Nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán bằng chứng từ việt nam

Bảng 2.1 - Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Bảng 3.1 - Tóm tắt các biến sử dụng trong mô hình nghi

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS TRẦN THỊ THÙY LINH

TP Hồ Chí Minh - Năm 2016

Tôi xin cam đoan Luận văn Thạc sĩ Kinh tế với đề tài “Nhà đầu tư nước ngoài

có cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán? Bằng chứng từ Việt Nam” là công trình nghiên cứu của tôi cùng với sự hướng dẫn của Giảng viên PGS.TS Trần Thị Thùy Linh và chưa từng được công bố trước đây

Các số liệu, kết quả trong luận văn là trung thực, tất cả các tài liệu tham khảo được sử dụng trong luận văn này đều được trích dẫn đầy đủ và rõ ràng Tôi sẽ chịu trách nhiệm về nội dung đã trình bày trong luận văn này

TP Hồ Chí Minh, Ngày 9 tháng 5 năm 2016 Người thực hiện

MỤC LỤC

TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG BIỂU

TÓM TẮT

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU 1

1.1 Lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu 3

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu chung 3

1.2.2 Mục tiêu nghiên cứu cụ thể 3

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 3

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu 3

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu 3

1.4 Phương pháp nghiên cứu 3

1.5 Ý nghĩa thực tiễn của đề tài 4

1.6 Kết cấu của luận văn 4

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 6

2.1 Cơ sở lý thuyết 6

2.1.1 Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (The Random Walk Theory ) 6

2.1.2 Lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis: EMH) 7

2.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây 7

2.2.1 Tác động của nhà đầu tư nước ngoài lên hiệu quả thông tin của giá chứng

khoán 8

2.2.2 Mối quan hệ nhân quả ngược giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán 15

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 20

3.1 Dữ liệu nghiên cứu 20

3.2 Giả thuyết nghiên cứu 20

3.3 Mô tả biến 21

3.3.1 Biến phụ thuộc 22

3.3.2 Biến độc lập 26

3.3.3 Biến kiểm soát 27

3.4 Mô hình nghiên cứu 31

3.4.1 Tác động của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả thông tin của giá chứng khoán 31

3.4.2 Xem xét mối quan hệ nhân quả giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán 32

3.5 Phương pháp kiểm định 32

3.5.1 Thống kê mô tả 33

3.5.2 Kiểm định sự tương quan giữa các biến trong mô hình và đa cộng tuyến 33 3.5.3 Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi phần dư trên dữ liệu bảng- Greene (2000) 34

3.5.4 Kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư trên dữ liệu bảng-Wooldridge (2002) và Drukker (2003) 34

3.5.5 Phương pháp ước lượng mô hình 35

CHƯƠNG 4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 37

4.1 Phân tích thống kê mô tả các biến của mô hình nghiên cứu 37

4.2 Kiểm định sự tương quan và đa cộng tuyến của các biến trong mô hình 40 4.3 Phân tích đơn biến mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả giá 43

4.4 Kiểm tra tác động nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả

thông tin của giá chứng khoán 45

4.4.1 Phân tích hồi quy bằng phương pháp Pooled OLS, FEM, REM 45

4.4.2 Phân tích hồi quy bằng phương pháp GMM 54

4.5 Kiểm tra mối quan hệ nhân quả Granger giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán 58

4.6 Tổng hợp thảo luận kết quả nghiên cứu 61

CHƯƠNG 5 KẾT LUẬN 64

5.1 Kết luận 64

5.2 Những hạn chế của luận văn 65

5.3 Những gợi ý và hướng nghiên cứu tiếp theo 66 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤ LỤC

HOSE: Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh

FEM: Mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model)

REM: Mô hình tác động ngẫu nhiên (Random Effects Model)

TPP: Hiệp Định Đối Tác Xuyên Thái Bình Dương (Trans-Pacific Strategic

Economic Partnership Agreement )

TTCK: Thị Trường Chứng Khoán

Bảng 2.1 - Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Bảng 3.1 - Tóm tắt các biến sử dụng trong mô hình nghiên cứu

Bảng 4.1 - Thống kê mô tả các biến

Bảng 4.2.1 - Kiểm tra hệ số tương quan của các biến trong mô hình

Bảng 4.2.2 - Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến của các biến trong mô hình

Bảng 4.3 - Thống kê tóm tắt cho quy mô doanh nghiệp và sở hữu nước ngoài

Bảng 4.4 - Mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá: Pooled OLS, FEM, REM

Bảng 4.5 - Kết quả kiểm định lựa cho mô hình Pooled OLS hay FEM

Bảng 4.6 - Kết quả kiểm định lựa chọn mô hình Pooled OLS hay REM

Bảng 4.7 - Kết quả kiểm định lựa chọn mô hình FEM hay REM

Bảng 4.8 - Kết quả kiểm định phương sai thay đổi

Bảng 4.9 – Kết quả kiểm định tự tương quan

Bảng 4.10 - Mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá: Hồi quy GMM Bảng 4.11 - Phân tích mối quan hệ Granger cho hai nhân tố INEFFICIENCY và FIOCHG

TÓM TẮT

Luận văn này tập trung nghiên cứu tác động của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Với mẫu nghiên cứu là 326 công ty trong giai đoạn từ 2005 đến 2014, tác giả sử dụng phương pháp kiểm định Pooled OLS, FEM và GMM để ước lượng mô hình tác động của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá Sau đó tác giả thực hiện kiểm định nhân quả Granger để kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa sở hữu nước ngoài

và hiệu quả giá chứng khoán Kết quả nghiên cứu cho thấy đối với những chứng khoán có sở hữu nước ngoài cao thì giá sẽ hiệu quả hơn, và cả những chứng khoán

có sự thay đổi trong sở hữu bởi nhà đầu tư nước ngoài và nhà đầu tư tổ chức trong nước cao hơn thì giá chứng khoán cũng hiệu quả hơn Cuối cùng, kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger cho kết quả rằng thay đổi trong hoạt động giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có thể dự đoán thay đổi trong hiệu quả giá chứng khoán, nhưng không có chiều ngược lại

Từ khóa: Sở hữu nước ngoài, hiệu quả giá chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài

CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU 1.1 Lý do chọn đề tài

Thị trường chứng khoán (TTCK) của Việt Nam đã hoạt động hơn 15 năm và nhìn chung vẫn còn non trẻ Tuy nhiên, TTCK cũng có những bước phát triển nhanh chóng, góp phần vào sự phát triển nền kinh tế của đất nước, là kênh huy động vốn hiệu quả cho các doanh nghiệp giúp đánh giá giá trị doanh nghiệp và tình hình kinh tế, cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng và trở thành tâm điểm thu hút sự chú ý của rất nhiều nhà đầu tư Và thông qua thị trường chứng khoán, các doanh nghiệp có thể dễ dàng tiếp cận nguồn vốn, thực hiện các dự án kinh doanh của mình Từ đó lại giải quyết được việc làm cho một lượng lớn nhân công, cải thiện đời sống người tiêu dùng, giúp nhà nước cải thiện được ngân sách, cơ sở hạ tầng…

Đặc biệt, với xu hướng tự do hóa kinh tế toàn cầu đang diễn ra mạnh mẽ như hiện nay, các rào cản quốc tế ngày càng thu hẹp Thị trường chứng khoán mới nổi tại Việt Nam như là một thỏi nam châm thu hút nguồn vốn đầu tư của nước ngoài chảy vào Sau khi gia nhập WTO năm 2007, TTCK bắt đầu lớn mạnh và thực sự trở thành một kênh đầu tư mới, hiệu quả với nhà đầu tư Gần đây nhất, vào ngày 4-2-2016 Việt Nam đã chính thức gia nhập Hiệp định đối tác xuyên Thái Bình Dương (TPP), việc ký kết hiệp định quan trọng này đã đánh dấu một bước tiến mới của TTCK của Việt Nam trong quá trình hội nhập quốc tế từ sau giai đoạn WTO Các nước trong TPP cam kết xóa bỏ thuế nhập khẩu dành cho háng hóa của Việt Nam ngay khi hiệp định có hiệu lực 78%-95% số dòng thuế và xóa bỏ hoàn toàn từ 97%-100% dòng thuế Nhiều mặt hàng xuất khẩu chủ lực của Việt Nam vào thị trường TPP được hưởng thuế xuất 0% ngay sau khi Hiệp định có hiệu lực hoặc sau 3-5 năm như: nông sản, thủy sản, dệt may, giày dép, đồ

gỗ, điện tử… Ngoài ra, các cam kết thuộc Chương dịch vụ tài chính của Hiệp định TPP như cam kết minh bạch hóa tạo cơ hội tiếp cận thị trường tốt hơn cho các nhà đầu tư nước ngoài Do đó, trong thời gian tới TTCK sẽ có một sự tăng

trưởng mạnh trong dòng vốn đầu tư nước ngoài Và đó sẽ là một thị trường vốn hấp dẫn đối với các công ty đang có nhu cầu vốn mạnh mẽ cho các cơ hội phát triển trong tương lai Nhà đầu tư nước ngoài đã khẳng định vai trò quan trọng của mình đối với những nền kinh tế mở cửa thị trường Vì vậy, đã có rất nhiều nghiên cứu trước đây đã tập trung nghiên cứu những lợi ích mang lại từ việc mở cửa thị trường cho nhà đầu tư nước ngoài

