Thuyết trình môn định giá doanh nghiệp cách tiếp cận thu nhập trong hoạt động định giá doanh nghiệp

Lợi tức này bao gồm hai thành phần: 1 Khoản tiền mặt trực tiếp trong thời gian nhà đầu tư sở hữu tài sản; 2 Giá trị của tài sản tại thời điểm kết thúc đầu tư trong tương lai Khi ra quyết

ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

GVHD: TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN

CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP TRONG HOẠT ĐỘNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP

THUYẾT TRÌNH

THÀNH VIÊN NHÓM 05:

01/ Tô Công Nguyên Bảo 04/ Hoàng Anh Tuấn

02/ Trần Phan Lệ Thu 05/ Huỳnh Hoàng Trúc

03/ Lê Thúy Ngọc

ĐẶT VẤN ĐỀ

Phần 02:

NỘI DUNG PHÂN TÍCH

Phần 1 ĐẶT VẤN ĐỀ

giá doanh nghiệp nói riêng có 03 cách tiếp cận:

Khi định giá doanh nghiệp, thông thường các nhà phân tích phải thực hiện một quy trình bao gồm 06 bước

Xác định mô hình định giá & các kỹ thuật tính toán

Ước tính tỷ suất chiết khấu /

tỷ suất vốn hóa

Ước tính các tham

số tài chính

Ước tính dòng lợi ích kỳ vọng

ở tương lai

Tìm hiểu đối tượng định

giá và thu thập hồ sơ

2

3

01/ Phân loại;

02/ Cách đo lường và chuẩn hóa;

03/ Các quan điểm tính toán trong thực tế

Cung cấp cơ sở khoa học về cách tiếp cận thu nhập trong hoạt động định giá doanh nghiệp, cụ thể với ba mục tiêu trọng tâm sau:

(1) Cung cấp nền tảng hình thành cách tiếp cận thu nhập;

(2) Cung cấp kỹ thuật tính toán các tham số tài chính của cách tiếp cận thu nhập;

(3) Cung cấp các mô hình định giá của cách tiếp cận thu nhập.

Phần 2

NỘI DUNG PHÂN TÍCH

1 Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Khi đầu tư một loại tài sản nào đó, thì khoản lời (hay lỗ) từ việc đầu

tư đó được gọi là lợi tức Lợi tức này bao gồm hai thành phần: (1) Khoản tiền mặt trực tiếp trong thời gian nhà đầu tư sở hữu tài sản; (2) Giá trị của tài sản tại thời điểm kết thúc đầu tư (trong tương lai)

Khi ra quyết định đầu tư một tài sản (giả định tài sản này tạo ra dòng tiền đều hoặc không đều hàng kỳ), ngoài việc đánh giá tính khả thi của phương án đầu tư thì nhà đầu tư cần phải xác định giá trị hiện tại của tài sản trên cơ sở các dòng tiền kỳ vọng mà tài sản

đó đem lại trong tương lai

Quá trình xác định giá trị hiện tại của tài sản sẽ được điều chỉnh bởi một mức tỷ suất chiết khấu phù hợp (chính là việc điều chỉnh rủi ro của tài sản, tương ứng với kỳ vọng của nhà đầu tư)

Kết quả có được sẽ giúp nhà đầu tư biết được chi phí đầu tư

ở thời điểm hiện tại cho tài sản đó là bao nhiêu Từ đó, trên

cơ sở mức sẵn lòng trả / kỳ vọng, nhà đầu tư sẽ đưa ra những quyết định đầu tư phù hợp

1 Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Giá trị của một tài sản đầu tư: chính là giá trị hiện tại của các

dòng tiền mà tài sản đó được kỳ vọng sẽ tạo ra trong tương lai, cụ thể:

(1) Giá trị hiện tại của các dòng tiền mà tài sản đem lại (đã điều chỉnh rủi ro);

(2) Được quyết định bởi nhận thức và kỳ vọng của nhà đầu tư về tài sản đó;

(3) Giá trị này là một ước lượng chủ quan, tuỳ thuộc vào mục đích đầu tư.

