Ảnh hưởng của tham nhũng Địa phương Đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán việt nam

Tuy nhiên, có thể thấy rằng các nghiên cứu này chỉ mới đang tiếp cận đến khía cạnh tham nhũng ở cấp độ quốc gia và xem xét ảnh hưởng của nó đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc

GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU

Lý do chọn đề tài

Cấu trúc vốn luôn đóng vai trò quan trọng trong các quyết định về tài chính của doanh nghiệp (Cường & Hiền, 2016) Theo Modigliani và Miller (1963), một công ty phải có sự đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của việc tài trợ bằng nợ nhằm đạt được một cấu trúc vốn tối ưu Việc đạt được một cấu trúc vốn tối ưu bằng cách duy trì một tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu sẽ góp phần làm giảm chi phí sử dụng vốn, giảm tỷ lệ phá sản đồng thời nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Tuy nhiên, thị trường trên thực tế luôn chứa đựng những khiếm khuyết khiến cho các doanh nghiệp khó có thể duy trì được cấu trúc vốn của họ một cách tối ưu (Bharath và cộng sự, 2016) Các nghiên cứu trước đây cho thấy cấu trúc vốn không chỉ bị tác động bởi các yếu tố gắn liền với doanh nghiệp mà còn bị tác động bởi các yếu tố trong môi trường kinh doanh Chẳng hạn, nghiên cứu của Mười (2018), Chí (2013) cho rằng các đặc điểm liên quan đến yếu tố kinh tế vĩ mô có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh của doanh nghiệp Ngoài ra, nghiên cứu của Owolabi và Inyang (2013) cũng đã phát hiện ra một số yếu tố về quốc gia cụ thể như môi trường văn hóa, sự phát triển của thị trường vốn, chính sách tiền tệ, rủi ro chính trị và chính sách tài khóa là những yếu tố chính quyết định cấu trúc vốn Tương tự, Touil và Mamoghli (2020) cũng nghiên cứu về tác động của môi trường thể chế tác động đến tốc độ điều chỉnh cơ cấu vốn, kết quả cho thấy rằng sự phát triển của thị trường tài chính và chất lượng thể chế tốt có xu hướng củng cố khoảng cách để tiến tới cấu trúc vốn mục tiêu

Trong một môi trường kinh doanh, ngoài các yếu tố đã được đề cập ở trên, thì tham nhũng cũng là một yếu tố quan trọng có ảnh hưởng đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp Tham nhũng đã và đang tạo ra những tác động không nhỏ đến hoạt động của các doanh nghiệp cũng như đến sự phát triển kinh tế bền vững của một quốc gia Từ đó, các doanh nghiệp cũng đang tìm cách thích ứng trong một môi trường chứa đựng yếu tố tham nhũng Wang và You (2012) chỉ ra rằng tham nhũng có tác động tích cực đến tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp Tuy nhiên, Asiedu và Freeman (2009) phát hiện rằng tham nhũng làm giảm đi khả năng đầu tư của doanh nghiệp Ngoài ra, Trung

(2021) thấy rằng tham nhũng ở địa phương có ảnh hưởng tích cực đến khả năng chi trả cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức Đối với cấu trúc vốn, đã có nhiều nghiên cứu tập trung phân tích mối quan hệ giữa tham nhũng và cơ cấu vốn của doanh nghiệp Singh và Kannadhasan (2020) nghiên cứu ảnh hưởng của tham nhũng đến cấu trúc vốn tại 16 thị trường mới nổi, cho thấy mối quan hệ giữa tham nhũng và đòn bẩy là tích cực và đáng kể, đồng thời chỉ ra các công ty thích vay nợ hơn để bảo vệ tài sản của mình tránh bị chiếm dụng bởi tham nhũng Fan và cộng sự (2011) sử dụng dữ liệu của các công ty ở 39 quốc gia đang phát triển và phát triển để xem xét ảnh hưởng của các yếu tố môi trường thể chế, bao gồm tham nhũng đến cấu trúc vốn và lựa chọn kỳ hạn nợ Nghiên cứu này cho thấy các công ty ở các quốc gia tham nhũng nhiều hơn thường có xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn, đặc biệt là nợ ngắn hạn Ngoài ra, Phan và Archer (2020) đã xem xét mối quan hệ giữa tham nhũng và các quyết định về cơ cấu vốn của các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam Kết quả cho thấy tham nhũng làm tăng việc sử dụng nợ phí chính thức của các doanh nghiệp Bên cạnh đó, cũng đã có nhiều nghiên cứu cho thấy tác động của tham nhũng đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn Trong đó, tiêu biểu là nghiên cứu của Baxamusa và Jalal

(2014) khi xem xét tham nhũng ảnh hưởng như thế nào đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp ở 72 quốc gia Nghiên cứu chỉ ra rằng khi tham nhũng giảm, chi phí vốn giảm và qua đó giúp cho doanh nghiệp có thể điều chỉnh về cấu trúc vốn tối ưu một cách nhanh hơn Tuy nhiên, có thể thấy rằng các nghiên cứu này chỉ mới đang tiếp cận đến khía cạnh tham nhũng ở cấp độ quốc gia và xem xét ảnh hưởng của nó đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn, chưa có nghiên cứu nào tập trung vào tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

Tại Việt Nam, chính quyền địa phương có vai trò rất quan trọng đối với các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Việt Nam hiện có 63 tỉnh và thành phố có chính quyền được gọi là chính quyền cấp tỉnh Chính quyền cấp tỉnh thực hiện việc quản lý địa phương và chấp hành các hoạt động dưới sự chỉ đạo thông qua việc phân cấp, phân quyền từ Trung ương Với sự phân cấp này, chính quyền cấp tỉnh có quyền thực hiện hầu hết các hoạt động liên quan tới cung cấp cho các công ty về thủ tục hành chính cần thiết và dịch vụ công liên quan đến hoạt động kinh doanh như: đăng ký kinh doanh, kiểm tra điều kiện kinh doanh (an toàn vệ sinh thực phẩm, an toàn lao động, vệ sinh môi trường,…), thủ tục chuyển nhượng bất động sản, thủ tục xây dựng, nộp thuế,…(Bai và cộng sự, 2019) Do đó, tham nhũng địa phương có xu hướng tác động rõ rệt hơn đối với các hoạt động của doanh nghiệp so với tham nhũng cấp quốc gia Bên cạnh đó, vấn đề tham nhũng và phòng chống tham nhũng nói chung và tham nhũng tại địa phương nói riêng tại Việt Nam luôn thu hút được sự quan tâm lớn từ xã hội Theo kết quả nghiên cứu gần đây, Việt Nam được xếp hạng thứ 104 trong danh sách 180 quốc gia về chỉ số nhận thức tham nhũng (Tổ chức Minh bạch quốc tế, 2018a), cho thấy việc phòng chống tham nhũng còn nhiều hạn chế Dựa trên khía cạnh về thể chế pháp lý, trước các diễn biến phức tạp về tham nhũng, Chính phủ Việt Nam đã ban hành nhiều văn bản, chủ trương về phòng chống tham nhũng như Chiến lược phòng chống tham nhũng giai đoạn 2011-2020, Kế hoạch phòng chống tham nhũng giai đoạn 2016-2020,…Tuy nhiên, việc thi hành các văn bản này vẫn còn bất cập, tiến độ còn chậm, hiệu quả chưa cao, chưa đáp ứng được yêu cầu phòng chống tham nhũng trong giai đoạn mới (Sở Ngoại Vụ Hà Tĩnh, 2018) Ngoài ra, dựa trên khía cạnh về đặc điểm của thị trường, Việt Nam vẫn đang tồn tại những khiếm khuyết như nhà đầu tư thiếu kinh nghiệm, hạn chế về thị trường vốn (Ngân hàng Thế giới, 2019), thị trường tài chính không ổn định và quản trị công ty còn yếu kém (ADB, 2021) Vì vậy, môi trường thể chế và kinh tế ở Việt Nam là điều kiện phù hợp để nghiên cứu tác động của tham nhũng ở địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

Dựa trên thực trạng và khoảng trống nhận thấy, nghiên cứu này hướng đến việc giúp cho các nhà đầu tư hiểu rõ cách mà doanh nghiệp phản ứng trước tham nhũng địa phương và từ đó có thể đưa ra các quyết định đầu tư phù hợp Đồng thời, nghiên cứu này là nền tảng cho các nhà hoạch định chính sách và các nhà quản lý doanh nghiệp đưa ra các biện pháp nhằm hạn chế tham nhũng và tác động của tham nhũng địa phương đến sự tồn tại và phát triển của doanh nghiệp cũng như gia tăng hiệu quả hoạt động của công ty Do đó, việc nghiên cứu ảnh hưởng của tham nhũng đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn sẽ mang tính cấp thiết và chứa đựng ý nghĩa về lý luận và thực tiễn thông qua việc góp phần thúc đẩy hành động của các cơ quan nhà nước lẫn các doanh nghiệp trong việc kiểm soát tác động của tham nhũng địa phương Với mục tiêu đó, nhóm tác giả quyết định lựa chọn đề tài “Ảnh hưởng của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” để tiến hành nghiên cứu.

Bối cảnh nghiên cứu và khoảng trống nghiên cứu

Trong những năm gần đây, ngày càng có nhiều nghiên cứu tìm hiểu về tác động của các cấp độ tham nhũng đến yếu tố bên trong và bên ngoài doanh nghiệp, đặc biệt là ở những nước đang phát triển với nền kinh tế mới nổi Điều này cho thấy được sự quan tâm đến yếu tố tham nhũng trong việc tồn tại và phát triển của nền kinh tế nói chung và các doanh nghiệp nói riêng ngày càng gia tăng Theo đó, trong quá trình tìm hiểu về các đề tài nghiên cứu liên quan ở trong và ngoài nước hiện nay, nhóm nghiên cứu đã tổng hợp và phân loại thành bốn hướng nghiên cứu chính sau đây:

Thứ nhất, hướng nghiên cứu tập trung vào việc điều tra về tác động của tham nhũng đến các yếu tố kinh tế vĩ mô Các nghiên cứu đã tìm hiểu cách tham nhũng ảnh hưởng đến các yếu tố vĩ mô như tăng trưởng kinh tế, đầu tư và đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) ở các nước đang phát triển Chẳng hạn, Gründler và Potrafke (2019) đã thấy rằng tham nhũng làm giảm tốc độ tăng trưởng, từ đó làm ảnh hưởng đến việc giảm đầu tư FDI và tăng lạm phát Bên cạnh đó, S.-J Wei và Shleifer (2000), Zhu và Shi (2019) cho thấy tham nhũng có tác động tiêu cực đến đầu tư nước ngoài bằng cách tăng chi phí, rủi ro và thiếu hiệu quả Từ đó, ta có thể thấy rằng ở hướng nghiên cứu thứ nhất, tham nhũng gây ra nhiều ảnh hưởng tiêu cực đến các yếu tố kinh tế vĩ mô của quốc gia

Thứ hai, các nghiên cứu phân tích sự tác động của tham nhũng đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp Nghiên cứu của Huong và cộng sự (2017) cho thấy tham nhũng có tác động tiêu cực đến năng suất và hiệu quả tài chính của doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam Bên cạnh đó, nghiên cứu của Pirtea và cộng sự (2019) phân tích tác động của tham nhũng lên đổi mới sáng tạo của doanh nghiệp và kết quả cho thấy rằng tham nhũng làm giảm đổi mới kinh doanh sáng tạo của doanh nghiệp bằng cách hạn chế tiếp cận nguồn lực và khuyến khích các doanh nghiệp tham gia vào hoạt động kinh doanh mang tính hối lộ và ưu đãi hơn Nhìn chung, các nghiên cứu cho thấy tham nhũng có tác động tiêu cực lớn đến hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp thông qua việc tăng chi phí, hạn chế đổi mới sáng tạo và năng lực cạnh tranh, tăng chi phí mua sắm tài nguyên thiết yếu Do đó, kiểm soát tham nhũng và cải thiện môi trường kinh doanh minh bạch, công bằng là rất cần thiết để nâng cao hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp

Thứ ba, những nghiên cứu tìm hiểu về ảnh hưởng của tham nhũng ở cấp độ quốc gia đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp Singh và Kannadhasan (2020) nhận thấy rằng tham nhũng có mối quan hệ tích cực với đòn bẩy của doanh nghiệp, đồng thời chỉ ra các công ty ở các thị trường mới nổi thích vay nợ hơn để bảo vệ tài sản của mình tránh bị chiếm dụng bởi tham nhũng Fan và cộng sự (2011) phân tích ảnh hưởng của các yếu tố thể chế, trong đó có tham nhũng ở 39 quốc gia đang phát triển và phát triển đến cấu trúc vốn và lựa chọn kỳ hạn nợ Nghiên cứu cho thấy các công ty ở các quốc gia tham nhũng nhiều hơn thường có xu hướng sử dụng nợ nhiều hơn, đặc biệt là nợ ngắn hạn Nghiên cứu của Baxamusa và Jalal (2014) khi xem xét tham nhũng ảnh hưởng như thế nào đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp ở 72 quốc gia đã chỉ ra rằng khi tham nhũng giảm, chi phí vốn giảm và qua đó giúp cho doanh nghiệp có thể điều chỉnh về cấu trúc vốn tối ưu nhanh hơn Trong khi đó, Shumetie và Watabaji (2019) lại tìm thấy chi phí vốn của doanh nghiệp thấp hơn ở trong môi trường tham nhũng cao Từ các kết quả nghiên cứu trên, có thể thấy rằng tham nhũng ở cấp độ quốc gia có những ảnh hưởng khác nhau đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp Điều này phụ thuộc vào các quy tắc thể chế và môi trường kinh doanh khác nhau ở mỗi quốc gia

