luận án tiến sĩ tài chính ngân hàng hội nhập tài chính và chính sách tiền tệ tại việt nam

Lý thuyết Bộ ba bất khả thi trong kinh tế vĩ mô quốc tế cho thấy, một quốc gia chỉ có thể theo đuổi hai trong ba lựa chọn là cố định tỷ giá, độc lập chính sách tiền tệ trong nước và sự

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

TRẦN HỒNG HÀ

HỘI NHẬP TÀI CHÍNH VÀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

TẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG

TP HỒ CHÍ MINH – THÁNG 05 NĂM 2021

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO NGÂN HÀNG NHÀ NƯỚC VIỆT NAM

TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

TRẦN HỒNG HÀ

HỘI NHẬP TÀI CHÍNH VÀ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ

TẠI VIỆT NAM

LUẬN ÁN TIẾN SĨ

Chuyên ngành: Tài chính Ngân hàng

MÃ SỐ: 9 34 02 01

Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS LÊ PHAN THỊ DIỆU THẢO

TP HỒ CHÍ MINH – THÁNG 05 NĂM 2021

LỜI CAM ĐOAN

Tôi tên là Trần Hồng Hà, nghiên cứu sinh khóa 21, niên khóa 2016-2019, Trường Đại Học Ngân Hàng TP Hồ Chí Minh

Luận án này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả với sự hướng dẫn của người hướng dẫn khoa học Số liệu và kết quả nghiên cứu trong luận án là trung thực, trong

đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong chuyên đề

TP Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2021

Người cam đoan

Trần Hồng Hà

TÓM TẮT

Bối cảnh toàn cầu hóa tài chính đặt ra thách thức cho điều hành chính sách tiền tệ của các quốc gia Lý thuyết Bộ ba bất khả thi trong kinh tế vĩ mô quốc tế cho thấy, một quốc gia chỉ có thể theo đuổi hai trong ba lựa chọn là cố định tỷ giá, độc lập chính sách tiền tệ trong nước và sự di chuyển tự do của dòng vốn quốc tế hay hội nhập tài chính Bên cạnh đó, nhiều nghiên cứu cũng nhận thấy, thông qua các dòng chảy vốn quốc tế, hội nhập tài chính toàn cầu làm cho điều kiện tài chính trong nước trở nên biến động hơn với những thay đổi của thị trường vốn bên ngoài Thị trường tài chính trong nước cũng nhạy cảm hơn với những nhân tố toàn cầu làm cho lãi suất ngắn hạn

và dài hạn ngày càng tách rời nhau Bởi vì lãi suất dài hạn tác động lên cả hoạt động tài chính và kinh tế thực nên sự không gắn kết giữa lãi suất ngắn hạn và dài hạn sẽ gây khó khăn trong quản lý ổn định tài chính và kinh tế vĩ mô

Mục tiêu chung của luận án là làm rõ tác động và những ảnh hưởng của hội nhập tài chính đến chính sách tiền tệ Việt Nam để từ đó đề xuất giải pháp cho tiến trình hội nhập tài chính và điều hành chính sách tiền tệ trong bối cảnh toàn cầu hóa tài chính gia tăng như một xu thế tất yếu Các mục tiêu cụ thể bao gồm (i) làm rõ tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ; (ii) làm rõ vai trò của các nhân tố bên ngoài trong truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam trong điều kiện hội nhập tài chính và (iii) gợi ý chính sách cho tiến trình hội nhập tài chính và điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam trong tương lai

Với mô hình Phân phối trễ tự hồi quy (ARDL), kết quả nghiên cứu chỉ ra rằng, (i) hội nhập tài chính tăng làm giảm độc lập chính sách tiền tệ trong ngắn hạn ở ngay quý đầu tiên với mức (-) 1.8649, (ii) ổn định tỷ giá tăng làm giảm độc lập chính sách tiền

tệ trong dài hạn ở mức (-) 1.6302 và ngay quý đầu tiên trong ngắn hạn ở mức (-) 0.5027, tuy nhiên lại giúp tăng độc lập CSTT sau một quý với hệ số tác động là 0.9884

và (iii) dự trữ ngoại hối chưa có tác động hỗ trợ cho độc lập CSTT

Kết quả từ mô hình Véc tơ tự hồi quy dạng cấu trúc (SVAR) cho thấy các nhân tố bên ngoài đang tăng dần vai trò trong truyền dẫn CSTT Việt Nam thể hiện qua phản

