Xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính và khuyến nghị cho Việt Nam

Luận văn : Xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính và khuyến nghị cho Việt Nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ðÀO TẠO TRƯỜNG ðẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM

THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ

MỤC LỤC

CHƯƠNG 1 NGHIÊN CỨU KINH ðIỂN VỀ KHỦNG HOẢNG VÀ CÁC MÔ

HÌNH CẢNH BÁO KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH ………… 1

1.1 Nghiên cứu kinh ñiển về khủng hoảng tài chính 1

1.1.1 Khủng hoảng tiền tệ (Currency Crisis) 1

Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất……… 1

Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai……… 2

Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba……… 2

1.1.2 Khủng hoảng ngân hàng (Banking Crisis) ……… 2

Sự lựa chọn ñối nghịch……… 3

Rủi ro về ñạo ñức……… .3

Tâm lý bầy ñàn……… 3

1.1.3 Khủng hoảng nợ ( Debt Crisis)……… ……… 4

1.1.4 Khủng hoảng kép (Twin crisis)……… 5

Khủng hoảng kép thế hệ thứ nhất 5

Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai 8

1.1.5 Nguyên nhân của khủng hoảng tài chính……… 10

1.2.Các mô hình cảnh báo khủng hoảng 12

CHƯƠNG 2 XÂY DỰNG MÔ HÌNH CẢNH BÁO KHỦNG HOẢNG TÀI

CHÍNH CHO VIỆT NAM 20

2.1 Lựa chọn mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chắnh phù hợp cho Việt Nam ẦẦẦ ẦẦẦẦ 20

2.2 Ứng dụng mô hình Signal Approach vào cảnh báo khủng hoảng tài chắnh cho Việt Nam ẦẦẦ ẦẦẦ 21

2.2.1 Cơ sở dữ liệu 21

2 2.2 Xây dựng chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng 22

Lựa chọn biến số cho mô hình 23

Giải thắch sự tác ựộng của từng biến ẦẦẦ26

2.2.3 Chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng thực nghiệm ẦẦẦ 27

Lưu ý của chuổi chỉ số 13 biến ẦẦẦ ẦẦẦẦ 28

Chuỗi chỉ báo khủng hoảng 10 biếnẦẦẦ Ầ 29

2.2.4 Qua kết quả nhìn nhận xác suất Việt Nam rơi vào khủng hoảng tài chắnh ẦẦẦ 33

Phương pháp luậnẦẦẦ 33

Thực nghiệmẦẦẦ 34

CHƯƠNG 3: NHẬN XÉT VÀ CÁC KHUYỀN NGHỊ THÊM VỀ MÔ HÌNH ẦẦẦ 37

3.1 Nhận xét kết quả dự báo của mô hình ẦẦẦ 37

3.1.1 đánh giá rủi ro quốc gia Việt Nam của EIUẦẦẦ ẦẦẦ .37

Rủi ro chủ quyền ẦẦẦ ẦẦ 38

Rủi ro riền tệ ẦẦẦ ẦẦẦ 38

Rủi ro ngân hàngẦẦẦẦ ẦẦẦ 38

3.1.2 IMF và ựánh giá tắnh dễ tổn thương của hệ thồng tài chắnh Việt Nam ẦẦ.38

Khả năng dễ bị tổn thương của hệ thống ngân hàng ẦẦẦ Ầ Ầ 38

Thị trường chứng khoán sụt giảm và những rủi ro trên thị trường chứng khoán ẦẦẦ ẦẦẦ 39

3.1.3 Nét tương ựồng giữa các báo cáo và mô hình Signal Approach ẦẦ 40

3.2 Khắc Phục những nhược điểm của mơ hình……… ……… … 41

3.3 Khuyến nghị cho Việt Nam……….…41

Kiểm sốt và theo dõi chặt chẽ các khoản vốn đầu tư của các tập đồn nhà nước từ việc tiến hành vay nợ nước ngồi nhắm tránh rủi ro mất vốn nhà nước……… ……….………46

Xây dựng mơ hình cảnh báo khủng hoảng cho tồn bộ nền kinh tế Việt Nam……… ……….47

EIU Cơ quan tình báo kinh tế Anh FDI Dòng vốn ñầu tư trực tiếp nước ngoài

DANH MỤC BẢNG BIỂU

Bảng 1.1 : Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai Bảng 1.2 : Ngưỡng liên hệ của các chỉ số dự báo

Bảng 2.1: Giải thích cách chọn biến ñầu vào và nguồn số liệu sử dụng Bảng 2.2: ðộ nhiễu của biến dự báo

Bảng 2.3: Ngưỡng khả thi cho các biến dự báoBảng 2.4: Chuỗi chỉ số khủng hoảng thực nghiệm Bảng 2.5: Chuỗi chỉ số khủng hoảng 10 biến và 13 biến

Bảng 2.6: Chuỗi chỉ số khủng hoảng cho 10 biến và 13 biến (năm gốc 1998 giá trị là 100) Bảng 2.7: Giá trị St và xác suất xảy ra khủng hoảng có ñiều kiện

Bảng 2.8: Chuỗi chỉ số xác xuất xảy ra khủng hoảng thực nghiệm của Việt Nam

Bảng 2.9: Các mức cảnh báo khủng hoảng tương ứng với các mức xác suất khủng hoảng Bảng 2.10 : Các mức cảnh báo khủng hoảng ñối với Việt Nam giai ñoạn 1998-2008

DANH MỤC HÌNH

Hình 1.1 : Hàm xuất khẩu Hình 1.2 : Hàm dự trữ ngoại tệ

Hình 2.1: Chuỗi chỉ số khủng hoảng thực nghiệm 13 biến giai ựoạn 1998 Ờ 2008 Hình 2.2: Biểu ựồ so sánh chuỗi chỉ số khủng hoảng cho 10 biến và 13 biến Hình 2.4: Lãi suất tiền gửi thực tại Việt Nam giai ựoạn 1998-2008

Hình 2.3: Chuỗi chỉ số Tắn dụng nội ựịa/GDP Việt Nam giai ựoạn 1998-2008 Hình 2.5: Chỉ số M2/Dự trữ ngoại hối Việt Nam giai ựoạn 1998-2008

Hình 2.6: Chuỗi xác suất xảy ra khủng hoảng có ựiều kiện cho Việt Nam 1998 Ờ 2008 Hình 2.7:Chuỗi xác suất khủng hoảng thực nghiệm VN giai ựoạn 1998 Ờ 2008 Hình 3.1: Biểu ựồ tăng trưởng tỷ số M2/GDP giai ựoạn 1998-2008

Hình 3.2: Mô hình trung tâm cảnh báo khủng hoảng chung cho toàn nền kinh tế

DANH MỤC HỘP

Hộp 1: Các dấu hiệu khủng hoảng đông Á và thực trạng VN

DANH MỤC PHỤ LỤC

Phụ lục 1 : Cơ chế truyền ñộng khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất Phụ lục 2 : Cơ chế truyền ñộng khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai Phụ lục 3: Cơ chế truyền ñộng khủng hoảng tiền thệ thế hệ thứ ba Phụ lục 4 : Các hậu quả của khủng hoảng tài chính

Phụ lục 5: Dữ liệu tính chỉ số cảnh báo khủng hoảng

PHẦN MỞ ðẦU

1 LÝ DO NGHIÊN CỨU

Khủng hoảng tài chính gây ra nhiều thiệt hại ở cả khu vực kinh tế tài chính và khu vực kinh tế thực, cần rất nhiều thời gian và chi phí ñể giải quyết hậu quả và phục hồi nền kinh tế Thêm vào ñó là các hậu quả về mặt xã hội, làm ñảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người Chính vì

vậy, trong tác phẩm: “Hãy kết toán cuộc sát phạt”, Helen Hayward ñã viết: “…các cuộc khủng

hoảng tài chính ñã làm ñảo lộn cuộc sống của hàng triệu con người Cái giá ñối với con người rất nghiêm trọng, có lẽ không thể nào tính nổi và hậu quả của khủng hoảng vẫn tiếp tục ñược phơi bày Người nghèo bị tác ñộng bởi thất nghiệp, ñồng lương bị giảm, giá cả các nhu yếu phẩm tăng cao và các dịch vụ xã hội bị thu hẹp Trẻ em phải rời ghế nhà trường, lương thực và thực phẩm khan hiếm, nạn bạo hành và mại dâm tăng lên Thất nghiệp và cạnh tranh sinh tồn làm cho cộng ñồng bị rạn nứt, chính trị trở nên bất ổn, bạo ñộng vì thực phẩm và sắc tộc tại Indonesia, nông dân phản kháng ở Thái Lan và công nhân bất bình ở Hàn Quốc…”(1)

