Các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp trước hết phải kể đến chính sách thuế của nhà nước, đặc biệt là chính sách thuế thu nhập doanh nghiệp. Như ta đã phân tích ở trên, đối với doanh nghiệp sử dụng vốn vay thì chi phí lãi vay được tính vào chi phí trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, vì vậy, doanh nghiệp sẽ được hưởng phần tiết kiệm nhờ thuế, khi đó chi phí nợ sẽ được điều chỉnh thành chi phí nợ sau thuế. Khi thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp càng cao, càng khuyến khích doanh nghiệp sử dụng nợ. Do vậy, chính sách thuế là nhân tố quan trọng ảnh hưởng đến các quyết định về cơ cấu vốn của doanh nghiệp.
* Chi phí khánh kiệt tài chính
Chi phí khánh kiệt tài chính là một khái niệm mang tính lý thuyết nhiều.Việc nhận dạng và xác định các chi phí này rất quan trọng trong việc xác định điểm tối ưu trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp. Chi phí khánh kiệt tài chính là tất cả các chi phí liên quan đến việc sử dụng nợ trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp, bao gồm: chi phí phá sản doanh nghiệp và chi phí hao mòn doanh nghiệp.
Chi phí phá sản doanh nghiệp: Về nguyên tắc doanh nghiệp sẽ phá sản khi giá trị tài sản của doanh nghiệp tương đương với giá trị các khoản nợ. Giá trị vốn chủ sở hữu bằng không và các cổ đông sẽ phải chuyển giao quyền sở hữu sang cho các chủ nợ. Quá trình chuyển giao tài sản giữa các cổ đông và chủ nợ sẽ phát sinh một chi phí gọi là chi phí phá sản doanh nghiệp.
Chi phí phá sản doanh nghiệp có thể chia làm hai loại là chi phí phá sản trực tiếp và chi phí phá sản gián tiếp.
Chi phí phá sản trực tiếp: liên quan đến việc chuyển giao tài sản sang cho các trái chủ, việc chuyển giao này là hợp pháp không liên quan đến các vấn đề kinh tế, bao gồm các chi phí pháp lý, hành chính để làm thủ tục phá sản doanh nghiệp. Chính vì chi phí này nên các chủ nợ sẽ không được nhận
toàn bộ tài sản của doanh nghiệp, những chi phí pháp lý, hành chính này được gọi là thuế phá sản. Khi thuế phá sản cao sẽ hạn chế doanh nghiệp sử dụng nợ.
Chi phí phá sản gián tiếp: Là toàn bộ chi phí liên quan đến việc phòng ngừa hạn chế, khắc phục tình trạng khủng khoảng tài chính cũng như những chi phí gián tiếp khác như mất nhà cung ứng, mất người lao động có tay nghề giỏi,.. xảy ra khi doanh nghiệp có sử dụng nợ trong cơ cấu vốn của mình.
Chi phí hao mòn doanh nghiệp: Việc sử dụng nợ có thể làm giảm, hoặc không tạo ra giá trị gia tăng cao trong tương lai cho doanh nghiệp, do doanh nghiệp phụ thuộc vào nguồn vốn bên ngoài, sẽ không chủ động nắm bắt được cơ hội đầu tư tốt mang nhiều giá trị gia tăng trong tương lai, hay không hoặc đầu tư không thích đáng cho nghiên cứu phát triển, đào tạo nguồn nhân lực, phát triển thương hiệu, mở rộng thị trường,..nhằm tạo nhiều giá trị gia tăng cho doanh nghiệp trong tương lai. Ngoài ra, khi công ty sắp phải ngừng hoạt động để trả nợ, các nhà đầu tư khôn ngoan sẽ tìm cách đầu tư dưới mức, tức là họ sẽ tập trung vào đầu tư những dự án có rủi ro cao nhưng có thể đem lại lợi nhuận để có thể chia cổ tức ngay lúc này, điều này làm không làm tăng giá trị doanh nghiệp trong tương lai mà nguy cơ phá sản doanh nghiệp rất cao. Doanh nghiệp sử dụng càng nhiều nợ thì chi phí hao mòn doanh nghiệp càng lớn.
Tóm lại: Tất cả các chi phí làm giảm hoặc không tạo ra giá trị gia tăng trong tương lai cho doanh nghiệp khi doanh nghiệp sử dụng nợ gọi là chi phí hao mòn doanh nghiệp. Các chi phí này rất khó nhận diện cũng như định lượng được chúng, điều này gây khó khăn cho việc xác định chi phí khánh kiệt tài chính, vì vậy doanh nghiệp không tìm được một cơ cấu vốn tối ưu mà chỉ đạt tới cơ cấu vốn mục tiêu gần với cơ cấu vốn tối ưu.
* Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính: Trong kinh doanh, rủi ro được định nghĩa là sự khác biệt hay sai lệch giữa tỷ suất lợi nhuận thực tế với tỷ
suất lợi nhuận dự kiến. Xét về mặt định tính, rủi ro của một doanh nghiệp gồm có hai thành phần cơ bản:
Rủi ro phi hệ thống (unsystemmatic rick) là những nhân tố tác động gắn từng với công ty riêng biệt, như rủi ro kinh doanh hay rủi ro tài chính của công ty đó, mà không ảnh hưởng đến công ty khác (trừ những công ty lớn, có tấm ảnh hưởng đến hệ thống). Để giảm thiếu loại rủi ro này, nhà đầu tư thường đa dạng hoá danh mục của mình. Do đó, rủi ro phi hệ thống còn được gọi là rủi ro có thể đa dạng hoá được (diversifiable risk).
Rủi ro hệ thống (systematic risk) là các nhân tố tác động lên tất cả các công ty trên thị trường, và tất các công ty đều bị chi phối bởi rủi ro hệ thống, nhà đầu tư không thể đa dạng hoá để giảm thiểu rủi ro hệ thống này, vì vậy rủi ro này còn được gọi là rủi ro không thể đa dạng hoá (non - diversifiable risk).
Đồ thị 1.6. Đa dạng hoá và rủi ro của danh mục
Nhìn vào đồ thị 1.5 ta thấy:
Thứ nhất: Một số rủi ro có liên quan đến từng loại tài sản có thể bị loại trừ bằng cách bố trí danh mục đầu tư, theo nguyên lý của đa dạng hoá được tiến hành bằng cách dàn trải việc đầu tư vào nhiều loại tài sản khác nhau. Phần diện tích trên hình vẽ ký hiệu “rủi ro có thể loại trừ thông qua đa dạng hoá”.
Thứ hai: sẽ có một mức tối thiểu của rủi ro mà không thể loại trừ bằng việc đa dạng hoá. Mức tối thiểu này được thể hiện trên hình vẽ “rủi ro không thể loại trừ bằng đa dạng hoá”
Tổng rủi ro Rủi ro phi hệ thống Rủi ro hệ thống N
Như vậy, đa dạng hoá chỉ có thể làm giảm rủi ro, nhưng việc giảm này chỉ có thể đạt đến một điểm nhất định chứ không thể giảm mãi.
Vì rủi ro không có hệ thống có thể loại trừ được thông qua đa dạng hoá danh mục đầu tư, do vậy trong doanh nghiệp người ta chỉ quan tâm đến rủi ro có hệ thống. Tổng rủi ro có hệ thống của doanh nghiệp bao gồm hai bộ phận: Rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính. Rủi ro kinh doanh sẽ phụ thuộc vào việc đa dạng hoá tài sản và hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, không phụ thuộc vào cơ cấu vốn. Rủi ro tài chính phụ thuộc vào chính sách tài chính của doanh nghiệp, khi doanh nghiệp sử dụng thêm nợ, rủi ro tài chính tăng lên, dẫn đến chi phí vốn chủ sở hữu cũng tăng.
Rủi ro có hệ thống là một trong những yếu tố quyết định mức doanh lợi dự kiến của một tài sản, vì thế cần đo mức độ rủi ro có hệ thống cho các khoản đầu tư khác nhau. Thước đo mức độ rủi ro có hệ thống này thường được sử dụng là hệ số bêta (β). Trong một danh mục đầu tư lớn, đa dạng hoá cao, nhà đầu tư không để ý đến mức độ rủi ro của từng loại chứng khoán riêng biệt, mà họ quan tâm đến mức độ đóng góp rủi ro của chứng khoán đó trong danh mục đầu tư.
* Các yếu tố: quản lý, nhận thức, năng lực, sự mạo hiểm của nhà quản lý doanh nghiệp
Năng lực quản lý của lãnh đạo có tác động rất lớn đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp, để có thể xây dựng một cơ cấu vốn tối ưu cho doanh nghiệp đòi hỏi các lãnh đạo phải có hiểu biết sâu sắc về các nhân tố ảnh hưởng đến chi phí vốn của doanh nghiệp cũng như dự đoán được sự biến động của chúng sẽ tác động đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp như thế nào. Việc xây dựng và theo đổi một cơ cấu vốn tối ưu sẽ tối đa giá trị vốn chủ sở hữu, tuy nhiên không phải người lãnh đạo nào cũng có thể làm được điều đó, ngoài việc hiểu và có khả năng vận dụng tốt các lý thuyết để xây dựng một cơ cấu vốn tối ưu
cho doanh nghiệp, đòi hỏi các nhà lãnh đạo phải có sự mạo hiểm, vì khi đó doanh nghiệp phải sử dụng nợ, mà đã sử dụng nợ thì doanh nghiệp phải đối mặt với rủi ro tài chính. Nếu một nhà quản lý không ưa mạo hiểm, họ sẽ chọn một cơ cấu vốn có tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu thấp, còn nhà quản lý nào mạo hiểm họ sẵn sàng chọn một cơ cấu vốn có tỷ lệ nợ/vốn chủ sở hữu cao và phần thưởng cho sự mạo hiểm này làm cho tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (EPS) tăng lên nhờ tận dụng được lợi ích của đòn bẩy tài chính.
