ẢNH HƯỞNG CỦA CẤU TRÚC SỞ HỮU ĐẾN ĐỒNG BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM

Kinh Tế - Quản Lý - Kinh tế - Quản lý - Tài chính - Ngân hàng  QU Y N H O N U N I VE RSI T Y SCIENCEJOURNALOF JournalofScience-QuyNhonUniversity,,15  , ,PSDFWVRIRZQHUVKLSVWUXFWXUHRQVWRFNSULFH V\QFKURQLFLW\RIOLVWHGFRPSDQLHV RQ9LHWQDPVWRFNPDUNHW PhanTrongNghia FacultyofFinance,BankingandBusinessAdministration,QuyNhonUniversity,VietNam Received:09042021;Accepted:22062021 ABSTRACT ThevolatilityofstockpricesisinÀuencedbygeneralmacroinformationofthewholemarketandspeci¿c information of thelisted companies.When thestock price reÀectsmost ofthe generalmarket informationbut little of the business information, the stock price easily synchronizes with the market and creates the stock pricesynchronicity.Theresearchusesthemultivariateregressionmethodtoestimatearraydatasetofalllisted companiesonVietnamstockmarketintheperiodof2007-2017.Theresearch¿ndingshaveshownthatstock pricevolatilityinVietnamismainlycausedbygeneralinformationofthewholemarket.Inaddition,theyindicate an inverse relationship between the ownership of major shareholders, the ownership of foreign investors and the stock price volatility, and there exists a positive relationship between state ownership and the stock price synchronicity.Theresearch¿ndingshaveindicatedmoreclearlythephenomenonofstockpricesynchronicityin aparticulardevelopingcountryandofferedseveralimportantimplicationsforcorporateexecutivestolimitthe synchronicityandenhancetheinformativenessinthecompany''''sstockprice. Keywords:Stockpricesynchronicity,ownershipstructure,emergingmarket. Correspondingauthor. Email:phantrongnghiaqnu.edu.vn https:doi.org10.52111qnjs.2021.15402 Quy Nhon University Journal of Science, 2021, 15(4), 13-25 Received: 09042021; Revised: 14062021; Accepted: 22062021; Published: 28082021  TRƯỜNGĐẠIHỌCQUYNHƠN KHOAHỌCTẠPCHÍ TạpchíKhoahọc-TrườngĐạihọcQuyNhơn,,15  , Ảnhhưởngcủacấutrúcsởhữuđếnđồngbiếnđộng giácổphiếucủacáccôngtyniêmyết trênthịtrườngchứngkhoánViệtNam PhanTrọngNghĩa KhoaTàichính-NgânhàngQuảntrịkinhdoanh,TrườngĐạihọcQuyNhơn Ngàynhậnbài:09042021;Ngàynhậnđăng:22062021 TÓMTẮT Biếnđộnggiácổphiếuchịuҧnhhưởngbởicácthôngtinvĩmôchungtojnthịtrườngvjcácthôngtinthuộc vềđặcthùcủacôngtyniêmyết.Khigiácổphiếuphҧnánhphҫnlớncácthôngtinchungcủathịtrườngmjítphҧn ánhcácthôngtinthuộcvềchínhbҧnthâncôngty,khiđógiácổphiếudễbiếnđộngđồngbộvớithịtrườngvjtạo nênhiệntượngđồngbiếnđộnggiácổphiếu.Nghiêncứusửdụngphươngpháphồiquyđabiếnđểướclượngbộ dữliệumҧngbaogồmtojnbộcáccôngtyniêmyếttrênthịtrườngchứngkhoánViệtNamtronggiaiđoạntừ 2007-2017.KếtquҧnghiêncứuchӍrarằngtạiViệtNambiếnđộnggiácổphiếuchủyếudocácthôngtinchung tojnthịtrườnggâyra.Ngojira,bjiviếtchӍrarằngtồntạimốiquanhệngượcchiềugiữasởhữucổđônglớn,sở hữunhjđҫutưnướcngojivớiđồngbiếnđộnggiácổphiếu;tồntạimốiquanhệthuậnchiềugiữasởhữunhjnước vjđồngbiếnđộnggiácổphiếu.Kếtquҧnghiêncứuchothấyrõnéthơnvềhiệntượngđồngbiếnđộnggiácổphiếu tạimộtquốcgiađangpháttriểnvjđưaramộtsốhjmýquantrọngđốivớicácnhjquҧntrịcôngtynhằmhạnchế đồngbiếnđộngvjtăngtínhthôngtintronggiácổphiếucủacôngty. Từkhóa:Đồngbiếnđộnggiácổphiếu,cấutrúcsởhữu,thịtrườngmớinổi. Tácgiảliênhệchính. Email:phantrongnghiaqnu.edu.vn 1.ĐẶTVẤNĐỀ Sựhiệuquҧcủathịtrườngchứngkhoán(TTCK) phụ thuộc phҫn lớn “hiệu quҧ thông tin” (Informational ef¿ciency) của thị trường, theo đógiá cổ phiếu phҧiphҧnánh đúng các thông tin liên quan, hay giá cổ phiếu phҧi mang tính thôngtincao(Informativeness).Cácnghiêncứu chothấyrằngđồngvốnđượcphânbổhiệuquҧ hơntrongnềnkinhtếkhigiácổphiếumangtính thông tin cao.1,2 Khi giá cổ phiếu ít phҧn ánh đúng các thông tin liên quan đến công ty, mj phҧnánh phҫnlớn cácthông tinchung củathị trườngthìsẽcóxuhướngbiếnđộngđồngbộvới nhauvjtạonênxuhướngđồngbiếnđộngtrên TTC.TạiViệtNam,tỷsuấtsinhlờicổphiếu củacáccôngtyniêmyếtbiếnđộngđồngbộvới nhaukhithịtrườngcónhữngthayđổicủayếutố vĩmônhư:lãisuất,lạmphát,tỷgiá,tốcđộtăng trưởng của nền kinh tế,… Đó chính lj những biểuhiệncủahiệntượngđồngbiếnđộnggiácổ phiếu.Cácnghiêncứuchothấyҧnhhưởngcủa cấutrúcsởhữuđếnđồngbiếnđộnggiácổphiếu phụthuộcvjođặcthùcủatừngquốcgiavjcó rất ít nghiên cứu tại các nước đang phát triển thực hiện nghiên cứu ở góc độ vi mô của các nhân tố đặc thù thuộc về công ty niêm yết.Vì vậy,nghiêncứuҧnhhưởngcủacấutrúcsởhữu đếnsựđồngbiếnđộnggiácổphiếutạicácnước https:doi.org10.52111qnjs.2021.15402 Ngày nhận bài: 09042021; Ngày sửa bài: 14052021; Ngày nhận đăng: 22062021; Ngày xuất bản: 28082021 Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25  QU Y N H O N U N I VE RSI T Y SCIENCEJOURNALOF JournalofScience-QuyNhonUniversity,,15  , đangpháttriểnljviệcljmrấtcҫnthiết.Kếtquҧ rútratừnghiêncứusẽljmrõҧnhhưởngcủacấu trúcsởhữuđếnđồngbiếnđộnggiácổphiếuvj đưa ra các khuyến nghị nhằm tăng tính thông tintronggiácổphiếuvjthúcđẩysựpháttriển củaTTCK. 