Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của các công ty cổ phần ngành thủy sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Nghiên cứu này nhằm giải thích mối quan hệ của cấu trúc vốn (CTV) và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp với bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam. Nhóm tác giả đã chọn mẫu gồm 69 doanh nghiệp ngành thủy sản được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2011 - 2017.

QUẢN TRỊ KINH DOANH MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH THỦY SẢN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM Ngơ Thị Ngọc Trường Đại học Thương Mại Email: ngothingoc@tmu.edu.vn Ngô Thùy Dung Trường Đại học Thương Mại Email: ngothuydung@tmu.edu.vn Đặng Thu Trang Trường Đại học Thương Mại Email: dangthutrang@tmu.edu.vn Ngày nhận: 18/04/2019 N Ngày nhận lại: 12/05/2019 Ngày duyệt đăng: 21/05/2019 ghiên cứu nhằm giải thích mối quan hệ cấu trúc vốn (CTV) hiệu hoạt động doanh nghiệp với chứng thực nghiệm Việt Nam Nhóm tác giả chọn mẫu gồm 69 doanh nghiệp ngành thủy sản niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2011 - 2017 Nhóm tác giả tìm thấy mối quan hệ tiêu cực hiệu hoạt động doanh nghiệp đo ROA, ROE EVA với định CTV doanh nghiệp tìm thấy mối quan hệ có ý nghĩa thống kê CTV với hiệu hoạt động doanh nghiệp, cụ thể: nhóm tác giả tìm thấy mối quan hệ tiêu cực LEV, SLEV với ROA EVA mối quan hệ tích cực LEV, SLEV với ROE Từ khóa: CTV, hiệu hoạt động, ngành thủy sản, thị trường chứng khoán Giới thiệu Cấu trúc vốn (CTV) liên quan đến tỷ trọng nợ và/hoặc vốn chủ sở hữu sử dụng công ty để tài trợ cho hoạt động tài trợ cho tài sản CTV thường biểu thị dạng tỷ lệ nợ vốn chủ sở hữu tỷ lệ nợ tổng tài sản Một số lý thuyết nghiên cứu trước tập trung vào khía cạnh đa dạng CTV, khơng có lý thuyết giải thích đầy đủ ảnh hưởng CTV hiệu hoạt động doanh nghiệp tác động số đo hiệu hoạt động doanh nghiệp đến CTV Các chứng thực nghiệm cho thấy kết khác có mâu thuẫn mối quan hệ này, đồng thời phụ thuộc đáng kể vào Sè 131/2019 bối cảnh cụ thể Hơn nữa, dù có nhiều nghiên cứu liên quan đến CTV (như nghiên cứu Booth cộng 2001, Huang & Song 2006, Pandey 2001, Titman & Wessels 1988) thực nghiên cứu yếu tố định CTV, Tian & Zeitun (2007) Joshua (2007) lập luận thiếu chứng thực nghiệm mối quan hệ CTV hiệu hoạt động doanh nghiệp, đặc biệt thiếu nghiên cứu kinh tế Những vấn đề khuyến khích nhóm tác giả thực nghiên cứu mối quan hệ CTV hiệu hoạt động doanh nghiệp bối cảnh thị trường Việt Nam - kinh tế điển hình… khoa học thương mại ? 