LỜI MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Nguồn vốn và cơ cấu nguồn vốn luôn là vấn đề quan trọng đối với sự phát triển của DN. Sự lựa chọn quy mô cũng như các kênh huy động nguồn vốn của các nhà quản trị sẽ ảnh hưởng đến hiệu quả SXKD của DN nói chung khi tác động trực tiếp đến chi phí sử dụng vốn cũng như mức độ rủi ro tài chính mà DN phải gánh chịu. Vì vậy, vấn đề xác định được cơ cấu nguồn vốn tối ưu, phù hợp với các DN luôn là vấn đề nhận được sự quan tâm đặc biệt của các nhà quản trị DN. Xuất phát từ yêu cầu thực tiễn trên, các nhà khoa học đã sử dụng những phương pháp nghiên cứu khác nhau, bao gồm cả định tính và định lượng nhằm trả lời cho các câu hỏi: Liệu có tồn tại cơ cấu nguồn vốn tối ưu cho từng DN hay không? Nếu có thì những nhân tố nào tác động tới việc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của DN? Cơ cấu nguồn vốn này có khác nhau đối với các ngành nghề kinh doanh cụ thể trong nền kinh tế hay không? Đây là một số câu hỏi đã nhận được sự quan tâm nghiên cứu của nhiều học giả trên thế giới, tuy nhiên câu trả lời vẫn còn nhiều tranh cãi và chưa thống nhất. Đối với nền kinh tế Việt Nam, trong suốt quá trình thực hiện quá trình công nghiệp hóa - hiện đại hóa đất nước, ngành dầu khí luôn là ngành mũi nhọn, là mắt xích trọng yếu, cung cấp nguồn nguyên, nhiên liệu quan trọng cho nhiều ngành nghề, lĩnh vực khác trong nền kinh tế, chẳng hạn như: điện, giao thông vận tải, công nghiệp hóa chất, phân bón... Đặc biệt, dầu khí còn là ngành mang lại nguồn thu lớn cho NSNN, góp phần đảm bảo sự phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, duy trì sự ổn định về an ninh - quốc phòng và chủ quyền quốc gia. Lĩnh vực thương mại dầu khí là một bộ phận trong chuỗi giá trị của ngành dầu khí Việt Nam, là cầu nối giữa các DN sản xuất dầu khí và người tiêu dùng cũng như các DN khác trong nền kinh tế. Đây là bộ phận cuối cùng và không thể tách rời trong chuỗi cung ứng của ngành dầu khí Việt Nam. 1 Trong giai đoạn 2014-2019, nền kinh tế vĩ mô có nhiều sự biến động khó lường, đặc biệt là các vấn đề liên quan đến sản lượng khai thác dầu khí của các cường quốc dầu khí trên thế giới như Nga và OPEC, cũng như cuộc khủng hoảng giá dầu thế giới đã ảnh hưởng mạnh tới hoạt động của ngành dầu khí nói chung và các DN thương mại dầu khí nói riêng. Hiệu suất, hiệu quả HĐKD của các DN thương mại dầu khí giảm sút, tình hình tài chính của các DN cũng rơi vào trạng thái thiếu lành mạnh. Cơ cấu nguồn vốn của nhiều DN thương mại dầu khí có nhiều biến động khi nguồn vốn bên trong sụt giảm mạnh, nguồn VCSH cũng suy giảm và phải gia tăng sử dụng nguồn vốn vay (chủ yếu là nợ ngắn hạn) để duy trì HĐKD. Có thể thấy, trước diễn biến khó lường của nền kinh tế trong nước và thế giới, cơ cấu nguồn vốn của nhiều DN thương mại dầu khí đã có những chuyển biến tiêu cực, chưa đảm bảo mục tiêu tối thiểu chi phí sử dụng vốn cũng như tối đa hóa được hiệu quả sử dụng đòn bẩy tài chỉnh để nâng cao khả năng sinh lời. Vì vậy, xuất phát từ thực trạng đã được chỉ ra ở trên cùng với tầm quan trọng của ngành dầu khí đối với nền kinh tế Việt Nam, dựa trên các cơ sở khoa học về lý luận cũng như thực tiễn, NCS lựa chọn đề tài: “Cơ cấu nguồn vốn của các doanh nghiệp thương mại dầu khí tại Việt Nam” làm luận án tiến sỹ kinh tế. 2. Tổng quan các công trình nghiên cứu liên quan đến đề tài Để xác định các vấn đề cần nghiên cứu, NCS đã tìm hiểu nhiều công trình khoa học về cơ cấu nguồn vốn. Sự đa dạng về số lượng cũng như quy mô nghiên cứu của các đề tài giúp cho NCS có cái nhìn tổng quan về những vấn đề cần quan tâm khi đánh giá cơ cấu nguồn vốn của các DN. Sau quá trình tổng hợp, phân tích, NCS lựa chọn trình bày một số nghiên cứu đã được công bố và phân loại theo lĩnh vực nghiên cứu: (i) nghiên cứu về cơ cấu nguồn vốn và tái cơ cấu nguồn vốn của DN; (ii) nghiên cứu về tác động của cơ cấu nguồn vốn tới hoạt động của DN; (iii) nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn của 2 DN và (iv) nghiên cứu về lĩnh vực thương mại dầu khí và DN thương mại dầu khí tại Việt Nam. 2.1. Các nghiên cứu về cơ cấu nguồn vốn và tái cơ cấu nguồn vốn của DN Cơ cấu nguồn vốn là một trong những vấn đề quan trọng hàng đầu của các DN trong quá trình hoạt động SXKD, đây là cơ sở thực tiễn cho các nhà khoa học nghiên cứu, phân tích, đánh giá về cơ cấu nguồn vốn của DN, cũng như tác động qua lại giữa các yếu tố đặc trưng của DN với cơ cấu nguồn vốn, hình thành hệ thống cơ sở lý luận vững chắc, định hướng và hỗ trợ các quyết định của chủ sở hữu DN cũng như các nhà đầu tư. Tuy nhiên câu trả lời cho câu hỏi: Có tồn tại cơ cấu nguồn vốn tối ưu hay không vẫn nhận được nhiều ý kiến trái chiều. Không phải mọi nghiên cứu đều cho thấy tồn tại một cơ cấu nguồn vốn tối ưu mà tại đó giá trị DN đạt mức tối đa, chi phí sử dụng vốn ở mức tối thiểu. Điều này có thể thấy trong các lý thuyết M&M (1958), lý thuyết trật tự phân hạng. Một số nghiên cứu cũng sử dụng các mô hình định lượng và cho kết quả ủng hộ quan điểm này, chẳng hạn như: Khan (2012) [98], Hasan và cộng sự (2014) [86]... ỞViệt Nam, nghiên cứu “Cơ cấu vốn của doanh nghiệp Việt Nam trong thời kỳ hội nhập: Nhận định và khuyến nghị” của Nguyễn Đình Luận (2015) [20]nhận định không tồn tại cơ cấu nguồn vốn tối ưu chung cho tất cả mọi DN mà còn phụ thuộc vào đặc điểm riêng của từng DN. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu trong nước cũng đã được thực hiện, chẳng hạn như nghiên cứu “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP. Hồ Chí Minh” của Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) [35] cho thấy tồn tại cơ cấu nguồn vốn và kết quả định lượng cho thấy tỷ lệ nợ trên VCSH đạt 105% sẽ làm cho giá trị DN đạt mức độ cực đại. Luận án “Cơ cấu nguồn vốn của các công ty thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” của Nguyễn Thu Hà [8] với dữ liệu từ 19 DN thủy sản niêm yết trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2012 - 2017 cũng cho thấy hệ số nợ mục tiêu của các DN thủy sản dao động từ 0,43 đến 0,7 lần và hệ số nợ dài hạn 3 tối ưu nên đạt ở mức 0,37 lần. Ngoài ra, nhiều nghiên cứu khác cũng có đồng quan điểm như: luận án “Cơ cấu nguồn vốn của các DN niêm yết trong ngành dược phẩm ở Việt Nam” của Dương Thị Thúy Hà (2016) [7], luận án “Cơ cấu nguồn vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam” của Hoàng Trung Đức (2019) [6]… 2.2. Các nghiên cứu về nhân tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn của DN Để xác định ảnh hưởng của các nhân tố bên trong và bên ngoài DN ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn, hầu hết các nghiên cứu đều sử dụng các mô hình định lượng dựa trên cơ sở là những lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn đã được nghiên cứu (Titman và Wessels (1995) [142], Chen (2004) [66], Rajan và Zingales (1995) [131]…). Các nghiên cứu khác nhau lại cho thấy sự không đồng nhất về tác động của các yếu tố tới cơ cấu nguồn vốn. Một số yếu tố thường được sử dụng như: quy mô DN, khả năng thanh toán, khả năng sinh lời, cấu trúc TS, tốc độ tăng trưởng kinh tế, lạm phát… Bên cạnh đó, nhiều nhà khoa học đã sử dụng phương pháp định lượng để nhận xét về tác động của nhiều yếu tố khác tới cơ cấu nguồn vốn của DN, chẳng hạn như nghiên cứu của Chen và Jiang (2001) [67] - “The determinants of Dutch capital structure choice” đã sử dụng mô hình phương trình cấu trúc SEM (Structural Equation Modeling) nhằm kiểm định các yếu tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn (được đại diện bởi chỉ tiêu giá trị sổ sách và giá trị thị trường của nợ ngắn hạn và nợ dài hạn trên tổng TS) của các DN Hà Lan với dữ liệu thu thập được từ 118 DN trong giai đoạn 1992 - 1997. Kết quả thực nghiệm cho thấy, các yếu tố như tỷ trọng dự phòng tài chính trên tổng TS, tỷ trọng tiền mặt và các khoản tương đường tiền trên TSNH, tỷ trọng TSCĐ trên tổng TS, quy mô DN có ảnh hưởng trọng yếu tới cơ cấu nguồn vốn của các DN Hà Lan trong khi các yếu tố khác như khả năng tăng trưởng, khả năng sinh lời, mức độ thay đổi lợi nhuận lại là những nhân tố có ít ảnh hưởng. 