ứng nhanh, mạnh, kéo dài của lãi suất dài hạn Việt Nam đối với rủi ro toàn cầu và lãi suất dài hạn Mỹ Tỷ trọng mức độ giải thích những thay đổi lãi suất dài hạn Việt Nam của hai nhân tố này cũng tăng lên qua thời gian Trong khi đó, lãi suất dài hạn Việt Nam chỉ phản ứng mạnh với lạm phát trong nước, không phản ứng với thay đổi của sản lượng Đáng quan tâm là lãi suất dài hạn Việt nam chỉ phản ứng cùng chiều với lãi suất ngắn hạn trong nước ở hai tháng đầu tiên và chuyển hướng ngược chiểu kể từ tháng thứ ba và mức độ giải thích hay vai trò của các nhân tố trong nước đối với những thay đổi của lãi suất dài hạn theo hướng giảm dần qua thời gian

Trên cơ sở đánh giá thực trạng quá trình HNTC và điều hành CSTT Việt Nam thời gian qua, cùng với kết quả thực nghiệm thu được, luận án gợi ý điều hành chính sách

ở Việt Nam cần tiếp cận với ba nhóm giải pháp Thứ nhất, đối với độc lập CSTT, cần

điều hành linh hoạt tỷ giá để tăng tính chủ động trong điều hành CSTT, giảm áp lực đối với dự trữ ngoại hối khi dòng vốn biến động Quy mô dự trữ ngoại hối cần tăng hơn nữa đáp ứng nhu cầu phòng ngừa cho những giai đoạn bất ổn thị trường dẫn đến

sự bốc hơi hoặc dừng đột ngột của dòng vốn quốc tế Thứ hai, đối với truyền dẫn

CSTT, nên thiết kế khung CSTT bổ sung nhiệm vụ ổn định tài chính nhằm tăng tính khả thi đạt được mục tiêu cuối cùng trong mối quan hệ bền vững với các mục tiêu khác Đồng thời cần phối hợp với các biện pháp an toàn vĩ mô và phối hợp chính sách

ở khu vực và toàn cầu nhằm hạn chế ảnh hưởng từ các nhân tố bên ngoài đến truyền

dẫn chính sách tiền tệ trong nước Thứ ba, đối với tiến trình HNTC Việt Nam, trước

hết cần sử dụng phương pháp thực trong đo lường mức độ HNTC để lượng hóa được quy mô tích lũy các dòng vốn, kiểm soát rủi ro biến động dòng vốn có thể xuất hiện trong những giai đoạn thị trường thế giới bất ổn Quá trình HNTC cần điều chỉnh thành phần dòng vốn theo hướng an toàn và phát huy hiệu quả đối với phát triển kinh

tế, tăng cường thu hút vốn FDI có chất lượng, cải thiện môi trường để thu hút hơn nữa vốn FPI và quản lý chặt chẽ vốn đầu tư khác

MỤC LỤC

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG VIỆT viii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG ANH viii

DANH MỤC BẢNG ix

DANH MỤC HÌNH x

GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1

1.1 LÝ DO NGHIÊN CỨU 1

1.2 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 9

1.3 MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU 9

1.4 CÂU HỎI NGHIÊN CỨU 10

1.5 ĐỐI TƯỢNG VÀ PHẠM VI NGHIÊN CỨU 10

1.6 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 11

1.7 ĐÓNG GÓP CỦA LUẬN ÁN 14

1.8 CẤU TRÚC CỦA LUẬN ÁN 15

KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 17

NGHIÊN CỨU LÝ THUYẾT VÀ THỰC NGHIỆM 18 2.1 HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 18

