[ ] Mã số MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU, ĐA DẠNG HÓA KINH DOANH VÀ THÀNH QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÔNG TY BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM [i] TÓM TẮT CÔNG TRÌNH Trong những năm gần đây, với sự hội nhập[.]
[] Mã số: …………… MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC SỞ HỮU, ĐA DẠNG HÓA KINH DOANH VÀ THÀNH QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA CÔNG TY: BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM Ở VIỆT NAM [i] TĨM TẮT CƠNG TRÌNH Trong năm gần đây, với hội nhập kinh tế giới, trƣớc sức mạnh nhà đầu tƣ nƣớc tập đoàn lớn nƣớc, công ty vừa nhỏ cạnh tranh đua giá cả, chất lƣợng sản phẩm dịch vụ Điều tất yếu dẫn đến trình nghiên cứu, phát triển ứng dụng chiến lƣợc thay công ty đƣợc đẩy mạnh, nhằm giúp họ tồn bối cảnh khắc nghiệt nhƣ Và chiến lƣợc bật là: ―Đa dạng hóa kinh doanh‖ Tuy nhiên, nghiên cứu ảnh hƣởng đa dạng hóa đến thành hoạt động cơng ty, có hai khía cạnh mà cần ý: Một mặt đa dạng hóa tạo giá trị cơng ty, mặt khác làm giảm giá trị cơng ty Bên cạnh đó, cấu trúc sở hữu nhân tố quan trọng tác động đến động đa dạng hóa hoạt động kinh doanh cơng ty phần thiết yếu chiến lƣợc nêu Từ thực tiễn ấy, nghiên cứu này, tiến hành nghiên cứu đánh giá mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty Đề tài mang tên: “Mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa kinh doanh thành hoạt động công ty: Bằng chứng thực nghiệm Việt Nam” Xuất phát từ liệu bảng bao quát trải rộng tất ngành phổ biến hai sàn chứng khoán lớn Việt Nam, nhƣ phƣơng pháp đo lƣờng biến khoa học phù hợp với thực tiễn, tin kết nghiên cứu giải đáp cách thỏa đáng nghi vấn nhƣ: Một công ty với cấu trúc sở hữu nhà nƣớc hay nƣớc ngồi có xu hƣớng thực chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh? Khi cơng ty thực chiến lƣợc đa dạng hóa nhƣ tác động nhƣ đến thành hoạt động cơng ty? Liệu có tồn mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty thị trƣờng Việt Nam hay không? Từ đó, chúng tơi tiến hành đề xuất số khuyến nghị quan trọng, bắt nguồn từ quan điểm nhà đầu tƣ, nhà quản lý doanh nghiệp nhƣ nhà hoạch định sách [ii] MỤC LỤC ĐẶT VẤN ĐỀ TỔNG QUAN VỀ TÌNH HÌNH KINH TẾ CỦA VIỆT NAM NHỮNG BÀI NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 10 3.1 Đa dạng hóa thành hoạt động công ty 10 3.1.1 Sự đa dạng hóa 10 3.1.2 Tại cơng ty có xu hƣớng đa dạng hóa hoạt động kinh doanh mình? 10 3.1.3 Ƣu điểm nhƣợc điểm đa dạng hóa cơng ty 12 3.1.4 Bằng chứng thực nghiệm ảnh hƣởng đa dạng hóa lên thành hoạt động công ty 13 3.2 Cấu trúc sở hữu mức độ đa dạng hóa kinh doanh 15 PHƢƠNG PHÁP LUẬN 17 4.1 Giả thuyết kì vọng mơ hình 17 4.1.1 Giả thiết mối quan hệ cấu trúc sở hữu mức độ đa dạng hóa kinh doanh ……………… 17 4.1.2 Giả thiết mối quan hệ mức độ đa dạng hóa kinh doanh thành hoạt động cơng ty 19 4.2 Mô tả biến dự đoán dấu 20 4.2.1 Các biến phụ thuộc 20 4.2.2 Các biến giải thích biến kiểm soát 22 4.3 Mơ hình thực nghiệm bƣớc tiến hành 25 4.4 Dữ liệu: 27 KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM 32 5.1 Cấu trúc sở hữu mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 32 5.1.1 Quyền sở hữu nhà nƣớc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 32 5.1.2 Quyền sở hữu nƣớc ngồi đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 36 5.2 Mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty 38 KẾT LUẬN CHUNG 46 6.1 Tổng kết 46 [iii] 6.2 Khuyến nghị 48 6.3 Hạn chế 49 6.4 Hƣớng phát triển 50 DANH MỤC TƢ LIỆU THAM KHẢO 53 [iv] DANH MỤC BẢNG Bảng 1: Số liệu giá trị vốn hóa thị trƣờng công ty niêm yết Bảng 2: Dự đốn dấu mơ hình 25 Bảng 3: Giả thuyết lựa chọn mơ hình phù hợp 26 Bảng 4: Thống kê mô tả 29 Bảng 5: Ma trận tƣơng quan 31 Bảng 6: Kết hồi quy Pooled OLS mối quan hệ quyền sở hữu nhà nƣớc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 32 Bảng 7: Kết hồi quy Fixed-effect Random-effect mối quan hệ quyền sở hữu nhà nƣớc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 34 Bảng 8: Kết hồi quy Pooled OLS mối quan hệ quyền sở hữu nƣớc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 36 Bảng 9: Kết hồi quy Fixed effect Random effect mối quan hệ quyền sở hữu nƣớc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh 37 Bảng 10: Kết hồi quy Pooled OLS mối quan hệ mức độ đa dạng hóa hoạt động thành