Phương pháp tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu - Trường hợp các doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH NGUYỄN PHƯỚC HỒNG HẠNH PHƯƠNG PHÁP TIẾP CẬN CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU – TRƯỜNG HỢP CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH THỦY SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP HồChí Minh – Năm 2012 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH Nguyễn Phước Hồng Hạnh PHƯƠNG PHÁP TIẾP CẬN CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU TRƯỜNG HỢP CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH THỦY SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM Chun ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN TẤN HOÀNG TP Hồ Chí Minh – Năm 2012 LỜI CAM ĐOAN -o0o - Tôi xin cam đoan luận văn “Phương pháp tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu – Trường hợp doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam” cơng trình nghiên cứu cá nhân chưa cơng bố trước Số liệu sử dụng đề tài tơi tính tốn, tổng hợp trung thực, xác từ Báo cáo tài cơng khai Nội dung luận văn có tham khảo tác phẩm, tạp chí, trang web theo danh mục tài liệu luận văn, đảm bảo khơng chép cơng trình khác Người thực NGUYỄN PHƯỚC HỒNG HẠNH Học viên cao học lớp TCDN Đêm – Khóa 18 LỜI CẢM ƠN -o0o Để hoàn thành luận văn “Phương pháp tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu – Trường hợp doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam” nhận nhiều quan tâm, giúp đỡ từ phía nhà trường, gia đình, bạn bè đồng nghiệp Tôi xin chân thành cảm ơn Quý thầy Trường Đại học kinh tế TP Hồ Chí Minh nhiệt tình truyền đạt kiến thức bổ ích suốt năm học niên khóa 2008 – 2011 Đặc biệt, xin trân trọng gửi lời cảm ơn sâu sắc đến TS Nguyễn Tấn Hoàng tận tình hướng dẫn, bảo suốt trình nghiên cứu hoàn thành luận văn Xin cảm ơn gia đình, bạn bè, đồng nghiệp động viên chia sẻ, giúp đỡ nhiệt tình đóng góp nhiều ý kiến quý báu giúp cho luận văn Trong trình thực hiện, cố gắng để hoàn thiện luận văn song khơng tránh khỏi sai sót Rất mong nhận đóng góp, phản hồi từ Quý thầy cô bạn đọc để luận văn hoàn thiện Xin chân thành cảm ơn Người thực NGUYỄN PHƯỚC HỒNG HẠNH Học viên cao học lớp TCDN Đêm – Khóa 18 Trường Đại học Kinh tế TP Hồ Chí Minh MỤC LỤC DANH MỤC CÁC HÌNH, BẢNG TĨM TẮT CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Phạm vi nghiên cứu 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu 1.5 Kết cấu luận văn CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Nghiên cứu cấu trúc vốn cấu trúc vốn tối ƣu 2.2 Nghiên cứu rủi ro – Chỉ số Z 12 CHƢƠNG 3: XÂY DỰNG MƠ HÌNH CẤU TRÚC VỐN TỐI ƢU CHO CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH THỦY SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 3.1 Các đặc điểm cấu trúc vốn doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 20 3.2 Xây dựng mơ hình cấu trúc vốn tối ƣu 24 3.2.1 Các giả định mơ hình 24 3.2.2 Xây dựng mơ hình cấu trúc vốn tối ưu 25 3.2.2.1 Tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình qn 26 3.2.2.2 Tối thiểu hóa rủi ro 29 3.2.2.3 Tối đa hóa giá trị doanh nghiệp 31 3.2.3 Nguồn liệu 31 CHƢƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Mơ hình cấu trúc vốn tối ƣu doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 33 4.2 Ứng dụng mơ hình nghiên cứu để phân tích cấu trúc vốn thực tế doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 38 4.3 Một số đề xuất nhằm hoàn thiện cấu trúc vốn doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trƣờng chứng khoán Việt Nam 43 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 5.1 Tóm tắt kết nghiên cứu 50 5.2 Những hạn chế luận văn hƣớng nghiên cứu 51 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC HÌNH, BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 2.1 Giá trị doanh nghiệp với chắn thuế chi phí kiệt quệ tài Hình 3.1 Hệ số nợ nhóm ngành niêm yết thị trường chứng khốn Hình 3.2 Hệ số vay ngắn hạn / tổng nợ 2009 – 2011 Hình 4.1 Chi phí sử dụng vốn bình qn Hình 4.2 Đồ thị hàm số Z trung bình ngành thủy sản 2009 - 2011 Hình 4.3 Giá trị doanh nghiệp Hình 4.4 Hệ số nợ dài hạn cơng ty ngành thủy sản niêm yết 2009 – 2011 Hình 4.5 Chỉ số Z thực tế công ty ngành thủy sản niêm yết 2009 – 2011 DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 2.1 Cấu trúc vốn tối ưu Boeing (triệu đô la), tháng 3-1990 Bảng 3.1 Cấu trúc vốn ngành thủy sản Bảng 4.1 Xác định hệ số nợ dài hạn đế số Z = 2,99 Bảng 4.2 Các tỷ số tài ngành thủy sản từ 2009 – 2011 TĨM TẮT Đã có nhiều nghiên cứu, tranh luận hành trình xây dựng cấu trúc vốn cho doanh nghiệp Các học giả mổ xẻ vấn đề liên quan đến cấu trúc vốn để nghiên cứu, tiếp cận nhiều góc độ khác Tuy nhiên, thực tế, doanh nghiệp nhiều bối rối phải trả lời câu hỏi “Cấu trúc vốn doanh nghiệp có phải cấu trúc vốn tối ưu chưa?” Với thực trạng ngành thủy sản Việt Nam gặp nhiều khó khăn, đặc biệt “cơn khát vốn”, nhiều chuyên gia cho ngành thủy sản giai đoạn cần tái cấu trúc lại doanh nghiệp, việc tìm cấu trúc vốn tối ưu, phù hợp giải pháp quan trọng để đảm bảo phát triển bền vững cho doanh nghiệp ngành thủy sản Trên sở mơ hình cấu trúc vốn tối ưu xây dựng theo mục tiêu: (i) tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình qn, (ii) tối thiểu hóa rủi ro (iii) tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, tác giả cụ thể hóa phương trình cụ thể Mơ hình nghiên cứu dựa liệu tồn doanh nghiệp thủy sản niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2009 - 2011, kết cho thấy việc doanh nghiệp ngành thủy sản gia tăng hệ số nợ dài hạn/ tổng nguồn vốn tối đa không vượt mức hệ số nợ dài hạn an toàn (x*) đem đến cấu trúc vốn thỏa mãn mục tiêu đề Trong thực tế, thật khó để xây dựng cấu trúc vốn gọi “tối ưu nhất”, nhiên nghiên cứu tác giả muốn hướng doanh nghiệp thủy sản nhìn nhận lại cấu trúc vốn tại, từ có điều chỉnh, thay đổi nhằm hồn thiện cấu trúc vốn doanh nghiệp -Trang 1- CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU CHUNG -Trang 2- 1.1 Lý chọn đề tài Với việc đóng góp gần 4% GDP 6% tổng kim ngạch xuất Việt Nam, ngành thủy sản ngày chiếm vị trí quan trọng phát triển kinh tế nước nhà, góp phần giải cơng ăn, việc làm cho xã hội, tạo ổn định nước, ứng phó với bất ổn bên ngồi Tuy nhiên, khó khăn lớn mà doanh nghiệp thủy sản gặp phải vấn đề vốn.Việc nợ nần dẫn đến nguy phá sản Công ty cổ phần thủy sản Bình An (Bianfishco) khiến nhiều người lo ngại phát triển bền vững doanh nghiệp ngành thủy sản Việc phát triển lượng theo chiều rộng với tốc độ nhanh năm qua dẫn đến hậu liên quan đến vấn đề chất theo chiều sâu Theo báo cáo Hiệp hội chế biến xuất thủy sản Việt Nam (Vasep) 20% doanh nghiệp ngành thủy sản có nguy ngừng hoạt động, nguyên nhân có ảnh hưởng đáng kể doanh nghiệp có cấu trúc vốn chưa hợp lý Bất doanh nghiệp vận hành có cấu trúc vốn định dù họ có ý thức xây dựng hay khơng, nhiên hành trình tìm cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp lại vấn đề khơng đơn giản Khi cần vốn để đáp