c a các nhân t v mô đ n ch s giá ch ng khoán cho 4 n cBrazil, n đ , Trung
Qu c và Nga”.
Tác gi đã ch n các bi n kinh t v mô, bi n t giá, bi n giá d u đ phơn tích s tác đ ng c a các bi n trên đ n ch s giá ch ng khoán giai đo n tháng 3/1λλλ đ n tháng 6/2006. K t lu n r ng: Bi n t giá h i đoái vƠ thay đ i giá d u không có quan h đáng k nƠo đ n ch s giá ch ng khoán trên TTCK các n c nh Brazil,
7
Christopher Gan*, Minsoo Lee, Hua Hwa Au Yong, Jun Zhang, MACROECONOMIC VARIABLES AND STOCK MARKET INTERACTIONS: NEW ZEALAND EVIDENCE, Investment Management and
Financial Innovations, Volume 3, Issue 4, 2006 8
Robert D. Gay, Jr., Nova Southeastern University, Effect Of Macroeconomic Variables On Stock Market Returns For Four Emerging Economies: Brazil, Russia, India, And China, International Business &
27
Nga, Trung Qu c vƠ n đ . i u nƠy không nh mong đ i c a đ tƠi. Nh ng các bi n kinh t v mô khác trong n c vƠ th gi i nh l m phát, lãi su t, cán cơn th ng m i..) l i có vai trò quy t đ nh đ i v i ch s giá ch ng khoán. H n n a vi c nghiên c u m i quan h gi a các bi n kinh t v mô v i ch s giá ch ng khoán đã đ c b o đ m.
Khi tác gi đ a ra gi thuy t t giá có m i quan h v i ch s giá ch ng khoán thì k t qu nƠy ch đ c tìm th y m i quan h gi a ch s giá vƠ t giá h i đoái TTCK Brazil, n đ , Trung Qu c mƠ không tìm th y TTCK Nga.
V i k t qu khác lƠ quan h gi a ch s giá ch ng khoán v i giá d u, tác gi đ a ra gi thuy t có m i quan h ng c chi u, k t qu lƠ không m t TTCK nƠo t n t i m i quan h trên.
M c d u giá tr gi i thích gi a t giá h i đoái, giá d u đ i v i ch s giá ch ng khoán lƠ không quan tr ng. Nghiên c u nƠy đã nêu lên s nh h ng c a các nhơn t v mô khác lên ch s giá ch ng khoán k c trong n c vƠ ngoƠi n c. Nên nó c ng đã gi i thích đ c m i quan h gi a các bi n kinh t v mô v i ch s giá ch ng khoán. NgoƠi ra nghiên c u khu v c nƠy có th cung c p nh ng thông tin quan tr ng vƠ có th d báo tr c ti p đ n ch s giá ch ng khoán c a t ng qu c gia riêng bi t vƠ c th gi i.
K TăLU NăCH NGă1
ToƠn ch ng 1, lu n v n đã khái quát nh ng n n t ng lỦ thuy t v EMH, đó là các ph ng di n hi u qu th tr ng, khái ni m v TTHQ, các d ng TTHQ vƠ s phát tri n c a EMH. Nghiên c u v EMH ch y u lƠ ki m đ nh v tính hi u qu c a các th tr ng vƠ vi c ki m đ nh c th ba d ng hi u qu t ng ng v i các t p thông tin ph n ánh vƠo th tr ng, lƠ m t trong nh ng công vi c đ c các nhƠ nghiên c u v EMH liên t c th c hi n. Nh n d ng các t p thông tin lƠ r t quan tr ng đ đ a ra các mô hình ki m đ nh. Th tr ng cƠng hi u qu khi các thông tin đ c ph n ánh vƠo trong giá ch ng khoán cƠng nhanh vƠ ng c l i. T p thông tin
28
mƠ lu n v n s d ng đó lƠ các thông tin kinh t v mô. Vì th , tác gi c ng phân tích đ nh tính m i quan quan h gi a các nhơn t v mô tác đ ng đ n ch s giá ch ng khoán cho ta k t lu n r ng: t giá h i đoái, l m phát, cung ti n, lãi su t có tác đ ng đ n ch s giá ch ng khoán. K t h p v i vi c tìm hi u t m nh h ng c a các nhơn t v mô b i m t s tác gi t i m t s n c trên th gi i cho ta th y r ng các nhơn t v mô nh h ng đ n ch s ch ng khoán r t đáng k . Phơn tích c th vƠ sơu h n v các ph ng pháp ki m đ nh tính hi u qu c a TTCK Vi t Nam v m t thông tin s đ c gi i thi u trong ch ng 2 c a lu n v n.
