qu n tr r i ro
Theo nghiên c u vào tháng 11 n m 2000 c a François-Serge Lhabitant thu c Trung tâm nghiên c u r i ro và qu n lý tài s n Edhec, m t trong n m tr ng kinh doanh hàng đ u Pháp s h u m t đ i ng h c thu t gi i, v i nhan đ : “T i sao có th h g c th tr ng r t d dàng” đã đ a ra k t lu n r ng: Trong th tr ng hi u qu , bán quy n ch n mua hay còn g i là mua b o hi m s không th nào c i thi n đ c su t sinh l i đã đi u ch nh theo r i ro c a danh m c đ u t (DM T). Chi n l c “bán quy n ch n mua” là m t bi n pháp hi u qu nh m nâng cao thu nh p c a nhà đ u t thông qua vi c nh n đ c giá quy n ch n và chuy n đ i nh ng giá tr tri n v ng
Ch ng 1 28
c a các kho n thu nh p t tài s n không ch c ch n trong t ng lai thành dòng ti n hi n t i. Chi n l c “mua quy n ch n bán” cho phép các nhà đ u t ch t l i giá tr t i thi u DM T c a h , gi i h n r i ro gi m giá trong khi b o t n đ c ti m n ng c a vi c t ng giá. M c dù hai chi n l c trên r t lý t ng, nh ng các đ xu t phòng h đó l i xung đ t v i gi đnh th tr ng hi u qu b i vì các su t sinh l i đã đi u ch nh theo r i ro c a DM T s không th nào c i thi n b ng cách s d ng quy n ch n h th ng. Có r t nhi u tác gi đã xem xét vi c qu n tr quy n ch n trong n i dung c a DM T, nh ng c ng ch a có m t nghiên c u h c thu t hay bi n pháp thành công hi u qu nào c a các nhà th c hành đ a ra đ giúp cho nhà đ u t có k t lu n đúng đ n. H u h t các chi n l c quy n ch n đ u ch a nh n đ c m t s phân tích lý thuy t m t cách c n th n. Các k t qu c a vi c đnh giá DM T truy n th ng th ng s d ng m t mô hình tài chính hi u qu là “phân tích giá tr trung bình – ph ng sai”. Mô hình này cho r ng chi n l c mua và gi ch ng khoán v i l i su t tuân theo phân ph i chu n qua m t th i k xác đnh và so sánh k t qu đ t đ c v i m t ch s th tr ng hi u qu . Nh ng gi đ nh này l i không có giá tr khi quy n ch n đ c đ a vào DM T. Có r t nhi u nghiên c u đã tranh lu n vi c “bán quy n ch n mua” và “mua quy n ch n bán” cái nào có l i h n và đã có nhi u ý ki n khác nhau tùy theo th i đi m nh là th tr ng t ng 1982 và th tr ng gi m 1987. Tác gi đã ch y c hai chi n l c trên v i gi đnh c phi u không chi tr c t c và các ch s quy n ch n không đ i theo mô hình Black – Scholes và dùng t s Sharpe đ đánh giá hi u qu c a DM T. Tác gi đã đi đ n k t lu n: T s Sharpe b nhi u y u t tác đ ng nh là b qua s s t gi m không đ i x ng c a ph ng sai, t s Sharpe l i là m t s t nh trong khi các chi n l c quy n ch n thì l i xem xét trên n n các y u t đ ng. Khi th tr ng hi u qu , l i su t nh n đ c và đ s t gi m c a r i ro s do vi c ch n đúng giá hi u qu c a quy n ch n, khi k t h p gi a r i ro và l i su t c a vi c đa d ng hóa theo danh m c th tr ng thì s có m t ph n b d ch chuy n và nh v y s làm cho thu nh p s không v t quá su t sinh l i đã đi u ch nh theo r i ro c a DM T. Do v y, h g c th tr ng thì r t d nh ng ch trong tr ng h p s d ng các bi n pháp đo l ng không đ ng b .
