Quản trị vốn luân chuyển ròng ảnh hưởng như thế nào đến giá trị công ty? Bằng chứng thực nghiệm từ thành quả chứng khoán và hiệu quả đầu tư

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM _o0o PHẠM THƠNG THÁI QUẢN TRỊ VỐN LN CHUYỂN RỊNG ẢNH HƯỞNG NHƯ THẾ NÀO ĐẾN GIÁ TRỊ CÔNG TY? BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ THÀNH QUẢ CHỨNG KHOÁN VÀ HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh – Năm 2018 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM _o0o PHẠM THÔNG THÁI QUẢN TRỊ VỐN LUÂN CHUYỂN RÒNG ẢNH HƯỞNG NHƯ THẾ NÀO ĐẾN GIÁ TRỊ CÔNG TY? BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ THÀNH QUẢ CHỨNG KHOÁN VÀ HIỆU QUẢ ĐẦU TƯ Chuyên ngành : Tài Mã số : 8340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚN G DẪN KHOA HỌC: PGS.TS HỒ VIẾT TIẾN TP Hồ Chí Minh – Năm 2018 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn thạc sĩ kinh tế với tên đề tài là: “Quản trị vốn luân chuyển ròng ảnh hưởng đến giá trị công ty? Bằng chứng thực nghiệm từ thành chứng khoán hiệu đầu tư.” cơng trình nghiên cứu cá nhân tơi không chép hay đạo văn nghiên cứu khác Các số liệu kết nêu luận văn trung thực chưa công bố nghiên cứu khác Nếu không nêu trên, xin hồn tồn chịu trách nhiệm luận văn Người cam đoan Phạm Thơng Thái MỤC LỤC TRANG BÌA PHỤ LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ VÀ ĐỒ THỊ MỞ ĐẦU 1.1 Đặt vấn đề .1 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Câu hỏi nghiên cứu 1.4 Đối tượng phạm vi nghiên cứu 1.5 Ý nghĩa thực tiễn CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Cơ sở lý thuyết .6 2.1.1 Định nghĩa vốn luân chuyển 2.1.2 Lý thuyết mối quan hệ vốn luân chuyển thành công ty 2.1.2.1 Vốn luân chuyển ảnh hưởng tích cực lên thành cơng ty…….6 2.1.2.2 Vốn ln chuyển ảnh hưởng tích cực lên thành công ty…….9 2.1.3 Các nghiên cứu ý kiến đầu tư công ty làm tăng thành công ty giảm đầu tư vào vốn luân chuyển 10 2.2 Tổng quan nghiên cứu trước 12 2.2.1 Các nghiên cứu trước mối quan hệ thành công ty quản trị vốn luân chuyển .12 2.2.2 Phương pháp nghiên cứu nghiên cứu trước 14 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .17 3.1 Phương pháp hồi quy 17 3.2 Định nghĩa biến 18 3.3 Giả thuyết nghiên cứu .26 3.4 Mơ hình nghiên cứu 27 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 30 4.1 Thống kê mô tả 30 4.2 Hồi quy thành công ty vốn luân chuyển 36 4.3 Hồi quy đầu tư công ty vốn luân chuyển 41 4.4 Các kết kiểm định tính vững 47 KẾT LUẬN 52 5.1 Kết luận đề tài nghiên cứu 52 5.2 Hạn chế nghiên cứu hướng nghiên cứu 53 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Bảng kỳ vọng dấu biến độc lập, biến kiểm soát với biến phụ thuộc tỷ suất sinh lợi thặng dư Bảng 4.1: Tổng giá trị khoản mục báo cáo kết hoạt động kinh doanh bảng cân đối kế toán theo năm Bảng 4.2: Thống kê mô tả tỷ số vốn luân chuyển ròng doanh thu theo ngành Bảng 4.3: Thống kê mô tả biến số nghiên cứu Bảng 4.4: Mô tả đặc trưng mẫu: so sánh cơng ty có vốn ln chuyển rịng thặng dư âm dương theo biến số Bảng 4.5: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư tỷ suất sinh lợi cổ phiếu theo phương pháp ảnh hưởng cố định Bảng 4.6: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư tỷ suất sinh lợi cổ phiếu theo phương pháp pooled OLS phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên Bảng 4.7: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư đầu tư công ty theo phương pháp ảnh hưởng cố định Bảng 4.8: Hồi quy vốn luân chuyển rịng thặng dư đầu tư cơng ty theo phương pháp pooled OLS phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên Bảng 4.9: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư thành hoạt động (ROA) Bảng 4.10: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư rủi ro cơng ty DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ VÀ ĐỒ THỊ Hình 1.1: Tỷ lệ vốn cơng ty sử dụng để tài trợ cho vốn luân chuyển năm 2015 Hình 1.2: Tỷ lệ cơng ty thuộc nhóm ngành sử dụng vốn vay ngân hàng để tài trợ cho vốn luân chuyển Hình 4.1: Chuỗi thời gian thống kê mô tả tỷ số vốn luân chuyển rịng Hình 4.2: Khoản phải thu, hàng tồn kho khoản phải trả trung bình hàng năm 1 MỞ ĐẦU 1.1 Đặt vấn đề Bài nghiên cứu mở đầu với số liệu thống kê từ nghiên cứu khảo sát 996 công ty Việt Nam Ngân hàng Thế giới (World Bank) tình hình sử dụng vốn luân chuyển năm 2015 Hình 1.1: Tỷ lệ vốn cơng ty sử dụng để tài trợ cho vốn luân chuyển năm 2015 Tỷ lệ vốn luân chuyển tài trợ năm 2015 21.20% 46.50% 32.30% Khoản phải trả Vốn vay ngân hàng Vốn chủ sở hữu (Nguồn: World Bank) Năm 2015, Việt Nam, tỷ lệ vốn luân chuyển tài trợ khoản phải trả nhà cung cấp hay người bán 21,2% theo nguồn thu thập liệu thức Ngân hàng Thế Giới (World Bank) số phát triển Con số công ty sử dụng vốn vay ngân hàng để tài trợ vốn ln chuyển 32.3% Các cơng ty lại mẫu khảo sát sử dụng vốn chủ sở hữu để mua nguyên vật liệu tốn cho nhà cung cấp Hình 1.2: Tỷ lệ cơng ty thuộc nhóm ngành sử dụng vốn vay ngân hàng để tài trợ cho vốn luân chuyển (Nguồn: World Bank) Tỷ lệ công ty vay ngắn hạn ngân hàng 80% 60% 40% 20% 0% Công ty sản xuất Công ty lẻ Công ty dịch vụ Theo khảo sát World Bank năm 2015 doanh nghiệp Việt Nam, 63% công ty sản xuất Việt Nam sử dụng vốn vay ngân hàng ngắn hạn để tài trợ cho vốn luân chuyển mình, số tương tự ngành bán lẻ dịch vụ khác 33% 38% Khảo sát Ngân hàng Thế giới công ty sử dụng nguồn tài trợ khác để tài trợ cho vốn luân chuyển Và tuỳ theo nhóm ngành đặc điểm riêng biệt ngành nhu cầu vốn luân chuyển khác Vốn luân chuyển chủ đề mà công ty phải đối mặt hoạt động sản xuất kinh doanh hàng ngày Quản trị vốn luân chuyển thực định số ngày bán chịu hay sách tín dụng áp dụng cho khách hàng công ty, định mua nguyên vật liệu để nhập kho sử dụng cho sản xuất Ngoài ra, quản trị vốn luân chuyển cịn bao gồm việc tính tốn nợ phải trả cho người bán hay người cung cấp hàng hoá cho công ty Khi thực định vốn luân chuyển, nhà quản lý công ty phải đánh đổi khả sinh lợi (tăng doanh thu sách bán chịu hay mua nguyên vật liệu để sản xuất cho nhu cầu hàng hoá tăng thêm bất thường) khả khoản (do tiền mặt đầu tư vào khoản phải thu hàng tồn kho) Do đó, định vốn