Trên cơ sở mục tiêu chung đó, những năm qua, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã điều hành chính sách tiền tệ khá linh hoạt, thông qua các công cụ chính sách như điều tiết cung tiền, chính sá
CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
Tổng quan về chính sách tiền tệ
Chính sách tiền tệ là tập hợp các biện pháp và công cụ mà ngân hàng trung ương áp dụng để điều chỉnh cung tiền Mục tiêu chính của chính sách này thường là đạt được lãi suất mong muốn, từ đó hỗ trợ ổn định kinh tế và tăng trưởng Các mục tiêu cụ thể bao gồm kiềm chế lạm phát, duy trì tỷ giá ổn định và đạt được tình trạng lao động toàn dụng.
Ngân hàng trung ương sử dụng ba công cụ chính trong chính sách tiền tệ để điều chỉnh cung tiền và lãi suất, bao gồm nghiệp vụ thị trường mở, chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc Để hiểu rõ ảnh hưởng của các công cụ này đến lãi suất thị trường, cần tìm hiểu sự biến động của lãi suất, được hình thành từ sự cân bằng trên thị trường dự trữ, thể hiện qua giao điểm của đường tổng cung và tổng cầu về dự trữ.
Lượng cầu về dự trữ được xác định khi có sự biến động của lãi suất thị trường, trong khi các yếu tố khác vẫn giữ nguyên Lượng cầu này có thể được phân
Lượng dự trữ bắt buộc là tỷ lệ tối thiểu mà ngân hàng thương mại phải giữ lại trên tổng số tiền gửi, theo quy định của ngân hàng trung ương Số lượng này được tính bằng cách nhân tỷ lệ dự trữ bắt buộc với tổng số tiền gửi mà các ngân hàng thương mại nhận được.
Lượng dự trữ dôi ra là số dự trữ bổ sung mà ngân hàng thương mại quyết định giữ lại, được tính bằng tỷ lệ dự trữ dôi ra nhân với tổng số tiền gửi mà ngân hàng nhận được.
Lượng cầu về dự trữ bao gồm lượng dự trữ bắt buộc và lượng dự trữ dôi ra, với lượng dự trữ dôi ra được sử dụng như một biện pháp bảo hiểm cho dòng tiền gửi Chi phí nắm giữ dự trữ chính là chi phí cơ hội, tương đương với lãi suất thu được nếu cho vay số dự trữ này, và phải bằng lãi suất thị trường Khi lãi suất thị trường giảm, trong khi các yếu tố khác không thay đổi, lượng cầu về dự trữ sẽ tăng lên, dẫn đến đường cầu dự trữ có xu hướng dốc xuống từ trái sang phải.
Hình 1.1: Trạng thái cân bằng của thị trường tiền tệ
RD: Lượng cầu về dự trữ, RS: Lượng cung về dự trữ, : Dự trữ không vay mượn : Lãi suất chiết khấu, ∗ : Lãi suất cân bằng của thị trường
Ngân hàng trung ương sử dụng ba công cụ chính để thực thi chính sách tiền tệ, bao gồm nghiệp vụ thị trường mở, chính sách chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc Những công cụ này giúp điều chỉnh lãi suất thị trường, ảnh hưởng đến nền kinh tế và kiểm soát lạm phát.
1.1.1 Nghiệp vụ thị trường mở
Nghiệp vụ thị trường mở là công cụ quan trọng nhất trong chính sách tiền tệ, quyết định sự thay đổi lãi suất và tiền cơ sở Hoạt động mua trên thị trường mở làm tăng dự trữ và tiền cơ sở, từ đó tăng cung tiền và hạ thấp lãi suất ngắn hạn.
Nghiên cứu khoa học về động bán trên thị trường mở cho thấy rằng nó có khả năng làm giảm dự trữ và tiền cơ sở, từ đó thu hẹp cung tiền và dẫn đến việc tăng lãi suất ngắn hạn.
Hình 1.2: Phản ứng thông qua nghiệp vụ thị trường mở
: Lượng cầu về dự trữ, : Lượng cung về dự trữ 1, : Lượng cung dự trữ 2
: Dự trữ không vay mượn1, : Dự trữ không vay mượn 2, : Lãi suất chiết khấu
∗ : Lãi suất cân bằng của thị trường, : Lãi suất thị trường 1, : Lãi suất thị trường 2
Ngân hàng trung ương có khả năng kiểm soát quy mô công cụ thị trường mở một cách dễ dàng, điều này khác biệt so với chính sách chiết khấu, nơi ngân hàng chỉ có thể khuyến khích hay ngăn cản các ngân hàng thương mại vay chiết khấu thông qua việc điều chỉnh lãi suất Tuy nhiên, ngân hàng trung ương không thể kiểm soát khối lượng cho vay chiết khấu Vì vậy, nghiệp vụ thị trường mở mang lại sự linh hoạt, chính xác và có thể thực hiện ở bất kỳ quy mô nào, cho phép ngân hàng trung ương thực hiện những thay đổi nhỏ trong dự trữ khi cần thiết.
Nghiệp vụ mua hoặc bán một lượng chứng khoán nhỏ có thể được sử dụng để điều chỉnh lượng dự trữ và tiền cơ sở Tuy nhiên, nếu muốn thay đổi một lượng lớn trong dự trữ và tiền cơ sở, nghiệp vụ này cũng có thể thực hiện được thông qua việc mua hoặc bán một lượng chứng khoán lớn tương ứng.
