Thẩm định dự án Bất Động Sản

Thẩm định dự án Bất Động Sản pdf

1 1 THẨM ĐỊNH DỰ ÁN ĐẦU TƯ 2 Chi đầu tư Một khoản chi tiền mặt được kỳ vọng là sẽ tạo ra một dòng lợi nhuận tiền mặt trong tương lai trong thời gian hơn một năm. Dự toán vốn đầu tư Quá trình lập kế hoạch để mua những tài sản mà sinh lợi từ những tài sản đó được kỳ vọng là sẽ tiếp tục trong hơn một năm. Đa phần liên quan đến TSCĐ vơ hình & hữu hình. Là quyết định chủ yếu tạo ra giá trị gia tăng cho cơng ty. 3 Các quyết đònh chi đầu tư Mở rộng một ngành sản phẩm hiện hữu Đầu tư vào việc gia tăng thường xuyên hàng lưu kho Mua lại trái phiếu cũ và thay bằng trái phiếu mới Thuê tài sản Sáp nhập và mua-tiếp quản cơng ty Bước vào một ngành kinh doanh mới Thay thế tài sản đầu tư cũ Chiến dòch quảng cáo Nghiên cứu và phát triển Giáo dục và đào tạo 4 Phân loại các dự án Dự án độc lập : Việc chấp nhận hay bác bỏ dự án này không ảnh hưởng đến những dự án khác. Dự án loại trừ lẫn nhau : Chấp nhận dự án này là tự động bác bỏ dự án kia. Dự án phụ thuộc : Việc chấp nhận dự án này phụ thuộc vào việc chọn một dự án khác. 2 5 Nguyên tắc dự toán vốn đầu tư cơ bản Mở rộng sản lượng cho tới khi doanh thu biên bằng chi phí biên. Đầu tư trước hết vào những dự án có khả năng sinh lời cao nhất. Tiếp tục chấp nhận các dự án cho tới khi suất sinh lợi vẫn còn cao hơn chi phí biên của vốn (MCC) 6 Các vấn đề về dựï toán vốn đầu tư Trong nhất thời ta không thể biết hết mọi dự án được. Thò trường, công nghệ, và chiến lược công ty thay đổi có thể làm cho các dự án hiện hành trở nên lỗi thời và làm cho những dự án mới trở nên có lời. Khó khăn trong việc xác đònh biến động của MCC Tình trạng không chắc chắn trong các giá trò ước lượng ngân lưu. 7 Quá trình dự toán vốn đầu tư Bước 1 Lập các đề xuất dự án Bước 2 Ước lượng ngân lưu (CF) Bước 3 Đánh giá các phương án và chọn lựa dự án Bước 4 Rà soát lại trước khi quyết đònh 8 ∑ + +−= t i r NCF INPV )1( 0 Bước 1: Xác đònh ngân lưu của dự án - Xác đònh I 0, , ngân lưu năm đầu tiên của dự án - Xác đònh NCF 1,,t-1 , ngân lưu giai đoạn giữa - Xác đònh NCF tại năm cuối cùng của dự án Bước 2: Từ rủi ro của dự án , xác đònh r (WACC) Bước 3: Xác đònh tiêu chuẩn đánh giá (NPV, IRR, PBP, PI) Bước 4: Ra quyết đònh đầu tư, trên cơ sở tiêu chí của bước 3 Quá trình dự toán vốn đầu tư 3 9 0 1 2 t-1 t 1. Khảo sát thò trường, R&D, phí thiết kế 2. Đầu tư vào thiết bò 3. Đầu tư nhà xưởng 4. Đầu tư vào đất 5. Đầu tư vào vốn lưu động 6. Chi phí thành lập 1. Vẫn hoạt động 2. Thanh lý thiết bò 3. Thanh lý nhà xưởng 4. Thanh lý đất 5. Thu hồi vào vốn lưu động 6. Chi phí xử lý môi trường 1. Hoạt động kinh doanh 2. Tái đầu tư vào tài sản cố đònh 3. Tái đầu tư vào tài sản lưu động B.1: Đặc điểm kinh tế của dòng ngân lưu 10 