Cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp

1 L I CAM OAN Tôi xin cam oan lu n v n “C u trúc v n giá tr doanh nghi p” cơng trình nghiên c u c a b n thân, c úc k t t trình h c t p nghiên c u th c ti n th i gian qua, dư i s hư ng d n c a PGS.TS Nguy n Th Liên Hoa Tác gi lu n v n Nguy n Th Bích Phư ng DANH M C T VI T T T CP: C ph n HOSE: S Giao d ch ch ng khoán Thành ph H Chí Minh NHNN: Ngân hàng nhà nư c TP.HCM: Thành ph H Chí Minh DANH M C CÁC B NG B ng 3.1: Phân lo i công ty theo l nh v c kinh doanh B ng 3.2: Th ng kê mô t bi n c a m u kh o sát DANH M C CÁC HÌNH Hình 3.1: T ng n T ng tài s n giai o n 2009-2012 Hình 3.2: N ph i tr T ng tài s n bình quân c a l nh v c kinh doanh khác Hình 3.3: T s n t ng tài s n bình quân qua n m theo t ng l nh v c kinh doanh Hình 3.4: T su t sinh l i v n ch s h u giai o n 2008-2012 Hình 3.5: ROE bình quân qua n m c a l nh v c kinh doanh khác Hình 4.1: L m phát t n m 2009-2012 Hình 4.2: Lãi su t b n/n m giai o n 2008-2012 Hình 4.3: Ch s VN Index giai o n 2008-2012 DANH M C CÁC PH L C Ph l c 1: Danh sách 30 công ty thu c m u phân tích Ph l c 2: T ng tài s n công ty Ph l c 3: N ph i tr c a công ty Ph l c 4: V n ch s h u c a công ty Ph l c 5: L i nhu n sau thu c a công ty Ph l c 6: ROE c a công ty Ph l c 7: T s n t ng tài s n c a công ty Ph l c 8: Ch s t ng trư ng c a công ty M CL C CHƯƠNG 1: GI I THI U CHƯƠNG 2: T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TRƯ C TRÚC V N TRONG M I QUAN H ÂY V C U V I GIÁ TR DOANH NGHI P CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN C U .15 3.1 D LI U 15 3.2 TH NG KÊ MÔ T 19 3.3 PHƯƠNG PHÁP 25 CHƯƠNG 4: KI M NH TÁC NG C A C U TRÚC V N N GIÁ TR DOANH NGHI P VI T NAM………………………………………… 26 4.1 K T QU TH C NGHI M………………………………………………26 4.2 CÁC Y U T TH TRƯ NG TÁC NG N GIÁ TR DOANH NGHI P VÀ VI C L A CH N C U TRÚC V N C A CÁC CÔNG TY NIÊM Y T T I S H GIAO D CH CH NG KHỐN THÀNH PH CHÍ MINH GIAI O N 2008-2012 29 K T LU N CHƯƠNG 33 CHƯƠNG 5: K T LU N…………………………… 34 5.1 K T LU N 34 5.2 XU T……………………………… .34 5.3 GI I H N NGHIÊN C U VÀ CÁC XU T NGHIÊN C U TRONG TƯƠNG LAI……………………………………………………………………39 K T LU N 39 DANH M C TÀI LI U THAM KH O 40 PH L C 41 CHƯƠNG GI I THI U 1.1 Ý ngh a c a tài Làm th ! m t cơng ty t i ưu hóa c u trúc v n c a mình? M c tiêu b n c a vi c t i ưu hóa c u trúc v n quy t nh cân i gi a hình th c n khác v n c ph n ! t i a hóa giá tr cơng ty, t i thi!u hóa chi phí s" d ng v n bình qn Trong nhi#u n m qua, m i quan h gi a c u trúc v n giá tr doanh nghi p c xem m t v n # quan tr ng c quan tâm k!, v n nhi#u tranh lu n xung quanh Các lý thuy t v# m i quan h d báo m i quan h ng bi n, ngh ch bi n, ho$c khơng có ý ngh a th ng kê k! (Modigliani Miller, 1958, 1963; Modigliani and Miller, 1963; Jensen Meckling, 1976; Miller, 