Đang tải... (xem toàn văn)
MÔ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP UEH I. RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI 3 1. Khái niệm 3 2. Phân loại 3 3. Mối quan hệ giữa rủi ro và chi phí sử dụng vốn 4 II. CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN 4 1. Khái niệm và Bản chất của Chi phí sử dụng vốn 4 1.1. Khái niệm 4 1.2. Bản chất của Chi phí sử dụng vốn 5 1.3. Chi phí sử dụng vốn Lãi suất chiết khấu trong định giá doanh nghiệp theo cách tiếp cận thu nhập 5 2. Chi phí sử dụng vốn của từng nguồn tài trợ cá thể trong cấu trúc vốn của doanh nghiệp 6 2.1. Chi phí sử dụng nợ 6 2.1.1. Chi phí sử dụng nợ trước thuế 6 2.1.2. Chi phí sử dụng nợ sau thuế 6 2.2. Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi 6 2.3. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường 7 2.3.1. Mô hình tăng trưởng Gordon 7 2.3.2. Các phương pháp dựa trên cơ sở lãi suất phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro 8 2.3.2.1. Lãi suất phi rủi ro (Rf) 8 2.3.2.2. Phần bù rủi ro thị trường với phương pháp mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) 9 2.3.2.3. Phần bù rủi ro phi hệ thống và phương pháp mô hình định giá tài sản vốn điều chỉnh (MCAPM) 12 2.3.2.4. Phương pháp BuildUp (BUM) 19 2.3.2.5. Phương pháp hệ số giáthu nhập (PE) 21 3. Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) 22
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH BÀI SOẠN CHƯƠNG CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN FINANCIAL VALUATION Applications and Model JAMES R HITCHNER Giảng viên hướng dẫn: TS Nguyễn Thị Uyên Uyên Nhóm thực hiện: − Nguyễn Thành Vinh, Điện thoại 0939.895.870 Email: vinhkt9@gmail.com − Hà Hoàng Vy − Nguyễn Quý Kiệt − Nguyễn Hoàng Tân − Huỳnh Thủy Tiên − Nguyễn Thị Cẩm Anh TP Hồ Chí Minh, tháng 06 năm 2017 CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN MỤC LỤC Trang | Theo cách tiếp cận thu nhập, giá trị công ty xác định thông qua ba yếu tố sau: Dòng lợi ích kinh tế tương lai, xác định thước đo thu nhập, thông thường dòng tiền Tiềm tăng trưởng công ty, ngắn han dài han (thể dang tăng trưởng dòng tiền doanh nghiệp) Rủi ro liên quan đến khoản lợi ích kinh tế số lượng thời gian dự kiến nhận khoản lợi ích (thể dang lãi su ất chiết khấu) Trả lời câu hỏi nhận bao nhiêu? Trong bao lâu? Và nhận? Giá trị doanh nghiệp thay đổi có thay đổi khoản lợi ích kinh tế dự kiến nhận tăng tr ưởng d ự ki ến khoản lợi ích Tuy nhiên, giá trị doanh nghi ệp thay đ ổi r ủi ro c dòng lợi ích kinh tế dự kiến thay đổi Bởi gia tăng rủi ro đòi h ỏi t ỷ su ất l ợi nhuận cao hơn, thể dang chi phí sử dụng v ốn doanh nghiệp Trong chương này, đề cập chủ yếu đến chi phí sử dụng v ốn phương pháp tính chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp I RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI Khái niệm Rủi ro, phương diện tài chính, khơng chắn thu nhập kỳ vọng doanh nghiệp tỷ suất sinh lợi kỳ vọng nhà đầu Phân loại Về phương diện tài chính, rủi ro đánh giá chi phí s dụng v ốn chia thành hai loai chính: rủi ro hệ thống rủi ro phi hệ thống a Rủi ro hệ thống Rủi ro hệ thống loai rủi ro đến từ yếu tố mang tính khách quan, khơng thẻ triệt tiêu đa dang hóa đầu tư, đem đến bất ổn, không ch ắc ch ắn, đ ộ nhay cảm cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng nhà đầu tư thay đ ổi khơng kiểm sốt thị trường nói chung chiến tranh, lam phát, s ự ki ện kinh tế trị Loai rủi ro thường phát sinh từ y ếu t ố bên doanh nghiệp, ngành, kinh tế vĩ mơ mà có ảnh hưởng đến tất tài s ản đ ầu tư toàn kinh tế b Rủi ro phi hệ thống Rủi ro phi hệ thống loai rủi ro đến từ yếu tố mang tính chủ quan, triệt tiêu đa dang hóa đầu tư, đem đến bất ổn, không ch ắc ch ắn, đ ộ Trang | nhay cảm cho tỷ suất sinh lợi kỳ vọng nhà đầu tư không ph ải chuy ển động tỷ suất lợi nhuận thị trường, mà yếu tố mang tính riêng biệt đặc điểm ngành, doanh nghiệp, loại đầu tư Rủi ro phi hệ thống chia làm 04 nhóm chính: quy mô doanh nghi ệp, môi trường hoat động, ngành hoat động đặc ểm riêng biệt công ty Rủi ro quy mô doanh nghiệp Công ty nhỏ, có nhiều rủi ro Rủi ro môi trường vĩ mô Môi trường vĩ mô bao gồm yếu tố (kinh tế, công nghệ, xã hội học, nhân học, quốc tế trị) Hầu hết công ty bị tác động thay đổi đột ngột v ề môi trường vĩ mô Ngoai trừ đổi công nghệ, công ty khó có th ể tác động đến yếu tố Rủi ro ngành Theo Michael E Porter, rủi ro liên quan đến ngành tao thành từ năm yếu tố: mối đe dọa từ công ty m ới gia nh ập, quyền thương lượng nhà cung cấp, sức manh thương lượng khách hàng, đe dọa thay đối thủ canh tranh Khác với yếu tố từ môi tr ường vĩ mô, yếu tố ngành có th ể b ị ảnh