Nghiệp vụ thị trường mở cho phép ngân hàng trung ương thực hiện các thay đổi về tiền cơ sở và dự trữ một cách nhanh chóng, không bị ràng buộc bởi bất kỳ độ trễ hành chính nào Khi có quyết định thay đổi, ngân hàng có khả năng thực hiện ngay lập tức.
Ngân hàng trung ương sử dụng công cụ cho vay qua tín dụng dành cho ngân hàng thương mại Tại Mỹ, Cục Dự trữ Liên bang thực hiện các khoản cho vay chiết khấu dưới ba hình thức: tín dụng sơ cấp, tín dụng thứ cấp và tín dụng thời vụ Ở Việt Nam, chính sách chiết khấu được áp dụng thông qua các loại lãi suất như lãi suất tái chiết khấu và lãi suất tái cấp vốn.
Hình 1.3: Phản ứng đối với sự thay đổi của chính sách chiết khấu
(a) Không cho vay chiết khấu i d2 i f1
Lượng dự trữ, R i f2 = i d2 i f1 = i d1 Lãi suất
(b) Có một số khoản cho vay chiết khấu i
Rn Đề tài nghiên cứu khoa học
: Lượng cầu về dự trữ, : Lượng cung dự trữ 1, : Lượng cung dự trữ 2
: Dự trữ không vay mượn, : Lãi suất chiết khấu 1, : Lãi suất chiết khấu 2
∗ : Lãi suất cân bằng của thị trường, : Lãi suất thị trường 1, : Lãi suất thị trường 2
Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ
Ngân hàng trung ương thường đặt ra nhiều mục tiêu như duy trì lạm phát thấp và tỷ lệ việc làm cao Tuy nhiên, họ không thể tác động trực tiếp đến những mục tiêu này Mặc dù ngân hàng trung ương có thể sử dụng các công cụ của mình để ảnh hưởng đến nền kinh tế, nhưng việc đạt được các mục tiêu kinh tế này vẫn phụ thuộc vào nhiều yếu tố khác.
Ngân hàng trung ương sử dụng các công cụ như nghiệp vụ thị trường mở, lãi suất tái chiết khấu và tỷ lệ dự trữ bắt buộc để tác động đến các mục tiêu kinh tế, nhưng hiệu quả thường chỉ thấy sau một thời gian dài Do đó, ngân hàng cần thực hiện chính sách tiền tệ nhằm vào các biến số trung gian như tổng lượng cung tiền (M1, M2, M3) và lãi suất Tuy nhiên, các chính sách này cũng không thể tác động trực tiếp đến các mục tiêu trung gian, nên ngân hàng phải xác định các mục tiêu tác nghiệp, chẳng hạn như tổng lượng dự trữ và lãi suất thị trường Ví dụ, nếu ngân hàng trung ương đặt mục tiêu tăng trưởng GDP 7%/năm, thì lượng cung tiền M2 cần tăng 6%/năm và tiền cơ sở phải tăng 5%/năm để đạt được mục tiêu này.
Trong một quốc gia đang phát triển như Việt Nam, với thị trường tài chính còn non trẻ, các công cụ chính sách tiền tệ thường được áp dụng để kiểm soát lạm phát Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ chủ yếu thông qua việc thay đổi cung tiền cơ bản, dẫn đến biến động về lãi suất, tỷ giá, tín dụng và giá cả tài sản, từ đó tác động đến tổng cầu Mục tiêu của chính sách tiền tệ không cố định và có thể thay đổi theo từng thời kỳ, thậm chí có nhiều mục tiêu cùng được theo đuổi Cơ chế truyền dẫn này được thể hiện qua ba kênh chính.
Khuyến khích các hộ gia đình và cá nhân vay tiền chi tiêu nhiều hơn sẽ làm tăng tiêu dùng hiện tại, trong khi lãi suất tiết kiệm giảm sẽ giảm nhu cầu gửi tiền Sự chuyển hướng này khiến nhà đầu tư tìm kiếm các kênh đầu tư khác như bất động sản và chứng khoán để đạt được tỷ suất sinh lợi cao hơn Điều này không chỉ thúc đẩy sự phát triển của các thị trường mà còn làm tăng giá cổ phiếu, nâng cao giá trị công ty trên thị trường Khi giá trị công ty vượt quá giá trị nội tại, các công ty sẽ được kích thích để mở rộng đầu tư vào xây dựng cơ sở hạ tầng và mua sắm thiết bị, từ đó mở rộng quy mô hoạt động.
Lãi suất thấp vào thứ hai khuyến khích doanh nghiệp vay vốn nhiều hơn để đầu tư vào các dự án mới hoặc mở rộng các dự án kinh doanh hiện tại.
Chính sách tiền tệ mở rộng dẫn đến việc giảm lãi suất thực, làm giảm sức hấp dẫn của các khoản tiền gửi bằng nội tệ so với ngoại tệ Hệ quả là, nhu cầu về ngoại tệ của các nhà đầu tư trong nước tăng lên để thực hiện các khoản đầu tư ra nước ngoài nhằm tận dụng chênh lệch lãi suất Điều này khiến đồng nội tệ mất giá, gây ra những tác động đáng kể đến nền kinh tế.
Khi hàng hóa trong nước trở nên rẻ hơn và hàng hóa nước ngoài đắt hơn, xuất khẩu ròng tăng lên, dẫn đến GDP tăng trưởng Sự gia tăng xuất khẩu ròng không chỉ cải thiện cán cân vãng lai mà còn góp phần nâng cao cán cân thanh toán của quốc gia.
Khi đồng ngoại tệ tăng giá, các khoản nợ ngoại tệ của doanh nghiệp trong nước gia tăng, dẫn đến tình trạng xấu đi trong bảng cân đối tài sản Sự gia tăng này làm giảm giá trị tài sản thuần (NW↓), từ đó ảnh hưởng tiêu cực đến khả năng vay mượn (L↓) và làm giảm đầu tư (I↓), cuối cùng dẫn đến sự sụt giảm trong sản lượng (Y↓).
Tín dụng ngân hàng đóng vai trò quan trọng trong việc thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng, thông qua việc nới lỏng tín dụng Điều này dẫn đến việc tăng dự trữ và tiền gửi của ngân hàng, từ đó gia tăng các khoản cho vay Kết quả là, các khoản đầu tư tăng lên (I↑), góp phần vào sự gia tăng sản lượng (Y↑).
M↑(↓) Tiền gửi ngân hàng ↑(↓) Khoản vay ngân hàng ↑(↓) I↑(↓) Y↑(↓)
* Trong đó: Đề tài nghiên cứu khoa học
(a) Sự dịch chuyển của đừờng LM (b) Tác động đối với thị trường tiền tệ khi sản lượng cố định ở mức
Lượng số dư thực tế /
Khi cung tiền tăng, đường LM sẽ dịch chuyển sang phải, từ đến , dẫn đến việc lãi suất giảm (từ ớ ) ở bất kỳ mức sản lượng nào cho trước ( ).
M: Lượng cung tiền của nền kinh tế (M2), : Lãi suất thực, C: Chi tiêu của người dân I: Đầu tư tư nhân, q: Tỷ số giá trị thị trường trên giá trị nội tại của công ty e: Tỷ giá hối đoái (theo phương pháp gián tiếp), : Giá cổ phiếu của công ty
Y: Tổng sản lượng của nền kinh tế, NX: Xuất khẩu ròng, L: Vay mượn của doanh nghiệp
Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ
Các nhà hoạch định chính sách sử dụng hai công cụ chính là chính sách tiền tệ và chính sách tài khóa để đạt được mục tiêu kinh tế Để đánh giá hiệu quả của những chính sách này, mô hình IS - LM thường được áp dụng Mô hình này giúp dự đoán tác động của các quyết định chính sách đến sản lượng và lãi suất trong tương lai Chính sách tiền tệ có ảnh hưởng đáng kể đến sự cân bằng kinh tế.
Đề tài nghiên cứu khoa học về thị trường tiền tệ liên quan đến sự dịch chuyển của đường LM, được sử dụng để đo lường tính hiệu quả của chính sách tiền tệ Đường LM thể hiện sự cân bằng giữa lãi suất và sản lượng trong thị trường tiền tệ Sự dịch chuyển của đường LM chủ yếu do hai yếu tố: thay đổi tự động trong cung tiền và cầu tiền, ảnh hưởng trực tiếp đến sự cân bằng này.
Lượng cung tiền gia tăng đã tạo ra một điểm cân bằng mới trên thị trường tiền tệ, trong đó lãi suất giảm nhưng sản lượng vẫn giữ nguyên.
Lượng cầu tiền tăng lên do sự gia tăng rủi ro của các loại tài sản như cổ phiếu, trái phiếu doanh nghiệp và bất động sản, dẫn đến việc cầu tiền gia tăng tại mọi mức lãi suất, giá cả và sản lượng đã định.
Khi cầu tiền tăng, đường LM sẽ dịch chuyển sang trái từ LM 1 tới LM 2 do lãi suất gia tăng, ảnh hưởng đến mức sản lượng tại bất kỳ thời điểm nào.
Khi áp dụng mô hình IS-LM để phân tích nền kinh tế, sự dịch chuyển của đường LM sẽ dẫn đến một điểm cân bằng mới, ảnh hưởng đến sản lượng và lãi suất Chẳng hạn, chính sách tiền tệ mở rộng làm tăng cung tiền và giảm lãi suất, từ đó thúc đẩy đầu tư và xuất khẩu ròng, góp phần tăng tổng cầu và gia tăng sản lượng.
(a) Sự dịch chuyển của đường LM (b) Tác động đối với thị trường tiền tệ khi sản lượng cố định ở mức
Lượng số dư thực tế sẽ đạt được khi lượng cầu tiền tương đương với lượng cung tiền mới gia tăng Điều này cho thấy có một mối quan hệ tích cực giữa cung tiền và sản lượng.
Khi mở rộng mô hình IS - LM - BP, hiệu quả của chính sách tiền tệ phụ thuộc nhiều vào chính sách tỷ giá của quốc gia Điều này được thể hiện qua hai trường hợp khác nhau.
Chính sách tỷ giá cố định hoàn toàn dẫn đến việc thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng, làm tăng lượng tiền cơ sở và giảm lãi suất thực, từ đó dịch chuyển đường LM sang phải và tạo ra điểm cân bằng mới với sản lượng cao hơn Tuy nhiên, điểm cân bằng này nằm dưới đường BP, cho thấy lãi suất nội địa thấp hơn lãi suất cần thiết để cân bằng cán cân thanh toán Khi lãi suất nội địa thấp, nhà đầu tư trong nước sẽ chuyển vốn ra nước ngoài, làm tăng cầu ngoại tệ và khiến đồng ngoại tệ tăng giá Ngân hàng trung ương, với chính sách tỷ giá cố định, sẽ chứng kiến sự chênh lệch lớn giữa tỷ giá niêm yết và tỷ giá thị trường, dẫn đến thiếu hụt ngoại tệ Để giải quyết vấn đề này, ngân hàng trung ương sẽ bơm ngoại tệ từ dự trữ ra thị trường và hút nội tệ vào, qua đó giảm lượng tiền lưu thông và gián tiếp làm tăng lãi suất thực.
