Ảnh hưởng của tỷ lệ sở hữu nội bộ đến giá trị công ty - bằng chứng thực nghiệm từ các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP. HCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH PHẠM THN TƯỜNG VI ẢNH HƯỞNG CỦA TỶ LỆ SỞ HỮU NỘI BỘ ĐẾN GIÁ TRN CÔNG TY - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHỐN HỒ CHÍ MINH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH PHẠM THN TƯỜNG VI ẢNH HƯỞNG CỦA TỶ LỆ SỞ HỮU NỘI BỘ ĐẾN GIÁ TRN CÔNG TY - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TỪ CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHỐN HỒ CHÍ MINH Chun ngành : Tài – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS LÊ THN LANH TP.Hồ Chí Minh – Năm 2014 LỜI CAM ĐOAN Tơi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu tơi, có hỗ trợ từ Giáo viên hướng dẫn PGS TS Lê Thị Lanh Nội dung luận văn có tham khảo sử dụng liệu, thơng tin đăng tải tài liệu tiếng Việt, tiếng Anh trang web theo danh mục tài liệu tham khảo TP.HCM, ngày tháng năm 2014 Tác giả Phạm Thị Tường Vi MỤC LỤC - - TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG TÓM TẮT CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài nghiên cứu: 1.2 Mục tiêu nghiên cứu: 1.3 Đối tượng nghiên cứu: 1.4 Phương pháp nghiên cứu : 1.5 Ý nghĩa nghiên cứu : 1.6 Cấu trúc nghiên cứu : CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 2.1 Giá trị công ty phương pháp đo lường……………………………………5 2.2 Tỷ lệ sở hữu nội …………………………………………………… .7 2.3 Lý thuyết đại diện.…………………….… 2.4 Các nghiên cứu thực nghiệm trước đây…… 2.2.1 Nhóm nghiên cứu với phát tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty có tương quan thuận với 2.2.2 Nhóm nghiên cứu có kết luận tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty có tương quan nghịch với …………………………………………… 11 2.2.3 Nhóm nghiên cứu với phát mối quan hệ phi tuyến tính tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty …………………………………………… 12 2.2.4 Nhóm nghiên cứu có kết luận tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty khơng có liên quan với ……………………………………………… 15 CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: 18 3.1 Lựa chọn mơ hình nghiên cứu…………………………………………… 19 3.2 Mô tả biến thu thập liệu …………………………………… 21 3.2.1Mô tả biến ……………………………………………………………… 21 3.2.2 Thu thập liệu …………………………………………………………26 3.3 Phương pháp ước lượng ……………………………………………………27 CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 28 4.1 Thống kê mô tả: .28 4.2 Phân tích tương quan biến: 30 4.3 Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty sử dụng kỹ thuật ước lượng OLS: 31 4.3.1Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty đo lường Tobin’s q sử dụng kỹ thuật ước lượng OLS: 31 4.3.2Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty đo lường MB sử dụng kỹ thuật ước lượng OLS: 34 4.3.3Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty đo lường ROE sử dụng kỹ thuật ước lượng OLS 36 4.3.4 Kết kiểm định phương sai thay đổi ……………………………… 40 4.4 Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS 41 4.4.1Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty đo lường Tobin’s q sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS 42 4.4.2 Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty đo lường MB sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS:………………………………45 4.4.3 Kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty đo lường ROE sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS ……………… .47 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 53 5.1 Kết luận: 53 5.2 Hạn chế nghiên cứu: 55 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Mô tả biến .24 Bảng 4.1 Kết thống kê mô tả biến độc lập, biến kiểm soát biến phụ thuộc 