Vấnđềnghiêncứu
Đặtvấnđề
Trong bối cảnhkinh tếvàmôi trường thểc h ế c ủ a V i ệ t N a m c ó n h ữ n g t á c động nhất định đến việc lựa chọn cấu trúc vốn tại các doanh nghiệp. Việc xác địnhcấu trúc vốn rất quan trọng đối với tất cả các doanh nghiệp bởi vì mục đích chínhcủa một doanh nghiệp làk h ô n g n g ừ n g t ă n g t r ư ở n g v à m ở r ộ n g k i n h d o a n h s ả n xuất Vì thế công ty luôn đưa ra cấu trúc vốn thể hiện được lợi ích cho các nhà đầutư để họ đưa ra cái nhìn tổng thể cho quyết định của mình Lựa chọn được một cấutrúcvốnphùhợpchocông tylànhiệmvụquantrọng củanhàquảntrị tàichính. Nếu nhà quản trị có thể xây dựng một cấu trúc vốn phù hợp, sử dụng tối ưu nguồnvốn sẽ giúp doanh nghiệp phát triển một cách nhanh chóng, giảm thiểu được tìnhtrạng thiếu hụt vốn trong sản xuất kinh doanh Ngược lại, doanh nghiệp có thể gặprủi ro về mất kiểm soát nguồn vốn Bên cạnh đó, có nhiều lý thuyết hiện đại về cấutrúc vốn để giải thích sự khác biệt trong việc lựa chọn cấu trúc vốn của các doanhnghiệp.Ngoài ra, doanh nghiệpl ự a c h ọ n c ấ u t r ú c v ố n c h o m ì n h c ò n c ầ n t ù y v à o đặc điểm của từng ngành nghề để biết được thời gian cần vay nợ, dài hạn ngắn hạnnhư thế nào và nguồn vốn chủ sở hữu tận dụng ra sao Ngành thép được xem làngành chịu ảnh hưởng nhiều theo biến động của giá thị trường và nhiều khó khănkhác Theo VnEconomy (2022), giá thép trong nước nóng - lạnh khó lường Đạidịch Covid-19 khiến cho giá thép trong nước giảm mạnh và giao dịch ít đi Ví dụnhưCôngtycổphầnThépVi ệt Ý(VIS)doảnhhưởngcủadịchCovid-
19vìthế gặp nhiều khó khăn, tình trạng lỗ kéo dài Năm 2020, VIS đã đưa ra kế hoạch sảnxuấtvàkinhdoanhvớitổngmứcdoanhthuướcđạthơn3.600tỷđồngvàdựkiếnsẽ tiếp tục lỗ 65 tỷ đồng Ngoài ra, tính riêng quý 1 năm 2020, doanh nghiệp đãcông bố lỗ khoảng vài chục tỷ đồng Vào năm 2019, VIS cũng đã công bố khoản lỗhơn 219 tỷ đồng Nguyên nhân xác định do
VISn h ằ m t h ú c đ ẩ y t i ê u t h ụ , n ắ m g i ữ thịphầnbằngcáchgiảmgiábán,bêncạnhđóchiphísảnxuấtcũnggiatăngđãbịlỗ nặng ngay từ khâu tính giá thành phẩm Và từ các năm trước, các khoản đầu tưcủaVISvềxâydựngcơbảnbịdừnglạinguyênnhândotínhphùhợpkhôngcòn cùng các khoản công nợ phải thu khó đòi mang tác động xấu đến kết quả sản xuấtvà hoạt động kinh doanh Đó là một trong những nhân tố vi mô ảnh hưởng nặng nềđến doanh nghiệp Vì thế, đề tài này tập trung phân tích các nhân tố tác động đếncấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép, mục đích để tìm hiểu và phân tíchnhững nhân tố tác động đếnviệc lựa chọnn g u ồ n t à i t r ợ v ố n p h ù h ợ p n h ấ t c h o doanhnghiệp.
Tínhcấpthiết củađềtài
Trên thế giới, ngành thép là được xem ngành công nghiệp nặng cơ sở Nềncông nghiệp gang thép mạnh là sự đảm bảo ổn định và đi lên của nền kinh tế mộtcách chủ động,vững chắc.Đặc biệtl à n ó c ó v a i t r ò q u y ế t đ ị n h t ớ i s ự n g h i ệ p c ủ a các nước đang trong quá trình Công nghiệp hoá, hiện đại hoá như Việt Nam Tuynhiên, ngoài ảnh hưởng của dịch Covid-19 đã tác động mạnh đến ngành thép trongnướccảởsảnxuấtvàtiêuthụsảnphẩmthìxuthếbảohộtrênthịtrườngquốctế,thị trường bất động sản, xây dựng trong nước hiện chưa có tín hiệu khởi sắc chothấyxuhướngkhókhăn,tháchthứcvớingànhthépsẽcòntiếptụcgiatăng.
Ngànhthépđược xemlàngành điểnhìnhcủacác dựántrongviệcsửdụngvốn vay.Theo Diễn đàn Tài chính - VnFinance (2021), nhiều doanh nghiệp ngànhthép báo lãi đậm trong nửa đầu năm 2021, nhưng để có được sự tăng trưởng mạnhmẽ hầu hết các doanh nghiệp ngành thép tăng quy mô vay tài chính Điển hình nhưTập đoàn Hòa Phát với quy mô DN lớn nhưng để phát triển đầu tư vào các dự ánmới đã gia tăng việc vay nợ khiến khoản vay nợ của Tập đoàn Hòa Phát đã cao naytăng cao hơn, ước tính 55.994 tỷ đồng, tăng khoảng 3% so với cùng kỳ, chiếm 35%tổng tài sản và 65% nợ phải trả trên BCTC. Khi nhà máy đi vào hoạt động sản xuất,nguồn vốn vay được phân bổ và khấu hao vào giá thành sản phẩm thép Vì thế chothấy, sảnphẩm thép xây dựng ởnước ta chất lượngkhông cao nhưnggiát h à n h luôn cao. Nhiều doanh nghiệp phụ thuộc nhiều vào phôi thép nhập khẩu nên khi giáthế giới biến động thì cũng chi phối giá trong nước Vì thế việc đẩy mạnh việc sảnxuất thép trong nước để thay thế cho nhậpk h ẩ u n h ằ m m ở r ộ n g p h á t t r i ể n n g à n h thép đáng được quan tâm Các doanh nghiệp sản xuất thép liên tục giảm giá đểchiếml ĩ n h t h ị p h ầ n k h i ế n c h o c á c d o a n h n g h i ệ p c à n g g ặ p n h i ề u k h ó k h ă n L ý thuyết cấu trúc vốn hiện đại trong những năm qua thực tế chỉ mới được quan tâmnghiên cứu ở các nước phát triển mà chưa được đề cập nhiều ở các nước đang pháttriển hoặc chỉ mới quan tâm các doanh nghiệp ở mức chung, chưa thực sự có nhiềunghiên cứu riêng công bố cho từng ngành công nghiệp cụ thể, đặc biệt là ngànhthép Mỗi ngành đều có những đặc thù riêng, cấu trúc vốn đặc trưng riêng Vì vậy,nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của một ngành cụ thể là thật sựcầnthiết.
Nhằm mục tiêu mang lại lợi nhuận tối ưu và giá trị doanh nghiệp cao thì vấnđề lựa chọn cơ cấu vốn hợp lý giữ vốn chủ sở hữu và vốn vay trở nên cần thiết.Song song đó, thì việc tìm ra những nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn của cácdoanh nghiệp và mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố ra sao cũng là một vấn đề rấtđược quan tâm.Từ thực tiễn nêu trên, tôi lựa chọn nghiên cứu đề tài: ''Các nhân tốtác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành thép niêm yết trên thịtrườngchứngkhoánViệtNam''
Mụctiêunghiêncứu
Mụctiêutổngquát
Vận dụng lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn của doanh nghiệp nhằm xây dựngmô hình phân tích để nhận diện, đánh giá các tác động của các nhân tố đến cấu trúcvốn của các doanh nghiệp ngành thép niêm yết trên thị trường chứng khoán ViệtNam.
Mụctiêucụthể
Dựa trên các lý thuyết và khảo lược có liên quan xác định các nhân tố và xâydựng mô hình nghiên cứu cho các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanhnghiệpngànhthépniêmyếttrên thịtrườngchứngkhoánViệt Nam.
Từ kết quả của mô hình nghiên cứu và phương pháp định lượng đưa ra kếtluận về sự tác động của các nhân tố đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp ngành thépniêmyếttrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam.
Sau đó, tìm kiếm và đề xuất những hàm ý chính sách phù hợp dựa trên kết quảhồi quy cho các doanhnghiệp ngànhthépniêmyết trên thị trường chứngk h o á n ViệtNam.
Câuhỏinghiêncứu
Trên cơ sở các mục tiêu của vấn đề nghiên cứu, luận văn đưa ra các câu hỏinghiêncứunhằmnêurõcácvấnđề cầnnghiêncứunhưsau:
Những nhân tố nào tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngànhthépniêmyếttrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam?
Chiều hướng và mức độ tác động của các nhân tố ảnh hưởng như thế nào đếncấu trúc vốncủa cácdoanhnghiệp ngànht h é p n i ê m y ế t t r ê n t h ị t r ư ờ n g c h ứ n g khoánViệtNam?
Cách à m ýc h í n h s á c h n à o đ ượ c đ ưa r a đ ể xâydựngcấut rú c v ố n h i ệ u q u ả nhất nhằm nâng cao hiệu quả họat động của các doanh nghiệp ngành thép niêm yếttrênthịtrườngchứngkhoánViệtNam?
Đốitượngvàphạm vinghiêncứu
Đốitượngnghiêncứu
Đối tượng nghiên cứu là cấut r ú c v ố n v à c á c n h â n t ố t á c đ ộ n g đ ế n c ấ u t r ú c vốn của 16 doanh nghiệp thuộc ngành thép đang niêm yết trên thị trường chứngkhoánViệtNam.
Phạmvinghiêncứu
Phạm vi về không gian :Đề tài tiến hành nghiên cứu trong 16 doanh nghiệpngànhthépniêm yếttrênthịtrườnggiaodịchchứngkhoánViệtNam.
Phạm vi về thời gian :Thời gian nghiên cứu được sử dụng trong 10 năm từ2011đến2 0 2 0 trênB á o cáot ài chínhc ủ a 1 6 doanh n g h i ệ p ngànht h é p niêmyết trên thị trường giao dịch chứng khoán Việt Nam để xem xét việc biến động của cácdoanhnghiệpngànhthépkhithếgiới vừaquagiaiđoạnkhủnghoảngkinhtế.
Phươngphápnghiêncứu
Trong nghiên cứu này tác giả kết hợp giữa hai phương pháp định tính và địnhlượng,cụthểnhưsau:
- Phương pháp định tính: Thông qua việc nghiên cứu các tài liệu về lĩnh vựcđang nghiên cứu công bố, tác giả tiến hành thu thập, phân tích số liệu từ các Báocáot à i c h í n h đ ã đ ư ợ c k i ể m t o á n t ừ n ă m 2 0 1 1 đ ế n 2 0 2 0 c ủ a c á c d o a n h n g h i ệ p ngànhthépniêmyếttrênsàngiaodịchchứngkhoánViệtNam.
- Phương pháp định lượng: Dựa vào các dữ liệu thứ cấp thu thập từ phươngphápđịnhtính.Phươngphápxửlýsốliệugồmcácbướcsau:
Phương pháp phân tích số liệu thống kê được sử dụng để tính toán các biếnphụ thuộc và biến độc lập là các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn ngành thépniêm yết tại sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam theo công thức của bài nghiêncứugốc.
Phương pháp hồi quy đa biến dùng phần mềm Stata 15 để phân tích dữ liệunhằm xác định hệ số tương quan dương và âm giữa các biến độc lập và giải thích ýnghĩakinhtếcủamôhìnhhồiquy.
Dựa vào việc xem xét mối quan hệ nhân quả giữa các biến độc lập và biếnphụ thuộc trên kết quả phân tích, đồng thời dựa vào kết quả nghiên cứu từ đó có kếtluậnvềsựtác độngcủacấutrúcvốnngànhthépViệtNamhiệnnay.
Đónggópcủađề tài
Đề tài nghiên cứu hệ thống các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn các doanhnghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam Thông qua đó, đưa ranhững giải pháp phù hợp, có tính khả thi để xây dựng cấu trúc vốn hiệu quả nhấtchocác doanhnghiệpngànhthép.
Vềmăt thư c tiên,đề tàitrinhbàytácđôngcủamôt sốnhântốđếncấutrúc vốncủacácdoanhnghiêpngànhthépniêmyếttrênsànchứngkhoánViệtNamvà cungcấpđươc thêmmôt nghiêncứuthưc nghiê m chomôt sốhoc thuyếtvềcấutrúc vốnvàmốiquanhệnhânquảcủacácnhân tốtácđộngđếncấutrúcgiúpcácdoanh nghiê p Viê t Nam nóichungvàngànhthépnóiriêngcóthêmcơsởđể cóthể đưara mô t cấutrúcvốnhiệuquảnhấtchodoanhnghiệpcủamình.
Kếtcấucủađềtài
CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANHNGHIỆP
Cơsởlýthuyếtvềcấutrúcvốn
Theo McGuigan và cộng sự (2006),“Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ ngắnhạn thường xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường được sửdụng để tài trợ cho họat động củadoanh nghiệp”.Địnhnghĩavề cấu trúcv ố n t ố i ưu: “Cấu trúc vốn tối ưu là sự kết hợp giữa nợ, vốn cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phầnthường làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp Tại cấu trúc vốnlàm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn củad o a n h n g h i ệ p t h ì t ổ n g g i á t r ị d o a n h nghiệplàlớnnhất”.
Theo Brigham và Houstan (2004), đã đưa ra định nghĩa về cấu trúc vốn mụctiêu là sự kết hợp giữa nợ, vốn cổ phần ưu đãi, và vốn cổ phần thường mà doanhnghiệplênkế họachđể huyđộngvốn”.