Thứ tư, các bài nghiên cứu về sự tác động của tham nhũng ở địa phương đến quyết định tài chính của doanh nghiệp Nghiên cứu trước đây như của Trung (2021) đã điều tra về tác động của tham nhũng địa phương đến chính sách phân chia cổ tức của doanh nghiệp và kết quả cho thấy mối quan hệ này là tích cực, ngoài ra các phát hiện trong nghiên cứu này cũng chỉ ra các doanh nghiệp Việt Nam có xu hướng tuân theo cơ chế bảo vệ tài sản lưu động bằng cách nắm giữ ít tiền mặt hơn trong môi trường tham nhũng Nghiên cứu của Phan và Archer (2020) tập trung vào phân tích sự tác động của tham nhũng đến cấu trúc tài chính của doanh nghiệp vừa và nhỏ trong nước với phát hiện rằng tham nhũng làm tăng việc sử dụng nợ không chính thức và giảm mức nợ chính thức, vốn chủ sở hữu và lợi nhuận giữ lại Fisman và Svensson (2007), Caprio và cộng sự

(2013), Xu và Li (2018) cũng phát hiện ra rằng tham nhũng làm tăng nợ của doanh nghiệp vì họ phải vay nhiều và giữ ít tiền mặt hơn để đối phó với rủi ro khi bị yêu cầu hối lộ Từ các kết quả nghiên cứu trên, có thể thấy rằng tác động của tham nhũng địa phương đến quyết định tài chính của doanh nghiệp là rất phức tạp và có thể tích cực hoặc tiêu cực tùy thuộc vào các yếu tố cụ thể Do đó, cần có nhiều nghiên cứu được đưa ra để hiểu rõ hơn về mối quan hệ này và đưa ra các giải pháp kiểm soát tham nhũng địa phương hiệu quả

Qua đây, ta có thể thấy rằng những nghiên cứu trước đây dù đã tiếp cận đến nhiều khía cạnh tác động khác nhau của tham nhũng đến các yếu tố kinh tế vĩ mô bao gồm tăng trưởng, đầu tư cũng như các khía cạnh tài chính và hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp như phân chia cổ tức, huy động nguồn vốn và nắm giữ tiền mặt Tuy nhiên, cho đến hiện tại, vẫn chưa có một nghiên cứu nào có thể tìm hiểu rõ ràng về tác động của tham nhũng, đặc biệt là tham nhũng ở địa phương đến một khía cạnh quan trọng trong sự phân bổ nguồn lực và tạo nên hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp như là cấu trúc vốn Nghiên cứu này của chúng tôi với mục tiêu sẽ khai thác được những hạn chế của các nghiên cứu trước đây và giải quyết khoảng trống bằng việc phân tích tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh tại một thị trường mới nổi là Việt Nam.

Mục tiêu nghiên cứu

Xác định tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Từ đó, đưa ra các khuyến nghị cho doanh nghiệp để có thể hạn chế tác động của tham nhũng và duy trì được cấu trúc vốn tối ưu dựa trên kết quả nghiên cứu

Thứ nhất, tổng quan tài liệu nghiên cứu, xây dựng cơ sở lý luận và mô hình nghiên cứu về tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

Thứ hai, phân tích ảnh hưởng của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008 - 2020

Thứ ba, đưa một số khuyến nghị cho các nhà đầu tư, cơ quan nhà nước và doanh nghiệp dựa trên kết quả nghiên cứu thực nghiệm.

Đối tượng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu

Tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

- Không gian: Nghiên cứu tập trung phân tích tác động của tham nhũng địa phương đến các doanh nghiệp trong các ngành phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam

- Thời gian: Nghiên cứu thực hiện phân tích đối tượng trong khoảng thời gian 13 năm từ năm 2008 đến năm 2020 Lý do: Nhóm tác giả chỉ tiếp cận được dữ liệu trong khoảng thời gian này.

Phương pháp nghiên cứu

Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng Theo đó, nhóm tác giả tiến hành thu thập dữ liệu về tài chính doanh nghiệp thông qua hệ thống dữ liệu tài chính FiinPro Platform và dữ liệu về tham nhũng địa phương thông qua cơ sở dữ liệu PCI Việt Nam Sau đó, dữ liệu được làm sạch bằng các bước loại bỏ các quan sát không có đầy đủ thông tin (missing values) và các doanh nghiệp hoạt động trong các ngành tài chính (ngân hàng, chứng khoán, bất động sản,…) Cuối cùng, nhóm tác giả tiến hành thực hiện các kỹ thuật hồi quy để xác định ảnh hưởng của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp.

Tính mới và ý nghĩa của đề tài

Thứ nhất, nghiên cứu của nhóm tác giả đưa ra hướng phân tích mới và khác biệt về tác động của tham nhũng ở cấp độ địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp Các nghiên cứu trước về tham nhũng chỉ mới tiếp cận đến khía cạnh tham nhũng ở cấp độ quốc gia, chưa có nghiên cứu nào phân tích tác động của tham nhũng ở chính quyền địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp Trong khi đó, chính quyền địa phương mới thực sự là cấp chính quyền gần nhất và thực hiện phần lớn các dịch vụ công và thủ tục hành chính về kinh doanh đối với doanh nghiệp Vì vậy, phân tích tác động của tham nhũng địa phương đến hành vi của doanh nghiệp nói chung và cấu trúc vốn, tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn nói riêng mang đến một cách tiếp cận trực tiếp và rõ ràng hơn về ảnh hưởng của tham nhũng đến hành vi tài chính của doanh nghiệp

Thứ hai, nghiên cứu này cũng đặc biệt mở rộng phân tích vai trò của sở hữu nhà nước trong mối quan hệ giữa tham nhũng địa phương và cấu trúc Sở hữu nhà nước là một trong những đặc trưng của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam Các doanh nghiệp có sở hữu nhà nước chủ yếu là các doanh nghiệp do Nhà nước thành lập trước đây và được xem là có mối quan hệ với các cơ quan quản lý nhà nước tốt hơn so với các doanh nghiệp không có vốn nhà nước Mối quan hệ tốt với các cơ quan nhà nước đóng vai trò quan trọng trong việc doanh nghiệp xử lý các hành vi tham nhũng Bên cạnh đó, vấn đề vai trò của sở hữu nhà nước đang thu hút được sự quan tâm của các nhà nghiên cứu và các nhà hoạch định chính sách

Về mặt khoa học, kết quả rút ra từ bài nghiên cứu sẽ đóng góp vào hệ thống các đề tài liên quan đến tham nhũng và cụ thể hơn là ảnh hưởng của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp Qua đó, nghiên cứu này sẽ là nền tảng khoa học, tài liệu tham khảo và vạch ra những hướng nghiên cứu mới trong tương lai

Về mặt thực tiễn, nghiên cứu này khẳng định một cách rõ ràng tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn Đồng thời, dựa trên kết quả thu được, nghiên cứu đã đưa ra các khuyến nghị cho các nhà đầu tư trong việc đưa ra các quyết định đầu tư hợp lý, đồng thời khuyến khích các cơ quan nhà nước và doanh nghiệp trong việc nỗ lực hạn chế tác động của tham nhũng và duy trì hiệu quả hoạt động của công ty.

Kết cấu của đề tài

Bài nghiên cứu bao gồm 5 chương, gồm các nội dung như sau:

- Chương 1 đưa ra lý do lựa chọn đề tài, tổng quan về tình hình nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, tính mới và ý nghĩa của đề tài

- Chương 2 sẽ đưa ra các phân tích tổng quan về khía cạnh tham nhũng và cấu trúc vốn, các lý thuyết liên quan và phát triển giả thuyết nghiên cứu

- Chương 3 tập trung đưa ra cách thu thập dữ liệu, cách đo lường tham nhũng, mô hình nghiên cứu trong bài và các phương pháp, kỹ thuật hồi quy được sử dụng

- Chương 4 phân tích thống kê mô tả, đưa ra kết quả các hồi quy, kiểm tra tính vững của kết quả thu được và thảo luận kết quả

- Chương 5 đưa ra kết luận và các khuyến nghị, đồng thời chỉ ra các hạn chế và vạch ra hướng nghiên cứu tiếp theo trong tương lai

Tóm tắt chương 1: Các quyết định về cấu trúc vốn luôn đóng vai trò quan trọng trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp Đã có nhiều nghiên cứu khai thác mối quan hệ giữa giữa tham nhũng và các quyết định tài chính của doanh nghiệp, bao gồm cấu trúc vốn, nhưng nghiên cứu này của nhóm tác giả thể hiện sự khác biệt và mới mẻ khi phân tích tác động của tham nhũng ở địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp Đặc biệt hơn, Việt Nam sẽ là một phòng thí nghiệm thích hợp để nghiên cứu mối quan hệ này vì những thực trạng tham nhũng đã được chỉ ra và là một nền kinh tế mới nổi với những khiếm khuyết tồn tại trong thị trường Với việc phân tích mối quan hệ giữa tham nhũng địa phương với cấu trúc vốn của các doanh nghiệp được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2008 - 2020, kết quả của bài nghiên cứu sẽ là nguồn tài liệu tham khảo cho các nghiên cứu khác trong tương lai đồng thời là cơ sở của của các khuyến nghị dành cho các nhà đầu tư, cơ quan nhà nước quản lý doanh nghiệp trong việc phòng, chống tham nhũng và duy trì hiệu quả hoạt động cho doanh nghiệp.

CƠ SỞ LÝ THUYẾT

Tổng quan về tham nhũng và tham nhũng địa phương

Tham nhũng từ lâu đã là một vấn đề được tiếp cận phân tích và nghiên cứu vì những ảnh hưởng đáng kể mà nó gây ra đối với đời sống xã hội, kinh tế và chính trị Tùy thuộc vào khía cạnh tiếp cận, mục đích nghiên cứu hay môi trường quốc gia hình thành mà tham nhũng được định nghĩa theo các cách khác nhau Thông thường, tham nhũng được hiểu là hành vi của các quan chức trong các cơ quan nhà nước sử dụng quyền lực trong tay để hối lộ, tống tiền và lừa đảo (Liu, 2016) Tuy nhiên, định nghĩa này quá rộng và bao hàm nhiều yếu tố mặt kinh tế, chính trị mà không đặc trưng cho một lĩnh vực cụ thể Bussell (2015) chỉ ra rằng có nhiều cách định nghĩa chi tiết về tham nhũng nhưng không có định nghĩa nào có thể áp dụng cho mọi mục đích nghiên cứu Bên cạnh đó, trong những năm gần đây, tham nhũng ngày càng mở rộng, các hình thức tham nhũng không chỉ đơn thuần là hành vi trục lợi cá nhân của các quan chức mà còn bao gồm cả quá trình trao đổi lợi ích như gia đình trị (người có quyền lực, có vị trí lãnh đạo cao tạo lợi thế hay ban đặc ân cho những người trong gia đình), lạm quyền, tiêu xài lãng phí nguồn lực công Vì vậy, khái niệm về tham nhũng cần đưa ra dựa vào mục tiêu nghiên cứu và khía cạnh được tiếp cận

Theo Tổ chức Minh bạch quốc tế (2018b), tham nhũng là lạm dụng quyền lực được giao phó để tư lợi Theo định nghĩa này, tham nhũng có thể có nhiều hình thức, bao gồm các hành vi như: công chức yêu cầu hoặc lấy tiền hoặc ưu đãi để đổi lấy dịch vụ, các chính trị gia lạm dụng tiền công hoặc trao các công việc hoặc hợp đồng công cho các nhà tài trợ, bạn bè và gia đình của họ, các tập đoàn hối lộ các quan chức để có được những giao dịch béo bở

Theo Li và cộng sự (2011), tham nhũng là hành vi sử dụng công quyền một cách lạm dụng và không công bằng của các quan chức nhà nước Từ đó, tham nhũng bao gồm chủ thể tham nhũng, động cơ (mục đích), phương tiện, cách thức và hậu quả của hành vi tham nhũng Tác giả này đặc biệt chỉ ra rằng rất nhiều hành vi tham nhũng đang núp dưới vỏ bọc của các hành vi lạm quyền, vi phạm các quy tắc đạo đức đã được thiết lập

Theo Johnston (2005); Karklins (2005); LaPalombara (1995), một hành vi trở thành tham nhũng khi nó đi chệch khỏi các quy tắc chính thức nhằm đạt được lợi ích cá nhân hoặc thu lợi về tiền tệ Từ đó, các thuật ngữ về “lạm dụng quyền lực công vì lợi ích cá nhân” được ra đời dựa trên định nghĩa đó Các học giả thừa nhận rằng: mặc dù tham nhũng có nhiều cách thức, nhưng với các mức độ khác nhau, tham nhũng luôn được xác định bởi một đặc điểm - sự kết hợp không phù hợp giữa công và tư (S Johnson

Jain (2001) cũng giải thích tham nhũng là những hoạt động mà các quan chức, nhà lập pháp và chính trị gia sử dụng quyền hạn được công chúng giao cho để phục vụ lợi ích kinh tế cá nhân thay vì lợi ích chung Với định nghĩa này, tham nhũng công bao gồm các hành vi lệch lạc như hối lộ, bảo kê, tống tiền, chuyên quyền diễn ra trong phạm vi công cộng và có sự tham gia của ít nhất một quan chức nhà nước (Langseth, 2016) Nói ngắn gọn hơn, các tham chiếu về “công” và “tư” được cho là yếu tố cấu thành cơ sở của hầu hết tất cả các định nghĩa về tham nhũng