Tuy nhiên, “Việc bùng nổ khủng hoảng chắc chắn không thể dự báo ñược Tuy nhiên, có thể

xác ñịnh ñược các dấu hiệu mất cân bằng tài chính Nói cách khác, chắc chắn có thể xác ñịnh

ñược các yếu kém và nó khiến các cơ quan chức năng cẩn trọng hơn Tuy nhiên, không nên

viển vông nghĩ rằng có thể dự báo ñược khủng hoảng.”2 Việc xây dựng công cụ cảnh báo khủng hoảng ñã ñược thực hiện từ lâu tại các quốc gia khác nhau Cho tới nay, tại VN vẫn chưa có một công cụ cảnh báo nào ñúng nghĩa Chính ñiều ñó ñã thôi thúc chúng tôi nghiên cứu ñề tài “ Nghiên cứu kinh ñiển và các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính”

2 XÁC ðỊNH VẤN ðỀ NGHIÊN CỨU

ðề tài nghiên cứu của này tập trung nghiên cứu những lý thuyết kinh ñiển về khủng hoảng tài chính cũng như các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính Từ ñó, xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN dựa trên những mô hình ñã ñược phát triển áp dụng thành công tại các quốc gia khác Cùng với ñó, nhóm nghiên cứu cũng ñưa ra những khuyến nghị ñể

giúp VN có thể tránh ñược những cú sốc tài chính và xa hơn là những cuộc khủng hoảng tài chính trong tương lai

3 CÂU HỎI VÀ MỤC ðÍCH NGHIÊN CỨU

• Các hình thức khủng hoảng tài chính nào ñã diễn ra trong quá khứ ? Cách thức các cuộc khủng hoảng này diễn ra như thế nào ?

• ðâu là nguyên nhân gây ra các cuộc khủng hoảng tài chính?

• Các mô hình cảnh bảo khủng hoảng tài chính nào ñang ñược sử dụng và ñâu là mô hình phù hợp với ñiều kiện của VN hiện nay?

• Những bước ñi cần thiết hiện nay ñể giúp thị trường tài chính vững mạnh và có thể tránh ñược những cú sốc và các cuộc khủng hoảng là gì?

Trong quá trình ñi tìm lời giải cho những câu hỏi nghiên cứu vừa nêu ñể giải quyết vấn ñề nghiên cứu ñặt ra, ñề tài này nhằm vào các ñối tượng nghiên cứu cụ thể sau ñây:

• Phân tích các nghiên cưu kinh ñiển về khủng hoảng ñặc biệt là các lý thuyết về “khủng hoảng kép” và cơ chế truyền ñộng của từng loại khủng hoảng

• Tính toán và phân tích chuỗi chỉ số khủng hoảng dựa trên mô hình Signal Approach qua ñó ñánh giá về khả năng VN xảy ra khủng hoảng

• Xem xét sự phù hợp của mô hình và ñưa ra các khuyến nghị về mô hình ñể nâng cao hiệu quả cảnh báo ñồng thời ñề xuất những khuyến nghị về mặt chính sách giúp cho thị trường tài chính VN phát triển bền vững

• Hướng ñến ñề xuất xây dựng một hệ thống cảnh báo chung cho toàn bộ nền kinh tế

4 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Bài nghiên cứu sử dụng chủ yếu phương pháp ñịnh tính, ñịnh lượng, thống kê, so sánh và tổng hợp nhằm làm rõ những vấn ñề cần nghiên cứu ðối với nghiên cứu ñịnh lượng trong ñược sử dụng trong nghiên cứu này, chúng tôi dùng phương pháp phi tham số dựa trên mô hình Signal Approach nhằm làm rõ vai trò của các biến số kinh tế vĩ mô góp phần gây ra khả năng khủng hoảng

5 NỘI DUNG NGHIÊN CỨU

Chương 1: Các nghiên cứu kinh ñiển về khủng hoảng bao gồm khủng hoảng ngân hàng, khủng hoảng tiền tệ, khủng hoảng nợ và ñặc biệt là khủng hoảng kép thế hệ 1, thế hệ 2 Sau ñó là các nguyên nhân dẫn tới khủng hoảng tài chính và cuối cùng là các mô hình cảnh báo tài chính ñã có

Chương 2: Áp dụng mô hình Signal Approach vào VN ñể tính toán chuỗi chỉ số khủng hoảng cho giai ñoạn 1998-2008 qua ñó nhìn nhận xác suất VN rơi vào khủng hoảng

Chương 3: Xem xét sự phù hợp của mô hình Signal Approach khi áp dụng vào VN qua ñó ñưa ra những ñề xuất ñể nâng cao hiệu quả cảnh báo cho mô hình và ñề xuất những chính sách cho sự phát triển bền vững của thị trường tài chính VN

6 Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU CÔNG TRÌNH

Về lý luận ñề tài này giúp cho chúng ta có một cái nhìn sâu hơn về khủng hoảng tài chính thông qua các lý thuyết kinh ñiển về khủng hoảng Bên cạnh ñó, dựa trên mô hình Signal Approach ñã ñược áp dụng khá thành công tại nhiều nước, ñề tài này còn ñóng góp ñược chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN trong giai ñoạn 1998-2008 Một vấn ñề cần lưu ý là mô hình này ñược phát triển chủ yếu dùng cho việc cảnh báo khủng hoảng tiền tệ và ngân hàng Tuy nhiên, trong nhiều công trình nghiên cứu về khủng hoảng kép ñã kiểm chứng mối quan hệ khủng hoảng tiền tệ có liên quan mật thiết với khủng hoảng nợ (ñiều này ñược chúng tôi trình bày kỹ trong lý thuyết về khủng hoảng kép) do ñó mô hình này cũng ñồng thời có thể cảnh báo cho khủng hoảng nợ

Về mặt thực tiễn, ñề tài này ñã ñóng góp một công cụ cảnh báo ñịnh lượng giúp cho các nhà ñiều hành chính sách vĩ mô có một cái nhìn rõ hơn về khả năng dễ bị thương tổn của các bộ phận trong thị trường tài chính ñể từ ñó có các giải pháp ñiều chỉnh thích hợp giúp cho hệ thống tài chính lành mạnh hơn Cuối cùng chúng tôi cũng ñề xuất thêm những chính sách khác cho Việt Nam phát triển ổn ñịnh và bền vững trong cả ngắn hạn và dài hạn

CHƯƠNG 1: NGHIÊN CỨU KINH ðIỂN VÀ CÁC MƠ HÌNH CẢNH BÁO KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH

1.1 Nghiên cứu kinh điển về khủng hoảng tài chính

Khủng hoảng tài chính, một cách tổng quát được hiểu là sự xấu đi một cách rõ ràng và nhanh chĩng của tất cả hay hầu hết các nhĩm chỉ tiêu tài chính của một nền kinh tế quốc gia như lãi suất ngắn hạn, giá trị tài sản, tình trạng khơng trả đuợc nợ và những thất bại của các định chế tài chính Khủng hoảng tài chính cĩ thể được biểu hiện dưới một số dạng khủng hoảng đặc thù

1.1.1 Khủng hoảng tiền tệ (Currency Crisis)

Khủng hoảng tiền tệ cịn được gọi là khủng hoảng tỷ giá hối đối hay khủng hoảng cán cân

thanh tốn nổ ra khi hoạt động đầu cơ tiền tệ dẫn đến sự giảm giá một cách đột ngột của đồng nội tệ hoặc trường hợp buộc các cơ quan cĩ trách nhiệm phải bảo vệ đồng tiền của nước mình bằng cách nâng cao lãi suất hay chi ra một khối lượng lớn dự trữ ngoại hối

Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất Paul Krugman (1979) và sau đĩ là Flood & Garber

(1984) đã giải thích cơ chế truyền động của khủng hoảng tiền tệ dựa vào mơ hình tiền tệ đơn giản với tên gọi lý thuyết khủng hoảng thế hệ thứ nhất 3