hưởng hành động có mục đích nhà quản lý doanh nghiệp Đặc biệt ngành canh tranh khơng hồn tồn (bao gồm nhiều doanh nghiệp có quan hệ chặt chẽ), thu ật ng ữ “nhóm chiến lược” mơ tả “ngành họ” Có thể có nhi ều nhóm chiến l ược ngành Rủi ro đến từ đặc điểm riêng công ty Các yếu tố riêng công ty công nghệ, trình độ quản lý, tính đa dang sản ph ẩm, khách hàng, nguồn lao động ổn định,… t ao nên nh ững r ủi ro cho công ty Mối quan hệ giưa rủi ro va chi phí sư dung vốn Vấn đề đánh giá rủi ro quan trọng việc xác định tỷ suất sinh l ợi đòi hỏi nhà đầu tư Nếu so sánh hội đầu tư th ị tr ường, c h ội đầu tư có rủi ro cao nhà đầu tư đòi h ỏi m ột t ỷ suất sinh l ợi cao h ơn Tỷ suất sinh lợi đòi hỏi nhà đầu tư thông thường dựa nguên tắc lãi suất phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro nhà đầu tư, phần bù rủi ro dựa loai rủi ro mà nhà đầu tư có th ể đối mặt đ ể xác đ ịnh ph ần bù rủi ro tương ứng II CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN Khái niệm va Bản chất Chi phí sư dung vốn 1.1 Khái niệm Trang | Chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp tồn chi phí mà doanh nghi ệp bỏ để sử dụng nguồn vốn cấu trúc vốn doanh nghi ệp Chi phí sử dụng vốn bao gồm hai thành phần như: tỷ suất sinh lời đòi hỏi nhà đầu tư chi phí khác phát sinh để có nguồn vốn (ví dụ: chi phí phát hành,…) Trong số trường hợp khơng xét đến chi phí khác, chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp xem tỷ suất sinh lời đòi hỏi nhà đầu tư số vốn mà doanh nghiệp huy động cấu trúc vốn Ba yếu tố kỳ vọng nhà đầu tư thể tỷ suất sinh lợi đòi hỏi ghi nhận chi phí sử dụng vốn: “Tỷ suất lợi nhuận thực” - số tiền mà nhà đầu tư mong mu ốn có đ ược để đổi lấy việc cho phép người khác sử dụng tiền họ sở rủi ro Lam phát dự kiến - giá dự kiến sức mua đồng ti ền không sử dụng Rủi ro - không chắn thời gian dòng tiền l ợi ích kinh tế khác nhận 1.2 Bản chất Chi phí sư dung vốn • Chi phí sử dụng vốn tỷ suất sinh lợi kỳ vọng mà thị trường đòi hỏi nhu cầu vốn doanh nghiệp Chi phí sử d ụng vốn dựa kỳ vọng nhà đầu tư, tỷ suất sinh l ợi kh ứ có th ể tham chiếu • Chi phí sử d ụng vốn dựa nguyên tắc thay - nhà đầu tư không đầu tư vào tài sản cụ thể có lựa chọn thay hấp dẫn Do đó, chi phí sử d ụng vốn chi phí hội việc đầu tư - nghĩa nhà đầu tư đầu tư vốn vào doanh nghiệp nhà đầu tư bị tỷ suất sinh l ợi đầu t vào m ột hội đầu tư khác • Yếu tố tác động lớn đến chi phí sử dụng vốn rủi ro mà nhà đầu tư phải gánh chịu đầu tư vốn vào doanh nghiệp Mỗi nguồn vốn cấu trúc vốn doanh nghiệp vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi, nợ,… có mức độ rủi ro khác nhau, m ỗi nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn riêng chúng Từ đó, chi phí sử dụng vốn cua doanh nghiệp phí sử dụng v ốn bình qn 1.3 Chi phí sư dung vốn - Lãi suất chiêt khấu đ ịnh giá doanh nghiệp theo cách tiêp cận thu nhập Trang | Theo cách tiếp cận thu nhập, theo nguyên tắc chi ết khấu dòng ti ền thu ần phát sinh tương lai giá Đòi hỏi phải có giá trị làm giá tr ị lãi suất chiết khấu, mà giá trị phải tương đồng rủi ro, tương đồng kỳ đầu tư, loai nhà đầu tư,… với dòng tiền chiết khấu Do đó, giá tr ị phù h ợp trường hợp có Chi phí sử dụng vốn Trong số trường hợp đặc biệt, mà tốc độ tăng trưởng thu nhập công ty “đều bất biến”, có th ể s dụng tỷ su ất v ốn hóa phương pháp vốn hóa dòng tiền với: Tỷ suất vốn hóa = Lãi suất chiết khấu – Tốc độ tăng trưởng Một vấn đề quan trọng mà nhà phân tích cần phải thực đánh giá triển vọng tăng trưởng tương lai cho công ty Trong s ố trường hợp nhiều công ty có tốc độ tăng trưởng cao ngắn han, nhiên cơng ty trì tốc độ tăng trưởng cao v ậy mãi Đi ều đặt vấn đề d ự báo m ức tăng trưởng dài han Thường cần phải xác định cơng ty có khả “tăng trưởng bền vững”, tức m ức tăng tr ưởng liên tục mà doanh nghiệp kỳ vọng trì th ời gian dài Trong định giá cơng ty, cần ước tính tăng trưởng bền vững công ty, tăng trưởng ngắn han Chi phí sư dung vốn nguồn tai trợ cá thể cấu trúc vốn doanh nghiệp 2.1 Chi phí sư dung nợ 2.1.1 Chi phí sư dung nợ trước thuê Chi phí sử dụng nợ trước thuế tương ứng với hình thức vay nợ doanh nghiệp sau: Vay ngân hàng: mức lãi suất mà ngân hàng ấn định h ợp đ ồng vay − Phát hành trái phiếu: chi phí phát hành, lãi coupon mà cơng ty tr ả cho trái chủ (trong trường hợp trái phiếu trả lãi định kỳ) − Ngồi khoản chi phí có chi phí khác mà nhà phân tích phải tính vào chi phí sử dụng vốn vay như: • • • Phí lập hồ sơ vay Các chi phí phát sinh cơng ty phải tuân thủ ều kho ản cho vay, phải trì tỷ số tài mức định Các chi phí phát sinh thực bảo lãnh cầm c ố tài s ản chấp Trang | Lệ phí cho khoản tín dụng khơng