Các mô hình dự báo kiệt quệ của Altman và Ohlson là các mô hình thống kê dạng tĩnh, cả 2 mô hình đều không quan tâm đến thông tin của thị trƣờng. Ngoài ra, sự thay đổi trong luật pháp, chuẩn mực báo cáo tài chính và quy định kế toán cũng làm thay đổi khả năng dự báo của các tỷ số tài chính. Chính vì vậy, cần thiết phải có một mô hình tận dụng các thông tin từ thị trƣờng.
Black và Scholes (1973), Merton (1974) đã phát triển một mô hình dựa trên thị trƣờng là mô hình định giá quyền chọn, và sử dụng mô hình này để tính toán khả năng xảy ra quệ tài chính của công ty.
Mô hình dựa trên thị trƣờng giả định rằng thị trƣờng biết tất cả những thông tin cần thiết về công ty và phản ảnh các thông tin này thông qua giá cổ phiếu. Vì vậy, mô hình này là sự kết hợp giữa giá trị nợ và giá trị thị trƣờng các tài sản của công ty.
Hình 2.1: Mối quan hệ cơ bản giữa VA, VE và X
Nhƣ đã biết, các công ty cổ phần là những công ty có trách nhiệm hữu hạn trong việc hoàn trả nợ vay. Khi nợ đáo hạn, ngƣời nắm giữ vốn sẽ trả hết nợ cho chủ nợ nếu giá trị thị trƣờng các tài sản của công ty (VA) cao hơn giá trị nợ (X) đến hạn.
Tuy nhiên, ngƣời nắm giữ vốn sẽ không có nghĩa vụ phải trả hết nợ nếu giá trị thị trƣờng các tài sản của công ty (VA) không đủ cao hơn so với giá trị nợ (X) đến hạn. Khi lâm vào kiệt quệ, công ty đệ trình đơn xin phá sản và đƣợc giả định là sẽ chuyển
23
quyền sở hữu sang cho các chủ nợ mà không tốn chi phí nào. Ngƣời nắm giữ vốn sẽ lấy phần còn lại (VE) sau khi đã hoàn thành toàn bộ nghĩa vụ nợ. Kết quả là quá trình này có cách thức hoạt động giống nhƣ quyền chọn mua.
Mô hình Merton có 2 giả định quan trọng. Giả định thứ nhất là giá thị trƣờng các tài sản của một công ty (VA) tuân theo nguyên tắc “chuyển động Brown cấp số nhân” với độ lệch tức thời (µ), độ biến động (σ) và quy trình Wiener chuẩn (W).
(2.3)
Giả định thứ hai là công ty chỉ phát hành một trái phiếu chiết khấu đến hạn trong thời gian T. Vốn chủ sở hữu của công ty (VE) đƣợc coi nhƣ là 1 quyền chọn mua, giá trị thị trƣờng tổng tài sản của công ty (VA) đƣợc coi nhƣ là tài sản cơ bản, giá trị nợ (X) đáo hạn tại thời điểm T. Dựa trên mô hình định giá quyền chọn Black- Scholes- Merton, các biến số trên có mối quan hệ nhƣ phƣơng trình dƣới đây:
Trong phƣơng trình trên, N(.) là phân phối chuẩn tắc tích lũy, r là lãi suất phi rủi ro và tham số d1, d2 là có liên hệ với nhau thông qua phƣơng trình:
Vỡ nợ xảy ra khi giá trị thị trƣờng tổng tài sản của công ty (VA) nhỏ hơn so với giá trị nợ (X) khi đến hạn. Do đó, xác suất xảy ra vỡ nợ (PD) là xác suất của việc giá thị trƣờng tổng tài sản của công ty (VA) giảm xuống thấp hơn so với giá trị nợ (X) tại thời điểm T.
24
Hình 2.2: Mô tả cách xác định DD và PDt của mô hình MKV-Merton
Mô hình giả định rằng log tự nhiên (ln) của giá trị tài sản (VA) trong tƣơng lai là phân phối chuẩn. Xác suất vỡ nợ (PD) tại thời điểm T đƣợc thể hiện nhƣ sau:
Và khoảng cách đến điểm vỡ nợ (DD) đƣợc biểu diễn nhƣ sau:
Phƣơng trình (2.8) cho biết “khoảng cách” của số lƣợng độ lệch chuẩn so với giá trị tổng tài sản trung bình cần phải có để vỡ nợ trở thành hiện thực.
Các điểm tích cực chính của mô hình KMV-Merton là: Mô hình cung cấp thông tin kiệt quệ từ thực tế thị trƣờng.
Có một số lƣợng rõ ràng các biến trong mô hình và các biến không thay đổi nhƣ trong các mô hình dự trên thống kê kế toán.
25
Mô hình dựa trên thị trƣờng là mô hình “nhìn từ tƣơng lai”, chứa đựng thông tin kỳ vọng về tƣơng lai.
Mô hình có xem xét độ biến động của tài sản trong phân tích.
Tuy nhiên, mô hình dựa trên thị trƣờng cũng có khuyết điểm, đó là vì dựa trên lý thuyết thị trƣờng hiệu quả, lý thuyết này cho rằng mọi thông tin từ thị trƣờng đều phản ảnh vào giá cổ phiếu của công ty. Thực tế là thị trƣờng không phản ảnh toàn bộ thông tin về tình hình tài chính của một công ty vào giá cổ phiếu. Khuyết điểm khác của mô hình là chỉ xem xét các công ty đại chúng trên thị trƣờng chứng khoán, chứ không phải đối với các công ty tƣ nhân. Ngoài ra, mô hình còn dựa trên giả định phân phối chuẩn, trong khi thực tế, phân phối xác suất của mô hình KMV- Merton là rộng hơn so với phân phối chuẩn.