2.CƠSỞLÝTHUYẾTVÀPHƯƠNGPHÁP NGHIÊNCỨU 2.1.Cơsởlýthuyết 2.1.1. Đồng biến động giá cổ phiếu trên thị trườngchứngkhoán Biến động giá cổ phiếu phụ thuộc các thông tin chung của tojn thị trường vj các thông tin của côngtyniêmyết.Khigiácổphiếuítphҧn ánhnhữngthôngtinthuộcvềyếutốđặcthùcủa côngtymjlạiphҧnánhphҫnlớncácthôngtin chung của thị trường, điều njyljmcho giá cổ phiếutănghaygiҧmlạiphụthuộcvjocổphiếu củacáccôngtykháctrênthịtrường.Khiđógiá cổ phiếu của các công ty sẽ có xu hướng biến động đồng bộ với nhau vj tạo nên hiện tượng đồngbiếnđộngchungcủathịtrường.Nhưvậy, ĐồngbiếnđộnggiácổphiếuljmộtchӍtiêudùng để phҧn ánh khҧ năng chuyển hóa các thông tin thuộcvềđặcthùcủacôngtyvjogiácổphiếu.Khi giácổphiếuít(hoặckhông)phҧnánhcácthông tinliênquanđếngiátrịcôngtyvjviệctăng(giҧm) giáphụthuộcrấtlớnvjocácthôngtinchungcủa tojnthịtrường,điềunjydẫnđếnhiệntượnggiácổ phiếucủacáccôngtytrênthịtrườngcóthểcùng tăng (hoặc cùng giҧm) vj hiện tượng njy được gọiljđồngbiếnđộnggiácổphiếu-StockPrice Synchronicity(SYNCH). 2.1.2.Cấutrúcsởhữucủacáccôngtyniêmyết Cấutrúcsởhữu(CTSH)củacôngtyҧnhhưởng đếnmôitrườngthôngtincũngnhưhiệuquҧquҧn trịcủacôngtyvjkhixemxéttrêngócđộvimô thìCTSHljmộtnhântốquantrọngҧnhhưởng đếnSYNCH.Cấutrúcsởhữugiúpcҧithiệntính thôngtintronggiácổphiếu;nângcaohiệuquҧ quҧn trị doanh nghiệp vj tăng chất lượng các thôngtincủadoanhnghiệpcôngbố;6,7giúpgiҧi quyếtvấnđềngườiđạidiệntronghoạtđộngcủa cáccôngtyniêmyếtvjhạnchếvấnđềbấtcân xứngthôngtintrênTTCK;8,9giúpgiҧmthiểuchi phí thu thập thông tin, giҧm chi phí giao dịch cho cácnhjđҫutư;10,11CTSHcóthểgiҧithích các mức độ khác nhau của biến động đồng bộ giácổphiếu.Ngojira,mốiquanhệgiữaCTSH vjSYNCHchịutácđộngbởisựkhácnhaucủa môitrườngthểchế,môitrườngthôngtinvjsự bҧovệquyềnlợicủanhjđҫutưvjcóthểtạora sự khác biệttrong mối quan hệgiữaCTSHvj SYNCHgiữacácquốcgiakhácnhau. CónhiềucáchtiếpcậnvềCTSHcủacông ty.Theocáchtiếpcậnsởhữuvjkiểmsoátcông tythìCTSHbaogồm:tỷlệvốnchủsởhữuđược sởhữuvjnҳmgiữbởicácthjnhviênnộibộvj nhjđҫutưbênngojicôngty.Nếutheocáchtiếp cậnmứcđộtậptrungvốnchủsởhữuthìCTSH gồm:tỷlệvốnchủsởhữuđượcnҳmgiữbởicác cổđônglớnvjcổđôngnhỏphântáncủacông ty.Ngojiracấutrúcsởhữucònđượctiếpcận theocáckhíacạnhkhácnhư:Theođặcđiểmcủa nhj đҫu tư, xuất xứ của nhj đҫu tư thì CTSH gồm:tỷlệsởhữucủanhjđҫutưnướcngojivj tỷ lệ sở hữu của nhj đҫu tư trong nước; Theo hìnhthức tổchứcthì CTSHgồm:tỷ lệsở hữu củanhjđҫutưtổchứcvjtỷlệsởhữucủanhj đҫutưcánhân;TheomứcđộnҳmgiữcủaNhj nướcthìCTSHgồm:tỷlệsởhữunhjnướcvj tỷlệsởhữucủatưnhân.Trongnghiêncứunjy, CTSHđượctácgiҧtiếpcậnvjphânloạithjnh: sởhữucổđônglớn,sởhữunhjnướcvjsởhữu nhjđҫutưnướcngoji. 2.1.3.Ảnhhưởngcủacấutrúcsởhữuđếnđồng biếnđộnggiácổphiếucủacáccôngtyniêmyết ẢnhhưởngcủaCTSHđếnSYNCHcủacáccông tyniêmyếtđượcxemxéttrêncáckhíacạnhsau: Ảnhhưởngcủasởhữucổđônglớnđến SYNCH NghiêncứuBrockmanvjYanchothấy rằngsởhữucổđônglớnljmgiatăngtínhthanh khoҧn vj qua đó ljm giҧm sự đồng biến động giácổphiếutrênthịtrường.Kếtquҧnghiêncứu phùhợpvớipháthiệncủanghiêncứuMorckvj cộngsựvjủnghộquanđiểmchorằngsởhữucổ đônglớnđóngmộtvaitròquantrọngtrongviệc hìnhthjnhmôitrườngthôngtincủacôngty.Tuy nhiên,theokếtquҧnghiêncứucủaGulvjcộng https:doi.org10.52111qnjs.2021.15402 Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25  TRƯỜNGĐẠIHỌCQUYNHƠN KHOAHỌCTẠPCHÍ TạpchíKhoahọc-TrườngĐạihọcQuyNhơn,,15  , sựthìthôngtinđặcthùcủacáccôngtycósựtập trungquyềnsởhữucaosẽítđượcphҧnánhvjo giácổphiếuhayđồngbiếnđộnggiácổphiếusẽ cao hơn. Khicác yếu tốkhác lj không đổi,tập trungquyềnsởhữusẽljmgiatăngSYNCH. Nghiên cứu của Fernandes vj Ferreira chothấyrằngnguyênnhândẫnđếnsựđồngbiến động cao hơn ở các thị trường mới nổi so với cácthịtrườngpháttriểnljdocáccôngtytạithị trườngmớinổithườngđượcsởhữutậptrungbởi cácthjnhviêncủagiađìnhhoặcljđượcsởhữu bởichínhphủ.Khimôitrườngthôngtinkhông minh bạch, các cổ đông lớn nҳm quyền kiểm soátthườngcốtìnhcheđậycácthôngtinbấtlợi tronghoạtđộngcủacôngty(hoặccôngbốmột cáchhạnchếcácthôngtinđốivớicácnhjđҫutư bênngoji)nhằmphụcvụcholợiíchcủahọ.15,16 Kếtquҧljsởhữucủacáccổđônglớnljmgia tăngSYNCHtrênthịtrường. Ảnhhưởngcủasở hữuNhjnướcđến SYNCH Kết quҧ nghiên cứucủa Gul  công sự; Hou vjcộngsự9,17chothấy mức độđồng biến độnglj cao hơn khi các cổ đông lớn nhất liên quanđếnchínhphủ.