ứng hoạt động kinh doanh, nhà quản trị doanh nghiệp phải đối đầu với câu hỏi nên vay nợ hay phát hành cổ phiếu, nên vay bao nhiêu, liệu có rủi ro không, Xuất phát từ vấn đề trên, tác giả chọn đề tài nghiên cứu “Phương pháp tiếp cận cấu trúc vốn tối ưu – Trường hợp doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam” -Trang 3- Chỉ số Z bình quân ngành thủy sản từ 2009 đến 2011 3,07; 2,82 2,84 Các số cho thấy ngành thủy sản chưa đến mức nằm vùng nguy hiểm, có nguy phá sản cao chưa đạt đến vùng an tồn Nhìn vào Hình 4.5 thấy phần lớn cơng ty tập trung xung quanh mức 2,99 nên cần số thay đổi nhỏ đẩy cơng ty từ vùng an tồn rơi vào vùng cảnh báo ngược lại công ty nằm vùng cảnh báo thay đổi số tiêu để đạt vùng an toàn Trong số 22 cơng ty niêm yết có 11 cơng ty (2009), công ty (2010) công ty (2011) có số Z > 2,99, cơng ty Công ty cổ phần thủy sản Mê Kông (AAM), Công ty cổ phần xuất nhập thủy sản Bến Tre (ABT), Cơng ty cổ phần Vĩnh Hồn (VHC), Công ty cổ phần thức ăn chăn nuôi Việt Thắng (VTF) có số Z lớn ổn định qua năm Ngược lại, nhóm cơng ty Công ty cổ phần thủy sản Bạc Liêu (BLF), Công ty cổ phần Nam Việt (ANV), Công ty cổ phần đầu tư thương mại thủy sản (ICF), Công ty cổ phần thủy sản số (TS4), Công ty cổ phần thủy hải sản Việt Nhật (VNH) có số xấp xỉ nhỏ 2, đặc biệt Công ty cổ phần xuất nhập lâm thủy sản Bến Tre (FBT) năm 2011 có số Z âm tiêu X1 (Vốn lưu động/ Tổng tài sản) X2 (Lợi nhuận chưa phân phối/ Tổng tài sản) bị âm cơng ty có nguy bị hủy niêm yết sàn chứng khoán Các tỷ số tài khác Bảng 4.2 Các tỷ số tài ngành thủy sản từ 2009 – 2011 Năm 2009 2010 2011 Tỷ số nợ dài hạn vốn chủ sở hữu 0,90 0,99 1,10 Tỷ số tổng tài sản vốn chủ sở hữu 2,21 2,42 2,68 Khả toán lãi vay 3,30 2,56 2,83 Tỷ số (Nguồn: Tính tốn từ Báo cáo tài cơng ty ngành thủy sản niêm yết) -Trang 42- Tỷ số nợ dài hạn vốn chủ sở hữu bình quân doanh nghiệp ngành thủy sản tương đối ổn định qua năm dao động mức 1, nghĩa nhà cho vay chủ sở hữu có mức tài trợ tương đương Tỷ số tổng tài sản vốn chủ sở hữu mức có xu hướng gia tăng, cho thấy đồng vốn chủ sở hữu đảm bảo đồng tài sản Tỷ số ngành thủy sản mức trung bình, tương tự ngành khác Khả toán lãi vay dùng để đo mức độ mà lợi nhuận phát sinh sử dụng vốn để đảm bảo trả lãi hàng năm Nếu công ty yếu mặt này, chủ nợ đến kiện tụng tuyên bố phá sản Đối với ngành thủy sản, khả tốn lãi vay trung bình mức tương đối thấp so với mức trung bình ngành cơng nghiệp khác Tóm lại doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam có hệ số nợ dài hạn tương đối cao (trung bình ngành 40%), số Z dao động quanh mức 2,99 cho thấy chưa đạt mức an toàn cao, khả chi trả lãi vay mức tương đối thấp (xấp xỉ 3) Vì doanh nghiệp cần tự tính tốn tỷ lệ nợ an toàn dựa vào số Z để vừa phát huy lợi từ địn bẩy tài chính, vừa đảm bảo doanh nghiệp hoạt động bền vững, tránh rủi ro lớn tài dẫn đến khả phá sản 4.3 Một số đề xuất nhằm hoàn thiện cấu trúc vốn doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Để hồn thiện cấu trúc vốn cho doanh nghiệp giải pháp nội doanh nghiệp đóng vai trò chủ chốt, kim nam, định phát triển bền vững mặt tài doanh nghiệp Các hỗ trợ từ nhân tố bên góp phần giúp doanh nghiệp thuận lợi thực hóa cấu trúc vốn mục tiêu Trên sở khảo sát mơ hình cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp ngành thủy sản trên, tác giả đề xuất số giải pháp mà doanh nghiệp chủ động, vận dụng cách linh hoạt nhằm hoàn thiện cấu trúc vốn, hướng đến cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp -Trang 