Phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán hà nội

Mục đích nghiên cứuLuận văn tập trung nghiên cứu một số vấn đề sau: Nghiên cứu các cơ sở lý luận liên quan đến cấu trúc vốn và các nhân tố ảnhhưởng tới cấu trúc vốn của doanh nghiệp; Khả

MỞ ĐẦU

1 Tính cấp thiết của đề tài

Đối với các doanh nghiệp nói chung thì nguồn vốn chiếm vị trí rất quan trọngtrong hoạt động kinh doanh Với nền kinh tế thị trường đang phát triển như hiện naythì các doanh nghiệp có nhiều cơ hội, nhiều kênh để có thể huy động vốn Nhưngvấn đề quan tâm của các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp là xây dựng cấu trúcvốn như thế nào để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp vì thế giá cổ phiếu của doanhnghiệp cũng tăng lên, hay còn gọi là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu Một cấu trúc vốntối ưu được hiểu là một cấu trúc vốn trong đó chi phí sử dụng vốn bình quân nhỏnhất và giá trị doanh nghiệp đạt lớn nhất

Tuy nhiên để xây dựng được cấu trúc vốn tối ưu thì đầu tiên các nhà quản trịphải xem xét đó là các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn như thế nào Đã cónhiều nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc, mỗi nghiêncứu phân tán ra các lĩnh vực khác nhau Tuy nhiên, về các nhân tố ảnh hưởng tớicấu trúc vốn của ngành xây dựng thì hầu như còn hạn chế Bên cạnh khác, ngànhXây dựng là một ngành kinh doanh khá đặc biệt, đó đặc điểm chiếm dụng nguồnvốn thời gian dài, vấn đề vốn là vấn đề rất quan trọng và tác động nhiều tới hoạtđộng kinh doanh của ngành này Trong những năm qua, đặc biệt khoảng thời gian

từ 2008-2011, Việt Nam nói chung và ngành xây dựng nói riêng đều bị ảnh hưởngvới khủng hoảng kinh tế Không có vốn để đầu tư, không thu hút được các nguồnđầu tư bên ngoài….Vấn đề về vốn lại càng làm nhức nhối cho các nhà quản trị tàichính về ngành Xây dựng Một điều đặc biệt là các doanh nghiệp ngành xây dựng

đa số là các doanh nghiệp vừa và nhỏ, vấn đề tiếp cận nguồn vốn rất khó khăntrong giai đoạn hiện nay Để phản ánh chính xác và phân tích có đủ cơ sở dữ liệucho nên tác giả lựa chọn các công ty cổ phần ngành xây dựng đang niêm yết trênthị trường chứng khoán Hà Nội vì tại sàn giao dịch này chủ yếu là các công ty vừa

và nhỏ, điều kiện niêm yết tại sàn đơn giản hơn nên số lượng công ty niêm yếtnhiều Chính vì những đặc trưng rất đáng quan tâm này, tôi đã quyết định lựa chọn

đề tài “Phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần

ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội”.

2 Mục đích nghiên cứu

Luận văn tập trung nghiên cứu một số vấn đề sau:

Nghiên cứu các cơ sở lý luận liên quan đến cấu trúc vốn và các nhân tố ảnhhưởng tới cấu trúc vốn của doanh nghiệp;

Khảo sát các yếu tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngànhxây dựng đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội;

Đánh giá thực tiễn cấu trúc vốn của các công cổ phần ngành xây dựng đangniêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội thời gian qua

3 Câu hỏi nghiên cứu

- Cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xây dựng có những điều gìđáng chú ý?

- Các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xâydựng là những nhân tố chủ yếu nào?

- Những biện pháp nào để cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xâydựng tối ưu hơn?

4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

- Đối tượng nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu của đề tài này là các công ty cổ phần ngành xây dựngđang niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội

- Phạm vi nghiên cứu

+ Về không gian : Phạm vi nghiên cứu của đề tài chỉ giới hạn nghiên cứumột số công ty trên thị trường chứng khoán Hà Nội, là một bộ phận rất nhỏ trongnền kinh tế Do đặc trưng rất riêng của lịch sử phát triển thị trường chứng khoánViệt Nam nói chung, các công ty được chọn làm đối tượng nghiên cứu trong đề tàinày có thể sẽ khônng cung cấp được thông tin thuyết phục tuyệt đối về thực trạngtài chính chung các doanh nghiệp khác trong nền kinh tế

- Về mặt thời gian : Thời gian nghiên cứu được giới hạn trong 3 năm 2009,

2010, 2011 Ngoài lý do đây là giai đoạn thực tế phản ánh chính xác nhất tình trạngnền kinh tế đang đối mặt với các vấn đề khó khăn nhất trong đó đặc biệt là vấn đề

tiếp cận vốn của các doanh nghiệp, một nguyên nhân khác là do các năm trước sốlượng công ty niêm yết còn hạn chế nên không đủ số lượng mẫu nghiên cứu đángtin cậy.

5 Phương pháp nghiên cứu

Luận văn được thực hiện trên cơ sở vận dụng những kiến thức về tài chínhcông ty và TTCK Sử dụng phương pháp định tính và định lượng

Tác giả sử dụng mô hình hồi quy của kinh tế lượng để khảo sát sự ảnh hưởngcủa các nhân tố đến tỷ lệ đòn bẩy tài chính trong các doanh nghiệp, trên cơ sở đóphân tích kết quả nghiên cứu của các lý thuyết cấu trúc vốn

6 Ý nghĩa thực tiễn của đề tài

- Khái quát các lý thuyết về cấu trúc vốn và kết quả nghiên cứu các nhân tốảnh hưởng tới cấu trúc vốn

- Phát hiện đặc điểm cấu trúc vốn, phân tích và xây dựng mô hình các nhân tốảnh hưởng tới cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xây dựng đang niêm yếttrên thị trường chứng khoán Hà Nội

- Đề xuất một số biện pháp hoàn thiện chính sách tài trợ, góp phần nâng caohiệu quả hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp

Chương 3 : Kết quả phân tích các nhân tố ảnh hưởng tới cấu trúc vốn của cáccông ty cổ phần ngành xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội

CHƯƠNG 1

CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

1.1 CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP

1.1.1 Khái niệm về cấu trúc vốn

Vốn là một trong các yếu tố quan trọng nhất để hình thành nên quá trình kinhdoanh của doanh nghiệp Khi có vốn các doanh nghiệp sẽ dùng vốn của mình đểđầu tư vào các loại tài sản cần thiết để bắt đầu quy trình sản xuất Mặt khác, ngoàihoạt động sản xuất kinh doanh chính, doanh nghiệp còn cần vốn để tài trợ, đầu tưcho các hoạt động đầu tư sinh lợi khác Để có thể đảm bảo sử dụng vốn trong đầu tưmua sắm tài sản phục vụ cho quá trình sản xuất đem lại hiệu quả nhìn chung cácdoanh nghiệp đều quan tâm tới những nguồn vốn nào có thể huy động, cách thức sửdụng các loại vốn khác nhau để đầu tư vào những tài sản thích hợp, bên cạnh đónhững tài sản đó phải được sử dụng như thế nào để sản xuất ra những sản phẩmkhông chỉ đảm bảo về số lượng mà còn cả chất lượng Chính vì vậy các doanhnghiệp luôn tìm các giải pháp tốt nhất để có thể sử dụng hiệu quả nguồn vốn của mìnhnhằm thu lợi nhuận tối đa

Trong khi đó, mỗi một loại nguồn vốn đều có chi phí và sử dụng nhất định

Do vậy, để có thể huy động, quản lý và sử dụng có hiệu quả nguồn vốn của mình,doanh nghiệp phải nghiên cứu từng nguồn vốn của mình, nghiên cứu chi phí củatừng nguồn vốn cụ thể để từ đó xác định cho mình một cơ cấu hợp lý phù hợp vớitừng điều kiện cụ thể, từng giai đoạn của doanh nghiệp

Có rất nhiều quan điểm đưa ra về cấu trúc vốn, những quan điểm này dựatrên sự nghiên cứu của các nhà kinh tế học Có những quan điểm thống nhất vớinhau, nhưng cũng có những quan điểm lại có một vài nét không tương đồng vớinhau Vì vậy, chúng ta hãy xem xét một số khái niệm của một vài nhà kinh tế họcnổi tiếng về lĩnh vực này

Theo M.Albouy (1991), một trong những giáo sư hàng đầu của Pháp thì ông

cho rằng “ Cấu trúc tài chính của doanh nghiệp được hiểu là quan hệ tỷ lệ giữa

toàn bộ nợ kể cả các khoản nợ phát sinh trong kinh doanh và vốn chủ sở hữu được tính từ bảng cân đối kế toán”

Theo M Dubois (1989), một giáo sư của Đại học Pierre Mendes France thì “

Cấu trúc tài chính là quan hệ giữa các nguồn vốn được sử dụng bởi doanh nghiệp,

đó là nguồn vốn chủ sở hữu và nợ”.

Hoặc một khái niệm được sử dụng phổ biến bởi các tác giả người Mỹ hay

cũng như ở Pháp, theo Bertoneche và Teulie thì “ Cấu trúc tài chính là quan hệ tỷ lệ

giữa vốn và chủ sở hữu phục vụ cho quá trình tài trợ của doanh nghiệp, còn cấu trúc vốn là quan hệ tỷ lệ giữa nợ trung dài hạn và vốn chủ sử hữu”.

Chúng ta đi đến sự đồng nhất cấu trúc vốn không xem xét tới nguồn vốn ngắn

hạn và đi về khái niệm của cấu trúc vốn như sau : Cấu trúc vốn ( Capital structure)

là quan hệ về tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường trong tổng số nguồn vốn của công ty được dùng để tài trợ quyết định đầu tư của một doanh ngiệp.

1.1.2 Đặc điểm các nguồn vốn của doanh nghiệp

1.1.2.1 Đặc điểm nguồn vốn nợ phải trả

Trong nền kinh tế thị trường, hầu như không một doanh nghiệp nào họat độngsản xuất kinh doanh chỉ bằng nguồn vốn tự có mà đều phải hoạt động bằng nhiều

CẤU TRÚC TÀI CHÍNH

Cấu trúc vốn

Nợ trung dài hạn

Vốn chủ

sở hữu

Vốn cổ phần thường

Vốn cổ phần ưu đãi

Nợ vay ngắn hạn không thường xuyên

Nợ tvay ngắn

hạn thường

xuyên

nguồn vốn, trong đó nguồn vốn vay sử dụng đáng kể.

