Phương Pháp Xác Định Chi Phí Vốn Của Doanh Nghiệp

Mục tiêu cơ bản của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị cổ phần, và một công ty có thể làm tăng giá trị này bằng cách đầu tư vào các dự án sinh lợi nhiều hơn chi phí sử dụng vốn.. 1.1 Chi

PHƯƠNG PHÁP XÁC ĐỊNH CHI PHÍ VỐN

CỦA DOANH NGHIỆP

Đối với mỗi doanh nghiệp thì nhu cầu về vốn là một trong những nhu cầu rất quan trọng Vốn được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau Vì vậy việc quyết định lựa chọn nguồn vốn nào, tỉ lệ bao nhiêu… để thực hiện mục đích kinh doanh, đạt được mục tiêu của doanh nghiệp cũng là điều vô cùng quan trọng Một trong những yếu tố cần cân nhắc cho việc ra quyết định này là Chi phí sử dụng vốn Mục tiêu cơ bản của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị cổ phần, và một công ty có thể làm tăng giá trị này bằng cách đầu tư vào các dự án sinh lợi nhiều hơn chi phí sử dụng vốn

Vậy nên trong phần này chúng ta xem xét những vấn đề về chi phí sử dụng vốn Cụ thể, Chi phí sử dụng vốn là gì? Cách xác định( tính toán) chi phí sử dụng vốn như thế nào?

I CÁC KHÁI NIỆM CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN (CHI PHÍ VỐN):

1 Các khái niệm:

- Nếu đứng trên góc độ doanh nghiệp là người đi vay( cầu vốn) thì: Chi phí sử dụng vốn là giá phải trả cho việc huy động và sử dụng vốn Chi phí

sử dụng vốn bao gồm chi phí trả cho việc sử dụng nợ vay và chi phí trả cho việc

sử dụng nguồn vốn chủ sở hữu( dưới các hình thức bổ sung bằng các lợi nhuận chưa phân phối hoặc bổ sung bằng các quỹ chuyên dùng của doanh nghiệp)

- Đối với nhà tài trợ (cung vốn): chi phí sử dụng vốn là tỷ suất sinh lợi cần thiết mà các nhà đầu tư trên thị trường yêu cầu khi đầu tư vào các chứng khoán của công ty

- Đối với nhà quản lý doanh nghiệp: Chi phí sử dụng vốn là tỷ suất sinh lợi tối thiểu mà doanh nghiệp sẽ đòi hỏi khi thực hiện một dự án đầu tư mới

2 Tầm quan trọng của chi phí sử dụng vốn:

- Đây là một khái niệm vô cùng quan trọng khi ra quyết định liên quan đến huy động nguồn vốn

- Là cầu nối quan trọng giữa các quyết định đầu tư dài hạn của một doanh nghiệp với việc gia tăng giá trị tài sản của các chủ sở hữu theo yêu cầu của các nhà đầu tư trên thị trường

vốn thì mới được lựa chọn)

II CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỦA CÁC NGUỒN TÀI TRỢ THÀNH PHẦN:

Vốn được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau Nếu phân loại theo tính chất sở hữu thì vốn có được từ việc vay nợ hoặc từ vốn chủ sở hữu

1 Chi phí sử dụng nợ vay( r d ):

Nợ thường được huy động bằng cách phát hành trái phiếu hay vay từ các định chế tài chính như ngân hàng Đề cập đến chi phí sử dụng nợ vay ta quan tâm đến chi phí sử dụng nợ vay trước thuế và sau thuế

1.1 Chi phí sử dụng nợ trước thuế( Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế):

Chi phí vốn vay trước thuế chính là lãi suất tiền vay mà doanh nghiệp phải trả cho người cung cấp vốn trên phần nợ mới của doanh nghiệp, không phải khoản nợ đang tồn tại Chẳng hạn doanh nghiệp có khoản vay với lãi suất 14%/năm thì đây cũng chính là chi phí của vốn vay trước thuế