43- Ưu tiên vay nợ hệ số nợ dài hạn thấp Theo mơ hình cấu trúc vốn tối ưu nghiên cứu, việc gia tăng hệ số nợ dài hạn làm giảm chi phí sử dụng vốn bình qn từ gia tăng giá trị doanh nghiệp Vì vậy, doanh nghiệp có số Z lớn (x* = x1), vượt xa vùng an toàn ( Z > 2,99) doanh nghiệp nên ưu tiên vay nợ huy động vốn cổ phần, ví dụ Công ty cổ phần thủy sản Mê Kông (AAM), Công ty cổ phần xuất nhập Bến Tre (ABT), có số Z qua năm gần lớn hệ số nợ dài hạn trì mức 10% Tuy nhiên, doanh nghiệp định vay nhiều khơng phải lúc ngân hàng sẵn sàng cung cấp vốn Để đáp ứng mục tiêu gia tăng hệ số nợ, tận dụng ưu nguồn vốn vay, doanh nghiệp phải lưu ý đến biện pháp cụ thể sau: - Nâng cao lực lãnh đạo, điều hành doanh nghiệp Ban Giám đốc nhằm tạo niềm tin cho ngân hàng khả quản lý, dẫn dắt Ban Giám đốc đến phát triển doanh nghiệp - Cải thiện chất lượng thơng tin báo cáo tài Một doanh nghiệp có báo cáo tài minh bạch, rõ ràng thuận lợi ngân hàng tiến hành đánh giá, thẩm tra hiệu kinh doanh vay - Xây dựng phương án sản xuất kinh doanh hiệu quả, lập kế hoạch trả nợ khả thi, phù hợp với khả năng, quy mô doanh nghiệp, tránh đầu tư dàn trải dẫn đến khả toán Thường xuyên sử dụng số Z, kết hợp với số tài khác để đo lường sức khỏe tài doanh nghiệp Ở Việt Nam, số Z chưa sử dụng rộng rãi phổ biến giới, cơng cụ công nhận sử dụng hầu với độ tin cậy cao Việc gia tăng đòn bẩy tài để tận dụng ưu nợ trở thành dao hai lưỡi điểm dừng Do phải thường xun tính tốn số -Trang 44- Z doanh nghiệp mình, kết hợp với việc phân tích số tài khác để có biện pháp thích hợp, kịp thời nhằm đảm bảo doanh nghiệp nằm vùng an tồn, tránh lâm vào tình trạng vay nợ q nhiều dẫn đến khả toán, nghiêm trọng lâm vào tình trạng phá sản Đặc biệt ngành thủy sản mà số Z bình qn ngành qua năm ln nằm ranh giới vùng an toàn vùng cảnh báo việc đánh giá sức khỏe tài doanh nghiệp thông qua số Z phải tiến hành thường xuyên hơn, quan tâm nhiều Chuyển đổi cấu tài trợ phù hợp với doanh nghiệp Cổ phiếu ngành thủy sản có phân hóa lợi nhuận rõ rệt Một số doanh nghiệp đạt mức lợi nhuận cao Công ty cổ phần Hùng Vương (HVG) Công ty cổ phần tập đồn thủy sản Minh Phú (MPC) thường có tâm lý khơng muốn chia sẻ lợi ích nên ngại phát hành thêm cổ phiếu mà thay vay nợ Các doanh nghiệp cần xem xét kỹ khả chi trả khoản nợ, có dấu hiệu vượt khả phải mạnh tay huy động vốn chủ sở hữu, tránh trường hợp lợi trước mắt mà phá vỡ cấu trúc vốn mục tiêu doanh nghiệp mình, dẫn đến vỡ nợ lâm vào tình trạng phá sản Ngược lại, số doanh nghiệp tình trạng thua lỗ lãi không Công ty cổ phần xuất nhập lâm thủy sản Bến Tre (FBT) Công ty cổ phần thủy sản Bạc Liêu (BLF),…(x* = x0) nên huy động vốn chủ sở hữu Trong trường hợp này, tiếp tục gia tăng hệ số nợ dẫn đến khả chi trả lãi vay, chưa kể đến doanh nghiệp khó tiếp cận vốn vay ngân hàng hay chủ nợ khác Nếu đến cuối huy động vốn doanh nghiệp nhỏ sát nhập với nhau, giảm bớt quy mơ, tránh đầu tư dàn trải tốn kém, từ từ khôi phục lại sản xuất kinh doanh -Trang 45- Giảm hệ số nợ dài hạn doanh nghiệp có tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu thấp Kết nghiên cứu hàm số chi phí sử dụng vốn bình quân f1 giảm hệ số nợ dài hạn tăng với giả định đặt ban đầu chi phí sử dụng nợ vay (r*D) nhỏ chi phí sử dụng vốn cổ phần (re) Thơng thường điều đúng, nhiên doanh nghiệp có lợi nhuận âm khơng đáng kể tỷ suất sinh lời mong đợi chủ sở hữu thấp, chi phí sử dụng nợ vay lại lớn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu, hàm f trở thành hàm đồng biến Một gia tăng