Nguồn vốn vay (hay nợ phải trả) là nguồn vốn tài trợ từ bên ngoài doanhnghiệp và doanh nghiệp phải thanh toán các khoản vay theo thời hạn cam kết vàđồng thời phải trả tiền lãi vay theo lãi suất thỏa thuận Bao gồm các khoản vay( ngắn hạn, dài hạn), phát hành trái phiếu, các khoản thanh toán cho cán bộ côngnhân viên, phải trả nộp ngân sách nhà nước, phải trả nhà cung cấp và một số khoảnphải trả khác

Nguồn tín dụng ngân hàng và tín dụng thương mại

Một kênh dẫn vốn phổ biến nhất trong nguồn vốn vay của các doanh nghiệp đó

là các ngân hàng Ngân hàng cung ứng nguồn cung lớn, kịp thời và tạo điều kiệnquản trị vốn để đảm bảm đủ nguồn tài chính hoạt động Vốn vay ngân hàng có thểphân loại theo thời hạn như sau :

- Vốn vay ngắn hạn: Thời gian đáo hạn ngắn hơn một năm, lãi suất của nguồnvốn vay ngắn hạn thường thấp hơn tín dụng dài hạn, doanh nghiệp sử dụng với mụcđích thuờng được bổ sung vốn lưu động

- Vốn vay trung và dài hạn: Thời gian đáo hạn dài hơn một năm, lãi suất vaydài hạn thường cao hơn so với lãi suất vay ngắn hạn Thường được dùng để bổ sungcho vốn xây dựng cơ bản hay mua sắm tài sản cố định

Nguồn vốn tín dụng từ ngân hàng có nhiều ưu điểm, nhưng nguồn vốn nàycũng có những hạn chế nhất định về điều kiện tín dụng, kiểm soát của ngân hàng vàchi phí sử dụng vốn (lãi suất)

 Nguồn tín dụng của các nhà cung cấp

Ngoài nguồn vốn tín dụng ngân hàng, các doanh nghiệp cũng thường khai thácnguồn vốn tín dụng thương mại hay còn gọi là tín dụng của nhà cung cấp Nguồnnày hình thành một cách tự nhiên trong quan hệ mua bán chịu, mua bán trả chậmhay trả góp Nguồn vốn tín dụng thương mại cũng là một kênh tài trợ khá quantrọng với với các doanh nghiệp Phương thức tài trợ này rẻ, tiện dụng, linh hoạt vàtạo khả năng mở rộng các quan hệ hợp tác kinh doanh một cách lâu bền

 Trái phiếu

Trái phiếu là một loại chứng khoán nợ mà người phát hành có trách nhiệmthanh toán tiền gốc và tiền lãi cho chủ sở hữu trái phiếu khi đến hạn Kênh huyđộng này có nhiều ưu điểm

Chi phí vay nợ bằng trái phiếu là cố định, không phụ thuộc vào kết quả kinhdoanh Nhờ phát hành trái phiếu mà các cổ đông không bị phân chia quyền kiểmsoát công ty

Mặt khác, việc phát hành trái phiếu là một hình thức vay nợ dài hạn nên chiphí vay nợ trái phiếu được tính vào chi phí hoạt động tài chính và được khấu trừ lãivay trong thu nhập tính thuế, đây là một ưu thế so với việc phát hành cổ phiếu

Tuy nhiên, việc phát hành trái phiếu vẫn còn một số hạn chế như thời gianđáo hạn và lãi phải trả ngay trong thời gian mà doanh nghiệp kinh doanh khônghiệu quả thậm chí là phá sản

1.1.2.2 Đặc điểm nguồn vốn chủ sở hữu

Vốn chủ sở hữu là các nguồn vốn thuộc sở hữu của chủ doanh nghiệp và cácthành viên trong công ty liên doanh hoặc các cổ đông trong các công ty cổ phần.Các nguồn tạo nên vốn chủ sở hữu: số tiền góp vốn của các nhà đầu tư, tổng số tiềntạo ra từ kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh (lợi nhuận chưa phân phối) vàchênh lệch đánh giá lại tài sản

Vốn góp cổ đông

Mỗi loại hình doanh nghiệp đều có một cách huy động vốn khác nhau, trong

đó có nguồn vốn chủ sở hữu Đặc biệt nhất đối với công ty cổ phần là một loại hìnhduy nhất có thể huy động vốn chủ sở hữu của mình bằng cách phát hành cổ phiếu.Người nắm giữ cổ phiếu đó chính là các cổ đông, họ là một trong những chủ sở hữucủa công ty và chịu trách nhiệm hữu hạn trên số cổ phần mà mình đóng góp Đâykhông phải là một khoản nợ nên các công ty cổ phần được toàn quyền sử dụng chocác hoạt động kinh doanh của mình mà không chịu bất cứ ràng buộc và cam kếtthanh toán nào Chính vì vậy, nguồn vốn này biểu hiện cho tính tự chủ về mặt tài

chính của công ty, nếu tỷ trọng nguồn vốn này càng lớn thì tính tự chủ trong hoạtđộng kinh doanh càng cao.

Nguồn vốn từ lợi nhuận giữ lại

Sau quá trình hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp thu được lợi nhuận và thựchiện nghĩa vụ với Nhà nước, người lao động và chính các chủ sở hữu (các cổ đông),tuy nhiên doanh nghiệp sẽ giữ lại một khoản lợi nhuận không chia để nhằm mụcđích là tiếp tục tái sản xuất Đây là một trong những nguồn vốn quan trọng để doanhnghiệp sử dụng Đối với các công ty cổ phần, thì việc sử dụng lợi nhuận giữ lại cònliên quan đến một số yếu tố nhạy cảm thuộc bản chất về vốn của riêng loại hìnhcông ty này Khi công ty để lại một phần lợi nhuận cho tái đầu tư, các cổ đôngkhông nhận được cổ tức từ nguồn này nhưng bên cạnh đó, số vốn cổ phần của họ sẽtăng lên Chính vì vậy, giá trị ghi sổ của các cổ phiếu sẽ tăng lên cùng với việc tự tàitrợ bằng nguồn vốn nội bộ Chính điều này sẽ thúc đẩy động lực cho các cổ đông đãnắm giữ cổ phiếu nhưng mặt trái của nó là giảm đi tính hấp dẫn của cổ phiếu vì cổtức sẽ thấp hơn so với trước đó

Nguồn vốn từ phát hành thêm cổ phiếu

Ngoài đợt IPO lần đầu, thì các doanh nghiệp có thể tăng vốn chủ sở hữubằng cách phát hành thêm cổ phiếu mới Đây là kênh huy động vốn rất quan trọngtrong chiến lược tài trợ dài hạn của các doanh nghiệp Các công ty cổ phần có thểphát hành thông qua thị trường chứng khoán hoặc phát hành trực tiếp cho các cổđông của công ty

1.2 XÁC ĐỊNH CẤU TRÚC VỐN TỐI ƯU TRONG DOANH NGHIỆP

1.2.1 Khái niệm giá trị doanh nghiệp

Doanh nghiệp là một tài sản đầu tư, do vậy giá trị doanh nghiệp phụ thuộc vào thu nhập mang lại cho nhà đầu tư

Giá trị doanh nghiệp là tổng hiện giá của tất cả thu nhập có khả năng mang lại trongquá trình hoạt động sản xuất kinh doanh

- Giá trị doanh nghiệp theo sổ sách kế toán: là tổng giá trị tài sản thể hiệntrong bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp theo chế độ kế toán hiện hành

- Giá trị thực tế của doanh nghiệp: là tổng giá trị thực tế của tài sản (hữu hình

và vô hình) thuộc quyền sở hữu của doanh nghiệp tính theo giá thị trường tại thờiđiểm xác định giá trị doanh nghiệp

- Giá trị lợi thế kinh doanh của doanh nghiệp: là giá trị tăng thêm do các yếu

tố lợi thế tạo ra như vị trí địa lý, thương hiệu, thị trường và thị phần trong nướccũng như nước ngoài, của doanh nghiệp

1.2.2 Mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp

Phân tích EBIT -EPS có thể được dùng để giúp doanh nghiệp xác định khi nàotài trợ nợ có lợi và khi nào tài trợ bằng vốn cổ phần có lợi hơn

b Phân tích điểm hòa vốn EBIT

Hai đường biểu diễn của 2 phương án cắt nhau tại 1 điểm , điểm này được gọi

là điểm hòa vốn EBIT Qua đó ta thấy có 3 trường hợp xảy ra:

Nếu EBIT của doanh nghiệp nhỏ hơn điểm hòa vốn EBIT thì doanh nghiệpnên duy trì cấu trúc vốn100% vốn cổ phần Lúc này EBIT của doanh nghiệp nằmtrong khoảng giá trị bên trái điểm EBIT hòa vốn trên đồ thị Do đó trong trường hợpnày đường biểu diễn EPS của phương án 1 sẽ nằm trên đường biểu diễn của phương

án 2 nghĩa là EPS1> EPS2

NếuEBIT của doanh nghiệp bằng đúng điểm hòa vốn EBIT thì doanh nghiệp

có thể tài trợ bằng bất cứ phương án nào cũng đem lại cùng giá trị EPS

Nếu EBIT của doanh nghiệp vượt qua điểm hòa vốn EBIT thì doanh nghiệpnên sử dụng đòn cân nợ Lúc này EBIT của doanh nghiệp nằm trong khoảng giá trịbên phải điểm hòa vốn EBIT do đó trong trường hợp này đường biểu diễn EPS củaphương án 2 sẽ nằm trên đường biểu diễn của phương án 1 tức là EPS2 > EPS1

Lý thuyết trên được áp dụng đối với công ty cổ phần Còn đối với doanhnghiệp nhà nước, dựa vào lý thuyết trên ta có sự thay đổi như sau: EPS được thaythế bằng chỉ tiêu lãi ròng /vốn chủ sở hữu

Lúc này EBIT hòa vốn sẽ được xác định thông qua việc so sánh lãi ròng / vốnchủ sở hữu giữa các phương án

