Nghiên cứu lý thuyết danh mục đầu tƣ Markowitz
Các giả định của lý thuyết danh mục đầu tư Markowitz
Lý thuyết danh mục đầu tư của Markowitz, được giới thiệu vào năm 1952 trong bài "Portfolio Selection" trên Journal of Finance, đánh dấu sự khởi đầu của lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại (MPT) Ông đã chứng minh rằng việc kết hợp các tài sản với tỷ lệ hợp lý sẽ tạo ra một tập hợp các điểm trên đường cong hiệu quả (efficient frontier), nơi mỗi điểm thể hiện cách kết hợp tài sản nhằm đạt được suất sinh lợi cao nhất cho một mức rủi ro nhất định Mô hình của Markowitz dựa trên những giả định cụ thể.
Nhà đầu tư tập trung vào việc tối đa hóa mức hữu dụng của khoản đầu tư thay vì chỉ theo đuổi lợi nhuận kỳ vọng tối đa Đường cong hữu dụng phản ánh quy luật biên giảm dần, cho thấy rằng mức độ hài lòng từ mỗi đơn vị lợi ích gia tăng sẽ giảm dần theo thời gian.
- Nhà đầu tư ước lượng rủi ro danh mục thông qua sự biến động của lợi nhuận kỳ vọng
Nhà đầu tư quyết định dựa vào lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro, do đó đường cong hữu dụng của họ là hàm số với biến phụ thuộc là phương sai (hoặc độ lệch chuẩn kỳ vọng) và lợi nhuận kỳ vọng.
Nhà đầu tư thường ưu tiên lợi nhuận cao hơn khi chấp nhận một mức rủi ro nhất định Ngược lại, khi mong muốn đạt được một mức lợi nhuận cụ thể, họ lại ưa thích rủi ro thấp hơn.
Trong mô hình của Markowitz, phương pháp tính toán suất sinh lợi và rủi ro kỳ vọng của danh mục được giới thiệu thông qua việc sử dụng phương sai (hoặc độ lệch chuẩn) của suất sinh lời kỳ vọng Phương sai không chỉ chỉ ra tầm quan trọng của việc đa dạng hóa để giảm thiểu tổng rủi ro, mà còn hướng dẫn cách thức đa dạng hóa một cách hiệu quả.
Đo lường suất sinh lợi và rủi ro kỳ vọng của mô hình Markowitz: 1 Suất sinh lời kỳ vọng
1.1.2.1 Suất sinh lời kỳ vọng:
Suất sinh lời kỳ vọng của một danh mục đầu tư được xác định bằng cách tính trung bình trọng số các suất sinh lời kỳ vọng của từng tài sản trong danh mục Trọng số sử dụng trong tính toán này là giá trị đầu tư của từng tài sản trong danh mục.
Trong đó: w i là tỷ trọng của tài sản trong danh mục
E(ri) suất sinh lời kỳ vọng của tài sản i trong danh mục
1.1.2.2 Phương sai và độ lệch chuẩn: Để tính toán rủi ro danh mục thông qua phương sai (độ lệch chuẩn), ta phải tính toán hiệp phương sai giữa các tài sản trong danh mục
Hiệp phương sai: được dùng để đo lường mức độ tương quan so với trung bình của hai biến
Hiệp phương sai dương cho thấy suất sinh lợi của hai tài sản biến động cùng chiều, trong khi hiệp phương sai âm chỉ ra rằng chúng biến động ngược chiều Khi hệ số hiệp phương sai bằng không, điều này có nghĩa là suất sinh lợi của hai tài sản này hoạt động độc lập với nhau.
Hệ số tương quan là công cụ quan trọng để đo lường mức độ tương quan giữa hai tài sản, giúp khắc phục sự nhầm lẫn do hiệp phương sai phụ thuộc vào đơn vị đo lường Bằng cách tiêu chuẩn hóa hiệp phương sai, hệ số tương quan (correlation coefficient) có giá trị trong khoảng [-1;1] cho phép xác định mối quan hệ giữa hai biến số Cụ thể, hệ số tương quan -1 cho thấy hai biến số hoàn toàn tương quan nghịch, trong khi hệ số +1 chỉ ra rằng chúng hoàn toàn tương quan.
Trong đó: ρ i,j hệ số tương quan giữa suất sinh lợi hai tài sản
Cov(i,j) hiệp phương sai giữa suất sinh lợi của hai tài sản σ i, σ j độ lệch chuẩn suất sinh lợi hai tài sản i,j
1.1.2.3 Phương sai danh mục: với i ≠ j
Công thức này chỉ ra rằng độ lệch chuẩn của danh mục phụ thuộc vào tỷ trọng của các biến số, bao gồm cả phương sai của từng chứng khoán và hiệp phương sai giữa các cặp chứng khoán Khi số lượng chứng khoán trong danh mục tăng, tỷ trọng của từng chứng khoán giảm, dẫn đến việc giảm ảnh hưởng của phương sai chứng khoán lên phương sai danh mục Hơn nữa, việc thêm các cổ phiếu có sự tương quan nghịch sẽ giúp giảm phương sai của danh mục Điều này minh chứng cho lợi ích của việc đa dạng hóa và cách thức thực hiện đa dạng hóa một cách hiệu quả.
Đường cong hiệu quả
Việc điều chỉnh tỷ lệ các tài sản trong danh mục sẽ ảnh hưởng đến giá trị suất sinh lợi và rủi ro kỳ vọng của danh mục Khi biểu diễn suất sinh lợi và độ lệch chuẩn kỳ vọng trên cùng một mặt phẳng, ta có một tập hợp điểm tương ứng với các cách phân bổ tài sản Tập hợp điểm này được giới hạn bởi đường cong hiệu quả, nơi mỗi điểm cho phép tối đa hóa lợi nhuận ở mức rủi ro nhất định hoặc tối thiểu hóa rủi ro với lợi nhuận đã định.
Hình 1.1: Đường cong hiệu quả
Đường cong hiệu quả và danh mục đầu tư tối ưu
Sau khi xác định đường cong hiệu quả, bước tiếp theo là tìm điểm tối ưu để xác định danh mục đầu tư tối ưu Theo lý thuyết Markowitz, nhà đầu tư nhằm tối đa hóa mức hữu dụng của mình, do đó, điểm tối ưu được xác định bằng cách tìm điểm tiếp xúc giữa đường cong hiệu quả và đường hàm hữu dụng Ngoài ra, còn hai phương pháp khác để xác định điểm tối ưu là phương pháp phương sai cực tiểu và phương pháp tiếp tuyến Tuy nhiên, Marnix Engels đã chứng minh rằng hai phương pháp này là trường hợp đặc biệt của phương pháp tối đa hàm hữu dụng trong một số điều kiện nhất định Vì vậy, trong nghiên cứu này, tác giả chủ yếu sử dụng phương pháp tối đa hàm hữu dụng để xác định danh mục tối ưu, đồng thời tham khảo phương pháp tiếp tuyến để so sánh kết quả, vì phương pháp này thường được áp dụng trong việc xác định danh mục tối ưu cho tài sản rủi ro.
1.1.4.1.Phương pháp tối đa hàm hữu dụng:
Mức hữu dụng của danh mục đầu tư phản ánh mức độ thỏa mãn của nhà đầu tư, được đánh giá dựa trên mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi kỳ vọng và mức độ rủi ro Để xác định mức độ hữu dụng, người ta sử dụng hàm hiệu dụng.
Trong đó: U là mức hữu dụng của nhà đầu tư
E(r p ) là suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục đầu tư
A là mức ngại rủi ro của nhà đầu tư σp 2 phương sai của danh mục, đo lường rủi ro danh mục
Theo lý thuyết Markowitz, nhà đầu tư không chỉ tập trung vào việc tối đa hóa lợi nhuận kỳ vọng mà còn nhằm tối đa hóa sự hữu dụng Mỗi nhà đầu tư sẽ có một hàm hữu dụng khác nhau, phụ thuộc vào mức độ rủi ro mà họ chấp nhận Do đó, danh mục đầu tư tối ưu sẽ khác nhau cho từng cá nhân.
Năm danh mục đầu tư hiệu quả nhất cung cấp mức độ hữu dụng cao cho nhà đầu tư, tạo ra sự giao thoa giữa đường cong hiệu quả và hàm hữu dụng của họ.
Hình 1.2: Đường cong hàm hữu dụng và đường cong hiệu quả
Ngoài việc tối ưu hóa danh mục tài sản rủi ro theo phương pháp tối đa hóa hàm hữu dụng của nhà đầu tư, tỷ số Sharpe (Sharpe ratio) hay còn gọi là phương pháp tiếp tuyến (tangency portfolio) cũng được sử dụng phổ biến Mục tiêu chính của nhà đầu tư trong phương pháp này là tối đa hóa tỷ số Sharpe để đạt được lợi nhuận cao nhất trên mỗi đơn vị rủi ro.
Trong đó: S là tỷ số Sharpe
E(r p ) lợi nhuận kỳ vọng của danh mục r rf lãi suất phi rủi ro σ p độ lệch chuẩn (rủi ro) của danh mục
Hệ số Sharpe phản ánh mối tương quan giữa lợi nhuận và rủi ro của danh mục đầu tư, đo lường mức độ tăng thêm trong lợi nhuận tương ứng với một đơn vị rủi ro Hệ số này càng lớn, mức độ tăng thêm trong lợi nhuận kỳ vọng của danh mục sẽ cao hơn đối với mỗi đơn vị rủi ro Tỷ số Sharpe chính là hệ số góc của đường CAL (Capital Allocation Line), do đó, danh mục tối ưu sẽ là điểm tiếp xúc giữa đường CAL và đường cong hiệu quả Markowitz.
Hình 1.3: Đường CAL và đường hiệu quả.
Lý thuyết thị trường vốn
Các giả định
Để phân tích các lý thuyết trong khoa học, kinh tế học và tài chính, việc đưa ra giả định là cần thiết, vì chúng giúp xác định những kỳ vọng về hoạt động của thị trường.
Mặc dù những giả định này có thể không phản ánh chính xác thực tế, việc loại bỏ một số giả thuyết chỉ ảnh hưởng không đáng kể đến mô hình Quan trọng hơn, một lý thuyết không nên được đánh giá chỉ dựa trên các giả định của nó, mà phải xem xét khả năng giải thích và dự đoán hành vi trong thế giới thực một cách hiệu quả.
1.2.1.1.Những giả định về hành vi của nhà đầu tư:
- Các nhà đầu tư ra quyết định đầu tư dựa trên cơ sở lợi nhuận kỳ vọng và phương sai của lợi nhuận
Các nhà đầu tư thường có tâm lý ngại rủi ro, vì vậy để khuyến khích họ đầu tư, cần phải đảm bảo rằng lợi nhuận tiềm năng đủ lớn để bù đắp cho những rủi ro mà họ phải đối mặt.
