Ứng dụng mô hình định giá tài sản năm nhân tố fama french giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH  - - NGUYỄN ĐÌNH CƯỜNG ỨNG DỤNG MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN NĂM NHÂN TỐ FAMA – FRENCH GIẢI THÍCH TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh – Năm 2017 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH  - - NGUYỄN ĐÌNH CƯỜNG ỨNG DỤNG MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN NĂM NHÂN TỐ FAMA – FRENCH GIẢI THÍCH TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN TẤN HỒNG TP Hồ Chí Minh – Năm 2017 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Ứng dụng mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama-French giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam” cơng trình nghiên cứu cá nhân tôi, hướng dẫn khoa học TS Nguyễn Tấn Hồng Kết nghiên cứu trình bày luận văn chưa công bố cơng trình nghiên cứu khác TP.HCM, ngày tháng năm 2017 Tác giả Nguyễn Đình Cường MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục từ viết tắt Danh mục bảng biểu CHƯƠNG GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Câu hỏi nghiên cứu 1.4 Đối tượng nghiên cứu phạm vi nghiên cứu 1.5 Phương pháp nghiên cứu 1.6 Kết cấu đề tài CHƯƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC 2.1 Cơ sở lý thuyết 2.1.1 Mơ hình CAPM 2.1.2 Mơ hình ba nhân tố Fama – French 2.1.3 Mơ hình bốn nhân tố Carhart 2.1.4 Mơ hình năm nhân tố Fama – French 2.2 Bằng chứng thực nghiệm mơ hình ba nhân tố Fama – French 11 2.3 Bằng chứng thực nghiệm mơ hình năm nhân tố Fama – French 13 CHƯƠNG PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 17 3.1 Mơ hình nghiên cứu 20 3.2 Dữ liệu nghiên cứu 21 3.2.1 Xây dựng danh mục 22 3.2.2 Định nghĩa biến 25 CHƯƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 29 4.1 Thống kê mô tả 29 4.2 Kiểm định tính dừng chuỗi liệu 31 4.3 Kiểm định tượng đa cộng tuyến 33 4.4 Kết hồi quy 34 4.4.1 Kết hồi quy mơ hình ba nhân tố Fama – French 34 4.4.2 Kết hồi quy mơ hình năm nhân tố Fama – French 40 4.4.3 Kết hồi quy nhân tố để giải thích nhân tố cịn lại .47 4.4.4 Kết thống kê GRS 49 4.5 Thảo luận kết 50 CHƯƠNG KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 52 5.1 Kết luận 52 5.2 Khuyến nghị 53 5.3 Hạn chế nghiên cứu 55 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Từ viết tắt BE ME BE/ME CAPM CMA GRS HML OLS OP RMW SMB DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 3.1: Thống kê số lượng công ty mẫu qua năm .21 Bảng 3.2: danh mục đầu tư theo quy mô giá trị 23 Bảng 3.3: danh mục đầu tư theo quy mô lợi nhuận hoạt động 24 Bảng 3.4: danh mục đầu tư theo quy mô đầu tư 25 Bảng 3.5: Bảng 18 danh mục cổ phiếu 25 Bảng 4.1: Thống kê tỷ suất sinh lợi vượt trội 18 danh mục giai đoạn từ tháng 1/2007 đến 12/2016 29 Bảng 4.2: Thống kê nhân tố thị trường, quy mô, giá trị, lợi nhuận hoạt động đầu tư 30 Bảng 4.3: Kết kiểm định tính dừng biến 32 Bảng 4.4: Ma trận hệ số tương quan biến độc lập 33 Bảng 4.5: Hệ số phóng đại phương sai VIF cho biến giải thích 34 Bảng 4.6: Hồi quy mơ hình ba nhân tố Fama – French cho danh mục quy mô – giá trị BE/ME 35 Bảng 4.7: Hồi quy mơ hình ba nhân tố Fama – French cho danh mục quy mô – lợi nhuận hoạt động 37 Bảng 4.8: Hồi quy mơ hình ba nhân tố Fama – French cho danh mục quy mô – đầu tư 38 Bảng 4.9: Hồi quy mơ hình năm nhân tố Fama – French cho danh mục quy mô – giá trị BE/ME 40 Bảng 4.10: Hồi quy mơ hình năm nhân tố Fama – French cho danh mục quy mô – lợi nhuận hoạt động 43 Bảng 4.11: Hồi quy mơ hình năm nhân tố Fama – French cho danh mục quy mô – đầu tư 44 Bảng 4.12: Kết hồi quy nhân tố giải thích nhân tố cịn lại 47 Bảng 4.13: Kết thống kê GRS 49 CHƯƠNG GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài Hiện nay, có nhiều nghiên cứu ứng dụng mơ hình định giá tài sản thị trường chứng khốn Việt Nam nhắc đến mơ hình định giá tài sản vốn CAPM (1964, 1965), mơ hình ba nhân tố Fama – French (1993), mơ hình bốn nhân tố Carhart (1997), mơ hình năm nhân tố Fama – French (2015)… Trong năm 1960, Sharpe (1964) Lintner (1965) đưa mơ hình CAPM thể mối quan hệ tỷ suất sinh lời rủi ro hệ thống cổ phiếu Mô hình CAPM gây nhiều tranh cãi giả định nó, có giá trị cao mặc lý thuyết thực tế mơ hình CAPM khơng giải thích đầy đủ tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thị trường chứng khoán nhiều nghiên cứu thực nghiệm Trên giới có nhiều nghiên cứu bổ sung cho CAPM, tiêu biểu hai giáo sư Fama – French với nhiều nghiên cứu công bố tạp chí kinh tế hàng