Các yếu tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp niêm yết

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM   NGUYỄN TRẦN PHI PHƯƠNG CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT LUẬN VĂN THẠC SỸ K INH TẾ TP Hồ Chí Minh - Năm 2012 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM - NGUYỄN TRẦN PHI PHƯƠNG CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT Chuyên ngành: Kinh tế tài – Ngân hàng Mã số: 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SỸ K INH TẾ Người hướng dẫn khoa học: GS TS TRẦN NGỌC THƠ TP Hồ Chí Minh - Năm 2012 -1- LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU T R Ú C V Ố N CỦA DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT” cơng trình nghiên cứu Các nội dung nghiên cứu kết đề tài trung thực, đúc kết từ trình học tập kết nghiên cứu thực tiễn thời gian qua Các số liệu sử dụng; số nhận xét, đánh gi số nghiên cứu khoa học, báo… có nguồn gốc trích dẫn rõ ràng Luận văn thực hướng dẫn khoa học G S TS Trần Ngọc Thơ Tác gi ả Nguyễn Trần Phi Phương -2- LỜI CẢM ƠN Chân thành cảm ơn Thầy Cô Trường Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh nhiệt tình giảng dạy cho tơi suốt q trình tham gia học tập Trường Chân thành cảm ơn G S TS Trần Ngọc Thơ tận tình hướng dẫn tơi, cảm ơn ý kiến đóng góp quý báu Thầy giúp tơi hồn t hành luận văn Tr ân trọng cảm n! Tác gi ả Nguyễn Trần Phi Phương -3- DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẤT DNNY : Doanh nghiệp niêm yết DN : Doanh nghiệp HSX : Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM HNX : Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội TNDN : Thu nhập doanh nghiệp CP : Cổ phần -4- DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1.1 Tóm tắt nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn 15 Bảng 2.1 Thống kê mô tả biến 19 Bảng 2.2 Phân tích ANOVA với biến TD 21 Bảng 2.3 Phân tích ANOVA với biến SD 22 Bảng 2.4 Phân tích ANOVA với biến LD 22 Bảng 2.5 Ma trận tương quan 23 Bảng 2.6 Tác động nhân tố đến tổng nợ tổng tài sản 24 Bảng 2.7 Tác động nhân tố đến nợ ngắn hạn tổng tài sản 24 Bảng 2.8 Tác động nhân tố đến nợ dài hạn tổng tài sản 25 Bảng 2.9: Tổng hợp kết mơ hình 28 Bảng 2.10 Các số thực hồi quy (TD) 29 Bảng 2.11 Các số thực hồi quy (SD) 30 Bảng 2.12 Các số thực hồi quy (LD) 30 -5- MỤC LỤC Tóm tắt: Mục tiêu nghiên cứu Chương 1: Những nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn 1.1 Lợi nhuận 1.2 Tài sản hữu hình 10 1.3 Thuế 11 1.4 Quy mô 11 1.5 Tấm chắn thuế phi nợ 12 1.6 Cơ hội tăng trưởng 13 1.7 Rủi ro kinh doanh 14 1.8 Đặc điểm riêng sản phẩm 15 1.9 Tính khoản 16 Chương 2: Mơ hình nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp 18 2.1 Xây dựng mơ hình 18 2.2 Thu thập xử lý liệu 19 2.3 Kết nghiên cứu thực nghiệm 20 2.3.1 Thống kê mô tả biến 20 2.3.2 Đánh giá phù hợp mơ hình 22 2.3.3 Phân tích ma trận hệ số tương quan 23 2.3.4 Kết chạy mơ hình 24 2.3.5 Kiểm định tượng đa cộng tuyến, tự tương quan 29 Chương 3: Kết luận 32 TÀI LIỆU THAM KHẢO 35 A TÀI LIỆU TIẾNG VIỆT 35 B TÀI LIỆU TIẾNG ANH 35 C CÁC TRANG THÔNG TIN ĐIỆN TỬ 38 -6- Tóm tắt: Bài nghiên cứu sử dụng liệu từ 540 cơng ty niêm yết hai sàn chứng khốn HSX HNX từ năm 2007 đến năm 2011 để đưa chứng chứng minh nhân tố ảnh hưởng tới cấu vốn Cũng nước khác, đòn bẩy doanh nghiệp nghiên cứu tỷ lệ thuận với thuế quy mô công ty, tỷ lệ nghịch với lợi nhuận, đặc điểm riêng công ty tính khoản Tuy nhiên biên cạnh