B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm  Dòng tiền chứ không phải lợi nhuận kế toán . Các kỹ thuật trong tài chính chú trọng đến dòng tiền, trong khi đó kế toán tài chính lại quan tâm đến lợi nhuận. Không tính đến các chi phí cố đònh lịch sử, chi phí chìm (thiệt hại) đã đầu tư trước đó. Bao gồm các chi phí cơ hội Bao gồm những thay đổi trong vốn lưu động do dự án gây ra Bao gồm các ảnh hưởng của lạm phát Không bao gồm: chi phí lãi vay Dòng ngân lu nên được đo lường trên cơ sở tăng thêm, và nên được tính tốn trên cơ sở sau thuế. 11 B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm  Dòng tiền chứ không phải lợi nhuận kế toán. Khi xem xét một dự án riêng lẻ, chúng ta sẽ chiết khấu dòng tiền mà công ty nhận được từ dự án. Khi đònh giá toàn bộ công ty, chúng ta chiết khấu cổ tức – chứ không phải thu nhập – bởi vì cổ tức là dòng tiền mà nhà đầu tư nhận được. Ví dụ: Một công ty vừa trả $1 triệu để mua một toà nhà như một phần trong dự án đầu tư mới. Toàn bộ $1 triệu là dòng tiền phải chi ra ngay lập tức. Tuy nhiên, giả sử khấu hao phương pháp đường thẳng trong 10 năm, chỉ có $100.000 được ghi nhận là chi phí kế toán trong năm hiện tại. Thu nhập hiện tại chỉ giảm xuống $100.000, còn lại $900.000 là chi phí trong 9 năm tới, trong khi đó dòng tiền phải chi trả là $1 triệu. 12 B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm Các chi phí cố đònh lịch sử, chi phí chìm (thiệt hại): Chi phí chìm là chi phí đã chi ra trước khi có dự án, dù dự án có được thực hiện hay không thì doanh nghiệp cũng đã chòu chi phí này. VD: Bạn đã mua một xấp vải giá 50.000 đồng, sau khi mua bạn thấy không thích xấp vải nữa, và bạn đang đứng trước quyết đònh có nên may hay không. Và khi tính toán để đưa ra quyết đònh bạn không nên tính 50 ngàn vào, vì đằng nào thì bạn cũng đã bỏ ra 50 ngàn mà nên tính xem nếu may thì phải bỏ thêm bao nhiêu tiền và được lợi gì, còn nếu không may thì không phải bỏ thêm tiền. Doanh nghiệp có kế hoạch sản xuất sản phẩm mới. Trước khi lập dự án sản xuất sản phẩm mới, doanh nghiệp thuê một công ty nghiên cứu thò trường để nghiên cứu nhu cầu thò trường, chi phí này là 100 triệu. Bây giờ doanh nghiệp đứng trước quyết đònh có nên đầu tư sản xuất sản phẩm mới hay không? Công ty không nên cộng chi phí này vào dòng tiền sắp chi ra cho dự án đã tính toán. Mà việc đánh giá dự án phải dựa vào dòng tiền sắp chi ra và dự kiến nhận được trong tương lai nếu dự án được thực hiện. 4 13 B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm Các chi phí cơ hội: Chi phí cơ hội của tài sản trong dự án là dòng tiền mà tài sản đó có thể tạo ra nếu chúng không được sử dụng trong dự án mà sử dụng vào mục đích khác. Ví dụ: Công ty xây dựng một phân xưởng mới và cần có đòa điểm để xây dựng nhà máy, đòa điểm này có ở công ty, công ty không phải chi tiền ra mua đất xây dựng. Giá mua mảnh đất này cách đây 5 năm là $500.000, giá thò trường hiện tại là $1.000.000. Chi phí cơ hội của mảnh đất là bao nhiêu? 