Bảng 4.2 trình bày kết quả hồi quy của mô hình ñiều chỉnh toàn phần FAM. Sở hữu ñịnh chế có mối tương quan ñồng biến với chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 1%.
ðiều này trái với kỳ vọng của bài nghiên cứu rằng các ñịnh chế e ngại việc bị ñánh thuế cổ tức chồng chéo, ñồng thời sự hiện diện của các ñịnh chế có thể giúp giám sát doanh nghiệp tốt hơn. Kết quả từ mô hình cho thấy vấn ñề về thuế chưa thật sự ñóng vai trò quan trọng trong việc giải thích mối quan hệ giữa sở hữu ñịnh chế và chính sách chi trả cổ tức. ðiều này xảy ra có thể là do mức thuế cổ tức ở Việt Nam còn thấp so với các quốc gia khác nên có thể khuyết khích việc chia cổ tức (UBCKNN, 2011). Bên cạnh ñó, kết quả thực nghiệm cũng cho thấy một ñiều thú vị
rằng sự hiện diện của ñịnh chế ở các doanh nghiệp niêm yết chưa ñưa ra tín hiệu cho thấy họ có thể giám sát ñược hoạt ñộng của công ty và vai trò của các cổ ñông
ñịnh chế này chưa thật sự quan trọng. Kết quả thực nghiệm cho thấy nhà ñầu tư ñịnh chế góp phần làm giảm chi phí ñại diện thông qua việc khuyến khích doanh nghiệp chi trả cổ tức cao hơn. Kết quả này ủng hộ những nghiên cứu của Eckbo và Verma (1994), Moh'd và cộng sự (1995), Short và cộng sự (2002).
Sở hữu nhà quản lý thể hiện mối tương quan nghịch biến với chính sách chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 1%. ðiều này phù hợp với giả thuyết rằng các nhà quản lý thích giữ lại lợi nhuận thay vì chia cho các cổñông dưới dạng cổ tức, các nhà quản lý muốn giữ lại các nguồn lực tài chính sử dụng cho mục tiêu tăng trưởng trong tương lai của công ty cũng như nhằm phục vụ cho lợi ích cá nhân của họ (Jensen, 1986). Kết quả nghiên cứu ñã ủng hộ những bằng chứng của Jensen và cộng sự
(1992), Eckbo và Verma, (1994), Short và cộng sự (2002), Wen và Jia (2010).
Sở hữu nước ngoài thể hiện mối tương quan nghịch biến ở mức ý nghĩa 1%.
ðiều này trái với kỳ vọng của bài nghiên cứu khi cho rằng có mối quan hệ ñồng biến giữa sở hữu nước ngoài và chi trả cổ tức do nhà ñầu tư nước ngoài ưa thích mức cổ tức cao hơn và việc chia cổ tức cao sẽ giúp thu hút nhà ñầu tư nước ngoài tham gia góp vốn cho doanh nghiệp (Baba, 2009; Jeon và cộng sự, 2011). Kết quả
từ mô hình ñã ủng hộ cho lý thuyết phát tín hiệu khi cho rằng sự hiện diện của nhà
ñầu tư nước ngoài có thể thay thế cho việc phải chi trả cổ tức cao và từñó cung cấp tín hiệu ra bên ngoài rằng triển vọng của công ty là khả quan. Kết quả này cũng có thểñược giải thích là do những nhà ñầu tư nước ngoài ở Việt Nam hiện nay ña phần là những quỹñầu tư, những tổ chức chuyên nghiệp ñầu tư vốn lâu dài với mục tiêu
ñể phát triển doanh nghiệp hơn là quỹñầu cơ (Dahlquist và Robertsson, 2001). Kết quả này bổ sung cho những nghiên cứu của Dahlquist và Robertsson (2001), Covrig và cộng sự (2006), Matthias và Henk (2009). Bên cạnh ñó, hệ số chênh lệch trong thu nhập ròng Et –Et-1 dương cũng có ý nghĩa thống kê tới chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 1%, cho thấy chênh lệch trong thu nhập càng lớn thì chi trả cổ tức càng cao. Hệ số R2 = 52.5% cho thấy mức ñộ giải thích của mô hình tương ñối tốt.
Bảng 4.2 Kết quả hồi quy GLS cho mô hình ñiều chỉnh toàn phần FAM:
D ti – D (t-1)i = α + r(E ti – E (t-1)i) + r I(E ti – E (t-1)i)*Inst + r M(E ti – E (t-1)i)*MDum + r G(E ti – E (t-1)i)*Gov + r F(E ti – E (t-1)i)*Forg + µ ti Biến Hệ số t-statistic c 3788.932 19.461*** E t –E t-1 0.266 4.147*** (Et –Et-1)*Inst 0.139 3.031*** (Et –Et-1)*MDum -0.327 -10.535*** (Et –Et-1)*Gov 0.051 0.983 (E t –E t-1)*Forg -0.135 -3.248*** R-squared 0.525 Adjusted R-squared 0.398
Các biến ñược ñịnh nghĩa như sau: D t –D
t-1 là sự thay ñổi trong cổ tức. E t –E
t-1 biểu thị thay ñổi trong thu nhập. Inst bằng 1 nếu phần sở hữu của các cổ ñông ñịnh chế
lớn hơn 5%; bằng 0 nếu ngược lại. MDum bằng 1 nếu phần sở hữu của nhà quản lý lớn hơn 5%; bằng 0 nếu ngược lại. Gov bằng 1 nếu phần sở hữu của các cổ ñông nhà nước lớn hơn 5%; bằng 0 nếu ngược lại. Forg bằng 1 nếu phần sở hữu của các cổñông nước ngoài lớn hơn 5%; bằng 0 nếu ngược lại.
*** thể hiện biến có ý nghĩa thống kê ở mức 1%.
** thể hiện biến có ý nghĩa thống kê ở mức 5%.
* thể hiện biến có ý nghĩa thống kê ở mức 10%.