4.1.Kết quả mô tả dữ liệu
Bảng 4.1.Mô tả thống kê các biến nghiên cứu
Variable Obs Mean Std.Dev. Min Max cash 1458 0.085 0.080 0.000 0.482 cflow 1458 0.143 0.089 -0.109 0.625 std 1458 0.413 0.200 0.009 0.916 std2 1458 0.211 0.174 0.000 0.839 mkbook 1458 1.028 0.421 0.345 5.442 invest 1458 0.060 0.084 0.000 0.723 size 1458 11.692 0.627 10.085 13.880 age 1458 23.586 13.867 3.000 61.000 dividend 1458 0.803 0.398 0.000 1.000 b_group 1458 0.440 0.497 0.000 1.000 ind 1458 0.737 0.441 0.000 1.000
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Với dữ liệu thu thập từ 243 công ty phi tài chính trong giai đoạn từ năm 2008 đến năm 2013 được niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và sàn giao dịch chứng khốn Hà Nội. Bảng 4.1 trình bày kết quả mơ tả thống kê các biến nghiên cứu trong bài, kết quả mô tả gồm 11 biến số gồm các tiêu chí: Giá trị trung bình, giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất và độ lệch chuẩn.
So sánh với bài nghiên cứu gần đây của Arslan và cộng sự (2006) trong bài nghiên cứu “The role of cash holdings in reducing investment-cash flow sensitivity: Evidence from a financial crisis period in an emerging market”
thực hiện nghiên cứu cho các công ty phi tài chính ở Thổ Nhĩ Kỳ. Kết quả thống kê các biến có nhiều điểm đặc trưng khác biệt.
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tài sản trung bình trong giai đoạn nghiên cứu của các công ty ở Việt Nam là 0.085 cho thấy cứ trong 1 đồng tài sản của công ty thì có 0.085 đồng là tiền mặt, tỷ lệ này là cao hơn so với các công ty ở Thổ Nhĩ Kỳ là 0.079 cho giai đoạn trước khủng hoảng và 0.064 cho giai đoạn sau
khủng hoảng. Sự khác biệt này có thể là do đặc trưng của nền kinh tế Việt Nam do thị trường chứng khốn cịn chưa phát triển nên việc tiếp cận nguồn vốn của các doanh nghiệp Việt Nam phần nào bị hạn chế, ngoài ra trong giai đoạn mà đề tài nghiên cứu thì nền kinh tế Việt Nam đang trong giai đoạn khó khăn do ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính tồn cầu xảy ra năm 2008 mà khởi nguồn là từ Mỹ do đó các cơng ty ln phải duy trì một mức tiền mặt nhất định để đáp ứng các nghĩa vụ nợ đến hạn và điều này cũng góp phần làm cho việc nắm giữ tiền mặt là cao.
Tỷ lệ dịng tiền trên tổng tài sản bình qn là 0.143 số này là cao hơn nhiều so với các công ty ở Thổ Nhĩ Kỳ là 0.114 cho giai đoạn trước khủng hoảng và 0.036 cho giai đoạn sau khủng hoảng. Điều này cho thấy phần lớn các công ty trong giai đoạn nghiên cứu của Việt Nam là đang kinh doanh có lãi, tuy nhiên vẫn có một số cơng ty tỷ lệ này âm (giá trị nhỏ nhất -0.109).
Tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản bình qn cho các cơng ty trong giai đoạn nghiên cứu ở Việt Nam là 0.413 điều này cho thấy trong 1 đồng tài sản của doanh nghiệp thì có 0.413 đồng được dùng để chi trả cho các khoản nợ ngắn hạn. Tỷ lệ này là gần như tương đồng với các công ty được nghiên cứu ở Thổ Nhĩ Kỳ là 0.430 trước khủng hoảng và 0.457 sau khủng hoảng. Qua đó cho thấy các công ty trong giai đoạn nghiên cứu ở Việt Nam sử dụng nợ là tương đối cao đặc biệt là nợ ngắn hạn.
Tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách trung bình của các cơng ty nghiên cứu ở Việt Nam là 1.028 điều này cho thấy các nhà đầu tư vẫn tin tưởng vào các công ty này (giá trị thị trường lớn hơn giá trị sổ sách). Kết quả thống kê này là giống với các công ty được nghiên cứu trong nghiên cứu của Arslan và cộng sự (2006) trong đó chỉ số này là 2.093 cho giai đoạn trước khủng hoảng và 1.608 cho giai đoạn sau khủng hoảng.