Ch ng 1 29
Trong bài vi t “Dùng quy n ch n đ c i thi n r i ro/l i su t cho danh m c đ u t ” c a hai tác gi Kevin Chang và Stephen Einchcomb thu c b ph n chi n l c các ch ng khoán phái sinh v n c a Ngân Hàng Hoàng Gia Scotland n m 2010 đã đ
c p nh sau: Khi bi t đ c đ b t n hàm ý theo kinh nghi m v t quá các c p đ
nh n bi t thì s ph i ch n chi n l c nào đ t ng c ng thu nh p t tài s n và gi m thi u r i ro? H đã ch ra r ng chi n l c quá bán quy n ch n mua h th ng s là bi n pháp thích h p đ b t k p các thay đ i c a đ b t n, đ ng th i t ng c ng l i nhu n k v ng và gi m thi u r i ro, và đi u này c ng chính là c i thi n đ c r i ro/l i su t c a danh m c đ u t . H đã ti n hành so sánh các l i nhu n v t tr i hàng tháng c a ch s S&P 500 và ch s Chicago Board Options Exchange BuyWrite Index (BXY) t tháng 06/1988 đ n tháng 09/2010. C n c vào s li u m i tháng h bán lên t i 102% quy n ch n mua và k t qu đã ch ra là th nh tho ng vi c quá bán theo h th ng có th c i thi n tình hình b ng cách l a ch n vi c quá bán d a trên nh ng quy lu t đ n gi n c a đ ng l ng th tr ng ho c đ b t n c a s d i giàu/s r ti n. Và đây có th là m t ngu n c ng thêm trong vi c c i thi n r i ro/l i su t cho DM T.
Bài nghiên c u c a b n tác gi Victor DeMiguel, Yuliya Plyakha, Raman Uppal và Grigory Vilkov thu c ba tr ng đ i h c London Business School, Goethe University Frankfurt, và CEPR and Edhec Business School xu t b n vào tháng 03 n m 2011 v i t a đ “C i thi n s l a ch n danh m c đ u t b ng cách dùng đ b t n hàm ý c a quy n ch n và s sai v ” đã đ a ra m c tiêu nghiên c u: Li u có th dùng thông tin hàm ý c a quy n ch n đ đ c i thi n s l a ch n giá tr trung bình – ph ng sai c a DM T v i m t l ng l n c phi u và đ ra các khía c nh nào c a thông tin hàm ý c a quy n ch n thì h u d ng trong vi c c i thi n các s li u th c nghi m c a h . Các s li u c a DM T đ c đo l ng theo b n ch tiêu: đ b t n, t s Sharpe, l i su t t ng đ ng ch c ch n và l i nhu n ròng. H đã s d ng nhi u ph ng pháp đ nh l ng đ đo l ng, trong đó có ph ng pháp đo l ng đ
b t n c a ph n bù r i ro b ng cách so sánh gi a giá tr nh n đ c và công th c Black – Scholes, và c ng đo l ng su t sai v b ng cách đo đ r ng gi a đ b t n
Ch ng 1 30
hàm ý Black – Scholes nh n đ c t quy n ch n mua và bán. Ch ng c th c nghi m c a h đã ch ra r ng dùng đ b t n hàm ý c a quy n ch n giúp gi m b t
đ b t n c a DM T, nh ng không c i thi n đ c t s Sharpe hay l i su t t ng
đ ng ch c ch n. S t ng quan hàm ý c a quy n ch n không có c i thi n đ c b t k m t ch tiêu nào, tuy nhiên l i nhu n mong đ i đ c c tính b ng cách dùng thông tin đ b t n c a ph n bù r i ro và sai v hàm ý c a quy n ch n gia t ng đáng k theo t s Sharpe và l i su t t ng đ ng ch c ch n, th m chí sau khi đã c m bán kh ng và tính luôn chi phí giao d ch. D a vào phân tích th c nghi m, h đã đ a ra k t lu n giá c a các quy n ch n c phi u ch a đ ng các thông tin có th đ c s d ng đ c i thi n thông s c a DM T trong th c nghi m c a h .