BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH
HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
-o0o -
HOÀNG TRUNG ĐỨC
CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
HÀ NỘI - 2019
Trang 2BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH
HỌC VIỆN TÀI CHÍNH
-o0o -
HOÀNG TRUNG ĐỨC
CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM
Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng Mã số: 9.34.02.01
LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ
Người hướng dẫn khoa học: 1 PGS.,TS VŨ CÔNG TY 2 TS ĐÀM MINH ĐỨC
HÀ NỘI - 2019
Trang 3LỜI CAM ĐOAN
Tôi xin cam đoan luận án này là công trình nghiên cứu khoa học của riêng tôi Các số liệu, kết quả nêu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng
TÁC GIẢ LUẬN ÁN
HOÀNG TRUNG ĐỨC
Trang 4MỤC LỤC
MỞ ĐẦU 1
CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 15
1.1 CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 15
1.1.1 Khái niệm cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp 15
1.1.2 Phân loại cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp 18
1.1.3 Các chỉ tiêu đo lường cơ cấu nguồn vốn doanh nghiệp 29
1.1.4 Một số lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp 32
1.1.4.2 Lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng 33
1.1.5 Các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN 40
1.2 TÁC ĐỘNG CỦA CƠ CẤU NGUỒN VỐN ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP 45
1.2.1 Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến rủi ro tài chính 45
1.2.2 Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu và chi phí sử dụng vốn bình quân 49
1.3 HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 55
1.3.1 Những nguyên tắc hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp 55
1.3.2 Nội dung, trình tự hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp 57
1.4 KINH NGHIỆM QUỐC TẾ VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 60
1.4.1 Kinh nghiệm quốc tế đối với ngành điện niêm yết Malaysia 60
1.4.2 Kinh nghiệm quốc tế đối với ngành năng lượng niêm yết Kenya 63
1.4.3 Bài học kinh nghiệm đối với ngành điện niêm yết ở Việt Nam 66
TIỂU KẾT CHƯƠNG 1 68
CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 69
2.1 TỔNG QUAN VỀ CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 69
2.1.1 Khái quát quá trình hình thành và phát triển ngành điện Việt Nam 69
2.1.2 Đặc điểm kinh doanh của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết 72
2.1.3 Tình hình hoạt động kinh doanh của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam 73
2.2 THỰC TRẠNG CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 87
2.2.1 Cơ cấu nguồn vốn theo quan hệ sở hữu 87
2.2.2 Cơ cấu nguồn vốn theo thời gian huy động và sử dụng vốn 94
2.2.3 Cơ cấu nguồn vốn theo phạm vi huy động vốn 96
Trang 52.3 PHÂN TÍCH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CƠ CẤU NGUỒN
VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT 98
2.3.1 Nhóm nhân tố bên ngoài doanh nghiệp 98
2.3.2 Nhóm nhân tố bên trong doanh nghiệp 100
2.4 PHÂN TÍCH TÁC ĐỘNG CỦA CƠ CẤU NGUỒN VỐN ĐẾN HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP 105
2.4.1 Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến rủi ro tài chính 105
2.4.2 Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu 111 2.5 MÔ HÌNH KINH TẾ LƯỢNG NGHIÊN CỨU CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 114
2.5.1 Mô hình nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp 114
2.5.2 Mô hình nghiên cứu tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của doanh nghiệp 121
2.6 ĐÁNH GIÁ CHUNG VỀ CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT 126
2.6.1 Những kết quả đạt được 126
2.6.2 Hạn chế tồn tại và nguyên nhân 128
TIỂU KẾT CHƯƠNG 2 134
CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 135
3.1 BỐI CẢNH KINH TẾ - XÃ HỘI VÀ ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN NGÀNH ĐIỆN TRONG NHỮNG NĂM TỚI 135
3.1.1 Bối cảnh kinh tế - xã hội trong những năm tới 135