1977; Myer, 1977, 1984; Myer Majluf, 1984; Graham, 2000; Baker Wurgler, 2002; Welch, 2004) Tương t , nghiên c u th c nghi m c%ng cho nh ng k t qu h&n h p (Friend and Lang, 1988; Barton et al., 1989; Bos and Fetherston, 1993; Michaels et al., 1999; Booth et al., 2001; Abor, 2005; Mollik, 2005; Bonaccorsi di Patti, 2006; Kyerboach-Coleman, 2007) '! nâng cao giá tr doanh nghi p, công ty Vi t Nam c n ph i l a ch n c u trúc v n th cho phù h p v i cơng ty V i nh n nh ó, tác gi ch n # tài “C u trúc v n giá tr doanh nghi p” làm lu n v n t t nghi p cao h c 1.2 M c tiêu c a tài M c tiêu nghiên c u c a # tài áp d ng lý thuy t v# c u trúc v n c%ng nh ng nghiên c u th c nghi m th gi i Vi t Nam ! làm sáng t( s tác ng c a c u trúc v n, quy mô công ty ch s t ng trư ng n giá tr doanh nghi p c a công ty niêm y t t i S Giao d ch Ch ng khoán TP.HCM 1.3 !i t"#ng ph"ơng pháp nghiên c%u i t tài: c u trúc v n giá tr doanh ng nghiên c u c a nghi p, m i liên h tác kh o sát ki!m ng c a c u trúc v n n giá tr doanh nghi p c nh t báo cáo tài c a 30 cơng ty niêm y t S Giao d ch ch ng khốn Thành ph H Chí Minh giai o n t n m 2008 nn m 2012 Ph ơng pháp nghiên c u c a tài: g m bư c: • Bư c 1: D a vào paper “ Capital structure and firm value in China: A panel threshold regression analysis ” c a Yu-Shu Cheng, Yi-Pei Liu and Chu-Yang Chien ! ki!m c a c u trúc v n nh tác ng n giá tr doanh nghi p • Bư c 2: Thu th p s li u báo cáo tài c a 30 cơng ty niêm y t S Giao d ch ch ng khoán Thành ph H Chí Minh giai o n t n m 2008 n n m 2012 • Bư c 3: Nghiên c u nh lư ng s" d ng phương pháp th ng kê l ch s", phương pháp th ng kê mơ t , phương pháp phân tích t ng h p d a k t qu x" lý s li u th ng kê Eview 6.0 ưa k t lu n ki n ngh 1.4 K&t c'u c a lu(n v)n Ngoài ph n m u k t lu n, lu n v n c chia thành chương sau: o Ch"ơng 1: Gi i thi u o Ch"ơng 2: T ng quan nghiên c u trư c ây v# c u trúc v n m i quan h v i giá tr doanh nghi p o Ch"ơng 3: Phương pháp nghiên c u o Ch"ơng 4: Ki!m nh tác nghi p o Ch"ơng 5: K t lu n ng c a c u trúc v n n giá tr doanh CHƯƠNG T NG QUAN CÁC NGHIÊN C U TRƯ C ÂY V C U TRÚC V N TRONG M I QUAN H V I GIÁ TR DOANH NGHI P Có lý thuy t ph bi n v# c u trúc v n, ó là: c u trúc v n không liên quan, c u trúc v n có liên quan n giá tr doanh nghi p, thuy t ánh i t nh thuy t tr t t phân h ng Trong m t th trư ng hồn h o khơng có c nh tranh, c u trúc v n không liên quan c a Modigliani Miller (1958) cho r)ng giá tr công ty c l p v i c u trúc tài c a cơng ty, khơng t n t i c u trúc v n t i ưu cho b t k! doanh nghi p Tuy nhiên, gi thi t c a th trư ng tài hồn h o như: khơng chi phí giao d ch, khơng thu k* v ng chi phí ng nh t, thông tin cân x ng không th c t thu , i di n, s khác thông tin, t t c #u t n t i th c t (Modigliani and Miller, 1963; Jensen