THUC TRANG DIEU HANH CHINH SACH TY GIA NHNN

TỪ THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ CỦA NHNN VIỆT NAM, ĐỀ XUẤT NHỮNG KHUYẾN NGHỊ CẦN THIẾT NHẰM HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ CỦA NHNN GẮN VỚI TĂNG TRƯỞNG VÀ PHÁT TRIỂN KINH TẾ THỜI KỲ HỘI NHẬP TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2 PHẦN I: TỔNG QUAN CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ 3 I. Các khái niệm 3 1. Khái niệm tỷ giá: 3 2.Thị trường ngoại hối: 3 3. Khái niệm chính sách tỷ giá 3 4. Vai trò của chính sách tỷ giá 4 5. Đối tượng quản lý của chính sách tỷ giá 7 6. Nhân tố tác động đến chính sách tỷ giá: 7 PHẦN II: KINH NGHIỆM THỰC THI CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ Ở MỘT SỐ NƯỚC 8 I. Chính sách tỷ giá hối đoái của Hoa Kỳ: 8 II. Chính sách tỷ giá của các nước đang phát triển trong khu vực Châu Á 15 1. Chính sách tỷ giá của các nước Châu Á trong cuộc Khủng hoảng kinh tế năm 1997 15 2. Chính sách tỷ giá hiện tại của một số quốc gia Châu Á 15 3. Phân tích chính sách tỷ giá tại Trung Quốc 17 PHẦN III: THỰC TRẠNG ÁP DỤNG CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ Ở VIỆT NAM 21 I. Thực trạng điều hành chính sách tỷ giá trong những năm gần đây 21 II. Nhận xét tác động của chính sách tỷ giá tới nền kinh tế Việt Nam 23 1. Ảnh hưởng của chính sách tỷ giá đối với lạm phát và tăng trưởng GDP 23 3. Ảnh hưởng của chính sách tỷ giá đối với nguồn vốn đầu tư 26 4. Ảnh hưởng của chính sách tỷ giá đối với năng suất lao động 28 III. Đánh giá tác động của chính sách tỷ giá 28 1. Thành công đạt được 28 2. Hạn chế 30 IV. Nhận xét và kiến nghị 31 1. Bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế ảnh hưởng tới sự ổn định của thị trường ngoại hối Việt Nam trong thời gian tới 31 2. Định hướng điều hành chính sách tỷ giá hối đoái của Việt Nam trong thời gian tới 32 3. Một số đề xuất, kiến nghị 32

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯƠNG ĐẠI HỌC KINH TẾ QUỐC DÂN

ĐỀ TÀI: TỪ THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ CỦA

NHNN VIỆT NAM, ĐỀ XUẤT NHỮNG KHUYẾN NGHỊ CẦN THIẾT NHẰM HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ CỦA NHNN GẮN VỚI TĂNG TRƯỞNG VÀ PHÁT TRIỂN KINH TẾ THỜI KỲ HỘI NHẬP

Hà Nội, 2018

MỤC LỤC

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2

PHẦN I: TỔNG QUAN CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ 3

I Các khái niệm 3

1 Khái niệm tỷ giá: 3

2.Thị trường ngoại hối: 3

3 Khái niệm chính sách tỷ giá 3

4 Vai trò của chính sách tỷ giá 4

5 Đối tượng quản lý của chính sách tỷ giá 7

6 Nhân tố tác động đến chính sách tỷ giá: 7

PHẦN II: KINH NGHIỆM THỰC THI CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ Ở MỘT SỐ NƯỚC 8

I Chính sách tỷ giá hối đoái của Hoa Kỳ: 8

II Chính sách tỷ giá của các nước đang phát triển trong khu vực Châu Á 15

1 Chính sách tỷ giá của các nước Châu Á trong cuộc Khủng hoảng kinh tế năm 1997 15

2 Chính sách tỷ giá hiện tại của một số quốc gia Châu Á 15

3 Phân tích chính sách tỷ giá tại Trung Quốc 17

PHẦN III: THỰC TRẠNG ÁP DỤNG CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ Ở VIỆT NAM 21

I Thực trạng điều hành chính sách tỷ giá trong những năm gần đây 21

II Nhận xét tác động của chính sách tỷ giá tới nền kinh tế Việt Nam 23

1 Ảnh hưởng của chính sách tỷ giá đối với lạm phát và tăng trưởng GDP 23

3 Ảnh hưởng của chính sách tỷ giá đối với nguồn vốn đầu tư 26

4 Ảnh hưởng của chính sách tỷ giá đối với năng suất lao động 28

III Đánh giá tác động của chính sách tỷ giá 28

1 Thành công đạt được 28

2 Hạn chế 30

IV Nhận xét và kiến nghị 31

1 Bối cảnh hội nhập kinh tế quốc tế ảnh hưởng tới sự ổn định của thị trường ngoại hối Việt Nam trong thời gian tới 31

2 Định hướng điều hành chính sách tỷ giá hối đoái của Việt Nam trong thời gian tới 32

3 Một số đề xuất, kiến nghị 32

TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

Trong quá trình hội nhập kinh tế quốc tế gắn với tự do hóa thương mại, chínhsách tỷ giá có vai trò hết sức quan trọng, một công cụ điều tiết các quan hệ kinh tếquốc tế và tác động tới tăng trưởng kinh tế thông qua tăng năng lực cạnh tranh của cácdoanh nghiệp (DN), cải thiện cán cân thanh toán cũng như các cân đối lớn trong nềnkinh tế Chính sách tỷ giá được xem như chiếc “van” để điều tiết các hoạt động kinh tếbên trong gắn với bên ngoài Xét về nguyên lý, chính sách tỷ giá giữa các nước trongtừng thời kỳ thường có sự khác biệt nhất định, căn cứ vào các điều kiện kinh tế xã hộitrong nước và quốc tế trong từng giai đoạn Từ đó, việc lựa chọn chính sách điều hành

tỷ giá trở thành “kim chỉ nam” để dẫn dắt thị trường đi đúng hướng và tăng hiệu lựccủa chính sách tiền tệ quốc gia Tất cả các nước đều chú ý đến điều này

Trên cơ sở được phân giao nghiên cứu về đề tài: Từ thực trạng điều hành chính sách tỷ giá của NHNN Việt Nam, đề xuất những khuyến nghị cần thiết hoàn thiện chính sách tỷ giá của NHNN gắn với tăng trưởng và phát triển kinh tế trong quá trình hội nhập Nhóm 1 đã thực hiện nghiên cứu các bài viết liên quan sau:

- “Kết quả điều hành chính sách tỷ giá của Việt Nam và một số vấn đề đặt ra

trong thời gian tới” của PGS.TS Kiều Hữu Thiện đăng trên Tạp chí khoa học và đào

tạo ngân hàng Số 162- tháng 11 năm 2015 Bài viết chỉ ra ưu khuyết điểm của từngchính sách tỷ giá, đặt ra các vấn đề nền kinh tế nào sẽ phù hợp với chính sách tỷ giánào từ đó liên hệ tới thực tiễn áp dụng chính sách tỷ giá tại Việt Nam Bài viết đã kháiquát những lý do mà hiện tại NHTW áp dụng chính sách tỷ giá cố định tại Việt Nam,đồng thời chỉ ra những vấn đề còn tồn tại trong thời gian tới Tuy nhiên bài viết chưanêu ra giải pháp giải quyết những vẫn đề đặt ra

- “Việt Nam chuyển sang cơ chế tỷ giá hối đoái phù hợp hơn” của tác giả Lê

Văn Hinh đăng trên tạp chí ngân hàng ngày 02/3/2017 Bài viết đã phân tích diễn biến

tỷ giá của Việt Nam từ năm 2015 trở lại đây từ đó rút ra các đánh giá về cơ chế tỷ giácủa Việt Nam Bài viết đã đóng góp một số kiến nghị cho chính sách tỷ giá trung hạnnhư: tỷ giá nên được điều chỉnh linh hoạt hơn nữa; NTNN nên tập trung các giải phápchống đầu cơ ngoại tệ; NHNN không nên tuyên bố cam kết giữ VNĐ; hạn chế tácđộng tỷ giá từ NHNN; tăng cường năng lực cạnh trang của hàng hóa xuất khẩu ViệtNam bằng giải pháp tăng năng xuất…

- Bài viết “Chính sách tỷ giá hối đoái: lựa chọn nào cho Việt Nam” Của tác giả

Phạm Thế Anh và Đinh Tuấn Minh Bài viết đăng trên tạp trí Kinh tế và Phát triển số

210 tháng 12 năm 2014 Bài viết phân tích chính sách tỷ giá ở Việt Nam trên nhiềumặt và các tác động của tỷ giá tới cán cân thương mại, lạm phát và bất ổn Vĩ Mô Từ

phân tích, tác giả đưa ra kết luận “Cơ chế tỷ giá thả nổi có quản lý có thể là sự lựa

chọn tốt nhất cho Việt Nam”.

