Kể từ năm 1987, Malaysia vẫn duy trì tỷ lệ tăng trưởng thực tế từ 7 đến 9%. Tăng trưởng nhanh về kinh tế phần lớn do tăng nhanh đầu tư, vốn nước ngồi đĩng một nguồn quan trọng để cấp vốn cho việc đầu tư đĩ. Theo đánh giá của ngân hàng trung ương (Bank Megara Malaysia – 1995), suốt từ năm 1970 – 1993, cứ tăng 1% vốn FDI thực tế và vốn vay nước ngồi theo thứ tự dẫn đến tăng trưởng 0,111% và 0,056% GDP thực tế.
Hình 1.9: Xu hướng lãi suất của Malaysia và Mỹ
Lãi suất cục dự
trữ liên bang Mỹ Lãi suất ở Malaysia
Nguồn: Managing Foreign Capital Flows: The Experiences of Korea, ThaiLan, Malaysia, Indonesia - Yung Chul Park và Chi-Young Song, tháng 5 năm 1996
Cho đến đầu năm 1994, để đối phĩ với luồng vốn vào liên tục, chính phủ Malaysia chủ yếu dùng can thiệp vơ hiệu hố vào thị trường ngoại hối để bù đắp những kết quả âm của nền kinh tế cĩ vốn vào. Kể từ năm 1975, đồng ringgit cĩ trong rổ tiền tệ của các đối tác thương mại chủ chốt của Malaysia, chủ yếu là Mỹ, Nhật, Singapore, Đức, Anh và Hà Lan. Ngân hàng Negara Malaysia thừơng xuyên can thiệp vào thị trường ngoại hối liên ngân hàng để duy trì tỷ giá đồng ringgit / đơla trong một tầm nhắm nào đĩ.
Suốt từ năm 1990-1993, mặc dù thâm hụt tài khoản vãng lai rất lớn, tài khoản tổng vẫn duy trì thặng dư, đĩ là kết quả dịng vốn vào cĩ qui mơ lớn. Nĩi một cách cụ thể, từ năm 1991 – 1993 chênh lệch lãi suất giữa Malaysia và các nước khác trên thế giới bắt đầu lớn dần (hình 1.8).
Thặng dư tài khoản tổng làm tăng áp lực đồng ringgit, nhưng ngân hàng Nagara vẫn cĩ thể ổn định hố cả tỷ giá danh nghĩa lẫn tỷ giá thực, ngoại trừ năm 1992 bằng cách tích cực can thiệp vào thị trường ngoại hối trong nước. Trên thực tế, tỷ giá danh nghĩa của đồng ringgit giảm so với đồng đơla trong năm 1991 và 1993. Mặc dù ngân hàng được phép để đồng ringgit tăng giá trong năm 1992 do tài khoản vãng lai được cải thiện. Can thiệp tích cực của ngân hàng dẫn đến gia tăng liên tục dự trữ ngoại hối, nhảy từ 7,4 tỷ USD vào cuối 1989 lên 10,4 tỷ USD vào cuối 1991 và 26,8 tỷ USD vào cuối 1993. Nguồn dự trữ này đã làm gia tăng thanh khoản và tăng áp lực lạm phát kinh tế Malaysia.
Để kiểm sốt thanh khoản, ngân hàng Nagara Malaysia thường xuyên dựa vào vơ hiệu hố tiền tệ. Từ năm 1991-1992, cơng cụ chính là hoạt động thị trường liên
bang và những thay đổi dự trữ bắt buộc. Ngân hàng này đã cố gắng thu hút thanh khoản bằng cách xố sạch các khoản vay cĩ đáo hạn dưới 03 tháng ở thị trường liên ngân hàng. Để hạn chế vốn vay ngân hàng, ngân hàng đã tăng dự trữ bắt buộc từ 6,5% lên 7,5% trong năm 1991 và sau đĩ tăng 8,5% năm 1992. Những biện pháp phụ cũng được chấp nhận để kìm hãm việc mở rộng tín dụng nội địa. Năm 1991, ngân hàng thêm những khoản vay nước ngồi cĩ liên quan đến cổ phiếu hốn đổi và vốn vay nước ngồi ở thị trường tài chính nước ngồi vào danh sách nợ theo dự trữ bắt buộc. Nĩi chung, ngân hàng Negara đã thu được 24 tỷ ringgit từ các lĩnh vực ngân hàng bằng can thiệp vơ hiệu hố của năm 1992 (khoảng 90% cổ phiếu tiền dự trữ đang lưu hành).