and Meckling, 1976; Myer, 1984; Myer and Majluf, 1984) Trong nghiên c u ti p theo c a mình, Modigliani and Miller (1963) n i r ng gi nh c a h b)ng cách k t h p l i ích c a thu thu nh p doanh nghi p m t y u t quy t trưng c a thu nh c u trúc v n c a công ty M t i!m $c ó ghi nh n chi phí lãi vay m t chi phí c tr xác nh thu ph i n p M t công ty tr kho n thu s+ nh n c m t ph n bù lãi su t “lá ch,n thu ”: tr thu Nói cách khác, giá tr công ty c t ng lên thông qua vi c s" d ng n c u trúc v n, ti#n lãi vay tr cho kho n n c kh u tr thu 'ây m t s th a nh n ng m, r)ng c u trúc v n nh hư ng n giá tr doanh nghi p Do ó, Modigliani Miller (1963) # xu t, công ty nên s" d ng v n vay nhi#u t t ! t i a hóa giá tr c a h Tương t m nh # c a Modigliani Miller (1963), Miller (1977) k t h p c hai lo i thu thu doanh nghi p thu thu nh p cá nhân vào mơ hình c a ông Theo Miller (1977), giá tr c a công ty ph thu c vào m c cân b)ng c a thu su t c a hai lo i thu Miller (1977) ch r)ng m c cân b)ng c a t ng m c thu su t xác nh giá tr doanh nghi p, i#u ó có ngh a l i ích t vi c s" d ng n có th! nh( so v i nh ng ã c # xu t c a Modigliani Miller (1963) Trong m t nghiên c u g n ây, Graham (2000) cho r)ng l i ích v# thu c a lãi vay s" d ng n kho ng 10% giá tr công ty thu thu nh p cá nhân gi m kho n l i xu ng kho ng ch ng 2/3 trư c có c i cách thu n m 1986 ch l i m t n"a sau c i cách thu Thuy t ánh i i t nh c phát tri!n b i Myers vào n m 1977 Theo Myers (1977), c u trúc v n t i ưu có t n t i M t cơng ty ang t i a hóa giá tr s+ tìm th y c u trúc v n t i ưu b)ng vi c ánh i gi a l i nhu n chi phí t vi c tài tr b)ng n Theo ó, giá tr c a m t cơng ty c tính b)ng cách l y giá tr c a công ty n u không s" d ng v n vay c ng v i hi n giá c a ch,n thu tr i hi n giá c a chi phí phá s n chi phí i di n Thuy t tr t t phân h ng c a Myers (1984) Myers Majluf (1984), nêu lên m t h th ng phân c p v# ngu n tài c a kho n c a cơng ty, u tư ng th i nh n m nh r)ng khơng có m t t l n m c tiêu rõ ràng c 'ó b i có s t n t i c a thơng tin b t cân x ng gi a công ty nh ng nhà ban u tư tài ti#m n ng Công ty tài tr cho nhu c u c a h , u s" d ng qu- n i b t có (ch.ng h n thu nh p chưa phân ph i, khơng có s t n t i c a thông tin b t cân x ng), ti p theo n n r i ro n u có nhu c u v n thêm cu i b)ng cách phát hành c phi u bên ! áp ng cho nhu c u v n l i S d có tr t tư ưu tiên theo th t v y liên quan t i s khác gi a chi phí s" d ng v n c a t ng ngu n tài tr khác V i lý thuy t a d ng v y, nên vi c m t s lư ng l n tài li u nghiên c u th c nghi m v# ịn b/y tài giá tr công ty cho k t qu h&n h p i#u khơng có ng c nhiên 10 Ch.ng h n như, Berger Bonaccorsi di Patti (2006) k t lu n r)ng òn b/y tài cao, v i ịn b/y tài c tính b)ng t l gi a t ng n giá tr s sách c a t ng tài s n, làm