3.1.2 Định hướng phát triển ngành điện trong những năm tới 139
3.2 NHỮNG QUAN ĐIỂM CƠ BẢN CẦN QUÁN TRIỆT TRONG VIỆC HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN 144
3.2.1 Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn dựa trên cơ sở chiến lược cạnh tranh của doanh nghiệp 144
3.2.2 Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn nhằm mục tiêu huy động vốn đầy đủ kịp thời với chi phí hợp lý 144
3.2.3 Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần đảm bảo khả năng thanh toán trong dài hạn 145
3.2.4 Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần đảm bảo duy trì tính linh hoạt tài chính 145
3.2.5 Hoàn thiện cơ cấu nguồn vốn cần truyền tải được thông tin quan trọng trên thị trường tài chính 146
3.3 GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CƠ CẤU NGUỒN VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN NGÀNH ĐIỆN NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 146
3.3.1 Đa dạng hoá công cụ và hình thức tài trợ 146
Trang 63.3.2 Gia tăng quy mô và tỷ trọng nợ vay dài hạn 150
3.3.3 Xây dựng cơ cấu nguồn vốn mục tiêu đối với các công ty cổ phần ngành điện niêm yết ở Việt Nam 151
3.3.4 Xây dựng hệ thống cảnh báo và quản trị rủi ro hiệu quả 166
3.3.5 Hoàn thiện chính sách cổ tức đối với các doanh nghiệp 174
3.3.6 Đánh giá lại cơ cấu nguồn vốn định kỳ hàng năm 177
3.3.7 Nâng cao hiệu quả sử dụng vốn đối với các DN 178
3.3.8 Hoàn thiện cơ chế, chính sách phát triển ngành điện Việt Nam 179
3.3.9 Nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh đối với các doanh nghiệp 182
3.3.10 Các giải pháp hỗ trợ 184
3.4 ĐIỀU KIỆN THỰC HIỆN GIẢI PHÁP 188
3.4.1 Nhà nước cần có biện pháp ổn định vĩ mô nền kinh tế 188
3.4.2 Nhà nước cần có những biện pháp phát triển thị trường vốn 189
3.4.3 Phát triển các tổ chức xếp hạng tín nhiệm tại Việt Nam 191
3.4.4 Nhà nước cần đẩy mạnh quá trình cơ cấu lại doanh nghiệp Nhà nước
Trang 7DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT
Trang 8DANH MỤC BẢNG , BIỂU, HÌNH VẼ I DANH MỤC BẢNG
Bảng 1.1 Minh họa khoản "tiết kiệm thuế" từ việc sử dụng nợ vay 23 Bảng 1.2: Các nghiên cứu về chi phí phá sản tại Mỹ 26 Bảng 1.3: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu các DN ngành điện Malaysia Bảng 1.6: Kết quả chạy mô hình tác động của hệ số nợ vay đến hiệu quả hoạt động các DN năng lượng Kenya 65 Bảng 2.1: Phân loại các CTCP ngành điện niêm yết 74 Bảng 2.1*: Chi phí sử dụng nợ vay của các CTCP ngành điện 102 Bảng 2.2: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến khả năng thanh toán theo quy mô DN 109 Bảng 2.3: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến ROE của các CTCP ngành điện niêm yết 111 Bảng 2.4: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu theo quy mô DN 113 Bảng 2.6: Thống kê mô tả các biến nghiên cứu mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN 116 Bảng 2.7: Mối quan hệ tương quan giữa các biến trong mô hìnhcác nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của DN 116 Bảng 2.8: Kiểm định Hausman Test đối với mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN 117 Bảng 2.9: Kiểm tra sự phù hợp của mô hình các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn DN 118 Bảng 2.10: Mô hình FEM sau hiệu chỉnh đối với các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của DN 119 Bảng 2.11: Thống kê mô tả mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN 123 Bảng 2.12: Mối tương quan giữa các biến trong mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN 123 Bảng 2.13: Kiểm định Hausman Test đối với mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN 124 Bảng 2.14: Kiểm tra sự phù hợp của mô hình tác động của cơ cấu nguồn vốn đến hoạt động của DN 124
Trang 9Bảng 2.15: Mô hình REM sau hiệu chỉnh đối với tác động của cơ cấu nguồn
vốn đến hoạt động của DN 125
Bảng 3.1: Cơ cấu nguồn vốn của NT2 theo giá trị thị trường năm 2017 159
Bảng 3.2: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu tại các mức cơ cấu nguồn vốn 160 Bảng 3.3 Bảng xếp hạng phần bù rủi ro phá sản 161
