GIỚI THIỆU
Tính cấp thiết của đề tài
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua hơn 12 năm phát triển với nhiều biến động mạnh Năm 2007, trong giai đoạn hoàng kim, nhiều nhà đầu tư coi đây là "canh bạc" lớn để kiếm lợi nhuận Tuy nhiên, bước sang 2008, thị trường bắt đầu có dấu hiệu suy giảm, nhưng nhiều nhà đầu tư vẫn hy vọng rằng sự giảm sút này chỉ là tạm thời và thị trường sẽ sớm phục hồi Do đó, số lượng nhà đầu tư và các công ty chứng khoán vẫn tiếp tục gia tăng.
Từ năm 2009 đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua những biến động mạnh mẽ, đặc biệt là trong năm 2012 khi nhiều sự kiện tiêu cực như nợ xấu ngân hàng gia tăng, lãnh đạo ngân hàng bị khởi tố và hàng loạt công ty bị đình chỉ hoạt động đã làm giảm lòng tin của nhà đầu tư Điều này cho thấy thông tin trên thị trường có ảnh hưởng lớn đến quyết định đầu tư Để cải thiện tình hình, một số chính sách như Thông tư 52 và Thông tư 121 đã được ban hành nhằm tăng cường công bố thông tin và quản trị công ty, giúp giảm thiểu tình trạng bất cân xứng thông tin Tuy nhiên, với đặc điểm của một thị trường mới nổi và tâm lý đầu tư bộc phát, việc hạn chế thông tin trái chiều vẫn là thách thức lớn đối với nhà quản lý.
Bất cân xứng thông tin là một dạng thất bại của thị trường, xảy ra khi một bên nắm giữ nhiều thông tin hơn bên kia, dẫn đến việc dự đoán không chính xác về cơ hội đầu tư và rủi ro Nguyên nhân có thể do rò rỉ thông tin hoặc tin đồn sai lệch Hiện tượng này hạn chế tính hiệu quả của thị trường, khiến nhà đầu tư thiếu tự tin khi giao dịch hoặc tham gia theo xu hướng đám đông Tình trạng kéo dài có thể dẫn đến sự mất ổn định và khó kiểm soát trong thị trường chứng khoán.
Phân tích và đánh giá các yếu tố tác động đến bất cân xứng thông tin là rất cần thiết, nhằm đưa ra những giải pháp và kiến nghị phù hợp trong giai đoạn hiện nay.
Mục tiêu nghiên cứu
Mục tiêu nghiên cứu của luận văn này là xác định mức độ thông tin bất cân xứng giữa nhà đầu tư và công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Nghiên cứu sẽ xem xét các yếu tố tác động đến vấn đề thông tin bất cân xứng hiện nay và đề xuất các gợi ý chính sách nhằm giảm mức độ thông tin bất cân xứng, từ đó giúp nhà đầu tư có thể đầu tư hiệu quả hơn.
Câu hỏi nghiên cứu
1 Mức độ tồn tại thông tin bất cân xứng trên thị trường chứng khoán Việt Nam là cao hay thấp và đạt ở mức nào?
2 Các yếu tố nào ảnh hưởng đến thông tin bất cân xứng trên thị trường chứng khoán Việt Nam?
Phạm vi nghiên cứu
Bài nghiên cứu này nhằm trả lời câu hỏi nghiên cứu bằng cách xem xét dữ liệu của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam, trong khoảng thời gian từ ngày 03 tháng 1 năm 2012 đến ngày 28 tháng 12 năm 2012.
Phương pháp nghiên cứu
Nội dung luận văn được nghiên cứu bằng phương pháp định lượng, áp dụng mô hình của Gloten và Harris (1988) cùng với mô hình của Ness và Cộng sự (2001) để phân tích thị trường chứng khoán Việt Nam Sau khi thu thập dữ liệu, các số liệu sẽ được xử lý trên Excel và tiếp theo sử dụng công cụ Eview 6 và Stata để kiểm định mô hình hồi quy.
Kết cấu đề tài
Luận văn có kết cấu như sau:
Chương 1: Giới thiệu khái quát chung;
Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây;
Chương 3: Phương pháp nghiên cứu;
Chương 4: Nội dung và kết quả nghiên cứu;
Chương 5: Kết luận và Kiến nghị.