 Chi phí sử dụng nợ vay ngân hàng:

Chi phí trong sử dụng nợ vay ngân hàng là lãi suất của hợp đồng tín dụng

Ví dụ: Có các số liệu về chi phí sử dụng các khoản nợ vay của một doanh nghiệp như sau:

Có thể dễ dàng xác định tỷ trọng của các khoản vay lần lượt là 20%, 30%, 50% Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế được tính như sau:

 Chi phí sử dụng nợ vay bằng trái phiếu:

Chi phí sử dụng nợ vay bằng trái phiếu là tỷ suất sinh lợi trả cho nhà đầu tư tính thêm chi phí phát hành

Trái phiếu không kỳ hạn (perpetual bond) – Trái phiếu không bao giờ đáo hạn

Chúng ta có công thức định giá trái phiếu không có kỳ hạn như sau:

P



Trong đó:

rd: chi phí sử dụng nợ trái phiếu

Pnet: tiền thu do bán trái phiếu, bằng giá bán trái phiếu trừ các chi phí phát hành

I : tiền lãi định kỳ hằng năm

Ví dụ:

Một công ty phát hành trái phiếu không kỳ hạn với giá trái phiếu này là 416,67$; nhà đầu tư được hưởng lãi 50$ một năm trong thời gian vô hạn Tính chi phí sử dụng nợ vay trái phiếu?

Giải: Chi phí sử dụng nợ vay trái phiếu là: 50 0,12 12%

416, 67

d net

I r P

Trái phiếu có kỳ hạn: là trái phiếu được hưởng lãi định

Pnet: tiền thu do bán trái phiếu, bằng giá bán trái phiếu trừ các chi phí phát hành

I : tiền lãi định kỳ hằng năm

rd:chi phí sử dụng nợ trái phiếu

M: Mệnh giá của trái phiếu

n: kỳ hạn của trái phiếu

Ví dụ: Giả sử công ty phát hành trái phiếu có mệnh giá 1000$ được hưởng lãi suất

8%/năm trong thời hạn 5 năm, giá trái phiếu bán cho nhà đầu tư 924,18$ Tính chi phí vốn phát hành trái phiếu?

Giải: Pnet = I

924,18 = 8%.1000

Suy ra: rd = 10%

1.2 Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế:

Theo quy định chung, khi doanh nghiệp vay nợ, chi phí lãi vay được tính vào chi phí trước khi tính thuế nên sẽ làm giảm lợi nhuận trước thuế giúp tiết kiệm

được một khoản thuế cho doanh nghiệp Khoản tiết kiệm về thuế có tác dụng làm

giảm lãi suất tiền vay thực tế của doanh nghiệp phải gánh chịu cho các khoản nợ,

mức lãi suất thực tế của các khoản vay này được gọi là chi phí vốn vay sau thuế

Ta có công thức tính chi phí vốn vay sau thuế( chi phí lãi vay thực tế )

r : Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế

T: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp

Chi phí sử dụng vốn vay sau thuế của công ty là: 14% x (1 – 0,25) = 10,5%

Nhận xét: Sau khi phân tích ở trên ta thấy chi phí vốn vay sau thuế nhỏ hơn

chi phí vốn vay trước thuế

2 Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu:

Chúng ta biết vốn chủ sở hữu bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường

2.1 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (r p )

Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi chính là chi phí ở hiện tại của việc sử dụng cổ

phần ưu đãi để gia tăng nguồn vốn Cổ phần ưu đãi được xem như là một loại

nguồn vốn chủ sở hữu đặc biệt trong một loại doanh nghiệp Cổ tức của cổ phần ưu

đãi được trả theo một mức cố định

Hay: :

Trong đó:

rp : chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi

Pn : Doanh thu thuần từ việc phát hành cổ phần ưu đãi, tức là giá bán chứng khoán trừ đi các chi phí phát hành

Dp : Cổ tức cổ phần ưu đãi

Khác với lãi vay, cổ tức của cổ phần ưu đãi không được khấu trừ thuế khi

tính thu nhập chịu thuế Do đó chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi không được