43 QUẢN TRỊ KINH DOANH Đồng thời, số lượng cơng trình nghiên cứu thực đề tài nước có kinh tế chuyển đổi chưa nhiều, đặc biệt Việt Nam số nghiên cứu ít, nhiều hạn chế mặt số liệu, chưa có cơng trình nghiên cứu mối quan hệ CTV với hiệu hoạt động doanh nghiệp ngành thủy sản Việt Nam Vì đề tài giúp bổ sung thêm chứng thực nghiệm mối quan hệ CTV với hiệu hoạt động doanh nghiệp bối cảnh Việt Nam, cụ thể với ngành thủy sản Tổng quan nghiên cứu Như đề cập trên, hầu hết lý thuyết đồng ý thị trường khơng hồn hảo giới thực, nợ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp kết hoạt động doanh nghiệp nhiều cách Tuy nhiên, mối quan hệ CTV hiệu hoạt động doanh nghiệp chủ đề tranh cãi chứng thực nghiệm dẫn đến kết luận khác mối quan hệ Hầu hết nghiên cứu trước tìm thấy mối quan hệ tích cực đòn bẩy hiệu hoạt động doanh nghiệp Ví dụ như, Ross (1977) tuyên bố doanh nghiệp phát triển có nguy phá sản cao so với doanh nghiệp phát triển mạnh tăng tỷ trọng nợ CTV Do hiểu giá trị doanh nghiệp tăng tỷ lệ nợ tăng tỷ lệ nợ tăng làm tăng nhận thức thị trường tình hình doanh nghiệp; Berger Bonaccorsi di Patti (2006) sử dụng liệu ngành ngân hàng Hoa Kỳ nghiên cứu họ tỷ lệ nợ cao có liên quan đến hiệu hoạt động doanh nghiệp ngày tăng (có thể đo hiệu lợi nhuận doanh nghiệp đó) Cụ thể, nghiên cứu cho thấy tỷ lệ nợ tăng 1% hiệu lợi nhuận tăng lên 6% Họ lập luận việc sử dụng nhiều nợ làm giảm chi phí vốn doanh nghiệp khuyến khích nhà quản lý hành động nhiều lợi ích cổ đơng, làm tăng giá trị doanh nghiệp; Abor (2005) sử dụng phân tích tương quan phân tích hồi quy để kiểm tra mối quan hệ CTV khả sinh lợi 44 khoa học thương mại doanh nghiệp niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán Ghana năm từ năm 1998 đến năm 2002, ơng tìm thấy tác động tích cực hệ số nợ đo tỷ lệ nợ ngắn hạn, nợ dài hạn tổng tài sản tổng nợ tổng tài sản tới lợi nhuận vốn chủ sở hữu; Sử dụng phương pháp tương tự Abor (2005), Gill, Biger Mathur (2011) có liên kết tích cực đáng kể CTV đo tổng nợ tổng tài sản, nợ ngắn hạn tổng tài sản nợ dài hạn tài sản hiệu hoạt động doanh nghiệp Tuy nhiên, số nghiên cứu, đặc biệt nghiên cứu thực kinh tế chuyển đổi cho thấy mối liên hệ tiêu cực CTV kết hoạt động doanh nghiệp Với bảng cân đối không cân 167 doanh nghiệp Jordan giai đoạn 1989-2003 mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM) cho liệu không cân đối, Tian Zeitun (2007) cho thấy khoản nợ có ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu hoạt động doanh nghiệp, kế toán lẫn hiệu hoạt động thị trường Trong nghiên cứu này, hiệu hoạt động thị trường doanh nghiệp xác định giá trị thị trường họ lên giá trị sổ sách, giá cổ phần thu nhập cổ phiếu, giá trị thị trường vốn chủ sở hữu lên giá trị sổ sách cổ phiếu, ROE, ROA lợi nhuận trước lãi thuế cộng khấu hao cho tổng tài sản sử dụng làm biện pháp đại diện cho kết thực kế tốn Giải thích họ dựa luận Harris Raviv (1991) đánh giá thấp chi phí phá sản lý tái tổ chức khiến doanh nghiệp phải chịu nợ nhiều mức họ cần; đó, tỷ lệ nợ cao làm giảm hiệu hoạt động doanh nghiệp Majumdar Chhibber (1999), sử dụng mơ hình hồi quy để điều tra 1.000 doanh nghiệp Ấn Độ, nhận thấy có mối quan hệ tiêu cực CTV (đo nợ đến vốn chủ sở hữu) khả sinh lời doanh nghiệp (được tính tỷ lệ lợi nhuận so với doanh thu) Tuy nhiên, việc giải thích họ dựa điều kiện thị trường Ấn Độ, vai trò nợ kênh giám sát để cải thiện hiệu hoạt động doanh nghiệp khơng đáng kể Do đó, ? Sè 131/2019 QUẢN TRỊ KINH DOANH dòng tiền lớn từ nợ dẫn nhà quản lý thực hành vi tùy ý ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu hoạt động doanh nghiệp Mặc dù số nghiên cứu liên quan đến CTV tiến hành, có số nghiên cứu lĩnh vực Việt Nam Đến nay, có nghiên cứu công bố định CTV doanh nghiệp Việt Nam Bên cạnh đó, liên kết định CTV kết hoạt động doanh nghiệp chưa khai thác đầy đủ, hầu hết doanh nghiệp Việt Nam nhận thức tác động mạnh mẽ nợ hoạt động kinh doanh Biger cộng (2008) sử dụng liệu khảo sát doanh nghiệp từ 2002-2003 Tổng cục Thống kê thực để nghiên cứu cấu nguồn vốn doanh nghiệp Việt Nam Mẫu nghiên cứu bao gồm 378 doanh nghiệp có 10 nhân viên chọn lọc từ liệu khảo sát Kết nghiên cứu sau: (1) Hệ số nợ dài hạn doanh nghiệp Việt Nam mức khoảng 20%, doanh nghiệp có hội đầu tư dài hạn, khả sinh lời dài hạn thấp; (2) hệ số nợ doanh nghiệp có quan hệ chiều với quy mơ doanh nghiệp, tỷ lệ sở hữu cổ phiếu người quản lý có tương quan ngược chiều với mức sinh lời khấu hao; (3) hệ số nợ có quan hệ ngược chiều với tài sản cố định, thuế suất hội tăng trưởng doanh nghiệp Phan Thanh Hiệp (2016) có nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến CTV doanh nghiệp cơng nghiệp nhìn từ mơ hình GMM, liệu từ 95 DNNY ngành công nghiệp, giai đoạn 2007-2013 Kết thực nghiệm cho thấy: (1) Doanh nghiệp có quy mơ lớn có xu hướng sử dụng nhiều vốn vay tổng tài sản (2) Nhân tố khả sinh lời có ảnh hưởng ngược chiều lên CTV doanh nghiệp Điều giải thích rằng, doanh nghiệp có khả sinh lời tốt họ lại có xu hướng giảm tỷ trọng nợ tổng tài sản khơng có xu hướng vay nợ nhiều để tận dụng lợi ích chắn thuế (3) Tính chất hữu hình tài sản tác động ngược chiều lên CTV doanh nghiệp, điều ngược lại với thơng thường doanh Sè 131/2019 nghiệp có tăng trưởng tài sản cố định, gia tăng vay nợ gia tăng nguồn tài sản đảm bảo cho khoản vay, thực tế kết cho thấy, doanh nghiệp đầu tư tài sản cố định chủ yếu lợi nhuận giữ lại gia tăng vốn chủ sở hữu, không ưu tiên sử dụng từ khoản vay Dường lý thuyết trật tự phân hạng tỏ phù hợp lý thuyết khác giải thích vận động CTV doanh nghiệp sản xuất cơng nghiệp Việt Nam Về tính khoản tài sản, kết thực nghiệm cho thấy, nhân tố tác động ngược chiều lên CTV doanh nghiệp Cảnh cộng (2017) nghiên cứu dựa 438 doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2006-2015 dựa lý thuyết tảng lý thuyết đánh đổi, lý thuyết người đại diện lý thuyết định điểm thị trường Kết nghiên cứu cho thấy quy mô, tài sản cố định tăng trưởng có quan hệ thuận chiều với hệ số nợ, lợi nhuận sau thuế khấu hao có quan hệ ngược chiều Kết ủng hộ giả thuyết nghiên cứu tác giả dựa lý thuyết sở Phương pháp nghiên cứu Nhóm tác giả sử dụng liệu thứ cấp 69 công ty ngành thủy sản Việt Nam niêm yết từ năm 2011 đến 2017 Dữ liệu thiết lập dạng liệu bảng để sử dụng lợi ước tính với số lượng quan sát mức gia tăng, cải thiện hiệu cơng cụ ước tính Từ liệu thô, tất biến, bao gồm biến phụ thuộc, độc lập kiểm soát để đo CTV hiệu hoạt động doanh nghiệp nhóm tác giả tính tốn Trong bước tiếp theo, quy trình làm liệu bắt đầu cách bỏ biến quan sát với liệu bị thiếu chứa liệu tiêu cực Ví dụ: quan sát có tỷ lệ nợ 100% bị xóa Các quan sát cơng ty bị sáp nhập mua lại bị loại bỏ để giảm thiểu sai lệch kết hồi quy Để đảm bảo đủ số quan sát cho kết nghiên cứu có ý nghĩa, nhóm tác giả thực kỹ thuật bù khuyết, liệu bị thiếu nhóm tác giả thực tính tốn giá trị bình qn để bù lại liệu thiếu Kết trình làm khoa học thương mại ? 45 QUẢN TRỊ KINH DOANH liệu liệu bảng cân với 483 nghiên cứu Brailsford, Oliver Pua quan sát 69 công ty kéo năm từ năm (2002), Fazlzadeh (2011), Kayo Kimura (2011), 2011 đến 2017 Gurcharan (2010), Chakraborty (2010), Huang Ba biến sử dụng để đo hiệu hoạt động Song (2006) Pandey (2001) để làm tăng thêm doanh nghiệp bao gồm ROA, ROE EVA, hiệu mơ hình nghiên cứu kích thước đó: ROA ROE biến dựa nghiên cứu doanh nghiệp SIZE, tỷ lệ tăng trưởng GROWTH, Gill, Biger & Mathur (2011) Tian & Zeitun khả khoản LIQ tỷ lệ cổ tức DIV (2007); biến giá trị kinh tế gia tăng EVA biến Bảng 1: Mô tả biến nghiên cứu mơ hình %LӃQ ÿR KLӋX TXҧ KRҥW ÿӝQJ GRDQK QJKLӋS %LӃQÿRCTV KtFK WKѭӟF GRDQK QJKLӋS Tӹ OӋWăQJWUѭӣQJ 7KDQKNKRҧQ Tӹ OӋFәWӭF 7rQELӃQ ROA ROE EVA LEV LLEV SLEV SIZE ĈROѭӡQJ 7KXQKұSVDXWKXӃWәQJWjLVҧQ 7KXQKұSVDXWKXӃYӕQFKӫVӣKӳX Thu nhұp sau thuӃ - (WACC% x tәng vӕQ ÿm ÿҫu Wѭ 7әQJQӧWәQJWjLVҧQ 1ӧGjLKҥQWәQJWjLVҧQ 1ӧQJҳQKҥQWәQJWjLVҧQ *LiWUӏWәQJWjLVҧQFӫDGRDQKQJKLӋS GROWTH LIQ DIV 7ӹ OӋSKҫQWUăPWKD\ÿәLYӅGRDQKWKXTXDFiFQăP 7LӅQPһWYjWjLVҧQWѭѫQJÿѭѫQJtiӅQ/WәQJWjLVҧQ CәWӭFWLӅQ mһW/thӏ giá FәSKLӃX Nguồn: Tác giả tổng hợp từ nghiên cứu dựa nghiên cứu Brigham cộng Mơ hình nghiên cứu thể qua hình vẽ (2005) Johan Hendrik Poker cộng đây: (2015); CTV đo lường theo nhiều cách khác nhau, bao gồm nợ dài hạn tổng tài SIZE, GROWTH, SIZE, GROWTH, sản, nợ ngắn hạn LIQ, DIV LIQ, DIV tổng tài sản tổng nợ tổng tài sản (Céspedes, ROA LEV González & Molina 2010; Chakraborty 2010; HiӋu quҧ hoҥt Kayo & Kimura LLEV ROE ÿӝng doanh CTV nghiӋp 2011; Pandey 2001); Bên cạnh đó, nhóm tác giả SLEV EVA đưa vào mơ hình số biến kiểm sốt dựa Hình 1: Mơ hình nghiên cứu 46 khoa học thương mại ? Sè 131/2019 QUẢN TRỊ KINH DOANH Nhóm tác giả thực việc phân tích liệu nghiên cứu phần mềm xử lý liệu Stata v13 Đầu tiên, để khám phá liệu hỗ trợ xác định lỗi liệu tiềm ẩn, thống kê mô tả sử dụng để tóm tắt mơ tả biến số Bước thống kê mô tả sử dụng để khám phá liệu xác định lỗi liệu tiềm Tiếp theo, nhóm tác giả sử dụng phân tích tương quan cho biến để khám phá mối quan hệ CTV hiệu hoạt động doanh nghiệp Bước thực với thử nghiệm hệ số phóng đại