S58,
BO GIAO DUC VA DAO TAO - TRUONG DAI HOC MO TP.HCM
4% aise ĐẶNG LÊ THANH BÌNH
CAC YEU TO ANH HUONG DEN CO CAU VON CUA CAC CONG TY NIEM YET TAI SO GIAO
DICH CHUNG KHOAN TP.HCM (HOSE)
Chuyên ngành: Tài chính — Ngân hàng
Mã số: 603420 [rauting oar gc mdi TP Hees
THE VIÊN ee erga etn
LUAN VAN THAC Si TAI CHINH NGAN HANG
Người hướng dẫn khoa học
TS Lê Vĩnh Triển
TP Hồ Chi Minh — Nam 2012
Trang 2LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận văn “Các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khốn TP.HCM” là cơng trình nghiên cứu của chính tác giả Nội dung luận văn được đúc kết từ kiến thức của quá trình học tập và kết quả nghiên cứu trong thời gian qua Luận văn được thực hiện dưới sự hướng
Trang 3LỜI CÁM ƠN
Để hoàn thành luận văn này, tác giả xin gửi lời cảm ơn đến quí thầy, cô đã tham gia giảng dạy lớp MEBI để các thành viên lớp MEBI có kiến thức cần thiết và hữu ích để hoàn thành khóa học cũng như phục vụ cho công việc của mỗi người Tiếp theo tác giả cũng gửi lời cảm ơn đến quí thầy, cô khoa sau đại học trường Đại
Học Mở Tp Hồ Chí Minh đã hướng dẫn, sửa chữa đề cương luận văn, nội dung bản
nháp luận văn để tác giả có thể hoàn thành được nội dung luận văn này Cuối cùng tác giả xin gửi lời cảm ơn đến giáo viên hướng dẫn TS Lê Vĩnh Triển, người đã _ hướng dẫn trực tiếp tác giả thực hiện luận văn này
Kính chúc quí thầy, cô có nhiều sức khỏe và tiếp tục vững bước trên con đường truyền đạt kiến thức của mình cho các thế hệ tiếp theo
Trân trọng!
Trang 4TÓM TẮT
Luận văn với đề tài “Các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty niêm yết tại Sở giao dich chứng khoán Tp.Hồ Chí Minh (HOSE)” nhằm mục đích nghiên cứu tỷ lệ nợ của các công ty cổ phần niêm yết trên HOSE chịu ánh hưởng của các yếu tố nào Bên cạnh đó luận văn cũng tìm hiểu cuộc khủng hoảng kinh tế năm 2008 có làm thay đổi các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ của các công ty cổ phần niêm yết trên HOSE hay không Do đó trong quá trình thu thập đữ liệu, luận văn tập trung vào những công ty cô phần được niêm yết trước năm 2007 với mục đích chia thời gian nghiên cứu thành 2 giai đoạn nhỏ: giai đoạn I là (2007 — 2008) để tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty trong giai đoạn trước
khủng hoảng kinh tế năm 2008; giai đoạn 2 là (2009 — 2010) để tìm hiểu các yếu tổ
ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty trong giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế năm 2008 và một nghiên cứu chung về các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty trong giai đoạn (2007 — 2010) Với mục đích nghiên cứu trên nên số lượng công ty tham gia trong mẫu nghiên cứu gồm 77 công ty Bên cạnh đó để thực hiện việc nghiên cứu này, luận văn đã sử dụng các lý thuyết liên quan đến cấu trúc vốn gồm: lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện để làm cơ sở lý luận cho luận văn Dựa trên các lý thuyết được tìm hiểu luận văn đưa ra các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty gồm: qui mô công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty, tính thanh khoản công ty, tỷ lệ sở hữu Nhà nước Song song với các biến trên được chọn làm biến độc lập của mô hình hồi qui thì biến phụ thuộc được chọn là tỷ lệ nợ công ty Tiếp theo, để xây dựng hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty, luận văn sử dụng phần mềm SPSS và sử dụng các kiểm định cần thiết để dò tìm sự vi phạm của mô hình hồi qui tuyến tính và kết luận được rằng hàm hồi qui tuyến tính là phù hợp để diễn tả các yếu tổ ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty qua các giai
đoạn (2007 — 2010), (2007 — 2008), (2009 — 2010) Cuối cùng luận văn nêu ra kết
luận và kiên nghị đê giúp người đọc hiệu rõ hơn về đê tài nghiên cứu
Trang 5MỤC LỤC LỜI CAI 0411 c 0G G5 5 55000 00.0 00 0.0 000004 00004 00004089 i Lời cảm ơn 1 0 9000000000 00005.000.000 50 604.5060005.00 0005.9080050 60059089010 88005808890 H TOM ẨÍ( Go Họ Họ 0 0.00000000000006 800.0100004 0000000.0968000 Hi MUC LUC G00 nọ nọ 00 0.00 0004 004.9080004 800900108004 9ø iv
Danh mục các hình vẽ và đồ thị . -5 °5-csccscsecsersersesersersersesseseree vii Danh mục các DANg DIGU ssssssscessessessesessessesssssssessessssssssseesssssssesseessssssssessesssessasseees viii
01 :-009/909.110)00057 1
1,1 Lý do nghiên CỨU Gà nh TT Tu TH gu TH Ti HH ngàng 3p 1
(1.2 Vain d@ nghién COU voceccccscssccsesccsssssessesscsessesstsscsscssssesssssctsssssssssssesessssscssssessesesseseeaes 3
IENS® i0) in 3
1.4 Mục tiêu nghiên cứu cs- tt tt E1 0E117211121111211121111111111 17111111131 4
| 1.5 Phurong phap nghién CU 4 1.6 Y nghia nghién Cru cccecccsscsssscssesssssesssssssccssssessesssssssssscsvssssscsvssessesarssessssessvsavsveseeses 5
1.7 K&t clr Wn VAN vsccecececscccsesccecececsecesecececsesecesesecscacscsesesescecssacacsvacsesececacisavecesesucaceees 5 Chirong 2: CO SO LY LUAN usssssssssesssssssssssssessssssssssessessssssseseeessssssessessssssssseesseesees 6
2.1 Cac ly thuyét vé co CAU VON ciccccccsssescssesstsssscescssesssssssessssssssssssstssrseserssessesesseseveess 6 2.1.1 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn — The trade Off theory s.eccccecceccsssessesssesveves 6 21 2 Lý thuyết trật tự phân hạng — The pecking order theor} ổ 2.1.3 Lý thuyết chỉ phí đại diện — The ageney theOFy . cccccccccrcereee 9
2.2 Các nghiên cứu có lIÊn quan - - cành Hành tư II |
2.2.1 Các nghiên CỨU ÍfOHE HHỚC HT HH HH HH khu Il
2.2.2 CGC Nghién CUU NGOAL NUGC voececcccerecccrscccscscsncecseeseseesensessseesssasessseeseaeeeeaaees 14 TOM tat vcescccccscccsccsceseesscssesecssesstsscsscsvsssesecsecsessesssessesssessssessesssssssssesessesssssvesecsecsessneenteseees 17
Chương 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU -5 sccsscssevsscsserserssesse 18
3.1 M6 hinh nghién Cun 18
3.2 Gia thuyét nghién CUU v.ciccceeecessssesseseesessesesseseeseeseseseeses " 18
3.2.1 Giả thuyết ST TH HH HH 1u 18
Trang 63.2.2 Giả thuyẾL 2 à TT HH2 rerrerrou 20 3.2.3 Giả thuyết 3 cua 20 3.2.4 Gid thuyet 4ocecccccccccesssessssssessssssessvesscsuessessessssesussssssessussuessesasessessvsseessessvessvee 21 3.2.5 Gid thutyet 5 occccccccccccecsssesessterseeeeees 21 3.2.6, Gid thuyt 6 eesccccscsccsssssesssseessssssssssessesessecssecerucsasecsasessucssuessuesssscsssesasecesseen 22
3.3 Xác định các biến cute 23
3.3.1 Biến phụ thuộc .c.cccce ¬ &&= 23
3.3.2 Biến độc lập .c cc 24
A QUY IHÔ CƠN ÍV .Ă Q tS An TT TT HH HT HH ro 24
b TỦ lệ lợi nhUẬH CƠN ÍJ ST ST H HT HT Hư 24
c Tốc độ tăng Hà 112/158591/7<13 PP NHạa-ÚúẳmŨỎỒỎŨỎ 25
d Tiềm năng phát triển công ty c1 ccee 25
e Tính thanh khoản cơng ty ¬ 26:
¬ 7 , Ả 26
3.4 Quá trình thu thập dữ liỆu - - LG CS KH HH ng ng nen rxa 26
3.5 Mẫu nghiên cứu . s -++2 xe 22x TH E11 1111 1111 1111.111 E.111E1xEExecrrrrriro 27 Tóm tắt - 22 th 11.02 re 27
Chương 4: PHÂN TÍCH KÉT QUÁ NGHIÊN CỨU 2 cscesseecssee 28
4.1 Phân tích thống kê và phân tích TWONG QUAI QQ QnH Hy cư 28
4.1.1 Phân tich thong KE cocccccscccscssscssssssssessssssecesecssscssecesesssessucsssessucssesssesssesavesseee 28
4.1.2 Phdin tich tong Quan wicceccccccccccssscssvscssssssvssssesesescscseessssescsssesscssssssensvavsaeseas 29
4.2 Mô hình hồi qui tuyén tinh wcsccecccsccssssssesssesssssssussssscssesessecessessuessescssecssvessuecssvensecen 31
4.3 Kiểm định sự vi phạm các giả định trong hồi qui tuyén tính 34
4.3.1 Giả định liên hệ tuyến tÍnh St TT rrrrererog 34
4.3.2 Giả định phương sai của sai số không đổi cà: Sc St Sn ncveresrrersrea 36
4.3.3 Gid dinh vé phan phoi chudin cha phan AU cicceececccsccsssesssessesssessessecssessessece 37
4.3.4 Giả định về tính độc lập của sai TT 39
4.3.5 Giả định không có tương quan giữa các biến độc lẬp 4]
Trang 74.4.1 Hàm hồi qui các yếu tỖ ảnh hưởng đến cơ cấu vốn các công ty cô phần
trong giai đoạn (2007 — 20010) 5< SnS nS SE KHE HT su 42
4.4.2 Hàm hồi qui các yếu tô ảnh hưởng đến cơ cấu vốn các công ty cô phần
trong giai đoạn (2007 — 2008) |
4.4.3 Hàm hôi qui các yêu tô ảnh hưởng đên cơ cấu vốn các công ty cô phan trong giai đoạn (2009 — 2010) H®ttrrrrerrrrrrrrrrrrrdrrrrrrrrrrrrrrrrrrraarrrrrroee 44
4.5 Thảo luận về kết quả nghiên cứu . cs- tk S271 E71211121211021111ecxxe 45
1 ` 48
Chương 5: KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 2-5 5< ce<cxscevseeceecc 50
5.1, KẾt luận c- 22c SLs SEtESEEE11227117111711 2111111111111 211.0211111 ccee 50
5.2 Hạn chế đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo sc- csccvxscvrerrrerree 54
5,3, Kiến nghị s- 2222k k2 1 17117 101111111171E1211711 7.11111121121111 56
TÀI LIỆU THAM KHẢO - 2° 6© S2 se €EeeESe+veereereeersereevssee 58
Trang 8DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ VÀ ĐÒ THỊ
Hình 2.1: Giá trị công ty có vay nợ theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn 12
Hình 4.1: Đồ thị giá trị dự đoán chuẩn hóa phần dư đối với hàm hồi qui các yếu tố
