Đánh giá các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết ở Việt Nam

i BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH LÊ HỮU ĐỨC ĐÁNH GIÁ CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh - Năm 2011 ii BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH CHƯƠNG TRÌNH GIẢNG DẠY KINH TẾ FULBRIGHT LÊ HỮU ĐỨC ĐÁNH GIÁ CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM Chun ngành: Chính sách cơng Mã số: HD16.06.11 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS ĐINH CƠNG KHẢI TP Hồ Chí Minh - Năm 2011 i LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn hồn tồn tơi thực Các đoạn trích dẫn số liệu sử dụng luận văn dẫn nguồn có độ xác cao phạm vi hiểu biết Luận văn không thiết phản ánh quan điểm Trường Đại học Kinh tế thành phố Hồ Chí Minh hay Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright TP HCM, ngày…tháng…năm 2011 LÊ HỮU ĐỨC Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright 2009-2011 ii LỜI CẢM ƠN Trân trọng cảm ơn Tiến sĩ Đinh Công Khải, người thầy người trực tiếp hướng dẫn suốt q trình nghiên cứu thực đề tài Tơi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến tất q thầy Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright-những người với nhiệt huyết truyền khát vọng khám phá giới cho học viên thân suốt thời gian học tập mái trường Tôi xin cảm ơn bạn đồng môn cán chương trình t ạo nguồn cảm hứng, chia sẻ kiến thức kinh nghiệm sống suốt thời gian học tập Cám ơn tất người duyên đư ợc ngồi gốc me, ăn ly chè thưởng thức sống! Cuối cùng, xin cảm ơn cha mẹ người thân yêu tất ! TP Hồ Chí Minh, ngày…tháng…năm 2011 Tác giả Lê Hữu Đức iii TÓM TẮT Nghiên cứu nhằm đánh giá yếu tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp niêm yết Việt Nam sàn giao dịch chứng khốn TP Hồ Chí Minh Hà Nội giai đoạn 2007-2009 Tác giả đến kết luận: Thứ nhất, cấu trúc vốn doanh nghiệp niêm yết Việt Nam nói chung tuân theo lý thuyết tài thị trường phát triển Thứ hai, nghiên cứu tỷ lệ sở hữu nhà nước doanh nghiệp niêm yết lớn, doanh nghiệp có nhiều hội để tiếp cận khoản vay từ ngân hàng quốc doanh Tác giả nhận thấy “mối quan hệ xã hội kinh doanh với ngân hàng quốc doanh”, việc nhà nước sở hữu ngân hàng doanh nghiệp, Chính phủ áp đặt lãi suất trần nguyên nhân giúp cho doanh nghiệp với tỷ lệ sở hữu nhà nước lớn có hội tốt tiếp cận nguồn vốn vay từ ngân hàng quốc doanh Dựa lập luận lý thuyết Kinh tế học khu vực cơng phân tích thực tế tình hình Việt Nam, tác giả thấy doanh nghiệp công cộng Việt Nam không hiệu Do chứng cho thấy nguồn vốn ngân hàng quốc d oanh bị phân bổ vào doanh nghiệp hiệu Tác giả đưa ba khuyến nghị sách nhằm định hướng nguồn vốn ngân hàng quốc doanh phân bổ cách có hiệu sau: Thứ nhất, phía doanh nghiệp, tác giả cho nhà nước cần phải giảm ảnh hưởng tới hoạt động doanh nghiệp chuyển giao việc sản xuất hàng hóa dịch vụ cho khu vực tư nhân cách tăng số doanh nghiệp nhà nước phải cổ phần hóa giảm dần tỷ lệ sở hữu nhà nước doanh nghiệp cổ phần hóa Thứ hai, phía ngân hàng quốc doanh, Chính phủ phải xem xét lại hoạt động ngân hàng quốc doanh để doanh nghiệp có hội công việc tiếp cận nguồn vốn vay theo nghĩa nguồn vốn cần phân bổ cho doanh nghiệ p hoạt động hiệu Thứ ba, Chính phủ cần phải xem xét liệu điều 476 Bộ luật Dân quy định lãi suất cho vay không vượt 150% lãi suất có thực cần thiết hay khơng Trong trường hợp Chính phủ phải sử dụng điều khoản công cụ hành để áp đặt trần lãi suất cho vay, Chính phủ cần phải có quy định rõ ràng để tất doanh nghiệp có hội giống việc tiếp cận khoản vay từ ngân hàng quốc doanh iv MỤC LỤC LỜI CAM ĐOAN .i LỜI CẢM ƠN ii TÓM TẮT iii MỤC LỤC iv DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT .vi DANH MỤC HÌNH VẼ vii DANH MỤC BẢNG BIỂU viii CHƯƠNG – GIỚI THIỆU 1.1 Vấn đề nghiên cứu 1.2 Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu 1.3 Đối tượng phạm vi nghiên cứu 1.4 Phương pháp nghiên cứu 1.5 Bố cục luận văn CHƯƠNG – CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1 Nhóm lý thuyết đánh đổi (trade-off theory) 2.2 Nhóm lý thuyết bất cân xứng thông tin 2.3 Lý thuyết mối quan hệ người vay nợ ngân hàng 2.4 Các nghiên cứu liên quan CHƯƠNG – MÔ HÌNH KINH TẾ LƯỢNG 11 3.1 Các giả thuyết kiểm định 11 3.2 Mơ hình kinh tế lượng 14 v 3.3 Mô tả số liệu phương pháp thực 16 CHƯƠNG – KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 18 4.1 Thống kê 18 4.2 Các kết ước lượng giải thích 20 4.3 Mối quan hệ doanh nghiệp có sở hữu nhà nước ngân hàng 22 CHƯƠNG – KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 26 5.1 Kết luận 26 5.2 Khuyến nghị sách 27 5.3 Những giới hạn đề xuất nghiên cứu 29 TÀI LIỆU THAM KHẢO 31 PHỤ LỤC 34 Phụ lục 1: Thống kê tỷ lệ tổng nợ DNNY 34 Phụ lục 2: Thống kê tỷ lệ nợ dài hạn DNNY 34 Phụ lục 3: Thống kê tỷ lệ nợ ngắn hạn DNNY 35 Phụ lục 4: Thống kê tỷ lệ sở hữu nhà nước DNNY 35 Phụ lục 5: Ma trận tương quan 35 Phụ lục 6: Kết hồi quy (phân tích phần mềm Eview 6.0) 36 Phụ lục 7: Kết ước lượng Lại Thị Phương Nhung (2010) 39 Phụ lục 8: Kết ước lượng Nguyên Neelakantan (2006) 40 vi DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT DNCC Doanh nghiệp công cộng DNNN Doanh nghiệp nhà nước DNNY Doanh nghiệp niêm yết DNTN Doanh nghiệp tư nhân GDP Gross Domestic Product – Tổng sản phẩm quốc nội SGDCK Hà Nội Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội SGDCK TP.HCM Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phồ Hồ Chí Minh TTGDCK Hà Nội Trung tâm Giao dịch Chứng khoán Hà Nội TTGDCK TP.HCM Trung tâm Giao dịch Chứng khốn Thành Phố Hồ Chí Minh UBCKNN Ủy ban chứng khốn nhà nước vii DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 4.1: Ảnh hưởng việc phủ áp đặt lãi suất trần 26 viii DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 4.1: Thống kê mẫu liệu nghiên cứu 20 Bảng 4.2: Thống kê số lượng mã chứng khoán sàn 21 Bảng 4.3: Kết ước lượng với Cross-section fixed Cross-section weights22 26 CHƯƠNG – KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ 5.1 Kết luận Khi xem xét với lý thuyết tài nước phát triển nghiên cứu có số kết luận sau: Thứ nhất, nghiên cứu cho thấy cấu trúc vốn DNNY nói chung tuân theo lý thuyết tài thị trường phát triển Khác với kết Lại Thị Phương Nhung (2010), nghiên cứu tìm thấy chứng cho thấy khoản miễn giảm thuế lớn doanh nghiệp có động để tiết kiệm thuế hơn; doanh nghiệp có mức độ tăng trưởng kinh