Theo Ross và cộng sự (2006), cho thấy thuật ngữ đòn bẩy tài chính nói đếnviệc sử dụng nợt r o n g c ấ u t r ú c v ố n V ì t h ế t h u ậ t n g ữ “ đ ò n b ẩ y t à i c h í n h ” c ù n g nghĩa với thuật ngữ “cấu trúc vốn” Cũng theo các tác giả này cấu trúc vốn tối ưucũngđượcxemlàcấutrúcvốnmụctiêu.
Theo Đường Thị Thanh Hải (2017), cơ cấu vốn tối ưu là cơ cấu vốn cân đốiđượcgiữarủirovàlợinhuận,dođótốiđahóađượcgiácảcổphiếucôngty. Ở Việt Nam, ngoài vốn chủ sở hữu, nợ dài hạn thì phần lớn các doanh nghiệpsử dụng nợ vay ngắn hạn trong cấu trúc vốn của mình Tóm lại, khái niệm cấu trúcvốn của doanh nghiệp ở Việt Nam có thể khái quát rằng “tài trợ hoạt động của mộtdoanh nghiệp bằng việc sử dụng nợ vay ngắn hạn, nợ vay dài hạn và vốn chủ sởhữu.Vìthế,doanhnghiệpluônhướngđếnmộtcấutrúcvốncânbằnggiữalợiíchvàchi phícủaviệctàitrợbằngnợvaytạonêncấutrúcvốnmụctiêu”.
2.1.2 Ýnghĩacủacấutrúcvốntrongdoanhnghiệp Đa số tại các doanh nghiệp luôn đề cao việc gia tăng giá trị doanh nghiệp vàtăng trưởng lợi nhuận mỗi năm để đạt được điều đó các doanh nghiệp không ngừngđưavốnđầutưvàoquátrìnhsảnxuấtkinhdoanh.Việcgiatănghuyđộngvốnmột phần tránh thiếu hụt vốn trong sản xuất kinh doanh, một phần giúp doanh nghiệptránh các rủi ro có thể gặp phải do tài chính Vì thế, việc chọn cho mình một cấutrúc vốn hợp lý nhằm có thể huy động, quản lý và sử dụng có tối ưu lợi ích nguồnvốn của mình, rủi ro tài chính và chi phí sử dụng vốn được giảm thiểu Đòn bẩy tàichính là công cụ mà các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp không thể không quantâm khi quyết định một cơ cấu vốn của doanh nghiệp Việc sử dụng đòn bẩy tàichính một cách hợp lý sẽ làm gia tăng lợi nhuận đáng kể cho doanh nghiệp. Ngượclại,doanhnghiệpsẽphảigánhchịunhữngrủirokhótránhkhỏi.Cấutrúcvốntố iưuliênquanđếnviệcđánhđổi giữachiphívàlợiíchcủadoanhnghiệp.
Theo lý thuyếtModigliani&Miller, tài trợ bằng vốnvay nợ tạo ral á c h ắ n thuế cho doanh nghiệp, đồng thời giúp cácquyết địnhvề quản lýg i ả m t h i ể u m ứ c độ phân tán Chi phí vay nợ cóảnh hưởng đáng kể tớiviệcv ậ n h à n h h o ạ t đ ộ n g kinh doanh, thậm chí còn có thể dẫn đến việc phá sản doanh nghiệp Ngoài ra,nguồn tài trợ góp vốn cổ phần không mang lại chi phí sử dụng vốn cho doanhnghiệp Tuy nhiên, doanh nghiệp phải bị sự can thiệp nhiều cổ đông vào hoạt độngđiều hành của công ty Họ luôn đặt kỳ vọng cao vào hoạt động sản xuất kinh doanhtạo sức ép đối với các nhà quản lý doanh nghiệp Vì thế, một cấu trúc vốn phù hợplà lựa chọn quan trọng với tất cả doanh nghiệp không chỉ bởi nhu cầu tối đa lợinhuận thu được từ các cá nhân và tổ chức liên quan đến tới doanh nghiệp vàhoạtđộng của doanh nghiệp mà còn bởi tác động của quyết định này tới khả năngkinhdoanhcủadoanhnghiệp,duytrì doanhnghiệptrongmôitrườngcạnhtranh.
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp thể hiện chính sách tài trợ của doanh nghiệpđó. Các thành phần tài trợ cho nguồnv ố n c ủ a m ộ t d o a n h n g h i ệ p đ ư ợ c c h i a t h à n h hailoại:nợphảitrảvàvốnchủsởhữu.
Nợ ngắn hạn là nguồn vốn mà DN có trách nhiệm thanh toán trong vòng12tháng Nợ ngắn hạn thường có chi phí vốn thấp nhưng thường tạo ra một áp lựcthanh toán đối với DN và để đầu tư vào các tài sản ngắn hạn Nguồn tài trợ ngắnhạncủaDNbaogồm:tínphiếuthươngmại,vayngắnhạnngânhàng.
Nợ dài hạn là những khoản nợ mà doanh nghiệp có thể huy động được bằnghình thức vay nợ có thời hạn trên 12 tháng Khoản nợ nay ngoài bao gồm vay nợngân hàng thì còn bao gồm vay nợ huy động từ thị trường vốn bằng cách phát hànhtrái phiếu Trên thị trường huy động vốn,khoản nợ dài hạnđ ư ợ c x e m l à c a m k ế t dài hạn mà tại ngày nhất định doanh nghiệp sẽ hoàn trả lại vốn gốc. Một hợp đồngvay nợ dài hạn bao gồm khoản nợ gốc hay mệnh giá của khoản vay nợ, thời gianvaynợ,lãisuấtvàhìnhthứctrảlãi,cácđiềukhoảnkèmtheo.
- N g u ồ n vốnchủsởhữu :Làkhoảnvốnmàkhithànhlậpdoanhnghiệpchủsở hữu đóng góp vào hoặc lợi nhuận kinh doanh của doanh nhiệp thuộc về chủ sởhữu nhưng được giữ lại do chưa được phân chia và dung cho mục đích tái đầu tư,thiếtlậpnguồnkinhphívàcácquỹ.Ngo ài ra,vớimọiloạihìnhDN,vốnchủsởhữ u sẽ có tên gọi khác nhau, trong CTCP vốn chủ sở hữug ọ i l à c ổ đ ô n g , d o c ổ đông góp vốn vào bằng hình thức cổ phần còn gọi là vốn cổ phần, bên cạnh đó lợinhuận thuộc về các cổ đông nhưng được doanh nghiệp giữ lại nhằm mục đích táiđầu tư, thiết lập nguồn kinh phí và các quỹ Vốn cổ phần còn được chia thành baloạivốncổphầnưuđãi,vốncổphầnthườnghayvốncổphầnphổthông.
Cáclýthuyếtvềcấutrúcvốncủadoanhnghiệp
Lý thuyết về cấu trúc vốn doanh nghiệp được chia làm hai quan điểm là quanđiểm hiệnđạivàquanđiểmtruyềnthống. Đối với quan điểm truyền thống:Nghiên cứu của Daivd Durand (1952), làcông trình đầu tiên về cấu trúc vốn của doanh nghiệp với các giả định như: doanhnghiệp hoạt động trong môi trường có thuế thu nhập doanh nghiệp, thị trường tàichính là không hoàn hảo, doanh nghiệp tiềm ẩn rủi ro kiệt quệ tài chính do sử dụngnợ Tuy nhiên, nếu mức độ sử dụng nợ thấp thì chủ sở hữu và chủ nợ có thể khôngđiềuchỉnhsuất sinhlời kỳvọng,hoặccóđiềuchỉnhnhưngkhôngđángkể.
Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu được hiểu là cấu trúc vốn có tác động đến chiphí sử dụng vốn và giá trị doanh nghiệp hay nói cách khác có một điểm tối ưu ở đóchi phí sử dụng vốn trung bình của doanhnghiệp là nhỏ nhất vàg i á t r ị d o a n h nghiệpcaonhất. Đối với quan điểm hiện đại:tác giả đã tổng hợp 5 lý thuyết khác nhau đó là:lý thuyết nhân quả, lý thuyết Modigliani và Miller, lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn,lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết Durand – Tác động của chi phí sử dụng nợvayvàvốnchủsởhữuđếngiátrịdoanhnghiệp.Cụthểhơnlà:
Phương pháp nghiên cứu nhân quả còn gọi là phương pháp nghiên cứu giảithích(Causalresearch/Causalstudies).
Nghiên cứu quan hệ nhân quả cũng là loại nghiên cứu mô tả nhằm mục đíchtìm hiểumột hiện tượng hay mộtv ấ n đ ề n à o đ ó n h ằ m t r ả l ờ i c â u h ỏ i :
Chính vì vậy, phương pháp nghiên cứu nhân quả đặt nền tảng để xây dựng lýthuyết ở hiện tại Từ đó dự đoán kết quả sẽ xảy ra trong tương lai để có những bướcđiphùhợptronghiệntại.
Nói cách khác, phương pháp nghiên cứu nhân quả là các nghiên cứu nhằmmục đích tìm mối quan hệ nguyên nhân – hệ quả giữa các biến của một hiện tượnghaycủamộtvấnđề.
Có hai phương pháp nghiên cứu để khám phá các mối quan hệ nhân quả giữacácbiến:thựcnghiệmvàmôphỏng.
Thực nghiệm ( Experimentation): Là một dạng phương pháp nghiên cứudùngđểx á c đ ị n h m ố i quan h ệ n h â n q u ả (c a u s a l relationship) c ủ a c á c b i ế n t ro n g một hiện tượng hay vấn đề Muốn thực hiện các dự án nghiên cứu nhân quả, chúngtaphảidùngcácthiếtkếthựcnghiệm.Có3biếnthựcnghiệmcơ bản:
Biến độc lập (independent variables): Là các biến số thay đổi được – nguồngốcgâyrathayđổichohiệntượnghaysựvật.
Biến số phụ thuộc (dependent variables): Là biến số kết quả - là kết quả củanhữngthayđổigâybởibiếnsốđộclập.
Biến số ngoại lai (extraneous variables): Là biến số không thể đo lường được(không biết hoặck h ô n g k i ể m s o á t đ ư ợ c ) n h ư n g c ó ả n h h ư ở n g đ ế n m ố i q u a n h ệ nhân quả Đó là một vài nhân tố khác diễn ra ở đời sống thực tế có thể tạo ra nhữngthayđổilênbiếnsốđộclập.
Biến số độc lập Biến số phụ thuộc ẢNH HƯỞNG ĐẾN MỐI QUAN HỆ
Biến nguyên nhân và biến kết quả phải biến thiên đồng hành với nhau. Khibiến nguyên nhân thay đổi (tăng hay giảm) thì biến kết quả cũng phải thay đổitươngứng.
Không có những lý giải khác cho biến kết quả trừ biến nguyên nhân đã đượcxácđịnh.
Mô phỏng ( Simulation): Một cách khác để thiết lậpmối quan hệ nhânquảgiữa các biến là thông qua việc sử dụng các mô phỏng Mô phỏng là một tậphợp các công thức toán học phức tạp được sử dụng để mô phỏng hoặc bắt chướcmột tình huống thực tế đời sống Bằng cách thay đổi một biến trong phương trình,nócóthểđể xácđịnhảnhhưởngđếncác biếntrongphươngtrình.
Mô phỏng là một phương pháp sử dụng rộng rãi khi nghiên cứu các hệ thốngtự nhiên và kỹ thuật, các quá trình và hiện tượng, trong nhiều lĩnh vực khác nhau.Mô phỏng được phát triển trên cơ sở sử dụng các mô hình toán học, các mô hình tựnhiên và bán tự nhiên với sự trợ giúp của máy tính và một số kỹ thuật khác để diễntả lại các quá trình hay hiện tượng của thế giới thực Các quá trình hay hiện tượngđược quan tâm gọi là hệ thốngvà đểnghiên cứu nómột cáchkhoah ọ c p h ả i n ắ m bắtcácgiảthiết,quyluậthoạtđộngcủahệthốngđó.Tậphợpcácgiảthiếtvàquy luật, thường được đưa ra dưới dạng các công thức toán học hay quan hệ logic gọi làmôhình.
Tuy nhiên cũng có một vài trở ngại hạn chế sự ứng dụng rộng rãi của môphỏng. Thứ nhất, các mô hình được nghiên cứu thường rất phức tạp và việc viếtchương trình mô phỏng gặp nhiều khó khăn Trong những năm gần đây, sự hạn chếnày được khắc phục do phát triển nhiềuphần mềm tốt cókhả năng tự động cungcấp các tính năng cần thiết để mã hoá (coding) mô hình mô phỏng Thứ hai, các hệthống phức tạp cần một số lượng lớn máy tính Điều này cũng được khắc phục domáy tính ngày càng rẻ Do đó cùng với sự phát triển của công nghệ sản xuất máytính (cải thiện tốc độ, giá thành hạ) và công nghệ phần mềm, mô phỏng ngày cànglà một công cụ mạnh và không thể thiếu khi nghiên cứu các hệ thống phức tạp vàcác hệ thống phục vụ huấn luyện Mô hình phải đạt được hai tính chất cơ bảnl à tính đồng nhất và tính thực dựng Đối với tính đồng nhất, mô hình phải đồng nhấtvới đối tượng mà nó phản ánh theo những tiêu chuẩn định trước Đối với tính thựcdụng có khả năng sử dụng mô hình để nghiên cứu đối tượng, phản ánh đầy đủ cácmặt của đối tượng Ngoài ra, mô phỏng có ưu điểm là đi sâu vào bản chất để giảithích sự tồn tại của sự vật, hiện tượng, đặt nền móng để xây dựng lý thuyết tronghiện tại và giúp con người có thể dự đoán trước điều có thể xảy ra trong tương lai.Bên cạnh đó tồn tại điểm hạn chế là rất phức tạp và các nhà nghiên cứu không baogiờ có thể hoàn toàn chắc chắn rằng không có các yếu tố khác ảnh hưởng đến mốiquan hệ nhân quả, tốn nhiều thời gian, công sức và chi phí, đòi hỏi cao ở ngườinghiên cứu phải có sự hiểu biết khá đầy đủ và khá rộng về hiện tượng khảo sát vàphải lập kế hoạch, phải quan sát cẩn thận mới có thể lựa ra được những yếu tố nàocóthểlànguyênnhânvàloạiranhữngyếutốchỉcóliênhệdotìnhcờ.