Kết quả nghiên cứu cho thấy cuộc tranh luận về sự lựa chọn cơ chế, chính sách

tỷ giá nào cho phù hợp với điều kiện kinh tế xã hội Việt Nam hiện nay đã được các tácgiả xem xét, đánh giá trên nhiều giác độ, khía cạnh khác nhau, tuy nhiên đều với nhằmhướng đến mục tiêu tổng quát là sự ổn định kinh tế vĩ mô, hỗ trợ tăng trưởng kinh tế,

ổn định giá trị VND và bảo đảm an sinh xã hội

Tuy nhiên trong bối cảnh cuộc chiến tranh thương mại hiện nay giữa Mỹ và

Trung Quốc chưa có hồi kết, áp lực về phá giá VND ngày một gia tăng Như vậy câuhỏi đặt ra là Ngân hàng Nhà nước sẽ thực thi, điều hành chính sách tỷ giá như thế nàotrong thời gian tới? Trên cơ sở phân tích thực trạng điều hành chính sách tỷ giá của

NHNN trong thời gian qua, kinh nghiệm của một số quốc gia, Nhóm 1 tập trung đềxuất một số giải pháp nhằm thực thi có hiệu quả chính sách tỷ giá.

Kết cấu bài viết gồm 3 phần:

Phần I: Tổng quan về tỷ giá và chính sách tỷ giá

Phần II: Kinh nghiệm thực thi chính sách tỷ giá ở các nước

Phần III: Thực trạng áp dụng chính sách tỷ giá ở Việt Nam

PHẦN I:TỔNG QUAN CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ

I Các khái niệm

1 Khái niệm tỷ giá:

Khối lượng thương mại quốc tế không ngừng tăng lên qua các năm làm cho cácnền kinh tế ngày càng phụ thuộc lẫn nhau Trong xu hướng toàn cầu hóa dần xóa nhòacác đường biên giới quốc gia và làm cho các dòng tư bản lưu chuyển linh hoạt hơn.Trong quá trình đó, mỗi quốc gia đề cô gắng đưa đồng nội tệ có thể chuyển đổi và tìmkiếm một chính sách tỷ giá thích hợp.Vậy tỷ giá bắt đầu xuất hiện khi có thương mạiquốc tế Nó là mức giá giữa hai nước mà tại đó họ trao đổi với nhau

Có rất nhiều định nghĩa khác nhau về tỷ giá tùy cách tiếp cận Dưới đây là định

nghĩa phổ biến nhất:Tỷ giá là số đơn vị đồng tiền định giá trên một đơn vị đồng tiền

yết giá;đối với một quốc gia cụ thể thì tỷ giá số đơn vị đồng nội tệ trên một đơn vị ngoại tệ, nghĩa là đồng ngoại tệ đóng vai trò là đồng tiền yết giá còn đồng nội tệ đóng vai trò là đồng tiền định giá (Theo PGS.TS Nguyễn Văn Tiến – Giáo trình tài chính quốc tế)

2.Thị trường ngoại hối:

Thị trường ngoại hối có tên tiếng anh là: the foreign Exchage Market và đượcviết tắt là Forezx hay FX

Mỗi quốc gia trên thế giới đều có đồng tiền riêng của mình, cà do đó, trong mộthoạt động buôn bán quốc tế, ít nhất phải có một bên tham gia sử dụng ngoại tệ Cònnếu như đồng tiền của các bên tham gia đều không đổi được thì họ thỏa thuận sử dụngmột ngoại tệ chuyển đổi tự do để giao dịch với nhau Để thực hiện các giao dịch nàycác bên tham gia mua bán phải tìm gặp gỡ để thương lượng Do vậy, cần phải có mộtthị trường để chuyển đổi từ đồng tiền nước này sang đồng tiền nước khác

Có thể khái quát: Thị trường ngoại hối là thị trường tiền tệ quốc tế trong đó

diễn ra các hoạt động giao dịch các ngoại tệ và các phương tiện thanh toán có giá trị như ngoại tệ.

3 Khái niệm chính sách tỷ giá

Tỷ giá hối đoái theo Krugman và các cộng sự (2012) là giá của một đồng tiềntính theo một đồng tiền khác Đó chính là tỷ lệ mà tại đó một đồng tiền được sử dụng

để đổi lấy đồng tiền khác, cụ thể là số lượng ngoại tệ được dùng để mua một đồng tiềnnội tệ hoặc là chi phí tính bằng đồng tiền nội tệ để mua một đơn vị ngoại tệ Luận án

sử dụng cách yết giá đồng ngoại tệ tính theo số đơn vị nội tệ, tức là tỷ giá tăng sẽ khiếnnội tệ mất giá còn ngoại tệ lên giá (và ngược lại) Riêng đối với trường hợp tính toántruyền dẫn biến động tỷ giá đến các mức giá nhập khẩu ở cấp độ vi mô, cách yết giáđồng nội tệ tính theo số đơn vị ngoại tệ được sử dụng

Thuật ngữ “chính sách tỷ giá hối đoái” (exchange rate policy), cho đến nay,không còn xa lạ trong các nghiên cứu liên quan đến tài chính quốc tế, tuy nhiên chưa

có một khái niệm chính thức nào về chính sách tỷ giá được đưa ra Mặc dù vậy, cácnghiên cứu đều khá đồng thuận khi cho rằng việc điều hành tỷ giá là một bộ phậntrong chính sách tiền tệ nói riêng, các chính sách kinh tế vĩ mô nói chung cho nên khái

niệm, mục tiêu, nội dung của chính sách tỷ giá phải nhất quán với các chính sách kinh

tế

Do vậy, chính sách tỷ giá hối đoái có thể hiểu là: Những hoạt động can thiệp

có chủ đích của Ngân hàng Trung ương thông qua một chế độ tỷ giá nhất định và hệ thống các công cụ can thiệp để tác động tới cung cầu trên thị trường ngoại hối nhằm đạt được những mục tiêu đề ra

Về cơ bản, chính sách tỷ giá hối đoái chú trọng vào hai vấn đề lớn: Lựa chọnchế độ tỷ giá và điều chỉnh tỷ giá thông qua hệ thống công cụ can thiệp phù hợp

4 Vai trò của chính sách tỷ giá

Chính sách tiền tệ có vai trò vô cùng quan trọng trong việc điều tiết khối lượngtiền lưu thông trong toàn bộ nền kinh tế Thông qua chính sách tiền tệ ngân hàngTrung ương có thể kiểm soát được hệ thống tiền tệ để từ đó kiềm chế và đẩy lùi lạmphát, ổn định sức mua của đồng tiền và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế Mặt khác chínhsách tiền tệ còn là công cụ để kiểm soát toàn bộ hệ thống các ngân hàng thương mại vàcác tổ chức tín dụng

- Tạo ra công ăn việc làm:Chính sách tiền tệ mở rộng hay thu hẹp có ảnhhưởng trực tiếp đến việc sử dụng hiệu quả các nguồn lực xã hội, quy mô sản xuất kinhdoanh và từ đó ảnh hưởng tới tỷ lệ thất nghiệp của nền kinh tế Để có một tỷ lệ thấtnghiệp giảm thì phải chấp nhận một tỷ lệ lạm phát tăng lên Tình hình đó đặt ra chongân hàng Trung ương trách nhiệm là phải vận dụng các công cụ của mình góp phầntăng cường mở rộng đầu tư sản xuất kinh doanh đồng thời phải tham gia tích cực vào

sự tăng trưởng liên tục và ổn định khống chế tỷ lệ thất nghiệp không vượt quá mứctăng thất nghiệp tự nhiên

- Tăng trưởng kinh tế:Lý thuyết kinh tế không trình bày một cách rõ ràng cáchthức việc điều hành tỷ giá hối đoái nói chung, chế độ tỷ giá nói riêng ảnh hưởng nhưthế nào đến tăng trưởng kinh tế mà thường tập trung vào tác động gián tiếp thông quakênh đầu tư và kênh thương mại quốc tế (chủ yếu là xuất khẩu)

Thông qua kênh đầu tư, việc phá giá đồng nội tệ sẽ làm gia tăng tài sản của nhàđầu nước ngoài so với nhà đầu tư trong nước, dẫn đến dòng vốn đầu tư vào trong nướcgia tăng Đây chính là nhân tố kích thích tổng cầu, từ đó ảnh hưởng đến sản lượng đầu

ra trong nền kinh tế Ảnh hưởng của tỷ giá đến hoạt động đầu tư còn thể hiện qua mức

độ rủi ro Nếu mức độ rủi ro giảm xuống thì hoạt động đầu tư được gia tăng, vì thế tạo

ra nhiều việc làm Do vậy, tỷ giá biến động mạnh đi kèm với rủi ro gia tăng sẽ là nhân

tố làm giảm sút dòng vốn đầu tư quốc tế của một quốc gia, ảnh hưởng đến tốc độ tăngtrưởng

Thông qua kênh thương mại quốc tế, về mặt nguyên tắc, khi đồng nội tệ giảmgiá sẽ kích thích xuất khẩu, từ đó cải thiện cán cân thương mại, thúc đẩy kinh tế tăngtrưởng và ngược lại Ngoài ra, mức biến động cao của tỷ giá sẽ không phải là môitrường phù hợp cho hoạt động ngoại thương bởi khi xảy ra những sai lệch hoặc biếnđộng quá mức, các quốc gia có xu hướng lập nên các rào cản thương mại Điều nàyđến lượt nó sẽ bóp méo tín hiệu giá cả, dẫn đến sự phân bổ sai nguồn lực và gây ảnhhưởng xấu tới thương mại quốc tế, dẫn đến sự suy giảm tốc độ tăng trưởng