Tỷ lệ đầu tư và tài sản cố định trên tổng tài sản trung bình trong giai đoạn nghiên cứu của các công ty ở Việt Nam là 0.06 tỷ lệ này là tương đồng với kết quả trong nghiên cứu của Arslan và cộng sự (2006) thực hiện nghiên cứu ở Thổ Nhĩ Kỳ là 0.079 cho giai đoạn trước khủng hoảng và 0.064 cho giai đoạn sau khủng hoảng. Ngoài ra, số năm hoạt động trung bình của các cơng ty trong giai đoạn nghiên cứu của các công ty ở Việt Nam là 23.5 năm (giá trị lớn nhất là 61 năm và nhỏ nhất là 3 năm).
Từ kết quả thống kê giá trị trung bình các biến số có thể nhận định một cách tổng quát là trong giai đoạn 2008-2013 giai đoạn kinh tế có nhiều biến động nên các cơng ty duy trì một tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tương đối cao, đầu tư nhiều vào vốn luân chuyển nhằm đảm bảo tính thanh khoản cho mình trong khi đó ít đầu tư vào tài sản cố định. Bên cạnh đó cấu trúc của các cơng ty Việt Nam thì tỷ lệ nợ là tương đối cao nên trong tình hình nền kinh tế khó khăn các công ty sẽ gặp nhiều yếu tố bất lợi.
4.2.Phân tích tương quan
Trong phần này đề tài tiến hành phân tích mối tương quan giữa các biến nghiên cứu thông qua ma trận tương quan.
Kết quả phân tích ma trận tương quan cho thấy có một mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tài sản và tỷ lệ đầu tư tài sản cố định trên tổng tài sản tuy nhiên mối quan hệ này lại khơng có ý nghĩa thống kê. Đề tài cũng tìm thấy một mối quan hệ cùng chiều giữa dòng tiền và nắm giữa tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, điều này là phù hợp với thực tế khi doanh nghiệp làm ăn có lãi thì việc lượng tiền mặt cũng tăng tương ứng. Có một mối quan hệ nghịch chiều giữa tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trên tổng tài sản ở mức ý nghĩa 1%, điều này cho thấy khi công ty vay nợ càng nhiều thì việc nắm giữ tiền mặt là nhắm mục tiêu là thanh toán các khoản nợ đến hạn đó. Có một mối quan hệ đồng biến giữa tỷ lệ giá trị thị
trường trên giá trị sổ sách với tỷ lệ nắm giữa tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, điều này cho thấy các nhà đầu tư vẫn chưa đánh giá thấp việc nắm giữ tiền mặt của công ty (tức một đồng tiền mặt tăng thêm có thể làm tăng thêm giá trị của công ty hơn 1 đồng). Ngoài ra, đề tài cũng tìm thấy có một mối quan hệ nghịch chiều quy mô công ty và tỷ lệ nắm giử tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, điều này cho thấy khi cơng ty càng lớn- uy tín cơng ty càng cao, khả năng tiếp cận thị trường vốn dễ dàng nên nó khơng nắm giữ nhiều tiền mặt vì tốn kém chi phí cho việc nắm giữ đó. Có một mối quan hệ cùng chiều giữa nắm giữ tiền mặt và chi trả cổ tức ở mức ý nghĩa 1%, theo đó cơng ty nắm giữ nhiều tiền mặt thì việc nắm giữ đó cũng nhằm mục tiêu chi trả cổ tức cho cổ đông. Bên cạnh đó đề tài cũng tìm thấy một mối quan hệ nghịch chiều giữa ngành sản xuất với nắm giữ nhiều tiền mặt ở mức ý nghĩa 1%, theo đó cơng ty sản xuất sẽ nắm giữ ít tiền mặt hơn so với công ty sản xuất.
Bảng 4.2.Ma trận tương quan giữa các biến nghiên cứu
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Ngồi ra, kết quả từ ma trận tương quan cũng cho thấy hệ số tương quan giữa các biến giải thích là khơng cao (đều nhỏ hơn 0.8), theo quy tắc kinh
nghiệm thì việc các hệ số tương quan giữa các biến giải thích nhỏ hơn 0.8 thì giữa các biến này khơng xảy ra hiện tượng đa công tuyến.