Ngược với quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn, học thuyết của Modiglianivà Miller (MM) cho thấy lý thuyết cấu trúc vốn hiện đại được bắt nguồn từ bài viếtcủa Modigliani và Miller (1985) Theo lý thuyết MM, quyết định tài trợ trong điềukiệnthịtrườngvốnhoànhảokhôngtácđộng đếngiátrịcủadoanhnghiệp.
Những giả thuyết hai ông MM đặt ra đúng với giả định đưa ra nhưng lại tráivớinhữnggìmàcácnhàquản trịtàichínhcủadoanhnghiệpđanglàmvớiCTV của một doanh nghiệp trong việc lựa chọn một cấu trúc vốn phù hợp nhằm đem lạilợi nhuậnvàg i a t ă n g c ủ a d o a n h n g h i ệ p Đ ó l à k h i l ư ợ n g c u n g c ầ u c h ứ n g k h o á n trên thị trường có đủ và không có các chi phí giao dịch phát sinh trong giao dịchchứng khoán Vì thế, hạn chế việc các nhà đầu tư nhỏ lẻ làm tác động đến giá củachứng khoán Ngoài ra, với việc các thông tin cần thiết cho cái NĐT luôn có sản,không phải trả phí thì tắt cả các NĐT có thể huy động vốn vay hoặc cho vay vớicùng một lãi suất cố định, bởi các NĐT luôn có hy vọng caov ề l ợ i n h u ậ n c ủ a doanh nghiệp và đặt ra giả định về những rủi ro có thể xảy ra đối với hoạt động củadoanhnghiệpdựatrênđiềukiệngiốngnhausẽcómứcđộrủironhưnhau.
Các giả định nêu trên đã khiến các NĐT ở trong một “thế giới phẳng” Do đó,việc giá chứng khoán có tăng trưởng hợp lý hay không phụ thuộc vào bản thân củadoanh nghiệp có phù hợp như vậy không Và được xem là “thị trường hoàn hảo” đểcóthể địnhgiácaodoanhnghiệp.
Quay trở lại với lý thuyết cấu trúc vốn MM, họ cho rằng giá trị của công tyđược xác định bởi tài sản thực, không phải chứng khoán do công ty phát hành, vìvậy nếu quyết định đầu tư được thực hiện khi cấu trúc vốn cố định, thì cấu trúc vốnquyết định không liên quan đến giá trị của công ty Lý luận của MM tương tự nhưquy tắc bảo toàn giá trị của: nếu chúng ta chia tài sản của một công ty thành bội số,thì tổng tài sản không thay đổi Hai người đàn ông cũng ủng hộ lý thuyết của họ vớilập luận thương mại Nếu có một số nhà đầu tư định giá quá cao công ty có đòn bẩytàichính,trongmộtthịtrườnghoànhảokhôngcóchiphígiaodịch,nhàđầutưsẽ nhâncơhộinàyđểbáncổphiếucủaDNđangđươc điṇhgiácaovàđưaramôt cấu trúcvốncóvaynợcủamìnhđểđạtlợinhuậntừkhoảnchênhlêchgiánày.Dođó,với những giả định về thị trường hoàn hảo, theo MM, cấu trúc vốn là hoàn toàn độclập.
Theo Tạp chí Kinh tế Mỹ (1963), hai ông MM đã công bố một nghiên cứuxem xét nhân tố thuế trong cơ cấu vốn của họ Cả hai đều thừa nhận rằng thông quathuếthunhậpdoanhnghiệp,việcsửdụngvốnvaysẽlàmtănggiátrịcủacôngty.
Khảolượccácnghiêncứucóliênquan
Theo nghiên cứu của Joshua Abor (2005) về so sánh cấu trúc vốn của ba nhómcôngt y k ể c ả c ô n g t y đ a n g n i ê m y ế t l ẫ n c á c c ô n g t y k h ô n g n i ê m y ế t ở t h ị t r ư ờ n g chứngkhoánGhamatronggiaiđoạn1998–
2003,kếtquảnghiêncứuchothấytỷlệnợ ngắn hạn chiếm tỷ lệ tương đối cao trên tổng số nợ trong nhóm các công ty lớnkhôngniêmyếthơnsovớicáccôngtyvừa và nhỏ;kh ôn g cósựkhácbiệtg iữ a cấ utrúc vốn của công ty niêm yết và không niêm yết Theo kết quả của phân tích hồi quythì các yếu tố như tuổi thọ công ty, cơ cấu tài sản, khả năng sinh lời, rủi ro công ty vàquyền sở hữu cổ phần của quản lý có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của công ty tại thịtrường Ghama.Trong đó tác giả cũng đã tìm ra kết quảđ ố i v ớ i c á c c ô n g t y n i ê m y ế t thì tỷ lệ nợ dài hạn có mối tương quan dương với quy mô công ty, cơ cấu tài sản và sựtăng trưởng nhưng lại có tương quan âm đến tuổi thọ của công ty, thanh khoản cổ tức,rủi ro kinh doanh, quyền sở hữu và thuế Mặt khác thì tỷ lệ nợ ngắn hạn có mối tươngquan dương với tuổi thọ doanh nghiệp, quy mô công ty, thanh toán cổ tức và thuếnhưnglại cótươngquanâmvớilợi nhuận,cơcấu tài sản vàrủi rokinh doanh.
Trong quá trình nghiên cứu 135 công ty ở thị trường chứng khoán Bombay,ẤnĐộ giai đoạn từ 1990 – 2009 thì công trình “Điều gì quyết định cấu trúc vốn của cáccông ty niêm yết ở Ấn Độ?” của tác giả Joy Pathak (2010) đã cho ra kết quả sáu nhântốnhưtàisảncốđịnhhữuhình;quymôdoanhnghiệp;rủirokinhdoanh;tínhtha nh khoản và lợi nhuân có ảnh hưởng đáng kể đến đòn bẩy tài chính, trong đó nhân tố tàisản cố định hữu hình; tốc độ tăng trưởng; quy mô doanh nghiệp có tác động dương đếnđòn bẩy tài chỉnh và các nhân tố như rủi ro kinh doanh; tính thanh khoản; lợi nhuận cótácđộngâmđếnđònbẩytàichính.
Theo Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013) trong nghiên cứu “Các yếu tố ảnhhưởng đến hiệu suất ngân hàng - nghiên cứun h â n s ự t r o n g n g à n h n g â n h à n g t r o n g giao dịch chứng khoán Indonesia” Kết quả của nghiên cứu này cấu trúc vốn của cácngân hàng trên thị trường chứng khoán Indonesia có 7 nhân tố tác động là tài sản cốđịnh hữu hình; quy mô doanh nghiệp; rủi ro kinh doanh; thuế thu nhập doanh nghiệp;tính thanhkhoản;tốcđộtăngtrưởngvàlợi nhuận.
Jan và Mateus (2008) đã nghiên cứu mối quan hệ qua lại giữa đòn bẩy tài chínhvà hiệu quả hoạt động của các công ty thuộc lĩnh vực ngân hàng ở Mỹ, sử dụng cácthông số đo lường hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp dựa trên quan điểm lý thuyếtchiphítrunggian.Cáctácgiảđãkếtluậnrằng6nhântốtácđộnglàtàisảncốđị nhhữu hình; quy mô doanh nghiệp; rủi ro kinh doanh; thuế thu nhập doanh nghiệp; tínhthanh khoản; tốc độ tăng trưởng có tác động đến đòn bẩy tài chính cao và đòn bẩy tàichínhcómốiquanhệthuậnchiềuvớitínhhiệuquảhoạtđộngcủadoanhnghiệp;tốc độtăngtrưởng;tínhthanhkhoản.
Theo Sarada Dakua (2018) trong nghiên cứu “ Ảnh hưởng của các yếu tố quyếtđịnh đến đòn bẩy tài chính trong ngành thép Ấn Độ: Một nghiên cứu về cấu trúc vốn”đã cho thấy mặc dù Ấn Độ không phải là một quốc gia phát triển và các công ty thépcủahọk hô ng tựchủvề tà ichính, nhữngdoanhnghiệpbịràngbuộcphải phụt huộcvào nguồn vốn bên ngoài, dẫn đến quyết định dựa trên tỷ lệ đòn bẩy càng quan trọnghơn Ngoài ra, Ấn Độ là quốc gia xuất khẩu quặng sắt hàng đầu có tiềm năng được coilàmộttrongnhữngquốcgiaxuấtkhẩuthéphàngđầunếucáccôngtythéptuântheo cơ cấu vốn tối ưu cho thấy tỷ lệ đòn bẩy tài chính cần được nghiên cứu kỹ lưỡng đểquyếtđịnhcấutrúcvốntốiưu.Kếtquảcủanghiêncứu từđiềutrathựcnghiệmcấ utrúc vốn hiện tại của ngành thépẤ n Đ ộ t ừ n ă m 2 0 1 0 đ ế n n ă m 2 0 1 7 v à c á c y ế u t ố tươngquannhưthếnàovớiđònbẩytàichínhchothấybảyyếutốquyếtđịnhchínhđã được tìm thấy: Đó là khả năng sinh lời, cơ cấu tài sản, quy mô, cơ hội tăng trưởng, láchắnthuếkhôngnợ,tínhthanhkhoảnvàrủiro.Khảnăngsinhlờiđượctìmthấyc ómối tương quan cao với tỷ lệ nợ như dự kiến và báo cáo trong các nghiên cứu trướcđây Mối tương quan giữa các yếu tố quyết định như cơ cấu tài sản, quy mô và lá chắnthuế không nợ là có ý nghĩa thống kê Khả năng sinh lời và khả năng thanh khoản cómối quan hệ thuận chiều với hệ số nợ, mặc dù có mối quan hệ ngược chiều giữa hệ sốnợvàcơcấutàisản.
Và một nghiên cứu về “Các yếu tố quyết định cấu trúc vốn ở Ấn Độ: Nghiên cứuvề các ngành công nghiệp dược phẩm và hóa chất” của Bodla và cộng sự (2017) đãnghiên cứukhoảng từ 1999 đến 2015 là giai đoạn đã chọn bao gồm một chu kỳ kinhdoanh hoàn chỉnh, tức là cả suy thoái và bùng nổ của các ngành công nghiệp Và cácthống kê như hệ số xác định (R2), ANOVA (F), Durbin Watson và các hệ số hồi quykếtquảtừviệcápdụngnhiềuhồiquymôhìnhđểphântíchdữliệuchothấykếtquảc hi phí nợ và chi phí vốn chủ sở hữu của hệ số hồi quy có giá trị âm và tương ứng có ýnghĩa ở mức 2% và 1% trong trường hợp dược phẩm Và đòn bẩy của công ty bị ảnhhưởngbởitínhthanhkhoảncủacôngty.Còntrườnghợpcủangànhthép,haibiếnsố cụ thể là quy mô của công ty và đòn bẩy hoạt động là có hệ số hồi quy dương và đángkể cho thấy mối quan hệ cùng chiều với tỷ lệ đòn bẩy trong khi chi phí nợ, chi phí vốnchủ sở hữu và DPR (tỷ lệ chi trả cổ tức) được tìm thấy các hệ số âm và không đáng kểtrongcácnăm2009và2015.
Trong nghiên cứu “Cơ cấu vốn trong doanh nghiệp vừa và nhỏ: Trường hợp củaViệt Nam” của hai tác giả Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachrandran (2006) khinghiên cứu về cấu trúc vốn của doanh nghiệp vừa và nhỏ (558 doanh nghiệp nhỏ;176doanh nghiệp nhà nước và 382 doanh nghiệp tư nhân) tại giai đoạn 2007 – 2011 thì kếtquả cho thấy rằng các doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu sử dụng nợ vay ngắn hạnđể tàitrợ cho những hoạt động của mình Trong nghiên cứu này nhóm tác giả đưa ra kết quảvềmốiquanhệtươngquandương củacấutrúcvốnvớitốcđộtăng trưởng;rủirokinh doanh; quymô doanh nghiệp nhưng lại có tương quan âm với tài sản cố định,k h ả năngsinh lời lại khôngcóảnh hưởngđếncấu trúcvốn củadoanhnghiệp.
Trong quá trình nghiên cứu mối quan hệ thực nghiệm giữa giá trị doanh nghiệpđượcđo lường bằng chỉsố Tobin’s Q vàcấu trúcvốn của cáccông ty niêm yếtt r ê n sàn giao dịch TP Hồ Chí Minh tại bài báo “ Ảnh hưởng của cấu trúc vốn lên giá trịdoanh nghiệp của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán TP Hồ Chí Minh” củahai tác giả Đỗ Văn Thắng và Trịnh Quang Thiều (2010) thì đã chỉ ra rằng giá trị doanhnghiệp có mối quan hệ hàm bậc 3 với tỷ lệ nợ/ Vốn chủ sởh ữ u , k h i n ợ t ă n g v à n h ỏ hơn 105% thì giá trị công ty sẽ cùng chiều với nó và ngược lại nếu tăng lớn hơn 105%,cấu trúcvốn đạtđến điểmtốiưu khitỷlệnợlà 105%.
