Tác động của các cú sốc giá dầu thế giới đến thị trường chướng khoán việt nam

Qua bài nghiên cứu này, tác giả nhận thấy các cú sốc cung và cầu của thị trường dầu thô thế giới góp phần giải thích khoảng 20% những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng

LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ

NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC:

PGS.TS TRẦN THỊ HẢI LÝ

Tp Hồ Chí Minh – Năm 2016

LỜI CAM ĐOAN

Tôi xin cam đoan Luận văn thạc sĩ: “Tác động của các cú sốc giá dầu thế giới đến thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của riêng tôi

dưới sự hướng dẫn của PGS.TS.Trần Thị Hải Lý Các kết quả nghiên cứu trong Luận văn này là hoàn toàn trung thực và chưa từng công bố trong bất kỳ công trình nghiên cứu nào khác

Trần Quốc Thắng

MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA

LỜI CAM ĐOAN

MỤC LỤC

DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT

DANH MỤC BẢNG

DANH MỤC HÌNH

TÓM TẮT 1

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 2

1.1 Vấn đề nghiên cứu 2

1.2 Mục tiêu nghiên cứu: 4

1.3 Câu hỏi nghiên cứu: 4

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 5

1.5 Phương pháp nghiên cứu và đóng góp của đề tài 5

1.6 Bố cục của bài nghiên cứu 7

CHƯƠNG 2: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ MỐI QUAN HỆ GIÁ DẦU VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN 8

CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 15

3.1 Dữ liệu nghiên cứu: 15

3.2 Phương pháp nghiên cứu 24

3.2.1 Mô hình VAR 26

3.2.2 Mô hình VAR cấu trúc: 29

3.1.3 Cú sốc cấu trúc 31

3.1.4 Các giả định sắp xếp các biến 32

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 35

4.1 Các kiểm định ban đầu 35

4.1.1 Thống kê mô tả 35

4.1.2 Kiểm định tính dừng của các biến 36

4.1.3 Lựa chọn độ trễ tối ưu 37

4.2 Tác động của cú sốc cung và cầu dầu thô đến giá dầu thô 39

4.3 Những phản ứng đẩy và phân rã phương sai của Tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Việt Nam 42

4.4 Sự khác nhau trong thay đổi tỷ suất sinh lợi giữa các ngành 46

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 56

5.1 Những kết luận chính 56

5.2 Hướng nghiên cứu của đề tài 57

TÀI LIỆU THAM KHẢO

PHỤC LỤC

DK Ngành dầu khí

Bảng 4.1: Thống kê mô tả các biến

Bảng 4.2: Kết quả kiểm định tính dừng của các biến

Bảng 4.3: Kết quả lựa chọn độ trễ cho mô hình

Bảng 4.4: Kiểm định LM về tự tương quan chuỗi của phần dư

Bảng 4.5 : Phân rã phương sai biến tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Bảng 4.6 : Phân rã phương sai biến tỷ suất sinh lợi ngành dầu khí

Bảng 4.7 : Phân rã phương sai biến tỷ suất sinh lợi ngành vận tải

Bảng 4.8 : Phân rã phương sai biến tỷ suất sinh lợi ngành thương mại Bảng 4.9 : Phân rã phương sai biến tỷ suất sinh lợi ngành khoáng sản

Hình 3.3: Lịch sử giá dầu thô toàn cầu từ 01.2005 đến 12.2015

Hình 3.4: Lịch sử chỉ số thể hiện hoạt động kinh tế toàn cầu từ 01.2005 đến 12.2015 Hình 3.5: Tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Việt Nam từ 01.2005 đến 12.2015 Hình 3.6: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành dầu khí từ 01.2009 đến 12.2015

Hình 3.7: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành vận tải từ 01.2009 đến 12.2015

Hình 3.8: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành thương mại từ 01.2009 đến 12.2015

Hình 3.9: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành khoáng sản từ 01.2009 đến 12.2015

Hình 4.1: Kết quả kiểm định nghịch đảo đơn vị gốc đa thức AR

Hình 4.2 : Phản ứng của giá dầu trước cú sốc cung dầu

Hình 4.3: Phản ứng của giá dầu trước cú sốc tổng cầu nền kinh tế

Hình 4.4: Phản ứng của giá dầu trước cú sốc cầu dự trữ dầu thô

Hình 4.5: Phản ứng của TSSL thị trường trước cú sốc cung dầu

Hình 4.6: Phản ứng của TSSL thị trường trước cú sốc tổng cầu nền kinh tế

Hình 4.7: Phản ứng của TSSL thị trường trước cú sốc cầu dự trữ dầu thô

Hình 4.8: Phản ứng của TSSL ngành dầu khí và vận tải trước các cú sốc

Hình 4.9: Phản ứng của TSSL ngành thương mại và khoáng sản trước các cú sốc

TÓM TẮT

Thực tế đã chứng minh, phản ứng của thị trường chứng khoán Việt Nam trước những thay đổi trong giá dầu thế giới là khác nhau phụ thuộc rất lớn vào nguyên nhân dẫn đến giá dầu thay đổi Nó xuất phát do những cú sốc cung dầu hay do những cú sốc cầu dầu? Qua bài nghiên cứu này, tác giả nhận thấy các cú sốc cung và cầu của thị trường dầu thô thế giới góp phần giải thích khoảng 20% những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Việt Nam Ngoài ra, khi xem xét đến từng ngành

cụ thể, tác giả thấy rằng các nhóm ngành khác nhau sẽ có phản ứng khác nhau trước những thay đổi trong giá dầu thô Bài nghiên cứu đưa ra một hàm ý quan trọng khi thực hiện quyết định đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam trước những thay đổi liên tục của giá dầu thế giới hiện nay

Từ khóa: Tỷ suất sinh lợi, Cú sốc giá dầu, Cung dầu, Cầu dầu

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU

1.1 Vấn đề nghiên cứu

Mặc dù những thay đổi trong giá dầu thô thường được xem xét là một trong những nhân tố quan trọng để giải thích sự biến động trong giá của chứng khoán hay nói cách khác là tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Tuy nhiên, hiện tại không có sự đồng thuận trong giới kinh tế về mối quan hệ giữa giá dầu với giá chứng khoán1 Ví dụ, Kling (1985), kết luận rằng khi giá dầu thô tăng sẽ tác động làm thị trường chứng khoán giảm điểm Trái lại, Chen và cộng sự (1986) cho rằng những thay đổi trong giá dầu không tác động lên giá của các tài sản Trong khi đó, Jones và Kaul (1996) chứng minh tồn tại mối quan hệ ngược chiều bền vững giữa giá dầu thô và tỷ suất sinh lợi của toàn thị trường chứng khoán Tuy nhiên cũng trong khoảng thời gian trên, Huang và cộng sự (1996) kết luận rằng không tồn tại bất kỳ một mối quan hệ ngược chiều nào giữa tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán với những thay đổi trong giá dầu giao sau Cũng đồng quan điểm trên, Wei (2003) chứng minh rằng sự mất điểm của thị trường chứng khoán Hoa Kỳ trong năm 1974 không thể được giải thích bởi sự gia tăng giá dầu mỏ trong những năm 1973 – 1974 Câu hỏi đặt ra rằng: “ Vậy thị trường chứng khoán sẽ thay đổi như thế nào trước những thay đổi không ngừng của giá dầu?”

