GIỚI THIỆU
Lý do thực hiện đề tài
Theo giả thuyết của thị trường vốn hoàn hảo, không có sự khác biệt giữa nguồn vốn nội bộ và ngoại bộ, cho phép công ty vay và cho vay với cùng một lãi suất Điều này dẫn đến việc có thể tách biệt quyết định đầu tư và quyết định tài trợ Tuy nhiên, thực tế cho thấy thị trường vốn không hoàn hảo, với các vấn đề như chi phí đại diện và bất cân xứng thông tin, tạo ra sự chênh lệch trong chi phí sử dụng vốn Do đó, quyết định đầu tư và quyết định tài trợ không thể tách rời trong môi trường thực tế.
Khi đưa ra quyết định đầu tư, yếu tố dòng tiền đóng vai trò quan trọng Doanh nghiệp cần chú trọng đến dự trữ tiền mặt của mình để đảm bảo các quyết định đầu tư được thực hiện hiệu quả.
Tiền mặt là tài sản có tính thanh khoản cao nhất và rất quan trọng trong việc duy trì hoạt động của doanh nghiệp Nó không chỉ giúp doanh nghiệp nắm bắt cơ hội đầu tư mà còn dự phòng rủi ro như rủi ro lãi suất và tỷ giá Tuy nhiên, việc nắm giữ một lượng tiền mặt cao có thể dẫn đến chi phí đại diện giữa các nhà quản lý và cổ đông, cùng với chi phí cơ hội khi công ty bỏ lỡ các dự án lợi nhuận Ngược lại, thiếu tiền mặt cần thiết có thể gây ra kiệt quệ tài chính và thậm chí là phá sản.
Sau cuộc khủng hoảng toàn cầu, nền kinh tế Việt Nam vẫn gặp nhiều khó khăn, mặc dù có các gói hỗ trợ vốn cho doanh nghiệp Tuy nhiên, không phải tất cả doanh nghiệp đều dễ dàng tiếp cận nguồn vốn này, và nhiều doanh nghiệp phải chịu chi phí cao khi vay mượn Do đó, việc duy trì một nguồn tiền mặt có sẵn là rất quan trọng để các doanh nghiệp có thể nắm bắt kịp thời các cơ hội đầu tư.
Các nhà đầu tư thường ưu tiên những doanh nghiệp có lượng tiền mặt dồi dào trên bảng cân đối kế toán, vì điều này giúp doanh nghiệp ứng phó kịp thời với rủi ro và mở rộng cơ hội đầu tư trong tương lai Do đó, các doanh nghiệp có khả năng tài chính khác nhau sẽ có mức nắm giữ tiền mặt và mức độ đầu tư khác nhau Để phân loại doanh nghiệp theo khả năng tài chính, có thể dựa vào các tiêu chí như quy mô doanh nghiệp, chính sách chi trả cổ tức, thời gian hoạt động và các mối liên kết kinh doanh.
Trong hoạt động kinh doanh, đầu tư là một hạng mục quan trọng, đi kèm với chi phí, đặc biệt là chi phí vốn Khi doanh nghiệp không có nguồn tiền sẵn có cho đầu tư, họ cần tiếp cận các nguồn vốn bên ngoài như vay ngân hàng, vốn liên doanh, phát hành trái phiếu, hoặc nợ nhà cung cấp Quản lý tiền mặt hiệu quả yêu cầu doanh nghiệp phải nắm rõ số tiền cần thiết, lượng tiền hiện có và vị trí của nó, đồng thời tránh để số dư tiền mặt quá lớn, vì đó là vốn không sinh lợi.
Việc duy trì một lượng tiền mục tiêu là cần thiết cho các doanh nghiệp để đáp ứng nhu cầu đầu tư, giảm thiểu chi phí cơ hội và chi phí vốn vay khi cần huy động nguồn vốn bên ngoài.
Nhiều nghiên cứu trên thế giới đã chỉ ra mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền và chi phí đầu tư Tại Việt Nam, trong khi có nhiều nghiên cứu về nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp, vẫn còn thiếu các nghiên cứu về mối liên hệ giữa nắm giữ tiền và chi phí đầu tư Do đó, tác giả đã chọn đề tài “Nghiên cứu mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt và độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam” cho luận văn cao học của mình.
1.2.Mục tiêu và các vấn đề nghiên cứu Đề tài được thực hiện nhằm giải quyết các mục tiêu nghiên cứu như sau:
Dự trữ tiền mặt cao có làm tăng khả năng thực hiện các cơ hội đầu tư có lợi nhuận của các doanh nghiệp Việt Nam hay không ?
Quy mô doanh nghiệp và thời gian hoạt động có vai trò như thế nào đối với khả năng tài chính của doanh nghiệp ?
Các công ty bị hạn chế và không bị hạn chế về tài chính có độ nhạy cảm với dòng tiền đầu tư như thế nào ?
1.3.Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu Đề tài nghiên cứu lấy dữ liệu của các doanh nghiệp phi tài chính đã được niêm yết trên 2 sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và sàn gia dịch chứng khoán Hà Nội từ năm 2008 đến 2013 Các công ty tài chính, công ty bất động sản, các công ty không có đầy đủ dữ liệu theo yêu cầu đã được loại ra khỏi mẫu dữ liệu Mẫu dữ liệu được chọn bao gồm 243 công ty phi tài chính với 1458 quan sát qua các năm 2008-2013
Dữ liệu của các công ty được thu thập từ nhiều nguồn như báo cáo tài chính, báo cáo thường niên, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và báo cáo lưu chuyển tiền tệ của các doanh nghiệp niêm yết Thông tin này cũng được lấy từ các nguồn chính thức, trang web của các công ty, cũng như từ Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sàn Giao dịch Chứng khoán Hà Nội.
Dữ liệu được thu thập dưới dạng dữ liệu bảng (Panel Data) theo từng công ty và qua các năm Nghiên cứu áp dụng mô hình hồi quy đa biến cho dữ liệu bảng, bao gồm các mô hình Pooled OLS, Fixed effect và Random effect, nhằm ước lượng các yếu tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty Kết quả hồi quy sẽ được phân tích và giải thích để đưa ra những lý do cho các phát hiện nghiên cứu Mô hình hồi quy trong đề tài được thực hiện với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 11.0.
1.4.Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu của luận văn là độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam trong mối tương quan với nắm giữ tiền mặt của các công ty bị hạn chế và không bị hạn chế tài chính
Bài viết này nghiên cứu các công ty phi tài chính niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh và Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội, nhằm phân tích và đánh giá tình hình hoạt động của nhóm công ty này trong không gian thị trường chứng khoán Việt Nam.
Về mặt thời gian: Dữ liệu được thu thập trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2013
1.5.Đóng góp của đề tài Đề tài kế thừa và phát triển thêm các đề tài nghiên cứu trước đó về mối tương quan giữa nắm giữ tiền mặt và độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư Trong đó, bài nghiên cứu đi sâu vào nghiên cứu tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ảnh hưởng đến đầu tư của doanh nghiệp bị hạn chế và không bị hạn chế tài chính Bên cạnh đó, cũng tìm hiểu ảnh hưởng của dòng tiền, tỷ lệ nợ ngắn hạn, tỷ lệ đầu tư, quy mô doanh nghiệp và giá trị thị trường trên giá trị sổ sách đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp
Kết quả từ đề tài này sẽ cung cấp cho ban quản trị công ty công cụ hữu ích để kiểm soát và duy trì tỷ lệ tiền mặt tại các thời điểm khác nhau Điều này giúp đảm bảo tỷ lệ tiền mặt hợp lý, cân bằng giữa lợi ích và chi phí, từ đó nâng cao sự chú trọng vào quản trị tiền mặt, một yếu tố quan trọng trong quản trị tài chính doanh nghiệp.
Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu
Nghiên cứu này tập trung vào dữ liệu của 243 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội trong giai đoạn từ 2008 đến 2013, với tổng cộng 1458 quan sát Các công ty tài chính, công ty bất động sản và những công ty thiếu dữ liệu cần thiết đã được loại trừ khỏi mẫu nghiên cứu.
Dữ liệu của các công ty được tổng hợp từ nhiều nguồn tài chính, bao gồm báo cáo tài chính, báo cáo thường niên, báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh và báo cáo lưu chuyển tiền tệ của các doanh nghiệp niêm yết Thông tin này cũng được lấy từ các nguồn chính thức như website của các công ty, Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội.
Dữ liệu trong nghiên cứu được thu thập và tổng hợp dưới dạng dữ liệu bảng theo từng công ty và theo các năm Bài nghiên cứu áp dụng mô hình hồi quy đa biến cho dữ liệu bảng, bao gồm các mô hình Pooled OLS, Fixed effect, và Random effect, nhằm ước lượng các nhân tố tài chính ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt của công ty Kết quả hồi quy được phân tích và giải thích để đưa ra những lý do cho các phát hiện nghiên cứu Mô hình hồi quy được thực hiện với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 11.0.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
Đối tượng nghiên cứu của luận văn tập trung vào việc phân tích độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư ở các doanh nghiệp Việt Nam, đặc biệt là trong mối liên hệ với việc nắm giữ tiền mặt của các công ty có hạn chế tài chính và không bị hạn chế tài chính.
Nội dung nghiên cứu tập trung vào các công ty phi tài chính niêm yết trên Sàn giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh và Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội.
Về mặt thời gian: Dữ liệu được thu thập trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2013.
Đóng góp của đề tài
Nghiên cứu này kế thừa và phát triển các đề tài trước đó về mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt và độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư Bài viết tập trung vào tác động của tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đối với đầu tư của các doanh nghiệp có hạn chế và không hạn chế tài chính Đồng thời, nghiên cứu cũng xem xét ảnh hưởng của dòng tiền, tỷ lệ nợ ngắn hạn, tỷ lệ đầu tư, quy mô doanh nghiệp và giá trị thị trường đến giá trị sổ sách và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.
Đề tài này cung cấp cho ban quản trị công ty công cụ kiểm soát và duy trì tỷ lệ tiền mặt hợp lý tại từng thời điểm, giúp cân bằng giữa lợi ích và chi phí Qua đó, công ty sẽ chú trọng hơn đến quản trị tiền mặt, một yếu tố quan trọng trong quản trị tài chính doanh nghiệp.
Các nhà đầu tư có thể áp dụng kết quả nghiên cứu để đánh giá tính hợp lý trong việc giữ tiền mặt của công ty, từ đó đưa ra các quyết định đầu tư chính xác và hiệu quả nhất.
Kết cấu của đề tài
Chương 1: Giới thiệu đề tài Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu trước đây Chương 3: Phương pháp nghiên cứu của đề tài Chương 4: Nội dung và các kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận
Trong chương này, chúng tôi đã trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, xác định phạm vi và đối tượng nghiên cứu, cũng như mục tiêu nghiên cứu Những nội dung này sẽ tạo nền tảng cho các chương tiếp theo trong đề tài.
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Khung lý thuyết cho phân tích
Lý thuyết trật tự phân hạng chỉ ra rằng không tồn tại mức tối ưu cho việc nắm giữ tiền mặt trong các công ty Theo quan điểm của Myers và Majluf, điều này xuất phát từ sự bất cân xứng thông tin trong thị trường.
Nghiên cứu của Myers và Majluf (1984) chỉ ra rằng các công ty tuân theo một trật tự tài chính để giảm thiểu chi phí thông tin bất cân xứng, bắt đầu từ các nguồn nội bộ trước khi chuyển sang nguồn bên ngoài khi nguồn nội bộ cạn kiệt Họ khẳng định rằng công ty thường ưu tiên tài trợ bằng nợ hơn là phát hành cổ phiếu mới do nợ có chi phí thông tin thấp hơn Các công ty nên sử dụng lợi nhuận giữ lại, sau đó là nợ an toàn và nợ rủi ro, cuối cùng mới đến vốn cổ phần để tối thiểu hóa chi phí thông tin và chi phí tài chính khác Mặc dù không có mức tiền mặt mục tiêu, nhưng tiền mặt được coi là bước đệm giữa lợi nhuận giữ lại và nhu cầu đầu tư Ferreira và Vilela (2004) nhấn mạnh rằng tiền mặt có thể được sử dụng cho đầu tư tài chính và trả nợ, đồng thời giúp giảm thiểu rủi ro tài chính và chi phí huy động vốn từ bên ngoài Dittmar và cộng sự (2003) cũng phát hiện rằng các công ty có lượng tiền mặt cao thường có xu hướng phân phối cổ tức và cho vay tài chính Do đó, mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt và quyết định đầu tư của doanh nghiệp cần được xem xét trong bối cảnh lý thuyết trật tự phân hạng.
2.1.2 Lý thuyết chi phí đại diện
Nắm giữ tiền trong doanh nghiệp phát sinh chi phí, trong đó chi phí đại diện là một yếu tố quan trọng Chi phí đại diện xảy ra khi quyền sở hữu và quyền quản lý tách biệt, dẫn đến sự không đồng thuận giữa người quản lý và cổ đông Người đại diện làm việc thay mặt cho cổ đông, nhưng do thiếu giám sát, thông tin bất cân xứng có thể phát sinh, gây ra rủi ro đạo đức và lựa chọn đối nghịch Theo Myers và Rajan (1998), tài sản lưu động dễ dàng chuyển đổi thành tài sản cá nhân với chi phí thấp hơn Trong lý thuyết chi phí đại diện, Jensen và Murphy (1990) cho rằng quyền sở hữu quản lý cao và quản trị tốt có tác động tích cực đến giá trị công ty Khi quản lý có quyền sở hữu cao, khả năng chuyển hướng nguồn lực khỏi mục tiêu tối đa hóa giá trị sẽ giảm, dẫn đến chi phí đại diện thấp hơn Tuy nhiên, quản trị kém có thể làm giảm giá trị công ty, đặc biệt khi có lượng tiền mặt dư thừa, ảnh hưởng tiêu cực đến quyết định đầu tư.
2.1.3 Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn
Lý thuyết về nắm giữ tiền mặt dựa trên lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn, giải thích lý do tại sao doanh nghiệp thường kết hợp nợ vay và vốn cổ phần trong tài trợ Một trong những nguyên nhân chính là mặc dù nợ mang lại lợi ích thuế, nhưng nó cũng kéo theo nhiều chi phí, đặc biệt là chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí liên quan đến phá sản Thêm vào đó, lý thuyết đánh đổi chỉ ra rằng các công ty tối ưu hóa giá trị bằng cách cân nhắc giữa chi phí biên và lợi nhuận biên Với mục tiêu tối đa hóa tài sản cổ đông, việc nắm giữ tiền mặt sẽ tạo ra chi phí “nắm giữ” cho doanh nghiệp.