Theo hai tác giả Nguyễn Thành Cường và Nguyễn Thị Cành (2012) trong côngtrình “Tình hình tài chính và hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp ngành chế biếnthủy hải sản Việt Nam” thì đối với các doanh nghiệp chế biến thủy sản của Việt Namcó tỷ lệ nợ thấp hơn 59,27% (LSEAs), yếu tố quyết định quan trọng của cấu trúc vốnbao gồm: quy mô công ty (SIZEit), tài sản hữu hình (TANGit), lợi nhuận (ROAit) vàtính thanh khỏan (LIQit) Có ảnh hưởng tích cực đến cấu trúc vốn cuả DN là quy môcông ty (SIZEit) Có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn gồm tài sản hữu hình(TANGit), lợi nhuận (ROAit) và tính thanh khỏan (LIQit) Các yếu tố còn lại như: tốcđộ tăng trưởng (SGit), rủi rokinh doanh (RISKit), chi phí lãiv a y ( I N T i t ) , t u ổ i c ủ a công ty (AGEit) không ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Đối với cácdoanh nghiệp chế biến thủy sản của Việt Nam có tỷ lệ nợ lớn hơn 59,27% (OSEAs),yếu tố quan trọng quyết định cấu trúc vốn gồm quy mô công ty (SIZEit) có ảnh hưởngtích cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp, hai yếu tố tài sản hữu hình (TANGit), chiphí lãi vay (INTit) có ảnh hưởng tiêu cực đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Các yếutố còn lại như tốc độ tăng trưởng (SGit), rủi ro kinh doanh (RISKit), tính thanh khoản(LIQit), tuổi của công ty (AGEit)k h ô n g ả n h h ư ở n g đ ế n c ấ u t r ú c v ố n c ủ a d o a n h nghiệp.
“Cơ cấu vốn và hành vi đầu tư của các công ty niêm yết tại Việt Nam: Ước tínhảnh hưởng của quyền sở hữu chính phủ” của Hidenobu Okuda, Lại Thị PhươngNhung(2012)saukhiđã phântíchcấutrúcvốncủa cáccôngtyniêmyếttạisàngiaod ịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh thì đã cho kết quả Thứ nhất, tỷ lệ nợ của các công tyniêm yết có thể giải thích bởi lý thuyết Modigliani và Miller có điều chỉnh và lý thuyếtchi phí người đại diện (angecy cost theory).Thứ hai,n g h i ê n c ứ u đ ã c h o t h ấ y đ ư ợ c rằng các công ty có sở hữu nhà nước có tỷ số nợ cao hơn so với các công ty khác Thứba, bài nghiên cứu cũng chỉ các công ty có vốn góp nhà nước ít có động lực tận dụngđược lợi ích từ thuế phải trả bằng cách đi vay nợ Thứ tư, không có sự khác biệt giữacác nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các công ty niêm yết trên Sởg i a o d ị c h chứng khoán TP HCM và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội tại Việt Nam. Thứ năm,các công ty sở hữu nhà nước hay công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM được nhà đầu tư ít quan tâm hơn các công tyk h ô n g c ó s ở h ữ u n h à n ư ớ c h a y công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Từ những lý luận trên bàinghiên cứu cũng đưa ra những kiến nghị như: chính sách mới kinh tế thành công trongviệc xây dựng hệ thống tài trợ cho các doanh nghiệp niêm yết dựa trên thị trường Nhàđầu tư bên ngoài cần được bảo vệ hơn nữa Đẩy mạnh hơn tiến trình tự do hóa và cổphầnhóakhuvựcngânhàng.
Bảng 2.1:Tóm tắt một số nghiên cứu liên quan đến các nhân tố tác động đến cấutrúcvốncủacácdoanhnghiệp Nghiêncứu Tác giả(Nă m)
Theeffectofcapitals tructureonprofita bility:anempiric alanalysis of listedfirmsinGhana.
Tỷ lệ nợ dài hạn: quy mô công ty (+), cơcấu tài sản (+), sự tăng trưởng (+), tuổi thọcủa công ty (-), thanh khoản cổ tức (-), rủiro kinh doanh (-), quyền sở hữu (-) và thuế(-).
Tỷ lệ nợ ngắn hạn: Tuổi thọ doanh nghiệp(+), quy mô công ty (+), thanh toán cổ tức(+),thuế(+),lợinhuận(-),cơcấutàisả n
Phương phápđịn hlượng Đònbẩytàichính: tàisảncố địnhh ữ u hình(+), tốc độ tăng trưởng(+), quy môdoanhnghiệp(+),thanhkhoản(-),lợinhuậ n(-).
(studi empirik padaindustriperba nkandibursa efek
Phương phápđịn hlượng Đòn bẩy tài chính: Tài sản cố định hữuhình, quy mô doanh nghiệp, rủi ro kinhdoanh, thuế thu nhập doanh nghiệp, tínhthanhkhoản,tốcđộtăngtrưởngvàlợinhuận.
Evidenceforu n l i s t e d firms of sixteenEuropean countries
Phương phápđịn hlượng Đòn bẩy tài chính: Tài sản cố định hữuhình (+), quy mô doanh nghiệp (+), rủi rokinhdoanh(-),thuếthunhậpd o a n h nghi ệp (-), tính thanh khoản (+), tốc độtăng trưởng (+) và tính hiệu quả hoạt độngcủadoanhnghiệp(+).
Nhântốvàchiềutácđộng financialTLEVe rage inIndian steelindustry:
(2018) địnhl ượng năng sinh lời và khả năng thanh khoản cómốiq u a n h ệ t h u ậ n c h i ề u v ớ i h ệ s ố n ợ , mặc dù có mối quan hệ ngược chiều giữahệsốnợvàcơcấu tàisản.
Effect of determinantso n f inancialTLEVerage inIndian steelindustry:
Phương phápđịn hlượng Đòn bẩy tài chính: Quym ô c ủ a c ô n g t y (+) và đòn bẩy hoạt động (+), chi phí nợ(-),chiphívốnchủ sởhữu (-)và DPR(-).
TrầnĐìn hKhôiN guyênvà Ramachr andran (2006)
Cấu trúc vốn: Tốc độ tăng trưởng (+), rủiro kinh doanh (+), quy mô doanh nghiệp(+), tài sản cố định (-), khả năng sinh lờikhôngcóảnhhưởng.
Cơcấuv ố n trongd oanhnghiệpvừav ànhỏ:T r ư ờ n g Đỗ
Giátrịdoanhnghiệpcómốiquanhệhàmbậ c3 với tỷlệnợ/vốn chủsởhữu.
Tìnhhìnhtàichínhv àhiệuquảtài chính củacác doanh nghiệpn g à n h chếbiếnt h ủ y hải sảnV i ệ t Nam
Tỷl ệ nợ t h ấ p hơn59, 27%:quym ô c ô n g ty (+), tài sản hữu hình (-), lợi nhuận (-) vàtính thanh khỏan (-), tốc độ tăng trưởng,rủi ro kinh doanh, chi phí lãi vay, tuổi củacôngtykhôngảnhhưởng.
Tỷ lệ nợ lớn hơn 59,27%: quy mô công ty(+), tài sản hữu hình(-), chi phí lãi vay (-),tốc độ tăng trưởng, rủi ro kinh doanh, tínhthanhk h o ả n , t u ổ i c ủ a c ô n g tyk h ô n g ản h hưởng.
Tìnhhìnhtàichínhv àhiệuquảtài chính củacác doanh nghiệpn g à n h chếbiếnt h ủ y hải sảnV i ệ t Nam
Tỷ lệ nợ của các công ty niêm yết có thểgiảithíchbởilýthuyếtModiglianivàMille r có điều chỉnh và lý thuyết chi phíngười đạidiện.
Các công ty có sở hữu nhà nước có tỷ sốnợcaohơnso với cáccôngty khác.
Các công ty có vốn góp nhà nước ít cóđộng lựctậndụng đượclợiíchtừt h u ế phải trảbằngcáchđivaynợ.
Không có sự khác biệt giữa các nhân tốtác động đến cấu trúc vốn của các công tyniêm yết trên Sở giao dịch chứng khoánTP HCM và Sởg i a o d ị c h c h ứ n g k h o á n HàNộitạiViệt Nam. Cáccôngtysởhữunhànướchaycôngty niêmy ế t t r ê n S ở g i a o d ị c h c h ứ n g k h o á n
TP.HCMđược nhàđầu tưít quant â m hơncáccôngtykhôngcósởhữun h à nướch a y c ô n g t y n i ê m y ế t t r ê n S ở g i a o dịchchứngkhoánHàNội.
Với khung lý thuyết nền và trên cơ sở các khảo lược nghiên cứu có liên quantrong và ngoài nước về các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn được tổng hợp ở trên,các nghiên cứu này đều đưa ra các phân tích cụ thể về các nhân tố cũng như tácđộng của nhân tố đến cấu trúc vốn. Tuy nhiên các nghiên cứu này vẫn xuất hiện cáckhoảngtrốngnghiêncứunhưsau:
Thứn h ấ t , đ ố i v ớ i c ấ u t r ú c v ố n t h ì n h â n t ố đ ặ c đ i ể m r i ê n g c ủ a n g à n h n g h ề cũng mang yếu tố quyết định Những ngành nghề có đặc thù riêng , có tính sinh lợicao thì càng ít sử dụng nợ vay. Trong các lĩnh vực đều có quy luật, tiêu chuẩn riêngcho cấu trúc vốn liên quan tới việc sản xuất, kinh doanh của một doanh nghiệp dựavàotỷlệnợcủangành.Đặcbiệtngànhthépcótiêuchuẩnrấtnghiêmngặt,cóthểkể đến là tiêu chuẩn quốc tế ISO và luôn chịu sự biến đổng của thị trường trên thếgiới Nếu DN không đặt được các tiêu chuẩn thì sẽ khó khăn trong việc vay vốn vìthế hiện nay DN có xu hướng tập trung sát tỷ lệ nợ của ngành.Tuy nhiên, chưa cónghiên cứu đã được công bố nào nghiên cứu và xem xét sự ảnh hưởng của nhân tốnàyđếnđònbẩytàichính.Vìthế,tạorakhoảngtrốngnghiêncứu thứnhất.
Thứ hai, ngànhthép được xem làngành công nghiệp chiếnl ư ợ c c ủ a
Môhìnhnghiêncứu
Dựa trên các lý thuyếtvề cấu trúc vốnvàn g h i ê n c ứ u t h ự c n g h i ệ m t r ê n t h ế giới và tại Việt Nam, tác giả nhận thấy số lượng các biến cũng như cách thức đolường biến và kết quả chiều hướng tác động của các biến (nhân tố) lên CTV là khácnhauởcácbàinghiêncứu.ỞnghiêncứuthựcnghiệmcủaJoyPathak(2010)đưara kết quả 6 biếnđộc lập ảnhhưởng đếnc ấ u t r ú c v ố n n h ư : T S C Đ h ữ u h ì n h (TANG), rủi ro kinh doanh (VOL), quy mô doanh nghiệp (SIZE), tốc độ tăngtrưởng (GROW),lợi nhuận (ROA),tính thanhk h o ả n ( L I Q ) , đ ố i v ớ i b i ế n n g h i ê n cứu phát triển (R&D) tác giả không tìm thấy bất kỳ mối quan hệ quan trọng nào vớiđòn bẩy tài chính vì thế tác giả không đưa vào mô hình Nghiên cứu của JoshuaAbor (2008) có thêm biến thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX) Nghiên cứu củaTitman & Wessrls
(1988) cho rằng biến đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI) có ảnhhưởng đến cấu trúc vốn Ngoài ra, còn có các nhân tố khác cũng ảnh hưởng đếnCTV như: tuổi thọ của doanh nghiệp, chi phí lãi vay, … Nhưng do hạn chế việc thuthập dữ liệuvàkhả năng còn hạn chế Tácgiả đã tổng hợpvàv ậ n d ụ n g đ ể x â y dựng mô hình các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngànhthép được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm 6 nhân tố: quymô doanh nghiệp; tính thanh khoản; tốc độ tăng trưởng; thuế thu nhập doanhnghiệp; tàisảncốđịnhhữuhìnhvàđặcđiểm riêngcủasảnphẩm.
TLEVit:Hệ sốnợtổngthể củaDNitạinămtSIZEit:QuymôcủaDNitạinămt
LIQit: Tính thanh khoản của DNi tại năm tGROWit:Tốcđộ tăngtrưởngcủaDNitạinămt
TAXit: Thuế thu nhập doanh nghiệp của DNi tại năm tTANGit: Tài sản cố định hữu hình của DNi tại năm tUNEit: ĐặcđiểmriêngcủasảnphẩmcủaDNitạinămt
Bảng 3.1:Tổng hợp các nhân tố và mức độ tác động đo lường các biến trong môhình
1 Biếnphụthuộc: Đònbẩytàichính(TLEVERAGE) TLEV Nợdàihạn /Vốnchủsởhữu
Quimôdoanhnghiệp(Businesssize) SIZE Log(Tổngtàisản)
Tínhthanhkhỏan(Liquidity) LIQ Tàisảnngắnhạn/Nợngắn hạn
Tốc độ tăngtrưởng(Growth) GROW (DT nămsau-DTnăm trước)/DT nămtrước
Thuếthunhậpdoanh nghiệp(Tax) TAX Thuế TNDN phải nộptrong kỳ/Lợinhuậntrướcthuế
Tàisảncố địnhhữuhình(Tangibleassets) TANG Tài sảncốđịnh /Tổngtài sản Đặc điểmriêngcủasản phẩm(Uniqueness) UNI Giávốnhàngbán/Doanh thuthuần
Phươngphápnghiêncứu
Trong nghiên cứu này phần mềm được sử dụng: phần mềm Stata 15. Dùngphương pháp hồi quy đa biến để giải phương trình hồi qui và chạy hồi qui trên phầnmềm Stata 15 để phân tích mô tả,kiểm định sự phù hợp các biến,k i ể m đ ị n h đ a cộngtuyến,kiểmđịnhtựtươngquan.