- Tỷ giá hối đoái và giá cả: Truyền dẫn biến động của tỷ giá hối đoái(exchange rate pass through – ERPT) còn được gọi là chuyển dịch biến động tỷ giáhoặc tỷ giá hối đoái chuyển qua là phần trăm thay đổi trong giá nhập khẩu (tính bằngđồng tiền của bên nhập khẩu) gây ra bởi 1% thay đổi của tỷ giá hối đoái giữa đồng tiềncủa nước xuất khẩu và nước nhập khẩu (Goldberg và Knetter, 1997) Phản ứng 1 – 1của giá nhập khẩu đối với sự thay đổi của tỷ giá (tức là 1% thay đổi của tỷ giá gây ra1% thay đổi trong giá nhập khẩu) được gọi là truyền dẫn hoàn toàn (full pass-through),trong khi một mức độ phản ứng nhỏ hơn của giá nhập khẩu so với sự thay đổi của tỷgiá được gọi là truyền dẫn từng phần hoặc không hoàn toàn (less pass-through) Nếubiến động tỷ giá không có ảnh hưởng gì đến giá nhập khẩu thì gọi là không truyền dẫn(no pass-through) Quan điểm trên giới hạn trong phạm vi mối quan hệ giữa biến động

tỷ giá và sự thay đổi của giá nhập khẩu Hiểu theo nghĩa rộng hơn, ERPT là sự truyềndẫn biến động của tỷ giá đến các mức giá nói chung, bao gồm chỉ số giá nhập khẩu,chỉ số giá sản xuất (PPI) và chỉ số giá tiêu dùng (CPI) (theo Devereux và Yetman(2002)

Tỷ giá tác động đến giá cả thông qua hai kênh chủ yếu: kênh gián tiếp (tác độngđến tổng cầu) và kênh trực tiếp (tác động đến tổng cung) Thông qua kênh trực tiếp,quá trình truyền dẫn biến động tỷ giá đến giá cả trong nước có thể phân thành hai giaiđoạn Trong giai đoạn đầu, biến động tỷ giá được truyền dẫn vào giá các hàng hóanhập khẩu Ở giai đoạn thứ hai, sự thay đổi của giá cả hàng hóa nhập khẩu đượcchuyển sang giá tiêu dùng Mức độ truyền dẫn biến động tỷ giá đến giá nhập khẩu chịuảnh hưởng bởi hành vi định giá theo thị trường (pricing to market, PTM) và việc lựachọn đồng tiền sử dụng trong thanh toán

Phản ứng của tỷ giá trước cú sốc giá cả: Nếu lạm phát trong nước tăng lên mộtcách tương đối so với lạm phát nước ngoài sẽ gây ra một sự gia tăng nhu cầu đối vớihàng hóa nước ngoài, dẫn tới tăng cầu đối với đồng ngoại tệ Nhu cầu của người nướcngoài đối với hàng hóa trong nước giảm đi dẫn đến cầu nội tệ giảm, đồng nghĩa vớiviệc giảm cung ngoại tệ Áp lực của việc tăng cầu ngoại tệ kết hợp với cung ngoại tệgiảm khiến cho ngoại tệ tăng giá, tỷ giá tăng Ngược lại, khi lạm phát nước ngoài tănglên một cách tương đối so với lạm phát trong nước thì ngoại tệ giảm giá, tỷ giá giảm

Như vậy, các quốc gia có tỷ lệ lạm phát tương đối thấp thì giá trị đồng tiền của

nó có xu hướng tăng trên thị trường ngoại hối Các quốc gia có lạm phát tương đối caothì giá trị đồng tiền của nó có xu hướng giảm trên thị trường ngoại hối

- Ổn định lãi suất: Mong muốn có một sự ổn định lãi suất vì những biến độngcủa lãi suất làm cho nền kinh tế bấp bênh và khó lập kế hoạch cho tương lai Vì vậy,

ổn định lãi suất chính là thực hiện lãi suất tín dụng cung ứng phương tiện thanh toán,cho nền kinh tế quốc dân thông qua nghiệp vụ tín dụng ngân hàng, dựa trên các quỹcho vay được tạo lập từ các nguồn tiền gửi của xã hội và với một hệ thống lãi suấtmềm dẻo phải linh hoạt, phù hợp với sự vận động của cơ chế thị trường

- Ổn định thị trường tài chính: Việc ổn định thị trường tài chính là mục tiêurất quan trọng trong công tác điều hành nền kinh tế của mỗi chính phủ, ổn định thịtrường tài chính cũng được thúc đẩy bởi sự ổn định lãi suất bởi vì biến động trong lãi

suất có thể gây nên sự mất ổn định cho các tổ chức tài chính Trong những năm gầnđây những biến động mạnh của lãi suất là một vấn đề đặc biệt nghiêm trọng đối vớicác hiệp hội tiết kiệm và cho vay đã gặp khó khăn về tài chính như chúng ta đã biết.

- Ổn định thị trường ngoại hối: Thị trường ngoại hối là thị trường mà ở đótiền tệ của các nước khác nhau được đem ra trao đổi với nhau, chính tại thị trường này

tỷ giá hối đoái được xác định Việc tỷ giá ổn định không chỉ có tác động tích cực domột phần vốn đầu tư USD trước đây có thể chuyển vào thị trường chứng khoán để

“đánh sóng” mà nó còn có ý nghĩa rất lớn đối với việc củng cố niềm tin của nhà đầu tưnước ngoài Chính sách tỷ giá luôn là một yếu tố vĩ mô quan trọng để nhà đầu tư nướcngoài xem xét khi họ có ý định đầu tư vào Việt Nam Sự biến động của tỷ giá sẽ ảnhhưởng đến sức mua của đồng tiền, từ đó tác động ít hay nhiều đến hoạt động của nềnkinh tế tùy theo mức độ hướng ngoại của nền kinh tế đó

- Cân đối bên trong và cân đối bên ngoài: Trong một nền kinh tế mở, mục

tiêu của việc hoạch định chính sách kinh tế vĩ mô là đạt được cân đối bên trong và cânđối bên ngoài Tỷ giá hối đoái là một yếu tố có khả năng ảnh hưởng trực tiếp đếnnhững cân đối này nên việc điều hành chính sách tỷ giá cũng phải hướng đến hai mụctiêu nói trên

+ Mục tiêu cân đối bên trong: Là trạng thái mà ở đó các nguồn lực của mộtquốc gia được sử dụng đầy đủ, đạt mức sản lượng tiềm năng, thể hiện ở trạng thái toàndụng nhân công (tỷ lệ bằng tỷ lệ thất nghiệp tự nhiên) và giá cả ổn định

+ Mục tiêu cân đối bên ngoài: Cân đối bên ngoài được xác định bởi một cáncân thanh toán bền vững trong trung hạn, tức là mức thặng dư/thâm hụt tài khoản vãnglai phù hợp với dòng chảy ra/vào của vốn trong dài hạn Cân bằng bên ngoài khó xácđịnh hơn so với cân bằng bên trong, thông thường được thể hiện qua sự cân đối trongtài khoản vãng lai (chủ yếu là cán cân thương mại) Tuy nhiên, trên thực tế, không có

sự thống nhất trong việc xác định chính xác tài khoản vãng lai nên cân bằng, hay nênthâm hụt/thặng dư ở mức độ bao nhiêu mà chỉ có thể thống nhất rằng không nên đểxảy ra trạng thái thâm hụt hay thặng dư quá lớn Mức thâm hụt này cần có sự cân đốivới lượng dự trữ ngoại hối (đạt được ít nhất 12 tuần nhập khẩu)

+ Trạng thái cân bằng bên trong và cân bằng bên ngoài có thể tồn tại đồng thời

và liên tục do sự trùng hợp ngẫu nhiên Tuy nhiên, việc điều chỉnh tự động để phảnứng với trạng thái mất cân bằng cán cân thanh toán có thể rất tốn kém chi phí Do vậy,các chính phủ nên có các chính sách điều chỉnh nhằm tác động tới sản lượng, việc làm,giá cả và cán cân thanh toán Những chính sách này đã được thống kê bao gồm: chínhsách thay đổi chi tiêu, chính sách chuyển hướng chi tiêu và những biện pháp kiểm soáttrực tiếp

- Cán cân thương mại: Theo lý thuyết chuẩn về thương mại quốc tế: Nếu tỷ

giá thực trong nước tăng lên, tức là có một sự mất giá đồng nội tệ thì các hộ gia đìnhtrong nước mua ít hơn hàng hóa nhập khẩu trong khi các hộ gia đình ở nước ngoàimua nhiều hơn một cách tương đối hàng hóa trong nước Tỷ giá thực trong nước càngcao thì quốc gia càng đạt được nhiều thặng dư thương mại

Trong khi đó, theo cách tiếp cận hệ số co giãn (Elasticity Approach), sự điềuchỉnh cán cân thương mại được xem xét trên cơ sở hệ số co giãn của cầu về hàng hóanhập khẩu và xuất khẩu Khi đồng nội tệ mất giá, mức giá tính bằng nội tệ thấp hơnthông thường sẽ làm tăng cầu nước ngoài đối với hàng hóa trong nước, tuy nhiên điềunày chỉ đúng khi cầu nước ngoài là co giãn và ngược lại Phân tích tương tự có thể ápdụng đối với trường hợp hệ số co giãn của cầu trong nước Nếu sự suy giảm trong giátrị nhập khẩu lớn hơn sự giảm xuống trong giá trị xuất khẩu, cán cân thương mại sẽđược cải thiện

