Chow và Fung (1998) thực hiện bài nghiên cứu “Cấu trúc sở hữu, thiên vị cho vay
và các hạn chế thanh khoản: Bằng chứng từ các công ty sản xuất Thượng Hải” trên mẫu gồm 5325 các công ty sản xuất ngoài quốc doanh ở Thượng Hải – Trung Quốc trong giai đoạn 1989 – 1992 để điều tra xem liệu các công ty này có gặp hạn chế tiền mặt không. Những tài liệu về sự ảnh hưởng của bất cân xứng thông tin đến nguồn tài chính bên trong và bên ngoài và cả sự thiên vị cho vay cho thấy các công ty ngoài quốc doanh phải đối mặt với một hạn chế thanh khoản nhiều hơn và do đó phải dựa vào sự sẵn có của dòng tiền nhiều hơn để tài trợ cho các dự án đầu tư của họ. Kết quả thu được cho thấy, đầu tiên biến dòng tiền có ý nghĩa thống kê đến hành vi đầu tư của các công ty sản xuất ở Thượng Hải. Thứ hai, các công ty thuộc sở hữu công (COEs) thì gặp hạn chế tiền mặt ít hơn các công ty sở hữu nhà nước một cách đáng kể. Kết quả này có lẻ là vì thực tế rằng COEs là các công ty con của các công ty sở hữu nhà nước ở Thượng Hải. Các nguồn quỹ hoặc các khoản vay ngân hàng của các công ty nhà nước có thể được chuyển hướng (cho vay lại) đến COEs để họ có thêm nguồn vốn để đầu tư. Hình thức cho vay giữa các công ty như vậy thường được gọi là một khoản nợ tam giác, đóng một vai trò quan trọng trong việc phân
phối lại nguồn vốn lưu động giữa các công ty nhà nước và COEs. Ngoài ra, nhiều COEs tham gia chủ yếu trong công tác xử lý cho các công ty sở hữu nhà nước của họ (cha mẹ). Với một vai trò giới hạn trong sản xuất, COEs có một nhu cầu nhỏ hơn trong việc đầu tư mới so với các công ty sở hữu nhà nước của họ (cha mẹ). Thứ ba, các công ty tư nhân thì gặp hạn chế thanh khoản tiền mặt nhiều hơn hơn các công ty nhà nước một cách đáng kể trong khi các công ty liên doanh quốc tế có hạn chế thanh khoản thấp nhất về vốn thay thế. Những kết quả này đã khẳng định giả thuyết về đầu tư quá mức rằng các công ty tư nhân trong nước hiệu quả hơn và có triển vọng đầu tư tốt thì dựa nhiều hơn vào nguồn quỹ nội bộ trong khi các công ty nhà nước được cho là kém hiệu quả và có triển vọng đầu tư kém thì không dựa nhiều vào nguồn quỹ nội bộ. Kết quả này có khả năng là do sự thiên vị cho vay của các ngân hàng sở hữu nhà nước ủng hộ cho các công ty sở hữu nhà nước. Với hiện diện của sự thiên vị này, công ty tư nhân đang bị tước đoạt các quyền tiệp cận vào các khoản vay ngân hàng mà đó lại là nguồn vốn chính bên ngoài trong một nền kinh tế chuyển đổi. Nếu sự thiên vị này tiếp tục, kết quả của việc phân bổ sai các nguồn vốn như thế có thể cản trở đáng kể đến việc tiến hành cải cách kinh tế. Do đó, kết quả của họ chỉ ra tính cấp thiết của cải cách trong hệ thống ngân hàng Trung Quốc để cho phép các công ty ngoài quốc doanh có thể tiếp cận tốt hơn và bình đẳng hơn đến các khoản vay ngân hàng nhà nước.