Khủng hoảng tiền tệ (hay khủng hoảng cán cân thanh tốn) liên quan đến việc Chính phủ khơng cịn đủ dự trữ ngoại tệ để đáp ứng nhu cầu sử dụng ngoại tệ của các khu vực khác nhau trong nền kinh tế và buộc phải phá giá đồng nội tệ Mọi chuyện thường bắt đầu từ việc Chính phủ duy trì cơ chế tỷ giá hối đối cố định Chính phủ cĩ thể bảo vệ tỷ giá này bằng cách can thiệp vào thị trường ngoại hối (trực tiếp mua hoặc bán ngoại tệ) Nếu cĩ một thị trường tài chính phát triển, nghiệp vụ này cĩ thể được thực hiện bằng các hoạt động thị trường mở hay can thiệp vào thị trường ngoại hối kỳ hạn Tuy nhiên, việc bảo vệ tỷ giá cũng cĩ giới hạn của nĩ Trước sức ép giảm giá trị nội tệ (thường là do Chính phủ in tiền để bù đắp thâm hụt ngân sách), Chính phủ phải bán ngoại tệ để bảo vệ tỷ giá Dự trữ ngoại hối giảm và cuối cùng Chính phủ buộc phải chấm dứt tỷ giá cố định và chuyển sang thả nổi tỷ giá ðiểm đặc biệt là ngay trước khi dự trữ cạn kiệt, sự suy yếu của các yếu tố kinh tế vĩ mơ căn bản trở thành tín hiệu cho các cuộc tấn cơng mang tính đầu cơ vào đồng nội tệ và đẩy nhanh khủng hoảng

3 Xem Phụ lục 1.1 : Cơ chế truyền động của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất

Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai Obsfeld đã phát triển mơ hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ

thứ hai (mơ hình kỳ vọng xoay vịng) 4 Theo ơng, việc quyết định bảo vệ tỷ giá hối đối cố định cĩ cả lợi ích và chi phí ðứng trước sức ép phải thả nổi tỷ giá, nếu Chính phủ quyết định bảo vệ tỷ giá cố định thì lợi ích cĩ được sẽ là uy tín về chính sách trong dài hạn Nhưng việc bảo vệ tỷ giá tạo ra nhưng tác động tiêu cực tới nền kinh tế nội địa vì thường thì lãi suất phải tăng lên Lãi suất tăng, trước hết làm suy giảm tăng trưởng kinh tế và gây ra thất nghiệp Tác động nữa là đối với hệ thống NH, lãi suất cao buộc các NH phải trả lãi cao hơn cho tiền gửi Những đối tượng vay nợ theo lãi suất thả nổi sẽ gặp khĩ khăn về khả năng thanh tốn Tỷ lệ nợ khĩ địi và tình trạng vỡ nợ vì thế gia tăng làm ảnh hưởng tới khả năng vững mạnh về mặt tài chính của cả hệ thống NH

Khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba Lý thuyết về khủng hoảng tiền tệ nhận được một bước

phát triển nữa sau khủng hoảng Châu Á năm 1997 Khủng hoảng xảy ra khi đất nước bị giảm sụt nhanh chĩng về nguồn vốn do những hoảng sợ về tài chính Trong một số trường hợp, một số nước là đối tượng sự rút vốn ồ ạt ra khỏi NH với tỷ giá hối đối cố định hoạt động như là chức năng của hợp đồng tiền gửi Các mơ hình thuộc thế hệ thứ ba cho rằng khủng hoảng cĩ thể do sự mất cân đối ngoại tệ của các NH, doanh nghiệp chính sự mất cân đối này cĩ thể dẫn đến phát sinh nhu cầu về ngoại tệ Tổng hợp các nhu cầu về ngoại tệ cĩ thể dẫn đến sức ép lên tỷ giá Tỷ giá hối đối giảm làm lái suất của các nhà đầu tư nước ngồi giảm dẫn đến dịng chảy ngoại tệ ra ngồi và hệ quả là dẫn tới khủng hoảng tiền tệ

Một dạng của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba là do "rủi ro về hành vi dẫn đến khủng hoảng" ðầu tư quá mức, đặc biệt là những khoản đầu tư rủi ro của các NH, các tổ chức tài chính khác xẩy ra do những hành động hoặc chính sách của Chính phủ 5

1.1.2 Khủng hoảng ngân hàng (Banking Crisis)

Theo quỹ tiền tệ quốc tế (IMF): “Khủng hoảng NH là trạng thái các NH lâm vào tình trạng rút

tiền ổ ạt và bị phá sản Các NH buộc phải dừng việc thanh tốn các cam kết của mình, hoặc để tránh tình trạng này, Nhà nước buộc phải can thiệp bằng biện pháp hỗ trợ đặc biệt Khủng hoảng NH cĩ thể bùng phát tại một NH và lây truyền ra tồn bộ hệ thống”6

Ngược lại với mơ hình khủng hoảng tiền tệ, được xây dựng chủ yếu dựa trên những giả định về thơng tin cân xứng, những lý thuyết về khủng hoảng NH lại cho rằng tính bất ổn (dễ đổ vỡ)

Xem Phụ lục 1.2 : Cơ chế truyền động của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ hai

5 Xem Phụ lục 1.3 : Cơ chế truyền động của khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ ba

Quỹ tiền tệ Quốc tế, Triển vọng kinh tế thế giới 1998, năm 1998

của hệ thống NH bắt nguồn từ những thông tin bất cân tương xứng, là tình trạng khi một bên trong mối quan hệ kinh tế hay giao dịch có ít thông tin về phía bên kia, ñiều này dẫn tới ba vấn ñề cơ bản sau:

Sự lựa chọn ñối nghịch: Lựa chọn ñối nghịch là vấn ñề thông tin bất tương xứng xuất hiện

trước khi giao dịch thực hiện, khi các nhà ñầu tư ñã tham gia vào những dự án chứa ñựng nhiều rủi ro ñang tìm kiếm một cách chủ ñộng những khoản cho vay Vì vậy, những người ñi vay ñưa ra những kết quả không như mong ñợi lại hầu như ñược lựa chọn

Rủi ro về ñạo ñức: Rủi ro về ñạo ñức xuất hiện sau khi giao dịch ñược thực hiện ðứng trên

quan ñiểm của người cho vay, họ sẽ quan tâm tới việc khoản vay có ñược sử dụng ñúng mục ñích hay không Rủi ro về ñạo ñức có thể xảy ra khi người ñi vay sử dụng tiền ñể ñầu tư vào những dự án rủi ro cao Nếu dự án thành công, họ sẽ nhận ñược những lợi ích lớn Ngược lại khi sự dự án thất bại, người cho vay phải là người gánh chịu hầu hết hậu quả Mặt khác, rủi ro ñạo ñức còn là việc người ñi vay sử dụng tiền vay cho mục ñích chi dùng cá nhân hay thực hiện những dự án không có khả năng sinh lời mà chỉ nhằm vào việc tăng vị thế hay quyền lực

Tâm lý bầy ñàn: Những người cho vay thường cố gắng theo sự dẫn dắt của ngưới mà họ tin

tưởng là sẽ có những thông tin tốt hơn Hành vi bầy ñàn có thể xuất hiện khi các nhà ñầu tư thiếu thông tin về khả năng của những người quản lý quỹ của mình Những người quản lý quỹ khả năng kém sẽ nhận thấy là hợp lý khi thực hiện theo những quyết ñịnh của những nhà ñầu tư khác ñể không bị phát hiện Và tính bầy ñàn là hợp lý khi kết quả ñối với một chủ thể theo sau một hành ñộng gia tăng bởi vì nhiều chủ thể khác cũng thực hiện cùng hành ñộng

Trong thế giới tài chính ñặc trưng bởi thông tin bất tương xứng, những nhà cung cấp quỹ gặp khó khăn trong việc quản lý các trung gian tài chính Các tổ chức này cũng gặp những khó khăn tương tự ñối với những người sử dụng quỹ Vì vậy, trong khi những tài sản của NH ñặc trưng bởi tính khó chuyển ñổi và không dễ ñịnh giá trên thị trường, những NH với những khoản nợ của mình chủ yếu ñược cấu thành bởi nhu cầu tiền gửi rất dễ bị tổn thương ñối với việc ñánh giá lại kỳ vọng ðiều này góp phần vào tính dễ ñổ vỡ vốn có của NH Dễ dàng nhận thấy, với sự hiện diện của những thông tin không tương xứng hay không ñầy ñủ, nhà ñầu tư sẽ thực hiện những hành ñộng qua ñó có thể khuyếch ñại những biến ñộng về giá và gây ra những cuộc khủng khoảng bất ngờ