Vơ hiệu hố tiền tệ dẫn đến tăng lãi suất nội địa liên tục mãi đến đầu năm 1993, đem lại chênh lệch rất lớn giữa lãi suất nội địa và lãi suất nước ngồi. Chênh lệch lãi suất cao hơn và xu thế tăng giá của thị trường chứng khốn Malaysia đã hấp dẫn thêm vốn nứơc ngồi vào, đặc biệt là vốn đầu tư gián tiếp. Vì vậy cần phải cĩ can thiệp vơ hiệu hố nhiều hơn nữa. Bằng những nỗ lực gia tăng phạm vi và tác động vơ hiệu hố, ngân hàng đã tung ra bán những kỳ phiếu ngân hàng Negara (BNB) và trái phiếu tiết kiệm (MSB) trong năm 1993. Trong cả năm này ngân hàng đã thu được 6 tỷ ringgit BNB và 1,4 tỷ ringgit MSB. Dẫu sao vơ hiệu hố tiền tệ là sự can thiệp vào thị trường liên ngân hàng, thơng qua biện pháp này, ngân hàng trung ương đã thu được 27 tỷ ringgit, khoảng 45% tiền dự trữ đang lưu hành trong năm 1993.
Củng cố tài chính là biện pháp quản lý cung tiền gia tăng do vốn vào. Chính phủ nỗ lực nhằm hạn chế chi tiêu chính phủ và kết quả là thâm hụt chính phủ giảm liên tục vào năm 1993, cán cân tài chính cĩ thặng dư. Tái điều chỉnh tài khoản vốn cũng được tiến hành.
Mặc dù vơ hiệu hố chính sách tiền tệ và hạn chế tài chính, nhưng suốt những năm 1990-1993 tăng trưởng tổng tiền tệ vẫn cao. Tỷ lệ tăng trưởng M3 từ 12,8% năm 1990 đến 18,2% năm 1991, 19,1% năm 1992 và 23,5% năm 1993. Tài sản nước ngồi thuần của ngân hàng Negara tăng tính ra 64% tăng trưởng của M3 trong năm 1992 và 75% trong năm 1993.
Giá cả tăng nhanh vào đầu thập niên 90 so vớiø 80. Trong giai đoạn 1990-1993, CPI tăng trung bình hàng năm là 4% cho dù cĩ giảm nhẹ vào năm 1993 so với giai đoạn 1985-1989 chỉ khoảng 1,4%. Tỷ lệ tăng trưởng kinh tế Malaysia vượt hẳn tỷ lệ tăng trưởng tiềm năng, tăng trưởng tiền tệ nhanh do vốn vào mang lại đã làm tăng áp
lực lạm phát nhiều hơn. Trong khi tỷ lệ tăng trưởng tiềm năng được ngân hàng Negara (1995) đánh giá là 7-8%, nền kinh tế Malaysia thực sự tăng trên 8% từ năm 1988. Hẳn nhiên khi tăng vốn FDI từ ngồi vào thì tăng lương, tăng chi phí những đầu vào khác, tăng cả áp lực lạm phát. Vào thập niên 90, Malaysia chứng kiến đợt tăng đột ngột giá tài sản. Thị trường chứng khốn tăng giá cổ phần, phần lớn đều do đầu tư gián tiếp nứơc ngồi. Vào năm 1993, chỉ số tổng hợp Kuala Lumpur tăng 98%, phát sinh mối quan tâm về ảo tưởng đầu cơ.
Dịng vốn vào đã làm mất ổn định kinh tế và ngân hàng trung ương khơng thể kiểm sốt tiền tệ được (Aziza 1994). Do tăng vốn vào đầu cơ ngắn hạn, đặc biệt trong năm 1993, thị trường tài chính đã chịu những phản ứng ngược của dịng vốn vào làm cho yếu đi. Tất cả những điều này khiến cho ngân hàng Nagara thực hiện 6 biện pháp hành chính vào tháng 1 và 2 năm 1994 nhằm ngăn chặn vốn vào cĩ hiệu quả, đặc biệt là vốn vào đầu cơ ngắn hạn. Những biện pháp này gồm cả cấm bán cơng cụ thị trường tiền tệ ngắn hạn cho người khơng cư trú, cấm mua bán cổ phiếu hốn đổi (swap) của ngân hàng ngoại thương ngoại trừ cổ phiếu cĩ liên quan đến thương mại, và hạn chế nhiều về giao dịch forward đối với người nước ngồi.