Tóm lại: Việc sử dụng nợ trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp có thể làm lợi

nhuận tăng nhanh đồng thời cũng làm gia tăng thêm rủi ro cho doanh nghiệp Vì

vậy việc phân tích điểm hòa vốn EBIT của doanh nghiệp là tối cần thiết cho quyếtlựa chọn cấu trúc nguồn vốn tối ưu cho doanh nghiệp

Nếu ta cho rằng một doanh nghiệp nếu vượt quá điểm hòa vốn EBIT thì mộtcấu trúc vốn thiên về sử dụng đòn bẩy tài chính tỏ ra có lợi cho cổ đông nhiều hơn

do EPS cao hơn thì chưa chắc đã chính xác vì ta đã bỏ qua yếu tố giá cổ phần doanhnghiệp,có thể EPS tăng nhưng giá cổ phần không tăng thậm chí có thể giảm

1.2.3 Khái niệm cấu trúc vốn tối ưu

Một trong những vấn đề luôn làm quan tâm của các nhà quản trị tài chínhdoanh nghiệp là xây dựng cấu trúc vốn của doanh nghiệp như thế nào, vốn chủ sởhữu bao nhiêu, vay ngân hàng bao nhiêu để có thể làm tối đa hóa giá trị của doanhnghiệp, cụ thể là tối đa hóa giá trị thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) và chi phí sửdụng vốn thấp nhất Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếmnguồn tài chính thông qua các phương án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọnmua cổ phần, phát hành trái phiếu và đi vay Một cấu trúc vốn phù hợp là quyết địnhquan trọng với mọi doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa hóa lợi ích thu được

từ các cá nhân và tổ chức liên quan tới doanh nghiệp và hoạt động của doanhnghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới năng lực kinh doanh của doanhnghiệp trong môi trường cạnh tranh

Vậy Cấu trúc vốn tối ưu là cấu trúc vốn mà tại đó tối thiểu hóa chi phí sử

dụng vốn, tối thiểu hóa rủi ro và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.

Tức là một doanh nghiệp muốn đạt tới cấu trúc vốn tối ưu thì tối thiểu phảithõa mãn 3 điều kiện chính :

+ Tỷ suất lợi nhuận cao nhất

+ Chi phí và rủi ro thấp nhất

+ Giá trị doanh nghiệp cao nhất

Một cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp được xác định bởi các yếu tố nhưrủi ro kinh doanh của doanh nghiệp, thuế suất thuế TNDN, thuế thu nhập cá nhân,mức độ phá sản nếu có, chi phí đại lý, và vai trò của chính sách cấu trúc vốn trongviệc cung cấp các tín hiệu về thành quả của doanh nghiệp cho các thị trường vốn

Ngoài ra, các quyết định cấu trúc vốn trong thực tiễn còn bị chi phối bởi các tiêuchuẩn ngành, tác động của tín hiệu, ưu tiên quản trị, mức độ ưa thích của các nhàquản lý và thậm chí là các vấn đề về đạo đức nữa.

1.2.4 Các lý thuyết về cấu trúc vốn tối ưu

1.2.4.1 Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm truyền thống

Theo quan điểm về cấu trúc vốn truyền thống cho rằng nợ vay có nhiều điểmthuận lợi, với chi phí thấp và rào chắn từ thuế Từ đó, nếu doanh nghiệp càng tăng

nợ vay lên thì chi phí sử dụng vốn WACC sẽ giảm xuống

Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệvốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ (nghĩa làchi phí vốn chủ sở hữu tăng) Ở mức tỷ lệ vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợcũng tăng bởi vì khả năng doanh nghiệp không trả được nợ là cao hơn ( nguy cơ phásản cao hơn), Vì vậy, ở mức tỷ số giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn, WACC

sẽ tăng

Vấn đề chính của quan điểm truyền thống là không có một lý thuyết cơ sở thểhiện chi phí VCSH nên tăng bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và VCSH hay chi phí

nợ nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ

1.2.4.2 Lý thuyết cấu trúc vốn theo quan điểm của Modigliani và Miller

Giải thiết: Họ giả định thị trường vốn là hoàn hảo, vì vậy sẽ không có các chiphí giao dịch và tỷ lệ vay giống như tỷ lệ cho vay và bằng với tỷ lệ vay miễn phí;Việc đánh thuế được bỏ qua và nguy cơ được tính hoàn toàn bằng tính không ổnđịnh của các luồng tiền

Mặc dù những giả định về thị trường vốn hòan hảo là không có thực, tuynhiên, có 2 giả thiết cần được nhấn mạnh và chúng có tác động đáng kể đến kết quả:

1 Giả định là không có việc đánh thuế: Đây là vấn đề quan trọng và một trongnhững thuận lợi then chốt của nợ là việc giảm nhẹ thuế cho những chi tiêu tiền lãi

2 Nguy cơ trong lý thuyết MM được tính toán hoàn toàn bởi tính biến đổi củacác luồng tiền Họ bỏ qua khả năng các luồng tiền có thể dừng vì vỡ nợ Đây là vấn

đề đáng kể khác với lý thuyết này nếu nợ cao

Đưa ra giả định này có nghĩa chỉ có một thuận lợi của viêc vay tiền ( nợ rẻ hơn

và ít rủi ro cho nhà đầu tư) và một bất lợi (chi phí VCSH tăng cùng với nợ vì tỷ lệvốn vay so với tổng vốn)

Modigliani và Miller chỉ ra là những tác động này cân bằng một cách chínhxác Việc sử dụng nợ mang đến cho chủ sở hữu tỷ suất lợi tức cao hơn, nhưng lợitức cao hơn này chính xác là những gì họ bù đắp cho nguy cơ tăng lên từ tỷ lệ vốnvay so với tổng vốn Với các giả thiết trên, dẫn đến các phương trình cho lý thuyếtM&M

V g = V u

Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ = Tổng giá trị doanh nghiệp không

sử dụng nợ

Năm 1963, Modigliani và Miller đưa ra một nghiên cứu tiếp theo với việc loại

bỏ giả thiết về thuế thu nhập doanh nghiệp Theo M&M, với thuế TNDN, việc sửdụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp Vì chi phí lãi vay là chi phí hợp lýđược khấu trừ khi tính thuế TNDN, do đó mà một phần thu nhập của doanh nghiệp

có sử dụng nợ được chuyển cho các nhà đầu tư theo phương trình :

T : Thuế suất thuế TNDN

TD: Khoản lợi từ việc sử dụng nợ

Như vây theo mô hình thuế M&M ( 1963) cấu trúc vốn có liên quan đến giá trịcủa doanh nghiệp Sử dụng nợ càng cao thì giá trị của doanh nghiệp càng tăng vàgiá tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ

Tóm lại, theo lý thuyết của M&M thì không tồn tại một cấu trúc vốn tối ưucho mỗi doanh nghiệp; thuế và rủi ro tài chính có tác động đến cấu trúc vốn vì làmtăng giá trị của doanh nghiệp Tuy nhiên, kết luận của M&M là chưa mang tính thực

tế do chưa tính đến những vấn đề nảy sinh mâu thuẫn đại diện bên trong các doanhnghiệp và các nhân tố khác có ảnh hưởng đáng kể đến việc quyết định cấu trúc vốncông ty.

1.2.4.3 Lý thuyết cân đối ( Trade-off Theory-TOT)

Tại thị trường hoàn hảo và hiệu quả, Modigliani và Miler (1958) chứng minhrằng cấu trúc vốn là không thích hợp Nhưng theo mô hình M&M (1963), việc đánhthuế cao hơn vào lợi tức cho thấy nợ nhiều hơn Còn De Angelo và Masulis (1980)thì cho rằng bảo trợ thuế cao hơn cho thấy nợ ít hơn

Mô hình MM giả định tiền lãi mong đợi hàng năm không đổi nên giá trị DN

là như nhau bất chấp cấu trúc vốn Nếu thực tế tiền lãi mong đợi đang ở chiềuhướng đi xuống thì việc sử dụng nợ sẽ có tác động ngược lại và có thể dẫn DN đếnchỗ phá sản Trong quá trình phá sản sẽ phát sinh các khoản chi phí như chi phípháp lý và chi phí hành chính, và các khoản thiệt hại của DN do thiếu sự vỡ nợ nên

nợ lớn buộc các nhà quản lý bỏ qua các các cơ hội đầu tư có lời (Myers, 1977) Chiphí đó gọi là chi phí khánh tận tài chính Các chi phí khánh tận tài chính cao hơncho thấy nhiều vốn cổ phần hơn trong cấu trúc vốn

Thuyết chi phí trung gian thì cho thấy các vấn đề trung gian có thể là nguyênnhân cho nhiều hay ít nợ hơn Quá nhiều vốn cổ phần có thể dẫn đến dòng tiền mặt

tự do và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhà quản lý và cổ đông (Jensen, 1986)

Nợ quá nhiều có thể dẫn đến ký quỹ tài sản và mâu thuẫn về lãi, lợi ích giữa các nhàquản lý và trái chủ (Fama và Miller, 1972; Jensen và Meckling, 1976) Đối với mâuthuẫn giữa nhà quản lý và cổ đông, mâu thuẫn phát sinh người quản lý sở hữu ít hơn100% VCSH Khi đó, họ không được hưởng toàn bộ lợi nhuận từ hoạt động đầu tư

mà họ lại phải gánh chịu toàn bộ chi phí từ hoạt động đầu tư đó Vì vậy, đã phátsinh các chi phí trung gian để giám sát hoạt động và hạn chế các hành vi khôngmong muốn Đối với mâu thuẫn giữa nhà quản lý và trái chủ phát sinh khi các tráichủ lo sợ các khoản vốn cho vay của mình không thể thu hồi khi kết quả đầu tưkhông hiệu quả do trách nhiệm hữu hạn của các khoản đầu tư

Vì vậy, phát sinh các khoản chi phí trung gian của nhà quản lý dưới hình thứcchi phí nợ vay cao nhằm giám sát các DN phải tuân thủ các điều khoản trong hợpđồng vay Ngoài ra, các điều khoản trong hợp đồng vay cũng hạn chế nhiều lợi íchcủa doanh nghiệp.