28 Bảng 4.2: Hệ số tương quan cặp biến .30 Bảng 4.3: Kết hồi quy OLS với giá trị công ty đo lường Tobin’s q 31 Bảng 4.4 Kết hồi quy OLS với giá trị công ty đo lường bẳng MB: 34 Bảng 4.5 Kết hồi quy OLS với giá trị công ty đo lường ROE 36 Bảng 4.6 Kết kiểm định phương sai thay đổi ………………………… 40 Bảng 4.7 Kết hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị cơng ty đo lường Tobin’s q 42 Bảng 4.8 Kết hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị công ty đo lường MB 46 Bảng 4.9 Kết hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị cơng ty đo lường ROE 48 TÓM TẮT Mối quan hệ tỷ lệ sở hữu cổ phần ban giám đốc giá trị công ty nghiên cứu mẫu gồm 130 cơng ty phi tài Việt Nam giai đoạn từ 2009 đến 2013 Kết nghiên cứu củng cố thêm kết nghiên cứu trước mối quan hệ phi tuyến tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty nghiên cứu thị trường lớn Theo đó, giá trị cơng ty đo lường hệ số Tobin’s Q tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty tỷ lệ nghịch với tỷ lệ sở hữu 17% 54% tỷ lệ thuận với tỷ lệ sở hữu nằm khoảng từ 17% đến 54% Những kết mạnh mẽ kỹ thuật ước lượng khác bình phương bé (OLS), hồi quy tác động cố định (Fixed Effects), bình phương bé hai giai đoạn (2SLS) Các phát nghiên cứu đóng góp cho chứng quốc tế ngày gia tăng mối quan hệ bậc ba phi tuyến tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty Chương 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài nghiên cứu: Lý thuyết quyền sở hữu khẳng định cổ đông chủ sở hữu hợp pháp cơng ty, lý thuyết đại diện thừa nhận nhà quản trị người đại diện cho cổ đông để vận hành cơng ty lợi ích cổ đơng Nhà quản trị công ty thường bổ nhiệm dựa vào danh tiếng hiệu hoạt động khứ họ với mục đích để tăng giá trị cổ đông lợi nhuận công ty Tuy nhiên, thực tế có vấn đề tồn bất cân xứng thông tin nhà quản trị công ty cổ đông tạo rủi ro đạo đức, cổ đơng khơng thể xác minh xem hiệu hoạt động tốt may mắn hay chăm làm việc Sự xung đột lợi ích nhà quản trị cổ đông phát sinh quyền sở hữu tách biệt khỏi quyền quản lý công ty vấn đề lớn tài doanh nghiệp đại tạo tảng lý thuyết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty (ví dụ, Jensen Meckling (1976), Morck, Shleifer Vishny (1988), Stulz (1988), Stiglitz Edlin (1995)) Mặc dù tảng lý thuyết vấn đề vững chắc, chứng thực nghiệm mối quan hệ hai yếu tố yếu chưa có kết luận thống Demsetz Lehn (1985), người có loạt nghiên cứu vấn đề này, sử dụng mơ hình tuyến tính liệu nhận thấy lợi nhuận công ty độc lập với tỷ lệ sở hữu nội Bằng cách sử dụng liệu bảng để điều chỉnh ảnh hưởng đến giá trị công ty, Himmelberg công (1999) báo cáo kết tương tự cho mẫu ngẫu nhiên gồm 600 công ty Mỹ từ năm 1982 đến 1984 Ngược lại, Morck (1988) gần Short Keasey (1999), dẫn chứng mối quan hệ đường cong Các nghiên cứu kết luận ban đầu giá trị công ty tăng tỷ lệ thuận với tỷ lệ sở hữu nội thấp, sau giảm mức có tỷ lệ sở hữu nội trung bình, cuối tăng mức có tỷ lệ sở hữu nội cao Tuy nhiên, nghiên cứu khác phạm vi tỷ lệ sở hữu mà nhà quản trị cổ đơng có lợi ích Trong kết Morck (1988) mẫu gồm công ty lớn S&P 500, đề nghị đồng lợi ích mức tỷ lệ sở hữu nội 5% 25%, mức tương tự báo cáo Short Keasey (1999) cho công ty niêm yết Anh, tương ứng 12% 40% Sự khác biệt hệ thống trị văn hóa quản trị doanh nghiệp Anh Mỹ phần giải thích cho khác biệt mối quan hệ giá trị công ty sở hữu nội nghiên cứu hai nước Trái ngược với kết Morck (1988), thực nghiên cứu thị trường Mỹ McConnell Servaes (1990) báo cáo hình thức bậc hai khơng phát mối quan hệ nghịch biến nào, đặc biệt phạm vi tỷ lệ sở hữu 5% – 25% Hơn nữa, phát gần Davies cộng (2005) công ty Anh chí cịn đáng lo ngại Bằng cách sử dụng mơ hình cấu trúc tuyến tính SEM việc kiểm định