hệ số nợ dài hạn làm chi phí sử dụng vốn bình quân tăng Vì vậy, doanh nghiệp việc huy động vốn cổ phần thay huy động nợ giải pháp làm giảm chi phí sử dụng vốn bình quân, gia tăng lợi nhuận doanh nghiêp Một số giải pháp hỗ trợ để xây dựng cấu trúc vốn tối ưu Nâng cao trình độ quản trị cấu trúc vốn Trong thực tiễn, phần lớn doanh nghiệp đưa định tài trợ thường khơng có tính tốn, lập kế hoạch từ trước, mang tính bộc phát, thời Những định vội vàng đem lại kết tốt nhất, chí phát sinh hậu nghiêm trọng khác., Một định sử dụng vốn vay doanh nghiệp giai đoạn khởi hay suy thối đẩy doanh nghiệp vào tình trạng kiệt quệ tài chính, ngược lại giai đoạn sung mãn, định vay nợ lại tận dụng tối đa lợi ích địn bẩy tài chính, Tất phụ thuộc vào định ban lãnh đạo doanh nghiệp, mà cụ thể phụ thuộc vào lực nhà quản trị tài Do vậy, để xây dựng cấu trúc vốn tối ưu, nhà quản trị tài cần phải: - Trang bị kiến thức từ đến nâng cao, tiếp cận lý thuyết cấu trúc vốn, cấu trúc vốn tối ưu vấn đề liên quan nhiều phương diện - Tham khảo việc vận dụng lý thuyết thực tế, rút học kinh nghiệm doanh nghiệp khác -Trang 46- - Thống kê, phân tích liệu khứ hoạch định kế hoạch tương lai; nắm bắt sâu sắc đặc điểm riêng doanh nghiệp giai đoạn để vận dụng cách đắn, linh hoạt, phù hợp lý thuyết cấu trúc vốn vào thực tế doanh nghiệp Khai thác thêm kênh huy động vốn khác Với thực trạng không dễ dàng tiếp cận với vốn vay ngân hàng thủ tục, yêu cầu khắt khe từ phía ngân hàng, doanh nghiệp tiếp cận với nguồn vốn vay khác phát hành trái phiếu doanh nghiệp, sử dụng hình thức th tài để đầu tư tài sản cố định, Trái phiếu doanh nghiệp chứng khoán nợ giống khoản vay ngân hàng Tuy nhiên, phát hành trái phiếu có ưu điểm so với vay ngân hàng thường khơng có tài sản chấp doanh nghiệp tự chủ động sử dụng số tiền huy động vào mục đích khác mà khơng có giám sát từ phía ngân hàng Hiện khơng riêng doanh nghiệp ngành thủy sản khơng sử dụng hình thức phát hành trái phiếu mà doanh nghiệp khác gặp tình trạng tương tự Có nhiều lý dẫn đến thị trường trái phiếu Việt Nam nhỏ khoản, nhiên doanh nghiệp lớn ngành dựa vào uy tín, vị để phát hành thành cơng trái phiếu Trong số 22 doanh nghiệp thủy sản niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam có doanh nghiệp có sử dụng tài sản cố định hình thức th tài chính, chiếm tỷ lệ 1% tổng tài sản cố định doanh nghiệp Tuy th tài thường có lãi suất cao lãi suất ngân hàng có ưu điểm khơng cần tài sản chấp hết thời gian thuê thường mua lại với chi phí thấp Đối với doanh nghiệp vừa nhỏ, khơng có đủ tài sản đảm bảo, chưa có đủ uy tín để tiếp cận vốn ngân hàng th tài giải pháp tối ưu Các giải pháp đưa cách tiếp cận chi phí sử dụng vốn bình qn rủi ro khả phá sản, doanh nghiệp kết hợp với giải pháp nhiều góc độ khác xem xét đến nhân tố ảnh hưởng đến cấu -Trang 47- trúc vốn, sử dụng mô hình kinh tế lượng, để đưa định tài trợ đắn, có tính xác cao phù hợp với doanh nghiệp Khơng thể xác định cách xác cụ thể tỷ lệ nợ để cấu trúc vốn tối ưu Cũng khơng có cấu trúc vốn chung cho doanh nghiệp, ngành, thân doanh nghiệp, cấu trúc vốn mục tiêu thay đổi Tác giả mong muốn giúp doanh nghiệp xây dựng cấu trúc vốn tối ưu mức tương đối sở hiểu rõ áp dụng lý thuyết cấu trúc vốn, vận dụng kết hợp nhiều mơ hình dự báo rủi ro,…Theo kết nghiên cứu trên, doanh nghiệp ngành thủy sản xét trung bình ngành hệ số nợ dài hạn mức tương đối cao chưa thực nằm vùng an toàn, nguy phá sản tiềm ẩn Tuy nhiên, doanh nghiệp lại có phân hóa mạnh hệ số nợ số Z Vì doanh nghiệp