- Các nhà đầu tư quyết định trong một khoảng thời gian nào đó có thể là sáu tháng, một năm hay hai năm…
1.2.1.2.Những giả định về thị trường vốn:
- Các nhà đầu tư có thể vay và cho vay ở mức lãi suất phi rủi ro
- Không có chi phí giao dịch và không có sự can thiệp nào ảnh hưởng đến cung cầu trên thị trường
- Thị trường vốn là thị trường cạnh tranh hoàn hảo
- Không có lạm phát hay bất kỳ thay đổi nào trong lãi suất
Trên thị trường, có loại tài sản không có rủi ro (Risk-free Asset) mà nhà đầu tư có thể đầu tư với lãi suất vay và lãi suất cho vay bằng nhau, đồng thời bằng lãi suất phi rủi ro.
Tài sản phi rủi ro – Kết hợp tài sản rủi ro và tài sản phi rủi ro
1.2.2.1.Tài sản phi rủi ro:
Tài sản phi rủi ro có tỷ suất sinh lợi hoàn toàn chắc chắn, nên độ lệch chuẩn, hay tỷ suất sinh lợi của tài sản bằng không (σ f = 0)
Tài sản phi rủi ro đóng vai trò quan trọng trong việc phát triển lý thuyết danh mục thành lý thuyết thị trường vốn Nó cung cấp cho nhà đầu tư tỷ suất sinh lợi phi rủi ro (r f ), tương đương với tỷ lệ tăng trưởng dài hạn kỳ vọng của nền kinh tế, đã được điều chỉnh theo tính thanh khoản ngắn hạn.
Tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản phi rủi ro sẽ bằng với tỷ suất sinh lợi thực tế, do hiệp phương sai của tài sản phi rủi ro với bất kỳ tài sản rủi ro nào là 0.
Tương tự, tương quan của tỷ suất sinh lợi của bất kỳ tài sản nào với tài sản phi rủi ro cũng bằng không: ρ f,x = = 0
1.2.2.2.Kết hợp tài sản phi rủi ro với danh mục tài sản rủi ro:
Tỷ suất sinh lợi mong đợi của danh mục kết hợp tài sản phi rủi ro và danh mục Z được tính bằng công thức: r p = w f ̅ f + (1-w f ) ̅ z, trong đó wf là tỷ trọng của tài sản phi rủi ro f và (1-wf) là tỷ trọng của danh mục Z.
Tỷ suất sinh lợi mong đợi của một danh mục đầu tư kết hợp tài sản phi rủi ro và tài sản rủi ro được xác định thông qua công thức liên kết giữa chúng Cụ thể, nếu f đại diện cho tài sản phi rủi ro và Z là danh mục tài sản rủi ro, thì mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư có thể được diễn đạt bằng hệ thức cụ thể Việc hiểu rõ các yếu tố này là quan trọng để tối ưu hóa lợi nhuận và quản lý rủi ro trong đầu tư.
Độ lệch chuẩn của tài sản phi rủi ro và mối tương quan giữa tài sản phi rủi ro với bất kỳ tài sản rủi ro nào đều bằng không.
Vì: nên = Do đó độ lệch chuẩn của sự kết hợp trên sẽ là:
Phương sai là độ lệch chuẩn của sự kết hợp giữa tài sản phi rủi ro và danh mục đầu tư Độ lệch chuẩn này có mối quan hệ tuyến tính với tỷ lệ độ lệch chuẩn của danh mục tài sản rủi ro.
Rủi ro và tỷ suất sinh lợi
Hình 1.4: Danh mục kết hợp với tài sản phi rủi ro trên đường hiệu quả Markowitz
Khi đầu tư một tỷ lệ wf vào tài sản phi rủi ro và (1 – wf) vào danh mục tài sản rủi ro tại điểm A, nhà đầu tư có thể đạt được bất kỳ điểm nào dọc theo đường rf – A Tỷ suất sinh lợi và độ lệch chuẩn của danh mục kết hợp với tài sản phi rủi ro tạo thành các kết hợp tuyến tính Các danh mục kết hợp này có ưu thế vượt trội so với những danh mục khác nằm trên đường rf – A, mặc dù chúng có cùng phương sai nhưng lại có TSSL thấp hơn so với danh mục dưới điểm A.
Để đạt được bất kỳ điểm nào trên đường r f – B, nhà đầu tư có thể kết hợp giữa tài sản phi rủi ro và danh mục tài sản rủi ro tại điểm B Điểm tối ưu nhất được xác định khi đường thẳng từ r f tiếp xúc với đường hiệu quả tại điểm M.
Mô hình CAPM
Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng
Tỷ suất sinh lợi của tài sản liên quan chặt chẽ đến rủi ro của nó Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của thị trường (rm) được xác định bằng tổng lãi suất phi rủi ro (rf) và phần bù rủi ro tiềm ẩn trong danh mục thị trường, cụ thể là: rm = rf + phần bù rủi ro.
Các nhà đầu tư thường tìm cách bù đắp rủi ro, do đó phần bù rủi ro được coi là dương Để đánh giá chính xác phần bù rủi ro trong tương lai, phần bù rủi ro trung bình trong quá khứ là chỉ số quan trọng cần xem xét.
Mối quan hệ rủi ro và tỷ suất sinh lợi
Thước đo rủi ro thích hợp của một tài sản riêng lẻ là hiệp phương sai giữa tài sản đó và danh mục thị trường (Cov i,M) Mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi được xác định thông qua hiệp phương sai của hệ thống (Covi,M), đây chính là thước đo rủi ro quan trọng.
Phương trình của rủi ro và tỷ suất sinh lợi được thể hiện như sau:
- COV i,M là hiệp phương sai của tỷ suất sinh lợi của tài sản I và tỷ suất sinh lợi thị trường
- là phương sai của tỷ suất sinh lợi thị trường
Hệ số beta ( ) đo lường kỳ vọng giá của tài sản
Hệ số beta ( trên, suy ra : r i = r f + (r m – r f )
Mô hình CAPM, mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi
Mô hình CAPM khẳng định rằng phần bù rủi ro của tài sản tương đương với phần bù rủi ro thị trường Thông thường, tỷ suất sinh lợi trung bình trên thị trường vượt trội hơn lãi suất phi rủi ro trong dài hạn, dẫn đến mối quan hệ r m – r f > 0 Do đó, mô hình này cho thấy tỷ suất sinh lợi của một tài sản có mối tương quan rõ ràng với rủi ro của nó.
- = 0 => r = rf , tỷ suất sinh lợi của tài sản bằng với lãi suất phi rủi ro.
Tỷ suất sinh lợi của tài sản (r) bằng với tỷ suất sinh lợi của thị trường (rm) khi r = 0 Hệ số này là thước đo chuẩn hóa của rủi ro, thiết lập mối quan hệ giữa hiệp phương sai của danh mục thị trường Độ lệch chuẩn của danh mục phụ thuộc vào số lượng tài sản trong danh mục, trong đó rủi ro thị trường chiếm phần lớn khi danh mục được đa dạng hóa tốt Do đó, hệ số này có khả năng đo lường độ nhạy cảm của một tài sản so với biến động của thị trường.
Một tài sản có nhiều hình thức biểu hiện sự nhạy cảm cao với biến động thị trường, và điều này ảnh hưởng trực tiếp đến độ lệch chuẩn của danh mục đầu tư Độ lệch chuẩn càng cao thì rủi ro càng lớn Ngoài ra, lợi nhuận kỳ vọng của các tài sản có hệ số lớn hơn thường có xu hướng gia tăng.
12 nhanh hơn khi lợi nhuận của thị trường tăng nhưng cũng giảm nhanh hơn khi lợi nhuận của thị trường giảm
Theo mô hình CAPM, lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán (r i) được xác định dựa trên lãi suất phi rủi ro (rf), lợi nhuận kỳ vọng của thị trường (rm) và hệ số beta của chứng khoán đó Lợi nhuận kỳ vọng này bằng lãi suất phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro, phản ánh rủi ro hệ thống của các tài sản.
Lợi ích từ mô hình CAPM
1.3.3.1.Tính ổn định của Beta:
Nhiều nghiên cứu cho thấy rằng tính ổn định của các tài sản riêng lẻ là không ổn định, nhưng danh mục đầu tư gồm nhiều tài sản lại có tính ổn định cao hơn Đặc biệt, khi danh mục đầu tư chứa trên 26 tài sản và được duy trì trong hơn 26 tuần, tính ổn định của nó càng được củng cố Ngoài ra, các danh mục đầu tư thường có xu hướng đi ngược lại với mức trung bình: các danh mục có tỷ suất sinh lời cao có xu hướng giảm dần về 1 theo thời gian, trong khi các danh mục có tỷ suất sinh lời thấp lại có xu hướng tăng dần về 1.
Số tháng dữ liệu sử dụng để ước lượng và kiểm định có ảnh hưởng đáng kể đến tính ổn định của các cá thể Thông thường, các cá thể có thể bất ổn theo thời gian, trong khi đó, các danh mục lớn thường thể hiện sự ổn định Do đó, việc sử dụng ít nhất 36 tháng dữ liệu là cần thiết để đảm bảo độ chính xác trong ước lượng.
1.3.3.2.Quan hệ tuyến tính giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi:
- Ảnh hưởng của tỷ số P/E, đòn bẩy tài chính:
Quy mô và tỷ số P/E ảnh hưởng ngược đến tỷ suất sinh lợi trong mô hình CAPM, cho thấy đây là những yếu tố rủi ro bổ sung cần xem xét Tỷ suất sinh lợi mong đợi phụ thuộc dương vào các yếu tố này, với yêu cầu cao hơn từ các doanh nghiệp nhỏ và cổ phiếu có tỷ số P/E thấp Ngoài ra, Bhandari cũng chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính là một yếu tố quan trọng trong việc xác định tỷ suất sinh lợi trung bình, sau khi đã xem xét quy mô và tỷ số P/E.
- Ảnh hưởng giá trị sổ sách, giá trị thị trường:
Nghiên cứu của Fama-French đã đánh giá vai trò của các yếu tố như thị trường, quy mô, E/P, đòn bẩy tài chính và tỷ số giá trị sổ sách lên giá trị thị trường của vốn cổ phần (B/P) trong mẫu tỷ suất sinh lợi trung bình trên các tài sản của NYSE, AMEX và NASDAQ Kết quả cho thấy không có mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi trung bình và các yếu tố này trong giai đoạn 1963-1990, mặc dù các yếu tố như quy mô, đòn bẩy, E/P và tỷ số giá trị sổ sách đều có ảnh hưởng quan trọng Kiểm định đa biến cho thấy quy mô có mối quan hệ âm mạnh với tỷ suất sinh lợi, trong khi mối quan hệ dương giữa B/P và tỷ suất sinh lợi trung bình vẫn bền vững khi xem xét các biến khác.