Nguyên tắc nhìn về tương lai: Với một khoản đầu tư, các

nhà đầu tư kỳ vọng sẽ nhận được một số tiền lớn hơn trong tương lai (bao gồm cả vốn và lợi tức) Đây là một trong những nền tảng cơ bản nhất của việc định giá doanh nghiệp theo cách tiếp cận thu nhập: Giá trị là nhìn về tương lai Nguyên tắc

"nhìn về tương lai" này là nền tảng cho tất cả các quyết định đầu tư nói chung và trong hoạt động định giá doanh nghiệp nói riêng Giá trị hiện tại sẽ bằng dòng tiền kỳ vọng trong tương lai được chiết khấu ở một chi phí sử dụng vốn / tỷ suất chiết khấu phù hợp

1 Giá trị hiện tại và nguyên tắc nhìn về tương lai

Ví dụ: Khi mua cổ phiếu, một nhà đầu tư thường kỳ vọng sẽ nhận

được hai loại dòng tiền, đó là dòng cổ tức trong suốt thời gian nắm giữ cổ phiếu và một mức giá cổ phiếu kỳ vọng tại thời điểm kết thúc thời gian nắm giữ Vì mức giá kỳ vọng này do cổ tức tương lai quyết định nên giá trị của một cổ phiếu là giá trị hiện tại của dòng cổ tức tiến đến vô cực: Giá trị một cổ phiếu =

Trong đó: DPSt = Cổ tức kỳ vọng trên mỗi cổ phần

ke = Chi phí vốn cổ phần

•

Với nguyên tắc nhìn về tương lai, định giá doanh nghiệp trên nền tảng tiếp cận thu nhập là việc xác định giá trị hiện tại của doanh nghiệp mà tại đó nhà phân tích xem xét các dòng lợi ích kỳ vọng đem lại trong tương lai và chiết khấu những dòng lợi ích này tương ứng với tỷ suất chiết khấu phù hợp

Tỷ suất chiết khấu có chức năng thể hiện mức độ rủi ro của dòng lợi ích ước tính Những tài sản có mức độ rủi ro cao hơn thì tỷ suất chiết khấu cũng cao hơn và ngược lại.

2 Sơ lược về tỷ suất chiết khấu

Tỷ suất chiết khấu là một hệ số được sử dụng để chuyển tổng số tiền, các khoản phải trả và phải thu trong tương lai về giá trị hiện tại Tỷ suất chiết khấu phản ánh chi phí cơ hội của vốn, nghĩa là

tỷ lệ thu hồi vốn có thể thu được nếu sử dụng cho các khoản đầu

tư khác có rủi ro tương tự Cũng được gọi là tỷ suất lợi tức.

suất chiết khấu sẽ có những hình thái khác nhau:

• Tỷ suất chiết khấu là tỷ suất vốn hóa: nếu dòng tiền/dòng thu nhập là đều và có tốc

độ tăng trưởng đều bất biến (vĩnh viễn), việc hiện giá dòng tiền/dòng thu nhập này tính theo tỷ suất vốn hóa.

• Tỷ suất chiết khấu là chi phí vốn chủ sở hữu: nếu dòng tiền/dòng thu nhập là dòng

tiền tự do vốn chủ sở hữu (FCFE) hoặc dòng cổ tức, việc hiện giá dòng tiền này tính theo chi phí vốn chủ sở hữu.

• Tỷ suất chiết khấu là chi phí vốn bình quân giá quyền (WACC): nếu dòng

tiền/dòng thu nhập là dòng tiền tự do công ty (FCFF), việc hiện giá dòng tiền này tính theo chi phí vốn bình quân gia quyền Chi phí vốn bình quân gia quyền là chi phí biểu thị tỷ suất lợi nhuận mong muốn tối thiểu trên các tài sản có giá trị đối với cả những người nắm giữ công cụ nợ và những người nắm giữ vốn cổ phần, hoặc nó mang lại cho họ tỷ suất sinh lợi mong muốn.