ln chuyển đóng vai trị quan trọng thành hoạt động công ty khả đáp ứng khoản nợ ngắn hạn Ngoài ra, việc xác định mức vốn luân chuyển phụ thuộc vào tiêu chuẩn điều kiện cổ phiếu cơng ty niêm yết thức sàn chứng khốn Ngồi ra, để vay vốn ngân hàng nhằm bổ sung vốn luân chuyển thiếu hụt tạm thời kỳ sản xuất kinh doanh, công ty phải thoả mãn số yêu cầu ngân hàng tỷ số vòng quay vốn luân chuyển Quyết định vốn luân chuyển phụ thuộc vào sách vốn luân chuyển áp dụng công ty mà cụ thể sách thành phần vốn luân chuyển Trong sách khoản phải thu sách định điều khoản toán, kỳ hạn khoản phải thu hạn mức tín dụng thương mại với khách hàng sách hàng tồn kho tối thiểu hố lượng hàng tồn kho xuống mức vừa đủ để đáp ứng nhu cầu khách hàng Cịn sách phải trả người bán gồm có điều khoản tốn, điều khoản chất lượng sách bồi thường Hơn nữa, số nhà đầu tư, đặc biệt cổ đơng đa số đặt yêu cầu vốn luân chuyển Do đó, việc xác định mức vốn luân chuyển hợp lý cho công ty tính tốn nhà quản lý nhằm mục tiêu làm cho thành công ty tăng lên, tối đa hố giá trị tài sản cơng ty cổ đông Xác định mức vốn luân chuyển hợp lý cịn giúp ích nhiều cho cơng ty, ví dụ cơng ty giảm phụ thuộc vào nguồn tài trợ bên sử dụng lượng tiền mặt giảm đầu tư vào vốn luân chuyển để tài trợ cho dự án đầu tư tăng trưởng, đặc biệt công ty gặp vấn đề hạn chế mặt tài Lợi ích điều giúp cho công ty giảm chi phí tài chi phí lãi vay, chi phí phát hành cổ phần 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tìm kiếm mối quan hệ phi tuyến tính thành cơng ty thơng qua thành thị trường chứng khoán quản trị vốn luân chuyển, cụ thể tìm kiếm mức vốn ln chuyển tối ưu cơng ty có mức vốn vốn luân chuyển tiệm cận với mức tối ưu cải thiện thành chứng khoán Bài nghiên cứu cịn chứng minh cơng ty giảm đầu tư vào vốn luân chuyển lượng tiền mặt sử dụng để đầu tư mua sắm tài sản cố định giúp cải thiện thành cơng ty Nói cách khác, nghiên cứu xét xem liệu hoạt động đầu tư cơng ty có phải kênh đầu tư tiềm để vốn luân chuyển cải thiện làm tăng thành công ty 1.3 Câu hỏi nghiên cứu Có tồn mối quan hệ thành công ty thông qua thành thị trường chứng khoán quản trị vốn luân chuyển không? Công ty giảm đầu tư vào vốn luân chuyển để đầu tư mua sắm tài sản cố định có giúp cải thiện thành cơng ty? 52 KẾT LUẬN 5.1 Kết luận đề tài nghiên cứu Bài nghiên cứu cho thấy chứng thực nghiệm mối quan hệ quản trị vốn ln chuyển thành cơng ty sử dụng mẫu gồm 66 công ty niêm yết sàn chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn năm từ 2008 đến 2016 Kết tìm thấy nghiên cứu tồn mức vốn luân chuyển tối ưu công ty đầu tư vào vốn luân chuyển Bằng cách tăng hay giảm mức đầu tư vào vốn luân chuyển, cơng ty điều chỉnh mức vốn luân chuyển để cải thiện làm tăng trưởng thành thị trường chứng khoán thành từ hoạt động giai đoạn Bài nghiên cứu đạt mục tiêu nghiên cứu thứ hai cho cơng ty có vốn ln chuyển rịng thặng dư dương, cơng ty giảm mức vốn luân chuyển ròng xuống làm cho tiền mặt tăng lên cơng ty đem lượng tiền mặt để đầu tư vào tài sản cố định mang lại thành cao Điều cho thấy công ty tái