Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam (Luận án tiến sĩ)

Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt NamPhát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam

LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HOC:

1 TS Trịnh Thanh Huyền

2 TS Vũ Nhữ Thăng

HÀ NỘI 2019

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan bản luận án là công trình nghiên cứu của riêng tôi Các số liệu kết quả nêu trong luận án là trung thực có nguồn gốc rõ ràng.

TÁC GIẢ LUẬN ÁN

LÊ THỊ NGỌC

MỤC LỤC

Contents

LỜI CAM ĐOAN i

MỤC LỤC ii

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT vi

DANH MỤC CÁC BẢNG viii

DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, BIỂU ĐỒ x

DANH MỤC PHỤ LỤC xi

MỞ ĐẦU 1

1 Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu 1

2 Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu của Luận án 2

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Luận án 3

4 Những đóng góp mới của Luận án 4

5 Kết cấu của Luận án 5

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 6

1.1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ 6

1.1.1 Tình hình nghiên cứu trong nước 6

1.1.2 Tình hình nghiên cứu nước ngoài 13

1.2 NHỮNG GIÁ TRỊ KHOA HỌC, THỰC TIỄN ĐƯỢC KẾ THỪA VÀ KHOẢNG TRỐNG NGHIÊN CỨU 14

1.2.1 Những giá trị khoa học và thực tiễn luận án được kế thừa 14

1.2.2 Những khoảng trống nghiên cứu 14

1.3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 15

1.3.1 Quy trình nghiên cứu 16

1.3.2 Nghiên cứu định tính 17

1.3.3 Thiết kế nghiên cứu định lượng 19

1.3.4 Phương pháp phân tích dữ liệu 20

CHƯƠNG 2: LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH

PHỦ 25

2.1 THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ 25

2.1.1 Trái phiếu Chính phủ 25

2.1.2 Thị trường trái phiếu Chính phủ 32

2.2 PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ 42

2.2.1 Khái niệm, yêu cầu, lợi ích và điều kiện phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ 42

2.2.2 Các tiêu chí đánh giá phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ 50

2.2.3 Các nhân tố tác động đến sự phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ 52

2.3 KINH NGHIỆM QUỐC TẾ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VÀ BÀI HỌC ĐỐI VỚI VIỆT NAM 56

2.3.1 Kinh nghiệm quốc tế phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ 56

2.3.2 Một số bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 63

CHƯƠNG 3: THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM 69

3.1 BỐI CẢNH KINH TẾ QUỐC TẾ VÀ TRONG NƯỚC 69

3.1.1 Bối cảnh kinh tế quốc tế 69

3.1.2 Bối cảnh kinh tế trong nước 72

3.2 THỰC TRẠNG PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM 74

3.2.1 Tổng quan về sự phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam 74

3.2.2 Thực trạng phát triển thị trường Trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam 78

3.3 ĐÁNH GIÁ CHUNG VỀ SỰ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM 100

3.3.1 Những thành tựu 100

3.3.2 Những hạn chế 108

3.3.3 Nguyên nhân của những hạn chế 116

3.4 PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG TỚI SỰ PHÁT TRIỂN CỦA THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VIỆT NAM 123

3.4.1 Khảo sát, đánh giá các nhân tố tác động đến sự triển của thị trường trái

phiếu Chính phủ Việt Nam 123

3.4.2 Phân tích các nhân tố tác động đến sự triển của thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam 127

CHƯƠNG 4: GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM 138

4.1 BỐI CẢNH, QUAN ĐIỂM, ĐỊNH HƯỚNG VÀ MỤC TIÊU PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2025 VÀ TẦM NHÌN ĐẾN NĂM 2030 138

4.1.1 Bối cảnh phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam và nhu cầu vốn của Chính phủ 138

4.1.2 Quan điểm, định hướng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam 141

4.1.3 Mục tiêu phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam 143

4.2 GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2025 VÀ TẦM NHÌN ĐẾN NĂM 2030 145

4.2.1 Nhóm giải pháp vĩ mô 146

4.2.1.1 Xây dựng môi trường kinh tế vĩ mô ổn định, minh bạch hóa các khoản đầu tư từ ngân sách 146

4.2.1.2 Hoàn thiện khuôn khổ pháp lý 147

4.2.1.3 Hoàn thiện cấu trúc thị trường trái phiếu Chính phủ 150

4.2.2 Nhóm giải pháp vi mô 157

4.2.2.1 Phát triển đa dạng và chuẩn hóa Trái phiếu Chính phủ 157

4.2.2.2 Phát triển sản phẩm mới trên thị trường trái phiếu Chính phủ 159

4.2.2.3 Phát triển hệ thống nhà đầu tư định chế 176

4.2.2.4 Phát triển các định chế tài chính trung gian và dịch vụ thị trường 180

4.2.2.5 Đổi mới cơ chế điều hành lãi suất và tạo lập đường cong lãi suất chuẩn .189

4.2.2.6 Xây dựng và phát triển tổ chức định mức tín nhiệm 190

4.2.2.7 Nâng cao chất lượng nguồn nhân lực quản lý thị trường TPCP và tăng cường hội nhập quốc tế 192

4.2.3 Điều kiện để thực hiện giải pháp 193

4.3 LỘ TRÌNH PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ Ở VIỆT NAM ĐẾN NĂM 2025 VÀ TẦM NHÌN ĐẾN NĂM 2030 198

4.3.1 Giai đoạn 2018-2025 198

4.3.2 Giai đoạn 2025-2030 200

KẾT LUẬN 201

DANH MỤC CÔNG TRÌNH KHOA HỌC CỦA TÁC GIẢ ĐÃ CÔNG BỐ LIÊN QUAN ĐẾN ĐỀ TÀI LUẬN ÁN 204

DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 205

PHỤ LỤC 214

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

Ký hiệu viết tắt Chữ viết đầy đủ

ADB Ngân hàng phát triển Châu Á (The Asian Development Bank)ABMF Diễn đàn trái phiếu Châu Á (The Asian Bonds Market Forum)ASEAN + 3 Cơ chế hợp tác giữa Hiệp hội các quốc gia Đông Nam Á

(Association of Southeast Asian Nations) và ba quốc gia ĐôngBắc Á gồm Nhật Bản, Hàn Quốc và Trung Quốc

BIDV Ngân hàng đầu tư và phát triển Việt Nam

CNH-HĐH Công nghiệp hóa – Hiện đại hóa

CPI Chỉ số giá tiêu dung (Consumer Price Index)

EU Liên minh Châu Âu (European Union)

FED Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Federal Reserve System)

GDP Tổng sản phẩm quốc nội (Gross Domestic Product)

GNP Tổng sản phẩm quốc dân (Gross National Product)

ODA Viện trợ phát triển chính thức (Official Development

Assistance)OTC Thị trường phi tập trung (Over the counter)

PDs Hệ thống nhà tạo lập thị trường (Primary Dealers)

SCIC Tổng công ty đầu tư và kinh doanh vốn Nhà nước

TPCPBL Trái phiếu Chính phủ bảo lãnh

TPCQĐP Trái phiếu Chính quyền địa phương

TPDN Trái phiếu Doanh nghiệp

TTLKCK Trung tâm lưu ký chứng khoán

TTTP Thị trường Trái phiếu

UBCKNN Ủy Ban Chứng khoán Nhà nước

UPCoM Sàn chứng khoán UPCoM (Unlisted Public Company Market)VBMA Hiệp hội Thị trường trái phiếu Việt Nam (Vietnam Bonds

Chỉ số chứng khoán trên sàn HOSE, HNX

WB Ngân hàng Thế giới (World Bank)

WEF Diễn đàn kinh tế thế giới (World Economic Forum)

DANH MỤC CÁC BẢNG

Bảng 2.1 Tổng khối lượng huy động vốn năm 2016-2017 57

Bảng 2.3 Khối lượng phát hành hiện tại so với kế hoạch năm 2016 – 2017 57Bảng 2.4 Dự báo tình hình tài chính năm 2017-2021 58Bảng 3.1 Dự báo tăng trưởng GDP tại Đông Á và Thái Bình Dương (%) 70

Bảng 3.3 Dư nợ thị trường trái phiếu giai đoạn 2011-2017 75Bảng 3.4 Kỳ hạn bình quân TPCP phát hành qua các năm 83Bảng 3.5 Danh mục kỳ hạn TPCP phát hành năm 2016-2017 83Bảng 3.6 Khối lượng phát hành trên TTTP giai đoạn 2011- 2017 85Bảng 3.7 Kết quả huy động vốn từ phát hành TPCP năm 2011 – 2017 86Bảng 3.8 Quy mô thị trường trái phiếu giai đoạn 2011-2017 87Bảng 3.9 Tỷ lệ đầu tư TPCP so với tổng tài sản, tình hình nắm giữa TPCP 93Bảng 3.10 Tỷ lệ mua, đầu tư TPCP so với nguồn vốn ngắn hạn của hệ thống

tổ chức tín dụng tại thời điểm cuối năm 2017 94Bảng 3.11 Tỷ lệ năm giữ TPCP/ Tổng tài sản của hệ thống tổ chức tín dụng

Bảng 3.12 Cơ cấu danh mục đầu tư của các doanh nghiệp bảo hiểm giai

Bảng 3.13 Tổng tài sản và cơ cấu đầu tư của các doanh nghiệp bảo hiểm

Bảng 3.14 Cơ cấu đầu tư của Bảo hiểm xã hội giai đoạn 2014 – 2017 97Bảng 3.15 Tỷ lệ đầu tư TPCP của BHTG giai đoạn 2014 – 2017 98Bảng 3.16 Triển vọng định mức tín nhiệm của Việt Nam 123

Bảng 3.21 Đánh giá về tính minh bạch 126Bảng 3.22 Đánh giá về định chế tài chính trung gian 127

Bảng 3.24 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố khuôn khổ pháp lý 128Bảng 3.25 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố sản phẩm 128Bảng 3.26 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố nhà đầu tư 129Bảng 3.27 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố hạ tầng công nghệ 129Bảng 3.28 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố minh bạch 130Bảng 3.29 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố định chế tài chính

Bảng 3.30 Kết quả kiểm định sự tin cậy cho nhân tố phát triển thị trường TPCP 131Bảng 3.31 Kết quả phân tích nhân tố cho các biến độc lập 131Bảng 3.32 Kết quả phân tích nhân tố cho biến phụ thuộc 132Bảng 3.33 Kết quả phân tích nhân tố cho các biến độc lập 133Bảng 3.34 Kết quả phân tích nhân tố cho biến phụ thuộc 133Bảng 3.35 Kết quả phân tích hồi quy các nhân tố ảnh hướng đến sự phát