14 B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm Những thay đổi trong vốn lưu động: Là sự tăng lên của tài sản lưu động từ dự án mới trừ đi khoản gia tăng cùng với dự án của khoản phải thu khách hàng và phải thu khác. Đầu tư vào vốn lưu động ròng là một phần quan trọng của việc hoạch đònh ngân sách vốn đầu tư. Đầu tư vào vốn lưu động ròng tăng lên khi (1) Mua hàng tồn kho, (2) Nắm giữ tiền cho những chi tiêu ngoài dự tính, (3) Bán chòu, ghi nhận tài khoản phải thu của khách hàng. Đến cuối dự án, khoản đầu tư vào vốn lưu động ròng sẽ được thu hồi. 15 B.1: Nguyên tắc ùc lượng ngân lưu tăng thêm Chi phí lãi vay: Khi tính toán dòng tiền của dự án, KHÔNG tính lãi vay hay các chi phí tài chính cố đònh khác vào chi phí dự án. Như vậy mới tách biệt quyết đònh tài trợ ra khỏi quyết đònh đầu tư nhằm hiểu rõ thêm tính chất khả thi về tài chính của bản thân dự án, tức là so sánh dòng tiền phát sinh từ các tài sản của dự án với chi phí bỏ ra để có được dự án đó, còn việc tài trợ cho dự án như thế nào không ảnh hưởng đến dòng tiền hoạt động này Nói như vậy không có nghóa là chúng ta bỏ qua cơ cấu nguồn vốn mà cơ cấu nguồn vốn sẽ quyết đònh tỷ suất chiết khấu mà ta sử dụng để chiết khấu dòng tiền. Nếu ta trừ lãi vay ra khỏi dòng tiền dự án thì ta đã tính chi phí lãi vay hai lần. 16 B.2: Ước lượng chi đầu tư ban đầu (ICO) Giá mua tài sản cộng chi phí lắp đặt va vận chuyển Trừ Tiền thu ròng từ bán tài sản hiện hữu Cộng hay trừ Thuế gắn liền với việc bán tài sản nói trên (Lời: trừ / Lỗ: Cộng) Cộng Chi phí cơ hội của tài sản/đất đai đưa vào dự án Cộng Tiền đầu tư vốn lưu động Cộng Tiền chi phí thanh lập công ty/nhà máy Bằng Chi phí đầu tư ròng (I 0 ) 5 17 Bước 1.1: Xác đònh ngân lưu năm đầu của dự án Những mục nào dưới đây thuộc ngân lưu năm đầu ? Các ví dụ minh họa cụ thể Chi phí lòch sửNXe tải được điều từ 01 dự án đang hoạt động sang dự án mới Chi phí cơ hộiYTiền cho thuê mặt bằng Chi phí năm sauNKhấu hao của thiết bò mới Chi phí chìmNChi phí đường xá được xây vào 02 năm trước Chi phí của dự ánYChi phí phát quang, làm sạch Chi phí cơ hộiYGiá thò trường của lô đất Dạng chi phíYes/NoHạng mục 18 NCF(1,t-1) = EBIT(1-t) – (Cap.exp – Dep) – ∆ ∆∆ ∆WCR – Opportunity cost (if any) Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t Chú thích: 1. NCF: dòng tiền của dự án 2. EBIT: Lợi nhuận trước thuế và lãi vay 3. Cap. Exp : Chi phí tái đầu tư vào tài sản cố đònh 4. Dep: Khấu hao 5. ∆ ∆∆ ∆WCR: Chi phí tăng thêm do đầu tư vào tài sản lưu động 6. Opportunity cost: Chi phí cơ hội khác, bao gồm • - Tiền thuê nhà xưởng • - Mất