sử dụng (ví dụ, s ố ngân hàng tính phí tỷ lệ phần trăm nhỏ cho han mức tín dụng cấp cho doanh nghiệp mà khơng sử dụng) • 2.1.2 Chi phí sư dung nợ sau thuê Do chi phí cho khoản nợ khấu trừ thuế phí s d ụng n ợ doanh nghiệp điều chỉnh sau thuế Chi phí mà cơng ty trả cho kho ản n ợ chi phí nợ trước thuế, chi phí sử dụng nợ sau thuế điều chỉnh nhu sau: Chi phí sử dụng nợ trước thuế × (1 – thuế suất thuế TNDN) Từ khoản khấu trừ thuế này, doanh nghiệp vay nợ doanh nghi ệp có lợi ích từ chắn thuế nợ vay 2.2 Chi phí sư dung vốn cổ phần ưu đãi Rf = Df P0 f ( − e ) Trong đó: Rf = chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi Df = lợi tức cổ phần ưu đãi P0f = giá phát hành cổ phần ưu đãi e = phần trăm chi phí phát hành giá phát hành 2.3 Chi phí sư dung vốn cổ phần thường Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường tỷ suất sinh l ợi nhà đầu tư (cổ đông hữu) trường hợp công ty sử dụng l ợi nhuận giữ lai để tái đầu tư Trong trường hợp công ty phát hành cổ phần mới, cần xem xét thêm chi phí phát hành Các phương pháp xác định chi phí s d ụng v ốn c ổ phần trình bày cụ thể sau đây: 2.3.1 Mơ hình tăng trưởng Gordon Mơ hình Gordon dựa chuỗi cổ tức tương lai (tức thu nhập tiền kỳ đầu tư), giả định cổ tức cổ ph ần tr ả đ ều đ ặn hàng năm, cổ tức tăng trưởng vĩnh viễn với tốc độ g, mơ hình giúp tính tốn giá trị tai chuỗi cổ tức xác định tương lai P0 = D1 r−g Trong đó: P0 = giá cổ phiếu D1 = cổ tức dự kiến năm tới Trang | r = suất sinh lợi kỳ vọng nhà đầu tư (hay chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp) g = tốc độ tăng trưởng cổ tức (đều với tốc độ g vĩnh viễn) Dựa mơ hình Gordon trên, tính chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp sau: r= D1 +g P0 “Suất sinh lợi kỳ vọng nhà đầu tư = tỷ lệ cổ tức + tốc độ tăng trưởng cổ tức” Ngồi ra, có chút khác biệt việc xác định chi phí s dụng v ốn c ổ phần thường phát hành rc = D1 +g P ( − e) ' Trong đó: rc = chi phí sử dụng vốn cổ phần thường phát hành P’0 = giá phát hành cổ phần e = phần trăm chi phí phát hành giá phát hành Những han chế mơ hình Gordon Chỉ áp dụng cho cơng ty có chi trả cổ tức, mà mức chi tr ả khơng có biến động đột biến − Chi phí sử dụng vốn nhay cảm với tốc độ tăng tr ưởng cổ tức d ự kiến (g), mà khó để đánh giá xác giá trị g − Không cho thấy cách rõ ràng tác động yếu t ố rủi ro − 2.3.2 Các phương pháp dựa sở lãi suất phi rủi ro cộng v ới phần bù rủi ro Các nhà đầu tư lựa chọn hội đầu tư dựa s đánh đổi gi ữa rủi ro tỷ suất sinh lợi Dựa việc xác định loai rủi ro ph ải đ ối m ặt đ ịnh lượng chúng mà nhà đầu tư yêu cầu mức phần bù r ủi ro tương ứng Sau đó, kết hợp với lãi suất phi rủi ro để có m ột mức t ỷ suất sinh l ợi kỳ vọng 2.3.2.1 Lãi suất phi rủi ro (Rf) Lãi suất phi rủi ro R f (hay tỷ suất sinh lợi phi rủi ro) tỷ suất lợi nhuận khoản đầu tư khơng có rủi ro vỡ nợ Về lý thuyết, lãi su ất phi rủi ro l ợi tức tối thiểu mà nhà đầu tư mong đợi cho kho ản đầu tư Trong th ực tế quốc gia, mức lãi suất trái phiếu phủ (ví dụ trái Trang | phiếu Kho bac Mỹ kỳ han ba tháng) thường sử dụng làm lãi suất phi r ủi ro cho nhà đầu tư tai quốc gia mức lãi suất đầu tư coi khơng có rủi ro vỡ nợ Nguồn liệu thông dụng dành cho suất sinh l ợi phi r ủi ro từ trái phiếu Kho bac kỳ han 20 năm Mỹ sử dụng rộng rãi nh ất b ởi d ữ li ệu Ibbotson Duff & Phelps để rút phần bù rủi ro v ốn cổ ph ần tính tốn dựa theo tiêu chuẩn trái phiếu Kho bac kỳ h an 20 năm giành cho t ất c ả thời điểm từ 1926 (1963 từ Duff & Phelps) đến Đồng th ời ph ản ánh khoản đầu tư dài han, giả thi ết sử dụng đ ịnh giá công ty cổ phần tư nhân Một vấn đề đặt việc sử dụng lãi suất trái phi ếu kho b ac làm tiêu chuẩn cho lãi suất phi rủi ro mức lãi suất có th ể bi ến đ ộng m ột s ố sách kích thích kinh tế phủ yếu tố liên quan, ho ặc m ột vài xáo trộn thị trường trái phiếu mà không phản ánh tiêu chu ẩn c m ột lãi suất phi rủi ro Các nhà phân tích cho cần sử dụng mức lãi su ất phi rủi ro trung bình giai đoan thay sử dụng mức lãi suất phi r ủi ro có hi ệu l ực t thời điểm định giá để giảm tác động sai lệch ngắn han có th ể xảy Lợi tức trái phiêu T-Bonds kỳ hạn 20 năm 2004 Trung bình 12 tháng 5,01% 2005 Trung bình 12 tháng 4,62% 2006 Trung bình 12 tháng 4,98% 2007 Trung bình 12 tháng 4,87% 2008 Trung bình tháng đầu năm 4,52% 2008 30 tháng 09 4,43% 2008 31 tháng 10 4,78% 2008 30 tháng 11 3,72% 2008 31 tháng 12 3,03% Bảng sau cho thấy mức chênh lệch lãi suất trái phiếu Kho b ac ng ắn h an dài han, lãi suất trái phiếu Kho bac với lãi su ất trái phi ếu doanh nghiệp dần nới rộng 12/95 12/00 12/05 12/08 09/09 năm 5,31% 5,60% 4,35% 0,49% 0,43% 10 năm 5,71% 5,24% 4,47% 