh nghiệp công bố thông tin chi trả cổ tức cho cổ đông sẽ có tác động ảnh hưởng như thế nào đến giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán.
Bước 2: Xây dựng chuỗi thời gian sự kiện
Trong mỗi khung thời gian sự kiện, nhà nghiên cứu cần xác định khung thời gian sự kiện (TP - test period) và khung thời gian dự báo (EP - estimation period).
Khung thời gian sự kiện còn được gọi là cửa sổ sự kiện. Ảnh hưởng của sự kiện đến giá cổ phiếu và lợi nhuận được kiểm tra trong cửa sổ sự kiện này được tính từ ngày - T2 đến T3 xung quanh ngày CBTT sự kiện (t =0) theo biểu đồ 1. Khung dự báo, từ ngày -T1 đến -T2, là khoảng thời gian được dùng để ước tính lợi nhuận kì vọng. Khoảng thời gian này thường khá dài, tuy nhiên, số ngày/ tuần/ tháng được lựa chọn trong khoảng thời gian này sẽ phản ánh tần suất xuất hiện kì vọng của sự kiện. Trong một vài trường hợp như một sự kiện thâu tóm doanh nghiệp (takeover), thời gian dự toán thường diễn ra sau cửa sổ sự kiện.
Khung thời gian dự báo Cửa sổ sự kiện (EP) (TP) t = -T1 t = -T2 t = 0 t = T3 ---- - -b---F- -- - -1---► ▲ Ngày CBTT
Biểu đồ 1. Chuỗi thời gian của một event study
Bước 3: Xác định lợi nhuận kì vọng
Bài nghiên cứu phân tích sự chênh lệch giữa những lợi nhuận thông thường hay lợi nhuận kì vọng (trong trường hợp không có sự kiện xảy ra) và phần lợi nhuận thực tế nhận được khi xảy ra sự kiện. Để ước tính lợi nhuận kì vọng, tác giả chọn sử dụng mô hình lợi nhuận điều chỉnh theo thị trường (Market - adjusted returns model), được xây dựng dựa trên các lợi nhuận thực tế của chỉ số thị trường (chỉ số tham chiếu) và lợi nhuận của cổ phiếu.
Bước 4: Tính toán giá trị lợi nhuận bất thường
Bao gồm: các khoản lợi nhuận bất thường (AR - Abnormal Return), lợi nhuận bất thường bình quân (AAR - Average Abnormal Return), lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy (CAAR - Cumulative Average Abnormal Return)
Bước 5: Sắp xếp và phân nhóm lợi nhuận bất thường theo các trường hợp thay đổi thông tin công bố
Bài nghiên cứu chia ra 3 trường hợp thông tin cổ tức được công bố bao gồm: cổ tức tăng, cổ tức giảm và cổ tức không đổi.
Bước 6: Kiểm định và phân tích tác động của sự kiện
Trình bày các kết quả nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu sau khi được phân tích, đồng thời so sánh với một số nghiên cứu tương tự để có những kết luận chính xác về kết quả nghiên cứu.
Hạn chế của phương pháp Event study
Thứ nhất, các giả thuyết sử dụng trong phương pháp không các giá trị trong
một số trường hợp. Do sự thiếu hiệu quả của thị trường, giá cổ phiếu không thể phản ánh đầy đủ và lập tức tất cả các thông tin. Hơn nữa, ngoài các sự kiện có thể dự đoán được trước trong một số trường hợp, các sự kiện khác mà không thể dự đoán trước được cũng có thể tác động đến giá cổ phiếu, từ đó gây sai lệch mức sinh lời của cổ phiếu. Do đó, lợi nhuận bất thường không hoàn toàn là kết quả của phản ứng của thị trường đối với sự kiện quan tâm cụ thể.
Thứ hai, để xác định cửa sổ sự kiện (TP) và khung dự báo (EP) chính xác là
rất khó. Độ dài của thời gian dự toán bị tác động bởi sự đánh đổi giữa độ cải thiện tính chính xác và sự thay đổi của các tham số. Hơn nữa, thời gian dự toán sẽ rất khó để kiểm soát các hiệu ứng gây nhiễu nếu họ lựa chọn thời gian thử nghiệm dài hay cửa sổ sự kiện dài.
Thứ ba, việc lựa chọn mô hình để ước tính lợi nhuận dự kiến sẽ có ảnh hưởng
đến kết quả về mức độ ý nghĩa của lợi nhuận bất thường. Ví dụ, sử dụng phương pháp mức sinh lời trung bình sẽ tạo ra lợi nhuận bất thường tăng hoặc giảm theo chiều hướng tương ứng trong thị trường tăng và giảm. Ritter (1991) cũng chứng minh rằng sử dụng các chỉ số thị trường khác nhau để tính lợi nhuận điều chỉnh theo thị trường (Market - adjusted returns) có thể cho thấy sự khác biệt về kết quả trong dài hạn. Quan trọng hơn, nếu lợi nhuận kì vọng được ước tính không chính xác, các yếu tố khác không được kiểm soát đúng cách có thể dẫn đến thông tin sai lệch trong kết quả nghiên cứu sự kiện.
Thứ tư, không phải tất cả các cổ phiếu giao dịch mỗi ngày. Giao dịch ít khoảng
thời gian dự toán và thời gian thử nghiệm gây khó khăn cho các nghiên cứu sự kiện. Ví dụ, lợi nhuận chứng khoán và thị trường có thể không xuất hiện vào những ngày
đã chọn trong suốt thời gian dự toán nếu các nhà nghiên cứu áp
dụng mô hình thị
trường hoặc mô hình ba yếu tố Fama-French.