Những nhân tố, nguyên nhân dẫn ñến khủng hoảng NH không chỉ là những vấn ñề về bất tương xứng mà còn ñược gắn kết vào sự biến ñộng có tính chu kỳ, những cú sốc bất lợi bên ngoài và tự do hóa tài chính Tuy nhiên, nhờ vào lý luận về việc phân tích thông tin bất tương

xứng ở trên, việc gia tăng trong lãi suất và gia tăng tắnh không chắc chắn là những nguyên nhân chủ yếu làm tăng sự ựổ vỡ của NH và có thể dẫn tới sự phá sản Miskin ựã thêm vào hai nguyên nhân tiềm ẩn làm cho khủng hoảng NH dễ xảy ra ở các nước ựang phát triển hơn đó là:

Thứ nhất, các nước ựang phát triển thường là những nơi sản xuất hàng hóa thô, dễ bị tác ựộng

bởi những cú sốc bên thương mại điều này có thể phá hỏng bảng cân ựối kế toán của NH, ựược cấu thành chủ yếu bởi khoản cho vay ựến các doanh nghiệp trong nước Sự thiếu tắnh ựa dạng hoá bên ngoài có thể ựưa tới những vấn ựề trầm trọng ở những quốc gia ựang phát triển hơn là những quốc gia phát triển có sự ựa dạng hoá tốt ở nhiều nước

Thứ hai, các NH ở những nước ựang phát triển huy ựộng các quỹ với những khoản nợ bằng

ngoại tệ Vì vậy, một sự sụt giảm giá trị ựồng nội tệ có thể gia tăng tình trạng nợ nần, trong khi giá trị tài sản của NH không tăng Kết quả la dẫn ựến sự xấu ựi của vốn chủ sở hữu sẽ làm gia tăng khả năng phá sản của NH

1.1.3 Khủng hoảng nợ ( Debt Crisis)

Khủng hoảng nợ nước ngoài xảy ra khi một quốc gia không có khả năng trả nợ nước ngoài, bao gồm cả các khoản nợ của Chắnh phủ hay của khu vực tư nhân 7 Nghiên cứu của

Detragiache và Spilimbergo (2001) cho rằng một cuộc khủng hoảng nợ có thể xảy ra khi thỏa

một hoặc cả hai ựiều kiện : ựầu tiên, các nghĩa vụ nợ phải chi trả hoặc các khoản lãi vay ựối

với nước ngoài của các chủ nợ là NH hoặc các chủ sở hữu trái phiếu vượt quá hơn 5% số nợ

còn lại; thứ hai, Các quốc gia xin giãn các khoản nợ hoặc thỏa thuận kéo dài thời gian chi trả

nợ ựối với các chủ nợ ựược niêm yết trên danh sách của trung tâm phát triển tài chắnh toàn cầu thuộc NH thế giới (World BankỖs Global Development Finance)

Khác với những khoản nợ thông thường giữa các cá nhân là những khoản nợ có thể thu hồi dựa trên cơ sở luật pháp, nợ của các Chắnh phủ ựứng ngoài luật pháp của một nước Nó hoàn toàn dựa vào lòng tin và sự tắn nhiệm ựối với chắnh phủ ựi vay Trừ những trường hợp giữa 2 nước xảy ra những bất ựồng lớn về chắnh trị, còn lại thì loại cho vay này Ờ ựôi khi thật ựáng ngạc nhiên Ờ lại là một sự mạo hiểm lớn ựối với người cho vay, vì vậy trong trường hợp làm ăn không thành ựạt, các chắnh phủ con nợ có thể bị cự tuyệt trong một thời gian dài, không thể vay tiếp ựược nữa Nợ nhà nước là phần trách nhiệm của toàn thể ựất nước, không phụ thuộc vào thành công hay thất bại của một hoạt ựộng riêng lẻ nào ựược

Quỹ tiền tệ Quốc tế, Triển vọng kinh tế thế giới 1998, năm 1998

tài trợ bằng khoản tiền cho vay Triển vọng khả năng hoàn trả nợ của loại nợ không phải của nhà nước thì phụ thuộc vào cả sự tin cậy tín nhiệm của các ñối tượng vay lẫn vào thành công hoặc thất bại trong hoạt ñộng làm ăn của ñối tượng này Do vậy mức rủi ro bị vỡ nợ còn lớn hơn khá nhiều kiểu cho vay nợ tư nhân ngay cả khi những khoản nợ này có thể thu hồi nhờ sức ép của luật pháp8

8

Fulbright Economics Teaching Program , “Khủng hoảng nợ ở các nước ñang phát triển”, năm 2003

1.1.4 Khủng hoảng kép (Twin crisis)

Khủng hoảng kép thế hệ thứ nhất Thập niên Ộrối loạnỢ tài chắnh trong những năm 1990 ựã

hướng mở các nhà nghiên cứu không chỉ còn xem xét khủng hoảng tiền tệ như một sự kiện cô lập, mà hiện nay, ựã có nhiều công trình ựi vào nghiên cứu mối tương quan giữa khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng NH Theo nghiên cứu của Chang và Velasco (1999), khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng NH có thể ựi liền với nhau và có mối quan hệ nhân quả trực tiếp Thực nghiệm trong giai ựoạn 1997 Ờ 1998 cho thấy, khủng hoảng NH và khủng hoảng tiền tệ bùng nổ mạnh mẽ vào cùng một thời ựiểm ở Thái Lan, Indonesia, Malaysia, Hàn Quốc Các ựợt tấn công ựầu cơ vào ựồng baht xảy ra vào tháng 7 năm 1997 ựã làm Chắnh phủ Thái Lan phải bảo vệ ựồng tiền của mình bằng cách sử dụng dự trữ ngoại tệ Khi dự trữ ngoại tệ gần cạn kiệt, Thái Lan buộc phải thả nổi tỷ giá, khủng hoảng nhanh chóng lan ra các nước đông Á khác đồng nội tệ của Hàn Quốc, Indonesia, Malaysia và Philipines ựều chịu sức ép Sự phá giá ựồng nội tệ ở các nước này cùng với lãi suất gia tăng ựã làm nhiều doanh nghiệp nhanh chóng trở thành khó khăn của các tổ chức tài chắnh và dẫn tới khủng hoảng NH

Obsfeld (1994) cho rằng lĩnh vực NH họat ựộng yếu kém có thể làm tiền ựề cho khủng hoảng tiền tệ nếu các nhà ựầu cơ dự ựoán ựược rằng Chắnh phủ sẽ ưu tiên kiềm chế lạm phát hơn là sự ổn ựịnh tỷ giá hối ựoái Mục ựắch của sự ưu tiên chắnh sách này là ựể tránh nạn phá sản trong lĩnh vực NH Tuy nhiên, Velasco (1987) và Calvo (1997) lại tranh luận rằng khủng hoảng NH là nguyên nhân dẫn ựến khủng hoảng tiền tệ nếu sự tăng cường khả năng thanh toán bằng tiền mặt cũng như sự hỗ trợ tài chắnh từ phắa Chắnh phủ ựối với hệ thống NH không ựồng nhất cùng sự ổn ựịnh tỷ giá hối ựoái Miller (1999) cũng cho rằng sự mất giá tiền tệ như là một phần của việc lựa chọn chắnh sách hợp lý cho một chắnh phủ bị ựe dọa bởi khủng hoảng NH trong cơ chế tỷ giá hối ựoái cố ựịnh Gonzalex Ờ Hermosillo ( 1996) thì lại ựưa ra nguyên nhân khủng hoảng kép nằm ở hệ thống tài chắnh nghèo nàn khi có thể thay thế vốn nội ựịa bằng vốn nước ngoài