của Giáo sư Aswath Damodaran 161
Bảng 3.4: Chi phí sử dụng nợ vay tại các mức 162
cơ cấu nguồn vốn khác nhau 162
Bảng 3.5: Cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của công ty 163
cổ phần Điện lực Dầu Khi Nhơn Trạch 2 163
Bảng 3.6: Cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của 164
các công ty cổ phần ngành điện niêm yết 164
Bảng 3.7: So sánh cơ cấu nguồn vốn hiện hành và cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết 165
Bảng 3.8: Chỉ số Z của các công ty cổ phần 169
ngành điện niêm yết ở Việt Nam 169
Bảng 3.9: Số lượng DN tương ứng với các mức 170
của chỉ số Z trong giai đoạn 2012-2017 170
Bảng 3.10: Hệ số nợ vay đề xuất đối với các DN có rủi ro cao 171
Bảng 3.11: Tỷ lệ chi trả cổ tức đối với CTCP ngành điện niêm yết 175
II DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 2.1: Quy mô kinh doanh của các CTCP ngành điện niêm yết 76
Biểu đồ 2.2: Cơ cấu tài sản của các CTCP ngành điện niêm yết 79
Biểu đồ 2.3: Khả năng thanh toán của các CTCP ngành điện niêm yết 83
Biểu đồ 2.4: Hiệu quả hoạt động của các CTCP ngành điện niêm yết 85
Biểu đồ 2.5: Cơ cấu nguồn vốn theo quan hệ sở hữu của các CTCP ngành điện niêm yết 87
Biểu đồ 2.6: Cấu trúc nợ vay của các CTCP ngành điện niêm yết 89
Biểu đồ 2.7: Cấu trúc vốn chủ sở hữu các CTCP ngành điện niêm yết 92
Biểu đồ 2.8: Cơ cấu nguồn vốn theo thời gian huy động và sử dụng vốn của các CTCP ngành điện niêm yết 94
Biểu đồ 2.9: Cơ cấu nguồn vốn theo phạm vi huy động vốn 96
của các CTCP ngành điện niêm yết 96
niêm yết trong giai đoạn 2012-2017 102
Biểu đồ 2.10: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến sự cân bằng tài chính của các CTCP ngành điện niêm yết 106
Biểu đồ 2.11: Tác động của cơ cấu nguồn vốn đến 108
III DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 1.1: Lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn tối ưu 33
Hình 1.2: Lý thuyết về lợi nhuận hoạt động ròng 33
Hình 1.3 : Lý thuyết đánh đổi cơ cấu nguồn vốn 37
Trang 10Hình 3.1: Quy trình của phương pháp chi phí sử dụng vốn 153 Hình 3.2: Quy trình phương pháp giá trị hiện tại được điều chỉnh 155
Trang 11MỞ ĐẦU 1 Tính cấp thiết của đề tài
Ngành điện Việt Nam là ngành có tầm quan trọng trong chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của Đảng, Nhà nước và Chính phủ Chiến lược phát triển ngành điện Việt Nam giai đoạn 2004-2010, định hướng đến năm 2020 của
Chính phủ đã chỉ rõ: “Phát triển điện phải đi trước một bước để đáp ứng yêu
cầu phát triển kinh tế - xã hội và bảo đảm an ninh, quốc phòng của đất nước trong điều kiện hội nhập kinh tế quốc tế, đáp ứng nhu cầu điện cho sinh hoạt của nhân dân; đảm bảo an ninh năng lượng quốc gia Đẩy mạnh điện khí hoá nông thôn, vùng sâu, vùng xa, miền núi, hải đảo” Không những vậy, ngày
21/7/2011, Thủ tướng Chính phủ đã ký quyết định số 1208/QĐ-TTG về việc phê duyệt Quy hoạch phát triển điện lực quốc gia giai đoạn 2011 - 2020 có xét đến năm 2030 Theo đó, phát triển ngành điện phải gắn liền với chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của đất nước, bảo đảm cung cấp đủ điện cho nền kinh tế quốc dân và đời sống xã hội Theo quy hoạch ngành điện, Việt Nam sẽ từng bước hình thành, phát triển thị trường điện cạnh tranh, đa dạng hóa phương thức đầu tư và kinh doanh điện, từng bước nâng cao chất lượng điện năng để cung cấp dịch vụ điện năng với chất lượng ngày càng cao tiến tới thực hiện giá bán điện theo kinh tế thị trường nhằm khuyến khích đầu tư phát triển vào ngành điện và khuyến khích sử dụng điện tiết kiệm và hiệu quả
Trong nền kinh tế thị trường, các DN muốn tồn tại và phát triển, ngoài việc cần phải xác định được một chiến lược kinh doanh đúng đắn, quản lý tổ chức tốt chính sách nguồn nhân lực, tìm kiếm các giải pháp nâng cao hiệu quả sản xuất kinh doanh thì nhất thiết cần phải tổ chức tốt hoạt động về cơ cấu nguồn vốn Quyết định về cơ cấu nguồn vốn là một trong các quyết định rất quan trọng đối với hoạt động tài chính DN bởi vì đây là quyết định có tác động trực tiếp đến rủi ro tài chính DN, tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu, chi phí sử