ảnh hưởng cơ cấu vốn công ty giai đoạn (2007 — 2010) .cccccccceccei 40 Hình 4.2: Đồ thị giá trị dự đoán chuẩn hóa phần dư đối với hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu vốn công ty giai đoạn (2007 — 2008) .cccccccee 40 Hình 4.3: Đồ thị giá trị dự đoán chuẩn hóa phần dư đối với hàm hồi qui các yếu tố
ảnh hưởng cơ cầu vốn công ty giai đoạn (2009 — 2010) .-c.cccsccce+ 41
Hình 4.4: Phân phối chuẩn của phần dư hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu
vốn công ty giai đoạn (2007 — 2010) -sc x2 kESEEESEEECEEEEEEEEEEEEEEevrrrree 42
Hình 4.5: Phân phối chuẩn của phần dư hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu
vốn công ty giai đoạn (2007 — 2008) .- + 2t 2k2 E21111111110111211521ecEEecee 43
Hình 4.6: Phân phối chuẩn của phần dư hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu
vốn công ty giai đoạn (2007 — 2010) vccvcescessseessecsssesssssecsecessecenecsucssecssecssecesesssecaneen 43 Hình 4.7: Đồ thị phân tán phần dư chuẩn hóa theo thứ tự quan sát đối với hàm hồi
qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu vốn công ty giai đoạn (2007 — 2010) 45 Hình 4.§: Đồ thị phân tán phần dư chuẩn hóa theo thứ tự quan sát đối với hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu vốn công ty giai đoạn (2007 — 2008) 45 Hình 4.9: Đồ thị phân tán phần dư chuẩn hóa theo thứ tự quan sát đối với hàm hồi
qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu vốn công ty giai đoạn (2009 — 2010) 46
Trang 9DANH MỤC CÁC BẢNG BIÊU
Bảng 4.1: Bắng phân tích thống kê các biến 2 1 Sen, 34
Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến . -S2- Sen Hn nga 35
Bảng 4.3: Kêt quả mô hình hôi qui tuyên tính các yêu tổ ảnh hưởng đến cơ cấu vốn
công ty trong giai đoạn (2007 — 2010) .- St kt SE SE E1 te EEsssrererersrsg 37
Bang 4.4: Kết quả mô hình hôi qui tuyên tính các yêu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn
công ty trong giai đoạn (2007 — 2008) LH 111111111 iệc 38
Bảng 4.5: Kêt quả mô hình hôi qui tuyên tính các yêu tổ ảnh hưởng đến cơ cấu vốn
công ty trong giai đoạn (2009 — 2010) n1 THg HH g n gxgecerecoa 38
Bảng 4.6: Giá trị VIF của các biến trong hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cầu
vốn công ty giai đoạn (2007 — 20100) SG G 1S HH HH He 46
Bảng 4.7: Giá trị VIF của các biến trong hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu
vốn công ty giai doan (2007 — 2008) cccccssecccsssescssuessssssscssecsssssessssscssssessssuvessssssesses 47
Bảng 4.8: Giá trị VIF của các biến trong hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu vốn công ty giai đoạn (2009 0000 47 Bảng 4.9: Bảng tổng hợp mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc 50
Trang 10Chương 1: GIỚI THIỆU
1.1 Lý do nghiên cứu '
Trong điều kiện kinh tế hiện nay, với hàng trăm công ty cô phần được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán thì quyết định chọn một công ty để đầu tư, hay chọn nhiều công ty để thành lập danh mục đầu tư là việc không dễ đối với nhà đầu tư Bên cạnh đó ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế năm 2008 cũng ảnh hưởng ít nhiều đến quyết định của nhà đầu tư trong việc lựa chọn các công ty để
đầu tư Nhà đầu tư có thể chọn công ty để đầu tư căn cứ vào nhiều yếu tố như: mức lợi nhuận mà nhà đầu tư muốn đạt được, sở thích của nhà đầu tư đối với công ty,
lĩnh vực kinh doanh của công ty mà nhà đầu tư quan tâm, giá cỗ phiếu của công ty, uy tín của công ty trên thị trường, qui mô của công ty, Nếu nhà đầu tư quyết định lựa chọn công ty để đầu tư dựa vào qui mô công ty thì tổng tài sản hay tổng nguồn vốn của công ty là yếu tổ được nhà đầu tư quan tâm đầu tiên và đây là những số liệu
mà nhà đầu tư dễ dàng tìm kiếm thông qua bảng báo cáo tài chính được công bố
công khai trên các trang web liên quan chứng khoán
Nguồn vốn của công ty cỗ phần được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau
như: lợi nhuận để lại, nợ vay ngan han, ng vay dai han, vốn chủ sở hữu, Tuy
nhiên không phải lúc nào khi công ty cỗ phần cần vốn để tiếp tục hoạt động và phát triển đều có thê huy động được tất cả các nguồn vốn trên Nguyên nhân là do bản thân công ty không thể huy động được tất cả các nguồn vốn mà chỉ có thể huy động
một số nguồn vốn nào đó, hoặc đo chính bản thân của công ty hoạt động trong một
lãnh vực đặc trưng nên cũng không thể huy động đa dạng các nguồn vốn, hoặc do đánh giá chủ quan của nhà đầu tư khi công ty chọn một hình thức huy động vốn, cũng ảnh hưởng đến quyết định huy động vốn của công ty
Thực tế cho thấy rằng không thể có một đáp án chung trong việc lựa chọn hình thức huy động vốn, cũng như không có một cơ cấu vốn chung cho tất cả các
công ty Các công ty sẽ đưa ra các quyết định về cơ cầu vốn khác nhau tùy thuộc
Trang 11dụng, quan điểm của các tổ chức tín dụng, quan điểm của ban giám đốc, đặc trưng
của công ty, ngành nghề kinh doanh, tốc độ tăng trưởng công ty, tình hình doanh
thu, cơ cấu tài sản, lợi nhuận, thuế thu nhập doanh nghiệp, tình hình thực tế khả năng huy động vốn của công ty, Đặc biệt tại thời điểm 2008, ảnh hưởng của cuộc
khủng hoảng kinh tế cũng tác động ít nhiều đến thị trường chứng khoán Việt Nam nói chung và đến quyết định cơ cấu vốn của các công ty cỗ phần nói riêng Do thị - trường chứng khoán quốc tế suy yếu kéo dài, ảnh hưởng đến nguồn vốn đầu tư vào thị trường chứng khoán Việt Nam, chỉ phí sử dụng vốn trở nên đắt đỏ hơn khi thị
trường tín dụng bị thắt chặt và nhà đầu tư không ổn định về tâm lý trước cuộc
khủng hoảng Tuy vậy, có ý kiến khác nhận định rằng cuộc khủng hoảng tài chính
tồn cầu khơng có nhiều tác động trực tiếp đến hệ thống tài chính Việt Nam Vì hệ thống tài chính Việt Nam dường như chưa hội nhập chung với hệ thống tài chính toàn cầu Nên hệ thống tài chính Việt Nam sẽ không chịu nhiều tác động từ cuộc
khủng hoảng này so với các nước có mức độ hội nhập tài chính sâu rộng"
Nhằm giúp nhà đầu tư có thể hiểu khái quát về quyết định cơ cấu vốn của
các công ty cổ phần để phục vụ cho việc đầu tư của họ trên thị trường chứng khoán, cũng như biết được quyết định cơ cấu vốn của các công ty cỗ phần chịu ảnh hưởng của những nhân tố nào trong những giai đoạn đặc biệt của nền kinh tế Việt Nam Cụ
thể là, giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế 2007 — 2008 và giai đoạn sau khủng
hoảng Kinh tế 2009 — 2010 có sự khác nhau như thế nào về các nhân tố ảnh hưởng
đến cơ cầu vốn của các công ty cổ phần Từ đó, vấn đề nghiên cứu của luận văn là - xác định những nhân tố nào ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn trước và sau khủng hoảng kinh tế năm 2008, và mức độ ảnh hưởng của các nhân tố này lên cơ cầu vốn của các công ty Qua đó luận văn xây dựng mô hình cơ cấu vốn dựa vào các số liệu quan sát được của các công ty (thuộc đối tượng được nghiên cứu) được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh (HOSE)
' Theo http:/vneeonomy.vn/20081016011018103P0C6/anh-huong-khung-hoang-tai-chinh-đen-viet-nam-
Trang 121.2 Vấn đề nghiên cứu
Từ lý do nghiên cứu được trình bày ở phần trên, vẫn để nghiên cứu của luận văn là theo dõi các yếu tố nào ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty cổ phần
trong giai đoạn (2007 — 2010) Bên cạnh đó luận văn muốn tìm hiểu xem cuộc
khủng hoảng kinh tế năm 2008 có làm thay đổi các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty hay không nên luận văn sẽ theo dõi tiếp các yếu tố nào ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008) 7
và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010) Mẫu nghiên cứu là những
công ty được niêm yết trên HOSE trước năm 2007, ngoại trừ các công ty thuộc các - ngành đặc biệt về cơ cầu vốn như: hoạt động tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, hoạt
động kinh doanh bắt động sản Lý do đặt ra tiêu chuân của mẫu nghiên cứu như trên
là vì luận văn thu thập đữ liệu từ những báo cáo tài chính trong khoảng thời gian từ năm 2007 đến năm 2010 nên các công ty thuộc đối tượng nghiên cứu phải được
niêm yết trước năm 2007
1.3 Câu hỏi nghiên cứu
Như đã phát biểu trong phần ly do nghiên cứu, mỗi công ty khác nhau sẽ có một cơ cầu vốn khác nhau và bản thân công ty xem đó là cơ cấu vốn tối ưu trong khả năng của mình Việc quyết định cơ cấu vốn của công ty chịu ảnh hưởng bởi những lý thuyết như: lý thuyết cơ cấu vốn tối ưu, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý
thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chỉ phí đại điện,
Vì vậy, nội dung luận văn ứng dụng các lý thuyết trên để trả lời 2 câu hỏi - nghiên cứu sau đây:
e_ Việc quyết định cơ cầu vốn của các công ty thuộc đối tượng quan sát
được niêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán Tp Hồ Chí Minh chịu
ảnh hưởng của các yếu tố nào trong giai đoạn (2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008) và giai đoạn sau khủng
Trang 13se _ Mối quan hệ giữa các yếu tố được xác định trong câu hỏi nghiên cứu thứ nhất với cơ cầu vốn của các công ty thuộc đối tượng quan sát là
như thế nào trong những giai đoạn: giai đoạn (2007 — 2010), giai đoạn
trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008), giai đoạn sau khủng hoảng
kinh tế (2009 — 2010) 2 1.4 Mục tiêu nghiên cứu
Từ hai câu hỏi nghiên cứu được đặt ra ở phân trên, luận văn hướng đến hai
mục tiêu tương ứng cân đạt được là:
e_ Xác định những yếu tố ảnh hưởng đến quyết định cơ cấu vốn của các công ty thuộc đối tượng quan sát được niêm yét tai san giao dich
chứng khoán TP Hồ Chí Minh trong những giai đoạn (2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008) và giai đoạn sau
khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010)
e Tìm hiểu mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đã được xác định lên cơ
cầu vốn của các công ty thuộc đối tượng quan sát được niêm yết tại
sàn giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh trong những giai đoạn
(2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008) và
giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010)
1.5 Phương pháp nghiên cứu
Khi tiến hành nghiên cứu, luận văn sử dụng phương pháp nghiên cứu định
lượng với dữ liệu thứ cấp là số liệu từ các báo cáo tài chính của các công ty thuộc đối tượng nghiên cứu được niêm yết trên HOSE Dữ liệu này là cơ sở để tính toán
các biến trong mô hình như: quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tính thanh khoản công ty, tỷ lệ sở hữu
Trang 14(2007 - 2008) và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010) Trên cơ sở đó
tác giả sẽ tiếp tục tìm hiểu mức độ ảnh hưởng của các yếu tố vừa được xác định lên
cơ cấu vốn của các công ty thuộc đối tượng nghiên cứu trong những giai đoạn (2007 -
— 2010), (2007 — 2008), (2009 — 2010)
1.6 Ý nghĩa nghiên cứu
Dựa theo tiêu chuẩn mẫu nghiên cứu đã được trình bày trong phần vấn đề nghiên cứu nên số lượng công ty cỗ phần được nghiên cứu trong luận văn là 77 công ty? và thời gian thu thập báo cáo tài chính của 77 công ty này là từ năm 2007 đến năm 2010 Từ đó luận văn muốn giúp người đọc biết được những nhân tố nào ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty cỗ phần và có sự khác biệt nào về những nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty trong giai đoạn trước khủng hoảng kinh
tế năm 2008 và sau khúng hoảng kính tế năm 2008, sau đó tiếp tục xác định mức độ
ảnh hưởng của các nhân tố lên cơ cấu vốn công ty trong khoảng thời gian trước khủng hoảng và sau khủng hoảng kinh tế năm 2008
1.7 Kết cầu luận văn
Luận văn được trình bày gồm 5 chương theo trật tự như sau:
Chương 1: Giới thiệu Chương 2: Cơ sở lý luận
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu
Chương 4: Phân tích dữ liệu và trình bày kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận và kiến nghị
Trang 15
l Chương 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN
Nội dung chương.I trình bày những vấn dé chung như lý đo nghiên cứu, vấn
đề nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu,
ý nghĩa nghiên cứu Trong nội dung chương tiếp theo này tác giả sẽ trình bày các lý thuyêt được sử dụng trong luận văn và các nghiên cứu trong nước và nước ngoài mà tác giả thu thập được để làm cơ sở cho phần xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty thuộc đối tượng nghiên cứu trong những giai đoạn: giai
đoạn (2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008) và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010)
2.1 Các lý thuyết về cơ cầu vốn
Cấu trúc vốn công ty là vấn đề được nhiều nhà nghiên cứu và những người đầu tư quan tâm khá nhiều Khi nhắc đến cấu trúc vốn, mọi người thường quan tâm
đến việc tìm được một cấu trúc vốn tối ưu Tuy nhiên, bên cạnh việc tìm hiểu một
cầu trúc vốn tối ưu thì việc xác định những nhân tế nào sẽ ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty là vấn đề cần được quan tâm trước để có thể hiểu rõ hơn về cấu trúc vốn Vì vậy, luận văn tìm hiểu những lý thuyết có liên quan đến cấu trúc vốn để làm cơ sở lý thuyết nhằm giúp người đọc biết được dựa theo những lý thuyết nào để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn công ty Các lý thuyết liên quan đến cầu trúc vốn được luận văn nghiên cứu là:
2.1.1 Lý thuyết đánh dỗi cấu trúc vốn — The trade — off theory
Theo Bradley (1984) chi ra rằng dựa vào lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn thì một cấu trúc vốn là tối ưu khi mà nợ vay tăng thêm thì phần tăng thêm giá trị hiện tại của tắm chắn thuế lãi vay bằng phần tăng thêm giá trị hiện tại của chỉ phí khốn khó tài chính
Khốn khó tài chính xảy ra khi cam kết giữa công ty với các chủ nợ bị phá hủy Khốn khó tài chính có thể dẫn đến phá sản vì những công ty có vay nợ phải đối mặt với những khốn khó tài chính hiện tại hoặc trong tương lai Giá trị của công ty trong trường hợp có vay nợ được xác định như sau:
Trang 16Giá trị công ty _ Giá trị công ty + Hiện giá Hiện giá chỉ phí
có vay nợ không vaynợg láchắn thuế khốn khó tài chính
Hiện giá của chỉ phí khốn khó tài chính phụ thuộc vào xác suất xảy ra khốn
khó tài chính và tính nghiêm trọng của những chỉ phí xuất hiện khi khốn khó tài chính xảy ra Hình vẽ sau đây biểu diễn giá trị của công ty có vay nợ theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn Giá trị của công ty A Téi da héa giá trị công ty (Kerr phí khốn khó tài chính Hiện giá lá chan thuế lãi vay Giá trị công ty không vay nợ > >
Cau tric v6n tôi ưu Nợ vay của công ty
(Nguồn: Brealey, Myers, Marcus, 2002) Hình 2.1: Giá trị công ty có vay nợ theo lý thuyết đánh đỗi cấu trúc vốn
`
* Mối quan hệ giữa các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn theo lý thuyết đánh đổi
cau trúc vốn:
- Lợi nhuận công ty:lợi nhuận được xem là có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn công ty Vì những công ty có lợi nhuận cao thường được kỳ vong cd
khả năng trả nợ cao nên dễ dàng trong việc đi vay và bản thân công ty cũng gia tăng
tỷ trọng nợ để lợi dụng lá chắn thuế về lãi vay
- Quy mé céng ty: quy mô công ty được xem là có mối quan hệ cùng chiều
với cầu trúc vốn công ty Do quan niệm rằng những công ty quá lớn thì khó có thể
Trang 17- Tài sản cố định hữu hình: tài sản cỗ định hữu hình được xem là có mối
quan hệ cùng chiều với cầu trúc vốn công ty Vì đây được xem như là những tài sản
thé chấp tốt cho việc Vay nợ
- Chỉ phí khốn khó tài chính: theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, việc gia tăng nợ vay đến một tỷ lệ nào đó sẽ phát sinh chỉ phí khốn khó tài chính Nếu chỉ
phí khốn khó tài chính quá cao thì hiệu quả của việc vay nợ không còn nữa Vì vậy, chi phí khốn khó tài chính có mối quan hệ nghịch chiều với cấu trúc vốn công ty
- Loi ich tấm chắn thuế lãi vay: theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, việc
vay ng sé tan dụng được lợi ích từ tắm chắn thuế lãi vay Lợi ích từ tắm chắn thuế
lãi vay càng cao càng khuyến khích công ty gia tăng tỷ lệ nợ Vì vậy, lợi ích từ tắm chắn thuế lãi vay có quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn công ty
2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng — The pecking order theory
Một lý thuyết khác xuất hiện song song nhưng có sự khác biệt khá lớn với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn và có thể giải thích lý do tại sao những công ty có lợi nhuận cao thường có tỷ lệ nợ thấp là lý thuyết trật tự phân hạng
Theo Myers & Majluf, (1984) chi ra rằng nếu công ty cần thém nguồn vốn
cho các dự án mới thì công ty thích sử dụng lợi nhuận để lại tái đầu tư để tài trợ cho
các dự án này vì như vậy không phát đi những tín hiệu sai lệch làm giảm giá cổ
phiếu Ngoài ra, nếu lợi nhuận để lại tái đầu tư không đủ để tài trợ các dự án thì
công ty sẽ sử dụng các nguồn tài trợ bên ngoài Nhưng khi đó công ty sẽ wu tiên vay nợ trước khi phát hành thêm cỗ phiếu Việc vay nợ thông qua phát hành trái phiếu
cũng sẽ được ưu tiên thông qua việc phát hành trái phiếu bình thường hơn là những trái phiếu chuyên đổi
* Mối quan hệ giữa các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn theo lý thuyết trật tự
phân hạng: |
Trang 18thường sử dụng nguồn lợi nhuận để lại tài trợ cho nhu cầu vốn của công ty hơn là tiến hành việc vay ng
- Quy mô công íy: tương tự như lợi nhuận công ty, quy mô công ty theo lý thuyết trật tự phân hạng có mối quan hệ nghịch chiều với cấu trúc vốn Vì công ty
có quy mô lớn thường đi kèm với lợi nhuận cao, do đó trật tự để tài trợ cho nhu cầu vốn cũng ưu tiên từ lợi nhuận để lại
- Tốc độ tăng trưởng: theo lý thuyết trật tự phân hạng, những công ty có tốc
độ tăng trưởng cao thì áp lực lên các cơ hội đầu tư khi vượt quá khả năng tài trợ của lợi nhuận để lại sẽ được tài trợ bằng nợ vay Do đó, những công ty có tốc độ tăng
trưởng cao có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn công ty
- Tài sản cố định hữu hình: tài sản cỗ định hữu hình có mối quan hệ cùng chiều với cấu trúc vốn công ty Vì việc huy động nợ bằng cách phát hành những chứng khoán có tài sản thế chấp của công ty bằng các tài sản cố định hữu hình có
giá trị sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn
2.1.3 Lý thuyết chỉ phí đại diện — The agency theory