1 Tạp chí Financial Times số ra ngày 21 tháng 8 năm 2006, cho rằng sự giảm điểm của thị trường chứng khoán

Mỹ trước việc giá dầu mỏ tăng do những lo ngại về sự bất ổn chính trị ở khu vực Trung Đông (bao gồm chương trình hạt nhân Iran, nguy cơ khủng bố của các tín đồ Đạo Hồi) Bài báo tương tự phát hành ngày 12 tháng 10 năm

2006 cho thấy rằng sự phục hồi của thị trường cổ phiếu toàn cầu là do sự giảm giá của dầu mỏ trong cùng một

khoảng thời gian

Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ đưa ra phương pháp khác để giải quyết câu hỏi trên Có thể nhận thấy, một trong những hạn chế của hầu hết các bài nghiên cứu về mối quan hệ giữa giá dầu và thị trường chứng khoán là giá dầu được xem xét như một biến ngoại sinh đối với nền kinh tế Nói cách khác, trong các mô hình nghiên cứu, giá dầu được xem là một yếu tố đầu vào và nó không chịu ảnh hưởng bởi các nhân tố khác của nền kinh tế Tuy nhiên, trong những năm gần đây nhiều nhà kinh tế đồng tình với quan điểm rằng giá dầu cũng chịu ảnh hưởng bởi một vài tác nhân kinh tế - đây cũng là những tác nhân ảnh hưởng đến giá chứng khoán, do đó việc xác định mối quan hệ nhân quả giữa giá dầu và các tác nhân của nền kinh tế là rất cần thiết (Barsky và Kilian,

2002, 2004; Hamilton, 2003, 2008; Kilian, 2008a,b) Trong khi đó, các bài nghiên cứu trước đây không xem xét rõ ràng đâu là nguyên nhân, đâu là kết quả khi thực hiện các

mô hình hồi quy giữa tỷ suất sinh lợi chứng khoán và thay đổi giá dầu mỏ, điều này ảnh hưởng rất lớn đến kết quả nghiên cứu Hạn chế thứ hai của các bài nghiên cứu hiện tại giả định rằng họ đồng nhất các tác động khi giá dầu thay đổi ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán mà không cần quan tâm nguyên nhân sâu xa dẫn đến sự thay đổi giá dầu là gì? Có nghĩa là họ mặc định khi cung dầu thay đổi hoặc cầu dầu thay đổi làm cho giá dầu tăng lên thì đều có tác động giống nhau đến tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Chỉ có bài nghiên cứu của Kilian (2008c, 2009) là đề cập đến nội dung rằng những cú sốc trong cung và cầu của thị trường dầu mỏ sẽ có những tác động khác nhau đến nền kinh tế Mỹ Một bài nghiên cứu khác cũng đề cập đến nội dung rằng mối quan hệ giữa giá dầu và tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán phụ thuộc

rất lớn vào nguyên nhân dẫn đến những thay đổi trong giá dầu, nó có thể làm cho mối quan hệ này thay đổi từ mức có ý nghĩa đến mức không có ý nghĩa thống kê , đó là bài nghiên cứu của Sadorsky năm 1999

Trong bài nghiên cứu này, dựa trên bài nghiên cứu gốc của tác giả Kilian và Park

(2009) với đề tài “THE IMPACT OF OIL PRICE SHOCKS ON THE U.S STOCK MARKET” tác giả sẽ trình bày một cách tiếp cận mới để trả lời cho câu hỏi:

“Tác động của các cú sốc giá dầu thế giới đến thị trường chứng khoán Việt Nam?”

1.2 Mục tiêu nghiên cứu:

Bằng việc sử dụng mô hình SVAR, dựa trên bài nghiên cứu gốc của Kilian và Park (2009), tác giả điều tra, xem xét tác động của các cú sốc giá dầu thô thế giới ảnh hưởng như thế nào đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2005 đến

2015 Ngoài ra, tác giả còn xem xét ảnh hưởng của các cú sốc giá dầu này đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán của từng nhóm ngành kinh tế cụ thể trong giai đoạn từ năm 2009 đến 2015 Qua đó đưa ra một số hàm ý đến việc thực hiện quyết định đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam trước những biến động không ngừng của giá dầu thô hiện nay

1.3 Câu hỏi nghiên cứu:

Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ tập trung làm rõ các câu hỏi sau:

- Các cú sốc giá dầu thô thế giới có tác động đến thị trường chứng khoán Việt Nam hay không ?

- Có phải khi giá dầu thay đổi đều có những tác động giống nhau lên thị trường chứng khoán Việt Nam bất chấp nguyên nhân dẫn đến thay đổi giá dầu ?

- Tỷ suất sinh lợi chứng khoán của các nhóm ngành kinh tế khác nhau sẽ bị ảnh hưởng như thế nào trước các cú sốc trong giá dầu thế giới ?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là thị trường chứng khoán Việt Nam trước những cú sốc của giá dầu thế giới bao gồm: Cú sốc cung dầu, Cú sốc tổng cầu của nền kinh tế và Cú sốc cầu riêng biệt của thị trường dầu thô

Phạm vi nghiên cứu là Thị trường chứng khoán Việt Nam và Thị trường dầu thô thế giới trong giai đoạn từ năm 2005 đến năm 2015 Bên cạnh đó, tác giả còn nghiên cứu

tỷ suất sinh lợi từng nhóm ngành cụ thể trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2015

