1.1 Giới thiệu Có nhiều lập luận ủng hộ hệ thuyết (paradigm) kinh tế hiện hành trong việc nó đề cao vai trò của các thể chế thị trường đối với hoạt động quản trị kinh tế và tài chính trong những khu vực và những ngành khác nhau. Nhưng đồng thời cũng có một vài lập luận phản đối đáng lưu ý. Việc nhận thức được sự phụ thuộc lẫn nhau phức tạp giữa một bên là các thể chế và những hoạt động của chúng và bên kia là sự tiến triển của các quy tắc quản trị theo thời gian là hết sức quan trọng. Toàn cầu hóa hay sự hội nhập kinh tế và tài chính mà đã nổi lên trong thập niên 1990 đã có những đóng góp tích cực lẫn tiêu cực (để biết về một quan điểm có tính phê phán những chính sách và tác động của toàn cầu hóa, hãy xem Baker và các cộng sự 1998 và Stiglitz 2002). Vai trò và những hạn chế của sự toàn cầu hóa hay sự mở rộng thị trường toàn cầu xứng đáng nhận được sự nghiên cứu cẩn trọng về khu vực tài chính trong mối quan hệ với vai trò của khu vực này trong việc đạt được những mục tiêu phát triển của các khu vực kém phát triển hơn trong xã hội. Một số ý nghĩa của sự tự do hóa và toàn cầu hóa tài chính được thảo luận trong chương 4. Những vai trò còn đang được tranh cãi rộng khắp của các thể chế chính phủ (bao gồm cả những chế định – regulatory regimes) tương phản với vai trò của các thể chế thị trường là một sự đơn giản hóa quá mức những tiến trình cơ bản. Điều thực sự liên quan là một sự kết hợp khôn ngoan giữa các thể chế chính phủ và thị trường cũng như các thể chế tư nhân khác được xây dựng dựa trên một hệ thống pháp luật và pháp quyền vững chắc.
Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2011-2013 Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Chương THỊ TRƯỜNG, ĐỊNH CHẾ VÀ CHI PHÍ GIAO DỊCH 1.1 Giới thiệu Có nhiều lập luận ủng hộ hệ thuyết (paradigm) kinh tế hành việc đề cao vai trò thể chế thị trường hoạt động quản trị kinh tế tài khu vực ngành khác Nhưng đồng thời có vài lập luận phản đối đáng lưu ý Việc nhận thức phụ thuộc lẫn phức tạp bên thể chế hoạt động chúng bên tiến triển quy tắc quản trị theo thời gian quan trọng Toàn cầu hóa hay hội nhập kinh tế tài mà lên thập niên 1990 có đóng góp tích cực lẫn tiêu cực (để biết quan điểm có tính phê phán sách tác động toàn cầu hóa, xem Baker cộng 1998 Stiglitz 2002) Vai trò hạn chế toàn cầu hóa hay mở rộng thị trường toàn cầu xứng đáng nhận nghiên cứu cẩn trọng khu vực tài mối quan hệ với vai trò khu vực việc đạt mục tiêu phát triển khu vực phát triển xã hội Một số ý nghĩa tự hóa toàn cầu hóa tài thảo luận chương Những vai trò tranh cãi rộng khắp thể chế phủ (bao gồm chế định – regulatory regimes) tương phản với vai trò thể chế thị trường đơn giản hóa mức tiến trình Điều thực liên quan kết hợp khôn ngoan thể chế phủ thị trường thể chế tư nhân khác xây dựng dựa hệ thống pháp luật pháp quyền vững Sự phụ thuộc qua lại phức tạp nguồn lực tài chính, tiến trình tăng trưởng kinh tế phát triển kinh tế cần nhận quan tâm nhiều nghiên cứu học thuật sách Mãi gần nhiều nhà kinh tế quan tâm đến vai trò quan trọng nguồn lực tài sở hạ tầng thể chế tăng trưởng phát triển kinh tế Một đóng góp đáng lưu ý nghiên cứu Hulme Mosley (1996) tập trung vào nguyên lý ứng dụng tài mối quan hệ với giảm nghèo Một số sách quan trọng tổng hợp lý thuyết kinh tế học phát triển không đề cập đến tài chủ đề số khảo cứu không đề cập đến tài cho phát triển danh mục chủ đề bị bỏ qua Tương tự vậy, phần lớn lý thuyết kinh tế phát triển lãng quên vai trò nhân tố môi trường Điều không báo trước điều hay ho bền vững kinh tế học phát triển lĩnh vực quan trọng kinh tế học đại Bất cách tiếp cận toàn diện phải chấp nhận ưu tiên hàng đầu cho vai trò nguồn lực thể chế tài vấn đề lên phát triển bền vững Vì vậy, có nhu cầu ngày tăng cho phát triển nội lĩnh vực tài phát triển nhằm xác định vai trò quan trọng nhân tố tài chính, tầm quan trọng lượng hóa hệ thống tài tiến trình tăng trưởng phát triển kinh tế Với khoảng 1/3 dân số toàn cầu sống nghèo khổ tỷ người sống dựa vào mức thu nhập thấp USD/ngày, vai trò tài phát triển xứng đáng quan tâm nhiều lợi ích người nghèo người giàu Nhiều thể chế tài P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế phát triển đa phương đòi hỏi chấp thuận ưu tiên hàng đầu dành cho việc xóa đói giảm nghèo dường không đạt mục tiêu Trong tài phát triển, chất phạm vi tương tác nguồn tài khác nhau, từ nguồn/thể chế thức phi thức, khía cạnh quan trọng Những vai trò kinh tế học thể chế kinh tế học khế ước (economics of contracts) quan trọng việc thiết kế sách tài thực thi sách Chương chủ yếu đề cập đến đặc trưng liên quan vai trò thể chế chi phí giao dịch (TC) việc hình thành quản trị thể chế tài thiết lập sách có liên quan Sau xem xét đặc trưng bật kinh tế học khế ước tài chính, thông tin bất cân xứng (asymmetric information - AI) đặc trưng có liên quan, chương phân tích tượng định mức tín dụng cân yếu tố việc quản lý rủi ro tài Các phần đề cập tới chế khác quản trị tài hợp tác quốc tế, vai trò chi phí giao dịch việc tác động đến quản trị tài hiệu theo đặt thể chế khác 1.2 Hợp đồng, Uỷ quyền - Tác nghiệp Chi phí Giao dịch Một hiểu biết kinh tế học khế ước, mối quan hệ ủy quyền – tác nghiệp chi phí giao dịch cho phép hiểu rõ vận hành thể chế tài sách tài chính, nước lẫn quốc tế Các nguyên lý đề cập đến phần có liên quan nhiều đến phân tích sách Chi phí Giao dịch (transaction cost - TC) Chi phí giao dịch bao gồm chi phí việc thực giao dịch, gồm chi phí thông tin tìm kiếm, chi phí mặc chi phí quản lý thực tiến hành thực thi giao dịch Các chi phí phát sinh từ bất định (uncertainty) xem yếu tố chi phí giao dịch nguyên nhân gây bất định xuất phát từ đặc trưng thông tin thể chế có liên quan đến việc thiết lập sách cho trước Ở cấp độ công ty, vai trò chi phí giao dịch bao gồm ảnh hưởng chi phí đến định sản xuất kết hợp nợ – vốn chủ sở hữu cấu vốn công ty Phương pháp tối thiểu hóa chi phí giao dịch nhấn mạnh đến vai trò chi phí ủy quyền – tác nghiệp (xem định nghĩa đây) phát sinh từ thông tin bất cân xứng (AI) Cơ cấu vốn tối ưu mà tối thiểu hóa tổng chi phí ủy quyền – tác nghiệp nợ vốn chủ sở hữu (để biết mô hình phân tích chi tiết, xem Vilasuso Minkler 2001) Vai trò chi phí giao dịch quan trọng tổ chức doanh nghiệp lẫn phủ, đặc biệt vấn đề quản trị tài Trong mô hình tối ưu hóa kinh tế thức nào, chi phí giao dịch cấu thành nên khung cấu mà cần phải nhận biết việc xác định mối quan hệ kinh tế tài khác Khi chi phí giao dịch đưa vào giới hạn bổ sung hệ thống, giải pháp tối ưu thường so với giải pháp tối ưu giới hạn bổ sung Nói chung, chi phí giao dịch nên tính đến tất yếu tố chi phí quan trọng giao dịch tài Tuy nhiên, phần lớn phương pháp luận kinh tế học chi phí giao dịch thường không đề cập cách công khai chi phí Các phương pháp ứng dụng cải thiện kinh tế học chi phí giao dịch trình bày sách gần đây; xem Rao (2003) Truớc tiên xem xét số khái niệm mà đặt tảng cho việc quản trị tài hệ thống công cộng ảnh hưởng chúng đến dòng vốn tài Việc lưu ý thể chế bao gồm tổ chức, qui tắc hoạt động thực thi qui tắc chế khế P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế ước có vai trò quan trọng Rộng hơn, thể chế thị trường phủ mở rộng phần lớn sở hạ tầng tài nước quốc tế Thể chế bao gồm qui tắc thức phi thức, thực thi chúng thỏa ước có tính tổ chức việc quản trị kinh tế mối quan hệ cá nhân tổ chức khác Việc phân loại theo chức thể chế thừa nhận hay nhiều loại sau (ngoài nhiều cách phân loại khác, không thiết loại trừ lẫn nhau): thức/phi thức, hợp pháp, trị, hành chính, tư nhân/công cộng, tập trung hóa/phi tập trung hóa Là trường hợp ý đặc biệt, thể chế tài (FI) tổ chức kinh tế có tiềm đạt tính hiệu kinh tế tài với quản lý rủi ro hiệu hoạt động Ngoài ra, hiệu hoạt động bị ảnh hưởng hiệu kinh tế nhờ vị trí, hiệu kinh tế nhờ qui mô lớn hiệu kinh tế nhờ chuyên môn hóa chức với đặc trưng khác tổ chức kinh tế Chương giải thích vai trò chi phí giao dịch việc hình thành vận hành thể chế tài mối quan hệ chúng với tăng trưởng phát triển kinh tế; số đặc trưng bật đuợc tóm luợc Hộp 1.1 cung cấp cho ta số định nghĩa quan trọng Hộp 1.1: Các khái niệm định nghĩa Chi phí uỷ quyền – tác nghiệp: chênh lệch hiệu hoạt động tối đa lý tưởng thông tin bất cân xứng mức hiệu hoạt động đạt phản ánh kết thông tin bất cân xứng người ủy quyền người tác nghiệp vận hành tổ chức kinh tế Tài nói chung: bao gồm tất hình thức giao dịch tài chính, gồm cho vay dự án, danh mục đầu tư, nợ tư nhân (thường không đảm bảo), hoạt động tài khác khu vực tư nhân, công ty liên doanh đầu tư trực tiếp nước (FDI) Thị trường đầy đủ: thị trường mà hàng hóa dịch vụ định giá theo kết hợp ngẫu nhiên cho tất tình theo nghĩa cạnh tranh Một tập hợp lý tưởng cấu hình thị trường cho hàng hóa hay nhân tố tất tình trạng bất ổn tạo thị trường Tiền tệ khế ước (Contract-intensive money): bao gồm tất công cụ tiền tệ có liên quan đến thể chế