Điềunjyphùhợpvớiquan điểmrằngcácquyềnsởhữucủachínhphủdẫn đếnhạnchếtrongviệcbҧovệlợiíchcủacáccổ đôngthiểusốvjcôngbốcácbáocáotjichính khôngrõ rjng.Theonghiên cứucủa Hamdi vj Cosset,khisởhữunhjnướccao,kếthợpvới môitrường thông tin kémminh bạch sẽ ljm gia tăng SYNCH trên thị trường. Nghiên cứu cũng chӍrarằngsởhữunhjnướccómốiquanhệthuận chiều với sự kém minhbạch thôngtin cung cấp chonhjđҫutư,khôngkhuyếnkhíchcácnhjđҫu tưgiaodịchdựatrêncácthôngtinvềhoạtđộng củacôngtymjhọthuthậpđược.NghiêncứuLin vjcộngsựxemxétmốiquanhệgiữachínhsách quҧnlýcủachínhphủvớimôitrườngthôngtinvj SYNCH.Mộtchínhsáchquҧnlýkémcóthểljm giatăngbiếnđộngđồngbộgiácổphiếu,đặcbiệt tạicácdoanhnghiệpcósởhữunhjnước. Ảnhhưởngcủasởhữunướcngojiđến SYNCH Nghiên cứucủaJiangvjKim20chothấy các nhj đҫu tư nước ngoji có xu hướng nҳm giữ cổ phiếu trong các công ty quy mô lớn vj có chuẩn mực kế toán tốt hơn với đòn bẩy tji chính thấp, các nhj đҫu tư nước ngoji có khҧ năng tốt hơn trong việc thu thập vj xử lý các thôngtinvjchuyểnhóacácthôngtinđóvjogiá cổphiếu.Ngojira,sởhữunướcngojigiúpcҧi thiệnchấtlượngthôngtintrênthịtrườngchứng khoántrongmôitrườngquҧntrịcôngtytốt,vj dođóljmgiҧmđángkểchiphígiaodịchvjrủi ro.Nhưvậygiatăngtỷlệsởhữucủanhjđҫu tưnướcngojigiúpgiҧmsựđồngbiếnđộnggiá cổphiếutrênthịtrường.NghiêncứucủaGulvj cộngsựchothấyrằngsựhiệndiệncủacácnhjđҫu tưnướcngojisẽ gópphҫncҧithiệnmôitrường thôngtin,giúpchoviệcchuyểnhóacácthôngtin đặcthùcủacôngtyvjogiácổphiếu,quađógiúp ljmgiҧmsựđồngbiếnđộnggiácổphiếu.Nghiên cứucủaHevjcộngsựchorằngcáccổđônglớn ljnhjđҫutưnướcngojicóthểhạnchếđồngbiến độnggiá cổphiếuthông quagiaodịchdựa trên lợi thế thông tin của họ. Ngoji ra, các nhj đҫu tưnướcngojicóthểgiúpchoviệcgiámsátban quҧnlýcôngtycóhiệuquҧhơnsovớicácnhj đҫutưtrongnước,đặcbiệtljtạinhữngthịtrường cóquҧntrịcôngtykémvjmôitrườngthôngtin khôngminhbạchtừđóljmgiҧmSYNCH. 2.2.Phươngphápnghiêncứu 2.2.1.Dữliệuphântích Dữliệuđượcsửdụngtrongnghiêncứunjybao gồmcácbáocáotjichínhvjdữliệuvềgiácổ phiếucủacáccôngtyniêmyết.Mẫunghiêncứu bao gồmtojnbộcác côngty niêmyết trênSở giaodịchchứngkhoánThjnhphốHồChíMinh vjSởgiaodịchchứngkhoánHjNộitronggiai đoạntừ2007-2017.Dữliệuđượccungcấpbởi CôngtyStoxPlus-côngtychuyênthuthậpvj phântíchdữliệutjichínhtạiViệtNam. 2.2.2.Cácbiếnnghiêncứutrongmôhình (i)BiếnSynch:đolườngsựđồngbiếnđộnggiá cổphiếu Đồngbiếnđộnggiácổphiếucủamỗicông tythườngđượcđolườngbằngRcủamôhìnhthị trườnghoặcđượcđobằngRđãđiềuchӍnh.Dựa https:doi.org10.52111qnjs.2021.15402 Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25  QU Y N H O N U N I VE RSI T Y SCIENCEJOURNALOF JournalofScience-QuyNhonUniversity,,15  , trênphươngphápcủanghiêncứu.Cụthểtrong nghiêncứunjytácgiҧsửdụngRtừhồiquymô hìnhthịtrườngsauđây:    Trongđó: ri,t : Tỷ suất lợi tức của cổ phiếu i trong tuҫnthứtcủamỗinăm. rM,t : Tỷ suất lợi tức của danh mục thị trườngtrongtuҫnthứtcủamỗinăm.Danhmục thịtrườngđượcxácđịnhljtojnbộcổphiếuniêm yếttrênTTCK. Giá trị R của mô hình hồi quy (1) đo lườngmứcđộbiếnđộngcủatỷsuấtlợitứccủa cổphiếui(RL)dobiếnđộngtỷsuấtlợitứccủa thịtrường(RM).Theocáchgiҧithíchnjythìkhi giátrịRthấpthìbiếnđộngtỷsuấtlợitứccủacổ phiếuítchịuҧnhhưởngcủabiếnđộngthịtrường mj chịu ҧnhhưởng bởi các thông tin thuộc về đặc thù của công ty. Giá trị của R nằm trong khoҧngbiến độngtừ0 - 1.Theocách tiếpcận về phân tích đồng biến động trong các nghiên cứu,4,5,23tácgiҧtiếnhjnhbiếnđổilogaritgiátrị Rđểđolườngsựđồngbiếnđộnggiácổphiếu:    (ii)Biếncấutrúcsởhữu +Biếnsởhữunhjnước(SHNN):Tương tự nghiên cứu của Hamdi vj Cosset, SHNN đượcđịnh nghĩaljtỷlệ sốcổphiếu donhj nướcnҳmgiữ dưới mọihình thứctrên tổngsố cổphiếuđanglưuhjnhcủacôngtytạithờiđiểm cuốinămtjichính. + Biến sở hữu cổ đông lớn (CĐL):Tiếp cận theo cách đo lường sở hữu CĐL theo các nghiêncứu,14,24,25cổđônglớnđượcđịnhnghĩalj nhữngcổđôngnҳmgiữtỷlệsốlượngcổphiếu từ5trởlêntrêntổngsốcổphiếuđanglưuhjnh