Bảng 3.36 Kết quả phân tích hồi quy các nhân tố ảnh hướng đến sự phát

Hình, biểu đồ Tên hình, biểu đồ Trang

HÌNH

Hình 1.3 Mô hình các nhân tố ảnh hưởng tới phát triển thị trường sơ cấp 18Hình 1.4 Mô hình các nhân tố ảnh hướng tới phát triển thị trường thứ cấp 19

Hình 3.1 Cấu trúc thị trường trái phiếu Chính phủ Việt Nam 77

BIỂU ĐỒ

Biểu đồ 3.2 Dư nợ thị trường trái phiếu/GDP giai đoạn 2012 – 2018 76Biểu đồ 3.3 Quy mô phát hành trái phiếu theo kỳ hạn/Kỳ hạn phát hành bình

Biểu đồ 3.4 Lãi suất trúng thầu trái phiếu KBNN qua các năm 84Biểu đồ 3.5 Khối lượng phát hành trên TTTP giai đoạn 2011-2017 86Biểu đồ 3.6 Quy mô niêm yết và tốc độ tăng trưởng trên thị trường sơ cấp 87

Biểu đồ 3.8 Quy mô niêm yết và tốc độ tăng trưởng trên thị trường thứ cấp 89

Biểu đồ 3.10 Lợi suất giao dịch trái phiếu Chính phủ qua các năm 91Biểu đồ 3.11 Giao dịch Outright của NĐT nước ngoài qua các năm 92Biểu đồ 3.12 Mối tương quan giữa tỷ trọng nắm giữ TPCP của khối tổ chức tín

dụng và mặt bằng lãi suất phát hành TPCP giai đoạn 2011 – 2018 106Biểu đồ 3.13 Quy mô thị trường trái phiếu của Việt Nam và các nước trong khu

Phụ lục 1 Bảng hỏi khảo sát 214Phụ lục 1a Bảng hỏi cho thị trường TPCP sơ cấp 214Phụ lục 1b Bảng hỏi cho thị trường TPCP thứ cấp 217

Phụ lục 3 Kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPCP 224Phụ lục 3a Kinh nghiệm phát triển thị trường TPCP Nhật Bản 224Phụ lục 3b Kinh nghiệm phát triển thị trường TPCP CHLB Đức 236Phụ lục 3c Kinh nghiệm phát triển thị trường TPCP Hàn Quốc 243

Phụ lục 5 Thị trường Chứng khoán phát triển tạo điều kiện cho thị trường 260

TPCP phát triểnPhụ lục 6 Danh sách thành viên đấu thầu TPCP năm 2017 263Phụ lục 7 Quyết toán và dự toán cân đối NSNN giai đoạn 2011-2019 264Phụ lục 7a Quyết toán cân đối NSNN giai đoạn 2011-2016 262Phụ lục 7b Dự toán cân đối NSNN giai đoạn 2017-2019 266

MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài nghiên cứu

Trong nền kinh tế thị trường, với xu hướng hội nhập, toàn cầu hoá, việc huyđộng vốn để phát triển kinh tế rất đa dạng; bên cạnh các nguồn vốn tín dụng ngânhàng, vốn đầu tư trực tiếp của nước ngoài, vốn vay nợ nước ngoài, việc vay nợ củaChính phủ bằng cách phát hành TPCP nhằm huy động vốn bù đắp cho bội chi NSNN

và cho đầu tư phát triển là cần thiết Để mục tiêu vay nợ của Chính phủ bằng phát hànhTPCP thành công, một trong những yếu tố quan trọng là thị trường TPCP phải khôngngừng hoàn thiện và phát triển Phát triển thị trường TPCP có vai trò quan trọng đểChính phủ điều tiết sự luân chuyển vốn của nền kinh tế nhằm thực hiện các mục tiêukinh tế vĩ mô, đồng thời là kênh huy động vốn cho đầu tư phát triển KT-XH theo mụctiêu của Nhà nước trong từng thời kỳ

Thị trường TPCP là một bộ phận của TTTC, song với sự đa dạng hóa nên TPCPvừa có mặt ở thị trường tiền tệ, vừa có mặt ở thị trường vốn Cũng bởi tính hữu hiệucủa TPCP mà trong thời gian qua, các nước phát triển và đang phát triển kinh tế thịtrường trên thế giới đã và đang phát triển mạnh thị trường TPCP và coi đó là một công

cụ và mục tiêu để phát triển thị trường vốn Ở Việt Nam, TTTP đã và đang trở thànhkênh huy động vốn quan trọng hỗ trợ phát triển đối với nền kinh tế Vốn huy động từthị trường từng bước đáp ứng cơ bản nhu cầu NSNN Trong đó, thị trường TPCP làmột nhánh quan trọng trong tổng thể TTTP Việt Nam Thị trường TPCP đã góp phầnthúc đẩy sự phát triển của TTTC; tăng cường sự độc lập trong điều hành chính sáchtiền tệ của NHTW thông qua mua bán TPCP, tác động đến lượng cung tiền và các biến

số kinh tế vĩ mô

Phát triển thị trường TPCP tại Việt Nam là vấn đề quan trọng nhằm mục tiêuhuy động nguồn vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển; khai thác một cách có hiệuquả nhất nguồn vốn phục vụ cho kế hoạch phát triển KT-XH của đất nước; tái cấu trúc

và thúc đẩy sự phát triển TTCK và TTTC Việt Nam; thực hiện cơ cấu lại NSNN, quản

ký nợ công theo hướng đảm bảo nền tài chính quốc gia an toàn, bền vững, góp phần ổnđịnh kinh tế vĩ mô và kiềm chế lạm phát; khuyến nghị của các tổ chức quốc tế, điềukiện để hội nhập với TTTP quốc tế Cuộc Cách mạng công nghiệp 4.0 đang làm thayđổi nền kinh tế thế giới, với những ứng dụng công nghệ mới, hiện đại dự báo sẽ tạo rahàng loạt thay đổi mang tính bước ngoặt lịch sử, ảnh hưởng sâu rộng tới KT-XH ở tất

cả các quốc gia, trong đó có lĩnh vực tài chính.

Thị trường TPCP Việt Nam đã có bước phát triển trong thời gian qua, quy môTTTP đã tăng từ mức 19% GDP và dư nợ TPCP chỉ chiếm khoảng trên 9% GDP năm

2011, đến năm 2017 tổng dư nợ toàn TTTP đạt 37,45%, trong đó dư nợ TPCP đạtkhoảng 27,4% GDP tương đương 1.3723.139 tỷ đồng và tăng khoảng 6,6 lần so vớinăm 2011 là 206.740 tỷ đồng Tỷ lệ đầu tư TPCP chiếm 7,28% tổng tài sản hệ thốngngân hàng, trong khi dư nợ tín dụng chiếm 65% tổng tài sản, tương đương 130% GDP;

tiệm cận mục tiêu dư nợ TTTP đến năm 2020 đạt 45% GDP và khoảng 65% GDP vàonăm 2030, tăng tỷ trọng TPCP do các công ty bảo hiểm, BHXH, quỹ hưu trí, quỹ đầu

tư và các tổ chức tài chính phi ngân hàng nắm giữ lên mức 50% năm 2020 và mức60% vào năm 2030

Phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam cũng có giới hạn nhất định và phải đảmbảo khuôn khổ kinh tế vĩ mô cũng như những cam kết với các tổ chức tài chính tiền tệquốc tế Trong điều kiện TTTC Việt Nam chưa phát triển, cần phải đa dạng hóa cáccông cụ TPCP, đa dạng hóa các phương thức phát hành để có thể huy động các nguồntiết kiệm nhàn rỗi trong nước cho phát triển kinh tế, không những thế Chính phủ có thểphát hành trái phiếu ra thị trường quốc tế để huy động vốn từ các NĐTNN Mặc dùvậy, xét trên phương diện tổng thể, quy mô và phạm vi của thị trường vẫn còn nhỏ,tính thanh khoản chưa cao, cấu trúc thị trường chưa hoàn chỉnh, hệ thống nhà đầu tư,đặc biệt các định chế đầu tư dài hạn còn mỏng, hệ thống hạ tầng dịch vụ cho thị trườngchưa phát triển Ngoài ra, môi trường kinh tế vĩ mô chưa ổn định, khuôn khổ pháp lýchưa hoàn thiện, thị trường tài chính chưa phát triển, vì vậy phát triển thị trường TPCPcòn hạn chế và TPCP chưa trở thành chuẩn mực cho các công cụ nợ khác Việc nghiêncứu và tìm ra các giải pháp để phát triển thị trường TPCP Việt Nam là một yêu cầu đòihỏi mang tính cấp thiết cả về phương diện lý luận và thực tiễn, phù hợp với thực tiễnViệt Nam và thế giới

Xuất phát từ những lý do nói trên, tác giả đã lựa chọn đề tài Phát triển thị

trường Trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam” làm luận án nghiên cứu của mình.

2 Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu của Luận án

2.1 Mục tiêu nghiên cứu: Xây dựng khung lý luận về phát triển thị trường

TPCP, nghiên cứu về sự phát triển thị trường TPCP dựa trên các nhân tố tác động đến

sự phát triển thị trường, từ đó xác định nội dung phát triển thị trường TPCP; nghiên

cứu kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPCP và bài học kinh nghiệm cho

Việt Nam Vận dụng khung lý luận để phân tích thực trạng phát triển thị trường TPCP

ở Việt Nam giai đoạn 2011-2017, phân tích các nhân tố tác động đến sự phát triển củathị trường TPCP Đề xuất giải pháp nhằm phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam đếnnăm 2025, tầm nhìn đến năm 2030 có cơ sở khoa học về lý luận và thực tiễn

2.2 Nhiệm vụ nghiên cứu:

- Về mặt lý luận: Làm rõ lý luận về thị trường TPCP và phát triển thị trường

TPCP, nghiên cứu các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường TPCP; Kinh

nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPCP và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam.

- Về mặt thực tiễn: Phân tích đánh giá thực trạng phát triển thị trường TPCP của

Việt Nam, kết hợp với các nghiên cứu phân tích định tính và định lượng về các nhân tốtác động đến sự phát triển của thị trường TPCP tại thị trường sơ cấp và thị trường thứcấp; từ đó chỉ ra được những kết quả cũng như những hạn chế và nguyên nhân của thịtrường TPCP Việt Nam tập trung vào giai đoạn 2011-2017 Dựa trên bối cảnh, quanđiểm định hướng và mục tiêu phát triển thị trường TPCP, đề xuất hệ thống giải pháp

và lộ trình phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam đến năm 2025, tầm nhìn đến năm2030

- Để đạt được mục tiêu nghiên cứu và nhiệm vụ nghiên cứu của luận án sẽ tập trung vào trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:

(i) Xây dựng khung lý luận về thị trường TPCP và phát triển thị trường TPCP?(ii) Xác định các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường TPCP?