điểm giống với nước khác, đòn bẩy DNNY Việt Nam có số điểm khác, như: nghiên cứu trước nước, tài sản hữu hình tăng với đòn bẩy Việt Nam, mối quan hệ khơng rõ ràng, tương quan dương với nợ dài hạn tương quan âm với nợ ngắn hạn, hay như, nhân tố hội tăng trưởng rủi ro kinh doanh có tương quan khơng có dấu hiệu rõ ràng khơng có ý nghĩa thống kê, nghiên cứu nước tương quan nghịch, đặc biệt phải kể tới chắn thuế khơng nợ có tương quan dương thay âm nước khác Một đặc điểm bật khác nghiên cứu DNNY Việt Nam sử dụng nợ nhiều so với nước khác, tỷ trọng nợ ngắn hạn chiếm phần lớn cấu nợ Từ khóa: cấu vốn, doanh nghiệp niêm yết, tổng nợ tổng tài sản, nợ ngắn hạn tổng tài sản, nợ dài hạn tổng tài sản -7- Kể từ Modigliani Miller công bố nghiên cứu vào năm 1958, cấu vốn trở thành mối quan tâm lớn nghiên cứu thuộc tài Với nghiên cứu lý thuyết, tồn hai mơ hình cạnh tranh lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng Theo lý thuyết đánh đổi, không tồn cấu trúc vốn tối ưu, doanh nghiệp thường đặt mức độ nợ mục tiêu tiến Cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp liên quan tới việc đánh đổi hiệu thuế thu nhập doanh nghiệp cá nhân, chi phí phá sản, chi phí đại lý… Cả lý thuyết dựa vào thuế chi phí phá sản thuộc lý thuyết đánh đổi, ví dụ: Modigliani Miller (1958, 1963), Miller (1977), Kraus Litzenberger (1973), Kim (1978) Bradley, Jarrel Kim (1984), Jensen (1986), Harris Raviv (1990), Stulz (1990), Diamond ( 1989), Chang (1999) Ngược lại, lý thuyết trật tự phân hạng khởi xướng Myers Majluf (1984), DN sử dụng tài trợ nội có sẵn chọn nợ vốn cổ phần cần tài trợ từ bên ngồi, DN sinh lời lại vay nợ nhiều họ cần nhiều tài trợ từ bên nợ đứng trật tự phân hạng vốn cạn Các nhà quản lý hiểu DN rõ nhà đầu tư bên ngồi họ không muốn phát hành cổ phiếu cho giá thấp, họ cố gắng tìm thời điểm phát hành cổ phiếu có giá định giá cao giá trị thực Các nhà đầu tư hiểu điều cho doanh nghiệp phát hành cổ phiếu tin tức xấu Điều giải thích giá cổ phiếu thường sụt giảm thông tin phát hành cổ phiếu công bố Theo lý thuyết trật tự phân hạng, cổ phần thường phát hành khả vay nợ cạn kiệt Nhiều nghiên cứu mở rộng ý tưởng Myers Majluf Krasker (1986), Brennan Kraus (1987), Narayanan (1988), Noe (1988), Heinkel Zechner (1990) Một vấn đề đặt kiểm tra xem lý thuyết nào, đánh đổi hay trật tự phân hạng giải thích tốt hành vi tài doanh nghiệp, khơng có câu trả lời xác cho câu hỏi Shyam-sunder Myers (1999) cho lý thuyết trật tự phân hạng giải thích tốt Chirinko Singha (2000) hai đưa chứng thực nghiệm Fama Frech (2002) cho -8- hai lý thuyết giải thích phần hành vi tài công ty bỏ lý thuyết Trong năm qua, có nhiều nghiên cứu thực nghiệm giới nhiều quốc gia khu vực để chứng minh hai lý thuyết Tuy nhiên, kết nghiên cứu thực nghiệm nhiều chỗ chưa đồng Đây sở mà nhà nghiên cứu tiếp tục trình nghiên cứu để làm sáng tỏ vấn đề hai lý thuyết cấu trúc vốn lý thuyết cấu trúc vốn khác Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu nghiên cứu để tài áp dụng lý thuyết cổ điển cấu trúc vốn nghiên cứu thực nghiệm giới Việt Nam để làm sáng tỏ nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty Việt Nam Trên sở đó, tập trung trả lời cho hai câu hỏi: Thực tiễn cấu trúc vốn công ty Việt Nam? Các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn cơng ty Việt Nam có khác với nhân tố tác động đến cấu trúc vốn công ty kinh tế khác giới? Đối tượng nghiên cứu phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu 541 công ty phi tài niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội tính đến thời điểm cuối năm 2011 Khoảng thời gian nghiên cứu từ năm 2007 đến năm 2011 Phương pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng phương pháp định lượng thống kê mô tả kết hợp phương pháp bình phương bé (OLS) để chạy mơ hình hồi qui tuyến tính đa biến Đề tài gồm ba phần, phần giới thiệu nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn, thơng qua tóm tắt nghiên cứu lý thuyết thực nghiệm từ trước nhân tố xem xét nêu giả thiết nghiên cứu Phần xây dựng mơ hình nghiên cứu, chạy liệu phân tích kết quả, sau kiểm định tính phù hợp hợp lý mơ hình Phần nêu kết luận nghiên cứu hạn chế đề xuất hướng nghiên cứu - 24 - Tổng nợ tương quan âm với hầu hết nhân tố trừ: thuế, quy mô chắn thuế phi nợ, tương tự nợ ngắn hạn dài hạn tương quan âm với hầu hết nhân tố trừ: quy mô, chắn thuế không nợ, rủi ro kinh doanh Bảng 2.5 Ma trận tương quan ROA ROA TANG TAX SIZE NDTS GROW VOL UNI LIQ TANG -.045 TAX -.079 -.089* SIZE 009 -.045 -.020 NDTS -.098* -.364** 036 052 GROW -.069 -.030 006 -.231** 135** VOL 038 -.118** 049 -.003 -.011 -.013 UNI 138** 066 -.039 -.019 -.048 -.014 010 LIQ 026 -.097* 018 -.168** 051 148** -.007 -.021 TD -.311** -.005 035 322** 126** -.045 -.048 -.182** -.190** SD -.247** -.315** -.079 261** 154** -.080 031 -.136** -.166** LD -.124** 452** 169** 121** -.028 047 -.119** -.085* -.053 **Mức ý nghĩa 99% * Mức ý nghĩa 95% 2.3.4 Kết chạy mơ hình Qua ba bảng 2.6, 2.7, 2.8 ta thấy: - 25 - Bảng 2.6 Tác động nhân tố đến tổng nợ tổng tài sản a Coefficients Unstandardized Standardized Coefficients Coefficients Model B (Constant) Std Error Collinearity Statistics t Sig Beta 029 090 ROA -.955 132 TANG 025 TAX Tolerance VIF 323 746 -.278 -7.210 000 953 1.049 047 022 537 591 830 1.205 027 062 016 427 669 982 1.018 SIZE 051 007 298 7.587 000 918 1.089 NDTS 097 045 090 2.171 030 834 1.199 GROW 001 004 012 306 760 911 1.098 -5.760E-5 000 -.033 -.859 391 980 1.021 UNI -.692 192 -.137 -3.604 000 974 1.026 LIQ -.003 001 -.140 -3.621 000 947 1.056 VOL Bảng 2.7 Tác động nhân tố đến nợ ngắn hạn tổng tài sản a Coefficients Unstandardized Standardized Coefficients Coefficients Model B (Constant) Std Error 249 083 ROA -.838 122 TANG -.356 TAX Collinearity Statistics t Sig Beta Tolerance VIF 2.994 003 -.260 -6.872 000 953 1.049 043 -.334 -8.245 000 830 1.205 -.194 057 -.126 -3.369 001 982 1.018 SIZE 034 006 209 5.426 000 918 1.089 NDTS 010 041 009 234 815 834 1.199 GROW -.004 004 -.039 -.997 319 911 1.098 1.271E-5 000 008 206 837 980 1.021 UNI -.389 177 -.082 -2.201 028 974 1.026 LIQ -.003 001 -.151 -3.973 000 947 1.056 VOL a Dependent Variable: SD - 26 - Bảng 2.8 Tác động nhân tố đến nợ dài hạn tổng tài sản a Coefficients Standardized Unstandardized Coefficients Model B Std Error (Constant) -.220 056 ROA -.117 081 TANG 382 TAX Coefficients Beta Collinearity Statistics t Sig Tolerance VIF -3.954 000 -.053 -1.437 151 953 1.049 029 522 13.211 000 830 1.205 220 038 208 5.737 000 982 1.018 SIZE 018 004 158 4.214 000 918 1.089 NDTS 087 027 125 3.180 002 834 1.199 GROW 005 002 075 1.988 047 911 1.098 -7.031E-5 000 -.062 -1.704 089 980 1.021 UNI -.303 118 -.094 -2.566 011 974 1.026 LIQ 3.063E-5 001 002 058 954 947 1.056 VOL a Dependent Variable: LD Khả sinh lời tương quan âm với ba biến phụ thuộc, biến tổng nợ TD nợ ngắn hạn SD có tương quan mạnh, cịn