hay cá nhân, có vai trò cốt yếu việc hình thành thể chế tài chính; giá trị tập hợp tùy thuộc vào sách kinh tế vĩ mô phủ tôn trọng tác nhân kinh tế khế ước ngầm công khai chúng Điều có tương quan lớn với đầu tư Hình thành tín dụng (credit formation): giao dịch tạo trao đổi tự nguyện chuyển nhượng vốn; điều bao gồm việc xử lý sàng lọc thông tin có liên quan cho việc thực giao dịch Quan điểm tín dụng chuyển hóa tiền (credit view of monetary transmission): quan điểm dựa giả định sách tiền tệ phủ tác động đến thời hạn sẵn có tín dụng khoản vay ảnh hưởng đến lãi suất ngắn hạn cách trực tiếp gián tiếp Ngoại tác: tác động hoạt động/phi hoạt động hay giao dịch mà kết cho không mong đợi cho bên khác không liên quan trực tiếp đến giao dịch P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Ngoại tác tích cực: vai trò ngoại tác đóng góp tích cực mục tiêu cụ thể Ngoại tác tiêu cực: đóng góp tiêu cực ngoại tác mục tiêu cụ thể Ngoại tác hệ thống (network externality): tổ chức kinh tế mô tả ngoại tác hệ thống giá trị bên tham gia hệ thống hàm số số luợng loại hình sử dụng bên tham gia khác Tự hóa tài chính: bãi bỏ kiểm soát tác động đến ảnh hưởng lẫn lực lượng thị trường khu vực tài hay thị trường vốn, qua tạo điều kiện thuận lợi cho dòng chảy vốn từ tổ chức tài xuyên quốc gia Áp chế tài (financial repression): bóp méo hệ thống tài biện pháp thuế phi thuế mà phủ áp dụng nhằm cô lập khu vực tài hay thị trường vốn khỏi lực lượng thị trường Thất bại thị trường: bất lực thể chế thị trường việc đạt mục tiêu hiệu mong muốn mặt kinh tế hay xã hội ví dụ tối đa hóa phúc lợi Quan điểm tiền tệ dẫn truyền tiền tệ: liên quan đến sách tiền tệ có tác động đến tổng cầu, quan điểm cho lãi suất cao làm hạn chế nhu cầu vai trò chi phí vốn cao so với lợi tức vốn Điều dựa giả định tất tài sản tiền hàng thay hoàn hảo Tính tối ưu Pareto: tình mà qua tất bên hưởng lợi cải thiện phúc lợi bên có từ thiệt hại bên khác Thị trường vốn hoàn hảo: thị trường vốn cạnh tranh hoàn hảo giá phản ảnh hoàn toàn nhân tố cung cầu; chi phí giao dịch giả định không đáng kể bất cân xứng thông tin thường xảy Lý thuyết ủy quyền – tác nghiệp (PA): có bất cân xứng thông tin thực thể kinh tế thực thể khác, cá nhân hay thực thể chủ yếu (bên ủy quyền) giám sát hướng dẫn hoạt động bên tác nghiệp định để thực mục tiêu bên ủy quyền mức độ giới hạn; vậy, không quán tiềm tàng xảy mục tiêu chức bên ủy quyền bên tác nghiệp Tài truyền thống: tài cung cấp cho khu vực công hay thực thể phủ; việc phải gánh chịu nghĩa vụ công, đảm bảo phủ hay tổ chức khác Chi phí Giao dịch Thể chế Tài Nói chung, thể chế tài tạo gia tăng hiệu kinh tế tài chính, tiết kiệm thông qua đóng góp việc giảm chi phí giao dịch Qui mô thể chế tài đòi hỏi nghiên cứu kỹ đóng góp tiềm chúng việc tiết kiệm chi phí tăng cường tính hiệu số nhân tố khác Chi tiết vai trò có liên quan thể chế tài trình bày chương Như tuợng bản, mối quan hệ tài thể chế tài khách hàng có liên quan đến “cơ chế cam kết” (Hellwig, 1998) mà thay đổi tùy theo thể chế khác môi trường pháp lý thể chế P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế khác chúng Trong khuôn khổ rộng vậy, việc giảm chi phí giao dịch yêu cầu cần thiết cho việc đạt hiệu kinh tế, lúc hữu hiệu Vai trò phủ theo cách nhìn mức tổng quát phải cung cấp cấu thể chế pháp lý có thích hợp Việc định thực thi quyền sở hữu phần quan trọng sở hạ tầng cho phép hoạt động kinh tế phát triển Vai trò người thi hành quyền sở hữu thường chức yếu nhà nước Như North Thomas (1993, trang 8) nhận xét “các phủ đảm nhận việc bảo vệ thi hành quyền sở hữu họ làm điều với chi phí thấp so với nhóm tình nguyện tư nhân” Vấn đề phải đảm bảo giao dịch xảy theo hướng tối thiểu hóa chi phí giao dịch Vai trò cốt yếu việc làm giảm chi phí giao dịch nhằm gia tăng tăng trưởng kinh tế kinh tế phương Tây suốt nhiều thập nhiên qua nhận thức rõ ràng Việc giải mã cấu phần quan trọng khác chi phí giao dịch cấu phần áp dụng hệ thống loại giao dịch hữu ích Vai trò việc tìm kiếm, thực thi, đo lường, cấu phần khác chi phí giao dịch phải nghiên cứu tách biệt (và dạng phụ thuộc lẫn nhau) nhằm vạch chiến lược có chi phí thấp Một số chi phí việc quản trị tiết kiệm với tham gia thân thể chế người sử dụng kết hợp với giám sát hiệu nhà nước Vai trò Thị trường Chứng khoán New York hay Hội đồng Thương mại Chicago đơn giản vai trò tổ chức giám sát kiểm soát đóng vai trò ví dụ việc sử dụng quyền lực ủy nhiệm cho việc tối thiểu hóa chi phí giao dịch Ở cấp độ quốc tế, vai trò qui tắc tiêu chuẩn ngân hàng tài khác nước quan trọng việc giảm bớt vấn đề thông tin chi phí giao dịch hệ Khi xác định số vấn đề liên quan, Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF) phát hành Báo cáo Tuân thủ Tiêu chuẩn Luật mà mô tả đặc điểm tuân thủ tiêu chuẩn khu vực tài sở hạ tầng thể chế có liên quan nươc thành viên khác Các thể chế tài tổ chức phối hợp quốc tế khác Ngân hàng Thanh toán Quốc tế (BIS) cung cấp hướng dẫn theo hướng này; chương nghiên cứu chi tiết vấn đề Khế ước tài khế ước khác đặt tảng cho hoạt động thể chế khác Các cấu khế ước cần ý giải thích Kinh tế học Khế ước Vai trò việc thiết kế thực thi khế ước quan trọng việc hình thành phát triển thể chế cho việc quản trị kinh tế tài Các doanh nghiệp thị trường xem mối quan hệ định nghĩa cách thích hợp khế ước “Các khế ước hoàn hảo” có lẽ không hữu, nhiều khế ước tương đối hiệu khả thi thực tồn Có yêu cầu cần ý đến luật kinh tế học khế ước hầu hết giao dịch tài giao dịch khác khế ước công khai hay ngầm ẩn (hay kết hợp hai) Các khế ước khế ước đầy đủ (complete contracts) hay không đầy đủ (incomplete contracts)như giải thích Một khế ước đầy đủ có định rõ công khai khế ước mà xác định bất ngờ hay tình xuất Nói chung, khế ước đầy đủ không hữu ta biết phức tạp việc hiểu rõ xác định tất chi tiết có liên quan Như vậy, không đầy đủ tất khế ước tránh khỏi Một khế ước không đầy đủ mặt pháp lý chừng mực mà điều khoản khế ước đòi hỏi bên tham gia khế ước phải phụ thuộc vào thân P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế “thông tin chưa xác minh” Đôi thể chế pháp luật trung gian (ví dụ hội đồng trọng tài) nhắm đến việc bịt kín sơ hở khế ước đề nghị biện pháp chỉnh sửa Vấn đề cốt yếu bối cảnh quản trị khế ước phải cân đối chi phí việc thiết kế thực thi khế ước mức không đầy đủ khác khế ước Ở cấp độ tổng quát, thể chế phi thị trường sở hạ tầng pháp lý xã hội đóng vai trò bao quát toàn hiệu (bao gồm chi phí thấp nhất) kiểu hình khế ước thể chế khác Các yếu tố khế ước tài thường bao gồm yêu cầu định rõ thêm việc thực thi khế ước việc trả lãi nợ nợ gốc theo kế hoạch thời gian xác định Khi đánh giá mức độ mong muốn khế ước tương đối đầy đủ, chi phí tương đối (chi phí tiên nghiệm) việc thiết kế khế ước toàn diện cần phải cân chi phí (chi phí hậu nghiệm) việc thực thi khế ước toàn diện Một cách lý tưởng kết hợp khôn ngoan toàn diện tối ưu thực thi hiệu cần thiết chế quản trị khế ước Các khế ước không đầy đủ thông tin bất cân xứng (AI) (được định nghĩa phần 1.3) tạo tập hợp chi phí giao dịch, chủ nghĩa hội hành vi hay thiếu vắng cam kết bên qui định khế ước tạo tập hợp chi phí giao dịch bổ sung khác Tuy nhiên, hai nhóm chi phí giao dịch không loại trừ Nền tảng chung tác động đến chi phí có quan hệ đến vai trò luật pháp tục lệ hai nhân tố ảnh hưởng đến chọn lựa hành động tình khác Vai trò chi phí giao dịch lại xuất dạng chi phí dự phòng thực thi thỏa ước pháp luật Ở đây, hiểu biết rõ cấu phần chi phí giao dịch quan trọng Ngoài ra, phân tích chi phí giao dịch cung cấp cho ta mối liên kết đến vấn đề tổ chức thiết kế thể chế với đảm bảo thích hợp khế ước công khai ngầm ẩn Trong hai hình thức khế ước: khế ước gồm nhiều giai đoạn khoảng thời gian T, hay khế ước có giai đoạn cho khoảng thời gian T, hình thức ưu việt hơn? So với khế ước có giai đoạn khế ước nhiều giai đoạn có lợi cho bên tham gia khế ước, đặc biệt thông tin cá nhân hay thông tin bất cân xứng chiếm ưu bên và/hoặc việc xác minh thông tin bên đòi hỏi chi phí cao (Townsend, 1982) Ngoài ra, điều khoản hay cấu khế ước tối ưu nhạy cảm với phạm vi thời gian có liên quan, vai trò nhân tố chiết khấu thời gian bên tham gia Việc thiếu vắng xếp hạng đồng ưu tiên bên khoảng thời gian khác tương lai ảnh hưởng đến hiệu hoạt động hậu khế ước bên khế ước (xem chương để biết thêm phân tích chi tiết bối cảnh khế ước nợ có đảm bảo phủ) Danh tiếng tín nhiệm trở nên quan trọng chế khuyến khích động thiết lập giao dịch lặp lại nhiều giai đoạn danh tiếng tốt giai đoạn trước cho phép danh tiếng tín nhiệm tốt cho giai đoạn sau Nếu người định chiết khấu chi phí và/hoặc lợi ích tương lai cách mức phạm vi quan tâm hiệu họ đơn giai đoạn bắt đầu khế ước Tương tự vậy, bên số bên tham gia khế ước không tự xem có trách nhiệm (có thể họ bị chuyển sang công việc khác hay giải phóng khỏi trách nhiệm tương đối sớm) kết liên quan phạm vi dài hơn, bao