(iv) Nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPCP và rút ranhững bài học nào cho Việt Nam?

(v) Phân tích thực trạng phát triển thị trường TPCP Việt Nam và đánh giá cácnhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường TPCP Việt Nam?

(vi) Cần có những giải pháp nào để phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam đếnnăm 2025, tầm nhìn đến năm 2030?

3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Luận án

Đối tượng nghiên cứu của Luận án là thị trường TPCP ở Việt Nam, bao gồm:

hệ thống khuôn khổ pháp lý tác động đến sự phát triển của thị trường, cấu trúc và quy

mô thị trường, hoạt động phát hành TPCP trên thị trường sơ cấp, hoạt động giao dịchTPCP trên thị trường thứ cấp, cơ sở nhà đầu tư, các định chế tài chính trung gian và

dịch vụ thị trường Ngoài ra, Luận án nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế để bổ sung cơ

sở lý luận và thực trạng khi đưa ra các giải pháp phát triển thị trường

Phạm vi về nội dung: Luận án nghiên cứu phát triển thị trường TPCP Xác địnhcác nhấn tố ảnh hưởng đến sự phát triển thị trường TPCP, trên cơ sở đó phân tích thựctrạng phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam để đề xuất giải pháp

Phạm vi về không gian và thời gian: Nghiên cứu và đề xuất giải pháp phát triểnthị trường TPCP ở Việt Nam Luận án tập trung phân tích số liệu thực trạng phát triểnthị trường TPCP ở Việt Nam giai đoạn 2011-2017, đề xuất hệ thống giải pháp và kiếnnghị phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam đến năm 2025, tầm nhìn đến năm 2030

4 Những đóng góp mới của Luận án

Luận án hệ thống hóa và phân tích góp phần phát triển phong phú thêm những

lý luận cơ bản về thị trường TPCP và phát triển thị trường TPCP

Luận án tổng kết kinh nghiệm phát triển thị trường TPCP của một số quốc giađiển hình trên thế giới như Anh, Nhật, Đức, Hàn Quốc là những nước có nền kinh tếlớn, TTTC và TTTP phát triển và ảnh hưởng đến nền kinh tế toàn cầu; rút ra một sốbài học có giá trị tham khảo cho Việt Nam

Luận án đã phân tích làm rõ thực trạng phát triển thị trường TPCP của ViệtNam Trên cơ sở đó luận án đã đánh giá những kết quả đạt được và chỉ ra những hạnchế cũng như các nguyên nhân hạn chế đó Bằng việc sử dụng phương pháp nghiêncứu định tính và định lượng luận án đã đánh giá mức độ tác động của các nhân tố đến

sự phát triển thị trường TPCP trong giai đoạn 2011-2017 Trong đó nhân tố đa dạnghóa sản phẩm có tác động mạnh nhất, tiếp theo là nhà đầu tư trên thị trường, khuônkhổ pháp lý, minh bạch thông tin, định chế tài chính trung gian và dịch vụ thị trường.Cuối cùng là hạ tầng công nghệ không ảnh hưởng tới phát triển thị trường TPCP

Từ đó, luận án đề xuất hai nhóm giải pháp lớn với nhiều giải pháp cụ thể và cácđiều kiện phát triển thị trường Đồng thời đưa ra lộ trình thực hiện các giải pháp pháttriển thị trường TPCP đến năm 2025, tầm nhìn đến năm 2030 Các giải pháp đề xuất

có tính hệ thống, cơ sở khoa học lý luận và thực tiễn

5 Kết cấu của Luận án

Ngoài phần mở đầu, kết luận, danh mục chữ viết tắt, danh mục các bảng, hình

vẽ, biểu đồ, tài liệu tham khảo và các phụ lục, nội dung chính của luận án được kết cấugồm 4 chương:

Chương 1: Tổng quan tình hình nghiên cứu và phương pháp nghiên cứu Chương 2: Cơ sở lý luận về phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ

Chương 3: Thực trạng phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam Chương 4: Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam

CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ PHƯƠNG PHÁP

NGHIÊN CỨU 1.1 TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VỀ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ VÀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ

1.1.1 Tình hình nghiên cứu trong nước

Thứ nhất, các công trình nghiên cứu về trái phiếu, TPCP, TTTP, thị trường

TPCP, phát triển TTTC và thị trường TPCP ở Việt Nam trên các phương diện khácnhau Khẳng định vai trò quan trọng của việc phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam

Thứ hai, các công trình nghiên cứu có ảnh hưởng và tác động đến sự phát triển

của thị trường TPCP

Thứ ba, các công trình nghiên cứu nhìn chung có mức độ, phạm vi và khía cạnh

nghiên cứu khác nhau, đối tượng nghiên cứu có sự khác biệt; do sự biến động của tìnhhình phát triển KT-XH giữa các thời kỳ, mỗi công trình nghiên cứu chỉ giải quyếtđược một phần liên quan đến vấn đề lý luận về trái phiếu, TPCP và phát triển thịtrường TPCP

Thứ tư, các nghiên cứu trong thời gian gần đây mặc dù đã thực hiện đánh giá về

phát triển thị trường TPCP nhưng chỉ dừng ở nhận định cũng như đánh giá chưa dựatrên kết quả nghiên cứu khoa học cụ thể (nghiên cứu định tính và định lượng)

Dưới đây là một số công trình tiêu biểu:

1.1.1.1 Các luận án tiến sĩ

(1) Trần Xuân Hà (2004), “Sử dụng công cụ TPCP để huy động vốn cho đầu

tư phát triển ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ Kinh tế, Học viện Tài chính, Hà Nội Luận

án đã nghiên cứu bản chất, vai trò và thị trường TPCP; các yếu tố ảnh hưởng đến việcđầu tư trái phiếu, quan hệ cung cầu TPCP và mối liên hệ của chúng đối với việc thựcthi chính sách tiền tệ Một số vấn đề sử dụng TPCP để huy động vốn cho đầu tư pháttriển như: Huy động vốn cho đầu tư dưới hình thức TPCP trên thị trường tài chính; sửdụng trái phiếu kho bạc để bù đắp thiếu hụt NSNN; sử dụng trái phiếu để huy độngvốn cho Chính quyền địa phương; huy động vốn từ TTTP quốc tế Luận án đã đánh giáviệc sử dụng công cụ TPCP để huy động vốn cho đầu tư phát triển: Thị trường TPCP

đã hình thành và phát triển, thông qua thị trường TPCP đã huy động được một khốilượng vốn và phát hành ngày càng tăng qua các năm; các công cụ của Chính phủ đã

từng bước hoàn chỉnh, tạo khả năng đa dạng hóa các hình thức huy động và là yếu tốquan trọng để cung cấp các công cụ nợ có chất lượng cao cho thị trường tài chính; pháttriển thị trường TPCP đã mở ra một kênh thu hút tiền nhàn rỗi trong lưu thông và tínphiếu kho bạc đã trở thành một công cụ để NHNN thực thi chính sách tiền tệ, tráiphiếu kho bạc đã trở thành hàng hóa của thị trường vốn Trên cơ sở đó tác giả đưa racác giải pháp nhằm tăng cường sử dụng TPCP để huy động vốn như: Đa dạng hóa cácloại TPCP; chính sách khuyến khích chính quyền địa phương và Chính phủ phát hànhtrái phiếu huy động cho các công trình; cơ chế phát hành TPCP để tăng khả năng huyđộng vốn; phát triển thị trường thứ cấp nhằm tạo tính thanh khoản cho TPCP; giám sát

và quản lý phát hành và sử dụng nguồn vốn vay từ TPCP, Luận án nghiên cứu việc

sử dụng TPCP để huy động vốn cho đầu tư phát triển, về phạm vi thời gian, số liệu vềthực trạng, các giải pháp đưa ra phân tích cho giai đoạn 2001-2010; Luận án chưa đisâu nghiên cứu các giải pháp phát triển thị trường TPCP

(2) Lê Anh Tuấn (2010), “Phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ Kinh tế, Học viện Tài chính, Hà Nội Luận án đã nghiên cứu và

trình bày về TPCP, thị trường TPCP, đánh giá thực trạng hoạt động của thị trường pháthành TPCP và thị trường giao dịch TPCP giai đoạn 2000-2009, đề xuất một số giảipháp cơ bản nhằm thúc đẩy phát triển thị trường TPCP Tuy nhiên, Luận án chưa đisâu nghiên cứu về phát triển thị trường TPCP, chưa xây dựng các tiêu chí đánh giá vàcác nhân tố ảnh hướng đến sự phát triển thị trường TPCP; chưa nghiên cứu và đề xuấtcác giải pháp về phát triển sản phẩm mới, hệ thống nhà đầu tư định chế,…Về phạm vi

và thời gian nghiên cứu đến nay cần có nghiên cứu mới phù hợp với điều kiện thựctiễn phát triển của TTTC, nhằm đề xuất giải pháp phát triển thị trường TPCP ở ViệtNam

(3) Trịnh Mai Vân (2010), “Phát triển thị trường trái phiếu ở Việt Nam”, Luận

án Tiến sĩ kinh tế, Đại học kinh tế quốc dân, Hà Nội Luận án đã nghiên cứu nhữngvấn đề tổng quan về trái phiếu như khái niệm, đặc điểm của trái phiếu, ĐCLS chuẩn,tác động và các nhân tố ảnh hưởng tới sự phát triển của TTTP; nghiên cứu kinhnghiệm phát triển TTTP của Hàn Quốc và rút ra một số bài học kinh nghiệm cho ViệtNam Qua phân tích thực trạng phát triển TTTP ở Việt Nam giai đoạn 2000-2009, chỉ

ra hạn chế và nguyên nhân của hạn chế làm thị trường chưa phát triển, tác giả đề xuấtmột số giải pháp phát triển TTTP về quy mô phát hành, thị trường giao dịch TPCP,

hoạt động đầu tư trái phiếu trên thị trường sơ cấp và thứ cấp với vai trò là các nhà đầu

tư lớn hoặc là các nhà tạo lập TTTP Trong đó, luận án tập trung vào các giải pháp Táicấu trúc thị trường tài chính và tăng hiệu quả của TTTP; xác định nhu cầu phát hànhTPCP thông qua việc dự báo về bội chi NSNN; hoàn thiện khung khổ pháp lý pháttriển TTTP; nâng cao chất lượng công tác kế hoạch hóa trong công tác huy động vốnthông qua hình thức phát hành TPCP; hoàn thiện mô hình tổ chức TTTP; phát triển hệthống các nhà tạo lập TTTP; tạo tính thanh khoản cho trái phiếu; phát triển các trunggian tài chính và tổ chức định mức tín nhiệm,…Luận án nghiên cứu ở phạm vi rộnghơn về phát triển TTTP ở Việt Nam

(4) Đặng Anh Tuấn (2010), “Phát triển thị trường vốn ở Việt Nam”, Luận án

Tiến sĩ kinh tế, Đại học kinh tế quốc dân, Hà Nội Luận án đã hệ thống hóa được cáckhái niệm cơ bản liên quan đến thị trường vốn và phát triển thị trường vốn và phân biệtthị trường vốn với thị trường chứng khoán, thị trường tín dụng dài hạn; Sử dụng môhình lượng hóa để đánh giá mức độ phát triển của thị trường vốn Việt Nam; đánh giámức độ phát triển của thị trường vốn thông qua các chỉ tiêu định tính liên quan đến bảo

vệ nhà đầu tư, công tác quản lý giám sát thị trường…; Tuy nhiên, ở nghiên cứu nàychưa đi sâu vào việc phát triển TTTP nói chung, TPCP nói riêng, về cơ bản có nhiềuđiểm khác biệt về nội dung, phạm vi nghiên cứu so với đề tài mà tác giả đang thựchiện

(5) Vũ Hoàng Nam (2014), “Giải pháp phát triển hoạt động đầu tư kinh doanh trái phiếu của NHTM”, Luận án Tiến sĩ kinh tế, Đại học kinh tế quốc dân, Hà Nội.