củacôngtytạithờiđiểmcuốinămtjichính. +Biếnsởhữucủanhjđҫutưnướcngoji (NĐTNN):Tiếpcậntheocáchđolườngsởhữu NĐTNNtheocácnghiêncứucủaHevjShen,sở hữucủanhjđҫutưnướcngojiljtỷlệsốlượng cổphiếuđượcnҳmgiữbởicácnhjđҫutưnước ngojisovớitổngsốcổphiếuđanglưuhjnhcủa côngtytạithờiđiểmcuốinămtjichính. (iii)Cácbiếnkiểmsoát Đểloạibỏkhҧnăngҧnhhưởngcủanhững biếnđặcthùcủacôngtyđếnmốiquanhệgiữa CTSHvjSYNCH,tácgiҧđãkiểmsoátcácbiến đặcthùcủacôngtytrongmôhìnhhồiquy.Việc kiểm soát các biến thuộc về đặc thù công ty nhằmxemxét ҧnhhưởngròngcủabiếnCTSH đếnSYNCH,ngojiranếukhôngkiểmsoátcác biếnthuộcvềđặcthùcôngtysẽcóthểgặpphҧi vấn đề kiểm soát biến không đҫy đủ khi xây dựngmôhình.Cácbiếnkiểmsoátđượcxácđịnh dựatrêncácnghiêncứu18,23,26-28baogồm: Sởhữucổđôngnhỏ(CĐN):ljnhữngcổ đôngnҳmgiữtỷlệsốlượngcổphiếunhỏhơn 5tổngsốcổphiếuđanglưuhjnhcủacôngty tạithờiđiểmcuốinămtjichính. Sởhữunhàđầutưtrongnước(NĐTTN): ljtỷlệsốlượngcổphiếuđượcnҳmgiữbởicác nhjđҫutư trongnướcso vớitổng sốcổ phiếu lưu hjnh của công ty tại thời điểm cuối năm tjichính.  Quy mô công ty (MV): được xác định bằng cách lấy logarit của giá trị vốn hóa thị trườngcủacôngty,trongđógiátrịvốnhóathị trườngđượctínhbằnggiátrịthịtrườngcủatojn bộsốcổphiếuthườngđanglưuhjnhcủacông tyvjothờiđiểmcuốinămcủanămđượctính;  Hệ sốgiátrịthịtrườngtrên giátrịsổ sách(MB):đượcxácđịnhbằngcáchlấylogarit củatỷsốgiáthịtrườngtrêngiátrịsổsáchcủa cổphiếucủacôngtyvjothờiđiểmcuốinămcủa nămđượctính; Hệsốđònbẩy(LEV):đượctínhbằngtỷ lệ nợdjihạntrêntổngtjisҧncủacôngtyvjo thờiđiểmcuốinămcủanămđượctính; Lợinhuậntrêntổngtàisảncủacôngty (ROA):đượctính bằnglợi nhuậnsau thuếtrên tổngtjisҧncủacôngtyvjothờiđiểmcuốinăm củanămđượctính.  Giao dịch cổ phiếu (Turnover): được xác định bằng khối lượng giao dịch cổ phiếu , ,,r ri t i i i tM t α β ε= + + (1) 2 2 ln( ) 1 i i i R R Ψ = − (2) https:doi.org10.52111qnjs.2021.15402 Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25  TRƯỜNGĐẠIHỌCQUYNHƠN KHOAHỌCTẠPCHÍ TạpchíKhoahọc-TrườngĐạihọcQuyNhơn,,15  , trungbìnhhjngthángchiachotổngsốcổphiếu đanglưuhjnhcủacôngtytrongnămđượctính;  Tính bất ổn định của lợi tức cổ phiếu (StdRet):đượcxácđịnhbằngđộlệchchuẩncủa tỷsuấtlợitứchjngtuҫncủacổphiếutrongnăm đượctính; Tỷsuấtlợitứcnămcủacổphiếu(Ret12): đượcxácđịnhbằngchênhlệchgiácổphiếuvjo ngjygiaodịchcuốicùngcủanămđượctínhso vớigiá cổphiếu vjongjygiao dịchcuối cùng của năm trướcchia cho giá cổ phiếuvjongjy giaodịchcuốicùngcủanămtrước. Để loại trừ ҧnh hưởng của những quan sátngoạivi(Outlier),nhómnghiêncứuđãloại bỏcácquansátnhỏhơnphânvị1vjlớnhơn phânvị99trongphânphốimẫucủamỗibiến. 2.2.3.Môhìnhnghiêncứu Dựa trên tổng quan nghiên cứu vj giҧ thuyết nghiêncứu,cácbiếnnghiêncứuđượcxácđịnh dựatrêncácnghiêncứu.6,7,9,14,18-20,25Tácgiҧthực hiệnphântíchđểxemxétҧnhhưởngcủanhântố CTSHđếnSYNCHdựatrênmôhìnhhồiquyvới dữliệubҧngnhưsau: , , -1 , -1 , j Synch a CTSH Controls i t i t j i t n t i t γ θ δ ε= + λ + + + +∑ (3) Trongđó,SynchLljbiếnđồngbiếnđộng giácổphiếucủacôngtyiđượcđolườngbởiΨ đượctrìnhbjytrongmục(i);CTSHljbiếncấu trúcsởhữuđượcđịnhnghĩaởmục(ii);ControlsL ljcácbiếnkiểmsoátđặcthùcủacôngtyđược trìnhbjyởmục(iii).Môhình(3)cũngbaogồm ҧnhhưởngcốđịnhngjnh(θn)vjҧnhhưởngcố địnhnăm( δt)nhằmkiểmsoáttácđộngchiphối củangjnhvjnămlênҧnhhưởngcủaCTSHđến SYNCH.Tất cҧcácbiếnđộclậpđượcđưa vjo môhìnhvớigiátrịtrễ(lagged)nhằmhạnchếҧnh hưởngtheochiềungượclạicủabiếnSYNCHđến biếnCTSH.   Dữliệudạngbҧngtrongtjichínhthường có hiện tượng tương quan chéo vj hiện tượng tự tương quan của biến. Nếu điều njy xҧy ra, sai sốchuẩnđượctính theo cáchthôngthường trong hồi quysẽ bịlệch vj tạo ragiá trịthống kê t (t-statistics) không chính xác (Petersen  Đểgiҧiquyếtvấnđềnjy,tácgiҧsửdụngsaisố chuẩnRobustđểgiҧiquyếthiệntượngphương saikhôngđồngnhấtvjướclượngsaisốchuẩn theo cụm mỗi công ty để giҧi quyết vấn đề tự tươngquankhitínhgiátrịthốngkêttheonhư phươngphápcủaPetersen. 3.KẾTQUẢVÀTHẢOLUẬN 3.1.Thốngkêmôtảvàmatrậntươngquan Bảng3.1.Thốngkêmôtҧcácbiếnnghiêncứutrongmôhình Biến Sốquansát Giátrịtrungbình Độlệchchuẩn Giátrịnhỏnhất Giátrịlớnnhất SYNCH  -2,688022 2,452311 -21,74169 2,322745 SHNN  0,2586079 0,2594817 0  NĐTNN  0,0829705 0,1332755 0  NĐTTN  0,6598669 0,27518 0  CĐL  0,205 1,228 0 0,53 CĐN  0,589 2,992 0  MV  -1,675651 1,822857 -8,873868 5,81881 MB  -0,140657 0,7688079 -2,79004 3,855742 LEV  0...