Trên cơ sở cách tiếp cận hệ số co giãn, lý thuyết đường cong J được Magee(1973) đưa ra, tìm hiểu về tác động phá giá đồng tiền của một quốc gia đến cán cânthương mại theo thời gian Phản ứng năng động của cán cân thương mại thể hiện một

sự giảm sâu trong ngắn hạn và phục hồi trong dài hạn hình thành một đường conggiống hình chữ J

Cách tiếp cận tiêu dùng của trường phái Keynes: phá giá nội tệ mà khiến chotiêu dùng chuyển hướng sang hàng hóa trong nước làm thúc đẩy sản lượng đầu ramạnh hơn so với khả năng tiêu dùng nội địa thì cán cân thương mại được cải thiện (Ali

và cộng sự, 2014)

5 Đối tượng quản lý của chính sách tỷ giá

Đối tượng quản lý của chính sách tỷ giá chính là tiền Theo quan niệm tỷ giácủa cơ chế thị trường thì thì tùy vào từng mục đích khách nhau mà phân chia tiền theonhiều phương thức, tiêu chuẩn khác nhau

6 Nhân tố tác động đến chính sách tỷ giá:

- Tỷ lệ lạm phát:Theo nguyên tắc chung, khi một đất nước duy trì tỷ lệ lạmphát ở mức thấp, giá trị của đồng tiền nước này sẽ tăng lên, bởi sức mua trong nướctăng lên tương đối so với các đồng tiền khác Trong nửa cuối của thế kỷ 20, nhữngnước có lạm phát thấp bao gồm Nhật Bản, Đức và Thụy Sĩ, còn Mỹ và Canada mãi vềsau mới đạt được mức lạm phát thấp Còn đồng tiền của những nước có lạm phát caohơn thường mất giá so với với đồng tiền của các đối tác thương mại của mình Hiệntượng này cũng thường đi kèm với lãi suất cao hơn

- Lãi suất: Lãi suất, lạm phát và chính sách tỷ giá có mối tương quan chặt chẽ.Bằng cách kiểm soát lãi suất, các ngân hàng trung ương sẽ gây ảnh hưởng đến cả lạmphát và tỷ giá hối đoái Ngoài ra, lãi suất thay đổi sẽ tác động đến lạm phát và giá trịtiền tệ Một nền kinh tế có lãi suất cho vay cao sẽ đem lại lợi nhuận cao hơn cho chủ

nợ so với các nền kinh tế khác Do đó, lãi suất cao thu hút vốn đầu tư nước ngoài vàlàm tỷ giá hối đoái tăng Tuy nhiên, tác động của lãi suất cao sẽ trở nên tiêu cực, nếulạm phát trong nước cao hơn nhiều so với các nước khác, hoặc nếu có thêm những yếu

tố khác làm giảm giá trị đồng tiền Ngược lại, lãi suất giảm có xu hướng làm giảm tỷgiá hối đoái

- Thu nhập quốc dân: Mức độ tăng/ giảm thu nhập quốc dân (TNQD) ở cácnước Nếu TNQD ở một nước tăng (TNQD của nước ngoài không đổi) thì nhu cầu vềhàng hóa và dịch vụ ở nước đó tăng (trong đó có nhu cầu về hàng hóa và dịch vụ nhập

khẩu từ nước ngoài) Nhu cầu sử dụng ngoại tệ tăng, đồng ngoại tệ tăng giá (TGHĐtăng) hay đồng nội tệ giảm giá và ngược lại

- Tác động của chính phủ: Thông qua chính sách tỷ giálà khi tăng hoặc giảmmức cung tiền và lãi suất

- Kỳ vọng : Sự kỳ vọng về sự lên giá hoặc giảm giá của một đồng tiền của các

chủ thể tham gia vào thị trường ngoại hối

PHẦN II: KINH NGHIỆM THỰC THI CHÍNH SÁCH TỶ GIÁ Ở MỘT SỐ

NƯỚC

I Chính sách tỷ giá hối đoái của Hoa Kỳ:

Với vị trí số 1 về kinh tế và vai trò đồng đô la mạnh trong giao dịch tài chính quốc tế, vì vậy bất cứ động thái nào liên quan đến sự biến động của USD đều được cácnước đặc biệt quan tâm và có tác động rất lớn đến thị trường tài chính quốc tế Trong những năm gần đây khi tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế Mỹ bị chững lại, cùng với

đó là sự lên xuống bất thường của đồng USD, những diễn biến lên xuống về giá trị củaUSD càng được quan tâm

Vào cuối tháng 5 năm 2003, đồng EUR lên giá vượt cả mức ấn định ban đầu (vào ngày 01 tháng Giêng năm 1999), lên 1,15 USD/1 EUR, sau khi đã rớt xuống mức0,86 USD/1 EUR vào tháng 02/2002 Sự thay đổi chính sách của chính quyền Mỹ thể hiện rõ trong tuyên bố của Bộ trưởng tài chính Jonh Snow tại phiên họp các Bộ trưởngtài chính vào giữa tháng 05 Theo đó Chính phủ Mỹ chấp nhận giảm giá đồng USD theo tác động của thị trường Tuy nhiên, chỉ hai tuần sau, TT G.W.Bush đã đảo ngược những tuyên bố của Chính phù khi nhắc lại quan điểm ủng hộ “chính sách đồng đô la mạnh” trong cuộc họp thượng đỉnh G8 tại Evian, Pháp Sau cuộc họp này đồng USD lại đi vào ổn định

Sự mất giá của đồng đô la được coi là diễn biến cần thiết và được mong đợi.Vào đầu năm 2002, đồng USD đã đạt mức cao đến khó có thể chấp nhận trên thịtrường tài chính và gây ảnh hưởng tiêu cực đến nền kinh tế Mỹ Tuy nhiên, mức độmất giá của đồng đô la được cho là vẫn quá ít, không đủ bù đắp khoản thâm hụtthương mại khổng lồ và nợ quốc tế ngày một tăng của Mỹ Hiệu quả của USD mất giá

bị hạn chế ở 2 điểm Trước hết, đồng Đôla mới chỉ mất giá một phần so với phần trịgiá nó đã tăng lên đối với một vài đồng tiền “mạnh” như đồng Euro (và các đồng tiềntiền nhiệm) kể từ năm 1995 Thứ hai, rất nhiều đối tác thương mại quan trọng của Mỹ

đã cố định hoặc quản lý tỉ giá hối đoái không theo sự điều tiết theo thị trường, điều này

đã dẫn đến sự mất giá của đồng Đôla trong thời gian gần đây So với các đồng tiền củacác nước đang phát triển- vốn chiếm gần một nửa thương mại với Mỹ- thì trong năm

2002 đồng Đôla thực tế đã lên giá, chứ không phải mất giá Kết quả là, tỷ giá bìnhquân của đồng Đôla với tất cả các đồng tiền khác giảm chưa đủ để bù đắp những thiệthại do tỉ giả hối đoái định sai trong vòng tám năm trước đó Vì những lý do trên, tuyên

bố của chính quyền Bush về việc phục hồi lại “đồng Đôla mạnh” bị coi là một bước đi

sai lầm cách Đồng thời việc đồng Đôla rớt giá cũng dẫn đến một số nguy cơ, trong đó

có nguy cơ đồng Đôla có thể rớt giá quá nhiều và quá nhanh, vì thế có thể dẫn đếnkhủng hoảng tài chính hoặc làm tăng giá ngoại tệ gây cản trở đến tăng trưởng kinh tế ởChâu Âu và một số nơi khác Bởi vậy chính phủ cần quản lý sự mất giá của đồng Đôlamột cách tích cực hơn cũng như hợp tác rộng rãi hơn nữa với các đối tác thương mại

để ổn định đồng Đôla và đảm bảo rằng việc điều chỉnh này sẽ khôi phục tăng trưởngtoàn cầu chứ không phải là ngược lại

Việc đồng Đôla lên giá mạnh từ năm 1995 đến năm 2002 và sau đó mất giá đôiphần trong năm 2002-2003 cũng chỉ là quy luật lên xuống của giá trị tiền tệ khi cácnước công nghiệp lớn chuyển sang áp dụng tỉ giá hối đoái thả nổi từ năm 1973 ĐồngĐôla đã mất giá hầu như trong suốt giai đoạn 1973-1979, nhưng sau đó lại lên giámạnh trong thời kỳ 1980 đến 1985, trước khi sụt giảm vào năm 1985-1987 Sau đó,đồng Đôla mất giá từ từ cho đến giữa năm 1995, khi một lần nữa lại có sự đảo lộn độtngột về tỷ giá Đồng Đôla bắt đầu tăng giá và vào đầu năm 2002 đạt mức cao kỷ lụcchưa từng có kể từ giữa những năm 80