1.5 Phương pháp nghiên cứu và đóng góp của đề tài

Trong bài nghiên cứu này, tác giả sẽ khắc phục hai hạn chế đề cập phần trên khi xem xét mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Việt Nam với những thay đổi trong giá dầu thế giới, dựa trên mô hình định lượng SVAR để phân tích tác động của các cú sốc trong giá dầu thô đến thị trường chứng khoán Việt Nam Tác giả thấy rằng tỷ suất sinh lợi của toàn bộ thị trường chứng khoán sẽ có những thay đổi khác nhau trước sự thay đổi của giá dầu và nó phụ thuộc rất lớn vào nguyên nhân làm cho giá dầu thay đổi Mối quan hệ ngược chiều giữa giá dầu mỏ và thị trường chứng khoán hay được đề cập trong các tạp chí tài chính kinh tế chỉ xuất hiện khi mà sự gia

tăng của giá dầu xuất phát từ nguyên nhân do cú sốc cầu dự trữ dầu thô Cụ thể, khi đứng trước lo ngại về việc thiếu hụt nguồn cung dầu trong tương lai, như một lẽ ngẫu nhiên nhu cầu dự trữ dầu thô sẽ tăng lên để phòng ngừa sự thiếu hụt này, điều này làm giá dầu tăng lên và tác động làm thị trường chứng khoán giảm điểm Ngược lại, khi dầu tăng giá xuất phát từ lý do sự thiếu hụt trong nguồn cung dầu mỏ lại không có ảnh hưởng có ý nghĩa lên tỷ suất sinh lợi của toàn bộ thị trường Cuối cùng, một sự gia tăng trong giá dầu xuất phát từ lý do là sự phát triển đột ngột (ngoài mong đợi) của nền kinh

tế toàn cầu sẽ làm cho tỷ suất sinh lợi của toàn bộ thị trường tăng lên một cách vững chắc trong năm đầu tiên của chu kỳ phát triển sau đó giảm dần dần Điều này được lý giải như sau, khi kinh tế toàn cầu tăng trưởng điều này sẽ kích thích trực tiếp đến nền kinh tế Việt Nam làm nền kinh tế phát triển theo (giá các loại hàng hóa sẽ tăng lên do nhu cầu của nền kinh tế tăng), trong khi đó, cùng tại thời điểm này khi mà giá dầu tăng cao sẽ gián tiếp kiềm hãm tốc độ tăng trưởng của nền kinh tế Bởi vì, tác động kích thích lấn át tác động kiềm hãm trong ngắn hạn, điều này làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam cũng sẽ tăng lên cho dù giá dầu thế giới trong giai đoạn này cũng tăng đáng kể

Qua bài nghiên cứu này, bằng việc tính toán dựa trên dữ liệu của thị trường chứng khoán Việt Nam kết hợp giá dầu thô thế giới và chỉ số thể hiện hoạt động của nền kinh

tế toàn cầu2, tác giả cho thấy có khoảng 20% sự thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của thị

Disentangling Demand and Supply Shocks in the Crude Oil Market”, được tác giả công bố tại địa chỉ http:// www-personal.umich.edu/lkilian/paperlinks.html

trường chứng khoán Việt Nam được giải thích bởi các cú sốc trong giá dầu thô thế giới Trong đó, các cú sốc trong cầu dự trữ dầu thô và cú sốc của tổng cầu nền kinh tế góp phần giải thích khoảng 14% thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của thị trường, đây được xem như là một trong những nhân tố quan trọng khi xem xét tác động của các cú sốc giá dầu Cú sốc cung dầu chỉ giải thích được 6% các thay đổi trong tỷ suất sinh lợi Bên cạnh đó, bằng việc nghiên cứu từng nhóm ngành cụ thể bao gồm: Dầu khí, vận tải, thương mại và khoáng sản trong giai đoạn từ tháng 01.2009 đến tháng 12.2015, tác giả nhận thấy tỷ suất sinh lợi của cả bốn nhóm ngành đều chịu ảnh hưởng trước các cú sốc trong giá dầu Điều đặc biệt là trong khoảng thời gian 1 tháng kể từ khi xảy ra cú sốc giá dầu thì các cú sốc này giải thích được đến 9% những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của ngành dầu khí, trong khi đó nếu so với tỷ suất sinh lợi của toàn thị trường hoặc ba nhóm ngành còn lại là không đáng kể

1.6 Bố cục của bài nghiên cứu

Bố cục bài nghiên cứu được chia làm 5 chương:

Chương 1: Giới thiệu

Chương 2: Bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giá dầu và thị trường chứng khoán

Chương 3: Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 5: Kết luận, hạn chế cũng như hướng phát triển của đề tài

CHƯƠNG 2: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ MỐI QUAN HỆ GIÁ DẦU

VÀ THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN

Có một số lượng đáng kể các công trình nghiên cứu về mối quan hệ giữa cú sốc giá dầu và tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Kết quả từ các bài nghiên cứu này cho thấy tồn tại nhiều quan điểm khác nhau về mối quan hệ giữa cú sốc giá dầu và thị trường chứng khoán, mỗi bài nghiên cứu được thực hiện cho các thị trường cũng như các hướng nghiên cứu khác nhau Trong phần này, tôi sẽ tóm tắt tổng quan các bài nghiên cứu chính về đề tài mối quan hệ giữa cú sốc giá dầu và thị trường chứng khoán:

Kling (1985) trong bài nghiên cứu “Cú sốc giá dầu và hành vi của thị trường

chứng khoán” đã kết luận rằng, sự thay đổi của giá dầu có liên quan mật thiết với những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Bằng cách sử dụng

mô hình VAR, tác giả nghiên cứu mối tác động của giá dầu lên chỉ số S&P 500 và 5 nhóm ngành công nghiệp tại thị trường Hoa Kỳ

Chen và cộng sự (1986) trong bài nghiên cứu “ Các nguồn lực kinh tế và thị trường chứng khoán” Nhóm tác giả kiểm định liệu những thay đổi trong các biến kinh

tế vĩ mô được xem như là rủi ro có được tưởng thưởng trong thị trường chứng khoán Nhóm tác giả nhận thấy rủi ro giá dầu không được tưởng thưởng đối với thị trường chứng khoán

Jones và Kaul (1996) trong bài Nghiên cứu “ Dầu mỏ và thị trường chứng

khoán” được đăng trên tạp chí tài chính số 51 kiểm định liệu có sự tác động qua lại

giữa tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán với cú sốc giá dầu thông qua sự thay đổi trong dòng tiền thực của doanh nghiệp hiện tại và tương lai và/hoặc những thay đổi trong tỷ suất sinh lợi kỳ vọng Nhóm tác giả phát hiện ra rằng, trong giai đoạn sau chiến tranh, đối với thị trường chứng khoán Mỹ và Canada có mối quan hệ nghịch biến giữa giá dầu và tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán

Huang và cộng sự (1996) trong bài nghiên cứu “ Cú sốc năng lượng và thị

trường tài chính” phân tích mối liên kết cơ chế truyền dẫn thông tin giữa giá dầu giao sau và thị trường chứng khoán Bằng việc sử dụng mô hình VAR, nhóm tác giả đưa ra kết luận giá dầu giao sau không ảnh hưởng đến lãi suất của trái phiếu chính phủ và thị trường chứng khoán Mỹ, tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu các công ty dầu mỏ thay đổi thì nguyên nhân của giá dầu là yếu hơn so với các nguyên nhân khác