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
2.1 Lý thuyết về thị trường chứng khoán
Thị trường chứng khoán là cơ chế cho hoạt động giao dịch mua bán các loại chứng khoán dài hạn, bao gồm trái phiếu, cổ phiếu và các công cụ tài chính khác như chứng chỉ quỹ đầu tư, công cụ phái sinh, hợp đồng tương lai, quyền chọn, bảo chứng phiếu và chứng quyền.
Trái phiếu là một loại chứng khoán xác nhận quyền lợi hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn nợ của tổ chức phát hành.
Cổ phiếu là chứng khoán xác nhận quyền lợi hợp pháp của người sở hữu đối với một phần vốn cổ phần của tổ chức phát hành.
Chứng chỉ quỹ là loại chứng khoán xác nhận quyền sở hữu của nhà đầu tư đối với một phần vốn góp của quỹ đại chúng
Hợp đồng tương lai là một thỏa thuận bằng văn bản về việc chuyển giao một tài sản cụ thể hoặc chứng khoán vào một ngày xác định trong tương lai, với mức giá đã được thỏa thuận tại thời điểm hiện tại.
Quyền chọn là công cụ tài chính cho phép người sở hữu thực hiện quyền mua (quyền chọn mua) hoặc quyền bán (quyền chọn bán) một khối lượng hàng hóa nhất định với mức giá xác định (Strike Price) trong khoảng thời gian cụ thể.
Bảo chứng phiếu là loại chứng khoán được phát hành kèm theo trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi, cho phép người sở hữu quyền mua một số lượng chứng khoán nhất định với mức giá và thời hạn cụ thể.
Chứng quyền là loại chứng khoán được phát hành cùng với trái phiếu hoặc cổ phiếu ưu đãi, cho phép người sở hữu có quyền mua một số cổ phiếu phổ thông nhất định với mức giá đã được xác định trước trong một thời kỳ nhất định.
Thị trường chứng khoán bao gồm hai loại chính: Sở giao dịch chứng khoán (thị trường tập trung) và thị trường OTC (thị trường phi tập trung) Sở giao dịch chứng khoán là nơi các giao dịch được thực hiện tại một địa điểm cụ thể, nơi các lệnh được chuyển tới sàn giao dịch và tham gia vào quá trình ghép lệnh để tạo thành phiên giao dịch, chỉ cho phép các loại chứng khoán đủ tiêu chuẩn niêm yết giao dịch Ngược lại, thị trường OTC là một thị trường tổ chức dành cho những chứng khoán không niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán.
Thị trường chứng khoán hiện nay đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn đầu tư cho nền kinh tế, cung cấp môi trường đầu tư cho công chúng và hỗ trợ Chính phủ thực hiện các chính sách kinh tế vĩ mô Sự quan tâm ngày càng tăng từ các nhà đầu tư và Chính phủ cho thấy tiềm năng phát triển mạnh mẽ của thị trường này trong tương lai.
2.2 Bất cân xứng thông tin
Thông tin bất cân xứng xuất hiện khi người mua và người bán có các thông tin khác nhau
Bất cân xứng thông tin xuất hiện dưới dạng:
Lựa chọn ngược, hay lựa chọn bất lợi, không phải là quyết định ngẫu nhiên mà xuất phát từ việc che đậy thông tin của một bên trong thị trường, dẫn đến thiệt hại cho bên còn lại trước khi hợp đồng được ký kết Tình trạng này thường xảy ra do thông tin bất cân xứng, khi bên có thông tin hạn chế chọn những sản phẩm kém chất lượng Trong điều kiện thông tin đối xứng, các bên đều nắm giữ thông tin đầy đủ và có thể tìm ra sản phẩm tương xứng với giá trị bỏ ra Tuy nhiên, trong nền kinh tế cạnh tranh không hoàn hảo, thông tin bất đối xứng dẫn đến những rủi ro lớn cho bên thiệt thòi Bên nắm giữ thông tin nhiều hơn có thể cung cấp thông tin không chính xác, khiến bên kém ưu thế đồng ý giao dịch và nhận được sản phẩm không như mong đợi.