Luận án đã nghiên cứu cơ sở lý luận về hoạt động đầu tư kinh doanh trái phiếu củaNHTM và kinh nghiệm hoạt động đầu tư kinh doanh trái phiếu của NHTM trên thếgiới và bài học kinh nghiệm đối với NHTM Việt Nam; phân tích việc NHTM thựchiện hoạt động đầu tư kinh doanh trái phiếu và nhân tố ảnh hưởng, mô hình tổ chức,quy trình thực hiện, phương thức quản trị rủi ro và các vấn đề theo chuẩn quốc tế đểhoạt động này phát huy hiệu quả đối với NHTM, đánh giá thực trạng kinh doanh vàhoạt động đầu tư kinh doanh trái phiếu của NHTM Việt Nam; xây dựng mô hình đánhgiá tác động của một số nhân tố chủ quan và khách quan; xây dựng hệ thống tiêu chíđánh giá hoạt động và đo lường thực trạng hoạt động đầu tư kinh doanh trái phiếu củaNHTM Trên cơ sở đó đề xuất giải pháp và kiến nghị phát triển hoạt động đầu tư kinh

doanh trái phiếu của NHTM Việt Nam Luận án đã đề cập đến nhân tố khách quan vềthực trạng của TTTP thông qua các biến số phản ánh quy mô thị trường TPCP, điềukiện về TTTP Việt Nam và khuôn khổ pháp lý về thị trường TPCP Tuy nhiên, phạm

vi và đối tượng nghiên cứu của Luận án có sự khác biệt với đề tài mà tác giả đang thựchiện

(6) Bạch Thị Thanh Hà (2014), “Huy động vốn thông qua TPDN cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp ở Việt Nam”, Luận án Tiến sĩ Kinh tế, Học viện Tài

chính, Hà Nội Luận án đã nghiên cứu TPDN công cụ quan trọng huy động vốn chođầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp trong nền kinh tế thị trường, đánh giá thực trạng

và đề xuất giải pháp tăng cường huy động vốn thông qua TPDN cho đầu tư tăngtrưởng của doanh nghiệp ở Việt Nam Luận án đi sâu nghiên cứu huy động vốn thôngqua TPDN cho đầu tư tăng trưởng của doanh nghiệp ở Việt Nam, trong đó luận án cónghiên cứu một số nội dung về phát triển thị trường TPCP: xây dựng ĐCLS chuẩn vàphát triển thị trường TPCP tạo điều kiện cho phát triển thị trường TPDN Luận án tậptrung vào đối tượng nghiên cứu là TPDN

(7) Trần Vinh Quang (2017), “Phát triển thị trường TPDN ở Việt Nam”, Luận

án Tiến sĩ Kinh tế, Học viện Tài chính, Hà Nội Luận án đã nghiên cứu TPDN và thịtrường TPDN, phân tích đánh giá thực trạng TPDN của Việt Nam trong thời gian qua,kết quả đạt được và những mặt còn hạn chế của thị trường TPDN của Việt Nam tậptrung giai đoạn 2006-2016 Trên cơ sở đó đề xuất một số giải pháp phát triển thịtrường TPDN Việt Nam giai đoạn 2016-2020 và định hướng đến năm 2030, trong đótập trung nhấn mạnh 3 nhóm giải pháp bao gồm: Hoàn thiện hệ thống văn bản pháp lý

về tổ chức thị trường TPDN; giải pháp phát triển TTTP sơ cấp tập trung vào các giảipháp xuất phát từ bản thân doanh nghiệp; giải pháp phát triển TTTP thứ cấp Bên cạnh

đó, luận án có đề cập đến một số nội dung phát triển thị trường TPCP: xây dựng hệ sốđánh giá tín nhiệm của chủ thể phát hành trái phiếu, xây dựng khung lãi suất phát hànhtrái phiếu Luận án đi sâu nghiên cứu phát triển thị trường TPDN tại Việt Nam

1.1.1.2 Những nghiên cứu dưới dạng, đề tài nghiên cứu khoa học

(1) Đề tài nghiên cứu khoa học cấp Bộ

Lê Văn Hưng (2005), “Các giải pháp nhằm tăng cường huy động vốn cho đầu

tư phát triển của Nhà nước, giai đoạn 2005-2010” Trần Đăng Khâm (2007), “Phát triển các nhà tạo lập thị trường trái phiếu ở Việt Nam”, Đề tài đã tập trung nghiên

cứu, đánh giá thực trạng hoạt động tạo lập thị trường ở Việt Nam, đồng thời khẳngđịnh nhà tạo lập thị trường là một trong những chủ thể quan trọng giúp cho TTTP pháttriển Trong đó, tác giả cũng nhận định Việt Nam chưa thực sự có nhà tạo lập thịtrường theo đúng nghĩa, trên cơ sở đó đề xuất các giải pháp nhằm phát triển các nhà

tạo lập TTTP Việt Nam Đào Lê Minh (2007) “Hình thành và phát triển thị trường chứng khoán phái sinh ở Việt Nam”, Đề tài đã nghiên cứu và hệ thống hóa cơ sở lý

luận về CKPS, sự hình thành và phát triển TTCK phái sinh; phân tích đánh giá thựctrạng TTCK, các điều kiện hình thành và phát triển TTCK phái sinh; trên cơ sở đó đềxuất giải pháp nhằm thúc đẩy sự hình thành và phát triển TTCK phái sinh ở Việt Nam

Ngô Văn Tuấn (2011), “Xây dựng mô hình công ty định mức tín nhiệm tại Việt Nam nhằm thúc đẩy sự phát triển thị trường vốn”, Đề tài nghiên cứu, phân tích có hệ thống

và làm rõ thêm một số nội dung lý luận cơ bản về định mức tín nhiệm, tổ chức tínnhiệm, các nhân tố ảnh hưởng đến việc xếp hạng tín nhiệm, nguyên tắc cơ bản củahoạt động định mức tín nhiệm; trên cơ sở khảo sát kinh nghiệm của các nước, rút rabài học thực tiễn đối với Việt Nam để thành lập tổ chức định mức tín nhiệm, đề xuất lộtrình phù hợp để thành lập tổ chức đinh mức tín nhiệm tại Việt Nam Nguyễn Sơn

(2014), “Xây dựng khung pháp lý về chứng khoán phái sinh và thị trường chứng khoán phái sinh”, Đề tài đã nghiên cứu tổng quan về TTCKPS và khung pháp lý cho

TTCK phái sinh trong nước và nước ngoài, thực tiễn hoạt động giao dịch chứng khoánphái sinh ở Việt Nam và kinh nghiệm quốc tế, trên cơ sở đó đề xuất giải pháp và điềukiện thực hiện khung pháp lý điều chỉnh hoạt động của TTCK phái sinh tại Việt Nam

Nguyễn Thành Long (2013), “Cơ sở lý luận phát triển hệ thống nhà đầu tư tổ chức nhằm phát triển TTCK Việt Nam”, Đề tài đã nghiên cứu sự phát triển của TTCK và

nhà đầu tư tổ chức, đánh giá thực trạng TTCK và hệ thống nhà đầu tư tổ chức, trên cơ

sở đó đề xuất giải pháp phát triển TTCK dựa trên nền tảng sự phát triển của hệ thốngnhà đầu tư tổ chức

(2) Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành, Ủy Ban Chứng khoán Nhà nước

Phạm Trọng Bình (2001), “Cơ sở lý luận và thực tiễn cho việc phát triển trái phiếu ở Việt Nam”, Đề tài đã khái quát các lý luận cơ bản về thị trường trái phiếu và

đánh giá thực trạng của thị trưởng trái phiếu Việt Nam trong giai đoạn trước và sau khithành lập thị trường chứng khoán năm 2000 Tuy nhiên, đề tài mới phân tích chủ yếuthị trường TPCP ở Việt Nam về quy mô thị trường giao dịch và phát hành TPCP, các

thành viên tham gia thị trường TPCP,…đề tài chưa phân tích sâu việc huy động vốn và

chi phí sử dụng trái phiếu cho đầu tư tăng trưởng Trần Văn Dũng (2007), “Phát triển thị trường thứ cấp TPCP Việt Nam”, Đề tài đã nghiên cứu tổng quan về thị trường

giao dịch thứ cấp TPCP Việt Nam và đề xuất giải pháp, kiến cũng tổ chức một cáchtổng thể đặt nền tảng cho sự phát triển ổn định và liên tục thị trường giao dịch Dương

Ngọc Tuấn (2009), “Hoàn thiện hệ thống thanh toán giao dịch TPCP tại TTCK Việt Nam”, Đề tài đã nghiên cứu, đề xuất triển khai việc quyết toán bằng tiền tại NHNN

cho các giao dịch trên thị trường TPCP phù hợp với tiến độ xây dựng TTTP chuyênbiệt của UBCKNN, tiến tới đảm nhận chức năng ngân hàng quyết toán thành tiền chotoàn bộ các GDCK trên TTCK sau này; kinh nghiệm quốc tế và mô hình thanh toán vàquyết toán tiền giao dịch chứng khoán của các nước trên thế giới nhằm rút ra bài họckinh nghiệm khi áp dụng vào Việt Nam; đề xuất lộ trình và phương án thực hiện thanh

toán giao dịch TPCP tại TTCK Việt Nam Nguyễn Thị Hoàng Lan (2011), “Xây dựng đường cong lợi suất chuẩn của TPCP Việt Nam”, Đề tài đã nghiên cứu tổng quan về

đường cong lãi suất, các phương pháp xây dựng ĐCLS và kinh nghiệm quốc tế, trên

cơ sở đó ứng dụng, triển khai xây dựng ĐCLS chuẩn của TPCP Việt Nam

(3) Đề tài nghiên cứu khoa học cấp Học viện Tài chính

Hoàng Trần Hậu (2003), “Giải pháp nhằm nâng cao vai trò của các trung gian tài chính trong việc phát triển TTTP nước ta hiện nay”, Đề tài đã hệ thống hóa một

cách khái quát lý luận về TTTP, trình bày vai trò của các trung gian tài chính trongviệc phát triển TTTP

(4) Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN

Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN (2001) “Một số giải pháp nhằm tăng cường huy động vốn trung và dài hạn qua phát hành TPCP trong giai đoạn hiện nay”; Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN (2003) “Huy động vốn cho đầu

tư phát triển của Nhà nước - Thực trạng và giải pháp”; Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN (2004) “Một số giải pháp nhằm thúc đẩy hoạt động giao dịch TPCP trên thị trường thứ cấp trong điều kiện hiện nay”; Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN (2006) “Một số giải pháp nhằm góp phần cải tiến và hoàn thiện cơ chế huy động vốn cho NSNN và cho đầu tư phát triển qua hệ thống KBNN”; Đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN (2007) “Xây dựng trang thông tin về thị trường TPCP”.

