1. Trang chủ
  2. » Giáo Dục - Đào Tạo

BÀI GIẢNG CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ, TỶ GIÁ VÀ THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH

81 213 0

Đang tải... (xem toàn văn)

Tài liệu hạn chế xem trước, để xem đầy đủ mời bạn chọn Tải xuống

THÔNG TIN TÀI LIỆU

Thông tin cơ bản

Định dạng
Số trang 81
Dung lượng 1,28 MB

Nội dung

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ  Là chính sách quản lý kinh tế vĩ mô mà NHTW sử dụng các công cụ tác động đến mục tiêu hoạt động làm thay đổi cung tiền, lãi suất, qua đó tác động đến mục tiêu cuối c

Trang 1

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ, TỶ GIÁ

VÀ THỊ TRƯỜNG TÀI CHÍNH

PGS.TS Phạm Thị Hoàng Anh

Học viện Ngân hàng

Trang 2

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ:

TRUYỀN THỐNG VÀ PHI TRUYỀN THỐNG

PGS.TS Phạm Thị Hoàng Anh

Học viện Ngân hàng

Trang 4

CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

 Là chính sách quản lý kinh tế vĩ mô mà NHTW sử dụng các

công cụ tác động đến mục tiêu hoạt động làm thay đổi cung

tiền, lãi suất, qua đó tác động đến mục tiêu cuối cùng của CSTT

là ổn định giá cả, tăng trưởng kinh tế và đầy đủ công ăn việc làm

 Luật NHNN 1997: CSTT quốc gia là một bộ phận của chính

sách kinh tế - tài chính của Nhà nước nhằm ổn định giá trị đồng tiền, kiềm chế lạm phát, góp phần thúc đẩy phát triển KT-XH, bảo đảm quốc phòng, an ninh và nâng cao đời sống của nhân dân

 Luật NHNN 2010: CSTT quốc gia là các quyết định về tiền tệ ở tầm quốc gia của cơ quan nhà nước có thẩm quyền, bao gồm quyết định mục tiêu ổn định giá trị đồng tiền biểu hiện bằng chỉ tiêu lạm phát, quyết định sử dụng các công cụ và biện pháp để thực hiện mục tiêu đề ra

Trang 5

KHUNG ĐIỀU HÀNH CSTT

Quyết định

chính sách

Công cụ CSTT

Mục tiêu

Mục tiêu cuối cùng

Các biến số chỉ báo

Trang 6

MỤC TIÊU CUỐI CÙNG

 Mục tiêu có thể là đơn hoặc đa, rõ ràng hay mờ nhạt Đa số phụ thuộc vào sứ mệnh của NHTW;

 Tỷ lệ lạm phát ổn định ở mức 2%/năm là một ví dụ về mục tiêu đơn lẻ và rõ ràng

 Mục tiêu ổn định lạm phát có thể không do NHTW quy định; việc xác định một tỷ lệ lạm phát cố định có thể do

 NHTW xác định (đa số)

 Chính phủ và NHTW cùng kết hợp xác định (một số)

 Tại UK, mục tiêu lạm phát là do chính phủ xác định

Trang 7

MỤC TIÊU CUỐI CÙNG

 Nếu lựa chọn CSTT đa mục tiêu thì các mục tiêu có thể mẫu thuận nhau Ví dụ tỷ lệ lạm phát thấp và tăng trưởng kinh tế cao hoặc ty lệ lạm phát và tỷ lệ thất nghiệp thấp

→Việc này buộc NHTW tại các thời điểm phải cân nhắc ưu tiên cho mục tiêu này hơn mục tiêu kia

 NHTW cũng có trách nhiệm cho việc ổn định hệ thống tài

chính Tại các thời điểm khủng hoảng tài chính và tiền tệ, việc thiết lập trở lại sự ổn định tài chính sẽ thống lĩnh tất cả các mục tiêu khác

 VD: Cục dự trữ liên bang (Fed)

Trang 8

THẢO LUẬN

 Mục tiêu cuối cùng của CSTT mà NHNN theo đuổi hiện nay

là gì?