Việc mất giá đồng Đôla kể từ đầu năm 2002 chỉ lấy đi một phần trị giá nó đãtăng lên sau năm 1995 Theo các tính toán “tổng quát”, gồm hầu hết các đồng tiềnkhác của thế giới, đồng Đôla đã tăng 34% kể từ tháng 7/1995 đến tháng 2/2002, và chỉgiảm có 9% kể từ 2002 Hình 1 cũng cho thẩy rõ rằng việc đồng Đôla giảm giá mạnhnhư vậy vào năm 2003 mới chỉ làm đồng Đôla về ngang mức tỉ giá của năm 1999 chứchưa phải là về mức đầu và giữa thập kỷ 90 Mặc dù có nhiều lý do giải thích việcđồng Đôla tăng giá vào cuối thập kỷ 90 song lý do căn bản nhất chính là sức mạnh củanền kinh tế Mỹ trong thời kỳ bùng nổ “kinh tế mới”, thời điểm mà phần lớn các nềnkinh tế khác của thế giới đang khá trì trệ Sức mạnh của đồng Đôla, xét về nhiều mặt,

là hình ảnh phản chiếu sự suy yếu trầm trọng của kinh tế bên ngoài và do đó dẫn đếnviệc ngoại tệ mất giá Mười năm thoái kinh tế của Nhật Bản; tăng trưởng kinh tế chậm,thất nghiệp cao của Châu Âu lục địa, khủng hoảng tài chính ở Châu Á, và biến độngtài chính tiếp sau đó ở một số nước, từ Nga tới Argentina, khiến dòng vốn đầu tư ào ạtrút ra khỏi các nước này và chảy vào một nơi “trú ẩn an toàn”: nước Mỹ Trong khi đóvào năm 1995-1999, kinh tế Mỹ đạt 6 năm tăng trưởng nhanh liên tiếp với mức lạmphát thấp Môi trường kinh doanh vững mạnh và thị trường chứng khoán bùng phát đãgóp phần thu hút đầu tư vào thị trường tài chính Mỹ, do vậy đẩy giá đồng Đôla lên Sởhữu nước ngoài đối với tài sản tài chính Mỹ tăng nhanh trong suốt giai đoạn 1996-

2002 đã đẩy giá đồng Đôla lên mỗi năm một cao Bên cạnh đó còn có một vài sự kiệnkhác góp phần đẩy giá đồng Đôla lên cao Vào giữa thập kỷ 90, chính phủ của một sốnước lớn, đặc biệt là Nhật Bản và Trung Quốc, đã can thiệp ngăn không cho đồngĐôla tụt giá, tức là làm cho đồng nội tệ của họ lên giá Những can thiệp này đã làmtăng giá Đôla một cách hữu hiệu Một sự kiện quan trọng khác nữa là khủng hoảng tàichính Châu Á 1997-1998 Có thể hiểu rõ hơn về tầm quan trọng của sự kiện này nếuchúng ta phân tích riêng rẽ tỉ giá đồng Đôla với các “đồng tiền mạnh” của các nướccông nghiệp và tỷ giá đồng đô so với đồng tiền của các nước mà Cục Dự trữ Liên bang

gọi là “đối tác thương mại quan trọng khác” của Hoa Kỳ, tức các nước đang phát triển

và các nước trong quá trình chuyển đối kinh tế So với các đồng tiền “mạnh” (đồngEuro và các đồng tiền tiềm nhiệm, cộng với đồng Yên Nhật và đồng Bảng Anh và mộtvài đồng tiền khác) đồng Đôla bắt đầu lên giá từ giữa năm 1995 và liên tục tăng chođến tháng 2 năm 2002 Sau đó, Đôla đã mất giá 17 % song điều này có nghĩa là nó mớichỉ giảm có một phần ba nếu so với tỷ lệ 51% trị giá đã tăng so với các đồng tiền này

kể từ tháng 4 năm 1995 đến tháng 2 năm 2002 Tuy nhiên, so với các đồng tiền khôngmạnh khác, đồng Đôla không hề lên giá cho tới tận cuộc khủng hoảng tài chính Châu

Á 1997-1998, khi một số đồng tiền lớn ở Châu Á và một số nơi khác bị phá giá độtngột (điển hình như đồng Bạt Thái, Đôla Đài loan, đồng Wôn Hàn Quốc, RupiaIndonesia, Ringit Malaysia, Peso Philipin, Rúp Nga) Kết quả là đồng đô là đã lên giá

so với các đồng tiền này vào năm 1997-1998 Hầu hết các đồng tiền của Châu Á bịmất giá trong thời gian này đã bắt đầu ổn định vào năm 1999 Tuy nhiên khủng hoảngtiền tệ tiếp theo ở một số nước đang phát triển khác (như Braxil, Thổ Nhĩ Kỳ vàArgentina) và việc mất giá tiền tệ ở quy mô nhỏ hơn ở vài nơi (như Mexico) làm chođồng Đôla lại lên giá hơn nữa so với nhóm tiền tệ này

Tính đến tháng 5/2003, tỷ giá Đôla so với đồng tiền của các nước đang pháttriển đã tăng 23% so với tỷ giá năm 1997 và không có dấu hiệu gì cho thấy đồng đô sẽmất giá Đây là đồng tiền của những nước chiếm gần một 50% giá trị thương mại vàhơn một nửa thâm hụt thương mại của Mỹ Chính vì vậy, việc đồng Đôla tiếp tục lêngiá so với các đồng tiền này đã góp phần đẩy giá trị chung của đồng Đôla lên và gâytác động xấu đến thâm hụt thương mại Mỹ Trên thực tế, đồng đô tiếp tục lên giá chứkhông phải mất giá so với đồng tiền của các nước chiếm phần lớn thâm hụt thươngmại của Mỹ Một vài nước đang phát triển (như Argentina) gần đây bị khủng hoảng tàichính và buộc phải phá giá tiền của mình Nhưng lý do chính để đồng Đôla ở mức cao

so với các đồng tiền “khác” - đặc biệt là tiền của các nước Đông Á, những nước cóthặng dự lớn trong quan hệ thương mại với Mỹ, là chính phủ của nhiều nước này theođuổi chính sách can thiệp vào thị trường ngoại hối Các nước này bỏ qua tác động điềutiết của thị trường đối với đồng Đôla Điều này hiện cũng đang diễn ra với đồng Euro

và các ngoại tệ mạnh khác Nhiều nước Đông Á hoặc cố định tỷ giá tiền của nướcmình một cách thấp giả tạo hoặc can thiệp quá sâu để giữ tỷ giá thấp (nước áp dụngbiện pháp thứ 2 này là Nhật Bản, một nước có đồng tiền “mạnh”) Việc theo đuổichính sách hối đoái bị thao túng như vậy là một bước trong chiến lược tăng trưởng nhờvào xuất khẩu, qua đó liên tục đạt thặng dự thương mại với Mỹ và vì vậy xuất khẩumột cách hữu hiệu thất nghiệp sang nước này Không phải ngẫu nhiên mà những nướcủng hộ triệt để chính sách này là những nước chiếm tỷ trọng lớn tới mức hết sức mấtcân đối, thâm hụt thương mại của Mỹ (chỉ riêng Nhật Bản, Trung Quốc và Đài Loan

đã chiếm gần 40% thâm hụt thương mại Mỹ năm 2002) Các nước định giá đồng nội tệcủa mình thấp hơn giá trị thực tế (và giữ cho đồng Đôla định giá quá cao) bằng việcmua Đôla dự trữ Một vài các nước hàng đầu Châu Á có dự trữ ngoại tệ tăng lên nhanhchóng kể từ năm 1995 Nhật Bản đã tăng giữ trữ ngoại tệ của mình lên 2,5 lần kể từ

năm 1995 đến năm 2002, vươn lên đứng đầu thế giới với con số 461,3 tỷ Đôla vàocuối năm 2002 So sánh con số này trong bối cảnh chung có thể thấy dự trữ ngoại tệcủa Nhật Bản vào thời điểm đó gần gấp đối so với dự trữ ngoại tệ của toàn bộ khu vựcEuro (246,6 tỷ đô), cho dù so về nhiều chỉ tiêu kinh tế khác (ví dụ như tổng sản phẩmquốc nội) khu vực Euro lớn hơn rất nhiều và dự trữ của các nước sẽ gia nhập khu vựcEuro trong tương lai còn vượt dự trữ của Nhật tại năm 1995 và các năm trước đó Dựtrữ ngoại tệ của Trung Quốc tăng gần 4 lần kể từ năm 1995 đến năm 2002, đạt 291,2

tỷ, tức là cũng lớn hơn dự trữ của khu vực Euro vào cuối năm 2002 Dự trữ ngoại tệcủa Đài Loan, Hồng Kông và Singapo cũng thật khổng lồ so với quy mô khá nhỏ bécủa các nước này Những con số này đã tăng lên đáng kể từ năm 1995 đến năm 2002.Bốn nước công nghiệp mới (NIC) - Trung Quốc, Đài Loan, Hồng Kông, và Singapore

- tính tổng chung lại đã tích được 646,9 tỷ dữ trữ ngoại hối vào năm 2002, gấp đôi con

số họ có năm 1995 và hơn 2 lần so với khu vực Euro Tất nhiên, dự trữ quốc tế tăng ởmức độ nào đó là cần thiết để duy trì khả năng thanh khoản toàn cầu và thúc đẩythương mại Khủng hoảng tài chính cuối thập kỷ 90 cho thấy các nước với dự trữngoại hối lớn hơn đã thành công hơn trong việc tránh cho tiền của mình bị đầu cơ hoặcchịu tác động bởi khủng hoảng từ các nước khác Tuy nhiên có thể thấy ngay rằng, sốlượng dự trữ khổng lồ mà các nước Đông Nam Á đã tích cóp được cùng tốc độ tăngnhanh chóng trong những năm gần đây của họ là bằng chứng cho thấy chính phủ cácnước này đang cố giữ cho đồng tiền của mình định giá thấp và ngăn không cho chúngtăng tới tỷ giá hối đoái có thể dẫn đến quan hệ thương mại cân bằng hơn với Hoa Kỳ.Mặc dù việc đồng đô lên giá vào cuối thập kỷ 90 có thể được giải thích bằng các nhân

tố như đã trình bày ở trên, nhưng đợt lên giá gần đây nhất của đồng đô trong thời gian