Theo Jense va Meckling (1976) da dé nghi rang việc chọn lựa c4u tric vén © có thể giảm đi chỉ phí đại diện Một cấu trúc vốn với tỷ lệ nợ cao có thể giảm chi
phí đại diện của những đối tượng bên ngồi cơng ty — chủ sở hữu và làm tăng giá trị công ty bằng cách ép buộc hoặc khuyến khích những nhà quản lý hành động nhiều
hơn vì lợi ích của chủ sở hữu Những công ty có cấu trúc nợ cao có thể tác động đến cách hành xử của nhà quản lý và giảm chỉ phí đại diện thông qua những đe dọa như
giảm lương của nhà quản lý, giảm quyền lực của họ hay cắt giảm những khoản thù lao bất ngờ Từ đó tạo áp lực để nhà quản trị có các cách quản lý nhằm tăng đòng tiền để trả cho cổ đông Bên cạnh đó, cấu trúc nợ cao cũng có thể làm giảm xung đột về lợi ích giữa những người bên ngoài công ty — chủ sở hữu và những người bên trong công ty — nhà quản lý trong việc quyết định đầu tư, chính sách cổ tức, mức độ rủi ro có thể chấp nhận đề quyết định đầu tư vào các dự án mới
Trang 19- quản lý nhưng khi tỷ lệ nợ cao sẽ làm gia tăng chi phi đại diện của những người bên
ngồi cơng ty — chủ nợ với những người bên ngồi cơng ty — chủ sở hữu
* Mối quan hệ giữa các yếu tổ ảnh hưởng đến cấu trúc vốn theo lý thuyết chỉ phí đại
diện:
- Cơ hội tăng trưởng: theo lý thuyết chỉ phí đại diện, công ty có cơ hội tăng
trưởng cao sẽ hạn chế các khoản vay nợ để tránh việc chuyên các nguồn lợi từ các ©
cơ hội tăng trưởng trong tương lai từ chủ sở hữu sang chủ nợ Do đó, cơ hội tăng trưởng có quan hệ nghịch chiều với cơ cấu vốn công ty
- Tài sản cô định hữu hình:công ty có thể huy động nợ vay bằng cách phát hành các chứng khoán nợ có tài sản đảm bảo bằng tài sản cố định hữu hình Do đó, theo lý thuyết chỉ phí đại diện, việc sử dụng nợ có thể làm giảm chỉ phí đại diện Vì vậy, tài sản cố định hữu hình có quan hệ cùng chiều với chỉ phí đại diện giữa chủ sở
hữu và nhà quản lý và ngược lại tài sản cố định hữu hình có quan hệ nghịch chiều
với chỉ phí đại diện giữa chủ sở hữu và chủ nợ,
- Quy mô công íy:quy mô công ty có quan hệ cùng chiều với cơ cầu vốn công ty Do những công ty lớn thì xung đột giữa nhà quản lý và các nhà đầu tư thường
cao, để tránh tình trạng này và ép buộc các nhà quản lý thực hiện công việc của mình tốt hơn thì công ty thường gia tăng nợ vay để tăng sức ép lên hiệu quả quản lý
của các nhà quản trị
Bảng- sau đây là phần tóm tắt các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn được thống kê dựa theo các lý thuyết có liên quan
Bang 2.1: Tổng hợp các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn theo các lý thuyết
Các lý thuyết Các yếu tổ Quan hệ với câu trúc vẫn
Lợi nhuận công ty (+)
Thuyết đánh đổi cấu Quy mô công ty (+)
trúc vốn Tài sản cô định hữu hình (+)
(The trade — off theory) | Chỉ phí khốn khó tài chính (-)
Lá chăn thuê lãi vay (+)
Thuyết trật tự phân hạng | Lợi nhuận công ty (-)
Trang 20
(The pecking order Quy mô công ty (-)
theory) Cơ hội tăng trưởng công ty (+)
Tài sản cô định hữu hình (+)
Cơ hội tăng trưởng (-)
(-) với chi phí đại diện
giữa chủ sở hữu và nhà
Thuyết chỉ phí đại diện ;
Tài sản cô định hữu hình quản lý
(The agency cost)
"¬ (+) với chi phí đại diện giữa chủ sở hữu và chủ nợ Quy mô công ty (+)
(Nguôn: Tông hợp từ: Buferna, Bangassa, and Hodgkinson, 2005; Chen, 2003)
2.2 Các nghiên cứu có liên quan
Phần trên luận văn đã trình bày các lý thuyết có liên quan đến các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Tiếp theo luận văn tham khảo một số nghiên cứu trong nước và nghiên cứu ngoài nước để làm nền tảng cho việc tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty niêm yết tai san giao dịch chứng khoán
Tp.Hồ Chí Minh trong giai đoạn (2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh
tế (2007 — 2008) và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010)
2.2.1 Các nghiên cứu trong nước
Tronẽ phần tìm hiểu các nghiên cứu trong nước, luận văn tìm hiểu 4 đề tài của các tác giả Lê Trọng Thuần, Huỳnh Hữu Mạnh, Hoàng Thị Hồng Lan, Lê Cơng
Tồn về các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn
Đầu tiên luận văn tìm hiểu về đề tài nghiên cứu cấu trúc vốn của các công ty niêm yết ngành thực phẩm giai đoạn 2005 — 2009, Lê Trọng Thuần, (2010) Tác giả luận văn trên đã tính cơ cấu vốn theo 2 cách là tổng nợ phải trả / tổng tài sản theo
giá trị số sách và tổng nợ phải trả / tống tài sản theo giá thị trường Sau đó, tác giả Lê Trọng Thuần liệt kê các yếu tố ảnh hưởng đến biến phụ thuộc gồm: qui mô công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tài sản thế chấp, GDP, khả năng sinh lời, ngành
Trong đó, qui mô công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tài sản thế chấp, GDP có
11
Trang 21quan hệ (+) với tổng nợ phải trả / tổng tài sản theo giá trị số sách; còn khả năng sinh lời, ngành có quan hệ (-) với tổng nợ phải trả / tổng tài sản theo giá trị số sách Bên
cạnh đó qui mô công ty, tài sản thế chấp, ngành có quan hệ (+) với tổng nợ phải trả / tổng tài sản theo giá thị trường: và tốc độ tăng trưởng công ty, khả năng sinh lời, GDP có quan hệ (-) với tổng nợ phải trả / tổng tài sản theo giá thị trường
Tiếp theo, luận văn tìm hiểu nghiên cứu tiếp theo là nghiên cứu thực nghiệm về những nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, Huỳnh Hữu Mạnh, (2010) Tác giả luận văn trên đã
sử dụng các lý thuyết: lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu, lý thuyết lợi nhuận hoạt động
ròng, lý thuyết không liên quan đến cấu trúc vốn của Modigliani và Miller, lý thuyết đánh đổi cầu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện, lý
thuyết tín hiệu để tìm hiểu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn Tác giả Huỳnh Hữu Mạnh đã chia cơ cấu vốn thành nợ ngắn hạn / tài sản, nợ đài hạn / tài sản, tổng : nợ / tài sản Tác giả đã xác định các biến độc lập là lợi nhuận, tài sản hữu hình, thuế
thu nhập doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp, cơ hội tắng trưởng, rủi ro kinh
doanh, đặc điểm riêng của tài sản, tính thanh khoản, tắm chắn thuế phi ng, tỷ lệ sở hữu của Nhà nước Trong đó lợi nhuận có quan hệ (-) với 3 biến phụ thuộc là: nợ ngắn han/tai san, no dài han/tai san, tổng nợ/tài sản; tải sản hữu hình, cơ hội tăng
trưởng, rủi ro kinh doanh có quan hệ (+) với 3 biến phụ thuộc là: nợ ngắn hạn/tài
sản, nợ dài -hạn/tài sản, tổng nợ(tài sản; tài sản hữu hình Các biến: thuế thu nhập
doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp, tính thanh khoản, tắm chắn thuế phi nợ, tỷ lệ
vốn sở hữu Nhà nước có quan hệ (-) với nợ ngắn hạn/tài sản; thuế thu nhập doanh nghiệp, quy mô doanh nghiệp, tính thanh khoản, tắm chắn thuế phi nợ, tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước có quan hệ (+) với nợ dài hạn/tài sản; thuế thu nhập doanh nghiệp,
tính thanh khoản, tấm chắn thuế phi nợ có quan hệ (-) với tông nợ/tài sản; quy mô doanh nghiệp, tỷ lệ sở hữu Nhà Nước có quan hệ (+) với tổng nợ/tài sản; biến độc - lập đặc điểm riêng sản phẩm có quan hệ (+) với nợ ngắn hạn/ tài sản và tổng no/tai
sản, nhưng có môi quan hệ (-) với ng dai han/tai san
Trang 22Một nghiên cứu tiếp theo mà luận văn tìm hiểu là nghiên cứu về các nhân tố
ảnh hưởng đến cơ cấu vốn doanh nghiệp, Hoàng Thị Hồng Lan, (2008) Tác giả Hoàng Thị Hồng Lan chia biến phụ thuộc thành tong no/téng tai san, no dai
han/téng tài sản, và xác định các biến độc lập gồm: quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, ngành, tốc độ tăng trưởng tiềm năng, khả năng sinh lời doanh nghiệp, tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước trong doanh nghiệp, lá chắn thuế do khấu hao Trong đó tác giả kết luận rằng các biến độc lập như: quy mô doanh nghiệp, cấu trúc tài sản, ngành giao thông vận tải có mối quan hệ (+) với tổng nợ/tổng tài sản và nợ dài hạn/tổng tài sản, còn tốc độ tăng trưởng tiềm năng, ngành xây dựng bất động sản có quan hệ (-) với tổng nợ/tông tài sản và nợ dai han/téng tài sản; khả năng sinh lời doanh nghiệp, tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước trong doanh nghiệp, ngành sản xuất công nghiệp, ngành nông nghiệp có quan hệ (+) với nợ đài hạn/tỗổng tài sản; khả năng sinh lời doanh nghiệp, tỷ lệ nắm giữ của Nhà nước trong doanh nghiệp, ngành sản xuất công nghiệp có quan hệ (-) với tổng no/téng tài sản; lá chắn thuế do khấu hao có môi quan hệ không rõ ràng với tông nợ/tông tài sản và nợ dài hạn/tông tài sản; ngành nông nghiệp có môi quan hệ không rõ ràng với tông nợ/tông tài sản; ngành thương mại dịch vụ có mối quan hệ (+) với tổng nợ/tỗổng tài sản và mối quan hệ
không rõ ràng với nợ dài han/téng tai sản
Nghiên cứu trong nước cuối cùng luận văn tìm hiểu là nghiên cứu về xây dựng cơ cấu vốn cho các công ty cổ phần niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt
Nam, Lê Cơng Toàn, (2007) Tác giả Lê Cơng Tồn cho rằng các biến ảnh hưởng đến cơ cầu vốn công ty là: cơ cấu tài sản, hiệu quả hoạt động kinh doanh, rủi ro kinh
doanh và qui mô công ty Trong đó, cơ cấu tài sản và hiệu quả hoạt động kinh doanh có quan hệ (-) với cơ cầu vốn công ty, rủi ro kinh doanh và qui mô công ty có