KỸ THUẬT ƯỚC TÍNH & DỰ PHÓNG

DÒNG LỢI ÍCH KỲ VỌNG TRONG TƯƠNG LAI

Lãi ròng còn được biến đến với tên gọi khác là thu nhập thuần hay lợi nhuận

ròng của doanh nghiệp, là một trong những chỉ tiêu đo lường quan trọng để ước tính dòng lợi ích kỳ vọng trong tương lai Lãi ròng được tính toán bằng cách lấy doanh thu thuần trừ đi khoản chi phí hoạt động, lãi vay, thuế và các chi phí khác liên quan đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, cụ thể:

Lãi ròng = Doanh thu – (Chi phí hoạt động + Lãi vay + Thuế)

Trong đó: Chi phí hoạt động = Giá vốn hàng bán + Chi phí bán hàng + Chi

phí quản lý doanh nghiệp + Các khoản chi phí bất thường

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp

Lãi ròng của doanh nghiệp

Chú ý 1: Nếu nhà phân tích quan tâm đến lợi ích kinh tế trong tương lai của

doanh nghiệp với việc đo lường bằng lãi ròng từ hoạt động kinh doanh chính (trọng yếu), thì khi đó nhà phân tích phải chuẩn hóa lãi ròng của toàn bộ hoạt động kinh doanh về lãi ròng xuất phát từ hoạt động kinh doanh chính của doanh nghiệp, nghĩa là các khoản mục lãi ròng không liên quan đến hoạt động kinh doanh chính sẽ bị loại trừ, cụ thể: Một là, lãi ròng đến từ hoạt động tài trợ sẽ không được xem xét vì chúng ta đang xem xét đến lãi ròng của toàn doanh nghiệp chứ không phải chỉ đối với cổ đông Hai là, lãi ròng từ các hoạt động không thường xuyên (không có tính liên tục trong dài hạn) sẽ bị loại trừ.

Chú ý 2: Ngoài thước đo lãi ròng thì lợi ích kinh tế trong tương lai của

doanh nghiệp còn có thể được đo lường bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) Trong hoạt động định giá doanh nghiệp, việc tính toán EBIT tồn tại hai quan điểm sau:

(1) Nếu xuất phát từ quan điểm chỉ xem xét lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh thông thường: Khi đó nhà phân tích sẽ xuất phát từ khoản mục lợi nhuận thuần từ hoạt động kinh doanh trong Bảng kết quả hoạt động kinh doanh, sau đó cộng với lãi vay đã chuẩn hóa để ước tính EBIT;

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp

Lãi ròng của doanh nghiệp

Chú ý 2: Ngoài thước đo lãi ròng thì lợi ích kinh tế trong tương lai của doanh

nghiệp còn có thể được đo lường bằng lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) Trong hoạt động định giá doanh nghiệp, việc tính toán EBIT tồn tại hai quan điểm sau:

(2) Nếu xuất phát từ quan điểm toàn diện về lãi ròng, nghĩa là tất cả lãi ròng của doanh nghiệp (bao gồm cả lãi ròng từ việc bán hàng và cung cấp dịch vụ, lãi ròng

từ các hoạt động tài chính và lãi ròng khác): Khi đó, để ước tính EBIT, nhà phân tích sẽ bắt đầu từ Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế (EBT) trong Bảng kết quả hoạt động kinh doanh, sau đó mới tiến hành cộng với lãi vay đã chuẩn hóa để ước tính EBIT

Dòng tiền của doanh nghiệp

(A) Khái niệm và phân loại dòng tiền của doanh nghiệp

Dòng tiền là dòng lưu chuyển tiền mặt vào và ra của doanh nghiệp

Dòng tiền là chỉ tiêu nói lên tình hình luân chuyển tiền của doanh nghiệp trong một thời kỳ và có tính thanh khoản cao hơn so với lãi ròng

Dòng tiền của doanh nghiệp được chia thành 3 loại tương ứng với 3 hoạt động:

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp

Dòng tiền của doanh nghiệp

Dòng tiền của doanh nghiệp được chia thành 3 loại tương ứng với 3 hoạt động:

(1) Dòng tiền gắn với hoạt động kinh doanh;

(2) Dòng tiền gắn với hoạt động đầu tư;

(3) Dòng tiền gắn với hoạt động tài trợ.