điều chỉnh thuế hay chi phí trước thuế và sau thuế của cổ phần ưu đãi bằng nhau

Điều này làm cho chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi cao hơn chi phí sử dụng nợ

Ví dụ: Công ty P phát hành cổ phiếu ưu đãi, doanh nghiệp sẽ chi trả cổ tức

1800đ/năm cho mỗi cổ phiếu ưu đãi Nếu doanh nghiệp bán những cổ phiếu ưu đãi

đó với giá 50000đ và chi phí phát hành là 2,5% giá bán thì chi phí vốn cổ phần ưu đãi của công ty P là bao nhiêu?

ty thường đạt toàn vốn cổ phần tăng thêm bằng cách giữ lại lợi nhuận Nhưng nếu ban quản lý quyết định giữ lại lợi nhuận, có một chi phí cơ hội liên quan – Cổ đông có thể nhận được thu nhập dưới dạng cổ tức và đầu tư tiền này vào một cổ phiếu khác, vào trái phiếu, vào bất động sản, hay vào bất cứ cái gì Do đó, công ty cần kiếm lời trên khoản lợi nhuận giữ lại tối thiểu là bằng với mức mà tự bản thân các cổ đông có thể kiếm được trên các khoản đầu tư thay thế với rủi ro tương

đương

2.2.1 Chi phí sử dụng cổ phần thường sử dụng lợi nhuận giữ lại

a Phương pháp mô hình định giá tăng trưởng đều

Đây là phương pháp đơn giản nhất để tính toán chi phí sử dụng vốn cổ phần thường

Khi mua cổ phiếu thì cổ đông mong muốn nhận lại được cổ tức Cổ tức mà các cổ đông nhận được từng năm là khác nhau, và điều mà các cổ đông mong muốn là tổng giá trị cổ tức nhận được phải lớn hơn hoặc bằng Po( là giá hiện tại của cổ phiếu) Có thể sử dụng mô hình chiết khấu dòng tiền DCF( Discounted cash flows)

để quy đổi giá trị của các khoản cổ tức mà các cổ đông sẽ nhận được về giá trị hiện tại Cách sử dụng mô hình như sau:

Ta có:

Giả sử cổ tức tăng trưởng đều qua các năm, tức là:

D2 = (1+g)D1 ; D3 = (1+g)2;…

Khi đó:

Lấy giới hạn công thức trên khi n , suy ra:

Từ công thức trên, ta viết lại công thức tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường như sau:

Trong đó: Po: giá hiện tại của cổ phiếu thường

D1: cổ tức dự tính được chia ở năm thứ 1

re: tỷ suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông đối với cổ phiếu thường

g: tốc độ tăng trưởng cổ tức

Ví dụ:

Công ty ABC chi trả 2$/cổ phiếu Dự kiến tỷ lệ tăng trưởng cổ tức là 7,5% Giá cổ phiếu hiện tại là 40$ Giả sử công ty sử dụng toàn bộ lợi nhuận để lại Hãy tính chi phí sử dụng lợi nhuận giữ lại của công ty

Giải:

Trước tiên ta tính cổ tức năm 1: D1 = D0 (1+g) = 2 (1+7,5%) = 2,15$

Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường( sử dụng lợi nhuận giữ lại):

re = + g = + 7.5% = 12,875%

Vậy chi phí sử dụng vốn cổ phần thường của công ty A hiện nay là 12,875%

Tuy nhiên, việc sử dụng số liệu quá khứ đối với cổ tức đã chia để dự đoán tốc độ tăng trưởng g có những ưu và nhược điểm sau:

Ưu:

- Phương pháp này đơn giản, dễ sử dụng

Nhược:

- Khó áp dụng đối với các doanh nghiệp không chia cổ tức thường xuyên

- Với giả định tốc độ tăng trưởng g đều và vĩnh viễn, mô hình này chỉ áp dụng đối với các doanh nghiệp tương đối phù hợp với giả định và không thể áp dụng cho những doanh nghiệp đang có tốc độ tăng trưởng cao

