Trong chương 3, tác giả ñã trình bày dữ liệu nghiên cứu, xác ñịnh các biến nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu cùng các mô hình nghiên cứu thực nghiệm. Tác giả sẽ trình bày kết quả nghiên cứu và thảo luận kết quả trong chương 4.
CHƯƠNG 4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN KẾT QUẢ 4.1 Phân tích thống kê mô tả
Phân tích thống kê mô tảñược thực hiện nhằm mục ñích tóm tắt ñặc ñiểm của dữ liệu. Thống kê mô tả phân tích các chỉ tiêu phổ biến như giá trị trung bình, ñộ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất… Kết quả thống kê mô tảñược trình bày như sau:
Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến ñược sử dụng trong bài nghiên cứu.
Mean Median Max Min Std.Dev Skewness Obs
ROA 0.0607 0.0490 0.5009 -0.6455 0.0818 -0.1286 1164 ROE 0.0757 0.1218 3.3024 -54.6727 1.6770 -33.3241 1164 Tobin’s Q 1.0154 0.0909 11.3888 0.1367 0.5277 8.2635 1164 MBVR 1.0633 0.8040 31.5151 0 1.4022 13.577 1164 MBVE 2.9389 2.1902 360.1515 -11.569 10.6560 32.4192 1164 PROF 0.1190 0.1095 0.8914 -0.7305 0.1006 -0.0007 1164 P/E 18.5438 6.5223 3927.206 -1401 151.658 16.8542 1164 TDTA 0.5019 0.5311 1.0956 0.0309 0.2190 -0.2345 1164 STDTA 0.3959 0.3840 0.9193 0.0069 0.2009 0.2122 1164 LTDTA 0.1060 0.0368 0.7180 0 0.1466 1.8056 1164
Growth 0.1576 0.1136 11.4832 -1.4172 0.5788 8.7886 1164 Size 11.674 11.604 13.294 10.358 0.545 0.533 1164 STDVCF 47.709 11.745 1208.926 0.171 110.206 5.446 1164 Tax 0.1104 0.1042 2.78 -0.3551 0.1225 8.9188 1164 Tangb 0.300 0.2526 0.9764 0 0.2107 0.9881 1164 CF 0.087 0.0762 0.8435 -0.7359 0.1025 -0.1764 1164 GDP 0.057 0.0555 0.064 0.052 0.0044 0.4471 1164 INFL 0.1225 0.09 0.231 0.066 0.0631 0.7693 1164
(Nguồn: tính toán các số liệu trong báo cáo tài chính từ Exel và Stata 12.0)
Kết quả thống kê mô tả cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi trên tài sản ROA trung bình là 6,07% với ñộ lệch chuẩn là 8,18%. ROA cao nhất là 50,09%, thấp nhất là -64,55%. Tỷ
suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu ROE trung bình trong mẫu dữ liệu là 7,57%. Kết quả
này cho thấy các công ty trong mẫu có mức sinh lời trên báo cáo tài chính tương ñối thấp (trong giai ñoạn 2008-2013) khi so với mức lạm phát hằng năm có giá trị trung bình là 12,25%.
Khác ROA và ROE chỉ tiêu ño lường hiệu quả theo sổ sách, chỉ tiêu ño lường hiệu quả
thị trường có tỷ lệ cao. Chỉ tiêu ño lường hiệu quả thị trường là Tobin’s Q ñạt mức trung bình là 1,01, chỉ số này lớn hơn 1, cho thấy các doanh nghiệp cần tăng cường ñầu tư hơn nữa.