2.1.1 Khái niệm hội nhập tài chính 18

2.1.2 Các thành phần của dòng chảy tài chính quốc tế 20

2.1.3 Thước đo hội nhập tài chính 24

2.2 CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ 29

2.2.1 Khái niệm chính sách tiền tệ 29

2.2.2 Mục tiêu của chính sách tiền tệ 29

2.2.3 Công cụ của chính sách tiền tệ 37

2.2.4 Độc lập chính sách tiền tệ 47

2.2.5 Truyền dẫn chính sách tiền tệ 51

2.3 TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH

TIỀN TỆ 59

2.3.1 Mô hình IS-LM 59

2.3.2 Mô hình Mundell-Fleming 62

2.3.3 Lý thuyết Bộ ba bất khả thi 65

2.3.4 Bộ ba bất khả thi kết hợp dự trữ ngoại hối 68

2.4 TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 70

2.5 NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 74

2.5.1 Tác động của hội nhập tài chính đến độc lập chính sách tiền tệ 74

2.5.2 Truyền dẫn chính sách tiền tệ trong điều kiện hội nhập tài chính 89

KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 99

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 101

3.1 QUY TRÌNH THỰC HIỆN NGHIÊN CỨU 101

3.2 TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM 103

3.2.1 Phương pháp nghiên cứu 103

3.2.2 Mô hình nghiên cứu 105

3.2.3 Quy trình xử lý dữ liệu 109

3.3 TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 111

3.3.1 Phương pháp nghiên cứu 112

3.3.2 Mô hình nghiên cứu 114

3.3.3 Quy trình xử lý dữ liệu 119

KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 122

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 123

4.1 QÚA TRÌNH HỘI NHẬP TÀI CHÍNH CỦA VIỆT NAM 123

4.1.1 Khái quát quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam 123

4.1.2 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam 131

4.1.3 Đánh giá quá trình hội nhập tài chính của Việt Nam 137

4.2 THỰC TRẠNG ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM 138

4.2.1 Mục tiêu của chính sách tiền tệ Việt Nam 138

4.2.2 Công cụ điều hành chính sách tiền tệ Việt Nam 142

4.2.3 Đánh giá quá trình điều hành chính sách tiền tệ của Việt Nam 150

4.3 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA HỘI NHẬP TÀI CHÍNH ĐẾN ĐỘC LẬP CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM 152

4.3.1 Thống kê mô tả biến 152

4.3.2 Kiểm định nghiệm đơn vị 154

4.3.3 Xác định độ trễ tối ưu 155

4.3.4 Ước lượng tác động dài hạn 155

4.3.5 Ước lượng tác động ngắn hạn 157

4.3.6 Các kiểm định cần thiết 158

4.3.7 Thảo luận kết quả nghiên cứu 160

4.4 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM TRONG ĐIỀU KIỆN HỘI NHẬP TÀI CHÍNH 162

4.4.1 Thống kê mô tả biến 162

4.4.2 Kiểm định nghiệm đơn vị 164

4.4.3 Xác định độ trễ tối ưu 165

4.4.4 Các kiểm định cần thiết 166

4.4.5 Phân tích phản ứng đẩy 167

4.4.6 Phân rã phương sai 170

4.4.7 Thảo luận kết quả nghiên cứu 172

4.5 THẢO LUẬN CHUNG 173

KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 176

KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 177

5.1 KẾT LUẬN 177

5.2 HÀM Ý CHÍNH SÁCH 180

5.2.1 Đối với độc lập chính sách tiền tệ Việt Nam 180

5.2.2 Đối với truyền dẫn chính sách tiền tệ Việt Nam 186

5.2.3 Đối với hội nhập tài chính Việt Nam 188

5.3 HẠN CHẾ CỦA NGHIÊN CỨU 191

KẾT LUẬN CHƯƠNG 5 193

KẾT LUẬN 194

TÀI LIỆU THAM KHẢO 197 PHỤ LỤC ccxii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG VIỆT