4.3.Kiểm định các giả thiết nghiên cứu
Để kiểm tra mối quan hệ giữa dòng tiền và quyết định đầu tư, cũng như độ nhạy cảm của dòng tiền với các quyết định đầu tư đối với các công ty bị giới hạn tài chính và khơng bị giới hạn tài chính, trước tiên đề tài tiến hành chia mẫu nghiên cứu theo các nhóm cơng ty bị giới hạn tài chính (Financially Constrain) và khơng giới hạn tài chính (Financially Unconstrain). Theo đó các bước thực hiện chia mẫu nghiên cứu đề thực hiện ước lượng mơ hình 1 của đề tài được thực hiện như sau:
1. Căn cứ vào tiêu chí giá trị trung bình của các biến số SIZE, AGE, DIVIDEND, B_GROUP, CASH, theo đó nếu cơng ty có chỉ số này nhỏ hơn giá trị trung bình thì được xếp vào nhóm bị giới hạn tài chính và cơng ty có giá trị lớn hơn giá trị trung bình thì xếp vào nhóm khơng bị giới hạn tài chính. Và đề tài tiến hành ước lượng mơ hình 1 theo mẫu được chia.
2. Căn cứ vào giá trị trung bình của CASH, đề tài tiến hành chia mẫu làm 2 nhóm, nhóm thứ nhất có giá trị CASH lớn hơn giá trị trung bình và nhóm thứ hai có giá trị CASH nhỏ hơn giá trị trung bình. Tiếp đến căn cứ vào giá trị trung bình các biến số SIZE, AGE, DIVIDEND, B_GROUP, nếu cơng ty có chỉ số này nhỏ hơn giá trị trung bình thì được xếp vào nhóm bị giới hạn tài chính và cơng ty có giá trị lớn hơn giá trị trung bình thì xếp vào nhóm khơng bị giới hạn tài chính. Và đề tài tiến hành ước lượng mơ hình 1 theo mẫu được chia.
Căn cứ vào việc chia mẫu nghiên cứu đề tài thực hiện ước lượng mơ hình 1 theo trình tự sau: Đầu tiên, đề tài thực hiện ước lượng các mơ hình nghiên cứu bằng cách hồi quy dữ liệu nghiên cứu theo ba mơ hình tương ứng là mơ hình
Pooled OLS, mơ hình hình tác động cố định (Fixed effect), mơ hình tác động ngẫu nhiên (Random effect). Sau đó, tiến hành các kiểm định nhằm chọn lựa mơ hình tốt nhất, theo đó, kiểm định Likelihood nhằm so sánh giữa mơ hình Pooled OLS và mơ hình Fixed effect, kiểm định LM nhằm so sánh giữa mơ hình Pooled OLS và Random, kiểm định Hausman nhằm so sánh giữa mơ hình Fixed effect và Random effect. Kết quả chi tiết xem thêm phụ lục 1. Bảng 4.3. Kết quả ước lượng mơ hình 1 bằng mơ hình Pooled OLS theo cách chia mẫu thứ nhất
Biến phụ thuộc Investment
Biến độc lập R2
N CFLOW MKBOOK CONSTANT
ALL 0.1443308 0.0004029 0.0391179 0.0237 1458 (5.19) (0.07) (6.72) SIZE Constrained 0.1456324 -0.000002 0.0298418 0.0302 714 (4.16) (-0.00) (4.03) Unconstrained 0.1661318 -0.0064648 0.0525511 0.0221 744 (3.85) (-0.73) (5.88) AGE Constrained 0.1281506 0.006623 0.0346833 0.0237 816 (3.56) (0.80) (4.36) Unconstrained 0.1646835 -0.0058361 0.0434043 0.0248 642 (3.77) (-0.69) (4.96) DIVIDEND Constrained 0.0449852 0.0635484 0.0045695 0.0512 186 (0.28) (2.76) (0.21) Unconstrained 0.1758245 -0.0067117 0.0394186 0.033 1272 (6.23) (-1.13) (6.58) B_GROUP Constrained 0.156315 -0.0106208 0.0458726 0.0223 798 (4.18) (-1.14) (5.11) Unconstrained 0.1429481 0.0064988 0.0357944 0.0312 660 (3.35) (0.86) (4.71) CASH HOLDING Constrained 0.1775115 0.0058142 0.0357463 0.0309 930 (4.54) (0.65) (4.16) Unconstrained 0.1234579 -0.0017778 0.0334446 0.0263 528 (3.38) (-0.26) (4.50)