Kết quả thống kê cho thấy mức trung bình của tỷ số nợ là 50,19%, trong ñó nợ vay ngắn hạn là 39,59% và nợ dài hạn là 10,60%. Cho thấy các doanh nghiệp sử dụng nợ
ngắn hạn nhiều hơn nợ dài hạn. Tỷ số nợ trung bình hằng năm của các công ty trong giai ñoạn (2008-2013) ít biến ñộng. Nhìn chung các doanh nghiệp trong mẫu có tỷ lệ
nợ dài hạn khá thấp. Điều này có thể giải thích khi các công ty cần phát hành chứng khoán ra công chúng, các công ty chủ yếu tiếp cận với nguồn tài trợ bằng vốn cổ phần hơn là phát hành trái phiếu. Và trong thực tế, thì thị trường trái phiếu ở Việt Nam cũng chưa phát triển. Nguồn cung cấp tín dụng chủ yếu là từ hệ thống ngân hàng thương mại, trong khi các ngân hàng thường có những yêu cầu khắt khe và lãi suất khá cao cho các khoản vay dài hạn, nhằm quản lý việc sử dụng vốn ñúng mục ñích và hạn chế rủi ro. Vì vậy mà các doanh nghiệp thường dựa nhiều vào vốn cổ phần và các khoản tín dụng thương mại.
4.2 Phân tích tương quan
Nhìn vào ma trận tương quan giữa các biến trình bày trong bảng 4.2 cho thấy những mối quan hệ giữa các biến ñộc lập
Bảng 4.2: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến ñộc lập.
TDTA STDTA LTDTA Growth Size STDVCF TAX Tangb CF GDP INF
TDTA 1.000 STDTA 0.759 1.000 LTDTA 0.452 -0.236 1.000 Growth 0.067 -0.008 0.118 1.000 Size 0.278 0.048 0.349 0.141 1.000 STDVCF 0.023 -0.147 0.236 0.125 0.555 1.000 TAX -0.178 -0.108 -0.118 0.016 -0.124 -0.006 1.000 Tangb 0.005 -0.381 0.530 -0.040 0.063 0.093 -0.091 1.000 CF -0.030 -0.258 -0.099 0.113 0.022 0.184 0.134 0.041 1.000 GDP -0.007 -0.028 0.028 0.101 0.000 0.004 0.006 0.010 0.058 1.000 INF 0.022 -0.027 0.003 0.089 0.066 -0.045 -0.095 0.023 0.027 0.340 1.000
(Nguồn tính toán các số liệu từ Stata 12.0)
Các biến ñộc lập có hệ số tương quan không cao, cho thấy chúng ít tác ñộng lẫn nhau và hiện tượng ña cộng tuyến ít có khả năng xảy ra trong các mô hình hồi quy.
Nhìn vào bảng ma trận ta thấy tỷ lệ tổng nợ trên tài sản TDTA và nợ dài hạn trên tài sản LTDTA có quan hệ cùng chiều với tốc ñộ tăng trưởng lần lượt là (+0.067) và
(+0.118), tuy nhiên tỷ lệ nợ ngắn hạn STDTA lại có quan hệ ngược chiều với tốc ñộ
tăng trưởng là (-0.008). Cho ta nhận ñịnh ñầu tiên là việc sử dụng nợ vay trong ngắn hạn sẽ làm chậm tốc ñộ tăng trưởng của công ty, ngược lại sử dụng nợ vay trung hạn có thể thúc ñẩy công ty tăng trưởng tốt.
Thông qua mối quan hệ giữa các biến ño lường rủi ro STDVCF và các biến tỷ lệ ñòn bẩy TDTA, STDTA, LTDTA cho thấy rằng việc sử dụng nợ vay dài hạn sẽ làm tăng rủi ro cho công ty (+0.236) và việc sử dụng nợ vay ngắn hạn sẽ có tác dụng hạn chế rủi ro công ty (-0.147).
Quy mô của công ty (Size) cũng có tác ñộng cùng chiều với sự tăng trưởng (Growth) công ty (+0.141). Công ty có quy mô càng lớn thì tốc ñộ tăng trưởng càng lớn. Và thông qua STDVCF ta thấy những công ty có tốc ñộ tăng trưởng cao và quy mô càng lớn thì rủi ro cao hơn các công ty nhỏ hơn.
4.3 Lựa chọn mô hình hồi quy
Trong bài nghiên cứu này cấu trúc vốn ñược chia làm 3 biến TDTA, STDTA và LTDTA và có 7 phương trình hồi quy, vì vậy mà khi lựa chọn mô hình thì ta cũng phân ra theo 3 nhóm biến tương ứng với TDTA, STDTA và LTDTA.