động xung đột quản trị, Davies cộng (2005) báo cáo mối quan hệ sở hữu nội giá trị công ty chủ yếu bậc (double-humped) không bậc báo cáo nghiên cứu Short Keasey (1999) Miguel cộng (2004) kiểm định số nước (Mỹ, Anh, Úc, Nhật bản, Đức tây ban nha) với cấu trúc quản trị doanh nghiệp đa dạng kết luận mối quan hệ bị ảnh hưởng đáng kể chất hệ thống quản trị hành Điều này, với kết luận trái ngược nghiên cứu (đặc biệt thị trường lớn Anh Mỹ) cho thấy nhìn việc sử dụng liệu lấy theo nhiều cách khác từ nước làm tăng thêm hiểu biết việc kiểm định mối quan hệ Trong nghiên cứu này, với mục đích hiểu rõ tác động tỷ lệ sở hữu nội 48 Bảng 4.9 Kết hồi quy hệ hai phương trình sử dụng 2SLS với giá trị công ty đo lường ROE Coefficient Std Error t-Statistic Prob C(1) -0.352793 0.238492 -1.479263 0.1403 C(2) -0.028054 0.957311 -0.029305 0.9766 C(3) 0.207589 3.723606 0.055749 0.9556 C(4) -0.143968 3.562922 -0.040407 0.9678 C(5) -0.17114 0.057771 -2.962385 0.0033 C(6) 0.020431 0.008388 2.435815 0.0156 C(7) 0.037151 0.117691 0.315662 0.7525 C(8) 1.047029 0.543814 1.925342 0.0553 C(9) -0.445256 0.076821 -5.79603 0.0000 C(10) 0.26961 0.106678 2.527321 0.0121 Determinant residual covariance 0.000212 Eq.: ROE = C(1) +C(2)*MO +C(3)*MO^2 + C(4)*MO^3 + C(5) *LEVERAGE + C(6)*SIZE Instruments: BLOCK GROWTH LEVERAGE SIZE MO^2 MO^3 C Observations: 130 R-squared 0.309605 Mean dependent var 0.12259 Adjusted Rsquared 0.359607 S.D dependent var 0.12145 S.E of regression 0.117777 Sum squared resid 1.72005 Durbin-Watson stat 2.123129 Eq :MO = C(7) + C(8)*ROE + C(9)*BLOCK + C(10)*LEVERAGE Instruments: BLOCK GROWTH LEVERAGE SIZE MO^2 MO^3 C Observations: 130 R-squared -0.150714 Mean dependent var 0.13387 Adjusted Rsquared -0.178112 S.D dependent var 0.167 S.E of regression 0.181261 Sum squared resid 4.13979 Durbin-Watson stat 2.062085 Nguồn số liệu: số liệu thu thập từ báo cáo thường niên, báo cáo tài năm tính tốn tác giả từ phần mềm Eview Kết từ bảng 4.8 cho thấy hệ số đứng trước Mo, Mo2, Mo3 khơng có ý nghĩa thống kê Như vậy, sau xử lý nội sinh mối quan hệ phi tuyến 49 tính bậc ba tỷ lệ sở nội giá trị công ty, giá trị công ty đo lường ROE khơng cịn tồn Hệ số tương quan biến kiểm soát ROE có ý nghĩa thống kê Cụ thể, biến địn bNy tài (leverage) có tương quan nghịch với mức ý nghĩa 1%, vậy, lợi nhuận có xu hướng giảm sử dụng nhiều nợ Biến quy mơ (size) có tương quan thuận mức ý nghĩa 5%, điều có nghĩa cơng ty có quy mơ lớn có tỷ suất sinh lợi cao Tóm lại, sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS cho hệ phương trình đồng thời với giá trị cơng ty đo lường ROE cho thấy mối quan hệ bậc ba phi tuyến tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty khơng cịn tồn tại, tỷ lệ sở hữu nội khơng cịn ảnh hưởng đến giá trị công ty Kết trái ngược với nghiên cứu Morck cộng (1988) thị trường Mỹ, Short Keasey (1999) thị trường Anh, Gurmeet Singh Bhabra (2007) thị trường New Zealand, Christina (2005) thị trường Hồng Kông, nghiên cứu mà kết mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty trì sau xử lý vấn đề nội sinh Tóm tắt kết ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị công ty sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS Thước đo giá trị công ty Tobin’s q: Kết nghiên cứu cho thấy tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng đến giá trị cơng ty, tồn mối quan hệ bậc ba phi tuyến tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty mối quan hệ có dạng “nghịch biến – đồng biến – nghịch biến” Theo đó,tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng nghịch đến giá trị cơng ty tỷ lệ sở hữu thấp 18.39%; tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng thuận đến giá trị công ty tỷ lệ sở hữu nội