CSTT Chính sách tiền tệ

HNTC Hội nhập tài chính

NHNN Ngân hàng Nhà nước

NHTƯ Ngân hàng Trung ương

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT TIẾNG ANH

ADB Ngân hàng Phát triển châu Á Asian Development Bank

ARDL Mô hình Phân phối trễ tự hồi

GEM Quan sát kinh tế toàn cầu Global Economic Monitor

GMM Phương pháp ước lượng tổng

IFS Thống kê Tài chính quốc tế International Financial Statistics

OLS Phương pháp bình phương nhỏ

SVAR Véc tơ tự hồi quy dạng cấu trúc Structural Vecto Auto-regression

TSLS Phương pháp bình phương nhỏ

nhất hai giai đoạn Two-Stage Least Squares

DANH MỤC BẢNG

Bảng 3.1 Cách tính toán các biến và dấu kỳ vọng mô hình ARDL 108

Bảng 3.2 Loại dữ liệu và nguồn dữ liệu sử dụng trong mô hình ARDL 109

Bảng 3.3 Tổng hợp phương pháp đo lường các biến và nguồn dữ liệu trong mô hình SVAR 117

Bảng 4.1 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 131

Bảng 4.2 Mức độ hội nhập tài chính của Việt Nam theo hướng dòng vốn chi tiết theo thành phần dòng vốn 134

Bảng 4.3 Mục tiêu cuối cùng của CSTT Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 139

Bảng 4.4 Mục tiêu trung gian của chính sách tiền tệ Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 141

Bảng 4.5 Nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 143

Bảng 4.6 Tỷ lệ dự trữ bắt buộc tại Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 145

Bảng 4.7 Thống kê mô tả các biến trong mô hình ARDL 152

Bảng 4.8 Kết quả kiểm định tính dừng các chuỗi dữ liệu trong mô hình ARDL 155

Bảng 4.9 Kết quả kiểm định đường bao 156

Bảng 4.10 Kết quả ước lượng tác động dài hạn 156

Bảng 4.11 Kết quả ước lượng tác động ngắn hạn 157

Bảng 4.12 Kết quả kiểm định tự tương quan mô hình ARDL 158

Bảng 4.13 Kết quả kiểm định phương sai thay đổi mô hình ARDL 159

Bảng 4.14 Kết quả kiểm định giả thuyết nghiên cứu 160

Bảng 4.15 Thống kê mô tả biến trong mô hình SVAR 162

Bảng 4.16 Kết quả kiểm định tính dừng của các chuỗi dữ liệu trong mô hình SVAR 165

Bảng 4.17 Kết quả xác định độ trễ tối ưu của mô hình SVAR 165

Bảng 4.18 Kết quả kiểm định tự tương quan mô hình SVAR 166

Bảng 4.19 Kết quả phân rã phương sai lãi suất dài hạn Việt Nam 170

DANH MỤC HÌNH

Hình 1.1 Tổng dòng vốn quốc tế của Việt Nam giai đoạn 2000 – 2019 2

Hình 1.2 Tỷ giá bình quân liên ngân hàng/ tỷ giá trung tâm (VND/USD) giai đoạn 2000 – 2019 3

Hình 1.3 Lãi suất ngắn hạn và dài hạn Việt Nam giai đoạn 2009 - 2019 4

Hình 2.1 Chiến lược của ngân hàng trung ương 37

Hình 2.2 Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ 58

Hình 2.3 Mô hình IS - LM 62

Hình 2.4 Mô hình Mundell-Fleming 64

Hình 2.5 Bộ ba bất khả thi 66

Hình 2.6 Các yếu tố ảnh hưởng đến quá trình truyền dẫn CSTT 71

Hình 3.1 Quy trình thực hiện nghiên cứu 102

Hình 4.1 Vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài của Việt Nam 124

Hình 4.2 Tăng trưởng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài vào Việt Nam 125

Hình 4.3 Vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài của Việt Nam 127

Hình 4.4 Tăng trưởng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài vào Việt Nam 128

Hình 4.5 Vốn đầu tư khác của Việt Nam 129

Hình 4.6 Các thành phần của vốn đầu tư khác vào Việt Nam 130

Hình 4.7 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam 132

Hình 4.8 Mức độ hội nhập tài chính của Việt Nam theo thành phần dòng vốn 133

Hình 4.9 Mức độ hội nhập tài chính thực của Việt Nam phân theo hướng dòng vốn 133