Héricourt và Poncet (2009) thực hiện bài nghiên cứu “FDI và các hạn chế tín
dụng: Bằng chứng từ các công ty Trung Quốc” nhằm đánh giá sự thành công của cải cách hệ thống tài chính đang diễn ra ở Trung Quốc thông qua cuộc điều tra về mức độ hạn chế tài chính mà các công ty gặp phải. Họ tập trung vào nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) tài trợ cho công ty Trung Quốc để phân tích xem liệu đầu tư nước ngoài ở Trung Quốc có đóng một vai trò quan trọng trong việc giảm hạn chế tín dụng của các công ty trong nước hay không. Sử dụng dữ liệu trên 2.200 công ty trong nước trong giai đoạn 1999-2002 và chia tách thành các công ty nhà nước và tư nhân, họ thấy rằng các quyết định đầu tư các công ty nhà nước thì không nhạy cảm với tỷ lệ nợ hay chi phí nợ. Cũng không có bất kỳ bằng chứng nào cho
thấy các công ty nhà nước bị ảnh hưởng bởi sự hiện diện của các công ty nước ngoài. Họ giải thích điều này như là bằng chứng ủng hộ cho khái niệm về hạn chế ngân sách mềm cho các công ty nhà nước. Ngược lại, các công ty tư nhân trong nước có hạn chế tín dụng nhiều hơn so với công ty nhà nước nhưng hạn chế tài chính của họ có xu hướng giảm trong bối cảnh đầu tư nước ngoài dồi dào. FDI xuất hiện để giảm bớt những bất hoàn hảo mà các công ty tư nhân trong nước phải đối mặt trong thị trường tài chính trong nước. Kết quả của họ cho thấy rằng sự phát triển của các mối quan hệ xuyên biên giới với các công ty nước ngoài sẽ giúp các công ty tư nhân trong nước tránh được cả những trở ngại về tài chính và pháp lý mà họ phải đối mặt ở quốc gia họ (theo Huang, 2003)
Poncet và cộng sự (2010) thực hiện nghiên cứu “Các hạn chế tài chính: Bằng
chứng ở các công ty Trung Quốc” trên bộ dữ liệu gồm 20.000 công ty trong giai đoạn 1998-2005 để kiểm tra sự tồn tại của việc ưu tiên mục đích chính trị trong việc phân bổ tín dụng. Để xác định các hạn chế tín dụng, họ dựa theo lập luận đầu tư tiên phong bởi Fazzari và cộng sự (1988) bằng cách kiểm tra mức độ đầu tư các công ty Trung Quốc bị ảnh hưởng thế nào bởi sự sẵn có của nguồn tài chính nội bộ. Họ kiểm tra hai yếu tố về sự hiệu quả của việc phân biệt đối xử các công ty tư nhân của các tổ chức tài chính: (1) vai trò của FDI trong việc tài trợ cho công ty Trung Quốc và (2) quy mô của khu vực công ty nhà nước. Họ cho rằng FDI là một trong những cơ chế giúp các công ty vượt qua những khó khăn tài chính. FDI mang lại nguồn vốn khan hiếm giúp giảm bớt hạn chế tài chính, thúc đẩy tăng trưởng và đầu tư của các công ty tư nhân. Quy mô của khu vực công ty nhà nước ảnh hưởng đến độ nhạy cảm của đầu tư công ty tư nhân vào tài chính bên trong. Hạn chế tài chính sẽ tăng lên tương đối cùng với quy mô của khu vực nhà nước. Thật vậy, các công ty tư nhân cạnh tranh trực tiếp với nhiều công ty sở hữu nhà nước trong cùng một tỉnh hoặc ngành công nghiệp, vì thế các công ty tư nhân phụ thuộc nhiều hơn vào các nguồn quỹ nội bộ tạo ra bởi họ để đầu tư. Những phát hiện của họ cho thấy, thứ nhất các công ty tư nhân Trung Quốc bị hạn chế tín dụng trong khi các công ty nhà nước và các công ty nước ngoài tại Trung Quốc thì không. Thứ hai, sự hiện diện của
nguồn vốn nước ngoài làm giảm bớt những hạn chế tín dụng phải đối mặt bởi các công ty tư nhân Trung Quốc. Thứ ba, sự hiện diện của các công ty nhà nướclàm trầm trọng thêm những hạn chế tài chính cho các công ty tư nhân Trung Quốc. Do đó, họ cho rằng tái cơ cấu đang diễn ra trong khu vực sở hữu nhà nước và tự do hóa dòng vốn vào của nước ngoài tại Trung Quốc có thể giúp phá vỡ những hạn chế về tài chính và có thể giúp tăng đầu tư cho các công ty tư nhân.