doanh cao có xu vay nợ nhiều hơn; tỷ lệ tài sản cố định lớn tỷ lệ nợ dài hạn có xu hướng lớn mối quan hệ tỷ lệ tài sản cố định tỷ lệ tổng nợ, tỷ lệ nợ ngắn hạn lại có xu hướng ngược lại Dựa vào kết thống kê, tác giả thấy DNNY Việt Nam phụ thuộc chủ yếu khoản nợ ngắn hạn so với khoản nợ dài hạn Khi xem xét đặc trưng sàn niêm yết, khác với nghiên cứu Lại Thị Phương Nhung (2010), tác giả tìm thấy khác biệt có ý nghĩa thống kê tỷ lệ vay nợ DNNY SGDCK Hà Nội DNNY SGDCK TP.HCM Cụ thể tỷ lệ n ợ n gắn hạn DNNY SGDCK Hà Nội cao SGDCK TP.HCM tỷ lệ nợ dài hạn lại lại thấp Thứ hai, khác với nghiên cứu Lại Thị Phương Nhung (2010), nghiên cứu tỷ lệ sở hữu nhà nước DNNY ảnh hưởng đến khả tiếp cận nguồn vốn vay từ ngân hàng quốc doanh DNNY có tỷ lệ sở hữu nhà nước lớn có nhiều hội để tiếp cận khoản vay từ ngân hàng quốc doanh Kết khác kết nghiên cứu Nguyên Neelak antan (2006) h ý nghĩa: (1) doanh nghiệp nghiên cứu Nguyên Neelakantan (2006) doanh nghiệp vừa nhỏ giai đoạn 1998-2001 nghiên cứu DNNY giai đoạn 2007-2009 doanh nghiệp tốt Việt Nam m ức độ minh bạch thông tin doanh nghiệp nghiên cứu nằm thị trường tài phát triển sau tám năm so với doanh nghiệp nghiên cứu Nguyên Neelakantan (2006); (2) nghiên cứu mở rộng kết nghiên cứu Nguyên Nee lakantan (2006) cho thấy không DNNN (tỷ lệ sở hữu nhà nước 50%) vay nợ nhiều doanh nghiệp khác mà doanh nghiệp với mức độ sở hữu nhà nước khác (tỷ lệ sở hữu nhà nước mức độ khác nhau) mức độ ưu tiên khoản vay 27 ngân hàng quốc doanh cho doanh nghiệp khác Nói cách khác, nghiên cứu khắc phục hạn chế nghiên cứu trước chứng minh việc nhà nước chiếm quyền kiểm soát doanh nghiệp mức độ khác thông qua tỷ lệ cổ phần nắm giữ ảnh hưởng khác đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Tác giả nhận thấy “mối quan hệ xã hội kinh doanh với ngân hàng quốc doanh”, việc nhà nước sở hữu ngân hàng doanh nghiệp, Chính phủ áp đặt lãi suất trần nguyên nhân giúp cho doanh nghiệp với tỷ lệ sở hữu nhà nước lớn có hội để tiếp cận nguồn vốn vay tốt doanh nghiệp nhà nước có tỷ lệ sở hữu nhà nước nhỏ Xét riêng yếu tố lãi suất trần, tác giả nhận thấy việc nhà nước áp đặt lãi suất trần cho vay dẫn đến tình trạng số doanh nghiệp mà nhà nước có tỷ lệ cổ phần sở hữu lớn có lợi ích tiếp cận khoản vay nằm quy định lại gây thiệt hại cho doanh nghiệp mà nhà nước không nắm giữ cổ phần nắm giữ mức thấp khơng tiếp cận nguồn vốn 5.2 Khuyến nghị sách Nghiên cứu tìm thấy chứng cho thấy có đối xử bất bình đẳng doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước mức độ khác việc tiếp cận khoản vay từ ngân hàng quốc doanh Trong đó, “mối quan hệ xã hội kinh doanh với ngân hàng”, việc nhà nước sở hữu ngân hàng doanh nghiệp việc áp đặt trần lãi suất cho vay dẫn đến tình trạng nguồn vốn vay từ ngân hàng quốc doanh phân bổ cho doanh nghiệp mà nhà nước có tỷ lệ sở hữu lớn Tuy nhiên, có nhiều chứng cho thấy doanh nghiệp mà nhà nước có tỷ lệ sở hữu lớn Việt Nam thường hiệu Những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước lớn mang tính chất doanh nghiệp cơng cộng lớn Trong kinh tế học khu vực công nhiều lý khiến cho sản xuất khu vực công hiệu so với sản xuất khu vực tư nhân 24 Lý thứ doanh