Như nghiên cứu của Henry (2000) tại 12 thị trường mới nổi ở Châu Mỹ và Châu Á cho thấy đối với những quốc gia mở cửa thị trường chứng khoán cho nhà đầu tư nước ngoài thì chi phí vốn sẽ thấp hơn Tiếp đó, nghiên cứu của Bekaert

và cộng sự (2005, 2011) chứng tỏ tăng trưởng kinh tế cao hơn khi các quốc gia

mở cửa thị trường (cho phép nhà đầu tư nước ngoài giao dịch chứng khoán địa phương và ngược lại) Bên cạnh đó, hoạt động quản trị doanh nghiệp sẽ tốt hơn

và doanh nghiệp được định giá cao hơn khi có nhiều nhà đầu tư tổ chức nước ngoài từ những quốc gia mà quyền lợi cổ đông được bảo vệ mạnh mẽ theo nghiên cứu của Aggarwal và cộng sự (2011)

Và các nghiên cứu gần đây, Bae và cộng sự (2012) thể hiện rằng tại các thị trường mới nổi giá chứng khoán phản ứng một cách kịp thời với thông tin toàn cầu cho các chứng khoán có sự góp mặt của những nhà đầu tư nước ngoài Kết quả của nghiên cứu gợi ý rằng nhà đầu tư nước ngoài dễ dàng chuyển tải thông tin toàn cầu tới chứng khoán tại các thị trường mới nổi Nghiên cứu của He và Shen (2014) tại thị trường chứng khoán Nhật Bản, nhà đầu tư nước ngoài giúp cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán thông qua giao dịch của họ Bên cạnh những thành tựu đạt được thì thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn còn nhiều bất cập như tính thanh khoản thấp, việc công bố thông tin chậm chạp, thiếu minh bạch…Nhận thấy tầm quan trọng của nhà đầu tư nước ngoài đối với

hiệu quả thông tin của giá chứng khoán, tác giả đã chọn nghiên cứu đề tài : “Nhà

đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán? Bằng chứng từ Việt Nam” cho Luận văn Thạc sĩ Kinh tế của mình

1.2 Mục tiêu nghiên cứu và câu hỏi nghiên cứu

1.2.1 Mục tiêu nghiên cứu chung

Bài nghiên cứu tập trung xem xét tác động của nhà đầu tư nước ngoài lên hiệu quả thông tin của giá chứng khoán tại thị trường chứng khoán Việt Nam Từ đó,

so sánh kết quả thực nghiệm với các nghiên cứu trước đây

1.2.2 Mục tiêu nghiên cứu cụ thể

Để giải quyết mục tiêu nghiên cứu chung, bài nghiên cứu tập trung trả lời các câu hỏi nghiên cứu sau:

(1) Tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có tác động đến hiệu quả giá chứng khoán?

(2) Có tồn tại một mối quan hệ nhân quả giữa tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả giá chứng khoán hay không?

1.3 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

1.3.1 Đối tượng nghiên cứu

Ở khía cạnh của bài nghiên cứu, tác giả tập trung vào đối tượng là sở hữu nước ngoài ở các công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán của các công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam

1.3.2 Phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá chứng khoán của 326 công ty trên thị trường chứng khoán Việt Nam Tác giả sử dụng số liệu của các công ty được niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn từ năm 2005 đến năm 2014 Dữ liệu được thu thập từ báo cáo thường niên và các thông tin được công bố của doanh nghiệp

1.4 Phương pháp nghiên cứu

Bài nghiên cứu sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng trên dữ liệu bảng

để kiểm tra mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán tại thị trường Việt Nam Lần lượt thực hiện thống kê mô tả để lọc

dữ liệu, kiểm định các giả thuyết cổ điển hồi quy bao gồm phương sai thay đổi,

tự tương quan và đa cộng tuyến Phương pháp ước lượng được sử dụng là Pooled OLS, FEM và GMM nhằm khắc phục các khuyến khích định lượng Bên cạnh

đó, tác giả kiểm định quan hệ nhân quả Granger được tiếp cận bởi phương trình VAR để khám phá mối quan hệ nhân quả ngược giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Với sự hỗ trợ của công cụ Microsolf Excel

2007 để tính toán và lọc các dữ liệu cần thiết và phần mềm Stata 12 để phân tích

dữ liệu

1.5 Ý nghĩa thực tiễn của đề tài

-Bài nghiên cứu đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về vai trò của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

-Đề tài vẫn còn khá mới mẻ tại Việt Nam, với những bất cập về công bố thông tin chậm chạp, không minh bạch cho nhà đầu tư, từ kết quả thực nghiệm về mối quan hệ giữa các biến, tác giả góp phần đóng góp giải pháp cho nhà đầu tư chứng khoán

1.6 Kết cấu của luận văn

Ngoài danh mục chữ viết tắt, danh mục bảng biểu, phần tóm tắt, tài liệu tham khảo và phụ lục, nội dung chính của Luận văn được chia thành 5 chương như sau:

Chương 1: Giới thiệu Trong chương này tác giả trình bày lý do chọn đề tài,

xác định mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa thực tiễn và kết cấu của Luận văn

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước đây Trong

chương này tác giả trình bày cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Trong chương này tác giả sẽ làm rõ

phương pháp nghiên cứu (cách thu thập số liệu, mô hình nghiên cứu và phương pháp ước lượng)

Chương 4: Kết quả nghiên cứu Trong chương này tác giả sẽ trình bày kết

quả chính của nghiên cứu liệu nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán đối với các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE)

Chương 5: Kết luận Tác giả sẽ tổng kết các kết quả mà bài Luận văn nghiên

cứu, từ đó rút ra các hạn chế của đề tài và gợi ý hướng nghiên cứu cho những bài nghiên cứu sau này

CHƯƠNG 2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU

TRƯỚC ĐÂY 2.1 Cơ sở lý thuyết

Nhà kinh tế học Samuelson đã từng nhận xét: “Kinh tế học tài chính được coi

là các món phục sức của nhà vua trong các dịp lễ tộc thì Lý thuyết thị trường hiệu quả sẽ chiếm một nửa các đồ trang sức đó” Từ đó có thể thấy rằng lý

thuyết thị trường hiệu quả có ý nghĩa quan trọng trong thực tiễn cũng như là lý thuyết đối với ngành tài chính Cùng với sự phát triển của thị trường chứng khoán, đó là kim chỉ nam cho nhiều học giả phân tích chứng khoán

2.1.1 Lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (The Random Walk Theory )

Maurice Kendall (1953) là người đầu tiên đưa ra lý thuyết bước đi ngẫu nhiên, Kendall cho rằng các thay đổi trong giá chứng khoán là tác động lẫn nhau và các khả năng thay đổi có thể xuất hiện với với cùng một xác suất như nhau, thế nhưng qua thời gian giá chứng khoán dường như luôn có xu hướng tăng lên Nhưng từ khi Burton Malkiel (1973) viết quyển sách “A Random Walk Down Wall Street” thì lý thuyết này mới thực sự phổ biến và được nhiều người biết đến,

lý thuyết này cho rằng sự thay đổi giá của một chứng khoán riêng lẻ bất kỳ hay chỉ số chứng khoán của cả thị trường trong quá khứ đều không thể dùng để dự báo cho sự thay đổi trong tương lai Đây có thể được xem là một trong những lý thuyết đầu tư kinh điển nhất trên thị trường chứng khoán

Nói một cách đơn giản nhất, lý thuyết bước đi ngẫu nhiên cho thấy rằng giá chứng khoán tuân theo bước đi ngẫu nhiên và đó là bước đi không thể tiên đoán trước được Khả năng tăng hay giảm của chứng khoán trong tương lai là tương đương nhau Những người tin theo lý thuyết này cho rằng trong tương lai thị trường không thể giống với những gì nó đã xảy ra vì có những rủi ro tăng thêm,