Giảthuyết nghiêncứu
Từ việc tổng hợp các khái niệm, lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn và khảo lượccác công trình nghiên cứu liên quan trong và ngoài nước tác giả tổng hợp đượcnhững nhân tố tác động đếnc ấ u t r ú c v ố n c ủ a d o a n h n g h i ệ p n g à n h t h é p n i ê m y ế t trênthịtrườngchứngkhoánViệtNamnhưsau:
Theo Joshua Abor (2005), Joy Pathak (2010), Bambang Sudiyatno và cộng sự(2013) thì quy mô doanh nghiệp có liên quan đến đòn bẩy tài chính vì các công tycó quy mô lớn thường được các nhà đầu tư tin tưởng về tình hình làm ăn và tìnhtrạng ít bị phá sản nên sẽ dễ dàng vay mượn nợ, chi phí sử dụng vốn nhỏ dó đó quymô hoạt động có tương quan dương với đòn bẩy tài chính đây cũng là kết luận củaTrầnĐìnhKhôiNguyênvàRamachandra(2006),NguyễnThànhCườngv à NguyễnThị Cành(2012).Vìvậytác giảđề xuấtgiảthuyết:
Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì tài trợ ưu tiên như sau nguồn vốn nội bộ, phát hành chứng khoán nợ, phát hành cổ phần Khi công ty có cáck h o ả n t i ề n m ặ t vàtươngđươngtiềncànglớnthì xuhướngsửdụngítnợvì vậytínhthanhkhoảncótương quan âm với đòn bẩy tài chính đây là kết quả nghiên cứu của Joshua Abor(2005), Joy Pathak (2010), Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013), Trần Đình KhôiNguyênvàRamachandra (2006),NguyễnThành Cường vàNguyễn Thị Cành(2012).
Tuy nhiên, một số lý thuyết cho rằng các doanh nghiệp có tính thanh khoảncaothìcókhảnăngchitrảkhoảnnợngắnhạnkhiđếnhạncao,dođócótỉlệnợcao tương đối Có thể thấy tính thanh khoản có tỷ lệ thuận với cấu trúc vốn củadoanh nghiệp Theo nghiên cứu của Nguyễn Thị Như Quỳnh, Lê Đình Luân và LêHoàng Vinh (2020) tính thanh khoản tác động ngược chiều đến tỷ lệ đòn bẩy tàichính trong ngắn hạn, nhưng cùng chiều với tỷ lệ đòn bẩy tài chính dài hạn Vì vậytácgiảđềxuấtgiảthuyết:
Theo những nghiên cứu thực nghiệm của Joshua Abor (2005), Joy Pathak(2010), Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013), Nguyễn Thành Cường và NguyễnThị Cành
(2012) cùng với lý thuyết chi phí đại diện thì tốc độ tăng trưởng có tươngquan âm với đòn bẩy tài chính Ngược lại, theo lý thuyết trật tự phân hạng củaMyersvà Majluf (1984), cơ hội tăng trưởng tác động cùng chiềuvới cơ cấuv ố n của doanh nghiệp Các doanh nghiệp tăng trưởng cao với nhiều dự án đầu tư sinhlờisẽcầnsửdụngmộtlượngvốnngàycàngnhiềuđểđầutư,vìvậycácnguồnvốn nội sinh sẽ dần không đủ để cung cấp cho các hoạt động đầu tư đó Các doanh nghiệp sẽ phải huy động thêm nhiều nguồn vốn vay bên ngoài Điều này đồng quan điểm với nhiều nghiên cứu của Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandran (2006),Nguyễn Thị Như Quỳnh, Lê Đình Luân và
Lê Hoàng Vinh (2020) Tác giả đề xuấtgiảthuyết:
Thuế thu nhập doanh nghiệp có ảnh hưởng quan trọng đến cấu trúc vốn củadoanh nghiệp theo lý thuyết MM có thuế Trong lý thuyết này thì có doanh nghiệpcó thuế suất cao hơn sẽ chịu thuế nhiều hơn và sẽ sử dụng nợ nhiều hơn để đạt lợiích tối đa thừ lá chắn thuế vì vậy thuế thu nhập doanh nghiệp có mối quan hệ cùngchiều với đòn bẩy tài chính theo Joshua Abor (2005), Joy Pathak (2010), BambangSudiyatno và cộng sự (2013), Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandra (2006),Nguyễn Thành Cường và Nguyễn Thị Cành (2012) Vì vậy tác giả đề xuất giảthuyết:
Tài sản cố định hữu hình có tác động thuận chiều với đòn bẩy tài chính Theohai lý thuyết là lý thuyết về chi phí đại điện và lý thuyết thông tin bất đối xứng chorằng các doanh nghiệp có tài sản cố định hữu hình có thể sử dụng cho thế chấp cáckhoản nợ trong việc vay nợ,v ì t h ế t h ô n g t h ư ờ n g c á c d o a n h n g h i ệ p c ó t à i s ả n c ố định hữu hình càng lớn thường có khả năng vay nợ cao hơn Theo Titman vàWessels (1988), TSCĐHH sẽ một phần giúp các doanh nghiệp trong việc tích lũycác khoản nợ, nếu như đầu tưk h ô n g t h à n h c ô n g , n g ư ờ i c h o v a y s ẽ t í n h p h í c u n g cấp bảo lãnh khoản nợ đó Do đó, người cho vay có chiều hướng cảm thấy an toàntrong việc cung cấp các khoản vay nợ và các chi phí liên quan đến thông tin bất cânđối sẽ có xu hướng giảm xuống, nguyên nhân do các tài sản thế chấp giúp doanhnghiệp có thể giảm thiểu các vấn đề xung đột tài chính cũng như lợi ích giữa các cổđông và người cho vay Đó cũng là kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Joy Pathak(2010) cũng cho thấy tác động thuận chiềugiữa tài sản cốđịnhh ữ u h ì n h v à đ ò n bẩy tài chính Từ đó có thể kết luận rằng cả lý thuyết và thực nghiệm đều cho kếtquả tích cực trong mối quan hệ giữa tài sản cố định hữu hình và đòn bẩy tài chính.ĐócũnglàkếtquảnghiêncứucủaJoshuaAbor(2005),JoyP a t h a k ( 2 0 1 0 ) ,
Xác định vấn đề cần nghiên cứuXác định dữ liệu thứ cấp bên trong hoặc bên ngoàiThu thập và xử lý số liệu qua Stata 15Nghiên cứu mối liên hệ giữa các biếnThảo luận kết quả
Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013), Jan và Mateus (2008), Nguyễn
Cácc ô n g t y c ó s ả n p h ẩ m đ ộ c đ á o t h ư ờ n g c ó đ ò n b ẩ y t à i c h í n h t h ấ p v ì t h ế c ông ty phá sản thì những hàng tồn kho của công ty rất khó cạnh tranh khi thanh lývì đặc thù sản phẩm của mình Vậy mối tương quan giữa đòn bẩy tài chính và đặcđiểm sản phẩm là âm Nghiên cứu thực nghiệm của Titman và Wessels (1988) cũngcho kết quả về mối tương quan âm giữa đòn bẩy và đặc điểm riêng của sản phẩm.Tácgiảđề xuấtgiảthuyết:
Quytrìnhnghiêncứu
Nhằm phân tích, tính toán cụ thể các biến, vận dụng phương pháp và các giảthuyết đã nêu trên để tìm ra kết quả và đưa ra kết luận Tác giả tổng quát quá lạithôngquaquytrìnhnghiêncứutheothứtựcác bướcsau:
Nguồn:Tácgiảtổnghợp Đầu tiên, trên cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm đã được trình bàytrong chương 2, tác giả xác định rõ vấn đề cần nghiên cứu để lựa chọn các biến và môhình hồi quy phù hơp Tiếp theo, tác giả tiến hành đo lường các biến thông qua bộ sốliệu nghiên cứu thứ cấp thu thập từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán trong giaiđoạn 2011đến 2020 của 16 doanh nghiệp ngành Thép niêm yết trên TTCK Việt
Nam.Sauđ ó d ữ l i ệ u b ả n g ( p a n e l d a t a ) đ ư ợ c đ ư a vào p h ầ n m ề m S t a t a 1 5 p h â n t í c h đ ị n h lượng để thiết lập ma trận hệ số tương quan giữa các biến độc lập và biến giải thíchnhằm xem xét tổng quát mối quan hệ của từng biến độc lập với biến phụ thuộc và giữanhững biến độc lập với nhau Sau đó, tác giả thực hiệnhồi quy dữ liệu với mô hình đãlựachọn.Cụthểbaphươngphápđượcsửdụnglàhồiquybìnhphươngtốithiểugộp
(PooledO L S ) , h ồ i q u y t á c đ ộ n g c ố đ ị n h ( F E M ) v à h ồ i q u y t á c đ ộ n g n g ẫ u n h i ê n (REM) Từ kết quả của các mô hình nghiên cứu, tác giả tiến hành kiểm định để lựachọn phương pháp phù hợp nhất Cụ thể thực hiện kiểm định F để lựa chọn giữa môhình Pooled OLS và FEM, nếu bác bỏ giả thuyết H0 (tất cả các hệ số hồi quy bằng 0ngoại trừ hằng số) thì mô hình FEM được lựa chọn Để lựa chọn giữa mô hình FEM vàREM, tiếp tục thực hiện kiểm định Hausman Nếu bác bỏ giả thuyết H0 thì mô hìnhFEM phù hợp hơn Sau khi lựa chọn được mô hình phù hợp nhất, tiến hành thực hiệncác kiểm định vi phạm giải thuyết và khắc phục các khuyết tật để xác định mô hìnhcuối cùng Ước lượng OLS cho mô hình tác động ngẫu nhiên sẽ cho các tham số ướclượngkhông chệchnhưng lạikhông hiệuquả.Hơn nữa, cácước lượng củasais ố chuẩn và do đó thống kê t sẽ không còn chính xác Sở dĩ như vậy là vì ước lượng
OLSbỏquasựtựtươngquantrongthànhphầnsaisố.Đểkếtquảướclượngkhôngchệc hvàhiệu quả,chúng ta có thểsử dụng ước lượng GLS khảthi (FGLS) đểk h ắ c p h ụ c hiện tượng sai sốnhiễu tự tương quan Ước lượng FGLS cònđượcgọil à ư ớ c l ư ợ n g tác động ngẫu nhiên (Random effects estimator) Cuối cùng, trình bày kết quả hồi quychính thức, thảo luậnvề các nhân tố ảnh hưởng đến CTV của DN từ đó đưa rak ế t luận,đềxuấttiếptheo.
Phươngpháplấysốliệu
Tác giả tiến hành thu thập số liệu về tình hình hoạt động kinh doanh trên Bảngcân đối kế toán và Bảng kết quả hoạt động kinh doanh của các doanh nghiệp ngànhthép đã được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, thời gian thu thậptrongthờigian10nămbắtđầutừnăm2011đếnnăm2020(Phụlục2).
Phươngphápđo lườngcác biến
Theo Banerjee và cộng sự (2000)nghiên cứu sử dụng tổng giá trị sổ sách củacác khoản nợ và vốn chủ sở hữu để xác định đòn bẩy tàic h í n h , v ì k h i t h a n h t o á n các khoản nợ phụ thuộc vào giá trị sổ sách thay vì phụ thuộc vào giá trị thị trườngcủanợ. Đònbẩytàichính(TLEVERAGE)= 𝐍ợ𝐝à𝐢 𝐡ạ𝐧
Quy mô doanh nghiệp (SIZE):Quy mô doanh nghiệp là một trong nhữngnhân tố tác động đến cấu trúc vốn của doanh nghiệp Doanh nghiệp có quy mô lớnthường có sự đa dạng hóa các ngành nghề hơn các doanh nghiệp có quy mô nhỏhơn, vì thế dòng tiền mặt có sự ít biến động đồng thời cũng có khả năng vượt quakhủng hoảng tài chính tốt hơn Mặt khác, các doanh nghiệp lớn có khả năng và đủuy tín hơn để tiếp cận các nguồn vốn vay từ các tổ chức tín dụng với lãi suất ưu đãivàh ạ n m ứ c t í n d ụ n g c a o h ơ n D o a n h n g h i ệ p l ớ n t h ư ờ n g d ễ d à n g c ắ t g i ả m c á c khoản chi phí có liên quan đến việc phát hành nợ so với các doanh nghiệp khác vàchi phí thấp trong việc phát hành nợ hay chủ sở hữu Do đó các doanh nghiệp cóquy mô lớn có khả năng sử dụng nợ trong cấu trúc vốn nhiều hơn các doanh nghiệpkhác.CácnghiêncứucủaJoshuaAbor(2005),JoyPathak(2010),BambangSudiyatno và cộng sự (2013), Trần Đình Khôi Nguyên và Ramachandra (2006),NguyễnThànhCườngvàNguyễnThị Cành(2012)cũng chorằng cácd o a n h nghiệp lớn thường có xu hướng công bố các thông tin cho bên ngoài nhiều hơn nênkhảnăngtiếpcậnthịtrườngcổphiếusẽ thuậnlợihơncácdoanhnghiệpnhỏ.
Quymôdoanhnghiệp(SIZE) =Log(Tổngtài sản)
Tính thanh khoản (LIQUIDITY):Đây là yếu tố quyết định đến cấu trúc vốncủa doanh nghiệp Người cho vay thường xem xét tính thanh khỏan là một chỉ sốthể hiện khả năng trả nợ của doanh nghiệp, cho nên doanh nghiệp có tỷ lệ thanhkhỏancao có thể sử dụng nhiều nợvay dodoanh nghiệp có thể trả cáck h ỏ a n n ợ vay ngắn hạn khi đến hạn Theo lý thuyết POT, nêu ra ý kiến đối ngược lại, cácdoanh nghiệp thanh khoản cao tức có nhiều tài sản thanh khoản sẽ sử dụng nhữngtài sản này với mục tiêu đầu tư cho các dự án của mình, vì thế, tính thanh khoản tỷlệ nghịch với nợ vay Theo nghiên cứu củaJoshua Abor (2005), Joy Pathak (2010),Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013)ở các nước phát triển cho thấy tính thanhkhoản của các doanh nghiệp tỷ lệ nghịchv ớ i đ ò n b ẩ y t à i c h í n h M ặ t k h á c , c á c doanh nghiệp có tính thanh khoản cao tương ứng với tiền mặt tích lũy và các tài sảnngắn hạn khác nhiều, được xem là nguồn nội bộ bên trong doanh nghiệp và sẽ đượcsửdụnghỗtrợchohọatđộngsảnxuấtkinhdoanhcủamình,vìvậy,sẽítvaynợ hơn Theo nghiên cứu củaNguyễn Thành Cường và Nguyễn Thị Cành (2012), tàisản ngắn hạn chiếm tỷ lệ cao trong cấu trúc tài sản của doanh nghiệp tại Việt Nam,vì thế tài sản ngắn hạn giữ vai trò quan trọng trong cấu trúc vốn của doanh nghiệptạiViệtNam.