29
CH NGă2
KI Mă NHăTệNHăHI UăQU ă
C AăTH ăTR NGăCH NGăKHOỄNăVI TăNAM
2.1 Ph ngăphápănghiênăc u:
2.1.1 Ngu n d li u và th ng kê mô t :
2.1.1.1 Ngu n d li u:
Theo sau nh ng nghiên c u tr c đó ((Chen 1λκ6), (Dhakal 1λλ3) vƠ (Mukherjee 1λλ5)), c s mô hình gi thuy t c a lu n v n lƠ m i quan h ng n h n vƠ dƠi h n gi a ch s giá ch ng khoán và các y u t kinh t v mô.
Phơn tích đ c th c hi n d a trên d li u hƠng tháng trong th i h n 6 n m t tháng 1 n m 2005 đ n tháng 12 n m 2010.
Bi n ch s giá ch ng khoán:
Trên th tr ng Vi t Nam đang có hai ch s giá có tính đ i di n lƠ ch s VN-Index (đ i di n cho S giao d ch ch ng khoán TP.HCM (HOSE)) vƠ ch s HNX-Index (t i S giao d ch ch ng khoán HƠ N i (HNX)). V i quy mô v n hoá, th i gian ho t đ ng, s doanh nghi p niêm y t c ng nh s l ng nhƠ đ u t tham gia l n h n nhi u l n so v i HNX nên ch s giá VN-Index có tính đ i di n cao h n. Bi n nƠy đ c tính theo tháng đ c l y là ch s giá đóng c a cu i m i tháng và đ c trích t d li u cho metastock c a www.cophieu68.com.
Các bi n y u t kinh t v mô:
Bi n l m phát đ c tính toán b ng cách s d ng ch s giá tiêu dùng; bi n cung ti n; bi n đ i di n cho giá c trên th tr ng ti n t lƠ lãi su t th tr ng th ng đ c ch n đ nghiên c u, tuy nhiên bi n nƠy không có s n nên đ tƠi nƠy ch n bi n lãi su t ti n g i vƠ bi n lãi su t cho vay lƠm đ i di n; bi n t giá h i đoái dùng đ i di n cho th tr ng ngo i h ivƠ cán cơn th ng m i.
D li u các bi n trong mô hình đ c thu th p t tháng 1 n m 2005 đ n tháng 12 n m 2010. S li u c a t giá h i đoái, t l l m phát, cung ti n, lãi su t ti n g i
30
và lãi su t cho vay đ c l y t các ngu n d li u c a l y t IFS CD-ROM (International Financial Statistic, IMF).
đ ng nh t hóa d li u, tránh nh ng r c r i liên quan đ n v n đ ph ng sai c a sai s thay đ i, t t c các bi n ch n s đ c bi n đ i vƠ s d ng d i d ng logarithm t nhiên.
Ngoài ra đ tƠi s d ng các ph n m m Excel, Evew 7 đ phơn tích d li u vƠ c l ng các mô hình kinh t l ng.
2.1.1.2 Th ng kê mô t ngu n d li u:
D li u tháng vƠ m t vƠi ch s th ng kê mô t đ c t o b i ph n m m Eviews.
B ng 2.1 - Th ng kê mô t các bi n d li u:
Descriptive Statistics EX IN MO RD RL VNI
Mean 9.732 0.253 27.758 -2.443 -2.137 6.17642 Median 9.688 0.224 27.867 -2.570 -2.191 6.1995 Maximum 9.878 0.568 28.537 -1.763 -1.597 7.037 Minimum 9.667 -0.043 26.944 -2.727 -2.391 5.452 Std. Dev. 0.071 0.193 0.482 0.252 0.171 0.44405 Skewness 0.901 0.031 -0.146 1.277 1.754 0.23981 Kurtosis 2.302 1.415 1.756 3.696 6.013 2.31915 Jarque-Bera 11.200 7.544 4.901 21.025 64.149 12.8079 Probability 0.004 0.023 0.086 0.000 0.000 0.03533 Sum 700.688 18.203 1998.603 -175.926 -153.856 444.702 Sum Sq. Dev. 0.353 2.653 16.511 4.523 2.083 13.9998 Observations 72 72 72 72 72 72
M t s th ng kê c b n nh trên th hi n m t s tính ch t c a n n kinh t v mô vƠ TTCK Vi t Nam: trong đó bi n VNI có giá tr trung bình vƠ trung v đ u d ng th hi n có giai đo n t ng tr ng c a m t th tr ng m i n i c ng nh phù
31
h p v i tính ch t t ng c a th tr ng ch ng khoán trong dƠi h n. Ch s nh skewness vƠ kurtosis đo l ng đ nh n vƠ đ cơn đ i c a phơn ph i xác su t, cùng v i ch s Jarque - Bera đ c dùng đ xác đ nh d li u có tuơn theo phơn ph i chu n hay không.