2,42% 3,38% 20 năm 6,12% 5,64% 4,73% 3,18% 4,14% BAA 7,49% 8,02% 6,32% 8,43% 6,58% Source: www.federalreserve.gov 2.3.2.2 Phần bù rủi ro thị trường với phương pháp mơ hình định giá tai sản vốn (CAPM) Trang | CAPM có nguồn gốc từ thị trường vốn CAPM cung cấp cách đo l ường mối quan hệ thị trường dựa lý thuyết lợi nhuận kỳ vọng dựa giả định theo lý thuyết danh mục đầu tư Mơ hình CAPM dựa định lượng rủi ro hệ th ống mơ hình gi ả định nhà đầu tư thận trọng loai bỏ rủi ro phi hệ th ống cách nắm giữ danh mục đầu tư đa dang hóa tốt Cơng thức CAPM: E ( R i ) = R f + B ( RPm ) Trong đó: E(Ri) = Suất sinh lợi kỳ vọng (yêu cầu thị trường) chứng khoán i Rf = Tỉ suất lợi nhuận cho khoản đầu tư phi rủi ro tính đ ến ngày định giá B = Hệ số bêta công ty RPm = Phần bù rủi ro thị trường a) Xác định Betas Khái niệm Betas Để đo lường rủi ro hệ thống, phần bù rủi ro vốn cổ phần ều chỉnh hệ số beta cho mức thu nhập dự ki ến tương lai chứng khốn/danh mục cụ thể tồn thị trường Mỗi cơng ty đai chúng có hệ số beta Tồn thị trường chứng khốn định hệ số beta 1.0 Betas đo lường biến động lợi nhuận vượt trội chứng khoán riêng lẻ so với tồn thị trường Chứng khốn có beta lớn 1.0 xem xét có nhiều rủi ro chứng khốn có beta nhỏ 1.0 có r ủi ro hệ thống thấp thị trường Công thức hệ số beta biểu diễn sau: B= COV ( Rs Rm ) VAR ( Rm ) Trong đó: B = Hệ số bêta công ty COV = Hiệp phương sai lợi nhuận công ty (RS) thị trường (Rm) VAR = Phương sai lợi nhuận thị trường Điều chỉnh Betas theo cấu trúc vốn công ty mục tiêu Khi sử dụng hệ số betas cơng ty đai chúng đ ể tham chi ếu cho cơng ty mục tiêu định giá, phải ều ch ỉnh h ệ s ố betas Trang | 10 cấu trúc vốn hai cơng ty khơng giống Q trình ều ch ỉnh thực qua bước sau: Các betas công ty tham chiếu tính tốn lai c s khơng sử dụng đòn bẩy tài chính, cấu trúc vốn sử dụng 100% v ốn c ổ phần Ta có hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài Hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài điều ch ỉnh dựa cấu trúc vốn công ty mục tiêu Hệ số betas sử dụng đòn bẩy tài phù hợp sử dụng mơ hình CAPM Cơng thức Hamada Cơng thức Hamada (được đặt theo tên Giáo sư Robert Hamada) dùng đ ể tính hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài sau: Bu = Bl + (1 - t) Wd We Trong đó: Bu = Hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài Bl = Hệ số betas sử dụng đòn bẩy tài t = Thuế suất cơng ty Wd = Phần trăm nợ cấu trúc vốn (theo giá thị trường) We = Phần trăm vốn chủ sở hữu cấu trúc vốn (theo giá thị trường) Ví dụ: Giả sử cơng ty tham chiếu A có thơng tin sau: • • • Hệ số betas sử dụng đòn bẩy tài cơng bố: 1,4 Thuế suất: 40% Cấu trúc vốn giá trị thị trường: 35% nợ, 65% vốn chủ sở hữu Bu = 1.4 / [1 + (1 - 40) (.35 / 65)] = 1.4 / +.60 (.538) = 1.4 / 1.323 = 1.06 Sử dụng hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài xác định trên, giả định cơng ty mục tiêu có cấu trúc v ốn v ới ch ỉ 20% n ợ và: • • • Hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài từ ví dụ trên: 1.06 Thuế suất: 40% Cấu trúc vốn giá trị thị trường: 20% nợ, 80% vốn chủ sở hữu Công thức cho Hệ số betas sử dụng đòn bẩy tài chính: Trang | 11 Bl = Wd Bu 1 + ( - t ) We Bl = 1.06 [1 + (1 - 40) ( 20 /.80)] = 1.06 [1 + (.60) (.25)] = 1.06 [1 +.15] = (1.06) (1.15) = 1.22 Công thức Miles-Ezzell Công thức Miles-Ezzell, James A Miles John R Ezzell trình bày Các cơng thức giới thiệu khái niệm betas cho vốn vay Các cơng th ức cho mơ hình sau: ( ) ( ) M e × BL + M d × B d 1 − t × kd ( pt ) / + kd ( pt ) BU = M e + M d 1 − t × kd ( pt ) / + kd ( pt ) ( ) ( ( ( t × kd ( pt ) Wd BL = BU + B − B − ( U d) We + kd ( pt ) ) ) ) Trong đó: BU = Hệ số betas khơng sử dụng đòn bẩy tài vốn cổ phần BL = Hệ số betas sử dụng đòn bẩy tài vốn cổ phần Me = Giá trị thị trường vốn cổ phần (cổ phiếu) Md = Giá trị thị trường vốn vay Bd = Beta vốn vay t = Thuế suất cơng ty kd(pt) = Chi phí nợ trước thuế Wd = Phần trăm nợ cấu trúc vốn (theo giá thị trường) We = Phần trăm vốn cổ phần cấu trúc vốn (theo giá trị thị trường) b) Phần bù rủi ro thị trường (RPm) Phần bù rủi ro thị trường (hay phần bù rủi ro vốn cổ phần) RPm, phần bù bù đắp cho rủi ro cao chứng khoán th ị tr ường so v ới công cụ đầu tư phi rủi ro đánh giá giá trị ERP ERP kỳ vọng tỷ suất lợi nhuận vượt trội cổ phiếu phổ thông so với lãi suất phi rủi ro thời gian đầu tư Trang | 12 Các nguồn dư liệu liên quan đên ERP Hồ sơ định lượng Merrill Lynch: Đây ấn phẩm hàng tháng Merrill Lynch sử dụng dự phóng lợi nhuận kỳ vọng từ nhà phân tích riêng để cung cấp lợi nhuận kỳ vọng ước tính Sử dụng mức lợi nhuận kỳ vọng ước tính này, nhà phân tích tính tốn mức ERP d ự kiến Greenwich