Các đề tài nghiên cứu khoa học cấp ngành KBNN trên đã đề cập đến một số lýluận và thực trạng huy động vốn TPCP qua KBNN giai đoạn trước năm 2010, chưa điasâu nghiên cứu về phát triển thị trường TPCP.

1.1.1.3 Các bài báo

Phạm Thị Thanh Tâm (2018), “Triển vọng thị trường trái phiếu chính phủ năm 2018”, Tạp chí Tài chính ngày 27/7/2018; Lan Ngọc (2018), “Phát triển thị trường trái phiếu 2018- Thúc đẩy nhiều giải pháp”, Báo Công thương ngày 1/3/2018; Chu Thái (2018), “Phát triển thị trường trái phiếu cả bề rộng lẫn chiều sâu”, Tạp chí Tài chính ngày 27/7/2018; Cục Quản lý ngân quỹ - Kho bạc Nhà nước (2018), “Phát hành trái phiếu Chính phủ - Kênh huy động vốn hiệu quả của NSNN”, Tạp chí Tài chính tháng 8/2018; Nguyễn Thị Ngọc Hiếu (2018), “Những đóng góp tích cực, hiệu quả của Kho bạc Nhà nước trong việc tái cơ cấu ngân sách nhà nước và nợ công thông qua đổi mới hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ tại thị trường trong nước”, Báo nhân dân; Đặng Đức Việt (2018), “Huy động vốn qua đấu thầu: chiếm 57% tổng vốn đầu tư khu vực Nhà nước”, Tạp chí Quản lý Ngân quỹ Quốc gia số tháng 9/2018; Đặng Đức Việt (2018), “Thị trường trái phiếu Chính phủ: Thanh khoản tăng mạnh và thị trường đang dần phát triển theo chiều sâu”, Tạp chí Quản lý Ngân quỹ Quốc gia

số tháng 9/2018; Hồng Vân (2018) “Thị trường trái phiếu Chính phủ: Bước chuyển mình để bảo vệ nợ công”, vietnambiz.vn ngày 20/9/2018; Nguyễn Thị Huệ và Mai Thị Trang (2018) “Giải pháp phát triển thị trường trái phiếu Chính phủ tại Việt Nam hiện nay”, Tạp chí Giao thông vận tải ngày 4/6/2018; Ngô Văn Tuấn (2017) “Thị trường TPCP những dấu ấn thành công”, Thời báo tài chính ngày 1/1/2017; Phan Thị Thu Hiền (2016) “Thị trường TPCP những bước phát triển nhảy vọt”, Thời báo tài chính ngày 26/9/2016; Thời báo tài chính (2017), “Triển vọng phát triển thị trường TPCP năm 2017” ngày 25/10/2017.

Các bài báo trên đã đề cập về thực trạng phát triển thị trường TPCP trong thờigian qua, đánh giá những kết quả đạt được trên cơ sở các giải pháp được đề xuất từ các

cơ quan chức năng có liên quan để thúc đẩy phát triển thị trường TPCP Bên cạnh đó,

đề cập đóng góp tích cực, hiệu quả của BTC, KBNN và Sở GDCK trong việc tái cơcấu NSNN và nợ công thông qua đổi mới hoạt động phát hành TPCP tại thị trườngtrong nước Đề xuất một số giải pháp mang tính trọng tâm để phát triển thị trườngTPCP

1.1.2 Tình hình nghiên cứu nước ngoài

Thị trường vốn, thị trường TPCP và các lý thuyết về phát triển thị trường đượcnghiên cứu ở nước ngoài có bề dày lịch sử, việc tham khảo kinh nghiệm của cácnghiên cứu các tác giả ở nước ngoài là hết sức cần thiết với một nền tài chính non trẻnhư Việt Nam, có thể kể đến một số các loại sách, các công trình nghiên cứu và cáckhía cạnh nghiên cứu như sau:

Nhiều cuốn sách mang tính chất giáo khoa kinh điển như “The Economics of Money, banking and Financial Market” của tác giả Frederic S.Mishkin (10th Edition,

2013) là giáo sư Trường Đại học tổng hợp Columbia, Mỹ; sách chuyên khảo “The Handbook of Fixed Income Securities” (8th Edition, 2012) đã đóng góp một khối lượng

kiến thức khá phong phú về trái phiếu, bao gồm sản phẩm trái phiếu phái sinh, công cụphân tích, phương thức thực hiện và chiến lược đầu tư trên TTTP

Một số nghiên cứu khác về các vấn đề liên quan đến thị trường trái phiếu dưới

nhiều góc độ khác nhau như: “International Capiatal Markets: Development, Prospects, and Policy Issues”, của Goldstein, M and D Folkets – Landau, IMF, nghiên

cứu này đã có sự phân tích sâu vào bản chất, thực trạng, cách thức hoạt động và khảnăng phát triển của các TTTP, trong đó đề cập đến sự tham gia và vai trò của các thành

viên trên TTTP; “A Handbook - Developing Government Bond Markets”, của WB và IMF (2001), nghiên cứu này về Phát triển thị trường TPCP, trong đó đã trình bày khá

chi tiết về lợi ích của việc phát triển thị trưởng TPCP, điều kiện cơ bản để phát triểnthành công, chiến lược phát hành trái phiếu trên TTCK, nhà đầu tư trên thị trường, thị

trường thứ cấp, cơ sở hạ tầng và khung pháp lý,…; “Essays on corporate Bonds, Doctor thesis, Erasmus University Rotterdam, Italia” của Albert Mentink (2005),

nghiên cứu về TTTP Châu âu

1.2 NHỮNG GIÁ TRỊ KHOA HỌC, THỰC TIỄN ĐƯỢC KẾ THỪA VÀ KHOẢNG TRỐNG NGHIÊN CỨU

1.2.1 Những giá trị khoa học và thực tiễn luận án được kế thừa

- Một số lý luận về TPCP, thị trường TPCP, phát triển thị trường TPCP

- Thông lệ quốc tế và kinh nghiệm phát triển thị trường TPCP của một số nướctrên thế giới

- Lịch sử hình thành và phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam

- Cơ sở đánh giá thực trạng phát triển thị trường TPCP trong thời gian qua

1.2.2 Những khoảng trống nghiên cứu

Trên cơ sở kế thừa những nghiên cứu trước đây có liên quan đến nội dung tráiphiếu và phát triển TTTP, TPCP và phát triển thị trường TPCP; luận án tiến sĩ của tácgiả góp phần làm rõ những vấn đề đang tồn tại mà các công trình khác chưa nghiêncứu hoặc thời gian nghiên cứu đã lạc hậu, hiện vẫn còn nhiều khoảng trống tri thức cầnđược tiếp tục nghiên cứu Luận án sử dụng phương pháp nghiên cứu tổng hợp trên cơ

sở nghiên cứu, kế thừa có chọn lọc kinh nghiệm của các nhà khoa học, các chuyên gianghiên cứu về phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam

Thứ nhất, các nghiên cứu đều sử dụng phương pháp tổng hợp so sánh để phân

tích, đánh giá phát triển thị trường TPCP, còn thiếu vắng những nghiên cứu định lượng

để đo lường và đánh giá sự phát triển của thị trường TPCP Việt Nam

Thứ hai, một số nghiên cứu về phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam tuy nhiên

về phạm vi thời gian đã không còn phù hợp với tình hình thực tiễn hiện nay và địnhhướng phát triển thị trường TPCP trong thời gian tới để phù hợp với thông lệ quốc tế

Thứ ba, qua nghiên cứu các công trình nghiên cứu trong nước và ngoài nước đề

cập đến vấn đề này, tuy nhiên, các công trình nghiên cứu mới chỉ giải quyết được mộtphần liên quan đến TPCP, phát triển thị trường TPCP, các giải pháp chưa có tính đồng

bộ và phù hợp với sự biến động của nền kinh tế nhằm phát triển thị trường TPCP ởViệt Nam một cách bền vững

Thứ tư, với sự biến động của cơ chế chính trị, phát triển KT-XH của đất nước,

sự phát triển TTTC, tiền tệ và chứng khoán, thì thị trường TPCP cũng cần phát triểntrên cơ sở đồng bộ hóa khuôn khổ pháp lý Vì vậy, để phát triển thị trường TPCP cần

có giải pháp về hoàn thiện khuôn khổ pháp lý phù hợp với tình hình thực tiễn hiện nay,đây cũng là giải pháp quan trọng để duy trì, phát triển thị trường TPCP trong tương lai

Thứ năm, thị trường TPCP cần tiếp tục hoàn thiện cấu trúc thị trường TPCP,

phát triển đa dạng hóa các loại TPCP, phát triển các sản phẩm TPCP mới trên thịtrường, phát triển và đa dạng hóa hệ thống nhà đầu tư trái phiếu, phát triển các địnhchế trung gian và dịch vụ thị trường, … cũng là khoảng trống mà các nghiên cứu trướcđây chưa đề cập hoặc có nhưng chưa nghiên cứu một cách toàn diện, vì vậy, đây lànhững giải pháp trọng tâm mà Luận án sẽ đi sâu nghiên cứu và đề xuất

Thứ sáu, thực hiện mục tiêu huy động nguồn vốn cho NSNN và cho đầu tư phát

triển, góp phần đảm bảo an sinh xã hội, ổn định tài chính quốc gia, kiềm chế lạm phát;

khai thác một cách có hiệu quả nhất nguồn vốn phục vụ cho kế hoạch phát triển

KT-XH của đất nước; tái cấu trúc và thúc đẩy sự phát triển thị trường chứng khoán và thịtrường tài chính Việt Nam Vì vậy, việc nghiên cứu một cách toàn diện phát triển thịtrường TPCP ở Việt Nam, từ đó đề xuất những giải pháp nhằm hoàn thiện và thúc đẩythị trường TPCP phát triển có ý nghĩa cả về mặt lý luận và thực tiễn