nằm khoảng từ 18.39% 53.97%; tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng nghịch đến giá trị công ty tỷ lệ sở hữu nội cao 53.97% 50 Thước đo giá trị công ty MB: Khi sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS cho hệ phương trình đồng thời với giá trị công ty đo lường MB cho thấy mối quan hệ bậc ba phi tuyến tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty khơng cịn tồn Thước đo giá trị cơng ty ROE: Khi sử dụng kỹ thuật ước lượng 2SLS cho hệ phương trình đồng thời với giá trị công ty đo lường ROE cho thấy ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị cơng ty khơng cịn tồn Như vậy, sau xử lý vấn đề nội sinh việc ước lượng hệ hai phương trình đồng thời sử dụng phương pháp ước lượng 2SLS với thước đo giá trị cơng ty khác nhau: Tobin’s q, MB, ROE dạng bậc ba phi tuyến có dạng “nghịch biến – đồng biến – nghịch biến” mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty trì cơng cụ đo lường giá trị công ty Tobin’s q, hai cơng cụ đo lường cịn lại ROE MB, mối quan hệ bậc ba phi tuyến tính tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty khơng cịn tồn Điều cho thấy kết nghiên cứu mạnh mẽ giá trị công ty đo lường giá trị thị trường kết hợp giá trị sổ sách không mạnh mẽ phương pháp ước lượng khác Đối với công cụ đo lường giá trị công ty Tobin’s q Kết nghiên cứu phù hợp với nghiên cứu trước vấn đề thị trường Mỹ, Anh, Nhật bản,… dạng bậc ba phi tuyến mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty trái ngược khoảng đồng biến nghịch biến Ví dụ, Morck cộng (1988) sử dụng Tobin’q thước đo giá trị công ty nghiên cứu thị trường Mỹ, Gurmeet Singh Bhabra (2007) sử dụng Tobin’q thước đo giá trị công ty nghiên cứu thị trường New Zealand, nghiên cứu cho thấy mối quan hệ tỷ lệ sở hữu cổ phần ban giám đốc giá trị công ty 51 diễn theo dạng “đồng biến – nghịch biến – đồng biến” Tuy nhiên, kết nghiên cứu lại phù hợp với nghiên cứu Christina (2005) thị trường Hồng Kông Theo nghiên cứu Christina (2005), mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty có dạng “nghịch biến – đồng biến – nghịch biến” Mối quan hệ nghịch biến tỷ lệ sở hữu ban giám đốc nhỏ 17% lớn 63%, đồng biến tỷ lệ sở hữu ban giám đốc nằm khoảng từ 17% đến 63% Để giải thích cho khác biệt tác giả cho môi trường kinh doanh Việt Nam chưa hoàn thiện, chế giám sát bên liên quan (nhà nước, cổ đông, chủ nợ, nhà cung ứng, người mua hàng ) chưa đủ mạnh để bắt buộc thành viên ban giám đốc làm việc mục tiêu tối đa hóa giá trị tài sản chủ sở hữu.Vì vậy, ban giám đốc nắm giữ tỷ lệ cổ phần công ty mức thấp thấp, họ lạm dụng quyền lực để trục lợi cho cá nhân Khi tỷ lệ sở hữu ban giám đốc đạt đến mức tương đối cao (từ khoảng 18% đến 54%) tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng thuận đến giá trị công ty Tác giả cho công ty Việt Nam đa phần cơng ty gia đình phát triển thành cơng ty đại chúng Trong cơng ty gia đình, thành viên ban quản trị đa phần thành viên gia đình nắm tỷ lệ cổ phần tương đối cao Chính mà họ có khuynh hướng theo đuổi mục tiêu tối đa hóa lợi ích cơng ty điều đồng nghĩa với việc tối đa hóa lợi ích họ Khi tỷ lệ sở hữu ban giám đốc vượt qua 54% tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng nghịch đến giá trị cơng ty Để giải thích cho điều này, tác giả cho mức sở hữu nội tương đối cao, nhà quản trị công ty theo đuổi lợi ích riêng họ nhận thấy họ có đủ quyền lực cơng ty họ hưởng lợi nhiều thơng qua việc làm giảm lợi ích cổ đông thiểu số Điều phù hợp với La Porta cộng (1999) Claessens cộng (2002) vốn cho chi phí đại diện phát sinh có tập trung quyền sở hữu cao Khi cổ đơng kiểm sốt nhận thấy họ có lợi thơng qua việc bóc lột cổ đông thiểu số 52 Đối với công cụ đo lường giá trị công ty ROE