gi m chi phí i di n c a v n c ph n t bên ngoài, v y, gia t ng giá tr công ty K t qu th c nghi m c%ng gi ng v i k t qu c a Abor (2005), Mollik (2005), Peterson Rajan (1994), Bos Fetherston (1993), h phát hi n r)ng có m i quan h chi#u gi a òn b/y tài hi u n ng (Growth) Tuy nhiên, r t nhi#u nghiên c u ã ch ng minh gi a ịn b/y hi u n ng có m i quan h ngư c chi#u (Friend Lang, 1988; Barton et al., 1989; Michaels et al., 1999; Booth et al., (2001) Claessens Djankov (1999) ki!m tra cơng ty C ng hịa Séc phát hi n r)ng l i nhu n vi c t p trung quy#n s h u có m i quan h chi#u T Pedersen, S Thomsen (2003) nghiên c u m i quan h gi a c u s h u v n giá tr doanh nghi p c a công ty l n nh t Châu Âu K t qu tìm c cho th y s t p trung quy#n s h u có tác ng tích c c t i giá tr cơng ty ch s h u l n nh t c a công ty m t t ch c tài ho$c m t cơng ty khác N u ch s h u l n nh t c a cơng ty m t gia ình ho$c m t cá nhân nh t, s t p trung quy#n s h u không tác tr doanh nghi p Và s t p trung quy#n s h u s+ tác ng n giá ng tiêu c c n giá tr doanh nghi p n u ch s h u l n nh t m t t ch c ph Fama French (1998) ti n hành phân tích m i quan h gi a thu , quy t nh tài giá tr công ty H i n k t lu n r)ng n khơng có l i ích v# thu Bên c nh ó, l n ịn b/y cao t o v n # v# chi phí i di n gi a c ông ch n , d báo m i quan h ngư c chi#u gi a ịn b/y l i nhu n Vì v y, thông tin tiêu c c liên quan n n l i nhu n ã che l p l i ích v# thu c a n Graham (2000) k t lu n nghiên c u c a r)ng cơng ty l n làm n có lãi b c l m t t l n th p Booth et al (2001) phát tri!n m t nghiên c u nh)m tìm m i tương quan gi a c u trúc v n c a nhi#u cơng ty nư c có th trư ng tài khác Booth et al (2001) i 10 nk t 41 PH L C PH L C 1: DANH SÁCH 30 CƠNG TY THU C M;U PHÂN TÍCH Stt 01 Tên công ty Công ty CP Xây d ng Kinh doanh v t tư Mã ch%ng khoán L nh v-c kinh doanh CNT Bán buôn bán l1, s"a ch a ô tô, mô tô, xe máy xe có ng khác T p ồn Cơng ty CP t p ồn Hồng Long Cơng ty CP Cơ i n xây d ng Vi t Nam Công ty C ph n Thương m i D ch V B n Thành HLG - nt - MCG - nt - BTT - nt - 05 Công ty CP ng Biên Hịa BHS Cơng nghi p ch bi n, ch t o 06 07 08 BBC VCF TAC - nt - nt - nt - SCD - nt - LSS - nt - LAF - nt - 13 Cơng ty CP Bibica Cơng ty CP VinaCafe Biên Hịa Công ty CP d u th c v t Tư ng An Công ty CP nư c gi i khát Chương Dương Cơng ty CP Mía ng Lam Sơn Công ty CP ch bi n hang xu t kh/u Long An Công ty CP Kinh 'ô Công ty CP S a Vi t Nam KDC VNM 14 Công ty CP c p nư c Ch L n - nt - nt Cung c p nư c, ho t ng qu n lý x" lý rác th i, nư c th i 15 Công ty CP Công viên nư c ' m Sen DSN 16 Công ty CP Xuyên Thái Bình PAN 17 Cơng ty CP hồng Anh Gia Lai HAG 18 CTCP Tư v n – Thương m i – D ch v ' a c Hoàng Quân HQC T p 'oàn VINGROUP - CTCP VIC 02 03 04 09 10 11 12 19 CLW 41 D ch v gi i trí Ho t ng hành