1.3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Nhằm thực hiện mục tiêu nghiên cứu đã đề ra, luận án sử dụng phương pháphỗn hợp kết hợp cả định đính và định lượng Trong đó, phương pháp định tính dựa trênphỏng vấn các chuyên gia để xây dựng các thông tin xây dựng các nhân tố giả thuyếtgiúp phát triển thị trường TPCP Tiếp theo, phương pháp định lượng được sử dụngnhằm kiểm tra lại các giả thuyết có được từ nghiên cứu định tính

- Về phương pháp luận: Khi giải quyết các vấn đề cụ thể, luận án sử dụng tổnghợp các phương pháp nghiên cứu phân tích - tổng hợp, thống kê và so sánh

- Phương pháp thu thập dữ liệu, thông tin:

+ Dữ liệu sơ cấp: Dữ liệu phục vụ cho việc phân tích, đánh giá được thu thậpthông qua việc phỏng vấn chuyên gia về lĩnh vực tài chính, tiền tệ, chứng khoán bằngphiếu khảo sát thu thập thông tin được thiết kế dưới dạng một bảng câu hỏi liên quanđến nội dung nghiên cứu

+ Dữ liệu thứ cấp: các văn bản chế độ ngành tài chính, hệ thống KBNN, tài liệuhội thảo và đào tạo, báo cáo tổng kết; nguồn số liệu được tổng hợp từ BTC, KBNN,UBCKNN, Sở GDCK Hà Nội liên quan đến thị trường TPCP,…còn lại tác giả sử dụng

số liệu lấy từ các website và tạp chí khoa học của ngành tài chính, IMF, WB, ADB,…đảm bảo độ tin cậy và phù hợp với phương pháp luận mà luận án nghiên cứu

- Phương pháp xử lý số liệu:

+ Đối với dữ liệu sơ cấp: xử lý bằng phần mềm SPSS

+ Đối với dữ liệu thứ cấp: luận án sử dụng phương pháp thống kê, phân tích, sosánh đối chiếu, mô hình hóa (sơ đồ, bảng biểu) các nguồn số liệu, dữ liệu thu thậpđược trong quá trình nghiên cứu

1.3.1 Quy trình nghiên cứu

Quy trình thực hiện nghiên cứu được tác giả trình bày như sau:

Xác định mục tiêu

nghiên cứu các nghiên cứu trướcTổng hợp tài liệu và Nghiên cứu định tính

Thiết kế nghiên cứu định lượng

Hình 1.1 Quy trình nghiên cứu Bước 1: Xác định mục tiêu nghiên cứu: Để thực hiện được luận án này, tác giả

xác định mục tiêu nghiên cứu ban đầu rõ ràng để có thông tin cũng như hướng nghiêncứu tường minh Về mục tiêu nghiên cứu, xuyên suốt luận án sẽ tập trung vào mục tiêuchính là phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam

Bước 2: Xuất phát từ mục tiêu nghiên cứu, tác giả tiến hành tổng hợp các nghiên

cứu có liên quan trong và ngoài nước để hệ thống hóa cơ sở lý thuyết về hệ thống kiểmsoát nội bộ Đồng thời, việc tổng hợp các tài liệu cũng như nghiên cứu trước đây sẽgiúp tác giả có được một số nhân tố giúp xây dựng mô hình, bảng hỏi nhằm hoàn thiện

hệ thống kiểm soát nội bộ

Bước 3: Nghiên cứu định tính được thực hiện: Tác giả tiến hành phỏng vấn hỏi

chuyên gia trong lĩnh vực tài chính, ngân hàng, chứng khoán về việc phát triển thịtrường TPCP ở Việt Nam Sau khi có các ý kiến chuyên gia về các nhân tố giúp pháttriển thị trường TPCP dựa trên lý thuyết bão hòa thông tin, tác giả tiến hành tổng hợplại các ý kiến chung của chuyên gia để đưa vào kết hợp với phương pháp định lượng

Bước 4: Sau khi có mục tiêu nghiên cứu rõ ràng, tác giả tiến hành thiết kế nghiên

cứu định lượng: Xây dựng bộ câu hỏi khảo sát dựa trên nghiên cứu định tính và thamkhảo các nghiên cứu trước đây Số lượng mẫu khảo sát cũng như phương pháp phântích dữ liệu sẽ được tác giả chỉ rõ trong phần thiết kế nghiên cứu

Bước 5: Thu thập dữ liệu nghiên cứu được tác giả thực hiện phát phiếu khảo sát

cho đối tượng mục tiêu là chuyên gia về thị trường TPCP

Bước 6: Phân tích dữ liệu khảo sát và viết báo cáo luận án Sau khi có dữ liệu thu

thập, tác giả tiến hành đưa dữ liệu và phần mềm SPSS để phân tích Các kết quả phântích dữ liệu sẽ chỉ ra nhân tố nào tác động tới phát triển thị trường TPCP

Bước 7: Sau khi có kết quả phân tích dữ liệu, tác giả tiến hành viết các báo cáo

kết quả phân tích

1.3.2 Nghiên cứu định tính

Để xây dựng được các nhân tố ảnh hưởng tới phát triển thị trường TPCP ở ViệtNam, ban đầu tác giả sử dụng phương pháp nghiên cứu định tính dựa trên quá trìnhphỏng vấn chuyên gia để tìm ra các nhân tố mục tiêu Quy trình thực hiện như sau:Lên danh sách khoảng 15 chuyên gia đồng thời có lịch hẹn phỏng vấn trực tiếphoặc qua điện thoại Trong quá trình phỏng vấn, tác giả tiến hành ghi chép và ghi âmđầy đủ quan điểm của chuyên gia về các khía cạnh phỏng vấn Tiến hành phỏng vấnlấy thông tin cuối cùng theo lý thuyết bão hòa thông tin (Hình 1.2) Phỏng vấn từngngười, mỗi người sẽ thu được một vài thông tin chung so với chuyên gia khác Phỏngvấn tới khi nào liên tiếp 3 người không đưa ra được thông tin gì mới so với nhữngngười trước thì đó được coi là điểm bão hòa thông tin Lúc này dừng phỏng vấn và lọclại các thông tin có được từ những người được phỏng vấn

Hình 1.2 Phương pháp phỏng vấn chuyên gia

Sau khi phỏng vấn xong, tiến hành lọc các thông tin có được từ các chuyên gia

và hình thành ra các nhân tố cùng các khía cạnh (biến quan sát của từng nhân tố)

Từ kết quả nghiên cứu định tính, tác giả tiến hành ghi chép và tổng hợp thông tinđưa ra được 6 nhân tố giả thuyết theo các chuyên gia có tác động tới phát triển thịtrường TPCP ở Việt Nam Mô hình nghiên cứu giả thuyết từ nghiên cứu định tính sau:

Hình 1.3 Mô hình các nhân tố ảnh hưởng tới phát triển thị trường sơ cấp

Với kết quả phỏng vấn chuyên gia cũng được tổng hợp và đưa ra 5 nhân tố giảthuyết có ảnh hưởng tới phát triển thị trường thứ cấp:

Khuôn kh pháp lýổ pháp lý

S n ph mản phẩm ẩm

Nhà đ u tầu tư ư

H t ng công nghạ tầng công nghệ ầu tư ệ

Đ nh ch tài chính ịnh chế tài chính ế tài chính

Phát triển TPCP

Tính minh bạch

Hình 1.4 Mô hình các nhân tố ảnh hướng tới phát triển thị trường thứ cấp 1.3.3 Thiết kế nghiên cứu định lượng

Bảng khảo sát tác giả thiết kế dựa trên quá trình nghiên cứu định tính đã đượctrình bày ở trên Nội dung bảng khảo sát sẽ được chia thành 2 bảng cho thị trường sơcấp và thị trường thứ cấp Các câu hỏi trong mô hình sẽ được phân tách cho từng nhân

tố Mỗi nhân tố sẽ được đo lường qua các câu hỏi nhỏ (gọi là các biến quan sát)

Thiết kế bảng câu hỏi và lựa chọn thang đo cho thị trườngTPCP sơ cấp

Để xây dựng bảng điều tra khảo sát, tác giả tiến hành thu thập từ nghiên cứutrước Từ đó tác giả lên bảng thu thập dữ liệu Với bảng hỏi cho thị trường sơ cấp baogồm 7 nhân tố : (1) Khuôn khổ pháp lý; (2) Sản phẩm; (3) Nhà đầu tư; (4) Định chếtrung gian; (5) Hạ tầng công nghệ; (6) Tính minh bạch; (6) và (7) Phát triển thị trường

sơ cấp

Thiết kế bảng câu hỏi và lựa chọn thang đo cho thị trường TPCP thứ cấp

Cũng giống như thiết kế bảng hỏi cho thị trường sơ cấp, Với bảng hỏi cho thịtrường thứ cấp bao gồm 6 nhân tố : (1) Khuôn khổ pháp lý; (2) Nhà đầu tư; (3) Hạtầng công nghệ; (4) Tính minh bạch; (5) Định chế trung gian; (6) Phát triển thị trườngthứ cấp (nhân tố sản phẩm không được các chuyên gia đưa và trong phát triển thịtrường thứ cấp Nguyên nhân do sản phẩm được cấu thành ngay từ trong thị trường sơcấp và ít có thể biến đổi trên thị trường thứ cấp nên vấn đề sản phẩm cần được thựchiện ngay trên thị trường thứ cấp)

Mẫu phiếu điều tra khảo sát được trình bày tại Phụ lục 1.