gồm người tham gia khế ước nhiều giai đoạn, việc định người chịu chiết khấu cao kết tương lai Những tiên đoán tương tự có giá trị có khả cao xảy bên không hành động theo cách thức giao dịch lặp lại tự nhận thức hành động giao dịch lần P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Các vấn đề thiết kế thực thi khế ước cần nhận quan tâm đặc biệt quan hệ với chi phí thích hợp việc thực giao dịch Các phương pháp thực thi thức phi thức tạo khác biệt việc xác định đặc trưng xã hội đại đại Vai trò kinh tế phi thức, hạn chế phi thức đặc trưng có liên quan việc tối thiểu chi phí giao dịch việc thiết kế thực thi khế ước đáng lưu ý Hiện tượng chi phí giao dịch tràn khắp ảnh hưởng xấu đến hiệu kinh tế phúc lợi xã hội nói chung Vì vậy, việc xem vấn đề tối thiểu hóa chi phí giao dịch bối cảnh tối đa hóa phúc lợi hay ý nghĩa tối ưu Pareto quan trọng Sự tiến triển thể chế thức kinh tế phương Tây nhân tố quan trọng việc giảm chi phí giao dịch; yếu tố làm gia tăng tăng trưởng kinh tế kinh tế phát triển giới phương Tây Sự phát triển thể chế tài khía cạnh quan trọng tiến trình Nhiều chi tiết liên quan đến phát triển thể chế tài tiến kinh tế trình bày chương Một khía cạnh bổ sung cho việc phân tích quản trị tài hữu hiệu lên từ việc hiểu biết vận hành mối quan hệ ủy quyền – tác nghiệp, mà giải thích Lý thuyết Ủy quyền – Tác nghiệp (Principal – Agent Theory, PA) Vấn đề khế ước tài thu hút nhiều quan tâm kể từ có đóng góp Jensen Meckling (1976) Vai trò chi phí ủy quyền – tác nghiệp khuôn khổ lý thuyết Ủy quyền – Tác nghiệp (PA) nói lên chi phí ủy quyền – tác nghiệp bối cảnh công ty tài thường hàm số loại hình mức độ bất cân xứng thông tin, chi phí giám sát chi phí thông tin Lý thuyết PA Ross (1973) đề xuất sau Jensen Meckling (1976) phát triển thêm Lý thuyết PA cách tiếp cận quan trọng phân tích sách hoạt động thể chế tài chính, bao gồm phân tích tính hiệu viện trợ viện trợ từ bên Chi phí ủy quyền – tác nghiệp có tính nhạy cảm cao với điều khoản luật pháp cấu khế ước Chi phí ủy quyền – tác nghiệp chênh lệch giá trị công ty bối cảnh thông tin hoàn hảo giá trị công ty bối cảnh thông tin bất cân xứng việc thực thi không hoàn hảo khế ước Một định nghĩa sử dụng khái niệm Jensen Meckling (1976) đưa ra: “chi phí ủy quyền – tác nghiệp bao gồm tổng chi phí giám sát người ủy quyền, chi phí việc ràng buộc người tác nghiệp nhằm thực nhiệm vụ tương thích với mục tiêu hoạt động người uỷ quyền hay thực thể kinh tế, tổn thất lại mà quy cho chệch hướng yếu tối ưu thực người tác nghiệp ngược lại với định mà lẽ người ủy quyền thực họ có liên quan trực tiếp đến định” Jensen Meckling (1976) chứng tỏ phân tích tài trợ vốn chủ sở hữu tài trợ nợ từ bên có chi phí ủy quyền – tác nghiệp phát sinh từ vấn đề thông tin, từ việc tách biệt quyền sở hữu kiểm soát doanh nghiệp Vai trò chi phí ủy quyền – tác nghiệp việc tài trợ từ bên bổ sung ròng vào chi phí vốn so với chi phí việc sử dụng vốn nội tương ứng, với điều kiện nhân tố khác không đổi Sự hiểu biết thấu đáo tài doanh nghiệp có liên quan nhiều bối cảnh tài phát triển cấp độ quốc gia quốc tế Vì vậy, vai trò thông tin bất cân xứng quan trọng, việc thiết kế lẫn thực khế ước, mối quan hệ ủy quyền – tác nghiệp việc ảnh hưởng đến độ lớn chi phí P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế giao dịch nói chung Phần tiếp tóm lược số khái niệm có liên quan kinh tế học thông tin bất cân xứng 1.3 Thông tin bất cân xứng (AI) Việc thiếu vắng tương đương nội dung thông tin bên vấn đề chung mà có tác động đến lợi ích bên tạo bất cân xứng thông tin Một tổng quát hóa khái niệm bao gồm lực không giống bên vấn đề chung việc xử lý tập hợp thông tin Không nội dung thông tin khác biệt yếu tố đầu vào mà đóng góp hữu hiệu thông tin đầu hay yếu tối ưu cấu thành nên chất thông tin bất cân xứng Ngân hàng thị trường tổng hợp (bao gồm ngành bảo hiểm) người tham gia thêm vào việc phân bố loại hình rủi ro khác nhyau hệ thống tài Sự thiết kế tính hiệu thỏa ước chia xẻ rủi ro (cả rủi ro rõ ràng lẫn ngầm ẩn, khế ước công khai ẩn ngầm mà quản trị rủi ro đó) khía cạnh quan trọng mà tác động đến hiệu hệ thống kinh tế tài Đóng vai trò cốt yếu việc vai trò thông tin bất cân xứng thực thể có liên quan đến trình định tài Hộp 1.2 tóm tắt số khái niệm định nghĩa quan trọng có liên quan kinh tế học thông tin Hộp 1.2: Kinh tế học Thông tin: Khái niệm Định nghĩa Chọn lựa bất lợi (adverse selection - AS): xuất tiên nghiệm tương tác bên dẫn đến định cho vay, ký khế ước hay kiện khác, dựa thông tin sẵn có vào thời điểm kiện Mức chắn tương đương (certainty equivalent): dựa giá trị triển vọng chắn biết phân bố xác suất tình trạng kết thưởng phạt Nếu giá trị kỳ vọng biến số ngẫu nhiên X cho E (X) = C, C xem khoản chắn tương đương X Giá trị kỳ vọng: tổng kết tích số số lượng với xác suất xảy tương ứng số lượng Rủi ro đạo đức (moral hazard - MH): phát sinh hậu nghiệm, sau định cho vay, ký khế ước hay kiện khác, xuất bên tương tác dựa thông tin sẵn có thời điểm kiện Cân Nash (Nash equilibrium - NE): tình trò chơi với bên tham gia, mà người tham gia chọn lựa hành động dẫn tới kết tốt ứng với chiến lược người chơi khác Sự phân tán giá cả: phổ biến đồng thời nhiều giá thay đổi (hơn mức giá cân thị trường thời điểm cho trước khu vực nhỏ) hàng hóa hay dịch vụ cụ thể có chất lượng so sánh được, thị trường trạng thái cân theo nghĩa cung cầu Rủi ro: vấn đề định, biết xác suất xảy kiện đáng tin cậy P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế điều gọi định dựa rủi ro (risk) Nếu xác suất tương ứng chưa biết, trình định dựa vào bất định (uncertainty) Lý thuyết danh mục đầu tư có liên quan đến việc định tài tình trạng rủi ro và/hoặc bất ổn Khoản thưởng cho rủi ro: chênh lệch giá trị kỳ vọng khoản thưởng phạt hành động hay hoạt động cho trước hay khoản tương đương chắn tương ứng hoạt động Vai trò rủi ro đạo đức (MH) chọn lựa bất lợi (AS) trở nên thích hợp thị trường tín dụng có đặc trưng có liên quan đến thị trường tài chính: a) Thông tin bất cân xứng (AI); b) xác suất mặc định dương; c) chi phí thực nghĩa vụ trả nợ (hay điều khoản khế ước nói chung) cao Vai trò thông tin bất cân xứng tạo không đầy đủ khế ước chi phí giao dịch cao tránh khỏi có diện thông tin bất cân xứng Ngoài ra, hữu thông tin cá nhân tạo chủ nghĩa hội tiền khế ước tạo thông tin bất cân xứng (AI) Mặt khác, thông tin che dấu không quan sát và/hoặc hành động không xác minh dẫn đến chủ nghĩa hội hậu khế ước dẫn đến rủi ro đạo đức (MH) Trong bối cảnh thông tin bất cân xứng, thể chế tài lên chế để giảm thiểu thông tin bất cân xứng chi phí giao dịch Tuy nhiên, thể chế tài phải đối phó với vấn đề chọn lựa bất lợi (AS), rủi ro đạo đức (MH) chi phí ủy quyền – tác nghiệp.Việc vận hành đặc điểm hiệu thị trường tài (bao bồm thể chế tài thể chế thương mại) bị ảnh hưởng đặc trưng sau: Thông tin bất cân xứng, rủi ro đạo đức, không đầy đủ khế ước thị trường (đặc biệt quyền đòi toán tiềm tàng (contingent claim) hay thị trường có liên quan), đặc điểm mang tính hành vi tác nhân kinh tế (hay thực thể kinh tế) ví dụ “hành vi bầy đàn (herd behavior – HB) Hành vi bầy đàn (HB) định nghĩa dòng chảy qui mô lớn hoạt động/giao dịch theo hướng giống hướng số hoạt động/giao dịch có trước Ví dụ, vài nhà buôn bắt đầu bán loại cổ phiếu chí với giá thấp nhiều người khác hành vi bầy đàn thực giống vậy, thực tế thay đánh giá hợp lý họ xét theo thực thể trước có liên quan đến giao dịch nói đến Được tạo từ phổ biến thông tin bất cân xứng, hành vi bầy đàn tạo sức ép gây khủng hoảng tài hệ thống tài chưa hoàn toàn phát triển vững mạnh với sức mạnh tính khoản Hành vi bầy đàn thường có tính chu kỳ thường thực với báo động trước thực thể kinh tế tham gia Những ngạc nhiên mối quan hệ nhân (đặc trưng phi tuyến tính không liên tục hàm toán học ứng dụng), cú sốc tài phần kiện phổ biến tình có thông tin bất cân xứng Những nhân tố tạo mối quan hệ hành vi cụ thể sau mà tác động đến hệ thống tài (xem Rodrik, 1999): a) Thông tin bất cân xứng tạo rủi ro đạo đức, lựa chọn bất lợi cho vay mức dự án rủi ro; b) Nợ ngắn hạn tạo “khoảng tối” không cân xứng tài sản dài hạn giá trị chúng; Dựa theo phân biệt Knight rủi ro bất định (ghi người hiệu đính.) P.K.Rao Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế c) Thể chế tài trở nên yếu ớt công đáng sợ hay cú sốc thị trường; d) Thông tin bất cân xứng làm trầm trọng thêm tính bất ổn thị trường hành vi bầy đàn Vai trò thông tin bất cân xứng quan trọng việc hạn chế thực tiềm phúc lợi tối đa tình liên quan đến nhiều thực thể kinh tế, giải thích Tối đa hóa Phúc lợi Nếu đặt câu hỏi phân tích liệu có khả tối đa hóa phúc lợi chung chủ nợ lẫn nợ có liên quan đến giao dịch vay trả nợ khác điều kiện thông tin bất cân xứng hay không câu trả lời không Mệnh đề thiết lập theo phép phân tích; xem Hộp 1.3 để biết chi tiết Ý nghĩa sách khẳng định tiêu cực bao gồm yêu cầu hành động