d ch v h& tr Ho t ng kinh doanh b t ng s n - nt -nt 42 20 Khai khống Cơng ty CP Khống s n Bình ' nh BMC 21 Cơng ty CP Khống s n xây d ng Bình Dương KSB - nt - 22 Công ty CP Cao su tây Ninh TRC Nông nghi p, lâm nghi p th y s n Công ty CP Cao su Phư c Hịa PHR Cơng ty CP Nhi t i n Ph L i PPC Công ty CP FPT FPT 26 Công ty CP Tp.HCM CII Xây d ng 27 Công ty CP xây d ng kinh doanh a c Hịa Bình HBC - nt - Công ty CP xây d ng Cotec CTD 29 Công ty CP Phát tri!n h t ng Kthu t IJC - nt - 30 T ng CTCP Xây d ng 'i n Vi t Nam VNE - nt - 23 24 25 28 u tư h t ng k- thu t 42 - nt S n xu t phân ph i i n, khí t, nư c nóng, nư c Thông tin truy#n thông - nt - 43 PH L C 2: T NG TÀI S N CÁC CƠNG TY Stt Mã ch%ng khốn T NG TÀI S N 2008 2009 2010 VNM 5.966.959 8.482.036 VCF 390.709 TAC 2011 2012 491.953 10.754.30 729.227 818.065 1.133.188 686.965 651.956 944.175 1.031.008 996.652 SCD 170.997 195.651 203.383 231.843 232.352 BHS 598.525 884.740 1.020.023 1.289.861 2.107.920 LSS 867.306 997.928 1.549.880 2.184.326 2.694.762 LAF 216.802 216.100 354.368 723.638 235.351 KDC 2.983.410 4.247.601 5.031.920 5.809.421 5.518.265 BBC 603.421 735.135 758.841 786.198 768.378 10 BTT 333.036 337.991 336.975 346.930 346.468 11 TRC 660.673 790.848 1.054.948 1.471.258 1.492.006 12 PPC 10.797.31 2.011.311 11.713.33 2.504.297 11.541.41 3.538.468 11.795.135 12.062.509 13 CII 43 15.582.672 19.667.796 4.999.713 6.631.179 44 14 BMC 131.616 15 FPT 6.124.834 10.395.415 12.304.544 14.943.087 14.270.464 16 CNT 1.149.572 1.513.103 1.879.410 1.928.472 1.735.826 17 HBC 1.163.293 1.361.598 1.912.959 3.285.396 4.572.531 18 PHR 1.823.708 1.869.042 2.305.353 3.088.344 3.108.985 19 KSB 404.057 481.955 599.028 656.048 692.930 20 CTD 1.156.079 1.771.940 2.017.419 2.459.637 3.612.997 21 HAG 8.871.560 12.196.211 19.043.122 25.576.512 31.298.811 22 HLG 822.686 1.239.225 1.630.614 2.148.347 2.523.206 23 MCG 914.653 1.107.664 2.106.889 2.255.275 2.572.346 24 PAN 213.384 233.791 297.076 293.246 368.580 25 DSN 98.209 95.817 117.170 155.619 172.842 26 CLW 192.949 222.751 247.476 276.529 322.939 1.006.368 1.035.624 3.994.937 4.385.977 4.608.465 1.169.859 1.916.435 2.947.239 2.792.973 2.743.786 6.021.566 14.313.365 26.146.849 35.512.635 55.818.379 2.031.308 1.962.338 27 28 29 30 IJC HQC VIC VNE 151.936 44 169.597 1.819.716 257.555 1.922.009 271.054 1.845.511 45 PH L C 3: N< PH I TR C A CÁC CÔNG TY STT Mã ch%ng khoán N< PH I TR 2008 2009 2010 2011 2012 1.991.196 2.808.596 3.105.466 4.204.772 44.601 150.064 92.882 176.147 VNM VCF 1.154.43 48.661 TAC 377.704 354.139 574.467 678.799 620.654 SCD 44.324 51.741 50.635 62.869 54.248 BHS 267.295 456.207 518.518 733.238 1.535.195 LSS 276.054 289.672 359.352 787.113 1.420.496 LAF 127.008 109.851 104.430 491.272 154.226 KDC 835.925 1.767.440 