Cả hai phiếu khảo sát được tiến hành lấy mấy và sử dụng phương pháp thu thập

dữ liệu cũng như phân tích dữ liệu giống nhau

Mẫu nghiên cứu và phương pháp thu thập dữ liệu

Chọn mẫu: Về cách chọn mẫu có nhiều phương pháp khác nhau: Theo Hair vàcộng sự (2006) cỡ mẫu tối thiểu cho các nghiên cứu định lượng là 100 [99]; Đối vớinhững nghiên cứu sử dụng phân tích hồi quy Tabenick và Fidell (2007) đưa ra công

thức lấy mẫu: n>= 50 + 8p, trong đó n là cỡ mẫu, p là số biến độc lập [107] Áp dụngquy tắc này thì cỡ mẫu cần thiết của nghiên cứu tối thiểu là: n = 50 + 8*5 = 90.Comrey và Lee (1992) đưa ra các cỡ mẫu với các quan điểm tưởng ứng: 100 = tệ, 200

= khá, 300 = tốt, 500 = rất tốt, 1000 hoặc hơn = tuyệt vời [101]

Nghiên cứu này xem xét lấy mẫu ở mức khá theo quy tắc của Comrey & Lee(1992) với cỡ mẫu được xác định dự kiến là hơn 200 mẫu [89]

Phương pháp thu thập dữ liệu: Tác giải tiến hành phát phiếu điều tra trực tiếp với

cá nhân có kiến thức về TPCP (Kết hợp điều tra trực tiếp bằng phiếu giấy và quainternet) Sau khi thu hồi được các phiếu điều tra, tác giả tiến hành mã hóa và đưa vàophần mềm SPSS để phân tích

1.3.4 Phương pháp phân tích dữ liệu

Thống kê mô tả

Mẫu thu thập được tiến hành phân loại theo các nhóm được định sẵn bằng các

kỹ thuật thống kê mô tả hay tính tần suất

Trung bình mẫu (mean) trong thống kê là một đại lượng mô tả thống kê, đượctính ra bằng cách lấy tổng giá trị của toàn bộ các quan sát trong tập chia cho số lượngcác quan sát trong tập

Số trung vị (median) là một số tách giữa nửa lớn hơn và nửa bé hơn của mộtmẫu, một quần thể, hay một phân bố xác suất Nó là giá trị giữa trong một phân bố, mà

số số nằm trên hay dưới con số đó là bằng nhau Điều đó có nghĩa rằng 1/2 quần thể sẽ

có các giá trị nhỏ hơn hay bằng số trung vị, và một nửa quần thể sẽ có giá trị bằnghoặc lớn hơn số trung vị

Phân tích sự tin cậy thang đo

Độ tin cậy của thang đo được đánh giá thông qua hệ số Cronbach Alpha và hệ

số tương quan biến tổng (item-total correlation) Hai tiêu chuẩn này giúp đo lườngmức độ chặt chẽ mà các biến quan sát trong thang đo tương quan với nhau

Về giá trị của Cronbach alpha, Hoàng Trọng & Chu Nguyễn Mộng Ngọc(2008) cho rằng: “Nhiều nhà nghiên cứu đồng ý rằng giá trị này từ 0,8 trở lên đến gần

1 thì thang đo lường là tốt, từ 0,7 đến 0,8 là sử dụng được Cũng có nhà nghiên cứu đềnghị rằng Cronbach alpha từ 0,6 trở lên là có thể sử dụng được trong trường hợp kháiniệm thang đo lường là mới hoặc mới đối với người trả lời trong bối cảnh nghiên cứu

[103, 104] Trong nghiên cứu này, tác giả chỉ sử dụng những thang đo mà hệ sốCronbach alpha đạt giá trị từ 0,6 trở lên [99].

Với những thang đo có hệ số Cronbach Alpha nhỏ hơn 0,6 là thang đo khôngphù hợp và xem xét loại biến quan sát nào đó đi để đạt được hệ số Cronbach Alpha tốthơn Chú ý rằng các biến quan sát cho kiểm định Cronbach Alpha phải đảm bảo từ 3biến trở lên Nếu nhỏ hơn việc thực hiện kiểm định thang đo là không phù hợp, khi đóphần mềm sẽ không đưa ra kiến nghị gì về đánh giá thang đo

Hệ số tương quan biến tổng thể hiện sự tương quan giữa một biến quan sát vớitất cả các biến khác trong thang đo Hệ số càng cao thì sự tương quan của biến với cácbiến khác càng cao Các biến có hệ số tương quan biến tổng lớn hơn 0,3 được coi làphù hợp, với những biến quan sát có hệ số tương quan biến tổng nhỏ hơn 0,3 bị coi làbiến rác và loại khỏi thang đo [102]

Phân tích khám phá nhân tố

Phân tích nhân tố giúp thu gọn các biến quan sát thành những nhóm biến, cácbiến trong nhóm có quan hệ mật thiết với nhau, mỗi nhóm đo lường một yếu tố riêng;các biến quan sát có thể bị tách ra hay nhập vào thành những nhóm mới so với môhình ban đầu

Trong nghiên cứu này, phương pháp nhân tố EFA được sử dụng để xác định giátrị hội tụ (convergent validity), độ giá trị phân biệt (discriminant); các tham số thống

kê quan trọng trong phân tích nhân tố gồm có:

Hệ số tải nhân tố - Factor loading: là hệ số tương quan đơn giữa các biến và cácnhân tố

Chỉ số Eigenvalue: đại diện cho lượng biến thiên được giải thích bởi nhân tố.Những chỉ số nhân tố có Eigenvalue > 1 mới được giữ lại trong mô hình phân tích, cácnhân tố có Eigenvalue < 1 sẽ bị loại khỏi mô hình Kết quả đưa ra có bao nhiêu chỉ sốEigenvalue >1 sẽ có bấy nhiêu nhân tố được hội tụ

Phương pháp phân tích nhân tố được sử dụng trong nghiên cứu này là PrincipalComponent Analysis với phép quay Varimax with Kaiser Normalization

Chỉ số Kaiser-Meyer-Olkin (KMO): là một chỉ số dùng để xem xét sự thích hợpcủa phân tích nhân tố Trị số của KMO đủ lớn (giữa 0,5 và 1) là điều kiện đủ để phântích nhân tố là thích hợp, còn nếu trị số này nhỏ hơn 0,5 thì phân tích nhân tố có khảnăng không thích hợp với dữ liệu

Sig của kiểm định Bartlett < 0,05 chứng tỏ các biến có tương quan với nhautrong tổng thể - đây là điều kiện cần để áp dụng phân tích nhân tố [77].

Phương sai trích Variance explained criteria: tổng phương sai trích phải lớn hơn50% đảm bảo việc phân tích khám phá nhân tố phù hợp

Phân tích hồi quy

Để kiểm định các giả thuyết nghiên cứu phương pháp phân tích hồi quy sẽ được

sử dụng Phương pháp ước lượng hồi quy giữa biến phụ thuộc và các biến độc lậptrong mô hình sử dụng phương pháp tổng bình phương nhỏ nhất (OLS)

Để đảm bảo mô hình xây dựng là tốt nhất, phương trình phải đảm bảo thỏa mãnmột số giả thuyết sau:

Các biến độc lập không có liên hệ tuyến tính với nhau Hay nói cách khác mộtbiến độc lập không biểu diễn tuyến tính qua một hoặc một số biến độc lập khác Nếuxảy ra hiện tượng này thì mộ hình không phải là k biến mà có thể chỉ gồm k-1, k-2biến độc lập Phương pháp phát hiện sự liên hệ tuyến tính là sử dụng đồ thị Scatter vớitrục tung và trục hoành là giá trị phần dư dự báo và phần dư chuẩn hóa Nếu chúngkhông thể hiện xu hướng nào thì có thể kết luận không có hiện tượng liên hệ tuyến tínhcủa các biến độc lập

Phương sai của các Ui bằng nhau (Var(Ui) =σ2 không đổi với mọi quan sát),nếu các quan sát khác nhau cho giá trị Var (Ui) khác nhau thì mô hình bị vi phạm giảthuyết phương sai sai số thay đổi Hậu quả của việc này là làm ước lượng của phươngtrình không là tốt nhất, các kiểm định mất hiệu lực [40]

Các Ui có phân bố chuẩn Ui ~N(0, σ2), nếu các Ui không phân bố chuẩn hàmước lượng có thể không phải là hàm tuyến tính (hàm logarit, hàm mũ,…) tức là môhình xây dựng tuyến tính (đường thẳng) là không phù hợp Để nhận biết phân bốchuẩn sử dụng đồ thị Histogram và đồ thị P-Plot Nếu đồ thị Histogram thể hiện hìnhchuông, giá trị trung bình chuẩn hóa bằng không, độ lệch chuẩn xấp xỉ bằng 1 thì cóthể kết luận có phân phối chuẩn

Mô hình không xảy ra đa cộng tuyến cũng là hiện tượng các biến độc lập cóquan hệ tuyến tính với nhau dẫn đến hiện tượng thổi phồng các kết quả (cộng tuyến)

và không tách được ảnh hưởng của từng nhân tố đến biến phụ thuộc Dấu hiệu nhậnbiết có đa cộng tuyến có thể sử dụng là chỉ số VIF (nhân tử phóng đại phương sai), nếu

VIF nhỏ hơn 10 có thể kết luận đa cộng tuyến không ảnh hưởng đến kết luận từphương trình hồi quy bằng OLS [99, 77].

Sau khi kiểm tra kết quả cho thấy các giả thuyết không bị vi phạm thì có thể kếtluận ước lượng các hệ số hồi quy là không thiên lệch, nhất quán và hiệu quả Các kếtluận rút ra từ phân tích hồi quy là đáng tin cậy

Tiêu chuẩn kiểm định các giả thuyết nghiên cứu lấy theo thông lệ ở mức ýnghĩa 5% Các giá trị p –value của thống kê t tương ứng được so sánh trực tiếp với giátrị 0.05 để kết luận chấp nhận hay bác bỏ một giả thuyết nghiên cứu Để xem xét khảnăng giải thích của mô hình hệ số R2 hiệu chỉnh được sử dụng

Kết luận Chương 1

Chương 1, thông qua khảo sát các kết quả nghiên cứu trong nước và quốc tếtrong thời gian qua về phát triển thị trường TPCP, tác giả đã tổng kết giá trị khoa học,thực tiễn được kế thừa từ các công trình nghiên cứu đó và tìm ra khoảng trống để đisâu nghiên cứu trong đề tài luận án của mình Việc nghiên cứu phát triển thị trườngTPCP cần thiết trong môi trường kinh tế ở Việt Nam Các mục tiêu chính sẽ được thực

hiện trong luận án: (1) Xây dựng khung lý luận về thị trường TPCP và phát triển thị

trường TPCP; (2) Xác định các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trườngTPCP; (3) Nghiên cứu kinh nghiệm quốc tế về phát triển thị trường TPCP và rút ranhững bài học nào cho Việt Nam; (4) Phân tích thực trạng phát triển thị trường TPCPViệt Nam và đánh giá các nhân tố tác động đến sự phát triển của thị trường TPCP ViệtNam; (5) Các giải pháp nào để phát triển thị trường TPCP ở Việt Nam đến năm 2025,tầm nhìn đến năm 2030