Từ các khái niệm nêu trên, nhóm tác giả rút ra khái niệm chung nhất về tham nhũng đó là các hành vi do người có chức vụ, quyền hạn trong cơ quan, tổ chức nhà nước lạm dùng công quyền để thu về những lợi ích cá nhân

2.1.1.2 Các hình thức tham nhũng a Hành vi hối lộ

Hối lộ là hình thức tham nhũng phổ biến nhất, có động cơ là nguồn lợi nhuận béo bở từ một số hình thức lợi ích đặc biệt, gây ảnh hưởng đến hành động hoặc quyết định cuối cùng của các quan chức cấp cao (Vargas-Hernández, 2009) Hành vi hối lộ bao gồm việc đút lót, thanh toán thuận lợi (thanh toán thực hiện cho một quan chức chính phủ để họ chấp thuận một điều kiện giao dịch) và vận động hành lang Hay nói cách khác, hối lộ là hành vi tham nhũng liên quan đến việc đưa ra, hứa hẹn, gạ gẫm, chấp nhận hoặc cung cấp lợi ích để thu hút hoặc dụ dỗ ai đó hành động một cách phi đạo đức hoặc bất hợp pháp Hành vi dụ dỗ này được thể hiện ở dạng phần thưởng, phí, khoản vay, quà tặng hoặc bất kỳ có lợi thế bổ sung như quyên góp, đối xử đặc biệt Các lợi ích có thể khác nhau từ tiền hoặc các vật có giá trị khác đến những thứ ít hữu hình hơn như thông tin nội bộ Loosemore và Lim (2016) đã chứng minh rằng, hành vi hối lộ cấu thành vụ án tham nhũng đầu tiên Theo nghiên cứu của Sohail và Cavill (2008), hành vi đút lót có thể được coi là một hành động bất hợp pháp mà một cá nhân ở vị trí cưỡng chế yêu cầu khoản thanh toán bí mật nếu muốn họ đưa ra quyết định có lợi hoặc thiên vị Theo Powpaka (2002), hối lộ còn được coi là tống tiền Có một số trường hợp dẫn đến hối lộ, bao gồm cả mức độ lạm dụng chức quyền mà quan chức có thể thực hiện, một hệ thống pháp luật không trừng phạt hành vi hối lộ và các công ty tư nhân sẵn sàng trả chi phí hối lộ kinh doanh Các khoản hối lộ có thể được chi trả trên cơ sở từng trường hợp cụ thể hoặc là một phần của mối quan hệ b Hành vi gian lận

Gian lận bao gồm việc sử dụng thông tin sai lệch để khiến ai đó tự nguyện giao tài sản Hay nói cách khác, gian lận đơn giản đề cập đến hành động lừa dối, bao gồm việc thông đồng, không trung thực, rửa tiền Gian lận diễn ra khi một bên lừa dối bên khác nhằm đạt được lợi thế bất hợp pháp hoặc không công bằng Bên cạnh đó, tham nhũng có thể có tính chất thông đồng Thông đồng là một thỏa thuận bí mật tồn tại giữa các bên liên quan trong khu vực tư nhân hoặc công cộng hoặc cả hai để âm mưu thực hiện hành vi lừa dối hoặc lừa đảo với mục đích đạt được các lợi ích bất hợp pháp Thêm vào đó, thông đồng cũng bao gồm việc các cá nhân trốn tránh quy định hoặc lệnh trừng phạt chính thức bằng cách đưa hối lộ cho các quan chức c Hành vi tham ô, trộm cắp

Tham ô và trộm cắp là những hình thức tham nhũng được thể hiện thông qua việc lấy hoặc chuyển đổi tiền, tài sản hoặc các vật có giá trị khác vì lợi ích cá nhân Chẳng hạn như các quan chức có thể có nguồn doanh thu nếu họ biển thủ tiền từ ngân sách để tài trợ các dự án không liên quan nhằm chuộc lợi Tham ô và trộm cắp liên quan đến việc lấy của tài sản và tham ô, lừa đảo, làm giàu tại chức, thiên vị, bảo kê,…đó đều là những hình thức tham nhũng đáng bị lên án, song lại rất khó đo lường mức độ nghiêm trọng của các hành vi đó (Vargas-Hernández, 2009) d Hành vi lam dụng quyền chức và phân biệt đối xử

Lạm dụng quyền chức liên quan đến lạm dụng chức vụ trong các cơ quan chính phủ để thực hiện các hoạt động vì lợi ích cá nhân mà không có sự xúi giục hoặc tống tiền từ bên ngoài Cơ cấu chính của việc lạm dùng quyền chức từ cấp quốc gia đến các cấp địa phương được thiết lập trong môi trường tham nhũng dựa trên cơ sở các quan chức được tạo điều kiện để nắm toàn quyền quyết định với vị trí của họ Các quan chức này đã nhân cơ hội đó lạm dụng toàn diện quyền công dân để tư lợi và đồng lõa với các đối tác và mạng lưới mở rộng của họ Các hành vi phân biệt đối xử diễn ra khi thể hiện sự quan tâm hoặc ưu ái nhiều hơn cho một cá nhân mặc dù có sự sai trái về mặt đạo đức nghề nghiệp

Ngoài ra, đóng góp chính trị không phù hợp cũng được coi là một hành vi tham nhũng bởi đây là các khoản thanh toán được thực hiện gây ảnh hưởng đến các hoạt động hiện tại hoặc tương lai của một bên hoặc các thành viên liên quan mà không mang lại lợi ích chung Tuy nhiên, cũng rất khó để phân biệt đóng góp không phù hợp với những đóng góp chính trị hợp pháp e Hành vi tống tiền

Hành vi tống tiền là hành vi khuyến khích cưỡng chế như đe dọa, bạo lực, gây sợ hãi nhằm mục đích làm cho nạn nhân hành động trái với ý muốn của mình hoặc để mang lại lợi ích cho kẻ áp bức - những người hầu hết có địa vị cao hơn Theo Tabish và Jha

(2011), tống tiền đề cập đến hành vi trực tiếp hoặc gián tiếp sử dụng quyền lực để đe dọa, cưỡng bức người khác dưới hình thức yêu cầu các lợi ích không chính đáng hoặc các khoản bồi thường Cách tống tiền điển hình là hối lộ quy mô nhỏ như trả tiền để vượt qua các điểm kiểm tra an ninh hoặc việc thu hút tiền của quan chức cấp thấp trong đó những người giữ chức vụ có thể là kẻ chủ mưu hoặc cũng là nạn nhân của hành vi tống tiền Theo sau đó, các chính trị gia và quan chức nhà nước này lại tống tiền các công ty nhỏ hơn và yếu hơn

Ngoài ra, đe dọa được coi là một hình thức tống tiền khi một cá nhân cố tình gây ra cảm giác khuất phục hoặc sợ hãi nhằm trục lợi cho bản thân J H Smith (2009) cũng chỉ ra rằng, tống tiền có thể được mô tả như một điều kiện hoặc hành động khi một bên đe dọa một bên khác nếu không thực hiện một số các đặc quyền hoặc lợi ích mà bên kia yêu cầu sẽ gặp phải những mối đe dọa thường ở dạng trừng phạt

Theo Treisman (2000), tham nhũng địa phương đề cập đến việc lạm dụng quyền lực công để tư lợi ở cấp chính quyền địa phương Graycar và Masters (2018) cũng định nghĩa tham nhũng địa phương là việc quan chức địa phương sử dụng quyền lực để tư lợi, liên quan đến hối lộ, đút lót, tống tiền, gian lận và các hình thức hành vi bất hợp pháp và phi đạo đức khác Cùng quan điểm đó, Quah (2018) chỉ ra tham nhũng địa phương là việc lợi dụng chức vụ công vì lợi ích cá nhân hoặc tập thể, được đặc trưng bởi việc lạm dụng quyền lực, sự tùy tiện hoặc ảnh hưởng ở cấp chính quyền địa phương

Tổng quan về cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

2.2.1 Khái niệm cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

Cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn là những khái niệm quan trọng trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp Có nhiều định nghĩa đã được đưa ra về cấu trúc vốn tùy vào mục đích và góc độ nhìn nhận Theo Drobetz và Wanzenried (2006), cấu trúc vốn của doanh nghiệp là sự pha trộn của nợ và vốn chủ sở hữu được sử dụng để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh Theo định nghĩa này, cấu trúc vốn là bao gồm tỷ trọng của nợ nói chung và vốn chủ sở hữu mà doanh nghiệp huy động được để tài trợ cho các hoạt động của công ty Tuy nhiên, định nghĩa này lại tạo nên sự không rõ ràng về các khoản nợ cụ thể hình thành nên cấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo Klayman và cộng sự (1994), “Cơ cấu nguồn vốn là sự kết hợp giữa vốn chủ sở hữu và nợ phải trả, trong đó nợ phải trả bao gồm các khoản nợ vay dài hạn, nợ hình thành từ phát hành trái phiếu, thuê tài chính, các khoản tín dụng thương mại và các khoản phải trả ngắn hạn khác” Định nghĩa này nêu rõ cơ cấu thành phần cụ thể của nợ cấu thành nên cấu trúc vốn Tuy nhiên, quan điểm này chỉ coi nợ vay dài hạn là bộ phận cấu thành nên cấu trúc vốn với lý do đây là nguồn vốn mang tính chất thường xuyên, ổn định đối với hoạt động của doanh nghiệp

Theo định nghĩa của Amin và cộng sự (2020), cấu trúc vốn là sự kết hợp các khoản nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và các loại vốn cổ phần Khái niệm trên nhấn mạnh mục đích tỷ trọng các loại vốn hay nguồn vốn của một công ty Tùy vào mục đích sử dụng, tình hình tài chính, khả năng huy động vốn và các yếu tố khác mà mỗi doanh nghiệp sẽ có một tỷ lệ giữa nợ và vốn chủ sở hữu khác nhau Việc tạo ra một tỷ lệ tối ưu đó được xem là cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp Bởi lẽ, việc có một cấu trúc vốn tối ưu sẽ giúp cho doanh nghiệp giảm chi phí sử dụng vốn và tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp

Do đó, để hiểu một cách khái quát nhất, cấu trúc vốn là tỷ lệ giữa các nguồn vốn khác nhau mà doanh nghiệp sử dụng để cấp vốn cho hoạt động kinh doanh của mình, bao gồm vốn chủ sở hữu và vốn vay Thông thường, một công ty phải đánh đổi giữa chi phí và lợi ích của việc tài trợ bằng nợ để có được cấu trúc vốn tối ưu Từ đó, cấu trúc vốn tối ưu là mức tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tại đó giá trị công ty là tối ưu (Bharath và cộng sự, 2016) Tuy nhiên, do việc tồn tại của những khiếm khuyết của thị trường, cấu trúc vốn của doanh nghiệp thường bị lệch khỏi mức tối ưu Các công ty cố gắng tiến tới mức tối ưu bằng cách giảm hoặc tăng nợ/vốn chủ sở hữu Từ đó, hình thành khái niệm tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn là tốc độ mà doanh nghiệp điều chỉnh cấu trúc vốn của mình về mức tối ưu

Theo Shah và Durukan (2019), tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn xác định bằng cách so sánh cấu trúc vốn cuối mỗi năm với cấu trúc vốn cuối các năm liền kề Những kết luận về sự thay đổi tăng/giảm nhanh hay chậm của cấu trúc vốn trong nghiên cứu của Shah và Durukan (2019) là cơ sở ban đầu xác định tốc độ thay đổi cấu trúc vốn của doanh nghiệp Về mặt thống kê, tốc độ thay đổi cấu trúc vốn xác định cho một kỳ cụ thể, là tỷ lệ của thay đổi giá trị cuối kỳ so với giá trị đầu kỳ Giá trị của tỷ lệ này cao phản ánh tốc độ thay đổi cao, ngược lại nếu thấp sẽ phản ánh tốc độ thay đổi thấp Như vậy, tốc độ thay đổi cấu trúc vốn của doanh nghiệp có thể hiểu là mức độ thay đổi cấu trúc vốn so với thời điểm trước và sau khi đã có sự điều chỉnh và được tính toán trên một khoảng thời gian nhất định

2.2.2 Vai trò của cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn đối với doanh nghiệp

Cho đến bây giờ sự tranh luận về tầm quan trọng của việc lựa chọn cấu trúc vốn của doanh nghiệp vẫn đang tiếp tục mặc dù nó đã diễn ra trong nhiều thập kỷ và xét về mặt bản chất, đó chính là quá trình tranh luận tác động của cấu trúc vốn đến giá trị và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Cơ cấu vốn của một doanh nghiệp phản ánh mức độ sử dụng nợ và vốn cổ phần để tài trợ cho hoạt động kinh doanh Việc sử dụng nợ nhiều hay ít sẽ tác động đến hành vi của nhà quản lý cũng như các quyết định tài chính của họ, và do đó, tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (Graham & Harvey,

Các nghiên cứu của Drobetz và Wanzenried (2006), Graham và Harvey (2001) đều cho rằng các doanh nghiệp nên tìm một tỷ lệ nợ và tỷ lệ vốn chủ sở hữu tối ưu Mục đích việc thiết lập chính sách nợ không phải là giảm thiểu chi phí vốn bình quân gia quyền của một công ty, mà là để duy trì sự linh hoạt về tài chính, điều này được giải thích rõ ràng nhất trong bối cảnh lý thuyết trật tự phân hạng của cấu trúc vốn Sự tối ưu có thể đạt được dựa vào chi phí vốn thấp hơn hoặc do rủi ro phá sản thấp hơn Về mặt lý thuyết, mọi công ty nên duy trì mức nợ tối ưu này tại bất kỳ thời điểm nào Tuy nhiên, do những rào cản thị trường và những thay đổi ngẫu nhiên khác, các công ty có thể tạm thời lệch khỏi cấu trúc vốn tối ưu và sau đó dần điều chỉnh trở lại về mức tối ưu Các công ty có tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn nhanh hơn thì càng di chuyển nhanh đến tỷ lệ nợ tối ưu, từ đó tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp (Bharath và cộng sự, 2016).