hoạt động công ty 41 Bảng 11: Kết hồi quy Fixed-effect Random-effect mối quan hệ mức độ đa dạng hóa hoạt động thành hoạt động công ty 44 Bảng 12: Kết hồi quy GMM hệ thống mối quan hệ mức độ đa dạng hóa hoạt động thành hoạt động công ty 45 Bảng 13: Định nghĩa tính tốn biến 51 DANH MỤC BIỂU ĐỒ Biểu đồ 1: GDP theo thành phần kinh tế năm 2012 Biểu đồ 2: Số lƣợng công ty niêm yết HSX HNX Việt Nam Biểu đồ 3: Giá trị vốn hóa thị trƣờng công ty niêm yết Việt Nam [1] NỘI DUNG ĐẶT VẤN ĐỀ Trong năm gần đây, với hội nhập kinh tế giới, trƣớc sức mạnh nhà đầu tƣ nƣớc tập đoàn lớn nƣớc, công ty vừa nhỏ cạnh tranh đua giá cả, chất lƣợng sản phẩm dịch vụ Vì đa dạng hóa hoạt động kinh doanh chiến lƣợc mà công ty thƣờng lựa chọn để tối đa hóa lợi nhuận Ngay xuất nguồn lực tài thặng dƣ so với nguồn lực cần thiết để trì lợi cạnh tranh hoạt động kinh doanh cốt lõi, công ty quan tâm đến chiến lƣợc đa dạng hóa Mặt khác, đa dạng hóa hoạt động kinh doanh trình mà công ty mở rộng hoạt động kinh doanh để làm tăng quy mơ cơng ty2 Đa dạng hóa hoạt động kinh doanh vấn đề đƣợc giới nghiên cứu quan tâm lĩnh vực tài bối cảnh thị trƣờng phát triển Tuy nhiên, dƣờng nhƣ vấn đề chƣa nhận đƣợc quan tâm đặc biệt thị trƣờng Việt Nam Khi nghiên cứu ảnh hƣởng đa dạng hóa đến thành hoạt động cơng ty, có hai khía cạnh mà cần ý: Một mặt đa dạng hóa tạo giá trị cơng ty, mặt khác làm giảm giá trị cơng ty Trong nghiên cứu Chatterjee Wernerfelt (1991), cơng ty thực chiến lƣợc đa dạng hóa khơng liên quan tạo nên thành tốt Điều có nghĩa nhà quản lí nên quan tâm đến lĩnh vực đầu tƣ sinh lợi Matsusaka (2001) khuyến nghị công ty đầu tƣ sinh lãi thực đa dạng hóa họ tìm đƣợc lĩnh vực kinh doanh phù hợp với lực Đối với tập đồn lớn có suất cao công ty tập trung, đa dạng hóa làm tăng giá trị cho dự án mà họ Theo nghiên cứu ― Mối quan hệ nguồn gốc phân loại đa dạng hóa: Bằng chứng thực nghiệm‖ Chatterjee & Wernerfelt năm 1991 Theo nghiên cứu ―Đa dạng hóa hoạt động kinh doanh, quy mô công ty giá trị tạo ra‖ Boubaker, Mensi & Nguyen năm 2008 [2] mong muốn đạt đƣợc3 Khơng đồng tình với quan điểm trên, số nghiên cứu khác đƣa kết luận trái ngƣợc Berger and Ofek (1995) cho cơng ty giảm giá trị theo đuổi chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh Villalonga (2004) tiến hành nghiên cứu tác động đa dạng hóa đến giá trị công ty Trong nghiên cứu này, Villalonga giải thích cho trƣờng hợp đa dạng hóa không làm tăng giá trị công ty Điều cho thấy đa dạng hóa hoạt động kinh doanh có lẽ không nên đƣợc đem thảo luận cơng ty có thành hoạt động Trong nghiên cứu gần đây, cấu trúc sở hữu nhân tố quan trọng tác động đến động đa dạng hóa hoạt động kinh doanh cơng ty Cấu trúc sở hữu có hai dạng: Nếu cấu trúc sở hữu tập trung bao gồm quyền sở hữu lẫn quyền kiểm sốt cơng ty số cá nhân, gia đình, ban quản lý định chế cho vay nắm giữ, cấu trúc sở hữu phân tán có nhiều cổ đơng, cổ đông sở hữu số cổ phần, doanh thu, quyền kiểm sốt hoạt động cơng ty ban giám đốc nắm giữ Vậy, dù cơng ty có lựa chọn cấu trúc sở hữu nhƣ có tác động định đến chiến lƣợc đa dạng hóa Theo Amihud & Lev 1999; Delios & Wu 2005; Denis, Denis & Sarin 1999, tồn mối quan hệ ngƣợc chiều cấu trúc sở hữu mức độ đa dạng hóa hoạt động Tuy nhiên, số nghiên cứu khác đƣa tranh luận dạng cấu trúc sở hữu dẫn đến tác động khác chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh Trong nghiên cứu này, đánh giá mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty Đề tài mang tên: “Mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa kinh doanh thành hoạt động công ty: Bằng chứng thực nghiệm Việt Nam” Các vấn đề liên quan đến mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa kinh doanh thành hoạt động cơng ty đƣợc nghiên cứu nhiều Mỹ, Châu Âu thị trƣờng kinh tế nổi, nhƣng vấn đề chƣa nhận đƣợc nhiều quan tâm Việt Theo nghiên cứu ―Ảnh hƣởng đa dạng hóa hoạt động kinh doanh đến suất công ty Schoar năm 2002 [3] Nam Trong bối cảnh kinh tế Việt Nam có đóng góp quan trọng cho kinh tế tồn cầu thế, nghiên cứu lấp đầy khoảng trống mối quan hệ đồng thời nói Có thể thấy cơng ty niêm yết hai sàn chứng khốn Hồ Chí Minh Hà Nội có xu hƣớng đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành đạt đƣợc khơng giống Do đó, chúng tơi tập trung nghiên cứu sâu mối quan hệ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động cơng