Thuyết cân bằng xác định kết cấu vốn tối ưu bằng cách cộng thêm vào môhình Modigliani và Miler (1958) các yếu tố phi hoàn hảo khác nhau, bao gồm thuế,chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian, song vẫn không mất đi các giảđịnh tính hiệu quả của thị trường và thông tin cân bằng Như vậy, tác động tổng hợp

3 yếu tố: thuế, chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian khi sử dụng nợ vớinhững tác động ngược chiều nhau hình thành lý thuyết cấu trúc tài chính tối ưu.Nhìn chung, việc đưa chi phí khánh tận tài chính và chi phí trung gian vào môhình MM và mô hình Modigliani và Miler (1958) dẫn đến lý thuyết cân bằng về cấutrúc vốn Những mô hình này đều thừa nhận một cấu trúc vốn tối ưu

1.2.4.4 Lý thuyết trật tự phân hạng ( Pecking Order Theory-POT)

Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory-POT) được phát triển bởiMyers (1984) là một lý thuyết cấu trúc vốn có nhiều khả năng lựa chọn nguồn tàitrợ dựa trên vấn đề bất cân xứng thông tin giữa các đối tượng tham gia hoạt độngkinh doanh trên thị trường

Myers đưa ra định nghĩa về POT như sau: Một công ty được gọi là tuân theomột trật tự phân hạng nếu công ty đó thích sử dụng tài trợ nội bộ hơn là tài trợ từbên ngoài và thích sử dụng nợ hơn là sử dụng vốn cổ phần khi phát hành chứngkhoán ra thị trường

Myers và Majluf (1984) cho rằng sự bất cân xứng thông tin tồn tại giữa cácnhà quản lý của một công ty và thị trường đòi hỏi cần phải có một trật tự phân hạngkhi lựa chọn các nguồn vốn tài trợ sẵn có Theo POT, sử dụng nguồn vốn nội bộ đểtài trợ cho các quyết định đầu tư mang tính chiến lược là sự lựa chọn hàng đầu của

đa số các công ty

Giả thuyết cho rằng, ban quản trị cho biết về hoạt động tương lai của doanhnghiệp nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài (thông tin không cân xứng) và việc

quyết định tài chính có lẽ cho biết mức độ kiến thức của nhà quản lý và sự khôngchắc chắn về lưu lượng tiền mặt tương lai.

Khi ban quản trị tin tưởng cổ phiếu được đánh giá cao hơn là đánh giá thấp,

họ có thể phát hành chứng khoán (nguồn tài chính bên ngoài) Vì thế, khi doanhnghiệp đi theo thị trường vốn bên ngoài, những thị trường này chấp nhận cổ phiếuđược đánh giá cao hơn là đánh giá thấp, và vì vậy, hoạt động này sẽ chuyển tảithông tin không thuận lợi cho các nhà đầu tư Kết quả là ban quản trị sẽ nỗ lực đểtránh đi theo các thị trường vốn (nguồn tài chính bên ngoài) Nếu ban quản trị đitheo những thị trường vốn này, có khả năng họ phát sinh nợ nhiều hơn nếu như họtin là cổ phiếu của họ được đánh giá thấp và sẽ sinh ra vốn cổ phần nếu như họ chorằng cổ phiếu của họ được đánh giá cao

Vì vậy, sự phát hành vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu sẽ chuyển tải nhiềuthông tin không thuận lợi hơn là sự phát hành tiền cho vay Điều này khiến các nhàquản trị quan tâm đến tiền cho vay hơn là vốn cổ phần từ việc bán cổ phiếu

Những quyết định về kết cấu vốn không dựa trên tỷ lệ Nợ/Tài sản tối ưu màđược quyết định từ việc phân hạng thị trường Trước hết, các nhà quản trị sẽ dự định

sử dụng nguồn tài chính nội bộ, tiếp đến có thể phát hành tiền cho vay, và cuối cùng

là phát hành vốn cổ phần

Tiêu điểm của thuyết này không tập trung vào kết cấu vốn tối ưu nhưng tậptrung vào sự quyết định tài chính hiện hành sắp tới

Tỷ lệ Nợ/ Tài sản = f {hoạt động kinh doanh, nhu cầu đầu tư}

Như vậy, Myers và Majluf cho rằng sẽ không có một cấu trúc vốn tối ưu vớicác doanh nghiệp Sự kết hợp tối ưu giữa nợ và vốn chủ sở hữu là điều không thểxảy ra Như vậy, Dnaldson (1961) và Myers đã tìm ra một trật tự phân hạng cho cáccông ty muốn thiết lập nguồn tài trợ dài hạn như sau : Trước tiền nên sử dụng lợinhuận giữ lại, sau đó đến nợ vay, phát hành trái phiếu và cuối cùng mới là vốn cổphần mới

1.2.4.5 Lý thuyết tín hiệu

Stephen Ross (1977) trình bày một lý thuyết cấu trúc vốn dựa trên nền tảng

thông tin bất cân xứng Theo ông, khi doanh nghiệp phát hành chứng khoán mới, sựkiện này có thể được coi là cung cấp một tín hiệu cho thị trường tài chính về viễncảnh tương lai của doanh nghiệp Các nhà đầu tư sẽ “ diễn giải” cấu trúc vốn khácnhau như là những tín hiệu về chất lượng thu nhập (quality of cash flows) củadoanh nghiệp ở tương lai.

Ross lập luận rằng, những tín hiệu do các thay đổi cấu trúc vốn là đáng tin cậy,

vì nếu dòng tiền tương lai không xảy ra, doanh nghiệp sẽ phải đối mặt với chi phíphá sản Nói chung, các hành động làm tăng đòn bẩy tài chính thường gắn với thunhập cổ phần dương và các hành động làm giảm đòn bẩy tài chính thường gắn vớithu nhập cổ phần âm

1.3 CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ CẤU TRÚC VỐN

Phần dưới đây trình bày tóm tắt các kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm

về cấu trúc vốn, trong đó phân chia thành năm nhóm khác nhau Năm nhóm nàyđược phân chia trên cơ sở liên quan đến nội dung của các nghiên cứu lý thuyết vềcấu trúc vốn Nhóm thứ nhất nghiên cứu theo mô hình các vấn đề đại diện; nhómthứ hai tập trung về thông tin bất cân xứng; nhóm thứ ba liên quan đến các đặc tínhcủa sản phẩm hay thị trường; nhóm thứ tư nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúcvốn và các vấn đề kiểm soát doanh nghiệp; và nhóm thứ năm là những nghiên cứuthực nghiệm không có mối quan hệ trực tiếp nào đối với các nghiên cứu lý thuyết vềcấu trúc vốn Trong giới hạn của bài nghiên cứu này, mà chỉ nêu tóm tắt kết luậnliên qua tới vấn đề nghiên cứu mà tác giả đúc kết được

1.3.1 Nhóm các nghiên cứu theo mô hình các vấn đề về đại diện

Có thể nói, các mô hình về các vấn đề đại diện được xem là thành công hơn

cả trong việc gợi ra những hàm ý đáng quan tâm về các yếu tố tác động đến cấu trúcvốn của doanh nghiệp Các mô hình này phản ảnh các mối tương quan giữa tỷ lệđòn bẩy tài chính và các nhân tố như giá trị doanh nghiệp, dòng tiền tự do, giá trịthanh lý, tỷ suất sinh lời, cơ hợi phát triển hay những thay đổi về cấu trúc vốncùng phát ra những tín hiệu làm giá chứng khoán tăng hay giảm

Có hai nội dung chính mà nhóm các nghiên cứu theo mô hình này đúc kếtđược Đó là: thứ nhất cấu trúc vốn có sự tranh giành quyền kiểm soát doanh nghiệp,

thông qua ảnh hưởng của việc phân phối quyền biểu quyết; thứ hai cấu trúc vốn cóảnh hưởng đến những đòi hỏi về sự phân phối dòng tiền giữa vốn cổ phần và nợ.

Cũng như nhóm các nghiên cứu theo mô hình đặc tính của sản phẩm và thịtrường, không có nhiều các nghiên cứu thực nghiệm tương thích với nội dung củacác nghiên cứu lý thuyết theo nhóm này

Bảng 1.1: Nhóm các nghiên cứu theo mô hình các vấn đề đại diện

ST

T Nghiên cứu lý thuyết

Nghiên cứu thực nghiệm Đồng thuận Không đồng thuận

Đòn bẩy tài chính tăng

cùng với sự giảm tỷ suất

sinh lợi

Chang (1987)

Đòn bẩy tài chính tăng

cùng với sự gia tăng giá

và cộng sự (1989),Israel và cộng sự (1990)

Kim và Sorrensen(1986), Titman vàwessels (1988),

Nichaus (1990Kesster (1986), Friend

và Hasbrouck (1988),Friend và Lang(1988), Gonedes vàcộng sự (1988),Titman và Wessels(1988)

Bradley và cộng sự(1984), Long vàMalitz (1985), Friend

và Hasbrouck (1988),Friend và Lang(1988), Gonedes vàcộng sự (1988),Titman và Wessels(1988), ChaplinskyvàNiehaus (1990)

1.3.2 Nhóm nghiên cứu theo mô hình thông tin bất cân xứng

Các nghiên cứu theo mô hình thông tin bất cân xứng tập trung xem xét ảnhhưởng của việc phát hành chứng khoán đến giá cổ phiếu và mối tương quan giữa

đòn bẩy tài chính và một số nhân tố khác như xu hướng bất cân xứng thông tin, tỷsuất sinh lời hay dòng tiền tự do Ngoài ra, các nghiên cứu theo mô hình này cũng

đi vào tìm hiểu liệu có hay không một trật tự phân hạng trong các quyết định tài trợ

Bảng 1.2 Nhóm nghiên cứu thoe mô hình thông tin bất cân xứng

ST

T Nghiên cứu lý thuyết

Nghiên cứu thực nghiệm Đồng thuận Không đồng thuận

1

2

Đòn bẩy tài chính tăng cùng

với sự gia tăng tỷ suất sinh

1988), Dann và cộng

sự (1989), Israel vàcộng sự (1990)

Kester (1986), Friend

và Hasbrouck (1988),Friend và Lang (1988),Gonedes và cộng sự(1988), Titman vàWessels (1988)