Các lý thuyết liên quan đến đề tài

2.3.1 Các lý thuyết về cấu trúc vốn

2.3.1.1 Lý thuyết Modigliani-Miller (MM theory)

Lý thuyết này được đưa ra bởi Franco Modigliani và Merton Miller vào năm 1958

Lý thuyết này cho rằng giá trị của doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cấu trúc vốn của nó và doanh nghiệp có thể tối ưu hóa giá trị của mình bằng cách sử dụng bất kỳ tỷ lệ nợ nào Ví dụ, nếu một doanh nghiệp tăng tỷ lệ vốn vay để tăng lợi nhuận, giá trị của doanh nghiệp sẽ không thay đổi nếu nhà đầu tư có thông tin đầy đủ và thị trường tài chính hoạt động tốt Theo những giả định này, lý thuyết MM đã chứng minh rằng không có tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tối ưu và cấu trúc vốn không liên quan đến sự giàu có của các cổ đông Quan điểm này được trình bày trong bài báo chuyên đề của tác giả và lập luận rằng giá trị của công ty có vay nợ cũng giống như giá trị của công ty không vay nợ Do đó, họ đề xuất rằng các nhà quản lý không nên quan tâm đến cấu trúc vốn và họ có thể tự do lựa chọn thành phần nợ trên vốn chủ sở hữu

Tuy nhiên, trong thực tế, cấu trúc vốn của doanh nghiệp vẫn ảnh hưởng đến giá trị của nó vì thị trường tài chính không hoàn toàn hoạt động một cách hoàn hảo và các nhà đầu tư không có thông tin đầy đủ về doanh nghiệp Tham nhũng có thể là một yếu tố khách quan ảnh hưởng đến sự hoàn hảo của môi trường tài chính bởi sự không minh bạch Trong một môi trường kinh doanh không minh bạch, các nhà đầu tư và ngân hàng rất khó đưa ra quyết định hỗ trợ tài chính do sự thiếu lòng tin và lo lắng về rủi ro khi đầu tư Mặc dù lý thuyết MM và tham nhũng không có mối liên hệ trực tiếp, tham nhũng có thể gián tiếp ảnh hưởng đến cấu trúc vốn và giá trị của doanh nghiệp thông qua sự suy yếu về tính minh bạch và sự đáng tin cậy trong quản lý tài chính

2.3.1.2 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Capital structure trade-off theory)

Lý thuyết này được đưa ra bởi nhà kinh tế học Mỹ Franco Modigliani và nhà kinh tế học Mỹ Merton Miller vào những năm 1960 Lý thuyết cho rằng có tồn tại một sự đánh đổi giữa chi phí vốn và lợi ích thu được từ việc sử dụng vốn nợ và vốn chủ sở hữu Theo lý thuyết này, doanh nghiệp cần tìm ra mức độ tối ưu của cấu trúc vốn, tức là tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu mà giúp tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Việc sử dụng vốn nợ sẽ giúp doanh nghiệp tiết kiệm chi phí vốn và tăng khả năng sinh lời, nhưng cũng đồng nghĩa với rủi ro tài chính cao hơn và chi phí hoạt động tăng lên Trong khi đó, sử dụng vốn chủ sở hữu sẽ giảm rủi ro và tăng trách nhiệm của các chủ sở hữu, nhưng cũng dẫn đến chi phí vốn cao hơn và hạn chế khả năng tăng trưởng của doanh nghiệp Do đó, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng, doanh nghiệp cần tìm ra mức độ cân bằng giữa việc sử dụng vốn nợ và vốn chủ sở hữu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, việc tìm ra mức độ cân bằng này là một quá trình phức tạp và phụ thuộc vào nhiều yếu tố, bao gồm ngành công nghiệp, tình trạng tài chính của doanh nghiệp và điều kiện thị trường Đặc biệt hơn, khi hoạt động trong môi trường tham nhũng, doanh nghiệp việc tìm ra mức độ tối ưu của cấu trúc vốn càng khó khăn hơn vì tham nhũng gây ra sự thay đổi về các quyết định tài chính của doanh nghiệp

2.3.1.3 Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory) Được đưa ra vào những năm 1980 bởi nhà kinh tế học người Mỹ Stewart Myers, lý thuyết rằng chỉ ra rằng, các doanh nghiệp sẽ ưu tiên sử dụng các nguồn tài chính có chi phí thấp và dễ dàng tiếp cận trước khi sử dụng các nguồn tài chính có chi phí cao hơn và khó truy cập hơn, vì sử dụng các nguồn tài chính có chi phí cao hơn sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp và tăng rủi ro tài chính của doanh nghiệp Theo lý thuyết này, doanh nghiệp sẽ ưu tiên sử dụng nguồn tài chính từ lợi nhuận để đầu tư và tài trợ cho các hoạt động kinh doanh mới, sử dụng vốn chủ sở hữu như là lựa chọn cuối cùng để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh tiếp theo Nếu cần thêm nguồn tài chính, doanh nghiệp sẽ ưu tiên sử dụng vốn nợ ngắn hạn, sau đó là vốn nợ dài hạn và cuối cùng là phát hành cổ phiếu

Trong môi trường tham nhũng, việc sử dụng các nguồn tài chính hợp pháp và có chi phí thấp có thể gặp khó khăn Doanh nghiệp có thể đối mặt với sự đòi hỏi hối lộ hoặc chi trả tiền cho các quan chức, ngân hàng hoặc nhà đầu tư để có thể tiếp cận các nguồn tài chính với chi phí thấp Bên cạnh đó, tham nhũng có thể tăng rủi ro tài chính cho các doanh nghiệp bởi các khoản thanh toán không chính thức hoặc hối lộ không chỉ vi phạm pháp luật mà còn tiềm ẩn khả năng bị phát hiện và xử lý Điều này gây ảnh hưởng đến lựa chọn nguồn tài chính theo lý thuyết trật tự phân hạng, vì các nguồn tài chính có chi phí thấp không những khó tiếp cận mà còn mang đến nhiều rủi ro

2.3.1.4 Lý thuyết thời điểm thị trường (Market timing theory)

Lý thuyết thời điểm thị trường của cấu trúc vốn giải thích rằng các công ty phát hành vốn cổ phần mới khi giá cổ phiếu của họ được định giá quá cao và họ mua lại cổ phiếu khi giá cổ phiếu bị đánh giá thấp (Baker & Wurgler, 2002) Sự biến động giá cổ phiếu này ảnh hưởng đến các quyết định tài chính của công ty và cuối cùng là cấu trúc vốn của công ty Hơn nữa, Baker và Wurgler (2002) giải thích rằng phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng của cấu trúc vốn, lý thuyết thời điểm thị trường không chuyển sang đòn bẩy mục tiêu vì các giao dịch vốn chủ sở hữu hoàn toàn phù hợp với điều kiện thị trường chứng khoán Điều này ngụ ý rằng những thay đổi cấu trúc vốn được thuyết phục bởi thời điểm thị trường là lâu dài (Bessler và cộng sự, 2008)

Lý thuyết thời điểm thị trường của cấu trúc vốn và tham nhũng có mối quan hệ gián tiếp với nhau qua yếu tố trung gian là sự thay đổi giá cổ phiếu Trong môi trường tham nhũng, các khoản hối lộ và thanh toán không chính thức dẫn tới báo cáo tài chính sai lệch có thể đe dọa danh tiếng của công ty, gây mất lòng tin của cổ đông và đối tác kinh doanh Vì vậy mà sự định giá cổ phiếu cho công ty sẽ bị giảm đi, dẫn tới các quyết định tài chính cũng như trúc vốn công ty cũng bị ảnh hưởng

2.3.2 Các quan điểm về tác động của tham nhũng địa phương đến doanh nghiệp 2.3.2.1 Quan điểm tham nhũng là có lợi cho doanh nghiệp -“Grease the wheel”

Theo quan điểm “Grease the wheel”, tham nhũng có vai trò “bôi trơn bánh xe” vì nó góp phần thúc đẩy quá trình hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp Bộ máy quan chính quyền quan liêu, cứng nhắc và yếu kém sẽ gây ra sự chậm chạp cho sự phát triển kinh tế (Huntington, 1968) Tham nhũng có thể giúp doanh nghiệp đạt được mục tiêu và hoạt động trơn tru hơn vì họ có thể chi tiền để vượt qua các quy tắc quan liêu (Lui,

1985) Việc chi trả tiền hối lộ có thể khiến các quan chức đẩy nhanh quá trình, qua đó giúp doanh nghiệp giảm thời gian chờ đợi để hoàn thành các thủ tục pháp lý hoặc đầu tư vào cơ sở hạ tầng Điều này làm cho doanh nghiệp có thể đạt được các thỏa thuận kinh doanh tốt hơn hoặc dễ dàng hơn so với các đối thủ cạnh tranh

Ngoài ra, Beck và Maher (1986) cho rằng tham nhũng có thể là cơ sở để các quan chức đưa ra các quyết định khi họ không có đủ thông tin hay thẩm quyền Nói một cách rõ hơn, việc xếp hạng các khoản hối lộ tương đương với việc xếp hạng theo các công ty được ưu tiên Nếu như một dự án đầu tư thuộc vào diện cấp phép hay đấu giá với chính phủ, tham nhũng là một cách hiệu quả để phân bổ những dự án đó cho những người nào hối lộ hào phóng hơn

Nhiều quan điểm cũng cho rằng hối lộ cũng là một công cụ để cải thiện chất lượng các khoản đầu tư Nếu việc tham nhũng và hối lộ là phương tiện để các doanh nghiệp trốn thuế, nó có thể giảm lượng tiền thuế mà họ phải giao nộp Và nếu người hối lộ có sự đầu tư hiệu quả, thì hiệu quả tổng thể của dự án đó sẽ được cải thiện Đồng thời, theo Leff (1964), tham nhũng cũng có thể làm tăng mức đầu tư của doanh nghiệp khi nó đóng vai trò như một hàng rào chống lại những rủi ro từ hệ thống chính trị như sung công Nếu những rủi ro đó có thể được kiểm soát, thì đầu tư có thể tăng lên

Từ đó, quan điểm này xem việc chi trả các khoản chi phí không chính thức là một dạng đầu tư vào hoạt động kinh doanh, giúp các công ty vượt qua thử thách khi tham gia vào một thị trường và là bàn đạp để thu được các hiệu quả tài chính tốt hơn (De Jong và cộng sự, 2012) Nhìn chung, các lập luận trên đều đưa ra giả định cho rằng tham nhũng có thể đóng góp vào sự vận hành và phát triển của doanh nghiệp Tuy nhiên không phải công ty nào cũng có đủ tiềm lực tài chính để chi trả các khoản hối lộ đồng thời việc chi trả những chi phí đó sẽ làm tăng chi phí vốn của doanh nghiệp

2.3.2.2 Quan điểm tham nhũng là có hại cho doanh nghiệp - “Sand the wheel”

Quan điểm “Sand the wheel” cho rằng tham nhũng địa phương có thể được xem như là “cát trong bánh xe” vì nó có thể làm chậm quá trình kinh doanh của doanh nghiệp Các quan chức địa phương có thể yêu cầu hối lộ để xử lý giấy tờ, thủ tục pháp lý hoặc cấp giấy phép kinh doanh, dẫn đến việc kéo dài thời gian hoàn thành các thủ tục này Điều này ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp, khiến cho họ phải đối mặt với chi phí sản xuất tăng lên hoặc mất cơ hội kinh doanh Ngoài ra, việc tồn tại tham nhũng tại ra những rào cản cho việc gia nhập của các doanh nghiệp bởi vì quan chức tham nhũng có thể trì hoãn các giao dịch nhằm moi thêm tiền hối lộ từ những người sử dụng dịch vụ công (Rose-Ackerman, 1997) Đa phần các quan điểm liên quan đến tham nhũng đều nằm trong hệ quy chiếu của một bộ máy quan liêu, yếu kém Các quan chức sẽ có xu hướng gây ra sự chậm trễ để moi tiền hối lộ Nhưng vẫn không có sự ràng buộc hay chắc chắn nào để thể hiện khả năng các quan chức có thể đẩy nhanh quá trình vì việc đưa ra quyết định cũng phụ thuộc vào sự phối hợp giữa các cấp chính quyền Trong trường hợp này, công chức ở mỗi giai đoạn có thể có một số hình thức quyền phủ quyết hoặc một số khả năng làm chậm dự án Sử dụng các mô hình tổ chức công nghiệp, Shleifer và Vishny (1993) chỉ ra rằng chi phí tham nhũng có thể cao hơn khi xin giấy phép cho một dự án mà có nhiều sự tham gia của các cấp chính quyền

Ngoài ra, Hung (2008) cho rằng tham nhũng có thể gây hại cho doanh nghiệp trong dài hạn Bởi lẽ các chi phí cho tham nhũng có thể dẫn đến sự xói mòn các nguồn lực quan trọng như danh tiếng và văn hóa doanh nghiệp, phân bổ nguồn lực và động lực đổi mới Ngoài ra, Liu (2016) cho rằng các doanh nghiệp có xu hướng chi trả các khoản hối lộ thường có xu hướng thực hiện các giao dịch nội gián, gian lận kế toán Từ đó, việc chi trả hối lộ khiến cho các doanh nghiệp trở nên kém minh bạch hơn trong mắt các nhà đầu tư