(B) Mối quan hệ giữa dòng tiền và lãi ròng của doanh nghiệp

Do lãi ròng được xác định bằng cách sử dụng số liệu kế toán từ báo cáo tài chính, do đó lãi ròng cũng có thể được làm đẹp hơn thông qua các thủ thuật

kế toán bằng cách làm tăng tổng doanh thu hoặc che giấu các khoản chi phí Nếu chỉ dựa vào lãi ròng mà đánh giá hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp thì sẽ dẫn đến những khiếm khuyết trong kết quả phân tích Chính vì vậy, việc

sử dụng dòng tiền trong phân tích doanh nghiệp sẽ đạt được kết quả chính xác hơn, đồng thời giúp nhà phân tích có thể đánh giá được tính thanh khoản, khả năng thanh toán và tính linh hoạt tài chính của doanh nghiệp mục tiêu.

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp

(C) Các thước đo dòng tiền của doanh nghiệp

(1) Dòng tiền thô

Dòng tiền thô = Lãi ròng + Chi phí không phát sinh bằng tiền

mặt (Khấu hao; Chi phí dự phòng)

Chú ý: Đối với chi phí không phát sinh bằng tiền mặt thì khấu hao là yếu tố chiểm tỷ trọng lớn nhất.

(C) Các thước đo dòng tiền của doanh nghiệp

(2) Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh (OCF)

Dòng tiền thuần là phần chênh lệch giữa dòng tiền thực thu và thực chi Khi đó, dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh (OCF) chính là lãi ròng thực bằng tiền của hoạt động kinh doanh Có hai phương pháp để tính OCF: (1) Phương pháp gián tiếp; (2) Phương pháp trực tiếp.

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp

(C) Các thước đo dòng tiền của doanh nghiệp

(2) Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh (OCF)

Dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) tính theo phương pháp gián tiếp:

(-) Thay đổi vốn luân chuyển không bao gồm tiền mặt (3)

Số dư đầu kỳ, cuối kỳ của Hàng tồn kho

Số dư đầu kỳ, cuối kỳ của Khoản phải thu

Số dư đầu kỳ, cuối kỳ của Chi phí trả trước

Nợ ngắn hạn phải trả

(+/-) Lỗ (lãi) do tỷ giá chưa thực hiện (4) Nếu có

(+/-) Lỗ (lãi) do bán tài sản (5) Nếu có

= Dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) sau thuế (6)

Lưu ý: Dòng tiền thuần OCF trên là dòng tiền dành cho vốn chủ sở hữu

Dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) tính theo phương pháp trực tiếp:

Phương pháp trực tiếp, nghĩa là lấy dòng tiền mặt vào trừ đi dòng tiền mặt ra đối với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Phương pháp này điều chỉnh từng khoản mục trong báo cáo thu nhập lập trên cơ sở dồn tính thành cơ sở tiền mặt, cụ thể:

pháp trực tiếp:

Khoản thu của doanh nghiệp (dòng tiền vào):

+ Tiền mặt nhận được từ khách hàng;

+ Các khoản thu tiền mặt tư hoạt động kinh doanh khác nếu có;

Khoản chi của doanh nghiệp (dòng tiền ra):

+ Tiền mặt phải trả cho người lao động và nhà cung cấp hàng hóa và dịch vụ, gồm cả các nhà cung cấp bảo hiểm và quảng cáo;

+ Tiền lãi phải trả;

+ Thuế thu nhập phải trả;

+ Các khoản chi tiền mặt từ hoạt động kinh doanh khác nếu có.

Dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) tính theo phương pháp trực tiếp:

Chú ý: Các nhà phân tích tài chính thường sử dụng phương pháp trực tiếp để ước tính dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF), Ngoài ra, trong hoạt động định giá doanh nghiệp, dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) có thể được tính toán như sau:

(C) Các thước đo dòng tiền của doanh nghiệp

(2) Dòng tiền thuần từ hoạt động kinh doanh (OCF)

OCF = EBIT x (1 – T) + Khấu hao - Thay đổi vốn luân chuyển không gồm tiền

3.1 Các thước đo về dòng tiền của doanh nghiệp

(C) Các thước đo dòng tiền của doanh nghiệp

(-) [Chi tiêu vốn + Chi trả cổ tức] Doanh nghiệp sử dụng

nguồn tiền giữ lại để đầu tư, chi trả cổ tức và các nhu cầu khác

Chú ý: Dòng tiền này cho thấy nguồn tiền hiện tại của doanh nghiệp

và phản ánh nhu cầu chi tiêu đầu tư của doanh nghiệp

Nếu FCF > 0 phản ánh số tiền có sẵn cho hoạt động kinh doanh thừa

khả năng trang trải cho các yêu cầu đầu tư và tài trợ để duy trì khả năng sản xuất ở mức hiện hành

Nếu FCF < 0 cho thấy doanh nghiệp không đủ tiền để đáp ứng cho

nhu cầu đầu tư và tài trợ hiện tại, do đó doanh nghiệp buộc phải từ bỏ các cơ hội đầu tư mới, nghĩa là khả năng tăng trưởng của doanh nghiệp không còn nữa

(3) Dòng tiền tự do (FCF)

Dựa theo đối tượng thụ hưởng, chúng ta có thể chia dòng tiền tự do thành : dòng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE) và dòng tiền tự do công ty (FCFF)

Ước tính dòng tiền trước tất cả các quyền lợi của nhà đầu tư (Damodaran, 2002):

Dòng tiền tự do công ty (FCFF) = Ý nghĩa

[Lãi ròng + Lãi vay x (1 – T) + Khấu hao -

Thay đổi vốn luân chuyển không bao gồm

tiền mặt] (1)

Dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) sau thuế

(-) Chi tiêu vốn (2) Chi đầu tư để duy trì

hoạt động sản xuất

(3) Dòng tiền tự do (FCF)

Dòng tiền tự do công ty (FCFF)

Công thức tính toán FCFF cũng có thể được trình bày như sau:

FCFF = EBIT x (1 – T) – Mức tái đầu tư Mức tái đầu tư = Chi đầu tư (chi tiêu vốn) – Khấu hao + Thay đổi vốn luân

chuyển không bao gồm tiền mặt và chứng khoán ngắn hạn

Dòng tiền FCFF là dòng tiền được tính trước các khoản thanh toán nợ vay nên FCFF là dòng tiền không đòn bẩy tài chính Một điều quan trọng cần lưu ý, vì chi phí vốn bình quân gia quyền WACC đã có xét đến chi phí nợ vay sau thuế, tức là đã bao gồm lợi ích thuế nên dòng tiền FCFF không tính đến bất cứ lợi ích thuế nào phát sinh từ những khoản chi trả lãi vay.

Dòng tiền tự do vốn cổ phần, còn được gọi là dòng tiền tự do vốn chủ sở hữu, là dòng tiền còn lại sau khi đã hoàn thành mọi nghĩa vụ nợ (bao gồm các khoản thanh toán nợ vay) và đáp ứng nhu cầu chi tiêu vốn đầu tư và vốn luân chuyển Đây là dòng tiền mà doanh nghiệp có thể sử dụng để thanh toán cổ tức (Damodaran, 2002).

(3) Dòng tiền tự do (FCF)

Dòng tiền tự do vốn cổ phần (FCFE)

[Lãi ròng + Khấu hao - Thay đổi vốn luân

chuyển không bao gồm tiền mặt] (1)

Dòng tiền thuần (NCF) từ hoạt động kinh doanh (OCF) sau thuế của vốn chủ sở hữu

(-) Chi tiêu vốn (2) Chi đầu tư để duy trì hoạt

động sản xuất(-) Cổ tức ưu đãi (3) Đại diện cho cổ đông ưu đãi(-) [Nợ đã trả - Nợ mới phát hành] (4) Khoản nợ tăng thêm => Đại

diện cho chủ nợ