1.3.3 Nhóm nghiên cứu theo mô hình về đặc tính của sản phẩm và thị trường

Các mô hình nghiên cứu cấu trúc vốn trên cơ sở những ảnh hưởng từ đặctính của sản phẩm và thị trường vẫn đang trong quá trình hoàn thiện Tuy vậy, cóthể phân chia các mô hình nghiên cứu này thành hai nhóm Nhóm thứ nhât nghiêncứu mối quan hệ giữa cấu trúc vốn doanh nghiệp và các chiến lược cạnh tranh (đốivới nhà cung cấp, khách hàng); nhóm thứ hai nghiên cứu mối quan hệ giữa cấu trúcvốn và các đặc tính của sản phẩm hay các yếu tố đầu vào của doanh nghiệp

Tuy nhiên, không có nhiều các nghiên cứu thực nghiệm tương thích với nộidung của các nghiên cứu lý thuyết

Bảng 1.3 Nhóm các nghiên cứu theo mô hình về đặc tính của sản phẩm và thị

trường

STT Nghiên cứu lý thuyết Nghiên cứu thực nghiệm

Đồng thuận Không đồng thuận

Đòn bẩy tài chính tăng khi

tốc độ co giãn cảu cầu càng

cap

Maksimovic (1988)

Đòn bẩy tài chính tăng khi

yêu cầu về chất lượng sản

phẩm không phải là một yêu

cầu quan trọng

Maksimovic và Titman

Titman và Wessels(1988)

Bảng 1.4: Nhóm các nghiên cứu theo mô hình các vấn đề về kiểm soát doanh

nghiệp STT Nghiên cứu lý thuyết Nghiên cứu thực nghiệm

Đồng thuận Không đồng thuận

1 Đòn bẩy tài chính có tương

quan (+) với giá trị doanh

nghiệp

Harris và Raviv (1990),

Stulz (1988)

Cornett và Travlos(1989), Lys vàSivaramakrishman(1988), Dann vàcộng sự (1989)

1.3.4 Các nghiên cứu khác

Các nghiên cứu thực nghiệm được trình bày sau đây không có mối liên hệtrực tiếp với nội dung của bất kì nghiên cứu lý thuyết nào

Bảng 1.5: Nhóm các nghiên cứu thực nghiệm khác

Đồng thuận Không đồng thuận

Doanh nghiệp có xu hướng

ngày càng tăng cường sử

dụng các nguồn tài trợ bên

ngoài theo thời gian

Tỷ lệ đòn bẩy tài chính tăng

đều đặng từ sau Chiến tranh

thế giới lần thứ 2

Doanh nghiệp sẽ phát hành

nợ nhiều hơn nếu như tỷ lệ

nợ hiện hành thấp hơn so

với tỷ lệ nợ mục tiêu của họ

Quy mô doanh nghiệp càng

lớn tỷ lệ tài chính càng giảm

Tỷ lệ đòn bẩy tài chính tăng

cùng với sự gia tăng rủi ro

Kim và Sorensen(1986)

Friend vàHasbrouch (1988)*;Friend và Lang(1988)*

(*) Nghiên cứu có ý nghĩa thống kê thấp

1.4 CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CẤU TRÚC VỐN

1.4.1 Đặc điểm của nền kinh tế

Khi doanh nghiệp hoạch định một cấu trúc vốn trong hiện tại, doanh nghiệpphải xác định tính ổn định nhất thời trong một giai đoạn Do vây cấu trúc vốn củadoanh nghiệp xây dựng phải gắn liền với dự báo triển vọng của nền kinh tế trongthời gian tới

a) Chính sách phát triển kinh tế của nhà nước:

Để khai thác tất cả các lợi thế về cạnh tranh cũng như khai thác tối đa nguồnnội lực, điều cần thiết của mỗi quốc gia phải xây dựng một chính sách kinh tế ổn

định, xây dựng một thị trường tài chính lành mạnh, đủ khả năng đáp ứng cho yêucầu phát triển SXKD của tất cả các loại hình DN, đặc biệt là CTCP Trong xu thếhội nhập kinh tế toàn cầu, chính sách phát triển kinh tế của mỗi quốc gia phải xemxét đến những luật lệ, quy tắc ứng xử chung theo thông lệ quốc tế, khai thác tối đanhững điều khoản, quy uớc tích cực được dành cho những nước thành viên tham giatrong từng hiệp định, để xây dựng chính sách kinh tế nhằm gia tăng năng lực cạnhtranh đối với những sản phẩm mà mỗi quốc gia có lợi thế cũng như bảo vệ nền sảnxuất trong nước, giảm tối thiểu những tác động tiêu cực của nền kinh tế thế giới cóthể ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế của quốc gia.

b) Sự phát triển của thị trường tài chính:

Trong tất cả các quốc gia, muốn nền kinh tế có tốc độ tăng trưởng nhanh vàbền vững, trước hết phải đáp ứng nhu cầu về vốn đầu tư

Thị trường tài chính là nơi huy động các nguồn vốn trong xã hội để tài trợ ngắn hạn,trung hạn và dài hạn cho các chủ thể trong nền kinh tế, đặc biệt là các CTCP niêmyết Đây là điều kiện quan trọng để các CTCP có thể xây dựng cho mình một CTVthích hợp Trên cơ sở sự phát triển của thị trường tài chính mà đặc biệt là thị trườngvốn, các CTCP có đủ khả năng tiến hành tính toán các nguồn vốn huy động đáp ứngcho mục tiêu hoạch định CTTC của mình Nếu DN dự đoán rằng lãi suất vay sẽ giatăng trong thời gian tới, dẫn đến vốn vay sẽ quá tốn kém, thì DN có thể gia tăng độnghiêng đòn bẩy tài chính ngay tức khắc Nếu DN dự kiến một lãi suất sẽ sụt giảmtrong tương lai thì DN có thể tạm hoãn việc vay tiền nhưng vẫn có thể duy trì một

vị thế linh hoạt nhằm hưởng lợi của tiền vay với chi phí rẻ hơn sau này

Mặt khác, khi hệ thống thị trường tài chính hoàn hảo hơn, thông tin của cácdoanh nghiệp cung cấp một cách đầy đủ và chính xác thì việc huy động vốn của cácdoanh nghiệp có thể dễ dàng hơn

Thị trường chứng khoán phát triển mạnh, quy mô lớn sẽ cung cấp nhiều cơ hộicho việc đa dạng hóa các hoạt động kinh doanh, đồng thời qua kênh thị trường này,nguồn cung và nguồn cầu sẽ dễ dàng gặp nhau hơn Do vậy, trong các nước có thị

trường chứng khoán phát triển thì cũng là một động lực cho các công ty thay thế nợdài hạn thành vốn cổ phần.

1.4.2 Đặc điểm của ngành kinh doanh

Cấu trúc vốn giữa các nhóm ngành khác nhau rất nhiều Trong hoạt động sảnxuất kinh doanh, các công ty vận chuyển, các công ty sản xuất hoặc các công tythuộc các ngành công nghiệp thường đòi hỏi nhiều nguồn vốn lớn và dài hạn, trongkhi đó các công ty thuộc lĩnh vực thương mại, công ty dịch vụ, khai thác mỏ sửdụng ít hoặc không sử dụng nợ dài hạn trong tài trợ doanh nghiệp

Các nhà phân tích tài chính, các Ngân Hàng đầu tư, các cơ quan xếp hạngtrái phiếu, các nhà đầu tư cổ phần thường và các Ngân Hàng thương mại thường sosánh rủi ro tài chính của doanh nghiệp, đo lường bởi các tỷ số khả năng thanh toánlãi vay, khả năng thanh toán chi phí tài chính cố định và tỷ lệ đòn bẩy với các tiêuchuẩn hay định mức của ngành hoạt động

Vào năm 1997, Ashgharin đã dẫn ra một nghiên cứu trên các công ty ThụyĐiển khác nhau về đặc điểm ngành nghề kinh doanh Ông đã kết luận rằng ngành tưvấn có đòn cân nợ ở phạm vi trung bình thấp nhất và khác nhau đáng kể với cácngành có đòn cân nợ cao

Tóm lại các nghiên cứu về tác động của ngành hoạt động đối với cấu trúc vốnthường đi tới kết luận là có một cấu trúc vốn tối ưu cho các doanh nghiệp cá thể

1.4.3 Quy mô hoạt động

Ở Việt Nam, các doanh nghiệp niêm yết có qui mô lớn thường là nhữngdoanh nghiệp do nhà nước nắm cổ phần chi phối, vì vậy những doanh nghiệp này

có nhiều cơ hội huy động các nguồn vốn từ bên ngoài hơn, nhất là các tổ chức tíndụng thuộc sở hữu Nhà nước

Theo lý thuyết thông tin bất cân xứng (Myer & Majluf 1984) thì quy mô củacông ty có mối quan hệ tỷ lệ thuận với nợ vay, bởi vì công ty lớn thường có rủi rophá sản thấp và có chi phí phá sản thấp Ngoài ra, các công ty lớn có chi phí vấn đềngười đại diện của nợ vay (agency costs of debt) thấp, chi phí kiểm soát thấp, ítchênh lệch thông tin hơn so với các công ty nhỏ hơn, dòng tiền ít biến động, dễ

dàng tiếp cận thị trường tín dụng, và sử dụng nhiều nợ vay hơn để có lợi nhiều hơn

từ tấm chắn thuế

Một lý do khác giải thích cho mối tương quan dương giữa tỷ lệ đòn bẩy tàichính với quy mô của doanh nghiệp, hay cũng chính là tương quan (-) với thông tinbất cân xứng Nghiên cứu của Friend và Lang năm 1988 giải thích rằng, đối với cácdoanh nghiệp có quy mô lớn, các cổ đông ít có quyền kiểm soát hơn đối với cácgiám đốc điều hành, kết quả là các giám đốc điều hành (có sở hữu cổ phần của côngty) sẽ lựa chọn tài trợ bằng nợ vay nhiều hơn, nhằm giảm bớt các khoản lỗ mà họ vàcác cổ đông khác sẽ phải gánh chịu nếu như việc phá sản xảy ra Mặt khác, lýthuyết chi phí đại diện (Jensen, 1986) lý giải rằng, các công ty có quy mô lớnthường sẽ phát hành nợ dài hạn nhiều hơn do việc sử dụng nợ sẽ giúp cho các cổđông kiểm soát hành vi của các nhà quản lý tốt hơn