Tóm lại, theo quan điểm này, tham nhũng sẽ tạo ra những thiệt hại trong quá trình hoạt động doanh nghiệp Từ đó, các doanh nghiệp thường sẽ có những chính sách tài chính hay những hành động cụ thể để đối phó với những ảnh hưởng của tham nhũng ở khu vực mà họ hoạt động

2.3.2.3 Lý thuyết thể chế (Institutional theory)

Giả thuyết nghiên cứu

2.4.1 Giả thuyết về tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn

Mặc dù tác động tiêu cực của tham nhũng đối với môi trường kinh tế vĩ mô được chứng minh về mặt lý thuyết và thực nghiệm nhưng tác động của tham nhũng đối với các quyết định tài chính của doanh nghiệp là một chủ đề gây tranh cãi Asiedu và Freeman (2009) cho thấy mối quan hệ tiêu cực giữa tham nhũng và tăng trưởng đầu tư doanh nghiệp ở các nền kinh tế đang chuyển đổi trong khi Heo và cộng sự (2021); Shumetie và Watabaji (2019) nhận thấy rằng các công ty trong môi trường tham nhũng có chi phí vốn và chi phí R&D thấp hơn Ngoài ra, Thakur và Kannadhasan (2019) ghi nhận rằng các công ty ở các quốc gia có tỷ lệ tham nhũng cao có xu hướng tiết kiệm nhiều tiền mặt hơn Tuy nhiên, Cai và cộng sự (2022) chỉ ra rằng các nỗ lực chống tham nhũng làm tăng dự trữ tiền mặt của công ty ở Trung Quốc

Trong khi các nghiên cứu nêu trên tập trung vào tác động của tham nhũng cấp quốc gia đối với tài chính doanh nghiệp, các nghiên cứu khác xem xét tham nhũng cấp địa phương ảnh hưởng như thế nào đến các quyết định tài chính của doanh nghiệp và tìm ra bằng chứng mới Trái ngược với Phan và Archer (2020); Thakur và Kannadhasan (2019); Trung (2020); Xu và Li (2018) nhận thấy rằng các công ty có xu hướng giảm lượng tiền mặt nắm giữ để bảo vệ tài sản của họ khỏi các quan chức tham nhũng ở Trung Quốc Đồng nhất với nghiên cứu của Dong và cộng sự (2022); Trung (2019) cho thấy tham nhũng ở địa phương tác động tiêu cực đến chính sách cổ tức của công ty Hơn nữa,

Du và Heo (2022) phát hiện ra rằng các công ty ở các bang tham nhũng cao có chi phí đầu tư cao hơn so với các công ty ở các bang ít tham nhũng hơn Tuy nhiên, những phát hiện trên vẫn tạo ra sự mơ hồ và không đồng nhất trong mối quan hệ giữa tham nhũng ở địa phương và cấu trúc vốn

Tại Việt Nam, một nền kinh tế mới nổi luôn tồn đọng những vấn đề, khiếm khuyết trong thị trường và môi trường thể chế bao gồm hệ thống pháp luật kém hiệu quả và sự can thiệp của chính phủ vào các hoạt động kinh tế Phần lớn các thủ tục hành chính cần thiết cho hoạt động kinh doanh như: đăng ký kinh doanh, kiểm tra điều kiện kinh doanh (an toàn vệ sinh thực phẩm, an toàn lao động, vệ sinh môi trường,…), thủ tục chuyển nhượng bất động sản, thủ tục xây dựng, nộp thuế,… đều được phân cấp cho chính quyền địa phương (Bai và cộng sự, 2019) Từ đó, tạo điều kiện cho các quan chức địa phương sử dụng các mối đe dọa để thu hút hối lộ thông qua những hoạt động đó Hơn nữa, việc chính phủ là chủ thể kiểm soát đất đai, lao động, năng lượng, cơ sở hạ tầng và tài nguyên khiến cho khả năng trục lợi từ các quan chức khả thi hơn Môi trường tham nhũng khiến cho các quy tắc thể chế suy yếu đi đồng thời dẫn đến các động cơ mạnh mẽ để các quan chức thu lợi cá nhân thông qua đánh thuế có mục tiêu, phân bổ sai nguồn lực và các hình phạt bất hợp pháp (Djankov và cộng sự, 2003) Từ đó, các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường này luôn phải có chiến lược để hành động nhằm đảm bảo sự hiệu quả trong hoạt động kinh doanh của mình

Trong một môi trường tham nhũng, doanh nghiệp sẽ có hai phương án để hành động Thứ nhất là chi trả tiền cho quan chức tham nhũng Việc chi trả tiền hay hối lộ cho quan chức tham nhũng như là một khoản tiền “bôi trơn” giúp cho doanh nghiệp có thể tiết kiệm thời gian trong việc tuân thủ các quy định, xin cấp giấy phép, và giúp cho các hoạt động kinh tế diễn ra trơn tru hơn Tuy nhiên, hành động này khiến cho các doanh nghiệp phải đối mặt với chi phí sử dụng vốn cao hơn (Shleifer & Vishny, 1993)

Từ đó, chi phí hoạt động cao và những quy tắc quan liêu do tham nhũng làm giảm khả năng thành công trong các dự án đầu tư và làm tăng rủi ro phá sản của doanh nghiệp (Baxamusa & Jalal, 2014)

Ngoài ra, khi doanh nghiệp thực hiện các việc chi trả hối hộ cho quan chức tham nhũng, những khoản chi phí này sẽ ít khi được thể hiện trong các báo cáo tài chính Theo Liu (2016), các doanh nghiệp có xu hướng chi trả các khoản hối lộ thường có xu hướng thực hiện các giao dịch nội gián, gian lận kế toán Từ đó, khi nhìn nhận dưới góc độ đầu tư, sự bất cân xứng thông tin giữa những doanh nghiệp thường xuyên chi trả hối lộ và các nhà đầu tư sẽ lớn hơn Chen và cộng sự (2010) chỉ ra rằng các nhà phân tích chứng khoán khó dự đoán khả năng sinh lời của công ty hơn khi có tham nhũng, ngụ ý sự không minh bạch thông tin Những người đi vay kém minh bạch thông tin sẽ có khả năng trả nợ yếu hơn và rủi ro cao hơn (Bermpei và cộng sự, 2021)

Những rủi ro cao hơn khiến ngân hàng miễn cưỡng cấp tín dụng hoặc tăng tiêu chuẩn cấp tín dụng bằng cách yêu cầu lãi suất cao hơn để bù đắp cho rủi ro bổ sung Trong tình huống này, tham nhũng có thể dẫn đến giảm tín dụng ngân hàng (La Porta và cộng sự, 1997) Từ đó, nhóm tác giả đưa ra giả thuyết rằng doanh nghiệp ở các địa phương có tham nhũng cao sẽ có đòn bẩy tài chính thấp hơn

H1a: Tham nhũng địa phương ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn

Ngược lại, đối với phương án thứ hai là doanh nghiệp không chi trả các khoản tiền hối lộ cho các quan chức tham nhũng, hành động này sẽ khiến cho tham nhũng địa phương có thể có tác động ngược lại đến tỷ lệ nợ Trong trường hợp này, các doanh nghiệp sẽ điều chỉnh chiến lược của họ một cách hợp lý để tránh bị rủi ro bòn rút lợi nhuận từ các quan chức chính phủ

Các quan chức tham nhũng có xu hướng tống tiền các doanh nghiệp theo khả năng thanh toán mà họ cảm nhận được, nên một doanh nghiệp càng có thể trả nhiều tiền thì họ càng phải trả nhiều hơn (Svensson, 2003) Từ đó, theo cơ chế “che chắn” của J D Smith (2016), các doanh nghiệp trong môi trường tham nhũng cao có xu hướng che chắn trước hành vi trục lợi của các quan chức tham nhũng thông qua các quyết định tài chính của họ Bốn chính sách tài chính thường được sử dụng cho cơ chế “che chắn” thường liên quan đến vấn đề dự trữ tiền mặt, đòn bẩy tài chính, chuyển đổi vị trí và thâu tóm Các doanh nghiệp ở những khu vực tham nhũng cao sẽ bảo vệ tài sản của mình trước quan chức tham nhũng bằng cách tăng cường vay nợ và sử dụng ít tiền mặt hơn nhằm giảm lượng tiền dư thừa có thể bị tịch thu bởi các quan chức tham nhũng, từ đó bảo vệ nguồn tài chính của công ty (Klasa và cộng sự, 2009) Caprio và cộng sự (2013), Xu và

Li (2018) cũng phát hiện ra rằng các công ty ở những khu vực tham nhũng cao thường có xu hướng sử dụng ít tiền mặt và có nhiều tài sản cố định hơn Ngoài ra, Singh và Kannadhasan (2020) cũng ủng hộ cơ chế “che chắn” khi cho thấy tham nhũng thúc đẩy các công ty sử dụng các chính sách công bố thông tin không minh bạch, che giấu đi sự thật về tài sản để tránh hành vi trục lợi của các quan chức tham nhũng Sử dụng mẫu quan sát từ 4.236 công ty, họ thấy rằng tham nhũng cấp quốc gia có mối quan hệ tích cực với cấu trúc vốn trên 16 thị trường mới nổi

Việc sử dụng nhiều các nguồn tài trợ bên ngoài như gia tăng vay nợ của các doanh nghiệp ở những vùng tham nhũng cao như là một cách để thể hiện với các quan chức tham nhũng rằng họ đang có nguy cơ phá sản cao Các quan chức tham nhũng sẽ không muốn những doanh nghiệp này bị phá sản để nhằm mục đích tiếp tục khai thác hối lộ trong tương lai Từ đó, khi quan chức tham nhũng cảm nhận khả năng thanh toán, chi trả hối lộ của những doanh nghiệp yếu đi thì họ sẽ giảm bớt sự bóc lột áp đặt lên các doanh nghiệp Một nghiên cứu đáng chú ý của Trung (2021) phát hiện tham nhũng ở địa phương ảnh hưởng tích cực đến quyết định chia cổ tức của doanh nghiệp tại Việt Nam Phát hiện này phù hợp với cơ chế tránh tham nhũng đang được đề cập khi ngụ ý rằng các doanh nghiệp Việt Nam có xu hướng tuân theo cơ chế bảo vệ tài sản lưu động thông qua việc giảm lượng tiền mặt nắm giữ trong môi trường tham nhũng nếu họ muốn thể hiện việc đang chịu nguy cơ vỡ nợ cao Do đó, nhóm tác giả đưa ra giả thuyết rằng tham nhũng ở địa phương ảnh hưởng tích cực đến tỷ lệ nợ của doanh nghiệp

H1b: Tham nhũng địa phương ảnh hưởng tích cực đến cấu trúc vốn

2.4.2 Giả thuyết về tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

Theo lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động, chi phí điều chỉnh cấu trúc vốn được tạo ra bởi xung đột và khiếm khuyết của thị trường Tham nhũng là một rào cản đối với một thị trường vốn hoàn hảo Nó làm tăng sự không chắc chắn và thông tin bất cân xứng khiến các công ty phải đối mặt với chi phí tài chính cao (Baxamusa & Jalal, 2014) Ngoài ra, tham nhũng là một trong những yếu tố ảnh hưởng đến việc thực hiện hợp đồng và việc thực hiện quyền truy đòi của chủ nợ Shleifer và Vishny (1993) đã công bố rằng ở các quốc gia tham nhũng nghiêm trọng, nhà đầu tư phải chịu rủi ro cao hơn là họ sẽ không lấy lại được vốn Những rào cản này khiến cho những nhà đầu tư hay ngân hàng miễn cưỡng hơn trong việc cấp tín dụng, qua đó sẽ trở thành một rào cản trong việc tiếp cận và điều chỉnh cơ cấu vốn của doanh nghiệp

Mặc dù tham nhũng ở địa phương có thể khiến các công ty tăng tỷ lệ nợ để tránh bị quan chức tham nhũng trục lợi, việc có tỷ lệ nợ cao cũng khiến các doanh nghiệp có thể gặp khó khăn hơn trong việc điều chỉnh cơ cấu vốn của mình trước những thay đổi trong môi trường kinh doanh Đầu tiên, việc có mức nợ cao khiến cho việc huy động vốn bổ sung của các doanh nghiệp khi cần trở nên khó khăn hơn Người cho vay có thể ít sẵn sàng mở rộng tín dụng cho các công ty có mức nợ cao, đặc biệt nếu họ tin rằng công ty đã sử dụng quá nhiều đòn bẩy (Weill, 2011) Điều này có thể hạn chế khả năng huy động vốn của công ty thông qua vay nợ, từ đó có thể hạn chế khả năng đầu tư vào các dự án mới hoặc tận dụng các cơ hội tăng trưởng

Bên cạnh đó, các công ty có tỷ lệ nợ cao thường phải đối mặt với chi phí nợ cao hơn vì họ bị các chủ nợ coi là rủi ro hơn Tỷ lệ nợ càng cao, công ty càng có nhiều đòn bẩy, điều đó có nghĩa là nó có nhiều nợ hơn so với vốn chủ sở hữu Điều này làm tăng rủi ro vỡ nợ, vì công ty có thể không đáp ứng được các nghĩa vụ nợ của mình nếu doanh thu hoặc thu nhập của công ty bị sụt giảm Do đó, các chủ nợ yêu cầu tỷ lệ hoàn vốn đầu tư cao hơn để bù đắp cho rủi ro vỡ nợ gia tăng (Bermpei và cộng sự, 2021; Ivashina,