sau: a) Giảm bất cân xứng thông tin bên, b) Giảm khác lực xử lý thông tin thực thể khác có đóng góp vào thỏa ước hay khế ước Những ý nghĩa gợi ý vai trò việc quản lý thông tin liệu cải thiện, việc xây dựng lực (ở nơi cần thiết), vai trò phối hợp lớn tính minh bạch thể chế tài có liên quan việc cho vay vay Mệnh đề 1.1 Các giải pháp tối đa hóa phúc lợi xã hội liên thời gian không hữu thị trường tín dụng quốc tế; bất cân xứng thông tin làm trầm trọng thêm chệch hướng tiềm tàng xa khỏi ưu tiên chủ nợ người vay Các kết xác tương tự tính bất khả thi tối đa hóa thỏa dụng chung chế thể chế phi tập trung bối cảnh nhiều giai đoạn xuất phát từ nghiên cứu Hurwics Mazumdar (1988) chế phân bố nguồn lực Tương tự vậy, kết Laffont (1985), dựa Cân Kỳ vọng Hợp lý (REE) dẫn đến kết luận không hữu kiện giá trị xác suất (kỳ vọng) chúng không chia xẻ cách trung thực bên thương lượng (chủ nợ người vay), nghĩa bóp méo mang tính chiến lược Ở REE định nghĩa điều kiện cân tạo từ gọi kỳ vọng hợp lý mà tối đa hóa thỏa dụng kỳ vọng cho thực thể kinh tế tham gia phạm vi thời gian có liên quan Phần sau xây dựng dựa vào khái niệm đề cập chương này, làm sáng tỏ chức dòng chảy vốn tượng định mức tính dụng ý nghĩa Hộp 1.3: Nhiệm vụ Bất khả thi: Tối đa hóa Phúc lợi Xã hội Lý thuyết độ thỏa dụng kỳ vọng chứng tỏ sở thích (preferences) người đại diện hàm số định nghĩa phạm vi chọn lựa Những hàm thỏa dụng có tính kỳ vọng: chọn lựa có kết bất định độ thỏa dụng kỳ vọng độ thỏa dụng kết khác Các sở thích xem “nhất quán” chúng thỏa mãn tiên đề lý thuyết độ thỏa dụng kỳ P.K.Rao 10 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Liên quan đến qui mô việc sử dụng việc kiểm soát vốn biện pháp thận trọng, báo cáo Nhóm Hoạt động quan sát thấy rằng: Nhiều nuớc phát triển lên hưởng lợi từ di chuyển vốn; vậy, dòng vốn chảy vào qui mô lớn có tác động bất lợi đến kinh tế nếu, cách gây áp lực lên tỷ giá hối đoái, dòng vốn làm phức tạp thêm việc thiết kế thực thi sách tiền tệ nội địa; Những dòng chảy vào qui mô lớn khoản yêu cầu toán ngắn hạn nguồn tiềm gây tổn thương cho hệ thống tài chính, dòng chảy vào chấm dứt hay khoản yêu cầu toán hữu không gia hạn; Những kiểm soát dòng vốn vào, có liên quan, phải thực với số điều kiện định cho việc sử dụng chúng mà giúp cho việc gia tăng khả thành công kiểm soát phục vụ hỗ trợ cho chương trình kinh tế vĩ mô lành mạnh cam kết ổn định Tóm lại, vai trò dòng vốn chảy vào nguồn tài phát triển có ý nghĩa với sách kinh tế vĩ mô mang tính bổ sung, điều hành vào thực tế hệ thống vào dòng vốn khác nhau, quản lý rủi ro tài chính, nối kết ưu tiên phát triển kinh tế với phân bổ nguồn vốn 2.3 Các thể chế tài phát triển kinh tế Sự xuất hiện, hình thành, tiến triển vận hành hệ thống tài tạo nên định tố quan trọng cho tăng trưởng phát triển kinh tế Các giả định mối liên hệ nhân tố chiếm phần lý thuyết kinh tế, nghiên cứu thập niên 1990 cho thấy chứng mạnh mẽ đáng kể hầu hết nước, nhân tố tài dòng vốn, hình thành vận hành hiệu trung gian tài đóng vai trò quan trọng tăng trưởng phát triển kinh tế nhiều thập niên Song song với vai trò tiền tệ phương tiện trao đổi hàng hóa dịch vụ, trung gian tài cho phép huy động khoản tiền gửi tiết kiệm, việc mua bán, cho vay nguồn lực, ký kết khế ước xử lý thông tin cho việc định tài Quan trọng vai trò trung gian tài bao gồm đóng góp tiềm chúng đến phân bổ vốn hữu hiệu ngành/khu vực hoạt động kinh tế với hiệu suất tài biên số cách thức sử dụng vốn khác Tiềm gia tăng hiệu tài phụ thuộc vào khung kiểm soát thể chế mà quản trị trung gian tài Cụ thể không hoàn hảo thị trường, vai trò kiểm soát tín dụng, sách lãi suất, nhân tố pháp luật tác động đến hoạt động cho vay vay (bao gồm việc thu hồi khoản vay thủ tục phá sản) số nhân tố cản trở khả làm ngang hiệu suất vốn suất biên mức xác định Ngoài ra, “sự phân bổ hữu hiệu” mà đơn dựa lãi suất tài lúc phân bổ vốn hiệu mặt kinh tế, điều đòi hỏi vai trò to lớn nhà nước việc cung cấp khung kiểm soát thể chế quán với mục tiêu phát triển xã hội việc sử dụng nguồn lực khôn ngoan bối cảnh Vai trò trung gian tài không nhằm giảm chi phí thông tin chi phí giao dịch mà nhằm tạo sản phẩm có đặc trưng tăng thêm giá trị Scholtens van Wensveen (2000, trang 1250) lập luận tiến trình “chuyển hóa tài sản liên quan đến kỳ hạn, tính khoản, rủi ro, qui mô nơi chốn” thể chế tăng thêm giá trị P.K.Rao 27 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế nhà đầu tư người gởi tiền hay người đóng góp tiền tiết kiệm Như vậy, người ta cho tăng thêm giá trị nên xem vai trò chủ yếu trung gian tài Tăng trưởng kinh tế bị ảnh hưởng cách nào? Trung gian tài có vai trò quan trọng tăng trưởng phát triển kinh tế, quan sát nhều năm nhiều nước Đánh giá cần khoảng thời gian để đạt chấp nhận nhà kinh tế Trong bình luận trước đây, Schumpeter (1911) lập luận chức dịch vụ trung gian tài thiết yếu cho đổi công nghệ phát triển kinh tế Trong số chức dịch vụ thấy trước là: huy động tiền tiết kiệm, quản lý rủi ro, giám sát đánh giá giao dịch tài chính, tạo thuận lợi cho giao dịch bên Sự tích lũy vốn đổi công nghệ tác động đến tăng trưởng kinh tế theo nhiều phương cách khác Trong số mô hình kinh tế đơn giản hóa, hệ thống tài ảnh hưởng đến tăng trưởng cách làm thay đổi tỷ lệ tiết kiệm đôi lúc thông qua phân bố khoản tiết kiệm cho công nghệ tạo vốn (Romer, 1986) Sự biến đổi công nghệ chịu tác động từ vai trò hệ thống tài Kết là, nhịp độ thay đổi hay tốc độ tăng trưởng bị ảnh hưởng phần vai trò tối thiểu hóa chi phí giao dịch thể chế tài Các tiến trình phân bổ tín dụng hay nguồn lực khác thể chế tài nguyên tắc tạo quản lý tài hữu hiệu cải thiện tăng trưởng kinh tế Vai trò gia tăng hiệu trung gian tài thị trường vốn tín dụng tự động Một vai trò đạt tới trung gian tài thực việc thiết kế thực thi hoạt động dựa chế chi phí thấp Những chế nên làm giảm chi phí giao dịch nói chung, chi phí thông tin nói riêng Việc cung cấp tài trung gian tài tạo điều kiện thuận lợi cho việc khởi doanh nghiệp, đổi mới, cải thiện suất kinh tế, đóng góp vào tăng trưởng kinh tế Một lần nữa, liên kết mặt lý thuyết tài tăng trưởng vào giả định quan trọng ví dụ pháp quyền, quyền sở hữu việc hành hiệu quyền này, giám sát hoạt động tài với tập hợp vững hợp lý nguyên tắc điều luật thi hành Trung gian tài tăng trưởng kinh tế Các hệ thống tài có khả quản lý rủi ro cách hữu hiệu đóng góp gia tăng tăng trưởng kinh tế (King Levine, 1993b) Ngoài ra, Levine (1997, trang 715) lập luận “các nước có thể chế tài hiệu việc giảm bớt rào cản thông tin thúc đẩy tăng trưởng kinh tế nhanh thông qua nhiều khoản đầu tư so với nước có hệ thống tài hiệu việc đạt xử lý thông tin.” Vấn đề quan trọng phải thiết kế chế có chi phí thấp cho việc giảm thiểu bất cân xứng thông tin tất bên có liên quan đến giao dịch tài Các hệ thống tài thiết kế thích hợp cải thiện chi phí giao dịch (bao gồm chi phí thông tin) và, qua việc nhận biết bất ổn rủi ro việc quản lý nguồn lực, tạo điều kiện thuận lợi cho phân bổ nguồn lực Những thể chế này, nghiên cứu cẩn thận biện pháp quản trị bổ sung, không thiết hàm ý quản lý rủi ro hữu hiệu trường hợp hay tất hệ thống Chất lượng trung gian tài có liên quan đến tính hiệu mặt chi phí việc cung cấp vốn dịch vụ chúng Một thể chế phát triển (so với thể chế khác nhóm phân loại thể chế đó) có khả giảm thiểu chi phí giao dịch tối đa hóa lợi ích mục tiêu vận hành chúng Việc P.K.Rao 28 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế nghiên cứu thực nghiệm phân tích đáng kể cần thiết cho việc lượng hóa khía cạnh “chất lượng” trung gian tài chính, vai trò chúng tăng trưởng kinh tế Liệu trung gian tài phát triển có dẫn đến gia tăng tăng trưởng kinh tế? Câu trả lời có độ lớn tương quan phụ thuộc vào số nhân tố thể chế quan trọng Trung gian tài có cấu phù hợp phát triển tốt có xu hướng tác động tích cực đến việc huy động phân bổ tiền tiết kiệm cho hoạt động kinh tế hướng đến suất cao đồng thời làm giảm bớt số rủi ro tài giảm chi phí giao dịch Như Levine đồng tác giả (2000) quan sát nghiên cứu thực nghiệm thi hành hiệu khế ước quyền sở hữu, với việc hạch toán tài chính xác việc phổ biến thông tin tình hình hoạt động tài nhân tố đóng góp cho phép trung gian tài “phát triển tốt hơn” Những nhân tố đồng thời đóng góp cho tăng trưởng kinh tế Phát triển kinh tế đóng góp vào phát triển trung gian tài ngược lại; độ lớn tương đối tác động phản hồi thay đổi theo hệ thống kinh tế giai đoạn Mối quan hệ nhân nhận biết nhiều nước ủng hộ nhiều cho vai trò lớn trung gian tài chính: trung gian tài tạo tăng trưởng kinh tế Shan đồng tác giả (2001) cung cấp tóm lược số nghiên cứu có liên quan Việc sử dụng liệu chuỗi thời gian cho nhiều nước khác làm rõ mối liên kết lớn liệu chéo cho nước khác thời điểm hay giai đoạn Việc sử dụng liệu chéo gây hạn chế cho nghiên cứu so sánh có ý nghĩa nước giả định ngầm điều kiện kinh tế chất luợng thể chế nước nghiên