ty hai sàn chứng khốn Thêm vào đó, cấu trúc sở hữu xuất nhƣ nhân tố có ảnh hƣởng đến định thực chiến lƣợc đa dạng hóa cơng ty Vì vậy, thiên hƣớng nghiên cứu tìm hiểu tác động cấu trúc sở hữu đến đa dạng hóa kinh doanh để làm rõ mối quan hệ đồng thời cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành công ty Việt Nam Kết nghiên cứu làm rõ số câu hỏi: Một công ty với cấu trúc sở hữu nhà nƣớc hay nƣớc có xu hƣớng thực chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh? Khi cơng ty thực chiến lƣợc đa dạng hóa nhƣ tác động nhƣ đến thành hoạt động công ty? Liệu có tồn mối quan hệ đồng thời cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty thị trƣờng Việt Nam? Phần nghiên cứu đƣợc trình bày nhƣ sau Phần chúng tơi trình bày tổng quan kinh tế Việt Nam – kinh tế có tốc độ phát triển bậc Đông Nam Á nhƣ Châu Á năm gần Phần đƣa phác thảo mối quan hệ cấu trúc sở hữu mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh nhƣ mối quan hệ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty nghiên cứu trƣớc Phần mô tả giả thiết kỳ vọng, xây dựng mơ hình thực nghiệm phƣơng pháp luận để làm sáng tỏ giả thiết đƣợc đề Tiếp theo, phần chúng tơi trình bày kết nghiên cứu với thảo luận kết ƣớc lƣợng công ty niêm yết hai sàn Hồ Chí Minh Hà Nội, đƣa so sánh với số quốc gia thị trƣờng kinh tế Phần rút kết luận, đƣa khuyến [4] nghị kinh tế Việt Nam nhƣ đƣa số hạn chế đề tài hƣớng phát triển nghiên cứu [5] TỔNG QUAN VỀ TÌNH HÌNH KINH TẾ CỦA VIỆT NAM Trƣớc sâu vào nghiên cứu, chúng tơi khái qt hóa tình hình hoạt động số điểm bật kinh tế Việt Nam giai đoạn gần Nhƣ biết, thị trƣờng kinh tế đóng vai trị ngày quan trọng kinh tế tồn cầu hồi phục nhanh chóng sau thời kì suy thoái kinh tế (Grant Thornton 2010) Thật vậy, tốc độ tăng trƣởng kinh tế bình quân nƣớc phát triển 2.4% tốc độ tăng trƣởng kinh tế bình quân thị trƣờng đạt đến mức 6.3% (Grant Thornton 2010), riêng thị trƣờng Châu Á đóng góp gần 25% tổng sản lƣợng kinh tế giới (RBC Global Asset Management năm 2012) Là quốc gia thuộc kinh tế nổi, Việt Nam có tốc độ tăng trƣởng GDP cao năm gần quốc gia có tốc độ tăng trƣởng cao nƣớc phát triển Châu Á (IMF 2010) Trong giai đoạn 1990 – 2010, tốc độ tăng trƣởng kinh tế bình quân quốc gia 7.3% thật số ấn tƣợng (Donor 2011) Đến năm 2013 tốc độ tăng trƣởng kinh tế bình quân mà Việt Nam đạt đƣợc 5.42% (BloomBerg 2013) Hơn nữa, so sánh với thị trƣờng chuyển đổi khác nhƣ nƣớc Đơng Âu kinh tế Việt Nam có thành cơng rực rỡ (Donor 2011) Theo nhƣ số hội thị trƣờng (Emerging Markets Opportunity Index) Grant Thornton (2012) đề xuất, Việt Nam đứng vị trí thứ 16 bảng xếp hạng Vào năm 2012, Việt Nam đứng thứ 65 giới dựa số cạnh tranh toàn cầu (Global Competitiveness Index - Swiss Economic Cooperation and Development) Nền kinh tế Việt Nam đƣợc hi vọng có triển vọng tốt tƣơng lại lƣợng xuất lớn nƣớc ASEAN (Chứng khoán Bản Việt 2011) lợi nhuận kì vọng đứng đầu (Grant Thornton 2010) Tóm lại, Việt Nam thị trƣờng chiếm vị quan trọng kinh tế Châu Á nhƣ kinh tế giới Song song với đó, dù trƣớc Việt Nam kinh tế kế hoạch hóa tập trung, nhiên vào năm 1986 có cải cách quan trọng (Công Đổi Mới) chế kinh tế - kinh tế thị trƣờng đời Sau cải cách kinh tế, việc cổ phần hóa cơng ty nhà nƣớc Việt nam đƣợc đề xuất năm 1991 đƣợc thực năm 1992 [44] 12 dƣờng nhƣ không nhƣ kỳ vọng trƣờng hợp biến phụ thuộc ROE biến đo lƣờng đa dạng hóa có ý nghĩa thống kê Tuy vậy, trƣờng hợp cịn lại, có ý nghĩa thống kê thấp, nhƣng dấu biến nhƣ kỳ vọng phù hợp với lý thuyết đề xuất ban đầu Dấu biến kiểm soát tƣơng tự nhƣ mơ hình phía khơng có nhiều thay đổi đáng kể Các biến SIZE PROFIT mang dấu dƣơng biến INVEST mang dấu âm nhƣ kỳ vọng, riêng biến AGE ngƣợc dấu nhƣ trƣờng hợp thực mô hình phƣơng pháp Pooled OLS Fixed-effect Kết kiểm định cho thấy mơ hình GMM hệ thống đƣợc sử dụng trƣờng hợp hồn tồn hợp lý Một lần nữa, chúng tơi có thêm sở để khẳng định lý thuyết đa dạng hóa thành hoạt động cơng ty để xuất Lins & Servaes (2002) Chen & Yu (2011) áp dụng đƣợc kinh tế Việt Nam [45] Bảng 11: Kết hồi quy Fixed-effect Random-effect mối quan hệ mức độ đa dạng hóa thành hoạt động công ty Biến TOBIN SIZE AGE LEV PROFIT INVEST DY Kiểm định Hausman, prob>chi2 Lựa chọn mô hình ROA -0.128* (0.071) DIV_E DIV_H TOBIN 0.229** (0.115) -0.36*** (0.058) -0.42*** (0.031) 0.407** (0.18) 0.025 (0.029) 0.016 (0.04) -1.56*** (0.221) ROA ROE -0.002 (0.005) -0.36*** (0.058) -0.42*** (0.031) 0.411** (0.18) 0.025 (0.029) 0.016 (0.04) -1.558*** (0.221) 0.004 (0.008) 0.006 (0.004) -0.017*** (0.002) -0.101*** (0.012) 0.015*** (0.002) -0.01*** (0.003) 0.104*** (0.015) 0.0000 0.0000 Fixed-effect Fixed-effect ROE -0.145*** (0.053) 0.006 (0.004) -0.017*** (0.002) -0.101*** (0.012) 0.015*** (0.002) -0.01*** (0.003) 0.104*** (0.015) 0.23*** (0.085) 0.218*** (0.043) -0.163*** (0.023) -0.882*** (0.133) 0.046** (0.021) -0.002 (0.03) 0.381** (0.164) 0.218*** (0.043) -0.163*** (0.023) -0.88*** (0.133) 0.047** (0.021) -0.002 (0.03) 0.382** (0.164) 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 Fixed-effect Fixed-effect Fixed-effect Fixed-effect ***, **, * đại diện cho mức ý nghĩa 1%, 5% 10% Trong ngoặc đơn hệ số hồi quy độ lệch chuẩn Các biến phụ thuộc TOBIN, ROA ROE - đại diện cho thành hoạt động doanh nghiệp Các biến độc lập là: DIV_E - mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh theo số Entropy, DIV_H - mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh theo số Herfindahl, SIZE - quy mô công ty, AGE - tuổi công ty, LEV - tổng đòn bẩy nợ, PROFIT - lợi nhuận, INVEST - mức đầu tư, DY - lợi tức cổ tức (chi tiết cách tính biến xem bảng 13) Kiểm định Hausman dùng để lựa chọn mơ hình fixed-effect random-effect [46] Bảng 12: Kết hồi quy GMM hệ thống mối quan hệ mức độ đa dạng hóa thành hoạt động cơng ty Biến TOBIN TOBIN TOBIN(-1) -0.024* (0.013) -0.024* (0.013) ROA(-1) ROA ROA 0.612*** (0.03) 0.612*** (0.03) ROE(-1) DIV_E -0.042 (0.044) -0.003 (0.007) ROE ROE -0.01 (0.049) -0.01 (0.049) -0.202*** (0.075) 0.099 0.007 0.307** (0.072) (0.011) (0.121) 0.092*** 0.093*** -0.004 -0.004 0.305*** 0.307*** SIZE (0.035) (0.035) (0.005) (0.005) (0.072) (0.072) -0.259*** -0.259*** -0.012*** -0.012*** -0.207*** -0.207*** AGE (0.02) (0.02) (0.003) (0.003) (0.038) (0.038) -0.887*** -0.887*** -0.123*** -0.123*** -2.089*** -2.087*** LEV (0.09) (0.09) (0.019) (0.019) (0.2) (0.2) 0.046*** 0.046*** 0.013*** 0.013*** 0.071*** 0.071*** PROFIT (0.016) (0.016) (0.002) (0.002) (0.027) (0.027) -0.019 -0.02 -0.009*** -0.009*** 0.01 0.01 INVEST (0.026) (0.026) (0.003) (0.003) (0.039( (0.039) -1.384*** -1.381*** 0.091*** 0.092*** 0.46** 0.46** DY (0.127) (0.127) (0.019) (0.019) (0.209) (0.209) 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 0.0000 Wald Chi2 ***, **, * đại diện cho mức ý nghĩa 1%, 5% 10% Trong ngoặc đơn hệ số hồi quy độ lệch chuẩn Các biến phụ thuộc TOBIN, ROA ROE - đại diện cho thành hoạt động doanh nghiệp Các biến độc lập là: TOBIN(1), ROA(-1), ROE(-1) - biến công cụ dùng phương pháp GMM, DIV_E - mức đa dạng hóa hoạt động kinh doanh theo số Entropy, DIV_H - mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh theo số Herfindahl, SIZE - quy mô công ty, AGE - tuổi cơng ty, LEV - tổng địn bẩy nợ, PROFIT - lợi nhuận, INVEST - mức đầu tư, DY - lợi tức cổ tức (chi tiết cách tính biến xem bảng13) DIV_H [47] KẾT LUẬN CHUNG 6.1 Tổng kết Trong năm gần đây, ―Đa dạng hóa kinh doanh‖ đƣợc nhắc đến nhƣ loại hình mở rộng gia tăng giá trị công ty hấp dẫn đạt đƣợc sức nóng định lĩnh vực nghiên cứu khoa học kinh tế, đặc biệt thị trƣờng kinh tế Đồng thời, nhắc đến đa dạng hóa, ―Cấu trúc sở hữu công ty‖ lên nhƣ nhân tố tác động mạnh đến trình nhận đƣợc nhiều quan tâm tích cực Việt Nam đất nƣớc chuyển đổi từ kinh tế tập trung, bao cấp sang kinh tế thị trƣờng hai thập kỷ gần tất nhiên phủ nhận tầm quan trọng việc tìm hiểu chuyên sâu đa dạng hóa kinh doanh nhƣ cấu trúc sở hữu công ty đất nƣớc giai đoạn phát triển kinh tế nhanh chóng Tuy nhiên, thực tế, số lí khách quan nhƣ chủ quan, chủ đề dƣờng nhƣ chƣa nhận đƣợc quan tâm thích đáng từ nhà nghiên cứu nƣớc Đứng trƣớc tình hình đó, tiến hành thực nghiên cứu “Mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa kinh doanh thành hoạt động công ty: Bằng chứng thực nghiệm Việt Nam” nhằm làm sáng tỏ số nghi vấn nhƣ: Liệu lý thuyết đa dạng hóa cấu trúc sở hữu đề nghiên cứu nƣớc phát triển có thị trƣờng kinh tế Việt Nam? Liệu cơng ty Việt Nam có tận dụng đa dạng hóa nhƣ kênh gia tăng giá trị cơng ty hiệu quả? Liệu nhà làm sách đề xuất sách hiệu việc quản lý đa dạng hóa sở hữu công ty? Lần Việt Nam, chúng tơi tiến hành thu thập, tính tốn thiết lập mẫu liệu bảng mức độ đa dạng hóa cơng ty theo số