Bảng 4.4. Kết quả ước lượng mơ hình 1 bằng mơ hình Fixed effect theo cách chia mẫu thứ nhất Biến phụ thuộc Investment Biến độc lập R2 N CFLOW MKBOOK CONSTANT
ALL 0.045423 0.01663 0.0365416 0.037 1458 (1.12) (2.00) (4.10) SIZE Constrained 0.098326 0.027636 0.0096687 0.0237 714 (2.00) (2.50) (0.85) Unconstrained -0.02765 0.0081 0.0640833 0.0262 744 (-0.42) (0.65) (4.66) AGE Constrained 0.023613 0.023518 0.0322773 0.0222 816 (0.45) (1.98) (2.79) Unconstrained 0.066976 0.010831 0.0400984 0.0392 642 (1.06) (0.91) (2.83) DIVIDEND Constrained 0.108382 0.067577 -0.0047639 0.0613 186 (0.57) (2.12) (-0.17) Unconstrained 0.038358 0.00979 0.0429581 0.0475 1272 (0.95) (1.15) (4.60) B_GROUP Constrained 0.004189 0.026408 0.0315999 0.0002 798 (0.08) (2.02) (2.49) Unconstrained 0.096586 0.009854 0.0384703 0.087 660 (1.54) (0.92) (3.01) CASH HOLDING Constrained 0.034909 0.02445 0.0361898 0.0367 930 (0.59) (1.92) (2.86) Unconstrained 0.05322 0.008904 0.0330365 0.048 528 (1.06) (0.89) (2.78)
Bảng 4.5. Kết quả ước lượng mơ hình 1 bằng mơ hình Random effect theo cách chia mẫu thứ nhất Biến phụ thuộc Investment Biến độc lập R2 N CFLOW MKBOOK CONSTAN T ALL 0.1088737 0.0066604 0.0377415 0.0636 1458 (3.50) (1.02) (5.44) SIZE Constrained 0.1280177 0.0077381 0.0248253 0.0553 714 (3.37) (0.92) (2.91) Unconstrained 0.1015983 0.0000668 0.0545817 0.0895 744 (2.05) (0.01) (5.08) AGE Constrained 0.0910673 0.0129547 0.0334942 0.0567 816 (2.24) (1.40) (3.57) Unconstrained 0.128322 0.0007862 0.0417226 0.0721 642 (2.65) (0.08) (3.96) DIVIDEND Constrained 0.0736304 0.0650155 0.0006843 0.0632 186 (0.44) (2.57) (0.03) Unconstrained 0.1279846 -0.0000839 0.0397286 0.1125 1272 (4.09) (-0.01) (5.56) B_GROUP Constrained 0.0964755 0.0042519 0.0399515 0.0552 798 (2.28) (0.41) (3.77) Unconstrained 0.1302601 0.0078807 0.0360331 0.0912 660 (2.80) (0.96) (4.04) CASH HOLDING Constrained 0.1318588 0.0126308 0.0350404 0.0873 930 (2.97) (1.27) (3.49) Unconstrained 0.0980914 0.0022494 0.0331134 0.0773 528 (2.46) (0.29) (3.72)
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0
Bảng 4.6.Kết quả các kiểm định Likelihood, LM, Hausman, phương sai thay đổi và tự tương quan cho mơ hình 1 theo cách chia mẫu thứ nhất
Các tiêu chuẩn chạy mơ hình Các kiểm định/P-value
Likelihood LM Hausman TTQ PSTD ALL 0.0000 0.0000 0.0141 0.0000 0.0000 SIZE Constrained 0.0000 0.0000 0.0171 0.0000 0.0000 Unconstrained 0.0000 0.0000 0.0115 0.0000 0.0000 AGE Constrained 0.0000 0.0000 0.0952 0.0000 Unconstrained 0.0000 0.0000 0.1165 0.0000 DIVIDEND Constrained 0.0020 0.0014 0.8554 0.0004 Unconstrained 0.0000 0.0000 0.0007 0.0000 0.0000 B_GROUP Constrained 0.0000 0.0000 0.0026 0.0000 0.0000 Unconstrained 0.0000 0.0000 0.6889 0.0000 CASH HOLDING Constrained 0.0000 0.0000 0.0346 0.0000 0.0000 Unconstrained 0.0000 0.0000 0.2084 0.001