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Dữ liệu nghiên cứu

3.1.1 Cách thức thu thập dữ liệu

Nhóm tác giả thu thập dữ liệu tài chính doanh nghiệp từ nền tảng dữ liệu tài chính FiinPro Platform, dữ liệu về tham nhũng địa phương được đo lường thông qua “Chỉ số chi phí không chính thức” được thu thập từ cơ sở dữ liệu PCI Việt Nam (https://pcivietnam.vn) Để làm bộ dữ liệu phù hợp hơn với mô hình nghiên cứu, nhóm tác giả đã tiến hành xử lý làm sạch dữ liệu bằng cách loại bỏ các quan sát không có đầy đủ thông tin (missing values) Chúng tôi tiếp tục hạn chế dữ liệu bằng cách loại bỏ các doanh nghiệp hoạt động trong các ngành tài chính (ngân hàng, chứng khoán, bất động sản,…) do tính đặc thù trong loại hình kinh doanh và các quy định về báo cáo tài chính của những doanh nghiệp này không phù hợp với mẫu nghiên cứu Cuối cùng, chúng tôi đã thu được một mẫu dữ liệu bao gồm 601 doanh nghiệp với 6.156 quan sát trong giai đoạn từ 2008 đến 2020

3.1.2 Đo lường tham nhũng địa phương Đo lường tham nhũng một cách chính xác và hiệu quả là vô cùng quan trọng trước khi triển khai các chiến dịch chống tham nhũng hoặc tiến hành chương trình nghiên cứu Hiện nay có rất nhiều thước đo tham nhũng với những ưu, nhược điểm khác nhau tùy vào từng khía cạnh của tham nhũng và mục đích sử dụng của số liệu thống kê Thông thường, tham nhũng được đo lường thông qua đặc trưng của các hoạt động bất hợp pháp mà người thực hiện hành vi tham nhũng đang cố gắng che giấu Tổ chức Minh bạch Quốc tế (TI) đã đưa ra chỉ số Cảm nhận Tham nhũng (CPI), nhằm đo lường mức độ tham gia của các quan chức chính phủ vào những hành vi tham nhũng Để đưa ra chỉ số này, các nhà nghiên cứu đã sử dụng các cuộc khảo sát thu thập ý kiến từ các giám đốc điều hành doanh nghiệp, các nhà phân tích rủi ro quốc gia, các chuyên gia, các nhà điều tra, nhà báo tại các quốc gia được khảo sát và từ ít nhất 10 tổ chức uy tín khác nhau như Ngân hàng phát triển Châu Phi, Cơ quan tình báo kinh tế Anh Quốc, Ngân hàng thế giới, Để nâng cao tính khách quan, mỗi quốc gia được thống kê phải được đánh giá bởi ít nhất ba tổ chức uy tín

Trong bài nghiên cứu này, nhóm tác giả đề cập đến khía cạnh tham nhũng ở địa phương Chỉ số về mức độ tham nhũng địa phương được nhóm tác giả thu thập dựa trên

“Chỉ số Chi phí không chính thức”, đây là một chỉ số phụ của Chỉ số năng lực cạnh tranh cấp tỉnh (PCI) được thống kê hàng năm tại Việt Nam do Liên đoàn Thương mại và Công nghiệp Việt Nam (VCCI) thực hiện với sự hỗ trợ của Cơ quan Phát triển Quốc tế Hoa

Kỳ (USAID) tại Việt Nam Chỉ số năng lực cạnh tranh cấp tỉnh (PCI) được phát hành lần đầu tiên vào năm 2005 để đo lường khả năng của chính quyền trong việc tạo ra môi trường kinh doanh thuận lợi để phát triển khu vực kinh tế tư nhân (Q T Tran, 2021) và được tính toán từ dữ liệu của một cuộc khảo sát kinh doanh hàng năm được thực hiện trên 63 lãnh thổ cấp tỉnh Chỉ số Chi phí không chính thức (CPKCT) là một trong các tiêu chí của PCI nhằm đánh giá năng lực cạnh tranh của các tỉnh thành ở Việt Nam Các doanh nghiệp được lấy mẫu ngẫu nhiên và phân tầng theo độ tuổi doanh nghiệp, hình thức kinh doanh và khu vực kinh doanh Có 9 thành phần để cấu thành Chỉ số Chi phí không chính thức, bao gồm:

1) Các DN cùng ngành thường phải trả thêm các khoản CPKCT (%)

2) Công việc đạt được kết quả mong đợi sau khi trả CPKCT (% luôn luôn/hầu hết)

3) Tình trạng nhũng nhiễu khi giải quyết TTHC cho DN là phổ biến (% Đồng ý)

4) Các khoản CPKCT ở mức chấp nhận được (% Đồng ý)

5) Tỷ lệ DN có chi trả CPKCT cho cán bộ thanh, kiểm tra (%)

6) Tỷ lệ DN phải chi hơn 10% doanh thu cho các loại CPKCT (%)

7) Tỷ lệ DN có chi trả CPKCT trong thực hiện TTHC đất đai (%)

8) Chi trả CPKCT là điều bắt buộc để đảm bảo trúng thầu (% Đồng ý)

9) DN lo ngại tình trạng “chạy án” là phổ biến (%)

Mỗi điểm thành phần sau đó sẽ được chuẩn hóa trên thang điểm 10 Điểm thành phần có tỷ lệ phần trăm cao nhất đạt điểm 10 trong khi thấp nhất đạt điểm 1 Chi phí không chính thức là điểm trung bình của 9 điểm thành phần chuẩn hóa Chi phí không chính thức dao động từ 0 đến 10 và giá trị của nó cao hơn cho thấy mức độ tham nhũng cao hơn Dựa trên những ưu điểm về tính minh bạch, khách quan trong cách khảo sát và thu thập dữ liệu, chỉ số Chi phí không chính thức đã được sử dụng nhiều trong các nghiên cứu về tham nhũng địa phương tại Việt Nam như nghiên cứu của Trung (2020); T V Nguyen và cộng sự (2016); T Q Tran và cộng sự (2016)

Trong khi thu thập chỉ số Chi phí không chính thức để đo lường biến tham nhũng địa phương, có một lưu ý rằng sẽ có một số doanh nghiệp lớn với nhiều trụ sở làm việc ở các địa phương khác nhau Tuy nhiên, trụ sở chính thường là nơi doanh nghiệp hình thành và phát triển, do đó đặc điểm của chính quyền địa phương nơi doanh nghiệp đặt trụ sở chính có ảnh hưởng lớn đến hoạt động của doanh nghiệp Vì vậy, dựa trên đề xuất của J D Smith (2016), chúng tôi quyết định chỉ số tham nhũng được sử dụng trong nghiên cứu này sẽ dựa trên chỉ số Chi phí không chính thức của địa phương nơi các doanh nghiệp khảo sát đặt trụ sở chính.

Mô hình nghiên cứu

3.2.1 Mô hình nghiên cứu tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn Để nghiên cứu tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn, chúng tôi sử dụng mô hình động cơ bản như sau:

Trong đó, i và t đại diện cho công ty và năm LV là biến phụ thuộc, thể hiện đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp Nhóm tác giả thêm vào phương trình (1) biến trễ của biến đòn bẩy tài chính (LVit-1) vì lý thuyết cấu trúc vốn động chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính hiện tại sẽ bị ảnh hưởng bởi đòn bẩy trước đây LOCOR là tham nhũng địa phương Dựa trên các nghiên cứu của T T Nguyen và Van Dijk (2012); Trung (2021), chúng tôi đo lường tham nhũng ở địa phương bằng “Chỉ số chi phí không chính thức” từ Chỉ số năng lực cạnh tranh cấp tỉnh (PCI) được công bố hàng năm tại Việt Nam Chỉ số Chi phí không chính thức dao động từ 0 đến 10 và giá trị của nó cao hơn cho thấy mức độ tham nhũng cao hơn

X đại diện cho các biến kiểm soát Việc lựa chọn các biến kiểm soát dựa trên đặc điểm nội tại của công ty và tác động của môi trường kinh tế vĩ mô (Jõeveer, 2013) Chúng tôi lựa chọn các biến kiểm soát dựa trên các nghiên cứu liên quan đến các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp của Drobetz và Wanzenried (2006) và Trung

(2019) Định nghĩa và đo lường các biến kiểm soát như sau:

Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) = Lợi nhuận trước thuế và lãi vay/Tổng tài sản Theo Rajan và Zingales (1995); Titman và Wessels (1988), các công ty có khả năng sinh lời cao sẽ có ít đòn bẩy tài chính hơn khi tất cả các yếu tố khác bằng nhau;

Tỷ lệ tài sản hữu hình (TAN) = Tài sản cố định/Tổng tài sản Theo Jensen và

Meckling (1976), chủ nợ sẽ có tỷ lệ bảo đảm hoàn vốn tốt hơn khi doanh nghiệp có nhiều tài sản hữu hình hơn Ngay cả trong tình trạng kiệt quệ, tài sản của công ty vẫn có giá trị hơn sau khi thanh lý Do đó, lý thuyết đánh đổi dự đoán mối tương quan thuận lợi giữa đòn bẩy và tỷ lệ tài sản hữu hình;

Quy mô công ty (SIZE) = Logarit tự nhiên của Tổng tài sản Theo Easterbrook

(1984); Jensen (1986); Titman và Wessels (1988), các doanh nghiệp quy mô lớn hơn được cho là đa dạng danh mục đầu tư hơn và ít thất bại hơn Về vấn đề này, lý thuyết đánh đổi dự đoán mối liên hệ nghịch đảo giữa quy mô và khả năng phá sản hay nói cách khác là mối liên hệ tích cực giữa quy mô và đòn bẩy;

Tobin’s Q (TBQ) = (Tổng giá trị thị trường vốn chủ sở hữu + Tổng nợ phải trả)/Tổng tài sản Lang và cộng sự (1996) nhận thấy rằng các doanh nghiệp có Tobin’s

Q cao hơn có nhiều cơ hội tăng trưởng có giá trị hơn Lý thuyết Trật tự Phân hạng của Myers và Majluf (1984) phát biểu rằng do vốn bên ngoài tốn kém hơn nên các công ty thích sử dụng vốn nội bộ hơn để tài trợ cho các khoản đầu tư của họ Điều này cho thấy rằng đòn bẩy và Tobin's Q có mối tương quan ngược chiều;

Tốc độ tăng trưởng của công ty (GROW) = Chênh lệch doanh thu năm sau so với năm trước/Doanh thu năm trước Các nghiên cứu của Myers và Majluf (1984) và Wald

(1999) đều chỉ ra rằng các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường có xu hướng sử dụng các nguồn vốn nội bộ hơn so với vay nợ để tài trợ cho hoạt động kinh doanh

Do đó tốc độ tăng trưởng có mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy của doanh nghiệp;

Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CAS) = (Tiền + Các khoản tương đương tiền + Đầu tư ngắn hạn)/ Tổng tài sản Loncan và Caldeira (2014) đã tìm thấy bằng chứng cho thấy có mối quan ngược chiều giữa đòn bẩy và nắm giữ tiền mặt, đòn bẩy ít hơn có liên quan đến mức độ nắm giữ tiền mặt cao hơn Kết quả này phù hợp với các nghiên cứu khác và cũng có thể được giải thích bởi lý thuyết trật tự phân hạng, trong đó nêu rõ rằng các doanh nghiệp thích tài trợ cho các khoản đầu tư bằng lợi nhuận giữ lại (bao gồm cả tiền mặt nắm giữ), chuyển sang vay nợ như một giải pháp thay thế thứ hai khi họ hết tiền mặt Do đó, tỷ lệ nợ thấp hơn nên được liên kết với lượng tiền mặt cao hơn và ngược lại;

Tuổi công ty (AGE) = Logarit tự nhiên của giai đoạn từ khi thành lập đến năm

2020 Theo Abor (2008); Diamond và Verrecchia (1991), mức độ tín nhiệm của doanh nghiệp sẽ tăng lên khi công ty hoạt động lâu hơn Điều này giúp họ có được các khoản vay và vốn chủ sở hữu dễ dàng hơn

Ngoài ra, dựa trên các nghiên cứu của Trung (2021), F Wei và Kong (2017), nhóm tác giả cũng sử dụng các biến giả để kiểm soát hiệu ứng ngành (f) và năm (y) trong mô hình Định nghĩa các biến nghiên cứu được trình bày trong Bảng 1

3.2.2 Mô hình nghiên cứu tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

Theo De Miguel và Pindado (2001); Drobetz và Wanzenried (2006), cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp i vào thời gian t, được ký hiệu 𝐿𝑉 𝑖𝑡 ∗ là một hàm tuyến tính, được tác động bởi một chuỗi L biến giải thích Xjit (với j = 1, 2, , L):

Nếu không có những khiếm khuyết của thị trường, tỷ lệ đòn bẩy thực tế (LVit) của doanh nghiệp phải bằng tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu (LVit *) như được trình bày ở phương trình (2) Khi chi phí điều chỉnh cấu trúc vốn là đáng kể, doanh nghiệp có xu hướng điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy mục tiêu theo từng phần như sau:

Phương pháp hồi quy

Nhóm tác giả tiến hành sử dụng 4 kỹ thuật hồi quy bao gồm pooled OLS, fixed effects, random effects và system GMM để kiểm tra lần lượt ảnh hưởng của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn Đầu tiên, ước tính OLS sẽ được tiến hành Tuy nhiên, biến trễ của biến phụ thuộc

(LVit-1) được chỉ ra trong mô hình sẽ dẫn đến vấn đề nội sinh và có thể hoạt động như một biến giải thích Do đó, các nghiên cứu liên quan đến kinh tế lượng cho thấy rằng ước tính pooled OLS sẽ không giải quyết được vấn đề nội sinh trong ba mô hình