Chi phí này phản ánh sự chênh lệch giữa việc giữ tiền mặt và lãi suất mà công ty phải chi trả khi huy động thêm vốn bằng tiền mặt (Dittmar và cộng sự).
Nghiên cứu của Dittmar và cộng sự (2003) chỉ ra rằng các nhà quản lý thiếu giám sát có thể lãng phí dòng tiền tự do, làm giảm giá trị của việc nắm giữ tiền mặt vượt mức cần thiết Các công ty có trình độ quản lý kém thường sử dụng tiền mặt dư thừa một cách không hiệu quả và đầu tư ít sinh lời hơn so với những công ty có quản lý tốt Do đó, mối quan hệ giữa việc nắm giữ tiền mặt, quản lý tiền mặt và quyết định đầu tư cần được xem xét trong bối cảnh lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn.
2.1.4 Lý thuyết về sự ưa thích tiền mặt
Lý thuyết chính về sự ưa thích tiền mặt được Keyness (1936) xây dựng 3 động cơ chính cho việc giữ tiền:
Động cơ giao dịch: Các cá nhân nắm giữ tiền vì tiền là phương tiện trao đổi để thực hiện các giao dịch hằng ngày
Động cơ dự phòng, theo Keyness, cho thấy rằng ngoài nhu cầu giao dịch hàng ngày, con người cần giữ một lượng tiền để đáp ứng các chi tiêu không lường trước Từ góc độ này, doanh nghiệp duy trì số dư tiền mặt nhằm tận dụng cơ hội đầu tư vào nguyên liệu sản xuất trong tương lai với giá tốt, như được nêu bởi Besley và Brigham (2005).
Theo Keynes, động cơ đầu cơ là lý do chính khiến người ta giữ tiền như một phương tiện cất giữ của cải Nhu cầu đầu cơ phụ thuộc vào kỳ vọng của các chủ thể kinh tế về sự tăng lãi suất trong tương lai Tùy thuộc vào kỳ vọng lãi suất dài hạn, các chủ thể sẽ quyết định giữ tiền mặt hay đầu tư vào chứng khoán.
Tổng quan các nghiên cứu trước đây
Kế thừa các nghiên cứu trước đó để tiếp tục khám phá sâu hơn về một lĩnh vực hoặc kiểm tra kết quả nghiên cứu ở một quốc gia khác là phương pháp khoa học quan trọng trong nghiên cứu thực nghiệm Vì vậy, đề tài nghiên cứu của chúng tôi cũng áp dụng cách tiếp cận này để phát triển nội dung nghiên cứu một cách hiệu quả.
Bài viết tổng hợp các kết quả nghiên cứu trước đây dựa trên các tiêu chí như mô hình nghiên cứu, dữ liệu nghiên cứu và tóm tắt những kết quả chính Từ đó, bài viết đề xuất một mô hình nghiên cứu phù hợp cho trường hợp Việt Nam.
Nghiên cứu của Almeida và cộng sự (2004) đã phân tích độ nhạy cảm của dòng lưu chuyển tiền mặt của các doanh nghiệp sản xuất trong giai đoạn 1971-2000 bằng phương pháp bình phương bé nhất OLS Nhóm tác giả chia mẫu nghiên cứu thành hai nhóm: một nhóm không gặp vấn đề hạn chế về tài chính và một nhóm gặp khó khăn tài chính Qua việc ước lượng hai mô hình nghiên cứu, nhóm đã đưa ra những kết luận quan trọng về ảnh hưởng của hạn chế tài chính đến dòng tiền của doanh nghiệp.
Nhóm tác giả áp dụng mô hình này để phân tích tác động của dòng tiền, quy mô công ty và thông tin thị trường đến việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp có hạn chế tài chính và không hạn chế tài chính Mô hình thứ hai cũng được sử dụng để đánh giá các yếu tố này.
Nhóm tác giả đã áp dụng mô hình thứ hai để phân tích ảnh hưởng của quản lý vốn luân chuyển, dòng tiền, thông tin thị trường, quy mô công ty, chi tiêu, hoạt động mua lại và nợ ngắn hạn đến quyết định nắm giữ tiền mặt ở các doanh nghiệp bị hạn chế tài chính và không bị hạn chế tài chính.
Nghiên cứu cho thấy rằng các công ty bị hạn chế tài chính có dòng tiền nhạy cảm hơn với lượng tiền mặt mà họ nắm giữ so với các công ty không bị hạn chế Đặc biệt, các doanh nghiệp này nên tăng cường dự trữ tiền mặt sau các cú sốc kinh tế tiêu cực, trong khi các doanh nghiệp không bị hạn chế không cần thiết phải thực hiện điều này Hơn nữa, việc nắm giữ tiền mặt cần được điều chỉnh theo chu kỳ kinh doanh.
Nghiên cứu của Acharya và cộng sự (2005) tập trung vào mối quan hệ giữa tiền mặt và bảo hiểm rủi ro tài chính, sử dụng dữ liệu từ COMPUSTAT cho các công ty sản xuất trong giai đoạn 1971-2001 Các thông tin cơ sở bao gồm tổng tài sản, doanh thu, nợ, giá trị thị trường cổ phần, tiền mặt, lợi nhuận hoạt động, khấu hao, thuế phải trả, lãi vay và cổ tức Tác giả áp dụng phương pháp ước lượng 3SLS để xây dựng hai mô hình cho các công ty bị hạn chế và không bị hạn chế về tài chính Mô hình này xem xét sự tương tác giữa chính sách tiền mặt và chính sách nợ, với bốn giả định chính: (1) giá trị thị trường nợ giảm dẫn đến luồng tiền tương lai thấp hơn kỳ vọng; (2) công ty hoàn toàn được tài trợ bằng vốn chủ sở hữu; (3) đường sản xuất là tuyến tính, khiến các công ty gặp hạn chế tài chính; và (4) các khoản nợ tại thời điểm hiện tại được hỗ trợ bởi dòng tiền từ tài sản thực tế.
D ebt C a sh F lo w Q Size C a sh H o ld
C a sh H o ld C a sh F low Q S ize D eb t
Nghiên cứu về thực nghiệm tiền mặt và chính sách nợ của các doanh nghiệp hạn chế tài chính cho thấy rằng những doanh nghiệp này có nhu cầu bảo hiểm rủi ro cao thường giữ lại tiền mặt mà không giảm nợ Tiền mặt và nợ xấu đóng vai trò quan trọng trong việc tối ưu hóa thời gian đầu tư của các doanh nghiệp gặp khó khăn tài chính Tuy nhiên, nghiên cứu chưa đề cập đến ảnh hưởng của các yếu tố thuế, vấn đề đại diện, phí bảo hiểm và thanh khoản, cũng như khả năng thay thế giữa tiền mặt và nợ tài chính trong việc hoạch định chính sách.
Nghiên cứu của Khurana và cộng sự (2006) đã phân tích mối quan hệ giữa phát triển tài chính và độ nhạy cảm của dòng lưu chuyển tiền mặt, sử dụng dữ liệu từ 12.782 công ty ở 35 quốc gia trong khoảng thời gian từ 1994 đến 2002 Bằng phương pháp ước lượng bình phương bé nhất (OLS), tác giả đã kiểm định giả thuyết rằng độ nhạy cảm của dòng tiền mặt có tác động nghịch chiều đến sự phát triển tài chính.