Journal of Science - Quy Nhon University, , 15 ,

Phan Trong Nghia*

Faculty of Finance, Banking and Business Administration, Quy Nhon University, Viet NamReceived: 09/04/2021; Accepted: 22/06/2021

The volatility of stock prices is in uenced by general macro information of the whole market and speci cinformation of the listed companies When the stock price re ects most of the general market information butlittle of the business information, the stock price easily synchronizes with the market and creates the stockprice synchronicity The research uses the multivariate regression method to estimate array data set of all listedcompanies on Vietnam stock market in the period of 2007 - 2017 The research ndings have shown that stockprice volatility in Vietnam is mainly caused by general information of the whole market In addition, they indicatean inverse relationship between the ownership of major shareholders, the ownership of foreign investors andthe stock price volatility, and there exists a positive relationship between state ownership and the stock pricesynchronicity The research ndings have indicated more clearly the phenomenon of stock price synchronicity ina particular developing country and offered several important implications for corporate executives to limit thesynchronicity and enhance the informativeness in the company's stock price.

Keywords: Stock price synchronicity, ownership structure, emerging market.

Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, , 15 ,

Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến đồng biến độnggiá cổ phiếu của các công ty niêm yết

trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Từ khóa: Đồng biến động giá cổ phiếu, cấu trúc sở hữu, thị trường mới nổi.

*Tác giả liên hệ chính.

Email: phantrongnghia@qnu.edu.vn1 ĐẶT VẤN ĐỀ

Sự hiệu qu của thị trường chứng khoán (TTCK)phụ thuộc ph n lớn “hiệu qu thông tin”(Informational ef ciency) của thị trường, theođó giá cổ phiếu ph i ph n ánh đúng các thôngtin liên quan, hay giá cổ phiếu ph i mang tínhthông tin cao (Informativeness) Các nghiên cứucho thấy rằng đồng vốn được phân bổ hiệu quhơn trong nền kinh tế khi giá cổ phiếu mang tínhthông tin cao.1,2 Khi giá cổ phiếu ít ph n ánhđúng các thông tin liên quan đến công ty, mph n ánh ph n lớn các thông tin chung của thịtrường thì sẽ có xu hướng biến động đồng bộ vớinhau v tạo nên xu hướng đồng biến động trên

TTC Tại Việt Nam, tỷ suất sinh lời cổ phiếucủa các công ty niêm yết biến động đồng bộ vớinhau khi thị trường có những thay đổi của yếu tốvĩ mô như: lãi suất, lạm phát, tỷ giá, tốc độ tăngtrưởng của nền kinh tế,… Đó chính l nhữngbiểu hiện của hiện tượng đồng biến động giá cổphiếu Các nghiên cứu cho thấy nh hưởng củacấu trúc sở hữu đến đồng biến động giá cổ phiếuphụ thuộc v o đặc thù của từng quốc gia v córất ít nghiên cứu tại các nước đang phát triểnthực hiện nghiên cứu ở góc độ vi mô của cácnhân tố đặc thù thuộc về công ty niêm yết Vìvậy, nghiên cứu nh hưởng của cấu trúc sở hữuđến sự đồng biến động giá cổ phiếu tại các nước

Journal of Science - Quy Nhon University, , 15 ,đang phát triển l việc l m rất c n thiết Kết qu

rút ra từ nghiên cứu sẽ l m rõ nh hưởng của cấutrúc sở hữu đến đồng biến động giá cổ phiếu vđưa ra các khuyến nghị nhằm tăng tính thôngtin trong giá cổ phiếu v thúc đẩy sự phát triểncủa TTCK.

2 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ PHƯƠNG PHÁPNGHIÊN CỨU

2.1.2 Cấu trúc sở hữu của các công ty niêm yếtCấu trúc sở hữu (CTSH) của công ty nh hưởngđến môi trường thông tin cũng như hiệu qu qu ntrị của công ty v khi xem xét trên góc độ vi môthì CTSH l một nhân tố quan trọng nh hưởngđến SYNCH Cấu trúc sở hữu giúp c i thiện tínhthông tin trong giá cổ phiếu; nâng cao hiệu ququ n trị doanh nghiệp v tăng chất lượng cácthông tin của doanh nghiệp công bố;6,7giúp gi iquyết vấn đề người đại diện trong hoạt động củacác công ty niêm yết v hạn chế vấn đề bất cânxứng thông tin trên TTCK;8,9giúp gi m thiểu chi

phí thu thập thông tin, gi m chi phí giao dịchcho các nh đ u tư;10,11 CTSH có thể gi i thíchcác mức độ khác nhau của biến động đồng bộgiá cổ phiếu Ngo i ra, mối quan hệ giữa CTSHv SYNCH chịu tác động bởi sự khác nhau củamôi trường thể chế, môi trường thông tin v sựb o vệ quyền lợi của nh đ u tư v có thể tạo rasự khác biệt trong mối quan hệ giữa CTSH vSYNCH giữa các quốc gia khác nhau.

Có nhiều cách tiếp cận về CTSH của côngty Theo cách tiếp cận sở hữu v kiểm soát côngty thì CTSH bao gồm: tỷ lệ vốn chủ sở hữu đượcsở hữu v n m giữ bởi các th nh viên nội bộ vnh đ u tư bên ngo i công ty Nếu theo cách tiếpcận mức độ tập trung vốn chủ sở hữu thì CTSHgồm: tỷ lệ vốn chủ sở hữu được n m giữ bởi cáccổ đông lớn v cổ đông nhỏ phân tán của côngty Ngo i ra cấu trúc sở hữu còn được tiếp cậntheo các khía cạnh khác như: Theo đặc điểm củanh đ u tư, xuất xứ của nh đ u tư thì CTSHgồm: tỷ lệ sở hữu của nh đ u tư nước ngo i vtỷ lệ sở hữu của nh đ u tư trong nước; Theohình thức tổ chức thì CTSH gồm: tỷ lệ sở hữucủa nh đ u tư tổ chức v tỷ lệ sở hữu của nhđ u tư cá nhân; Theo mức độ n m giữ của Nhnước thì CTSH gồm: tỷ lệ sở hữu nh nước vtỷ lệ sở hữu của tư nhân Trong nghiên cứu n y,CTSH được tác gi tiếp cận v phân loại th nh:sở hữu cổ đông lớn, sở hữu nh nước v sở hữunh đ u tư nước ngo i.