biến nợ dài hạn khơng có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 5% Điều trùng với nghiên cứu thực nghiệm nghiên cứu trước như: Friend Lang (1988) Titman Wessels (1988) Mỹ Kester (1986) Mỹ Nhật Rajan Zingales (1995) Wald (1999) với nước phát triển, Wiwattanakantang (1999) Booth et al (2001) cho nước phát triển Điều với lý thuyết trật tự phân hạng tài trợ doanh nghiệp, nghĩa doanh nghiệp hoạt động có lời nhiều có nhiều nguồn vốn giữ lại để tài trợ cho hoạt động sử dụng nợ vay Nhưng so với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn kết thực nghiệm khơng phù hợp Nhân tố tài sản hữu hình có tương quan dương với tổng nợ nợ dài hạn, có nợ dài hạn có tương quan mạnh, cịn tổng nợ khơng có ý nghĩa thống kê với độ tin cậy 95% nợ ngắn hạn lại có tương quan âm với tài sản hữu hình với - 27 - mức tương quan mạnh, giải thích điều vay nợ dài hạn thường cần tài sản hữu hình để chấp khoản vay với nợ ngắn hạn, điều cần thiết Kết lại giống với nghiên cứu Bevan Danbolt năm 2000 2002 - cho thấy mối quan hệ địn bẩy tài tài sản hữu hình cịn phụ thuộc vào loại nợ - tỷ lệ nợ dài hạn có tương quan thuận với tỷ trọng tài sản hữu hình, nợ ngắn hạn lại có xu hướng doanh nghiệp có tài sản hữu hình nhiều Nhân tố thuế có quan hệ thuận chiều với tổng nợ nợ dài hạn, nợ dài hạn có ý nghĩa thống kê, ngược chiều với nợ ngắn hạn với độ tin cậy thấp, 90% Kết giống với nghiên cứu Mitton (2006) khác Booth cộng (2001) Nhân tố quy mô có tương quan thuận với ba mơ hình tổng nợ, nợ ngắn hạn, nợ dài hạn với mức ý nghĩa thấp, nhân tố nhân tố xét đến có tương quan giống có độ tin cậy cao Điều cho thấy công ty lớn mức độ sử dụng nợ cao Hầu hết nghiên cứu lý thuyết gồm Hariss Raviv (1990), Stulz (1990), Noe (1998), Narayanan (1988) Poitevin (1989) hay nghiên cứu thực nghiệm Marsh (1982) Rajan Zingales (1995) Wald (1999) Booth et al (2001) nhìn chung tìm thấy mối tương quan thuận quy mô công ty mức độ sử dụng nợ Tuy nhiên nghiên cứu Bevan Danbolt (2002) lại quy mô doanh nghiệp có mối tương quan (+) với nợ vay ngắn hạn lại có tương quan (-) với nợ vay dài hạn Có mối tương quan thuận chắn thuế không nợ với tổng nợ, nợ ngắn hạn nợ dài hạn, tương quan nợ dài hạn NDTS có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 95% Nhân tố khả tăng trưởng có tương quan dương với tổng nợ nợ dài hạn, âm với nợ ngắn hạn, tất chúng khơng có ý nghĩa thống kê, giải thích cơng ty có mức độ tăng trưởng tài sản cao sử dụng nợ dài hạn nhiều Kết nghiên cứu giống với nhận định ban đầu nghiên cứu trước Titman Wessels (1988), Pandey (2001) Malaysia, Frank Goyal (2003), khác với Deesomsak cộng (2004) kinh tế Thái Lan - 28 - Rủi ro kinh doanh nghịch biến với tổng nợ tổng tài sản, nợ dài hạn tổng tài sản, đồng biến với nợ ngắn hạn tổng tài sản, tương tự nhân tố khả tăng trưởng, mối tương quan khơng có ý nghĩa thống kê với độ tin cậy 95% Kết phù hợp với nghiên cứu Bradley cộng thực năm 1984, nghiên cứu Titman Wessels năm 1988 hay Friend Hasbrouck (1988) Kim Sorensen lại chứng minh kết thuận nghiên cứu họ năm 1986 Nhân tố đặc điểm riêng biệt công ty tương quan nghịch với ba biến phụ thuộc TD, SD, LD, có biến tổng nợ có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa thấp Các cơng ty có hàng hóa dịch vụ riêng biệt khác lạ thường có chi phí bán hàng cao sản phẩm dịch vụ thông thường, trường hợp doanh nghiệp bị phá sản khơng có thị trường thứ cấp mang tính cạnh tranh cho việc lý hàng tồn kho thiết