Trong nghiên cứu, tác giả đã sử dụng các chỉ số như ΔCashholding (tỷ lệ thay đổi tiền mặt hàng năm trên tổng tài sản), quy mô công ty (Size), giá trị thị trường so với giá trị sổ sách (Q), sự thay đổi trong nợ ngắn hạn (STD), tỷ số dòng tiền trên thay đổi tổng tài sản (CF/A), và sự phát triển của thị trường tài chính (DEV) để ước lượng mô hình Kết quả cho thấy độ nhạy cảm của nắm giữ tiền mặt đối với lưu chuyển tiền tệ giảm dần theo sự phát triển tài chính Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty ở các quốc gia có nền tài chính kém phát triển có xu hướng nắm giữ nhiều tiền mặt hơn, nhấn mạnh tầm quan trọng của tính thanh khoản trong doanh nghiệp khi có sự chênh lệch giữa chi phí vốn nội bộ và nguồn vốn bên ngoài.
Nghiên cứu của Arslana và cộng sự (2006) đã chỉ ra vai trò quan trọng của việc nắm giữ tiền mặt trong việc giảm độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng tại thị trường mới nổi Thổ Nhĩ Kỳ Dữ liệu được thu thập từ 220 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Istanbul thông qua hai mô hình nghiên cứu chính, giúp cung cấp cái nhìn sâu sắc về tác động của tiền mặt đối với quyết định đầu tư trong giai đoạn khó khăn.
Nghiên cứu này nhằm phân tích mối liên hệ giữa dòng tiền (CFLOW) và giá trị thị trường (Q) với quyết định đầu tư (I) của các doanh nghiệp, bao gồm cả những doanh nghiệp bị hạn chế và không bị hạn chế về tài chính Mô hình thứ hai sẽ được áp dụng để làm rõ các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định đầu tư trong bối cảnh tài chính khác nhau.
CASH đại diện cho tiền và tương đương tiền trên tổng tài sản, trong khi CFLOW phản ánh thu nhập trước thuế, lãi vay và khấu hao trên tổng tài sản STD là tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản, và MKTBOOK thể hiện tỷ lệ giá trị sổ sách của tổng tài sản trừ đi giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, cộng với giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu, trên tổng tài sản Đầu tư được đo bằng tỷ lệ đầu tư tài sản cố định trên tổng tài sản, SIZE tính bằng Ln (tổng tài sản) đã điều chỉnh lạm phát DIVIDEND là biến giả cho biết công ty có chi trả cổ tức hay không, AGE là số năm hoạt động của công ty, và BUSINESS GROUP cho biết sự liên kết nhóm kinh doanh Mô hình nghiên cứu nhằm xem xét vai trò của tiền mặt trong quyết định đầu tư của doanh nghiệp Qua ước lượng mô hình OLS, nghiên cứu chỉ ra rằng nắm giữ tiền mặt và dòng tiền có mối tương quan đồng biến ở các doanh nghiệp hạn chế tài chính Ngoài ra, chi phí quản trị rủi ro và chi phí vốn đầu tư khác rất nhạy cảm với các nguồn tài trợ.
Nghiên cứu của Denis và Sibilkov (2007) chỉ ra rằng có mối quan hệ chặt chẽ giữa hạn chế tài chính, đầu tư và giá trị của việc nắm giữ tiền mặt Dựa trên dữ liệu từ 74.374 quan sát doanh nghiệp trong giai đoạn 1985-2006, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng bình phương bé nhất OLS và 3SLS để phân tích Kết quả cho thấy, doanh nghiệp có mức nắm giữ tiền mặt cao hơn thường có mức độ đầu tư cao hơn, đặc biệt là những doanh nghiệp gặp khó khăn về tài chính và cần bảo hiểm rủi ro Hơn nữa, mối tương quan giữa đầu tư và giá trị ở các doanh nghiệp này mạnh mẽ hơn so với những doanh nghiệp không bị hạn chế tài chính Việc nắm giữ tiền mặt cũng cho phép các công ty thực hiện các dự án đầu tư có giá trị hiện tại ròng dương, những dự án mà nếu không có tiền mặt dự trữ sẽ bị bỏ lỡ.
Các tác giả đã bác bỏ quan điểm cho rằng các công ty có tài chính hạn hẹp duy trì mức tiền mặt cao nhằm tạo điều kiện cho việc đầu tư quá mức.
PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
Cơ sở chọn mô hình nghiên cứu
Mỗi mô hình nghiên cứu đều có ưu và nhược điểm riêng, xuất phát từ các giả định trong ứng dụng Mô hình nghiên cứu mới sẽ khắc phục những nhược điểm của mô hình trước, giúp các nhà nghiên cứu thể hiện chính xác hơn mối quan hệ giữa các biến số Tại Việt Nam, chưa có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt và chi phí đầu tư, dẫn đến việc thiếu một mô hình chuẩn cho vấn đề này Nghiên cứu của đề tài sẽ dựa trên cơ sở nghiên cứu của Arslan và cộng sự (2006) cho thị trường mới nổi Thổ Nhĩ Kỳ, nơi có những nét tương đồng với nền kinh tế Việt Nam, đặc biệt là vai trò chủ đạo của Nhà nước trong các ngành kinh tế chủ lực như ngân hàng, công nghiệp, viễn thông và vận tải Do đó, việc dựa trên nền tảng nghiên cứu của Arslan và cộng sự (2006) sẽ tăng tính tin cậy cho nghiên cứu của đề tài.
Dữ liệu nghiên cứu
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ các công ty cổ phần tại Việt Nam, không bao gồm lĩnh vực ngân hàng, dịch vụ tài chính, bảo hiểm và bất động sản, được niêm yết trên sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh từ năm 2008 đến 2013 Lý do không bao gồm các công ty trong lĩnh vực tài chính và bất động sản là do đây là những loại hình kinh doanh đặc biệt.
Kinh doanh bất động sản thường mang tính thời vụ và có xu hướng biến đổi theo từng giai đoạn, dẫn đến hàng tồn kho cao Bên cạnh đó, lĩnh vực này nắm giữ một lượng tiền lớn, ảnh hưởng đến mục tiêu nghiên cứu Do đó, những công ty không có đầy đủ dữ liệu sẽ được loại bỏ khỏi mẫu nghiên cứu, giúp tập trung vào các kết quả còn lại cho đề tài.
Bài viết đề cập đến 243 công ty, không bao gồm các công ty trong lĩnh vực tài chính và bất động sản Dữ liệu của các công ty này được thu thập từ nhiều nguồn như báo cáo thường niên, báo cáo tài chính, thông tin công bố chính thức, cũng như từ website của các công ty và Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh.
Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội đã tổ chức các biến phụ thuộc, biến độc lập và biến kiểm soát thành dữ liệu bảng (panel data) theo từng công ty và phân bố theo từng năm Việc chọn hồi quy theo dữ liệu bảng được thực hiện nhằm tối ưu hóa việc phân tích và so sánh kết quả giữa các công ty trong các thời kỳ khác nhau.
Dữ liệu bảng mang lại nhiều lợi ích quan trọng trong nghiên cứu Thứ nhất, nó cho phép kiểm soát sự khác biệt không quan sát được giữa các công ty trong mẫu nghiên cứu Thứ hai, dữ liệu bảng giúp kiểm soát các biến không quan sát được thay đổi theo thời gian, mà không cần so sánh giữa các công ty Cuối cùng, việc sử dụng dữ liệu bảng tăng cường số mẫu quan sát, giảm thiểu hiện tượng đa công tuyến giữa các biến số, đồng thời cung cấp bậc tự do cao hơn và hiệu quả hơn trong việc mô tả dạng hàm.