Trên cơ sở đó, tác giả đưa ra phương pháp nghiên cứu trong luận án Cácphương pháp chủ yếu dựa trên nghiên cứu định tính để tìm ra các nhân tố giả thuyếttác động tới phát triển thị trường TPCP (cả thị trường sơ cấp và thứ cấp) Đồng thờinghiên cứu sử dụng nghiên cứu định lượng với các kỹ thuật phân tích thống kê mô tả,kiểm định sự tin cậy của nhân tố, phân tích nhân tố EFA để khám phá ra các nhân tốvới dữ liệu của tác giả Với các nhân tố có tác động tới phát triển thị trường TPCP, sửdụng hệ số beta chuẩn hóa để tìm ra nhân tố nào có tác động mạnh nhất và yếu nhất tớiphát triển thị trường TPCP Cuối cùng tác giả sẽ dùng phân tích hồi quy để tìm ra yếu

tố có tác động thực sự tới phát triển thị trường TPCP

CHƯƠNG 2: LÝ LUẬN VỀ PHÁT TRIỂN THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU

CHÍNH PHỦ 2.1 THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU CHÍNH PHỦ

2.1.1 Trái phiếu Chính phủ

2.1.1.1 Khái niệm, yếu tố cơ bản và đặc tính về trái phiếu Chính phủ

a) Khái niệm trái phiếu Chính phủ

TPCP là một loại chứng khoán nợ có ghi mệnh giá bằng nội tệ hoặc ngoại tệ,trả lãi định kỳ (Cupon) và có thời gian đáo hạn được Chính phủ phát hành nhằm huyđộng vốn để thực hiện các mục tiêu chính sách của nhà nước Phát hành TPCP là biệnpháp huy động vốn cho NSNN để chi đầu tư phát triển và nhằm bù đắp thiếu hụt ngânsách mà không phải phát hành tiền và đảm bảo thực hiện các chính sách tiền tệ quốcgia [1] TPCP là loại trái phiếu do BTC phát hành nhằm huy động vốn cho NSNNhoặc huy động vốn cho chương trình, dự án đầu tư cụ thể thuộc phạm vi đầu tư của

nhà nước [21] TPCP là công cụ nợ do Chính phủ phát hành để huy động vốn choNSNN hoặc cơ cấu lại nợ [67].

TPCP là một loại chứng khoán nợ, do Chính phủ phát hành, có thời hạn, có mệnh giá, có lãi, xác nhận nghĩa vụ trả nợ của Chính phủ đối với người sở hữu trái phiếu [87]

b) Các yếu tố cơ bản của trái phiếu Chính phủ

Mệnh giá trái phiếu hay còn gọi là giá trị danh nghĩa của trái phiếu là giá trịđược ghi trên trái phiếu; giá trị này được coi là số vốn gốc Mệnh giá trái phiếu là căn

cứ để xác định số lợi tức tiền vay mà tổ chức phát hành phải trả Mệnh giá cũng thểhiện số tiền tổ chức phát hành phải hoàn trả khi trái phiếu đến hạn

Kỳ hạn trái phiếu là khoảng thời gian từ ngày tổ chức phát hành hoàn trả tiềnvốn lần cuối Ngày mà khoản vốn gốc trái phiếu được thanh toán lần cuối được gọi làngày đáo hạn của trái phiếu Trái phiếu được phân làm ba loại kỳ hạn: Trái phiếu ngắnhạn (có kỳ hạn dưới 01 năm – tín phiếu); Trái phiếu trung hạn (có kỳ hạn từ 1 đến 5năm); Trái phiếu dài hạn (có kỳ hạn từ 5 năm trở lên)

Lãi suất trái phiếu được ghi trên trái phiếu hoặc tổ chức phát hành công bố đượcgọi là lãi suất danh nghĩa Lãi suất trái phiếu là tiêu điểm quan tâm của nhà đầu tư vàảnh hưởng lớn tới giá trái phiếu

Giá phát hành là giá của trái phiếu vào thời điểm phát hành Tùy theo tình hìnhcủa thị trường và của tổ chức phát hành, giá phát hành có thể bằng mệnh giá, thấp hơnmệnh giá và cao hơn mệnh giá

c)Đặc tính cơ bản của trái phiếu Chính phủ [86]

Thứ nhất, là loại trái phiếu có uy tín và an toàn nhất trên thị trường do Chính

phủ là nhà phát hành có hệ số tín nhiệm cao nhất

Thứ hai, tính sinh lời thấp TPCP là chứng chỉ vay nợ của Chính phủ được đảm

bảo bằng nguồn vốn của NSNN, lãi suất TPCP luôn thấp hơn lãi suất thị trường vay nợcùng kỳ hạn, do đó tính sinh lời của TPCP thấp

Thứ ba, tính rủi ro thấp Vì nguồn vốn thanh toán TPCP khi đến hạn được đảm

bảo bằng nguồn NSNN TPCP là công cụ nợ có chất lượng tín dụng cao nhất

Thứ tư, tính thanh khoản cao TPCP là một công cụ nợ có tính thanh khoản

cao so với các công cụ nợ và các loại chứng khoán khác bởi TPCP có độ rủi ro thấpnhất và được tự do mua bán trên thị trường

Với những đặc điểm trên, TPCP là loại trái phiếu có tính thanh khoản cao và làtrái phiếu chuẩn (Benchmark) trên thị trường Mọi sự biến động của về lãi suất củaTPCP có ảnh hưởng mạnh không chỉ đến TTTP mà còn đến TTCK nói chung cũngnhư tình hình đầu tư và tiết kiệm của nền kinh tế.

2.1.1.2 Phân loại trái phiếu Chính phủ

- Phân loại theo đồng tiền phát hành:

Trái phiếu nội tệ: là loại trái phiếu được phát hành bằng đồng tiền bản tệ củachủ thể Chính phủ phát hành

Trái phiếu ngoại tệ: là loại trái phiếu được phát hành bằng đồng tiền khác vớiđồng bản tệ (có thể là USD, EURO hoặc YÊN )

- Phân loại theo kỳ hạn và mục đích phát hành:

Tín phiếu Kho bạc (treasury bill): có kỳ hạn ngắn dưới 1 năm (thường tính bằngtháng, tuần và có thể bằng ngày) Mục đích của việc phát hành tín phiếu Kho bạc làhuy động vốn để bù đắp thiếu hụt tạm thời của NSNN hoặc ngân quỹ trong năm tàichính và giúp phát triển thị trường tiền tệ

TPCP (government bond) có kỳ hạn trên 1 năm Các kỳ hạn chuẩn thường là 2năm, 3 năm, 5 năm, 7 năm, 10 năm , 15 năm, 20 năm, 30 năm ) Trái phiếu loại này

là hàng hóa phổ biến trên thị trường TPCP

- Phân loại theo trả gốc, lãi trái phiếu:

Trái phiếu có lãi suất cố định, thanh toán lãi định kỳ và có hoàn trả gốc (fixedincome bond): Là loại trái phiếu có lợi tức được xác định theo một tỷ lệ phần trăm(%) cố định tính trên mệnh giá trái phiếu (gọi là lãi suất coupon) Chủ thể phát hànhtrái phiếu thanh toán lãi định kỳ (hàng năm hoặc theo từng khoảng thời gian nhất địnhnhư sau 3 tháng, 6 tháng ) cho người sở hữu trái phiếu Gốc trái phiếu được thanhtoán vào kỳ trả lãi cuối cùng Đặc biệt, trong loại trái phiếu này có trái phiếu được điềuchỉnh tiền gốc, tức là trái phiếu có lãi suất cố định, tiền gốc trái phiếu được điều chỉnhđịnh kỳ theo một chỉ số (lạm phát, CPI, ), do đó số tiền lãi nhận định kỳ sẽ thay đổi

Trái phiếu không thanh toán lãi định kỳ và có hoàn trả gốc (zero coupon bond):

Là loại trái phiếu mà người mua không nhận được lãi định kỳ mà được mua với giáthấp hơn mệnh giá (giá chiết khấu) và được hoàn trả một lần bằng mệnh giá khi tráiphiếu đáo hạn

Trái phiếu có lãi suất thả nổi và có hoàn trả gốc (floating rate bond): là loại tráiphiếu có lãi suất không cố định mà được gắn với một loại chỉ số tham chiếu thay đổitheo thời gian, nghĩa là lợi tức của trái phiếu được trả trong các kỳ có sự khác nhau dođược tính theo chỉ số tham chiếu đó Có rất nhiều chỉ số tham chiếu được sử dụng đểgắn vào lãi suất trái phiếu, ví dụ: lãi suất tín phiếu Kho bạc kỳ hạn 3 tháng, 6 tháng và

1 năm trên thị trường sơ cấp, chỉ số lạm phát, chỉ số giá tiêu dùng, lãi suất giao dịchcủa tín phiếu kho bạc trên thị trường thứ cấp

Trái phiếu trả lãi vĩnh viễn và không hoàn trả gốc (perpetual Bond): là loại tráiphiếu không có ngày đáo hạn, người sở hữu trái phiếu hàng năm luôn luôn nhận đượcmột lượng tiền nhất định Loại trái phiếu này phổ biến ở một số nước như tại Anh(công trái hợp nhất - Consols) hoặc tại Pháp (Công trái thực lợi - Rentes)

Do không có ngày đáo hạn nên tổ chức phát hành sẽ không thu hồi trái phiếu vàcoi như người nắm giữ trái phiếu sẽ sở hữu một "khoản cho vay" có thể coi là vĩnhviễn và sẽ được hưởng lãi suất mãi mãi

- Phân loại theo hình thức trái phiếu có Trái phiếu vô danh và Trái phiếu ghidanh Phân loại theo mức độ rủi ro gắn với nhà phát hành có Trái phiếu do Chính phủphát hành và trái phiếu do CQĐP, các cơ quan của Chính phủ phát hành được Chínhphủ bảo đảm

- Phân loại theo hình thức sử dụng vốn có Trái phiếu Kho bạc gắn với việc thựchiện chính sách tài khóa, trái phiếu đầu tư gắn với việc đầu tư phát triển và chi cho cáccông trình cụ thể

- Phân loại theo hình thức biểu hiện có thể dưới dạng chứng chỉ hoặc bút toánghi sổ

2.1.1.3 Vai trò của trái phiếu Chính phủ

TPCP là công cụ để Chính phủ quản lý nền kinh tế Việc vay nợ của Chính phủ

nói chung và vay nợ bằng trái phiếu nói riêng sẽ làm gia tăng chi tiêu của Chính phủ,điều này sẽ làm cho GDP tăng lên Mặt khác khối lượng TPCP đang lưu hành là yếu tốcấu thành khối lượng tiền trong lưu thông, bởi vậy việc phát hành trái phiếu có ảnhhưởng đến cung cầu tiền tệ Thông qua việc mua vào, bán ra các loại TPCP trên TTTPngắn hạn, Chính phủ có thể điều tiết hoạt động của nền kinh tế

TPCP là công cụ đầu tư của công chúng TPCP là một danh mục đầu tư được

lựa chọn và là một công cụ đầu tư an toàn nhất Người đầu tư vào trái phiếu nói chung