Trang 9

MỤC TIÊU TRUNG GIAN

 Mục tiêu trung gian bao gồm các chỉ tiêu được NHTW lựa

chọn để đạt được mục đích cuối cùng của CSTT

 Mục tiêu trung gian: tổng cung tiền (M1,M2,hoặc M3) hoặc mức lãi suất thị trường (ngắn và dài hạn)

 Lựa chọn mục tiêu trung gian:

+ Chỉ tiêu này phải đo lường được chính xác và nhanh chóng;

+ NHTW có thể kiểm soát được các chỉ tiêu này;

+ Chỉ tiêu này phải có mối liên hệ chặt chẽ với mục tiêu cuối

cùng - đây là tiêu chuẩn quan trọng nhất của một mục tiêu trung gian

Trang 10

MỤC TIÊU CUNG TIỀN

Trang 11

MỤC TIÊU LÃI SUẤT

Trang 12

 NHTW ưu tiên chọn mục tiêu lãi suất thị trường tiền tệ là mục tiêu hoạt động do mối quan hệ giữa lãi suất với các biến

số kinh tế-tiền tệ thường rõ rêt và ổn định hơn

Trang 13

THIẾT LẬP MỤC TIÊU CHO LÃI SUẤT

TRÊN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ

Trang 14

THIẾT LẬP MỤC TIÊU CHO LÃI SUẤT TRÊN THỊ TRƯỜNG TIỀN TỆ (TIẾP)

- Quy tắc Taylor: NHTW cần duy trì lạm phát thấp và ổn

định, tránh sự biến động lớn của sản lượng và việc làm

thông qua công cụ lãi suất

 Khi lạm phát tăng cao hơn mức mục tiêu, NHTW sẽ tăng lãi suất; khi sản lượng thấp hơn tỷ lệ tăng trưởng tiềm năng thì NHTW sẽ giảm lãi suất

 Nếu mức lạm phát đang ở mức mục tiêu vầ chênh lệch sản lượng bằng 0 (từ là GDP hiện thời = GDP tiềm năng), thì lãi suất liên bang mục tiêu sẽ bằng lạm phát mục tiêu cộng với lãi suất thực

Trang 15

ÁP DỤNG QUY TẮC TAYLOR ĐỐI VỚI

FED FUNDSRATE

Trang 16

THIẾT LẬP MỤC TIÊU CUNG TIỀN

- Hiệu quả của quy tắc Friedman trong việc ổn định kinh tế

trong ngắn hạn phụ thuộc vào tính ổn định của hai biến số gy

và gV

- Khi tốc độ chu chuyển tiền tệ đột ngột tăng, kết quả sẽ là

không có đủ tiền bơm thêm vào nền kinh tế Điều này khiến kinh tế rơi vào tình trạng suy giảm tạm thời do sự khan hiếm của tiền làm giảm nhu cầu của nền kinh tế, sản lượng, việc làm

và mức giá đều giảm

Trang 17

THIẾT LẬP MỤC TIÊU CUNG TIỀN

QUY TẮC MCCALLUM

 NHTW tránh những biến động lớn của sản lượng bằng cách sử dụng công cụ lượng tiền cơ sở

 𝑔𝑔𝐵𝐵=𝑔𝑔𝑦𝑦∗ −𝑔𝑔𝑉𝑉𝐵𝐵 + γ (ln𝑃𝑃𝑦𝑦∗ −ln𝑃𝑃𝑦𝑦)

gy* là tốc độ tăng trung bình của sản lượng thực tế,

Py* là mục tiêu thu nhập danh nghĩa,

Py là thu nhập danh nghĩa kỳ hiện tại

Trang 19

CÔNG CỤ CỦA CSTT

Công cụ

Truyền thống

DTBB Tái cấp vốn OMO Hạn mức tín dụng

Phi truyền thống

Trang 20

CÔNG CỤ CỦA CSTT

Công cụ

Truyền thống Phi truyền thống

Định hướng

chính sách

Cung cấp thanh khoản

Mua Tài sản (TP) Lãi suất âm

Khuyến khích cho vay

Trang 21

CÔNG CỤ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ PHI

TRUYỀN THỐNG

 CSTT phi truyền thống: IMF (2013)