Lê Khương Ninh (2010) thực hiện bài nghiên cứu “Ảnh hưởng của thông tin bất
cân xứng và hạn chế tín dụng đến đầu tư của doanh nghiệp”, đề cập đến mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền ở các công ty ngoài quốc doanh thuộc các tỉnh Đồng bằng sông Cửu Long và Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2006-2009. Kết quả nghiên cứu cho thấy đầu tư của các công ty bị giới hạn bởi hạn chế tín dụng và mức độ hạn chế này thay đổi theo quy mô công ty. Đầu tư của các công ty lớn ít phụ thuộc vào vốn tự có hay ít bị ảnh hưởng của hạn chế tín dụng. Ngoài ra, họ tìm thấy bằng chứng cho rằng các công ty có quy mô lớn có xu hướng đầu tư ít do khả năng quản lý hạn chế nên các công ty này ít đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh vì e ngại rủi ro kinh doanh gặp phải. Kết quả của họ dựa trên lý thuyết thông tin bất cân xứng giữa các tổ chức tín dụng và công ty, do đó các tổ chức tín dụng thường phải đối mặt với sự lựa chọn bất lợi và rủi ro đạo đức buộc họ phải hạn chế tín dụng để giảm thiểu tủi ro. Điều này thường sẽ gây khó khăn cho các công ty nhỏ vì nguồn vốn nội bộ của các công ty này không lớn, gây hạn chế trong việc ra các quyết định đầu tư mở rộng sản xuất kinh doanh.
Guariglia và cộng sự (2011) sử dụng dữ liệu nghiên cứu với mẫu là 499.001 các
công ty Trung Quốc trong giai đoạn 2000-2007 ở bài nghiên cứu “Tài trợ và tăng trưởng bên trong: Bằng chứng kinh tế vi mô từ các công ty Trung Quốc” để xem xét sự sẵn có của nguồn tài chính nội bộ có hạn chế tăng trưởng của công ty không hay là thúc đẩy cho sự tăng trưởng đó. Họ ước tính phương trình tăng trưởng tài sản với dòng tiền và thấy rằng sự phát triển của các công tysở hữu nhà nước thì không bị ảnh hưởng bởi dòng tiền trong khi đó các công ty sở hữu tư nhân lại bị ảnh hưởng nhiều nhất. Họ cho rằng các công ty nhà nước không phải chịu hạn chế về tài chính
là vì vai trò quan trọng của công ty nhà nước trong việc tạo việc làm và duy trì ổn định xã hội, đảm bảo cho công ty nhà nước các khoản vay không giới hạn từ các ngân hàng nhà nước. Ngược lại, các công ty sở hữu nước ngoài bị hạn chế tài chính mặc dù ở một mức độ vừa phải vì dù sao các công ty đó cũng có thể có được nguồn tài trợ từ các công ty mẹ. Các công ty tư nhân là bị hạn chế tài chính nhiều nhất vì bị phân biệt đối xử bởi khu vực ngân hàng. Tuy nhiên, khi xem xét trong giai đoạn kiểm tra thì các công ty tư nhân đã đạt được tốc độ tăng trưởng cao nhất trong số tất cả các hình thức sở hữu cũng như tỷ lệ dòng tiền tài sản cao thứ hai. Họ kết luận rằng đối với những công ty này, hạn chế tài chính thì không bắt buộc: trên thực tế, các nguồn quỹ nội bộ dường như đã thúc đẩy chứ không phải hạn chế sự phát triển của các công ty tư nhân. Họ cho rằng không phải các nguồn tài chính phi chính thức cũng không phải tín dụng thương mại đóng một vai trò quan trọng trong việc giải thích sự tăng trưởng lạ này mà là khả năng của các công ty trong việc tạo ra dòng tiền là một yếu tố quan trọng để thay thế. Tuy nhiên, nếu các lợi thế cạnh tranh của các công ty tư nhân bị xói mòn thì sẽ hạn chế khả năng tạo ra lợi nhuận cao của họ, khó khăn về tài chính sẽ nhanh chóng trở nên ngày càng bắt buộc đối với những công ty này, gây ra một sự giảm sút đáng kể trong tăng trưởng kinh tế. Vì vậy, để một nền kinh tế phát triển mạnh, biện pháp phải được thực hiện chính là đảm bảo khả năng tiếp cận rộng rãi đến các tổ chức tài chính.