- Ngoài ra, phương pháp này không xem xét rõ ràng đến các rủi ro, vì không tính đến mức độ chắc chắn khi tính toán tốc độ tăng trưởng g, nên không có sự điều chỉnh trực tiếp đối với rủi ro

Nếu không sử dụng được số liệu quá khứ của doanh nghiệp cho việc tính toán, ta có thể căn cứ vào số liệu phân tích của các công ty phân tích chứng khoán

về tốc độ tăng trưởng (g), bình quân chúng lại để có g áp dụng vào công thức trên

b Phương pháp sử dụng mô hình tài sản vốn CAPM

Mô hình CAPM mô tả mối quan hệ giữa r (tỷ suất sinh lợi ) hoăc re với rr (rủi ro) của doanh nghiệp được đo lường bằng hệ số 

Với :

f

r : lãi suất phi rủi ro( thông thường bằng lãi suất tín phiếu kho bạc)

rm : tỷ suất sinh lợi thị trường

 : Hệ số đo lường rủi ro của các loại chứng khoán- Rủi ro hệ thống của

tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị trường

(rm- rf): lãi suất đền bù rủi ro thị trường

Mô hình định giá tài sản vốn cho rằng suất sinh lời kỳ vọng của một khoản đầu tư phụ thuộc vào những yếu tố sau:

* Lãi suất phi rủi ro, rf

* Lãi suất đền bù rủi ro thị trường (risk premium), rm – rf

* Rủi ro hệ thống của tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị trường, được gọi là hệ số bêta

Ví dụ:

Giả sử rằng lợi nhuận giữ lại/cổ phiếu thường của công ty ABC có hệ số bêta là 1,2 ;100% vốn là vốn chủ sở hữu Lãi suất phi rủi ro là 5% và tỷ suất sinh lợi thị trường là 11% Nếu toàn bộ vốn được tài trợ bằng lợi nhuận giữ lại thì chi phí lợi nhuận giữ lại là bao nhiêu ?

- Mô hình CAPM có thể áp dụng cho mọi công ty nếu ta có đầy đủ các thông

số rm, rf nên được sử dụng rộng rãi hơn so với mô hình cổ tức tăng trưởng đều

+ Sử dụng mô hình CAPM rất khó khăn khi tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường mới phát hành, do những biến động về giá, chi phí phát hành phát sinh đòi hỏi một sự điều chỉnh Trong khi đó dạng thức mô hình CAPM không bao gồm P0, giá thị trường của cổ phiếu

+ Một nhược điểm khác là nếu nhà đầu tư không đa dạng hóa danh mục đầu tư, họ phải gánh chịu toàn bộ rủi ro (total risk) chứ không phải chỉ rủi ro thị trường (market risk) của cổ phiếu, trong khi đó hệ số bê-ta () không đo lường hết rủi ro của doanh nghiệp Do vậy mô hình CAPM sẽ phản ánh lãi suất yêu cầu của cổ đông thấp hơn thực tế

 Chúý:

Trong thực tế, các doanh nghiệp thường dùng cả hai phương pháp định giá tăng trưởng đều và CAPM để tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (rs) Nếu sai biệt giữa hai phương pháp không lớn, một phép tính bình quân sẽ được thực hiện và kết quả sau cùng sẽ được sử dụng

 Ví dụ:

Công ty ABC có hệ số bê-ta () là 1,2 Phần bù rủi ro thị trường (rm – rf) bằng 6%, lãi suất không rủi ro rf = 6% Năm trước, công ty đã chia cổ tức là 3,8USD cho mỗi cổ phiếu thường, cổ tức được dự đoán tăng trưởng đều vĩnh viễn với gia tốc g = 5% Giá trị thị trường hiện tại của cổ phiếu là P0 = 50USD Theo mô hình CAPM, ta tính được re như sau:

rebq = (13,2 + 12,98)/2 = 13,09

Trong mô hình CAPM thì xem xét trực tiếp đến rủi ro của doanh nghiệp qua

hệ số bê-ta để xác định rm , re Còn mô hình định giá tăng trưởng đều chỉ sử dụng giá thị trường của cổ phần( P0) để phản ánh tỷ suất sinh lợi rủi ro mong đợi của nhà đầu tư theo thị trường, không đề cập đến rủi ro của doanh nghiệp