Fama và Jensen (1963), Rajan và Zingales (1995) cùng cho rằng, các công tylớn có khuynh hướng cung cấp thông tin cho các nhà cho vay nhiều hơn là các công

ty nhỏ Cùng quan điểm như vậy còn có các nhà nghiên cứu lý thuyết như Harris vàRaviv (1990), Stulz (1990), Noe (1988), Narayanan (1988) và Poitevin (1989) chorằng đòn cân nợ tăng cùng giá trị công ty

Các nghiên cứu của Wiwattankantang (1999), Huang và Song (2002) vàChen (2004) ở các nước đang phát triển; nghiên cứu của Titman và Vessels ( 1988)

và Rajan và Zingales ( 1995) ở các nước phát triển cho thấy quy mô của công ty vàđòn bẩy tài chính có mối quan hệ tỷ lệ thuận Mặt khác, nghiên cứu của Beven vàDanbolt (2002) lại cho thấy quy mô công ty có quan hệ tỷ lệ nghịch với nợ ngắnhạn và tỷ lệ thuận với nợ dài hạn

Bảng 1.6: Ảnh hưởng của nhân tố quy mô đến cấu trúc vốn công ty

Quan hệ thuận chiều Quan hệ nghịch chiều Không có ý nghĩa thống kê

Chatrath (1994)

Kim và Sorensen (1986)Lowe et al (1994)

Van der Wijst và Thurik(1994)

1.4.4 Thời gian hoạt động

Ngoài những yếu tố quan trọng trên, thì thời gian hoat động của một doanhnghiệp cũng là một trong những tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Thôngthường, khi doanh nghiệp có tuổi đời càng cao, thì uy tín của doanh nghiệp đó tạodựng càng vững chắc nếu trường hợp doanh nghiệp đó kinh doanh có hiệu quả.Chính điều này tạo được sự vững chắc trong quá trình kinh doanh, tiêu thụ sảnphẩm Do đó, doanh nghiệp có tuổi đời càng cao thì hình ảnh và thông tin về doanhnghiệp trên thị trường nhiều, chính vì điều này sẽ tạo điều kiện thuận lợi để dễ dàngtiếp cận các nguồn vốn của các nhà đầu tư hơn là đi vay Mặt khác, vòng đời của

một doanh nghiệp gồm có bốn giai đoạn, thì doanh nghiệp lâu năm sẽ nằm tronggiai đoạn bão hòa, giai đoạn này doanh nghiệp đã phát triển đến đỉnh điểm, thì sựthiếu hụt vốn sẽ ít gây áp lực cho doanh nghiệp, và doanh nghiệp có xu hướng ít đivay hơn.

Petersen và Pajan (1994) đã chỉ ra rằng tỷ lệ vạy nợ của doanh nghiệp giatăng khi doanh nghiệp dùng nhiều thời gian trong một quan hệ với một tổ chứcchẳng hạn như mối quan hệ lâu năm thiết lập với ngân hàng nhằm gia tăng khả năngtài chính và giảm chi phí tín dụng cho doanh nghiệp Mặt khác, theo hai ông, doanhnghiệp mới có xu hướng huy động vốn từ bên ngoài trong khi doanh nghiệp lâunăm thì sử dụng khoản lợi nhuận để lại

Như ta đã biết, vòng đời của một doanh nghiệp gồm có bốn giai đoạn, thìdoanh nghiệp lâu năm sẽ nằm trong giai đoạn bão hòa, giai đoạn này doanh nghiệp

đã phát triển đến đỉnh điểm, thì sự thiếu hụt vốn sẽ ít gây áp lực cho doanh nghiệp,

và doanh nghiệp có xu hướng ít đi vay hơn

1.4.5 Cấu trúc tài sản

Cấu trúc tài sản được đo lường thông qua chỉ tiêu tỉ lệ tài sản cố định trêntổng tài sản Một doanh nghiệp có tỷ lệ Tài sản cố định cao sẽ có khả năng tiếp cậncác khoản vay cao

Theo mô hình cân bằng tĩnh nếu một doanh nghiệp có tỷ lệ TSCĐ hữu hìnhcao sẽ sử dụng nợ nhiều hơn so với một doanh nghiệp có tỷ lệ TSCĐ vô hình cao,

vì DN có tỷ lệ TSCĐ hữu hình cao sẽ có chi phí phá sản thấp hơn trong trường hợp

bị phá sản

Lý thuyết đánh đổi cho rằng, bởi vì các tài sản cố định hữu hình hữu íchtrong việc thế chấp để vay nợ, vậy nên các doanh nghiệp có lượng tài sản cố địnhhữu hình lớn thương có nhiều cơ hội để dụng nợ hơn Theo Williamson (1988), giátrị tài sản hưu hình nhiều hơn cũng đồng nghĩa với giá trị thanh khoản của doanhnghiệp càng cao, do vậy làm an lòng các chủ nợ Lý thuyết về thông tin bất cânxứng cũng giải thích được mối tương quan (+) giữa đòn bẩy tài chính và tài sản cố

định Theo Jensen và Meckling (1976); Myers (1984) sử dụng nợ bảo đảm còn giảmmâu thuẩn giữa chủ DN và chủ nợ, do đó sẽ làm giảm chi phí đại diện

Nhìn chung, các nghiên cứu về mối tương quan giữa tài sản cố định và tỷ lệđòn bẩy tài chính đều cho những kết quả thống nhất, ở các nước phát triển và cácnước đang phát triển Các nghiên cứu thực nghiệm của Marsh (1982), Long &Malitz (1985), Friend& Lang (1988), Rajan & Zingales (1995) và Wald (1999) cũngcho kết quả về mối tương quan (+) giữa tài sản cố định và tỷ lệ đòn bẩy tài chính.Nghiên cứu của Wiwattanakantang (1999) và Um (2001) ở Thái Lan và Hàn Quốccũng cho kết quả tương tự Tuy nhiên nghiên cứu của Bevan và Danbolt năm 2000

và 2002 lại cho thấy mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và tài sản cố định còn phụthuộc vào loại nợ Kết quả của nghiên cứu cho thấy, tỷ lệ nợ dài hạn có mối tươngquan (+) với tỷ trọng tài sản cố định, trong khi đó nợ ngắn hạn lại có xu hướng íthơn nếu như doanh nghiệp có tài sản cố định hữu hình nhiều hơn

Mặt khác, Berger và Urdell (1994) lại cho rằng doanh nghiệp có mối quan

hệ thân thiết với các nhà tài trợ vốn thì có thể vay mượn mà không cần phải cungcấp nhiều bằng chứng thế chấp Điều này hoàn toàn có thể xảy ra trong điều kiệncủa Việt Nam, là một nước đang phát triển, vấn đề đại diện và thông tin bất cânxứng trở nên rõ ràng hơn và tài sản thế chấp chính là một yêu cầu bắt buộc đối vớicác doanh nghiệp

1.4.6 Hiệu quả kinh doanh

Hiệu quả kinh doanh đo lường khả năng sinh lời từ hoạt động kinh doanh củadoanh nghiệp thông qua các chỉ tiêu như khả năng sinh lời tài sản (Return onAssets-ROA), khả năng sinh lời trên doanh thu (tỉ suất lợi nhuận trên doanh thu).Vòng quay tài sản Theo lý thuyết trật tự phân hạng, nhà quản trị doanh nghiệp baogiờ cũng có thông tin về giá trị doanh nghiệp tốt hơn nhà đầu tư bên ngoài Sự bấtcân xứng về thông tin này dẫn đến chi phí huy động vốn từ bên ngoài sẽ cao hơn Vìthế, nhà quản trị có xu hướng ưu tiên sử dụng các nguồn vốn nội tại trước, rồi mớiđến các nguồn vốn vay mượn bên ngoài Cho nên hiệu quả hoạt động kinh doanhcủa các công ty càng cao, lợi nhuận đem lại cho doanh nghiệp càng lớn thì doanh

nghiệp sẽ càng có xu hướng sử dụng nguồn vốn nội tại hơn là đi vay Nhất là ở ViệtNam, vấn đề thông tin bất đối xứng càng làm cho vấn đề này trở nên chắc chắn hơn.

Các nghiên cứu thực nghiệm của Pendey (2001), Huang and Song (2002),Braduri (2002) ở các nước có nền kinh tế chuyển đổi cho thấy hiệu quả kinh doanh

có mối quan hệ tỉ lệ nghịch với tỉ suất nợ Ở Việt Nam, nghiên cứu của TS TrầnĐình Khôi Nguyên (2006) trên các doanh nghiệp vừa và nhỏ cũng chỉ ra rằng hiệuquả kinh doanh có mối quan hệ tỉ lệ nghịch với tỉ suất nợ nhưng không có ý nghĩathống kê Ở các nước đang phát triển, nhất là các nước có nền kinh tế chuyển đổinhư Việt Nam, vấn đề bất cân xứng về thông tin càng trầm trọng, vì thế các nhàquản lý có xu hướng giữ lại lợi nhuận để tài trợ cho tài sản của mình

1.4.8 Cơ hội tăng trưởng

Thường được đo lường bằng chỉ số Tobin,sQ ( Tỷ lệ giá trị thị trường/ giá trị

số sách của tổng tài sản), tuy nhiên, do hạn chế về số liệu nên trong nghiên cứu nàytác giả chỉ sử dụng tốc độ tăng trưởng của tổng tài sản Khi doanh nghiệp trong giaiđoạn tăng trưởng, niềm tin của các nhà đầu tư vào doanh nghiệp sẽ cao, vì vậy khảnăng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài càng lớn, trong khi doanh nghiệp cầnnguồn tài trợ cho tài sản của mình Mối quan hệ này đã được Myers (1984) chứngminh

Lý thuyết chi phí đại diện cho rằng các chủ doanh nghiệp (các cổ đông)thường có xu hướng tranh giành lợi ích (wealth) từ các chủ nợ Tốc độ tăng trườngcao gợi ý những kết quả kinh doanh khả quan, chính vì thế các cổ động sẽ khôngmuốn chia sẽ ưu thế đối với các chủ nợ, các cổ đông thường có nhiều lựa chọn hơn

đối với các quyết định đầu tư, chi phí đại diện ở các doanh nghiệp này, vì thế,thường cao hơn so với các doanh nghiệp khác (Jensen và Meckling,1976) Các lậpluận này giải thích cho mối tương quan (-) giữa tốc độ tăng trưởng của doanh nghệp

và tỷ lệ đòn bẩy tài chính

Lý thuyết đánh đổi cũng cho rằng, doanh nghiệp có nhiều cơ hội phát triểnhơn mà cũng thường là các doanh nghiệp có tỷ trọng tài sản vô hình cao hơn thườngkhông thể sử dụng nợ nhiều như ở các doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản cố định nhiềuhơn, do cơ hội phát triển thì không thể dùng để thế chấp cho các khoản vay

Trong đó, lý thuyết trật tự phân hạng (Myers (1984) lại đưa ra một cái nhìnngược lại Theo lý thuyết này, nếu một công ty có đòn bẩy tài chính cao thì các cổđông của công ty có khuynh hướng không đầu tư nhiều vào các dự án của công tybởi vì lợi nhuận từ các khoản đầu tư này sẽ có lợi cho các chủ nợ hơn là các cổđông Những chi phí như vậy là rất đáng kể, và nếu như vậy các công ty tăng trưởngcao với nhiều dự án sinh lời thường dựa vào vốn chủ sở hữu nhiều hơn nợ vay

Các kết luận từ các nghiên cứu thực nghiệm cũng tỏ ra không thống nhất.Nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels (1988), Kim và Sorensen (1986),Chaplinsky và Niehaus (1990) ủng hộ mối tương quan (-) giữa tốc độ tăng trưởng

và tỷ lệ đòn bẩy tài chính dựa trên lý thuyết về chi phí đại diện Một nghiên cứukhác lại ủng hộ lập luận của lý thuyết trật tự phân hạng, là nghiên cứu của Um(2001) Các nghiên cứu của Kester (1985), Booth et al (2001) cũng đồng tình rằngmối quan hệ giữa tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp và đòn bẩy tài chính là mốitương quan (+)

Ở các nghiên cứu của nước Trung Quốc đưa ra một số quan điểm như sau :

- Ở Trung Quốc, nhà nước là một thành phần kinh tế quan trọng Các doanhnghiệp Nhà nước tham gia vào các hoạt động sản xuất kinh doanh bởi vì mục tiêu

ưu tiên hơn hết là tạo việc cho người dân và ổn định xã hội Điều này không giốngvới các công ty tư nhân với mục tiêu hoạt động xuyên suốt là tối đa hóa giá trịdoanh nghiệp

- Hệ thống tài chính ở Trung Quốc đã từng bị chi phối bởi một hệ thống ngânhàng (thuộc sở hữu nhà nước) hoạt động không hiệu quả Bốn ngân hàng lớn củađất nước này thuộc sở hữu của chính phủ Chính phủ Trung Quốc gây áp lực buộccác ngân hàng thực hiện việc cho vay các doanh nghiệp nhà nước khác, trong khicác điều kiện và chính sách cho vay thường không tuân thủ lắm các yêu cầu tàichính (Gordon và Li (2003), Allen và các cộng sự (2005)

- Hệ thống ngân hàng tỏ ra là kênh huy động vốn rất phổ biến ở Trung Quốc.Việc phát hành cổ phiếu hay trái phiếu ở nơi này từng là việc khá hiếm hoi và chỉ domột số ít các doanh nghiệp có quy mô lớn thực hiện

Từ những đặc điểm rất riêng này của Trung Quốc hình thành nên nhữnghành vi cư xử mới trong quyết định quản trị tài chính của doanh nghệp so với nhữngtiền lệ trước đây Nghiên cứu của Gordon và Li (2003), Alen và các cộng sự (2005)cho thấy dư nợ tín dụng của các doanh nghiệp nhà nước chiếm một tỷ lệ khá lớn tạicác nhân hàng nhà nước ở Trung Quốc Một số nghiên cứu chỉ ra rằng, sở hữu nhànước trong doanh nghiệp làm tăng việc sử dụng nợ của doanh nghiệp đó ( Dewenter

và Malatesta (2001), Khwaja và Mian (2005) Nghiên cứu của Kai Li- Heng Longkai Zhao năm 2009 cũng cho thấy sở hữu nhà nươc có mối quan hệ cùng chiềuvới đòn bẩy tài chính

Yue-1.4.10 Rủi ro kinh doanh

Nhìn chung, các lý thuyết về cấu trúc vốn ủng hộ mối tương quan (-) giữa rủi

ro kinh doanh và đòn bẩy tài chính Theo lý thuyết về chi phí phá sản, nguồn thunhập của doanh nghiệp sẽ ít bền vững, khả năng phá sản cao và chi phí phá sảncũng cao

Khi rủi ro kinh doanh càng lớn, niềm tin của các nhà đầu tư vào doanhnghiệp không cao, vì vậy khả năng tiếp cận các nguồn vốn từ bên ngoài thấp.Tương tụ, chi phí đại diện liên quan đến việc sử dụng nợ vay sẽ càng nhiều hơn nếunhư rủi ro phá sản của doanh nghiệp cao hơn Ý kiến này đã được nghiên cứu bởicác nhà nghiên cứu Bradley, Jarrel và Kim (1984) thực hiện nghiên cứu với 821doanh nghiệp thuộc 25 ngành công nghiệp khác nhau.

Một nghiên cứu khác của Kim và Sorrenson (1986) tìm thấy mối quan hệcùng chiều giữa rủi ro và tỷ lệ nợ Cùng quan điểm này còn có lý thuyết của Stulz

và Njiokou Titman và Wessels (1988)

Tuy nhiên, các nghiên cứu thực nghiệm hình như không tỏ ra thống nhất vớilập luận này Theo Harris và Raviv tổng hợp năm 1991, trong khi các nghiên cứucủa Bradley và các cộng sự thực hiện năm 1984, nghiên cứu của Titman và Wesselsnăm 1988 hay của Friend và Hasbrouck (1988) cho kết quả tương quan (-) giữa haiyếu tố này; thì Kim và Sorensen lại chứng mình một kết quả thuận trong nghiên cứucủa họ năm 1986

Như vậy, những nghiên cứu về ảnh hưởng của rủi ro đối với chính sách nợcòn chưa thống nhất và đôi khi trái chiều nhau

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1

Chương 1 giới thiệu tổng quan các lý thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp,bắt đầu từ lý thuyết đạt giải Nobel kinh tế của M&M, cho đến lý thuyết đánh đổi, lýthuyết trật tự phân hạng, lý thuyết chi phí đại diện và cuối cùng là lý thuyết tín hiệu

Các lý thuyết về cấu trúc vốn cung cấp những quan điểm khác nhau về cấutrúc vốn và ảnh hưởng của cấu trúc vốn đối với giá trị doanh nghiệp; tiêu biểu nhưtrong khi M&M cho rằng trong một thị trường vốn hoàn hảo, giá trị của doanhnghiệp độc lập với cấu trúc vốn của nó, thì lý thuyết đánh đổi lại thừ nhận một cấutrúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp Mặc dù vậy, những luận điểm đa dạng này đã lígiải được rất nhiều các biểu hiện khác nhau về cấu trúc vốn của doanh nghiệp trongthực tế, cũng như những đa dạng trong các hành vi ứng xử trong hoạt động quản trịtài chính doanh nghiệp

Ngoài ra, Chương 1 cũng trình bày tổng quát các nhóm nghiên cứu thựcnghiệm về cấu trúc vốn, phân loại theo từng nội dung liên quan đến các nghiên cứu

lý thuyết Các nghiên cứu thực nghiệm này được thực hiện trên cơ sở nhữngphương pháp nghiên cứu khác nhau, và dựa trên những mẫu quan sát về những quốcgia khác nhau Với mục tiêu nghiên cứu của đề tài này là xác định các nhân tố tác

động đến cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xây dựng đang niêm yết trênthị trường chứng khoán Hà Nội, phần này giới thiệu một cách tổng quát về nhữngkết quả nghiên cứu thực nghiệm trước đây về các nhân tố Các nhân tố này sẽ đượcphân tích và chọn lọc để đưa vào mô hình hồi quy nhằm kiểm nghiệm tác động củachúng đối với thực tiễn cấu trúc vốn của các công ty cổ phần ngành xây dựng đangniêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội.

CHƯƠNG 2 ĐẶC ĐIỂM NGÀNH XÂY DỰNG VÀ XÂY DỰNG MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG TỚI CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH XÂY DỰNG ĐANG NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN HÀ NỘI

2.1 ĐẶC ĐIỂM CỦA NGÀNH XÂY DỰNG Ở NƯỚC TA TRONG THỜI KỲ ĐỔI MỚI

2.1.1 Giới thiệu về ngành xây dựng

Một đất nước phát triển là một đất nước có nền sản xuất hiện đại, đồng thời cócác công trình văn hoá, phúc lợi và thoả mãn nhu cầu nhà ở của cộng đồng dân cư

Từ sau 1975 đất nước chúng ta đã xây dựng nhiều công trình kinh tế, văn hoá; nhất

là từ sau đại hội lần thứ VI Ðảng Cộng sản Việt Nam, đất nước ta mở ra một thời kỳmới trong phát triển kinh tế, đặc biệt trong xây dựng Chính vì vậy ngành Xâydựng là một ngành không kém phần quan trọng trong sự nghiệp đổi mới và pháttriển nền kinh tế của nước ta nói riêng và của thế giới nói chung

Ngành xây dựng theo nghĩa rộng bao gồm chủ đầu tư có công trình xây dựng,kèm theo các bộ phận có liên quan, các doanh nghiệp xây dựng chuyên nhận thầuxây lắp công trình, các tổ chức tư vấn đầu tư và xây dựng) các tổ chức cung ứng vật

tư và thiết bị cho xây dựng, các cơ quan nhà nước trực tiếp liên quan đến xây dựng

và các tổ chức dịch vụ khác phục vụ xây dựng

Tuy trong cùng ngành xây dựng, nhưng mỗi nhóm nghề tạo ra sản phẩm cómục đích sử dụng khác nhau nên người ta chia thành các nhóm nghề :

 Chuyên ngành thủy lợi và thủy điện

 Chuyên ngành cảng, công trình biển

 Chuyên ngành cầu đường

 Chuyên ngành dân dụng và công nghiệp

 Chuyên ngành xây dựng nông nghiệp

 Chuyên ngành cấp thoát nước đô thị

 Chuyên ngành môi trường

Ngoài ra, nếu phân chia heo loại hình lao động, ngành xây dựng được phânchia như sau :

 Nhóm nghề quản lý trong sản xuất xây dựng

 Nhóm nghề khảo sát, điều tra các nhân tố kỹ thuật xây dựng

 Nhóm nghề chế tạo và sản xuất vật liệu xây dựng

 Nhóm nghề thiết kế công trình

Đặc điểm chung của ngành xây dựng

- Tình hình và điều kiện sản xuất trong xây dựng thiếu tính ổn định, luôn biếnđổi theo địa điểm xây dựng

- Chu kỳ sản xuất (thời gian xây dựng công trình) thường dài

- Sản xuất xây dựng phải tiến hành theo đơn đặt hàng cho từng trường hợp cụthể thông qua hình thức ký kết hợp đồng sau khi thắng thầu, vì sản phẩm xây dựngrất đa dạng, có tính cá biệt cao và chi phí lớn

- Quá trình sản xuất xây dựng rất phức tạp

- Sản xuất xây dựng chịu ảnh hưởng của lợi nhuận chênh lệch do điều kiện địađiểm xây dựng đem lại.