4 Hay có thể kể đến nghiên cứu của Joshua Abor (2008) [95] - “Determinants of the Capital Structure of Ghanaian Firms” sử dụng dữ liệu bảng của các 230 DN tại Ghana từ năm 1998 đến năm 2003, trong đó bao gồm 22 DN niêm yết trên TTCK Ghana, 55 DN lớn chưa niêm yết và 153 DNNVV. Trong nghiên cứu, tác giả đã lựa chọn các yếu tố ảnh hưởng tới cơ cấu nguồn vốn: (i) Thời gian tồn tại và phát triển của DN; (ii) Quy mô DN; (iii) Tỷ trọng TSCĐ hữu hình trong tổng TS của DN; (iv) Khả năng sinh lời của DN; (v) Khả năng tăng trưởng của DN; (vi) Mức độ chi trả cổ tức; (vii) Rủi ro kinh doanh; (viii) Tỷ lệ thuế phải nộp trên EBIT và (ix) Cấu trúc sở hữu vốn của DN. Đối với các DNNNVV, nghiên cứu còn đánh giá ảnh hưởng của các yếu tố: (i) ngành nghề kinh doanh, (ii) địa điểm SXKD; (iii) trình độ của các nhà quản trị; (iv) giới tính của CEO; (v) loại hình DN; (vi) DN có hoạt động xuất khẩu không. Quá trình thực nghiệm của tác giả đã cho thấy sự khác biệt về các yếu tố ảnh hưởng đối với cơ cấu nguồn vốn của các DN niêm yết, các DN lớn và các DNNVV. Còn nghiên cứu “Hierarchical determinants of capital structure” của Kayo và Kimura (2011) [96] lại đánh giá mức độ tác động của các yếu tố bên trong DN và các yếu tố bên ngoài DN (đặc điểm của ngành nghề SXKD, đặc điểm của quốc gia) tới việc xác định cơ cấu nguồn vốn của DN. Nhóm tác giả đã sử dụng nhiều mô hình với dữ liệu thu thập từ 17.061 DN thuộc 40 quốc gia khác nhau trong giai đoạn 1997 – 2007 và xây dựng các biến độc lập dựa trên các yếu tố bên trong (cơ hội tăng trưởng, khả năng sinh lời, quy mô DN, tỷ trọng TSCĐ trên tổng TS, mức độ rủi ro tài chính) và các yếu tố bên ngoài đại diện cho đặc điểm ngành nghề kinh doanh (mức độ độc quyền, mức độ tập trung của ngành, mức độ phát triển của TTCK, mức độ phát triển của thị trường trái phiếu, tốc độ tăng GDP). Kết quả thực nghiệm cho thấy các đặc điểm bên trong của DN là các yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng tới việc xác định cơ cấu nguồn vốn của DN, trong khi đặc điểm của quốc gia ít có tác động nhất tới cơ cấu nguồn vốn của DN. 5 ỞViệt Nam, nhiều nghiên cứu cũng được thực hiện nhằm đánh giá về vấn đề này, chẳng hạn như luận án “Nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” của Dương Thị Hồng Vân (2014) [42]. Thông qua quá trình phân tích dữ liệu thứ cấp của 193 DN niêm yết trong giai đoạn 2007 - 2012, luận án đã đánh giá tác động của các yếu tố tới cơ cấu vốn của DN niêm yết trên TTCK Việt Nam. Trong đó, khi sử dụng các mô hình định lượng, tác giả đã bổ sung thêm một số các yếu tố mới so với các đề tài nghiên cứu trước trong nước như: tỷ lệ sở hữu vốn Nhà nước, sự khác biệt về cơ cấu vốn của DN thuộc các ngành nghề kinh doanh khác nhau, sự khác biệt về tiêu chuẩn niêm yết giữa HNX và HSX, các yếu tố về quản lý (mạng lưới quan hệ, chiến lược quản lý, nguồn nhân lực). Từ kết quả nghiên cứu, luận án nhận định rằng DN niêm yết Việt Nam có hệ số nợ cao so với các quốc gia khác, vay nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn. Bên cạnh đó, tác giả cũng khẳng định ngành nghề kinh doanh tác động đến cơ cấu vốn của DN khi các phân tích cho thấy các DN thuộc ngành nghề sản xuất có tỷ trọng nợ vay ngắn hạn cao hơn so với các DN thuộc ngành nghề phi sản xuất và tỷ lệ sở hữu vốn nhà nước không ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các DN niêm yết. Ngoài ra, nghiên cứu “Tác động của Thuế thu nhập doanh nghiệp lên cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam” của Phan Thị Quốc Hương (2017) [16] đã xác định mức độ tác động của thuế TNDN tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam thông qua việc sử dụng dữ liệu thứ cấp từ báo cáo tài chính của 444 DN phi tài chính trên TTCK Việt Nam trong giai đoạn 2008 - 2015. Kết quả thực nghiệm cho thấy thuế TNDN có tác động thuận chiều lên tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn và có tác động ngược chiều lên tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng nguồn vốn của các CTCP niêm yết tại Việt Nam. Bên cạnh đó, nhiều nghiên cứu khác cũng đã được thực hiện với sự đa dạng về phạm vi nghiên cứu để đưa ra bức tranh tổng thể về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của DN, chẳng hạn: luận án “Giải pháp tái cơ cấu nguồn 6 vốn của các doanh nghiệp nhà nước trong điều kiện hiện nay ở Việt Nam” của Đoàn Hương Quỳnh (2010) [27], nghiên cứu của Phan Thanh Hiệp (2016) [11]- “Nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp công nghiệp nhìn từ mô hình GMM”, nghiên cứu “Các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết tại Việt Nam” của các Đặng Văn Dân, Nguyễn Hoàng Chung (2017) [5]… 2.3. Các nghiên cứu về tác động của cơ cấu nguồn vốn tới hoạt động của DN Vấn đề cốt lõi của quá trình phân tích cơ cấu nguồn vốn là nhằm trả lời câu hỏi: liệu cơ cấu nguồn vốn có ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động SXKD của các DN trong nền kinh tế? Để nghiên cứu về vấn đề này, các nhà khoa học đã lựa chọn nhiều chỉ tiêu để đại diện cho hiệu quả HĐKD của các DN, chẳng hạn như giá trị DN, khả năng sinh lời (ROE, ROA), hay thậm chí là rủi ro tài chính… Các kết quả thu được không xuất hiện sự đồng nhất khi sự khác biệt về mẫu số liệu đã làm phong phú bức tranh thể hiện tác động của cơ cấu nguồn vốn tới hiệu quả hoạt động SXKD của các DN. Trong đó, cả hai loại kết quả: (i) không có mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD của DN cũng như (ii)tồn tại mối quan hệ giữa hai chỉ tiêu này đều đã được kiểm định thực tế và có những bằng chứng cụ thể. Bên cạnh đó, trong hướng kết quả thứ hai, câu trả lời cho câu hỏi liệu rằng mối quan hệ này là mối quan hệ tuyến tính hay mối quan hệ phi tuyến, cũng như tồn tại mối quan hệ ngược chiều hay cùng chiều giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD cũng không có sự thống nhất. Đối với kết quả không tồn tại mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD của DN, nhiều nghiên cứu đã được thực hiện, chẳng hạn như nghiên cứu của Phillips (2004) [129] với nguồn số liệu thu thập từ 43 DN kinh doanh khách sạn tại Anh; nghiên cứu của Ebaid (2009) [76] với mẫu số liệu của 64 DN niêm yết trên TTCK Ai Cập từ năm 1997 đến năm 2005; nghiên cứu của Saeedi (2011) [134] với dữ liệu bảng thu thập từ 320 DN niêm yết trên TTCK Iran trong giai đoạn 2002 - 2009; hay nghiên cứu của Ogbulu (2012) 7 [123]với số liệu của 124 DN trên TTCK Nigieria giai đoạn 1985 - 2012; nghiên cứu của Nguyễn Hữu Huân và Lê Nguyễn Quỳnh Hương (2014) [13] với số liệu của 517 DN niêm yết trên TTCK Việt Nam giai đoạn 2010 - 2012… Có thể kể đến rất nhiều minh chứng cho kết quả: tồn tại mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả HĐKD, trong đó có những kết quả cho thấy mối quan hệ này là mối quan hệ cùng chiều, cũng có những kết quả cho thấy mối quan hệ ngược chiều, thậm chí một số nghiên cứu nhận thấy mối quan hệ phi tuyến tính giữa hai chỉ tiêu này. Cụ thể như sau: Những nghiên cứu cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động SXKD: nghiên cứu của Joshua Abor (2005) [94] - “The effect of capital structure on profitability: An empirical analysis of listed firms in Ghana” sử dụng dữ liệu của 22 DN niêm yết trên TTCK của Ghana trong giai đoạn 1998 - 2002 để đánh giá ảnh hưởng của cơ cấu nguồn vốn tới khả năng sinh lời của DN. Trong mô hình định lượng của mình, Joshua Abor đã sử dụng ba chỉ tiêu đại diện cho cơ cấu nguồn vốn, bao gồm: hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn và hệ số nợ dài hạn. Chỉ tiêu đại diện cho khả năng sinh lời là tỷ suất sinh lời VCSH (ROE). Kết quả kiểm định cho thấy, đối với các DN trong mẫu nghiên cứu, nợ ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn trong NPT (trên 85%) đồng nghĩa với việc các DN Ghana chú trọng tới việc sử dụng nợ ngắn hạn để tài trợ cho các hoạt động SXKD của mình. Ngoài ra, còn có thể kể đến nghiên cứu “The effects of capital structure on profitability: Evidence from United States” của Amarjit Gill và cộng sự (2011) [48] với mẫu số liệu thu thập từ 272 DN Hoa Kỳ niêm yết trên TTCK New York trong giai đoạn 2005 – 2007 cũng cho thấy mối quan hệ cùng chiều giữa cơ cấu nguồn vốn (đại diện bởi hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn) với khả năng sinh lời của DN (ROE). Đối với các nghiên cứu của Việt Nam, luận án “Cơ cấu vốn và rủi ro tài chính trong doanh nghiệp” của Lê Hoàng Vinh (2014) [44] thông qua việc phân tích số liệu thứ cấp thu thập từ 230 DN phi tài chính tại Việt Nam trong giai đoạn 2010 - 2013 và số liệu sơ cấp có được 8 từ khảo sát ý kiến của đại diện 97 DN phi tài chính tại nhiều địa bàn trọng điểm của Việt Nam trong năm 2013 đã cho thấy mức độ sử dụng nợ có tác động cùng chiều đến lợi nhuận dành cho chủ sở hữu. Ngoài ra, còn nhiều nghiên cứu cũng có kết quả tương tự như Roden & Lewellen (1995) [132], Margaritis & Psillaki (2007) [110], Châu Văn Thưởng & cộng sự (2017) [38]… Để chứng minh mối quan hệ ngược chiều giữa cơ cấu nguồn vốn của cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả HĐKD, nghiên cứu “The relationship of capital structure decisions with firm performance: A study of the engineering sector of Pakistan” của Khan (2012) [98] sử dụng số liệu của 36 DN niêm yết trên TTCK Pakistan hoạt động trong lĩnh vực kỹ thuật trong giai đoạn 2003 - 2009. Nghiên cứu sử dụng biến hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn để đại diện cho cơ cấu nguồn vốn và biến ROA, ROE đại diện cho hiệu quả hoạt động của DN. Kết quả cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn đối với ROA nhưng mối quan hệ đối với ROE lại không có ý nghĩa thống kê. Ở Việt Nam, nghiên cứu “Phân tích tác động của cơ cấu vốn đến hiệu quả hoạt động của các công ty cổ phần trên địa bàn tỉnh Thừa Thiên Huế” của nhóm tác giả Trần Thị Bích Ngọc, Nguyễn Việt Đức, Phạm Hoàng Cẩm Hương (2017) [22] với dữ liệu bảng thu thập từ 130 CTCP hoạt động trên địa bàn tỉnh Thừa Thiên Huế từ năm 2010 đến năm 2014 cũng đã phân tích ảnh hưởng của cơ cấu nguồn vốn đến hiệu quả hoạt động của DN. Trong mô hình định lượng, chỉ tiêu đại diện cho cơ cấu nguồn vốn là hệ số nợ còn chỉ tiêu đại diện cho hiệu quả hoạt động của DN bao gồm ROE, ROA và EPS. Kết quả kiểm định cho thấy mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính có tác động ngược chiều đến hiệu quả hoạt động của DN và nhóm tác giả đã khuyến nghị các DN tỉnh Thừa Thiên Huế nên điều chỉnh giảm hệ số nợ để nâng cao hiệu quả hoạt động SXKD. Luận án “Giải pháp tái cấu trúc tài chính các doanh nghiệp trong ngành thép ở Việt Nam” của Đặng Phương Mai (2016) [21] đã khẳng định lại mối quan hệ ngược chiều giữa hệ số nợ và khả năng sinh lời dựa trên kiểm định mô 9 hình với số liệu của 25 DN ngành thép Việt Nam giai đoạn 2009 - 2014, từ đó đưa ra nhận định việc duy trì hệ số nợ ở mức thấp sẽ giúp DN nâng cao hiệu quả hoạt động SXKD. Nhiều nghiên cứu trong và ngoài nước cũng cho kết quả tương tự, chẳng hạn như: Hasan và cộng sự (2014), Nguyễn Thị Minh Huệ và Đặng Tùng Lâm (2017) [14], Rajan và Zingales (1995) [131]… Còn đối với mối quan hệ phi tuyến giữa cơ cấu nguồn vốn và hiệu quả hoạt động của DN, nghiên cứu “Ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giá trị doanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP. Hồ Chí Minh” của Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) [35] với số liệu từ 159 DN niêm yết trên HSX từ năm 2006 đến năm 2009 cho thấy giá trị DN (đại diện bằng Tobin’s Q) có mối quan hệ bậc ba với cơ cấu nguồn vốn (đại diện bằng tỷ lệ nợ trên VCSH). Một số nghiên cứu cũng có thể kể đến như Margaritis và Psillaki (2010) [110], Đoàn Vinh Thăng (2006) [34]… 2.4. Các nghiên cứu về lĩnh vực thương mại dầu khí và DN thương mại dầu khí tại Việt Nam Lĩnh vực dầu khí nói chung và lĩnh vực thương mại dầu khí nói riêng là một trong những lĩnh vực đặc thù, chịu sự quản lý chặt chẽ của Nhà nước. Chính vì vậy, số lượng nghiên cứu về hoạt động của các DN thương mại dầu khí vẫn còn hạn chế. Một số công trình nổi bật đã được công bố có thể kể đến như: Luận án “Nghiên cứu phát triển bền vững ngành dầu khí Việt Nam” của Đinh Văn Sơn (2012) [32] đánh giá sự phát triển của ngành dầu khí qua các khía cạnh: kinh tế - xã hội - môi trường; Luận án của Bùi Thị Hồng Việt (2012), “Chính sách quản lý Nhà nước đối với kinh doanh xăng, dầu ở Việt Nam” đã nghiên cứu các chính sách của Nhà nước đối với hai hoạt động chủ yếu là nhập khẩu xăng dầu và phân phối xăng dầu trong giai đoạn 1986 - 2010. Luận án tập trung đánh giá tác động của môi trường kinh tế vĩ mô tới HĐKD xăng dầu, và rút ra kết luận rằng Chính phủ đã sử dụng nhiều công cụ, chính sách để can thiệp vào sự vận hành của thị trường xăng dầu, nhưng các chính sách lại có sự thay 10 đổi khá thường xuyên và chưa thúc đẩy được sự cạnh tranh mạnh mẽ giữa các DN trong ngành.
LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận án cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập riêng tơi Các số liệu, thơng tin trình bày luận án đảm bảo tính xác, tin cậy, trung thực có nguồn gốc rõ ràng Kết nghiên cứu luận án chưa công bố cơng trình nghiên cứu khoa học khác Tác giả luận án Nguyễn Tiến Đức i MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN .I DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT V DANH MỤC BẢNG VII DANH MỤC SƠ ĐỒ IX LỜI MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 21 1.1 NGUỒN VỐN CỦA DN 21 1.1.1 Khái niệm nguồn vốn DN 21 1.1.2 Phân loại nguồn vốn DN .21 1.2 CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DN 27 1.2.1 Khái niệm cấu nguồn vốn DN 27 1.2.2 Hệ thống tiêu phản ánh cấu nguồn vốn DN 30 1.2.3 Một số lý thuyết cấu nguồn vốn DN 33 1.2.4 Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu nguồn vốn DN 43 1.2.5 Tác động cấu nguồn vốn đến hoạt động SXKD DN 50 1.2.6 Nguyên tắc hoạch định cấu nguồn vốn DN 58 1.3 KINH NGHIỆM HOẠCH ĐỊNH CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA MỘT SỐ DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TRÊN THẾ GIỚI VÀ BÀI HỌC CHO DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 61 1.3.1 Cơ cấu nguồn vốn số DN thương mại dầu khí .61 1.3.2 Bài học kinh nghiệm cho DN thương mại dầu khí Việt Nam 69 KẾT LUẬN CHƯƠNG 72 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM .73 2.1 TỔNG QUAN VỀ CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 73 ii 2.1.1 Quá trình hình thành phát triển lĩnh vực thương mại dầu khí Việt Nam 73 2.1.2 Đặc điểm HĐKD DN thương mại dầu khí Việt Nam .76 2.1.3 Tổng quan mẫu nghiên cứu 80 2.1.4 Khái quát tình hình hoạt động DN thương mại dầu khí Việt Nam 83 2.2 THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 91 2.2.1 Cơ cấu nguồn vốn theo quan hệ sở hữu .91 2.2.2 Cơ cấu nguồn vốn theo thời gian huy động sử dụng vốn 100 2.2.3 Cơ cấu nguồn vốn theo phạm vi huy động vốn 102 2.3 KIỂM ĐỊNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI CƠ CẤU NGUỒN VỐN VÀ TÁC ĐỘNG CỦA CƠ CẤU NGUỒN VỐN TỚI HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ VIỆT NAM .104 2.3.1 Ảnh hưởng nhân tố tới cấu nguồn vốn DN thương mại dầu khí Việt Nam 105 2.3.2 Tác động cấu nguồn vốn tới HĐKD DN thương mại dầu khí Việt Nam 112 2.4 ĐÁNH GIÁ CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 131 2.4.1 Những kết đạt .131 2.4.2 Những hạn chế nguyên nhân hạn chế .133 KẾT LUẬN CHƯƠNG 139 CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ VIỆT NAM 140 3.1 BỐI CẢNH KINH TẾ XÃ HỘI VÀ ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN LĨNH VỰC THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 140 3.1.1 Bối cảnh kinh tế vĩ mô giai đoạn 2020 - 2030 140 iii 3.1.2 Định hướng phát triển lĩnh vực thương mại dầu khí giai đoạn 2020 - 2030 144 3.2 QUAN ĐIỂM HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 147 3.2.1 Đảm bảo phù hợp với biến động môi trường kinh doanh 147 3.2.2 Đảm bảo tối đa hóa giá trị DN 147 3.2.3 Đảm bảo phù hợp với thời gian tồn phát triển DN 147 3.2.4 Đảm bảo phù hợp với chiến lược kinh doanh DN 149 3.3 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM 150 3.3.1 Xây dựng cấu nguồn vốn mục tiêu thông qua mơ hình định lượng phù hợp với DN 150 3.3.2 Tăng cường nguồn vốn nội sinh DN thương mại dầu khí 155 3.3.3 Tăng cường công tác quản trị rủi ro DN 161 3.3.4 Đa dạng hóa kênh huy động nguồn vốn bên DN .167 3.3.5 Nâng cao lực quản trị DN 170 3.4 MỘT SỐ KIẾN NGHỊ VỚI NHÀ NƯỚC 173 3.4.1 Đẩy mạnh cải cách thủ tục hành hồn thiện hệ thống sách 173 3.4.2 Hoàn thiện quy hoạch phát triển thị trường thương mại dầu khí 176 3.4.3.Hỗ trợ phát triển ổn định thị trường tài 178 3.4.4.Đẩy mạnh cơng tác cổ phần hóa DNNN ngành dầu khí 181 3.4.5 Tăng cường hoạt động tra, kiểm tra hoạt động thương mại dầu khí 185 KẾT LUẬN CHƯƠNG 187 KẾT LUẬN 188 iv DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT Tiếng Việt STT Ký hiệu Giải thích BCTC Báo cáo tài CP Chính phủ CTTC Cho thuê tài DN Doanh nghiệp DNNN Doanh nghiệp nhà nước HĐKD Hoạt động kinh doanh LNST Lợi nhuận sau thuế NCS Nghiên cứu sinh NK Nhập 10 NPT Nợ phải trả 11 NSLĐ Năng suất lao động 12 NVTX Nguồn vốn thường xuyên 13 NVTT Nguồn vốn tạm thời 14 SXKD Sản xuất kinh doanh 15 TNDN Thu nhập doanh nghiệp 16 TNHH MTV Trách nhiệm hữu hạn thành viên 17 TPCP Trái phiếu Chính phủ 18 TTCK Thị trường chứng khoán 19 TS Tài sản 20 TSCĐ Tài sản cố định 21 TSDH Tài sản dài hạn 22 TSNH Tài sản ngắn hạn 23 VCSH Vốn chủ sở hữu 24 VKD Vốn kinh doanh v Tiếng Anh STT Ký hiệu BEP CNG D DFL E EBIT GDP GSO HNX Giải thích tiếng Anh Giải thích tiếng Việt Tỷ suất lợi nhuận trước thuế Basic Earning Power Ratio lãi vay tài sản Compressed Natural Gas Khí nén tự nhiên Debt Nợ vay Degree of Financial Leverage Mức độ đòn bẩy tài Equity Vốn cổ phần Earnings Before Interest And Lợi nhuận trước thuế lãi vay Taxes Gross Domestic Product Tổng sản phẩm nội địa General Statistics Office Of Tổng cục Thống kê Viet Nam Sở Giao dịch chứng khoán Hà Hanoi Stock Exchange Nội 10 HSX 11 12 13 14 15 16 Ho Chi Minh Stock Exchange Sở Giao dịch chứng khốn Hồ Chí Minh Nguồn vốn lưu động thường NWC Net Working Capital xuyên Khí tự nhiên cung cấp PNG Piped Natural Gas thông qua đường ống ROA Return on Assets Tỷ suất LNST tài sản ROE Return on Equity Tỷ suất LNST VCSH ROS Return on Sales Tỷ suất LNST doanh thu Đơn vị tiền tệ Ấn Độ Rs Cs Rupee Crores (1 crore = 10.000.000 rupee) 16 TOE Tonne of Oil Equivelent Đơn vị dầu quy đổi 17 WTO World Trade Organization Tổ chức thương mại giới vi DANH MỤC BẢNG STT Bảng Nội dung Trang Bảng 1.1 Bảng cân đối kế toán định đề M&M I 34 Bảng 1.2 Một số tiêu tài Mahanagar Gas Ltd 63 Bảng 1.3 Một số tiêu tài Phoenix Petroleum 67 Giá trị nhập sản phẩm dầu khí Việt Bảng 2.1 79 Nam Danh sách DN thương mại dầu khí mẫu Bảng 2.2 81 nghiên cứu Tỷ trọng TSNH tổng TS DN thương Bảng 2.3 85 mại dầu khí nghiên cứu Hệ số khả toán nhanh DN thương Bảng 2.4 90 mại dầu khí nghiên cứu Hệ số VCSH DN nghiên cứu giai đoạn Bảng 2.5 91 2014 – 2019 Tỷ trọng nợ ngắn hạn NPT DN nghiên Bảng 2.6 97 cứu 10 Bảng 2.7 Tỷ trọng nguồn vốn thường xuyên tổng nguồn vốn DN nghiên cứu 101 11 Bảng 2.8 Tỷ trọng nguồn vốn bên VKD DN nghiên cứu Bảng 2.9 Các biến mơ hình phương pháp tính Bảng 2.10 Thống kê mơ tả biến mơ hình Bảng 2.11 Hệ số tương quan gữa biến mơ hình Bảng 2.12 Kết hồi quy mơ hình biến phụ thuộc LEV Bảng 2.13 Kết hồi quy mơ hình biến phụ thuộc SLEV Bảng 2.14 Kết hồi quy mơ hình biến phụ thuộc LLEV Tác động biến độc lập tới biến phụ thuộc từ mơ Bảng 2.15 hình GLS 103 12 13 14 15 16 17 18 19 20 Bảng 2.16 Một số tiêu liên quan đến ROE mẫu nghiên cứu Bảng 2.17 Kết hồi quy mối quan hệ ROE LEV vii 106 107 107 108 109 109 110 112 115 21 Bảng 2.18 Kết hồi quy mối quan hệ ROE SLEV 22 Bảng 2.19 Kết hồi quy mối quan hệ ROE LLEV Kết hồi quy mơ hình kiểm định mối quan phi 23 Bảng 2.20 tuyến LEV ROE Một số tiêu liên quan đến WACC mẫu 24 Bảng 2.21 nghiên cứu 25 Bảng 2.22 Các biến mơ hình (7) phương pháp tính 26 Bảng 2.23 Hệ số tương quan gữa biến mơ hình (7) 116 116 117 120 120 121 27 Bảng 2.24 Kết hồi quy mơ hình biến phụ thuộc WACC 28 Bảng 2.25 Bảng phân tích hệ số khả toán thời Bảng phân tích hệ số tự tài trợ TSDH mẫu 122 29 Bảng 2.26 nghiên cứu 30 Bảng 2.27 NWC DN nghiên cứu 128 130 31 Bảng 3.1 Quy mô vốn vay VCSH theo giá thị trường PGC năm 2018 Bảng xếp hạng phần bù rủi ro phá sản Aswath 32 Bảng 3.2 Damodaran