2.1.2 Ph ng pháp c l ng:
Mô hình chu i th i gian s d ng d li u chéo c ng nh d li u h n h p. nghiên c u tính hi u qu thông tin, đ ng liên k t Engle-Granger, Johansen vƠ ki m đ nh nhơn qu Granger đ c s d ng. Nh ng k thu t nƠy cho phép ki m tra cho b t k m i liên h ti m tƠng gi a các bi n trong dƠi h n c ng nh ng n h n.
xác đ nh các nhơn t nh h ng đ n tính hi u qu c a TTCK Vi t Nam trong mô hình th c nghi m, tác gi th c hi n theo các b c sau:
B c th nh t, tác gi th c hi n vi c ki m đ nh tính d ng c a các chu i
th i gian s d ng trong mô hình th c nghi m. Các chu i nƠy, đ u d ng logarit c s t nhiên vƠ bao g m t l l m phát, cung ti n, t giáh i đoái c a đ ng USD tính theo VND, lãi su t ti n g i vƠ lãi su t cho vay. N u các chu i nƠy lƠ không d ng (hay có nghi m đ n v ), chúng ta ph i l y sai phơn cho t i khi nó có tính d ng tr c khi đ a vƠo mô hình th c nghi m. Gi a các chu i s không d ng có th t n t i m i quan h đ ng tích h p (m i quan h trong dƠi h n).
B c hai, s d ng ph ng pháp phơn tích đ ng tích h p c a Engle ậ
Granger (1987) và Johansen9 (1λλ0) nh m xác đ nh kh n ng t n t i các m i quan h trong dƠi h n gi a các bi n. V i các bi n s s d ng trong mô hình, tác gi t p trung ki m đ nh m i quan h dƠi h n gi a các bi n kinh t v mô v i ch s giá ch ng khoán VN-Index.
B c ba, th c hi n ki m đ nh nhơn qu Granger đ kh o sát m i quan h
đ ng trong ng n h n ch s VN-Index và các bi n kinh t v mô.
9Johansen, Søren, ắCointegration and Hypothesis Testing of Cointegration Vectors in Gaussian Vector Autoregressive Models”, Econometrica, Vol.59, No.6 (Nov 1991) 1551ậ1580.
32
2.1.2.1 Ki m đnh nghi m đ n v:
Ki m đ nh nghi m đ n v lƠ m t ki m đ nh đ c s d ng khá ph bi n đ ki m đ nh m t chu i th i gian d ng hay không d ng.
Gi s ta có ph ng trình h i qui t t ng quan nh sau: (2.1) Ta có các gi thuy t:
H0: = 1 ( lƠ chu i không d ng).
H1: < 1 ( lƠ chu i d ng).
Ph ng trình (2.1) t ng đ ng v i ph ng trình (2.2) sau đơy: =
= (2.2)
Nh v y các gi thuy t trên có th đ c vi t l i nh sau:
H0: = 0 ( lƠ chu i không d ng).
H1: < 0 ( lƠ chu i d ng).
Dickey vƠ Fuller cho r ng giá tr t c l ng c a h s s theo phân ph i xác su t (tau statistic, = giá tr c l ng/sai s c a h s ). Ki m đnh th ng kê còn đ c g i lƠ ki m đ nh Dickey ậ Fuller (DF). Ki m đ nh DF đ c c l ng v i 3 hình th c:
- Khi lƠ m t b c ng u nhiên không có h ng s : (2.3) - Khi lƠ m t b c ng u nhiên có h ng s :
(2.4)
- Khi lƠ m t b c ng u nhiên v i h ng s xoay quanh m t đ ng xu th ng u nhiên:
(2.5)
ki m đ nh H0 ta so sánh giá tr th ng kê tính toán v i giá tr th ng kê tra b ng DF (các ph n m m kinh t l ng đ u cung c p giá tr th ng kê ). Tuy
33
nhiên, do có th có hi n t ng t ng quan chu i gi a các ut do thi u bi n, nên ng i ta th ng s d ng ki m đ nh DF m r ng lƠ ADF (Augmented Dickey ậ Fuller Test). Ki m đ nh nƠy đ c th c hi n b ng cách đ a thêm vƠo ph ng trình (2.5) các bi n tr c a sai phơn bi n ph thu c :
(2.6)
K t qu n u | | < | | v i l n l t t i các m c Ủ ngh a th ng kê. Ta k t lu n ch p nh n gi thuy t H0 th c chu i Y lƠ không d ng vƠ ng c l i.