đó là những rủi ro không thể biết trước

Và mô hình bước đi ngẫu nhiên ra đời để phục vụ cho mục đích kiểm định xem TTCK của một quốc gia có hiệu quả hay không Cụ thể, một thị trường được

cho là hiệu quả khi sự biến động trong giá cổ phiếu tuân theo Mô hình bước đi ngẫu nhiên, tức là sự thay đổi của chứng khoán là không thể báo trước được, những thay đổi của chúng trong tương lai là độc lập và không có xu hướng thay đổi nhất định nào (Theo Fama, 1970)

2.1.2 Lý thuyết thị trường hiệu quả (Efficient Market Hypothesis: EMH)

Theo nghiên cứu của Fama (1970), một TTCK được đánh giá là hiệu quả khi thông tin trên thị trường đó minh bạch và dòng chảy thông tin diễn ra liên tục đến các nhà đầu tư Việc một nhà đầu tư nào đó sử dụng những nguồn thông tin nội

bộ nào đó mà ít người biết đến để tận dụng thu lợi từ TTCK so với các nhà đầu tư khác là không có khả năng xảy ra, TTCK sẽ là một sân chơi công bằng cho các nhà đầu tư Thị trường hiệu quả được Fama chia làm 3 cấp độ dựa trên chất lượng của các thông tin có sẳn trên TTCK: dạng yếu, dạng trung bình và dạng mạnh

Theo Michael C.Jensen (1978) đã định nghĩa một cách thực tế hơn về thị trường hiệu quả như sau “Một thị trường hiệu quả là thị trường mà trong đó thông tin được phản ánh trong mức giá cho tới khi lợi ích biên của giao dịch khi

có thông tin đó (lợi suất kỳ vọng) không thể vượt quá chi phí biên của việc khai thác thông tin”

Hiện nay, EMH được phát triển không chỉ bằng việc đưa ra các khái niệm thông qua các nghiên cứu lý thuyết mà nó còn được áp dụng nhiều trong thực hành để kiểm định về tính hiệu quả của TTCK Từ đó, có rất nhiều kết luận được rút ra thiết thực trong hoạt động của TTCK nói riêng và thị trường tài chính nói chung

2.2 Tổng quan các nghiên cứu trước đây

Có khá nhiều các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả giá chứng khoán Bằng việc tổng hợp các nghiên cứu trước, có thể thừa nhận rằng nhà đầu tư nước ngoài có khả năng cải thiện hiệu quả giá cổ phiếu tại thị trường địa phương theo hai quan điểm: (1) Nhà đầu tư nước ngoài có thể một cách trực tiếp dễ dàng kết hợp giá trị thông tin liên quan

vào giá cổ phiếu thông qua giao dịch thông tin của họ, (2) nhà đầu tư nước ngoài

có thể giúp cải thiện hiệu quả giá một cách gián tiếp thông qua việc tăng cường quản trị doanh nghiệp, khuyến khích các nhà đầu tư khám phá thông tin, kinh doanh chênh lệch thông tin, từ đó làm giá chứng khoán sẽ hiệu quả hơn Để có cái nhìn tổng quan, tác giả sẽ trình bày tóm tắt một số các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về vấn đề này:

2.2.1 Tác động của nhà đầu tư nước ngoài lên hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Fan và Wong (2002) sử dụng dữ liệu của 977 công ty ở 7 nước Đông Á

(Hong Kong, Indonesia, Malaysia, Singapore, Hàn Quốc, Đài Loan và Thái Lan)

để kiểm tra mối quan hệ giữa tính đầy đủ thông tin của thu nhập và cấu trúc sở hữu Khi cấu trúc sở hữu là tập trung thì sẽ tạo nên một vấn đề đó là mâu thuẫn giữa nhà quản trị và các cổ đông bên ngoài công ty và bài nghiên cứu đã chỉ ra rằng việc nâng cao quản trị doanh nghiệp sẽ giúp kiềm chế các cổ đông nội bộ và

cổ đông kiểm soát lấn át quyền lợi của các cổ đông khác.Theo đó, khuyến khích các nhà đầu tư tinh vi thực hiện hoạt động khám phá thông tin và kinh doanh

chênh lệch (Morch và cộng sự (2000)), kết quả nghiên cứu của Morch với dữ

liệu ở nhiều quốc gia cho rằng, với những nền kinh tế đã phát triển, quyền lợi của các cổ đông được bảo vệ mạnh mẽ, quyền lợi nhà đầutư được đảm bảo, dễ dàng thu hút vốn của các nhà đầu tư hơn Và những nhà đầu tư này sẽ mang đến cho TTCK những thông tin mới thông qua các giao dịch của họ từ đó giá chứng khoán sẽ trở nên hiệu quả

Boehmer và Kelley (2009) kiểm tra mối quan hệ giữa hiệu quả giá chứng

khoán và việc nắm giữ chứng khoán bởi các tổ chức, nghiên cứu dựa trên mẫu thu thập từ các chứng khoán niêm yết trên NYSE trong giai đoạn từ năm 1983 đến 2003 Với cách đo lường hiệu quả thông tin, tác giả giả định rằng hiệu quả thông tin truyền tới giá theo một bước ngẫu nhiên Nếu giá đi theo một bước ngẫu nhiên thì hệ số tự tương quan của các quan sát sẽ là zero Do đó, tác giả sử dụng giá trị tuyệt đối của hệ số tự tương quan như là phương pháp đo lường hiệu

quả tương đối Ngoài ra, bước đi ngẫu nhiên còn ám chỉ rằng tỷ số phương sai tỷ suất sinh lợi dài hạn trên tỷ suất sinh lợi ngắn hạn sẽ là 1 Với dữ liệu theo quý, tác giả kiểm soát tính thanh khoản của chứng khoán, một vài đặc điểm doanh nghiệp và điều kiện thị trường như là vốn hóa thị trường, khối lượng giao dịch, giá đóng cửa hàng ngày Sở hữu tổ chức được đo lường bằng cách lấy số lượng

cổ phiếu được nắm giữ bởi nhà đầu tư tổ chức chia cho số lượng cổ phiếu lưu hành vào cuối thời điểm mỗi quý được báo cáo bởi CRSP (Center for Research in Security Prices) Kết quả nghiên cứu chính của bài chứng minh rằng sự gia tăng trong khối lượng giao dịch của các nhà đầu tư tổ chức sẽ kết hợp với hiệu quả lớn hơn, khi nhà đầu tư tổ chức nắm giữ cổ phần lớn hơn sẽ làm cho giá chứng khoán hiệu quả hơn

Kho và cộng sự (2009) sử dụng dữ liệu ở cấp độ các quốc gia mà nhà đầu tư

Mỹ phân bổ đầu tư và dữ liệu cấp độ doanh nghiệp tại Hàn quốc để thực hiện nghiên cứu sự tiến triển của “thành kiến quê nhà” trong giai đoạn tự do hóa tài chính Một trong những kết quả của nghiên cứu là những nhà đầu từ nước ngoài, đặc biệt là nhà đầu tư từ những quốc gia mà quyền lợi của các cổ đông được bảo

vệ mạnh mẽ sẽ thúc đẩy hoạt động quản trị doanh nghiệp tốt hơn ở các công ty

được đầu tư Bên cạnh đó, Aggarwal và cộng sự (2011) sử dụng dữ liệu cho

thuộc tính biến quản trị doanh nghiệp là RiskMetrics trong giai đoạn năm năm từ

2004 đến 2008 cũng cho ra kết quả tương tự RiskMetrics bao gồm các doanh nghiệp Mỹ nếu chúng được bao gồm trong bất kỳ chỉ số nào sau đây The Standard and Poor’s (S&P) 500, the Standard and Poor’s Small và Cap 600 Biến

sở hữu tổ chức sử dụng dữ liệu từ năm 2003 đến năm 2007 , biến IO_TOTAL

được tính bằng cách lấy tổng sở hữu của tổ chức ở một chứng khoán công ty chia cho tổng vốn hóa thị trường của chứng khoán đó tại thời điểm cuối năm dương lịch Sở hữu tổ chức nội địa (IO_DOM) được tính bằng cách lấy tổng sở hữu nội địa ngay cùng một quốc gia vào một chứng khoán được niêm yết chia cho vốn hóa thị trường của công ty đó Sở hữu tổ chức nước ngoài IO_FOR được tính bằng cách lấy tổng sở hữu của các tổ chức của quốc gia khác với quốc gia mà

chứng khoán niêm yết chia cho vốn hóa thị tường của công ty Sử dụng phương pháp OLS, bài nghiên cứu cho ra kết quả rằng nhà đầu tư tổ chức quốc tế đã xuất