- Trong các giai đoạn thị trường bất ổn nghiêm trọng và khủng

hoảng kinh tế toàn cầu, các công cụ và các kênh truyền dẫn CSTT truyền thống, đặc biệt là lãi suất trở nên kém hiệu quả hoặc không còn thực hiện được vai trò ổn định thị trường Khi đó, các NHTW

có thể sử dụng CSTT phi truyền thống với các nghiệp vụ phổ biến bao gồm: thay đổi kết cấu, mở rộng bảng cân đối của NHTW và định hướng cho lãi suất dự tính trong dài hạn để thay thế

- CSTT phi truyền thống được thực hiện nhằm ngăn chặn khủng hoảng của hệ thống tài chính, khôi phục chức năng của thị trường tài chính và trung gian tài chính, nhờ đó cải thiện tình trạng nền kinh tế

Trang 22

CÔNG CỤ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ PHI

Ví dụ: Mĩ với các gói nới lỏng định lượng QE1, QE2, QE3

Song song và tương trợ cho CSTT truyền thống

Trang 23

CHƯƠNG TRÌNH MUA TÀI SẢN

 NHTW mua một lượng tài sản tài chính phi rủi ro nhất định

từ các NHTM và các tổ chức tư nhân → giá các tài sản tài chính tăng → lãi suất giảm

 Khác biệt giữa OMO và QE (mua tài sản tài chính)????

Trang 24

CHƯƠNG TRÌNH MUA TÀI SẢN (T IẾP )

 Nới lỏng định lượng (Quantitative Easing):

- NHTW mua các tài sản có tính thanh khoản cao, như trái phiếu chính phủ, chủ yếu là dài hạn từ các NHTM

- Mục đích:

+ Tăng cung tiền trong nền kinh tế

+ Giảm lãi suất dài hạn →kích thích đầu tư dài hạn

→tăng tổng cầu

+ Ngăn chặn đà giảm phát của nền kinh tế

Trang 25

NỚI LỎNG ĐỊNH LƯỢNG - US

Trang 26

QUY MÔ TÀI SẢN CỦA CÁC NHTW

Trang 28

QUY MÔ TÀI SẢN CỦA FED

Trang 29

QUY MÔ NGUỒN VỐN CỦA FED

Trang 30

NỚI LỎNG ĐỊNH LƯỢNG - ECB

Trang 31

NỚI LỎNG ĐỊNH LƯỢNG - ECB

Trang 32

QUY MÔ TÀI SẢN CỦA ECB

Trang 33

QUY MÔ NGUỒN VỐN CỦA ECB

Trang 34

NỚI LỎNG ĐỊNH LƯỢNG – BOJ

Trang 35

NỚI LỎNG ĐỊNH LƯỢNG – BOJ

 Feb, 1999, thực hiện chính sách lãi suất bằng 0% (ZIRP)

 Mar, 2001, BOJ bắt đầu chương trình QE với các mục tiêu:

+ TK vãng lai (dự trữ) trên bảng TKTS của BOJ: từ 5 nghìn tỷ JPY (tương đương 1% GDP danh nghĩa) lên mức 30-35 nghìn tỷ JPY (6-7% GDP danh nghĩa)

Trang 36

QUY MÔ TÀI SẢN CỦA BOJ

Trang 37

QUY MÔ NGUỒN VỐN CỦA BOJ

Trang 38

THẢO LUẬN

 Các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng thành công của QE?

 Tác động của việc kích hoạt QE và thoái lui QE (US) đến nền kinh tế Việt Nam?

Trang 39

CHƯƠNG TRÌNH MUA TÀI SẢN ( TIẾP )

 Nới lỏng tín dụng (Credit Easing):

- NHTW mua các tài sản của khu vực tư nhân để cung cấp thêm khả năng thanh khoản cho thị trường, nhờ đó khơi thông nguồn vốn tín dụng và cho vay đối với nền kinh tế

- NHTW mua các tài sản mục tiêu tại một số thị trường tín dụng nhất định nhằm tăng tính thanh khoản cho các thị trường này

Ví dụ: Tháng 5/2009, ECB thực hiện chương trình mua chứng khoán khu vực tư nhân trị giá 60 tỷ USD