Chính sách tiền tệ không còn hiệu quả khi LM dịch chuyển ngược lại sang trái, dẫn đến sự giảm sản lượng.
Hình 1.7 Tác động của chính sách tiền tệ trong trường hợp tỷ giá cố định hoàn toàn
Chính sách tỷ giá thả nổi hoàn toàn, kết hợp với việc thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng, đã dẫn đến sự mất giá của đồng nội tệ, từ đó tăng cường sức cạnh tranh của hàng hóa trong nước và gián tiếp thúc đẩy xuất khẩu ròng Kết quả là, lượng ngoại tệ ròng gia tăng, làm dịch chuyển đường cung sang phải và hình thành điểm cân bằng mới tại J với mức sản lượng cao hơn so với ban đầu Do đó, chính sách tiền tệ đóng vai trò quan trọng trong việc gia tăng sản lượng.
Nội dung của các nghiên cứu trước đây
Y 1 Y 2 Đề tài nghiên cứu khoa học
1.4.1 Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ
Các nghiên cứu tại nước ngoài
Các nghiên cứu trước đây về cơ chế truyền dẫn của chính sách tiền tệ cho thấy rằng sự truyền dẫn này diễn ra qua bốn kênh chính: lãi suất, tỷ giá, tín dụng và giá cả tài sản Hầu hết các nghiên cứu đều áp dụng phương pháp mô hình VAR với các biến như sản lượng quốc gia, chỉ số lạm phát, lãi suất tín dụng, tăng trưởng tín dụng, tỷ giá hiệu lực thực tế, dự trữ ngoại hối và chỉ số thị trường chứng khoán Ví dụ, nghiên cứu của Giuseppe De Arcangelis và Giorgio đã chỉ ra những yếu tố này ảnh hưởng như thế nào đến hiệu quả của chính sách tiền tệ.
Theo Di Giogio (12/1999), lãi suất qua đêm có ảnh hưởng đáng kể đến lạm phát và tác động đến các biến số vĩ mô khác, bao gồm lãi suất cho vay của ngân hàng trung ương trong ngắn hạn.
Vào năm 2002, Ben SC Fung nghiên cứu ảnh hưởng của chính sách tiền tệ tại tám nền kinh tế Đông Á và phát hiện tỷ giá có tác động mạnh đến tất cả các nước, trong khi lãi suất ảnh hưởng lớn đến tăng trưởng kinh tế và lạm phát (trừ Singapore) Năm 2003, Disyatat và Vongsinsirikul chỉ ra rằng chính sách tiền tệ thắt chặt tại Thái Lan làm giảm sản lượng, với đáy kinh tế đạt sau 4-5 quý và không còn ảnh hưởng sau 10 quý Cùng năm, Morsink và Bayoumi nghiên cứu Nhật Bản và xác định rằng lãi suất và cung tiền có tác động mạnh đến sản lượng kinh tế, đồng thời mở rộng mô hình VAR để khẳng định vai trò của cung tiền và bảng cân đối kế toán ngân hàng trong các cú sốc sản lượng Hwee Kwan Chow năm 2004 tiếp tục phân tích Singapore, cho thấy sản lượng thay đổi ngay lập tức khi chính sách tiền tệ thắt chặt, với tỷ giá hối đoái là kênh truyền dẫn mạnh hơn lãi suất.
Nghiên cứu của Montial Biccal vào năm 2010 cho thấy các lý thuyết kinh tế vẫn còn hiệu lực tại Ấn Độ, nơi lãi suất và nguồn cung tiền có ảnh hưởng mạnh đến lạm phát Liu Xiana tiếp tục nghiên cứu ở Trung Quốc vào năm 2011 và phát hiện rằng mục tiêu chính sách tiền tệ thay đổi theo thời gian, dẫn đến sự khác biệt trong các kênh truyền dẫn Từ 1949 đến 1978, Trung Quốc theo đuổi chính sách kế hoạch hóa tập trung, với kênh tín dụng đóng vai trò quan trọng trong phát triển kinh tế Giai đoạn 1979-1992 chứng kiến sự chuyển đổi sang nền kinh tế thị trường, trong khi từ 1993 đến nay, Trung Quốc đã theo đuổi nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa, dẫn đến sự suy giảm hiệu quả của kênh tín dụng và lãi suất, trong khi kênh tỷ giá cũng có tác động yếu.
Trong bốn kênh truyền dẫn kinh tế, bao gồm lãi suất, tỷ giá, tín dụng và kênh tài sản, lãi suất và tỷ giá thường được coi là hai kênh truyền dẫn hiệu quả nhất.