nghiệp sản xuất khu vực công (gọi doanh nghiệp công cộng (DNCC)) quan tâm đến khả bị phá sản doanh nghiệp sản xuất khu vực tư nhân (gọi doanh nghiệp tư nhân (DNTN)) gặp khó khăn họ nhận hỗ trợ từ phía Chính phủ Lý thứ hai DNCC thường hoạt động môi trường thiếu tính cạnh tranh khơng khuyến khích doanh nghiệp nâng cao hiệu hoạt động Thứ ba 24 Stiglitz, Joseph E (1995), Kinh tế học công cộng, NXB Khoa học kỹ thuật, tr.251-255 28 hạn chế DNCC thiếu khuyến khích cá nhân việc sử dụng khen thưởng cá nhân làm việc tốt biện pháp kỷ luật cá nhân làm việc yếu Thực tế Việt Nam cho thấy việc sản xuất khu vực công hiệu so với khu vực tư nhân Theo số liệu năm 2006, khu vực DNNN tạo 38% GDP lại chiếm 60% tổng số tín dụng, phần lớn tài nguyên đất đai, khoáng sản đất nước 25 Từ lập luận kết nghiên cứu, tác giả tìm thấy chứng cho thấy ngân hàng quốc doanh ưu tiên khoản vay cho doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước lớn (cũng doanh nghiệp hiệu hơn) Do nhằm định hướng nguồn vốn ngân hàng cần phải phân bổ cách có hiệu hơn, tác giả đưa ba khuyến nghị sách sau: Thứ nhất, phía doanh nghiệp, tác giả cho nhà nước cần phải giảm ảnh hưởng tới hoạt động doanh nghiệp chuyển giao việc sản xuất hàng hóa dịch vụ cho khu vực tư nhân cách giảm dần tỷ lệ sở hữu nhà nước doanh nghiệp Đây sở để nhà nước đẩy nhanh qu trình cổ phần hóa Trong phương án mục tiêu Chính phủ thể sau: “Theo phương án Thủ tướ ng Chính phủ duyệt giai đoạn 2007-2010 nước cần xếp 1.553 DNNN, 950 doanh nghiệp cổ phần hóa Theo số liệu Bộ Tài chính, nước cịn 1.192 DNNN vào cuối năm 2008 Mục tiêu mà Chính phủ đặt giữ lại 700-800 DNNN sau năm 2010” 26 Như vậy, tác giả thấy cổ phần hóa chủ trương Chính phủ kết nghiên cứu chứng minh chủ trương cổ phần hóa DNNN chủ trương phù hợp đứng góc độ phát triển thị trường vốn lành mạnh Tuy nhiên xét mức độ cổ phần hóa phương án mục tiêu Chính phủ nêu cho thấy Chính phủ cịn muốn giữ lại số DNNN doanh nghiệp sau cổ phần hóa Chính phủ tiếp tục nắm giữ tỷ lệ cổ phần đáng kể doanh nghiệp phản ánh kết thống kê tỷ lệ sở hữu nhà nước DNNY nghiên cứu Theo tác giả Chính phủ cần đẩy mạnh mức độ cổ phần hóa Nguyễn Quang A (2006), “Vì doanh nghiệp nhà nước hiệu quả?”, Việt báo, truy cập ngày 08/04/2011 địa http://vietbao.vn/Kinh-te/Vi-sao-doanh-nghiep-nha-nuoc-kem-hieu-qua/65065083/87/ 26 Hồng Phúc (2009), “Cải tổ doanh nghiệp nhà nước: Cổ phần hóa bị bỏ lửng”, Thời báo kinh tế Sài Gòn, truy cập ngày 10/04/2011 địa http://www.thesaigontimes.vn/Home/thoisu/sukien/17352/ 25 29 (nghĩa tăng số lượng DNNN phải cổ phần hóa giảm tỷ lệ sở hữu nhà nước doanh nghiệp cổ phần hóa ) cách triệt để Chính phủ khơng chứng minh sở để can thiệp vào ngành nghề sản xuất kinh doanh doanh nghiệp Theo kinh tế học khu vực cơng nhà nước nên can thiệp chứng minh có thất bại thị trường Trong trường hợp lĩnh vực có thất bại thị trường nhà nước phải xem xét liệu có thực cần thiết phải can thiệp cách trực tiếp cung cấp hàng hóa dịch vụ hay sử dụng sách điều tiết đánh thuế nhằm kết hợp lợi ích tư lợi ích xã hội nhà nước hỗ trợ tài để khu vực tư nhân trực tiếp sản xuất, sách thuế để khuyến khích khu vực tư nhân sản xuất lợi ích cơng cộng 27 