Trang 40

CHƯƠNG TRÌNH MUA TÀI SẢN

Quantitative Easing Credit Easing

Mục tiêu H ạ lãi suất các loại chứng

khoán phi rủi ro Tgiữa một số chứng khoán tư hu hẹp chênh lệch lãi suất

nhân với các loại chứng khoán phi rủi ro

Phạm vi Tất cả các thị trường Một số thị trường mục tiêu

Hàng hóa Trái phiếu chính phủ dài hạn Trái phiếu doanh nghiệp,

thương phiếu, chứng khoán

Tác động Làm tăng dự trữ ngân hàng

(bank reserves) – Nguồn vốn trong Bảng TKTS của NHTW

Làm tăng dư nợ tín dụng và chứng khoán tư nhân – Tài sản trong Bảng TKTS của NHTW

Trang 41

CHƯƠNG TRÌNH MUA TÀI SẢN

 Nới lỏng định tính (Qualitative Easing):

- NHTW bán các TS có chất lượng cao (như ngoại hối và vàng, trái phiếu chính phủ), đồng thời mua TS kém lỏng và rủi ro hơn (ABS và khoản vay) → quy mô bảng cân đối không thay đổi;

Trang 42

CÔNG CỤ LÃI SUẤT ÂM

Trang 43

LÃI SUẤT ÂM-ECB

Trang 44

LÃI SUẤT ÂM – BOJ

 BOJ áp dụng lãi suất âm đối với một phần khoản tiền của các TCTC gửi tại NHTW:

- Số dư cơ bản – Basic Balance: số dư trung bình trên tài khoản vãng lai của TCTC gửi tại BOJ trong giai đoạn từ tháng

01/2015 đến tháng 12/2015 (lãi suất +0,1%)

- Số dư tính tới yếu tố vĩ mô – Macro Add-on Balance bao gồm

số dư DTBB theo quy định, số dư mà BOJ cấp cho các TCTC thông qua các công cụ khuyến khích cho vay (GSFF, SBLF, SFSO) và các chương trình hỗ trợ thiên tai khác (lãi suất 0%);

- Số dư chịu lãi suất âm: số dư còn lại của tài khoản vãng lai sau khi trừ đi số dư cơ bản và số dư tính tới yếu tố vĩ mô (lãi suất -0,1%)

Trang 45

CÔNG CỤ CUNG CẤP THANH KHOẢN

 NHTW bổ sung nguồn vốn ngắn hạn cho các tổ chức tài

chính, thông qua cấp tín dụng mới, nới lỏng các điều kiện để NHTM có đủ điều kiện để vay chiết khấu tại NHTW:

- Hoán đổi TS có tính lỏng kém hơn với TS có tính lỏng cao hơn

- Cung cấp thanh khoản cho các tổ chức tài chính mục tiêu/mở rộng đối tượng tham gia vào các nghiệp vụ của NHTW;

- Hoán đổi tiền tệ

- Nới lỏng hạn mức thanh khoản

- Nới lỏng các điều kiện về tài sản đảm bảo

Trang 46

CÔNG CỤ ĐỊNH HƯỚNG CHÍNH SÁCH

 Định hướng chính sách (forward guidance) là việc NHTW cung cấp các thông tin, kỳ vọng, quan điểm của họ về cách thức điều hành CSTT trong tương lai

 Mục tiêu của công cụ định hướng chính sách nhằm tác động tới

kỳ vọng của các chủ thể kinh tế về lãi suất ngắn hạn, trung hạn

và dài hạn

 Khi nền kinh tế rơi vào suy thoái, công cụ định hướng chính

sách sẽ thông qua cấu trúc kỳ hạn của lãi suất làm phẳng hơn đường cong lãi suất (giảm lãi suất dài hạn), từ đó thúc đẩy hoạt động tín dụng, đầu tư và tiêu dùng

Trang 47

CÔNG CỤ ĐỊNH HƯỚNG CHÍNH SÁCH

 Định hướng mở (open-ended guidance)

 Định hướng theo thời gian (time-contingent guidance)

 Định hướng theo điều kiện (state-contingent guidance)

Trang 48

Khung chính sách tiền tệ

của Việt Nam- CSTT truyền thống và phi truyền

thống

Trang 49

Lượng tiền cơ sở, dự trữ ngân hàng

Mục tiêu trung gian

Mức cung tiền (M2), tăng trưởng tín dụng

Mục tiêu cuối cùng

Lạm phát thấp, tăng trưởng kinh tế, tăng công ăn việc làm, ổn định hệ thống ngân hàng