quan hệ (+) với cơ cấu vốn công ty Biến phụ thuộc cơ cấu vốn công ty được xác
định bằng cách tổng nợ/tổng tài sản
Trang 232.2.2 Các nghiên cứu ngoài nước
Ngoài các nghiên cứu trong nước được tìm hiểu trong luận văn được trình bày phần trên, luận văn cũng tiếp tục tìm hiểu các nghiên cứu ngoài nước liên quan đến đề tài các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty cổ phần Những nghiên cứu nước ngoài được tìm hiểu gồm những nghiên cứu sau đây:
Nghiên cứu thứ nhất là nghiên cứu về các yếu tô ảnh hưởng đến cơ cấu vốn
của các công ty ở Thổ Nhĩ Kỳ, Ebru, & Nazan, (2010) Hai tác giả này đã xác định các biên độc lập ảnh hưởng đên biên phụ thuộc cơ cầu vốn công ty gồm: qui mô '
công ty, tốc độ phát triển công ty, tài sản cố định hữu hình công ty, tỷ suất sinh lợi công ty Trong đó, 2 biến độc lập là qui mô công ty và tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị số sách của các công ty có quan hệ (+) với cơ cầu vốn công ty Ngược lại
thì 2 biến độc lập còn lại là tài sản cố định hữu hình công ty và lợi nhuận công ty có
quan hệ (-) với cơ cầu vốn công ty Lý thuyết ảnh hưởng quan trọng nhất đến cơ cấu vốn của các công ty ở Thổ Nhĩ Kỳ mà 2 tác giả áp dụng là lý thuyết trật tự phân
hạng Cách thức đo lường biến phụ thuộc cơ cấu vốn trong bài nghiên cứu được tính
bằng cách tổng nợ/tổng tài sản Biến độc lập qui mô công ty được tính bằng cách hàm logarit tổng tài sản công ty, biến tài sản cố định hữu hình công ty được tính bằng cách tài sản cố định/tổng tài sản công ty Tiếp theo thì biến tốc độ tăng trưởng công ty được hiểu là tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị số sách của công ty và được tính bằng phần trăm thay đổi trong tổng giá trị tài sản công ty Đối với biến
- độc lập cuối cùng là tỷ suất sinh lợi công ty thì bài nghiên cứu tính toán bằng cách | lợi nhuận trước thuế và lãi vay/giá trị tài sản theo sổ sách của công ty
Nghiên cứu tiếp theo là nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn các
công ty ở Trung Quốc của Liu, & Ren, (2009) Hai tác giả đã xác định các biến độc
lập ảnh hưởng đến cơ cấu vốn là: qui mô công ty, giá trị tài sản, lợi nhuận, tính thanh khoản, tiềm năng phát triển công ty, cơ hội tăng trưởng công ty Hai tác giả đo lường biến độc lập tiềm năng phát triển công ty bằng cách tính tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế của công ty, và tính tốc độ tăng trưởng dòng tiền hoạt động của công ty để đo lường cơ hội tăng trưởng công ty Biến độc lập qui mô công
14
Trang 24ty được tính bằng hàm logarit tổng tài sản công ty Tiếp theo thì biến độc lập lợi nhuận công ty được tính bằng cách lợi nhuận trước thuế và lãi vay/tông tai sản công ty Sau đó, bài nghiên cứu tìm ra kết quả mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc cơ cấu vốn như sau: qui mô công ty, giá trị tài sản có quan hệ (+) với cơ cầu vốn công ty; lợi nhuận, tính thanh khoản, tiềm năng phát triển, cơ hội tăng
trưởng có quan hệ (-) với cơ cầu vốn công ty l
Một nghiên cứu ngoài nước tiếp theo mà luận văn tìm hiểu là nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng cơ cấu vốn của các công ty ở Malaysia, Huson, Nazrul, (2009) Tác giả bài nghiên cứu này dựa vào 2 lý thuyết để xác định các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn các công ty là lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi cấu
trúc vốn Bài nghiên cứu xác định các biến độc lập gồm: cổ tức, vốn hoạt động
ròng, qui mô công ty, tỷ lệ tài sản trên tổng vốn, tỷ lệ khấu hao trên tổng tài sản, tốc
độ tăng trưởng công ty Trong đó tác giả xác định rằng: cổ tức, vốn hoạt động ròng, qui mô công ty, tỷ lệ tài sản trên tổng vốn thì quan hệ (+) với cơ cấu vốn công ty
Còn các yếu tố còn lại như: tỷ lệ khấu hạo trên tổng tài sản, tốc độ tăng trưởng thì
có quan hệ (-) với cơ cầu vốn của các công ty ở Malaysia Bài nghiên cứu nêu cách tính các biến độc lập như sau: thứ nhất đối với biến cổ tức, biến này được tính bằng
cách phần trăm thay đổi của cổ tức giữa 2 giai đoạn Biến độc lập thứ bai là biến vốn hoạt động ròng được tính bằng phần trăm thay đổi vốn hoạt động ròng giữa 2 giai đoạn Tiếp theo là biến qui mô công ty được tính bằng hàm logarit của doanh
thu Biến tốc độ tăng trưởng công ty được tính bằng tài sản vô hinh/téng tai san cong ty
Nghiên cứu thứ 4 mà luận văn tìm hiệu là nghiên cứu các yêu tô ảnh hưởng
đên cơ câu vốn của các công ty ở Liban, Buferna, Bangassa, and Hodgkinson, '
(2005) Hai tác giả đã xác định rằng những công ty ở Liban có cấu trúc vốn chịu ảnh hưởng của những nhân tố như: tỷ suất sinh lợi, tốc độ tăng trưởng công ty, tỷ lệ tài sản hữu hình, qui mô công ty Cách đo lường các biến độc lập được xác định như sau: biến tốc độ tăng trưởng công ty được các tác giả đo lường bằng cách tính phần trăm thay đổi giá trị tổng tài sản Trong khi đó biến tỷ suất sinh lợi được xác định
15
Trang 25
bằng cách lợi nhuận trước thuế/giá trị số sách của tổng tài sản Biến tỷ lệ tài sản hữu hình được xác định bằng cách tài sản cố dinh/téng tài sản Cuối cùng biến qui mô công ty được đo lường theo hàm logarit tổng tài sản Tiếp theo, tác giả kết luận mối
quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc như sau: tỷ suất sinh lợi, tỷ lệ tài
sản hữu hình, qui mô công ty có quan hệ (+) với cơ cầu vốn; còn mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng công ty với cơ cầu vốn là (-)
Một nghiên cứu cuối cùng được luận văn tìm hiểu là nghiên cứu về các yếu
tố ảnh hưởng đến cơ cầu vốn của các công ty ở Trung Quốc, Chen, (2003) Tác giả
của nhiều bài nghiên cứu về cơ cấu vốn của các công ty ở Trung Quốc trong nhiều năm đã chỉ ra các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cầu vốn của các công ty ở Trung Quốc
trong khoảng thời gian từ năm 1994 đến 2000 gồm các biến như: lợi nhuận công ty,
qui mô công ty, cơ hội tăng trưởng công ty, cấu trúc tài sản, chỉ phí khốn khó tài
chính, lợi ích lá chắn thuế Trong bài nghiên cứu này, tác giả đã tính biến phụ thuộc cơ cấu vốn của công ty theo 2 trường hợp Thứ nhất là biến phụ thuộc cơ cấu vốn
được xác định bằng tổng nợ/tổng tài sản và thứ hai là biến phụ thuộc được tính nợ dài han/téng tai sản Khi chạy hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn, tác giả đã đưa ra kết luận như sau: Đối với cơ cấu vốn được tính bằng cách tổng no/téng tài sản thì lợi nhuận và chi phi khốn khó tài chính có quan hệ (-) với cơ cầu vốn công ty, còn các yếu tố còn lại qui mô công ty, cơ hội tăng trưởng, cấu trúc tài
sản, lợi ích lá chắn thuế có quan hệ (+) với cơ cầu vốn công ty Còn đối với cơ cầu vốn được tính bằng cách tổng nợ đài hạn/tỗng tài sản thì lợi nhuận, qui mô và lợi
ích lá chắn thuế có quan hệ (-) với cơ cấu vốn công ty; còn các yếu tố còn lại cơ hội
tăng trưởng, cấu trúc tài sản, chỉ phí khốn khó tài chính có quan hệ (+) với cơ cầu
vốn công ty Cách tính toán các biến độc lập của tác giả được tính toán lần lượt như
sau: Đối với biến lợi nhuận công ty được tính bằng cách tỷ suất sinh lợi trước thuế
và lãi vay và khấu hao/tông tài sản công ty Tiếp theo là biến qui mô công ty được
tính bằng hàm logarit tổng tài sản công ty Thứ ba là biến cơ hội tăng trưởng công
ty được tính bằng tăng trưởng doanh thu/tăng trưởng tổng tài sản Biến cấu trúc tài sản của công ty được tác giả tính băng cách tài sản hữu hình/tông tài sản công ty
Trang 26Thứ năm là biến chỉ phí khốn khó tài chính được tính bằng phần trăm thay đổi dòng tiền hoạt động của công ty, Cuối cùng đối với biến lợi ích lá chắn thuế tác giả tính toán bằng khấu hao/tổng tài sản
Tóm tắt
Trong nội dung chương 2, tác giả tìm hiểu các lý thuyết có liên quan đến cấu trúc vốn bao gồm các lý thuyết như: lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chỉ phí đại diện Trên cơ sở các lý thuyết đó, tác giả tìm hiểu các yếu tô ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty cỗ phần theo nội dung của mỗi lý thuyết Sau khi đã có cơ sở lý thuyết nền, tác giả tiếp tục tìm hiểu các nghiên cứu trong nước và các nghiên cứu ngoài nước có liên quan đến dé tài các yếu tổ ảnh hưởng đến cơ cấu vốn các công ty cô phần để làm cơ sở cho việc xác định các biến độc lập ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty cô phần và cách thức đo lường các biến độc lập của các tác giả của các bài nghiên cứu nước ngoài nhằm làm nền tang dé tác giả tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các công ty niêm
yết trên HOSE giai đoạn (2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế (2007 — 2008) và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế (2009 — 2010) Phần tiếp theo là nội dung chương 3 sẽ trình bày về các giả thuyết nghiên cứu của các biến độc lập và
Trang 27Chương 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Nội dung chương 2 đã trình bày các lý thuyết có liên quan đến cấu trúc vốn cũng như tìm hiểu các nghiên cứu trong nước và nghiên cứu nước ngoài có liên quan đến cấu trúc vốn Trong nội dung chương này tác giả trình bày các giả thuyết