đi hoạt động quản trị doanh nghiệp tốt đi khắp thế giới Nhà đầu tư tổ chức nước ngoài và nhà đầu tư tổ chức từ các quốc gia mà quyền lợi các cổ đông được bảo

vệ mạnh mẽ là nhân tố chính thúc đẩy hoạt động quản trị doanh nghiệp tốt bên ngoài nước Mỹ Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu sở hữu tổ chức ở cấp độ doanh nghiệp và dữ liệu quản trị công ty cho 23 quốc gia trong giai đoạn 2003-2008 Tác giả tập trung thực hiện việc kiểm định lên các doanh nghiệp không phải tại

nước Mỹ

Bae và cộng sự (2012) sử dụng dữ liệu tỷ suất sinh lợi hằng tuần từ 21 thị

trường mới nổi cho ra tổng cộng là 4.840 chứng khoán khác nhau, trong giai

đoạn từ năm 1989 đến năm 2008 Sử dụng biến chính được gọi là degree open factor, cách đo lường được tạo nên bởi EMDB (Emerging Markets Database) để

đo lường mức độ một chứng khoán có sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài Bae và cộng sự (2012) phân loại các chứng khoán thành ba loại: không được phép đầu tư (như đầu tư nước ngoài không được quyền sở hữu bất kỳ cổ phần nào), có thể đầu tư một phần (nhà đầu từ nước ngoài có thể sở hữu tới 50% cổ phần), ở thể đầu tư ở mức độ cao (nhà đầu tư nước ngoài có thể sở hữu nhiều hơn 50% cổ phần) Giả thuyết nghiên cứu được đưa ra là mức độ khuếch tán thông tin thị trường toàn cầu là nhanh hơn cho những chứng khoán được phép đầu tư hơn

là những chứng khoán không được phép đầu tư Kết quả nghiên cứu chính cho thấy việc có sự đầu tư lớn hơn của nhà đầu tư nước ngoài có thể cải thiện tốc độ điều chỉnh giá chứng khoán đối với những thông tin toàn cầu, việc tham gia của nhà đầu tư nước ngoài như là một công cụ đặc biệt cho việc truyền tải thông tin toàn cầu trong tự nhiên

Alexandru Todea và Anita Plesoianu (2013) sử dụng dữ liệu từ 12 thị trường

chứng khoán CEE (Central and Eastern European) bao gồm BET Index (Romania), BUX Index (Hungary), CROBEX Index (Croatia), ISE-100 Index (Turkey), OMXR Index (Latvia), OMXT Index (Estonia), OMXV Index

(Lithuania), PX 50 Index (the Czech Republic), RTS Index (Russia), SAX Index (the Slovak Republic), SOFIX (Bulgaria) và WIG Index (Poland) trong giai đoạn

từ tháng 1/1999 đến tháng 12/2010 để nghiên cứu mối quan hệ giữa hiệu quả thị trường chứng khoán và danh mục đầu tư nước ngoài Tác giả sử dụng hồi quy bảng với biến phụ thuộc là hiệu quả thông tin và biến độc lập là danh mục đầu tư nước ngoài, sử dụng thêm ba biến kiểm soát là tính thanh khoản, vốn hóa thị trường và tính biến động Ở đó, biến thanh khoản được tính bằng cách lấy tổng giá trị cổ phiếu đã giao dịch/ giá trị trung bình của vốn hóa thị trường, tính biến động được đo lường bằng độ lệch chuẩn của tỷ suất sinh lợi hằng ngày của thị trường chứng khoán Hồi quy bảng cho ra kết quả có ý nghĩa về mối quan hệ giữa danh mục đầu tư nước ngoài và tính hiệu quả, cụ thể là danh mục đầu tư nước ngoài có một tác động tích cực tới hiệu quả thông tin của 11 thị trường chứng khoán CEE

Wen He, Donghui Lee, Jiangeng Shen, Bohui Zang (2013) sử dụng dữ liệu

chéo của 3189 công ty từ 40 thị trường chứng khoán giai đoạn năm 2002 với các biến chính là LFO-sở hữu nước ngoài lớn trong năm 2002 (được tính bằng cách lấy tổng số khối cổ phần được nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài, khối cổ phần

là lớn hơn 5% số lượng cổ phiếu phát hành), để tránh những lỗi tiềm tàng và vấn

đề nội sinh xảy, mẫu nghiên cứu đã loại ra những công ty bị thiếu sót về dữ liệu của biến này, PIN -xác suất giao dịch theo thông tin riêng trong năm 2003, được ước lượng dựa trên mô hình cấu trúc theo nghiên cứu của Easley và cộng sự (1997), đại diện cho tính đầy đủ thông tin của giá, , NONSYNC-mức độ của giá không đồng bộ trong năm 2003, dựa trên R2 thu thập được từ mô hình thị trường của tỷ suất sinh lợi chứng khoán (một phương pháp đo lường khác cho tính đầy

đủ thông tin của giá chứng khoán) Dữ liệu được thu thập từ cơ sở dữ liệu OSIRIS, Reuter Datascope Tick History, Datastream, Worldscope , Global COMPUSTAT , World Development Indicators và các nguồn khác Tác giả thực hiện nghiên cứu vai trò của những cổ đông nước ngoài, cụ thể là những cổ đông nước ngoài lớn đối với tính đầy đủ thông tin của giá chứng khoán Bài nghiên

cứu đã cho ra kết quả là đối với các công ty với một mức độ cao của LFO (sở hữu nước ngoài lớn) thì tính đầy đủ thông tin của giá chứng khoán sẽ cao hơn Tóm lại, có một mối quan hệ cùng chiều giữa sở hữu nước ngoài và tính đầy đủ thông tin của các chứng khoán trong thị trường địa phương

Jacqueline L Garner, Won Yong Kim (2013) thực hiện bài nghiên cứu

nhằm kiểm tra xem liệu rằng nhà đầu tư nước ngoài có tác động lên quản trị doanh nghiệp không bằng việc phân tích mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và

“pay-performance sensitivity” (độ nhạy trả lương theo hiệu quả hoạt động) Họ

sử dụng mẫu nghiên cứu bao gồm 164 công ty từ KOSPI 200, đây là một chỉ số bao gồm những chứng khoán vốn lớn tại Hàn Quốc, nó tương tự như chỉ số S&P

500 của Mỹ Dữ liệu được thu thập từ năm 2001 đến năm 2006, tất cả các dữ liệu

về chế độ đãi ngộ và sở hữu đều được thu thập từ các báo cáo thường niên Kết quả nghiên cứu đã chứng minh được rằng đối với những công ty có mức độ sở

hữu nước ngoài cao thì “pay-performance sensitivity” là có ý nghĩa, điều này ám

chỉ rằng nhà đầu tư nước ngoài mang lại lợi ích quản trị cho các doanh nghiệp Hàn Quốc Ngoài ra bài nghiên cứu còn phát hiện ra mối quan hệ phi tuyến tính

của các cổ đông lớn từ nước ngoài lên”pay-performance sensitivity”, ám chỉ rằng

phải có một mức độ sở hữu tối ưu của các cổ đông lớn Sở hữu cổ đông lớn ở

giữa mức 10% và 30% cổ phiếu sẽ kết hợp với “pay-performance sensitivity” có

ý nghĩa, nếu mức độ sở hữu của các cổ đông lớn vượt quá 30% thì lúc này các nhà đầu tư nước ngoài có hứng thú trong việc quản lý công ty hơn là giám sát công ty (Fama và Jensen, 1983), và sở hữu của cổ đông lớn mà nhỏ hơn 10% thì nhà đầu tư nước ngoài cũng không có khả năng cải thiện quản trị doanh nghiệp

Wen He và Jianfeng Shen (2014) đã thực hiện nghiên cứu mối quan hệ giữa

nhà đầu tư nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán tại thị trường Nhật Bản, với mẫu nghiên cứu là các công ty Nhật Bản trong giai đoạn 1976 đến

2008 Kết quả cũng tương tự với bài nghiên cứu của tác giả được thực hiện năm

2013 tại 40 thị trường chứng khoán, nhà đầu tư nước ngoài có một vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán, cụ thể là nhà