bị sản xuất doanh nghiệp, thường khó tiếp cận vay nợ chủ nợ e ngại mức rủi ro cao, điều hoàn toàn phù hợp với lý thuyết nghiên cứu thưc nghiệm Titman Wessels (1988) Tính khoản có tương quan âm với biến tổng nợ tổng tài sản nợ ngắn hạn tổng tài sản với độ tin cậy cao, tương quan dương với nợ dài hạn tổng nợ, nhiên khơng có ý nghĩa thống kê, giống nghiên cứu thực nghiệm Deesomsak cộng (2004) bốn nước Châu Á Thái bình dương cho kết quan hệ tỷ lệ nghịch tính khoản địn bẩy tài công ty - 29 - Tổng hợp kết mơ hình: Bảng 2.9: Tổng hợp kết mơ hình Các nhân tố ảnh hưởng Viết tắt Dấu hiệu dự Kết thực Giả thiết Kết mơ đốn nghiệm nghiên cứu hình Lợi nhuận ROA +/- - - - Tài sản hữu hình TANG + + + +/- Thuế TAX + + + + Quy mô SIZE +/- + + + NDTS - - - + Cơ hội tăng trưởng GRO +/- - - +/-(*) Rủi ro kinh doanh VOL - +/- +/- +/-(*) Đặc điểm riêng biệt UNI - - - - Tính khoản LIQ - - - - Tấm chắn thuế phi nợ (*): Khơng có ý nghĩa thống kê với độ tin cậy 95% 2.3.5 Kiểm định tượng đa cộng tuyến, tự tương quan Mơ hình lý tưởng biến độc lập khơng có tương quan với nhau, biến chứa đựng số thông tin riêng lẻ biến phụ thuộc thơng tin khơng có biến độc lập khác Nếu để xảy trường hợp biến độc lập có tương quan với biến độc lập khác có nghĩa mơ hình xảy đa cộng tuyến Để phát trường hợp biến có tương quan tuyến tính mạnh với biến cịn lại mơ hình, ta sử dụng hệ số nhân tử phóng đại phương sai VIF Theo quy tắc kinh nghiệm VIF >10 mức độ đa cộng tuyến xem cao hệ số hồi quy ước lượng với độ xác khơng cao Kết hồi quy OLS - 30 - bảng 5,6,7 cho ta giá trị VIF hệ số phương trình hồi quy dao đơng khoảng từ 1.018 1.205 Do vậy, ta kết luận khơng có tượng đa cộng tuyến xảy biến mơ hình Sau kiểm định đa cộng tuyến, tác giả kiểm định tượng tự tương quan có xảy hay khơng Tự tương quan hiểu tương quan thành phần dãy quan sát, có tượng tự tương quan, ước lượng OLS ước lượng hiệu Cách kiểm tra có ý nghĩa để phát có xảy tự tương quan hay khơng dùng kiểm định d Durbin – Watson Do mẫu nghiên cứu 500 nên giá trị dùng để kiểm định khơng có bảng tra, thay vào đó, dùng kinh nghiệm: Khi < d < 3: Khơng có tự tương quan Khi < d < 1: Xảy tự tương quan dương Khi < d < 4: Xảy tự tương quan âm Bảng 2.10 Các số thực hồi quy (TD) b Model Summary Model R R Square a 497 Adjusted R Std Error of the Square Estimate 247 234 Durbin-Watson 20026932 1.819 a Predictors: (Constant), LIQ, VOL, UNI, TAX, NDTS, SIZE, ROA, GROW, TANG b Dependent Variable: TD Bảng 2.11 Các số thực hồi quy (SD) b Model Summary Model R R Square a 524 275 Adjusted R Std Error of the Square Estimate 263 Durbin-Watson 18434620 a Predictors: (Constant), LIQ, VOL, UNI, TAX, NDTS, SIZE, ROA, GROW, TANG b Dependent Variable: SD 1.758 - 31 - Bảng 2.12 Các số thực hồi quy (LD) b Model Summary Model R R Square a 558 Adjusted R Std Error of the Square Estimate 312 300 Durbin-Watson 12319044 2.026 a Predictors: (Constant), LIQ, VOL, UNI, TAX, NDTS, SIZE, ROA, GROW, TANG b Dependent Variable: LD Qua ba bảng 2.10, 2.11, 2.12 ta thấy giá trị d phương trình hồi quy là: 1.819; 1.758 2.026 Do đó, ta kết luận khơng có tượng tự tương quan xảy mơ hình hồi quy Như vậy, sau kiểm định ta thấy mơ hình hồi quy xây dựng phù hợp với liệu, không xảy tượng đa cộng tuyến tự tương quan Kết luận: Trên đây, tác giả xây dựng mơ hình hồi quy đa biến với phương pháp bình phương bé để xác định tương quan biến độc lập biến phụ thuộc, trước nêu kết mơ hình tác giả nêu số điểm