cần phải hiểu rõ đặc điểm riêng mình, thường xun tính tốn tỷ lệ nợ an tồn dựa vào số Z để vừa phát huy lợi từ địn bẩy tài chính, nhắm đến mục tiêu tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, gia tăng giá trị doanh nghiệp vừa đảm bảo doanh nghiệp hoạt động bền vững, tránh rủi ro lớn tài dẫn đến khả phá sản -Trang 48- CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN -Trang 49- 5.1 Tóm tắt kết nghiên cứu Xây dựng cấu trúc vốn tối ưu, hay cụ thể xác định tỷ lệ nợ dài hạn/tổng nguồn vốn nhìn nhận tiếp cận nhiều góc độ khác Trong phạm vi nghiên cứu đề tài, tác giả thực cơng việc sau: Thu thập, tìm hiểu nghiên cứu trước vấn đề cấu trúc vốn để thấy khó khăn sai sót gặp phải ứng dụng lý thuyết cấu trúc vốn để xác định cấu trúc vốn tối ưu thực tế Ngoài ra, nghiên cứu trước cho thấy việc áp dụng số Z để đánh giá rủi ro có tính xác sử dụng rộng rãi giới Vận dụng kiến thức, lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu kết hợp với kết quả, học kinh nghiệm từ nghiên cứu trước để xây dựng mơ hình cấu trúc vốn tối ưu nhằm đạt hàm mục tiêu: tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, tối thiểu hóa rủi ro tối đa hóa giá trị doanh nghiệp sở liệu đặc điểm cấu trúc vốn 22 doanh nghiệp thủy sản niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Từ việc khảo sát mơ hình cấu trúc vốn tối ưu ngành thủy sản đến kết luận việc gia tăng hệ số nợ dài hạn làm giảm chi phí sử dụng vốn bình quân gia tăng giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên hệ số nợ bình quân doanh nghiệp ngành thủy sản nên gia tăng đến mức hệ số nợ dài hạn an toàn để đảm bảo khơng có rủi ro Vận dụng số Z vào thực tế năm 2011 có khoảng 2/22 doanh nghiệp thủy sản có số Z 2,99, nằm vùng an tồn, chưa có nguy phá sản Trên sở kết nghiên cứu đạt được, tác giả đề xuất số giải pháp nhằm tiến đến cấu trúc vốn tối ưu, bật việc áp dụng thường xuyên rộng rãi số Z xác định cấu trúc vốn doanh nghiệp Xác định cấu trúc vốn tối ưu vấn đề đưa mổ xẻ nghiên cứu từ lâu, nhiên lại chưa thật quan tâm thực tiễn Bởi lẽ khó mà xác định -Trang 50- cấu trúc vốn tối ưu thật Tuy nhiên bối cảnh khủng hoảng nay, doanh nghiệp cần trọng, nhận thức tầm quan trọng việc xây dựng cấu trúc vốn phù hợp với doanh nghiệp Trong thực tiễn, khơng tìm thấy cấu trúc vốn tối ưu tìm thấy cấu trúc vốn phù hợp cách tương đối, an toàn cách tương đối, tránh rủi ro ngồi tầm kiểm sốt Việc xác định cấu trúc vốn hợp lý giúp “cơ thể doanh nghiệp” có đủ sức khỏe để đương đầu với khó khăn hướng tới phát triển bền vững 5.2 Những hạn chế luận văn hƣớng nghiên cứu Thông qua việc nghiên cứu lý thuyết, mơ hình cấu trúc vốn cấu trúc vốn tối ưu, vận dụng vào tình hình thực tế doanh nghiệp ngành thủy sản giai đoạn từ 2009 – 2011, đề tài đưa cảnh báo cấu trúc vốn, từ đề xuất số biện pháp nhằm giúp doanh nghiệp ngành thủy sản hoàn thiện cấu trúc vốn cho doanh nghiệp Tuy nhiên thời gian có hạn chưa có nhiều nguồn thơng tin, liệu nên đề tài số hạn chế sau: Trong việc xác định hàm mục tiêu chi phí sử dụng vốn bình qn f 1, tác giả giả định chi phí sử dụng nợ sau thuế r*D chi phí sử dụng vốn cổ phần re không phụ thuộc vào hệ số nợ dài hạn doanh nghiệp, dẫn đến hàm số f hàm tuyến tính Tuy nhiên, thực tế điều luôn Đề tài tập trung nghiên cứu tỷ lệ nợ dài hạn vốn chủ sở hữu nói chung nhằm mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp với giả định chi phí sử dụng vốn từ lợi nhuận chi phí sử dụng vốn cổ phần nhau, điều ln ln thực tế Ngồi ra, đề tài tập trung xem xét cấu