Nghiên cứu của Fama-French chỉ ra rằng từ năm 1963 đến 1990, quy mô và B/P có mối liên hệ với các biến số như E/P và đòn bẩy trong tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu Đặc biệt, B/P có sự kết hợp với E/P và đòn bẩy, dẫn đến việc Fama-French khuyến nghị áp dụng mô hình CAPM ba nhân tố.
Việc sử dụng CAPM trên thế giới hiện nay
Mô hình CAPM đã tồn tại hơn 50 năm và được coi là hiệu quả cho các thị trường chứng khoán phát triển toàn cầu Nhà đầu tư cần xem xét các rủi ro liên quan đến thị trường khi đầu tư Tại các thị trường phát triển, hệ số xác định từ CAPM được sử dụng để đánh giá mức phí rủi ro chuẩn cho nhà đầu tư Nếu mức phí thực tế của cổ phiếu cao hơn mức phí chuẩn, đây là cơ hội tốt để mua vào, vì cổ phiếu đang bị định giá thấp Khi thị trường nhận ra sự chênh lệch này, giá cổ phiếu sẽ tăng để điều chỉnh về mức phí rủi ro chuẩn Ngược lại, nếu mức phí rủi ro thấp hơn mức chuẩn, nhà đầu tư có thể bán ra trước khi giá giảm.
Hệ số rủi ro được xác định từ các tỷ suất sinh lợi dựa trên giá cổ phiếu theo thời gian, phản ánh khả năng biến động giá của cổ phiếu so với chỉ số thị trường và rủi ro của doanh nghiệp Tại các thị trường phát triển, nhà đầu tư có thể ước lượng hệ số này qua mô hình CAPM hoặc nhờ vào các công ty chuyên cung cấp dịch vụ tính toán Qua đó, họ xác định mức phí bù đắp rủi ro phù hợp với mức rủi ro chấp nhận khi đầu tư vào cổ phiếu Hệ số này cần được tính toán lại định kỳ để đảm bảo tính chính xác và cập nhật.
Hình 1.5: Tỷ suất sinh lợi chuẩn
Trong thị trường tài chính hiện đại, khoa học thống kê đóng vai trò quan trọng trong việc hỗ trợ các nhà đầu tư Họ thường sử dụng các hệ số và thông số từ mô hình hồi quy do các tổ chức chuyên nghiệp cung cấp để xây dựng danh mục đầu tư Tùy thuộc vào mục tiêu và mức độ chấp nhận rủi ro, nhà đầu tư có thể lựa chọn danh mục có hệ số cao với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao nhưng rủi ro hệ thống cũng lớn, hoặc danh mục có hệ số thấp với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng thấp hơn và rủi ro hệ thống thấp hơn.
Chương 1 đã trình bày những vấn đề liên quan đến lý thuyết danh mục đầu tư Harry Markowitz, lý thuyết thị trường vốn và mô hình Định giá tài sản vốn CAPM cùng các nghiên cứu thực nghiệm của mô hình
Mô hình CAPM ba nhân tố được coi là phù hợp hơn cho các nước đang phát triển, nhưng tại Việt Nam, sự bất cân xứng và thiếu minh bạch thông tin đang gây khó khăn Thông tin tài chính của các công ty niêm yết thường bị che đậy, khiến các chỉ số như P/E, P/BV không phản ánh đúng biến động tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Việc đưa những yếu tố này vào mô hình CAPM có thể làm phức tạp thêm vấn đề Do đó, tác giả đề xuất áp dụng mô hình CAPM với hệ số phản ánh rủi ro của các chứng khoán để phù hợp với thực trạng hiện tại ở Việt Nam.
THỰC TRẠNG VỀ RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI CỦA NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 2.1 Diễn biến thị trường chứng khoán
Từ năm 2000 đến 2004
Vào ngày 28/07/2000, thị trường chứng khoán Việt Nam chính thức ra mắt với phiên giao dịch đầu tiên chỉ có 2 cổ phiếu là REE và SAM, khởi đầu với chỉ số VN-Index ở mức 100 điểm và biên độ giao dịch +/- 2% Mặc dù giá cổ phiếu tăng đều trong năm 2000, tổng giá trị giao dịch mỗi phiên vẫn chưa vượt 1 tỷ đồng Đến cuối năm 2000, VN-Index đạt 206,80 điểm, tăng 106,80 điểm, với tổng cộng 5 cổ phiếu được giao dịch là REE, SAM, HAP, TMS và LAF.
Hình 2.1:Biến động VN-Index năm 2000
Đầu năm 2001, thị trường chứng khoán ghi nhận sự tăng trưởng mạnh mẽ với VN-Index tăng từ 428 điểm lên 571 điểm, nhờ vào việc UBCKNN điều chỉnh biên độ dao động giá lên +/- 7% Đồng thời, việc chỉ cho phép các ngân hàng thương mại quốc doanh và Quỹ bảo hiểm xã hội tham gia đấu thầu trái phiếu kho bạc Nhà nước đã thu hút thêm dòng vốn vào thị trường chứng khoán.
Với số lượng cổ phiếu niêm yết hạn chế và giá trị giao dịch trung bình tăng lên 5 tỷ đồng mỗi phiên, giá chứng khoán đã tăng hơn 20 lần, dẫn đến sự mất cân đối cung cầu Tình trạng này đã kích thích hoạt động cầm cố và bán khống, gây ra những tác động tiêu cực trên thị trường Kết quả là VN-Index liên tục sụt giảm trong 4 tháng, từ cuối tháng 5 đến tháng 10, và vào ngày 05/10/2001, chỉ số này chỉ còn 203 điểm.
Hình 2.2: Biến động VN-Index năm 2001
Thị trường chứng khoán đã trải qua một đợt giảm điểm sâu, buộc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (UBCKNN) phải can thiệp bằng cách điều chỉnh biên độ giao động giá xuống còn +/- 2% và giới hạn số lượng cổ phiếu mà mỗi cá nhân có thể giao dịch trong một phiên là 200 cổ phiếu Mặc dù sau điều chỉnh, VN-Index đã có sự tăng điểm trở lại, nhưng xu hướng giảm giá vẫn tiếp tục kéo dài cho đến hết năm 2003.
Sau năm tài chính 2003, thông tin về các công ty niêm yết trả cổ tức cao đã giúp VN-Index phục hồi, tăng từ 169,2 lên 250 điểm vào ngày 24/06/2004 Tuy nhiên, nửa sau năm 2004, thị trường chứng khoán lại rơi vào trạng thái dao động trong biên độ hẹp và giảm nhẹ vào cuối năm do thiếu yếu tố hỗ trợ đáng kể Kết thúc năm 2004, VN-Index giảm xuống còn 239,51 điểm.
Hình 2.3: Biến động VN-Index từ năm 2000 đến hết năm 2004
Từ năm 2005 đến 2007
Doanh nghiệp nhà nước tại Việt Nam đang tích cực thực hiện chính sách cổ phần hóa, đặc biệt là sự kiện Vinamilk huy động vốn trên thị trường chứng khoán, đánh dấu bước tiến quan trọng trong quá trình này Kết quả đấu giá của Vinamilk tại TTGDCK TPHCM vào ngày 27/02/2005 cho thấy sự quan tâm mạnh mẽ từ các nhà đầu tư nước ngoài, đặc biệt khi Chính phủ cho phép nâng tỷ lệ sở hữu cổ phần của họ lên 49% Những yếu tố này đã góp phần làm tăng giá trị giao dịch của khối ngoại lên gấp 3 đến 4 lần so với năm 2004.
Trong bối cảnh thị trường bất động sản đóng băng và giá vàng thế giới tăng cao, nguồn vốn đã nhanh chóng chuyển sang thị trường chứng khoán, khiến VN-Index năm 2005 tăng gấp đôi so với năm 2004 Chính sách chi trả cổ tức cao của các công ty niêm yết, với mức bình quân 1% mỗi tháng, đã kéo dài xu hướng tăng điểm của VN-Index qua quý 1 năm 2006 Nhiều cổ phiếu tăng "nóng", với giá trị giao dịch vượt quá 200 tỷ đồng vào ngày 09/03/2006 Sự thăng hoa của thị trường chứng khoán Việt Nam đã kích thích lòng tham của công chúng, dẫn đến VN-Index tăng 107,2% so với đầu năm vào cuối tháng 4/2006.
Sự tăng trưởng nhanh chóng của thị trường chứng khoán đã khiến UBCKNN lo ngại, với nhiều chuyên gia cảnh báo về những bất thường trên thị trường được truyền thông rộng rãi Thị trường vàng và ngoại hối cũng diễn biến phức tạp, làm cho các nhà đầu tư cảm thấy hoang mang và lo sợ về rủi ro của cổ phiếu Hệ quả là hiện tượng bán tháo để chốt lời hoặc cắt lỗ diễn ra, dẫn đến sự giảm điểm ngắn hạn của VN-Index từ 632,69 điểm vào ngày 25/04 xuống còn 520,8 điểm vào ngày 10/05.
Trong nửa cuối năm 2006, thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến sự gia tăng mạnh mẽ về lợi nhuận nhờ vào thông tin tích cực từ các sự kiện kinh tế vĩ mô trong và ngoài nước VN-Index đã trở lại quỹ đạo tăng trưởng nhanh chóng, đạt 751,77 điểm vào ngày 29/12/2006, tăng 146% so với đầu năm Sự phát triển ấn tượng này đã thu hút sự chú ý của CNN, kênh truyền thông hàng đầu thế giới, khi đánh giá Việt Nam là một trong hai thị trường có tốc độ tăng trưởng cao nhất toàn cầu trong năm 2006.
Hình 2.4: Biến động VN-Index từ năm 2005 đến hết năm 2007
Trong 3 tháng đầu năm 2007, với thành công vược bậc của năm 2006, sức cầu chứng khoán trên thị trường tiếp tục tăng cao, giá của các cổ phiếu niêm yết trên thị trường đều đạt
Thị trường chứng khoán ghi nhận 20 mức tăng trưởng kỷ lục từ 50% đến hơn 100%, với tổng giá trị vốn hóa đạt 398.000 tỷ đồng, cao hơn 80% so với cả năm 2006 VN-Index đạt 1.170,67 điểm vào ngày 12/03/2007, trong khi số lượng tài khoản nhà đầu tư và giá trị giao dịch liên tục tăng, đạt gần 1.000 tỷ đồng mỗi phiên Tuy nhiên, sau đó, thị trường trải qua đợt điều chỉnh kéo dài một tháng, khi VN-Index giảm 22% xuống còn 905,53 điểm, đưa các cổ phiếu trở về mức giá đầu năm.