Sadorsky (1999) trong bài nghiên cứu “ Những cú sốc giá dầu và hành động

trên thị trường chứng khoán” bằng việc sử dụng mô hình tự hồi quy véc – tơ (VAR) tác giả đã chứng minh rằng giá dầu cũng như là sự biến động của giá dầu đóng một vai trò quan trọng trong việc ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Mỹ Sau năm 1986, sự thay đổi giá dầu giải thích một tỷ trọng lớn của sai số phương sai dự báo trong tỷ suất sinh lợi thực của thị trường chứng khoán hơn là lãi suất Có bằng chứng cho thấy sự thay đổi trong giá dầu có sự tác động bất cân xứng đến nền kinh tế

Papapetrou (2001) trong bài nghiên cứu “Những thay đổi giá dầu, thị trường

chứng khoán, hoạt động nền kinh tế và thất nghiệp ở Hy Lạp” với việc sử dụng mô

hình tự hồi quy véc – tơ đa biến (VAR) tác giả cho thấy tồn tại mối quan hệ giữa giá dầu, tỷ suất sinh lợi thực thị trường chứng khoán, lãi suất, hoạt động kinh tế thực và tỷ

lệ thất nghiệp ở Hy Lạp Bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng giá dầu thay đổi làm ảnh hưởng đến hoạt động thực của nền kinh tế và tỷ lệ thất nghiệp Bên cạnh đó, giá dầu là một nhân tố quan trọng giải thích sự thay đổi giá chứng khoán Tuy nhiên, tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán không làm thay đổi hoạt động thực của nền kinh tế và tỷ lệ thất nghiệp tại Hy Lạp

Nandha và Faff (2008) trong bài nghiên cứu “ Giá dầu có làm thay đổi giá vốn

cổ phần ? Một cái nhìn toàn cầu” Nhóm tác giả trình bày Có nhiều công trình nghiên cứu cho thấy tồn tại những ảnh hưởng đối nghịch do sự thay đổi giá dầu đến sản lượng đầu ra thực, và do đó, ảnh hưởng đến lợi nhuận của doanh nghiệp mà giá dầu là nguồn đầu vào chính yếu Nhóm tác giả đã kiểm tra liệu có tồn tại hay không và mức độ ảnh hưởng như thế nào đối với tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán khi giá dầu thay đổi

Để làm điều này, tác giả đã phân tích 35 chỉ số công nghiệp toàn cầu DataStream trong khoảng thời gian 4/1983 đến 9/2005 Tác giả cho thấy khi giá dầu tăng sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần ở hầu hết các ngành ngoại trừ ngành công nghiệp khai mỏ cũng như gaz và dầu Nhìn chung, kết quả này phù hợp với các lý thuyết kinh tế và ủng

hộ cho các bài nghiên cứu thực nghiệm trước đó Qua bài nghiên cứu này, nhóm tác giả muốn khuyên các nhà đầu tư danh mục quốc tế nên xem xét phòng ngừa rủi ro giá dầu

Miller và Ratti (2009) trong bài nghiên cứu “ Dầu thô và thị trường chứng

khoán: Ổn định, bất ổn và bong bóng” tác giả cho thấy chỉ số thị trường chứng khoán trong 6 quốc gia OECD phản ứng giảm trước sự gia tăng giá dầu trong dài hạn, đặc biệt

là trước năm 2000

Đặc biệt, một đóng góp cực kỳ quan trọng của Kilian và Park (2009) trong bài

nghiên cứu với nhan đề “ Ảnh hưởng của cú sốc giá dầu lên thị trường chứng khoán Mỹ” nhóm tác giả cho thấy rằng những sự thay đổi của tỷ suất sinh lợi thực tại thị trường chứng khoán Mỹ đối với những cú sốc trong giá dầu là khác nhau phụ thuộc vào nguyên nhân dẫn đến những cú sốc này Nếu như sự thay đổi trong giá dầu là do tổng cầu của toàn bộ nền kinh tế thay đổi sẽ làm cho thị trường chứng khoán Mỹ tăng điểm Ngược lại, nếu nguyên nhân làm thay đổi giá dầu là chỉ do riêng cầu trong thị trường dầu mỏ thay đổi sẽ làm thị trường chứng khoán giảm điểm.3

Về vấn đề những ảnh hưởng của cú sốc giá dầu đến sự biến động của thị trường

chứng khoán, Malik and Ewing (2009) trong bài nghiên cứu “ Sự truyền dẫn biến

động giữa giá dầu và tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần” nhóm tác giả sử dụng mô hình GARCH đa biến để ước lượng đồng thời trung bình và phương sai có điều kiện giữa 5 chỉ số khác nhau tại Mỹ và giá dầu Bởi vì có nhiều tài sản tài chính khác nhau được

tăng trưởng của các quốc gia đang phát triển chứng không phải do những thiếu hụt trong nguồn cung dầu mỏ Filis và các cộng sự (2011) chứng minh rằng nếu như sự thay đổi trong giá dầu là do tổng cầu của nền kinh tế tăng thì điều này sẽ ảnh hưởng là gia tăng tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán Apergis và Miller (2009) chứng minh chỉ tồn tại một ít ảnh hưởng nhỏ của cú sốc giá dầu lên tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán ở các nước đã phát triển, trong khi đó Abhyankar et al (2013) cho thấy tác động này hoàn toàn có ý nghĩa ở Nhật Bản

giao dịch dựa trên tỷ suất sinh lợi của các thị trường này, nó rất quan trọng cho các thành phần tham gia thị trường tài chính hiểu được cơ chế truyền dẫn biến động thông qua thời gian và thông qua tác động lẫn nhau giữa các thị trường để thực hiện các quyết định đầu tư của mình Nhóm tác giả nghiên cứu tỷ suất sinh lợi hằng tuần từ 1/1992 đến 4/2008 và tìm thấy bằng chứng có ý nghĩa về sự truyền dẫn những cú sốc và sự biến động trong giá dầu đến các thị trường được kiểm tra Nghiên cứu này hỗ trợ cho lý thuyết phòng ngừa chéo và chia sẻ các thông tin phổ biến cho các nhà đầu tư

Chen (2010) trong bài nghiên cứu “ Giá dầu tăng cao có đẩy thị trường chứng

khoán vào vùng giảm điểm” tác giả cung cấp bằng chứng thực nghiệm từ tỷ suất sinh lợi hằng tháng trên chỉ số S&P 500 rằng một sự gia tăng trong giá dầu làm gia tăng khả năng cao sự xuất hiện một thị trường giảm điểm (bear market)

Vo (2011) trong bài nghiên cứu “ Dầu và sự biến động thị trường chứng khoán:

Mô hình biến động Stochastic đa biến” tác giả đã phát hiên ra 4 điều quan trọng Thứ nhất, chứng khoán và giá dầu giao sau có mối quan hệ tương quan với nhau Mối quan

hệ này sẽ thay đổi theo thời gian và có xu hướng gia tăng khi thị trường biến động lớn Thứ hai, đối với các thông tin có mức ảnh hưởng mạnh trong quá khứ, sự biến động của thị trường rất dai dẳng, tức là nó rất đa dạng để dự đoán Thứ ba, có mối quan hệ phụ thuộc lẫn nhau giữa các thị trường đối với dự biến động Có nghĩa là, sự biến động trong giá dầu giao sau sẽ ảnh hưởng đến sự biến động trong giá chứng khoán và ngược

lại Cuối cùng, mô hình của các tác giả cung cấp một ước lượng VAR chính xác hơn thước đo Benchmarks phổ biến trong tài chính

Arouri và cộng sự (2012) trong bài nghiên cứu “ Tác động của thay đổi giá dầu

lên thị trường chứng khoán Châu Âu: Sự truyền dẫn biến động và Hiệu quả phòng ngừa” tác giả tìm thấy tồn tại cơ chế truyền dẫn biến động từ dầu thô đến thị trường chứng khoán Châu Âu Ngoài ra, dựa trên sự truyền dẫn này, tác giả đã tính toán được

tỷ số và tỷ trọng phòng ngừa tối ưu cho danh mục chứng khoán – cổ phiếu

Degiannakis và các cộng sự (2014) chứng minh rằng, nếu sự gia tăng trong giá

dầu xuất phát từ nguyên nhân là do sự gia tăng trong tổng cầu của toàn bộ nền kinh tế thì điều này sẽ làm gia tăng sự biến động ở thị trường chứng khoán châu Âu, ngược lại, nếu nguyên nhân của cú sốc giá dầu đến từ cung hoặc cầu của riêng thị trường dầu thì

nó sẽ không tác động đến sự biến động này

Có thể tóm tắt các bài nghiên cứu này thành ba nhóm, cụ thể:

- Nhóm tác giả đồng tình với quan điểm rằng giá dầu và thị trường chứng khoán

có mối quan hệ ngược chiều: Kling (1985), Jones và Kaul (1996), Sadorsky (1999), Papapetrou (2001), Miller và Ratti (2009), Kilian và Park (2009), Malik and Ewing (2009), Chen (2010), Vo (2011), Arouri và cộng sự (2012),

Degiannakis và các cộng sự (2014)

- Nhóm tác giả đồng tình với quan điểm rằng giá dầu và thị trường chứng khoán

có mối quan hệ cùng chiều: Nandha và Faff (2008), Kilian và Park (2009)

- Nhóm tác giả đồng tình với quan điểm rằng giá dầu và thị trường chứng khoán không có mối quan hệ với nhau: Huang và cộng sự (1996), Degiannakis và các cộng sự (2014)

CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

3.1 Dữ liệu nghiên cứu:

Để phân tích ảnh hưởng của các cú sốc giá dầu lên thị trường chứng khoán, tác giả sử dụng các biến dữ liệu bao gồm: Phần trăm thay đổi sản lượng dầu thô toàn cầu, giá dầu thô thế giới, chỉ số về hoạt động kinh tế toàn cầu và dữ liệu thị trường chứng khoán Việt Nam Tất cả dữ liệu được thu thập hàng tháng Thời gian mẫu nghiên cứu

từ 01.2005 đến 12.2015 ngoại trừ dữ liệu về tỷ suất sinh lợi theo từng nhóm ngành được theo dõi từ 01.2009 đến 12.2015 Sở dĩ tác giả chọn thời gian nghiên cứu từ năm

2005 đến nay là do giai đoạn trước đó từ năm 2000 đến năm 2004 thị trường chứng khoán Việt Nam ở giai đoạn sơ khai, số lượng công ty niêm yết còn rất ít và thị trường còn chịu sự kiểm soát chặt chẽ của nhà nước Ngoài ra, do dữ liệu về nhóm ngành đến năm 2009 mới bắt đầu triển khai nên loại dữ liệu này sẽ được thu thập kể từ thời điểm

2009 Thời điểm kết thúc nghiên cứu là 12.2015 do sự sẵn có của dữ liệu và thời điểm kết thúc năm tài chính

Tác giả tính toán phần trăm thay đổi của sản lượng dầu thô toàn cầu dựa trên dữ liệu về sản lượng dầu thô toàn cầu được tổng hợp từ Ủy ban năng lượng Hoa Kỳ Dữ liệu này được Ủy ban năng lượng Hoa Kỳ tính toán theo đơn vị ngàn thùng/ngày, trung bình cho từng tháng

Dữ liệu thu thập được cho thấy, tính từ năm 2005 đến nay sản lượng dầu thô sản xuất tăng qua các năm, đặc biệt là từ sau khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008 –

2009, sản lượng dầu thô sản xuất chỉ đạt 72.000 ngàn thùng/ngày lên đến trên 80.000 ngàn thùng/ngày Một trong những nguyên nhân làm cho sản lượng dầu thô tăng vọt là việc phát hiện ra công nghệ khai thác dầu đá phiến của Hoa Kỳ, với công nghệ này sản lượng dầu thô sản xuất ra nhiều hơn cùng với đó là giá thành sản xuất giảm đi rất nhiều Phần trăm thay đổi sản lượng dầu thô sản xuất biến động qua từng năm, giao động trong biên độ từ -1,6% đến 1,6%

Hình 3.1: Lịch sử sản lượng dầu thô toàn cầu từ 01.2005 đến 12.2015

Nguồn: Ủy ban năng lượng Hoa Kỳ

ĐVT: Phần trăm

Hình 3.2: Phần trăm thay đổi sản lượng dầu thô toàn cầu từ 01.2005 đến 12.2015

Nguồn: Ủy ban năng lượng Hoa Kỳ

Giá dầu thô thế giới cũng được tác giả thu thập từ Ủy ban năng lượng Hoa Kỳ từ 01.2005 đến 12.2015 Có thể thấy tồn tại mối quan hệ mật thiết giữa giá dầu thế giới và Việt Nam Cụ thể, theo Ông Nguyễn Anh Tuấn, Cục trưởng Cục Quản lý giá, Bộ Tài chính phát biểu: “Hiện nay giá xăng dầu trong nước phụ thuộc rất nhiều vào giá xăng dầu thế giới do chúng ta nhập khẩu lượng xăng dầu thế giới chiếm đến 70% Do vậy, việc hình thành giá dựa trên giá xăng dầu thế giới để làm tham chiếu điều hành giá xăng dầu trong nước Bên cạnh đó, Nhà nước có quy định giá cơ sở để xác định giá điều hành giá xăng dầu trong nước, trong giá cơ sở gồm rất nhiều các chi phí cấu thành

ví dụ đối với giá nhập khẩu, các loại thuế, phí khác hình thành nên giá xăng dầu trong nước”4 Có thể hiểu cách tính giá xăng dầu trong nước như sau:

Giá xăng dầu trong nước = Giá xăng, dầu nhập khẩu + Thuế và các loại phí

 Từ đó cho thấy, giá xăng dầu trong nước có mối quan hệ chặt chẽ với giá dầu thế giới

Có thể thấy giá dầu thế giới trong giai đoạn 2005 đến nay đã trải qua hai sự biến động lớn Tại thời điểm khủng hoảng kinh tế toàn cầu năm 2008 – 2009 giá dầu đã có

sự sụt giảm đột ngột và rất lớn, giá từ 130 đô la/thùng giảm xuống chỉ còn khoảng 40

đô la/thùng Điều này đã làm cho tình hình của các quốc gia xuất khẩu dầu lâm vào tình trạng khó khăn khi mà chi phí sản xuất dầu còn cao hơn giá thành dầu xuất bán

Và lịch sử đã lập lại vào cuối năm 2014 sau khi Mỹ công bố về công nghệ làm dầu từ

4http://hobuu.com.vn/news/detail/su-khac-biet-trong-cach-tinh-gia-xang-dau-trong-nuoc-va-the-gioi-711

đá phiến, ngay lập tức giá dầu đã giảm từ 110 đô la/thùng xuống chỉ còn trên dưới 40

đô la/thùng vào thời điểm cuối năm 2015 Điều này đã ảnh hưởng sâu sắc đến thị trường chứng khoán thế giới nói chung và thị trường chứng khoán Việt Nam nói riêng Trong đó, chứng khoán nhóm ngành dầu khí chịu ảnh hưởng hơn cả, hàng loạt công ty dầu khí ở Việt Nam phải sa thải nhân viên, cắt giảm chi phí để giảm lỗ Điều này cho thấy tầm quan trọng của giá dầu đến nền kinh tế thế giới cũng như Việt Nam

Một trong những chỉ số quan trọng được đề cập trong bài nghiên cứu này là chỉ

số thể hiện tổng cầu của toàn bộ nền kinh tế thế giới5 Chỉ số này dựa trên công trình nghiên cứu của tác giả Kilian 2009 Chỉ số này được xây dựng với mục đích thể hiện

5 Chỉ số này được Kilian cập nhật liên tục tại địa chỉ http://www-personal umich.edu/lkilian/paperlink s.html.

ĐVT: Đô la/thùng

Hình 3.3: Lịch sử giá dầu thô toàn cầu từ 01.2005 đến 12.2015

Nguồn: Ủy ban năng lượng Hoa Kỳ

được toàn bộ thay đổi ở phạm vi toàn cầu về nhu cầu của các hàng hóa công nghiệp (nhu cầu về các hàng hóa công nghiệp của toàn thế giới) Thước đo này được tính toán bằng tỷ trọng cân bằng của tốc độ phần trăm tăng trưởng cước phí vận chuyển hàng hóa thông qua tàu thủy đo lường bởi đô la Mỹ trên tấn Lý do cho việc sử dụng chỉ số này là những tăng lên trong nhu cầu vận chuyển hàng hóa thể hiện được sự tăng lên trong tổng cầu của toàn bộ nền kinh tế thế giới Bộ dữ liệu bảng cơ sở của tỷ lệ vận chuyển hàng hải dựa trên Drewry’s Shipping Monthly, Ltd Nó bao gồm tỷ lệ vận chuyển hàng hải của các hàng hóa khô như là quặng sắt, than đá, ngũ cốc, phân bón, và kim loại phế liệu cho tất cả các lộ trình vận chuyển hàng hải lớn trên thế giới Việc xây dựng chỉ số liên quan mật thiết với lộ trình vận chuyển, kích cỡ tàu và dạng hàng hóa Nhu cầu vận chuyển hàng hóa có mối quan hệ mật thiết với tổng cầu của nền kinh tế toàn cầu Khi nền kinh tế các nước phát triển, đồng nghĩa với nhu cầu vận chuyển hàng hóa bằng đường thủy giữa các nước tăng lên, do đó, chỉ số này thể hiện được việc thay đổi của tổng cầu nền kinh tế toàn cầu

Một trong những ưu điểm chính của chỉ số hàng tháng dựa trên phí vận chuyển viễn dương hàng hóa khô số lượng lớn này là nó tính toán được những ảnh hưởng của hoạt động thực tăng lên trong những nền kinh tế mới nổi gần đây như là Trung Quốc

và Ấn Độ, trong khi dữ liệu sản lượng công nghiệp hàng tháng ở các quốc gia này hầu như không thể tổng hợp được Ngược lại, những chỉ số đo lường hoạt động thực toàn cầu hàng tháng phổ biến hơn như chỉ số sản lượng công nghiệp của các nước OECD thì lại loại trừ hoạt động thực của Trung Quốc và Ấn Độ Bởi vì phần lớn làn sóng tăng lên gần đây trong tổng cầu hàng hóa công nghiệp (bao gồm dầu thô) có một phần đóng góp không nhỏ bởi cầu tăng lên từ Ấn Độ và Trung Quốc Do đó, việc sử dụng một thước

đo đúng và thể hiện đầy đủ về tình hinh hoạt động kinh tế toàn cầu là rất cần thiết, mặc

dù qua thời gian việc lựa chọn các chỉ số tiêu biểu đôi khi làm cho kết quả khác nhau đôi ít

Có thể thấy chỉ số này thể hiện hầu như chính xác hoạt động nền kinh tế toàn cầu trong giai đoạn vừa qua Trong đó, nền kinh tế toàn cầu tăng trưởng tốt trong giai đoạn từ năm 2005 đến 2008 đi đôi với nó là chỉ số này tăng trong khoảng thời gian trên Đến giai đoạn khủng hoảng kinh tế toàn cầu, chỉ số này giảm đột ngột vào năm

2008 – 2009 sau đó đa phần chỉ số này luôn nhỏ hơn 0 từ sau khủng hoảng đến nay

Cuối cùng là dữ liệu về tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán Việt Nam và

tỷ suất sinh lợi theo từng nhóm ngành cụ thể, bao gồm: Nhóm ngành dầu khí, vận tải, thương mại và khoáng sản Trong đó, dữ liệu về tỷ suất sinh lợi của thị trường được tính trên chỉ số VNIndex trong giai đoạn từ 01.2005 đến 12.2015, dữ liệu về tỷ suất sinh lợi các nhóm ngành được tính từ 01.2009 đến 12.2015

Hình 3.6: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành dầu khí từ 01.2009 đến 12.2015