trúc vốn góc độ làm gia tăng giá trị doanh nghiệp nói chung mà chưa xem xét đến mục tiêu tối đa hóa giá trị cổ đơng Từ hạn chế trên, nghiên cứu tiếp theo, tác giả dự kiến tiếp tục nghiên cứu sâu mối quan hệ chi phí sử dụng nợ sau thuế r*D, chi phí sử dụng vốn cổ phần re với hệ số nợ dài hạn doanh nghiệp để xác định -Trang 51- xác đồ thị chi phí sử dụng vốn bình qn, từ xác định hệ số nợ dài hạn tối ưu Ngoài tác giả mở rộng xem xét góc độ cổ đơng doanh nghiệp, hướng đến mục tiêu tối đa hóa thu nhập cổ phiếu ************************** -Trang 52- TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu nước Báo cáo Hội nghị toàn thể hội viên Hiệp hội chế biến xuất thủy sản Việt Nam 2012, www.vasep.com.vn Danh sách công ty niêm yết sàn HOSE HXN theo ngành, Các số tài ngành, www.cophieu68.com Dữ liệu doanh nghiệp, lịch sử giá doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết, www.cafef.vn Lâm Minh Chánh , Chỉ số Z, công cụ phát nguy phá sản xếp hạng định mức tín dụng, Báo Nhịp cầu đầu tư ngày 20 - – 2007 Phan Thị Bích Nguyệt, Dương Kha, Lê Đạt Chí, Trần Thị Hải Lý, Đầu tư tài – Phân tích đầu tư chứng khốn, Nhà xuất tài - 2008 Trần Ngọc Thơ, Nguyễn Thị Ngọc Trang, Nguyễn Thị Liên Hoa, Phan Thị Bích Nguyệt, Nguyễn Thị Uyên Uyên, Tài doanh nghiệp đại, Nhà xuất Thống kê – 2003 Tài liệu nước Andrea Moro, Mike Lucas, Prof Uwe Grimm, Edo Grassi, Financing SMES: a Model for Optimising the Capital Structure, 17th Annual Global Finance Conference, Poznan – June 27th – 30th 2010 Asawath Damodaran, Investment valuation, Second Edition Jan Susisky, Applicability of bankruptcy Models at Agricultural Companies, March 2011 John C Gardner, Carl B McGowan Jr., Susan E Moeller, Using Microsoft Corporation to Demonstrate the Optimal Capital Strucure Trade-off Theory, Journal of economics and Finace education Winter 2010 Jules H van Binsbergen, John R Graham, and Jie Yang, Optimal Capital Structure, April 2011, www.papers.ssrn.com Meziane Lasfer, Optimizing the Capital Structure: Finding the right balance between Debt and Equity, www qfinance.com Nicolaos Gerantonis, Konstantinos Vergos, Apotolos G Christopoulos, Can Altman Z-score Models predict Business Failures in Greece, Research Journal of International Studies – Issued 12, October 2009 ObohSankay Collins, Isa EnvuluFilibus, Adekoya Adeleke Clement, Corporate Capital Structure and Corporate Market Value: Empirical Evidence from Nigeria, International Journal of Economics and Finance; Vol 4, No 12, 2012 Pablo Fernandez, Optimal capital structure: Problems with the Harvard and Damodaran approaches, Research Paper No 454 January 2002, www.papers.ssrn.com 10 Suyash N.Bhatt, Capital structure and turnaround strategies using Altman ‘s Z-score Models, Asian Journal of Research in Business Economics and Management – Volume – Issued 7, July 2012 PHỤ LỤC 1: HỆ SỐ NỢ DÀI HẠN CÁC DOANH NGHIỆP THỦY SẢN NIÊM YẾT ĐỂ CHỈ SỐ Z = 2,99 Chỉ tiêu Giá trị thị trường vốn chủ sở hữu (P) Mã CK BLF GFC NGC SJ1 AAM ABT ACL AGD AGF ANV ATA AVF CMX FBT FMC HVG ICF MPC TS4 VHC VNH VTF TB ngành 2009 61,000 61,000 25,200 76,852 364,011 589,659 249,300 240,000 385,779 1,141,527 275,000 224,000 174,751 161,090 115,568 3,180,000 185,702 2,317,000 334,581 1,758,672 69,801 252,357 12,262,650 2010 49,000 80,800 15,480 81,900 244,748 585,110 295,900 223,200 302,194 925,031 278,000 504,000 174,751 110,397 93,177 1,555,466 120,386 2,093,000 254,150 1,359,900 69,801 252,357 9,668,746 2011 17,500 84,800 