Associates: Greenwich Associates tiến hành khảo sát hàng năm quản trị viên chương trình hưu trí, nơi họ cung cấp ước tính tỷ lệ lợi nhuận kỳ vọng hàng năm lo tài sản cá nhân năm tới Duke/Tạp chí CFP Báo cáo Khảo sát Viễn cảnh Doanh nghiệp Toàn c ầu: Khoa kinh doanh Fuqua Đai học Duke tap chí CFO ti ến hành kh ảo sát hàng quý CFO cơng ty người nhận tap chí CFO kh ắp giới, theo người trả lời cung cấp ước tính họ tổng l ợi nhuận trung bình cho số S&P 500 10 năm tới John R Graham Campbell R Harvey chuẩn bị kết trang báo định kỳ Dr Aswath Damodaran: Dr Aswath Damodaran Khoa Stern tai đai học New York trình bày liệu ERP 2.3.2.3 Phần bù rủi ro phi hệ thống va phương pháp mô hình định giá tai sản vốn điều chỉnh (MCAPM) Lý thuyết tài sản vốn sau mở rộng mơ hình định giá tài s ản vốn điều chỉnh (MCAPM) để đưa thêm yếu tố rủi ro phi h ệ th ống thông qua việc điều chỉnh hiệu ứng rủi ro quy mô rủi ro cho cơng ty c ụ th ể đ ể có tỷ lệ áp dụng cho công ty mục tiêu định giá cụ th ể Công thức cho MCAPM thể sau: E ( R i ) = R f + B ( RPm ) + RPs + RPu Trong đó: E(Ri) = Suất sinh lợi kỳ vọng (yêu cầu thị trường) chứng khoán i Rf = Tỉ suất lợi nhuận cho khoản đầu tư phi rủi ro tính đ ến ngày định giá B = Hệ số bêta công ty RPm = Phần bù rủi ro thị trường RPs = Phần bù rủi ro quy mô RPu = Phần bù rủi ro riêng biệt cho công ty, u đai di ện cho r ủi ro phi hệ thống a) Phần bù rủi ro quy mô (RPs) Trang | 13 Phần bù quy mô (RPs) phải cộng thêm định giá doanh nghiệp nhỏ, công ty cổ phần tư nhân Bằng chứng thực nghiệm chứng minh quy mô công ty giảm, rủi ro công ty tăng lên Do đó, cơng ty nh ỏ phải trả thêm phần bù quy mơ để thu hút nhà đầu tư Có vài tranh luận việc có nên sử dụng phần bù quy mơ Một s ố nhà phân tích phản biện việc điều chỉnh phần bù quy mô cho công ty nh ỏ Hiện nay, hầu hết nhà phân tích đồng ý th ời gian qua doanh nghiệp nhỏ thị trường yêu cầu tỷ suất sinh lợi cao h ơn doanh nghiệp lớn Cả Michael W.Barad Ibbotson Dr Shannon P Pratt cho cần thiết phải điều chỉnh phần bù quy mơ sử dụng mơ hình BuilUp truyền thống để có mức lãi suất áp dụng đ ịnh giá công ty c ổ phần tư nhân, quy mơ nhỏ Trong trình bày với chủ đề “Phần bù rủi ro công ty nhỏ: Li ệu điều thực tồn tai?” Jeffery S Tarbell đưa danh sách yếu tố thường phản ánh gia tăng rủi ro cơng ty nhỏ: • • • • • • • • • • • • • • • • • • • • Khó khăn để tăng nguồn tài trợ Thiếu đa dang hóa sản phẩm, ngành địa lý Không thể mở rộng sang thị trường Rủi ro quản lý nhân chủ chốt Thiếu chuyên môn quản lý Độ nhay cao với biến động kinh tế Lịch sử chia cổ tức hấp dẫn Độ nhay cao rủi ro kinh doanh, áp lực nguồn cung, nhu cầu giảm Khơng có khả kiểm soát tác động đến quy định cơng đồn Thiếu lợi quy mơ kinh tế bất lợi chi phí Thiếu khả tiếp cận kênh phân phối Thiếu mối quan hệ với nhà cung cấp khách hàng Thiếu khác biệt sản phẩm nhãn hiệu nhận biết Thiếu khả tài cần thiết để trì hoat động Thiếu nguồn thơng tin từ bên ngồi, bao g ồm hệ th ống nhà phân tích, dẫn đến thiếu khả dự báo Thiếu mang lưới báo chí công cụ khác đ ể phổ bi ến thơng tin cơng ty Thiếu kiểm sốt nội Thiếu sở tầng Thiếu khả báo cáo nội Các cơng ty vốn hóa nhỏ bị thị trường tín dụng xem có rủi ro h ơn, d ẫn đến: • Lãi suất vay cao • EBITDA thấp Trang | 14 • • • Tỷ lệ tài sản đảm bảo thấp Các thỏa thuận han chế Ít sử dụng cổ phiếu loai chứng khoán hấp dẫn Sự lựa chọn phần bù rủi ro quy mô Ibbotson tách liệu thị trường thành 10 phân vị Có số lựa ch ọn phân khúc thị trường để điều chỉnh quy mô sau: Phần bù quy mô Ibbotson micro-cap: mức tỷ suất lợi nhuận tăng thêm công ty đai chúng có quy mơ đứng thứ 10 phân v ị th ị trường với mức vốn hóa thị trường bình qn $139 tri ệu kho ảng từ $1.6 triệu đến $453.3 triệu Phân vị thứ 10 nghiên cứu Ibbotson : mức tỷ suất lợi nhuận tăng thêm công ty đứng thứ 10 10 phân vị thị trường Dữ li ệu năm gần bao gồm 1,626 cơng ty Các cơng ty có mức vốn hóa thị trường khoảng từ $1.6 triệu đến $218.5, với mức trung bình $79.2 triệu b) Phần bù rủi ro riêng biệt công ty (RPu) Rủi ro riêng biệt công ty (RPu) rủi ro gắn liền với đặc ểm công ty định giá và/hoặc ngành mà cơng ty ho at đ ộng Rủi ro c công ty đặc thù bao gồm rủi ro liên quan đến ngành mà công ty ho at đ ộng, liên quan đến kinh tế nói chung rủi ro liên quan đ ến hoat đ ộng nội công ty như: trình độ quản lý, đòn bẩy tài chính, phụ thuộc nhà cung cấp, khách hàng, thị trường,… Các phương pháp xác định phần bù rủi ro riêng biệt công ty Sử dụng phần bù rủi ro ngành Ibbotson Phần bù rủi ro ngành Ibbotson dựa nghiên cứu thực nghi ệm v ề rủi ro liên quan đến ngành cụ thể cách sử dụng khái ni ệm g ọi hệ số beta đầy đủ thông tin Các