Trang 50

MỤC TIÊU CUỐI CÙNG

 2007: Tập trung vào mục tiêu tăng trưởng kinh tế

 Q1/2008-Q3/2008: Kiềm chế lạm phát

 Q4/2008-2009: Ngăn chặn suy giảm kinh tế

 2010: Bảo đảm tăng trưởng kinh tế

 2011-2013: Kiềm chế lạm phát

 2014-2018: Kiểm soát lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế (-ổn định hệ thống tiền tệ, tài chính)

Trang 51

MỤC TIÊU CUỐI CÙNG

51

Trang 52

MỤC TIÊU TRUNG GIAN

Năm Tăng trưởng M2 (Mục

tiêu chính)

Tăng trưởng tín dụng ( Mục tiêu bổ sung)

Mục tiêu Thực hiện Mục tiêu Thực hiện

Trang 53

TĂNG TRƯỞNG M2 VÀ DƯ NỢ TÍN DỤNG (%/NĂM)

Nguồn: IFS, NHNN Việt Nam

Trang 54

TĂNG TRƯỞNG M2 VÀ CPI

54

Source: IFS, GSO

(Tính tương quan giữa tốc độ tăng cung tiền và tốc độ tăng CPI là yếu, với độ trễ khoảng 2-3 tháng, đặc biệt là từ năm 2008 trở lại đây

Trang 55

55

MỤC TIÊU HOẠT ĐỘNG

- Lượng tiền cơ sở (MB): Ngân hàng Nhà nước kiểm

soát chặt chẽ lượng tiền cơ sở thông qua nghiệp vụ thị trường mở và tái cấp vốn

- Dự trữ ngân hàng (R)

- Có mối quan hệ khá rõ ràng giữa lãi suất thị trường

liên ngân hàng và mặt bằng lãi suất của các TCTD

Trang 56

56

Lãi suất LNH qua đêm, lãi suất huy động

và lãi suất cho vay 2010-2013

Nguồn: NHNN, Stoxplus

Trang 58

58

DỰ TRỮ BẮT BUỘC

 Áp dụng quy định khác nhau cho các TCTD khác

nhau:

(1) NHTM nhà nước (trừ NH Nông nghiệp và phát triển nông

thôn VN), NHTM cổ phần đô thị bao gồm cả chi nhánh NH nước ngoài tại VN, NH liên doanh, Công ty tài chính, Công

ty cho thuê tài chính

(2) NH Nông nghiệp và phát triển nông thôn VN

(3) NHTM cổ phần nông thôn, NH hợp tác, Quỹ tín dụng nhân

dân TW

(4) Các TCTD có số dư tiền gửi sau khi trừ đi dự trữ bắt buộc

dưới 500 tỷ, Quỹ tín dụng địa phương, Ngân hàng chính sách

xã hội

Trang 59

59

DỰ TRỮ BẮT BUỘC

 Quy định khác nhau cho các kỳ hạn tiền gửi:

(1) Tiền gửi thanh toán và tiền gửi có kỳ hạn dưới 12 tháng

Trang 60

Trên 12 tháng

TG không

kỳ hạn và dưới 12 tháng

Trên 12 tháng

Trang 61

Trên 12 tháng TG không kỳ hạn và

dưới 12 tháng

Trên 12 tháng

Trang 62

Trên 12 tháng

TG không

kỳ hạn và dưới 12 tháng

Trên 12 tháng

Trang 63

63

TÁI CHIẾT KHẤU VÀ TÁI CẤP VỐN

 Tái chiết khấu giấy tờ có giá chất lượng tốt: tái chiết khấu

được thực hiện trong hạn mức (trên cơ sở MB được phát

hành thông qua kênh chiết khấu)

 Cầm cố giấy tờ có giá bị hạn chế nhằm kiểm soát tăng

trưởng khối lượng thanh khoản và khuyến khích các TCTD

sử dụng và quản lý thanh khoản hiệu quả hơn

Trang 64

64

LÃI SUẤT

 NHNN đưa ra các loại lãi suất:

- Lãi suất tái cấp vốn và lãi suất tái chiết khấu Đây là cặp lãi

suất chỉ đạo trong điều hành chính sách tiền tệ: lãi suất tái cấp vốn là mức trần, lãi suất tái chiết khấu là mức sàn  lãi suất

nghiệp vụ thị trường mở mục tiêu dao động giữa 2 mức lãi suất này

- Lãi suất cơ bản

- Lãi suất cho vay qua đêm của NHTW

- Lãi suất tiền gửi tại SBV

(SBV không sử dụng hành lang lãi suất như NHTW châu Âu

Biên độ Hành lang lãi suất là LS tái vốn và lãi suất tái chiết

khấu) )

Trang 65

L ÃI SUẤT TÁI CHIẾT KHẤU , TÁI CẤP VỐN VÀ

Trang 68

68

NGHIỆP VỤ THỊ TRƯỜNG MỞ

 Sẽ được học kĩ hơn trong các ngày tiếp theo của khóa học

Trang 71

71

NỚI LỎNG TÍN DỤNG/CHÍNH SÁCH

KHUYẾN KHÍCH CHO VAY

 Nới lỏng tín dụng đối với thị trường BĐS

 Nới lỏng tín dụng đối với ngư dân

 Nới lỏng tín dụng đối với nông nghiệp, nông thôn

71

Trang 72

của các DN

Ưu đãi về vốn vay đối với các chủ tàu có kế hoạch đóng mới, nâng cấp tàu hoặc phát triển dịch vụ hậu cần khai

thác

Phục vụ sản xuất, kinh doanh và tiêu dùng trong lĩnh vực nông nghiệp, nông thôn

Tổ chức, cá nhân Việt Nam hoạt động thủy sản; tổ chức, cá nhân đặt hàng đóng mới tàu, nâng cấp tàu phục vụ hoạt động khai thác hải sản; …

Hộ gia đình, hộ kinh doanh; cá nhân; chủ trang trại; các HTX, Tổ hợp tác trên địa bàn nông thôn; …

Trang 73

Lãi suất

Đưa một số nhóm tín dụng BĐS khỏi danh mục không khuyến khích Ấn định lãi suất cho vay (2013: 6%, 2014: 5%) NHNN tái cấp vốn với lãi suất thấp hơn lãi suất cho

vay 1,5%

Duy trì ổn định 7%/năm, nhưng chủ tàu chỉ phải trả 1- 3%/năm, phần còn lại

do NSNN cấp bù

Xác định lãi suất dựa trên cơ chế tín dụng thương mại hiện hành Ưu tiên

về thời hạn và nguồn vốn tái cấp

Trang 74

74

DƯ NỢ CHO VAY MUA NHÀ THEO

GÓI 30.000 TỶ VND

74

Trang 75

75

DƯ NỢ CHO VAY THEO

NGHỊ ĐỊNH 67

75

Trang 77

77

DƯ NỢ CHO VAY NÔNG NGHIỆP

NÔNG THÔN (QĐ 1050/QĐ-NHNN)

77

Trang 78

THẢO LUẬN

 Hiệu quả của các gói nới lỏng tín dụng đã thực hiện tại Việt Nam??? Những vấn đề quan tâm???

78

Trang 79

NỚI LỎNG ĐỊNH LƯỢNG/NỚI LỎNG

ĐỊNH TÍNH

 Mua các tài sản có tính lỏng kém (nợ xấu), bán lại tài sản có tính lỏng cao hơn (trái phiếu đặc biệt của VAMC)

 VAMC và trái phiếu đặc biệt?

Trang 80

ĐỊNH HƯỚNG CHÍNH SÁCH

 Định hướng điều hành tỷ giá

 Định hướng về tăng trưởng tín dụng/tăng trưởng tổng phương tiện thanh toán

 Định hướng về lãi suất

 → Bao gồm cả định hướng mở, định hướng theo thời gian và định hướng theo điều kiện

Trang 81

 NHNN Việt Nam có thể chuyển mục tiêu mục tiêu hoạt động từ MB sang lãi suất liên ngân hàng?

81

Ngày đăng: 19/04/2020, 20:20

TỪ KHÓA LIÊN QUAN

TÀI LIỆU CÙNG NGƯỜI DÙNG

TÀI LIỆU LIÊN QUAN

w