Tâm lý ỷ lại xuất hiện khi một bên trong hợp đồng che giấu thông tin, khiến bên kia khó kiểm soát Đầu tư vào thị trường chứng khoán là hình thức các nhà đầu tư góp vốn vào công ty niêm yết để hưởng cổ tức từ lợi nhuận sản xuất kinh doanh Tâm lý ỷ lại gia tăng nếu người đại diện không sử dụng nguồn vốn đúng mục đích hoặc không hiệu quả, đặc biệt khi họ sở hữu tỷ lệ cổ phần thấp Trong trường hợp này, trách nhiệm của họ giảm, dẫn đến thiệt hại trên vốn góp cũng thấp Hơn nữa, nếu người đại diện theo đuổi lợi ích cá nhân mà gây hại cho nhà đầu tư, thì các nhà đầu tư sẽ phải gánh chịu rủi ro do thiếu thông tin.
2.3 Tác động của bất cân xứng thông tin lên thị trường chứng khoán
Tác động của thông tin bất cân xứng đối với nhà đầu tư:
Lợi ích của một bên thường vượt trội hơn so với lợi ích kỳ vọng của thị trường, mà lợi ích kỳ vọng này được xác định qua lợi ích bình quân của toàn bộ thị trường Các chỉ số như EPS và P/E thường được sử dụng để đánh giá lợi ích kỳ vọng này.
Chi phí kỳ vọng của bên bất lợi thông tin thường cao hơn chi phí kỳ vọng của thị trường Ngược lại, nếu nhà đầu tư mua cổ phiếu của một công ty với giá cao hơn giá trị kỳ vọng, khả năng đạt được lợi ích từ việc đầu tư vào cổ phiếu này sẽ thấp hơn so với lợi tức kỳ vọng.
Một bên đối tác có thể rời bỏ thị trường do là nhà đầu tư ít thông tin, dẫn đến việc họ chịu chi phí kỳ vọng cao hơn so với chi phí kỳ vọng của thị trường Vì vậy, những đối tượng này thường là những người rời bỏ thị trường trước tiên.
Tác động của thông tin bất cân xứng đối với thị trường:
Trên thị trường chứng khoán, bất cân xứng thông tin xảy ra khi doanh nghiệp che giấu thông tin bất lợi và thổi phồng thông tin có lợi, dẫn đến việc cung cấp thông tin không công bằng cho các nhà đầu tư Nhiều doanh nghiệp sau khi phát hành cổ phiếu không chú trọng vào đầu tư sản xuất kinh doanh mà chỉ tập trung vào việc "làm giá" trên thị trường, cùng với sự rò rỉ thông tin nội gián Một số nhà đầu tư tạo ra cung cầu ảo, gây ra phản ánh sai lệch giá trị doanh nghiệp, trong khi kẻ xấu tung tin đồn gây thiệt hại cho doanh nghiệp Các cơ quan truyền thông và trung gian tài chính cũng có thể cung cấp thông tin sai lệch, làm hạn chế tính hiệu quả của thị trường Tình trạng này khiến môi trường đầu tư trở nên khó đoán, dẫn đến quyết định đầu tư không chính xác, tạo ra cung cầu ảo, thị trường bong bóng và tiềm ẩn nguy cơ sụp đổ.
2.4 Các mô hình xác định mức độ của thông tin bất cân xứng trên thị trường chứng khoán
Mô hình Glosten and Harris (1988)
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
3.1.1 Mô hình xác định mức độ bất cân xứng thông tin
Trong phần cơ sở lý thuyết, các nghiên cứu trước đây đã đề xuất một số mô hình để đo lường mức độ bất cân xứng thông tin Theo tình hình thực tế, mô hình của Glosten và Harris (1988) được coi là phù hợp nhất để đánh giá mức độ bất cân xứng thông tin hiện nay ở Việt Nam Do đó, mô hình nghiên cứu mức độ bất cân xứng thông tin trong đề tài này sẽ được áp dụng.
Pt – Pt-1 = co (Qt – Qt-1) + c1 (QtVt – Qt-1Vt-1) + z0 Qt + z1 QtVt + εjt
- Pt và Pt-1: là giá cổ phiếu tại thời điểm t và t-1
Chỉ số giao dịch Qt tại thời điểm t được xác định là +1 nếu người mua phát động trước và -1 nếu người bán phát động trước Do sự phức tạp của nhiều giao dịch diễn ra gần như đồng thời, việc xác định chính xác Qt trở nên khó khăn Theo nghiên cứu của Lee và Ready (1991), nếu tại thời điểm giao dịch, giá cổ phiếu Pt lớn hơn giá trước đó Pt-1, thì Qt sẽ được ghi nhận là +1.