nghiên cứu của các biến độc lập, công thức xác định các biến độc lập để làm cơ sở
cho phần chạy mô hình của phần tiếp theo 3.1 Mô hình nghiên cứu
Dựa trên cơ sở các lý thuyết: lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, lý thuyết trat tw
phân hạng, lý thuyết chỉ phí đại diện và các nghiên cứu trong nước của các tác giả
Lê Trọng Thuan, Huỳnh Hữu Mạnh, Hoàng Thị Hồng Lan, Lê Cơng Tồn về các
yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và các nghiên cứu nước ngoài tìm hiểu và các
yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty Luận văn xác định các biến độc lập tác
động đến tỷ lệ nợ của công ty và mối quan hệ giữa các biến độc lập với biến phụ thuộc cơ cấu vốn công ty để đưa ra mô hình nghiên cứu như sau:
Y = By + BrX; + BrX, + B3X3 + PsXy + PsX5+ PoX, + ej Trong đó:
| Y: tỷ lệ nợ của công ty
X¡: qui mô công ty
X;: tỷ suất sinh lợi công ty X;: tốc độ tăng trưởng công ty X¿: tiềm năng phát triển công ty Xz: tính thanh khoản công ty
X¿: tỷ lệ sở hữu Nhà Nước 3.2 Giả thuyết nghiên cứu
3.2.1 Giả thuyết I
Trang 28Trong phan giả thuyết thứ nhất này trình bày về giả thuyết mối quan hệ giữa biến qui mô công ty với tỷ lệ nợ của công ty
Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, công ty có quy mô càng lớn thì được kỳ vọng khả năng trả nợ càng cao Công ty có quy mô lớn thì tính đa dạng càng cao nên xác suất phá sản thấp Công ty có quy mô lớn cũng có thể giảm chỉ phí giao dịch khi tăng nợ bằng cách phát hành thêm trái phiếu nhờ vào tính tiết kiệm nhờ quy mô, cũng như nhận được sự quan tâm nhiều hơn của thị trường và có thể vay muon dé dàng hơn các công ty có quy mô nhỏ Công ty có quy mô lớn thường có số
đông chủ sở hữu nên thường vay nợ nhiều hơn để điều khiển hoạt động các nhà
quản lý tốt hơn Ngồi ra, các cơng ty có quy mô lớn có khuynh hướng cung cấp nhiều thông tin cho chủ nợ hơn các công ty có quy mô nhỏ Các kết quả nghiên cứu
của Marsh (1982), Friend & Lang (1988), Hamaifer (1994), Wiwattanakantang _
(1999), Booth (2001), Pandey (2001), Al-Sakran (2001), Antonioe (2002), Beven & Danbolt (2002), Huang & Song (2002) kết luận răng quy mô công ty có môi quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nợ của công ty Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng, sự bất cân xứng thông tin giữa những người bên trong công ty có quy mô lớn với thị trường là ít nên công ty với quy mô lớn có thể phát hành cỗ phiếu dễ dang Ngoài ra, các công ty với quy mô lớn thường đi liền với danh tiếng về công ty nên cũng dễ dàng trong việc phát hành cỗ phiếu khi cần huy động vốn Các nghiên cứu
cua Kester (1986), Rajan & Zingales (1995), Titman va Wessels (1998), Wald
| (1999) kết luận rằng quy mô công ty có mối quan hệ nghịch chiều (-) với tỷ lệ nợ
của công ty Trong đó, nghiên cứu của Rajan & Zingales (1995), Wald (1999) ở
Đức về những tập đồn cơng ty như Siemens và Daimler — Benz nêu ra mối quan hệ nghịch chiều vì họ nêu ra rằng các nhà quản lý của các tập đoàn này phải hành động
_ vì lợi ích của cổ đông |
Như vậy, trong tình hình của Việt Nam với sự đánh giá cao của các ngân hàng đối với các công ty có qui mô lớn và sự tin tưởng của các nhà đầu tư vào các
công ty có qui mô lớn nên giả thuyết đầu tiên (H¡) được xây dựng như sau: Giả thuyết (H 1): Qui mô công ty có quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nợ công tp
19
Trang 293.2.2 Giả thuyết 2
Tiếp theo giả thuyết 1 đã đưa ra giả thuyết về mối quan hệ giữa qui mô công | ty va tỷ lệ nợ công ty thi giả thuyết 2 tiếp theo đây trình bày giả thuyết về mối quan -
hệ giữa tỷ suất sinh lợi công ty với tỷ lệ nợ công ty
Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, một công ty có mức lợi nhuận cao sẽ gia tăng khả năng vay nợ của công ty và đi kèm với tận dụng lá chắn thuế lãi vay Nghiên cứu của Um (2001) kết luận rằng lợi nhuận công ty có quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nợ của công ty Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng, công ty ưa thích tài trợ cho các dự án mới bằng nguồn vốn bên trong đầu tiên là lợi nhuận để lại, sau đó là nợ vay và cuối cùng là tài trợ bằng phát hành cỗ phiếu Các nghiên cứu
cua Rajan & Zingales (1995), Titman & Wessels (1998), Wiwattanakantang (1999), Booth (2001), Pandey (2001), Um (2001), Al-Sakran (2001), Bevan va Danbolt (2002), Antoniou (2002), Chen (2004) kết luận rằng có mối quan hệ nghịch chiều (-) giữa lợi nhuận và tỷ lệ nợ của công ty
Từ những nghiên cứu có liên quan đến đề tài các yếu tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, giả thuyết (Hạ) được xây dựng như sau:
Giả thuyết 2: Tỷ suất sinh lợi công ty có mỗi quan hệ nghịch chiều (-) với tỷ lệ nợ cong ty
3.2.3 Giá thuyết 3
Trong: phần giả thuyết 3 này tác giả đưa ra mối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng công ty với tỷ lệ nợ công ty
— Theo lý thuyết trật tự phân hạng, trình tự nguồn vốn công ty huy động để tài
trợ cho các dự án là lợi nhuận để lại, nợ vay và cuối cùng là phát hành cô phiếu Do
vậy, các công ty có tốc độ tăng trưởng cao khi tiếp cận với các cơ hội đầu tư sẽ tài
trợ vốn theo trật tự phân hạng như trên Các nghiên cứu của Um (2001), Booth (2001), Pandey (2001) kết luận rằng tốc độ tăng trưởng công ty có quan hệ cùng
chiều (+) với tỷ lệ nợ công ty Tuy nhiên cũng có quan điểm cho rằng phải tốn nhiều chỉ phí để liên kết mối quan hệ đại diện giữa những người bên ngồi cơng ty — chủ sở hữu và chủ nợ trong các công ty có tôc độ phát triên cao Các nghiên cứu
Trang 30của Titman & Wessels (1998), Chung (1993), Rajan & Zingales (1995) kết luận mối
quan hệ nghịch chiều (-) giữa tốc độ phát triển công ty và tỷ lệ nợ công ty
Tù việc tham khảo các nghiên cứu có liên quan ngoài nước và xét tình hình
tại Việt Nam, những nhà đầu tư thường đánh giá tốc độ tăng trưởng công ty dựa vào qui mô của công ty Vì vậy công ty có qui mô lớn thường đi kèm với kỳ vọng tốc độ tăng trưởng cao nên giả thuyết (H;) được xây dựng như sau:
Giả thuyết 3: Tốc độ tăng trưởng công ty có mỗi quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ
ng congty,
3.2.4 Giả thuyết 4
“Trong phần này, tác giả trình bày giả thuyết tiếp theo thể hiện mối quan hệ giữa tiềm năng phát triển công ty với tỷ lệ nợ công ty làm giả thuyết thứ 4 cho mô
hình nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty cỗ phần
Theo lý thuyết chỉ phí đại diện, những công ty với tiềm năng phát triển vững mạnh thường không muốn chịu ảnh hưởng nhiều bởi việc bắt buộc phải có những quyền chọn cho các nhà đầu tư khi huy động nguồn tiền của họ để đầu tư các dự án trong tương lai Vì vậy, việc tăng tỷ lệ nợ của công ty có thể làm hạn chế các cơ hội
đầu tư tiềm năng mà công ty hướng tới Nghiên cứu của Liu & Ren (2009) cho thấy mối quan hệ nghịch chiều (-) giữa tiềm năng phát triển công ty và tỷ lệ nợ công ty
Tại Việt Nam, việc dựa vào tiêu chuẩn nào để đánh giá tiềm năng phát triển - công ty ở Việt Nam vẫn còn chưa thống nhất Luận văn dựa vào nghiên cứu nước:
ngoài để đưa ra tiêu chuẩn đánh giá tiềm năng phát triển công ty và giả thuyết mối quan hệ giữa tiềm năng phát triển công ty với tỷ lệ nợ công ty Giả thuyết (Hạ) được xây dựng như sau:
Giả thuyết 4: Tiềm năng phát triển công ty có mỗi quan hệ nghịch chiều (-) voi tp
lệ nợ công tự |
3.2.5 Giả thuyết 5
Tiếp theo, luận văn trình bày về giả thuyết 5 để xác định mối quan hệ giữa
tính thanh khoản công ty với tỷ lệ nợ công ty
Trang 31Có hai quan điểm trái ngược về mối quan hệ giữa tính thanh khoản công ty
và tỷ lệ nợ công ty, Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, công ty có tính thanh
khoản cao với các tài sản ngắn hạn nhiều có khuynh hướng vay nợ nhiều hơn do các công ty này có khả năng thanh toán cao từ các tài sản ngắn hạn Ủng hộ quan điểm này là nghiên cứu của Jensen (1986) khi kết luận rằng tính thanh khoản công ty có quan hệ cùng chiều (+) với tỷ lệ nợ công ty Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân
hạng, công ty có tính thanh khoản cao thì thích dựa vào nguồn vốn bên trong của
: công ty, Các nghiên cứu của Friend & Lang (1988), Rajan & Zingales (1995),
Ozkan (2001), Bevan & Danbolt (2002), Gajdka (2002) kết luận rằng tính thanh
khoản công ty có mối quan hệ nghịch chiều (-) với tỷ lệ nợ công ty |
Dựa trên các nghiên cứu nước ngoài kết hợp các nghiên cứu trong nước có liên quan đến đề tài các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cầu vốn các công ty cỗ phần cùng
với thực trạng vẻ tình hình Việt Nam giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế năm 2008, nguồn vốn trên thị trường khó khăn, các công ty cố gắng tự tài trợ cho công ty mình
bằng nguồn vốn bên trong của công ty Do đó những công ty được đánh giá có tính
_ thanh khoản cao thường sẽ tự tài trợ cho mình bằng nguồn vốn bên trong của công ty nên giả thuyết (H;) được xây dựng như sau:
Giả thuyết 5: Tính thanh khoản công ty có mỗi quan hệ nghịch chiều (-) với tỷ lệ HỢ CƠNG Í
3.2.6 Giả thuyết 6