hệ số beta đầy đủ thơng tin tính tốn mức beta trung bình cho ngành cách kết h ợp công ty ngành cụ thể Kết hệ số beta ngành giống beta tổng th ể thị trường Mục đích để xác định đặc điểm rủi ro tổng thể ngành so với rủi ro thị trường Công thức Ibbotson sử dụng để tính tốn phần bù rủi ro ngành là: IRPi = ( RIi ×ERP ) - ERP Trong đó: IRPi = phần bù rủi ro kỳ vọng ngành i, tỷ suất l ợi nhuận kỳ v ọng vượt tỷ suất sinh lợi thị trường Trang | 15 RIi = số rủi ro ngành i (beta thông tin đầy đủ) ERP = phần bù rủi ro vốn cổ phần kỳ vọng (RPm) Tương tự khái niệm ước tính beta, ngành có s ố rủi ro tương đương với thị trường, 1, có phần bù rủi ro 0; ngành có số rủi ro lớn 1, phần bù rủi ro ngành l ớn h ơn 0, đ ối v ới ch ỉ s ố rủi ro ngành nhỏ 1, phần bù rủi ro ngành nhỏ Ví dụ, hệ số beta đầy đủ thông tin (RIi) giành cho công ty Miscellaneous Home Furnishings Stores (SIC 5719) 1.1, ERP 6.5%, ph ần bù r ủi ro ngành tính sau: IRPi = ( 1.1 × 6.5 ) - 6.5 = 0.65% Phương pháp hợp rủi ro phi hệ thống Frank C Evans cộng trình bày t h ội ngh ị ASA vào tháng năm 1999 việc sử dụng ma trận đ ể điều chỉnh chi ti ết y ếu tố rủi ro riêng biệt cơng ty Một ví dụ khái niệm ma trận xuất mục “How Do You Handle It?” Bản tin Business Valuation Review vào tháng năm 1999, thể bảng 6.13 Bảng 6.13 Các yêu tố rủi ro riêng biệt cơng ty Rủi ro gia tăng (Ví du) Các yêu tố rủi ro riêng biệt công ty Cơng ty XYZ Lịch sử hoat động, tính bất ổn thu nhập doanh thu Thiếu chiều sâu quản lý Thiếu tiếp cận nguồn vốn Sự phụ thuộc mức vào người chủ chốt Thiếu quy mô đa dang địa lý Thiếu đa dang khách hàng Thiếu nguồn tiếp thị cân nhắc canh tranh Thiếu sức mua quy mô kinh tế khác Thiếu nguồn sản phẩm phát triển thị trường 10 Sự phụ thuộc mức vào đai lý/nhà cung cấp 11 Sự han chế hệ thống phân phối 12 Sự han chế báo cáo tài kiểm sốt Thuộc tính tích cực Những hợp đồng dài han với khách hàng sản phẩm thị trường ngách Bằng sáng chế, quyền tác giả, quyền thương mai, sản phẩm độc quyền 3.5 1.0 0.5 1.0 0.5 0.0 0.5 0.0 0.5 0.0 0.0 0.5 0.0 (1.0) Trang | 16 Sự tăng ròng lên lãi suất chiêt khấu 7.0 Bảng 6.14 ví dụ khác dang mẫu có th ể dùng đ ể h ỗ tr ợ đo lường rủi ro phi hệ thống doanh nghi ệp Tuy nhiên, ph ải nh ấn manh việc sử dụng công cụ thuộc tính ch ất phán đốn khơng có cách thức trực tiếp hay tương quan để xác đ ịnh s ố l ượng yêu cầu điều chỉnh để thu phần bù rủi ro cần thiết cho rủi ro Bảng 6.14 Phân tích rủi ro phi hệ thống Professional Law Practice – Đặc điểm kinh doanh Các yếu tố rủi ro: Tóm tắt Rủi ro I Practice Makeup Pham vi cung cấp dịch vụ CAO Số năm kinh doanh Tính ổn định, thay đổi Sự phụ thuộc vào nhân viên chủ chốt Sự ổn định nhân viên Sự sẵn có nhân viên Quy mô tương đối thực tiễn Dễ dàng xâm nhập canh tranh Khách hàng trung thành tin tưởng 10 Văn phòng Thiết bị 11 Tên Công ty công nhận 12 Danh tiếng chuyên gia 13 Phương pháp tiếp thị/Điểm manh 14 Vị trí: 15 Tiềm tăng trưởng: II Rủi ro tai chính: Hiện trạng va xu hướng lịch sư THẤP Hệ số khả toán nợ hành/nhanh Tỷ suất khả sinh lời Tỷ lệ thực hiện: Tỷ lệ sử dụng: Tỷ lệ Nợ/Vốn: Sổ sách/Hồ sơ, Chất lượng, Lịch sử: Xu hướng lịch sử: III Sự quản lý THẤP Kinh nghiệm quản lý Chiều sâu quản lý Kế hoach kinh doanh: tình trang Hệ thống Triết lý quản lý Hệ thống kế hoach kế thừa Trang | 17 Sử dụng báo cáo RP Duff & Phelps Phương pháp bắt nguồn từ năm 1990 dựa nghiên cứu Roger Grabowski and David King tiến hành Báo cáo D&P RP s d ụng d ữ li ệu l ịch s tương tự liệu Ibbotson SBBI khác giai đo an từ năm 1963 đến thay từ năm 1926 đến Ibbotson sử dụng Báo cáo D&P RP cung cấp liệu phần bù rủi ro v ốn cổ ph ần dựa thước đo khác quy mô Dữ liệu phần bù rủi ro vốn cổ phần chia thành 25 nhóm quy mơ khác dựa tiêu chí sau: • • • • • • • • Giá trị thị trường vốn cổ phần Giá trị sổ sách vốn cổ phần Thu nhập ròng trung bình năm Giá trị thị trường vốn đầu tư Tổng tài sản EBITDA trung bình năm Doanh thu Số nhân viên Liên quan đến việc xác định thêm s ố tiêu chí nh đ ược s d ụng nghiên cứu Báo cáo D&P RP: Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu trước cộng thêm ph ần thu ế thu nhập hỗn lai • Thu nhập ròng trung bình thu nhập ròng trước kho ản m ục b ất thường • Số nhân viên trung bình cuối năm ho ặc trung bình hàng năm, bao gồm lao động theo mùa vụ lao động bán th ời gian không bao gồm nhân viên hợp đồng nhân viên cơng ty khơng h ợp • Nhiều nhà định giá doanh nghiệp gặp phải công ty cổ phần tư nhân, doanh nghiệp thường nhỏ đáng kể so với công ty th ị tr ường chứng khoán Cách tiếp cận Grabowski and King nghiên cứu r ất hữu ích kết thấp (nhóm thứ 25) so sánh cu ối thông s ố quy mô gặp phải trường hợp công