Tiếp theo, mô hình fixed effects và random effects sẽ được thực thi để có thể kiểm soát các biến nội sinh và khuôn khổ động trong các mô hình Tuy nhiên nếu áp dụng hiệu ứng ngẫu nhiên hoặc cố định của dữ liệu bảng để ước tính mô hình, chúng ta sẽ thu được kết quả ước tính sai lệch và không xác nhận được nảy sinh từ các biến không ngoại sinh hoàn toàn Nói một cách rõ hơn, đòn bẩy tài chính có thể gây ảnh hưởng lên các biến kiểm soát như khả năng sinh lời (ROA), Tobin’s Q (TBQ), tỷ lệ nắm giữ tiền mặt(CAS),…

Ngoài ra, cả đòn bẩy tài chính cùng với các biến đặc điểm tài chính của doanh nghiệp cũng chịu tác động của đòn bẩy tài chỉnh trong quá khứ (LVit-1) Dựa trên phương pháp đề xuất của Arellano và Bond (1991) về việc sử dụng ước lượng GMM hai bước để giải quyết vấn đề nội sinh, đề xuất này đã chứng minh được ước lượng theo phương pháp tổng quát về thời điểm (GMM) cung cấp các ước tính tham số nhất quán bằng cách sử dụng các công cụ có thể thu được từ các điều kiện trực giao tồn tại giữa các giá trị trễ của các biến và nhiễu cũng như các vấn đề nội sinh trong mô hình Đồng thời, kỹ thuật hồi quy GMM là kỹ thuật phù hợp với bộ dữ liệu nghiên cứu khi có T nhỏ hơn N nhiều lần Cuối cùng, các mô hình nghiên cứu sẽ được thực hiện hồi quy thông qua kỹ thuật GMM hai bước với độ trễ thứ hai như là công cụ nhằm đảm bảo yêu cầu thống kê

Theo khuyến nghị của Arellano và Bond (1991), công cụ ước lượng GMM hai bước này của họ có thể được sử dụng để suy luận các hệ số và kết quả trong mô hình

Về mặt lý thuyết, ước lượng GMM hai bước sẽ xử lý được các hiện tượng phương sai sai số thay đổi và tự tương quan tuần tự bậc hai trong mô hình Ngoài ra, có hai thử nghiệm chính để xác định tính chính xác và phù hợp của mô hình thực nghiệm khi ước lượng GMM Đầu tiên, kiểm định Hansen sẽ cho biết mức độ hợp lệ của các biến công cụ AR(2) là kiểm định về tương quan chuỗi bậc nhất và bậc hai trong phần dư vi phân bậc nhất, với giả thuyết khống là không có tương quan chuỗi Do đó, hai kiểm định này sẽ được trình bày cụ thể trong bảng kết quả để thể hiện tính tổng quát và chính xác của bài nghiên cứu

Tóm tắt chương 3: Thông qua Chương 3, nhóm nghiên cứu đã làm rõ cách thức thu thập và xử lý dữ liệu, xây dựng các mô hình nghiên cứu cho từng giả thuyết và quy trình tiến hành các kỹ thuật hồi quy phù hợp Nhóm tác giả sử dụng FiinPro Platform để thu thập dữ liệu tài chính doanh nghiệp và sử dụng chỉ số Chi phí không chính thức từ cơ sở dữ liệu PCI Việt Nam để đo lường tham nhũng địa phương Sẽ có 4 kỹ thuật hồi quy bao gồm pooled OLS, fixed effects, random effects và system GMM được thực hiện để kiểm tra lần lượt ảnh hưởng của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn Bên cạnh đó, nhóm tác giả còn mở rộng thêm nghiên cứu tác động của sở hữu nhà nước đến mối quan hệ giữa tham nhũng địa phương và trúc vốn nhằm đưa ra kết quả khách quan, toàn diện nhất cho bài nghiên cứu.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU

Thống kê mô tả dữ liệu nghiên cứu

Bảng 2 trình bày tóm tắt dữ liệu nghiên cứu Nhóm A cho thấy thống kê mô tả các biến trong mô hình Đòn bẩy tài chính (LV) nằm trong phạm vi từ 0,002 đến 1,333 Giá trị trung bình của nó là 0,485 và độ lệch chuẩn là 0,223 Sự chênh lệch về đòn bẩy tài chính trong mẫu dữ liệu là đáng kể Điều này có nghĩa là nhìn chung thì các doanh nghiệp Việt Nam có tổng nợ chiếm khoảng 48,5% trong cấu trúc vốn của mình Ngoài ra, một số quan sát của biến LV có giá trị lớn hơn 1 Sự bất thường này xảy ra do nhiều nguyên nhân chủ yếu đến từ phía doanh nghiệp, chẳng hạn như doanh nghiệp sử dụng nguồn vay tài chính lớn để tạo ra tỷ lệ đòn bẩy cao đầu tư vào các dự án có tiềm năng lợi nhuận cao hơn mức lãi vay hiện tại hoặc dùng để mở rộng quy mô kinh doanh,… Ngoài ra còn có một số nguyên nhân khác như doanh nghiệp đang trong tình trạng kiệt quệ tài chính khi phải gánh khoản vay nợ với mức lãi suất cao dẫn đến có nguy cơ vỡ nợ, Giá trị LV lớn hơn 1 cũng xảy ra trong nhiều nghiên cứu về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ở những quốc gia khác chẳng hạn như nghiên cứu của Salim và Yadav

(2012) khi điều tra về cấu trúc vốn của 237 công ty tại Malaysia

Chỉ số Chi phí không chính thức đại điện cho tham nhũng địa phương (LOCOR) có giá trị trung bình và độ lệch chuẩn lần lượt là 5,800 và 0,952 Chỉ số chi phí không chính thức cao nhất là 8,94 và thấp nhất là 3,53 Tỷ lệ sở hữu nhà nước (STA) dao động từ 0% đến 99,678% Độ lệch chuẩn của biến Sở hữu nhà nước là 25,279%, tức có sự chênh lệch lớn về tỷ lệ sở hữu nhà nước của các doanh nghiệp trong bộ dữ liệu Đây cũng là biến số có độ lệch chuẩn lớn nhất trong bộ dữ liệu Đối với các biến kiểm soát,

Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản (ROA) có giá trị nhỏ nhất là 0,000 và lớn nhất là 1,000

Sự chênh lệch về khả năng sinh lời của các doanh nghiệp trong bộ dữ liệu là tương đối đáng kể Quy mô doanh nghiệp (SIZE) là biến có giá trị rất lớn biểu thị bằng tổng tài sản của doanh nghiệp, nên nhóm tác giả đã lấy Logarit tự nhiên của tổng tài sản để bộ dữ liệu được phân phối chuẩn nhất Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CAS) có giá trị trung bình là 0,150, cho thấy doanh nghiệp có xu hướng giữ một lượng tiền mặt và đầu tư ngắn hạn khá thấp so với tổng tài sản của họ Tuổi của doanh nghiệp (AGE) có giá trị trung bình logarit tự nhiên là 3,010 với độ lệch chuẩn là 0,684, điều này cho thấy doanh nghiệp trong mẫu có tuổi đời trung bình là khoảng 20 năm và có sự phân bổ của biến AGE khá chặt chẽ TAN (Tỷ lệ tài sản hữu hình) có giá trị trung bình là 0,265 và độ lệch chuẩn là 0,214 với phạm vi từ 0 đến 1 TBQ (Tobin’s Q) có giá trị trung bình là 0,996 và độ lệch chuẩn là 0,026 Giá trị nhỏ nhất của TBQ là 0,6 và giá trị lớn nhất là 1,075 TBQ trung bình của các doanh nghiệp xấp xỉ bằng 1 cho thấy nhìn chung, các doanh nghiệp đang định giá hợp lý giá trị thực doanh nghiệp của mình và có khả năng tạo ra giá trị cho cổ đông Cuối cùng, về Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp (GROW) có giá trị trung bình là 0,151 và độ lệch chuẩn là 0,662 Giá trị nhỏ nhất của biến GROW là -0,843 và giá trị lớn nhất là 27,750

Ngoài ra, Nhóm B thể hiện số lượng doanh nghiệp được quan sát qua từng năm

Số lượng doanh nghiệp trong bộ dữ liệu tăng đều qua từng năm và nhiều nhất là vào năm 2019 với tổng số quan sát được là 579 doanh nghiệp Tuy nhiên, trong năm 2020, số lượng quan sát giảm nhẹ do những biến động trong thị trường với nguyên nhân chủ yếu là do tác động của đại dịch COVID-19 đến các lĩnh vực, ngành nghề kinh tế buộc các doanh nghiệp phải tạm dừng hoạt động, giải thể (Bộ Kế hoạch và Đầu tư, 2020) Nhóm C trình bày về sự phân bổ của các ngành trong mẫu dữ liệu Doanh nghiệp trong ngành Công nghiệp chiếm nhiều nhất với 43,24%, theo sau là Nguyên vật liệu và Hàng tiêu dùng lần lượt là 15,9% và 15,61% Số doanh nghiệp quan sát trong ngành Dịch vụ Tiêu dùng và Tiện ích cộng đồng lần lượt là 9,71% và 7,72% Ngành Dược phẩm và Y tế, Công nghệ thông tin chiếm tỉ lệ nhỏ hơn xấp xỉ nhau lần lượt 3,83% và 3,27% Cuối cùng, Viễn thông và Dầu khí là hai ngành chiếm tỷ lệ nhỏ nhất với lần lượt 0,08% và 0,93%

Bảng 4.1: Tóm tắt dữ liệu nghiên cứu

Nhóm A Thống kê mô tả các biến trong mô hình

Tên biến Số quan sát Trung bình Độ lệch chuẩn

Nhóm B Số lượng doanh nghiệp hàng năm

Năm Số quan sát Năm Số quan sát Năm Số quan sát

Nhóm C Phân bổ ngành Tên ngành Số quan sát Tỷ lệ % Tên ngành Số quan sát Tỷ lệ %

Công nghiệp 2.662 43,24 Hàng tiêu dùng 961 15,61

Thông tin 201 3,27 Nguyên vật liệu 979 15,9

Dược phẩm và Y tế 236 3,83 Tiện ích

LV là Đòn bẩy tài chính LOCOR là Tham nhũng địa phương STA là Tỷ lệ sở hữu nhà nước ROA là Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản TAN là Tỷ lệ tài sản hữu hình TBQ là Tobin’s Q SIZE là Quy mô doanh nghiệp GROW là Tốc độ tăng trưởng của công ty CAS là Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt AGE là Tuổi của doanh nghiệp

Kết quả nghiên cứu và thảo luận kết quả

4.2.1 Tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn

Bảng 3 trình bày kết quả ước tính từ 4 kỹ thuật hồi quy bao gồm pooled OLS, fixed effects, random effects và system GMM để kiểm tra cách mà tham nhũng địa phương tác động đến đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp Kết quả từ kỹ thuật hồi quy GMM sẽ là kết quả chính vì đây là kỹ thuật hồi quy thích hợp nhất cho mô hình động bởi nó phù hợp với bản chất của tập dữ liệu khi T nhỏ hơn N nhiều lần và hiệu quả trong việc kiểm soát vấn đề nội sinh (Arellano & Bond, 1991) Kết quả của những kỹ thuật hồi quy còn lại được trình bày nhằm kiểm tra độ bền

Nhóm tác giả nhận thấy rằng tham nhũng địa phương có tác động tích cực đến cấu trúc vốn ở mức ý nghĩa 5% ở hai kỹ thuật hồi quy pooled OLS và random effects, đồng thời kết quả cũng cho thấy mối quan hệ tích cực ở mức ý nghĩa 1% ở kỹ thuật ước lượng GMM Mặc dù hệ số của biến tham nhũng địa phương không có ý nghĩa thống kê trong mô hình tác động cố định (fixed effects) nhưng nó vẫn biểu thị dấu dương Do đó, Kết quả này đồng nhất với giả thuyết H1b và phù hợp với những nghiên cứu liên quan đến tham nhũng địa phương như của McChesney (1987) và J D Smith (2016) khi đồng thời cho thấy doanh nghiệp có trụ sở chính ở những tỉnh thành, khu vực có mức độ tham nhũng cao sẽ có tỷ lệ nợ cao hơn Tham nhũng địa phương sẽ thúc đẩy các doanh nghiệp hành động theo hướng che chắn tài sản của mình Hay nói cách khác, các doanh nghiệp sẽ có xu hướng sử dụng chính sách công bố thông tin không minh bạch, che giấu đi sự thật về tài sản, báo hiệu khả năng thanh khoản kém để tránh hành vi trục lợi của các quan chức tham nhũng Và để giảm lượng tiền mặt bị chiếm dụng bởi các quan chức tham nhũng, các doanh nghiệp sẽ có xu hướng tăng cường vay nợ, đây gọi là cơ chế che chắn (J D Smith, 2016) Phát hiện này cũng phù hợp với nghiên cứu của Trung (2021) khi cho thấy rằng doanh nghiệp tại Việt Nam tuân theo cơ chế bảo vệ tài sản lưu động trong môi trường tham nhũng và giảm tiền mặt nắm giữ để chứng minh nguy cơ vỡ nợ Việc tăng tỷ lệ nợ trong môi trường tham nhũng địa phương là cách mà doanh nghiệp hành động nhằm báo hiệu cho các quan chức tham nhũng rằng họ đang đối mặt với nguy cơ phá sản và kiệt quệ tài chính cao Các quan chức tham nhũng sẽ không muốn những doanh nghiệp này bị phá sản để nhằm mục đích tiếp tục khai thác hối lộ trong tương lai