Các nghiên cứu tại Việt Nam
Các tác giả Việt Nam thường áp dụng mô hình cấu trúc tự hồi quy véc tơ (SVAR) để phân tích tác động của chính sách tiền tệ trong nền kinh tế mở lớn như Việt Nam Phạm Thế Anh (2008) chỉ ra rằng việc Ngân hàng Nhà nước thắt chặt tiền tệ làm giảm tăng trưởng và lạm phát, với lạm phát phản ứng chậm hơn do độ trễ của chính sách Ngược lại, Nguyễn Phi Lân (2010) cho rằng cung tiền mở rộng (M2) có tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế, mặc dù khu vực công nghiệp chưa được hưởng lợi nhiều Ông cũng nhấn mạnh rằng sự biến động tỷ giá chủ yếu phụ thuộc vào chính sách tiền tệ, trong khi ngành tài chính - ngân hàng chịu ảnh hưởng lớn từ cú sốc bên ngoài Thêm vào đó, độ trễ của các công cụ chính sách tiền tệ như lãi suất tái cấp vốn thường từ 3 đến 5 tháng, và sự mất giá của VND làm giảm lãi suất với độ trễ từ 5 đến 10 tháng Cuối cùng, chỉ số giá tiêu dùng (CPI) có xu hướng tăng nhanh trong 5 đến 10 tháng và nhạy cảm với việc thắt chặt chính sách tiền tệ, thể hiện qua sự giảm mạnh từ 6 đến 9 tháng sau khi thực hiện chính sách.
Vào tháng 5/2013, Trần Ngọc Thơ và Nguyễn Hữu Tuấn đã tiến hành nghiên cứu về cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam thông qua mô hình SVAR Nghiên cứu này ước lượng tác động của cú sốc chính sách tiền tệ, phân tích các kênh truyền dẫn lãi suất và tỷ giá hối đoái để xác định độ lớn và thời gian ảnh hưởng đến các biến mục tiêu Kết quả cho thấy kênh lãi suất có phản ứng trễ đối với lạm phát, trong khi tỷ giá hối đoái phản ứng ngay lập tức với cú sốc chính sách.
1.4.2 Tính hiệu quả của chính sách tiền tệ
Các nghiên cứu ở nước ngoài
Các nghiên cứu trước đây chỉ ra rằng mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ, tài khóa và hoạt động thực tế không chỉ gây tranh cãi về tính hiệu quả mà còn về phương thức đạt được mục tiêu Nhiều tài liệu, như của Sim (1972) và Romer & Romer (1990), đã bị thách thức bởi các nghiên cứu khác, cho thấy sự thay đổi của cơ chế truyền dẫn theo từng thời kỳ Sim (1992) nhận định rằng tỷ lệ thất nghiệp không thể giải thích toàn diện tác động của chính sách tiền tệ Bernanke và Gertler (1995) chỉ ra rằng các yếu tố khó xử lý là quan trọng trong xây dựng chính sách, với tổng quy mô nền kinh tế và khả năng đánh giá tác động lên các thành phần kinh tế là yếu tố quyết định cho sự thành công của chính sách tiền tệ.
Theo Ronald Mangami (2011), cam kết của Ngân hàng Trung ương Malawi (RBM) trong việc kiểm soát tốc độ gia tăng cung tiền đã trở thành chủ đề chính trong các cuộc tranh luận về chính sách tiền tệ, do những cam kết này bị ảnh hưởng bởi giá cả và hoạt động kinh tế Mặc dù tiền tệ có tính trung lập, nhưng chính sách tiền tệ có thể tác động đến GDP danh nghĩa hơn là GDP thực tế trong dài hạn Trong ngắn hạn, chính sách này có thể dẫn đến suy giảm hoạt động kinh tế thông qua việc tác động đến các mục tiêu thay thế và sản lượng thực tế (Walsh, 2003) Tại Malawi, giá cả và sản lượng đều ở mức tiềm năng, dễ bị ảnh hưởng bởi các yếu tố bên ngoài như chính sách tài khóa và quan hệ quốc tế Theo Bank of England, yếu tố tổng cung trong dài hạn ảnh hưởng trực tiếp đến GDP thực tế, trong khi chính sách tiền tệ không có tác động rõ ràng Do đó, tác động của chính sách tiền tệ khó đo lường như các khoản trợ cấp, và các biến như dự trữ tiền gửi, lãi suất ngân hàng và lãi suất liên ngân hàng lại là những chỉ số quan trọng để đánh giá sự ổn định của chính sách tiền tệ tại Malawi.
Bản chất và tính hiệu quả của cam kết ngân hàng trung ương trong các giai đoạn lạm phát cần được xem xét kỹ lưỡng Trong quá trình thực hiện chính sách tiền tệ, ngân hàng trung ương đã can thiệp để kiểm soát tỷ lệ lạm phát, ngăn chặn tình trạng lạm phát xấu đi Do đó, việc quản lý linh hoạt nhằm đạt được đồng thời hai mục tiêu là duy trì lạm phát thấp và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế luôn được đặt lên hàng đầu.
Để đánh giá tác động của chính sách tiền tệ, yếu tố chế độ tỷ giá là rất quan trọng Nếu chế độ tỷ giá cố định, chính sách tiền tệ sẽ ít hiệu quả Chế độ tỷ giá cần hướng đến thả nổi để tối ưu hóa hiệu quả của chính sách tiền tệ Tuy nhiên, ở các quốc gia đang phát triển, chính phủ thường ưu tiên ổn định tỷ giá nhằm tạo ra môi trường đầu tư hấp dẫn, điều này có thể dẫn đến việc đánh đổi giữa mục tiêu tăng trưởng kinh tế và ổn định tiền tệ.
Các nghiên cứu tại Việt Nam
Mặc dù nhiều tác giả đã nghiên cứu về các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ, nhưng vẫn thiếu nghiên cứu về hiệu quả của chính sách này tại Việt Nam Bài viết này nhằm mục tiêu đo lường hiệu quả của chính sách tiền tệ mà Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã thực hiện.