sử dụng nguồn lực vốn luân chuyển chưa sử dụng hết để sử dụng vào khoản đầu tư khác hiệu tài trợ hội đầu tư tăng trưởng Bài nghiên cứu hàm ý quản trị vốn luân chuyển hiệu có ý nghĩa tài trợ vốn cho hội đầu tư tăng trưởng Các kết rủi ro có khả tăng lên cơng ty áp dụng sách tín dụng thương mại thắt chặt không mua nguyên vật liệu đủ để đề phịng nhu cầu hàng hố tăng cao Bài nghiên cứu có số hàm ý sách nhà quản lý cơng ty việc định thành phần tài sản, khoản mục vốn luân chuyển ròng, sử dụng hiệu để tối đa hoá lợi ích cổ đông Cụ thể, nhà quản lý công ty nên tránh việc đầu tư nhiều tiền mặt vào vốn luân chuyển ròng bán chịu nhiều hàng hoá, dịch vụ (khoản phải thu cao) mua nhiều nguyên vật liệu đầu vào (hàng tồn kho cao) mà nên điều chỉnh mức vốn luân chuyển công ty mức vốn luân chuyển tối ưu vốn luân chuyển rịng ngành Việc tính tốn mức vốn ln chuyển rịng trung bình ngành cần thiết phải xét đến công ty thuộc ngành gồm công ty niêm yết chưa niêm yết sàn sản xuất, kinh doanh hàng hoá, dịch vụ tương đồng nhau; ra, tỷ trọng theo doanh thu hay quy mơ 53 cơng ty tính tốn mức vốn luân chuyển ròng tối ưu quan trọng Việc xác định mức vốn luân chuyển ròng tối ưu có nhiều lợi ích cho cơng ty việc quản trị vốn luân chuyển hiệu cung cấp nguồn tài trợ tạo nội mà sử dụng hợp lý hơn, hội đầu tư có khả sinh lợi hơn, từ làm giàu cho chủ sở hữu công ty 5.2 Hạn chế nghiên cứu hướng nghiên cứu Do hạn chế liệu, nghiên cứu kết luận mối quan hệ phi tuyến tính thành thị trường chứng khoán vốn luân chuyển công ty Việt Nam ngành mẫu nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu mở rộng cách tăng số lượng công ty ngành, tăng số ngành đưa vào mẫu quan sát tăng số năm thời gian nghiên cứu Về tăng số lượng công ty ngành, nghiên cứu đề xuất thu thập thêm liệu công ty niêm yết Sàn giao dịch chứng khốn Hà Nội (HNX), cơng ty giao dịch sàn OTC công ty ngành mà chưa niêm yết sàn chứng khốn (như cơng ty Trách nhiệm hữu hạn, công ty liên danh) cơng ty nước ngồi đặt chi nhánh văn phịng đại diện Việt Nam phân phối sản phẩm, dịch vụ tương đương cạnh tranh thị phần với công ty Việt Nam Về thời gian nghiên cứu, hướng nghiên cứu đề xuất khoảng thời gian nghiên cứu xa năm 2008, năm trước khủng hoảng tài giới Điều có tác động lớn đến nhu cầu thực trạng vốn luân chuyển công ty Việt Nam thời kỳ nước giới gặp khó khăn khủng hoảng lan truyền rủi ro Bài nghiên cứu đề xuất hướng nghiên cứu nghiên cứu mối quan hệ với khả khoản rủi ro tín dụng cơng ty với khoảng thời gian dài số lượng công ty lớn Ngoài ra, hạn chế minh bạch công khai thông tin, nghiên cứu không đưa biến sáp nhập mua lại tiền mặt vào nghiên cứu mối quan hệ đầu tư công ty vốn luân chuyển ròng Bài nghiên cứu đề xuất biến đại diện cho đầu tư công ty biến thâu tóm sáp nhập cơng ty tiền mặt TÀI LIỆU THAM KHẢO Aktas, N., Croci, E., Petmezas, D., 2014 Is working capital management valueenhancing? Evidence from firm performance and investments Journal of Corporate Finance 30, p98-113 Atanassov, J., Han Kim, E., 2009, Labor and corporate governance: International evidence