2.1.3 Ảnh hưởng của cấu trúc sở hữu đến đồngbiến động giá cổ phiếu của các công ty niêm yếtẢnh hưởng của CTSH đến SYNCH của các côngty niêm yết được xem xét trên các khía cạnh sau:Ảnh hưởng của sở hữu cổ đông lớn đếnSYNCH

Nghiên cứu Brockman v Yan cho thấyrằng sở hữu cổ đông lớn l m gia tăng tính thanhkho n v qua đó l m gi m sự đồng biến độnggiá cổ phiếu trên thị trường Kết qu nghiên cứuphù hợp với phát hiện của nghiên cứu Morck vcộng sự v ủng hộ quan điểm cho rằng sở hữu cổđông lớn đóng một vai trò quan trọng trong việchình th nh môi trường thông tin của công ty Tuynhiên, theo kết qu nghiên cứu của Gul v cộnghttps://doi.org/10.52111/qnjs.2021.15402

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25

Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, , 15 ,sự thì thông tin đặc thù của các công ty có sự tập

trung quyền sở hữu cao sẽ ít được ph n ánh v ogiá cổ phiếu hay đồng biến động giá cổ phiếu sẽcao hơn Khi các yếu tố khác l không đổi, tậptrung quyền sở hữu sẽ l m gia tăng SYNCH.

Nghiên cứu của Fernandes v Ferreiracho thấy rằng nguyên nhân dẫn đến sự đồng biếnđộng cao hơn ở các thị trường mới nổi so vớicác thị trường phát triển l do các công ty tại thịtrường mới nổi thường được sở hữu tập trung bởicác th nh viên của gia đình hoặc l được sở hữubởi chính phủ Khi môi trường thông tin khôngminh bạch, các cổ đông lớn n m quyền kiểmsoát thường cố tình che đậy các thông tin bất lợitrong hoạt động của công ty (hoặc công bố mộtcách hạn chế các thông tin đối với các nh đ u tưbên ngo i) nhằm phục vụ cho lợi ích của họ.15,16Kết qu l sở hữu của các cổ đông lớn l m giatăng SYNCH trên thị trường.

 Ảnh hưởng của sở hữu Nh nước đếnSYNCH

Kết qu nghiên cứu của Gul & công sự;Hou v cộng sự9,17cho thấy mức độ đồng biếnđộng l cao hơn khi các cổ đông lớn nhất liênquan đến chính phủ Điều n y phù hợp với quanđiểm rằng các quyền sở hữu của chính phủ dẫnđến hạn chế trong việc b o vệ lợi ích của các cổđông thiểu số v công bố các báo cáo t i chínhkhông rõ r ng Theo nghiên cứu của Hamdi vCosset, khi sở hữu nh nước cao, kết hợp vớimôi trường thông tin kém minh bạch sẽ l m giatăng SYNCH trên thị trường Nghiên cứu cũngch ra rằng sở hữu nh nước có mối quan hệ thuậnchiều với sự kém minh bạch thông tin cung cấpcho nh đ u tư, không khuyến khích các nh đ utư giao dịch dựa trên các thông tin về hoạt độngcủa công ty m họ thu thập được Nghiên cứu Linv cộng sự xem xét mối quan hệ giữa chính sáchqu n lý của chính phủ với môi trường thông tin vSYNCH Một chính sách qu n lý kém có thể l mgia tăng biến động đồng bộ giá cổ phiếu, đặc biệttại các doanh nghiệp có sở hữu nh nước.

Ảnh hưởng của sở hữu nước ngo i đếnSYNCH

Nghiên cứu của Jiang v Kim20cho thấy

các nh đ u tư nước ngo i có xu hướng n mgiữ cổ phiếu trong các công ty quy mô lớn vcó chuẩn mực kế toán tốt hơn với đòn bẩy t ichính thấp, các nh đ u tư nước ngo i có khnăng tốt hơn trong việc thu thập v xử lý cácthông tin v chuyển hóa các thông tin đó v o giácổ phiếu Ngo i ra, sở hữu nước ngo i giúp c ithiện chất lượng thông tin trên thị trường chứngkhoán trong môi trường qu n trị công ty tốt, vdo đó l m gi m đáng kể chi phí giao dịch v rủiro Như vậy gia tăng tỷ lệ sở hữu của nh đ utư nước ngo i giúp gi m sự đồng biến động giácổ phiếu trên thị trường Nghiên cứu của Gul vcộng sự cho thấy rằng sự hiện diện của các nh đ utư nước ngo i sẽ góp ph n c i thiện môi trườngthông tin, giúp cho việc chuyển hóa các thông tinđặc thù của công ty v o giá cổ phiếu, qua đó giúpl m gi m sự đồng biến động giá cổ phiếu Nghiêncứu của He v cộng sự cho rằng các cổ đông lớnl nh đ u tư nước ngo i có thể hạn chế đồng biếnđộng giá cổ phiếu thông qua giao dịch dựa trênlợi thế thông tin của họ Ngo i ra, các nh đ utư nước ngo i có thể giúp cho việc giám sát banqu n lý công ty có hiệu qu hơn so với các nhđ u tư trong nước, đặc biệt l tại những thị trườngcó qu n trị công ty kém v môi trường thông tinkhông minh bạch từ đó l m gi m SYNCH.2.2 Phương pháp nghiên cứu

2.2.1 Dữ liệu phân tích

Dữ liệu được sử dụng trong nghiên cứu n y baogồm các báo cáo t i chính v dữ liệu về giá cổphiếu của các công ty niêm yết Mẫu nghiên cứubao gồm to n bộ các công ty niêm yết trên Sởgiao dịch chứng khoán Th nh phố Hồ Chí Minhv Sở giao dịch chứng khoán H Nội trong giaiđoạn từ 2007 - 2017 Dữ liệu được cung cấp bởiCông ty StoxPlus - công ty chuyên thu thập vphân tích dữ liệu t i chính tại Việt Nam.2.2.2 Các biến nghiên cứu trong mô hình(i) Biến Synch: đo lường sự đồng biến động giácổ phiếu

Đồng biến động giá cổ phiếu của mỗi côngty thường được đo lường bằng R của mô hình thịtrường hoặc được đo bằng R đã điều ch nh Dựahttps://doi.org/10.52111/qnjs.2021.15402

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25

Journal of Science - Quy Nhon University, , 15 ,trên phương pháp của nghiên cứu Cụ thể trong

nghiên cứu n y tác gi sử dụng R từ hồi quy môhình thị trường sau đây:

Giá trị R của mô hình hồi quy (1) đolường mức độ biến động của tỷ suất lợi tức củacổ phiếu i (R ) do biến động tỷ suất lợi tức củathị trường (RM) Theo cách gi i thích n y thì khigiá trị R thấp thì biến động tỷ suất lợi tức của cổphiếu ít chịu nh hưởng của biến động thị trườngm chịu nh hưởng bởi các thông tin thuộc vềđặc thù của công ty Giá trị của R nằm trongkho ng biến động từ 0 - 1 Theo cách tiếp cậnvề phân tích đồng biến động trong các nghiêncứu,4,5,23tác gi tiến h nh biến đổi logarit giá trịR để đo lường sự đồng biến động giá cổ phiếu:

(ii) Biến cấu trúc sở hữu

+ Biến sở hữu nh nước (SHNN): Tươngtự nghiên cứu của Hamdi v Cosset, SHNNđược định nghĩa l tỷ lệ % số cổ phiếu do nhnước n m giữ dưới mọi hình thức trên tổng sốcổ phiếu đang lưu h nh của công ty tại thời điểmcuối năm t i chính.