Chính sách tiền tệ có tác động sâu rộng đến các biến số kinh tế vĩ mô, và cơ chế truyền dẫn của nó là một quá trình phức tạp, với mỗi quốc gia áp dụng những phương pháp riêng Hiệu quả của cơ chế này khác nhau tùy thuộc vào nền kinh tế, giai đoạn phát triển, mức độ hội nhập và sự phát triển của thị trường tài chính tại từng quốc gia Những điểm chính này cho thấy sự đa dạng trong cách thức hoạt động của chính sách tiền tệ trên toàn cầu.
Xu hướng chung của các quốc gia trên thế giới là theo đuổi tỷ lệ lạm phát mục tiêu và phát triển kinh tế
Những nước có nền kinh tế càng hội nhập thì kênh tỷ giá hối đoái là kênh truyền dẫn quan trọng của chính sách tiền tệ
Các quốc gia có nền tài chính phát triển thường áp dụng công cụ lãi suất một cách phổ biến Theo mô hình Mundell - Fleming, trong nền kinh tế với chế độ tỷ giá hối đoái cố định, chính sách tiền tệ gần như không có tác dụng Để xây dựng cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ phù hợp với Việt Nam trong bối cảnh hội nhập kinh tế toàn cầu, cần đánh giá hiệu quả của các chính sách tiền tệ nhằm xác định công cụ nào có hiệu quả cao nhất Từ đó, lựa chọn mục tiêu hoạt động, mục tiêu trung gian và các công cụ chính sách tiền tệ thích hợp cho từng giai đoạn kinh tế, nhằm đạt được các mục tiêu cuối cùng mà Ngân hàng Nhà nước đề ra.
CHƯƠNG 2: NGHIÊN CỨU TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM
Chính sách tiền tệ của Việt Nam
2.1.1 Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2001 - 2005
Trong giai đoạn 2001 - 2005, chính sách tiền tệ của Việt Nam chủ yếu nhằm chống lại tình trạng giảm phát, với lạm phát năm 2000 đạt -0,53% Ngân hàng Nhà nước đã thực hiện việc nới lỏng tiền tệ bằng cách giảm tỷ lệ dự trữ bắt buộc của ngoại tệ từ 15% xuống còn 4% vào năm 2003, dẫn đến lãi suất ngoại tệ giảm nhanh chóng Điều này đã thúc đẩy hoạt động tín dụng tại các ngân hàng thương mại và giảm chi phí huy động vốn cho các doanh nghiệp và tổ chức tín dụng Tuy nhiên, việc này cũng dẫn đến sự gia tăng lạm phát, với mức lạm phát lần lượt đạt 0,79% vào năm 2001, 4,04% vào năm 2002, 3,01% vào năm 2003, và đạt đỉnh 9,67% vào năm 2004.
Lạm phát gia tăng đột biến vào năm 2004 chủ yếu do hai nguyên nhân chính: chi phí đẩy và sự mất cân đối trong nền kinh tế vĩ mô Việc Ngân hàng Nhà nước điều chỉnh giảm giá Việt Nam đồng (VND) so với USD đã góp phần vào tình trạng này.
Lạm phát và tốc độ tăng trưởng kinh tế ở Việt Nam đang chịu ảnh hưởng từ nhiều yếu tố, bao gồm sự mất giá của đồng USD và sự gia tăng giá cả hàng hóa nhập khẩu thiết yếu Việc VND gắn chặt với USD đã dẫn đến giá thực phẩm tăng cao do dịch cúm gia cầm và biến đổi khí hậu làm giảm nguồn cung Nền kinh tế còn tồn tại sự mất cân đối khi xuất khẩu nguyên liệu thô giá trị thấp và nhập khẩu sản phẩm giá trị cao, làm gia tăng lạm phát Thêm vào đó, tăng trưởng tín dụng trung bình 30% mỗi năm với tỷ trọng khu vực nhà nước cao cũng góp phần vào tình trạng này Do đó, Ngân hàng Nhà nước đã tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc, giúp giảm tỷ lệ lạm phát năm 2005 xuống còn 8,71%.
Hình 2.2 Biến động tỷ giá (VND/USD) trong giai đoạn 2004 - 2005
* Màu xanh thể hiện tỷ giá gia tăng, màu đỏ thể hiện tỷ giá giảm Đề tài nghiên cứu khoa học
Mặc dù lạm phát đạt đỉnh 9,67% trong giai đoạn 2001 - 2005, chính sách tiền tệ thời kỳ này vẫn ghi nhận nhiều thành tựu, giúp duy trì tốc độ tăng trưởng khoảng 7% mỗi năm Hệ thống tài chính Việt Nam cũng có những tiến bộ đáng kể, được phản ánh qua việc Moody, một trong ba công ty đánh giá xếp hạng tín nhiệm hàng đầu thế giới, nâng xếp hạng tín nhiệm các khoản nợ bằng ngoại tệ của Việt Nam từ B1 lên Ba3.
2.1.2 Chính sách tiền tệ của Việt Nam giai đoạn 2006 - 2010
Giai đoạn 2006 - 2010, ngành ngân hàng Việt Nam đã tiến hành cải cách theo hướng tự do hóa và phù hợp với thông lệ quốc tế Bốn ngân hàng thương mại quốc doanh, bao gồm Ngân hàng Ngoại thương, Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển nông thôn, Ngân hàng Đầu tư và Phát triển, và Ngân hàng Công Thương, đã thực hiện cổ phần hóa với sự tham gia của các ngân hàng nước ngoài Những bước đi này không chỉ giúp lành mạnh hóa hệ thống ngân hàng mà còn nâng cao sức cạnh tranh, đồng thời thúc đẩy nền kinh tế Việt Nam hội nhập với khu vực và quốc tế.