+ Giao dịch Qt bằng -1 nếu tại thời điểm giao dịch Pt < Pt-1
- Giao dịch Qt bằng Qt-1 nếu tại thời điểm giao dịch Pt = Pt-1
- Vt: Lượng giao dịch cổ phiếu tại thời điểm t
- c0, c1, z0, z1: là các hệ số của phương trình
- εjt: là sai số của phương trình
Theo Glosten va Harris (1988) khoảng chênh lệch của giá giao dịch (Bid-ask
(thành phần chi phí lựa chọn bất lợi), thành phần chi phí xử lý đặt lệnh và thành phần chi phí lưu trữ
Chi phí lựa chọn bất lợi được xác định bằng công thức Z0 = 2(z0 + z1 Vt), trong khi chi phí xử lý đặt lệnh và chi phí lưu trữ được tính bằng C0 = 2(c0 + c1 Vt) Để ước đoán thành phần chi phí lựa chọn bất lợi cho mỗi cổ phiếu i, Glosten và Harris đã sử dụng sản lượng giao dịch trung bình (Vt) của cổ phiếu i để tính toán thành phần lựa chọn bất lợi trong biến thiên của giá thông qua công thức đã nêu.
ASC:Thành phần chi phí lựa chọn bất lợi (thành phần bất cân xứng thông tin) (Adverse selection components)
3.1.2 Mô hình các yếu tố ảnh hưởng đến mức độ bất cân xứng thông tin Đối với mô hình xác định các yếu tố tác động đến mức độ bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đề xuất sử dụng mô hình của Ness và Cộng sự (2001) với các yếu tố tác động đến mức độ bất cân xứng thông tin sau:
Số lượng các nhà phân tích đối với một cổ phiếu có ảnh hưởng lớn đến việc giảm thiểu thông tin bất cân xứng trên thị trường Theo nghiên cứu của Ness (2001), khi có nhiều nhà phân tích theo dõi tình hình hoạt động và kết quả sản xuất của công ty, tình trạng thông tin bất cân xứng sẽ được hạn chế Tuy nhiên, thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay vẫn thiếu dữ liệu thống kê về số lượng chuyên gia phân tích theo từng mã cổ phiếu, khiến việc phân tích tình hình biến động chủ yếu phụ thuộc vào các công ty chứng khoán Do đó, nghiên cứu này nhằm mục tiêu cung cấp cái nhìn sâu sắc hơn về vai trò của các nhà phân tích trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
2(z0 + z1 Vt) ASC [2(z0 + z1 Vt) + 2(c0 + c1 Vt)] xem xét ở góc độ mỗi một công ty chứng khoán phân tích cho một cổ phiếu là một nhà phân tích
Biến đo lường sai số dự báo về thu nhập trên mỗi cổ phiếu (ERRE) được tính bằng công thức ERRE = [(EPS – trung vị EPS dự báo)/EPS] Theo nghiên cứu của Ness (2001), ERRE có dấu kỳ vọng âm, cho thấy sai số dự báo thu nhập cổ phiếu càng lớn thì bất cân xứng thông tin càng nhỏ Tại thị trường chứng khoán Việt Nam, chưa có thống kê phân tích EPS dự báo cho từng cổ phiếu trong năm tới, do đó yếu tố này chưa thể được thống kê chính xác Các công ty chứng khoán thường cập nhật lợi nhuận dự báo cho năm tới của các công ty Do vậy, nghiên cứu này sẽ xem xét yếu tố ERRE tại thị trường chứng khoán Việt Nam như một biến đo lường sai số dự báo về lợi nhuận công ty, với ERRE được tính bằng (Lợi nhuận sau thuế thực tế - Lợi nhuận sau thuế dự báo)/Lợi nhuận sau thuế thực tế.