2000 đến đầu năm 2002 (đặc biệt là so với các đồng tiền mạnh) lại khó có thể giảithích được Tại thời điểm này, nền kinh tế Mỹ đã phát triển chậm lại và trải qua giaiđoạn suy thoái, sau đó lại hồi phục chậm chạp một cách bất thường Cục Dự trữ Liênbang bắt đầu cắt giảm lãi xuất vào năm 2001 như một nỗ lực nhằm đẩy lùi suy thoái vàthúc đẩy phục hồi kinh tế

Thị trường chứng khoán Mỹ đã đạt đến đỉnh điểm vào mùa đông 1999-2000,sau đó tụt giảm khi xảy ra vụ khủng bố tấn công 11 tháng 9 năm 2001 làm lungchuyển lòng tin vào an ninh quốc gia Tuy nhiên, bên cạnh những biến động ngắn hạn,đồng Đôla tiếp tục lên giá cho hết tháng hai năm 2002, thị trường chứng khoán lại mộtlần nữa tụt giảm, sau một loạt bê bối trong ngành kiểm toán làm người ta không còntin vào bảng báo cáo lợi nhuận của các công ty lớn của Mỹ, Việc đồng Đôla tiếp tụclên giá thậm chí ngay cả khi các chỉ số kinh tế khác không hậu thuẫn dẫn đến việcđồng đô có thể phát triển theo kiểu “bong bóng đầu cơ” trong giai đoạn từ năm 2000

và đầu năm 2002 (như đã từng xảy ra vào năm 1984-1985) Bong bóng đầu cơ là hiệntượng xảy ra khi các nhà đầu tư mua và giữ tài sản với hi vọng rằng các tài sản này sẽtăng giá và do đó cầu về tài sản này tăng khiến cho giá của nó tăng như dự kiến Người

ta gọi kiểu đầu tư này là “sự ước tính tự thành” và điều đó đã xảy ra đúng như vậy ởmột vài thị trường tài sản tài chính, bao gồm thị trường tiền tệ và cổ phiếu Như đã nêu

ở trên, mặc dầu tồn tại những lý do khách quan dẫn đến việc đồng Đôla tăng giá vàonăm 1995-1999, song lại rất khó tìm ra lý do giải thích cho giai đoạn năm 2000-2001

và đầu năm 2002 Vậy cũng khá hợp lý khi chúng ta phỏng đoán rằng đồng Đôla vẫntiếp tục đà lên giá của thập kỷ 90 là do một loạt những “ước tính tự thành cho đến tậnđầu năm 2002 Tuy nhiên, một đặc tính tự nhiên của bong bóng đầu cơ là cuối cùngbong bóng đó sẽ vỡ, bởi vì một cái bóng bóng cũng còn ý nghĩa rằng giá trị của một tàisản đã tăng cao hơn trị giá thực của nó Mặc dù có nhiều lý do giải thích vì sao đồngĐôla liên tục lên giá trong suốt gần bẩy năm, song cũng tồn tại những lý do khôngkém phần quan trọng khác giải thích vì sao đồng Đôla không thể duy trì mãi tỷ giá kỷlục của đầu năm 2002 Đồng Đôla định giá quá cao đã góp phần tạo ra một loạt bất cânđối vĩ mô Sự mất cân đối này ngày càng lớn và do vậy việc “điều chỉnh” lớn về trị giácủa đồng Đôla là không thể tránh khỏi Chúng ta cũng có thể thấy rằng thâm hụtthương mại đã gần như theo sát xu hướng vận động của đồng Đôla, với biên độ chậmhơn khoảng một năm Vào giữa thập kỷ 80 thâm hụt thương mại tăng khi đồng Đôlalên giá mạnh Sau đó cán cân thương mại cân bằng dần vào cuối năm thập kỷ 80 vàđầu thập kỷ 90 khi đồng Đôla tụt giá Đến cuối thập kỷ 90, đầu thập kỷ 20 thậm hụtthương mại lại tăng lên sau đợt tăng giá gần đây nhất của đồng đô Thâm hụt thươngmại trong những năm gần đây ngày một gia tăng Chiều hướng tiêu cực này không chỉgiới hạn trong thương mại hàng hoá, mà còn thể hiện (thậm chí là khá rõ ràng) trongnhiều chỉ tiêu lớn khác như cán cân thương mại hàng hoá - dịch vụ và tài khoản vãnglai trong cán cân thanh toán.Từ năm 1995 đến năm 2002, trong khi thâm hụt thươngmại hàng hoá tăng gần gấp ba, thâm hụt hàng hoá và dịch vụ tăng hơn bốn lần và thâmhụt tài khoản vãng lai gần gấp năm lần Số tiền Mỹ phải vay muợn mỗi năm để trangtrải thâm hụt tài khản vãng lai đã tăng lên 5 lần, từ khoảng 100 tỷ USD năm 1995 đếnhơn 500 tỷ USD năm 2002 Kết quả của việc vay muợn liên tục tăng này là nợ quốc tếròng của Mỹ (tức là “tài khoản đầu tư quốc tế ròng” - mức chênh lệch giữa tài sản của

Mỹ có ở nước ngoài và tài sản nước ngoài ở Mỹ - ở mức âm) đã nhảy vọt từ 496 tỷUSD vào cuối năm 1995 lên 2,400 tỷ vào cuối năm 2002 Tổng tài sản tài chính nướcngoài ở Mỹ: cổ phiếu, tài khoản ngân hàng, chứng khoán v.v trừ đầu tư trực tiếp cũngtăng hơn hai lần, từ 3300 tỷ vào cuối năm 1995 lên 7700 tỷ vào cuối năm 2002 Việccác chỉ số này ngày một xấu đi cho thấy tình hình tài chính đối ngoại của Mỹ rất dễ bịảnh hưởng Theo như tình hình hiện nay, Mỹ đã phải vay hơn 500 tỷ USD/năm tức làkhoảng 5% GDP, chỉ để trả cho khoản chênh lệch giữa nhập khẩu và xuất khẩu Người

ta cũng cần phải trả lãi cho các khoản nợ nước ngoài ngày càng tăng này và do đó cáncân thanh toán của Mỹ lại càng kiệt quệ hơn Khi thâm hụt và các khoản nợ thấp hơn,

có thể thị trường tài chính chưa có phản ứng Tuy nhiên đến năm 2002, con số này đãđạt tỷ trọng lớn đến mức nó bắt đầu rung chuông cảnh báo đối với các nhà giao dịchtiền tệ và đầu tư quốc tế khác Khủng hoảng lòng tin vào hoạt động kế toán của một sốcông ty lớn của Mỹ cộng với việc thị trường chứng khoán New York liên tục suy giảmchắc chắn đã khiến các nhà đầu tư nước ngoài bắt đầu rút vốn ra khỏi ra thị trường Mỹ

và do vậy đẩy đông Đôla tụt giá Trên thực tế, các con số thâm hụt thương mại củamột vài năm gần đây đã đạt mức mà người ta thường cho là ở ngưỡng của khủng

hoảng tiền tệ, mức 5% GDP Ở một số nước như Mexico vào năm 1994 và Thái lannăm 1997, mức thâm hụt thương mại vượt quá ngưỡng trên đã trở thành tín hiệu để thịtrường tài chính bán tháo những đồng tiền này và đầu cơ dựa vào việc sự phá giá củachúng Một khi các nhà đầu cơ trên thị trường tài chính tin rằng một đồng tiền sẽ mấtgiá, họ sẽ bán tháo đồng tiền đó, và do đó ép đồng tiền đó sụt giá đúng như dự kiến Vìnước Mỹ áp dụng tỉ giá hối đoái thả nổi (ít nhất là đối với các đồng tiền mạnh nhưđồng Euro), nên ngay lập tức có thể thấy tác động tiêu cực của nền kinh tế đến giá trịcủa đồng Đôla, không giống như các nuớc khác như Mêhicô hay Thái Lan vốn ápdụng tỉ giá kìm hãm, những tác động này chỉ thấy ở quỹ dự trữ ngoại hối giảm do cácngân hàng trung ương cố gắng bảo vệ tỉ giá hối đoái không ổn định Trong tuơng lai,các nhà đầu tư nước ngoài chỉ cần cắt giảm một phần nhỏ các khoản đầu tư tài chính ở

Mỹ là đã có thể tạo ra sức ép đáng kể khiến đồng Đôla giảm giá Với các khoản nợ quáhạn trị giá 7,1 tỉ Đôla và thâm hụt tài khoản vãng lai cần bù đắp khoảng 500 triệuĐôla, việc cắt giảm chỉ khoảng 7% số tài sản nước ngoài này cũng sẽ làm kiệt quệ hệthống tài chính Mỹ Nếu nước Mỹ không tìm ra biện pháp nào khác để bù đắp nhữngthâm hụt nói trên thì nền kinh tế Mỹ sẽ cần đến những điều chỉnh thật sự khắc nghiệt(ví dụ đồng Đôla mất giá nghiêm trọng, lãi suất cao, và khủng hoảng kinh tế trầmtrọng) nhằm cân bằng tài khoản vãng lai - như trường hợp xảy ra ở Mêhicô năm 1995,khủng hoảng kinh tế ở các nước Châu Á năm 1997-98 và ở Ác-hen-tina năm 2001-