Mặc dù có nhiều thách thức, niềm tin và kỳ vọng của nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán (TTCK) vẫn rất lớn, đặc biệt là sự gia tăng nguồn vốn đầu tư gián tiếp từ nước ngoài (FII), giúp VN-Index phục hồi lên 1.113,2 điểm vào ngày 23/05/2007 Trong nửa đầu năm 2007, vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt 304.000 tỷ đồng, tương đương 31% GDP, trong khi vốn hóa trái phiếu vượt 80.000 tỷ đồng, chiếm 8% GDP Thị trường hiện có 55 công ty chứng khoán, 18 công ty quản lý quỹ và 61 tổ chức lưu ký, với tổng vốn điều lệ của các công ty khoảng 5.354 tỷ đồng, gấp 7,4 lần so với năm 2005.
Sự tăng trưởng nhanh chóng của thị trường chứng khoán Việt Nam, cùng với những biến động trong lĩnh vực bất động sản và ngân hàng vào cuối năm 2007, đã dấy lên lo ngại về khả năng xảy ra "bong bóng" do tác động của cuộc khủng hoảng kinh tế toàn cầu Mức tăng trưởng tín dụng của các ngân hàng vượt quá 50%, cao hơn nhiều so với chỉ tiêu của Ngân hàng Nhà nước, càng làm gia tăng lo lắng Để ứng phó, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Ngân hàng Nhà nước đã phối hợp kiểm soát thị trường tài chính và chứng khoán, với chỉ thị 03 của Ngân hàng Nhà nước tác động mạnh đến tâm lý thị trường, dẫn đến VN-Index giảm liên tục 229,3 điểm trong vòng 3 tháng, xuống còn 883,9 điểm vào ngày 06/08/2007.
Sự tăng trưởng mạnh mẽ của VN-Index trong thời gian gần đây không xuất phát từ sự phát triển kinh tế thực sự, mà chủ yếu do niềm tin và kỳ vọng quá mức của nhà đầu tư Việc một số ít nhà đầu tư thành công đã tạo ra tâm lý thành công ảo, dẫn đến việc dòng tiền đổ vào thị trường chứng khoán Việt Nam gia tăng liên tục Tuy nhiên, nhiều nhà đầu tư lại thiếu kiến thức về đầu tư tài chính và chứng khoán, thậm chí có những người chỉ chạy theo đám đông mà không có hiểu biết cơ bản Điều này đã góp phần tạo ra sự bất ổn cho thị trường chứng khoán Việt Nam, làm gia tăng rủi ro và khả năng xảy ra "bong bóng" chứng khoán Để kiểm soát tình trạng tăng trưởng nóng này, Nhà nước và các cơ quan quản lý đã triển khai nhiều biện pháp cần thiết.
Cuối năm 2007, VN-Index ghi nhận mức tăng 185,27 điểm so với đầu năm, tuy nhiên, sự kiềm chế và tính hành chính đã dẫn đến những đợt điều chỉnh giảm trên thị trường Những biến động lớn trong năm đã cảnh báo nhà đầu tư về khả năng xảy ra những thay đổi không lường trước trong thời gian tới.
Từ năm 2008 đến 30/05/2012
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua sự sụt giảm kéo dài từ năm 2008 đến hết quý 1 năm 2009, khi các nhà đầu tư liên tục bán tháo cổ phiếu, dẫn đến sự suy giảm nhanh chóng của thị trường Quyết định giảm biên độ giao dịch của sàn HOSE từ +/- 5% xuống +/- 1% và HASTC từ +/- 10% xuống +/- 2% của UBCKNN vào ngày 27/03/2008 đã tạo ra sự thay đổi tích cực, giúp VN-Index tăng gần 25%, đạt 488,9 điểm vào ngày 15/08/2008.
Vào ngày 18/08/2008, biên độ giao dịch được điều chỉnh lên 5% và 7%, giúp VN-Index tăng lên 561,9 điểm vào ngày 27/08/2008, nhưng không duy trì được lâu Các lệnh bán được đặt ở giá sàn, khiến việc khớp lệnh thành công trở nên khó khăn và tạo ra tâm lý tiêu cực trên thị trường Để ứng phó với tình hình này, Chính phủ đã chỉ đạo Tổng công ty Đầu tư Kinh doanh vốn Nhà nước (SCIC) mua vào một danh mục chứng khoán nhằm điều tiết thị trường, nhưng vẫn không thể ngăn chặn sự suy giảm.
Trong tháng 1 năm 2009, VN-Index đã giảm mạnh 22%, trong khi lợi nhuận của hầu hết các công ty niêm yết trong năm 2008 cũng sụt giảm 30% Các công ty đầu tư vào thị trường bất động sản và chứng khoán ghi nhận lợi nhuận ròng giảm đến 25% Thị trường tiếp tục chịu áp lực từ các đợt bán cổ phiếu giải chấp của ngân hàng thương mại và những thông tin tiêu cực về tác động của cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu VN-Index chạm đáy 235,5 điểm vào ngày 24/02/2009, và mặc dù các công ty chứng khoán đã nỗ lực giảm phí giao dịch xuống gần 0, nhưng vẫn không thu hút được nhà đầu tư trở lại.
Hình 2.5: Biến động VN-Index và khối lượng giao dịch từ đầu năm 2008 đến hết tháng 2/2009
Trước khủng hoảng kinh tế, NHNN đã nới lỏng chính sách tiền tệ, dẫn đến lượng cung tiền lớn cho nền kinh tế Lãi suất cơ bản giảm từ 8,5% xuống còn 7%, gần bằng mức thấp nhất kể từ năm 2008 Tổng dư nợ của các ngân hàng tăng gần 37,73%, gấp 7,1 lần so với mức tăng trưởng GDP 5,32%.
Chính phủ đã nỗ lực kiểm soát kinh tế vĩ mô, với chính sách kích cầu ngắn hạn mang lại hiệu quả tích cực Việc tăng cường kiểm soát vi phạm trong giao dịch chứng khoán của UBCKNN cũng đóng góp vào sự phục hồi của thị trường chứng khoán Kết quả là, trong quý 2 năm 2009, VN-Index đã tăng trở lại, đạt 512,5 điểm, cao hơn 60% so với tháng cuối quý 1 Tuy nhiên, sau thời điểm này, cổ phiếu bắt đầu phân hóa theo ngành và nhà đầu tư trở nên thận trọng hơn.
Vào thời điểm này, các công ty chứng khoán thuộc ngân hàng đã gia tăng hỗ trợ đòn bẩy tài chính cho nhà đầu tư, cùng với việc cho phép khách hàng bán chứng khoán trước T+4, đã thúc đẩy giá trị giao dịch trên thị trường, đưa VN-Index lên 616,58 điểm vào ngày 15/10/2009 Tuy nhiên, sau giai đoạn tăng trưởng mạnh mẽ, thị trường chứng khoán Việt Nam vẫn chứng kiến sự sụt giảm đáng kể, với VN-Index giảm xuống còn 495,36 điểm vào ngày 31/12/2009, mất gần 30% Đầu quý 1/2010, quyết định đóng cửa sàn giao dịch vàng từ ngày 31/03/2010 của Chính phủ được coi là tín hiệu tích cực, khuyến khích dòng vốn chuyển từ đầu tư vàng sang thị trường chứng khoán.
Động lực tăng điểm của VN-Index chủ yếu đến từ đòn bẩy tài chính, không phải do hiệu quả của chính sách mở rộng tín dụng hay dòng tiền từ bên ngoài Điều này dẫn đến lực tăng điểm yếu và các nhà đầu tư hiện tại chỉ tập trung vào lợi nhuận ngắn hạn Khi tính thanh khoản tăng, lực bán cũng gia tăng khi nhà đầu tư đã có lãi sau khoảng thời gian T+4, khiến VN-Index không thể duy trì xu hướng ổn định Mặc dù có thông tin tích cực và dòng tiền vào thị trường chứng khoán tăng mạnh, nhưng VN-Index chỉ ghi nhận tăng điểm ngắn hạn trước khi quay lại xu hướng giảm vốn có.
Hình 2.6: Biến động VN-Index năm 2010
Năm 2011, thị trường chứng khoán Việt Nam chứng kiến sự sụt giảm mạnh mẽ khi VN-Index giảm từ 486 điểm xuống 356,2 điểm, và HNX-Index đạt mức thấp kỷ lục 58 điểm Lạm phát cao, với chỉ số CPI tăng 18,58% trong năm, là nguyên nhân chính gây áp lực lên thị trường Đặc biệt, tháng 4/2011 ghi nhận mức tăng CPI mạnh nhất với 3,32%, làm cho dòng tiền vào thị trường chứng khoán càng trở nên hạn chế do thông tư 13 Lãi suất vay vốn có lúc lên tới 22-25%, ảnh hưởng nghiêm trọng đến kết quả kinh doanh của các công ty chứng khoán.
Hai mươi bốn công ty chứng khoán đang xem xét dừng cung cấp dịch vụ môi giới do doanh thu giảm và chi phí tăng Thông tư 226 của Bộ Tài chính ban hành vào ngày 1/4/2011 về giám sát an toàn tài chính đã khiến những công ty không đáp ứng yêu cầu bị kiểm soát chặt chẽ, góp phần làm cho thị trường chứng khoán Việt Nam ảm đạm Tuy nhiên, đây cũng là tín hiệu tích cực cho thấy Nhà nước đang chú trọng tái cơ cấu thị trường chứng khoán, nâng cao tính hiệu quả và minh bạch, hứa hẹn kết quả khả quan hơn trong tương lai.
Hình 2.7: Biến động VN-Index năm 2011
Quý 1 năm 2012 đánh dấu sự trở lại mạnh mẽ của TTCKVN, đến hết ngày 30/3/2012, VN-Index đạt 441,03 điểm, tăng 25% so với ngày 30/12/2011 (351,55 điểm) Việc thị trường tăng điểm mạnh mẽ từ đầu năm 2012 đến nay đánh dấu sự trở lại của các cổ phiếu ngành ngân hàng, tính từ sau Tết nguyên đán đến nay, các cổ phiếu ngân hàng như STB, HBB tăng trần rất lâu, kéo dài có lúc đến 10 phiên liên tục Cùng với đó, năm 2012, dòng tiền của nhà đầu tư nước ngoài cũng trở lại thị trường, tổng giá trị mua ròng 3 tháng đầu năm đạt 100 triệu USD, giúp TTCK thêm náo nhiệt Việc dòng vốn ngoại ồ ạt đổ vào TTCK đồng thời VN- Index tăng mạnh, phần nào được lý giải do giá chứng khoán hiện nay đang rất rẻ Một nửa cổ phiếu trên sàn hiện nay có tỷ lệ P/E dưới 5 lần và gần 80% đang được giao dịch dưới giá trị sổ sách P/B Bên cạnh đó, các nhận định lạc quan từ nhiều tổ chức kinh tế - tài chính trên thế
25 giới càng củng cố thêm niềm tin của cả nhà đầu tư trong và ngoài nước đối với tương lai của thị trường
Trong bối cảnh thị trường chứng khoán phục hồi, lo ngại về việc bị thâu tóm đã gia tăng, đặc biệt trong quý 1 năm 2012 với nhiều thương vụ M&A diễn ra, tổng giá trị đạt 1,5 tỷ USD Mặc dù chưa đến mức báo động, nhưng xu hướng thâu tóm có thể gia tăng trong thời gian tới khi giá cổ phiếu vẫn thấp và doanh nghiệp nội gặp khó khăn, trong khi khối ngoại sở hữu nguồn tiền mặt dồi dào.