Tínhthanh khoản(LIQUIDITY)=Tàisản ngắnhạn/Nợngắnhạn
Tốc độ tăng trưởng (GROWTH):Tốc độ tăng trưởng là yếu tố tác động đếncấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo lý thuyết trật tự phân hạng thì có mối tươngquan dương giữa tốc độ tăng trưởng và đòn bẩy tài chính Theo Myers (1984) chorằng các nhà quản lý thích sử dụng nguồn tài trợ bên trong hơn nguồn tài trợ bênngòai Lý thuyết đã chỉ ra rằng tỷ lệ nợ thường cao trong cấu trúc vốn của nhữngdoanh nghiệp đang phát triển và thấp hơn trong cấu trúc vốn của những doanhnghiệp đang trong tình trạng đình trệ Điều này đồng quan điểm với nghiên cứu củaTrần Đình Khôi Nguyên và Ramachandran (2006), Nguyễn Thị Như Quỳnh, LêĐìnhLuânvàLêHoàngVinh(2020).
Lý thuyết đánh đổi và lý thuyếtv ề c h i p h í đ ạ i d i ệ n c ó q u a n đ i ể m n g ư ợ c l ạ i cho rằng tỷ lệ đòn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng có mối tương quan âm Theolý thuyết về chi phí đại diện cho rằng các cổ đông thường cạnh tranh lợi ích với cácchủ nợ Tốc độ tăng trưởng cao, cho thấy doanh nghiệp có kết quả kinh doanh khảquan, đây là lý do cổ đông không muốn chia sẻ ưu thế với chủ nợ Lý thuyết đánhđổi cũng cho rằng tốc độ tăng trưởng có thể được xem như tài sản vô hình, khôngthể là tài sản thế chấp cho các khỏan nợ, đây là lý do việc sử dụng các khỏan nợ sẽbị giới hạn, điều này cho rằng các công ty có tăng trưởng sẽ ít vay nợ Nghiên cứucủaJoshua Abor (2005), Joy Pathak (2010), Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013)cùng quan điểm với lý thuyết đánh đổi và lý thuyết chi phí đại diện rằng có mốitưongquanâm giữađònbẩytàichínhvàtốcđộtăngtrưởng.
Thuế thu nhập doanh nghiệp (TAX):Tác động của thuế thu nhập doanhnghiệp đến cấu trúc vốn có ý nghĩa quan trọng trong các nghiên cứu của cấu trúcvốn.TheolýthuyếtMMthuếcóảnhhưởngrấtquantrọngđếncấutrúcvốncủa doanh nghiệp Lý thuyết cho rằng các doanh nghiệp với thuế suất cao hơn sẽ sửdụng nhiều nợ để đạt lợi ích từ tấm chắn thuế Vì thế, đòn bẩy tài chính có quan hệcùng chiều với nhân tố thuế thu nhập doanh nghiệp Nghiên cứu của Joshua Abor(2005) cũng cho thấy mối quan hệ tích cực giữa thuế thu nhập doanh nghiệp và đònbẩy tài chính. Theo lý thuyết TOT, các doanh nghiệp có mức thuế suất cao sẽ sửdụng nhiều nợv a y đ ể g i ả m t r ừ t h u ế t ừ l ã i v a y T h u ế t h u n h ậ p d o a n h n g h i ệ p đ ư ợ c đo lường bằng chi phí thuế thu nhập doanh nghiệp trên thu nhập trước thuế theoHuangvàSong(2006).
Tài sản cố định hữu hình (TANGIBLE ASSETS):Tài sản cố định hữu hìnhcó vai trò quan trọng trong việc xác định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Theo lýthuyết chi phí đại diện và các thông tin bất đối xứng cho rằng các công ty có tài sảnhữu hình có thể dùng nó để thế chấp trong việc vay nợ, vì vậy các doanh nghiệp cótài sản cố định hữu hình lớn thường có nhiều cơ hội vay nợ hơn Theo nghiên cứucủa Joshua Abor (2005), tài sản cố định hữu hình sẽ giúp các công ty tích lũy cáckhỏan nợ, nếu đầu tư không thành công, chủ nợ sẽ tính phí cung cấp bảo lãnh. Cácchủ nợ cảm thấy tích cực trong việc cung cấp các khỏan và những chi phí liên quanbất đối xứng thông sẽ giảm xuống, vì tài sản thế chấp giảm thiểu các vấn đề mâuthuẫn giữa các cổ đông và chủ nợ Theo nghiên cứu của Joy Pathak (2010) cũng cómốitươngquantíchcựcgiữatàisảncốđịnhhữuhìnhvàđònbẩytàichính.Theolý thuyết POT, do chênh lệch thông tin nên tài sản cố định hữu hình được sử dụngđể thế chấp đi vay, vì thế các doanh nghiệp có nhiều tài sản cố định hữu hình cónhiều điềukiện điv a y h ơ n L ý t h u y ế t A T C , c h o r ằ n g c h i p h í đ ạ i d i ệ n c ủ a n ợ v a y tồn tại so có sự chuyển dịch rủi ro, tài sản từ chủ nợ sang cổ đông, nên tài sản cốđịnh hữu hình là vật đảm bảo giảm thiểu rủi ro cho người đi vay theoJoy Pathak(2010), Bambang Sudiyatno và cộng sự (2013) Như vậy, các nghiên cứu và lýthuyết đều cho thấy mối tương quan dương giữa đòn bẩy tài chínhv à t à i s ả n c ố địnhhữuhình.
𝐓ổ𝐧𝐠𝐭à𝐢𝐬ả𝐧 Đặc điểm riêng của sản phẩm (UNIQUENESS):Những doanh nghiệp cósản phẩm riêng, độc đáo thường có đòn bẩy tài chính thấp vì khi doanh nghiệp bịphá sản thì những hàng tồn kho của doanh nghiệp khó cạnh tranh trên thị trường vìtính đặc trưng của mỗi sản phẩm Đòn bẩy tài chính và đặc điểm của sản phẩm cómối quan hệ tích cực Theo kết quả nghiên cứu của Titman và Wessels (1988) cũngchokếtquảnhưtrêngiữađònbẩytàichínhvàđặcđiểmriêngcủasảnphẩm. Đặcđiểmriêngcủasảnphẩm(UNIQUENESS)= 𝐆𝐢á𝐯ố𝐧 𝐡à𝐧𝐠𝐛á𝐧
Dựa trên việc đề xuất các giả thuyết nghiên cứu và phương pháp đo lường cácbiến về tương quan âm / dương đối với biến phụ thuộc thì tác giả tóm tắt giả thuyếtvàmốitươngquantrongbảngdướiđây:
Bảng3.2:Bảngtómtắt cácgiảthuyếtmốitươngquangiữađònbẩytàichínhvàcácnhântốtá cđộng đếnđòn bẩytài chính
Giảthuyếtnghiêncứu Nhântốtácđộng Kýhiệu Kỳvọng tươngquan
H5 Tài sản cố định hữuhình TANG +
Môhìnhhồiquy
Để phân tích dữ liệu bảng, cách tiếp cận đơn giản nhất mà các nghiên cứu thườngsử dụng đó là phương pháp ước lượng bình phương tối thiểu gộp (Pooled OLS), môhình này không kiểm soát được từng đặc điểm riêng của từng DN trong nghiên cứu.Đồng thời lại ràng buộc quá chặt về thời gian và không gian, các hệ số hồi quy khôngđổi dẫn đến bóp méo hình ảnh của biến độc lập và biến phụ thuộc thông qua các đơn vịchéo, từ đó kết quả mô hình sẽ không phù hợp trong điều kiện thực tế Hai phươngpháp khác nổi bật thường được sử dụng đối với mô hình hồi quy dữ liệu bảng làphươngphápướclượngvớitácđộngcốđịnh(FEM-FixedEffectsModel)vàphương phápư ớ c l ư ợ n g v ớ i t á c đ ộ n g n g ẫ u n g h i ê n ( R E M -
R a n d o m E f f e c t s M o d e l ) H a i m ô hình này đều được phát triển từ mô hình Pooled OLS khi có thêm kiểm soát được từngđặc điểm khác nhau giữa các DN, nhưng FEM có sự tương quan giữa phần dư của môhình và các biến độc lập và REM thì không có sự tương quan này Trong nghiên cứunày, tác giả sẽ hồi quy lần lượt theo các cách tiếp cận trên (Pooled OLS, FEM, REM),sau đó sẽ so sánh các kết quả hồi quy theo từng phương pháp, thực hiện các kiểm địnhcần thiếtđểlựachọnmô hìnhphùhợp nhất.
Mô hình hồi quy gộp là mô hình hồi quy mà trong đó tung độ gốc và độ dốc củacác hệ số được giả định là không đổi theo thời gian và theo từng biến Hay nói cáchkhác, ta bỏ qua bình diện không gian và thời gian của dữ liệu kết hợp và chỉ ước lượnghồi quy theo OLS thông thường Mô hình hồi quy Pooled OLS của đề tài được biểudiễnnhư sau:
=β 0+ β1SIZEit+β2LIQit+β3GROWit+β4TAXit+β 5 T A N G i t + β6UNIit+𝜀it
Trong đó:TLEVit:BiếnphụthuộccủaDNivàonămt,môtảCTVcủaDNthôngquahệsốnợtổngthể. β0:Hệsố tựdo β1,β2,β3,β4,β5,β6:lầnlượtlàhệ sốgóc của các nhântố
SIZEit,LIQit,GROWit,TAXit,TANGit,UNIit.
𝜀it:Phầndư Đối với mô hình hồi quy Pooled OLS, các giả định về hiện tượng tự tương quan,phương sai thay đổi, những sự khác biệt về không gian và thời gian của từng biến quansát đều không tác động đến Vì vậy, trong thực tế khi sử dụng mô hình hồi quy PooledOLS với nhiều ràng buộc chặt chẽ giữa các đơn vị chéo có thể phản ánh sai lệch mốiquan hệ giữa biến phụ thuộc và biến độc lập Bên cạnh đó, hệ số Durbin-Watsonthường khánhỏchonênhayxảyrahiệntượngtự tươngquan.
Trong FEM, hệ số cắt trong mô hình hồi quy được phép khác nhau giữa các cánhân để phản ánh tính chất duy nhất của các đơn vị riêng lẻ Để xem xét “đặc điểm cánhân”củatừngcôngtyhaytừngđơnvịtheokhônggianlàđểchotungđộgốcthay đổitheotừng côngtynhưngvẫngiảđịnhrằngcáchệsốđộdốclàhằng sốđốivớicáccôngty (Gujarati,2011).Mô hìnhFEM củađềtài đượcbiểu diễnnhư sau:
TLEVit=β0i+β1SIZEit+β2LIQit+β3GROWit+β4TAXit+β5TANGit+β6UNIit+𝜀it
Mô hình trên đã thêm vào ký hiệu i cho hệ số cắt “β0” để thể hiện hệ số cắt củatừng DN khác nhau có thể khác nhau, sự khác biệt này có thể do đặc điểm khác nhauđặc thù của từng DN như chính sách/phong cách quản lý, ngành nghề kinh doanh, lợithế cạnh tranh, Mô hình tác động cố định thể hiện qua phương trìnhgiả định rằngcáchệsốcắt củatừngDNkhôngthayđổitheo thờigian.
Trong mô hình REM, chúng ta giả định rằng giá trị hệ số cắt của một đơn vị chéolà ngẫu nhiên được rút từ một tổng thể lớn hơn nhiều với một giá trị trung bình khôngđổi.Môhình REMcủađềtàiđượcbiểu diễnnhư sau:
TLEVit= β0i+ β1SIZEit+β2LIQit+β3GROWit+β4TAXit+β 5 T A N G i t + β6UNIit+𝜀 it
TrongmôhìnhREMcógiảđịnhrằngβ0ilàmộtbiếnngẫunhiênvớigiátrịtrungbình làβ0vàgiá trịhệsốcắt đượcmô tảnhư sau: β0i=β0+ui,vớiuilàsaisốngẫunhiêncótrungbìnhbằng0vàphươngsailàσ 2 u.K hiđómôhìnhđượcviếtlạinhưsau:
TLEVit=β0+β1SIZEit+β2LIQit+β3GROWit+β4TAXit+β 5 T A N G i t + β6UNIit+w it wit=εit+uiit+ui
Saisốcổđiểnđượcchialàm02thànhphần.Thànhphầnuiđạidiệnchotấtcảcá c yếu tố không quan sát được mà thay đổi giữa các đối tượng nhưng không thay đổitheo thời gian Thành phần εit+uiitđại diện cho tất cả các yếu tố không quan sát được màthayđổigiữacácđốitượngvàthờigian.Dođó,REMthíchhợptrongcáctrườnghợpở đó tung độ gốc (ngẫu nhiên) của mỗi đơn vị chéo không có tương quan với các biếnđộc lập, trong khi đó mô hình FEM phù hợp trong những tình huống mà tung độ gốccủa từng đơn vị chéo có thể tương quan với một hay nhiều biến độc lập Một ưu điểmkhác của REM là chúng ta có thể đưa các biến giải thích (biến độc lập) không đổi theothời gianvàomô hình(Gujarati,2011).