Entropy (đề xuất Chen & Ho, 2000) số Herfindahl (đề xuất Martin & Sayrak , 2003) – vốn đƣợc sử dụng thƣờng xuyên nghiên cứu nƣớc phát triển khác – lƣợng lớn liệu cấu trúc sở hữu, thành hoạt động công ty nhân tố kiểm sốt phù hợp khác Bao qt 630 cơng ty hoạt động ngành phổ biến hai sàn chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh Hà Nội (HSX HNX) giai đoạn 2007-2012, với việc chọn lọc phƣơng pháp kinh tế lƣợng phù hợp với [48] liệu bảng dựa theo nghiên cứu quốc tế, chúng tơi tìm thấy số chứng thực nghiệm có giá trị cho mục đích nghiên cứu lẫn thực tiễn mối quan hệ cấu trúc sở hữu, đa dạng hóa kinh doanh thành hoạt động công ty niêm yết thị trƣờng Việt Nam Đi từ phƣơng pháp nhƣ hồi quy Pooled OLS, chúng tơi tiếp tục quy trình chọn lọc mơ hình đặc trƣng cho liệu bảng tiến trình đề xuất Hun Myoung Park (2011), cân nhắc lựa chọn mơ hình Fixed-effect mơ hình Random-effect để giải vấn đề phổ biến liệu bảng: tƣợng phƣơng sai thay đổi Tiếp sau đó, để giải triệt để nghi vấn tƣợng nội sinh tác động qua lại đồng thời ba nhân tố này, tiến hành hồi quy GMM hệ thống (phát triển Arellano & Bover,1995 Blundell & Bond,1998) để kiểm định tính bền vững kết Các kết thực nghiệm mối quan hệ cấu trúc sở hữu đa dạng hóa kinh doanh đƣợc thể nhƣ sau: Đối với quyền sở hữu nhà nƣớc mối quan hệ tuyến tính hình chữ U hai yếu tố này, cụ thể hơn, quyền sở hữu nhà nƣớc dƣới mức 51% cơng ty đƣa chiến lƣợc đa dạng hóa lĩnh vực hoạt động Tuy nhiên, tỷ lệ quyền sở hữu tăng vƣợt mức trên, công ty bắt đầu hạn chế đa dạng hóa hoạt động kinh doanh mình; Đối với quyền sở hữu nƣớc ngồi mối quan hệ tuyến tính âm cấu trúc sở hữu đa dạng hóa hoạt động kinh doanh, cho thấy nhà đầu tƣ nƣớc thƣờng e ngại việc thực đa dạng hóa họ cho việc quản lý loạt ngành nghề mở rộng trở nên khó khăn thị trƣờng Việt Nam Đồng thời, kết ủng hộ lý thuyết sụt giảm giá trị cơng ty thực đa dạng hóa, vốn đƣợc đề nhiều tác giả uy tín giới nhƣ Lang Stulz (1994) Berger Ofek (1995) nghiên cứu thị trƣờng Mỹ, Claessens (1999) Đông Á, Chen Ho (2000) Đông Nam Á – Singapore Singh, Nejadmalayeri, Mathur (2007) Ấn Độ Kết phù hợp với tranh luận công ty niêm yết thị trƣờng chƣa có hệ thống quyền lợi bảo vệ cổ đơng mạnh, nhà quản lý có xu hƣớng thực chiến lƣợc đa dạng hóa làm sụt giảm giá trị công ty (Lins & Servaes 2002) Kết thực mở [49] nhìn tổng quan thực đa dạng hóa cấu trúc sở hữu công ty niêm yết Việt Nam, đồng thời mang đến số hàm ý sách định trình phát triển đất nƣớc 6.2 Khuyến nghị: Những hàm ý nghiên cứu đáng giá Chính phủ, nhà quản trị, nhà đầu tƣ nhà nghiên cứu Bài nghiên cứu chứng tỏ đƣợc mối quan hệ đồng thời cấu trúc sở hữu, mức độ đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thành hoạt động công ty Ở thị trƣờng Việt Nam, công ty với quyền sở hữu nhà nƣớc dƣới 51% có xu hƣớng đa dạng hoạt động kinh doanh nhƣng quyền sở hữu vƣợt 51% khơng thực chiến lƣợc đa dạng hóa Đối với quyền sở hữu nƣớc ngồi cơng ty e ngại đa dạng hóa lĩnh vực hoạt động kinh doanh cơng ty cho khó quản lí Từ đó, cơng ty thực chiến lƣợc đa dạng hóa làm giảm thành hoạt động công ty niêm yết sàn chứng khoán Việt Nam Vậy để đạt đƣợc thành hoạt động tốt công ty phải cân nhắc đến cấu trúc sở hữu chiến lƣợc đa dạng hóa lĩnh vực kinh doanh Với kết từ nghiên cứu này, hàm ý vừa nêu trên, sau số khuyến nghị cho công ty để hoạt động tốt hơn: Các công ty cần ý đến tình hình cấu trúc sở hữu mình, liệu loại hình sở hữu cấu trúc sở hữu nhà nƣớc cấu trúc sở hữu nƣớc chiếm ƣu thế, từ cân nhắc thực chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh nhằm tối đa hóa giá trị cơng ty Theo nhƣ giả thuyết thực nghiệm trình bày nêu trên, đề xuất công ty đƣợc niêm yết thị trƣờng chứng khốn Việt Nam nên có cấu trúc sở hữu nhƣ sau: quyền sở hữu nhà nƣớc chiếm 51% cấu trúc sở hữu công ty, hai cấu trúc sở hữu bao gồm phần lớn tỉ lệ đầu tƣ nhà đầu tƣ nƣớc ngồi Một lí trọng yếu, theo nhƣ nghiên cứu, cấu trúc sở hữu có tác động đến việc thực chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh theo nhiều chiều hƣớng khác Bên cạnh đó, mức độ đa dạng hoạt động kinh doanh tác động trực tiếp làm giảm thành hoạt động doanh nghiệp chiến lƣợc đa dạng hóa khơng đƣợc cân nhắc kĩ [50] Ngồi sách cấu trúc sở hữu đƣợc khuyến nghị nhƣ trên, nhận thấy cơng ty nên đầu tƣ vào q trình nghiên cứu phát triển tập trung ngành với mục đích