cứu sở hữu đặc trưng tương tự (cũng nên xem Arestis Demetriades, 1997) Vai trò trung gian tài đại bao gồm: đổi sản phẩm tài chính, tối đa hóa suất vốn quản trị rủi ro, doanh tính dịch vụ tài thiết kế sản phẩm liên quan, tiến triển động với thay đổi thể chế (Scholtens van Wensveen, 2000) Các kênh thông qua trung gian tài đóng góp cho tăng trưởng kinh tế bao gồm: - Thu thập xử lý thông tin; - Đóng góp cho đổi tinh thần kinh doanh; - Quản lý rủi ro, lợi tức đầu tư; - Phân bổ nguồn lực hiệu tối thiểu hóa rủi ro, khuôn khổ tích hợp hay phụ thuộc lẫn Lợi tức tài cao tạo cấu tiết kiệm thu nhập thay đổi ảnh hưởng thay Tuy nhiên, thực tế vai trò trung gian tài thay đổi theo “chất lượng” chúng Trung gian tài có “chất lượng” cao nhà sản xuất sản phẩm thông tin tài tối thiểu hóa chi phí giao dịch, ảnh hưởng thuận lợi đến suất tăng trưởng kinh tế “Chất lượng” hay hiệu trung gian tài thấy hình thức khả gia tăng đổi sản phẩm giảm bớt chi phí giao dịch (bao gồm chi phí thông tin) trung gian tài Hầu nghiên cứu thực nghiệm khảo sát mối quan hệ Về phương diện lịch sử, liệu có vai trò quan trọng trung gian tài nước công nghiệp không? Rousseau Wachtel (1998) thực nghiên cứu thực nghiệm quốc gia công nghiệp hóa Mỹ, Anh, Canada, Na Uy Thụy Điển giai đoạn 18701929 Họ theo dõi vai trò quan trọng trung gian tài chuyển dịch công nghiệp nhanh chóng nước Tuy nhiên, họ định nghĩa trung gian tài theo nghĩa hẹp, P.K.Rao 29 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế cá nhân thể chế gây quỹ vay từ đơn vị dư thừa vốn phân bổ ngân quỹ cho đơn vị thiếu vốn, đơn vị họ giả định mà mắc nợ Các phân tích thực nghiệm Các nhân tố liên kết trung gian tài tăng trưởng kinh tế khía cạnh quan trọng cho phân tích thực nghiệm Trong nghiên cứu Beck đồng tác giả (2000), tín dụng tư nhân xử lý biện pháp chung cho phát triển trung gian tài Nó bao gồm tất thể chế tài chính, không ngân hàng tiền gửi Nghiên cứu lưu ý rằng: a) Sự tương quan tín dụng tư nhân từ thể chế phi ngân hàng GDP thực bình quân đầu người giai đoạn 1960-95 60%; b) Tương quan tín dụng phi ngân hàng cho khu vực tư nhân tăng trưởng kinh tế 30% Beck đồng tác giả (2000) tìm thấy đường dẫn đến tăng trưởng kinh tế không đơn chi thông qua việc cải thiện vai trò trung gian tài liên quan đến tích lũy vốn vật chất tiết kiệm, mà thông qua cải thiện tăng trưởng “tổng suất yếu tố sản xuất (TFP)” Nghiên cứu ủng hộ cho quan điểm cổ điển, thường xem quan điểm theo trường phái Schumpeter, mức phát triển trung gian tài tác động đến tốc độ tăng trưởng kinh tế qua việc ảnh hưởng đến nhịp độ thay đổi suất công nghệ Nghiên cứu họ sử dụng quan sát phân tích hồi qui cho 63 nước giai đoạn 1960-95, định nghĩa cách đo lường phát triển trung gian tài theo tỷ lệ tín dụng từ trung gian tài cho khu vực tư nhân so với GDP Ngay sau tính toán đến vai trò đóng góp vốn vật chất người, phần đáng kể tốc độ tăng trưởng kinh tế thường tính số dư, thường mô tả TFP Các nghiên cứu thực nghiệm quan trọng (ví dụ, xem Easterly Levine, 2001) nói lên vai trò nhân tố vốn việc thúc đẩy tốc độ tăng trưởng kinh tế Người ta quan sát thấy tất nhân tố sản xuất chảy khu vực giàu có Điều nói lên khu vực giàu có đạt tiến kinh tế “tiến kỹ thuật” cao, tổng quát mức TFP cao khu vực (mà bao gồm vai trò thể chế tổ chức) thân vốn nhiều Chỉ riêng tích lũy vốn đóng góp cho tăng trưởng kinh tế bền vững qua khoảng thời gian dài TFP lại cho phép tăng trưởng kinh tế tảng bền vững Vai trò tài phát triển đóng góp cho tăng trưởng kinh tế lẫn TFP Một nghiên cứu quan trọng Odedokum (1996) bao gồm phân tích 71 quốc gia phát triển giai đoạn từ thập niên 1960 đến thập niên 1980 Dựa vào phương pháp hồi qui thống kê (phương trình hồi qui trình bày đây), kết luận cho thấy: - Tại khoảng 85% nước, trung gian tài có đóng góp quan trọng cho tăng trưởng kinh tế; - Đóng góp trung gian tài cho tăng trưởng kinh tế quan trọng nước phát triển so với nước phát triển; - Đóng góp tương đối có độ lớn đóng góp xuất gia tăng hay tăng trưởng tích lũy vốn Như vậy, tất khu vực giới trung gian tài có ảnh hưởng thúc đẩy tăng trưởng P.K.Rao 30 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Phương trình hồi qui sau sử dụng nghiên cứu trên; sử dụng khái niệm Y tổng sản lượng hay GDP, X xuất khẩu, F cho việc đo lường mức phát triển tài chính, I tổng đầu tư thực, L lực lượng lao động, u sai số: (d/dt)(Y) = k + a(d/dt)(L) + b(I/Y) + c(d/dt)(F) +e(d/dt)(X) + u Trong k tung độ gốc (a số), a, b, c e hệ số tương ứng cho ước lượng thực nghiệm Tuy vậy, số yếu tố tương quan F, mức phát triển tài X, xuất hoàn toàn loại trừ Bằng cách mà thương mại quốc tế hay tự hóa thương mại tác động đến phát triển thị trường tài tăng trưởng kinh tế? Kênh mà qua tự hóa tài tác động đến tăng trưởng kinh tế thông qua ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng đầu tư, theo nghiên cứu thực nghiệm Levine Renelt (1992) Ngoài ra, thương mại quốc tế đóng vai trò quan trọng việc tạo khả tiếp cận lớn đến thị trường vốn quốc tế, ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế (để biết phân tích chi tiết, xem Lane, 2001) Điều làm lên vấn đề vai trò ảnh hưởng nội sinh ngoại sinh Một mô hình Greenwood Jovanovic (1990) phát triển đề xuất mức độ trung gian hóa tài lẫn tốc độ tăng trưởng kinh tế xác định nội sinh Trung gian tài thúc đẩy tăng trưởng cho phép việc tạo lợi tức vốn cao hơn, tăng trưởng đến lượt hỗ trợ cho sở hạ tầng lớn cho việc quản lý vốn Tuy nhiên người ta kỳ vọng vào mở rộng chênh lệch kinh tế trình Các sách can thiệp phát triển tỉnh táo làm giảm bớt vấn đề chênh lệch kinh tế để tạo “tác động lan tỏa lớn hơn” tăng trưởng đến khu vực dễ tổn thương xã hội Beck đồng tác giả (2000) tìm thấy phát triển khu vực tài có quan hệ đáng kể với tăng trưởng kinh tế nhanh Tuy nhiên, trung gian tài phát triển, dân chúng phải tín nhiệm bên thứ ba, người mà họ gởi tiền đến để tổ chức tiếp tục cho vay khoản đầu tư thêm (Keefer Shirley, 2000) Ví dụ, người gởi tiền ngân hàng kỳ vọng thể chế tuân thủ thỏa ước ngầm, khế ước công khai, có Hướng đến mô hình thức Tốc độ tăng trưởng kinh tế g hàm số tiết kiệm, đầu tư, công nghệ sản xuất, tính hiệu việc sử dụng nguồn lực số nhiều yếu tố khác Tổng sản lượng dạng đơn giản mô tả sau Cho Y ký hiệu tổng sản luợng hay GDP thực, K dự trữ vốn, e tiến kỹ thuật, q chất lượng đánh giá trung gian tài (bao gồm vai trò chi phí giao dịch), F hàm định nghĩa cách phù hợp sau: Y = F (e, q, K) g = dY/dt = d/dt [F (e, q, K)] Biểu thức cho thấy mối quan hệ lẫn tăng trưởng kinh tế thay đổi động e, q tích lũy vốn Các nghiên cứu thực nghiệm có hệ thống cụ thể trông đợi mang lại ước lượng có liên quan nhân tố cung cấp nhìn thấu đáo đóng góp cụ thể trung gian tài nhập lượng khác tham số tăng trưởng kinh tế g P.K.Rao 31 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Vai trò hệ thống tài chính, bao gồm trung gian tài cần nghiên cứu theo đặc trưng chủ yếu chúng đặc điểm mà tạo điều kiện cho tăng trưởng kinh tế Đó trọng tâm phần Phát triển tài tăng trưởng tinh tế 2.4 Các đặc trưng có liên quan phát triển tài bao gồm Sự hình thành hoạt động thể chế tài (bao gồm trung gian tài chính) mà làm gia tăng hiệu giảm thiểu chi phí giao dịch, nghĩa phát triển tài tạo điều kiện thuận lợi mục tiêu trung gian tài bao gồm: tối thiểu hóa chi phí giao dịch, tối đa hóa phân bổ lợi tức vốn; Cung cấp dịch vụ tài gần mức tối ưu cho tất ngành/khu vực kinh tế tất lĩnh vực xã hội Tuy nhiên, số lượng hóa phát triển tài phù hợp với đặc trưng chuẩn hóa cần phải phát triển Phát triển tài hình thành sở hạ tầng liên quan đến trung gian tài tạo điều kiện cho việc giảm thiểu bất cân xứng thông tin, nghĩa là, xác định cung cầu nguồn lực nhà đầu tư người vay, gia tăng lợi suất thực vốn suất kinh tế Các công ty mà phụ thuộc nhiều vào vốn bên vốn nội (ở cấp độ công ty) thường đơn vị huởng lợi nhiều từ trung gian tài phát triển tài Khi trung gian tài mà làm giảm bất cân xứng thông tin chi phí ủy quyền – tác nghiệp làm gia tăng chi phí vay mượn từ bên Vai trò trung gian tài phát triển tài tóm lược sau: huy động thu hút tiền tiết kiệm cho đầu tư (bao gồm đổi phát triển doanh tính, hình thành kỹ năng), phân bổ vốn cho dự án có lợi tức kỳ vọng cao hơn, khuyến khích suất cao Mặc dù cấu phần phát triển tài không làm giảm chi phí giao dịch có liên quan, mức phát triển tài vuợt ngưỡng đóng góp vào giảm thiểu chi phí giao dịch hệ thống tài chính, thúc đẩy đổi sản phẩm tài gia tăng tăng trưởng kinh tế (để biết số cách thức phân tích, xãy xem Pagano, 1993) Đóng góp tích cực mà hệ thống tài thực trình phát triển kinh tế phụ thuộc vào việc thiết kế vận hành hệ thống tài chính, số nhiều yếu tố khác nữa, Hermes Lenskink (2000, trang 509) lập luận Việc chọn lựa cấu mang tính tổ chức thể chế cụ thể tạo tập hợp mong muốn chức quản lý giám sát phủ hay tổ chức công cộng Tuy nhiên, hệ thống tài tự thân tạo tăng trưởng phát