Cácphươngphápkiểmđịnhđểlựachọnmôhìnhhồiquy
Kiểm định F nhằm kiểm chứng giữa 02 mô hình hồi quy FEM và hồi quy PooledOLS thì mô hình nào phù hợp hơn trong việc giải thích mối quan hệ giữa các biến Vớigiả thuyết H0 cho rằng tung độ gốc theo các đơn vị chéo bằng nhau (hay không có sựkhác biệt giữa tung độ gốc theo đơn vị không gian) Khi kiểm định cho ra kết quả cóProb>F nhỏ hơn 0,05thìbácbỏ giảthuyếtH0,khi đómô hìnhFEMthích hợphơn.
Kiểm định Hausman sẽ được sử dụng để lựa chọn phương pháp ước lượng phùhợpgiữahaiphương phápướclượng tácđộng cốđịnhvàtácđộng ngẫun h i ê n (Baltagi, 2008) Với giả thuyết H0 cho rằng không có sự tương quan giữa sai số ngẫunhiên của các đơn vị chéo với các biến độc lập trong mô hình.K h i k i ể m đ ị n h c h o r a kết quả có Prob > Chi2 nhỏ hơn 0,05 thì bác bỏ giả thuyết H0, khi đó mô hình FEM làthích hợphơnsovớimôhình REM.
Khi thực hiện hồi quy trên dữ liệu bảng, dù chọn mô hình nào trong 3 mô hìnhtrên thì cũng cần kiểm định yêu cầu mô hình không có phương sai thay đổi, không cótự tương quan như đã nêu trong phần giới thiều về mô hình Pooled, REM và FEM Đólà vì dữ liệu gồm các quan sát ở nhiều đối tượng khác nhau, là nguyên nhân dẫn đếnhiện tượng phương sai thay đổi,và các quan sátởnhiều thời gian khác nhau,n ê n c ó thể gặp phải vấn đề tự tương quan Để phát hiện những vấn đề này, đề tài dùng cáckiểmđịnh thích hợpchodữliệu bảngtrênphần mềm Stata với cácgiả thuyết:
Nếubác bỏ Ho,môhìnhcó phươngsaithayđổi.
- Kiểmđịnh Ho:Có tựtươngquanbậc nhất
Nếubácbỏ Ho,mô hình khôngcótựtươngquanbậcnhất.
Các phương pháp ước lượng OLS, FEM, REM chỉ cho kết quả vững và khôngchệch với giả thiết là sai số của mô hình hồi quy tổng thể có phương sai không thayđổi, tức là chúng có cùng phương sai, nói cách khác là có phương sai đồng nhất.Bêncạnhđó,môhình hồi quycũngkhôngcóquan hệtươngquan chuỗi giữacác sai số,tức làkhôngcóhiệntượngtựtươngquan.Nếubịviphạmmộttronghaigiảthiết,cáchệsốhồi quycủa môhìnhước lượng không cònlà ước lượng hiệuq u ả n h ấ t T r o n g trường hợp này, phương pháp GLS (Generalied Least Squares) được lựa chọn để khắcphục vi phạm này.P h ư ơ n g p h á p G L S đ ư ợ c đ ặ t d ư ớ i g i ả đ ị n h r ằ n g m ô h ì n h l à h o à n toàn xác định, có sự khác biệt về phương sai sai số ở mỗi nhóm đối tượng, nhưng làkhông đổi trong phạm vi từng đối tượng Với những giả thiết như vậy, GLS đem lạiướclượngtiệmcậnhiệu quảvàvững.
Theo Greene( 2 0 1 2 ) , k h i c ó p h ư ơ n g s a i t h a y đ ổ i v à t ự t ư ơ n g q u a n t h ì m a t r ậ n hiệp phương sai có dạng: Varcov () = ∑, với ∑ là ma trận đối xứng, xác định dương.Do đótồn tạimatrậnP khôngsuybiến saocho∑-1=P’P Khi đó mô hình ban đầu:Y= Xβ + εit+ui tương đương với mô hình PY = PXβ + Pεit+uiY* =X* β+εit+ui* (vớiPY=Y*,PX=X*,P=εit+ui*)
Mô hình chuyển đổi cuối cùng lúc này thỏa mãn các giả thiết của mô hình cổđiển, không có phương sai thay đổi và tự tương quan Do đó, áp dụng phương phápOLS trên mô hình này sẽ thu được ước lượng vững, hiệu quả và không chệch, với matrận hệsốhồiquy saithuđượctínhnhư sau: β^GLS=(X’∑-1X)-1((X‟∑-1Y)
Các thuật toán trong phần mềm ứng dụng sẽ giúp ước lượng ma trận hiệp phươngsai ∑, và từ đó ước lượng các hệ số hồi quy β^ GLS Tuy nhiên, trong thực tế, ma trậnhiệpphương saithường rấtkhóxácđịnh Dođó, thayvìphải giảđịnhd ạ n g c ủ a phương sai thay đổi, người ta chuyển sang ước lượng cấu trúc của phương sai thay đổitừ ước lượng OLS, để từ đó ước lượng của hiệp phương sai của ∑^ của ∑, từ đó ướclượng quy β^GLS,phương pháp ước lượng như trình bày được gọi gọi là phương phápFGLS(FeasibleGeneralizedLeastSquares).
Chương 3 đề tài khái quát phương pháp nghiên cứu Cũng ở chương 3, tác giảdẫn chứng những giả thuyết về sự tương quan giữa cấu trúc vốn và đòn bẩy tàichính từ những nghiên cứu lý thuyết có sẵn và thực nghiệm trước đây về cơ cấuvốn Dữ liệu sau khi thu thập, tác giả sẽ tính toán và xử lý số liệu qua phần mềmStata 15 Để đưa ra kết quả nghiên cứu sẽ được thực hiện các phương pháp phântích,thốngkêmôtả,phântíchtươngquan,hồiquy.
Tổngquancácdoanhnghiệpngànhthépnăm2011-2020
Theo Báo cáongànhthép củaCông ty Cổphần ChứngkhoánFPT( 2 0 1 8 ) , giai đoạn năm 2010 – 2015 được xem là giai đoạn gặp nhiều khó khăn đối vớingành thép toàn thế giới do việc dư thừa nguồn cung Đến năm 2017, lượng cungcủa ngành thép đạt mức 1,5 tỷ tấn nhưng sản lượng sản xuất lên đến 1,7 tỷ tấn, tìnhtrạng dư thừa hơn 120 triệu tấn thép Bên cạnh đó, Hiệp hội Thép Thế giới (WSA)đã ước chừng ngành thép trên thế giới sẽ mang lại công suất trong 2017 lên đến 2,1tỷ tấn nhưng chỉ sản xuất 1,7 tỷ tấn (công suất thực tế trung bình chỉ đạt 70% vàonăm
2017, tương đương với mức của giai đoạn khủng hoảng kinh tế) phần lớn dodư thừa nguồn cung thép đang diễn ra Năng lực sản xuất toàn ngành liên tục tăngtrong khi hiệu suất sử dụng nhà máy luôn dưới mức 75% từ năm 2012 Trung Quốclà quốc gia sản xuất thép lớn nhất thế giới, chiếm gần 50% sản lượng sản xuất toànthế giới Trong giai đoạn 2011 đến nay, sự phát triển của ngành thép chuyển dần từcácquốcg i a đãp h á t triển (BắcMỹ,châu u ) sangcácđangpháttriển l à Trung
Quốc, Ấn Độ và hiện nay là các quốc gia Đông Nam Á Từ năm 2005 đến năm2017, tăng trưởng cả về nhu cầu và sản lượng sản xuất thép đã giảm mạnh lần lượt6,2% xuống2,5%vàtừ6,8%xuống2,1%.
Theo Vietnambiz.vn (2020), thị trường thép toàn cầu phải liên tục chịu ảnhhưởng từ đại dịch Covid bởi vì lệchgiãn cách toàn xã hội.V ì t h ế d ẫ n đ ế n s ả n lương thép tại 64 nước trên thế giới suy giảm mạnh vào các tháng như tháng 3 vàtháng 4. Những tháng sau đó mới bắt đầu hồi phục Và con số thống kê đến lũy kếtháng 11, tổng sản lượng thép thô thế giới đạt 1.672,5 triệu tấn, tiếp tục giảm 1,1%so với cùng kỳ năm trước Các nước như: Trung Quốc, Thổ Nhĩ Kỳ, Iran và có cảViệt Nam được xem là số ít những nước có sản lượng sản xuất cao và không ngừngtăng trưởng trong 10 tháng đầu năm Tốc độ phục hồi thị trường có được nhờ độnglực chính từ thị trường Trung Quốc, nướcs ả n x u ấ t v à t i ê u t h ụ t h é p l ớ n n h ấ t t h ế giới Xuất khẩu thép sang Trung Quốc là điểm nhấn trong năm khi tăng đột biến cảvề lượng và trị giá xuất khẩu Trong 11 tháng năm 2019, lượng thép xuất khẩu sangnước này đạt 3,25 triệu tấn tương đương với trị giá 1,35 tỷ USD, chiếm 36,53% tỷtrọngxuấtkhẩuthép11tháng2020của cảnước.
Vào cuối năm 2020, theo Hiệp hội Thép Việt Nam (VSA) cũng cho biết mứcgiá thép trên thế giới đã kết thúc một năm bất thường ở mức cao và phần lớn khảnăng tăng trưởng có thể tiếp tục kéo dài đến nửa đầu năm 2021.Đ i ề u n à y c ũ n g giúp cho hoạt động sản xuất, tiêu thụ thép trong nước tăng trưởng mạnh mẽ trongtháng cuối năm Theo đó, chỉ tính riêng trong tháng 12, sản xuất thép các loại đạt2,6 triệu tấn tấn, tăng 6,7% so với tháng 11và tăng 15,9% sov ớ i c ù n g k ỳ 2 0 1 9 Bán hàng thép các loại đạt 2,4 triệu tấn, giảm 1,02% so với tháng 11/2020, nhưngtăng 21,2% so với cùng kỳ 2019 Đặc biệt, hoạt động xuất khẩu thép thô tăngtrưởngmạnhtới3,5lầnsovớicùngkỳnăm2019đạthơn3,2triệutấn.
Theo Công ty Chứng khoán Ngân hàng Ngoại Thương, trong năm 2011, chínhsách thặt chặt tiền tệ nhằm chống việc lạm phát đã làm giảm mạnh lượng cầu tiêuthụ thép.
Tỷ lệ tăng trưởng tín dụng trong năm 2011 ước tính đạt 12%, tương ứng75%sovớikếhoạchlà16%.Và đầunăm2012,mụctiêumởrộngtíndụngsẽở mức 15% - 17%, đồng thời chính phủ vẫn tiếp tục thực hiện chính sách thặt chặttiền tệ để chống lạm phát, cắt giảm đầu tư công…Do đó, ngành thép sẽ tiếp tục đốimặt với những khó khăn và thách thức gay gắt hình thành từ hệ quả của chính sáchthắt chặt này Ngoài ra,Việt Nam vẫn cònphải nhậpkhẩu 70%- 8 0 % t h é p p h ế liệu, gần 40% phôi thép, 100% thép cuộn cán nóng…nên những biến động về giáthép trên thế giới sẽ tiếp tục ảnh hưởng đến ngành thép Việt Nam Việc tăng vàgiảm giá thép thành phẩm tại thị trường Việt Nam vẫn còn phụ thuộc nhiều vào yếutốgiánguyênliệuthépcủathếgiới.
Năm 2015, thông tin từ Hiệp hội Thép Việt Nam (VSA) cho biết lượng thépnhập khẩu vào Việt Nam đã tăng vọt, đưa nhập siêu của ngành thép đạt hơn 7 tỉUSD, mức tăng cao nhất trong ba năm gần đây Cũng theo đó, Hiệp hội thép ViệtNam (VSA) cho biết ước đã có 18,75 triệu tấn thép thành phẩm và bán thành phẩmđược nhập khẩu vào
VN trong năm 2015, tăng 3,55 triệu tấn so năm 2014 (tươngứng 23,42%), với tổng kim ngạch nhập khẩu hơn 9 tỉ USD Cũng trong năm, cácdoanh nghiệp sản xuất thép trong nước tiêu thụ được xấp xỉ 17,88 triệu tấn thép cácloại, trong đó lượng thép xây dựng khoảng 8,86 triệu tấn Nhìn chung, ngành thépViệt Nam vẫn đang phát triển và thép tự chế không thể đáp ứng được nhu cầu củathị trường trong nước Năm 2018, sản lượng thép thô sản xuất của Việt Nam đạt14,1 triệu tấn,đạt tốc độ tăng trưởngkép hàng năm là20,28%t ừ n ă m
2 0 1 3 đ ế n năm 2018 Tuy nhiên, nhu cầu thép tại thị trường nội địa đạt 22,31 triệu tấn Do đó,ước tính phải mất 3-5 năm nữa mới có thể đáp ứng cơ bản nhu cầu thị trường tănggần 27,7% so với năm
2014 Năm 2020, ngành thép Việt Nam vẫn ghi nhận nhữngcon số khả quan trong bối cảnh dịch bệnh Covid-19 vẫn đang ảnh hưởng tới nhiềulĩnh vực kinh tế thế giới nói chung và Việt Nam nói riêng Lũy kế trong cả năm2020, Việt Nam sản xuất được 17.219 triệu tấn thép thô, tăng 14% so với cùng kỳnăm 2019 Bán hàng đạt 16.984.915 tấn, tăng 12% so với cùng kỳ 2019 Trong đóxuấtkhẩuđạt 3.236.794tấn,tănggấp3,55lầnsovớicùngkỳ2019.