đẩy mạnh q trình chun mơn hóa hạn chế chiến lƣợc đa dạng hóa hoạt động kinh doanh thiếu hiệu quả, vốn làm sụt giảm giá trị cơng ty Bên cạnh đó, để cơng ty tiến hành nghiên cứu phân tích cách xác định đa dạng hóa, nhà hoạch định sách Việt Nam cần xây dựng hệ thống phân loại ngành nghề kinh doanh quy củ phù hợp với tiêu chuẩn quốc tế Một ví dụ điển hình hệ thống mã SIC đƣợc sử dụng phổ biến nƣớc phát triển (Mỹ, Châu Âu…) nhƣ nƣớc thuộc khu vực Đông Nam Á ( Thái Lan, Singapore…) Từ phía góc độ nhà đầu tƣ, cần phân tích kĩ lƣỡng cấu trúc sở hữu tìm hiểu định đa dạng hóa hoạt động kinh doanh công ty cách thận trọng trƣớc thực định đầu tƣ vào cơng ty Theo nhƣ kết đƣợc hàm ý nghiên cứu thị trƣờng Việt Nam, định đầu tƣ vào công ty tập trung kinh doanh lĩnh vực có nhiều khả mang lại tỉ suất sinh lợi cao định đầu tƣ vào cơng ty đa dạng hóa 6.3 Hạn chế Dù cố gắng từ bắt đầu, phủ nhận số hạn chế mà nghiên cứu mắc phải q trình tiến hành Vấn đề sở liệu, vốn hạn chế lớn thực nghiên cứu khoa học Việt Nam Một số nguồn liệu đƣợc thu thập chƣa qua kiểm tốn, gặp sai sót chủ quan q trình thu thập, chƣa phản ánh xác thực tế Ngồi ra, Việt Nam chƣa có hệ thống phân loại ngành cơng nghiệp hồn chỉnh quy củ (nhƣ hệ thống mã SIC nƣớc phát triển), để phân loại chủ yếu phải dựa hệ thống trang web chuyên chứng khoán nhƣ Cophieu68, Vietstock…điều dẫn đến số sai lệch tƣơng đối hệ thống chƣa đạt đƣợc thống hoàn toàn cách phân loại cơng ty theo ngành cơng nghiệp Thêm vào đó, cơng ty niêm yết thực có liệu đầy đủ vào khoảng năm 2007 [51] nay, khoảng thời gian ngắn, gây nên số sai lệch phƣơng pháp ƣớc lƣợng, từ làm ảnh hƣởng phần đến kết thực nghiệm Cuối cùng, nghiên cứu có số lƣợng biến kiểm soát hạn chế, đa số dựa nghiên cứu nƣớc khác khơng phù hợp với đặc điểm thị trƣờng Việt Nam 6.4 Hướng phát triển: Từ hạn chế đƣợc nêu trên, xin đề xuất số hƣớng phát triển cho nghiên cứu thị trƣờng Việt Nam: Các nghiên cứu sau mở rộng mẫu với số lƣợng cơng ty lớn thời gian nghiên cứu dài Về cấu trúc sở hữu, phát triển theo hƣớng mở rộng nhiều dạng sở hữu khác nhƣ: quyền sở hữu nội bộ, quyền sở hữu bên ngoài, quyền sở hữu gia đình, quyền sở hữu hội đồng ban quản trị v.v… Về mức độ dạng hóa hoạt động kinh doanh, phân loại nghiên cứu sâu loại hình đa dạng hóa nhƣ đa dạng hóa lĩnh vực kinh doanh ―liên quan‖ ―khơng liên quan‖ Các nghiên cứu sau xem xét đƣa vào nhân tố phù hợp đặc trƣng riêng thị trƣờng Việt Nam, lựa chọn biến tốt để đại diện cho nhân tố đƣợc xem xét nghiên cứu [52] Bảng 13: Định nghĩa tính tốn biến Biến Đại diện Tính tốn TOBIN Thành hoạt động công ty ROA Thành hoạt động công ty (Giá trị thị trƣờng vốn cổ phần × Số cổ phần niêm yết + Giá trị sổ sách nợ)/ Giá trị sổ sách tổng tài sản Lợi nhuận trƣớc lãi vay, khấu hao thuế/ Giá trị sổ sách tổng tài sản ROE Thành hoạt động công ty DIV-H Mức độ đa dạng hóa hoạt động số Herfindahl Lợi nhuận trƣớc lãi vây, khấu hao thuế/ Giá trị sổ sách vốn cổ phần Bình phƣơng doanh thu lĩnh vực hoạt động nằm lĩnh vực hoạt động so với tổng doanh thu DIV-E Mức độ đa dạng hóa hoạt động số Entropy Doanh thu lĩnh vực hoạt động nằm lĩnh vực hoạt động so với tổng doanh thLogarit(1/ Doanh thu lĩnh vực hoạt động nằm lĩnh vực hoạt động so với tổng doanh thu) SO Quyền sở hữu nhà nƣớc Số cổ phần nhà nƣớc nắm giữ/Tổng số cổ phần FO Quyền sở hữu nƣớc Số cổ phần nƣớc nắm giữ/Tổng số cổ phần SIZE Quy mô công ty PROFIT Lợi nhuận AGE Tuổi công ty LEV Tổng đòn bẩy nợ INVEST Mức độ đầu tƣ BM Tỷ số giá trị thị trƣờng Giá trị sổ sách vốn cổ phần/Giá trị thị trƣờng vốn cổ phần DY Lợi tức cổ tức Cổ tức cổ phần/Giá thị trƣờng cổ phần RD Mức độ nghiên cứu phát triển Chi phí nghiên cứu phát triển/Tổng doanh thu Logarit tổng tài sản Thu nhập hoạt động/Tổng doanh số Logarit tổng số năm từ công ty đƣợc niêm yết Tổng nợ/Tổng tài sản Chi phí sử dụng vốn/Tổng tài sản [53] DANH MỤC TƯ LIỆU THAM KHẢO Tài liệu nước ngoài: (1) Aggarwal, RK & Samwick, AA 2003, 'Why Do Managers Diversify Their Firms? Agency Reconsidered', The Journal of Finance, vol 58, no 1, pp 71-118 (2) Amihud, Y & Lev, B 1999, 'Does Corporate Ownership Structure Affect Its Strategy towards Diversification?', Strategic Management Journal, vol 20, no 11, pp 1063-9 (3) Andres, C 2008, 'Large shareholders and firm performance—An empirical examination of founding-family ownership', Journal of