triển kinh tế Nhiều khía cạnh hiệu vận hành đòi hỏi để nhằm sử dụng vốn cách hiệu làm lợi cho xã hội Vai trò bảo hiểm tiền gởi quản lý rủi ro tài cấp trung gian tài khác yêu cầu Ngoài ra, vai trò thông tin bất cân xứng (AI) tồn tại, theo hình thức thay đổi, với thể chế tài vận hành hữu hiệu (xem Hộp 2.1 để biết tóm tắt mang tính phân tích hình thành kỳ vọng vai trò thông tin bất cân xứng cách điển hình biểu thị đặc trưng tảng trình thực định kinh tế thực thể kinh tế) Kinh nghiệm số kinh tế chuyển đổi cho ta thấy đặc trưng Các vấn đề rủi ro đạo đức chọn lựa bất lợi dường hữu nhiều trường hợp P.K.Rao 32 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Như Hermes Lensink (2000) lưu ý, hệ thống ngân hàng số nước bị làm suy yếu di sản danh mục nợ xấu hữu từ trước có động mạnh mẽ việc thực hành vi rủi ro múc (có lẽ tình trạng tuyệt vọng) Khi tàng nguồn lực vững mạnh phủ hay cứu cánh cho vay cuối khác, yếu hệ thống tài mở rộng tác động ngoại tác tiêu cực đến phần lại hệ thống kinh tế Hộp 2.1: Vai trò kỳ vọng Kỳ vọng lý (RE), mà tính lý quan hệ với kiện kỳ vọng quan sát phổ biến, tạo dự đoán thất bại mong muốn tự hoàn thành ước nguyện kỳ vọng kinh nghiệm thất bại khứ hoài nghi Theo định nghĩa, kỳ vọng lý hình thành theo cách thức mà tương đương kỳ vọng ngẫu nhiên với hành vi trạng thái quan sát với tham số cụ thể có liên quan Muth (1961) tác giả thức hóa hành vi McCallum (1980) nhiều tác giả sau đóng góp cho ứng dụng khái niệm kỳ vọng lý mô hình ổn định kinh tế vĩ mô Tuy nhiên, Akerlof (1970) lập luận, kết truyền thống mà hiệu kinh tế đạt với thông tin hoàn hảo nói chung chuyện tưởng tượng Khi thông tin phân phối cách bất cân xứng bên khác giao dịch Có thể chế định giá cân thị trường nhất; kết đặc trưng này, hiệu xã hội đạt Nhu vậy, bối cảnh thị trường tài thị trường tín dụng, vai trò trung gian tài nhằm giảm bất cân xứng thông tin tối thiểu hóa chi phí giao dịch Tính hiệu việc hình thành tín dụng hay chức khác vốn phụ thuộc vào vai trò trung gian tài Việc ký khế ước tài phương tiện quan trọng cho việc giảm bớt chi phí giao dịch Cơ cấu khế ước tài việc thực thi chúng ảnh hưởng đến vai trò tối thiểu hóa chi phí giao dịch trung gian tài Tốc độ tích lũy vốn hiệu sử dụng vốn tăng cường phát triển dịch vụ tài (King Levine, 1993a) Nhiều nghiên cứu thực nghiệm quan trọng thực thập niên 1990 Trong số đặc trưng quan trọng phát triển tài khảo sát số nghiên cứu đóng góp chúng đến tốc độ tăng trưởng là: độ lớn khu vực trung gian tài tương đối so với GDP; vai trò tương đối ngân hàng so với ngân hàng trung ương; tỷ lệ phân bố tín dụng đến khu vực tư nhân so với GDP; tỷ phần tín dụng phân bổ cho khu vực tư nhân tổng tín dụng (King Levine, 1993a) Phát triển tài đánh định tố quan trọng tăng trưởng kinh tế biến đổi nước Sự phụ thuộc tuyến tính có mức nguỡng tùy theo nước cụ thể mối liên kết thuận phát triển tài tăng trưởng kinh tế Để biết thêm chi tiết vấn đề này, xem Berthelemy Varoudakis (1996) Các gghiên cứu thực nghiệm Mặc dù nghiên cứu thực nghiệm thiết lập mối liên kết thuận vững phát triển tài tăng trưởng kinh tế (mặc dù phát triển kinh tế số trường hợp), có nhiều khác biệt hữu nước nhân tố nhân đóng P.K.Rao 33 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế góp tương đối nhân tố Các sách kinh tế, hiệu hoạt động phát triển tài giải thích phần lớn cho khác biệt Ngoài ra, chi phí gián tiếp hậu kinh tế khủng hoảng ngân hàng, mà xuất quan trọng Hơn nữa, có giá phải trả tự hóa tài Trong hầu hết trường hợp, cải cách thể chế sách đòi hỏi cần có trước thực cải cách tài Câu hỏi chung liệu phát triển tài có tạo ra, hay làm chậm lại, hay kết hợp với tăng trưởng kinh tế khảo sát nhiều nghiên cứu thực nghiệm Người ta quan sát thấy rằng, dựa vào phân tích hồi qui liệu chéo nước (King Levine, 1993a, trang 717-18): “các mức phát triển tài cao có tương quan cách mạnh mẽ có ý nghĩa với tốc độ tăng trưởng kinh tế nhanh tương lai, tích lũy vốn vật chất cải thiện hiệu kinh tế.” Trong nghiên cứu gần (Shan Morris, 2002), người ta kết luận phát triển tài tự thân không thiết tạo tăng trưởng kinh tế, ngoại trừ mức phát triển tài vượt ngưỡng nhiều quốc gia phương Tây Các nghiên cứu trước Arestis Demetriades (1997), Demetriades Hussein (1996) kết luận tương quan thuận phát triển tài tăng trưởng kinh tế tùy vào quốc gia cụ thể có khả bị ảnh hưởng khác biệt cấu kinh tế đặc trưng thể chế Mối liên kết phát triển tài thương mại quốc tế (xuất cán cân thương mại) dường vấn đề có liên quan (xem Beck, 2002, để biết nghiên cứu thực nghiệm ban đầu) Các vấn đề phương pháp luận Trong số vấn đề phân tích phương pháp luận nghiên cứu chế thị trường tài mối quan hệ chúng với tăng trưởng phát triển kinh tế là: a) Sự đa dạng cấu thành cấu tài khác tại, khác biệt quản lý điều hành nước biết nước theo thời gian, không cho phép có mối quan hệ đơn giản cho mục đích ước lượng; b) Hầu hết thể chế hoạt động với nguồn vốn ban đầu hay số truyền thống tồn từ trước qui tắc hoạt động ngầm ẩn mà không phản ảnh đánh giá mang tính thể chế thức hoạt động chúng (ví dụ, vai trò thiện chí, danh tiếng, tin tưởng người tiêu dùng, có hay hình thức bảo hiểm tiền gởi nào); c) Cấu thành vai trò ngân hàng, công ty bảo hiểm, thị trường chứng khoán trung gian tài khác; mức độ tương đối sở hữu tư nhân chất kiểm soát tư nhân công cộng thể chế này; d) Các sách kinh tế vĩ mô liên quan đến độ mở cửa khả tiếp cận đến nguồn tài bên ngoài, vai trò viện trợ quốc tế dòng tín dụng số nước phát triển Ở mức phương pháp luận chung kết luận sau người sáng lập lý thuyết tăng trưởng kinh tế tân cổ điển phải lưu ý Lý thuyết tăng trưởng ban đầu đuợc xem thực theo mô hình quốc gia công nghiệp, có lẽ không sẵn sàng mở rộng việc áp dụng cho kinh tế phát triển hay tiền tệ hóa phần Solow (2001) bộc lộ nghi ngờ liệu việc sử dụng hàm hồi qui liệu chéo liên quan đến nước khác với phát triển thể chế khác tạo kết so sánh có ý nghĩa hay không, P.K.Rao 34 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế ông ta đề xuất “các nghiên cứu so sánh nên tập trung vào tốc độ tăng trưởng nhiều vào việc so sánh hiểu biết toàn lộ trình tăng trưởng.” (Solow, 2001, trang 288) Hầu hết nghiên cứu thực nghiệm xuất lĩnh vực có liên quan lẫn phát triển tài chính, tăng trưởng kinh tế, phát triển kinh tế cần xem xét theo hướng Tăng trưởng nội sinh Theo cách tiếp cận tăng trưởng nội sinh, tăng trưởng kinh tế xảy nhân tố bên ngoài, qua tác động làm tăng suất kinh tế - lợi tức tăng dần theo qui mô thúc đẩy tăng trưởng kinh tế (Romer, 1986) Sự tăng trưởng xảy nguồn vốn nhân lực tăng cường hay nguồn sở hạ tầng khác cung cấp vượt ngưỡng quan trọng Tuy nhiên, số tuợng xem ngoại tác tích cực Các mô hình tăng trưởng nội sinh nhằm giải thích vai trò sách phủ hay viêc cung cấp nguồn lực khác mà lẽ trì ý nghĩa tăng trưởng (Lucas, 1988) Hơn nữa, vai trò mức ngưỡng tối thiểu sở hạ tầng nguồn lực mà cho phép lợi tức tăng dần xuất tăng trưởng nội sinh lĩnh vực xứng đáng nhận nhiều quan tâm Nói cách khác, thực thể phải cung cấp đầy đủ vốn từ đầu để nhằm tạo nhiều lợi tức Hay, điều kiện tiền đề cho tạo lợi ích diện ngoại tác tích cực cấu hình kinh tế tài bên thực thể kinh tế Điều rõ ràng vào khả thể chế tổng hợp ví dụ nhà nước hay tập đoàn với ngoại tác mạng lưới để tạo kịch mong muốn Vai trò chức hay kinh tế vi mô phát triển tài cần xem xét theo yếu tố sau: - Một tinh thần kinh doanh chấp nhận rủi ro; - Một nguồn lực tài cho thay đổi kỹ thuật, chuyển giao công nghệ chuyển hóa vốn nhân lực với tiềm cho tăng trưởng kinh tế dài hạn; - Một áp dụng thay đổi kỹ thuật vào nội khu vực tài nhằm tối thiểu hóa chi phí giao dịch tăng cường hiệu kinh tế; - Một hội nhập vào kinh tế toàn cầu nhằm gia tăng nguồn lực bổ sung có liên quan cho tăng trưởng kinh tế Liệu phát triển tài tạo thành nguồn lợi so sánh thương mại tài quốc tế không? Rajan Zingales (1998) khía cạnh quan trọng kinh tế học thương mại quốc tế mà không thảo luận phần lớn lý thuyết có liên quan: hữu thị trường tài phát triển tốt tượng trưng cho nguồn lợi so sánh quốc gia khả cạnh tranh nước thương mại toàn cầu theo hướng có lợi cho nước Điều tạo thành nguồn lực khác tăng trưởng kinh tế cho nước Một vấn đề khác liệu ngành công nghiệp mà phụ thuộc nhiều vào tài trợ từ bên (không thiết từ nước ngoài) tăng trưởng nhanh nước mà từ lúc đầu phát triển mặt tài Rajan Zingales (1998) sử dụng liệu cho giai đoạn 19801990 tìm thấy phát triển tài có ảnh hưởng kinh tế lớn gần gấp đôi tăng trưởng công ty so với ảnh hưởng đến kích cỡ công ty Phát triển tài đo lường theo số sau: tổng giá trị vốn thị trường chứng khoán, mức nợ ngân hàng, việc áp P.K.Rao 35 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế dụng tiêu chuẩn kế toán thích hợp, kết hợp báo Các tác giả nhận xét “…sự phát triển tiên nghiệm thị trường tài tạo điều kiện thuận lợi cho tăng trưởng hậu nghiệm ngành phụ thuộc vào tài bên Điều có