Trang 12dụng vốn bình quân và giá trị DN Bởi vậy, việc nghiên cứu và xác lập cơ cấu nguồn vốn mục tiêu của DN là một trong những nhiệm vụ quan trọng hàng đầu được đặt ra không những đối với các nhà quản trị DN mà còn đối với các nhà nghiên cứu về lĩnh vực tài chính DN
Hiện nay trên thị trường chứng khoán Việt Nam hiện có 16 công ty cổ phần ngành điện niêm yết đang hoạt động trong lĩnh vực sản xuất điện năng bao gồm 12 công ty cổ phần Thuỷ điện và 4 công ty cổ phần Nhiệt điện Đây là những DN tiên phong và mở đường cho việc xây dựng một thị trường điện cạnh tranh theo chủ trương của Nhà nước nhằm từng bước cung cấp hàng hoá điện năng theo cơ chế thị trường, phù hợp với thông lệ quốc tế và là cơ sở, tiền đề cho việc thực hiện chiến lược phát triển kinh tế - xã hội của quốc gia Tuy nhiên, những DN này hiện đang bộc lộ những tồn tại về cơ cấu nguồn vốn mà đặt ra yêu cầu phải hoàn thiện như: các DN chưa phát huy vai trò tích cực của đòn bẩy tài chính trong hoạt động kinh doanh, các DN chưa xây dựng cơ cấu nguồn vốn mục tiêu nhằm gia tăng giá trị DN, các khoản nợ vay nước ngoài hiện chịu rủi ro về tỷ giá, mức độ tiếp cận và đa dạng hoá nguồn vốn huy động của các DN còn thấp và chịu ảnh hưởng bởi quy mô hoạt động, năng lực tài trợ thấp, hiệu quả sử dụng vốn chưa cao
Xuất phát từ những lý do trên, tác giả lựa chọn đề tài: “Cơ cấu nguồn vốn của các công ty cổ phần ngành điện niêm yết” làm đề tài nghiên cứu cho
đối với trình độ tiến sĩ của mình
2 Tổng quan tình hình nghiên cứu liên quan đến đề tài
2.1 Những nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của doanh nghiệp
(1) Luận án Tiến sĩ: “Đổi mới cơ cấu vốn các DN Nhà nước Việt Nam
hiện nay” năm 2006 – Tác giả Trần Thị Thanh Tú
Luận án đã kiểm chứng các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu nguồn vốn của 375 DN Nhà nước trong giai đoạn 2001-2005 với dữ liệu thu thập từ Bộ
Trang 13Tài chính Mô hình kinh tế lượng của tác giả cho thấy được sự ảnh hưởng của các nhân tố lãi vay, tỷ suất sinh lời vốn chủ sở hữu, cơ cấu tài sản và yếu tố ngành đến cơ cấu nguồn vốn của các DN Luận án đề xuất bổ sung thêm một số biến để hoàn thiện nghiên cứu bao gồm: trình độ của giám đốc, sự ưa thích nợ của giám đốc, hệ số rủi ro ngành, thuế suất thuế thu nhập DN
(2) Luận án Tiến sĩ: “Nghiên cứu các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn
của các DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam” năm 2014 – Tác
giả Dương Thị Hồng Vân [19]
Luận án sử dụng dữ liệu thứ cấp đối với các DN niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam và dữ liệu sơ cấp từ điều tra khảo sát chính sách tài chính DN năm 2013 Kết quả nghiên cứu cho thấy hiện các DN trong mẫu nghiên cứu sử dụng nợ ngắn hạn với tỷ trọng và quy mô cao nên tiềm ẩn nhiều nguy cơ đối với khả năng thanh toán và rủi ro tài chính Vai trò của các khoản nợ vay dài hạn đối với các dự án đầu tư còn hạn chế; vấn đề bất cân xứng thông tin giữa chủ sở hữu và chủ nợ có ảnh hưởng lớn đến chính sách tài trợ vốn của DN Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng do có những hạn chế nhất định về cơ cấu kinh tế Việt Nam và trình độ phát triển chưa tương xứng của thị trường chứng khoán Việt Nam mà các lý thuyết về cơ cấu nguồn vốn chưa giải thích được hoàn toàn
(3) Bài báo khoa học “Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu
nguồn vốn các DN vừa và nhỏ ở Việt Nam” năm 2006 – Tác giả Trần Đình
Khôi Nguyên [3]
Nghiên cứu đã sử dụng dữ liệu của 558 DN nhỏ và vừa có dưới 300 người lao động và quy mô vốn dưới 10 tỷ đồng trong giai đoạn 1998- 2001 để xác định các yếu tố xác định hệ số nợ, hệ số nợ ngắn hạn và hệ số nợ vay không bao gồm tín dụng ngân hàng Kết quả nghiên cứu đã làm rõ các vấn đề sau: (1)
Hệ số nợ bình quân của các DN vừa và nhỏ ở Việt Nam khoảng 43%; (2) Các
DN tăng trưởng cao hay rủi ro kinh doanh lớn có hệ số nợ cao hơn; hệ số nợ và