from restructuring decisions Journal of Finance 64 341-374 Banos-Caballero, S., Garcia-Teruel, P.J., Martinez-Solano, P., 2012 How does working capital management affect the profitability of Spanish SMEs? Small Business Economic 39, 517-529 Banos-Caballero, S., Garcia-Teruel, P.J., Martinez-Solano, P., 2014 Working capital management, corporate performance and financial constraints J.Bus Res 67, 332-338 Barber, B.M., Lyon, J.D., 1997, Detecing long-run abnormal stock returns: the empirical power and specification of test statistics Journal of Financial Economics 43, 341-372 Bates, T.W., Kahle, K.M., Stulz, R.M, 2009 Why US firms hold so much more cash than they used to? Journal of Finance 64, 1985-2022 Blinder, A.S., Maccini, L.J., 1991 The resurgence of inventory research: what have we learned? Journal of Economic Survey 5, 291-328 Chen, S., Sun, Z., Tang, Song., Wu, Donghui 2011 Government intervention anf investment efficiency: Evidence from China Journal of Corporate Finance 17, 259271 Coles, J.L., Daniel, N.D., Naveen, L., 2006 Managerial incentives and risk-taking Journal of Financial Economics 79, 431-468 Coles, J.L., Daniel, N.D., Naveen, L., 2008 Boards: Does one size fit all? Jounal of Financial Economics 79, 431-468 Deloof, M., 2003 Does working capital management affect profitability of Belgian firms? Journal of Business Finance and Accounting 30 247-269 Denis, D.J., Sibilkov, V., 2010 Financial constraints investment and value of cash holdings Review of Finance Study 23, 247-269 Ding, S., Guarriglia, A., Knight, J 2010 Investment and financing constraints in China: does working capital management make a difference? Working paper Durham University, Durham Duchin, R., Ozbas, O., Sensoy, B.A 2010 Costly external finance, corporate finance and the subprime mortgage credit crisis Journal of financial economics 97 418-435 Ekbo, B.E., Kisser, M 2013 Corporate funding: who finances externally? Working Paper Tuck School of Business at Dartmouth Ek, R., Guerin, S., 2011 Is there a right level of working capital? Journal of Corporate Treasure Management, 4, 137-149 Fazzari, S.M., Petersen, B.C., 1993 Working capital and fixed investment: new evidence on financing constraints The RAND Journal of Economics, Vol 24, No.3, p328-342 Fisman, R., Love, I.2003 Trade credit, financial intermediary development and industry growth Journal of finance Vol No.1 Fosu, S 2013 Capital structure, product market competition and firm performance: Evidence from South Africa The Quarterly Review of Economics and Finance, 53, 140-151 Huynh, P.D., Su, J.2010 The relationship between working capital management and profitability: a Vietnam case International Research Journal of Finance and Economics 49 1450-2887 Hill, M.D., Kelly, G.W., Highfield, M.J., 2010 Net operating working capital behavior: a first look Financial Management 39, 783-805 Kieschnick, R., LaPlante, M., Moussawi, R 2013 Working capital management and shareholders’ wealth Rev Finance 17, 1827-1852 Lang, L., Ofek, E., Stulz, R.M., 