1.176.457 1.959.475 1.459.586 BBC 111.738 213.556 214.267 211.891 189.182 10 BTT 97.395 84.241 72.403 82.761 74.844 11 TRC 156.206 162.638 287.548 344.198 188.674 12 PPC 7.447.624 7.813.669 8.814.396 7.875.757 13 CII 1.281.281 2.076.373 3.746.024 4.987.693 14 BMC 7.361.02 1.147.46 31.532 48.674 69.537 7.619 45 67.423 46 15 FPT 3.227.109 6.677.493 7.255.513 8.717.275 7.194.525 16 CNT 963.054 1.304.482 1.625.017 1.686.753 1.506.538 17 HBC 573.103 725.319 1.243.393 2.557.711 3.793.787 18 PHR 944.579 706.249 1.004.773 1.306.718 1.052.572 19 KSB 229.924 180.471 220.731 231.810 245.092 20 CTD 259.995 674.244 748.832 1.022.087 1.534.768 21 HAG 4.672.354 7.068.557 10.261.838 15.493.289 20.474.822 22 HLG 328.601 663.104 1.075.546 1.561.614 2.005.665 23 MCG 730.765 883.346 1.328.787 1.546.082 1.861.681 24 PAN 20.833 25.620 36.607 37.797 41.336 25 DSN 6.284 3.822 13.007 9.602 12.076 26 CLW 48.372 68.265 85.222 98.345 136.725 426.256 366.257 3.198.611 1.243.470 1.593.277 1.935.857 2.019.898 1.989.706 27 28 29 30 IJ C HQC VIC VNE 1.012.639 1.356.825 4.399.063 10.677.630 16.593.209 27.260.458 44.944.748 1.653.847 1.490.094 1.103.644 46 1.219.812 1.102.019 47 PH L C 4: V N CH S STT Mã ch%ng khốn H U C A CÁC CƠNG TY V N CH S H U 2008 2009 2010 2011 6.455.47 447.351 7.964.43 579.163 12.477.20 725.183 2012 VNM VCF 4.665.71 326.890 TAC 306.855 297.817 369.708 352.209 375.999 SCD 126.203 142.739 152.747 168.974 178.104 BHS 331.060 425.466 496.675 553.191 572.724 LSS 568.404 700.268 1.378.976 1.255.194 LAF 89.794 106.249 1.174.87 249.938 232.366 81.125 KDC 3.739.26 544.574 4.020.437 BBC 2.413.13 521.579 3.814.673 2.075.92 491.683 574.307 579.196 10 BTT 231.501 251.710 263.267 262.560 270,272 11 TRC 478.841 606.298 767.400 1.127.060 1.303.332 12 PPC 1.214.861 1.466.243 14 BMC 3.727.74 1.403.03 120.923 4.186.753 CII 4.265.71 1.206.58 120.195 2.951.918 13 3.431.98 781.681 188.018 203.631 123.024 47 15.493.097 957.041 48 15 16 17 18 19 20 21 22 23 24 25 26 27 28 29 30 FPT CNT HBC PHR KSB CTD HAG HLG MCG PAN DSN IJC HQC VIC VNE CLW 2.273.483 2.999.501 3.980.651 5.518.255 6.181.640 154.698 196.918 246.295 233.309 220.992 532.844 573.646 641.819 721.594 770.475 881.913 1.016.802 1.284.413 1.761.511 2.031.657 167.172 288.086 378.297 424.238 447.838 881.402 1.101.159 1.268.587 1.437.550 2.078.228 3.728.928 4.694.915 8.192.168 9.398.583 9.765.253 483.424 550.292 541.338 573.139 517.166 180.470 221.189 776.392 706.884 706.980 184.005 198.491 259.317 253.846 325.516 91.925 91.994 104.163 146.017 160.766 580.112 669.367 796.326 3.142.507 3.015.188 157.220 402.999 777.215 711.963 754.080 1.497.934 2.066.943 6.842.651 6.501.238 10.556.569 311.142 400.252 646.893 639.057 681.888 143.693 153.724 162.254 178.184 186.214 48 49 PH L C 5: L