ty cổ phần tư nhân Ví dụ, Báo cáo D&P RP năm 2009 trình bày tiêu chí quy mơ trung bình cho nhóm thứ 25 sau: • • • • • • Giá trị thị trường vốn cổ phần Giá trị sổ sách vốn cổ phần Thu nhập ròng trung bình năm Giá trị thị trường vốn đầu tư Tổng Tài sản EBITDA trung bình năm $111 triệu $60 triệu $3 triệu $145 triệu $125 triệu $12 triệu Trang | 18 • • Doanh thu Số nhân viên $112 triệu 246 Một ví dụ minh họa cách sử dụng liệu Báo cáo D&P RP đ ể tính lãi suất chiết khấu cho cơng ty mục tiêu, giả sử đặc ểm hoat động sau: Quy mô Giá trị sổ sách vốn cổ phần Thu nhập ròng trung bình Tài sản EBITDA trung bình Doanh thu Nhân viên Danh muc đầu tư $40 triệu $3 triệu $150 triệu $20 triệu $170 triệu 1,050 Phần bù trung bình Cộng: Lãi suất phi rủi ro Chi phí sử dụng vốn 25 Phần bù rủi ro trung bình vượt trội lãi suất phi rủi ro 10.88% 25 24 24 24 23 11.74% 9.97% 10.19% 9.58% 10.64% 10.50% 4.50% 15.00% Based on 2009 D & P Risk Premium Report, Arithmetic ERP 2.3.2.4 Phương pháp Build-Up (BUM) Phương pháp Build-Up (BUM) thường sử dụng nhà phân tích làm việc với doanh nghiệp quy mô vừa nhỏ Trong phương pháp Build-up, suất chiết khấu tính cách cộng thêm đánh giá nhà phân tích v ề rủi ro hệ thống rủi ro phi hệ th ống công ty ho ặc l ợi ích ch ủ s hữu Sử dụng phương pháp mở rộng để đat tỷ lệ theo cách ti ếp cận sử dụng bốn năm yếu tố để rút m ột suất chi ết kh ấu v ới yếu tố dựa chứng thực nghiệm nghiên cứu Ibbotson Duff & Phelps Công thức giành cho mơ hình Buil-Up truyển th ống: E ( Ri ) = R f + RPm + RPs + RPu Với: E(Ri) = Suất sinh lợi kỳ vọng chứng khoán (yêu cầu thị trường) Rf = Lãi suất phi rủi ro RPm = Phần bù rủi ro thị trường RPs = Phần bù rủi ro giành cho quy mô nhỏ RPu = Phần bù rủi ro giành cho công ty riêng biệt, u đai di ện cho r ủi ro phi hệ thống Trong quan điểm truyền thống mơ hình Build-Up, phân bổ phần bù rủi ro ngành có cộng thêm trừ tính tốn mơ hình BUM Đi ều đ ược kỳ vọng, đo lường rủi ro ngành nằm mối quan hệ với rủi ro liên quan đ ến Trang | 19 toàn thị trường, giống phương pháp ước tính beta phân bổ l ớn nh ỏ Phương pháp Build-Up sư dung phần bù rủi ro nganh Ibbotson Lãi suất phi rủi ro Lãi suất phi rủi ro + Phần bù rủi ro vốn cổ phần + Phần bù rủi ro vốn cổ phần + Phần bù quy mô + Phần bù quy mô +/- Phần bù rủi ro ngành + Rủi ro đặc thù công ty + Rủi ro đặc thù cơng ty = Suất chiết khấu chi phí sử dụng = Suất chiết khấu chi phí sử dụng vốn vốn Trong phương pháp Build-Up truyền thống, thay sử dụng li ệu ph ần bù rủi ro Ibbotson SBBI ta sử dụng liệu từ Báo cáo phần bù r ủi ro Duff & Phelps (Báo cáo D&P RP) Phương pháp Buil-Up truyền thống Ví du tính chi phí sư dung vốn cổ phần sư dung dư liệu Duff & Phelps va Ibbotson Để lựa chọn cách tiếp cận Duss & Phelps Ibbotson nh ằm xác đ ịnh ph ần bù rủi ro vốn cổ phần thích hợp, nhà phân tích phải thực hi ện ều ch ỉnh cần thiết cho phương pháp Đối với Duff & Phelps, nhà phân tích phải lựa chọn danh mục có quy mơ thích hợp với phần bù vượt trội lãi suất phi rủi ro tương ứng Ti ếp theo, nhà phân tích chọn phần bù tổng thể vượt trội lãi suất phi rủi ro cách s d ụng trung bình vài cách tính khác Vì liệu Duff & Phelps đ ược trình bày dựa số liệu khác quy mô, việc ều ch ỉnh quy mô không cần thiết phần bù rủi ro vốn cổ phần Duff & Phelps mơ hình BUM Đối với Ibbotson, nhà phân tích lựa chọn mức phần bù rủi ro v ốn c ổ ph ần thích hợp điều chỉnh quy mô tương ứng để đat mức phần bù rủi ro vốn cố phần điều chỉnh theo quy mô Khi xác định phần bù rủi ro vốn cổ phần điều chỉnh theo quy mơ thích hợp cho phương pháp, nhà phân tích có th ể sử dụng trung bình trọng số để tính tốn phần bù rủi ro vốn cổ phần tổng thể, áp dụng cho công ty mục tiêu Bảng 6.18 minh họa chi phí sử dụng vốn tính tốn dùng liệu Duff & Phelps Ibbotson Bảng 6.18 Tính tốn phần bù rủi ro vốn cổ phần phần bù rủi ro quy mơ Mơ hình Build-Up sử dụng liệu Duff & Phelps Ibbotson (d ữ li ệu chưa điều chỉnh) Phần bù rủi ro vốn cổ phần – Duff & Phelps Trang | 20 25 25 Phần bù dựa lãi suất phi rủi ro 10,88% 11,74% 25 11,21% 25 25 11,42% 10,46% 25 Nhỏ Trung bình Trung vị Lớn Phần bù rủi ro vốn cổ phần điều chỉnh theo quy mô 10,64% 10,46% 11,06% 11,05% 11,74% 11,05% Phần bù rủi ro vốn cổ phần – Ibbotson Phần bù rủi ro vốn cổ phần – (b) Phần bù rủi ro quy mô – (b) Phần bù rủi ro vốn cổ phần điều chỉnh theo quy mô 6,50% 5,81% 12,31% Đặc điểm Quy mô công ty Doanh muc Giá trị sổ sách vốn cổ phần – (a) < $60 triệu Thu nhập ròng trung bình năm – < $3 triệu (a) Tổng tài sản – (a) < $125 triệu EBITDA trung bình năm – (a) < $12 triệu Doanh thu – (a) < $112 triệu Số nhân viên – (a) < 246 Tính tốn chi phí sư dung vốn cổ phần va tỷ lệ vốn hóa Lãi suất phi rủi ro – (c) Phần bù rủi ro vốn cổ phần Duff & Phelps 11,05% Ibbotson 12,31% Trung bình Phần bù rủi ro riêng biệt cơng ty – (d) Chi phí sử dụng vốn cổ phần 4,29% 11,68% 3,00% 18,97% (a) Morningstar Inc., Duff & Phelps, LLC Risk Premium Report, 2009, 25th size categories (b) Morningstar/Ibbotson, 2009 SBBI Yearbook—Valuation Edition, 10th decile size premium, historical ERP (c) 20 year T-Bi ll rate @ 7/31/2009 (d) based on analyst judgment 2.3.2.5 Phương pháp hệ số giá/thu nhập (P/E) a) Nguồn gốc thị trường hệ số P/E Hiểu nguồn gốc thị trường hệ số P/E có tác động lẫn r ủi ro tăng trưởng điều quan trọng để có “điều chỉnh” thích hợp nhằm ph ản ánh rủi ro tăng trưởng công ty cổ phần tư nhân định giá b) Mối quan hệ giưa tỷ lệ vốn hóa, lãi suất chiêt khấu va hệ s ố giá/thu nhập (P/E) Trang | 21 Các thành phần rủi ro tăng trưởng hệ số P/E c) Điều chỉnh tỷ số giá/thu nhập (P/E) Khi áp dụng tỉ suất/hệ số vốn hố cơng ty cổ phần đai chúng cho công ty cổ phần tư nhân cần định giá, mà cơng ty có s ự khác v ề qui mô, tốc độ tăng trưởng yếu tố rủi ro riêng biệt khác,… cần có nh ững điều chỉnh thích hợp Tỷ lệ tăng trưởng quy mô công ty cổ phần tư nhân thành ph ần quan trọng việc điều chỉnh bội số giá Nhìn chung, thực hi ện điều ch ỉnh theo xu hướng giảm xuống, kết bội số giá thấp h ơn áp d ụng cho công ty cổ phần tư nhân Quan sát liệu thị trường đai chúng từ năm 1926 rằng, công ty nhỏ nhìn chung có mức đ ộ rủi ro cao đòi hỏi suất sinh lợi cao Nói cách khác, cơng ty nh ỏ h ơn bán cổ phần tai mức bội số giá thấp Ví dụ: Giả sử thành phần lãi suất chiết khấu tỷ suất v ốn hoá ph ải tăng hai điểm cho rủi ro quy mô hai ểm cho r ủi ro riêng bi ệt c công ty (như quản lý lỏng lẻo, giới han thị trường…) Ghi nhớ rủi ro ngành bao gồm bội số tham khảo Chuyển đổi bội số giá công ty tham khảo thành t ỷ l ệ v ốn hố thu nhập P/E = giá/thu nhập ròng IC = vốn đầu tư EBIT = thu nhập trước lãi vay thuế Hệ số định giá Bội số giá quan sát Chuyển đổi sang tỷ lệ vốn hóa Tỷ lệ vốn hóa P/E 15.1 1/15.1 6.6% IC/EBIT 8.7 1/8.7 11.5% Tăng tỷ lệ vốn hóa thu nhập rủi ro tăng vượt mức kì vọng Hệ số định giá Tỷ lệ vốn hóa Rủi ro vượt mức Tỷ lệ vốn hóa điều chỉnh P/E 6.6% 4.0% 10.6% IC/EBIT 11.5% 4.0% 15.5% Chuyển đổi tỷ lệ vốn hóa điều chỉnh sang bội số giá Hệ số định giá Tỷ lệ vốn hóa điều chỉnh Chuyển đổi sang bội số giá Bội số giá điều chỉnh P/E 10.6% 1/.106 9.4 Trang | 22 IC/EBIT 15.5% 1/.155 6.5 Chi phí sư dung vốn bình qn (WACC) Các doanh nghiệp thường có nhiều loai vốn cấu trúc v ốn Đ ể tính chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp, trước tiên phải xem xét cấu trúc v ốn doanh nghiệp bao gồm loai vốn Ba loai v ốn hình thành c ấu trúc vốn hầu hết công ty là: vốn cổ phần thường, vốn cổ ph ần ưu đãi n ợ dài han Mỗi thành phần cấu thành nên cấu trúc vốn doanh nghi ệp có chi phí riêng Chi phí sử dụng vốn bình qn (WACC) trung bình có trọng số chi phí sử dụng vốn thành phần cấu trúc v ốn công ty, m ỗi giá trị tính theo giá trị thị trường phần vốn Cơng thức sử dụng để tính WACC: ( WACC = ( ke × We ) + ( k p × W p ) + kd /( pt ) [ − t ] × Wd ) Trong đó: WACC = Chi phí sử dụng vốn bình qn ke = Chi phí sử dụng vốn cổ phần phổ thông We trường kp Wp trường = Phần trăm cổ phần phổ thông cấu trúc vốn, theo giá thị = Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi = Phần trăm cổ phần ưu đãi cấu trúc vốn, theo giá thị kd/(pt) = Chi phí sử dụng nợ (trước thuế) t = Thuế suất Wd = Phần trăm nợ cấu trúc vốn, theo giá thị trường Sau ví dụ tính chi phí sử dụng vốn thơng qua cơng thức WACC Bảng 6.20 Ví dụ công thức WACC cho Tabular Format Thanh phần cấu trúc % phần vốn cấu trúc vốna Chi phí Nợ 40 08 - 032b = Cổ phần ưu đãi 15 10 = Cổ phần thường 45 18 = 1.00 Trung bình Cấu trúc = vốn = a Trung bình trọng số phần cấu trúc vốn 019 015 081 115 11.5% Tỷ lệ thị trường Trang | 23 b Giả sử thuế suất 40% Trang | 24 ... ứng II CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN Khái niệm va Bản chất Chi phí sư dung vốn 1.1 Khái niệm Trang | Chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp tồn chi phí mà doanh nghi ệp bỏ để sử dụng nguồn vốn cấu trúc vốn doanh... ro khác nhau, m ỗi nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn riêng chúng Từ đó, chi phí sử dụng vốn cua doanh nghiệp phí sử dụng v ốn bình quân 1.3 Chi phí sư dung vốn - Lãi suất chi t khấu đ ịnh giá doanh... hơn, thể dang chi phí sử dụng v ốn doanh nghiệp Trong chương này, đề cập chủ yếu đến chi phí sử dụng v ốn phương pháp tính chi phí sử dụng vốn doanh nghiệp I RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI Khái niệm