3.3.Mô hình nghiên cứu 3.3.1.Mô tả biến
Trong phần lựa chọn mô hình, bài viết sẽ trình bày phương pháp đo lường các biến nghiên cứu được áp dụng trong đề tài Các biến nghiên cứu sẽ được tóm tắt và trình bày trong bảng dưới đây.
Bảng 3.1.Mô tả và giải thích các biến nghiên cứu
Biến Ký hiệu Giải thích
Tỷ lệ tiền mặt CASH
Tiền và các khoản tương đương tiền trên tổng tài sản
Biến Ký hiệu Giải thích
Tỷ lệ dòng tiền CFLOW Tổng thu nhập trước lãi vay, thuế và khấu hao trên tổng tài sản
Tỷ lệ nợ ngắn hạn
Tỷ lệ nợ ngắn hạn (sổ sách) trên tổng tài sản
Tỷ lệ nợ ngắn hạn bình phương STD 2
Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách MKBOOK
Giá trị thị trường của vốn cổ phần + Giá trị sổ sách của tổng nợ Tổng tài sản
Tỷ lệ đầu tư INVEST
Tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định trên tổng tài sản
Quy mô doanh nghiệp tính bằng logarit của tổng tài sản
Biến giả = 1 nếu công ty trả cổ tức và = 0 nếu công ty không trả cổ tức
Tuổi công ty AGE Số năm hoạt động của công ty
Nhóm liên kết kinh doanh B_GROUP
Biến giả =1 nếu công ty đang liên kết với một tập đoàn và =0 nếu công ty không có liên kết với một nhóm nào khác
Biến giả = 1 nếu doanh nghiệp là doanh nghiệp sản xuất và = 0 nếu là doanh nghiệp phi sản xuất
Dựa trên các nghiên cứu trước đây và nhằm giải đáp các vấn đề cùng câu hỏi nghiên cứu, mô hình nghiên cứu của đề tài được xây dựng với các thành phần chính như sau:
Mô hình 1: Nghiên cứu mối quan hệ giữa dòng tiển và tỷ lệ đầu tư
Nghiên cứu của Fazzari và cộng sự (1988) cùng Arslan và cộng sự (2006) đã chỉ ra rằng để kiểm tra mối quan hệ giữa dòng tiền và đầu tư vào tài sản cố định, tác giả đã chọn tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định làm biến phụ thuộc Các biến độc lập bao gồm tỷ lệ thu nhập trước thuế, lãi vay và khấu hao trên tài sản cố định, cũng như tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách Do đó, nghiên cứu tiến hành kiểm tra mối quan hệ giữa đầu tư và dòng tiền thông qua một mô hình cụ thể.
INVESTi: Là tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định trên tổng tài sản
CFLOW: Là tổng thu nhập trước lãi vay, thuế và khấu hao trên tổng tài sản
MKBOOK: Là giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của doanh nghiệp
CFLOW (dòng tiền) là yếu tố quan trọng nhất trong mô hình Khi hệ số dòng tiền (CFLOW) dương và lớn, điều này cho thấy các công ty chủ yếu dựa vào nguồn vốn nội bộ để đầu tư, thay vì nguồn vốn từ bên ngoài Đây là dấu hiệu cho thấy công ty có thể gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn bên ngoài.
Hệ số CFLOW nhỏ cho thấy công ty không bị hạn chế về nguồn tài chính, vì có khả năng tiếp cận dễ dàng các nguồn tài chính bên ngoài.
Mô hình 1 được ước lượng nhằm so sánh hệ số biến CFLOW giữa các công ty có và không bị giới hạn khả năng tài chính Để thực hiện điều này, mẫu được chia thành hai nhóm: nhóm công ty bị giới hạn và nhóm không bị giới hạn, dựa trên quy mô, việc chi trả cổ tức, liên kết kinh doanh và số năm hoạt động Các tiêu chí này được xác định dựa trên các nghiên cứu trước đây.
Quy mô doanh nghiệp (SIZE): Theo Gertler và Gilchrist (1994),
Kadapakkam và cộng sự (1998) đã phân loại các công ty theo quy mô dựa trên logarit tổng tài sản, xác định rằng những công ty có logarit tổng tài sản dưới mức trung bình thường gặp khó khăn về tài chính Điều này cho thấy các công ty nhỏ có nguy cơ bị hạn chế tài chính cao hơn do thông tin bất đối xứng và chi phí đại diện, dẫn đến khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài chính bên ngoài Hơn nữa, với quy mô nhỏ, các công ty này thường ít được biết đến, gây trở ngại trong việc huy động vốn trên thị trường (Almeida và cộng sự, 2004).
Số năm hoạt động (AGE) của các công ty ảnh hưởng lớn đến khả năng tiếp cận nguồn tài chính bên ngoài Các công ty lớn, có uy tín và hoạt động lâu năm thường có mối quan hệ tốt hơn với các chủ nợ, giúp họ dễ dàng hơn trong việc huy động vốn (Berger và Udell, 1995) Ngược lại, những công ty có số năm hoạt động dưới mức trung bình sẽ gặp khó khăn trong việc tiếp cận tài chính và được xếp vào nhóm doanh nghiệp bị hạn chế về nguồn lực tài chính (Arslana và cộng sự, 2006) Tại Việt Nam, do chưa có phân bố tuổi chung để phân loại các công ty, tác giả quyết định chia nhóm dựa trên giá trị trung bình của mẫu Các doanh nghiệp có số năm hoạt động dưới mức trung bình sẽ thuộc nhóm bị hạn chế tài chính, trong khi những doanh nghiệp trên mức trung bình sẽ được xếp vào nhóm không bị giới hạn tài chính (Sheu và Lee, 2012).
Cổ tức (DIVIDEND): Theo Fazzari và cộng sự (1988), Arslana và cộng sự
Năm 2006, tỷ lệ chi trả cổ tức được sử dụng để phân loại các công ty thành nhóm hạn chế và không hạn chế tài chính Các công ty chi trả cổ tức thường ít bị hạn chế tài chính hơn, vì họ có khả năng cắt giảm cổ tức khi nguồn tài chính bên ngoài gặp khó khăn Nguyên nhân các công ty chi trả cổ tức thấp hoặc không chi trả là do yêu cầu đầu tư vượt quá dòng tiền nội bộ và thiếu thu nhập để phân phối Tuy nhiên, việc cắt giảm cổ tức vì lý do thanh khoản cần được xem xét cẩn thận, vì điều này có thể ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu trên thị trường Do đó, tác giả phân loại các công ty không chi trả cổ tức bằng tiền mặt trong năm vào nhóm hạn chế về tài chính.
Liên kết kinh doanh (B_GROUP) đóng vai trò quan trọng trong việc hỗ trợ tài chính cho các công ty thuộc một tập đoàn hoặc nhóm kinh doanh, đặc biệt là ở các thị trường mới nổi Theo Hoshi và cộng sự (1991), các nhóm này tạo ra một thị trường vốn nội bộ, giúp giảm chi phí đại diện thông qua cơ chế giám sát và quản lý hiệu quả (Yurtoglu, 2000) Do đó, Arslan và cộng sự (2006) chỉ ra rằng các doanh nghiệp có liên kết kinh doanh sẽ được phân loại vào nhóm không bị hạn chế tài chính, trong khi các doanh nghiệp không có liên kết sẽ bị coi là hạn chế tài chính.