nghĩa liên kết phát triển tài tăng trưởng xác định nơi xuất phát phần từ kênh mà lý thuyết xác định: thị trường thể chế tài làm giảm bớt chi phí tài bên công ty.” (Rajan Zingales, 1998, trang 500-501) Beck đồng tác giả (2000) tìm thấy phát triển khu vực tài đóng góp việc gia tăng tăng trưởng kinh tế Sẽ hữu ích tóm lược phần sau: Phát triển tài đóng góp vào tăng trưởng kinh tế trước hết thông qua việc giảm chi phí việc cung cấp vốn, thứ hai thông qua tinh thần kinh doanh tăng cường; nhân tố thúc đẩy đổi mới, tạo tảng sở hạ tầng kinh tế cho việc thúc đẩy thương mại tài quốc tế; hai nguồn lực bổ sung tăng trưởng kinh tế Những đặc trưng đến lượt lại hàm ý gia tăng nguồn lực cho phát triển kinh tế Các nguồn tài khác bao gồm dòng vốn, đặc biệt hình thức đầu tư trực tiếp nước (FDI) Những dòng đổ vào kinh tế mà có hay tạo cấu quản trị hữu hiệu thể chế tài thể chế khác (để biết phân tích thực nghiệm, xem Globerman Shapiro, 2002) Vai trò hạn chế dòng vốn đóng góp tiềm chúng vào tăng trưởng kinh tế nghiên cứu phần tiếp sau Vai trò phát triển tài trình rộng lớn phát triển kinh tế xứng đáng nhận nghiên cứu kỹ lưỡng Đây trọng tâm phần Phát triển tài phát triển kinh tế 2.5 Trong thời kỳ đầu phân tích liên quan, nghiên cứu ứng dụng khảo sát thực nghiệm Patrick (1966), Goladsmith (1969) McKinnon (1973) số nhiều tác giả khác chứng minh mối liên kết chặt chẽ phát triển tài phát triển kinh tế hầu qua nhiều năm Patrick (1966) kết luận quan hệ nhân có chiều hướng từ tăng trưởng tài đến tăng trưởng kinh tế mối quan hệ cung tạo thời kỳ đầu phát triển kinh tế, hướng quan hệ nhân đảo ngược lại giai đoạn phát triển tương đối cao Tuy vậy, Jung (1986) kiểm tra liệu 19 nước phát triển 37 nước phát triển tìm thấy quan hệ cung tạo tất giai đoạn phát triển Điều mâu thuẩn với khẳng định Goldsmith (1969) người truy tìm mối quan hệ cho 35 quốc gia giai đạon 1860 đến 1963 Bởi số mẫu nước, thời kỳ phân tích phương pháp thống kê nghiên cứu khác kết luận vững không bật lên Nhưng kết hợp chặt chẽ phát triển tài tăng trưởng kinh tế không nghiên cứu Những đặc điểm chung nước mà phát triển trung gian tài tốt gì? Levine đồng tác giả (2000) thực nghiên cứu thực nghiệm tăng trưởng kinh tế phát triển tài cho nhiều nước Họ kết luận nước có “trung gian tài phát triển tốt hơn” hay trung gian tài có chất luợng cao nước mà: a) Tạo ưu tiên lớn cho nhà đầu tư mà thuộc loại chủ nợ có đảm bảo; b) Có hệ thống pháp luật mà thi hành thỏa ước mang tính khế ước cách chặt chẽ; c) Có tiêu chuẩn kế toán tạo toàn diện minh bạch P.K.Rao 36 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Ngân hàng Thế giới báo cáo năm 2001 tài phát triển toàn cầu nhiều lần khẳng định vai trò thể chế luật pháp viêc thúc đẩy phát triển tài tăng trưởng kinh tế Một số đoạn trích có liên quan trình bày đây: “Các nhà hoạch định sách nên xem xét việc cải thiện môi trường pháp lý chế định xây dựng cấu trúc tài cụ thể Điều quan trọng phải có quyền đảm bảo nhà đầu tư bên chế thi hành khế ước hữu hiệu - chủ đề trọng tâm báo cáo này.” (trang 76) “Các sách nhằm thúc đẩy phát triển tài có khả hiệu nỗ lực hướng đến việc phát triển môi trường pháp luật định chế nhằm hỗ trợ cho tiến triển tự nhiên cấu tài Sự phát triển hệ thống tài phụ thuộc mạnh vào việc bảo vệ tài sản cá nhân.” (trang 78) “Xây dựng thể chế tài đòi hỏi nhà hoạch định sách phải tập trung vào yếu tố tảng sau đây: quyền sở hữu việc thi hành quyền Điều thực với mức thu nhập môi trường kinh tế vĩ mô trị đất nước sao.” (trang 79) Khuôn khổ luật pháp mà theo giao dịch tài xảy có ảnh hưởng quan trọng đến mức độ phát triển thị trường tài tăng trưởng kinh tế Vai trò quyền chủ nợ nhà đầu tư việc thực thi quyền đặc trưng quan trọng ảnh hưởng đến dòng vốn tư nhân bên Các khế ước tài việc thi hành khế ước quan trọng việc huy động tài bên Các thể chế tài có xu hướng tìm kiếm “nơi trú ẩn” bất ổn giảm thiểu Các luật đảm bảo minh bạch chế giải quyến tranh chấp phần chế an toàn cần thiết Hộp 2.2 tóm tắt vai trò sở hạ tầng pháp luật thể chế việc thu hút trì nguồn tài thương mại bên cho hoạt động kinh tế Hộp 2.2: Luật tài bên Pháp quyền xem yếu tố quan trọng định tố tài trợ thương mại bên (không ưu đãi) Sử dụng đánh giá “luật thứ bậc” (do tổ chức ICR (International Country Risk) xếp hạng rủi ro quốc gia cung cấp) thuớc đo pháp quyền, kết hợp với tham số có liên quan bao gồm tham nhũng, rủi ro bị chiếm đoạt làm riêng, hiệu hệ thống tòa án, La Porta đồng tác giả (1998, trang 1151) thực nghiên cứu thực nghiệm tài doanh nghiệp 49 nước Họ tìm thấy bảo vệ pháp luật quyền cổ đông ảnh hưởng tích cực đến mức độ tập trung quyền sở hữu ảnh hưởng tiêu cực khả tiếp cận đến tài trợ vốn chủ sở hữu Các tiêu chuẩn kế toán tài tốt biện pháp bảo vệ cổ đông tìm thấy có quan hệ chặt chẽ với tập trung quyền sở hũu thấp Quyền sở hữu rõ ràng trả lời loại hình mức độ đảm bảo pháp luật Các nước có biện pháp bảo vệ nhà đầu tư yếu ớt tìm thấy có thị trường nợ vốn chủ sở hữu nhỏ nhiều Các công cụ tài nói chung chứng khoán nói riêng tự thực quyền pháp luật hệ thống Việc cung cấp luật ký khế ước thực thi tài rộng ảnh hưởng đến chất lượng hiệu công cụ Cũng cấp độ thực nghiệm tổng quát hơn, Keefer Shirley (2000) cho thấy việc giảm bớt nhân tố pháp quyền đơn vị đo lường độ lệch chuẩn (sử P.K.Rao 37 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế dụng liệu thực nhiệm tổ chức ICR) tạo sụt giảm 2,8% tỷ lệ đầu tư kinh tế điển hình Vai trò tham nhũng tương tự Các viên chức tham không ý đủ đến việc bảo vệ quyền sở hữu, quyền nhà đầu tư việc thi hành khế ước khác Đầu tư tăng trưởng kinh tế hai chịu tác động tiêu cực vắng mặt quyền sở hữu xác định rõ ràng sở hạ tầng pháp luật thích hợp hỗ trợ việc thi hành quyền Các nước thất bại việc cung cấp chế pháp luật thích hợp, bao gồm đảm bảo quyền sở hữu không thành công việc khai thác lợi gọi cải cách sách thân thiện với thị trường Đặc biệt khu vực ngân hàng, có nghiên cứu định tố pháp luật phát triển khu vực Đáng lưu ý số nghiên cứu Levine (1988) Nghiên cứu khảo sát mối quan hệ thực nghiệm hệ thống luật pháp phát triển ngân hàng giai đoạn 1976-1993 nhiều nước, dựa định nghĩa áp dụng phát triển khu vực ngân hàng phần tín dụng phân bổ ngân hàng thương mại ngân hàng nhận tiền gởi khác cho khu vực tư nhân so với GDP Kết cho thấy nước có hệ thống pháp luật nhấn mạnh đến quyền chủ nợ đảm bảo việc tuân thủ khế ước phát triển thể chế ngân hàng tốt Những khác biệt quyền chủ nợ theo pháp luật tính hiệu mà theo hệ thống pháp luật thực thi quyền giải thích cho nửa số quan sát chéo nước phát triển ngân hàng Hơn nữa, đặc trưng môi trường pháp lý có tương quan thuận với tăng trưởng thu nhập bình quân đầu nguời, tích lũy vốn vật chất tăng trưởng suất Vai trò nhân tố yếu quyền chủ nợ tìm thấy nhằm tạo khác biệt kết quả: liệu luật pháp nước có tạo đảm bảo tự động tài sản công ty đệ đơn thỉnh cầu việc tái tổ chức (mà qua ngân hàng có quyền sở hữu khoản ký quỹ hay giải phá sản công ty nhằm đáp ứng yêu cầu trả nợ), liệu thân công ty hay đội tòa án định có quản lý công ty trình tái tổ chức không, liệu chủ nợ có đảm bảo có quyền hạn lớn thực thể khác việc phân phối số tiền thu từ công ty có giải thể hay không Vấn đề vừa đề cập sau thành thực pháp quyền cho phép thực thi quyền Nhân tố đưa vào cách thực nghiệm, dựa đánh giá lượng hóa rủi ro mà phủ làm giảm bớt điều khoản khế ước ban đầu đánh giá khác tổ chức ICR Hơn nữa, lưu ý La Porta đồng tác giả (1998), nước có luật tương tự luật Anh tìm thấy nhấn mạnh đến quyền chủ nợ mức độ cao so với nuớc Pháp, Đức Scandinavi Nếu xét việc thực thi khế ước nước có truyền thống luật pháp Đức Scandinavi dường tốt Nhìn chung, tầm quan trọng cải cách luật pháp nhiều nước nhắm đến việc phát triển khu vực ngân hàng tăng trưởng kinh tế rõ ràng Độ mở cửa kinh tế vĩ mô Vai trò tự hóa tài chính, gọi độ mở kinh tế vĩ mô, nhằm thúc đẩy dòng vốn hướng vào hoạt động sản xuất, thu hút dòng vốn từ thị trường vốn quốc tế Như vậy, nguyên tắc tự hóa tài tạo khoản đầu tư tăng lên gia tăng suất nhân tố Tuy nhiên, thực tế “đơn thuốc” phổ biến toàn cầu Một số điều quan trọng cần làm sáng tỏ liên quan đến vai trò hạn chế việc tự hóa kinh tế tài mà xem độ mở kinh tế có liên quan Đó là: P.K.Rao 38 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế a) Độ mở tự thân chế đảm bảo tăng trưởng kinh tế thực tạo gia tăng rủi ro bộc lộ (Rodrik, 1999); b) Những đảm bảo cần thiết mang tính bổ sung cho phát triển kinh tế bao gồm chiến lược đầu tư nội địa thích hợp (mà bao gồm việc tạo thỏa ước định chế, gồm thỏa ước giải tranh chấp cấp độ khác nhau) (Rodrik, 1999) Vai trò tham gia người có quyền lợi định sách quan trọng nào, đặc biệt định liên quan đến vai trò khoản vay mượn vốn lớn từ nguồn bên (bao gồm tổ chức đa phương Ngân hàng Thế giới (WB) Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF)) nhân tố quan trọng cho việc đảm bảo sử dụng