+ Biến sở hữu cổ đông lớn (CĐL): Tiếpcận theo cách đo lường sở hữu CĐL theo cácnghiên cứu,14,24,25cổ đông lớn được định nghĩa lnhững cổ đông n m giữ tỷ lệ số lượng cổ phiếutừ 5% trở lên trên tổng số cổ phiếu đang lưu h nhcủa công ty tại thời điểm cuối năm t i chính.

+ Biến sở hữu của nh đ u tư nước ngo i(NĐTNN): Tiếp cận theo cách đo lường sở hữuNĐTNN theo các nghiên cứu của He v Shen, sởhữu của nh đ u tư nước ngo i l tỷ lệ số lượngcổ phiếu được n m giữ bởi các nh đ u tư nước

ngo i so với tổng số cổ phiếu đang lưu h nh củacông ty tại thời điểm cuối năm t i chính.

(iii) Các biến kiểm soát

Để loại bỏ kh năng nh hưởng của nhữngbiến đặc thù của công ty đến mối quan hệ giữaCTSH v SYNCH, tác gi đã kiểm soát các biếnđặc thù của công ty trong mô hình hồi quy Việckiểm soát các biến thuộc về đặc thù công tynhằm xem xét nh hưởng ròng của biến CTSHđến SYNCH, ngo i ra nếu không kiểm soát cácbiến thuộc về đặc thù công ty sẽ có thể gặp ph ivấn đề kiểm soát biến không đ y đủ khi xâydựng mô hình Các biến kiểm soát được xác địnhdựa trên các nghiên cứu18,23,26-28bao gồm:

Sở hữu cổ đông nhỏ (CĐN): l những cổđông n m giữ tỷ lệ số lượng cổ phiếu nhỏ hơn5% tổng số cổ phiếu đang lưu h nh của công tytại thời điểm cuối năm t i chính.

Sở hữu nhà đầu tư trong nước (NĐTTN):l tỷ lệ số lượng cổ phiếu được n m giữ bởi cácnh đ u tư trong nước so với tổng số cổ phiếulưu h nh của công ty tại thời điểm cuối nămt i chính.

Quy mô công ty (MV): được xác địnhbằng cách lấy logarit của giá trị vốn hóa thịtrường của công ty, trong đó giá trị vốn hóa thịtrường được tính bằng giá trị thị trường của to nbộ số cổ phiếu thường đang lưu h nh của côngty v o thời điểm cuối năm của năm được tính;

Hệ số giá trị thị trường trên giá trị sổsách (MB): được xác định bằng cách lấy logaritcủa tỷ số giá thị trường trên giá trị sổ sách củacổ phiếu của công ty v o thời điểm cuối năm củanăm được tính;

Hệ số đòn bẩy (LEV): được tính bằng tỷlệ nợ d i hạn trên tổng t i s n của công ty v othời điểm cuối năm của năm được tính;

Lợi nhuận trên tổng tài sản của công ty(ROA): được tính bằng lợi nhuận sau thuế trêntổng t i s n của công ty v o thời điểm cuối nămcủa năm được tính.

Giao dịch cổ phiếu (Turnover): đượcxác định bằng khối lượng giao dịch cổ phiếu*

ri t =αi +βi rM t +εi t (1)

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25

Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, , 15 ,trung bình h ng tháng chia cho tổng số cổ phiếu

đang lưu h nh của công ty trong năm được tính;Tính bất ổn định của lợi tức cổ phiếu(StdRet): được xác định bằng độ lệch chuẩn củatỷ suất lợi tức h ng tu n của cổ phiếu trong nămđược tính;

Tỷ suất lợi tức năm của cổ phiếu (Ret12):được xác định bằng chênh lệch giá cổ phiếu v ong y giao dịch cuối cùng của năm được tính sovới giá cổ phiếu v o ng y giao dịch cuối cùngcủa năm trước chia cho giá cổ phiếu v o ng ygiao dịch cuối cùng của năm trước.

Để loại trừ nh hưởng của những quansát ngoại vi (Outlier), nhóm nghiên cứu đã loạibỏ các quan sát nhỏ hơn phân vị 1% v lớn hơnphân vị 99% trong phân phối mẫu của mỗi biến.2.2.3 Mô hình nghiên cứu

Dựa trên tổng quan nghiên cứu v gi thuyếtnghiên cứu, các biến nghiên cứu được xác địnhdựa trên các nghiên cứu.6,7,9,14,18-20,25Tác gi thựchiện phân tích để xem xét nh hưởng của nhân tốCTSH đến SYNCH dựa trên mô hình hồi quy vớidữ liệu b ng như sau:

Synchi t = + λa CTSHi t +∑γjControlsi t +θn+δt +εi t (3)

Trong đó, Synch l biến đồng biến độnggiá cổ phiếu của công ty i được đo lường bởi Ψđược trình b y trong mục (i); CTSH l biến cấutrúc sở hữu được định nghĩa ở mục (ii); Controlsl các biến kiểm soát đặc thù của công ty đượctrình b y ở mục (iii) Mô hình (3) cũng bao gồmnh hưởng cố định ng nh (θn) v nh hưởng cốđịnh năm (δt) nhằm kiểm soát tác động chi phốicủa ng nh v năm lên nh hưởng của CTSH đếnSYNCH Tất c các biến độc lập được đưa v omô hình với giá trị trễ (lagged) nhằm hạn chế nhhưởng theo chiều ngược lại của biến SYNCH đếnbiến CTSH.

Dữ liệu dạng b ng trong t i chính thườngcó hiện tượng tương quan chéo v hiện tượngtự tương quan của biến Nếu điều n y x y ra,sai số chuẩn được tính theo cách thông thườngtrong hồi quy sẽ bị lệch v tạo ra giá trị thốngkê t (t-statistics) không chính xác (PetersenĐể gi i quyết vấn đề n y, tác gi sử dụng sai sốchuẩn Robust để gi i quyết hiện tượng phươngsai không đồng nhất v ước lượng sai số chuẩntheo cụm mỗi công ty để gi i quyết vấn đề tựtương quan khi tính giá trị thống kê t theo nhưphương pháp của Petersen.