Trong các biến phụ thuộc ño lường hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp khi thực hiện hồi quy thì biến phụ thuộc P/E (giá trị trường mỗi cổ phiếu trên thu nhập mỗi cổ phiếu) cho kết quả không có ý nghĩa thống kê ñối với cả 3 mô hình sử dụng lần lượt các biến (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
ñộc lập TDTA, LTDTA và STDTA. Do ñó P/E không ñược sử dụng làm biến ño lường hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp, tương ứng loại phương trình (7) ra khỏi bài nghiên cứu.
Để xem xét, lựa chọn mô hình phù hợp giữa mô hình tác ñộng cố ñịnh (FEM) và mô hình tác ñộng ngẫu nhiên (REM), tác giả sử dụng kiểm ñịnh Hausman là kiểm ñịnh lựa
chọn nên sử dụng mô hình tác ñộng cốñịnh hay là mô hình tác ñộng ngẫu nhiên. Kiểm
ñịnh Hausman là kiểm ñịnh giả thuyết: H0: Ui và biến ñộc lập không tương quan. H1: Ui và biến ñộc lập có tương quan.
Nếu giá trị P-value (Prob>chi2) <0.05 thì ta bác bỏ giả thuyết H0, khi ñó Ui và biến ñộc lập có tương quan phải sử dụng mô hình tác ñộng cốñịnh (FEM). Ngược lại, khi giá trị
P-value (Prob>chi2) > 0.05, lúc ñó chấp nhận giả thuyết H0, tức là Ui và biến ñộc lập không tương quan, mô hình tác ñộng ngẫu nhiên sẽñược sử dụng (REM).
Bảng 4.3 trình bày kết quả kiểm ñịnh Hausman ñể lựa chọn mô hình hồi quy thích hợp với chi tiết là ở phần phụ lục 1, phụ lục 2 và phụ lục 3.
Bảng 4.3 Kết quả kiểm ñịnh Hausman.
Biến cấu trúc vốn
Mô hình kiểm ñịnh P-value Lựa chọn mô hình hồi quy
TDTA
Mô hình 1 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 2 0.3202 Mô hình REM
Mô hình 3 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 4 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 5 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 6 0.1222 Mô hình REM
STDTA
Mô hình 1 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 2 0.1784 Mô hình REM
Mô hình 3 0.0327 Mô hình FEM
Mô hình 4 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 5 0.0000 Mô hình FEM
LTDTA
Mô hình 1 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 2 0.9461 Mô hình REM
Mô hình 3 0.0010 Mô hình FEM
Mô hình 4 0.0343 Mô hình FEM
Mô hình 5 0.0000 Mô hình FEM
Mô hình 6 0.9587 Mô hình REM (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 12.0)
4.4 Kiểm tra khuyết tật của mô hình 4.4.1 Kiểm tra hiện tượng ña cộng tuyến 4.4.1 Kiểm tra hiện tượng ña cộng tuyến
Khi phân tích tương quan, hệ số tương quan giữa các biến cao là dấu hiệu của ña cộng tuyến. Theo Guijarati (1995), ñể loại trừ vấn ñề ña cộng tuyến, cần nghiên cứu hệ số
tương quan giữa các biến ñộc lập nếu chúng vượt quá 0.8 mô hình hồi quy sẽ gặp vấn
ñề ña cộng tuyến. Từ kết quả phân tích tương quan ở bảng 4.2, ta thấy không có cặp biến số ñộc lập nào có kết quả hồi quy vượt qua 0.8. Do ñó, với kết quả phân tích tương quan tác giả có thể khẳng ñịnh là các biến không có hiện tượng ña cộng tuyến. Ngoài ra, ñể phát hiện trường hợp một biến có tương quan tuyến tính mạnh với các biến còn lại của mô hình, ta sử dụng hệ số phóng ñại phương sai (VIF – Variance Inflation Factor). Theo Hoàng Trọng và Chu Nguyễn Mộng Ngọc (2008), khi VIFj>10 thì mức ñộ cộng tuyến ñược xem là cao và khi ñó, các hệ số hồi quy ñược ước lượng với ñộ chính xác không cao. Dựa vào kết quả kiểm ñịnh hồi quy tuyến tính và hệ số
VIF, các biến có hệ số VIF lớn hơn 10 sẽ bị loại ra khỏi mô hình và tiếp tục phân tích hồi quy cho ñến khi không còn biến nào có giá trị VIF lớn hơn 10, tức là không còn hiện tượng ña cộng tuyến.