hiệu nguồn lực tài mà tạo khoản nợ dài hạn Nếu dòng nguồn lực bên làm hạn chế huy động nguồn lực quốc tế tính hiệu việc sử dụng vốn, vai trò việc huy động nguồn lục quốc tế thay bổ sung Một vai trò hàm ý chi phí tăng thêm cho hệ thống hậu độ mở tự hóa tài Bosworth Collins (1998) nghiên cứu thực nghiệm cho nhiều quốc gia nhận xét vay mượn nước và/hoặc dòng vốn vào không thường xuyên trì sau mức ngưỡng Một thời kỳ vay mượn không trì tạo hoàn trả khoản vay trì Quá trình đến lượt lại tạo uy tín tài thấp chi phí vốn cao hơn, qua việc tạo chuỗi tác động tiêu cực Vấn đề quan trọng phải giải đoán giới hạn ngưỡng dòng vào nợ liên quan đến hiệu suất nguồn lực này, phải nằm bên giới hạn Việc sử dụng không hiệu dòng vốn vào và/hoặc dòng vốn vào vượt mức tối ưu, hành vi bầy đàn nhà đầu tư, làm trầm trọng thêm suy sụp bối cảnh kinh tế vĩ mô tạo mối quan hệ theo số nhân hay phi tuyến tính số dòng nguồn lực tài chảy vào khủng hoảng kinh tế vĩ mô Như vậy, mở cửa hệ thống kinh tế tài cần quản trị theo cách thức mà bảo vệ tính ổn định khai thác lợi ích mở cửa giảm thiểu chi phí hay rủi ro tiềm tàng Vai trò chi phí thông tin, việc giám sát cấu phần khác chi phí giao dịch thị trường vốn phát triển cho phép phát triển nội sinh thị trường hữu hiệu công cụ tài chính, bao gồm công cụ nợ vốn chủ sở hữu Trong khuôn khổ phát triển vậy, thị trường nợ vốn chủ sở hữu vận hành bổ sung thay (để biết thêm chi tiết hướng nghiên cứu này, xem Boyd Smith, 1996) 2.5 Các nhận xét kết luận Các thể chế tài (gồm trung gian tài chính) lên phương tiện tạo điều kiện thuận lợi cho giao dịch tài Chi phí giao dịch này, bao gồm chi phí thông tin, chi phí khế uớc thi hành yếu tố liên quan khác việc thiết kế thực thi giao dịch hợp pháp, định chọn lựa thành phần định chế Trung gian tài có tiềm giảm thiểu chi phí tìm kiếm xử lý thông tin tài liên quan đến việc thực định trao đổi giao dịch Ngoài ra, mạng lưới trung gian tài làm giảm chi phí giao dịch cách trực tiếp thông qua ngoại tác mạng lưới Các trung gian tài làm tăng phúc lợi người tiêu dùng tiếp cận tới công chúng, làm gia tăng tiết kiệm, tăng truởng nội sinh, giảm bớt đặc trưng độc quyền giao dịch tín dụng (để biết chi tiết xem Amable Chatelain, 2001) Vai trò trung gian tài việc giảm mức phi kinh kế khoản hệ thống hộ gia đình thúc P.K.Rao 39 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế đẩy tăng trưởng kinh tế với huy động vốn tốt cho việc sử dụng hiệu Việc mở rộng tối ưu trung gian tài làm giảm tổn thất phúc lợi mà tạo từ cạnh tranh không hoàn hảo khu vực ngân hàng khu vực liên quan khác Các nguồn lực, công cụ, thị trường thể chế tài đóng góp vào việc giảm bớt chi phí giao dịch nâng cao hiệu sử dụng nguồn lực ngắn hạn lẫn dài hạn Các chức hệ thống tài bao gồm việc đối chiếu so sánh xử lý thông tin có liên quan, tạo điều kiện thuận lợi cho giao dịch, quản lý rủi ro, mua bán rủi ro nhân tố quản lý rủi ro, phân bổ vốn, huy động hướng dẫn nguồn lực (tiết kiệm từ kinh tế nội địa nguồn lực tài bên ngoài) cho phép ký kết thực khế ước tài Không chức số chức tự đạt hay thực theo ý nghĩa tự động Phát triển tài đóng góp cho tăng trưởng kinh tế chủ yếu thông qua: a) Giảm bớt chi phí cung cấp vốn, b) Tinh thần kinh doanh tăng cường Cả hai nhân tố thúc đẩy đổi mới, tạo tảng sở hạ tầng kinh tế cho việc thúc đẩy thương mại tài quốc tế Những yếu tố cấu thành nên nguồn bổ sung cho tăng trưởng kinh tế tăng thêm nguồn lực cho phát triển kinh tế Các nguồn tài khác bao gồm dòng vốn vào, đặc biệt hình thức FDI Những dòng đổ vào kinh tế mà có hay tạo cấu quản trị hữu hiệu thể chế tài thể chế khác Vai trò sở hạ tầng pháp lý sở hạ tầng thể chế khác quan trọng cho việc vận hành hiệu hệ thống Vai trò phủ việc cung cấp sách kinh tế vĩ mô mà có lợi cho hiệu suất thể chế tài cân lợi ích xã hội nói chung theo ý nghĩa tối đa hóa phúc lợi xã hội yêu cầu quan trọng mà cho phép tăng trưởng phát triển kinh tế hữu hiệu Câu hỏi ôn tập Các điều kiện tiền đề trung gian tài nhằm cải thiện chất lượng chúng, đóng góp cho tăng trưởng kinh tế gì? Giải thích khái niệm mối quan hệ chúng: a) Các trung gian tài phát triển tài b) Tăng trưởng kinh tế phát triển kinh tế; c) Phát triển tài phát triển kinh tế a) Giải thích vấn đề ngoại tác dòng vốn b) Các biện pháp thận trọng hữu ích cho việc giảm thiểu ngoại tác tiêu cực? Khảo sát biện pháp theo chi phí tối thiểu ngắn hạn dài hạn, sử dụng chi phí mà bao gồm chi phí giao dịch có liên quan Tại giải thích lý thuyết tăng trưởng nội sinh tăng trưởng kinh tế có liên quan đến phát triển tài tăng trưởng kinh tế? Bằng cách mà trung gian tài đóng góp cho: a) gia tăng TFP; b) giảm chi phí giao dịch? P.K.Rao 40 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài phát triển Bài đọc Tài phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng phát triển kinh tế Các chức cụ thể phủ đóng góp vào việc tăng cường tính hiệu trung gian tài chính? Vai trò tích cực mở cửa kinh tế vĩ mô việc thúc đẩy tăng trưởng kinh tế nào? Đâu hạn chế chủ yếu việc mở rộng mở cửa vượt giới hạn ngưỡng quan trọng? Các nhân tố thể chế kinh tế định giới hạn gì? P.K.Rao 41 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh [...]... được các tác giả thừa nhận mà còn bởi tổng chi phí trực tiếp và gián tiếp có bao gồm cả chi phí giao dịch Các mệnh đề sau phản ảnh các bối cảnh thực tế mà bao gồm chi phí giao dịch: Mệnh đề 1.2 Nhu cầu đối với khoản vay là một hàm số của cả lãi suất danh nghĩa và chi phí giao dịch mà bao gồm chi phí giao dịch khoản vay tiên nghiệm và hậu nghiệm, bao gồm cả chi phí rủi ro mà phát sinh từ việc sử dụng vốn... danh nghĩa thấp nhưng chi phí giao dịch cao trong việc kiếm được khoản vay, và các thị trường khác với lãi suất cao nhưng chi phí giao dịch thấp Thị trường tín dụng là thị trường cạnh tranh không hoàn hảo Định mức tín dụng cân bằng và phân biệt đối xử giá phần nào là những đặc trưng cơ bản của thị trường tín dụng tại nhiều nước Vai trò của thông tin bất cân xứng và chi phí giao dịch là quan trông đối... đặc trưng và định tố quan trọng của việc chuyển nguồn lực vốn cho các nước đang phát triển P.K.Rao 18 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright 1.6 Tài chính phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng và phát triển kinh tế Các Dòng Vốn Nội địa và Quốc tế Vai trò của chi phí giao dịch vẫn còn... claim) như vậy, chi phí thị trường là quan trọng và kế quả ròng của việc gánh chịu những chi phí này có thể hay không thể luôn luôn tạo ra hiệu quả Pareto P.K.Rao 11 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài chính phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng và phát triển kinh tế Định mức Tín... chúng) được xác định, đánh giá và kiềm chế (hay kiểm soát) Sự phát triển của thể chế tài chính, khế ước tài chính và việc thi hành chúng nằm trong số những điều kiện tiên quyết cho việc giảm thiểu chi P.K.Rao 15 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài chính phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính,... với lãi suất, và vai trò của chi phí thực thi Trong số những đặc trưng quan trọng của việc mô hình hóa cân bằng chính thức về thị trường tín dụng là các đặc trưng sau: P.K.Rao 12 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài chính phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng và phát triển kinh... quyết định Sự giải thích này có ý nghĩa đối với việc xây dựng năng lực tại các nước đang phát triển trong việc cải thiện sự quản lý nợ trong và ngoài nước, hiệu quả thị trường tín dụng và sự quản trị thể chế tài chính P.K.Rao 21 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài chính phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch. .. quả trên không hoàn toàn tính đến chi phí thông tin nói chung và chi phí giao dịch nói riêng Hầu hết các luận cứ mà Stiglitz và Weiss đề nghị đối với lãi suất (tính theo hiện giá hay lãi suất danh nghĩa của chúng) cần được mở rộng để bao hàm cả tổng chi phí của việc vay mượn trên mỗi đơn vị vốn, và tổng chi phí phải bao gồm cả chi phí giao dịch tương xứng Chất lượng của khoản vay từ quan điểm của người... Nếu chúng ta định nghĩa hiệu quả thị trường tín dụng dưới hình thức tối đa hóa phúc lợi chung của lợi nhuận hay mức thỏa dụng của người cho vay và người đi vay, hãy xác định P.K.Rao 22 Biên dịch: Hải Đăng Hiệu đính: Tự Anh Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Tài chính phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng và phát triển... phát triển Bài đọc Tài chính phát triển Ch 1: Thị trường, định chế, và chi phí giao dịch Ch.2: Tài chính, tăng trưởng và phát triển kinh tế cách trực tiếp (như là viện trợ tài chính) lẫn xúc tác (như trong việc khuyến khích các dòng tài chính, thị trường và thể chế tài chính bền vững cho việc quản trị tài chính hiệu quả) Vai trò của các thể chế tài chính và chính sách của chúng trong việc quản trị phát