Thứ hai, phía ngân hàng quốc doanh, Chính phủ phải xem xét lại hoạt động ngân hàng quốc doanh để doanh nghiệp có hội công việc tiếp cận nguồn vốn theo nghĩa nguồn vốn cần phân bổ cho doanh nghiệp hoạt động hiệu Thứ ba, Chính phủ cần phải xem xét liệu điều 476 Bộ luật Dân quy định lãi suất cho vay không vượt 150% lãi suất có thực cần thiết hay khơng trường hợp Chính phủ phải sử dụng điều khoản công cụ hành để áp đặt trần lãi suất cho vay Chính phủ cần phải có quy định rõ ràng nhằm tạo điều kiện để tất doanh nghiệp có hội giống việc tiếp cận khoản vay từ ngân hàng quốc doanh 5.3 Những giới hạn đề xuất nghiên cứu Trong nghiên cứu chưa đề cập đến tác động cấu trúc vốn qua chu kỳ kinh tế khác Do khoảng thời gian liệu nghiên cứu tương đối ngắn (2007-2009) có độ trễ thời gian làm cho kết nghiên cứu cấu trúc vốn theo thời gian khơng cịn xác Việc khơng xem xét tác động cấu trúc vốn qua chu kỳ kinh tế khác làm cho đề tài đánh giá yếu tố mang tính chu kỳ kinh tế lạm phát, tỷ lệ tăng trưởng GDP ảnh hưởng tới cấu trúc vốn doanh nghiệp Thứ hai nghiên cứu chưa xem xét tác động cấu trúc vốn doanh nghiệp qua ngành nghề khác 27 Stiglitz, Joseph E (1995) , Kinh tế học công cộng, NXB Khoa học kỹ thuật, tr.236-246 30 Tác giả xin đề xuất số hướng tiếp cận cho nghiên cứu sau: Thứ nghiên cứu tiếp cận với liệu với chuỗi thời gian dài để xem xét tác động cấu trúc vốn theo thời gian qua chu kỳ kinh tế khác xem xét yếu tố đặc trưng ngành nghề tới cấu trúc vốn doanh nghiệp Thứ hai tác giả đề xuất cần phải có nghiên cứu xem xét đặc trưng cấu trúc vốn doanh nghiệp chưa niêm yết 31 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu tiếng Việt Nguyễn Quang A (2006), “Vì doanh nghiệp nhà nước hiệu quả?”, Việt báo, truy cập ngày 08/04/2011 địa http://vietbao.vn/Kinh-te/Vi-sao-doanh-nghiep-nha-nuockem-hieu-qua/65065083/87/ Eshragh Mohatar (2002), “Eview liệu bảng,” người dịch Xinh Xinh, hiệu đính Trọng Hoài, tr.8 Trung Hưng (2010), “Kinh doanh đa ngành: Tham vọng cần uốn nắn”, Báo Hà Nội mới, truy cập ngày 08/04/2011 địa http://www.hanoimoi.com.vn/newsdetail/Kinhte/357467/kinh-doanh-da-nganh- tham-vong-can-uon-nan.htm Hồng Phúc (2009), “Cải tổ doanh nghiệp nhà nước: Cổ phần hóa bị bỏ lửng”, Thời báo kinh tế Sài Gòn, truy cập ngày 10/04/2011 địa http://www.thesaigontimes.vn/Home/thoisu/sukien/17352/ Pindyck, Robert S Rubinfeld, Daniel L (1999), Kinh tế học vi mô, NXB Thống kê, tr.65 Huỳnh Bửu Sơn (2010), “Bỏ trần lãi suất: Quả bóng chân ai?”, truy cập ngày 08/04/2011 địa http://cafef.vn/2010041012337926CA34/bo-tran-lai-suat-qua-bongtrong-chan-ai.chn Nguyễn Trường Sơn (2010), “Vấn đề quản trị công ty doanh nghiệp Việt Nam”, Tạp chí khoa học cơng nghệ, Đại học Đà Nẵng, Số 5, tr 241 Stiglitz, Joseph E (1995), Kinh tế học công cộng, NXB Khoa học kỹ thuật, tr.236-255 Trần Chung Thủy (2009), “Nhận dạng đo lường hiệu ứng đám đơng thị trường chứng khốn Việt Nam phân tích nhân tố ảnh hưởng,” Luận văn thạc sĩ kinh tế, tr.3 Thủy Triều (2010), “Ngân hàng nan giải toán lãi suất”, Thời báo Kinh tế Sài Gòn, truy cập ngày 08/04/2011 địa http://www.thesaigontimes.vn/Home/taichinh/nganhang/28729/ Theo Thông xã Việt Nam đăng lại