Cuối cùng là phần trình bày giả thuyết 6 về mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu
Nhà Nước với tỷ lệ nợ công ty
Yếu tố tỷ lệ sở hữu Nhà nước chỉ xuất hiện ở một số quốc gia CÓ chế độ chính trị đặc biệt nên tác giả tham khảo bài nghiên cứu của Samuel, Huang & Song
(2002), tại Trung Quốc Bài nghiên cứu này xác định rằng những công ty có vốn sở hữu Nhà Nước thường ưa thích tài trợ bằng vốn chủ sở hữu hơn tài trợ bằng nợ để có thê điêu khiên quyên kiêm soát công ty
Trang 32Tương tự như Trung Quốc thì nền kinh tế Việt Nam vẫn còn chịu sự chỉ phối
của nhà nước, vì vậy những công ty có vốn đầu tư Nhà nước thường được đánh giá -
là có sẵn nguồn tài trợ từ Nhà nước Do đó giả thuyết (Hạ) được xây dựng như sau: Giả thuyết 6: Tỷ lệ sở hữu Nhà Nước có mối quan hệ nghịch chiều (-) với tỷ lệ nợ cong ty
3.3 Xác định các biến
Phần trên đã giới thiệu về giả thuyết các biến độc lập Tuy nhiên để có thể - đưa ra mô hình về các yếu tố ảnh hưởng đến tỷ lệ nợ công ty cần phải xác định cách thức để đo lường các biến độc lập của mô hình Sau đây tác giả sẽ lần lượt trình bày
cách thức xác định biến phụ thuộc: ty lệ nợ công ty và các biến độc lập: qui mô
công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty, tính thanh khoản công ty, tỷ lệ sở hữu Nhà nước của công ty
3.3.1 Biến phụ thuộc |
Luận văn nhằm tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty cổ phần Vì vậy khi đề cập đến thuật ngữ cơ cấu vốn của công ty, người đọc - thường hình dung điều đó thể hiện mối quan hệ giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu Tuy nhiên đó là tỷ lệ giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu hay tỷ lệ giữa vốn chủ sở hữu và nợ vay? Vì vậy, nhằm tránh sự không rõ ràng trong việc xác định tỷ lệ giữa ng vay va
vốn chủ sở hữu, biến phụ thuộc để diễn tả cơ cấu vốn công ty trong luận văn được
hiểu là tỷ lệ nợ của công ty Đa số các nghiên cứu nước ngoài như: Ebru & Nazan
(2010) ở thị trường Thổ Nhĩ Kỳ; Liu & Ren (2009) ở thị trường Trung Quốc; Huson, Nazrul (2009) ở thị trường Malasya và bài nghiên cứu của Buferna, Bangassa, và Hodgkinson (2005) ở thị trường Liban đã xác định tỷ lệ nợ của công
ty thì nợ bao gồm cả nợ ngắn hạn và nợ dài hạn Tuy nhiên trong bài nghiên cứu của
Chen (2003) tại thị trường Trung Quốc thì khi tìm hiểu tỷ lệ nợ ông chia thành tỷ lệ nợ ngắn hạn và tỷ lệ nợ dài hạn
Dựa trên các nghiên cứu nước ngoài đã nêu về cách xác định biến phụ thuộc
tỷ lệ nợ, kết hợp với việc tác giả nhận thấy trong thị trường Việt Nam nhà đầu tư chưa đi sâu vào việc phân biệt nguồn vốn công ty khi được hình thành từ nợ vay là
Trang 33bao nhiêu từ nợ ngắn hạn và bao nhiêu là từ nợ dài hạn nên tác giả chọn cách xác
định biên độc lập tỷ lệ nợ theo công thức tính như sau:
z TA Tổng nợ
Tỷ lệ ng= ——— S—— Tổng nguồn vốn
| Sau khi xác định biến phụ thuộc, những nội dung tiếp theo sẽ lần lượt trình
bày cách xác định các biến độc lập bao gồm: qui mô công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty, tính thanh khoản công
ty, tỷ lệ sở hữu Nhà nước của công ty |
3.3.2 Biến độc lập
a Quy mô công ty
Theo các bài nghiên cứu của Ebru và Nazan (2010) ở thị trường Thổ Nhĩ Kỳ;
Liu & Ren (2009) ở thị trường Trung Quốc; bài nghiên cứu của Bufrna, Bangassa,
và Hodgkinson (2005) ở thị trường Liban và bài nghiên cứu của Chen (2003) tại thị
trường Trung Quốc đã xác định qui mô công ty được tính từ hàm logarit của tổng
tài sản công ty Tuy nhiên trong bài nghiên cứu của Huson, Nazrul (2009) ở thị trường Malasya thì qui mô công ty được tính bằng hàm logarit doanh thu Trong bài
luận văn này chọn cách tính quy mô công ty theo công thức:
Quy mô công ty = log (tổng tài sản)
b Tỷ suất sinh lợi công ty |
Tiép theo bién qui mé công ty thì biến độc lập thứ hai là tỷ suất sinh lợi công ty Tỷ suất sinh lợi công ty cũng là biến được khá nhiều các nhà nghiên cứu chọn để
đưa vào mô hình các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty Tuy nhiên mỗi nhà
nghiên cứu khác nhau lại chọn cách tính tỷ suất sinh lợi theo những công thức khác nhau Trong bài nghiên cứu của Ebru và Nazan (2010) tại thị trường Thổ Nhĩ Kỳ và Liu va Ren (2009) tại thị trường Trung Quốc thì tỷ suất sinh lợi công ty được tính bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay/Téng gia trị tài sản theo số sách Tuy nhiên trong bài nghiên cứu của Buferna, Bangassa, và Hodgkinson (2005) tại thị trường Liban thì tỷ suất sinh lợi công ty được tính bằng lợi nhuận trước thuế/Tổng giá trị tài sản theo số sách của công ty Đặc biệt hơn trong bài nghiên cứu của Chen (2003)
Trang 34tại thị trường Trung Quốc thì tỷ suất sinh lợi công ty được tính bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay và khẩu hao/Téng tai san theo giá trị số sách của công ty Dựa trên các nghiên cứu đã liệt kê thì tác giả chọn cách tính lợi nhuận công ty theo công
thức:
Lợi nhuận trước thuế và lãi vay
Tỷ suất sinh lợi công ty = Tổng ổng tài sản tài số
c Tốc độ tăng trưởng công ty
Biến độc lập tốc độ tăng trưởng công ty được tính toán khác nhau ở các bài nghiên cứu thể hiện quan điểm khác nhau của các nhà nghiên cứu về tốc độ tăng
trưởng công ty Trong bài nghiên cứu của Ebru và Nazan (2010) biến tốc độ tăng
trưởng công ty được hiểu là tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị số sách của công ty và được tính bằng phần trăm thay đổi trong tổng giá trị tài sản công ty Trong khi đó, trong bài nghiên cứu của Huson, Nazrul (2009) thì tốc độ tăng trưởng công ty được tính bằng tài sản hữu hình/tổng tài sản công ty Tiếp theo thì bài nghiên cứu
của Buferna, Bangassa và Hodgkinson (2005) tại thị trường Liban thì tốc độ tăng
trưởng công ty được tính bằng tính phần trăm thay đỗi giá trị tổng tài sản Dựa trên các nghiên cứu trên, tác giả chọn cách tính tốc độ tăng trưởng công ty theo công
thức:
Tài sản, - Tài sản, „
Tốc độ tăng trưởng công ty = —
Tài sản, „
d Tiềm năng phát triển công ty
Biến tiềm năng phát triển công ty hay một số nghiên cứu nước ngoài gọi là cơ hội phát triển công ty cũng được tính theo nhiều công thức khác nhau Trong bai
nghiên cứu của Liu va Ren (2009) tại thị trường Trung Quốc, tiềm năng phát triển công ty được tính bằng tốc độ tăng trưởng lợi nhuận sau thuế của công ty còn trong
bài nghiên cứu của Chen (2003) cũng tại thị trường Trung Quốc thì tiềm năng phát triển công ty được tính bằng tăng trưởng doanh thu/tăng trưởng tổng tài sản Trong trường hợp xác định biến tiềm năng phát triển công ty, tác giả chọn công thức tính
như sau:
Trang 35Tiềm.năng phát triển công ty = Lãi ròng, - Lãi ròng, ròng, - LÃI ròng ¡
Lãi ròng,„
e Tính thanh khoản công ty
Biến tính thanh khoản công ty được tác giả chọn tính theo công thức các tỷ
số thanh toán Trong trường hợp này tác giả chọn công thức tính tỷ số thanh toán
nhanh để xác định tính thanh khoản của công ty Trong bài nghiên cứu của Liu và Ren (2009) thì hai tác giả này cũng chọn tỷ số thanh toán nhanh để đo lường tính thanh khoản của công ty Trong bài luận văn này, tính thanh khoản công ty được tính theo công thức: Tính thanh khoản công ty = Tài sản ngắn hạn - Hàng tổn kho Nợ ngắn hạn i Tỷ lệ sở hữu Nhà Nước
Cuối cùng là biến tỷ lệ sở hữu Nhà Nước của các công ty Biến độc lập này
được thu thập theo số liệu được công bố về tỷ lệ sở hữu Nhà Nước của các công ty
trên các bảng thuyết minh báo cáo tài chính Tuy nhiên khi đưa vào mô hình thì tác -
giả qui ước tỷ lệ sở hữu Nhà nước là biến giả Trong đó, những công ty có tỷ lệ sở
hữu Nhà Nước thì phần số liệu của biến tỷ lệ sở hữu Nhà nước của những công ty
này được qui ước là 1 và những công ty không có tỷ lệ sở hữu Nhà Nước thì phần số liệu của biến tỷ lệ sở hữu Nhà nước được qui ước là 0
3.4 Quá trình thu thập dữ liệu
Dữ liệu nghiên cứu được tìm kiếm, trích lọc từ các báo cáo tài chính của các công ty thuộc đối tượng nghiên cứu trong giai đoạn (2007 — 2010) Các báo cáo tài
chính của các công ty này đã thơng qua kiểm tốn và được công bố công khai trên
website của Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh hoặc website của một số cơng ty chứng khốn thành viên khác
Các số liệu từ các báo cáo tài chính được sử dụng để tính toán các biến độc
lập theo công thức tính đã được trình bày trong phần xác định các biến
Trang 363.5 Mẫu nghiên cứu
Mục đích của luận văn là tìm hiểu các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cầu vốn của các công ty giai đoạn (2007 — 2010) Ngoài ra tác giả cũng muốn tìm hiểu thêm
cuộc khủng hoảng kinh tế năm 2008 có làm thay đổi các yếu tổ ảnh hưởng đến cơ cầu vốn của các công ty hay không nên tác giả chia khoảng thời gian (2007 — 2010)
thành 2 giai đoạn nhỏ là (2007 — 2008) và (2009 — 2010) tương ứng với giai đoạn
trước khủng hoảng kinh tế năm 2008 và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế năm 2008 Vì lý do phải thu thập đầy đủ báo cáo tài chính của các công ty từ năm 2007 đến năm 2010 mới có thể so sánh được các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cầu vốn trước khủng hoảng kinh tế năm 2008 và sau khủng hoảng kinh tế năm 2008, nên các công ty được chọn làm mẫu nghiên cứu phải là những công ty được niêm yết trước năm 2007 Theo tiêu chuẩn này thì tác giả thống kê được 77 công ty được niêm yết trên