Theo Diễn đàn Tài chính Việt Nam (2020), phần lớn các doanh nghiệp thépđang niêm yết đều đang phải gánh những khoản nợ cả nghìn tỷ thậm chí vài chụcnghìntỷđồng.Hệsốnợ(tỷlệnợ/tổngtàisản)trong9thángđầunăm2020tạimột số doanh nghiệp thép trung bình trên 50%, ở mức khá cáo Cụ thể hơn, tính đến quý3/2020, CTCP Gang thép Thái Nguyên (TIS) có hệ số nợ lên tới 79,4%, Tập đoànHòa Phát (HPG) với 53,2%, CTCP thép Nam Kim (NKG) với 63%, CTCP thươngmại SMC với 74%, CTCP ống thép Việt Đức (VGS) với 62% và cao nhất tại CTCPthép Việt Ý (VIS) có hệ số nợ lên tới 82% Không chỉ có hệ số nợ cao, một sốdoanh nghiệp ngành thép còn có nợ vay tài chính ở mức cao Đáng kể như nợ vaytài chính của VIS ở mức 1.903 tỷ đồng và nợ phải trả cũng đang ở mức2.267 tỷđồng Đặc biệt hơn, trong BCTC quý 3/2020, HPG không công khai nợ vay tàichính nên con số này vẫn là một bí mật Tuy nhiên, nợ phải trả tính đến hết quý3/2020tạiHPGtăng16%sovớiđầunămlà62.485tỷđồng.
Thốngkêmôtảcácmẫunghiêncứu
Bảng4.1:Thốngkêmôtảcácbiến Biến Sốquan sát
Dựa vào bảng 4.1(Phụ lục 3.1)thì ta thấy rằng đối với đòn bẩy tài chính củacác doanh nghiệp với giá trị trung bình là 20,11% với độ lệch chuẩn là 13,86%.Trong đó giá trị nhỏ nhất là 0,01% của công ty cổ phần thép Hoà Phát năm 2015;giá trị lớn nhất là 113,15% của công ty cổ phần thép Tiến Lên năm 2018 Ngoài ra,độ lệch chuẩn khoảng 13,86% chứng tỏ nhóm DN này có sự khác biệt lớn, có nhiềuDN vay mượn nhiều (Công ty Cổ phần Ống thép Việt Đức VG.PIPE, Công ty CổphầnC h ế t ạ o k ế t c ấ u t h é p V N E C O S S M ) n h ư n g cũngcón h i ề u D N s ử d ụ n g n ợ thấp trong hoạt động kinh doanh (Công ty Cổ phần Tập đoàn Hòa Phát, Công ty
Quy mô doanh nghiệp của các doanh nghiệp có giá trị trung bình tính theo hệsốLog(tổngtàisản)là698,8%.Trongđógiátrịnhỏnhấtlà549,05%củacôngtycổ phần thép Nam Kim năm 2011 và giá trị lớn nhất là 758,94% của công ty cổphần thép Vnesco năm 2018 Độ lệch chuẩn khoảng 41,21% cho thấy có sự khácbiệtkhálớnvềquymôgiữacácDN.
Tỷ lệthanhkhoảncủa các doanh nghiệpcó giá trị trung bìnhl à 8 9 , 3 6 % Trong đó giá trị nhỏ nhất là 5,92% cho thấy công ty có tính thanh khoản thấp nhấtlàCôngtycổphầnthépViệtÝnăm2019vàgiátrịlớnnhấtlà450,82%củacôngty cổ phần thép Tiến Lên vào năm 2019 có tính thanh khoản cao nhất Độ lệchchuẩn khoảng 70.23 % cho thấy nhóm
DN này có sự khác biệt rất lớn về khả năngthanhtoánngắnhạn.
Tốc độ tăng trưởng của các doanh nghiệp với tốc độ trung bình là 21,70% vớiđộ lệch chuẩn là 24,5% Trong đó giá trị nhỏ nhất là -27,96% của công ty cổ phầnthép Việt Ý năm 2019 và giá trị lớn nhất là 164,84% của công ty cổ phần thép TiếnLên năm
2019 cho thấy có những DN có tốc độ tăng trưởng tổng tài sản cao trongkhiđócũngcómộtsốDNkhác suygiảmmạnhvềchỉtiêunày
Thuế thu nhập doanh nghiệp trung bình của các công ty là 18,04% với độ lệchchuẩn là 9,46% Trong đó giá trị nhỏ nhất là 2,79% của công ty cổ phần thépPomina năm 2013 và giá trị lớn nhất là 41,92% của công ty cổ phần thép Đà Nẵngnăm2020.
Tỷ lệ tài sản cố định trên tổng tài sản với giá trị trung bình là 56,91% với độlệch chuẩn 18,27% Trong đó, giá trị nhỏ nhất là 12,06% của công ty cổ phần thépViệt Ý năm 2012 và giá trị lớn nhất là 98,41% của công ty cổ phần Kim Khí MiềnTrungnăm2013. Đặc điểm của sản phẩm có giá trị trung bình là 93,78% với độ lệch chuẩn là7,95% Trong đó giá trị nhỏ nhất là 78,45% của công ty cổ phần Kim Khí HồChíMinh năm 2013 và giá trị lớn nhất là 109,58% của công ty cổ phần thép ĐàNẵngnăm2019.
Kếtquảướclượngmôhìnhvàcáckiểm định
TLEV SIZE LIQ GROW TAX TANG UNI
4 2(Phụlục3.2)trênchưaphùhợpvớihầuhếtcácnghiêncứutrướctrênthếgiớivàph ùhợpvớikỳvọngcủatácgiảtronggiaiđoạnnghiêncứunàytạiViệtNam.Vềmứcđộtư ơngquan,cácbiếnphụthuộc(TLEV)cómốiquanhệtỷlệnghịchvớibiếntỷlệtàisản( TANG).Tuynhiênvớihệsốtươngquangiữacácbiếnr>0,8thìmớicóthểxảyrahiệntượng đacộngtuyếnvàcóảnhhưởngđếnkếtquảnghiên cứu(HoàngNgọc Nhậm,2008).
Kết quả mô hình hồi quy theo 3 phương pháp ước lượng Pooled OLS, FEM,REM được trình bày tóm tắt trong bảng 4.3(Phụ lục 3.3) Kết quả cho thấy, vớiphương pháp Pooled OLS, các nhân tố đều ảnh hưởng đến biến phụ thuộc với ýnghĩa thống kê cao ở mức độ tin cậy là 99%, ngoại trừ biến UNI không có ý nghĩathốngkê.
Với phương pháp ước lượng FEM, biến phụ thuộc chịu sự tác động của cácnhân tố gồm khả năng thanh khoản, tốc độ tăng trưởng của DN Biếnq u y m ô doanh nghiệp, tỷ lệ tài sản cố định/tổng tài sản và thuế suất thuế thu nhập DN, đặcđiểm riêng của sản phẩm không có ý nghĩa thống kê Trong đó, những biến có ýnghĩagiảithíchtỷlệthanhkhoảnvàtốcđộtăngtrưởngảnhhưởngthuậnchiều.
Kết quả ước lượng mô hình theo phương pháp ước lượng REM cũng cho kếtquả tương tự về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn,t u y n h i ê n b i ế n T A X l ạ i tác động cùng chiều đến cấu trúc vốn của DN khác với kết quả của mô hình FEM.Với những sự khác biệt trong kết quả hồi quy cũng như đảm bảo được mô hình hồiquy đảm bảo tính vững, không chệch và hiệu quả thì phải thực hiện lựa chọn môhìnhvàkiểmđịnhmôhìnhsaukhilựachọn.
Bảng4.3:Kếtquảhồiquy3môhình(PooledOLS,FEM,REM)vớibiến TLEVlà biếnphụthuộc
Hệsố P-value Hệsố P-value Hệsố P-value
Thựch i ệ n c á c k i ể m đ ị n h đ ể l ự a c h ọ n m ô h ì n h p h ù h ợ p t r o n g 3 m ô h ì n hPooledOLS,FEM,REM. Đầu tiên, lựa chọn giữa mô hình Pooled OLS và FEM, tác giả dựa trên kiểmđịnh
F Với giả thiết H0: Tất cả các hệ số tung độ gốc các biến trong mô hình hồiquy đều bằng nhau và bằng một hằng số, hay nói cách khác mô hình Pooled OLS làphù hợp Kết quả kiểm định F (6, 153) = 44,18 với Prob > F = 0.0000 (nhỏ hơn0,05) Như vậy, với mức ý nghĩa 5%, giả thiết H0 bị bác bỏ hay nói cách khácmôhìnhFEM phùhợphơnmôhìnhPooledOLS(1).
P o o l e d O L S , đ ề t à i s ử dụng kiểm định Hausman(Phụ lục 3.4)để lựa chọn giữa mô hình FEM (mô hìnhhồi quy với các đặc điểm riêng tác động đến các biến độc lập cố định) và REM (môhình hồi quy với các đặc điểm riêng tác động đến các biến độc lập ngẫu nhiên) Giảthiết H0 đặt ra trong kiểm địnhHausman: Không cósựtương quangiữas a i s ố ngẫu nhiên của các đơn vị chéo với các biến độc lập trong mô hình Nói cách khácH0: Mô hình REM phù hợp hơn mô hình FEM Kết quả kiểm định Hausman chothấy trị thống kê Chi2 (6) là 15,24 và Prob > chi2 = 0,0185 (nhỏ hơn 0.05) Nhưvậy, với mức ý nghĩa 5%, bác bỏ giả thiết H0 haymô hình FEM phù hợp hơn môhìnhREM(2).
Từ kết luận (1) và (2), đề tài kết luận mô hình tác động cố định FEM là môhìnhphùhợpnhấtđểđánhgiácácnhântốảnhhưởngđếncấutrúcvốnthôngquahệsốt ổngnợ/tổngtàisảncủacácDNngànhthép.
Trêncơsởmôhìnhđãlựachọn,tácgiảtiếnhànhkiểmđịnhcácgiảthuyếtcủa mô hình Đầu tiên là kiểm định Wald(Phụ lục 3.5)để kiểm tra hiện tượngphương sai của sai số (phần dư) thay đổi, với giả thuyết H0: phương sai phần dư làthuần nhất Kết quả ở phần phụ lục cho thấy Prob > chi2 = 0,0000 (nhỏ hơn 0,05),như vậy bác bỏg i ả t h u y ế t H 0 n g h ĩ a l à m ô h ì n h c ó p h ư ơ n g s a i p h ầ n d ư t h a y đ ổ i Tác giả tiếp tục thực hiện kiểm định Wooldridge(Phụ lục 3.5)để kiểm tra hiệntượng tự tương quan, với giả thuyết H0: không có hiện tượng tương quan chuỗi,kếtquảchothấyProb>F=0,0000(nhỏhơn0,05),dođóbácbỏgiảthuyếtH0nghĩalàmôhìn hcóhiệntượngtựtươngquangiữacácbiến.
F(1,15)=4,219Pro b>F=0.0578 Kếtluận:Vớimứcýnghĩa5%m ôh ì n h x ả y r a h i ệ n t ư ợ n g phươngsaisaisốthayđổi
Tác giả tiến hành hồi quy bình phương tối thiểu tổng quát khả thi FGLS(Feasible Generalized Least Square)(Phụ lục 3.6), thêm lựa chọn Panel (hetero) vàcorr(ar1) để khắc phục khuyết tật của mô hình Kết quả hồi quy mô hình FEM saukhi khắc phụcđượctrìnhbàytrongBảng4.5.
Kết quả hồi quy cho thấy có bốn biến có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa1%: biến quy mô DN (SIZE), tốc độ tăng trưởng (GROW), thuế thu nhập doanhnghiệp (TAX) Riêng biến tỷ lệ thanh khoản (LIQ) và tài sản cố định hữu hình(TANG) có mức ý nghĩa 5% Biến cấu đặc điểm riêng của sản phẩm (UNI) khôngcó ý nghĩa thống kê Từ kết quả bảng 4.5, mô hình hồi quy các nhân tố ảnh hưởngđến CTV (thông qua hệ số nợ tổng thể) của các DN ngành thép được xây dựng nhưmôhình(4.1).
TLEV=-0,1876+0,0377*SIZE+0,1193*LIQ+0,1311*GROW+0,228*TAX– 0,0782*TANG(4.1)
JoshuaAbor(2008),JoyPathak(2010),Bamba ngSudiyatnocùngcáccộngsự(2013),TrầnĐìn hKhôiNguyênvàRamachandra( 2 0 0 6 ) , N g u y ễ n T h à n h CườngvàNguyễnThịCành(2012)
JoshuaAbor(2008),JoyPathak(2010),Bamba ngSudiyatnocùngcáccộngsự(2013),TrầnĐìn hKhôiNguyênvàRamachandra( 2 0 0 6 ) , N g u y ễ n T h à n h CườngvàNguyễnThịCành(2012)
Phân tích kết quả nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn.581 Quymôdoanhnghiệp
Theo kết quả nghiên cứu đã trình bày tại bảng 4.5, các nhân tố quy mô DN(SIZE), tính thanh khoản (LIQ), tốc độ tăng trưởng (GROW) và thuế thu nhập DN(TAX) có ảnh hưởng thuận chiều đến hệ số nợ tổng thể (TLEV) của các DN ngànhthép niêm yết trên TTCK Việt Nam và nhân tố tài sản cố định hữu hình (TANG) cótác động ngược chiều.Cònlại nhân tốvềđặc điểmriêng của sảnp h ẩ m ( U N I ) khôngcóýnghĩathốngkê.
Kết quả hồi quy cho thấy bên cạnh những nhân tố có chiều hướng tác độngphù hợp với các lý thuyết về CTV, cũng như một một số nghiên cứu thực nghiệmliên quan thì cũng có một số nhân tố tác động ngược chiều hoặc không ảnh hưởngđến CTVcủa cácDN.
Trong mô hình nghiên cứu biến phụ thuộc TLEV, kết quả cho thấy biến SIZEcóýnghĩathống k ê v ớ i độtincậycao9 9 % (P- value