VnEconomy, truy cập ngày 08/04/2011tại điạ http://vneconomy.vn/59364P0C6/khong-con-tinh-trang-cho-vay-vuot-tran-laisuat.htm 32 Tài liệu tiếng Anh Bauer, P (2004), “Determinants of Capital Structure Empirical Evidence from the Czech Republic”, Czech Journal of Economics and Finance, Vol 54, pp 1-2 Biger, N., Nguyen, N.V and Hoang, N.V (2008), “The determinants of capital structure: Evidence from Vietnam,” International Finance Review,Vol 8, pp 307- 326 Booth, L.,V Aivazian, A Kunt-Demirguc, and V Maksimovic (2001), “Capital structure in developing countries,” Journal of Finance, Vol 56, pp 87-130 Guihai, H and M.S Frank (2006), “The determinants of capital structure: Evidence from China,” The China Economic Review, Vol 17, No 1, pp 14-36 Jean, J Chen (2004), “Determinants of capital structure of Chinese-listed companies,” Journal of Business research, Vol 57, No 12, pp 1341-1351 Lai Thi Phuong Nhung (2010), “The Determinants of the Fundraising Structure of Listed Companies in Vietnam: The Effects of Government Ownership”, Hitotsubashi University, No 017, pp 15-35 Lee, J.W., Lee, Y.S and Lee, B.S (2000), “The determination of Corporate Debt in Korea,” Asian Economic Journal, Vol.1, No.4, pp 333-356 Nguyen, Tran Dinh Khoi and Neelakantan, Ramachandran (2006), “Capital structure in small and medium-sized enterprises: the case of Vietnam”, ASEAN Economic Bulletin, Vol 23, No.2, pp 192-211 Marsh, Paul (1982), “The Choice between equity and debt: An empirical Study,” Journal of Finance 37, pp 121-144 Michaelas, Nicos., Chittenden, Francis., Poutziouris,.Panikkos (1999), “Financial Policy and Capital Structure Choice in U.K SMEs: Empirical Evidence from Company Panel Data”, Small Business Economics, pp 113–130 Modigliani, F and Miller, M.H (1958), “The Cost of Capital, Corporate Finance, and the Theory of Investment,” American Economic Review, Vol.48, pp 261-275 Modigliani, F and Miller, M.H (1963), “Corporate Income Taxes and the Cost of CapitalA Correction,” American Economic Review, Vol 53, pp 276-298 Myers, S C (1977), “Determinants of corporate borrowing, ” The Journal of Financial Economics 5, pp 147-175 Myers, S C (1984), “The Capital Structure Puzzle, ” The Journal of Finance, Vol 39, No 3, pp 575-592 33 Myers, S.C and Majluf, N (1984), “Corporate financing and Investment decisions when firms have information that investors not have,” Journal of Financial Economics, Vol.13, pp 187-221 OECD (2009), ”State owned enterprises in China:Reviewing the evidence,” p.5, available on Aug 04, 2010 at http://www.oecd.org/dataoecd/14/30/42095493.pdf Petersen, M A and R G Rajan (1994), “The benefits of lending relationships: Evidence from small business data,” Journal of Finance, pp 3-37 Rajan, R G., Zingales, L (1995), “What Do We Know about Capital Structure? Some Evidence from International Data,” The Journal of Finance,Vol 50, pp.1421-1460 Workbank (2006), “Overview of the Capital Markets in Vietnam and Directions for Development,” p.16 available on Aug 04, 2010 at http://siteresources.worldbank.org/INTVIETNAM/Resources/Overview_of_the_Capital_Markets_in_Vietnam.pdf 34 PHỤ LỤC Phụ lục 1: Thống kê tỷ lệ tổng nợ DNNY 30 Series: TDR Sample 2007 2009 Observations 498 25 20 15 10 Mean Median Maximum Minimum Std Dev Skewness Kurtosis 0.460590 0.484635 0.966798 0.030933 0.217642 -0.115264 2.002742 Jarque-Bera Probability 21.73909 0.000019 0.125 0.250 0.375 0.500 0.625 0.750 0.875 Phụ lục 2: Thống kê tỷ lệ nợ dài hạn DNNY 240 Series: LDR Sample 2007 2009 Observations 498 200 160 120 80 40 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 Mean Median Maximum Minimum Std Dev Skewness Kurtosis 0.093940 0.034664 0.693009 0.000000 0.134307 1.999970 6.868555 Jarque-Bera Probability 642.5286 0.000000 35 Phụ lục 3: Thống kê tỷ lệ nợ ngắn hạn DNNY 35 Series: SDR Sample 2007 2009 Observations 498 30 25 20 15 10 Mean Median Maximum Minimum Std Dev Skewness Kurtosis 0.366650 0.367905 0.857322 0.030758 0.193175 0.173821 2.054239 Jarque-Bera Probability 21.06788 0.000027 0.125 0.250 0.375 0.500 0.625 0.750 0.875 Phụ lục 4: Thống kê tỷ lệ sở hữu nhà nước DNNY 140 Series: SOR Sample 2007 2009 Observations 498 120 100 80 60 40 20 0.000 0.125 0.250 0.375 0.500 0.625 0.750 Mean Median Maximum Minimum Std Dev Skewness Kurtosis 0.288713 0.291675 0.854000 0.000000 0.228806 0.155683 1.861424 Jarque-Bera Probability 28.91107 0.000001 0.875 Phụ lục 5: Ma trận tương quan TDR TDR LDR SDR BGR DER ETR FAR HOSE PROR SIZE SOR LDR 1.0 0.5 0.8 -0.2 0.0 -0.1 0.1 -0.2 -0.3 0.2 0.1 SDR 1.0 -0.2 -0.1 0.1 -0.1 0.5 -0.1 -0.2 0.4 0.2 BGR 1.0 -0.2 0.0 0.0 -0.3 -0.2 -0.2 -0.1 0.1 DER 1.0 0.0 -0.1 0.0 0.1 0.4 0.0 0.0 ETR 1.0 -0.2 0.3 -0.2 0.1 -0.2 0.1 FAR 1.0 -0.2 0.1 0.0 0.0 -0.2 HOSE 1.0 0.0 -0.1 0.1 0.2 1.0 0.0 0.2 -0.2 PROR 1.0 -0.1 0.1 SIZE SOR 1.0 0.0 1.0 36 Phụ lục 6: Một số kết hồi quy (phân tích phần mềm Eview 6.0) 6.1 Kết ước lượng với Cross-section fixed No weights Dependent Variable: TDR Method: Panel Least Squares Date: 04/07/11 Time: 14:25 Sample: 2007 2009 Periods included: Cross-sections included: 166 Total panel (balanced) observations: 498 TDR Variable CoefficientProb C ETR DER SIZE PROR FAR BGR SOR HOSE 0.4322 0.0724 -0.8360 0.00003 -0.4318 -0.0682 0.0055 0.3124 -0.0098 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) R-squared 0.909232 Adjusted R-squared 0.860766 S.E of regression 0.081211 Sum squared resid 2.136868 Log likelihood 650.7321 F-statistic 18.76028 Prob(F-statistic) Mean dependent var 0.46059 S.D dependent var 0.217642 Akaike info criterio -1.91459 Schwarz criterion -0.44341 Hannan-Quinn crite -1.3372 Durbin-Watson stat 2.564767 0% 25% 0% 0% 0% 23% 18% 1% 62% LDR CoefficientProb 0.0441 0.0218 -0.3904 0.00002 -0.0831 0.1576 0.0007 -0.0323 0.0205 0.884479 0.822796 0.056538 1.035663 831.0827 14.33915 0.09394 0.134307 -2.63889 -1.16771 -2.0615 2.61113 SDR CoefficientProb 15% 62% 1% 0% 12% 0% 82% 70% 14% 0.3881 0.0506 -0.4456 0.00001 -0.3487 -0.2258 0.0049 0.3447 -0.0303 0.87474 0.807857 0.084677 2.323127 629.9224 13.0787 0.36665 0.193175 -1.83101 -0.35984 -1.25363 2.544159 0% 44% 5% 22% 0% 0% 26% 1% 15% 37 6.2 Kết ước lượng với Cross-section fixed, Period fixed No weights Dependent Variable: TDR, LDR, SDR Method: Panel Least Squares Date: 04/07/11 Time: 14:23 Sample: 2007 2009 Periods included: Cross-sections included: 166 Total panel (balanced) observations: 498 TDR LDR SDR CoefficienProb CoefficientProb CoefficientProb Variable C ETR DER SIZE PROR FAR BGR SOR HOSE 0.42486 0.05757 -0.81806 0.00003 -0.43409 -0.06181 0.00379 0.33355 0.00025 0% 0.04131 18% 0.38355 37% 0.01106 80% 0.04650 0% -0.41217 1% -0.40589 0% 0.00002 0% 0.00001 0% -0.10133 7% -0.33276 28% 0.15283 0% -0.21464 54% 0.00454 29% -0.00074 1% -0.02984 72% 0.36339 99% 0.02465 9% -0.02439 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) Period fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.91017 0.86135 0.08104 2.11474 653.324 18.6435 0.46059 0.21764 -1.917 -0.4289 -1.3329 2.55777 0.885346 0.823033 0.0565 1.02789 832.9585 14.20821 0.09394 0.134307 -2.63839 -1.1503 -2.05437 2.601893 0.875738 0.808204 0.0846 2.304611 631.9149 12.96744 0.36665 0.193175 -1.83098 -0.3429 -1.24696 2.524018 0% 49% 8% 34% 0% 0% 91% 0% 26% 38 6.3 Kết ước lượng với Cross-section Random, Period fixed Dependent Variable: TDR, LDR, SDR Method: Panel EGLS (Cross-section random effects) Date: 04/07/11 Time: 14:28 Sample: 2007 2009 Periods included: Cross-sections included: 166 Total panel (balanced) observations: 498 Swamy and Arora estimator of component variances TDR LDR SDR Variable CoefficientProb CoefficientProb CoefficientProb C ETR DER SIZE PROR FAR BGR SOR HOSE Effects Specification 0.4895 0% 0.0387 53% -0.5554 1% 0.00002 0% -0.4709 0% -0.0297 52% -0.0021 72% 0.1904 0% -0.0360 4% Rho 0.82 0.0120 -0.0066 -0.2503 0.00002 -0.1363 0.2485 0.0015 0.0486 -0.0031 48% 87% 6% 0% 1% 0% 71% 11% 78% 0.4888 0.0372 -0.2086 0.00000 -0.3555 -0.2594 -0.0060 0.1265 -0.0459 Rho 0.705 Cross-section random Period fixed (dummy variables) 2007 0.0069 -0.0020 0.0122 2008 -0.0120 -6.E-04 -0.0120 2009 0.0051 0.0031 -4.E-04 Idiosyncratic random 0.18 0.295 Weighted Statistics R-squared 0.174748 0.270349 0.136943 Adjusted R-squared 0.157802 0.255367 0.119222 S.E of regression 0.083019 0.05771 0.085593 F-statistic 10.31228 18.04428 7.727358 Prob(F-statistic) 0 Mean dependent var 0.46059 0.09394 0.36665 S.D dependent var 0.090463 0.066878 0.091202 Sum squared resid 3.356502 1.621944 3.567839 Durbin-Watson stat 1.638192 1.69252 1.653452 Unweighted Statistics R-squared 0.14769 0.376997 0.17711 Sum squared resid 20.06509 5.585287 15.26164 Mean dependent var 0.46059 0.09394 0.36665 Durbin-Watson stat 0.274038 0.491501 0.386541 0% 55% 31% 97% 0% 0% 32% 1% 1% Rho 0.764 0.236 39 Phụ lục 7: Kết ước lượng Lại Thị Phương Nhung (2010) Nguồn: Lại Thị Phương Nhung (2010) 40 Phụ lục 8: Kết ước lượng Nguyên Neelakantan (2006) Short-term liabilities ratio (Constant) Growth Tangibility Business risk Profitability Size Ownership Business relation with banks Social relation with banks Business networks Social networks Adj R-square F stat Sig Debt ratio Coeff Pro Coeff Pro 0.1720 0% 0.2640 0% 0.0450 6% 0.0260 32% -0.0770 0% -0.1720 0% 0.0880 0% 0.0620 2% -0.0340 16% -0.0420 12% 0.2240 0% 0.1770 0% 0.3000 0% 0.3010 0% 0.4130 0.2050 0.1560 0.0900 0.7130 130.1400 0.0000 Nguồn: Nguyên Neelakantan (2006) 0% 0% 0% 0% 0.4230 0.1770 0.1700 0.0920 0.6520 98.3500 0.0000 0% 0% 0% 0%