Kể từ khi ra đời vào năm 2000, thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua nhiều biến động, phản ánh sự phát triển của nền kinh tế Mặc dù thị trường chứng khoán hoạt động sôi nổi, nhưng thiếu sự kiểm soát chặt chẽ từ Chính phủ và bị ảnh hưởng bởi các nhà đầu cơ đã dẫn đến sự bất ổn, gây thua lỗ cho nhiều nhà đầu tư Hơn nữa, thông tin thị trường chưa minh bạch cùng với các yếu tố về cơ chế và chính sách cũng ảnh hưởng tiêu cực đến hoạt động của thị trường.
Nhận diện rủi ro - nguyên nhân và tác động của rủi ro đến nhà đầu tƣ
2.2.1 Nhận diện rủi ro và nguyên nhân của rủi ro tác động đến nhà đầu tư:
Lạm phát tại Việt Nam là một hiện tượng tiền tệ với nguyên nhân đa dạng, tạo ra những rủi ro đáng lo ngại cho thị trường chứng khoán Tỷ lệ lạm phát không ổn định và có xu hướng gia tăng từ năm gần đây, ảnh hưởng đến nền kinh tế và các quyết định đầu tư.
Vào năm 2007, lạm phát tại Việt Nam gia tăng mạnh mẽ, đạt đỉnh 28% vào năm 2008 Nguyên nhân chính của tình trạng lạm phát này xuất phát từ sự đánh đổi của Chính phủ trong việc đạt được mục tiêu tăng trưởng cao, từ 7,5% đến 8% mỗi năm, và thậm chí có thể cao hơn.
Sự gia tăng lạm phát mạnh mẽ trong những năm gần đây tại Việt Nam là hệ quả của những mục tiêu tăng trưởng không đạt được, tạo ra những thách thức lớn cho các nhà hoạch định chính sách Vấn đề này không chỉ làm cho bài toán lạm phát trở nên phức tạp hơn mà còn có khả năng làm suy yếu hiệu quả của chính sách tiền tệ, do cần phải tăng cung tiền để tài trợ cho việc điều chỉnh các dự án công yếu kém.
Giải quyết các khoản nợ cho một số doanh nghiệp nhà nước (DNNN) là cần thiết, vì sự sụp đổ của những doanh nghiệp này sẽ có tác động tiêu cực đến nền kinh tế.
Lạm phát gia tăng đang tác động nghiêm trọng đến thị trường chứng khoán, khi nguồn cung hàng hóa giảm sút dẫn đến tình trạng khan hiếm và giá cả tăng vọt Trong bối cảnh này, các nhà đầu tư cần điều chỉnh nguồn vốn và xem xét các yếu tố khác Chi phí đầu vào và nguyên vật liệu tăng cao sẽ làm tăng vốn đầu tư cho nhiều dự án, giảm lợi nhuận và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu Kết quả là, nhiều nhà đầu tư có xu hướng rút khỏi thị trường để bảo toàn vốn.
Lạm phát không chỉ ảnh hưởng đến nền kinh tế mà còn tác động sâu sắc đến tâm lý nhà đầu tư Thiếu kiến thức và sự chuyên nghiệp khiến nhà đầu tư dễ bị ảnh hưởng bởi thông tin và tin đồn, dẫn đến những biến động mạnh trên thị trường Ví dụ, vào tháng 8/2008, khi lạm phát đạt mức cao nhất 28,3%, thị trường chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến sự sụt giảm nghiêm trọng, VN-Index từ hơn 1000 điểm đã giảm xuống chỉ còn 235,5 điểm vào ngày 24/02/2009 Hệ quả của tình trạng này vẫn tiếp tục ảnh hưởng đến thị trường cho đến ngày nay, cho thấy rủi ro từ lạm phát là một yếu tố không thể đa dạng hóa.
Lãi suất cao làm giảm lợi nhuận doanh nghiệp do chi phí vay nợ tăng, buộc các công ty cắt giảm đầu tư cho tăng trưởng Hệ quả là dòng tiền dự báo trong tương lai giảm, kéo theo giá cổ phiếu đi xuống Nếu số lượng doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán giảm đáng kể, toàn bộ thị trường sẽ bị ảnh hưởng Khi đó, đầu tư vào cổ phiếu trở nên rủi ro hơn so với các lĩnh vực khác.
Từ cuối năm 2007, chính sách tiền tệ thắt chặt của ngân hàng Nhà nước nhằm kiểm soát lạm phát đã khiến lãi suất thị trường tăng cao, vượt 19%/năm Điều này đã ảnh hưởng nghiêm trọng đến hoạt động kinh doanh và đầu tư của các doanh nghiệp trong năm 2008, đặc biệt là các ngành có tỷ lệ vay vốn lớn như bất động sản Lãi suất ngân hàng cao đã dẫn đến sự dịch chuyển nguồn tiền từ thị trường vốn sang thị trường tiền tệ, do tỷ suất sinh lợi của thị trường chứng khoán giảm sút Trong bối cảnh này, gửi tiết kiệm trở thành kênh đầu tư an toàn và có tỷ suất sinh lợi cao nhất.
Sự tác động của chủ trương ngừng cho vay đầu tư chứng khoán và việc các ngân hàng bán tháo cổ phiếu để thu hồi nợ đã khiến thị trường chứng khoán Việt Nam rơi vào tình trạng giảm sút nhanh chóng Nhiều cổ phiếu và chứng chỉ quỹ hiện đang giao dịch dưới giá trị thực, dẫn đến thiệt hại lớn cho các nhà đầu tư.
Từ năm 2009, biến động lãi suất đã ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường chứng khoán Việt Nam, đặc biệt sau khi Thông tư 13 của Ngân hàng Nhà nước có hiệu lực, dẫn đến sự suy giảm đáng kể của thị trường cho đến tháng 9/2010 Rủi ro lãi suất là một yếu tố quan trọng cần xem xét khi đầu tư vào TTCKVN, tuy nhiên, đây là một loại rủi ro không thể đa dạng hóa.
Trong thời gian dài, Chính phủ Việt Nam đã duy trì tỷ giá hối đoái ổn định nhằm phục vụ mục tiêu phát triển kinh tế, với mức tăng bình quân khoảng 1% mỗi năm.
Biến động tỷ giá không ảnh hưởng lớn đến hoạt động doanh nghiệp, nhưng khi Việt Nam hội nhập sâu vào nền kinh tế toàn cầu, cơ chế điều hành tỷ giá cần linh hoạt theo cung cầu thị trường Chính sách tỷ giá cố định sẽ không còn phù hợp.
Từ cuối năm 2005, khi IMF công nhận Việt Nam tự do hóa tài khoản vãng lai, lượng ngoại tệ vào Việt Nam tăng mạnh, buộc NHNN phải linh hoạt chính sách tỷ giá Tuy nhiên, cơ chế điều hành tỷ giá vẫn thụ động, gây ra biến động lớn trong nền kinh tế Rủi ro tỷ giá gần đây đã tạo áp lực lên hoạt động sản xuất kinh doanh, đặc biệt đối với các doanh nghiệp niêm yết có nợ ngoại tệ và phụ thuộc vào nguyên liệu nhập khẩu, dẫn đến giảm thu nhập sau thuế và ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu.
Tỷ giá hối đoái ảnh hưởng đáng kể đến niềm tin của người dân Sự điều chỉnh tỷ giá gần đây đã gây ra hoài nghi về chính sách ổn định tỷ giá của Ngân hàng Nhà nước Khi tỷ giá USD/VNĐ tăng, điều này đồng nghĩa với việc đồng nội tệ bị phá giá.
Sự tăng giá tiêu dùng và áp lực lạm phát sẽ dẫn đến lãi suất cao hơn, khiến các giao dịch ngắn hạn trở nên phổ biến Tiền nhàn rỗi và nguồn tiền từ thị trường chứng khoán sẽ chuyển hướng sang ngoại tệ, vàng hoặc tiết kiệm ngắn hạn Nếu xu hướng này diễn ra thường xuyên, nó sẽ gây hoang mang cho các nhà đầu tư về bất ổn kinh tế vĩ mô, kéo theo sự suy giảm của thị trường chứng khoán trong trung và dài hạn.
2.2.1.4.Rủi ro từ các chính sách vĩ mô:
Sự cần thiết của việc ứng dụng mô hình CAPM ở Việt Nam hiện nay
Thị trường chứng khoán Việt Nam trong thời gian qua đã chứng kiến nhiều diễn biến đáng chú ý, cho thấy những nguyên nhân chính gây ra rủi ro lớn cho nhà đầu tư.
Đối tượng chủ yếu tham gia vào thị trường chứng khoán Việt Nam là các nhà đầu tư cá nhân và nhỏ lẻ, thường thiếu kiến thức và kinh nghiệm Khi đối mặt với rủi ro, họ thường hành xử theo tâm lý đám đông, dẫn đến những phản ứng trái ngược với lý thuyết kinh tế và logic thông thường, gây ra biến động lớn trên thị trường Những nhà đầu tư này thường chịu tổn thất nặng nề trong các đợt điều chỉnh của thị trường, và rủi ro càng gia tăng khi họ sử dụng đòn bẩy tài chính.
Sự thiếu minh bạch thông tin từ các công ty niêm yết đã dẫn đến việc giá cổ phiếu của một số công ty bị thổi phồng, cao hơn giá trị thực Hệ quả là các nhà đầu tư mua cổ phiếu của những công ty có tình trạng tài chính không ổn định và không có triển vọng tăng trưởng trong tương lai đã phải chịu thiệt hại lớn.
Dự đoán không chính xác về thị trường chứng khoán Việt Nam từ các tổ chức, ngân hàng lớn và quỹ đầu tư trong nước đã gây ra biến động lớn, ảnh hưởng đáng kể đến rủi ro và tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu mà nhà đầu tư đang nắm giữ.
Quản lý và kiểm soát thị trường chứng khoán tại Việt Nam hiện vẫn tồn tại nhiều bất cập, chưa đáp ứng được các tiêu chuẩn quốc tế Các chính sách điều hành chưa linh hoạt và phù hợp với những biến động thực tế của thị trường, dẫn đến sự thiếu hiệu quả trong việc kiểm soát các công ty niêm yết.