2002, khi các khoản cho vay quốc tế dành cho các nước này bị cắt giảm Khi cân nhắcnhững vấn đề do đồng Đôla định giá quá cao gây ra, cũng cần nhận rõ những lợi ích

mà đồng Đôla giá cao mang lại cho nước Mỹ và những lý do khiến cho các quan chức

Mỹ buộc phải thả nổi tỉ giá trong những năm gần đây Đồng Đôla giá cao đã góp phầnkìm hãm lạm phát trong giai đoạn bùng nổ kinh tế cuối thập kỷ 90 thông qua việc giữgiá nhập khẩu thấp Giá nhập khẩu thấp mang lại lợi ích cho người tiêu dùng Mỹ Lạmphát thấp đến lượt nó lại khiến cho Cục dữ trữ liên bang phải hạ lãi suất Lưu lượngvốn đẩy giá đồng Đôla lên cao hơn cũng góp phần bù đắp thâm hụt thương mại và thúcđẩy đầu tư trong nước vốn đang phải đối mặt với tiết kiệm nội địa giảm Đầu tư nướcngoài vào Mỹ góp phần làm tăng giá trị tài sản, mang lại lợi nhuận cho các thị trườngtài chính Mỹ Trong khi đó các nhà đầu tư Mỹ lại thu được lợi nhuận từ sức mua bịlạm phát của đồng Đôla tại thị trường nước ngoài Trong khi các nhà sản xuất trongnước, đặc biệt là khu vực sản xuất công nghiệp, chịu tác động của đồng Đôla giá cao,thì các tập đoàn đa quốc gia lại có thể tránh được những tác động tiêu cực này nhờchuyển hoạt động sản xuất ra nước ngoài Thông qua việc tiến hành hoạt động sản xuất

ở các nước có tỉ giá hối đoái thấp, nghĩa là chi phí sản xuất tính bằng đồng Đôla thấp,các tập đoàn đa quốc gia Mỹ vẫn có thể thu được lợi nhuận thực sự từ đồng Đôla giácao, tuy nhiên các công nhân Mỹ của họ (và cả các công ty không di chuyển haykhông thể di chuyển hoạt động sản xuất ra nước ngoài, ví dụ như ngành công nghiệpthép) lại không được hưởng những lợi nhuận đó Tuy nhiên lợi nhuận có được từ đồngĐôla giá cao không thể duy trì một cách vô hạn định Trái ngược với những huyềnthoại "nền kinh tế mới" vào cuối thập kỷ 1990, sự lên giá của đồng Đôla trong nhữngnăm 1995-2002 cũng không làm những quy luật kinh tế tài chính quốc tế cơ bản mất đi

giá trị của nó Bất kỳ nước nào có thâm hụt thương mại và nợ nước ngoài gia tăng liêntục cuối cùng cũng phải đối mặt với những điều chỉnh lớn, thường là những điều chỉnhliên quan tới mất giá tiền tệ và giảm thu nhập Tình hình cho thấy nước Mỹ cũng khó

có thể tránh được khả năng mất giá của đồng Đôla như trước đây đã phải đối mặt với

sự suy yếu thị trường chứng khoán và khủng hoảng kinh tế – chỉ có điều là mất giátiền tệ thường xảy ra chậm hơn Nếu nước Mỹ không tiến hành các biện pháp tích cựchơn nhằm kiểm soát sự mất giá của đồng Đôla thì nguy cơ đầu cơ sẽ xuất hiện, các nhàđầu tư bắt đầu bán ra Đôla, mua vào Euro và các ngoại tệ khác do dự đoán đồng Đôla

sẽ tiếp tục mất giá thêm nữa Do tầm quan trọng của chính sách kinh tế vĩ mô của cácnước trong việc quyết định giá trị đồng tiền nước họ so với đồng Đôla, chính phủ Mỹ

đã đàm phán với các đối tác thương mại yêu cầu họ chấp nhận các chính sách chophép duy trì liên tục sự tăng giá đồng nội tệ Đối với các nước Châu âu, Nhật Bản vàcác khu vực kinh tế suy thoái, nước Mỹ trước hết thuyết phục họ khôi phục nền kinh tếthông qua việc sử dụng các biện pháp kích cầu nội địa cũng như thông qua các cảicách cơ cấu Có như vậy các nước này mới không cần phải dựa vào đồng nội tệ giá trịthấp nhằm thúc đẩy xuất khẩu vào nước Mỹ Những chính sách khuyến khích như vậy

sẽ góp phần thúc đẩy xuất khẩu của Mỹ (và các nước đang phát triển) và ngăn chặnsuy sụp kinh tế toàn cầu Thêm vào đó,nước Mỹ cũng thuyết phục các nước rằng điềuchỉnh tỉ giá đồng nội tệ của họ với đồng Đôla giá trị thấp hơn sẽ có ích trong việc giảiquyết những tranh chấp thương mại với nước Mỹ, ví dụ như cuộc tranh chấp về thép.Nước Mỹ sử dụng đòn bẩy chính trị nhằm ép các nước này chấm dứt thao túng tỉ giáhối đoái Ví dụ, những hỗ trợ cho nỗ lực tự do hoá thương mại trong tương lai và việctiếp cận thị trường Mỹ nên được gắn liền với việc thiết lập một tỉ giá hối đoái cho phépmột mối quan hệ thương mại cân bằng hơn.Thêm vào đó, chính phủ Mỹ còn sử dụngluật thương mại Mỹ 1988, luật này yêu cầu Bộ trưởng Bộ tài chính phải " hàng nămphân tích chính sách tỉ giá của các nước khác và xem xét liệu các nước có canthiệp " vào tỉ giá hối đoái của họ hay không Nếu xuất hiện sự can thiệp, Bộ trưởng Bộtài chính được yêu cầu đàm phán với các nước có thặng dư thương mại đáng kể vớinước Mỹ Điều khoản này được áp dụng cho ba nước (Hàn Quốc, Đài Loan và TrungQuốc) trong thời chính quyền Bush I, và đã đạt được những mức độ thành công khácnhau (thành công nhất là trường hợp của Hàn Quốc và ít thành công nhất là với TrungQuốc) Tuy nhiên điều khoản này lại không được đưa vào sử dụng kể từ năm 1992 chođến nay Ngân hàng trung ương Mỹ cũng tiến hành cải cách cơ cấu tổng thể có thểngăn chặn được sự tái diễn của việc điều chỉnh sai tỉ giá hối đoái mà nước Mỹ đã phảichịu đựng trong vòng tám năm cho việc ổn định Mặc dù trong phạm vi của bài viếtnày không thể nêu một kế hoạch cụ thể, nhưng có thể thấy, quan trọng nhất là phảiđiều chỉnh tỉ giá ở mức mang lại cán cân thương mại cân bằng hơn và cho phép tất cảcác quốc gia phát triển ở mức đáng kể mà không có nạn thất nghiệp Sự phục hồi hoàntoàn và ổn định của nền kinh tế toàn cầu phụ thuộc vào tất cả các quốc gia và khôngcho phép một số nước phát triển nhanh hơn, thuê nhiều nhân công hơn nhưng chi phílại do các đối tác thương mại của họ gánh chịu do họ định giá thấp các sản phẩm

II Chính sách tỷ giá của các nước đang phát triển trong khu vực Châu Á

1 Chính sách tỷ giá của các nước Châu Á trong cuộc Khủng hoảng kinh tế năm 1997

Trong thập kỷ trước thời kỳ khủng hoảng tài chính Châu Á, các quốc gia như Malaysia, Thái Lan, Hàn Quốc, Hồng Kông, Philippin….chủ yếu áp dụng chính sách

tỷ giá cố định Các nước này cố định đồng nội tệ vào đồng USD, được gọi là “Asian

dollar standard”.