DN có quy mơ nhỏ tỷ USD 33 Bảng 3.3 Chi phí sử dụng nợ vay theo cấu nguồn vốn 34 Bảng 3.4 Chi phí sử dụng VCSH theo cấu nguồn vốn 151 35 Bảng 3.5 Chi phí sử dụng VCSH theo cấu nguồn vốn PGC 155 36 Bảng 3.6 Một số tiêu cảnh báo mức độ sử dụng nợ vay 163 37 Bảng 3.7 Ý nghĩa khoảng giới hạn số Z, Z’ Z’’ Altman 164 38 Bảng 3.8 Thống kê số lượng DN thương mại dầu khí theo giá trị hệ số Z’’ 165 39 Bảng 3.9 Hệ số D/E đề xuất DN thương mại dầu khí có mức độ rủi ro cao 40 Bảng 3.10 Kết cấu giá sở xăng dầu 41 Bảng 3.11 Số lượng DNNN thực cổ phần hóa 166 viii 124 152 152 154 174 181 DANH MỤC SƠ ĐỒ STT Sơ đồ Nội dung Trang Sơ đồ 1.1 Định đề M&M II trường hợp khơng có thuế 35 Sơ đồ 1.2 Định đề M&M I trường hợp có thuế 36 Sơ đồ 1.3 Định đề M&M II trường hợp có thuế 37 Sơ đồ 1.4 Cơ cấu nguồn vốn tối ưu theo lý thuyết đánh đổi 38 Sơ đồ 1.5 Minh hoạ trường hợp NWC 57 Sơ đồ 2.1 Diễn biến giá dầu WTI giai đoạn 2014 - 2019 78 Sơ đồ 2.2 Thị phần xăng dầu Việt Nam năm 2018 82 Sơ đồ 2.3 Thị phần khí LPG Việt Nam năm 2016 82 Sơ đồ 2.4 Cơ cấu TS DN thương mại dầu khí nghiên cứu 84 10 Sơ đồ 2.5 Doanh thu thuần, EBIT LNST mẫu nghiên cứu 86 11 Hệ số phản ánh khả toán mẫu nghiên Sơ đồ 2.6 cứu 89 12 Sơ đồ 2.7 Quy mô vốn đầu tư chủ sở hữu, quỹ đầu tư phát triển LNST chưa phân phối DN nghiên cứu 94 13 Sơ đồ 2.8 Nợ ngắn hạn nợ dài hạn DN nghiên cứu 97 14 Sơ đồ 2.9 Cơ cấu nợ vay nợ chiếm dụng DN nghiên cứu 99 15 Sơ đồ 2.10 Chi phí sử dụng vốn DN nghiên cứu 118 16 Sơ đồ 2.11 Quy mô tỷ trọng NWC DN nghiên cứu 129 17 Sơ đồ 3.1 Thị trường trái phiếu Việt Nam 167 ix LỜI MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài Nguồn vốn cấu nguồn vốn vấn đề quan trọng phát triển DN Sự lựa chọn quy mô kênh huy động nguồn vốn nhà quản trị ảnh hưởng đến hiệu SXKD DN nói chung tác động trực tiếp đến chi phí sử dụng vốn mức độ rủi ro tài mà DN phải gánh chịu Vì vậy, vấn đề xác định cấu nguồn vốn tối ưu, phù hợp với DN vấn đề nhận quan tâm đặc biệt nhà quản trị DN Xuất phát từ yêu cầu thực tiễn trên, nhà khoa học sử dụng phương pháp nghiên cứu khác nhau, bao gồm định tính định lượng nhằm trả lời cho câu hỏi: Liệu có tồn cấu nguồn vốn tối ưu cho DN hay không? Nếu có nhân tố tác động tới việc hoàn thiện cấu nguồn vốn DN? Cơ cấu nguồn vốn có khác ngành nghề kinh doanh cụ thể kinh tế hay không? Đây số câu hỏi nhận quan tâm nghiên cứu nhiều học giả giới, nhiên câu trả lời nhiều tranh cãi chưa thống Đối với kinh tế Việt Nam, suốt trình thực q trình cơng nghiệp hóa - đại hóa đất nước, ngành dầu khí ln ngành mũi nhọn, mắt xích trọng yếu, cung cấp nguồn nguyên, nhiên liệu quan trọng cho nhiều ngành nghề, lĩnh vực khác kinh tế, chẳng hạn như: điện, giao thông vận tải, cơng nghiệp hóa chất, phân bón Đặc biệt, dầu khí cịn ngành mang lại nguồn thu lớn cho NSNN, góp phần đảm bảo phát triển kinh tế - xã hội đất nước, trì ổn định an ninh - quốc phòng chủ quyền quốc gia Lĩnh vực thương mại dầu khí phận chuỗi giá trị ngành dầu khí Việt Nam, cầu nối DN sản xuất dầu khí người tiêu dùng DN khác kinh tế Đây phận cuối tách rời chuỗi cung ứng ngành dầu khí Việt Nam - Mơ hình GMM Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: MACK Time variable : YEAR Number of instruments = 28 Wald chi2(6) = 59.78 Prob > chi2 = 0.000 ROE Coef SLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons -.5903064 -.0349962 -.0929749 2290531 -.0016645 043875 -.7963793 Number of obs = Number of groups = Obs per group: = avg = max = Std Err .1396856 0113192 048125 0553453 0505796 0116175 3274357 z -4.23 -3.09 -1.93 4.14 -0.03 3.78 -2.43 Instruments for first differences equation Standard D.(CR GOV TANG) GMM-type (missing=0, separate instruments for L(2/3).(L.SLEV L.GROW L.SIZE) Instruments for levels equation Standard CR GOV TANG _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for DL.(L.SLEV L.GROW L.SIZE) P>|z| 0.000 0.002 0.053 0.000 0.974 0.000 0.015 186 31 6.00 [95% Conf Interval] -.8640852 -.0571814 -.1872983 1205783 -.1007987 021105 -1.438141 -.3165276 -.012811 0013484 337528 0974698 0666449 -.1546171 each period unless collapsed) each period unless collapsed) Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = Sargan test of overid restrictions: chi2(21) = 42.37 (Not robust, but not weakened by many instruments.) -2.13 -1.05 Pr > z = Pr > z = 0.033 0.293 Prob > chi2 = 0.004 Difference-in-Sargan tests of exogeneity of instrument subsets: GMM instruments for levels Sargan test excluding group: chi2(12) = 10.73 Prob Difference (null H = exogenous): chi2(9) = 31.63 Prob iv(CR GOV TANG) Sargan test excluding group: chi2(18) = 29.56 Prob Difference (null H = exogenous): chi2(3) = 12.80 Prob > chi2 = > chi2 = 0.552 0.000 > chi2 = > chi2 = 0.042 0.005 - Kiểm tra tượng nội sinh với biến phụ thuộc ROE + Kết kiểm tra với biến độc lập SLEV Do P-value = 0,00537 nhỏ 0,05 nên biến SLEV biến nội sinh ivreg ROE (SLEV =l.SLEV) CR GOV GROW TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 772556203 1.63545599 148 128759367 011050378 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef SLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons -.1249991 0008038 -.1503101 1221647 1256133 055348 -1.385781 Instrumented: Instruments: Std Err .0788141 007832 0412512 0358979 0569231 0083654 2208881 t Number of obs = F( 6, 148) = Prob > F = R-squared = Adj R-squared = 155 10.12 0.0000 0.3208 0.2933 Root MSE 10512 P>|t| -1.59 0.10 -3.64 3.40 2.21 6.62 -6.27 0.115 0.918 0.000 0.001 0.029 0.000 0.000 = [95% Conf Interval] -.2807454 -.0146732 -.2318276 051226 0131263 038817 -1.822283 0307472 0162808 -.0687927 1931035 2381003 071879 -.9492789 SLEV CR GOV GROW TANG SIZE L.SLEV ivendog SLEV Tests of endogeneity of: SLEV H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 7.73870 F(1,147) 7.75177 Chi-sq(1) P-value = 0.00611 P-value = 0.00537 + Kết kiểm tra với biến độc lập CR Do P-value = 0,05803 lớn 0,05 nên biến CR biến ngoại sinh ivreg ROE SLEV (CR=l.CR) GOV GROW TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 79125065 1.61676154 148 131875108 010924064 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef Std Err CR SLEV GOV GROW TANG SIZE _cons -.0190113 -.3139232 -.1576952 1308951 0844509 0588834 -1.359226 0090443 071747 0408692 0355482 0572762 008211 2211286 Instrumented: Instruments: t -2.10 -4.38 -3.86 3.68 1.47 7.17 -6.15 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 12.94 0.0000 0.3286 0.3014 Root MSE = 10452 P>|t| 0.037 0.000 0.000 0.000 0.142 0.000 0.000 [95% Conf Interval] -.036884 -.455704 -.2384577 0606475 -.0287339 0426574 -1.796204 -.0011386 -.1721424 -.0769327 2011426 1976357 0751095 -.9222492 CR SLEV GOV GROW TANG SIZE L.CR ivendog CR Tests of endogeneity of: CR H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 3.48817 3.59275 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.06380 P-value = 0.05803 + Kết kiểm tra với biến độc lập GOV Do P-value = 1,0 lớn 0,05 nên biến GOV biến ngoại sinh ivreg ROE SLEV CR (GOV =l.GOV) GROW TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 816130207 1.59188198 148 136021701 010755959 