Chỉ số VN-Index hiện nay không phản ánh đúng những biến động của nền kinh tế Việt Nam và tách rời khỏi tình hình hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết Thực tế cho thấy, VN-Index có những diễn biến bất hợp lý, như tăng mạnh trong khi nền kinh tế vẫn trì trệ, hoặc suy giảm nghiêm trọng mặc dù hoạt động kinh doanh của các công ty niêm yết vẫn ổn định Nguyên nhân chủ yếu là do thị trường chứng khoán Việt Nam bị chi phối bởi yếu tố tâm lý và sự can thiệp quá sâu của Nhà Nước thông qua các biện pháp hành chính.
Thị trường chứng khoán Việt Nam cần các công cụ dự báo rủi ro và tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư Điều này giúp nhà đầu tư có cơ sở để phân tích, đánh giá và đưa ra quyết định đầu tư hợp lý, từ đó điều chỉnh hành vi của thị trường theo xu hướng tích cực hơn.
Thị trường chứng khoán Việt Nam ngày càng gắn kết với thị trường toàn cầu, đòi hỏi sự ổn định hiện tại để phát triển bền vững trong tương lai Để đạt được điều này, cần hướng thị trường theo quy luật cung cầu, thay vì can thiệp hành chính Ủy ban Chứng khoán Nhà Nước cần phát triển công cụ quản lý rủi ro hiệu quả, như mô hình CAPM, để dự báo rủi ro và tỷ suất sinh lợi Việc áp dụng và công bố hệ số này sẽ tạo nền tảng khoa học vững chắc cho thị trường, nâng cao vai trò và ý nghĩa của nó trong thời gian tới.
Những biến động gần đây của TTCKVN đã chỉ ra rõ ràng những rủi ro tiềm ẩn trên thị trường Sau hơn 10 năm hoạt động, TTCKVN vẫn thiếu một mô hình chính thức để dự báo rủi ro và tỷ suất sinh lợi Do đó, việc áp dụng các mô hình tài chính hiện đại để dự đoán rủi ro và tỷ suất sinh lợi trở nên cần thiết, mặc dù còn tồn tại một số hạn chế Tuy nhiên, lợi ích từ các mô hình lượng hóa rủi ro và tỷ suất sinh lợi sẽ rất lớn trong việc đánh giá hiệu quả của TTCKVN.
GIẢI PHÁP CHO VIỆC ỨNG DỤNG MÔ HÌNH LƯỢNG HÓA RỦI RO VÀ TỶ SUẤT SINH LỢI CHO NHÀ ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 3.1 Giải pháp cho việc ứng dụng mô hình CAPM đối với nhà đầu tƣ tại Việt Nam
Quan điểm của tác giả cho việc ứng dụng mô hình CAPM ở TTCKVN
Nghiên cứu thực nghiệm cho thấy giả thuyết thị trường hiệu quả chỉ áp dụng đúng cho cổ phiếu riêng lẻ, không hoàn toàn cho toàn bộ thị trường Thị trường chứng khoán Việt Nam có xu hướng biến động đảo ngược trong dài hạn, chủ yếu do yếu tố tâm lý của nhà đầu tư Khi thị trường bị chi phối bởi tâm lý, không có nỗ lực cá nhân nào có thể điều chỉnh hiệu quả Do đó, các biện pháp hành chính của UBCKNN gần đây đã bộc lộ nhiều hạn chế Thị trường chứng khoán Việt Nam cần các công cụ hiệu quả để điều chỉnh hành vi tâm lý của nhà đầu tư, nhằm cải thiện khả năng dự báo xu hướng thị trường trong tương lai.
Giá cổ phiếu trên TTCKVN bị ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố phi thị trường, đặc biệt là tâm lý bầy đàn và đầu cơ, cùng với các hiện tượng tiêu cực do bất cân xứng thông tin Tuy nhiên, mức độ ảnh hưởng của những yếu tố này đến từng loại chứng khoán là khác nhau, và TTCKVN không thể thay đổi cơ sở dữ liệu giá hiện có Do đó, việc cho rằng hệ số β không phản ánh đúng rủi ro và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu, cũng như mô hình CAPM không thể áp dụng tại TTCKVN, là quan điểm chưa chính xác Phân tích tác động của các yếu tố chi phối thị trường đến giá trị cổ phiếu là nhiệm vụ của các nhà phân tích đầu tư, và lợi nhuận hay rủi ro của họ phụ thuộc vào kinh nghiệm và hiểu biết về thị trường, ngành đầu tư, và tình hình tài chính của từng công ty.
Để bình ổn và phát triển thị trường chứng khoán, cần tìm cách hạn chế tác động của các yếu tố tiêu cực và tâm lý bầy đàn lên giá cả mà không can thiệp quá mức bằng các biện pháp hành chính Đây là vấn đề quan trọng cần được các nhà nghiên cứu, chuyên gia và nhà quản lý thị trường quan tâm.
Mô hình ba nhân tố của Fama – French được cho là phù hợp với thị trường chứng khoán Việt Nam, tuy nhiên, lý thuyết này gặp khó khăn do sự bất ổn của các yếu tố kinh tế vĩ mô và hệ thống pháp luật chưa hoàn thiện, dẫn đến nguy cơ phát sinh tiêu cực Vì vậy, các chỉ số như P/E và P/BV hiện tại không phản ánh chính xác tình hình tài chính của doanh nghiệp.
Các chỉ số tài chính công bố có thể phản ánh ảnh hưởng của TSSL và rủi ro cổ phiếu, tuy nhiên mức độ ảnh hưởng cần được nghiên cứu sâu hơn Hiện tại, việc sử dụng các chỉ số như P/E, P/BV trong mô hình có thể làm phức tạp vấn đề Do đó, tác giả đề xuất sử dụng mô hình CAPM với hệ số β để phản ánh rủi ro cổ phiếu, như một bước khởi đầu cung cấp công cụ thị trường cho TTCKVN.
Các lợi ích của việc ứng dụng mô hình CAPM ở Việt Nam
3.1.2.1.Điều chỉnh hành vi của thị trường:
Thị trường chứng khoán thường bị ảnh hưởng mạnh mẽ bởi lòng tham và nỗi sợ hãi của nhà đầu tư Mức độ ảnh hưởng này phụ thuộc vào tính hiệu quả của thị trường và trình độ của các nhà đầu tư tham gia Trong các thị trường mới nổi, sự chi phối này thường rất lớn Khi thị trường tăng trưởng, nhà đầu tư đều mong muốn nắm bắt cơ hội, nhưng khi thị trường giảm, họ lại tìm cách bảo vệ vốn của mình.
Nhiều nhà đầu tư "tháo chạy" khỏi thị trường chứng khoán vì thiếu kiến thức và không hiểu rõ về thị trường Họ thường có những kỳ vọng không thực tế, dẫn đến quyết định sai lầm trong đầu tư.
Thị trường chứng khoán Việt Nam đã trải qua giai đoạn tăng trưởng nóng và suy giảm sâu, phản ánh sự thiếu ổn định tâm lý của nhà đầu tư Những thông tin tích cực thường bị thổi phồng, dẫn đến kỳ vọng quá mức và thiếu phân tích, ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông Hệ quả của sự tăng trưởng này là các đợt điều chỉnh giảm, khi tâm lý đám đông khiến thị trường giảm sâu hơn do sự tháo chạy vì sợ hãi Tình trạng tăng nóng kéo dài có thể dẫn đến nguy cơ hình thành "bong bóng" trên thị trường.
Khi tâm lý đám đông chi phối thị trường, các hiện tượng tiêu cực như làm giá cổ phiếu và thao túng thị trường dễ dàng xảy ra Những hành động này thường đến từ một nhóm cá nhân hoặc tổ chức nhằm tạo ra cung cầu ảo Tình trạng này diễn ra phổ biến trên thị trường chứng khoán Việt Nam, và nếu không có biện pháp điều chỉnh phù hợp, nó có thể gây ra nhiều hệ lụy nghiêm trọng.
Tình trạng gia tăng các yếu tố tiêu cực trong thị trường sẽ dẫn đến sự đổ vỡ không thể tránh khỏi trong tương lai Khi những yếu tố này trở thành xu hướng, tác động của chúng sẽ ngày càng rõ rệt.
Khi tâm lý đám đông chi phối thị trường và có sự hiện diện của các yếu tố tiêu cực, các phương pháp phân tích cơ bản và kỹ thuật trở nên vô nghĩa trong việc giải thích biến động giá tài sản Can thiệp hành chính của Nhà nước trong giai đoạn này chỉ mang tính tạm thời, không tạo ra cơ chế ổn định và phát triển bền vững cho thị trường.
Để ổn định tâm lý nhà đầu tư và củng cố niềm tin của thị trường, TTCKVN cần công bố và phổ biến hệ số β như một chỉ số đại diện cho rủi ro tài sản Các chỉ số này cần được chuẩn hóa từ mô hình tài chính vững chắc như CAPM và cập nhật thường xuyên theo diễn biến thị trường nhằm hạn chế biến động lớn và phát triển bền vững.
Khi nhà đầu tư chú trọng vào hệ số β của các tài sản, điều này giúp họ đưa ra những nhận định và quyết định đầu tư chính xác hơn Sự quan tâm này không chỉ cải thiện cách nhìn nhận thị trường mà còn thúc đẩy hành vi thị trường theo hướng tích cực, thay vì bị chi phối bởi tâm lý đám đông.
3.1.2.2.Thúc đẩy sự minh bạch thông tin trên TTCK:
Thiếu minh bạch thông tin trong doanh nghiệp tại Việt Nam thể hiện qua việc chậm công bố, công bố không chi tiết, không kịp thời hoặc cung cấp thông tin sai sự thật Điều này gây khó khăn cho các nhà đầu tư trong và ngoài nước, vi phạm quy định pháp luật và dẫn đến hiện tượng thông tin nội gián cũng như bất bình đẳng trong đầu tư.
Hạn chế của kế toán phát sinh đã dẫn đến sự biến dạng trong báo cáo tài chính, tạo cơ hội cho việc quản lý thu nhập ảnh hưởng đến giá chứng khoán và làm giảm nhận thức của thị trường về rủi ro, từ đó giảm chi phí sử dụng vốn cho các cấp điều hành Thông tin có thể khiến giá chứng khoán giảm thường bị che giấu hoặc bóp méo, khiến các nhà đầu tư gặp khó khăn trong việc đánh giá chính xác thành quả.
Các công ty cần chú trọng đến 37 hoạt động thực tế liên quan đến việc sử dụng nợ vay, khả năng trả nợ và tình trạng tài chính nội bộ Việc đánh giá đúng các yếu tố này là rất quan trọng để tránh những hậu quả tiêu cực có thể xảy ra trong tương lai.