8,160 92,050 203,820 378,190 316,475 334,797 275,189 485,477 75,600 211,500 66,106 51,819 71,508 1,301,236 61,474 1,022,000 95,450 1,305,045 26,476 335,274 6,819,946 Nợ ngắn hạn không thường xuyên (SL) 2009 35,836 207,000 5,053 27,297 51,899 60,089 94,900 53,038 119,668 190,632 40,924 209,764 89,366 83,773 20,531 541,082 52,368 227,891 14,037 153,523 5,364 223,592 2,507,627 2010 39,697 243,085 11,461 29,120 33,515 96,002 68,296 70,872 150,912 331,016 88,958 201,796 106,935 43,032 29,937 1,265,269 37,874 167,689 67,673 456,444 6,742 224,261 3,770,586 2011 62,748 314,926 17,323 29,823 38,204 58,831 96,254 99,763 237,594 431,857 41,188 226,006 69,599 117,860 35,364 1,773,500 34,775 1,257,346 111,579 413,295 17,940 133,324 5,619,099 Tổng tài sản (A) 2009 338,282 404,506 58,426 106,426 363,934 537,004 625,697 275,807 1,208,019 2,046,548 497,458 1,089,089 761,514 492,791 623,406 3,435,677 367,195 1,989,289 366,748 1,218,863 138,737 641,256 17,586,672 2010 375,915 677,535 88,005 111,290 331,335 601,924 738,269 441,692 1,354,628 1,902,100 736,816 1,371,253 1,035,217 265,278 501,975 4,038,933 377,286 2,927,736 549,277 1,609,386 154,826 880,748 21,071,424 Trong đó: P = số lượng cổ phiếu lưu hành * giá đóng cửa ngày 31/12 ngày gần a = (1,2 Vốn lưu động + 1,4 Lợi nhuận giữ lại + 3,3 Lợi nhuận trước thuế lãi vay + 0,999 doanh số) / Tổng tài sản x* nghiệm phương trình Z = 0,64P/(SL+Ax) + a = 2,99 Nguồn: Báo cáo tài doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết 2009, 2010 2011 www.cafef.vn (Giá đóng cửa ngày 31/12 ngày gần nhất) Tham số a 2011 423,347 780,096 110,441 154,833 329,976 478,110 804,067 680,419 1,716,935 2,164,966 688,473 1,890,918 895,693 245,895 778,051 4,370,033 397,901 5,063,915 707,229 2,153,874 172,604 861,937 25,869,713 2009 1.73 2.95 3.15 2.53 2.69 2.41 2.36 2.22 1.81 1.33 2.18 2.20 2.82 1.19 2.66 2.11 2.12 2.61 1.56 3.32 1.65 3.50 2.26 2010 2.08 2.46 2.13 2.44 2.95 2.38 2.79 2.11 2.07 1.47 2.29 2.37 2.60 0.38 4.14 1.49 1.70 3.31 1.49 2.97 1.32 3.46 2.32 Hệ số nợ dài hạn (x*) 2011 1.82 2.60 2.94 2.40 3.73 3.02 3.13 2.53 2.57 1.61 2.29 2.20 2.50 (0.23) 3.72 2.15 1.72 2.79 1.76 3.36 1.35 5.20 2.57 2009 -1% 185% -179% 74% 201% 109% 25% 53% 7% 12% 35% -3% 74% -5% 33% 52% 23% 184% 37% -289% 20% -84% 47% 2010 -1% -21% 0% 59% 1261% 86% 121% 21% 4% 3% 22% 23% 18% -6% -16% -15% 6% -151% 7% 2679% 13% -65% 26% 2011 -13% -22% 73% 46% -65% -1854% -196% 53% 10% -10% 4% -3% 2% -44% -13% -18% -1% 41% -9% -124% -4% -27% 19% PHỤ LỤC 2: HỆ SỐ NỢ DÀI HẠN VÀ CHỈ SỐ Z THỰC TẾ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP THỦY SẢN NIÊM YẾT Chỉ tiêu Mã CK BLF GFC NGC SJ1 AAM ABT ACL AGD AGF ANV ATA AVF CMX FBT FMC HVG ICF MPC TS4 VHC VNH VTF TB ngành Hệ số nợ dài hạn 2009 2010 68% 69% 2011 66% 27% 64% 5% 2% 8% 57% 36% 40% 24% 66% 64% 72% 55% 73% 36% 35% 41% 49% 37% 36% 19% 41% 49% 69% 22% 1% 6% 51% 48% 48% 16% 71% 67% 74% 14% 73% 19% 48% 50% 50% 27% 38% 33% 41% 51% 69% 3% 2% 10% 60% 49% 43% 12% 67% 59% 75% 51% 61% 28% 42% 57% 44% 17% 40% 37% 41% Chỉ số Z (*) 2009 2010 2011 1.87 3.11 3.53 4.03 6.60 6.02 2.71 3.22 2.22 2.42 2.66 2.35 2.99 1.48 2.82 3.26 2.77 4.02 2.67 5.19 2.47 3.97 3.07 1.85 2.68 2.99 3.33 6.78 5.84 3.53 3.03 2.73 2.01 2.38 2.29 2.56 (0.01) 3.80 2.48 1.89 2.96 1.89 4.20 1.56 5.71 2.84 2.19 2.55 2.27 4.08 6.90 4.76 3.17 2.61 2.34 2.53 2.59 2.69 2.73 0.77 4.32 1.90 2.09 4.03 2.02 4.16 1.96 3.75 2.82 (*) Z = 0,64P/(SL+Ax) + a Với x: hệ số nợ dài hạn thực tế, tham số cịn lại tính Phụ lục