đáng ý biến độc lập thông qua phần thống kê mơ tả, sau tác giả đánh giá phù hợp mơ hình, kiểm định tượng đa cộng tuyến, tự tương quan cuối kết chạy mơ hình tổng hợp bảng 2.9 - 32 - Chương 3: Kết luận Nhìn chung kết nghiên cứu cho thấy nhân tố tác động đến cấu trúc vốn giống với nghiên cứu từ trước, cụ thể: đòn bẩy doanh nghiệp nghiên cứu có tương quan thuận với thuế quy mô công ty, tương quan nghịch với lợi nhuận, đặc điểm riêng cơng ty tính khoản Có thể giải thích lý mối tương quan địn bẩy biến giải thích nước ta tương tự nước khác công ty niêm yết phần bật, phần tốt kinh tế quốc gia đã, theo nguyên tắc kinh tế thị trường Dù sở hữu nhà nước cơng ty cịn tồn không ngăn công ty theo nguyên tắc thị trường Bên cạnh điểm giống với nước khác, địn bẩy DNNY Việt Nam có số điểm khác, như: mối quan hệ tài sản hữu hình địn bẩy khơng rõ ràng, tương quan dương với nợ dài hạn tương quan âm với nợ ngắn hạn, việc vay nợ dài hạn cần tài sản hữu hình làm tài sản chấp vay nợ ngắn hạn Nhân tố hội tăng trưởng rủi ro kinh doanh có tương quan khơng có dấu hiệu rõ ràng khơng có ý nghĩa thống kê, nghiên cứu nước tương quan nghịch Một điểm khác biệt lớn phải kể tới nhân tố chắn thuế khơng nợ có tương quan dương thay âm nước khác Một đặc điểm bật khác nghiên cứu DNNY Việt Nam sử dụng nợ nhiều so với nước khác, tỷ trọng nợ ngắn hạn chiếm phần lớn cấu nợ Có chứng rõ ràng DNNY sử dụng nợ dài hạn so với nước phát triển phát triển, hầu hết cơng ty có xu hướng dựa vào mức tài trợ bên cao, đặc biệt vay ngắn hạn Tại cơng ty lại có tỷ lệ nợ dài hạn thấp? Lý cơng ty thích tài trợ vốn cổ phần họ phát hành công chúng, đặc biệt bối cảnh phát hành vốn cổ phần có thủ tục đơn giản vay nợ Một cách giải thích khác thị trường trái phiếu nước ta thời kỳ đầu phát triển Ngân hàng nguồn lớn chí việc tài trợ nợ bên - 33 - Câu trả lời xác cho câu hỏi lý thuyết nào, đánh đổi hay trật tự phân hạng giải thích tốt hành vi tài doanh nghiệp hai lý thuyết giải thích phần hành vi tài cơng ty khơng thể bỏ lý thuyết Một số kiến nghị sách sau: Chính phủ cần có đường lối, sách để phát triển thị trường vốn nữa, đặc biệt thị trường chứng khốn để doanh nghiệp tiếp cận huy động vốn thị trường việc vay từ tổ chức tài Chính phủ cần phải tiếp tục đẩy mạnh cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước nhanh chóng giảm tỷ lệ sở hữu vốn doanh nghiệp nhà nước để doanh nghiệp tự chủ tài chính, hoạt động theo ngun tắc thị trường, bình đẳng với doanh nghiệp khác kinh tế việc huy động vốn Mặt khác giúp doanh nghiệp hoạt động hiệu Chính phủ cần đưa sách nhằm giúp thu hút doanh nghiệp tiếp cận với nguồn vốn dài hạn nguồn tài trợ giúp doanh nghiệp hoạt động ổn định hiệu Ngoài ra, doanh nghiệp vừa nhỏ, doanh nghiệp thất việc tiếp cận với nguồn vốn lại có hiệu hoạt động cao, Chính phủ cần có sách hỗ trợ để doanh nghiệp tiếp cận dễ dàng với nguồn vốn thị trường Ngành bất động sản năm qua phát triển nóng, cơng ty ngành vay nợ nhiều, ngành sản xuất kinh doanh khác lại có mức độ sử dụng nợ thấp ngành nơng nghiệp Vì vậy, nhà nước dựa vào tổ chức tài có biện pháp, sách để phân phối lại nguồn vốn cho phù hợp với ngành nghề kinh tế Hạn chế đề tài: Trong trình nghiên cứu, tác giả gặp khó khăn, bất cập sau: Mong muốn tác giả xây dựng mẫu liệu tương đối đầy đủ đại diện cho DN Việt Nam, nhiên bên cạnh DNNY, tương đối thuận lợi việc thu thập liệu, tính tốn biến cịn có nhiều DN khác chưa niêm yết, DN hầu hết khó thu thập số