phương sai (VIF) để kiểm tra tồn tượng đa cộng tuyến biến Bước tiếp, nhóm tác giả thực phân tích hồi quy bội liệu bảng để điều tra mức độ hướng mối quan hệ biến sau kiểm soát đặc điểm công ty ngành Tác giả sử dụng phương pháp ước tính FEM REM, kỹ thuật phổ biến để ước tính liệu bảng Cụ thể, mơ hình tuyến tính trình bày sau: yit = αi + x(i,t-n) * βi + μ(i,t) yit = αi + x(i,t) * βi + μit β: hệ số hồi quy µ: nhiễu ngẫu nhiên Để xác định mơ hình tốt hơn, kiểm định Ftest cho mơ hình FEM, kiểm định BREMuschPagan Lagrange Multiplier cho REM kiểm định Hausman cho hai mơ hình cố định FEM ngẫu nhiên REM tiến hành Hơn nữa, kiểm định Wald (White), Wooldridge, LM test sử dụng để phát khuyết tật, phát phương sai sai số thay đổi tượng tương quan chuỗi, nhóm tác giả tiến hành hiệu chỉnh mơ hình để nâng cao hiệu cơng cụ ước tính Kết thảo luận 4.1 Thống kê mô tả Kết mơ tả liệu ROE trung bình giai đoạn đạt 0.054 lớn 0.39 nhỏ (-0.27) ROA trung bình đạt -0.015 lớn 0.23 nhỏ (-1.68) LEV trung bình giai đoạn đạt 0.648, thấp cao 19.52 LLEV trung bình 0.026, thấp cao 0.56 SLEV trung bình 0.621, thấp -0.56 cao 19.52 Các yếu tố lại mơ tả chi tiết bảng Bảng 2: Thống kê mô tả biến nghiên cứu %LӃQ ROE ROA EVA LEV DIV GROWTH LLEV LIQ SIZE SLEV 6ӕTXDQViW 483 483 483 483 483 483 483 483 483 483 *LiWUӏWUXQJEuQK 0.054944 -0.01598 6.062221 0.648129 0.294308 -0.02314 0.026398 0.79383 27.00992 0.621732 ĈӝOӋFKFKXҭQ 0.139101 0.170899 1.428589 1.448165 0.4633423 0.3000324 0.0631722 0.7320208 1.11926 1.451738 *LiWUӏQKӓQKҩW -0.27161 -1.68223 2.018119 0 -0.7849 0 25.144 -0.56 *LiWUӏOӟQQKҩW 0.39574 0.231211 9.293722 19.52086 1.543337 0.5289 0.56 2.46 29.2564 19.52086 Nguồn: Tác giả tính tốn dựa liệu thu thập Trong đó: i: quan sát thứ i t: thời gian (t-n: Thời gian thứ t-n) y: Biến phụ thuộc quan sát x: Biến giải thích quan sát Sè 131/2019 4.2 Ma trận tương quan biến Hệ số tương quan mối quan hệ hai chiều cặp biến với Hệ số tương quan lớn cho thấy mối quan hệ hai biến chặt khoa học thương mại ? 47 QUẢN TRỊ KINH DOANH Bảng 3: Ma trận tương quan biến ROE ROA EVA DIV GROWTH LEV LLEV LIQ SIZE SLEV ROE -0.1463 -0.0347 0.0252 0.0253 0.1781 -0.0778 0.0699 -0.0803 0.1799 ROA EVA DIV GROWTH LEV LLEV LIQ SIZE SLEV 0.0636 0.2538 0.1901 -0.8289 0.0681 0.0243 0.2037 -0.829 0.0446 0.1322 0.0003 0.0475 0.0527 0.238 -0.001 -0.0059 -0.1993 -0.0263 0.4173 0.0525 -0.1981 -0.0705 0.1238 0.1605 0.3846 -0.0738 -0.0631 0.0841 -0.1604 0.9996 0.166 0.4736 -0.0913 0.2082 0.0792 -0.1734 Nguồn: Tác giả tổng hợp từ liệu thu thập ngược lại hệ số tương quan thấp diễn tả mối khuyết tật mơ hình Trong trường hợp gặp quan hệ hai biến không chặt Đồng thời với hệ khuyết tật, nhóm tác giả tiến hành hiệu chỉnh mô số dương mối quan hệ chiều hình để mơ hình đạt hiệu tốt Kết kiểm cặp biến, hệ số âm cho thấy quan hệ ngược chiều định Hausman bảng tổng hợp kết sau hiệu hai biến Kết cho thấy biến ROE có