đầu tư nước ngoài có tác động tích cực đến tính hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Ying Hao, Robin K Chou, Keng-Yu Ho, Pei-Shih Weng (2015) cho ra kết

quả khác với hầu hết với các nghiên cứu trước đây Các tài liệu trước đây thường gợi ý rằng nhà đầu tư nước ngoài trong các thị trường mới nổi đóng một vai trò quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Tuy nhiên, bài nghiên cứu phát hiện rằng mặc dù có một sự gia tăng đáng kể hoạt động giao dịch của các tổ chức nước ngoài, hiệu quả thông tin của giá thật sự giảm đi Bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu từ thị trường Đài Loan TAIFEX trong giai đoạn từ 1/1/2003 đến 31/12/2008 để nghiên cứu tác động của những nhà giao dịch tổ chức nước ngoài lên hiệu quả của giá Và kết quả là không nhất trí với các nghiên cứu trước đó, tác giả của bài nghiên cứu này lý giải có thể những nhà giao dịch tổ chức nước ngoài chỉ đơn thuần thực hiện một quyết định đầu tư vượt qua quyết định đầu tư thị trường nội địa mà không mang theo những thông tin mới vào thị trường, vì vậy mà hiệu quả giá không gia tăng cùng với sự gia tăng trong giao dịch của các nhà đầu tư tổ chức nước ngoài

Jangkoo Kang, Kyung Yoon Kwon, Hyoung-jin Park (2016) nghiên cứu

xem liệu rằng nhà đầu tư nước ngoài có cải thiện việc truyền tải thông tin của thị trường toàn cầu và thị trường địa phương vào giá từng chứng khoán riêng biệt tại thị trường chứng khoán Hàn Quốc trong giai đoạn 1999 đến năm 2012 Dữ liệu bao gồm tỷ suất sinh lợi, vốn hóa thị trường và khối lượng giao dịch của tất cả chứng khoán niêm yết trên thị trường chứng khoán Hàn Quốc Kết quả nghiên cứu chính của bài cho thấy đối với những doanh nghiệp mà mức độ giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài cao hơn thì mức độ trì trệ trong việc chuyển tải thông tin của thị trường toàn cầu vào giá chứng khoán sẽ thấp hơn là những chứng khoán

có mức độ giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài thấp Ngoài những thông tin thị trường toàn cầu, những chứng khoán có mức độ giao dịch cao của nhà đầu tư nước ngoài cũng sẽ giảm việc trì trệ truyền tải thông tin của thị trường địa

phương vào giá chứng khoán Theo bài nghiên cứu, sự tham gia giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện tốc độ điều chỉnh giá đối với cả thông tin toàn cầu và thông tin địa phương là có ý nghĩa Tác giả cũng phát hiện ra rằng nhà đầu tư tổ chức địa phương cũng sẽ làm giảm việc trì trệ truyền tải thông tin thị trường địa phương và toàn cầu vào giá chứng khoán, trong khi đó nhà đầu tư

cá nhân sẽ làm tăng sự trì tệ trong việc truyền tải thông tin vào giá chứng khoán

Kian-Ping Lim, Chee-Wooi Hooy, Kwok-Boon Chang, Robert Brooks (2016) có một phát hiện mới là mối quan hệ giữa việc nắm giữ cổ phần bởi nhà

đầu tư nước ngoài và trì trệ trong giá chứng khoán theo hình dạng chữ U Điều này nói lên tính hiệu quả của lợi ích sẽ không còn xuất hiện khi mà sở hữu nước ngoài vượt quá một ngưỡng nhất định Tác giả thực hiện nghiên cứu với mẫu là các doanh nghiệp niêm yết công khai trên thị trường chứng khoán Malaysia trong giai đoạn từ năm 2002 đến năm 2009 Tác giả xem xét việc trì trệ giá chứng khoán được phổ biến bởi Hou và Moskowitz (2005) như là một phương pháp đo lường đảo ngược của giá hiệu quả Biến chính là cổ phần nước ngoài được tính bằng cách lấy số lượng cổ phần được nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài trên số lượng cổ phần đang lưu hành Và tác giả cũng thêm vào các biến kiểm soát như quy mô doanh nghiệp-SIZE (sử dụng dữ liệu vốn hóa thị trường hằng năm của doanh nghiệp vào thời điểm cuối năm dương lịch), khối lượng giao dịch-VOLUME (được tính bằng cách lấy giá trị trung bình của khối lượng giao dịch hằng ngày cho mỗi năm tương ứng), tính kém thanh khoản/chi phí giao dịch-ZERO (là phần trăm của những ngày giao dịch mà giá là không thay đổi chia cho tổng số ngày giao dịch trong năm của chứng khoán) và các biến kiểm soát khác như sở hữu tổ chức địa phương và số lượng các chuyên viên phân tích chứng khoán Sử dụng mô hình hồi quy OLS, bài nghiên cứu cho ra kết quả nhất trí với Bae và cộng sự (2012) rằng nhà đầu tư nước ngoài đẩy nhanh tiến độ kết hợp các thông tin chung toàn cầu vào giá chứng khoán

2.2.2 Mối quan hệ nhân quả ngược giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Wen He và Jianfeng Shen (2014) Bên cạnh việc thực hiện nghiên cứu tác động

của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán tại thị trường Nhật Bản giai đoạn 1976 đến 2008 Tác giả còn mở rộng thêm trong việc kiểm định mối quan hệ nhân quả giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Bằng cách đo lường tính kém hiệu quả thông tin của giá chứng khoán (INEFFICIENCY) được đại diện bởi 4 biến AUTOD (giá trị tuyệt đối của sự tự tương quan trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày), AUTOW (giá trị tuyệt đối của sự tự tương quan trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần), 1-VR(1,5)( tỷ số của phương sai tỷ suất sinh lợi 1 ngày trên phương sai tỷ suất sinh lợi 5 ngày, với 2 phương sai được chia bởi số ngày tương ứng), 1-VR(1,10)(tỷ số của phương sai tỷ suất sinh lợi 1 ngày trên phương sai tỷ suất sinh lợi 10 ngày, với 2 phương sai được chia bởi số ngày tương ứng), biến độc lập là sở hữu nước ngoài được tính bằng cách lấy % số lượng cổ phần được nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài so với số lượng cổ phần đang lưu hành Bên cạnh đó, tác giả còn

sử dụng thêm các biến kiểm soát như sở hữu bởi nhà đầu tư trong nước (DIO), quy

mô doanh nghiệp (SIZE), giá chứng khoán vào thời điểm cuối năm (PRICE), tính kém thanh khoản (ZEROS, AMIHUD) Như đã đề cập bên trên, tác giả tìm thấy một mối quan hệ ngược chiều giữa sở hữu nước ngoài và tính kém hiệu quả thông tin của giá chứng khoán, hay nói cách khác là nhà đầu tư nước ngoài có một tác động tích cực trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Ngoài ra, tác giả còn thực hiện kiểm định mối quan hệ nhân quả ngược giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán, có thể giá chứng khoán hiệu quả hơn là do nhà đầu tư nước ngoài giao dịch nhiều hơn, nhưng cũng có thể là giá chứng khoán hiệu quả hơn chứa đựng nhiều thông tin sẳn có trong thị trường hơn,

từ đó sẽ làm giảm chi phí mua lại thông tin nên sẽ thu hút được nhiều nhà đầu tư nước ngoài hơn Sau khi kiểm định, tác giả kết luận rằng thay đổi tuyệt đối trong sở hữu nước ngoài làm cho giá hiệu quả nhưng không có chiều ngược lại

Ying Hao, Robbin K Chou, Keng-Yu Ho, Pei-Shih Weng (2015) sử dụng bộ

dữ liệu từ TAIFEX (Taiwan Futures Exchange ), nghiên cứu sự kết hợp giữa sự hiệu quả giá của thị trường và hoạt động giao dịch của các định chế nước ngoài Kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ giữa hoạt động giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có tác động đến hiệu quả giá của thị trường nhưng chiều ngược lại thì không

Cụ thể là hoạt động giao dịch của các tổ chức nước ngoài có tác động dương lên hiệu quả giá của thị trường

Bảng 2.1 Tổng hợp các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu tư

nước ngoài đối với hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Tác động của

nhà đầu tư

nước ngoài

lên hiệu quả

thông tin của

khoán

-Fan và Wong (2002) -Kho và cộng sự (2009) -Boehmer và Kelley (2009) -Aggarwal và cộng sự (2011) -Bae và cộng sự (2012) -Alexandru Todea và Anita Plesoianu (2013)

-Wen He, Dong Hui Lee, Jianggeng Shen, Bohui Zang (2013)

-Wen He và Jiangfeng Shen (2014)

-Jangkoo Kang, Kyung Yoon Kwon, Hyoung-jin Park (2016)

Nhà đầu tư nước ngoài có tác động tích cực trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán, bằng cách truyền tải nhanh chóng những thông tin toàn cầu vào giá chứng khoán

và làm giảm việc trì trệ chuyển tải những thông tin của thị trường địa phương vào giá Từ

đó sẽ làm cho giá chứng khoán hiệu quả hơn

-Ying Hao, Robin K.Chou, Keng-Yu Ho, Pei-Shih Weng (2015)

Nhà đầu tư nước ngoài không có khả năng cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Lý giải cho kết quả này, có thể nhà đầu tư nước ngoài chỉ đơn thuần thực hiện một quyết định đầu tư vượt ra khỏi thị trường địa phương chứ không mang theo những thông tin mới vào thị trường

-Kian-Ping Lim, Chee-Wooi Mối quan hệ giữa sở hữu nước

Hooy, Kwok-Boon Chang, Robert Brooks (2016)

ngoài và trì trệ trong giá chứng khoán có hình dạng chữ U Nghĩa là lợi ích của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán sẽ không còn xuất hiện khi sở hữu nước ngoài vượt quá một ngưỡng nhất định

Yong Kim (2013)

Mối quan hệ giữa sở hữu bởi nhà đầu tư nước ngoài và hoạt động quản trị doanh nghiệp là phi tuyến tính.Khi sở hữu nước ngoài từ 10% đến 30% thì nhà đầu tư có khả năng cải thiện hoạt động quản trị doanh nghiệp Khi

sở hữu nước ngoài vượt quá 30%, nhà đầu tư nước ngoài có

xu hướng thích quản lý công ty hơn Khi sở hữu nước ngoài bé hơn 10% thì nhà đầu tư nước ngoài không có khả năng cải thiện hoạt động quản trị

Mối quan hệ

nhân quả giữa

sở hữu nước

ngoài và hiệu

quả thông tin

-Wen He và Jiangfeng Shen (2014)

-Ying Hao và Robbin K Chou, Keng-Yu Ho, Pei-Shih Weng (2015)

Không tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Cụ thể là sở hữu nước ngoài có tác động tích cực đến

của giá chứng

khoán

hiệu quả thông tin giá chứng khoán, nhưng chiều ngược lại thì không tồn tại

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

Nhìn chung, có rất nhiều bài nghiên cứu về lợi ích hiệu quả thông tin giá chứng

khoán của nhà đầu tư nước ngoài mang lại cho các thị trường chứng khoán địa

phương Và những bài nghiên cứu này sử dụng nhiều cách đo lường khác nhau và

phương pháp cũng khá đa dạng So với các quốc gia khác, Việt Nam vẫn chưa có

nhiều nghiên cứu sâu về lợi ích của nhà đầu tư nước ngoài đối với hiệu quả thông

tin của giá chứng khoán Bên cạnh đó, TTCK Việt Nam khá yếu kém trong vấn đề

minh bạch thông tin của các công ty, từ đó sẽ làm cho các nhà đầu tư khá e ngại

trong việc đổ vốn vào TTCK Và đây sẽ là một chủ đề phù hợp để thực hiện nghiên

cứu tại Việt Nam, từ đó tìm ra những giải pháp để thu hút vốn của nhà đầu tư trên

thị trường cho các nhà quản lý và sẽ giúp cho nhà đầu tư trên thị trường có cơ sở để

thực hiện quyết định đầu tư của mình Chính vì vậy, tác giả xin sử dụng bài nghiên

cứu của Wen He và Jiangfen Shen (2014) “Do foreign investors improve

informational efficiency of stock prices? Evidence from Japan” làm bài tham

khảo chính cho Luận văn Thạc sĩ Kinh tế của mình

CHƯƠNG 3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Dữ liệu nghiên cứu

Tác giả chọn nghiên cứu 326 công ty được niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh (HOSE) đại diện cho toàn TTCK Việt Nam cho bài luận văn Nghiên cứu tất cả công ty niêm yết trên sàn HOSE ( cụ thể là tất cả các công ty được niêm yết trước năm 2014) phần nào có thể phản ánh được hiệu quả thông tin của giá khi mà TTCK Việt Nam đã bắt đầu mở cửa cho các nhà đầu tư nước ngoài Bởi vì, tổng vốn hóa thị trường của HOSE đã chiếm khoảng 88% giá trị vốn hóa niêm yết trên thị trường chứng khoán cả nước và đây cũng là nơi mà giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài diễn ra sôi động hơn

Thị trường chứng khoán Việt Nam ra đời vào năm 2000 khi thị trường chứng khoán TP Hồ Chí Minh chính thức đi vào hoạt động Sau khi Việt Nam gia nhập WTO vào năm 2007, giá trị giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài bình quân giai đoạn 2007-2014 tăng gấp 8 lần so với giai đoạn 2001-2006 Do đó, tác giả chọn mẫu nghiên cứu từ năm 2005 khi thị trường chứng khoán đã có dấu hiệu khởi sắc đến năm 2014 để thực hiện nghiên cứu đánh giá

Vậy mẫu nghiên cứu là 326 doanh nghiệp trong giai đoạn 2005-2014 với mẫu nghiên cứu từ 1020 đến 1998 quan sát theo doanh nghiệp và năm để phân tích

3.2 Giả thuyết nghiên cứu

Dựa vào bảng 2.1 Tổng kết các nghiên cứu thực nghiệm về tác động của nhà đầu

tư nước ngoài đối với hiệu quả thông tin của giá chứng khoán cho thấy phần lớn các nghiên cứu nhận định rằng nhà đầu tư nước ngoài có một tác động tích cực trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Vì vậy, để trả lời cho những câu hỏi nghiên cứu cụ thể, tác giả đưa ra những giả thuyết nghiên cứu như sau:

- Giả thuyết 1: Nhà đầu tư nước ngoài có một tác động tích cực trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

Phần lớn các nghiên cứu trên thế giới về mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán là cùng chiều Như nghiên cứu của Boehmer và Kelley (2009), Bae và cộng sự (2012), Alexandru Todea và Anita Plesoianu (2013), Wen He và cộng sự (2013, 2014) đều cho cùng một kết quả là sở hữu nước ngoài có một tác động tích cực trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Chỉ có một vài nghiên cứu thì cho kết quả khác như nghiên cứu của Ying Hao, Robin K.Chou, Keng-Yu Ho, Pei-Shih Weng (2015) lại cho ra kết quả là nhà đầu tư nước ngoài không có khả năng cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Từ những kết quả nghiên cứu đó, tác giả cũng kỳ vọng rằng nhà đầu

tư nước ngoài có một tác động tích cực trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

- Giả thuyết 2: Không tồn tại một mối quan hệ nhân quả ngược giữa sở

hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Cụ thể, thay đổi trong giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có thể dự đoán sự thay đổi

trong hiệu quả giá nhưng không có chiều ngược lại

Nghiên cứu của Wen He, Dong Hui Lee, Jianggeng Shen, Bohui Zang (2013) và Wen He và Jiangfeng Shen (2014) đều cho ra kết quả là nhà đầu tư nước ngoài có khả năng cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Đặc biệt, bài nghiên cứu năm 2014 của Wen He có mở rộng thêm bằng cách kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán, và nghiên cứu cho thấy rằng không tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Do đó, tác giả kỳ vọng rằng không tồn tại mối quan hệ nhân quả giữa sở hữu nước ngoài và hiệu quả thông tin của giá chứng khoán

3.3 Mô tả biến

Để thực hiện nghiên cứu tác động của nhà đầu tư nước ngoài trong việc cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Theo Boehmer và Kelley (2009), tác giả đo lường hiệu quả giá chứng khoán dựa trên một sự sai lệch của giá chứng khoán từ

một bước đi ngẫu nhiên Mô hình giá hiệu quả như một bước đi ngẫu nhiên là hấp dẫn vì nó nhất trí với ý kiến cơ bản của lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH): nếu giá theo một bước đi ngẫu nhiên, giá là không thể tiên đoán được Các nghiên cứu trước đó đã sử dụng rộng rãi mô hình bước đi ngẫu nhiên để kiểm định EMH (như

Lo và Mackinlay, 1988) Theo đó tác giả xây dựng hai cách đo lường hiệu quả thông tin của giá chứng khoán dựa trên tương quan chuỗi của giá chứng khoán và

dựa trên tỷ số phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán tại “various horizons”