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef GOV SLEV CR GROW TANG SIZE _cons -.1605028 -.2508157 -.0084628 1308125 1055946 058928 -1.409198 Instrumented: Instruments: Std Err Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared Root MSE t 0405252 0625099 0069358 0352736 0556755 0081476 2177555 P>|t| -3.96 -4.01 -1.22 3.71 1.90 7.23 -6.47 = 155 12.65 0.0000 0.3389 0.3121 = 10371 = = = = [95% Conf Interval] 0.000 0.000 0.224 0.000 0.060 0.000 0.000 -.2405855 -.3743429 -.0221687 0611076 -.0044271 0428273 -1.839509 -.0804201 -.1272885 0052431 2005174 2156162 0750286 -.9788861 GOV SLEV CR GROW TANG SIZE L.GOV ivendog GOV Tests of endogeneity of: GOV H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 0.00000 0.00000 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 1.00000 P-value = 1.00000 + Kết kiểm tra với biến độc lập GROW Do P-value = 0,02175 nhỏ 0,05 nên biến GROW biến nội sinh ivreg ROE SLEV CR GOV (GROW=l.GROW) TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 073954163 2.33405803 148 012325694 015770662 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef Std Err GROW SLEV CR GOV TANG SIZE _cons 4238197 -.3140634 -.0085514 -.1630919 1239604 0604654 -1.436452 1638947 0830412 0083985 049091 0681419 0099006 2640859 Instrumented: Instruments: t 2.59 -3.78 -1.02 -3.32 1.82 6.11 -5.44 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = 155 = 8.18 = 0.0000 = 0.0307 = -0.0086 Root MSE = P>|t| 0.011 0.000 0.310 0.001 0.071 0.000 0.000 12558 [95% Conf Interval] 0999437 -.4781631 -.0251479 -.2601016 -.0106964 0409006 -1.958318 7476958 -.1499637 0080451 -.0660821 2586172 0800303 -.9145862 GROW SLEV CR GOV TANG SIZE L.GROW ivendog GROW Tests of endogeneity of: GROW H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 5.16937 5.26553 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.02444 P-value = 0.02175 + Kết kiểm tra với biến độc lập SIZE Do P-value = 0,00145 nhỏ 0,05 nên biến SIZE biến nội sinh ivreg ROE SLEV CR GOV GROW TANG (SIZE=l.SIZE) Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 815595468 1.59241672 148 135932578 010759572 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef Std Err SIZE SLEV CR GOV GROW TANG _cons 0571113 -.247773 -.0084683 -.1534925 1306339 1040825 -1.361467 0081699 062528 0069369 0405946 0352795 055687 218332 Instrumented: Instruments: t 6.99 -3.96 -1.22 -3.78 3.70 1.87 -6.24 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 12.07 0.0000 0.3387 0.3119 Root MSE = 10373 P>|t| [95% Conf Interval] 0.000 0.000 0.224 0.000 0.000 0.064 0.000 0409667 -.3713361 -.0221766 -.2337123 0609172 -.0059618 -1.792917 0732559 -.1242099 0052399 -.0732726 2003505 2141269 -.9300157 SIZE SLEV CR GOV GROW TANG L.SIZE ivendog SIZE Tests of endogeneity of: SIZE H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 10.28609 10.13659 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.00165 P-value = 0.00145 + Kết kiểm tra với biến độc lập TANG Do P-value = 0,44767 lớn 0,05 nên biến TANG biến ngoại sinh ivreg ROE SLEV CR GOV GROW (TANG=l.TANG) SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 815339855 1.59267234 148 135889976 0107613 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef TANG SLEV CR GOV GROW SIZE _cons 0905025 -.2538427 -.0089322 -.1608157 1304328 058659 -1.396952 Instrumented: Instruments: Std Err .0592897 0626584 0069663 0405374 035286 0081577 2184343 t 1.53 -4.05 -1.28 -3.97 3.70 7.19 -6.40 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 12.43 0.0000 0.3386 0.3118 Root MSE = 10374 P>|t| 0.129 0.000 0.202 0.000 0.000 0.000 0.000 [95% Conf Interval] -.0266612 -.3776635 -.0226985 -.2409226 0607033 0425384 -1.828605 2076661 -.130022 004834 -.0807088 2001623 0747795 -.9652993 TANG SLEV CR GOV GROW SIZE L.TANG ivendog TANG Tests of endogeneity of: TANG H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 0.54882 0.57653 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.45998 P-value = 0.44767 Phụ lục 15: Kết kiểm định tác động tuyến tính LLEV tới tỷ suất sinh lời VCSH (ROE) (mơ hình 6) - Mơ hình OLS Source SS df MS Model Residual 844583149 2.15240194 179 140763858 012024592 Total 2.99698509 185 016199919 ROE Coef LLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons 2770091 0165871 -.1370819 1379675 1061781 0501077 -1.339528 Std Err .1017879 0053404 0386967 0338686 0547735 0076522 209912 t 2.72 3.11 -3.54 4.07 1.94 6.55 -6.38 Number of obs F( 6, 179) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 186 11.71 0.0000 0.2818 0.2577 Root MSE = 10966 P>|t| [95% Conf Interval] 0.007 0.002 0.001 0.000 0.054 0.000 0.000 0761505 0060488 -.2134423 0711344 -.0019066 0350076 -1.753749 4778678 0271254 -.0607216 2048006 2142629 0652079 -.9253079 - Kiểm định tượng đa cộng tuyến Variable VIF 1/VIF SIZE GOV TANG LLEV CR GROW 2.71 2.60 1.19 1.14 1.10 1.02 0.369554 0.384158 0.840117 0.875225 0.908207 0.980280 Mean VIF 1.63 - Kiểm định tượng phương sai thay đổi White's test for Ho: homoskedasticity against Ha: unrestricted heteroskedasticity chi2(26) Prob > chi2 = = 67.25 0.0000 Cameron & Trivedi's decomposition of IM-test Source chi2 df p Heteroskedasticity Skewness Kurtosis 67.25 26.87 2.03 26 0.0000 0.0002 0.1538 Total 96.15 33 0.0000 Do p-value = 0,0000 nhỏ 0,05 => Có tượng phương sai thay đổi - Kiểm định tượng tự tương quan Wooldridge test for autocorrelation in panel data H0: no first-order autocorrelation F( 1, 30) = 15.584 Prob > F = 0.0004 Do p-value = 0,0037 nhỏ 0,05 => Có tượng tự tương quan - Mơ hình FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: MACK Number of obs Number of groups = = 186 31 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 = = 2.83 0.0181 within = 0.0861 between = 0.2676 overall = 0.2029 F(5,150) corr(u_i, Xb) = -0.1681 Prob > F ROE Coef Std Err LLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons 2776268 0091387 0838297 0809629 0410363 -1.090947 1679595 007854 (omitted) 0317397 1397827 0264501 7307255 sigma_u sigma_e rho 09054832 07977965 56297139 F test that all u_i=0: t P>|t| [95% Conf Interval] 1.65 1.16 0.100 0.246 -.0542452 -.0063801 6094989 0246576 2.64 0.58 1.55 -1.49 0.009 0.563 0.123 0.138 021115 -.1952344 -.0112265 -2.534791 1465443 3571602 0932991 3528973 (fraction of variance due to u_i) F(30, 150) = 7.06 Prob > F = 0.0000 - Mô hình REM overall Random-effects GLS regression Group variable: MACK Number of obs Number of groups = = 186 31 R-sq: Obs per group: = avg = max = 6.0 = = 29.87 0.0000 within = 0.0856 between = 0.3795 = 0.2751 Wald chi2(6) corr(u_i, X) ROE = (assumed) Coef Prob > chi2 Std Err z P>|z| [95% Conf Interval] 2725342 LLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons 0119654 -.1261546 093262 0983094 0473334 -1.254507 132303 0064503 0701075 029352 0868978 01315 3586086 2.06 1.86 -1.80 3.18 1.13 3.60 -3.50 0.039 0.064 0.072 0.001 0.258 0.000 0.000 0132251 -.000677 -.2635629 0357332 -.0720073 0215599 -1.957367 sigma_u sigma_e rho 08201581 07977965 51381824 (fraction of variance due to u_i) 5318433 0246077 0112536 1507908 268626 0731068 -.5516468 - Kiểm định Hausman Coefficients (b) (B) FEM REM LLEV CR GROW TANG SIZE 2776268 0091387 0838297 0809629 0410363 (b-B) Difference 2725342 0119654 093262 0983094 0473334 sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E .0050927 -.0028266 -.0094323 -.0173465 -.0062971 1034713 004481 0120777 1094895 0229496 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(5) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 2.08 Prob>chi2 = 0.8381 Do p-value = 0,8381 lớn 0,05 => lựa chọn mô hình REM - Kiểm định phương sai thay đổi mơ hình Do p-value = 0,000 nhỏ 0,05 => Có tượng phương sai thay đổi Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects ROE[MACK,t] = Xb + u[MACK] + e[MACK,t] Estimated results: Var Test: sd = sqrt(Var) ROE e 0161999 0063648 1272789 0797797 u 0067266 0820158 Var(u) = chibar2(01) = Prob > chibar2 = 95.28 0.0000 - Mơ hình GLS Cross-sectional time-series FGLS regression Coefficients: Panels: Correlation: generalized least squares heteroskedastic common AR(1) coefficient for all panels Estimated covariances Estimated autocorrelations Estimated coefficients Wald chi2(6) Prob > chi2 ROE Coef LLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons 1580683 0101613 -.1073717 018178 1186686 0368312 -.9551869 = = = 31 Std Err .0640931 0047794 028351 0172348 0346368 0066866 1854934 (0.4584) Number of obs Number of groups Time periods z 2.47 2.13 -3.79 1.05 3.43 5.51 -5.15 P>|z| 0.014 0.033 0.000 0.292 0.001 0.000 0.000 = = = = = 186 31 41.97 0.0000 [95% Conf Interval] 0324481 0007938 -.1629386 -.0156015 0507817 0237257 -1.318747 2836885 0195287 -.0518047 0519576 1865555 0499366 -.5916265 - Mơ hình GMM Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: MACK Time variable : YEAR Number of instruments = 17 Wald chi2(6) = 35.62 Prob > chi2 = 0.000 ROE Coef LLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons 2600849 0173756 -.1514176 3203796 1558134 0554342 -1.496699 Number of obs = Number of groups = Obs per group: = avg = max = Std Err .0893844 0054357 0867085 0909025 0557725 0215363 5863232 z 2.91 3.20 -1.75 3.52 2.79 2.57 -2.55 Instruments for first differences equation Standard D.(LLEV CR GOV TANG) GMM-type (missing=0, separate instruments for L2.(L.GROW L.SIZE) Instruments for levels equation Standard LLEV CR GOV TANG _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for DL.(L.GROW L.SIZE) P>|z| 0.004 0.001 0.081 0.000 0.005 0.010 0.011 186 31 6.00 [95% Conf Interval] 0848948 0067218 -.3213631 142214 0465014 0132239 -2.645871 4352751 0280294 0185278 4985453 2651255 0976446 -.3475264 each period unless collapsed) each period unless collapsed) Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: z = Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: z = Sargan test of overid restrictions: chi2(10) = 18.67 (Not robust, but not weakened by many instruments.) -2.34 -1.74 Pr > z = Pr > z = 0.019 0.082 Prob > chi2 = 0.045 Difference-in-Sargan tests of exogeneity of instrument subsets: GMM instruments for levels Sargan test excluding group: chi2(4) = 2.83 Prob Difference (null H = exogenous): chi2(6) = 15.84 Prob iv(LLEV CR GOV TANG) Sargan test excluding group: chi2(6) = 11.70 Prob Difference (null H = exogenous): chi2(4) = 6.97 Prob > chi2 = > chi2 = 0.586 0.015 > chi2 = > chi2 = 0.069 0.137 - Kiểm tra tượng nội sinh với biến phụ thuộc ROE + Kết kiểm tra với biến độc lập LLEV Do P-value = 0,37605 lớn 0,05 nên biến LLEV biến ngoại sinh ivreg ROE (LLEV =l.LLEV) CR GOV GROW TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 710415386 1.69759681 148 118402564 011470249 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef Std Err LLEV CR GOV GROW TANG SIZE _cons 3129275 0126444 -.1496557 1131403 1006796 054734 -1.458269 1208844 0054526 041682 0361551 0591602 0082892 2275748 Instrumented: Instruments: t 2.59 2.32 -3.59 3.13 1.70 6.60 -6.41 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 10.46 0.0000 0.2950 0.2664 Root MSE = 1071 P>|t| 0.011 0.022 0.000 0.002 0.091 0.000 0.000 [95% Conf Interval] 0740451 0018694 -.2320245 0416933 -.0162283 0383536 -1.907985 55181 0234194 -.0672869 1845873 2175874 0711143 -1.008554 LLEV CR GOV GROW TANG SIZE L.LLEV ivendog LLEV Tests of endogeneity of: LLEV H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 0.74690 0.78357 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.38887 P-value = 0.37605 + Kết kiểm tra với biến độc lập CR Do P-value = 0,23510 lớn 0,05 nên biến CR biến ngoại sinh ivreg ROE LLEV (CR=l.CR) GOV GROW TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 707123486 1.7008887 148 117853914 011492491 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef CR LLEV GOV GROW TANG SIZE _cons 0084824 2531314 -.1429349 1105846 1023603 0530306 -1.401705 Instrumented: Instruments: Std Err .0063351 1084132 0419387 0362608 0588597 0083521 2300639 t 1.34 2.33 -3.41 3.05 1.74 6.35 -6.09 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 9.79 0.0000 0.2937 0.2650 Root MSE = 1072 P>|t| 0.183 0.021 0.001 0.003 0.084 0.000 0.000 [95% Conf Interval] -.0040365 0388937 -.2258109 0389289 -.0139537 0365258 -1.856339 0210012 4673691 -.060059 1822403 2186743 0695354 -.9470701 CR LLEV GOV GROW TANG SIZE L.CR ivendog CR Tests of endogeneity of: CR H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 1.34925 1.40974 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.24729 P-value = 0.23510 + Kết kiểm tra với biến độc lập GOV Do P-value = 1,0 lớn 0,05 nên biến GOV biến ngoại sinh ivreg ROE LLEV CR (GOV =l.GOV) GROW TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 712627559 1.69538463 148 11877126 011455302 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef Std Err GOV LLEV CR GROW TANG SIZE _cons -.1482231 2655978 012246 1132057 1074589 0542889 -1.443787 0416219 107703 0054296 0361315 0585999 0082678 2268093 Instrumented: Instruments: t -3.56 2.47 2.26 3.13 1.83 6.57 -6.37 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = 155 10.37 0.0000 0.2959 0.2674 Root MSE = 10703 P>|t| = = = [95% Conf Interval] 0.000 0.015 0.026 0.002 0.069 0.000 0.000 -.2304731 0527636 0015165 0418055 -.0083416 0379508 -1.89199 -.0659731 4784321 0229755 184606 2232594 070627 -.9955839 GOV LLEV CR GROW TANG SIZE L.GOV ivendog GOV Tests of endogeneity of: GOV H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 0.00000 0.00000 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 1.00000 P-value = 1.00000 + Kết kiểm tra với biến độc lập GROW Do P-value = 0,03359 lớn 0,05 nên biến GROW biến ngoại sinh ivreg ROE LLEV CR GOV (GROW=l.GROW) TANG SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 027025552 2.38098664 148 004504259 016087748 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef GROW LLEV CR GOV TANG SIZE _cons 3927295 2621624 016642 -.1456646 1354799 0540027 -1.457728 Instrumented: Instruments: Std Err .1651789 1276507 0069063 0493466 0712627 0097992 2689029 t 2.38 2.05 2.41 -2.95 1.90 5.51 -5.42 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = 155 = 7.16 = 0.0000 = 0.0112 = -0.0289 Root MSE = P>|t| 0.019 0.042 0.017 0.004 0.059 0.000 0.000 12684 [95% Conf Interval] 0663157 009909 0029944 -.2431795 -.0053439 0346382 -1.989113 7191432 5144159 0302896 -.0481498 2763036 0733672 -.9263431 GROW LLEV CR GOV TANG SIZE L.GROW ivendog GROW Tests of endogeneity of: GROW H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 4.41085 4.51541 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.03742 P-value = 0.03359 + Kết kiểm tra với biến độc lập SIZE Do P-value = 0,00065 nhỏ 0,05 nên biến SIZE biến nội sinh ivreg ROE LLEV CR GOV GROW TANG (SIZE=l.SIZE) Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 711991648 1.69602054 148 118665275 011459598 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef SIZE LLEV CR GOV GROW TANG _cons 0523409 2624893 0119651 -.1406277 1132438 1056903 -1.390528 Instrumented: Instruments: Std Err t 0082899 1077272 0054312 0416921 0361383 0586133 2274142 6.31 2.44 2.20 -3.37 3.13 1.80 -6.11 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 9.82 0.0000 0.2957 0.2671 Root MSE = 10705 P>|t| 0.000 0.016 0.029 0.001 0.002 0.073 0.000 [95% Conf Interval] 035959 0496071 0012323 -.2230163 0418302 -.0101367 -1.839926 0687229 4753714 0226979 -.058239 1846575 2215173 -.9411296 SIZE LLEV CR GOV GROW TANG L.SIZE ivendog SIZE Tests of endogeneity of: SIZE H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 11.92816 11.63334 F(1,147) Chi-sq(1) P-value = 0.00072 P-value = 0.00065 + Kết kiểm tra với biến độc lập TANG Do P-value = 0,30036 lớn 0,05 nên biến TANG biến ngoại sinh ivreg ROE LLEV CR GOV GROW (TANG=l.TANG) SIZE Instrumental variables (2SLS) regression Source SS df MS Model Residual 710983531 1.69702866 148 118497255 01146641 Total 2.40801219 154 015636443 ROE Coef TANG LLEV CR GOV GROW SIZE _cons 0852591 2763392 0119878 -.148644 1123597 0538877 -1.42896 Instrumented: Instruments: Std Err .0626015 1082772 0054382 0416442 0361587 0082813 2273922 t 1.36 2.55 2.20 -3.57 3.11 6.51 -6.28 Number of obs F( 6, 148) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 155 10.11 0.0000 0.2953 0.2667 Root MSE = 10708 P>|t| 0.175 0.012 0.029 0.000 0.002 0.000 0.000 [95% Conf Interval] -.0384491 0623703 0012413 -.230938 0409057 0375229 -1.878315 2089674 4903082 0227343 -.06635 1838137 0702525 -.9796053 TANG LLEV CR GOV GROW SIZE L.TANG ivendog TANG Tests of endogeneity of: TANG H0: Regressor is exogenous Wu-Hausman F test: Durbin-Wu-Hausman chi-sq test: 1.02432 1.07259 F(1,147) Chi-sq(1) P-value P-value = 0.31316 = 0.30036 Phụ lục 16: Kết kiểm định tác động tuyến tính DR tới WACC (mơ hình 7) - Mơ hình OLS Source SS df MS Model Residual 025585029 051224112 180 005117006 000284578 Total 076809141 185 000415185 WACC Coef DR CR TANG GROW RISK _cons 0137375 0070981 0150826 -.0004234 0960591 0198625 Std Err .0069385 0009205 0079262 0052691 0449033 0035355 t 1.98 7.71 1.90 -0.08 2.14 5.62 Number of obs F( 5, 180) Prob > F R-squared Adj R-squared = = = = = 186 17.98 0.0000 0.3331 0.3146 Root MSE = 01687 P>|t| [95% Conf Interval] 0.049 0.000 0.059 0.936 0.034 0.000 0000463 0052817 -.0005577 -.0108205 0074545 0128862 0274288 0089144 0307229 0099737 1846637 0268388 - Kiểm định tượng đa cộng tuyến Variable VIF 1/VIF CR RISK DR TANG GROW 1.38 1.33 1.28 1.05 1.04 0.723483 0.750546 0.782759 0.949464 0.958537 Mean VIF 1.22 - Kiểm định tượng phương sai thay đổi White's test for Ho: homoskedasticity against Ha: unrestricted heteroskedasticity chi2(20) Prob > chi2 = = 57.31 0.0000 Cameron & Trivedi's decomposition of IM-test Source chi2 df p Heteroskedasticity Skewness Kurtosis 57.31 8.42 3.01 20 0.0000 0.1346 0.0830 Total 68.74 26 0.0000 Do p-value = 0,0000 nhỏ 0,05 => Có tượng phương sai thay đổi - Kiểm định tượng tự tương quan Wooldridge test for autocorrelation in panel data H0: no first-order autocorrelation F( 1, 30) = 5.153 Prob > F = 0.0306 Do p-value = 0,0306 nhỏ 0,05 => Có tượng tự tương quan - Mơ hình FEM - Mơ hình REM - Kiểm định Hausman Coefficients (b) (B) FEM REM DR CR TANG GROW -.0064066 0028267 0274943 -.0053177 (b-B) Difference 0012576 0038993 0198168 -.0050655 -.0076642 -.0010726 0076775 -.0002522 sqrt(diag(V_b-V_B)) S.E .0090016 0004513 0136797 0011327 b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(4) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) = 11.82 Prob>chi2 = 0.0187 Do p-value = 0,0187 nhỏ 0,05 => Lựa chọn mơ hình FEM - Kiểm định phương sai thay đổi mơ hình Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity in fixed effect regression model H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i chi2 (31) Prob>chi2 = = 1445.93 0.0000 Do p-value = 0,00 nhỏ 0,05 => Có tượng phương sai sai số thay đổi - Mô hình GLS Cross-sectional time-series FGLS regression Coefficients: Panels: Correlation: generalized least squares heteroskedastic common AR(1) coefficient for all panels Estimated covariances = Estimated autocorrelations = Estimated coefficients = Wald chi2(5) Prob > chi2 WACC Coef DR CR TANG GROW RISK _cons 014762 0050646 0085904 -.0048506 1209279 020757 31 Std Err .0055899 0010746 0066287 0022325 0547299 0032378 (0.5192) Number of obs Number of groups Time periods z 2.64 4.71 1.30 -2.17 2.21 6.41 P>|z| 0.008 0.000 0.195 0.030 0.027 0.000 = = = = = 186 31 39.73 0.0000 [95% Conf Interval] 003806 0029584 -.0044016 -.0092263 0136593 014411 0257179 0071708 0215824 -.000475 2281965 0271031 Phụ lục 17: Hệ số Z’’ DN thương mại dầu khí mẫu nghiên cứu STT 10 11 12 13 14 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 31 Mã CK ASP CNG COM GAS HFC HTC MTG OIL PCG PCN PCT PDT PEG PGC PGD PGS PIT PLX PMG PND POV PPY PSC PTX PVG PVO SFC TDG TLP TMC VMG 2014 7,72 12,74 11,91 1,63 -0,59 3,62 31,16 -0,62 1,55 2,04 1,57 1,34 2,47 8,06 6,59 2,15 -0,42 1,17 5,80 3,25 1,91 0,24 28,46 13,40 2015 5,88 10,21 14,40 1,09 0,31 5,34 -0,76 -0,02 9,11 1,85 1,03 4,11 1,31 10,41 5,72 2,62 -0,20 0,72 3,23 6,77 0,49 6,76 31,41 2016 3,78 15,91 10,88 0,35 1,43 5,64 16,93 -0,59 2,13 11,13 4,61 1,55 11,72 3,27 2,93 6,14 2,68 -0,57 -0,11 15,49 3,38 6,00 1,54 77,64 - 2017 2018 0,71 0,97 449,03 1158,12 10,30 16,46 0,11 0,28 3,49 4,62 -1,84 9,18 6,90 -0,26 0,23 2,22 3,27 3,83 52,32 -0,13 -0,37 4,22 4,78 2,46 0,75 2,45 26,07 4,39 3,78 2,56 2,14 -0,79 -1,64 0,00 0,27 17,04 3,11 5,22 4,31 1,11 1,17 4,84 5,05 -1,08 -0,30 Ghi chú: “-” thể DN thương mại dầu khí khơng sử dụng nợ vay 2019 0,51 36,40 26,70 0,01 6,86 4,32 13,18 0,00 3,74 4,25 1,75 4,56 1,38 0,84 8,22 14,89 1,77 -1,01 3,92 19,26 2,40 0,58 6,48 -1,38 ... thương mại dầu khí Việt Nam Chương 3: Giải pháp hoàn thiện cấu nguồn vốn doanh nghiệp thương mại dầu khí Việt Nam 20 CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 1.1 NGUỒN VỐN CỦA... thương mại dầu khí Việt Nam 69 KẾT LUẬN CHƯƠNG 72 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THƯƠNG MẠI DẦU KHÍ TẠI VIỆT NAM .73 2.1 TỔNG QUAN VỀ CÁC DN THƯƠNG MẠI DẦU... cấu nguồn vốn DN thương mại dầu khí Việt Nam? - Kinh nghiệm hoàn thiện cấu nguồn vốn DN thương mại dầu khí quốc gia giới học cho DN thương mại dầu khí Việt Nam? - Đặc trưng lĩnh vực thương mại dầu