liệu nhiều lý Do vậy, tác giả giới hạn mẫu nghiên cứu DNNY - 34 - Kết nghiên cứu lý thuyết thực nghiệm trước cho thấy có nhiều nhân tố tác động đến cấu trúc vốn doanh nghiệp Nhưng hạn chế khả thu thập liệu tác giả đưa hết tất nhận tố vào mơ hình để khảo sát tác động chúng đến cấu trúc vốn, đặc biệt biến thuộc phạm vi bên DN Do đó, kết nghiên cứu khơng đáp ứng trọn vẹn mục tiêu nghiên cứu Các biến số đo lường theo giá trị sổ sách kế tốn, thay giá trị thị trường doanh nghiệp hạn chế việc thu thập thơng tin liệu Có cách tính khác vài nhân tố xét đến thể rõ ý đồ tác giả khó khăn việc tập hợp liệu nên tác giả sử dụng cách tính tốn thay có ý nghĩa tương đương Gợi ý hướng cho nghiên cứu sau: chọn mẫu bao quát để đại diện cho DN Việt Nam, bên cạnh biến thuộc nội DN, chọn thêm biến bên DN để nghiên cứu Sau nghiên cứu nhân tố tác động đến cấu vốn tách mẫu nghiên cứu thành mẫu nhỏ để nghiên cứu sâu - 35 - TÀI LIỆU THAM KHẢO A TÀI LIỆU TIẾNG VIỆT Hồng Ngọc Nhậm, 2009, Giáo trình kinh tế lượng, Nhà xuất Lao động – Xã hội Hoàng Trọng Chu Nguyễn Mộng Ngọc, 2008, Phân tích liệu nghiên cứu với SPSS, Nhà xuất Hồng Đức Nguyễn Chí Đức, 2010, Luận văn thạc sỹ kinh tế Nguyễn Thị Ngọc Trang, 2006, Quản trị rủi ro tài chính, Nhà xuất Thống kê Nguyễn Thị Ngọc Trang Nguyễn Thị Liên Hoa, 2007, Phân tích tài chính, Nhà xuất Lao động – Xã hội Phạm Trí Cao Vũ Minh Châu, 2009, Kinh tế lượng ứng dụng, Nhà xuất Thống Kê Trần Ngọc Thơ chủ biên, 2005, Tài doanh nghiệp đại, Nhà xuất Thống kê B TÀI LIỆU TIẾNG ANH Artur Raviv and Milton Harris, 1991, The Theory of Capital Structure, The Journal of Finance, Vol 46, No Berger, G Philip, Eli Ofek and David L Yermack, 1997, Managerial entrenchment and capital structure decisions, Journal of Finance 52, 1411-1438 10 Be van, A.A and Danbolt, J., 2002, Capital structure and its determinants in the United Kingdom – a decompositional analysis, Applied Financial Economics, 12 (3) pp 159-170 11 Booth, Laurence, Varouj Aivazian, Asli Demirguc - Kunt, and Vojislav Maksimovic, 2001, Capital structures in developing countries, Journal of Finance 56, 87-130 12 Bradley, Michael, George A Jarrell, and E Han Kim, 1984, On the existence of an optimal capital structure: theory and evidence, Journal of Finance, 39,857880 - 36 - 13 Chang, Chun, 1999, Capital structure as optimal contracts, North American Journal of Economics and Finance 10(2), 363-85 14 Chaplinsky, Susan and Greg Niehaus, 1993, Do inside ownership and leverage share common determinants? Quarterly Journal of Business and Economics, 32(4), 51-65 15 Chirinko, Robert S and Anuja R.Singha, 2000, Testing Static Tradeoff against Pecking Order model of capital structure: a critical comment, December 417 – 425, 16 DeAngelo, H and R Masulis, 1980, Optimal capital structure under corporate and personal taxation, Journal of Financial Economics 8, 3-29 17 Diamond, Douglas W., 1989, Reputation acquisition in debt markets, Journal of Political Economy 828 – 862, 18 Fama, E.F and Jensen, Michael, 1983, Agency problem and residual claims, Journal of Law and Economics 26, 327-349 19 Fama, E and K French, 2002, Testing trade – off and pecking order predictions about dividends and debt, Review of financial Studies 1-33 20 Friend, Irwin, and Larry H.P Lang, 1988, An empirical test of the impact of managerial self-interest on corporate capital structure, Journal of Finance 43, 271-281 21 Franco Modigliani