1996, Leverage, investment and firm growth Journal of Financial Economic 40, 3-29 Long, M.S., Malitz, I.B., Ravid, S.A 1993 Trade credit, quality guarantees and product marketability Financial Management 22, 117-127 Miravete, E.J 2005 Price discrimination: theory The new palgrave Dictionary of Economics, truy cập từ: https://www.researchgate.net/publication/229051321 Ngày 24/09/2017 Nguyen, H.C., Tran, M.D., Nguyen, D.T.2016 Working capital management and firm’s profitability: evidence from Vietnam’s Stock Exchange Vol No Petersen, M.A., Rajan, R.G.1997 Trade credit: theories and evidence The Review of Financial Studies Vol 10 No pp 661-691 Shin, H., Soenen, L 1998 Efficiency of working capital management and corporate profitability Finance Practice Ecducation 8, 37-45 Subramanyam, K.R., Wild, J.J., 2010 Credit analysis Financial statement analysis 10th edition McGraw-Hill/Irwin Avenue of the Americas, New York Tu., T.K.T., Nguyen., T.U.U.2014 Moi quan he giua quan tri von luan chuyen va kha nang sinh loi: Bang chung thuc nghiem o Viet Nam Tap chi Phat trien va Hoi nhap Vol 14(24) Viện chiến lược sách tài Những doanh nghiệp thua lỗ lớn: Cơ hội hồi phục nguy phá sản 2017 http://www.mof.gov.vn/webcenter/portal Ngày 24/09/2017 Truy cập từ: PHỤ LỤC Phụ lục A: Thống kê mô tả biến nghiên cứu (số quan sát, trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất) Phụ lục B: Kết hồi quy bảng 4.5: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư tỷ suất sinh lợi cổ phiếu theo phương pháp ảnh hưởng cố định Chi tiết: cột (mơ hình 1) bảng 4.5 Chi tiết: cột (mơ hình 2) bảng 4.5 Chi tiết: cột (mơ hình 3) bảng 4.5 Chi tiết: cột (mơ hình 4) bảng 4.5 Phụ lục C: Kết hồi quy bảng 4.6: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư tỷ suất sinh lợi cổ phiếu theo phương pháp pooled OLS ảnh hưởng ngẫu nhiên Chi tiết: cột – phương pháp pooles OLS – bảng 4.6 Chi tiết: cột – phương pháp pooles OLS – bảng 4.6 Chi tiết: cột – phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên – bảng 4.6 Chi tiết: cột – phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên – bảng 4.6 Phụ lục D: Kết hồi quy bảng 4.7: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư đầu tư công ty theo phương pháp ảnh hưởng cố định Chi tiết: cột (mơ hình 1) bảng 4.7 Chi tiết: cột (mơ hình 2) bảng 4.7 Phụ lục E: Kết hồi quy bảng 4.8: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư đầu tư công ty theo phương pháp ảnh hưởng cố định Chi tiết: cột – phương pháp pooled OLS - bảng 4.8 Chi tiết: cột – phương pháp pooled OLS - bảng 4.8 Chi tiết: cột – phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên - bảng 4.8 Chi tiết: cột – phương pháp ảnh hưởng ngẫu nhiên - bảng 4.8 Phụ lục F: Kết hồi quy bảng 4.9: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư thành hoạt động (ROA) Chi tiết: cột (mơ hình 1) bảng 4.9 Chi tiết: cột (mơ hình 2) bảng 4.9 Phụ lục G: Kết hồi quy bảng 4.10: Hồi quy vốn luân chuyển ròng thặng dư rủi ro công ty Chi tiết: cột (mơ hình 1) bảng 4.10 Chi tiết: cột (mơ hình 2) bảng 4.10