Nghiên cứu của Reuven Glick và Michael Hutchison (1999) ựã phân tắch những nguyên nhân

căn bản gây lên cuộc khủng hoảng NH và khủng hoảng tiền tệ ở 90 quốc gia phát triển và ựang phát triển trong thời kỳ 1975 Ờ 1997 Công trình ựã tập trung nghiên cứu về tần số, mức ựộ tập trung theo khu vực, mối quan hệ và thời gian tương ựối cho quá trình xảy ra hai cuộc khủng hoảng Thông qua việc sử dụng mô hình Ộựộ nhiễuỢ (singal-to-noise), tác giả ước ựịnh vai trò của khủng hoảng NH trong việc dự ựoán khủng hoảng tài chắnh trong tương lai, và ngược lại Kết hợp với ước lượng xác suất trong việc bùng nổ khủng hoảng bằng hồi quy, phương trình

hai biến và ña biến, kết quả ñã chỉ ra mức tương quan rất mạnh giữa khủng hoảng NH và khủng hoảng tài chính tại các thị trường mới nổi Thậm chí, hiện tượng này vẫn xảy ra sau khi ñã kiểm soát sự thay ñổi trong cấu trúc tài chính và cấu trúc nền kinh tế Họ cũng ñã chứng minh sự xuất hiện của khủng hoảng NH là một chỉ báo hữu hiệu ñưa ñến cuộc khủng hoảng tiền tệ Tuy nhiên, hiện tượng ngược lại thì không xảy ra, khủng hoảng tiền tệ không phải là một chỉ báo hữu dụng cho một cuộc khủng hoảng NH trong tương lai Kết quả cũng cho thấy, sự mở cửa của các thị trường mới nổi ñối với dòng vốn ñầu tư nước ngoài, song song với một cấu trúc tài chính tự do ñã làm cho các thị trường này dễ bị tổn thương và dẫn tới khủng hoảng kép9

Tiếp cận những nghiên cứu về mô hình khủng hoảng kép thế hệ một ñã làm cho chúng ta hiểu nhiều hơn về khủng hoảng kép thông qua các chính sách nghèo nàn và ñi sâu tập trung vào các yếu tố từ hệ thống tài chính Có nhiều mô hình cho thấy mực ñộ phù hợp cao trong việc giải thích khủng hoảng kép Tuy nhiên, trong nghiên cứu của Raphael H.Solomon (12 - 2003) ñã chỉ ra những luận ñiểm mà các mô hình khủng hoảng kép cần khắc phục Thứ nhất, vì trong các mô hình này, hoàn toàn giả ñịnh rằng mọi sự rút tiền ồ ạt ñều dẫn tới khủng hoảng tiền tệ, nên nó không giải thích ñược thực tế một vài trường hợp khủng hoảng NH ñôi khi ñưa tới một chế ñộ tiền tệ tốt hơn Ngoài ra, những mô hình trước không giải thích ñược sự lựa chọn cân bằng, do ñó cũng ko ước lượng ñược mức ñộ rủi ro của chính sách cố ñịnh tỷ giá Thứ ba, các mô hình ñó không cho phép cư dân trong và ngoài nước có kì vọng khác nhau do ñó nó ko giải thích ñược các hành vi khác nhau trong thời kì xảy ra khủng hoảng

Nghiên cứu của Raphael H.Solomon (12 - 2003) 10 “mổ xẻ” khủng hoảng kép thế hệ thứ nhất cũng như việc giải quyết ba vấn ñề trên qua khía cạnh xuất phát từ hệ thống tài chính và ñặc biệt là hiện tượng rút tiền ồ ạt từ NH Mô hình tiếp tục kế thừa nền tảng biến sunspots 11 ñã ñược Cass và Shell (1983, 1984), Cole và Kehole (1996), cũng như Peck và Shell (2003) sử dụng Nhưng ñiểm mới của mô hình là ông ñã sử dụng mô hình hai biến Sunspots có tương quan (không tương quan hoàn toàn) vào mô hình rút tiền ồ ạt thay vì, Cass và Shell (1983,

9Reuven Glick – Federal Reserve Bank of San Francisco và Michael Hutchison - Department

of Economics University of California, “Banking and currency: how common are twins, năm

Raphael H.Solomon - Monetary and Financial Analysis Department Bank of Canada , “Anatony of a twin crisis”, năm 2003

11Cass và Shell (1983, 1984) ñịnh nghĩa biến sunspot như là “biến ngoại sinh, ñó là hiện tượng ngẫu nhiên không ảnh hưởng tới hàng hóa hoặc khả năng sản xuất”.Trong một mô hình cân bằng ña chiều , biến sunspots sẽ ñóng vai trò như cơ chế lựa chọn cân bằng

1984) chỉ xem xét tới một biến Sunspots và Peck và Shell (2003) sử dụng hai biến sunspots không có tương quan12 Sự tương quan giữa hai biến Sunspot cho phép khoảng rộng hơn trong cân bằng của trò chơi rút tiền cũng như xác suất xảy ra khủng hoảng kép

Kết quả của công trình ñã trả lời ñược rất nhiều câu hỏi mà các công trình khác chưa trả lời ñược ðầu tiên, sự tương tác giữa nhà ñầu tư trong nước và nước ngoài có ảnh hưởng tới thời ñiểm và tính chất của khủng hoảng kép Nếu không có yếu tố nước ngoài, mọi cuộc khủng hoảng tài chính ñều xảy ra như nghiên cứu của Diamond và Dybvig (1983) Tuy nhiên, trong mô hình ñược trình bày sự xuất hiện của khủng hoảng phụ thuộc vào hành ñộng của nhà ñầu tư trong nước và nhà ñầu tư nước ngoài Ở ñây, cả nhà ñầu tư trong nước và nước ngoài ñều có thể rút tiền ồ ạt khỏi NH Nếu hành ñộng một cách riêng rẽ, những nhà ñầu tư nước ngoài không thể tự mình gây ra một cuộc khủng hoảng kép ñột ngột Việc rút tiền ồ ạt của các nhà ñầu tư nước ngoài mặc dù dẫn ñến khủng hoảng tiền tệ nhưng không dẫn tới sự sụp ñổ của NH bởi vì NH không buộc phải cung cấp những ngoại tệ hiếm ñể ñến nỗi thiếu mất tính thanh khoản Một ñiều ñáng ngạc nhiên là hành ñộng của các nhà ñầu tư trong nước lại có thể gây ra khủng hoảng kép Việc rút tiền ồ ạt của họ có thể dẫn ñến sự sụp ñổ của NH Các nhà ñầu tư nước ngoài ñến vào giai ñoạn mà họ chỉ nhận ñược những ñồng nội tệ vô giá trị ðồng ngoại tệ theo sau ñồng nội tệ bị rút ra khỏi NH và kết quả là chế ñộ tỉ giá cố ñịnh bị sụp ñổ và cuộc khủng hoảng tiền tệ diễn ra

Thứ hai, một khả năng không ñược ñề cập ñến trong những mô hình trước ñây là hiện tượng các nhà ñầu tư trong và ngoài nước ñồng loạt rút tiền ồ ạt Chính sự tấn công kết hợp này ñã ñể lại nhiều hậu quả nghiêm trọng cho hệ thống tài chính Thực tế là khi nhà ñầu tư nước ngoài rút tiền ồ ạt thì ñảm bảo tiền gửi cho các nhà ñầu tư trong nước bị ñe dọa, có nghĩa là trong trường hợp này nhà ñầu tư trong nước chịu thiệt và người ở ngoài ñược lợi Trong phạm vi các giá trị tham số mà tại ñó một sự rút tiền ñồng loạt của cả hai phía nhà ñầu tư có khả năng xảy ra, mức lỗ của nhà ñầu tư trong nước vượt quá mức lợi nhuận nhà ñầu tư nước ngoài nhận ñược (với cơ sở tính là ñô la Mỹ) Khi mức hữu dụng nhà ñầu tư trong nước mất ñi thấp hơn mức hữu dụng nhà ñầu tư nước ngoài nhận ñược Không thể nói rằng một cuộc khủng hoảng kép có sự tham gia của nhà ñầu tư nước ngoài sẽ tồi tệ hơn trường hợp không có sự tham gia

12 Với một biến sunpots, mô hình sẽ ñưa lại kết quả là khủng hoảng kép chắc chắn xuất hiện kèm với rút tiền ồ ạt và khủng hoảng NH ðối với mô hình có 2 biến sunpot không tương quan hoàn toàn ñưa ñến kết luận là khủng hoảng kép sẽ dễ dàng xảy ra trong trường hợp có hiện tượng khủng hoảng NH nhưng không ñảm bảo chắc chắn khủng hoảng sẽ xảy ra

của họ, nếu một cuộc khủng hoảng không quyết ñịnh mức ñộ phân chia chức năng hữu dụng cho mỗi thành viên tham gia

Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai Không ñược mọi người biết ñến như khủng khoảng kép thế

hệ một, cho tới nay nhiều công trình ñã nghiên cứu và chỉ ra loại khủng hoảng kép thế hệ thứ hai, ñó là sự xuất hiện ñồng thời của khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ Nhiều quốc gia (gần ñây như: Argentina, Ecuador và Nga) ñã phải ñối mặt với những vấn ñề trong cán cân thanh toán cũng cùng lúc ñương ñầu với những khoản nợ tới hạn