3 KẾT QUẢ VÀ THẢO LUẬN

3.1 Thống kê mô tả và ma trận tương quan

Bảng 3.1 Thống kê mô t các biến nghiên cứu trong mô hình

Biến Số quan sát Giá trị trung bình Độ lệch chuẩn Giá trị nhỏ nhất Giá trị lớn nhất

Journal of Science - Quy Nhon University, , 15 ,B ng 3.1 cho thấy trong 6.993 quan sát

của mẫu nghiên cứu thì trung bình tỷ lệ sở hữunh nước dưới mọi hình thức có giá trị l : 0,2586.Như vậy trung bình tỷ lệ sở hữu nh nước chiếmkho ng 25,86% tổng số cổ phiếu đang lưu h nhcủa các công ty Tỷ lệ sở hữu lớn nhất của cổđông lớn l 52,48% v trung bình của tỷ lệ sởhữu cổ đông lớn chiếm 20,47% tổng số cổ phiếuđang lưu h nh của các công ty niêm yết Giá

trị trung bình tỷ lệ sở hữu của cổ đông nhỏ l58,99% tổng số cổ phiếu đang lưu h nh của cáccông ty trong mẫu nghiên cứu Giá trị trung bìnhsở hữu nh đ u tư nước ngo i l 8,29% v trungbình tỷ lệ sở hữu của nh đ u tư trong nước l65,99% tổng số cổ phiếu đang lưu h nh của cáccông ty niêm yết Như vậy có sự chênh lệch lớngiữa tỷ lệ sở hữu của nh đ u tư nước ngo i vnh đ u tư trong nước tại TTCK Việt Nam.Bảng 3.2 Ma trận hệ số tương quan giữa các biến trong mô hình

Nguồn: Tính toán dựa trên StataB ng 3.2 trình b y ma trận hệ số tương

quan Pearson giữa các biến trong nghiên cứu.Ma trận hệ số tương quan giữa các biến cho thấy,biến SHNN v biến NĐTTN có tương quan caovới nhau (-0,85), nh đ u tư trong nước baogồm c sở hữu của nh nước nên 2 biến n y cótương quan cao với nhau Tương quan giữa cácbiến độc lập còn lại đại diện cho cấu trúc sở hữu(SHNN, NĐTNN, CĐL, CĐN) l thấp nên cóthể loại bỏ kh năng x y ra hiện tượng đa cộngtuyến trong phân tích hồi quy Tương quan giữacác biến kiểm soát trong mô hình thì biến giátrị vốn hóa thị trường của công ty v biến giátrị thị trường trên giá trị sổ sách có tương quantương đối cao (0,538); các biến kiểm soát còn lạinhìn chung có tương quan thấp với nhau Tươngquan giữa biến độc lập v biến kiểm soát thì

biến NĐTNN v biến giá trị vốn hóa thị trườngcủa công ty (MV) có tương quan tương đối cao(0,525); tương quan giữa biến độc lập v các biếnkiểm soát còn lại tương đối thấp Như một quyt c theo kinh nghiệm, đa cộng tuyến không ph il vấn đề nghiêm trọng nếu hệ số tương quangiữa hai biến độc lập nhỏ hơn 0,8 (Gujarati303.2 Kết quả nghiên cứu

Mô hình hồi qui xem xét nh hưởng của cấu trúcsở hữu (CĐL, SHNN v NĐTNN) đến đồng biếnđộng giá cổ phiếu được thực hiện theo 4 cáchthức khác nhau nhằm kiểm tra tính bền vững củakết qu nghiên cứu Cụ thể:

Mô hình (1) tác gi hồi quy bình thườngcác biến độc lập v các biến kiểm soát trongmô hình.

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25

Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, , 15 ,Mô hình (2) tác gi tiến h nh kiểm soát

thêm một số biến nhằm cô lập nh hưởng (nếucó) của các biến được kiểm soát đến mối quanhệ giữa biến độc lập (SHNN, CĐL, NĐTNN) vSYNCH Việc kiểm soát thêm các biến v o môhình nhằm xác định nh hưởng ròng của biến độclập đến biến phụ thuộc trong mô hình.

Mô hình (3) tác gi đưa thêm biến trễ củabiến phụ thuộc v o mô hình nhằm để gi i quyết

kh năng quan hệ nội sinh có thể xuất hiện giữabiến SYNCH v biến CTSH.

Mô hình (4) tác gi xem xét đồng thời nhhưởng của biến trễ biến phụ thuộc v kiểm soátthêm một số biến nhằm cô lập nh hưởng (nếucó) của các biến được kiểm soát đến mối quanhệ giữa biến độc lập (SHNN, CĐL, NĐTNN) vbiến SYNCH.

3.2.1 Ảnh hưởng của sở hữu nhà nước đến đồng biến động giá cổ phiếuBảng 3.3 Sở hữu nh nước v đồng biến động giá cổ phiếu

Mô hình (1) Mô hình (2) Mô hình (3) Mô hình (4)

Journal of Science - Quy Nhon University, , 15 ,

trong giá cổ phiếu c ng thấp v l m gia tăngmức độ đồng biến động giá cổ phiếu trên thịtrường Kết qu n y cũng phù hợp với pháthiện của một số nghiên cứu thực nghiệm về nhhưởng của SHNN đến sự đồng biến động giá cổphiếu trên thế giới.9,17,19

Kết qu phân tích thực nghiệm cho thấySHNN có nh hưởng cùng chiều đến SYNCHvới mức ý nghĩa 10% Giá trị ước lượng hệ sốcủa biến SHNN l 0,334 (t-stat = 1,95) Kếtqu n y phù hợp với lập luận rằng một doanhnghiệp m SHNN c ng cao thì tính thông tin

3.2.2 Ảnh hưởng của sở hữu cổ đông lớn đến đồng biến động giá cổ phiếuBảng 3.4 Sở hữu cổ đông lớn v đồng biến động giá cổ phiếu

Mô hình (1) Mô hình (2) Mô hình (3) Mô hình (4)

cổ đông lớn sẽ giúp l m gi m SYNCH Ngo ira, thông qua sở hữu của cổ đông lớn sẽ giúp nângcao qu n trị công ty, c i thiện môi trường thôngtin của công ty v qua đó l m tăng tính thông tinv hạn chế đồng biến động giá cổ phiếu trên thịtrường Kết qu n y cũng phù hợp với phát hiệncủa một số nghiên cứu về nh hưởng của CĐLđến SYNCH trên thế giới.4,5,9,14,25,31

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25

Tạp chí Khoa học - Trường Đại học Quy Nhơn, , 15 ,

3.2.3 Ảnh hưởng của sở hữu nhà đầu tư nước ngoài đến đồng biến động giá cổ phiếuBảng 3.5 Sở hữu nh đ u tư nước ngo i v SYNCH

Mô hình (1) Mô hình (2) Mô hình (3) Mô hình (4)

trên thế giới về nh hưởng của sở hữu NĐTNNđến SYNCH.6,7,9,20

4 KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý NGHIÊN CỨU4.1 Kết luận

Như vậy, thông qua đo lường mức độ đồng biếnđộng giá cổ phiếu, cho thấy rằng tồn tại hiệntượng đồng biến động giá cổ phiếu tại TTCKViệt Nam Kết qu nghiên cứu cho thấy biếnđộng tỷ suất lợi tức cổ phiếu chịu nh hưởnglớn bởi các thông tin vĩ mô to n thị trườnghay giá cổ phiếu của các công ty niêm yết trênTTCK Việt Nam có mức độ đồng biến động caovới biến động của thị trường.

Tạp chí Khoa học Trường Đại học Quy Nhơn, 2021, 15(4), 13-25