Năm 2006, tăng trưởng tín dụng giảm từ khoảng 40% đầu năm xuống 24% vào tháng 2 Lạm phát ở mức 7,5% vào tháng 5, giảm so với 8,5% vào tháng 12/2005, chủ yếu do chi phí đẩy Để đảm bảo sự tăng trưởng ổn định trong giai đoạn này, các yếu tố then chốt bao gồm chính sách kinh tế vĩ mô thận trọng và cơ chế cho vay minh bạch nhằm phát triển cơ sở hạ tầng.
Nguồn: www.vneconomy.vn[9] và www.gso.gov.vn [1]
Hình 2.3 Tình hình biến động của tốc độ tăng GDP, tăng trưởng tín dụng, lạm phát giai đoạn 2006 - 2012
Cuối năm 2006, Việt Nam ghi nhận tốc độ tăng trưởng GDP đạt 8,23% và lạm phát giảm còn 6,57% Sự sụt giảm trong tăng trưởng tín dụng, chỉ còn khoảng 21,4% so với trên 30% trong giai đoạn 2001 - 2005, là một trong những nguyên nhân Hơn nữa, các ngân hàng thương mại đã chú trọng đến chất lượng tín dụng bằng cách siết chặt quy trình cấp tín dụng.
Năm 2007, Ngân hàng Nhà nước đã bắt đầu nới lỏng chính sách tiền tệ bằng cách sử dụng thường xuyên hơn công cụ nghiệp vụ thị trường mở, với các điều chỉnh như cố định phiên mua và thay đổi phương thức đấu thầu, nhằm giám sát tốt hơn sự biến động của thị trường tiền tệ thông qua các tổ chức tín dụng Kết quả là, tăng trưởng tín dụng đã tăng lên đến 53,89%, trong đó một phần lớn đến từ các ngân hàng thương mại cổ phần, với một số ngân hàng đạt tỷ lệ tăng trưởng tín dụng lên đến 100%.
Tốc độ tăng GDP (%) Tăng trưởng tín dụng (%) Lạm phát (%) Đề tài nghiên cứu khoa học
Năm 2007, Việt Nam gia nhập WTO, thu hút vốn ngoại, dẫn đến tăng trưởng kinh tế nóng và đồng VND tăng giá, ảnh hưởng xấu đến xuất khẩu Ngân hàng Nhà nước đã hút ngoại tệ và bơm VND để ổn định tỷ giá, gây lạm phát tăng gần gấp đôi so với năm 2006, đạt khoảng 12,75%, và lạm phát năm 2008 lên gần 20% Tăng trưởng kinh tế giảm xuống còn 6,31%, buộc Ngân hàng Nhà nước thực hiện chính sách thắt chặt tiền tệ, ngừng mua ngoại tệ và phát hành tín phiếu kho bạc, dẫn đến tăng trưởng tín dụng giảm xuống 23,38% trong năm 2008 Dù có dấu hiệu phục hồi từ quý III/2008, cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu bùng nổ từ tháng 9/2008 đã tác động mạnh đến nền kinh tế Việt Nam, khi các đối tác thương mại lớn như Mỹ và châu Âu thực hiện chính sách thắt lưng buộc bụng, làm giảm hàng hóa nhập khẩu từ Việt Nam và kéo theo sự sụt giảm giá cả trong nước Để ứng phó với khủng hoảng, Chính phủ Việt Nam đã chuyển hướng từ bình ổn sang hỗ trợ kinh tế vào tháng 11/2008, triển khai hàng loạt giải pháp kích cầu.
Mặc dù đã thực hiện nhiều biện pháp hỗ trợ kinh tế, tăng trưởng GDP của quý I/2009 chỉ đạt 3,1% so với cùng kỳ năm 2008 Tuy nhiên, sự hồi phục bắt đầu từ quý II với mức tăng 4,5% và quý III với 5,8%, đưa tổng tăng trưởng trong chín tháng đầu năm lên 4,6% Để thúc đẩy tăng trưởng, Chính phủ đã ban hành các chính sách cho vay bằng VND và điều chỉnh lãi suất huy động xuống 8%/năm, làm giảm chênh lệch lãi suất giữa USD và VND Điều này dẫn đến nhu cầu ngoại tệ gia tăng, khiến Ngân hàng Nhà nước phải áp dụng các biện pháp hành chính như kiểm soát giao dịch ngoại tệ và giảm lãi suất cho vay bằng ngoại tệ xuống 4%/năm Mặc dù lạm phát giảm còn 6,52%, tăng trưởng tín dụng lại tăng đến 37,53%, tạo ra nguy cơ lạm phát trong tương lai Kinh tế vĩ mô bộc lộ sự bất ổn khi GDP tăng trưởng ổn định nhưng có xu hướng giảm, trong khi Việt Nam đứng trước thách thức với tỷ lệ lạm phát cao nhất khu vực châu Á - Thái Bình Dương vào năm 2010, cùng với việc VND mất giá, dự trữ ngoại hối giảm, thị trường chứng khoán ảm đạm và lãi suất cao.