Từ đó, khi quan chức tham nhũng cảm nhận khả năng thanh toán, chi trả hối lộ của những doanh nghiệp yếu đi thì họ sẽ giảm bớt sự bóc lột áp đặt lên các doanh nghiệp này Vì vậy, nhóm tác giả kết luận rằng môi trường tham nhũng địa phương càng nhiều thì công ty càng vay nợ nhiều

Kết quả thực nghiệm thu được cũng đồng nhất với các nghiên cứu của Masta

(2010) và Klasa (2009) với cơ chế cho rằng nợ có thể được sử dụng như là một chiến lược nhằm bảo vệ tài sản doanh nghiệp khỏi các tác nhân bên ngoài Bắt nguồn từ nghiên cứu của Svensson (2003) khi cho rằng một doanh nghiệp trong môi trường tham nhũng có thể trả càng nhiều, thì doanh nghiệp đó càng phải trả nhiều hơn Do đó, kết quả này ủng hộ lập luận cho rằng các doanh nghiệp sẽ che chắn tài sản và theo đuổi chính sách thanh khoản kém linh hoạt để tránh bị chiếm đoạt bởi các quan chức tham nhũng

Bảng 4.2: Kết quả nghiên cứu tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn

0,010*** [5,48] Giá trị p của kiểm định Wald 0,000

Giá trị p của kiểm định F 0,000 0,000

Biến giả theo ngành Có Có Có Có

Biến giả theo năm Có Có Có Có

Giá trị p của kiểm định Hausman 0,000

Giá trị p của kiểm định AR(2) 0,824

Giá trị p của kiểm định Hansen 0,119

Lưu ý: Các số liệu trong ngoặc vuông [ ] là thống kê t *, ** và *** tương ứng có ý nghĩa ở các mức 10%, 5% và 1% LV là Đòn bẩy tài chính LOCOR là Tham nhũng địa phương ROA là Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản TAN là Tỷ lệ tài sản hữu hình TBQ là Tobin’s Q SIZE là Quy mô doanh nghiệp GROW là Tốc độ tăng trưởng của công ty CAS là Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt AGE là Tuổi doanh nghiệp

4.2.2 Tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

Bảng 4 trình bày kết quả từ 4 kỹ thuật hồi quy kiểm tra tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp Kết quả cho thấy hệ số của biến tương tác giữa biến tham nhũng địa phương (LOCOR) và biến trễ của đòn bẩy tài chính (LVit-1) là dương ở các kỹ thuật hồi quy Điều này thể hiện tham nhũng địa phương có tác động tiêu cực đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn đồng thời phù hợp với giả thuyết H2 đã đưa ra Tham nhũng tạo ra những rào cản về sự không chắc chắn và bất cân xứng thông tin trong thị trường tín dụng, đồng thời khiến cho khả năng thực thi hợp đồng thấp hơn (Baxamusa & Jalal, 2014) Những khiếm khuyết trong thị trường này sẽ trở thành rào cản của các doanh nghiệp trong việc tiếp cận nguồn vốn và điều chỉnh tiến tới cấu trúc vốn ưu Đặc biệt hơn, khi doanh nghiệp quyết định gia tăng đòn bẩy tài chính như là một cách để che chắn tài sản và tránh sự chiếm đoạt, trục lợi của quan chức tham nhũng, họ sẽ phải gánh chịu nhiều khó khăn hơn trong việc điều chỉnh cấu trúc vốn Bởi lẽ, việc đã có một tỷ lệ nợ cao sẽ khiến cho việc huy động vốn bổ sung của các doanh nghiệp khi cần trở nên khó khăn hơn do những doanh nghiệp này luôn bị xem là có nhiều rủi ro vỡ nợ hơn (Ivashina, 2009) Ngoài ra, tỷ lệ nợ càng cao thì lãi suất mà công ty phải trả cho khoản nợ của mình càng cao, tức chi phí vốn càng cao (Bermpei và cộng sự, 2021) Đồng thời, các nhà đầu tư tiềm năng cũng sẽ không sẵn sàng đầu tư vào một doanh nghiệp đang có tỷ lệ nợ nhiều (R Johnson, 2004) Từ đó, sự linh hoạt trong điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp sẽ giảm đi Kết quả là, doanh nghiệp ở những địa phương có tham nhũng cao sẽ có tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn chậm

Phát hiện của chúng tôi đồng nhất với nghiên cứu của Hu và Xu (2021) khi cho khi cho thấy rằng việc hạn chế tham nhũng sẽ góp phần tăng tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp mặc dù hai nghiên cứu sử dụng phương pháp và phạm vi mẫu khác nhau Trong khi nghiên cứu của Hu và Xu (2021) sử dụng phương pháp định tính để tập trung vào phân tích sự tác động của chiến dịch chống tham nhũng của chính quyền Trung Quốc đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp, nghiên cứu của chúng tôi tập trung vào tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Ngoài ra, kết quả này cũng phù hợp với kết luận nghiên cứu của Wu và Liu (2022) khi cho rằng mối quan hệ tích cực giữa chiến dịch chống tham nhũng và sự điều chỉnh cấu trúc vốn của doanh nghiệp

Bảng 4.3: Kết quả nghiên cứu tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

0,002** [2,25] Giá trị p của kiểm định Wald 0,000

Giá trị p của kiểm định F 0,000 0,000

Biến giả theo ngành Có Có Có Có

Biến giả theo năm Có Có Có Có

Giá trị p của kiểm định Hausman 0,000

Giá trị p của kiểm định AR(2) 0,944

Giá trị p của kiểm định Hansen 0,262

Lưu ý: Các số liệu trong ngoặc vuông [ ] là thống kê t *, ** và *** tương ứng có ý nghĩa ở các mức 10%, 5% và 1% LV là Đòn bẩy tài chính LOCOR là Tham nhũng địa phương ROA là Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản TAN là Tỷ lệ tài sản hữu hình TBQ là Tobin’s Q SIZE là Quy mô doanh nghiệp GROW là Tốc độ tăng trưởng của công ty CAS là Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt AGE là Tuổi doanh nghiệp

4.2.3 Vai trò của sở hữu nhà nước trong mối quan hệ giữa tham nhũng địa phương và cấu trúc vốn

Nhóm tác giả mở rộng nghiên cứu bằng cách điều tra vai trò của sở hữu nhà nước trong tác động của tham nhũng địa phương đối với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Chúng tôi bổ sung biến tương tác giữa biến tham nhũng địa phương (LOCOR) và biến sở hữu nhà nước (STA) vào Phương trình (1) và ước tính mô hình mới với 4 kỹ thuật hồi quy Bảng 5 cho thấy biến tương tác có hệ số âm trên các kết quả hồi quy, từ đó thể hiện sở hữu nhà nước có thể giảm thiểu tác động của tham nhũng địa phương đối với cấu trúc vốn của doanh nghiệp Điều này ngụ ý rằng các công ty có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao có ít động lực để tránh việc trục lợi của các quan chức tham nhũng và do đó họ ít có động cơ tăng tỷ lệ nợ của mình Bởi lẽ, các doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước cao thường có mối quan hệ chính trị và lợi thế trong việc vận động chính quyền địa phương (Shleifer & Vishny, 1994) Những lợi thế hoặc ưu đãi đó giúp họ có thể đối phó với những mối đe dọa từ quan chức tham nhũng và giảm nguy cơ bị chiếm đoạt, trục lợi

Nghiên cứu sâu hơn về sở hữu nhà nước của Xu và Li (2018) cũng cho thấy các nguồn lực chính trị giúp doanh nghiệp tránh nguy cơ bị lợi dụng, làm giảm động lực che chắn tài sản lưu động Kết quả này phù hợp với nghiên cứu chúng tôi khi ủng hộ việc các công ty có liên kết nguồn lực chính trị có đặc quyền hơn và khiến họ ít động lực bảo vệ tiền mặt của mình để tránh bóc lột bằng cách tăng tỷ lệ nợ Ngoài ra, mô hình nghiên cứu của Shleifer và Vishny (1994) cho thấy rằng các công ty có nhiều sở hữu nhà nước hơn có xu hướng trả ít tiền hối lộ hơn đồng thời không có trải nghiệm khác biệt về những rào cản chi phí do các chính trị gia áp đặt lên họ Trong nghiên cứu của Billon và Gillanders (2016), tỷ lệ sở hữu nhà nước tăng 1% có liên quan đến việc giảm 125 đô la trong tổng chi trả không chính thức hàng năm của công ty và giảm 0,5% khả năng công ty coi tham nhũng là một trở ngại đến hoạt động hiện tại của họ Từ đó, điều này góp phần giải thích được những doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu nhà nước càng cao, họ càng có ít động cơ sử dụng cơ chế che chắn đối với nguồn vốn của mình

Bảng 4.4: Kết quả nghiên cứu vai trò của sở hữu nhà nước trong mối quan hệ giữa tham nhũng địa phương và cấu trúc vốn

0,001*** [6,06] Giá trị p của kiểm định Wald 0,000

Giá trị p của kiểm định F 0,000 0,000

Biến giả theo ngành Có Không Có Có

Biến giả theo năm Có Có Có Có

Giá trị p của kiểm định Hausman 0,000

Giá trị p của kiểm định AR(2) 0,840

Giá trị p của kiểm định Hansen 0,177

(4) System GMM Lưu ý: Các số liệu trong ngoặc vuông [ ] là thống kê t *, ** và *** tương ứng có ý nghĩa ở các mức 10%, 5% và 1% LV là Đòn bẩy tài chính LOCOR là Tham nhũng địa phương STA là Tỷ lệ sở hữu nhà nước ROA là Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản TAN là Tỷ lệ tài sản hữu hình TBQ là Tobin’s Q SIZE là Quy mô doanh nghiệp GROW là Tốc độ tăng trưởng của công ty CAS là Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt AGE là Tuổi doanh nghiệp

Nguồn: Nhóm tác giả (2023) 4.2.4 Kiểm tra tính vững của kết quả nghiên cứu

Dựa trên bảng Tóm tắt dữ liệu nghiên cứu (Bảng 2), nhóm tác giả nhận thấy biến

LV (đòn bẩy tài chính) có dấu hiệu tồn tại các giá trị bất thường Phân phối cho thấy có

2 giá trị LV lớn hơn 1, tương đương 0,032% số quan sát LV lớn hơn 1 tức là nợ lớn hơn tổng tài sản, vốn chủ sở hữu bị âm Việc tồn tại những giá trị bất thường của biến phụ thuộc có thể gây ra những kết quả sai lệch Vì vậy, để kiểm tra tính ổn định của kết quả, nhóm tác giả tiến hành bỏ đi các giá trị của biến LV lớn nhất và bé nhất ở mức 0,5% và 1% sau đó ước lượng lại các mô hình hồi quy

Bảng 6 trình bày kết quả hồi quy kiểm tra tính vững tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn sau khi đã loại bỏ đi các giá trị LV lớn nhất và bé nhất mở mức 0,5% và 1% Kết quả cho thấy tham nhũng địa phương có tác động tích cực đến cấu trúc vốn trong cả hai trường hợp ở các kỹ thuật hồi quy Pooled OLS, Random effects với mức ý nghĩa 10% và kỹ thuật hồi quy GMM với mức ý nghĩa 1% Những kết quả thu được này là đồng nhất với kết quả nghiên cứu ban đầu của nhóm tác giả

Bảng 4.5: Kết quả kiểm tra tính vững tác động của tham nhũng địa phương đến cấu trúc vốn

0,010*** [5,32] Giá trị p của kiểm định Wald 0,000 0,000

Giá trị p của kiểm định F 0,000 0,000 0,000 0,000

Biến giả theo ngành Có Không Có Có Có Không Có Có

Biến giả theo năm Có Có Có Có Có Có Có Có

Giá trị p của kiểm định Hausman 0,000 0,000

Giá trị p của kiểm định AR(2) 0,451 0,173

Giá trị p của kiểm định Hansen 0,219 0,315

Lưu ý: Các số liệu trong ngoặc vuông [ ] là thống kê t *, ** và *** tương ứng có ý nghĩa ở các mức 10%, 5% và 1% LV là Đòn bẩy tài chính LOCOR là Tham nhũng địa phương ROA là Tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản TAN là Tỷ lệ tài sản hữu hình TBQ là Tobin’s Q SIZE là Quy mô doanh nghiệp GROW là Tốc độ tăng trưởng của công ty CAS là Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt AGE là Tuổi doanh nghiệp

Tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn cũng được kiểm tra lại bằng cách loại bỏ đi các giá trị ngoại lai của biến LV ở mức 0,5% và 1% Bảng 7 cho thấy hệ số tương tác của biến tham nhũng địa phương (LOCOR) và biến trễ của biến phụ thuộc (LVit-1) là dương, do đó tham nhũng địa phương có tác động tiêu cực đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn Kết quả này đồng nhất ở tất cả các kỹ thuật hồi quy được thực hiện và đồng thời tương thích với kết quả thu được ban đầu của nhóm tác giả

Bảng 4.6: Kết quả kiểm tra tính vững tác động của tham nhũng địa phương đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn

0,000 [0,43] Giá trị p của kiểm định Wald 0,000 0,000

Giá trị p của kiểm định F 0,000 0,000 0,000

Biến giả theo ngành Có Không Có Có Có Không Có Có

Biến giả theo năm Có Có Có Có Có Có Có Có

Giá trị p của kiểm định Hausman 0,000 0,000

Giá trị p của kiểm định AR(2) 0,625 0,273

Giá trị p của kiểm định Hansen 0,446 0,628