MB Kết nghiên cứu trái với nghiên cứu Short & Keasey (1999), Gurmeet Singh Bhabra (2007) Trong nghiên cứu tác giả sử dụng tỷ số giá trị thị trường ROE thước đo cho giá trị công ty, kết tồn mối quan hệ phi tuyến tính bậc ba tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty Có khác biệt kết nghiên cứu, tác giả cho ROE không phản ánh tương lai hoạt động kinh doanh công ty mà phản ánh kết khứ Nhưng thị trường Việt nam, chuNn mực kế toán chưa đủ chặt chẽ giá trị ghi nhận chưa thể phản ánh giá trị cơng ty Ngồi ra, nhà quản trị nhà đầu tư thị trường Việt nam định tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu thường dựa vào kỳ vọng mà tương lai cơng ty đạt được, sách phát triển công ty, yếu tố phi tài khác 53 Chương 5: KẾT LUẬN 5.1 Kết luận: Bài nghiên cứu xem xét mối quan hệ thực nghiệm tỷ lệ sở hữu cổ phần ban giám đốc giá trị công ty Việt Nam giai đoạn 2009 đến 2013 Tác giả tiến hành phân tích mẫu gồm 130 cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Hồ Chí Minh từ năm 2009 đến 2013 Giá trị công ty đo lường ba tỷ số Tobin’s q, giá trị thị trường vốn chủ sở hữu giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu (MB) tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu (ROE) Thông qua nghiên cứu thực nghiệm tác giả tìm thấy mối quan hệ bậc ba phi tuyến tỷ lệ sở hữu cổ phần ban giám đốc giá trị công ty mối quan hệ có dạng “nghịch biến – đồng biến – nghịch biến” Những kết mạnh mẽ thước đo giá trị công ty khác Tuy nhiên, sau kiểm soát vấn đề nội sinh kết cịn tồn phương pháp đo lường giá trị công ty Tobin’s Q, khơng cịn giá trị giá trị công ty đo lường ROE MB Theo kết nghiên cứu, sử dụng kỹ thuật ước lượng với OLS, tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng nghịch đến giá trị cơng ty tỷ lệ sở hữu nội nhỏ khoảng 17% cao khoảng 54% tỷ lệ sở hữu nội nằm khoảng từ 17% đến 54% tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng thuận đến giá trị công ty Kết nghiên cứu phù hợp với nghiên cứu thị trường lớn Anh, Mỹ, New Zealand, Ấn độ, Tây ban nha…về dạng bậc ba phi tuyến mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty trái ngược khoảng đồng biến nghịch biến Theo kết nghiên cứu thị trường mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty diễn theo dạng “đồng biến – nghịch biến – đồng biến” Tuy nhiên, kết nghiên cứu lại phù hợp với nghiên cứu Christina 54 (2005) thị trường Hồng Kông Theo nghiên cứu Christina (2005), mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty có dạng “nghịch biến – đồng biến – nghịch biến” Mối quan hệ nghịch biến tỷ lệ sở hữu nội nhỏ 17% lớn 63%, đồng biến tỷ lệ sở nội nằm khoảng từ 17% đến 63% Sự khác biệt nghiên cứu với nghiên cứu thị trường khác Việt Nam thị trường nhỏ, môi trường kinh doanh, pháp luật chưa hoàn thiện, giám sát bên liên quan yếu nên xung đột đại diện xảy mức thấp cao tỷ lệ sở hữu nội Kết tồn sau kiểm soát ảnh hưởng cố định công ty (firm - fixed effects) Kết phù hợp với nghiên cứu Gurmeet Singh Bhabra (2007) thị trường New Zealand, Miguel cộng (2004) mẫu gồm công ty thị trường Tây ban nha Tuy nhiên, sau kiểm soát vấn đề nội sinh ước lượng 2SLS Kết nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội đến giá trị cơng ty cịn tồn giá trị công ty đo lường Tobin’s q khơng cịn tồn giá trị công ty đo lường tỷ số giá thị trường tỷ suất lợi nhuận vốn chủ sở hữu Kết trái ngược với nghiên cứu Short & Keasey (1999), Gurmeet Singh Bhabra (2007), nghiên cứu có kết mối quan hệ bậc ba phi tuyến tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty có giá trị giá trị công ty đo lường tỷ số giá thị trường ROE Có khác biệt nghiên cứu với nghiên cứu khác Việt nam, chuNn mực kế toán chưa chặt chẽ, kế tốn viên cịn bị chi phối