2.1.2.2 Ki m đ nh tính đ ng liên k t Engle-Granger:
Chúng ta bi t r ng khi h i qui các chu i th i gian không d ng th ng d n đ n ấk t qu h i qui gi m o»10. Tuy nhiên, Engle và Granger11 (1λκ7) cho r ng n u k t h p tuy n tính c a các chu i th i gian không d ng có th lƠ m t chu i d ng vƠ các chu i th i gian không d ng đó đ c cho lƠ đ ng liên k t. K t h p tuy n tính d ng đ c g i lƠ ph ng trình đ ng liên k t vƠ có th đ c gi i thích nh m i quan h cơn b ng dƠi h n gi a các bi n. Nói cách khác, n u ph n d trong mô hình h i qui lƠ th c vƠ th hi n m i quan h cơn b ng dƠi h n gi a các bi n trong mô hình. M c đích c a ki m đ nh đ ng liên k t lƠ xác đ nh xem m t nhóm các chu i không d ng có đ ng liên k t hay khôngς
K thu t Engle-Granger lƠ ph ng pháp ti p c n d a trên sai s . M t s nghiên c u đã s d ng k thu t nƠy đ ki m đ nh tính hi u qu c a TTCK đ i v i các y u t kinh t v mô. Theo Engle vƠ Granger, n u m t xu h ng ph bi n đ c góp ph n b i hai hay nhi u chu i th i gian không d ng, chúng đ c cho lƠ có tính liên k t. Vi c tìm ra đ ng liên k t trong b i c nh tính hi u qu TTCK đã đ c gi i thích vì s không hi u qu c a th tr ng vƠ ng c l i. K thu t nƠy đ c s d ng trong nghiên c u nh sau:
B c th nh t, c n ph i ch c ch n r ng t t c các bi n cá th lƠ I(1) ậ
d ng t i sai phơn b c nh t.
10 Spurious regression
34
B c hai, c tính các m i quan h lơu dƠi gi a ch s giá ch ng khoán
vƠ t ng y u t kinh t v mô b ng cách s d ng ph ng pháp bình ph ng nh nh t (OLS) t c lƠ ch yh i quy trên các ph ng trìnhđ có đ c ph n d :
(2.7)
L u l i ph n d h i quy . Ph n d c a h i qui nƠy có th dùng đ ki m đ nh xem li u và có th c s đ ng tích h p hay khôngς N u và không đ ng tích h p thì t h p tuy n tính c a chúng lƠ không d ng vƠ do đó ph n d s không d ng.
B c 3:Ki m đ nh đ ng tích h p lƠ ki m đ nh gi thuy t H0: là không
d ng, t c không có m i quan h đ ng tích h p. ki m tra xem lƠ có d ng hay không b ng cách s d ng tiêu chu n ADF m t l n n a. Th t c t ng t nh b c th nh t. N u bác b gi thuy t H0 v nghi m đ n v , t c lƠ ph n d d ng thì k t lu n r ng các bi n trong ph ng trình (2.7) lƠ có m i quan h đ ng tích h p ngh a lƠ ch s giá ch ng khoán vƠ các y u t v mô đang b rƠng bu c b i m t s quan h trong dƠi h n (Brooks n m 200κ).
2.1.2.3 Ki m đ nh đ ng tích h p đa l ng bi n Johansen:
đi u tra nghiên c u m i t ng quan dƠi h n gi a ch s VN-Index và các bi n kinh t v mô nh m t h ph ng trình, chúng ta v n d ng phép ki m đ nh đ ng tích h p đa l ng bi n Johansen. M i quan h gi a các bi n d a trên mô hình sau đơy:
(2.8) Trong đó :
v i i = 1, …., -1 V i I lƠ m t ma tr n đ ng nh t th c.
Ma tr n bao g m các tham s đi u ch nh ng n h n, và ma tr n ch a các thông tin v m i quan h cân b ng dài h n gi a các bi n . Ma tr n phân tách
35
thành tích s c a ma tr n vƠ nên = n i ma tr n ch a các vector đ ng tích