RDSALES là tỷ lệ giữa chi phí nghiên cứu và phát triển so với tổng doanh thu trong kỳ Theo F Van Ness (2001), tỷ lệ này có dấu kỳ vọng dương, cho thấy chi phí nghiên cứu và phát triển càng lớn thì mức độ bất cân xứng thông tin càng cao Tuy nhiên, Ness và Cộng sự (2001) cũng chỉ ra rằng chi phí này mang tính không chắc chắn, và các công ty không có chi phí này sẽ được xem là bằng 0 Do đó, đối với các công ty chứng khoán niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam, chi phí nghiên cứu và phát triển chưa được thống kê và được coi là bằng 0, dẫn đến việc không có tác động đến mức độ bất cân xứng thông tin trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
DISP là độ phân tán của dự báo thu nhập trên mỗi cổ phiếu của các nhà phân tích, được đo lường bằng độ lệch chuẩn của lợi nhuận dự báo chia cho trung vị lợi nhuận dự báo Hiện tại, do thiếu dữ liệu thống kê từ từng nhà phân tích về thu nhập trên mỗi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, việc thống kê biến này chưa khả thi Phân tích cho thấy tâm lý của các nhà đầu tư đang ảnh hưởng lớn đến quyết định đầu tư Khi các nhà đầu tư theo dõi chỉ tiêu này, họ có thể đưa ra quyết định đầu tư đồng nhất, dẫn đến việc đẩy giá và gia tăng thông tin bất cân xứng Do đó, bài nghiên cứu sẽ xem xét tỷ số lợi nhuận ròng trên vốn chủ sở hữu (ROE) cho thị trường chứng khoán Việt Nam thay cho biến DISP của Ness (2001).
- VOL: trung bình khối lượng giao dịch hằng ngày của cổ phiếu Theo VanNess
Vào năm 2001, biến này thể hiện kỳ vọng tiêu cực, theo quan điểm của ông, cổ phiếu ít được giao dịch thường xuyên gặp nhiều vấn đề về thông tin, dẫn đến tình trạng bất cân xứng thông tin gia tăng.
Giá cổ phiếu trung bình trong một ngày (PRI) phản ánh kỳ vọng giảm trong mô hình Ness và Cộng sự (2001) Cụ thể, những cổ phiếu có giá trung bình hằng ngày cao thường thu hút nhiều nhà đầu tư hơn, dẫn đến việc thông tin về các cổ phiếu này được quan tâm nhiều hơn Điều này giúp giảm thiểu tình trạng thông tin bất cân xứng trên thị trường.
VAR, hay phương sai của trung bình giá mua bán hàng ngày, thể hiện sự biến động của giá mua và giá bán cổ phiếu Sự gia tăng biến động này đồng nghĩa với việc chi phí bất cân xứng thông tin cũng tăng lên.
SIGR, hay độ lệch chuẩn của suất sinh lợi hằng ngày, được định nghĩa theo Ness và Cộng sự (2001) với kỳ vọng (+), cho thấy rằng sự biến động của suất sinh lợi càng lớn thì mức độ thông tin bất cân xứng càng cao Suất sinh lợi được tính theo công thức [(Pt – Pt-1)/Pt-1], trong đó Pt và Pt-1 lần lượt là giá cổ phiếu tại thời điểm t và (t-1).
SIGVOL là chỉ số đo độ lệch chuẩn của khối lượng giao dịch hàng ngày Theo nghiên cứu của Ness và cộng sự, khi độ biến động khối lượng cổ phiếu giao dịch hàng ngày tăng lên, lượng thông tin về cổ phiếu đó cũng tăng theo Điều này dẫn đến việc bất cân xứng thông tin giảm, do đó, biến động này thường mang kỳ vọng tiêu cực.
- LEVG: Đòn bẩy tài chính Đòn bầy tài chính bằng (Nợ dài hạn + Nợ đến hạn dưới
Khi tỷ lệ nợ trong tổng tài sản tăng cao, đòn bẩy tài chính lớn sẽ làm gia tăng tình trạng bất cân xứng thông tin trong công ty Theo nghiên cứu của Ness (2001), doanh nghiệp có mức vốn vay cao thường gặp phải những biến động lớn trong việc xác định lợi nhuận, điều này khiến cho việc dự đoán lợi nhuận trở nên khó khăn hơn và làm tăng thêm mức độ bất cân xứng thông tin.
Tỷ lệ tài sản vô hình (INTAGTA) được tính bằng cách chia tổng tài sản cho tài sản vô hình Theo Ness, tỷ số này càng cao thì mức độ bất cân xứng trong các công ty càng lớn, do tài sản vô hình không thể xác định một cách hiện hữu và chính xác Điều này tạo ra kỳ vọng về sự biến động trong giá trị tài sản.
NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1 Xác định mức độ bất cân xứng trên thị trường chứng khoán Việt Nam Đối với mô hình hồi quy để xác định thành phần bất cân xứng thông tin, theo Ness và Cộng sự (2001) thì việc xem xét thành phần bất cân xứng thông tin đối với những mã mà có thành phần bất cân xứng này lớn hơn 0 và nhỏ hơn 1 (0