nhiều yếu tố khác thực nghiệp vụ mà giá trị sổ sách thường khơng phản ánh giá trị thực cơng ty Chính vậy, nhà quản trị hay nhà đầu tư định tỷ lệ nắm giữ cổ phiếu họ thường dựa vào kỳ vọng tương lai cơng ty, sách phát triển, yếu tố phi tài khác dựa vào số liệu khứ 55 Như vậy, theo tác giả sử dụng Tobin’s q để làm công cụ đo lường cho giá trị công ty tốt kiểm chứng ảnh hưởng tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty Tóm lại, nghiên cứu trả lời cho câu hỏi nghiên cứu đề cập mục tiêu nghiên cứu Thứ nhất, tỷ lệ sở hữu nội có ảnh hưởng đến giá trị công ty công ty niêm yết sàn chứng khốn Hồ Chí Minh Thứ hai, mối quan hệ tỷ lệ sở hữu nội giá trị công ty bậc ba phi tuyến có dạng “nghịch biến – đồng biến – nghịch biến” 5.2 Hạn chế nghiên cứu: Mặc dù nghiên cứu tìm mối tương quan tỷ lệ sở hữu nội giá trị cơng ty nghiên cứu cịn số hạn chế mà nghiên cứu sau khắc phục: phạm vi nghiên cứu hạn chế, thực nghiên cứu mẫu gồm công ty phi tài niêm yết sở giao dịch chứng khốn Hồ Chí Minh nên chưa phản ánh đầy đủ cho tất công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt nam 56 TÀI LIỆU THAM KHẢO Benjamin Maury, 2005 “Family ownership and firm performance: Empiricalevidence from Western European corporations” Journal of Corporate Finance 12,321–341 Berle, A.A., Means, G.C., 1932 “The Modern Corporation and Private Property” Macmillan, New York Carl R Chen, Weiyu Guo and Vivek Mande, 2003 “Managerial ownership and firm valuation: Evidence from Japanese firms” PacificBasin Finance Journal 11, 267–283 Chen, Z., Cheung, Y.L., Stouraitis, A., & Wong, A.W S., 2005 “Ownership concentration, firm performance, and dividend policy in Hong Kong” Pacific-basin Finance Journal 13, 431-449 Cho, M H 1998 "Ownership Structure, Investment, and the Corporate Value: An Empirical Analysis." Journal of Financial Economics 47, 103-121 Christina Y.M.Ng, 2005 “An Empirical Study on the Relationship Between Ownership and Performance in a Family-Based Corporate Environment” Journal of accounting, auditing & finance, 121-146 Chung, K.H., Pruitt, S.W., 1994 A simple approximation of Tobin’s q Financial management 23, 70-74 Davies, D., Hillier, D., McColgan, P.M., 2005 “Ownership structure, managerial behaviour and corporate value” Journal of Corporate Finance 11, 645–660 Demsetz, H., and B Villalonga, 2001 “Ownership Structure and Corporate Performance” Journal of Corporate Finance 7, 209-233 57 10 Demsetz, H., Lehn, K., 1985 “The structure of corporate ownership: causes and consequences” Journal of Political Economy 93, 1155–1177 11 Gurmeet Singh Bhabra, 2007 “Insider ownership and firm value in New Zealand” Journal of Multinational Financial Management 17, 142–154 12 Hermalin B., Weisback M S., 1991 “The effect of board composition and direct incentives on corporate performance”.Financial Management20, pp 101-112 13 Hermalin, B., and M Weisbach, 1988 "The Determinants of Board Composition” RAND Journal of Economics 19, 589-606 14 Himmelberg, C.P., Hubbard, R.G., Palia, D., 1999 “Understanding the determinants of managerial ownership and the link between ownership and performance” Journal of Financial Economics 53, 353–384 15 Holdemess, C., R Kroszner, and D Sheehan, 1999 “Were the Good Days That Good? Evolution of Managerial Stock Ownership and Corporate Governance Since the Great Depression” Journal of Finance 54, 435 – 469 16 Kole, S., 1996 "Managerial Ownership and Firm Performance: Incentives or Rewards?".Advances in Financial Economics 2, 119-149 17 McConnell, J.J., Servaes, H., 1990 “Additional evidence on equity ownership and corporate value” Journal of Financial Economics 27, 595–612 18 Miguel, A.D., Pindado, J., Torre, C.D.L., 