Cĩ một phản ứng trung gian từ phía thị trường ngoại hối và thị trường chứng khốn. Đồng ringgit hạ giá nhanh do cĩ vốn ra. Cuối tháng 2 năm 1994 đồng ringgit giảm so với USD là 3,3% so với cuối năm trước. Chỉ số tổng hợp Kualar Lupur (KLCI) là 1.314 vào ngày 05/01/1994 đã nhanh chĩng giảm xuống cịn 1.000, mất 314 điểm vào ngày 21/03/1994. Tuy nhiên tính từ quí II/1994, đồng ringgit và giá cổ phiếu bắt đầu ổn định hố. Cịn quí 3 và 4 trong năm, đồng ringgit cĩ xu hướng tăng so với USD và KLCI tăng đều đặn. Những dấu hiệu này chứng tỏ sự cải tiến này là hợp lý đối với nền kinh tế Malaysia hơn là đối với vốn vào đầu cơ: tăng trưởng kinh tế cao và tiếp tục củng cố tài chính.
Mức độ lạm phát vào năm 1993 đã thúc đẩy ngân hàng trung ương Nagara giảm bớt tính vơ hiệu hố tiền tệ trong năm 1994. Điều này làm giảm lãi suất, thậm chí lãi suất cĩ tăng ở các nước cơng nghiệp, làm thu hẹp chênh lệch lãi suất giữa Malaysia và các nước cơng nghiệp. Giảm lãi suất cùng với những biện pháp hành chính sẽ ngăn chặn vốn đầu tư vào và khuyến khích vốn đang được đầu tư vào cổ phiếu Malaysia ra.
Sáu tháng cuối năm 1994 đã ghi nhận dịng vốn ra thuần thành vốn đầu cơ ngắn hạn khi được chuyển đi nơi khác. Điều này làm giảm tăng trưởng cầu tiền, M3 tăng 23,5% năm 1993 và chỉ tăng 13,1% năm 1994. Lạm phát cũng dịu bớt, tỷ lệ lạm phát
CPI tăng cao điểm là 4,4% vào tháng 02/1994, giảm xuống cịn 3% vào tháng 06/1994. Khi kinh tế Malaysia cĩ ấu hiệu ổn định, ngân hàng Negara bãi bỏ một số biện pháp hành chính này.
Việc sử dụng những biện pháp hành chính đã gây ra tranh luận. Ngưịi ta cho rằng những biện pháp như thế cần hạn chế sử dụng hay chỉ sử dụng tạm thời vì nĩ làm méo mĩ nền kinh tế trong một thời gian dài và nguy hại đến uy tín của một đất nước. Cịn kiểm sốt gián tiếp cùng với chính sách lãi suất thấp được cho là rất hữu hiệu trong việc hạn chế thời gian mất ổn định của dịng vốn ngắn hạn và khơi phục lại tính ổn định của nền kinh tế Malaysia (IMF 1995a).
Những diễn biến về dịng vốn vào, ảnh hưởng của chúng đến nền kinh tế cũng như các chính sách mà chính phủ các nước Hàn Quốc, Thái Lan, Malaysia đã sử dụng để kiểm sốt dịng vốn như đã trình bày trên đây thực sự là những vấn đề mà các nước đi sau như Việt Nam cần phải tìm hiểu để áp dụng trong điều kiện thực tế của quốc gia mình. Các cơng cụ được sử dụng để thực hiện kiểm sốt vốn mang tới những hiệu quả khác nhau ở từng quốc gia, nhưng trên tất cả là những kinh nghiệm rút ra từ quá trình này phải được chúng ta nghiêm túc xem xét, đúc kết thành những bài học cho riêng mình trên bước đường hội nhập và phát triển.
CHƯƠNG II:
VẤN ĐỀ THỰC HIỆN KIỂM SỐT VỐN TẠI VIỆT NAM TRONG NHỮNG NĂM QUA