Mô hình 2: Mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt và các giới hạn về tài chính
Các phương pháp kiểm định mô hình
Để đạt được các mục tiêu nghiên cứu và kiểm định giả thuyết, đề tài áp dụng các phương pháp kiểm định theo trình tự gồm thống kê mô tả dữ liệu, phân tích tương quan, ước lượng mô hình và kiểm định giả thuyết nghiên cứu, sử dụng phần mềm Sata 11.0.
Thống kê mô tả là công cụ quan trọng để phân tích và tóm tắt các đặc tính của dữ liệu nghiên cứu Bài viết này sẽ trình bày dữ liệu dựa trên các tiêu chí như giá trị trung bình, giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ nhất, sai số chuẩn và trung vị, nhằm đưa ra những nhận định ban đầu về chuỗi dữ liệu.
Bài viết phân tích tương quan nhằm đánh giá mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc thông qua hệ số tương quan Pearson Hệ số này được tính bằng cách chia hiệp phương sai của biến cho tích độ lệch chuẩn của chúng Đề tài xây dựng ma trận hệ số tương quan kèm theo mức ý nghĩa để đánh giá bước đầu về mối tương quan giữa các biến Nếu các biến độc lập có mối tương quan cao (trên 0.8), điều này có thể chỉ ra hiện tượng đa công tuyến, từ đó là cơ sở để thực hiện các kiểm định và hiệu chỉnh mô hình nghiên cứu.
3.4.3.Phương pháp ước lượng mô hình
Phân tích hồi quy là phương pháp quan trọng để đo lường ảnh hưởng của các biến độc lập lên biến phụ thuộc, giúp xác định chiều hướng và mức độ tác động của từng biến Trong khi phân tích tương quan chỉ xem xét mối quan hệ giữa các biến, phân tích hồi quy cung cấp bằng chứng thực nghiệm để trả lời các câu hỏi nghiên cứu và kiểm tra giả thuyết Đề tài thực hiện ước lượng mô hình thông qua các phương pháp Pooled OLS, Fixed effect và Random effect, trong đó việc lựa chọn Fixed effect và Random effect thay vì Pooled OLS được căn cứ vào những đặc điểm riêng biệt của dữ liệu nghiên cứu.
Ước lượng Pooled OLS là một phương pháp đơn giản nhưng có thể bỏ qua cấu trúc dữ liệu bảng, dẫn đến việc các biến độc lập không phản ánh chính xác mối quan hệ với biến phụ thuộc Khi mô hình có nhiều biến giải thích, hiện tượng tương quan giữa các biến độc lập có thể xảy ra, gây ảnh hưởng đến độ tin cậy của kết quả ước lượng.
Và khi điều này xảy ra sẽ dẫn đến ước lượng Pooled OLS không còn hiệu quả Do đó cần một mô hình tốt hơn mô hình Pooled OLS
Mô hình Fixed Effect được sử dụng để xem xét các đặc điểm riêng của từng công ty trong mẫu nghiên cứu, ảnh hưởng đến biến giải thích, do có những thuộc tính không quan sát được Mô hình này cho phép phân tích sự thay đổi của hệ số chặn theo thời gian, trong khi sử dụng biến giả để thể hiện sự khác biệt giữa các công ty Bởi vì mô hình chỉ tập trung vào những khác biệt cá nhân, hiện tượng tự tương quan không xảy ra trong trường hợp này.
Sự khác biệt giữa các công ty nghiên cứu được thể hiện rõ ràng, nhưng những khác biệt này không thay đổi theo thời gian Việc triển khai các biến giả giúp phân tích những đặc điểm riêng biệt của từng đối tượng nghiên cứu.
Khi các đặc điểm riêng biệt giữa các đối tượng nghiên cứu được giả định là ngẫu nhiên và không liên quan đến các biến giải thích, mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effect model) là lựa chọn phù hợp Mô hình này tập trung vào phần dư để phân tích và đưa ra kết quả.
Phần dư tổng hợp bao gồm hai thành phần chính: sai số đại diện cho các đặc điểm riêng của từng công ty và sai số kết hợp từ các đặc điểm riêng biệt của các công ty theo thời gian Giá trị trung bình của tất cả các hệ số chặn của các công ty nghiên cứu được tính toán, cùng với sai số đại diện cho sự chênh lệch ngẫu nhiên của từng hệ số chặn so với giá trị trung bình này.
Để xác định mô hình nghiên cứu phù hợp, luận văn sẽ áp dụng kiểm định Hausman để so sánh giữa mô hình Fixed effect và Random effect Ngoài ra, kiểm định Likelihood sẽ được sử dụng để so sánh mô hình Pooled OLS với Fixed effect, trong khi kiểm định LM sẽ giúp so sánh giữa mô hình Pooled OLS và Random effect.
3.4.4.Phương pháp kiểm định các hệ số hồi quy và sự phù hợp của mô hình
Trong phần này, đề tài sử dụng kiểm định t (t-test) để đánh giá sự phù hợp của các hệ số hồi quy, với mức ý nghĩa 5% để xác định tác động của biến độc lập đến biến phụ thuộc Hệ số hồi quy chỉ được coi là có ảnh hưởng khi P-value nhỏ hơn 5% Ngoài ra, P-value lớn hơn 5% nhưng nhỏ hơn 10% cũng được xem xét Để kiểm tra sự phù hợp của mô hình, đề tài áp dụng kiểm định F với giả thuyết H0 là R² = 0 Nếu P-value nhỏ hơn 5%, giả thuyết H0 sẽ bị bác bỏ, cho thấy mô hình là phù hợp.
Sau khi ước lượng mô hình, đề tài thực hiện các kiểm định để phát hiện khuyết tật như phương sai thay đổi và tự tương quan Những vấn đề này có thể làm giảm độ tin cậy của các kiểm định hệ số hồi quy, dẫn đến ước lượng không hiệu quả và R² không chính xác Nếu phát hiện khuyết tật, đề tài sẽ khắc phục bằng cách ước lượng lại mô hình bằng phương pháp GLS.
Tóm lại, chương này đã trình bày cơ sở lý thuyết cho việc lựa chọn mô hình nghiên cứu, các loại mô hình nghiên cứu, giả thuyết nghiên cứu và nguồn dữ liệu nghiên cứu, tạo nền tảng cho các chương tiếp theo trong nghiên cứu.
TÍCH DỮ LIỆU VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Phân tích tương quan
Trong phần này đề tài tiến hành phân tích mối tương quan giữa các biến nghiên cứu thông qua ma trận tương quan
Kết quả phân tích cho thấy có mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tài sản và tỷ lệ đầu tư tài sản cố định, mặc dù không có ý nghĩa thống kê Tuy nhiên, có mối quan hệ cùng chiều giữa dòng tiền và nắm giữ tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, phản ánh thực tế rằng doanh nghiệp có lãi thường có lượng tiền mặt tăng Ngoài ra, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản cũng có mối quan hệ nghịch chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, cho thấy công ty vay nợ nhiều hơn thì mục tiêu nắm giữ tiền mặt là để thanh toán nợ Mối quan hệ đồng biến giữa tỷ lệ giá trị thị trường và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt ở mức ý nghĩa 1% cho thấy nhà đầu tư không đánh giá thấp việc nắm giữ tiền mặt của công ty Hơn nữa, có mối quan hệ nghịch chiều giữa quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, chứng tỏ công ty lớn hơn thường không cần nắm giữ nhiều tiền mặt do chi phí cao Cuối cùng, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ cùng chiều với chi trả cổ tức, cho thấy công ty giữ tiền mặt nhằm mục đích chi trả cổ tức cho cổ đông.
Nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ nghịch chiều giữa ngành sản xuất và việc nắm giữ tiền mặt, với mức ý nghĩa 1% Điều này có nghĩa là các công ty sản xuất thường giữ ít tiền mặt hơn so với các ngành khác.
Bảng 4.2.Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu
Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0 cho thấy hệ số tương quan giữa các biến giải thích đều nhỏ hơn 0.8, điều này theo quy tắc kinh nghiệm cho thấy không xảy ra hiện tượng đa công tuyến giữa các biến này.
4.3.Kiểm định các giả thiết nghiên cứu Để kiểm tra mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư, cũng như độ nhạy cảm của dòng tiền với các quyết định đầu tư đối với các công ty bị giới hạn tài chính và không bị giới hạn tài chính, trước tiên đề tài tiến hành chia mẫu nghiên cứu theo các nhóm công ty bị giới hạn tài chính (Financially Constrain) và không giới hạn tài chính (Financially Unconstrain) Theo đó các bước thực hiện chia mẫu nghiên cứu đề thực hiện ước lượng mô hình 1 của đề tài được thực hiện như sau:
1 Căn cứ vào tiêu chí giá trị trung bình của các biến số SIZE, AGE, DIVIDEND, B_GROUP, CASH, theo đó nếu công ty có chỉ số này nhỏ hơn giá trị trung bình thì được xếp vào nhóm bị giới hạn tài chính và công ty có giá trị lớn hơn giá trị trung bình thì xếp vào nhóm không bị giới hạn tài chính Và đề tài tiến hành ước lượng mô hình 1 theo mẫu được chia
2 Căn cứ vào giá trị trung bình của CASH, đề tài tiến hành chia mẫu làm
Bài viết phân chia các công ty thành hai nhóm dựa trên giá trị CASH: nhóm thứ nhất có giá trị CASH lớn hơn giá trị trung bình, trong khi nhóm thứ hai có giá trị CASH nhỏ hơn giá trị trung bình Dựa vào giá trị trung bình của các biến SIZE, AGE, DIVIDEND và B_GROUP, các công ty có chỉ số nhỏ hơn giá trị trung bình sẽ được xếp vào nhóm bị giới hạn tài chính, trong khi các công ty có giá trị lớn hơn sẽ thuộc nhóm không bị giới hạn tài chính Đề tài sẽ tiến hành ước lượng mô hình 1 theo mẫu đã được chia.
Dựa trên việc phân chia mẫu nghiên cứu, đề tài tiến hành ước lượng mô hình 1 theo trình tự cụ thể Đầu tiên, nghiên cứu thực hiện ước lượng các mô hình thông qua việc hồi quy dữ liệu nghiên cứu, áp dụng ba mô hình tương ứng.
Mô hình Pooled OLS, mô hình tác động cố định (Fixed effect) và mô hình tác động ngẫu nhiên (Random effect) được sử dụng để phân tích dữ liệu Để chọn lựa mô hình tốt nhất, các kiểm định được tiến hành, bao gồm kiểm định Likelihood để so sánh giữa Pooled OLS và Fixed effect, kiểm định LM để so sánh giữa Pooled OLS và Random effect, cùng với kiểm định Hausman để so sánh giữa Fixed effect và Random effect Kết quả chi tiết có thể tham khảo trong phụ lục 1.
Bảng 4.3 Kết quả ước lượng mô hình 1 bằng mô hình Pooled OLS theo cách chia mẫu thứ nhất
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Bảng 4.4 Kết quả ước lượng mô hình 1 bằng mô hình Fixed effect theo cách chia mẫu thứ nhất
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Bảng 4.5 Kết quả ước lượng mô hình 1 bằng mô hình Random effect theo cách chia mẫu thứ nhất
Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0 cho thấy các kiểm định Likelihood, LM, Hausman, phương sai thay đổi và tự tương quan được thực hiện cho mô hình 1 theo cách chia mẫu thứ nhất Bảng 4.6 trình bày chi tiết các kết quả này, cung cấp cái nhìn sâu sắc về tính chính xác và độ tin cậy của mô hình.
Các tiêu chuẩn chạy mô hình Các kiểm định/P-value
Likelihood LM Hausman TTQ PSTD
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Khi không chia mẫu nghiên cứu theo tiêu chuẩn, kiểm định Likelihood cho thấy mô hình Fixed effect vượt trội hơn mô hình Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1%, trong khi kiểm định LM chỉ ra rằng mô hình Random effect cũng tốt hơn Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1% Kiểm định Hausman khẳng định mô hình Fixed effect tốt hơn Random effect ở mức 5% Mặc dù mô hình Fixed effect được chọn, nhưng kiểm tra khuyết tật cho thấy có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan ở mức 1% Để cải thiện tính bền vững, đề tài sẽ ước lượng lại mô hình bằng phương pháp GLS Tương tự, khi chia mẫu theo tiêu chí SIZE, mô hình Fixed effect được chọn cho cả trường hợp có và không có giới hạn tài chính, nhưng cũng cần khắc phục khuyết tật phương sai thay đổi và tự tương quan bằng GLS Đối với tiêu chí AGE, mô hình Random effect được chọn nhưng cũng gặp hiện tượng tự tương quan Tiêu chí DIVIDEN chỉ ra rằng mô hình Random effect và Fixed effect đều có vấn đề tự tương quan và phương sai thay đổi, do đó cần áp dụng phương pháp GLS Cuối cùng, cho tiêu chí B_Group và CASH HOLDING, mô hình Fixed effect và Random effect đều gặp hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi, nên việc khắc phục bằng phương pháp GLS là cần thiết.
Bảng 4.7.Kết quả khắc phục mô hình được chọn bằng phương pháp GLS theo cách chia mẫu thứ nhất
Biến độc lập CFLOW MKBOOK CONSTANT N
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0 Quy trình ước lượng theo cách chia mẫu nghiên cứu thứ hai được thực hiện tương tự như cách chia mẫu thứ nhất Đề tài đã tổng hợp kết quả nghiên cứu, được trình bày qua các bảng, chi tiết có thể tham khảo trong phụ lục 1.
Bảng 4.8 Kết quả ước lượng mô hình 1 bằng mô hình Pooled OLS theo cách chia mẫu thứ hai
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0 Bảng 4.9 Kết quả ước lượng mô hình 1 bằng mô hình Fixed effect theo cách chia mẫu thứ hai
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
CFLOW MKBOOK CONSTANT R 2 N CFLOW MKBOOK CONSTANT R 2 N
Biến phụ thuộc INVEST ALL
CFLOW MKBOOK CONSTANT R 2 N CFLOW MKBOOK CONSTANT R 2 N
Biến phụ thuộc INVEST ALL
Biến độc lập Biến độc lập
Bảng 4.10 Kết quả ước lượng mô hình 1 bằng mô hình Random effect theo cách chia mẫu thứ hai
Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0 cho thấy các kiểm định Likelihood, LM, Hausman, phương sai thay đổi và tự tương quan đã được thực hiện cho mô hình 1 theo cách chia mẫu thứ hai.