Trong phân tích thực nghiệm của Bernhard Herz, Hui Tong 13 (12 – 2004) dựa trên cơ sở của

74 nước ñang phát triển từ 1975 ñến 2001 ñể ước lượng ñồng thời khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ Công trình ñã tìm thấy bằng chứng rõ ràng cho quan hệ nhân quả từ khủng hoảng nợ tới khủng hoảng tiền tệ, và bằng chứng không chắc chắn cho quan hệ nhân quả theo chiều ngược lại 14 ðặc biệt những bằng chứng xác thực của hai tác giả còn chứng minh khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ có chung những nguyên nhân như: dự trữ ngoại tệ trên tỷ lệ nhập khẩu thấp, tốc ñộ tăng trưởng GDP thấp và FDI trên tỷ lệ nợ nước ngoài thấp

Bảng 1.1 : Khủng hoảng kép thế hệ thứ hai

Không phá giá Không khủng hoảng Khủng hoảng nợ

Phá giá Khủng hoảng tiền tệ Khủng hoảng kép thế hệ hai

Trong các nghiên cứu trước ñây xem khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ như những sự kiện cô lập, tại ñó, các nhà khoa học ñã phân tích quyết ñịnh “vỡ nợ” và quyết ñịnh phá giá nội tệ không có mối quan hệ trong sự lựa chọn chính sách của Chính phủ Trong khi các tác phẩm kinh ñiển nghiên cứu khủng hoảng kép thế hệ hai ñã nhận ñịnh: “Các nhân tố kinh tế vĩ mô trong thời ñiểm Chính phủ quyết tâm thanh toán các khoản nợ ñồng thời giữ cố ñịnh tỷ giá chính là nguồn gốc của khủng hoảng kép Và theo ñó, những sự kiện này cũng ñược gây ra bởi

13

Bernhard Herz - Lehrstuhl für Wirtschaftspolitik Universität Bayreuth và Hui Tong - Economics Department University of California at Berkeley, “The Interactions between Debt and Currency Crises – Common Causes or

Contagion”, 12 – 2004.

“Hệ số của chậm trễ một năm khủng hoảng nợ trong phương trình khủng hoảng tiền tệ là 0.52, hệ số này khác 0 với mức ý nghĩa 0.001% Hệ số ñộ trễ 2 năm khủng hoảng tiền tệ trong mô hình khủng hoảng nợ là 0.27, hệ số này khác 0 với mức ý nghĩa 8%” - Bernhard Herz, Hui Tong (12 – 2004)

một cơ chế truyền dẫn từ khủng hoảng nợ ñến cuộc khủng hoảng tiền tệ hoặc theo một số cơ chế khác”15

Cũng theo các nghiên cứu này, quyết ñịnh “vỡ nợ” và quyết ñịnh phá giá ñồng nội tệ có thể thay thế hoặc bổ sung cho nhau Quyết ñịnh phá giá nội tệ và quyết ñịnh không chi trả khoản nợ tới hạn là hai quyết ñịnh thay thế nhau nếu xét trên khía cạnh phân phối tài chính trong chi tiêu công dẫn tới Chính phủ bị áp chế trong các chính sách tài khóa và lượng dự trữ ngoại tệ không ñủ lớn ñể thanh toán các khoản nợ ñến hạn Ví dụ do những vấn ñề trong thể chế hoặc áp lực chính trị, Chính phủ phải có sự lựa chọn ñể thay thế cho chi phí về tài chính Theo quan ñiểm này, khủng hoảng tiền tệ sẽ làm giảm áp lực tài chính lên chính phủ và lựa chọn thực hiện một cuộc khủng hoảng nợ là kém phù hợp hơn

Ngược lại, khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ là hai sự kiện bổ sung cho nhau nếu các kì vọng từ khủng hoảng này dẫn tới các yếu tố phát sinh khủng hoảng kia ñược ñáp ứng Theo giả ñịnh của Bernhard Herz và Hui Tong (12 – 2004), những nhà ñầu cơ kì vọng phá giá ñồng nội tệ và yêu cầu lãi suất cao hơn, do ñó làm tăng áp lực tài chính lên Chính phủ Tiếp ñó, Chính phủ cố gắng làm giảm tỷ lệ nợ thực bằng lạm phát và ñồng thời tuyên bố không chi trả khoản nợ tới hạn Lúc này, nhà ñầu cơ sẽ yêu cầu một phần bù rủi ro cao hơn nữa và tăng sức ép lên tài chính công và ngày càng làm gia tăng khủng hoảng tiền tệ cũng như khủng hoảng nợ Cho tới nay, những tác ñộng qua lại giữa khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ ñã ñược trình bày trong nhiều lý thuyết và trong các nghiên cứu thực nghiệm (Chiodo và Owyang 2002 và Mussa 2002) Gần ñây, một số nghiên cứu lý thuyết như Calvo (1998), Aizenman et al (2002), Benigno and Missale (2001), Bauer et al (2003), and Jahjah and Montiel (2003) ñã thống nhất những khía cạnh của khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ trong cơ cấu của sự ñi ngược với dự trữ ngoại tệ Trong thực nghiệm, Goldstein (1998), Reinhart (2002), và Sy (2003) ñã cung cấp những bước ñi ñầu tiên trong việc phân tích thực nghiệm của khủng hoảng nợ và khủng hoảng tiền tệ Goldstein (1998) ñã ñưa ra bằng chứng chỉ ra rằng khủng hoảng tiền tệ có liên hệ mật thiết với khả năng xảy ra vỡ nợ Reinhart (2002) tìm thấy tỷ lệ nợ có giới hạn thường bị ñánh giá thấp sau khủng hoảng tiền tệ và sự ñánh giá thấp ñó là một dự báo cho khủng hoảng nợ Bà ñã ñưa ra như một chỉ báo, ñó là khủng hoảng tiền tệ làm gia tăng rủi ro vỡ nợ Tuy nhiên, Reinhart (2002) gián tiếp ñiều chỉnh khả năng có thể xảy ra, ñó là khủng hoảng nợ và

15 Bernhard Herz và Hui Tong, The Interactions between Debt and Currency Crises – Common Causes or Contagion, 12 – 2004

khủng hoảng tiền tệ cĩ thể cĩ những nhân tố chung Ngược lại, Sy (2002) gần đây đã đưa ra kết luận rằng tại 13 thị trường mới nổi từ 1994 – 2002 thì khủng hoảng tiền tệ khơng cĩ mối liên quan tới khả năng xảy ra một sự vỡ nợ Chính vì vậy, bản chất của khủng hoảng kép và khủng hoảng nợ vẫn là một câu hỏi mở

Nghiên cứu của Obstfeld (1994) đã phân tích sự tác động qua lại giữa khủng hoảng tiền tệ và khủng hoảng nợ với sự thống nhất quan điểm: quyết định bảo vệ đến cùng chính sách tài khĩa và chính sách tiền tệ của Chính phủ bằng sự cân bằng chi phí thay cho chi phí về tài chính, đặc biệt là các chi phí cho việc tăng lạm pháp, phá giá nội tệ và chi phí cho vỡ nợ Như vậy, chính phủ khơng thể cam kết mình thực hiện các khoản nợ và tỷ giá hối đối cố định Một mặt, chính phủ tăng chi phí tài chính bằng phát hành tiền làm gia tăng lạm phát và phá giá để chống lại chi phí của vỡ nợ Chi phí này bao gồm sự mất uy tín trên thị trường vốn quốc tế và giảm GDP trong lúc nền kinh tế rối loạn theo sau khủng hoảng nợ Mặt khác, Chính phủ tăng khả năng vỡ nợ chống lại chi phí của lạm phát và phá giá đồng nội tệ Như là một phương thức giải thốt, điều này cĩ thể tạo ra tình trạng tự phát sinh khủng hoảng kép thế hệ hai Nĩ cũng tồn tại khả năng lan truyền, tác động từ chính sách này tới các chính sách khác của một quốc gia Sự kì vọng khủng hoảng nợ cĩ thể làm tăng việc trả nợ định kỳ của một quốc gia vì lãi suất cao, do đĩ dẫn đến việc chính phủ làm tăng lạm phát và làm khủng hoảng tiền tệ xẩy ra dễ hơn