- Ngành xây dựng là một ngành kinh tế thâm dụng vốn, những nguyên liệuban đầu của nói là những tài sản nặng vốn và chi phí cố định của ngành khá cao.Đặc tính nổi bật của ngành là nhạy cảm với chu kỳ kinh doanh của nền kinh tế vĩ

mô Khi nền kinh tế tăng trưởng, doanh số và lợi nhuận của ngành sẽ tăng cao donhu cầu xây dựng được mở rộng

Ngược lại, tình hình sẽ tồi tệ khi nền kinh tế suy thoái, các công trình xâydựng sẽ bị trì trệ vì người dân không còn bỏ nhiều tiền ra để xây dựng nhà cửa,chính phủ không mở rộng đầu tư vào các công trình cơ sở hạ tầng như cầu cống, sânbay, bến cảng, trường học, bệnh viện Điều này làm cho doanh số, lợi nhuận củangành xây dựng sụt giảm nhanh chóng

- Một đặc tính khác của ngành vật liệu xây dựng là có mối tương quan rõ rệtvới thị trường bất động sản Khi thị trường bất động sản đóng băng thì ngành xâydựng gặp khó khăn và ngược lại Lý do đơn giản là thị trường bất động sản phảnánh nhu cầu về ngành

2.1.2 Tình hình hoạt động kinh doanh của ngành xây dựng trong những năm gần đây (2005-2011)

2.1.2.1 Tình hình hoạt động kinh doanh chung của ngành xây dựng

Ngành xây dựng là một trong những ngành kinh tế lớn (ngành cấp I) của nềnkinh tế quốc dân, đóng vai trò chủ chốt ở khâu cuối cùng của quá trình sáng tạo nêncần trang bị cơ sở vật chất kỹ thuật và tài sản cố định

Hòa nhập vào nền kinh tế thị trường, trong tình hình khó khăn chung ở nhữngnăm gần đây, ngành Xây dựng cũng phải đối diện với những khó khăn chung nhưbiến động giá, mặt bằng lãi suất ngân hàng khá cao… ảnh hưởng đáng kể đến hoạtđộng sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp trong ngành Chủ động nhận diệnnhững khó khăn, thách thức ngay từ những tháng đầu năm, ngành đã có những giảipháp đối phó nhằm duy trì mức tăng trưởng bền vững

Dưới sự chỉ đạo, điều hành quyết liệt của Chính phủ, cộng với nỗ lực từ chínhcác doanh nghiệp, hoạt động sản xuất - kinh doanh có những chuyển biến tích cực,phát triển toàn diện trên các lĩnh vực, từ việc thực hiện chức năng quản lý nhà nước

đến công tác kiến trúc, quy hoạch, phát triển nhà ở, hạ tầng kỹ thuật đô thị, vật liệuxây dựng Theo thống kê trang BMI, Chỉ số PE và PB ngành đạt 4.9 Tốc độ tăngtrưởng ngành đoạt loại khá so với các ngành khác.

Theo thống kê của Bộ xây dựng, giá trị sản lượng ngành xây dựng năm 2011tính theo giá trị thực tế đạt 542.2 nghìn tỷ đồng, tăng 23.1 % so với công ty cùng kỳnăm 2010, trong đo khu vực nhà nước đạt 184.7 nghìn tỷ đồng ( tăng 23.4%), khuvực tư nhân 345.5 nghìn tỷ đồng ( tăng 23%) và khu vực có vốn đầu tư từ nướcngoài đạt 15 nghìn ( tăng 22.7%)

Bảng 2.1: Dự đoán mức tăng trưởng và số lao động trong ngành xây dựng Ngành xây dựng Năm 2011 Năm 2012 Năm 2013 Năm 2014

+ Nghị định số 69/2009/ND-CP : Quy định bổ sung về quy hoạch sử dụng đất,giá đất, thu hồi đất, bồi thường, hỗ trợ và tái định cư

+ Nghị định 71/ NĐ-CP: Hướng dẫn chi tiết luật Nhà ở chính thức có hiệu lực.+ Thông tư 13/2010/TT-NHNN: Quy định về tỷ lệ bảo đảm an toàncủa TCTD

+ Thông tư 19/2011/BTC : Quy định về quyết toán dự án hoàn thành thuộcnguồn vốn Nhà Nước

Với việc áp giá đền bù, trả tiền sử dụng đất theo giá thị trường và nâng hệ sốrủi ro cho vay đầu tư bất động sản lên 250% Tình trạng này khiến nhiều chủ đầu tưthiếu vốn đã phải tạm ngưng hoặc giảm tiến độ thi công dự án và phần nào gây đình

trệ trong lĩnh vực xây dựng Thời điểm hiện tại, chính phủ cũng chủ trương giảm tỷtrọng nợ cho vay đối với các ngành phi sản xuất trong đó có ngành BDS xuống 22%giữa 2011 và 16% cuối năm 2011 sẽ ảnh hưởng đến tiến độ thi công dự án.

Các yếu tố đầu vào

Tình hình lạm phát đã làm cho giá cả hàng loạt yếu tố đầu vào của ngành giatăng đáng kể đã làm giảm tương đối mức biên lợi nhuận Theo công bố chỉ số giáxây dựng năm 2010 của Bộ xây dựng, trung bình nguyên liệu và nhân công năm

2010 lần lượt tăng 8% và 20% so với năm 2009 Tuy sự biến động giá nguyên vậtliệu đã được hạn chế phần nào thông qua các điều khoản trượt giá trong hợp đồng,tuy nhiên mức dao động này thường ko lớn (3%-5%) và chỉ áp dụng một số nguyênvật liệu chủ yếu (sắt, thép,xi măng…), biên lợi nhuận giảm là điều tất yếu

Bảng 2.1: Chỉ số giá vật liệu, nhân công, máy thi công 2011/2010

Loại công trình Vật liệu (%) Nhân công (%) Máy thi công (%)

Hình 2.1: Chỉ số giá vật liệu, nhân công, máy thi công 2011/2010

Bảng 2.2 : Chỉ số giá VLXD chủ yếu năm 2011 so với 2010

b Triển vọng trong những năm tới

 Tăng trưởng từ quá trình đô thị hóa

Theo thống kê của bộ xây dựng, diện tích nhà ở bình quân là 16.7 m2/người, tạikhu vực đô thị là 19.2 m2/người Dự báo diện tích nhà ở bình quân tại khu vực đô thịnăm 2015 khoảng 26m2 sàn/người, năm 2020 là khoảng 29 m2 sàn/người Như vậy,

784 triệu m2 sàn nhà ở cần phải xây dựng, trung bình mỗi năm gần 80 triệu m2 sàn

Nhu cầu xây dựng cơ sở vật chất hạ tầng vẫn tăng cao

Hiện nay Bộ giao thông vận tải vẫn đang lên kế hoạch triển khai mạng lướigiao thông đường bộ với nhiều tuyến đường mới Thực trạng cơ sở vật chất hạ tầngcủa Việt Nam còn yếu và thiếu, nhu cầu nâng cấp và triển khai mạng lưới hạ tầng làthiết thực Đây là một hỗ trợ tích cực cho ngành trong hiện tại và tương lai

Tình hình kinh doanh trong năm qua

Theo thống kê của VNDrirect, kết quả kinh doanh các doanh nghiệp niêm yết củangành xây dựng trong năm 2011 khá khả quan trong tình hình chung của nền kinh tếđang rơi vào khủng hoảng như hiện nay So với năm 2010, năm 2011 doanh thu thểhiện sự tăng trưởng gần 50% với hơn 70% tăng trưởng lợi nhuận sau thuế

2.1.2.2 Tình hình hoạt động kinh doanh của các công ty cổ phần ngành Xây dựng đang niêm yết trên thị trường chứng khoán Hà Nội.

Hòa vào xu thế phát triển của nền kinh tế nói chung và của ngành xây dựngnói riêng Các công ty cổ phần ngành Xây dựng đang niêm yết trên thị trườngchứng khoán Hà Nội cũng ra sức phấn đấu, thay đổi cách quản lý, đầu tư tài sản cốđịnh, mở rộng quy mô để phát triển công ty hay các dự án của mình Điểm chung vềtình hình hoạt động kinh doanh của các công ty qua 3 năm 2009-2011 như sau :

Bảng 2.3: Tình hình hoạt động kinh doanh của các Công ty qua 3 năm 2009 -2011

ĐVT : 1.000đ

ngành

Doanh thu 4,275,153,244 6,106,670,600 9,336,633,396

Lợi nhuận trước thuế 226,567,361 346,709,289 630,827,245

(Nguồn : Báo cáo tài chính của các công ty Trang web cophieu68.com

Hình 2.2: Tình hình hoạt động kinh doanh của các Công ty qua 3 năm 2009 -2011

Qua bảng số liệu và biểu đồ phân tích biến động của doanh thu và lợi nhuận của

40 công ty ngành xây dựng niêm yết trên sàn chứng khoán Hà Nội, ta thấy doanh thutăng lên liên tục từ 4.265 tỷ năm 2008 lên 9.337 tỷ năm 2010 với tốc độ tăng bình quân