Sự phát triển nhanh chóng của các công ty đại chúng và hàng trăm công ty chứng khoán đã làm nổi bật sự thiếu minh bạch của thị trường tài chính Việt Nam Điều này đã dẫn đến việc mất lòng tin từ các nhà đầu tư, khiến họ rút vốn và tháo chạy, gây ra bất ổn lớn cho thị trường.
Chuẩn mực kế toán và quy phạm pháp luật tại Việt Nam hiện chưa đủ mạnh để nâng cao tính minh bạch của thị trường Các văn bản pháp luật thường được ban hành sau khi xảy ra các vấn đề tiêu cực Việc điều chỉnh thị trường bằng công cụ hành chính thường không đạt hiệu quả như mong muốn Để phát triển bền vững và ổn định trong dài hạn, cần kết hợp quy phạm pháp luật với các công cụ thị trường.
Việc cung cấp công cụ dự báo rủi ro và TSSL cho các tài sản tài chính, như hệ số β từ mô hình CAPM, là cần thiết để điều chỉnh kỳ vọng thị trường hướng tới sự ổn định và phát triển bền vững Sự không minh bạch thông tin gia tăng rủi ro trong đầu tư cổ phiếu, khiến nhà đầu tư yêu cầu TSSL phải tương xứng với rủi ro Khi khả năng của nhà đầu tư tăng, những chứng khoán không đáp ứng kỳ vọng sẽ bị trừng phạt, thúc đẩy việc công bố thông tin tự nguyện và đảm bảo minh bạch cho các công ty đại chúng.
3.1.2.3.Nâng cao tính hiệu quả của thị trường:
Trong một thị trường vốn hiệu quả, giá chứng khoán thay đổi một cách độc lập và ngẫu nhiên, nhanh chóng phản ánh thông tin hiện có Sự xuất hiện của thông tin một cách ngẫu nhiên và không thể dự đoán khiến giá chứng khoán cũng biến động không thể tiên đoán Giá của chứng khoán phản ánh rủi ro tương ứng và mức TSSL mà nhà đầu tư phải chấp nhận khi tham gia vào thị trường hiệu quả.
Kiến nghị ứng dụng mô hình CAPM ở Việt Nam
Mô hình CAPM có thể dự báo rủi ro và tỷ suất sinh lợi, góp phần vào sự ổn định và phát triển bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam Để tối ưu hóa giá trị của mô hình này, cần có sự phối hợp chặt chẽ giữa các chính sách và các thành phần tham gia thị trường.
3.1.3.1.Quy định công bố và ứng dụng hệ số β trong phân tích và thẩm định: Để ứng dụng rộng rãi và phổ biến hệ số β, TTCKVN cần phải ban hành những văn bản quy pham pháp luật, bắt buộc các công ty chứng khoán phải công bố và giải trình cách tính hệ số β của các chứng khoán được niêm yết Đóng vai trò là những nhà tạo lập thị trường, các công ty chứng khoán phải có trách nhiệm ổn định thị trường, duy trì thanh khoản cho các chứng khoán, giảm thiểu rủi ro cho các nhà đầu tư, hơn nữa phải đảm bảo sự minh bạch thông tin trên thị trường Chính vì thế, các công ty chứng khoán phải có nhiệm vụ lường trước những biến động của thị trường, những rủi ro đang tiềm ẩn, và cung cấp cho thị trường những thông tin rủi ro của các chứng khoán
Các nhà đầu tư có thể phân tích và đưa ra quyết định đầu tư hợp lý hơn, từ đó tránh bị ảnh hưởng bởi tâm lý đám đông.
Hiện nay, thị trường chứng khoán Việt Nam có hơn 100 công ty chứng khoán hoạt động, nhưng không phải công ty nào cũng thực hiện đầy đủ vai trò của nhà tạo lập thị trường Sự tồn tại của nhiều công ty chứng khoán trong bối cảnh thị trường biến động, cùng với việc thiếu hụt nhân lực chuyên môn cao và công cụ dự báo rủi ro, đã tạo ra những tiêu cực ảnh hưởng đến sự ổn định và phát triển bền vững Việc yêu cầu các công ty chứng khoán cung cấp hệ số β và phương pháp tính toán sẽ thúc đẩy họ thực hiện đúng chức năng của nhà tạo lập thị trường Điều này sẽ dẫn đến quy luật cạnh tranh, giúp loại bỏ và sát nhập những công ty yếu kém, đồng thời duy trì những công ty có cơ sở hạ tầng tốt và đội ngũ nhân sự chuyên môn cao, từ đó cung cấp giá trị gia tăng cho thị trường và góp phần bình ổn thị trường.
Chính thức công bố hệ số β của các chứng khoán sẽ tạo ra mối tương tác giữa các công ty đại chúng và các nhà đầu tư
Sự phổ biến của các hệ số β cung cấp thông tin quan trọng cho các định chế tài chính và ngân hàng, giúp họ thiết lập hệ số tín nhiệm chính xác hơn cho doanh nghiệp Nhờ đó, các tổ chức tín dụng có thể đưa ra quyết định tài trợ hiệu quả hơn, từ đó giảm thiểu rủi ro trên thị trường tài chính.
3.1.3.2.Chuẩn hóa lãi suất trái phiếu Chính phủ:
Trong nền kinh tế, thị trường vốn và thị trường tiền tệ hoạt động theo nguyên tắc tương hỗ; khi lãi suất thị trường tiền tệ tăng, nhu cầu đầu tư vào chứng khoán trên thị trường vốn giảm, dẫn đến giá chứng khoán giảm và ngược lại Do đó, cần thiết phải xác định một tiêu chuẩn cho việc di chuyển vốn giữa các thị trường để cân đối cung cầu tiền tệ trong nền kinh tế.
Trái phiếu Chính phủ là chứng khoán không rủi ro thanh toán với tính thanh khoản cao, do đó lãi suất của TPCP trở thành lãi suất chuẩn, làm cơ sở xác định lãi suất cho các công cụ nợ khác có cùng kỳ hạn trên thị trường vốn và thị trường chứng khoán Vì vậy, lãi suất của TPCP được coi là tỷ suất sinh lợi phi rủi ro trong nền kinh tế.
Lãi suất của trái phiếu chính phủ (TPCP) hiện vẫn chưa tương thích với lãi suất giao dịch trên thị trường vốn Thêm vào đó, các đợt phát hành TPCP gần đây thiếu tính linh hoạt, không đáp ứng kịp thời nhu cầu của thị trường và quy luật kinh tế, dẫn đến việc chưa hình thành đường cong lãi suất chuẩn cho thị trường vốn, từ đó ảnh hưởng đến khả năng tham chiếu và vận hành của các công cụ tài chính khác.
Chính sách lãi suất của NHNN Việt Nam hiện chưa được xây dựng trên cơ sở tiếp cận tổng thể theo hướng vĩ mô, dẫn đến việc thiếu các biện pháp kịp thời để điều chỉnh những biến động trong nền kinh tế.
Tính thanh khoản của trái phiếu chính phủ (TPCP) hiện nay còn thấp do thị trường chưa phát triển đầy đủ Số lượng TPCP được niêm yết và giao dịch trên thị trường thứ cấp còn hạn chế, với nhiều đợt phát hành trái phiếu lớn của Chính phủ không thành công Hiện tại, nhà đầu tư chủ yếu là các ngân hàng thương mại và công ty bảo hiểm, trong khi các nhà kinh doanh trái phiếu chuyên nghiệp và nhà tạo lập thị trường lại có vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy sự phát triển của thị trường TPCP.
Việc chuẩn hóa TPCP và phát triển thị trường cho loại tài sản này cần tập trung vào các vấn đề sau:
Xây dựng đường cong lãi suất của trái phiếu chính phủ (TPCP) cần dựa vào tỷ lệ tăng trưởng dài hạn mong đợi của nền kinh tế, đồng thời phải điều chỉnh để phù hợp với thanh khoản trong ngắn hạn.
- Lãi suất của trái phiếu phải được hình thành thông qua thị trường để đảm bảo tính khách quan và năng động của thị trường
- Các kỳ hạn của TPCP, tín phiếu kho bạc phải được đa dạng hóa, nhất là các tín phiếu có thời hạn dưới 364 ngày
- Phát triển thị trường giao dịch TPCP theo hướng chuyên biệt Công khai và duy trì đều đặn các đợt phát hành TPCP
3.1.3.3.Xây dựng các tổ chức định mức tín nhiệm: Định mức tín nhiệm do nhà đầu tư tài chình John Moody người Mỹ khởi xướng vào năm
Năm 1909, công ty Moody’s đã thành lập hệ thống định mức tín nhiệm đầu tiên và nhanh chóng trở thành công ty lớn nhất thế giới, hoạt động tại hơn 100 quốc gia Hiện nay, Moody’s, Standard & Poor’s và Fitch là ba công ty định mức tín nhiệm uy tín hàng đầu toàn cầu Sự phát triển của các công ty này đã mở rộng từ việc đánh giá các công ty cổ phần sang việc đánh giá mức độ tín nhiệm của chính phủ các quốc gia trên thế giới.
Kết quả đánh giá tín nhiệm doanh nghiệp được thể hiện ở các ký hiệu từ A (tốt nhất) đến
D (mất khả năng thanh toán) được các công ty định mức tín nhiệm ký hiệu theo cách riêng, tuy nhiên, kết quả đánh giá thường được phân loại thành hai nhóm: đầu tư và không nên đầu tư Trong các thị trường chứng khoán phát triển và đang nổi, tổ chức định mức tín nhiệm đóng vai trò quan trọng, ảnh hưởng mạnh mẽ đến toàn bộ thị trường và đã phát triển nhanh chóng trong hơn một thập kỷ qua.
Trên thế giới, định mức tín nhiệm là điều kiện thiết yếu để phát hành chứng khoán và quản lý vốn theo quy định pháp luật Tại Mỹ, định mức tín nhiệm được áp dụng rộng rãi để quản lý tiêu chuẩn vốn của các công ty chứng khoán Ở Nhật Bản, nó là yêu cầu để phát hành trái phiếu không có tài sản đảm bảo và quản lý an toàn vốn Một số quốc gia ở châu Mỹ Latinh và châu Á cũng yêu cầu định mức tín nhiệm để phát hành các công cụ nợ Tại Malaysia, các công ty định mức tín nhiệm đóng vai trò quan trọng trong việc cung cấp thông tin, đặc biệt cho thị trường trái phiếu.
Theo chiến lược phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam đến năm 2012, đã có chủ trương thành lập các tổ chức định mức tín nhiệm, dự kiến hoàn thành vào năm 2005 Tuy nhiên, đến nay vẫn chưa có tổ chức định mức tín nhiệm nào được thành lập đúng nghĩa.