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
CASH LOW (Nhóm các công ty có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt thấp hơn giá trị trung bình mẫu)
CFLOW MKBOOK CONSTANT R 2 N CFLOW MKBOOK CONSTANT R 2 N
Biến phụ thuộc INVEST ALL
CASH HIGH Biến độc lập
CASH LOW Biến độc lập
Likelihood LM Hausman TTQ PPTD Likelihood LM Hausman TTQ PSTD
Các tiêu chuẩn chạy mô hình
Kết quả từ quy trình ước lượng cho thấy, đối với nhóm công ty có giá trị tiền mặt nắm giữ thấp hơn giá trị trung bình, mô hình Fixed effect vượt trội hơn mô hình Pooled OLS với mức ý nghĩa 1% theo kiểm định Likelihood Đồng thời, kiểm định LM cũng chỉ ra rằng mô hình Random effect tốt hơn mô hình Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1% Kiểm định Hausman xác nhận mô hình Fixed effect tốt hơn mô hình Random effect ở mức ý nghĩa 5% Tuy nhiên, mô hình Fixed effect gặp phải hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi ở mức ý nghĩa 1% Để cải thiện tính hiệu quả và bền vững, đề tài sẽ tiến hành ước lại mô hình bằng phương pháp GLS, như được trình bày trong bảng 4.12.
Nghiên cứu chia nhỏ mẫu theo các tiêu chí SIZE, DIVIDEND, AGE và B_GROUP cho thấy mô hình Fixed effect được chọn cho công ty có và không có giới hạn tài chính theo tiêu chí SIZE, nhưng gặp hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan, nên đã ước lượng lại bằng phương pháp GLS Theo tiêu chí AGE, mô hình Random effect được chọn cho cả hai loại công ty, nhưng cũng có hiện tượng tự tương quan, do đó cũng được ước lượng lại bằng GLS Đối với tiêu chí DIVIDEND, mô hình Random effect được áp dụng cho công ty có giới hạn tài chính và Fixed effect cho công ty không bị giới hạn, nhưng cả hai đều gặp vấn đề tự tương quan và phương sai thay đổi, dẫn đến việc ước lượng lại bằng GLS Cuối cùng, theo tiêu chí B_GROUP, mô hình Fixed effect cho công ty có giới hạn tài chính và Random effect cho công ty không bị giới hạn, nhưng cả hai cũng cần ước lượng lại do hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi.
Nhóm các công ty có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao hơn giá trị trung bình của mẫu được ước lượng mô hình và chọn lựa tương tự như trước Kết quả từ bảng 4.11 chỉ ra rằng mô hình Random effect được chọn với mức ý nghĩa 5%, ngoại trừ nhóm các công ty bị giới hạn tài chính, trong đó mô hình Pooled OLS được áp dụng Đối với mô hình Random effect, có hiện tượng tự tương quan ở mức ý nghĩa 5%, do đó cần ước lượng lại bằng phương pháp GLS để khắc phục khuyết tật Trong khi đó, mô hình Pooled OLS không gặp hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi, cho thấy hiệu quả trong việc giải thích mối quan hệ giữa biến độc lập và biến phụ thuộc.
Bảng 4.12 Kết quả khắc phục mô hình được chọn bằng phương pháp GLS theo cách chia mẫu thứ hai
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Thảo luận kết quả nghiên cứu
Nghiên cứu cho thấy tiền mặt đóng vai trò quan trọng trong đầu tư của các công ty, đặc biệt là những công ty nhỏ và mới thành lập Khi uy tín công ty chưa được xây dựng, việc tiếp cận nguồn vốn bên ngoài gặp nhiều khó khăn Do đó, duy trì một mức tiền mặt nhất định là cần thiết để đáp ứng nhu cầu đầu tư và tăng khả năng sinh lợi Tuy nhiên, câu hỏi về mức độ tiền mặt cần duy trì vẫn là thách thức cho các nhà quản trị, vì việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể phát sinh các chi phí liên quan.
Chi phí cơ hội và chi phí đại diện là những yếu tố quan trọng mà các nhà quản lý cần xem xét để đảm bảo mức tiền mặt hợp lý Họ phải chú ý đến quy mô, cơ hội đầu tư và tốc độ phát triển của công ty nhằm cân đối dòng tiền một cách hiệu quả.
Kết quả nghiên cứu cho thấy các doanh nghiệp, đặc biệt là những doanh nghiệp nhỏ và mới thành lập, thường dựa vào nguồn vốn nội bộ để tài trợ cho các quyết định đầu tư do hạn chế tài chính Nhà quản lý cần chú trọng lựa chọn nguồn tài trợ phù hợp, trong đó tín dụng thương mại là một lựa chọn quan trọng Mặc dù chi phí tín dụng thương mại có thể cao, nhưng cơ chế thanh lý hợp đồng lại khác biệt so với vay ngân hàng, điều này làm cho tín dụng thương mại trở thành một lựa chọn đáng xem xét Bên cạnh đó, các chính sách thương mại và đại lý mà doanh nghiệp được hưởng cũng cần được cân nhắc khi so sánh giữa các nguồn vốn, nhất là trong bối cảnh các doanh nghiệp vừa và nhỏ tại Việt Nam gặp khó khăn trong việc tiếp cận vốn bên ngoài, với ngân hàng hạn chế gói vay và thiếu nhà đầu tư mạo hiểm.
Yếu tố quyết định đến việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp bao gồm dòng tiền, quyết định đầu tư và tốc độ phát triển Các công ty Việt Nam hoạt động trong nhiều lĩnh vực khác nhau, do đó lượng tiền mặt nắm giữ có sự khác biệt theo từng ngành Doanh nghiệp trong lĩnh vực ít thâm dụng thường có doanh thu tăng trưởng mạnh, dẫn đến lượng tiền mặt gia tăng mà không cần đầu tư nhiều Điều này cho phép công ty chi trả cổ tức và mua lại cổ phần, từ đó thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư Ngược lại, các công ty trong ngành xây dựng và sản xuất công nghiệp cần đầu tư lớn vào cơ sở vật chất, khiến lượng tiền mặt gia tăng có thể hạn chế và chu kỳ chuyển đổi tiền mặt kéo dài Bên cạnh đó, chu kỳ sản xuất kinh doanh cũng ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ, đặc biệt là với các công ty đang trong giai đoạn suy giảm, như ngành xây dựng và công nghiệp nặng, nơi lượng tiền mặt có thể không tăng hoặc thậm chí giảm trong thời gian khó khăn.
Mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư là tương tác qua lại, trong đó mỗi yếu tố vừa là nguyên nhân vừa là kết quả của yếu tố kia Để xác định mức tiền mặt cần nắm giữ, các nhà quản lý cần xem xét nhiều yếu tố khác nhau, trong đó quyết định đầu tư đóng vai trò quan trọng Các yếu tố như quy mô, thời gian hoạt động, tốc độ phát triển, chính sách cổ tức, ngành nghề kinh doanh và chu kỳ kinh doanh cũng ảnh hưởng đến quyết định này Do đó, việc hiểu rõ mối quan hệ giữa các yếu tố này là cần thiết để tối ưu hóa nguồn tài trợ cho quyết định đầu tư và tỷ lệ tiền mặt giữ lại, từ đó tối đa hóa lợi ích cho doanh nghiệp.
Trong chương này, chúng tôi đã tiến hành ước lượng mô hình và kiểm định các giả thuyết nghiên cứu Đồng thời, chúng tôi cũng đã liên hệ với thực tế của các doanh nghiệp Việt Nam hiện nay thông qua phần thảo luận về kết quả nghiên cứu.