tương chỉnh mơ hình khuyết tật trình bày đây: quan mạnh với SLEV 0.179) tương quan Bảng 4: Kết kiểm định đa cộng tuyến yếu với DIV (0.02) ROA tương quan mạnh với SLEV (-0.829) tương quan yếu với BiӃn nghiên cӭu VIF 1/VIF LIQ (0.024) EVA tương quan mạnh với SIZE DIV 1.34 0.75 (0.238) tương quan yếu với LEV (0.0003) LIQ 1.32 0.76 Tuy nhiên hệ số tương quan đánh giá quan hệ hai SIZE 1.3 0.77 chiều mà không đánh giá tác động chiều GROWTH 1.23 0.81 biến lên biến phụ thuộc Do vậy, tác giả tiếp tục thực phân tích hồi quy ROA 1.19 0.84 4.3 Phân tích hồi quy EVA 1.06 0.94 Để đảm bảo biến độc lập đưa vào phân ROE 1.04 0.96 tích hồi quy, biến độc lập cần khơng có đa cộng VIF trung bình 1.21 tuyến với Do vậy, kiểm định đa cộng tuyến Nguồn: Tác giả tính tốn dựa liệu thu thập nhóm tác giả sử dụng Kiểm định đa cộng tuyến giá trị Bảng 5: Kết kiểm định đa cộng tuyến hệ số phóng đại phương sai VIF nhỏ 10 nên biến nghiên cứu mô hình %LӃQ nghiên cӭX VIF VIF VIF khơng có đa cộng tuyến với LIQ 1.49 1.39 1.49 Sau kiểm định đa cộng tuyến, nhóm tác SIZE 1.34 1.41 1.35 giả tiến hành phân tích hồi quy Ban đầu tác giả DIV 1.12 1.08 1.12 sử dụng hồi quy FEM REM sử dụng kiểm định Hausman để tìm mơ hình phù hợp LEV/LLEV/SLEV 1.12 1.20 1.12 với liệu nghiên cứu Khi tìm mơ GROWTH 1.05 1.07 1.05 hình nghiên cứu FEM/REM, kiểm định tương VIF trung bình 1.22 1.23 1.23 quan chuỗi (Wooldridge test), phương sai thay Nguồn: Tác giả tính tốn dựa liệu thu thập đổi (LM test)… thực để xem xét khoa học ? 48 thương mại Sè 131/2019 QUẢN TRỊ KINH DOANH Kết hồi quy đo tác động hiệu hoạt động doanh nghiệp với CTV Với phương trình phân tích hồi quy cho LEV, LLEV SLEV, kết đưa mô hình REM phù hợp cho phân tích hồi quy LEV SLEV, mơ hình FEM phù hợp với phân tích hồi quy LLEV, nhiên mơ hình bị tương quan chuỗi phương sai sai số thay đổi, nên nhóm tác giả tiến hành hiệu chỉnh mơ hình, kết tổng hợp thu sau (bảng 6): Kết ROA tác động ngược chiều đến LEV SLEV, ROE EVA có tác động ngược chiều đến LLEV Điều hiểu công ty làm ăn tốt sử dụng nợ vay Kết cho thấy tác động thuận chiều GROWTH SIZE lên tỷ lệ nợ dài hạn nghịch chiều với tỷ lệ nợ ngắn hạn doanh nghiệp, DIV tác động nghịch chiều lên tỷ lệ Kết hồi quy đo tác động CTV đến hiệu hoạt động doanh nghiệp Bảng 6: Kết hồi quy đo tác động hiệu hoạt động doanh nghiệp với định CTV %LӃQQJKLên cӭu ROA ROE EVA DIV GROWTH LIQ SIZE _cons N R-sq Hausman 7ѭѫQJTXDQFKXӛi 3KѭѫQJVDLWKD\ÿәi +LӋXFKӍQK REM LEV -7.755*** [-6.87] 0.612 [1.25] 0.106 [1.79] 0.174*** [-1.01] 0.676 [0.92] 0.391 [2.23] 0.103*** [-0.98] 2.436 [0.93] +LӋXFKӍQK FEM LLEV 0.00719 [1.26] -0.00263*** [-0.36] -0.00313*** [-1.88] -0.00765*** [-1.56] 0.00653*** [-1.26] 0.0146 [3.67] 0.0160 [5.46] -0.391*** [-5.18] +LӋXFKӍQK REM SLEV -7.756*** [-6.86] 0.627 [1.29] 0.109 [1.78] -0.16*** [-0.93] -0.694 [0.95] 0.378 [2.18] -0.13*** [-1.21] 3.105 [1.16] 483 0.606 >0.05 0.05 483 0.318