Hình 4.10 Mức độ hội nhập tài chính Việt Nam so sánh theo hai phương pháp 135

Hình 4.11 Mức độ hội nhập tài chính thực so sánh với các nước trong khu vực Đông Nam Á 136

Hình 4.12 Mức độ hội nhập tài chính thực theo thành phần dòng vốn so sánh với các nước trong khu vực Đông Nam Á 137

Hình 4.13 Số phiên giao dịch nghiệp vụ thị trường mở tại Việt Nam giai đoạn

2009 – 2019 142 Hình 4.14 Các mức lãi suất điều hành của CSTT Việt Nam giai đoạn 2009 – 2019 147 Hình 4.15 Tỷ giá (VND/USD) giai đoạn 2009 – 2019 150 Hình 4.16 Diễn biến các chỉ số trong mô hình ARDL giai đoạn 2009Q1 – 2019Q2 153 Hình 4.17 Kết quả kiểm định tính ổn định của mô hình ARDL 158 Hình 4.18 Xu hướng các biến số trong mô hình SVAR giai đoạn 2009M1 – 2019M8 164 Hình 4.19 Kết quả kiểm định tính ổn định của mô hình SVAR 167 Hình 4.20 Phản ứng của lãi suất dài hạn Việt Nam do sốc rủi ro toàn cầu và sốc lãi suất dài hạn Mỹ 168 Hình 4.21 Phản ứng của lãi suất dài hạn Việt Nam do sốc sản lượng, lạm phát

và lãi suất ngắn hạn trong nước 169 Hình 4.22 Phân rã phương sai lãi suất dài hạn Việt Nam 171

GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1.1 LÝ DO NGHIÊN CỨU

Bối cảnh thực tiễn

Mục tiêu chính của chính sách tiền tệ là giữ ổn định giá trị đồng tiền nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế và tạo việc làm Tuy nhiên, bối cảnh hội nhập tài chính ngày càng gia tăng đang đặt ra thách thức cho điều hành chính sách tiền tệ của các quốc gia Về mặt chính sách và trong nghiên cứu học thuật, sự độc lập của chính sách tiền tệ là một trong những vấn đề cơ bản nhất của một nền kinh tế mở (Taguchi, Nataraj & Sahoo 2011) Một lý thuyết nổi tiếng đã được biết đến là Bộ ba bất khả thi trong kinh

tế vĩ mô quốc tế cho thấy, một quốc gia chỉ có thể theo đuổi hai trong ba lựa chọn là

cố định tỷ giá, độc lập chính sách tiền tệ trong nước và sự di chuyển tự do của dòng vốn quốc tế hay hội nhập tài chính (Mankiv 2009) Do đó, nếu không đặt giới hạn lên dòng vốn quốc tế trong khi tỷ giá vẫn được giữ cố định sẽ cản trở khả năng thực thi chính sách tiền tệ độc lập Ngoài ra, nhiều nghiên cứu tranh luận rằng, hội nhập tài chính toàn cầu đã làm cho điều kiện tài chính trong nước trở nên biến động hơn với những thay đổi của thị trường vốn bên ngoài Thị trường tài chính trong nước cũng nhạy cảm hơn với những nhân tố toàn cầu làm cho lãi suất ngắn hạn và dài hạn ngày càng tách rời nhau Trong khi lãi suất ngắn hạn được kiểm soát trực tiếp từ chính sách tiền tệ trong nước thì lãi suất dài hạn lại bị tác động bởi các nhân tố bên ngoài khi nền kinh tế mở cửa cho các nhà đầu tư quốc tế, do đó việc kiểm soát lãi suất dài hạn trở nên khó khăn hơn Bởi vì lãi suất dài hạn tác động lên cả hoạt động tài chính và kinh tế thực nên sự không gắn kết giữa lãi suất ngắn hạn và dài hạn sẽ gây khó khăn trong quản lý ổn định tài chính và kinh tế vĩ mô

Cùng với xu hướng toàn cầu hóa tài chính đang diễn ra ngày càng mạnh mẽ, Việt Nam cũng đang từng bước mở cửa thị trường để thu hút các dòng vốn quốc tế nhằm thúc đẩy tăng trưởng kinh tế trong nước