đầu vào năm 2013, giáo sư Fama vinh danh với giải thưởng Nobel kinh tế danh giá cho đóng góp lĩnh vực định giá tài sản Một mơ hình Fama – French nhiều nhà nghiên cứu toàn giới áp dụng mơ hình ba nhân tố Fama – French (1993), mơ hình này, Fama – French bổ sung thêm hai nhân tố quy mô giá trị vào mơ hình CAPM để giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu Hơn 20 năm sau, Fama – French tiếp tục cơng bố mơ hình năm tố bổ sung thêm hai nhân tố lợi nhuận đầu tư vào mơ hình nhân tố Fama – French Hai giáo sư sử dụng mơ hình chiết khấu cổ tức kế thừa nghiên cứu Tilman cộng (2004), Fama – French (2006, 2008), Novy – Marx (2013)… để giải thích bổ sung hai nhân tố lợi nhuận đầu tư vào mơ hình định giá Trong nghiên cứu này, tác giả ứng dụng mơ hình năm nhân tố Fama – French để giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thị trường chứng khốn Việt Nam Tại Việt Nam, có hai nghiên cứu ứng dụng mơ hình năm nhân tố Fama – French vào thị trường Việt Nam tác giả Võ Xuân Vinh, Đặng Quốc Thành (2016) Võ Hồng Đức, Mai Duy Tân (2014) nghiên cứu dừng lại việc xem 2 xét tính phù hợp mơ hình R hiệu chỉnh, phương pháp GRS chưa áp dụng Từ tác giả chọn đề tài nghiên cứu “Ứng dụng mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama-French giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam”, tác giả xem xét tác động năm nhân tố thị trường, qui mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam, đồng thời so sánh hai mơ hình định giá ba nhân tố Fama – French năm nhân tố Fama – French để tìm mơ hình định giá phù hợp cho thị trường chứng khoán Việt Nam thống kê GRS 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu đề tài ứng dụng mơ hình năm tố Fama – French vào thị trường chứng khoán Việt Nam để giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết; tìm mơ hình định giá tài sản phù hợp cho thị trường chứng khoán Việt Nam xem xét nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi để đưa khuyến nghị cho nhà đầu tư công ty 1.3 Câu hỏi nghiên cứu (1) Nhân tố thị trường, quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư tác động đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết nào? (2) Trong hai mơ hình: Mơ hình ba nhân tố Fama – French năm nhân tố Fama – French, mơ hình giải thích tốt tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam? 1.4 Đối tượng nghiên cứu phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu mối quan hệ tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam nhân tố thị trường, quy mô, giá trị, lợi nhuận đầu tư Phạm vi nghiên cứu sử dụng liệu cơng ty phi tài niêm yết hai sàn HOSE HNX khoảng thời gian từ 01/2007 - 12/2016 1.5 Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu định lượng sử dụng liệu thứ cấp công ty phi tài hai sàn HOSE HNX giai đoạn 01/2007 đến 12/2016 Dữ liệu cần thiết cho nghiên cứu gồm tỷ suất sinh lợi danh mục, tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường, lãi suất phi rủi ro lấy theo tháng gồm 120 tháng tiêu kế tốn vốn hóa trị trường, giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu, lợi nhuận hoạt động, tổng tài sản lấy theo năm Sau tác giả sử dụng Microsoft Excel để chia 18 danh mục, tính tốn tỷ suất sinh lợi cổ phiếu, tỷ suất sinh lợi danh mục, tỷ suất sinh lợi danh mục thị trường, tỷ suất sinh lợi vượt trội danh mục năm nhân tố Sau sử dụng phần mềm Eview để phân tích liệu, thống kê mơ tả chạy mơ hình hồi quy chuỗi thời gian Tác giả sử dụng phương pháp OLS cho chuỗi liệu thời gian cho mơ hình ba nhân tố Fama – French mơ hình năm nhân tố Fama – French Sau đó, dùng thống kê GRS phần mềm Matlap để kiểm định tất hệ số chặn mơ hình có đồng thời nhằm xem xét nhân tố mô hình có giải thích đầy đủ cho biến động tỷ suất sinh lợi cổ phiếu không 1.6 Kết cấu đề tài Luận văn gồm năm phần: Chương Giới thiệu Chương Tổng quan nghiên cứu trước Chương Phương pháp nghiên cứu Chương Kết nghiên cứu Chương Kết luận Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BNOP Dependent Variable: BNOPRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:14 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BR Dependent Variable: BRRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:16 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SC Dependent Variable: SCRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:18 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SNINV Dependent Variable: SNINVRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:19 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SA Dependent Variable: SARF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BC Dependent Variable: BCRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:11 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BNINV Dependent Variable: BNINVRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:13 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BA Dependent Variable: BARF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:00 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Kết hồi quy năm nhân tố Fama – French Danh mục SL Dependent Variable: SLRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:34 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SNBM Dependent Variable: SNBMRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:35 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SH Dependent Variable: SHRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:32 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BL Dependent Variable: BLRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BNBM Dependent Variable: BNBMRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BH Dependent Variable: BHRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SW Dependent Variable: SWRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SNOP Dependent Variable: SNBMRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SR Dependent Variable: SRRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.000000 Danh mục BW Dependent Variable: BWRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:26 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BNOP Dependent Variable: BNOPRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:08 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BR Dependent Variable: BRRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:24 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SC Dependent Variable: SCRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:31 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SNINV Dependent Variable: SNINVRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 17:19 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục SA Dependent Variable: SARF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 12:28 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BC Dependent Variable: BCRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 11:44 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BNINV Dependent Variable: BNINVRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 11:51 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Danh mục BA Dependent Variable: BARF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 11:42 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Kết hồi quy nhân tố giải thích nhân tố cịn lại Nhân tố thị trường Dependent Variable: RMRF Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 11:29 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C SMB HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Nhân tố quy mô Dependent Variable: SMB Method: Least Squares Date: 08/15/17 Time: 11:17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 Variable C RMRF HML RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Nhân tố giá trị Dependent Variable: HML Method: Least Squares Date: 08/14/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB RMW CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Dependent Variable: RMW Method: Least Squares Date: 08/15/17 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 C RMRF SMB HML CMA R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Nhân tố đầu tư Dependent Variable: CMA Method: Least Squares Date: 08/14/17 Time: 20:58 Sample: 2007M01 2016M12 Included observations: 120 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) ... mơ hình R hiệu chỉnh, phương pháp GRS chưa áp dụng Từ tác giả chọn đề tài nghiên cứu ? ?Ứng dụng mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama- French giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt. .. Tôi xin cam đoan luận văn ? ?Ứng dụng mơ hình định giá tài sản năm nhân tố Fama- French giải thích tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam? ?? cơng trình nghiên cứu cá nhân tôi, hướng dẫn khoa học... niêm yết nào? (2) Trong hai mơ hình: Mơ hình ba nhân tố Fama – French năm nhân tố Fama – French, mơ hình giải thích tốt tỷ suất sinh lợi cổ phiếu niêm yết Việt Nam? 1.4 Đối tượng nghiên cứu phạm