* Đòn bẩy tài chính
Đòn bẩy tài chính liên quan đến việc sử dụng các nguồn tài trợ có chi phí cố định, nó được định nghĩa như là mức độ theo đó các chứng khoán có thu nhập cố định (nợ và cố phiếu ưu đãi) được sử dụng trong cơ cấu vốn của doanh nghiệp. Công ty sử dụng đòn bẩy tài chính với hy vọng là sẽ gia tăng được lợi nhuận cho cổ đông thường. Nếu sử dụng phù hợp công ty có thể dùng các nguồn có chi phí cố định, bằng cách phát hành trái phiếu và cổ phiếu ưu tiên, để tạo ra lợi nhuận lơn hơn chi phí trả cho việc huy động vốn có lợi tức cố định. Phần lợi nhuận còn lại sẽ thuộc về cổ đông thường. Điều này sẽ được thể hiện rõ hơn khi chúng ta phân tích quan hệ giữa lợi nhuận trước thuế và lãi (EBIT) và lợi nhuận trên cổ phần (EPS).
Phân tích quan hệ EBIT và EPS: Phân tích quan hệ EBIT – EPS là phân tích sự ảnh hưởng của những phương án tài trợ khác nhau đối với lợi nhuận trên cổ phần. Từ sự phân tích này, chúng ta sẽ tìm một điểm bàng quan, tức là điểm của EBIT mà ở đó các phương án tài trợ đều mang lại EPS như nhau. Trước hết, EPS được xác định bằng công thức sau:
(EBIT – I)(1 – T) - PDEPS = --- EPS = ---
NS (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
PD: Cổ tức hàng năm phải trả
T: là thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp NS: Số lượng cổ phần phổ thông
Từ công thức trên có thể viết thành một phương trình với biến EPS và biến EBIT sau:
(1 – T) I(1 – T) + PDEPS = EBIT --- - --- EPS = EBIT --- - ---
NS NS
Căn cứ vào phương trình này ta sẽ vẽ được đồ thị 1.7 với trục tung tương ứng là EPS và trục hoành tương ứng là EBIT trong ba phương án tài trợ: tài trợ hoàn toàn bằng nợ; tài trợ hoàn toàn bằng cổ phiếu ưu đãi; tài trợ bằng cổ phiếu thường (minh họa bằng đồ thị 1.7).
Đồ thị 1.7. Tác dụng của đòn bẩy tài chính
Ý nghĩa của điểm bàng quan: Nhìn vào đồ thị 1.7 ta thấy có hai điểm bàng quan. Nếu EBIT thấp hơn điểm bàng quan thì phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường sẽ tạo ra được EPS cao hơn phương án tài trợ bằng nợ, nhưng nếu EBIT vượt qua điểm bàng quan thì phương án tài trợ bằng nợ mang lại EPS cao hơn phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường. Tương tự điểm bàng quan thứ hai giữa phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường và cổ phiếu ưu đãi. Nếu EBIT nằm dưới điểm này thì phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường tạo
Cổ phiếu thường Cổ phiếu ưu tiên
Nợ
EBIT EPS EPS
ra EPS cao hơn phương án tài trợ bằng cổ phiếu ưu đãi, nhưng nếu EBIT vượt qua điểm bàng quan thì phương án tài trợ bằng cổ phiếu ưu đãi mang lại EPS cao hơn phương án tài trợ bằng cổ phiếu thường.
Độ đòn bẩy tài chính:
Độ đòn bẩy tài chính (degree of financial leverage – DFL) là một chỉ tiêu định lượng dùng để đo lường mức độ biến động của EPS khi EBIT thay đổi. Độ bẩy tài chính ở một mức độ EBIT nào đó được xác định như là phần trăm thay đổi của EPS khi EBIT thay đổi 1 phần trăm. Độ của đòn bẩy tài chính được xác định bằng công thức sau:
EBIT
DELEBIT = --- EBIT - I - PD/(1 – t)
Trường hợp đặc biệt, chỉ xét độ bẩy tài chính khi sử dụng phương án tài trợ bằng nợ thì PD = 0. Khi đó:
EBIT DELEBIT = ---
EBIT - I
Trên đây là những nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp, ngoài ra còn một số nhân tố khác nữa cũng ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp, trong quá trình sử dụng mô hình kinh tế lượng nhằm lượng hoá được mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố đến cơ cấu vốn của doanh nghiệp, các nhân tố này được biểu hiện ở phần nhiễu U trong mô hình.