Các thông số trong mô hình CAPM rất khó có thể xác định Do đó, mô hình tăng trưởng đều vẫn được ưa thích hơn trong việc xác định re vì các dữ kiệu luôn sẵn có

Trong mô hình định giá tăng trưởng đều được sử dụng để xác định rs, có thể

dễ dàng điều chỉnh theo sự thay đổi của chi phí phát hành để tìm ra rs phát hành mới Còn trong mô hình CAPM dạng thức phổ biến không bao gồm giá trị thường của cổ phần P0 cho nên không cung cấp một khả năng điều chỉnh đơn giản như vậy

c Phương pháp theo lãi suất trái phiếu cộng với phần bù rủi ro:

Thực ra cách tiếp cận này là sự vận dụng của cách hai trong điều kiện những nước chưa có thị trường vốn phát triển Đối với những nước này như Việt Nam, công ty rất khó áp dụng mô hình CAMP do thiếu thông tin và hẹ số rủi ro và thiếu thông tin về lợi nhuận đầu tư danh mục thị trường Rm Để khắc phục tình trạng này, ta gộp chung (Rm – Rf) của mô hình CAMP thành phần bù rủi ro Khi đó ta có công thức sau:

re = Tỷ suất lợi nhuận trái phiếu + Phần bù rủi ro

2.2.2 Chi phí sử dụng cổ phần thường sử dụng nguồn vốn bên ngoài

(phát hành mới)

 Khi lợi nhuận giữ lại không đủ đáp ứng cho nhu cầu đầu tư, doanh nghiệp thường huy động những nguồn vốn bên ngoài thông qua việc phát hành các loại chứng khoán, trong đó bao gồm cả cổ phiếu thường

 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường bằng nguồn vốn bên ngoài tính theo tỉ lệ phần trăm trên giá phát hành cổ phiếu

0 0

Ví dụ: Cổ phần thường phát hành mới , cổ tức hiện tại là 3$ , mức cổ tức này dự

kiến tăng 10%/năm Giá trị thị trường của cổ phần là 60$, chi phí phát hành 5$/cổ phần Tính chi phí sử dụng vốn cổ phần mới phát hành của doanh nghiệp

Giải:

Chi phí sử dụng vốn cổ phần phát hành mới:

rne = [D0(1+g)/(P0 – CPPH)]+g = [3(1+0,1)/(60 – 5)]+0.1= 16%

III CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN CỦA DOANH NGHIỆP:

Chi phí sử dụng vốn của một doanh nghiệp là chi phí trung bình của nhiều loại nguồn vốn mà doanh nghiệp sử dụng Và chi phí trung bình này được

sử dụng trong phân tích dự toán đầu tư Vì thế chúng ta sẽ tìm hiểu về Chi phí sử

dụng vốn trung bình( Chi phí sử dụng vốn bình quân)

* CHI PHÍ SỬ DỤNG VỐN BÌNH QUÂN (Weighted Average Cost of Capital_ WACC):

WACC là trung bình trọng của các chi phí vốn thành phần nợ,cổ phần ưu đãi và cổ phần thường

Như chúng ta biết ở trên, vốn được hình thành từ nhiều nguồn khác nhau Mỗi nguồn vốn chiếm một tỷ trọng nhất định trong tổng số vốn hiện có của doanh nghiệp, đồng thời chi phí sử dụng vốn cũng khác nhau Nếu tính chi phí sử dụng vốn chung cho toàn doanh nghiệp trong một thời kỳ nào đó thì phải áp dụng cách