HOSE trước năm 2007 (ngoại trừ các công ty thuộc ngành đặc biệt về cơ cấu vốn như: hoạt động tài chính, ngân hàng, bảo hiểm, hoạt động kinh doanh bất động sản)
Tóm tắt
Trong nội dung chương 3, tác giả đã trình bày mô hình hồi qui dự kiến của
luận văn với 1 biến phụ thuộc và 6 biến độc lập Sau đó là phần các giả thuyết thé - hiện mối quan hệ giữa các biến độc lập với biến phụ thuộc dựa trên các nghiên cứu
nước ngoài eó liên quan đến đề tài Phần tiếp theo là phần xác định các biến bao
gồm biến độc lập và biến phụ thuộc Công thức xác định các biến này cũng dựa trên
các nghiên cứu nước ngoài và có lựa chọn lại để phù hợp với thực tế tình hình kinh
tế Việt Nam Cuối cùng là phần số liệu để phục vụ cho việc tính toán các biến được
trình bày trong phần quá trình thu thập dữ liệu và mẫu nghiên cứu Chương tiếp theo sẽ sử dụng các số liệu được thu thập trong các báo cáo tài chính của các công ty thuộc mẫu nghiên cứu để chạy hàm hồi qui, kiểm định các vi phạm giả thuyết của hồi qui từ đó kết luận về kết quả nghiên cứu các yếu tế ảnh hưởng đến cơ cầu vốn của các công ty trong các giai đoạn (2007 — 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế năm 2008 và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế năm 2008
Trang 37Chương 4: PHÂN TÍCH KÉT QUÁ NGHIÊN CỨU
Nội dung chương 3 đã trình bày mô hình nghiên cứu cùng giả thuyết các biến
độc lập: qui mô công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty, tính thanh khoản công ty, tỷ lệ sở hữu Nhà nước của công ty Cùng với việc dựa trên các nghiên cứu nước ngoài để đưa ra giả thuyết thì chương 3 cũng xác định công thức tính các biến độc lập và biến phụ thuộc của mô hình hồi qui Trong nội dung chương này tác giả sử dụng phần mềm SPSS để xác ˆ_ định hàm hồi qui các yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty trong giai
đoạn (2007 —- 2010), giai đoạn trước khủng hoảng kinh tế năm 2008 từ (2007 — 2008) và giai đoạn sau khủng hoảng kinh tế năm 2008 từ (2009 — 2010) Tiếp theo là kiểm định lại sự vi phạm hàm hồi qui để khẳng định lại mô hình hỏi qui của các
yếu tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn công ty
4.1 Phân tích thống kê và phân tích tương quan
Phần sau đây tác giả trình bày 2 phần là phân tích thống kê và phân tích tương quan để giúp người đọc có cái nhìn khái quát về các biến tham gia trong mô hình hồi qui
4.1.1 Phân tích thông kê
Bảng thống kê sau đây mô tả toàn bộ giá trị các biến độc lập: qui mô công ty,
tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty,
tính thanh khỏản công ty và biến phụ thuộc: tỷ lệ nợ công ty Số mẫu nghiên cứu là
77 công ty Các số liệu liên quan đến các biến độc lập và phụ thuộc được quan sát
và thu thập trong khoảng thời gian 4 năm (từ năm 2007 đến 2010) Các thông số về
giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, của các biến
qua các năm của các công ty được tính toán và thê hiện trong bảng 4.1 dưới đây
Trang 38Bảng 4.1: Bảng phân tích thống kê các biến , 1k : 95% Confidence Các biện N Mean ¬ bàn Tnterval Tor Mean Minimum | Maximum Lower Upper Bound Bound Qui mô 308 | 117738 | 0.45817 | 0.02611 | 11.7224 | 11.8251 10.95 13.18 Ty suất sinh lợi 308 | 0.1203 | 0.1434 | 0.00817 | 0.1042 | 0.1364 0.4 1.63 Tộc độ tăng trưởng 308 | 03635 | 0.6607 | 003765 | 0.2895 | 04376 -0.51 6.06 Tiêm năng phát trien 308 | 02806 | 12103 | 006896 | 0.1449 | 0.4163 -4.05 6.59 Tính thanh khoản 308 | 16662| 2.14116 | 0122| 14261| 19062 -2.79 19.43 L lệ nợ 308 | 0.4265 | 0.19418 | 001106] 0.4047| 04482] 003 099
Kết quả bảng 4.1 cho thấy rằng giá trị trung bình qui mô công ty tính theo công thức hàm logarit tổng tài sản có giá trị trung bình 11.7738 với giá trị cao nhất là 13.18 và giá trị thấp nhất là 10.95 Biến tỷ suất sinh lợi công ty với giá trị trung
bình là 0.1203, trong đó giá trị thấp nhất là công ty bị lỗ với tỷ suất sinh lợi là -0.4 và giá trị cao nhất khi công ty có lãi và tỷ suất sinh lợi là 1.63 Biến độc lập thứ ba
là tốc độ tăng trưởng công ty với công thức tính dựa vào phần trăm thay đổi giá trị tài sản cho thấy tốc độ tăng trưởng công ty đạt gia tri trung bình là 0.3635 với giá trị
lớn nhất là 6.06 và giá trị nhỏ nhát là -0.51 Biến độc lập thứ tư là tiềm năng phát
triển công ty có giá trị trung bình là 0.2806 với giá trị lớn nhất là 6.59 và giá trị nhỏ
nhất là -4.05 Biến tính thanh khoản công ty có giá trị trung bình thể hiện khả năng
thanh tốn nhanh của các cơng ty thuộc đối tượng nghiên cứu trung bình là 1.6662
với giá trị lớn:nhất là 19.43 và giá trị nhỏ nhất là -2.79 Biến tỷ lệ sở hữu Nhà nước
là biến giả của mô hình nghiên cứu
Tiếp theo là phần phân tích tương quan thông qua ma trận tương quan để giúp người đọc hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa các biến: tỷ lệ nợ công ty, qui mô
công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển
công ty, tính thanh khoản công ty, tỷ lệ sở hữu Nhà nước trong hàm hồi qui các yếu - tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn các công ty cổ phân
4.1.2 Phân tích trơng quan
Bảng 4.2 được trình bày sau đây là bảng ma trận tương quan để đánh giá tương quan giữa các biên độc lập là: qui mô công ty, tỷ suất sinh lợi công ty, tốc độ
29
Trang 39tăng trưởng công ty, tiềm năng phát triển công ty, tính thanh khoản công ty và tỷ lệ sở hữu Nhà nước (biến giả) và biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ công ty
Phương pháp chung để đánh giá giá trị phân biệt là kiểm nghiệm ma trận tương quan cho các biến độc lập và biến phụ thuộc Kết quả hệ số tương quan nhỏ hơn 0.85 chỉ ra rằng giá trị phân biệt có khả năng tồn tại giữa 2 biến (John và Benet- Martines, 2000) Bảng 4.2 tóm tắt mối tương quan hạng Pearson giữa các biến được giải thích Tất cả hệ số tương quan tuyệt đối giữa các biến không vượt quá hệ số
“điều kiện 0.85 Điều này chứng tỏ rằng giá trị phân biệt đã đạt được
Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến Tyleno | Quimo | Loinhuan | Tocdotangtruong | Tiemnangptr | Thanhkhoan | TyleSHNN Tyleno 1 Quimo 128° 1 Loinhuan -.197” | -0.025 l Tocdotangtruong | 0.052 | 0.066 | 0.103 1 Tiemnangptr 0.025 | -0.023| .171” ,170 1 Thanhkhoan -5917 | -.146° 0.06 0.062 0.018 l TyleSHNN -.228" | -.259" | 164" -0.056 0.089 167" 1 *, *# Tương quan có ý nghĩa thống kê lần lượt ở mức 0.05 và 0.01
Kết quả.các hệ số tương quan trong bảng 4.2 trên đây đều thỏa điều kiện nhỏ
hon 0,85 (John va Benet-Martines, 2000) Ma tran trên bảng 4.2 cho thấy các yếu tố
có mối quan hệ đáng kể Trong đó: qui mô công ty có mối quan hệ cùng chiều với
biến tỷ lệ nợ công ty (r = 0,128, p = 0.05), cho thấy rằng công ty càng được đánh giá lớn (có giá trị tài sản cao) thì tỷ lệ nợ của công ty càng cao Tỷ suất sinh lợi
công ty có mối quan hệ nghịch chiều với biến ty lệ nợ công ty (r = -0,197, p = 0.01) Như vậy những công ty có tỷ suất sinh lợi cao thì tỷ lệ nợ của công ty càng thấp và ngược lại Tốc độ tăng trưởng công ty có mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ nợ công ty (r= 0,052) Những công ty được đánh giá có tiềm năng phát triển cao thì tỷ lệ nợ càng cao và ngược lại thê hiện qua tiêm năng công ty có môi quan hệ cùng chiêu
Trang 40với tỷ lệ nợ công ty (r = 0,025) Tuy nhiên trong phần ma trận tương quan thi hai biến tốc độ tăng trưởng công ty và tiềm năng phát triển công ty không có nhiều ý nghĩa trong mối quan hệ với tỷ lệ nợ công ty Tính thanh khoản công ty có quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ nợ công ty (r = -0,591, p = 0.01) Như vậy những công ty có
khả năng thanh khoản cao thì tình hình vay nợ của công ty thấp và ngược lại Ty lệ
sở hữu Nhà nước có mối quan hệ nghịch chiều với tý lệ nợ công ty (r = -0,228, p= 0.01) cho thấy rằng công ty có tỷ lệ sở hữu Nhà nước càng cao thì tỷ lệ nợ của công ty càng thấp và ngược lại
4.2 Mô hình hồi qui tuyến tính
Sau khi đã phân tích thống kê và phân tích tương quan các biến, tiếp theo đây luận văn trình bày mô hình hồi qui tuyến tính để kiểm định các giả thuyết Hị,
Hạ, Hạ, Hạ H;, Hạ đã được trình bày trong phần 3.2 của chương 3 Hồi quy tuyến
tính bội thường được dùng để kiêm định và giải thích lý thuyết nhân quả (Cooper và Schindler, 2003) Ngoài chức năng là một công cụ mô tả, hồi quy tuyến tính bội cing ©
được sử dụng như một công cụ kết luận để kiểm định giả thuyết và dự báo các giá trị
của tông thể nghiên cứu (Duncan, 1996) Như vậy, đối với nghiên cứu này, hồi quy
tuyến tính bội là phương pháp thích hợp đề kiểm định các giả thuyết nghiên cứu
Mô hình hồi qui tuyến tính được xây dựng như sau:
Y = Pg+†BiXị +†¿X; + B:X: + BaX; + B:X: + PoX, + eị
Trong đó:
Y: ty lé no cua céng ty
X1: qui mé cong ty
X;,: tỦ suất sinh lợi công ty X:: tốc độ tăng trưởng công ty Xạ: tiềm năng phái triển công ty
X;: tính thanh khoản công ty X¿: tỷ lệ sở hữu Nhà Nước