and Merton H Miller (1958), The Cost of Capital, Corperation Finance and the Theory of Investment, The American Economic Review Volume XLVIII 22 Franco Modigliani and Merton H Miller (1963), Corperate Income Taxes and the Cost of Capital: A Correction, The American Economic Review, Vol 53, No 23 Harris, Milton, and Artur Raviv, 1988, Corporate control contests and capital structure, Journal of Financial Economics 20, 55-86 24 Harris, Milton, and Artur Raviv, 1990, Capital structure and the information role of debt, Journal of Finance 45, 321-349 - 37 - 25 Harris Milton, and Artur Raviv, 1991, The theory of capital structure, Journal of Finance 46, 297-355 26 Huang, Samuel and Frank Song, 2002, The Financial and Operating Performance of China’s Newly Listed H-firms 27 Jensen, Michael C and William H Meckling, 1976, Theory of the firms: Managerial behavior, agency costs and ownership structure, Journal of Financial Economics 3, 305-360 28 Jensen, Michael C., 1986, Agency costs of free cash flow, corporate finance, and takeovers, American Economic Review 76, 323-339 29 Jung, Kooyul, Yong – Cheol Kim, and Rene Stulz, 1996, Timing, investment opportunities, managerial discretion, and the security issue decision, Journal of Financial Economics 42, 159 – 185 30 Kraus, Alan and Litzenberger, Robert, A State Preference Model of Optimal financial Leverage, Journal of Finance, 911 -912, 1973 31 Kester, Carl W., 1986, Capital and ownership structure: a comparison of United States and Japanese corporations, Financial Management, 5-16 32 Kim, Wi Saeng and Eric H Sorensen, 1986, Evidence on the impact of the agency costs of debt in corporate debt policy, Journal of Financial and Quantitative Analysis 21, 131144 33 Long, Michael and Ileen Maltiz, 1985, The investment-financing nexus: Some empirical evidence, Midland Corporate Finance Journal 3, 53-59 34 MacKie-Mason, Jeffrey K., 1990, Do taxes affect corporate financing decisions? Journal of Finance 45, 1471-1493 35 Marsh, Paul, 1982, The choice between equity and debt: An empirical study, Journal of Finance 37, 121-144 36 Masulis, Ronald W 1988, The Debt/Equity Choice, Ballinger Publishing Company 37 Megginson, William L., 1997, Corporate Finance Theory, Addison-Wesley Educational Publishers Inc - 38 - 38 Miller, Merton, and Franco Modigliani, 1961, Dividend policy, growth and the valuation of shares, Journal of Business 34, 411-433 39 Miller, Merton, 1977, Debt and taxes, Journal of Finance 32, 261-275 40 Modigliani, Franco, and Merton Miller, 1958, The cost of capital, corporation finance and the theory of investment, American Economic Review 48, 261-275 41 Myers, Stewart C and Nicholas S Majluf, 1984, Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have, Journal of Financial Economics 13, 187-221 42 Michael C Jensen and William H Meckling (1976), Theory of the Firm: Managerial Behavior, Agency Costs and Ownership Structure 43 Murray Z Frank and Vidhan K.Goyal, 2003, Capital Structure Decisions 44 Narayanan, M P., 1988, Debt versus equity under asymmetric information, Journal of Financial and Quantitative Analysis 23, 39-51 45 Noe, Thomas, 1988, Capital Structure and signaling game equilibria, Review of Financial Studies 1, 331-356 C CÁC TRANG THÔNG TIN ĐIỆN TỬ 46 http://www.cafef.vn 47 http://www.cophieu68.com.vn 48 http://www.hnx.vn 49 http://www.hsx.vn 50 http://www.saga.vn 51 http://www.ssc.gov.vn