3.1.3.4.Hoàn thiện danh mục đại diện thị trường:
Minh họa ứng dụng mô hình CAPM trong việc lƣợng hóa rủi ro và tỷ suất sinh lợi của nhà đầu tƣ trên SGDCK TP.HCM(HOSE)
Khi danh mục thị trường hoàn thiện, hệ số β trở nên quan trọng trong phân tích rủi ro chứng khoán và theo kịp sự phát triển của thị trường Thông qua β, doanh nghiệp có thể nhận diện rõ hơn về rủi ro và năng lực cạnh tranh Đồng thời, nhà đầu tư cũng có thể áp dụng các kỹ thuật phân tích và dự báo một cách hiệu quả, gần với kỳ vọng hơn.
3.1.3.5.Hoàn thiện khung pháp lý cho thị trường chứng khoán:
Thị trường chứng khoán Việt Nam (TTCKVN) cần một hệ thống pháp lý vững chắc để hoạt động ổn định và phát triển bền vững Việc hoàn thiện khung pháp lý là yếu tố thiết yếu, tạo nền tảng cho sự ổn định và phát triển của TTCKVN qua các giai đoạn Để đạt được điều này, khung pháp lý của TTCKVN cần được cải tiến theo những định hướng cơ bản nhằm đáp ứng nhu cầu thực tiễn và xu hướng phát triển toàn cầu.
Để đảm bảo tính đồng bộ và bao quát của các văn bản pháp luật, cần phải phù hợp với thực tiễn của thị trường Đồng thời, không nên can thiệp quá sâu vào sự vận hành của thị trường thông qua các thủ tục hành chính.
- Các tiêu chuẩn, chuẩn mực kế toán, kiểm toán phải phù hợp với các thông lệ quốc tế
- Tăng cường các biện pháp kiểm soát, giám sát thị trường của các công ty chứng khoán – các nhà tạo lập thị trường
Các công ty đại chúng phải tuân thủ quy định về trách nhiệm công bố thông tin đầy đủ và công khai, nhằm khắc phục tình trạng bất cân xứng thông tin Điều này đảm bảo tính minh bạch của thị trường, bảo vệ quyền lợi chính đáng của nhà đầu tư và thúc đẩy cạnh tranh công bằng giữa các bên tham gia.
Để đảm bảo sự ổn định cho thị trường, cần tăng cường các biện pháp xử lý hiệu quả những hành vi tiêu cực như gian lận trong giao dịch, thao túng thông tin và các hiện tượng làm giá.
3.2 Minh họa ứng dụng mô hình CAPM trong việc lượng hóa rủi ro và tỷ suất sinh lợi của nhà đầu tư trên SGDCK TP.HCM(HOSE): Để việc ứng dụng mô hình CAPM vừa nêu trên có thể được áp dụng một cách chính xác hơn, tác giả sẽ tiến hành ứng dụng mẫu mô hình CAPM đối với các cổ phiếu trên sàn HOSE 3.2.1 Danh mục chứng khoán niêm yết trên sàn HOSE:
Hiện nay, sàn giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh đang niêm yết 315 cổ phiếu, với tổng khối lượng đạt 13.567.506.183 cổ phiếu và tổng giá trị lên đến 135.675.061.830 nghìn đồng.
Từ tháng 4 năm 2011 đến nay, thị trường chứng khoán đã ghi nhận 1.232.501.770 cổ phiếu mới được niêm yết, trong khi có 268.363.140 cổ phiếu bị hủy niêm yết Để đảm bảo tính chính xác cho nghiên cứu, chỉ có 149 cổ phiếu được chọn, tất cả đều được niêm yết trước ngày 1/1/2009, có lịch sử giá đầy đủ và không bị hủy niêm yết hay dừng niêm yết.
1 giai đoạn nhất định do vi phạm bất cứ điều luật nào của sàn HOSE
3.2.2 Tỷ suất sinh lợi đến thời điểm hiện tại:
Lịch sử giá cổ phiếu có ảnh hưởng lớn đến việc phân tích thị trường, do đó, nghiên cứu này chỉ tập trung vào việc tính toán tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu từ cuối tháng 1 năm 2009 đến hết tháng 4 năm 2023.
Năm 2012, nghiên cứu này dựa trên 40 kỳ quan sát và sử dụng tổng cộng 149 cổ phiếu Tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu được trình bày trong bảng dưới đây.
Bảng 3.1: Tỷ suất sinh lợi trung bình theo tháng của 149 cổ phiếu trên sàn HOSE
3.2.3 Hệ số thị trường – Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro:
VN-Index là chỉ số đại diện cho thị trường chứng khoán Việt Nam, được tính toán dựa trên giá thị trường của tất cả các cổ phiếu niêm yết Chỉ số này so sánh giá trị thị trường hiện tại với giá trị thị trường cơ sở vào ngày 01-01-2009 Giá trị thị trường cơ sở sẽ được điều chỉnh khi có các sự kiện như niêm yết mới, hủy niêm yết, hoặc thay đổi về vốn niêm yết.
Mặc dù VN-Index chưa hoàn toàn phản ánh vai trò của một chỉ số đại diện cho toàn bộ thị trường chứng khoán Việt Nam, nhưng các nhà đầu tư hiện nay vẫn coi sự biến động của VN-Index là đại diện cho biến động của TTCKVN Mặc dù Sở Giao dịch Chứng khoán đã phê duyệt việc sử dụng chỉ số VN-30, nhưng hiện tại nó vẫn đang trong giai đoạn thử nghiệm và dữ liệu về VN-30 chưa đủ để so sánh với các cổ phiếu trên thị trường Do đó, nghiên cứu này sẽ sử dụng VN-Index như một chỉ số đại diện cho danh mục thị trường.
Các mô hình rủi ro và tỷ suất sinh lợi trong tài chính liên quan đến tài sản phi rủi ro, với lãi suất của tài sản này được coi là lãi suất phi rủi ro Trái phiếu chính phủ, do tính thanh khoản cao và không có rủi ro thanh toán, thường được xem là đại diện cho lãi suất phi rủi ro Trong nghiên cứu này, lãi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 5 năm, được cập nhật vào ngày 19/04/2012 là 11,06%, sẽ được sử dụng để tính toán tỷ suất sinh lợi mong đợi Để xác định độ lệch chuẩn của danh mục thị trường, các tài sản và danh mục sẽ được tính toán dựa trên lý thuyết phương sai và độ lệch chuẩn Sử dụng các hàm stdevp() và varp() trong Microsoft Excel 2010, độ lệch chuẩn và phương sai của 149 chứng khoán cùng VN-Index trên sàn HOSE sẽ được tính toán dựa trên dữ liệu giá từ 01-01-2009 đến 27-04-2012.
3.2.5 Xác định hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lợi từng cổ phiếu và toàn danh mục: Thước đo rủi ro của một tài sản riêng lẻ chính là hiệp phương sai của tài sản đó với danh mục thị trường (COVi,m) Hiệp phương sai của tài sản rủi ro với danh mục thị trường (VN-
Hàm COVAR trong MS-Excel được sử dụng để tính hiệp phương sai giữa 315 chứng khoán và danh mục thị trường, cụ thể là giữa chuỗi TSSL VN-Index và chuỗi TSSL của cổ phiếu, theo hệ thức chương 1 trang 3.
Ứng dụng kết quả để thiệt lập danh mục đầu tƣ
Theo kết quả hệ số β của các cổ phiếu trong bảng, có 73 cổ phiếu có độ nhạy cảm thấp hơn thị trường (β= r VN-Index (1,54%/tháng hay 18,48%/năm) Bằng cách áp dụng lý thuyết Markowitz và sử dụng công cụ Solver trong MS Excel 2010, chúng tôi đã lập bảng giá trị các cặp tỷ suất sinh lời và độ lệch chuẩn tương ứng, từ đó xác định được danh mục đầu tư hiệu quả dựa trên các điều kiện đã đề ra.
- Độ lệch chuẩn là tối thiểu
- Tỷ suất sinh lợi yêu cầu: 19%/năm hay 1,58%/tháng
Bảng 3.3 trình bày danh mục đầu tư tối ưu, với mục tiêu đạt tỷ suất sinh lợi cao hơn so với thị trường (VN-Index) và đồng thời giảm thiểu rủi ro Danh mục này có thể thay đổi tùy thuộc vào khẩu vị rủi ro của từng nhà đầu tư, vì yêu cầu về tỷ suất sinh lợi và mức độ rủi ro có thể khác nhau.
3.3.2 Đề xuất cho các nhóm nhà đầu tư khác nhau: Đối với các nhà đầu tư tránh né rủi ro, việc có một danh mục đầu tư hiệu quả nhưng phải đảm bảo được rủi ro thấp nhất là yêu cầu tiên quyết của họ Tác giả đề xuất danh mục đầu tư theo điều kiện tối thiểu hóa rủi ro thì sẽ có danh mục như sau:
Bảng 3.4: Danh mục tối ưu đề xuất cho nhóm nhà đầu tư tránh né rủi ro
Đối với các nhà đầu tư chấp nhận rủi ro, mức độ rủi ro cao không phải là vấn đề nếu tỷ suất sinh lời (TSSL) của danh mục đầu tư đủ hấp dẫn Họ sẵn sàng chấp nhận rủi ro lớn hơn so với những nhà đầu tư thận trọng Tác giả đề xuất rằng để tối đa hóa TSSL, danh mục đầu tư nên được cấu trúc như sau:
Bảng 3.5: Danh mục tối ưu đề xuất cho nhóm nhà đầu tư không ngại rủi ro
Hai danh mục đầu tư được đề xuất được xây dựng dựa trên phương pháp tối ưu hóa hàm hữu dụng theo lý thuyết Markowitz, sử dụng công cụ tính toán Solver Mức độ ngại rủi ro được xác định là 1 cho các nhà đầu tư an toàn và 3 cho các nhà đầu tư mạo hiểm.
Mức độ ngại rủi ro của nhà đầu tư rất đa dạng và phụ thuộc vào từng giai đoạn kinh tế cũng như nhóm thị trường khác nhau Do đó, tác giả chỉ tham khảo hai mức độ ngại rủi ro phổ biến nhằm đưa ra những đề xuất về danh mục đầu tư, vì đây là phần mở rộng nằm ngoài phạm vi của đề tài.
Mô hình CAPM được sử dụng để tính toán hệ số β, giúp dự báo rủi ro và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu trên sàn HOSE Tuy nhiên, việc lựa chọn cổ phiếu cần dựa trên phân tích ngành để xác định các lĩnh vực tiềm năng cho đầu tư Đồng thời, cần kết hợp hệ số β từ mô hình CAPM với các phân tích tài chính của các công ty có chỉ số ROA, ROE, ROI tốt để nâng cao độ chính xác trong quyết định đầu tư.