2. Những dấu hiệu về thụng tin khụng cõn xứng, lựa chọn đối nghịch và rủi ro đạo đức trờn thị trường chứng khoỏn Việt
2.2. Chờnh lệch giữa giỏ phỏt hành lần đầu (hoặc giỏ khi phỏt hành thờm) với giỏ giao dịch thị trường của chứng khoỏn.
hành thờm) với giỏ giao dịch thị trường của chứng khoỏn.
Thực tiễn hoạt động trờn thị trường chứng khoỏn Việt Nam cho thấy giỏ của cỏc chứng khoỏn vào thời điểm niờm yết thường cao hơn giỏ giao dịch của cỏc phiờn tiếp theo. Điều này cũng đó xảy ra đối với chứng khoỏn REE vào thời điểm cuối năm 2002 khi cụng ty này phỏt hành thờm chứng khoỏn. Vậy đõu là lời giải thớch cho hiện tượng trờn?
Cú hai nguyờn nhõn chớnh cú thể kể đến đú là:
Hiệu ứng loóng cổ phiếu: nếu cổ phiếu được định giỏ chớnh xỏc thỡ việc mua bỏn nú sẽ là những giao dịch phi lợi nhuận rũng (zero-NPV transactions). Kết quả là cỏc cổ đụng nhận được một mức giỏ “cụng bằng” cho những cổ phần nhỏ hơn. Do vậy, giỏ cổ phiếu phỏt hành thờm phải thấp hơn ngay từ khi định giỏ.
Tỏc động của thụng tin nội bộ: Mụ hỡnh Myers-Majluf
Chỳng ta đó biết rằng trị giỏ của một doanh nghiệp được xỏc định bằng giỏ trị hiện thời (A) và giỏ trị hiện tại rũng của cỏc cơ hội đầu tư (NPV):
V = A + NPV
Giả sử cỏc nhà đầu tư khụng biết giỏ trị A và họ ước đoỏn giỏ trị đú là AH với xỏc suất p và AL với xỏc suất 1 – p. Vỡ vậy giỏ trị A theo kỳ vọng của cỏc nhà đầu tư là:
So với giới đầu tư, những người quản lý cụng ty biết rừ giỏ trị thực sự của doanh nghiệp. Cỏc cơ hội đầu tư cần một số vốn I0 và tạo ra giỏ trị R1, NPV = R1 – I0.
Giả sử NPV > 0, rừ ràng đõy là một dự ỏn đầu tư tốt. Giả sử tiếp rằng cụng ty khụng cũn vốn tự cú để tài trợ cho dự ỏn và phải phỏt hành cổ phiếu. Trong điều kiện thụng tin khụng cõn xứng, doanh nghiệp phải phỏt hành đủ số cổ phiếu n sao cho:
0 1 I N n R A n = + +
Trong đú N là số cổ phiếu hiện cú trước khi phỏt hành thờm.
Vỡ cỏc nhà đầu tư khụng biết giỏ trị tài sản đớch thực của cụng ty nờn họ ước đoỏn giỏ trị đú ở mức E(A). Do đú cụng ty phải phỏt hành một lượng cổ phiếu n’ sao cho:
0 1 ' ) ( ' I N n R A E n = + +
Nhận xột: Vỡ n’ phụ thuộc vào E(A) chứ khụng phải giỏ trị thực A nờn bỏn cổ phiếu ở một mức giỏ trung bỡnh đồng nghĩa với việc cỏc doanh nghiệp cú tài sản cao hơn mức trung bỡnh phải bỏn ở mức giỏ thấp hơn thực tế trong khi cỏc doanh nghiệp cú tài sản thấp hơn mức trung bỡnh lại bỏn ở mức giỏ cao hơn thực tế. Do vậy, trong điều kiện thụng tin khụng cõn xứng sẽ xảy ra hiện tượng khụng cõn bằng trong việc xỏc định giỏ cổ phiếu. Như đó trỡnh bày trong chương I, sẽ cú hai kiểu cõn bằng: cõn bằng chung và cõn bằng riờng tuỳ theo điều kiện thụng tin hiện cú trờn thị trường. Vận dụng lý thuyết dấu hiệu thị trường trong trường hợp này ta sẽ rỳt ra kết luận: khi một cụng ty phỏt hành cổ phiếu, giỏ cổ phiếu của cụng ty đú cú thể giảm vỡ bản thõn chớnh sỏch định giỏ của cụng ty đó bộc lộ rằng cổ phiếu đú được định giỏ cao hơn thực tế.
Quan sỏt giỏ cỏc cổ phiếu trờn thị trường chứng khoỏn Việt Nam (xem phụ lục 1) ta thấy hầu hết cỏc cổ phiếu đều giảm giỏ sau thời điểm niờm yết,
đặc biệt cỏc cổ phiếu REE, HAP, TMS cũn cú những thời điểm sụt giỏ mạnh ngay sau quyết định huy động thờm vốn bằng cỏch phỏt hành cổ phiếu. Tất nhiờn, việc diễn biến giỏ cả chứng khoỏn này (ở những phiờn giao dịch đầu tiờn sau khi niờm yết hoặc sau khi phỏt hành thờm cổ phiếu) cũn phụ thuộc vào nhiều yếu tố nhưng một điều khụng thể phủ nhận được, như đó trỡnh bày trờn đõy, là tham gia của thụng tin khụng cõn xứng gõy nờn sự bất bỡnh đẳng và khụng chớnh xỏc trong việc xỏc định giỏ cổ phiếu. Do hạn chế về nguồn thụng tin nờn tụi đó khụng tỏch riờng được tỏc động của thụng tin khụng cõn xứng, mà cụ thể là thụng tin nội bộ, đến việc xỏc định giỏ cả trờn.