Corporate Finance, vol 14, no 4, pp 431-45 (4) Ang, JS, Cole, RA & Lin, JW 2000, 'Agency Costs and Ownership Structure', The Journal of Finance, vol 55, no 1, pp 81-106 (5) Bae, SC, Kwon, TH & Lee, JW 2008, 'Corporate Diversification, Relatedness, and Firm Value: Evidence from Korean Firms*', Asia-Pacific Journal of Financial Studies, vol 37, no 6, pp 1025-64 (6) Baum, CF, Schaffer, ME & Stillman, S 2003, 'Instrumental variables and GMM: Estimation and testing', Stata Journal, vol 3, no 1, pp 1-31 (7) Berger, PG & Ofek, E 1995, 'Diversification's effect on firm value', Journal of Financial Economics, vol 37, no 1, pp 39-65 (8) Boubaker, A, Mensi, W & Nguyen, DK 2008, 'More on corporate diversification, firm size and value creation', Economics Bulletin, vol 7, no 3, pp 1-7 (9) Campa, JM & Kedia, S 2002, 'Explaining the Diversification Discount', The Journal of Finance, vol 57, no 4, pp 1731-62 (10) Carlin, TM & Pham, CD 2008, 'Financial performance of privatized state-owned enterprises (SOEs) in Vietnam', Journal of International Business Research, vol 7, no 3, p 105 [54] (11) Chatterjee, S & Wernerfelt, B 1991, 'The link between resources and type of diversification: Theory and evidence', Strategic Management Journal, vol 12, no 1, pp 33-48 (12) Chen, C-J & Yu, C-MJ 2012, 'Managerial ownership, diversification, and firm performance: Evidence from an emerging market', International Business Review, vol 21, no 3, pp 518-34 (13) Chen, S-S & Ho, KW 2000, 'Corporate diversification, ownership structure, and firm value: The Singapore evidence', International Review of Financial Analysis, vol 9, no 3, pp 315-26 (14) Chen, Z, Cheung, Y-L, Stouraitis, A & Wong, AWS 2005, 'Ownership concentration, firm performance, and dividend policy in Hong Kong', Pacific-Basin Finance Journal, vol 13, no 4, pp 431-49 (15) Cho, M-H 1998, 'Ownership structure, investment, and the corporate value: An empirical analysis', Journal of Financial Economics, vol 47, no 1, pp 103-21 (16) Claessens, S & Djankov, S 1999, 'Ownership Concentration and Corporate Performance in the Czech Republic', Journal of Comparative Economics, vol 27, no 3, pp 498-513 (17) Claessens, S, Djankov, S, Joseph, PHF & Lang, LHP 1999, Corporate diversification in East Asia : the role of ultimate ownership and group affiliation, The World Bank (18) Del Brio, EB, Maia-Ramires, EL & De Miguel, A 2011, 'Ownership structure and diversification in a scenario of weak shareholder protection', Applied Economics, vol 43, no 29, pp 4537-47 (19) Delios, A & Wu, ZJ 2005, 'Legal Person Ownership, Diversification Strategy and Firm Profitability in China', Journal of Management & Governance, vol 9, no 2, pp 151-69 (20) Delios, A, Zhou, N & Xu, WW 2008, 'Ownership structure and the diversification and performance of publicly-listed companies in China', Business Horizons, vol 51, no 6, pp 473-83 [55] (21) Denis, DJ, Denis, DK & Sarin, A 1999, 'Agency Theory and the Influence of Equity Ownership Structure on Corporate Diversification Strategies', Strategic Management Journal, vol 20, no 11, pp 1071-6 (22) Donor, J 2011, Viet Nam development report 2012: Market economy for a middle-income Vietnam, Joint Donor Report to the Vietnam Consultative Group Meeting (World Bank) 06/12/2011 (23) Fukui, Y & Ushijima, T 2007, 'Corporate diversification, performance, and restructuring in the largest Japanese manufacturers', Journal of the Japanese and International Economies, vol 21, no 3, pp 303-23 (24) Gomez-Mejia, LR, Makri, M & Kintana, ML 2010, 'Diversification Decisions in Family-Controlled Firms', Journal of Management Studies, vol 47, no 2, pp 223-52 (25) Grant Thornton 2010, International Business Report 2010.Emerging markets: leading the way to recovery, Grant Thornton 2011, Grant Thornton International Business Report The global economy in 2012: a rocky road to recovery, Grant Thornton (26) He, X 2009, 'Corporate Diversification and Firm Value: Evidence from Post-1997 Data', International Review of Finance, vol 9, no 4, pp 359-85 (27) Hochiminh Stock Exchange 2008, Annual report 2008, Hochiminh Stock Exchange, Hochiminh City (28) Huang, RD & Shiu, C-Y 2009, 'Local effects of foreign ownership in an emerging financial market: evidence from qualified foreign institutional investors in