 Tại Thái Lan, nước này duy trì cơ chế tỉ giá cố định có thể điều chỉnh Trong

giai đoạn 1992-1996, chính phủ Thái Lan duy trì tỷ giá hối đoái cố định gắn vớiđồng USD ở mức 1 USD= 25 Baht Tại mức tỷ giá này, Baht được đánh giá là

có giá trị cao hơn mức cân bằng tính theo USD Trong năm 1995, đồng USD đãtăng giá khoảng 20% Bên cạnh đó, lạm phát ở Thái Lan cao hơn Mỹ (5% sovới 3%) dẫn đến làm đồng Baht càng chịu áp lực tăng giá so với đồng USD

 Tại Ấn Độ, lúc đầu đồng Rupee được điều hành theo cơ chế tỷ giá cố định Tuy

nhiên, thời kỳ 1976-1998, Ấn độ điều chỉnh tỷ giá theo một chế độ trung gian,theo đó đồng Rupee và Đô la được thả nổi với một biên độ cố định

 Tại Trung Quốc, thời kỳ 9/1/1981 đến 1/11/1985, biên độ dao động tỷ giá là

rất rộng Sau đó, Trung Quốc cũng chuyển sang chế độ neo tỷ giả với đồngUSD Dù Trung Quốc tuyên bố về sự thay đổi của chính sách tỷ giá hối đoái từviệc cố định với USD đến cố định theo một rổ tiền tệ, tức hướng đến chính sách

tỷ giá thả nổi, nhưng thực tế Trung Quốc vẫn chỉ thực hiện vài thay đổi nhỏtrong việc điều hành tỷ giá hối đoái và gần như vẫn áp một tỷ giá cố định đơngiản với USD

 Tại Hàn Quốc, từ năm 1981 đến đầu năm 1995, trên thực tế tỷ giá hối đoái

được neo chặt theo USD Năm 1995, Hàn Quốc gia tăng tính linh hoạt trongchính sách tiền tệ làm biên độ giảm xuống còn 0,65 Đây là một chế độ tỷ giávới sự linh hoạt hơn rất nhiều so với Ấn Độ

2 Chính sách tỷ giá hiện tại của một số quốc gia Châu Á

Quốc Gia

Cơ chế tỷ giá

Chính sách tiền tệ

Cơ chế tỷ giá

Chính sách tiền tệ

Cơ chế tỷ giá

Chính sách tiền tệ

Brunei Hội đồng

tiền tệ

Cố địnhvào SGD

Hội đồngtiền tệ

Cố địnhvào SGD

Hội đồngtiền tệ

Cố địnhvào SGD

Cambodia Thả nổi

điều tiết

Mục tiêutổng cungtiền

Thả nổiđiều tiết

Cố địnhvào USD

Thả nổiđiều tiết

Cố địnhvào USD

Cố địnhtruyềnthốngkhác

Mục tiêutổng cungtiền

Neotrườn bò

Cố địnhvào USD

Neotrườn bò

Cố địnhvào USD

HongKong Hội đồng

tiền tệ

Cố địnhvào USD

Hội đồngtiền tệ

Cố địnhvào USD

Hội đồngtiền tệ

Cố địnhvào USD

Indonesia Thả nổi

điều tiết

Mục tiêutổng cungtiền

Thả nổiđiều tiết

Mục tiêulạm phát Thả nổi

Mục tiêulạm phát

điều tiết

Chínhsách tiền

tệ kháccủa IMF

Thả nổiđiều tiết

Cố địnhvào USD

Ổn định

tỷ giá Khác

Malaysia

Cố địnhtruyềnthốngkhác

Cố địnhvào USD

Thả nổiđiều tiết

Thả nổiđiều tiết

Cố địnhvào USD

Cơ chếđiều tiếtkhác

Khác

Philippines Thả nổi

hoàn toàn

Mục tiêulạm phát

Thả nổihoàn toàn

Mục tiêulạm phát

Thả nổihoàn toàn

Mục tiêulạm phát

Singapore Thả nổi

điều tiết Hỗn hợp

Thả nổiđiều tiết Hỗn hợp

Cơ chếđiều tiếtkhác

Hỗn hợp

South

Korea

Thả nổihoàn toàn

Mục tiêulạm phát

Thả nổihoàn toàn

Mục tiêulạm phát

Thả nổihoàn toàn

Mục tiêulạm phát

ThaiLand Thả nổi

điều tiết

Mục tiêulạm phát

Thả nổiđiều tiết

Mục tiêulạm phát Thả nổi

Mục tiêulạm phátVietNam Thả nổi

điều tiết

Cố địnhvào USD

Cố địnhtruyềnthống

Cố địnhvào USD

Ổn định

tỷ giá

Hỗn hợp

Nguồn: Báo cáo cuối năm của IMF (2003,2008,2012)

3 Phân tích chính sách tỷ giá tại Trung Quốc

Chính sách tỷ giá của Trung Quốc thay đổi liên tục trong vài thập kỷ gần đây,

từ áp dụng một tỷ giá đến đa tỷ giá, từ neo vào USD, thả nổi đến thả nổi có kiểmsoát

3.1 Trước năm 1978

Chính sách tỷ giá hối đoái của Trung Quốc trong giai đoạn này thể hiện rõ rệtđặc tính chính sách tỷ giá hối đoái mà hệ thống các quốc gia Xã hội chủ nghĩa lúc

đó đang áp dụng Đặc tính này bao gồm: áp dụng chế độ tỷ giá hối đoái cố định, sử

dụng nhiều loại tỷ giá trong cùng một nền kinh tế, quản lý chặt chẽ ngoại hối và điều chỉnh tỷ giá hối đoái không hoàn toàn tuân theo các tín hiệu thị trường.

3.2 Thời kì chuyển từ tỷ giá cố định sang thả nổi 1981-1993

Diễn biến tỷ giá NDT luôn gắn liền với các chính sách cải cách tỷ giá củaTrung Quốc và có thể minh họa qua biểu đồ 1:

Biểu đồ 1: Tỷ giá hối đoái giữa NDT với Đô la Mỹ giai đoạn 1980 – 2010

Nguồn: Quỹ Tiền tệ quốc tế IMF

 Năm 1979-1980: Tỷ giá được giữ cố định, 1USD = 2RMB

 Năm 1981-1985: Trung Quốc bước đầu thực hiện chế độ chính sách tỷ giá duy

nhất “phá giá” Đồng NDT hạ giá, từ 1USD = 2RMB lên tới 1USD = 3 RMB

 Năm 1986-1990: Tiếp tục với với chính sách thả nổi đồng NDT, RMB tiếp tục

được phá giá cao, từ 1USD =3 RMB lên tới 1USD ≈ 4RMB

Năm 1991-1993: Chính sách thả nổi mang lại hiệu quả nhất định, đồng NDT

tiếp tục được hạ giá với biên độ rộng, từ 1USD = 4RMB lên 1USD ≈ 6 RMB

Từ 1/1/1981, Trung Quốc bắt đầu tiến hành cải cách tỷ giá lần đầu tiên với việc

áp dụng một tỷ giá cho các giao dịch thương mại nội bộ Năm 1981 cũng là năm màthị trường trao đổi ngoại hối của Trung Quốc ra đời thúc đẩy mạng lưới thanh toán dựavào thị trường ngoại hối chính thức trên phạm vi toàn quốc Cũng kể từ thời điểm nàytrở đi Trung Quốc tiến hành hàng loạt các biện pháp phá giá đồng NDT và những cảicách trong điều hành tỷ giá hối đoái theo hướng hội nhập kinh tế quốc tế Từ năm

1984 đến 1993, Trung Quốc xóa bỏ chính sách tỷ giá mang đặc tính quan liêu, baocấp

Trung Quốc để cho tỷ giá ấn định linh động theo sát với những diễn biến của tỷgiá trên thị trường Đây gần như là bước tất yếu để đưa yếu tố thị trường vào trong cơchế xác định tỷ giá đối với hầu hết các nước tiến hành chuyển đổi cơ chế quản lý nềnkinh tế từ kế hoạch hoá tập trung sang cơ chế thị trường có sự điều tiết và định hướngcủa nhà nước

3.3 Chính sách tỷ giá của Trung Quốc giai đoạn 1994-1997.

Đây là thời kỳ Trung Quốc phá giá mạnh đồng NDT và thống nhất 2 tỷ giáhướng tới 1 đồng NDT có khả năng chuyển đổi

Năm 1994 chứng kiến nhiều cải cách kinh tế vĩ mô lớn, bao gồm cả những đổimới trong thị trường ngoại hối - chế độ đa tỷ giá được thay bằng một tỷ giá Ngày1/1/1994, Ngân hàng Trung ương Trung Quốc công bố thống nhất tỷ giá chính thức và

tỷ giá trao đổi thực tế trên thị trường của đồng NDT Tỷ giá đồng NDT từ 5.8NDT/USD xuống 8.7 NDT/USD, tỷ lệ điều chỉnh (thực chất là phá giá đồng NDT) lêntới 50% Kết hợp với tỷ lệ đồng CNY bị đánh giá thấp 0,14% thời kỳ 1990 - 1993, tỷ

lệ phá giá thực tế là 50,14%

Chế độ tỷ giá theo như công bố của NHTW đã được chuyển sang thả nổi cóquản lý Theo đó, chỉ còn lại một loại tỷ giá do thị trường quyết định, đó là tỷ giá liênngân hàng Trong thời gian sau đó, đồng NDT đã tăng giá khoảng 4,8% Tuy nhiên,thực chất vẫn là chế độ tỷ giá cố định neo với USD Trong suốt thời gian xảy ra khủnghoảng tài chính tiền tệ Châu Á 1997, đồng NDT được neo cố định ở mức 8.28NDT/USD

3.4 Chính sách tỷ giá giai đoạn từ 1997 đến tháng 07/2005

Với mục tiêu duy trì ổn định đồng NDT yếu nhằm thúc đẩy xuất khẩu, tăngtrưởng kinh tế cao và giảm những cú sốc từ bên ngoài, chính sách tỷ giá duy trì ổnđịnh đồng NDT “yếu” trong giai đoạn 1997-7/2005 tiếp tục phát huy tác dụng

Đến cuối năm 1996, NDT đã có thể được chuyển đổi hoàn toàn trên tài khoảnvãng lai để phục vụ cho các mục đích liên quan đến thương mại Tỷ giá hối đoái danhnghĩa của CNY so với USD tăng ở mức chậm nhưng đều đặn lên 8,3 NDT đổi 1USDvào năm 1997 Sau khủng hoảng tài chính châu Á, Chính phủ Trung Quốc đã cố định