Tỷ giá hối đoái đã được điều chỉnh linh hoạt hơn, với biên độ dao động của đồng USD tăng từ ± 1% vào tháng 3/2007 lên ± 2% vào tháng 6/2007, tiếp theo là ± 3% vào tháng 1/2008 và đạt ± 5% vào tháng 3/2009.
Sau khi Việt Nam gia nhập WTO vào năm 2007, nguồn đầu tư vào Việt Nam tăng mạnh, làm tăng cung USD và khiến VND lên giá Tuy nhiên, cuộc khủng hoảng tài chính 2008 đã dẫn đến sự mất giá của VND so với USD, với tỷ giá USD tăng 5,6% trong những tháng đầu năm 2009 Tỷ giá thị trường tự do biến động mạnh hơn tỷ giá chính thức, dẫn đến việc Ngân hàng Nhà nước mở rộng biên độ dao động tỷ giá từ ± 3% lên ± 5%, nhưng các ngân hàng thương mại vẫn giao dịch ở mức trần Tình trạng nhập siêu kéo dài cùng với chênh lệch lớn giữa tỷ giá danh nghĩa và tỷ giá chính thức đã gây ra lo ngại cho nhà đầu tư, đặc biệt là do khủng hoảng nợ công tại châu Âu Điều này khiến nhà đầu tư chuyển từ euro sang các kênh đầu tư an toàn hơn, làm tăng giá vàng và nhu cầu USD để nhập khẩu vàng Ngày 26/11/2009, Ngân hàng Nhà nước điều chỉnh VND giảm 5,4% và thu hẹp biên độ dao động tỷ giá xuống còn ± 3%, nhưng không hiệu quả do chênh lệch tỷ giá vẫn lớn Chính sách của Ngân hàng Nhà nước chậm so với thị trường đã làm giảm lòng tin của người dân và dẫn đến sụt giảm dự trữ ngoại hối quốc gia.
Mức chênh lệch cao giữa tỷ giá chính thức và tỷ giá thị trường đã tạo áp lực lớn lên Ngân hàng Nhà nước trong việc điều hành tỷ giá Vào ngày 11/2/2010, Ngân hàng Nhà nước đã điều chỉnh giá trị VND lần thứ hai trong ba tháng, với tỷ giá mới là 18.544 VND/USD, tăng 3,3% so với mức 17.941 VND/USD Bên cạnh đó, Ngân hàng Nhà nước cũng thực hiện các biện pháp hành chính như đóng cửa sàn vàng và giảm tỷ lệ bắt buộc đối với tiền gửi ngoại tệ, giúp tăng cung và giảm cầu ngoại tệ, từ đó giảm chênh lệch tỷ giá trong sáu tháng đầu năm 2010.
Các giải pháp tăng cung ngoại tệ chỉ mang tính tạm thời và không có hiệu quả lâu dài Thứ nhất, việc này chủ yếu do người dân tận dụng chênh lệch lãi suất giữa tiền gửi ngoại tệ và nội tệ Thứ hai, nhu cầu ngoại tệ sẽ gia tăng khi các khoản vay ngoại tệ đến hạn phải trả Cuối cùng, lòng tin của người dân vào đồng VND đã bị giảm sút nghiêm trọng.
Vào năm 2010, Ngân hàng Nhà nước đã điều chỉnh giảm giá trị VND thêm 2,1% vào ngày 17/8, dẫn đến sự gia tăng chỉ số giá tiêu dùng (CPI) Sự giảm mạnh dự trữ ngoại hối từ năm 2009 do nỗ lực ổn định tỷ giá đã khiến đến cuối năm 2010, việc kiềm giữ tỷ giá trở nên không khả thi Nguyên nhân chủ yếu là do thâm hụt thương mại quá cao và sự thiếu niềm tin của người dân vào VND.
GIẢI PHÁP NÂNG CAO TÍNH HIỆU QUẢ CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ TẠI VIỆT NAM
Ảnh hưởng của hội nhập và chính sách tỷ giá đến chính sách tiền tệ
Hội nhập kinh tế quốc tế đã tác động mạnh mẽ đến cơ cấu kinh tế và thị trường tài chính, làm thay đổi cách thức luân chuyển tiền tệ và phản ứng của các thành viên thị trường trước các biến động chính sách và môi trường kinh tế cả trong nước lẫn quốc tế Mức độ ảnh hưởng này có thể được phân tích từ nhiều khía cạnh khác nhau.
Tự do hóa tài chính có tác động sâu sắc đến diễn biến tiền tệ, đặt ra ba thách thức chính cho chính sách tiền tệ Thứ nhất, cần kiểm soát tổng lượng tiền, lãi suất và tỷ giá trong nền kinh tế Thứ hai, cần ngăn chặn bất ổn về tiền tệ và kinh tế vĩ mô khi thực hiện tự do hóa giao dịch vốn Cuối cùng, chính sách tiền tệ của các quốc gia trên thế giới cũng ảnh hưởng đến xu hướng thắt chặt hay nới lỏng, tạo ra những tác động quan trọng đến nền kinh tế trong nước.
Các nhân tố ảnh hưởng đến tính hiệu quả của chính sách tiền tệ:
Chính sách tỷ giá của quốc gia ảnh hưởng trực tiếp đến sự biến động của lượng cung tiền M2 trong lưu thông, từ đó tác động đến hiệu quả kinh tế.
Sự phát triển của thị trường tài chính và hệ thống ngân hàng ảnh hưởng trực tiếp đến số nhân tiền tệ, từ đó tác động gián tiếp đến hiệu quả của chính sách tiền tệ.