Qigui Liu và cộng sự (2016) thực hiện bài nghiên cứu “Gói kích thích nền kinh tế
ảnh hưởng đến vay nợ ngân hàng và các quyết định đầu tư công ty đến mức độ nào? Bằng chứng từ Trung Quốc” bằng cách sử dụng một bảng dữ liệu các công ty Trung Quốc trong giai đoạn 2003-2013. Họ thấy rằng, như là một kết quả từ gói kích thích nền kinh tế ở Trung Quốc, các doanh nghiệp nhà nước (SOEs) nhận được nhiều hơn các khoản vay nợ từ ngân hàng và đầu tư cũng nhiều hơn các doanh nghiệp không phải là các doanh nghiệp nhà nước. Nhìn chung, quan điểm của họ ủng hộ quan điểm cho rằng các gói kích thích nền kinh tế và sự gia tăng liên quan trong việc cung cấp các khoản vay ngân hàng ở Trung Quốc dẫn đến nhiều nguồn lực được phân bổ cho các doanh nghiệp nhà nước (SOEs). Điều này cho thấy các doanh
nghiệp nhà nước (SOEs) nhận được nhiều ưu đãi hơn từ chính phủ, dẫn đến ít phụ thuộc hơn vào dòng tiền nội bô khi thực hiện các quyết định đầu tư.
Tuy nhiên, Kaplan & Zingales (1997) trong bài nghiên cứu “Phải chăng độ nhạy cảm đầu tư – dòng tiền là biện pháp đo lường hữu ích cho các hạn chế tài chính?” điều tra mối quan hệ giữa các hạn chế tài chính và độ nhạy cảm đầu tư – dòng tiền bằng cách phân tích mẫu 49 công ty có chi trả cổ tức thấp được xác định bởi Fazzari, Hubbard và Petersen trong giai đoạn 1970 – 1984 khi có độ nhạy cảm đầu tư - dòng tiền cao bất thường. Họ phát hiện ra rằng độ nhạy cảm của đầu tư vào dòng tiền lại lớn hơn ở các công ty có hạn chế tài chính ít. Kết quả này cho thấy độ nhạy cảm đầu tư – dòng tiền cao không thể được giải thích bằng việc cho rằng các công ty này có hạn chế tài chính nhiều. Họ giải thích rằng việc tài trợ bên ngoài thì tốn kém do vấn đề thông tin và đại diện, vì vậy các công ty này muốn sử dụng nguồn quỹ bên trong hơn chứ không phải do gặp vấn đề hạn chế tài chính. Ngoài ra, cũng có thể là do mối quan hệ đầu tư – dòng tiền là phi tuyến vì một đặc tính nào đó gây ra mà đặc tính đó có thể giải thích cho lý do tại sao các công ty lại miễn cưỡng gia tăng tài trợ bên ngoài. Các công ty thành công nhất và gặp hạn chế tài chính ít nhất trong mẫu của họ chủ yếu dựa vào nguồn quỹ bên trong để đầu tư mặc dù có thể dùng các nguồn tài trợ khác, điều đó cho thấy độ nhạy cảm đầu tư – dòng tiền của các công ty này cao.
Cleary (1999) trong bài nghiên cứu “Mối quan hệ giữa đầu tư công ty và tình hình
tài chính” được thực hiện trên 1.317 công ty Mỹ trong giai đoạn 1987-1994. Kết quả cho rằng quyết định đầu tư công ty có liên quan trực tiếp đến các yếu tố tài chính. Quyết định đầu tư của các công ty có mức độ tín nhiệm cao thì cực kỳ nhạy cảm với sự sẵn có của nguồn quỹ nội bộ, còn các công ty có mức độ tín nhiệm thấp thì ít nhạy cảm hơn với nguồn quỹ nội bộ. Bằng chứng từ mẫu lớn này được dựa trên một cơ chế phân loại mục tiêu và ủng hộ cho kết quả có được từ mẫu nhỏ hơn của Kaplan và Zingales (1997), người cũng cho thấy rằng chi tiêu đầu tư của các công ty hạn chế tài chính ít nhất thì nhạy cảm với dòng tiền bên trong nhiều nhất.
Sau đó, Moyen (2004) đã cố gắng để hòa giải những xung đột giữa hai bộ kết quả trên bằng cách sử dụng dữ liệu hằng năm từ Compustat trong giai đoạn 1987 – 2001 vào bài nghiên cứu “Độ nhạy cảm đầu tư – dòng tiền: Các công ty hạn chế tài chính so với các công ty không hạn chế tài chính”. Ông trình bày hai mô hình: mô hình không bị hạn chế, trong đó các công ty có thể huy động vốn từ bên ngoài và mô hình gặp phải hạn chế, trong đó các công ty không thể động vốn từ bên ngoài. Moyen kiểm tra trên các tiêu chí khác nhau như: cổ tức thấp, dòng tiền thấp, mô hình gặp phải hạn chế, mô hình không bị hạn chếvà chỉ số của Cleary. Nếu sử dụng các tiêu chí mô hình hạn chế hoặc chỉ số của Cleary, kết quả thu được phù hợp với