Nguồn: http://www.cophieu68.vn/categorylist.php và tổng hợp của tác giả

ĐVT: Phần trăm

Hình 3.7: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành vận tải từ 01.2009 đến 12.2015

Nguồn: http://www.cophieu68.vn/categorylist.php và tổng hợp của tác giả

Hình 3.8: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành thương mại từ 01.2009 đến 12.2015

Nguồn: http://www.cophieu68.vn/categorylist.php và tổng hợp của tác giả

ĐVT: Phần trăm

Hình 3.9: Tỷ suất sinh lợi nhóm ngành khoáng sản từ 01.2009 đến 12.2015

Nguồn: http://www.cophieu68.vn/categorylist.php và tổng hợp của tác giả

Bảng 3.1: Nguồn dữ liệu nghiên cứu

Sản lượng dầu thô thế giới

U.S Energy Information Administration (http://www.eia.gov/cfapps/ipdbproject/IEDIndex3.cfm?tid=50&pid=53&aid=1 )

Chỉ số về hoạt động của nền kinh

tế toàn cầu

personal.umich.edu/~lkilian/paperlinks.html

(http://www.eia.gov/dnav/pet/pet_pri_spt_s1_m.htm)

Tỷ suất sinh lợi của thị trường

Tỷ suất sinh lợi theo nhóm ngành http://www.cophieu68.vn/categorylist.php

Nguồn: Tác giả tổng hợp 3.2 Phương pháp nghiên cứu

Các bài nghiên cứu hiện nay về mối quan hệ giữa giá dầu và tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán mắc phải hai sai lầm Đầu tiên, các nghiên cứu trước đây kể cả

mô hình thực nghiệm và lý thuyết về mối quan hệ giữa giá dầu và tỷ suất sinh lợi đều được xây dựng trên quan điểm xem xét giá dầu thay đổi trong khi giữ các biến số khác trong mô hình cố định (Wei, 2003) Nói cách khác, giá dầu được xem xét như là một biến ngoại sinh với các tác động của nền kinh tế Giả thiết này không thực sự đáng tin cậy (Barsky and Kilian, 2002, 2004; Hamilton, 2003) Có nhiều bằng chứng lý thuyết xác đáng và những chứng cứ thực nghiệm mạnh mẽ rằng những thay đổi kinh tế vĩ mô toàn cầu ảnh hưởng đến giá của dầu mỏ kể từ thập niên 70 của thế kỷ trước ( Kilian,

2008a, 2009) Ví dụ, khi kinh tế toàn cầu trong chu kỳ tăng trưởng có xu hướng làm gia tăng giá dầu thô.6 Và sự thật rằng các cú sốc kinh tế tác động đến tổng cầu kinh tế

vĩ mô (đồng nghĩa với tác động đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán) thì cũng sẽ ảnh hưởng đến giá dầu thô, vì vậy, rất khó khăn khi phân biệt nguyên nhân và kết quả trong việc nghiên cứu mối quan hệ giữa giá dầu thô và tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán

Thứ hai, trong trường hợp mối quan hệ nhân quả được giải quyết, các mô hình nghiên cứu hiện nay đưa ra mặc định rằng khi biến ngoại sinh giá dầu tăng lên thì nó

có đều có tác động giống nhau đến nền kinh tế bất kể nguyên nhân dẫn đến giá dầu thô tăng là do cung hay cầu thay đổi Những công trình nghiên cứu gần đây của Kilian (2009) cho thấy rằng ảnh hưởng của những cú sốc cung và cầu trong thị trường dầu thô lên toàn bộ nền kinh tế vĩ mô của Hoa Kỳ là khác nhau về mặc định tính cũng như định lượng, phụ thuộc vào liệu sự gia tăng của giá dầu là do sự thiếu hụt trong tổng cung dầu, sự tăng trưởng của nền kinh tế toàn cầu, hoặc là do sự thay đổi trong cầu dự trữ dầu thô với lo ngại là sự thiếu hụt trong tương lai của loại hàng hóa này Và sự kỳ vọng

về những ảnh hưởng khác nhau của cú sốc giá dầu lên tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán là hoàn toàn có cơ sở và đáng tin cậy Thực tế, những thay đổi của giá dầu trong quá khứ là sự kết của những thay đổi trong cung và cầu, do đó, rất dễ hiểu khi tại sao mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi thị trường chứng khoán và giá dầu mỏ lại

yếu là giá dầu sẽ tăng trong những khoản thời gian tiếp theo

thay đổi qua thời gian Hơn thế nữa, khi cầu dầu thô thay đổi sẽ tác động trực tiếp đến nền kinh tế cũng như các tác động gián tiếp thông qua giá dầu và dẫn đến ảnh hưởng đến giá cả của những hàng hóa khác, do đó, thực sự là sai lầm khi nghĩ rằng giữ nguyên các biến số khác khi xem xét giá dầu thay đổi

Hai giới hạn này sẽ được giải quyết thỏa đáng bằng việc sử dụng mô hình VAR cấu trúc sẽ được phân tích một cách kỹ lưỡng dưới đây

3.2.1 Mô hình VAR:

Như chúng ta đã biết, mối quan hệ giữa các biến số kinh tế không phải lúc nào cũng chỉ mang chiều hướng nhất định Các biến số độc lập (biến giải thích) không phải luôn luôn tác động lên biến phụ thuộc mà trong nhiều trường hợp biến phụ thuộc lại tác động ngược lên biến độc lập Để đảm bảo tính hợp lý, ta phải xét ảnh hưởng qua lại của những biến này cùng một lúc Chính vì thế mô hình kinh tế lượng

mà ta phải xét đến không phải là mô hình một phương trình mà là mô hình nhiều phương trình

Tuy nhiên, để ước lượng được các mô hình này ta phải đảm bảo rằng các phương trình trong hệ được định dạng, một số biến được coi là nội sinh (biến mà giá trị được xác định bởi mô hình, là biến ngẫu nhiên) và một số biến khác được coi là ngoại sinh hay đã xác định trước (ngoại sinh cộng với nội sinh trễ)

Việc định dạng này thường được thực hiện bằng cách giả thiết rằng một số biến được xác định trước chỉ có mặt trong một số phương trình Quyết định này thường

mang tính chủ quan và đã bị Chrishtopher Sims chỉ trích Theo Sims, nếu tồn tại mối quan hệ đồng thời giữa một số biến thì các biến này phải được xét có vai trò như nhau, tức là tất cả các biến xét đến đều là biến nội sinh Dựa trên tinh thần đó mà Sims đã xây dựng mô hình vector tự hồi quy VAR

Mô hình VAR là một hệ phương trình đồng thời, trong đó các biến đều là biến nội sinh Biến độc lập là các biến nội sinh ở các thời kỳ trễ