Vì vậy, tác giả sử dụng biến phụ thuộc là INEFFICIENCY (tính kém hiệu quả thông tin của giá chứng khoán), biến này được đại diện bởi 4 biến là AUTOD, AUTOW, 1-VR(1,5), 1-VR(1,10) Biến độc lập ở đây là sở hữu nước ngoài (FIO) và thay đổi trong sở hữu nước ngoài (FIO) Bên cạnh đó tác giả còn sử dụng các biến kiểm soát như DIO, DIO, SIZE, PRICE, ZEROS, AMIHUD Các biến được trình bày cụ thể hơn như sau:

3.3.1 Biến phụ thuộc

Biến phụ thuộc là phương pháp đo lường giá không hiệu quả- INEFFICIENCY

và biến này được đại diện bởi 4 biến AUTOD, AUTOW, 1-VR(1,5) hoặc VR(1,10) Theo Boehmer và Kelley (2009), tác giả đo lường hiệu quả giá chứng khoán dựa trên sai lệch của giá chứng khoán từ một bước đi ngẫu nhiên Mô hình giá hiệu quả như là một bước đi ngẫu nhiên là thu hút bởi vì nó nhất trí với ý kiến

1-cơ bản của lý thuyết thị trường hiệu quả (EMH): nếu giá theo một bước đi ngẫu nhiên, giá là không thể tiên đoán được Các nghiên cứu trước đó đã sử dụng rộng rãi

mô hình bước đi ngẫu nhiên để kiểm định EMH (Lo và Mackinlay, 1988) Theo lý thuyết, tác giả xây dựng theo hai cách đo lường hiệu quả thông tin của giá chứng khoán dựa trên tương quan chuỗi của giá chứng khoán Phương pháp đo lường đầu tiên là giá trị tuyệt đối của hệ số tương quan bậc nhất của tỷ suất sinh lợi chứng khoán Phương pháp đo lường thứ hai là dựa trên tỷ số phương sai của tỷ suất sinh

lợi chứng khoán tại “various horizons” Mô hình bước đi ngẫu nhiên ám chỉ rằng

các phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán sẽ có một sự cộng thêm vào qua

thời gian Vì thế, tỷ số của phương sai tỷ suất sinh lợi nhiều giai đoạn (bị giảm bởi

số giai đoạn)/tỷ số phương sai tỷ suất sinh lợi một giai đoạn nên là 1 Dựa vào đó, tác giả sử dụng giá trị tuyệt đối của của sự khác nhau giữa 1 và tỷ số phương sai như là phương pháp đo lường thứ hai của hiệu quả giá chứng khoán Cho cả hai phương pháp đo lường này, giá trị cao hơn thì hiệu quả giá chứng khoán sẽ ít hơn,

vì vậy mà chúng được gọi là “phương pháp đo lường giá không hiệu quả” như sau:

(1) Hệ số tự tương quan của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày (AUTOD) Theo Boehmer và Kelley (2009) tác giả giả định rằng hiệu quả giá theo

một bước đi ngẫu nhiên, điều này ám chỉ rằng tỷ suất sinh lợi chứng khoán là không

tự tương quan tại tất cả các “horizons” Cả sự tự tương quan âm hay tự tương quan

dương trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán đều ngụ ý một sự chệch ra khỏi một bước

đi ngẫu nhiên, điều này có thể phát sinh do giá không hiệu quả hoặc lực ma sát thị trường giống như tính kém thanh khoản, sự rời rạc của giá và hoạt động giao dịch bất cân xứng Và theo bài nghiên cứu của Wen He và Jianfeng Shen, tác giả cũng sử dụng giá trị tuyệt đối của hệ số tự tương quan bậc một cho tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày và hằng tuần để đại diện cho tính hiệu quả thông tin giá chứng khoán Vì vậy, tác giả sử dụng giá trị tuyệt đối của sự tự tương quan trong tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày như là phương pháp đo lường đầu tiên của giá không hiệu quả

Với AUTOD là giá trị tuyệt đối của hệ số tự tương quan tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày

Dt là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày vào năm t

Dt-1 là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày vào năm t, lấy đỗ trễ 1 ngày

Var (Dt) là phương sai của chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày của năm t

Cov (Dt, Dt-1) là hiệp phương sai của hai chuỗi dữ liệu Dt và chuỗi dữ liệu Dt-1

Hiệp phương sai dùng để đo sự biến thiên cùng nhau của hai chuỗi dữ liệu, nếu hai chuỗi dữ liệu có xu hướng thay đổi cùng nhau thì hiệp phương sai sẽ có giá trị dương Mặt khác, nếu hai chuỗi dữ liệu có xu hướng thay đổi ngược nhau thì hiệp phương sai có giá trị âm Cuối cùng, nếu hai chuỗi dữ liệu có xu hướng thay đổi độc lập thì hiệp phương sai có giá trị 0 Đơn vị đo của hiệp phương sai là đơn vị của chuỗi Dt nhân với đơn vị của chuỗi Dt-1 Do đó, để khử đơn vị đo của hai chuỗi dữ liệu nên hệ số tự tương quan sẽ được tính bằng cách lấy hiệp phương sai của hai chuỗi dữ liệu chia cho độ lệch chuẩn của hai chuỗi dữ liệu đó (Var (Dt))

Hệ số tự tương quan AUTOD đã được chuẩn hóa, do đó nó không có đơn vị tính, hay có thể xem hệ số tự tương quan là phiên bản chuẩn hóa của hiệp phương sai Hệ số tự tương quan lúc này sẽ có giá trị từ -1 đến 1, nhưng vì đã lấy giá trị tuyệt đối nên AUTOD sẽ có giá trị từ 0 đến 1 Cụ thể, nếu AUTOD có giá trị 0 thể hiện giá chứng khoán không có tự tương quan với nhau mà đi theo một bước đi ngẫu nhiên (không dự báo trước được sự thay đổi), theo EMH thì lúc này giá là hiệu quả Ngược lại AUTOD càng tiến tới giá trị 0 thể hiện một sự tự tương quan cao, giá chứng khoán không tuân theo một bước đi ngẫu nhiên (có thể dự báo được sự thay đổi của giá chứng khoán), theo EMH thì lúc này giá là không hiệu quả

(2) Hệ số tự tương quan của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần (AUTOW) Một vấn đề xảy ra khi sử dụng tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày

là một vài chứng khoán không có giao dịch hằng ngày và hoạt động giao dịch bất cân xứng có thể phóng đại sự tự tương quan Thật vậy, tác giả cũng tính toán hệ số

tự tương quan của tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần, điều này sẽ ít có khả năng chịu sự giao dịch bất cân xứng Đặc biệt, tác giả đo lường tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần từ thứ tư đến thứ ba để tránh hiệu ứng ngày trong tuần của

tỷ suất sinh lợi chứng khoán (French, 1980)

Với AUTOW là giá trị tuyệt đối của hệ số tự tương quan tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần

Wt là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần vào năm t

Wt-1 là chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần vào năm t, lấy đỗ trễ 1 tuần

Var (Wt) là phương sai của chuỗi tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng tuần của năm t

Cov (Wt, Wt-1) là hiệp phương sai của hai chuỗi dữ liệu Wt và Wt-1

(3) Độ lệch của 1 và tỷ số phương sai của tỷ suất sinh lợi chứng khoán dựa trên 1 ngày và 5 ngày 1-VR(1,5)Mô hình bước đi ngẫu nhiên cũng ám chỉ rằng biến động của tỷ suất sinh lợi chứng khoán là được bổ sung qua thời gian Thật vậy,

tỷ số của biến động dài hạn trên ngắn hạn, cả phương pháp đo lường trong mỗi giai đoạn thời gian là 1 Các nghiên cứu trước đã sử dụng tỷ số phương sai để kiểm tra liệu rằng giá theo một bước đi ngẫu nhiên (Barnea, 1974; Lo và Mackinlay, 1988) Tác giả theo bài nghiên cứu của Boehmer và Kelley (2009) để sử dụng độ lệch của

tỷ số phương sai từ 1 như một phương pháp đo lường của mối quan hệ giá không hiệu quả Cụ thể, tác giả sử dụng phương sai dựa trên (1,5) và (1,10) ngày với phương sai tỷ suất sinh lợi 5 ngày và 10 ngày tính bằng việc sử dụng các mẫu quan sát lặp lại

quả với sở hữu, tác giả sử dụng tỷ suất sinh lợi hằng ngày trong 12 tháng của mỗi

năm tài chính

3.3.2 Biến độc lập

Sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (FIO) đo lường bằng phần trăm của các cổ

phiếu lưu hành được nắm giữ bởi các nhà đầu tư nước ngoài tại thời điểm cuối năm tài chính