doanh số từ sp cũ, hoặc tiết kiệm chi phí 19 NCF(1,t-1) = EBIT(1-t) – (Cap.exp – Dep) – ∆ ∆∆ ∆WCR – Opportunity cost (if any) Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t Chú thích: 1. EBIT (1-t) - (Cap.exp – Dep) – ∆ ∆∆ ∆WCR = OCF = dòng tiền hoạt động của công ty 20 Các cách xác đònh OCF Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t 1. Cách phổ biến: OCF = EBIT – Depr – Tax* Lưu ý: EBIT = Sales – Cost – Depr Với giả đònh: Không có chi phí lãi vay( nguyên tắc không tính đến quyết đònh về cơ cấu vốn, hay là trong TCDN là giả đònh công ty hoàn toàn được tài trợ bằng VCSH, unlevered company) Khi này: Tax* = EBIT x T (T : thuế suất) OCF = EBIT + Depr – Tax* 6 21 Các cách xác đònh OCF Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t 2. BOTTOM – UP APPROACH : Lợi nhuận ròng của dự án ( không có chi phí lãi vay) : NI = EBIT – Tax* OCF = NI + Depr Lưu ý : Trong trường hợp dùng lợi nhuận sau thuế (NI) đã tính đến chi phí lãi vay thì OCF = NI + I (1 – T) + Depr 22 Các cách xác đònh OCF Bước 1.2: Xác đònh ngân lưu từ năm 1 đến năm t 3. TOP – DOWN OFC = Sales – Cost – Tax* Lưu ý : Cost đây là những chi phí không bao gồm những chi phí bằng tiền như là khấu. 4. TAX SHIELD OCF = (Sales – Costs) (1 – T) + Depr x T Những chi phí ở đây không bao gồm những chi phí không bằng tiền như Depr. Depr là chi phí không phải bằng tiền nhưng là giảm dòng tiền chi ra dưới hình thức thuế (thuế là một out flow). Depr x T : là lượng tiền tiết kiệm được nhờ khấu hao. 23 nh hưởng của khấu hao và thuếø Khấu hao là sự phân bổ một cách hệ thống chi phí đầu tư của một tài sản trong một thời gian nhằm mục đích báo cáo tài chính, mục đích thuế, hay cả hai. Khi các yếu tố khác không thay đổi, chi phí khấu hao càng lớn thì thuế mà doanh nghiệp phải đóng càng thấp. Khấu hao không phải là một khoản chi tiền mặt. 24 Các mục sau thuộc ngân lưu năm cuối: 1. Ngân lưu từ hoạt động kinh doanh như trình bày ở bước 1.2. 2. Nguồn thu từ việc thanh lý vốn lưu động 3. Nguồn thu sau khi trừ thuế của việc thanh lý tài sản cố đònh như: nhà xưởng, máy móc. 4. Giá thò trường của đất ở năm đầu tiên. 5. Các chi phí làm sạch môi trường hay trả lại cảnh quang. Bước 1.3: Xác đònh ngân lưu của năm cuối 7 25 Ví dụ cho việc xác đònh ngân lưu của dự án Công ty Thiên Ý đang cân nhắc đầu tư vào dự án sản xuất vật liệu cách nhiệt mới. Dự án này cần xử dụng mặt bằng nhà xưởng mà hiện nay đang cho 01 công ty khác thuê với giá thuê năm tới là $100,000/năm, giá thuê này sẽ được điều chỉnh theo tỉ lệ lạm phát được dự kiến là 4%năm. Ngoài ra, Thiên Ý còn phải đầu tư vào máy móc thiết bò với giá $1.2 triệu. Thiết bò này sẽ được khấu hao theo đường thằng trong 10 năm. Tuy nhiên, Thiên Ý dự đònh sẽ kết thúc dự án này ở năm thứ 8, khi đó, thiết bò này sẽ được thanh lý với giá $400,000. Đầu tư vào vốn lưu động ở năm đầu tư sẽ là $350,000, những năm sau đó, từ năm thứ 1 đến năm thứ 7, vốn lưu động sẽ là 10% của doanh số. Doanh số ở năm thứ nhất được dự báo là 4.2 triệu, những năm sau đó, doanh số sẽ tăng trưởng ở mức 5%/năm. Chi phí sản xuất bằng 90% doanh số. Thuế suất công ty là 35%. Dự án đòi hỏi 01 suất sinh lời là 12%. Hỏi, Thiên Ý có nên thực hiện dự án này hay không? 26 Xem tính toán ở Excel \ \TCDN\slides\Investment Appraisals\Examples in Slides - Investment appraisal.xls Ví dụ cho việc xác đònh ngân lưu của dự án 27 Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản Công ty AT đang xem xét việc mua một máy mới. Giá mua máy mới trò giá 60.000$ cộng 10.000$ vận chuyển và lắp đặt, và được khấu hao 25% mỗi năm. Vốn lưu động ròng sẽ tăng thêm 5.000$. Công ty dự báo rằng doanh thu sẽ tăng thêm 100.000$ mỗi năm trong 4 năm tới và máy sẽ được bán (thanh lý) với giá 10.000$ vào cuối năm 4, khi dự án kết thúc. Chi phí hoạt động sẽ tăng thêm 70.000$ mỗi năm trong 4 năm tới. Mức thuế thu nhập của công ty AT là 30%. Chi đầu tư năm 0 (I 0 )= + Chi phí mua sắm lắp đặt TSCĐ mới (70.000 $ = 60.000 $+ 10.000 $) 28 Xác đònh lợi nhuận tăng thêm Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 ∆ ∆ ∆ ∆ Doanh thu 100.000$ 100.000$ 100.000$ 100.000$ ∆ ∆ ∆ ∆ Chi phí = $ 70.000$ 70.000$ 70.000$ 70.000$ ∆ ∆∆ ∆ Khấu hao 17.500$ 17.500$ 17.500$ 17.500$ ∆ΕΒΤ ∆ΕΒΤ∆ΕΒΤ ∆ΕΒΤ 12.500$ 12.500$ 12.500$ 12.500$ ∆ ∆∆ ∆T 3.750$ 3.750$ 3.750$ 3.750$ ∆ ∆∆ ∆EAT (DEBT – ∆ ∆∆ ∆T) 8.750$ 8.750$ 8.750$ 8.750$ Chú ý : Chi phí khấu hao = $70.000 / 4 = $17.500 Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản 8 29 Xác đònh ngân lưu ròng tăng thêm Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 ∆ ∆∆ ∆EAT 8.750$ 8.750$ 8.750$ 8.750$ ∆ ∆∆ ∆ Dep 17.500$ 17.500$ 17.500$ 17.500$ ∆ ∆∆ ∆ WC -5.000$ ∆ ∆∆ ∆NCF 21.250$ 26.250$ 26.250$ 26.250$ Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản 30 Ngân lưu ròng tăng thêm năm kết thúc 26.250$ Ngân lưu tăng thêm trong năm 4 từ hình chiếu trước. + 10.000$ Giá trò thanh lý. - 3.000$ 0,30*(10.000$ - 0) Lưu ý, tài sản được khấu hao hết vào cuối năm 4. + 5.000$ Thu hồi lại vốn lưu động khi dựï án kết thúc. = 38.250$ Ngân lưu tăng thêm năm kết thúc Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản 31 Tóm tắt ngân lưu của dự án Năm 0 Năm 1 Năm 2 Năm 3 Năm 4 Doanh thu 100.000 100.000 100.000 100.000 Giá trò thanh lý 10.000 Chi đầu tư -70.000 CF họat động - 70.000 -70.000 -70.000 -70.000 ∆ ∆∆ ∆ nhu cầu VLĐ -5000 5.000 Thuế -3.750 -3.750 -3.750 -6.750 Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250 Ví dụ về một dự án mở rộng tài sản 32 Bươc 2: Xác đònh chi phí cơ hội của vốn K d : Lãi suất vay nợ thò trường. t : Thuế suất