Cấu trúc của một mô hình VAR gồm nhiều phương trình (mô hình hệ phương trình) và có các trễ của các biến số VAR là mô hình động của một số biến thời gian

Xét hai chuỗi thời gian Y1và Y2

Trong mô hình trên, mỗi phương trình đều chứa p trễ của mỗi biến

Với 2 biến: mô hình có 22 p hệ số góc và 2 hệ số chặn Suy ra với k biến mô hình có k2

p hệ số góc và k hệ số chặn Điều này đòi hỏi số quan sát phải nhiều thì kết quả ước lượng mới có ý nghĩa

 Ưu điểm:

Không cần xác định đâu là biến nội sinh hay ngoại sinh

Nếu độ dài trễ của các biến trong các phương trình đều giống nhau, ta có thể dùng phương pháp OLS để ước lượng, không cần dùng tới các phương pháp ước lượng hệ phương trình

 Hạn chế:

Mô hình VAR ít phù hợp cho việc dự báo chính sách

Tất cả các biến phải dừng, nếu chưa thì phải lấy sai phân để đảm bảo chuỗi dừng Khó khăn hơn nữa khi có một hỗn hợp các biến dừng và không dừng Khó khăn trong việc lựa chọn khoảng trễ thích hợp

Do số quan sát là có hạn, nếu tăng độ dài của trễ sẽ làm cho bậc tự do bị giảm, ảnh hưởng đến chất lượng các ước lượng

Trong một số trường hợp, giải thích dấu của các hệ số không phải dễ dàng Có thể cùng một biến số nhưng ở các trễ khác nhau lại có biến khác nhau

 Phương pháp ước lượng mô hình VAR

Bước 1: Xét tính dừng của các biến trong mô hình Nếu chưa dừng thì dùng kỹ thuật

sai phân để đưa về các chuỗi dừng

Bước 2: Lựa chọn khoảng trễ phù hợp

Bước 3: Kiểm định tính dừng của phần dư để so sánh mức độ phù hợp của các mô

hình

Bước 4: So sánh và lựa chọn mô hình phù hợp nhất

Trên đây là toàn bộ khái niệm về mô hình VAR, để hiểu rõ hơn về VAR cũng như SVAR tác giả xin trình bày một cách tổng quát dưới đây

3.2.2 Mô hình VAR cấu trúc:

VAR, viết tắt của vector autoregression, là một mô hình kinh tế lượng thuần túy

về chuỗi thời gian, bởi vậy đôi khi được gọi là unrestricted VAR (với nghĩa không có

cấu trúc gì cả mà chỉ là một mô hình thống kê) Một mô hình VAR có dạng:

Yt = C + BYt-1 + + etChúng ta sử dụng các phần mềm kinh tế lượng để ước lượng các tham số C, B của hệ phương trình này, đồng thời tính ra phần dư et và ma trận hiệp phương sai Σ Nếu chỉ dừng ở đây thì VAR sẽ hầu như không có giá trị gì trong kinh tế học vì rất hiếm khi có thể viết một mô hình lý thuyết dưới dạng VAR như trên để ước lượng

Thông thường một mô hình lý thuyết sẽ có các biến Yt ở bên vế phải, vd hàm tiêu dùng (C) là hàm số phụ thuộc vào thu nhập (I) hiện tại chứ không chỉ thu nhập trong quá khứ:

Ct = a + b*It + c*Ct-1 + d*It-1 + et

Mô hình có các biến tác dụng đồng thời (It) ở bên phải như vậy gọi là Structural VAR (SVAR), có thể viết tổng quát thành (chuyển các biến It sang vế trái):

AYt= C+ BYt-1 + + et

Những mô hình SVAR này rõ ràng phù hợp hơn với lý thuyết kinh tế nhưng không thể ước lượng được trực tiếp mà phải chuyển sang dạng VAR thông thường, thuật ngữ chuyên môn gọi là reduced form:

Yt = A-1C + A-1BYt-1 + + A-1et hay

Yt = C' + B'Yt-1 + + utNhư vậy VAR thông thường và reduced form của SVAR là một và có thể ước lượng dễ dàng Tuy nhiên cái khó là phần dư của hệ phương trình reduced form lúc này

ut không còn là các cú sốc đơn thuần của từng biến trong mô hình SVAR ban đầu nữa

et mà là kết hợp của các loại shock khác nhau A-1et Điều này gây ra khó khăn cho việc phân tích tác động của chính sách hay các loại shock khác nhau vào từng biến số kinh

tế Do vậy một nhu cầu thực tế phát sinh sau khi ước lượng reduced form của một SVAR (tức là ước lượng một VAR bình thường) là phải bóc tách từng et ra khỏi ut, lưu

ý chúng ta không xác định được ma trận A từ kết quả ước lượng VAR Quá trình bóc tách này gọi là xác định mô hình

Christopher Sims (Nobel kinh tế năm 2011) là người đầu tiên đưa ra một phương pháp bóc tách gọi là phân tích Cholesky nếu mô hình SVAR ban đầu có dạng recursive, nghĩa là nếu các biến yt trong Yt có thể sắp xếp theo thứ tự y1t không phụ thuộc vào y2t, y3t , rồi sau đó y2t không phụ thuộc vào y3t Từ đó, chúng ta có thể ước lượng các tham số và phần dư trong mô hình SVAR

Trong luận văn này, dựa trên mô hình nghiên cứu thực nghiệm của Kilian và Park (2007) với sự giúp đỡ của mô hình VAR cấu trúc, tác giả ước lượng mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi thực của thị trường chứng khoán Việt Nam và các cú sốc trong cung và cầu của thị trường dầu thô toàn cầu Cụ thể, tác giả ước lượng mô hình VAR

cấu trúc dựa trên số liệu hàng tháng cho vectơ chuỗi thời gian z t , gồm có: phần trăm

thay đổi của sản lượng dầu thô toàn cầu, chỉ số về hoạt động kinh tế toàn cầu, giá dầu thô thế giới và tỷ suất sinh lợi thực của thị trường chứng khoán Việt Nam Phương trình VAR cấu trúc này được viết như sau:

3.1.3 Cú sốc cấu trúc:

Trong nhóm thị trường dầu thô (nhóm 1) tác giả đề cập nguyên nhân làm thay

đổi giá dầu bởi ba cú sốc cấu trúc: ε 1t biểu thị những cú sốc đối với cung dầu thô toàn

cầu ( gọi là: cú sốc cung dầu), ε 2t thể hiện những cú sốc tổng cầu nền kinh tế thế giới

được dẫn dắt bởi hoạt động kinh tế thực toàn cầu ( cú sốc tổng cầu) và ε 3t thể hiện cú sốc cầu riêng biệt của thị trường dầu Cú sốc này được dùng để biểu hiện cho những