FIO (%) = ượ ổ ế đượ à đ ư ư à

Theo nghiên cứu Boehmer và Kelley (2009), Bae và cộng sự (2012), Wen He, Dong Hui Lee, Jianggeng Shen, Bohui Zang (2013) và Wen He và Jiangfeng Shen (2014) đều cho ra kết quả nghiên cứu là sở hữu nước ngoài có một tác động dương đối với hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Do đó, tác giả kỳ vọng rằng nhà đầu tư nước ngoài có khả năng cải thiện hiệu quả thông tin của giá chứng khoán thông qua mối quan hệ ngược chiều giữa biến sở hữu nước ngoài (FIO) và biến giá kém hiệu quả (INEFFICIENCY)

Thay đổi trong sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài (FIO (FIOCHG) ) là

mức độ thay đổi của tỷ lệ sở hữu bởi nhà đầu tư nước ngoài Tỷ lệ này được tính bằng cách lấy giá trị tuyệt đối của thay đổi trong sở hữu nước ngoài của cuối năm tài chính trước đó so với cuối năm tài chính hiện thời Theo các nghiên cứu trước trên các nhà đầu tư tổ chức tại Mỹ (Lev và Nissim, 2006), tác giả sử dụng giá trị tuyệt đối của các nhà đầu tư nước ngoài để đo lường hoạt động giao dịch của nhóm nhà đầu tư nước ngoài Trong bài nghiên cứu của Wen He, Jianfeng Shen (2014) có kết quả cho rằng mối quan hệ giữa thay đổi sở hữu nước ngoài và phương pháp đo lường giá không hiệu quả là ngược chiều

FIO (FIOCHG) = FIOt-1 - FIOt

3.3.3 Biến kiểm soát

Sở hữu của nhà đầu tư tổ chức trong nước (DIO) Kể từ khi nhà đầu tư nước

ngoài hầu hết là nhà đầu tư tổ chức, cần kiểm soát tác động của nhà đầu tư trong nước lên hiệu quả giá chứng khoán Được đo lường bằng phần trăm của các cổ phiếu được nắm giữ bởi nhà đầu tư tổ chức trong nước tại thời điểm cuối năm tài chính

DIO (%) = ượ ổ ế đượ à đ ư ổ ứ ư

sự thay đổi tuyệt đối trong sở hữu tổ chức nội địa cũng tương quan âm với phương pháp đo lường giá không hiệu quả

DIO (DIOCHG) = DIOt-1 - DIOt

Quy mô của công ty (SIZE) được tính bằng logarit cơ số tự nhiên (Logn) của

mức vốn hóa thị trường tại thời điểm cuối năm tài chính Như được trình bày bởi Bohemer và Kelley (2009), đối với những chứng khoán có quy mô nhỏ thì hiệu quả giá có xu hướng ít hơn Stoll và Whaley (1983) đã phát hiện ra rằng chi phí giao dịch thấp hơn đối với những doanh nghiệp lớn bởi vì sẽ có nhiều thông tin được công bố rộng rãi hơn và quy mô doanh nghiệp cũng tác động đến tính thanh khoản,

vì nhà đầu tư thích đầu tư vào những doanh nghiệp có quy mô lớn

SIZE = Ln (Vốn hóa thị trường vào thời điểm cuối năm)

Giá chứng khoán tại thời điểm cuối năm (PRICE) Như được trình bày bởi

Boehmer và Kelley (2009) chứng khoán với giá thấp có xu hướng có hiệu quả thấp hơn Do đó, tác giả đưa thêm biến kiểm soát PRICE vào bài luận văn PRICE được tính bằng cách lấy logarit cơ số tự nhiên (Logn) của giá chứng khoán tại thời điểm cuối năm tài chính

Phần trăm ngày giao dịch với sự thay đổi giá là 0 (ZEROS) Chi phí thanh

khoản và giao dịch cũng có thể ảnh hưởng đến hiệu quả giá bởi vì thiếu thanh khoản

và chi phí giao dịch cao có thể ngăn cản hoạt động kinh doanh chênh lệch, từ đó làm giảm hiệu quả thông tin của giá chứng khoán Chordia và cộng sự (2008) trình bày rằng giá chứng khoán trở nên hiệu quả hơn khi thanh khoản được cải thiện Có thể thanh khoản ảnh hưởng đến đầu tư và sở thích giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài Lesmond và cộng sự (1999) đề xuất sử dụng tỷ lệ của tỷ suất sinh lợi hằng ngày 0 như một phương pháp đo lường tính kém thanh khoản vì chứng khoán kém thanh khoản là có khả năng không có giao dịch, do đó tỷ suất sinh lợi hằng ngày là

0

ZEROS = à ị á đó ử à đổ

Tính kém thanh khoản (AMIHUD) Amihud (2002) đo lường tính thiếu thanh

khoản cổ phiếu thông qua tỷ lệ trung bình của giá trị tuyệt đối của tỷ suất sinh lợi hằng ngày trên khối lượng dollar giao dịch ngày đó, tỷ lệ này cho thấy phần trăm thay đổi giá tuyệt đối mỗi lượng dollar giao dịch tương ứng, hay là tác động giá hàng ngày của dòng lệnh Và theo Chordia và cộng sự (2008) thì giá chứng khoán

sẽ hiệu quả hơn khi thanh khoản được cải thiện

Trong đó: r là tỷ suất sinh lợi chứng khoán hằng ngày

volume là khối lượng chứng khoán giao dịch hằng ngày tương ứng

Bảng 3.1- Tóm tắt các biến sử dụng trong mô hình nghiên cứu

5 ngày trên 1 ngày

VR(1,5)= x

www.vietstock.vn

 1-VR(1,10)  Chênh lệch giữa 1

và tỷ số phương sai tỷ suất sinh lợi

10 ngày trên 1 ngày

VR(1,10)= x

www.vietstock.vn

Biến độc lập

FIO Sở hữu bởi nhà

đầu tư nước ngoài

% số lượng cổ phiếu nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài so với số lượng cổ phiếu lưu hành

Báo cáo thường niên

FIO (FIOCHG)

Thay đổi trong sở hữu nắm giữ bởi nhà đầu tư nước ngoài

FIO (FIOCHG)=

FIOt-1 -FIOt

Báo cáo thường niên

Biến kiểm soát

DIO Sở hữu bởi nhà

đầu tư trong nước

% số lượng cổ phiếu nắm giữ bởi nhà đầu tư tổ chức nội địa so với số lượng cổ phiếu lưu hành

Báo cáo thường niên

DIO (DIOCHG)

Thay đổi trong sở hữu nắm giữ bởi nhà đầu tư tổ chức nội địa

www.cophieu68.v

n

PRICE Giá chứng khoán Logarit tự nhiên của

giá chứng khoán vào thời điểm cuối năm

www.cophieu68.v

n

ZEROS % số ngày giao

dịch tỷ suất sinh lợi là 0

% số ngày giao dịch

mà giá đóng cửa không đổi so với tổng số ngày giao dịch trong năm

www.vietstock.vn

Nguồn: Tổng hợp của tác giả

3.4 Mô hình nghiên cứu

3.4.1 Tác động của sở hữu nước ngoài lên hiệu quả thông tin của giá chứng

khoán

INEFFICIENCY i,t = β 0 + β 1 INEFFICIENCY i,t-1 + β 2 FIO i , t-1 + β 3 FIO i,t-1 + β 4

DIO i,t-1 + β 5 DIO i,t-1 + β 6 SIZE i,t-1 + β 7 PRICE i,t-1 + β 8 ZEROS i,t-1 + β 9 AMIHUD

i,t-1 + i,t (1)

Trong đó: - INEFFICIENCYi,t là biện pháp đo lường giá không hiệu quả dựa trên

hệ số phương sai hoặc các hệ số tự tương quan tỷ suất sinh lợi cho doanh nghiệp i được tính toán từ dữ liệu tỷ suất sinh lợi trong năm tài chính t

- FIOi,t-1 là % cổ phiếu của doanh nghiệp i được nắm giữ bởi nhà đầu

tư nước ngoài tại thời điểm cuối năm tài chính t-1

-  FIOi,t-1 là giá trị tuyệt đối trong thay đổi của FIO từ đầu năm đến cuối năm tài chính t-1