2004 “Ownership structure and firm value: new evidence from the Spanish corporate governance system” Working paper, University of Salamanca 58 19 Morck, R., Shleifer, A., Vishny, R.W., 1988 “Managerial ownership and market valuation: an empirical analysis” Journal of Financial Economics 20, 292–315 20 Qi D., Wu W., Zhang H., 2000 “Shareholding structure and corporate performance of partial privatized firms: Evidence from listed Chinese companies”.Pacific-Basin Finance Journal 8(5), pp 587-610 21 Short, H., Keasey, K., 1999 “Managerial ownership and the performance of firms: evidence from the U.K” Journal of Corporate Finance 5, 79–101 22 Xu X., Wang Y., 1999 “Ownership structure and corporate governance in Chinese stock companies”.China Economic Review 10, 75-98 59 PHỤ LỤC Dữ liệu thu thập từ báo cáo thường niên, báo cáo tài năm giai đoạn lấy mẫu từ 2009 – 2013 firm ABT ACL AGF ALP ASP BBC BCE BCI BHS BMC BMP BT6 C21 CCI CLC CMV CNT COM CSM CTD DAG DCL DCT DHA DHG DIC DLG DMC DQC DRC DTT EMC FDG FMC FPT GMC MO 0.1207 0.5889 0.0680 0.2655 0.1600 0.0386 0.0562 0.1238 0.0086 0.0123 0.0438 0.0031 0.1300 0.0417 0.0173 0.2799 0.0393 0.0872 0.0097 0.1675 0.3658 0.0666 0.2561 0.0173 0.0089 0.2009 0.7491 0.0108 0.0758 0.0229 0.1226 0.0130 0.0923 0.0167 0.2961 0.0718 BLOCK TOBINS_Q 0.3279 1.17 0.0461 1.01 0.5920 1.20 0.1450 0.77 0.2050 0.89 0.4260 0.70 0.5166 0.79 0.3587 1.04 0.3661 1.03 0.4539 2.20 0.3971 1.82 0.7951 1.00 0.1709 0.48 0.4210 0.88 0.5738 1.08 0.6504 1.06 0.5447 0.94 0.5489 1.17 0.5100 1.43 0.86 0.3658 0.91 0.4663 1.02 0.1250 0.84 0.2281 0.77 0.4736 2.32 0.2831 0.95 0.0861 0.89 0.5279 1.22 0.1868 0.86 0.5194 1.58 0.4907 0.65 0.5943 0.79 0.6897 0.89 0.2763 0.88 0.1627 1.42 0.2948 1.15 MB 1.12 1.09 1.42 0.66 0.64 0.57 0.51 1.02 1.02 2.89 1.78 1.12 0.30 0.52 1.20 1.02 0.55 1.19 1.55 0.65 0.63 1.03 0.48 0.72 3.03 0.86 0.77 1.35 0.66 1.83 0.62 0.26 0.63 0.59 2.50 1.19 ROE 0.19 0.25 0.05 0.01 0.07 0.06 0.16 0.11 0.16 0.34 0.28 0.11 0.14 0.15 0.25 0.23 0.06 0.10 0.23 0.16 0.13 0.10 -0.06 0.12 0.29 0.10 0.05 0.15 0.05 0.33 0.01 0.07 -0.57 0.11 0.38 0.25 SIZE GROWTH LEVERAGE 27.09 6.33 0.23 27.56 10.32 0.66 28.42 51.16 0.56 27.83 6.47 0.37 28.27 8.50 0.68 27.19 13.39 0.25 26.91 3.33 0.44 26.64 9.60 0.50 28.26 4.88 0.56 25.93 10.42 0.21 28.01 6.11 0.13 27.42 -225.09 0.62 25.44 2.87 0.20 26.31 4.13 0.68 27.88 4.79 0.60 28.70 7.36 0.67 28.34 2.90 0.86 29.01 13.31 0.27 28.63 6.26 0.56 28.85 4.45 0.38 26.78 4.33 0.65 27.11 14.03 0.59 26.48 3.81 0.58 25.98 7.62 0.12 28.45 11.02 0.32 27.72 9.09 0.68 27.17 301.79 0.61 27.76 8.93 0.30 27.06 56.49 0.55 28.41 5.73 0.47 25.26 23.59 0.12 22.01 50.60 0.61 28.27 0.16 0.80 28.00 6.56 0.68 30.77 6.41 0.56 27.25 4.78 0.54 60 GTA GIL HAG HAS HAX HBC HDC HLA HMC HPG HRC HSG HSI HT1 ICF IMP ITD KMR KSB KSH KHA KHP L10 LAF LBM LCG LGC LGL LHG LSS MCP MHC MPC NBB NSC NTL NVN OPC PAC PGC PIT PJT 0.0034 0.0681 0.5680 0.0141 0.0826 0.2727 0.1404 0.3264 0.0911 0.3688 0.0040 0.4777 0.1640 0.0064 0.4166 0.0280 0.1976 0.2796 0.0233 0.0479 0.0456 0.0042 0.0338 0.0713 0.0575 0.0555 0.0517 0.3596 0.0082 0.0100 0.0835 0.1845 0.6015 0.3272 0.1300 0.1730 0.5700 0.2019 0.0174 0.0029 0.0144 0.0143 0.2693 0.0104 0.3630 0.3262 0.1622 0.1687 0.5567 0.1336 0.5832 0.1358 0.7126 0.0529 0.4759 0.4266 0.2207 0.6943 0.4873 0.3740 0.5132 0.5808 0.3569 0.1525 0.0572 0.6755 0.3273 0.8211 0.3643 0.3917 0.0515 0.2035 0.1212 0.1149 0.1634 0.3099 0.2944 0.6359 0.5237 0.5356 0.5121 0.71 1.00 1.43 0.59 0.93 0.94 1.07 0.95 0.94 1.24 1.62 1.18 0.95 0.96 0.79 1.07 0.45 0.63 0.91 1.63 0.82 0.90 0.97 1.04 0.80 0.92 1.08 0.93 0.85 1.00 0.91 0.83 1.14 0.98 1.52 1.40 0.85 1.36 3.36 0.86 0.80 0.79 0.61 0.95 2.25 0.39 0.77 