Taiwan', Financial Management, vol 38, no 3, 2009 Autumn, p 567+ (29) IMF 2010, Vietnam: 2010 Article IV Consultation—Staff Report and Public Information Notice, International Monetary Fund, Washington D.C (30) Jensen, MC & Meckling, WH 1976, 'Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure', Journal of Financial Economics, vol 3, no 4, pp 305-60 [56] (31) Lamont, OA & Polk, C 2002, 'Does diversification destroy value? Evidence from the industry shocks', Journal of Financial Economics, vol 63, no 1, pp 51-77 (32) Lang, LHP & Stulz, RM 1994, 'Tobin's q, Corporate Diversification, and Firm Performance', Journal of Political Economy, vol 102, no 6, pp 1248-80 (33) Lemmon, ML & Lins, KV 2003, 'Ownership Structure, Corporate Governance, and Firm Value: Evidence from the East Asian Financial Crisis', The Journal of Finance, vol 58, no 4, pp 1445-68 (34) Lin, C & Su, D 2008, 'Industrial diversification, partial privatization and firm valuation: Evidence from publicly listed firms in China', Journal of Corporate Finance, vol 14, no 4, pp 405-17 (35) Mansi, SA & Reeb, DM 2002, 'Corporate Diversification: What Gets Discounted?', The Journal of Finance, vol 57, no 5, pp 2167-83 (36) Mishra, A & Akbar, M 2007, 'Empirical examination of diversification strategies in business groups: Evidence from emerging markets', International Journal of Emerging Markets, vol 2, no 1, pp 22-38 (37) Mishra, AV & Ratti, RA 2011, 'Governance, monitoring and foreign investment in Chinese companies', Emerging Markets Review, vol 12, no 2, pp 17188 (38) Nachum, L 1999, 'Diversification strategies of developing country firms', Journal of International Management, vol 5, no 2, pp 115-40 (39) Ramaswamy, K & Li, M 2001, 'Foreign investors, foreign directors and corporate diversification: An empirical examination of large manaufacturing companies in India', Asia Pacific Journal of Management, vol 18, no 2, pp 207- (40) RBC Global Asset Management 2012, the evolution of diversification: The World Is Evolving; Portfolios Should Evolve, Too, RBC Global Asset Management Romalis (41) Schoar, A 2002, 'Effects of Corporate Diversification on Productivity', The Journal of Finance, vol 57, no 6, pp 2379-403 (42) Shleifer, A & Vishny, RW 1994, 'Politicians and Firms', The Quarterly Journal of Economics, vol 109, no 4, pp 995-1025 [57] (43) Shyu, J & Chen, Y-L 2009, 'Diversification, Performance, and the Corporate Life Cycle', Emerging Markets Finance & Trade, vol 45, no 6, pp 57-68 (44) Singh, M, Mathur, I & Gleason, KC 2004, 'Governance and Performance Implications of Diversification Strategies: Evidence from Large U.S Firms', Financial Review, vol 39, no 4, pp 489-526 (45) Singh, M, Nejadmalayeri, A & Mathur, I 2007, 'Performance impact of business group affiliation: An analysis of the diversification-performance link in a developing economy', Journal of Business Research, vol 60, no 4, pp 339-47 (46) Söderbom, M 2011, Econometrics II Lecture 6: Panel data part 1, University of Gothenburg, (47) Villalonga, B 2004a, 'Diversification Discount or Premium? New Evidence from the Business Information Tracking Series', The Journal of Finance, vol 59, no 2, pp 479-506 (48) Wan, WP, Hoskisson, RE, Short, JC & Yiu, DW 2011, 'Resource-Based Theory and Corporate Diversification: Accomplishments and Opportunities', Journal of Management, vol 37, no 5, pp 1335-68 (49) Yoshikawa, T, Rasheed, AA & Del Brio, EB 2010, 'The impact of firm strategy and foreign ownership on executive bonus compensation in Japanese firms', Journal of Business Research, vol 63, no 11, pp 1254-60 Tài liệu nước: (1) Trung Hƣng 2010, ‗Đa dạng hóa hoạt động kinh doanh: Hoài bão nên đƣợc điều chỉnh‘, báo Hà Nội Mới (2) Chứng khoán Bản Việt 2011, ‗Hƣớng dẫn cho thị trƣờng chứng khoán Việt Nam năm 2011‘ ‗Quan cảnh chứng khoán Việt Nam 2011‘ (3) Tổng cục thống kê năm 2010, ‗Những khó khăn Việt Nam: năm đầu kỉ 21‘ (4) Nguyễn Quang 2012, ‗Những nhà đầu tƣ nƣớc nắm giữ 19.38% giá trị vốn hóa thị trƣờng Việt Nam‘, Đầu tƣ chứng khoán [58] Website: (1) http://www.vietstock.vn/ (2) http://hnx.vn/web/guest/home (3) http://www.hsx.vn/hsx/Default.aspx (4) http://www.imf.org/external/index.htm (5) http://www.gso.gov.vn/Default.aspx?tabid=217 (6) http://www.ssc.gov.vn/ (7) http://www.cophieu68.vn/ (8) http://cafef.vn/