Kết quả phân tích hồi quy VIF cho thấy hệ số phóng ñại phương sai VIF của tất cả các biến ñều nhỏ hơn 10, do ñó, tác giả kết luận là các biến nghiên cứu không có hiện tượng ña cộng tuyến. Nội dung chi tiết ñược trình bày ở bảng 4.4.
Bảng 4.4: Kết quả hồi quy VIF.
TDTA STDTA LTDTA
Variable VIF 1/VIF Variable VIF 1/VIF Variable VIF 1/VIF
STDVCF 4.04 0.24 STDVCF 4.01 0.24 STDVCF 3.98 0.25
SIZE 3.93 0.25 SIZE 3.73 0.26 SIZE 3.39 0.25
TDTA 1.26 0.79 STDTA 1.3 0.76 LTDTA 1.7 0.58
CF 1.24 0.8 TANGB 1.24 0.8 TANGB 1.54 0.64
INFL 1.16 0.86 CF 1.2 0.83 CF 1.18 0.84
GDP 1.14 0.87 INFL 1.16 0.86 INFL 1.16 0.86
TAX 1.11 0.9 GDP 1.14 0.87 GDP 1.14 0.87
TANGB 1.06 0.93 TAX 1.1 0.9 TAX 1.09 0.92
GROWTH 1.06 0.94 GROWTH 1.06 0.94 GROWTH 1.08 0.92 Mean VIF 1.78 Mean VIF 1.77 Mean VIF 1.87
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 12.0)
4.4.2 Kiểm ñịnh hiện tượng phương sai thay ñổi
Để kiểm ñịnh xem mô hình có bị phương sai thay ñổi hay không, tác giả sử dụng kiểm ñịnh dạng Wald có sửa ñổi với giả thiết H0 : không có hiện tượng phương sai thay ñổi,
H1: có hiện tượng phương sai thay ñổi. Nếu kết quả kiểm ñịnh cho giá trị P-value là nhỏ (nhỏ hơn 0.05 ngầm ñịnh), giả thiết H0 bị bác bỏ và chấp nhận giả thiết H1
Bảng 4.5 Kiểm ñịnh Wald về phương sai thay ñổi. Biến cấu trúc
vốn
Mô hình kiểm ñịnh
P-value Kết quả kiểm ñịnh
TDTA STDTA LTDTA
Mô hình 1 0.0000 Đã có hiện tượng phương sai thay ñổi
Mô hình 2 0.0000 Đã có hiện tượng phương sai thay ñổi (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Mô hình 3 0.0000 Đã có hiện tượng phương sai thay ñổi
Mô hình 4 0.0000 Đã có hiện tượng phương sai thay ñổi
Mô hình 5 0.0000 Đã có hiện tượng phương sai thay ñổi
Mô hình 6 0.0000 Đã có hiện tượng phương sai thay ñổi
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 12.0)
Kết quả kiểm ñịnh 6 mô hình cho cả 3 biến ñộc lập cho thấy, các giá trị P value nhận ñược ñều bằng 0 nhỏ hơn giá trị α = 0.05, tác giả kết luận ñã có hiện tượng phương sai thay ñổi khi hồi quy cả 6 mô hình. Như vậy, khi hồi quy các yếu tố ảnh hưởng ñến hiệu quả hoạt ñộng công ty, ñã có hiện tượng phương sai thay ñổi xảy ra.