0.73 1.30 0.81 0.81 1.57 1.71 1.50 0.74 0.92 0.53 1.20 0.17 0.44 0.71 1.77 0.74 0.82 0.85 0.98 0.79 0.87 1.22 0.70 0.55 0.94 0.82 0.64 1.31 0.85 1.62 1.92 0.36 1.42 5.46 0.68 0.53 0.73 0.07 0.14 0.16 0.04 -0.01 0.12 0.19 0.04 0.11 0.20 0.21 0.15 -0.12 0.04 0.07 0.11 0.27 0.04 0.29 0.05 0.13 0.17 0.18 -0.16 0.13 0.12 0.10 0.07 0.22 0.17 0.13 -0.08 0.13 0.11 0.25 0.35 -0.08 0.16 0.22 0.09 0.02 0.10 26.60 27.19 28.84 25.21 27.24 28.39 26.52 28.55 28.81 30.22 26.68 28.87 27.41 29.08 26.32 27.32 22.39 26.37 26.86 24.89 25.50 27.95 27.10 27.28 25.91 27.00 25.46 25.91 26.49 27.91 26.14 25.60 29.33 26.49 26.69 27.29 24.70 26.68 28.12 28.51 28.30 26.72 9.36 7.24 16.30 19.98 17.96 10.95 8.80 90.64 12.83 7.75 8.58 10.98 -2.06 120.56 26.38 10.68 3.37 8.54 2.81 47.05 5.50 4.83 4.66 8.01 6.82 -0.53 36.61 8.79 4.58 9.36 8.84 194.40 22.96 10.02 6.60 7.91 24.15 8.81 21.22 27.40 477.05 7.98 0.28 0.42 0.56 0.34 0.57 0.68 0.62 0.79 0.69 0.49 0.22 0.66 0.83 0.83 0.55 0.18 0.40 0.29 0.39 0.38 0.29 0.57 0.77 0.52 0.31 0.46 0.58 0.60 0.58 0.36 0.42 0.58 0.66 0.59 0.31 0.53 0.71 0.27 0.51 0.51 0.55 0.35 61 PNC PNJ PTB PTC PVD PVT RAL RIC SAM SAV SC5 SFC SFI SGT SMC SPM SSC ST8 SZL TAC TCM TDC TDH TLG TMS TNA TNC TPC TSC TTF TTP TYA TRA VFC VHC VHG VIC VID VIP VIS VNA VNE 0.0826 0.1251 0.3037 0.0337 0.0150 0.0010 0.0112 0.0786 0.1005 0.0076 0.0931 0.0168 0.0313 0.1016 0.2399 0.4836 0.0320 0.7195 0.0078 0.0074 0.0308 0.0351 0.0986 0.1487 0.0977 0.0221 0.0849 0.1279 0.1449 0.3658 0.0365 0.0080 0.0583 0.0619 0.6000 0.2725 0.4660 0.3149 0.0040 0.0057 0.0279 0.0747 0.3300 0.0676 0.1953 0.3985 0.5454 0.6711 0.2056 0.5522 0.3102 0.6833 0.0335 0.5399 0.1421 0.5727 0.1279 0.1607 0.4470 0.6957 0.5100 0.4824 0.6076 0.1887 0.6075 0.5646 0.4655 0.5099 0.1751 0.4330 0.2131 0.3509 0.8000 0.5477 0.6284 0.2124 0.1360 0.1169 0.0835 0.5679 0.5688 0.5354 0.1352 0.84 0.51 1.46 1.72 0.91 0.54 0.63 0.36 1.32 2.45 0.85 0.97 0.91 0.71 0.93 0.96 0.53 0.46 0.91 0.74 1.04 1.22 1.49 1.84 0.97 0.94 1.08 1.40 0.95 0.83 0.86 0.61 1.83 2.03 0.85 1.00 0.92 1.08 1.23 1.59 1.02 0.98 0.94 0.60 0.86 0.79 0.89 0.68 1.00 1.05 0.92 0.75 0.97 0.92 0.80 0.64 0.86 0.90 0.87 0.50 1.02 0.95 0.87 0.82 1.65 2.02 0.71 0.65 1.16 0.37 0.64 0.98 1.85 13.62 0.87 0.48 0.90 0.59 1.10 0.25 0.89 0.24 0.87 0.87 -0.05 0.19 0.28 -0.05 0.23 0.04 0.12 0.02 0.02 0.03 0.12 0.21 0.19 -0.09 0.16 0.16 0.25 0.24 0.19 0.13 0.12 0.22 0.12 0.16 0.12 0.18 0.15 0.06 0.05 0.03 0.13 -0.01 0.22 0.04 0.23 0.00 0.29 0.02 0.09 0.20 -0.01 0.05 26.45 29.86 28.09 26.19 29.66 28.72 28.01 25.86 27.42 26.88 27.76 28.11 26.08 26.17 29.58 26.51 26.57 27.35 25.62 28.89 28.19 27.61 26.80 27.49 26.25 27.57 25.85 27.02 28.38 28.22 27.90 27.67 27.67 26.64 28.88 26.14 28.70 26.90 27.81 28.69 27.44 26.95 663.77 8.89 1.52 394.22 10.39 15.43 6.00 33.84 3.72 22.31 11.30 9.80 5.07 25.13 6.50 7.18 7.93 4.11 7.84 16.78 10.17 3.51 11.13 3.73 8.53 4.31 8.27 4.69 -49.56 24.99 8.18 17.96 9.17 40.73 6.39 29.05 29.16 -3.15 10.38 -2.25 4.74 76.71 0.64 0.52 0.74 0.44 0.64 0.64 0.64 0.20 0.10 0.52 0.84 0.40 0.50 0.67 0.75 0.44 0.27 0.21 0.51 0.61 0.66 0.71 0.34 0.41 0.24 0.62 0.12 0.34 0.72 0.70 0.23 0.64 0.38 0.25 0.51 0.19 0.74 0.60 0.55 0.69 0.72 0.67 62 VNL VNM VNS VPK VSC VSG VSH VST VTB VTO 0.0746 0.0026 0.3433 0.0040 0.0534 0.0295 0.0046 0.0020 0.0494 0.0132 0.1631 0.5745 0.2908 0.5834 0.3082 0.3725 0.5455 0.6226 0.5554 0.5174 1.03 3.75 1.09 1.11 1.34 1.01 1.05 0.96 0.68 0.83 0.35 2.47 0.50 0.43 1.47 0.49 6.85 0.23 0.56 0.48 0.16 0.36 0.16 0.15 0.32 0.36 0.13 -0.05 0.09 0.05 26.59 30.47 28.19 26.25 27.05 25.09 26.73 28.13 26.16 27.90 4.66 12.06 6.36 3.81 4.62 486.42 9.51 19.28 6.70 12.43 0.17 0.22 0.47 0.41 0.29 0.89 0.22 0.82 0.24 0.66