D/V : tỉ số nợ / tài sản theo giá thò trường K e : Chi phí cơ hội của vốn chủ sở hữu Ví dụ: K e = r f + β * (R m – R f ) E/V: tỉ số vốn chủ sở hữu / tổng tài sản theo giá thò trường V E K V D tKWACCr ed **)1(* +−== 9 33 Bước 3: Xác đònh tiêu chuẩn đánh giá dự án - (NPV, IRR, PBP hay PI) Có các tiêu chuẩn thông dụng sau : 1. Tiêu chuẩn NPV 2. Tiêu chuẩn IRR 3. Tiêu chuẩn PI 4. Tiêu chuẩn PBP 5. Tiêu chuẩn PBP được chiết khấu 34 Tiêu chuẩn hiện giá ròng NPV NPV là hiện giá ngân lưu ròng của dự án đầu tư ∑ = + = n t t t r NCF NPV 0 1 )( Với: r – suất chiết khấu của dự án NCFt – ngân lưu ròng của dự án trong năn t n – Tuổi thọ của dự án 35 Chọn dự án có NPV > or = 0 • NPV > 0, đồng nghóa với việc suất sinh lợi được tạo bởi dự án lớn hơn suất sinh lợi mà nhà đầu tư yêu cầu Loại dự án có NPV < 0 • NPV < 0, đồng nghóa với việc suất sinh lợi đựoc tạo ra bởi dự án không đủ để bù đắp cho rủi ro mà nhà đầu tư phải gánh chòu Tiêu chuẩn hiện giá ròng NPV 36 Xác đònh NPV Cộng ty AT xác đònh suất sinh lời yêu cầu của dự án này là 15% Căn cứ vào dòng ngân lưu ròng của dự án đã được xác đònh ở phần trên: Năm 0 1 2 3 4 Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250 ( ) ( ) ( ) 039,456.7 %151 250.38 %151 250.26 %151 250.26 %)151( 250.21 %)151( 000.70 432 10 >= + + + + + + + + + − =NPV 10 37 Ưu và nhược điểm của NPV Ưu điểm:  Có tính đến giá trò của tiền tệ theo thời gian & yếu tố rủi ro.  Xem xét toàn bộ ngân lưu.  Có th cng (tr) các NPV vi nhau Nhược điểm:  Phụ thuộc vào suất chiết khấu (chi phí cơ hội của vốn). Khơng phân biệt được các dự án có vòng đời khác nhau (phải dùng EAV). 38 Suất sinh lợi nội tại (IRR) IRR là suất chiết khấu mà làm cân bằng hiện giá của ngân lưu ròng tương lai từ dự án đầu tư với hiện giá chi phí đầu tư ban đầu của dự án. Hay IRR là suất chiết khấu để NPV = 0 0 1 0 = + ∑ = n t t t IRR NCF )( 39 Tiêu chuẩn IRR Chọn dự án có IRR > or = r (WACC) • IRR > WACC, đồng nghóa với việc suất sinh lợi được tạo bởi dự án lớn hơn suất sinh lợi mà nhà đầu tư yêu cầu Loại dự án có IRR < r (WACC) • IRR < WACC, đồng nghóa với việc suất sinh lợi đựoc tạo ra bởi dự án không đủ để bù đắp cho rủi ro mà nhà đầu tư phải gánh chòu 40 Xác đònh IRR Năm 0 1 2 3 4 Ngân lưu ròng -70.000 21.250 26.250 26.250 38.250 ( ) ( ) ( ) 0 1 25038 1 25026 1 25026 1 25021 1 00070 432 10 = + + + + + + + + + − = IRRIRRIRR IRRIRR NPV . )( . )( . Tìm suất chiết khấu để NPV = 0 bằng phép thử nội suy hoặc bằng Excel - IRR . dự án Dự án độc lập : Việc chấp nhận hay bác bỏ dự án này không ảnh hưởng đến những dự án khác. Dự án loại trừ lẫn nhau : Chấp nhận dự án này là tự động. bỏ dự án kia. Dự án phụ thuộc : Việc chấp nhận dự án này phụ thuộc vào việc chọn một dự án khác. 2 5 Nguyên tắc dự toán vốn đầu tư cơ bản Mở rộng sản