4.4.3 Kiểm ñịnh hiện tượng tự tương quan
Phương pháp kiểm ñịnh Wooldridge ñược sử dụng ñể kiểm ñịnh xem có hiện tượng tự tương quan hay không cho các mô hình hồi quy, trong ñó giả thiết H0 ñược ñề cập là không có hiện tượng tương quan, H1 là có hiện tượng tương quan. Nếu kết quả kiểm
ñịnh cho giá trị P-value là nhỏ (nhỏ hơn 0.05 ngầm ñịnh), giả thiết H0 bị bác bỏ và chấp nhận giả thiết H1,tức là ñã có hiện tượng tự tương quan xảy ra.
Bảng 4.6 Kiểm ñịnh Wooldridge về tự tương quan.
Biến cấu trúc vốn Mô hình kiểm ñịnh P-value Kết quả kiểm ñịnh
TDTA
Mô hình 1 0.7300 Không có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 2 0.1504 Không có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 3 0.0000 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 4 0.0316 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 5 0.0401 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 6 0.5714 Không có hiện tượng tự tương quan
STDTA
Mô hình 1 0.8083 Không có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 2 0.1508 Không có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 3 0.0000 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 4 0.0328 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 5 0.0463 Đã có hiện tượng tự tương quan
LTDTA
Mô hình 1 0.8012 Không có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 2 0.2746 Không có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 3 0.0000 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 4 0.0361 Đã có hiện tượng tự tương quan
Mô hình 5 0.0582 Không có hiện tượng tự tương quan (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
Mô hình 6 0.4736 Không có hiện tượng tự tương quan
(Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 12.0)
4.5 Kết quả từ mô hình nghiên cứu
Sau khi thực hiện lựa chọn mô hình phù hợp giữa (Pool, FEM và REM), tác giả ñi kiểm ñịnh các khuyết tật của mô hình như hiện tượng phương sai thay ñổi, hiện tượng tự tương quan và khắc phục chúng bằng phương pháp GLS (Generalized least squares) trong Stata. Các kết quả ñược trình bày bên dưới (bảng 4.7, bảng 4.8, bảng 4.9, bảng 4.10, bảng 4.11 và bảng 4.12) là các kết quả ñã ñược khắc phục những khuyết tật của mô hình.
Bảng 4.7, bảng 4.8 thể hiện kết quả hồi quy của 6 biến phụ thuộc (ROA, ROE, PROF, Tobin’s Q, MBVR, MBVE) theo mô hình nghiên cứu sử dụng biến ñộc lập là TDTA,
ñể ño lường tác ñộng của nợ vay lên hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp. Kết quả
nghiên cứu này sẽñược dùng ñể kiểm ñịnh cho giả thuyết 1.
Bảng 4.9, bảng 4.10, bảng 4.11 và bảng 4.12 thể hiện kết quả hồi quy của 6 biến phụ
sử dụng biến ñộc lập là STDTA và LTDTA ñểño lường ảnh hưởng của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn lên hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp và ñược dùng ñể kiểm ñịnh giả
thuyết 2 và 3.
Đối với các giả thuyết còn lại thì tác giả sử dụng kết quả từ mô hình nghiên cứu sử
dụng biến ñộc lập TDTA trong bảng 4.7, bảng 4.8 ñể ñánh giá tổng quan tác ñộng của nợ vay lên hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp và làm kết quả kiểm ñịnh cho các giả
thuyết này.
Cũng như các bài nghiên cứu trước ñây, bài nghiên cứu này cũng lấy mô hình có biến phụ thuộc là ROA là mô hình tiêu biểu nhất dùng ñể kiểm ñịnh các giả thuyết nghiên cứu trên phương diện báo cáo tài chính, còn các biến phụ thuộc còn lại như ROE, PROF ñược sử dụng ñể bổ sung thêm việc ñánh giá hiệu quả hoạt ñộng của doanh nghiệp trên những phương diện cụ thể.
Tương tự, các biến phụ thuộc dựa trên giá trị thị trường thì nghiên cứu sẽ phân tích chủ