Bảng 4.6. Cho thấy khi không thực hiện chia mẫu nghiên cứu theo các tiêu chuẩn (ALL) thì kiểm định Likelihood cho thấy mơ hình Fixed effect là tốt hơn so với mơ hình Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1%, kiểm định LM cho thấy mơ hình Random effect là tốt hơn mơ hình Pooled OLS ở mức ý nghĩa 1% và kiểm định Hausman cho thấy mơ hình Fixed là tốt hơn so với mơ hình Random ở mức ý nghĩa 5%, từ mơ hình được chọn (Fixed effect) đề tài tiến hành kiểm tra các khuyết tật của mơ hình cho thấy mơ hình là có phương sai thay đổi ở mức ý nghĩa 1% và tự tương quan ở mức ý nghĩa 1%, do đó để đảm bảo tính bền vững và hiệu quả của mơ hình đề tài tiến hành khắc phục khuyết tật của mơ hình được chọn bằng ước lượng lại mơ hình được chọn theo phương pháp GLS (Sẽ được trình bày trong bảng 4.7 tiếp theo). Lập luận tương tự cho việc chia mẫu theo các tiêu chí đã nêu trong phần trên và ước lượng mơ hình cho thấy: Theo tiêu chí SIZE thì được chọn cho trường hợp có giới hạn tài chính và khơng có giới hạn tài chính là Fixed effect, tuy nhiên mơ hình được chọn có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan nên đề tài cũng sẽ khắc phục khuyết tật này bằng phương pháp GLS; theo tiêu chuẩn AGE thì mơ hình được chọn trong trường hợp có giới hạn tài chính và khơng có giới hạn tài chính là Random effect, tuy nhiên mơ hình có hiện tượng tự tương quan nên đề tài cũng sẽ khắc phục mơ hình được chọn bằng phương pháp GLS; theo tiêu chí DIVIDEN thì mơ hình được chọn trong trường hợp bị giới hạn tài chính là Random effect và trong trường hợp khơng bị giới hạn tài chính là Fixed effect, tuy nhiên với mơ hình Radom effect thì có hiện tượng tự tương quan, Fixed effect thì có hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi nên đề tài sẽ tiến hành khắc phục khuyết tật của các mơ hình được chọn bằng phương pháp GLS; theo tiêu chí B_Group và CASH HOLDING thì mơ hình được chọn trong trường hợp bị giới hạn tài chính là Fixed effect và trong trường hợp khơng bị giới hạn tài chính là Random effect, tuy nhiên
với mơ hình Fixed effect thì có hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi, mơ hình Radom effect thì có hiện tượng tự tương quan nên đề tài sẽ tiến hành khắc phục khuyết tật của các mơ hình được chọn bằng phương pháp GLS.
Bảng 4.7.Kết quả khắc phục mơ hình được chọn bằng phương pháp GLS theo cách chia mẫu thứ nhất
Biến phụ thuộc Investment
Biến độc lập
N CFLOW MKBOOK CONSTANT
ALL 0.083625 -0.00521 0.0279865 1458 (4.61) (-1.44) (6.96) SIZE Constrained 0.090388 -0.001046 0.0166053 714 (3.83) (-0.21) (3.20) Unconstrained 0.080803 -0.01187 0.0426002 744 (2.98) (-2.24) (6.96) AGE Constrained 0.099766 -0.004055 0.04846 816 (2.46) (-0.46) (5.13) Unconstrained 0.101978 -0.003251 0.0473756 642 (2.02) (-0.35) (4.29) DIVIDEND Constrained -0.04558 0.053579 0.0222535 186 (-0.30) (2.26) (0.94) Unconstrained 0.099004 -0.007661 0.0277422 1272 (5.32) (-2.14) (6.85) B_GROUP Constrained 0.045386 -0.003485 0.0273221 798 (1.97) (-0.75) (5.20) Unconstrained 0.13281 -0.001951 0.0447882 660 (2.72) (-0.23) (4.63) CASH HOLDING Constrained 0.10151 -0.000236 0.0247651 930 (3.58) (-0.04) (3.96) Unconstrained 0.101904 -0.002656 0.0365771 528 (2.41) (-0.33) (3.71)
Nguồn: Kết quả phân tích dữ liệu từ phần mềm Stata 11.0