1.1.5 Nguyên nhân của khủng hoảng tài chính

Những yếu tố gây mất cân đối và nguy hiểm cho hoạt động tài chính cĩ thể chia ra các nhĩm: kinh tế vĩ mơ khơng ổn định, sự yếu kém trong cơ cấu tài chính, điều kiện tài chính tồn cấu, chế độ tỷ giá và mất ổn định chính trị Thêm vào đĩ, bản thân hoạt động kinh tế cĩ xu hướng dao động, làm tăng tính nhạy cảm của thị trường gĩp phần tăng áp lực lên hệ thống tài chính Tình trạng bất ổn định kinh tế vĩ mơ là nguyên nhân sâu xa quan trọng trong nhiều cuộc khủng hoảng Chính sách mở rộng tiền tệ và tài chính thái quá gây nên sự bùng nổ cho vay tín dụng, tổng số nợ tăng lên đáng kể ðầu tư quá nhiều vào BðS đưa giá cổ phiếu và BðS đến tình trạng bất ổn định Khi lạm phát xảy ra, Chính phủ phải áp dụng thắt chặt các chính sách nhằm kìm giữ lạm phát, khuyến khích điều chỉnh khả năng thanh tốn với bên ngồi cộng với những điều chỉnh về giá BðS Từ đĩ đưa đến tình trạng giảm sút trong hoạt động kinh tế, khĩ khăn trong thanh tốn nợ, giảm giá trị các tài sản thế chấp và làm tăng các khoản cho vay tín dụng khơng cĩ lợi tức Những nguyên nhân kinh tế vĩ mơ, nhất là bùng nổ tín dụng đĩng vai trị quan trọng trong việc tạo ra khu vực tài chính yếu kém ở nhiều nước Mỹ Latinh cũng như ở hàng loạt thị trường mới nổi

Cơ cấu các luồng vốn vào cũng là một nguyên nhân quan trọng trong nhiều cuộc khủng hoảng tại các thị trường mới nổi Trong cả hai cuộc khủng hoảng tại Thái Lan và Mexico năm 1994 Ờ 1995, sự lệ thuộc quá lớn vào các khoản vay ngắn hạn ựể bù ựắp những thâm hụt tài khoản vãng lai là một nhân tố cốt yếu gây nên khủng hoảng Chắnh sách mở rộng tiền tệ và tắn dụng thu hút một số lượng lớn các luồng vốn chảy vào Dòng vốn chảy vào quy mô lớn sẽ sản sinh ra sự ựịnh giá cao tiền tệ và khắch ựộng sự bùng nổ ựầu cơ tài chắnh, dẫn tới khủng hoảng Việc áp dụng chắnh sách tỷ giá phù hợp với ựặc ựiểm nền kinh tế một quốc gia cũng là ựiều kiện cần thiết ựể giảm bớt khả năng xảy ra khủng hoảng Khi luồng vốn vào ngày càng tăng, một chắnh sách neo tỷ giá sẽ làm cho tiền tệ trong nước bị ựịnh giá cao Tiền tệ ựịnh giá cao làm tăng giá hàng xuất khấu, làm cho khu vực kinh tế thực suy giảm hoạt ựộng Tuy nhiên lại kắch thắch những nhà cho vay vay mượn bằng ngoại tệ nhiều hơn Các nhà hoạch ựịnh chắnh sách tiền tệ cố duy trì việc ựịnh giá cao tiền tệ bằng cách dùng dự trữ ngân sách hoặc chắnh sách tiền tệ thắt chặt Khi dự trữ ngày càng suy yếu thì việc phá giá tiền tệ là không tránh khỏi Ngoài những ựiều kiện kinh tế bên trong, ựiều kiện kinh tế bên ngoài cũng ựóng vai trò quyết ựịnh trong khủng hoảng tài chắnh, ựặc biệt tại các nền kinh tế thị trường mới nổi đáng lưu ý nhất là những thay ựổi lớn, ựột ngột xảy ra về ựiều kiện thương mại quốc tế và lãi suất của thế giới Vắ dụ giá xuất khẩu giảm bất ngờ có thể làm giảm khả năng trả nợ của các công ty trong nước và làm giảm danh mục các khoản cho vay ựầu tư phân tán rủi ro Những ựộng thái về lãi suất tắn dụng tại các nước công nghiệp phát triển chắnh ngày càng trở nên quan trọng ựối với các nền kinh tế thị trường mới nổi trên toàn thế giới, phản ánh xu hướng liên kết thị trường vốn thế giới và toàn cầu hoá ựầu tư ngày càng tăng Lãi suất tắn dụng của thế giới giảm liên tục trong thời gian dài, khiến dòng vốn chảy vào các thị trường mới nổi ngày càng tăng lên, trong khi các nhà ựầu tư tài chắnh quốc tế luôn tìm kiếm lợi nhận ựầu tư cao hơn và mức ựộ an toàn tắn dụng ựang có lợi cho các nước vay nợ nước ngoài do lãi suất thấp hơn Tuy nhiên, việc các nước công nghiệp phát triển ựột ngột tăng lãi suất có thể chặn ựứng luồng tài chắnh nước ngoài chảy vào các nền kinh tế thị trường mới nổi, làm tăng chi phắ của các NH trong nước sử dụng vốn ngoài nước, tăng thêm mối ựe dọa và nguy cơ sụp ựổ hệ thống tài chắnh Một số công trình nghiên cứu gần ựây cho thấy sự cố khủng hoảng NH tại các thị trường mới nổi có liên quan một cách hệ thống tới những thay ựổi về các ựiều kiện tài chắnh toàn cầu

Những rối loạn trong khu vực tài chắnh, gắn liền với bất ổn kinh tế vĩ mô là nhóm các nhân tố khác gây ra nhiều cuộc khủng hoảng Thường những rối loạn này nảy sinh khi việc tự do hoá và cải cách tài chắnh diễn ra nhanh trong ựiều kiện chắnh sách giám sát còn yếu kém Những

chính sách ñiều tiết không tuân thủ quy luật trong môi trường tài chính ñược nới lỏng, tạo ra sự mạo hiểm về tâm lý bởi chúng khuyến khích các thể chế tài chính có tỷ lệ vốn thấp chấp nhận những rủi ro thiếu cân nhắc Trong một số trường hợp, việc cho vay do thân quen, cho vay chỉ ñịnh và hoạt ñộng gian lận ñã làm xấu ñi chất lượng và hiệu quả phân tán rủi ro Những quy ñịnh về kế toán, minh bạch thông tin và khung pháp lý không ñầy ñủ làm cho vấn ñề trở nên trầm trọng thêm bởi nó cho phép các NH che ñậy những khó khăn mới nảy sinh Cùng với những vấn ñề nêu trên là các chính phủ không thi hành ngay những biện pháp ñúng ñắn khi có vấn ñề phát sinh và hậu quả là những thiệt hại ngày càng lớn hơn và trở nên khó giải quyết

1.2 Các mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính

1.2.1 Mô hình probit

Mô hình Probit ñược xây dựng dựa trên việc tính toán mức ñộ ảnh hưởng của các biến số kinh tế vĩ mô (ñược ñại diện bằng một ma trận X ñóng vai trò biến giải thích trong mô hình) lên xác suất xảy ra khủng hoảng tài chính

Ở ñây yêu cầu phải xây dựng 3 phương trình theo mô hình Probit khác nhau ñể mô tả tương

tác của từng biến số kinh tế ứng với từng loại khủng hoảng (mô hình này xem xét khủng hoảng tài chính dưới 3 loại theo lý thuyết: khủng hoảng tiền tệ, khủng hoảng NH, khủng hoảng nợ) Dưới ñây, chúng tôi sẽ trình bày chi tiết trường hợp của khủng hoảng tiền tệ Hai trường hợp còn lại cũng ñược xây dựng tương tự

Trong mô hình khủng hoảng tiền tệ, biến số phụ thuộc là một biến số nhị phân, nhận một trong hai giá trị 1 hoặc 0 Ta có phương trình hồi quy:

Π=

Nó chính là hàm mật ñộ phân phối xác suất và giúp chúng ta tính ñược giá trị xác suất xảy ra khủng hoảng Thực hiện biến ñổi xác suất, ta sẽ có phương trình hồi quy hoàn chỉnh hơn như sau:

F–1 (Pt) = α + β X = CC

với F-1(Ii) là hàm số nghịch ñảo của hàm số F(Ii), chính là hàm số:

Theo phương pháp hồi quy, thực hiện hồi quy với biến phụ thuộc là CCt và các biến ñộc lập là X (X ở ñây là một tập hợp gồm các biến số kinh tế từ X1, X2, X3 … Xn), ta sẽ xác ñịnh ñược ma trận hệ số α và β Với α và β ñã biết, mô hình sẽ cho chúng ta biết ứng với một mức giá trị X nào ñó, xác suất xảy ra khủng hoảng sẽ là bao nhiêu cũng như một thay ñổi trong X sẽ ñem lại thay ñổi trong Pt là bao nhiêu – thông qua hàm số F(α + β X) Lưu ý rằng ở ñây các giá trị X phải ứng với thời ñiểm t – 1 (nghĩa là dùng biến số kinh tế thời ñiểm t – 1 dự báo cho xác suất khủng hoảng thời ñiểm t)

Tương tự như vậy, ñối với khủng hoảng NH và khủng hoảng nợ chúng ta cũng có các phương trình hồi quy:

DCt = F-1(Pt) = α+βX BCt = F-1(Pt) = α + β X

1.2.2 Mô hình Neuro Fuzzy

Nền tảng của mô hình Neuro Fuzzy là logic mờ (Fuzzy Logic) Logic mờ căn bản xem xét khả năng một chủ thể có thuộc về một tập hợp mà ta ñang xem xét hay không Cho S là một tập

hợp và x là một phần tử của tập hợp ñó Một tập con mờ F của S ñược ñịnh nghĩa bởi một hàm

tư cách thành viên µ

F(x) ño “mức ñộ” mà theo ñó x thuộc về tập F Trong ñó : 0 ≤ µ

F(x) ≤ 1 Khi µ

F(x) = 0 nghĩa là x hoàn toàn không thuộc tập F Khi µ

F(x) = 1 nghĩa là x thuộc F hoàn toàn

Sự khác biệt giữa mô hình Neuro Fuzzy và những mô hình ñã thành công truyền thống nằm ở những quy luật mà logic mờ mô tả thông qua việc sử dụng những biến ngôn ngữ thay cho biến

số Ngoài ra, những biến ngôn ngữ này ñược mô tả bởi những giới hạn riêng Ví dụ, một quy luật của logic mờ ñơn giản có thể ñược mô tả như sau:

Nếu xuất khẩu thấp và dự trữ ngoại tệ ở mức trung bình

Thì khả năng xảy ra khủng hoảng tiền tệ là cao

Ta có xuất khẩu, dự trữ ngoại tệ và khủng hoảng tiền tệ là các biến ngôn ngữ; thấp, trung bình và cao là các biến mô tả Mỗi mô tả có một hàm ñi kèm Một mô hình Neuro Fuzzy ñược xây dựng bởi một loạt mối liên hệ “Nếu - Thì” ñể mô tả mối liên quan giữa các biến ñầu ra và ñầu vào Quá trình ñể xây dựng một mô hình Neuro Fuzzy bao gồm các bước chính: mờ hóa, suy luận và khử tính mờ

Mờ hóa ( fuzzification ) Bước ñầu tiên trong việc xây dựng một mô hình Neuro Fuzzy là ñịnh nghĩa một cách rõ ràng các biến ngôn ngữ với các mô tả “Nếu - Thì” Một biến ngôn ngữ có thể ñược miêu tả theo nhiều cách khác nhau Ví dụ, ta có thể dùng ba mô tả cao, trung bình, thấp ñể mô tả xuất khẩu và dự trữ ngoại tệ Mỗi mộ tả ñi kèm với một hàm ñáp ứng như trong hình 1.1 và hình 1.2 Có bốn hàm thường ñược dùng: Z, Λ, Π và S (Von Altrock, 1996) Vì không có quy luật cụ thể nên chúng ta cũng không có cơ sở ñể có thể chọn loại hàm nào và phần dẫn nhập thể hiện không có sự khác biệt thật sự rõ ràng cho bốn loại hàm trên nên chúng ta chọn loại thường ñược dùng nhất, kiểu Λ

Hình 1.1 : Hàm xuất khẩu

Hình 1.2 : Hàm dự trữ ngoại tệ

Giả ñịnh rằng một ñất nước với xuất khẩu và dự trữ ngoại tệ tương ứng với 0.872 và 0.578 Khả năng ñưa ñến một cuộc khủng hoảng của 2 biến trên tương ứng với các mô tả thấp, cao, trung bình là :

Xuất khẩu : µlow(0.872)=0, µmedium(0.872)=0.5, µhigh(0.872)=0.5 Dự trữ ngoại tệ : µlow(0.578)=0.13, µmedium(0.578)=0.87, µhigh(0.578)=0.00 Quá trình trên gọi là quá trình mờ hóa Vì các biến ngôn ngữ có thể ñược mô tả bởi vài mô tả khác nhau nên phương pháp này có thể thoát khỏi sự ràng buộc của logic nhị phân

Suy luận ( Inference ) Phương pháp luận của logic mờ ñược xây dựng bởi những hàm “Nếu -Thì” Mỗi hàm bao gồm hai phần, phần “Nếu” và phần “Thì” Phần “Nếu” tính toán quy mô bao nhiêu ñiều kiện ñược thoả mãn và phần “Thì” mô tả cách mà mô hình phản hồi với các biến ñầu vào Vì vậy, mỗi kết quả bao gồm hai phép tính toán Quy mô của tính hiệu quả - hợp lệ của phần “Thì” phụ thuộc vào quy mô của phần “Nếu” ñược thoả mãn Theo Thole (1979), quy mô của phần ““Nếu”” ñược thoả mãn ñược xác ñịnh dựa trên giá trị nhỏ nhất của hàm trong phần “Nếu” Nói cách khác, µ AΛB = min {µA, µB} Lấy một chỉ số sau làm ví dụ Vì µhigh(0.872) = 0.5 và µmedium(0.578)=0.87, giá trị nhỏ nhất của phần “nếu” là min{0.8720,

0.5780} = 0.5780 (1) Vì vậy, kết quả của chỉ số này tương ñương với khả năng tạo ra khủng

khoảng thấp và bằng 0.578

Khử mờ (Defuzzification) Sau khi mờ hoá và có kết quả, mỗi lệnh sẽ có một kết quả ñầu ra

giống như hàm số (1), ví dụ cơ hội của một cuộc khủng hoảng tiền tệ là thấp với giá trị bằng

0.578 Giả sử chúng ta có một kết quả ñầu ra khác với giá trị chỉ bằng 0.23 và một kết quả cao hơn với giá trị bằng 0.97 Quá trình chuyển ñổi những biến ngôn ngữ sang số học gọi là quá

trình khử mờ Thơng thường nĩ bao gồm hai bước Thứ nhất, chúng ta cần một giá trị trung

chuyển cho mỗi mơ tả Thứ hai, chúng ta phải kết hợp các giá trị trung chuyển này lại Thơng

thường giá trị trung chuyển được định nghĩa là giá trị lớn nhất mà hàm cĩ thể cĩ Sau đĩ chúng ta tính tốn giá trị của các giá trị trung chuyển của mỗi mơ tả với giá trị là giá trị hàm của chúng Ví dụ, “Nếu” giá trị trung chuyển cho mỗi mơ tả là {0.2 , 0.5, 0.7}, thì giá trị trung bình theo giá trị là 0.5780*0.2 + 0.2300*0.5 + 0.9700*0.7 = 0.8236 Nĩi cách khác, khả năng xảy ra khủng hoảng là 0.8236 Phương pháp này thường được gọi là phương pháp trọng lực – lục hút (Von Altrock,1996)

Quá trình trên là cái mà chúng ta gọi là kết quả cơ học của hệ thống logic mờ Và vấn đề đặt ra là ảnh hưởng của mỗi chỉ số này là khác nhau ðể cải thiện điều này ta cần đặt một giá trị cố định (DOS) cho mỗi chỉ số, đại diện cho sự quan trọng của mỗi chỉ số khi so sánh với những chỉ số khác Khi đấy việc tính tốn trong phần “Thì” cũng phải được thay đổi tương ứng để phù hợp với việc thay đổi giá trị trong phần “Nếu” Tuy nhiên, làm thế nào cĩ thể giúp cơ sở dữ liệu trở nên đúng đắn vì việc chuyển đỗi từ các biến ngơn ngữ sang các biến số học chỉ mang tính chất tương đối? Làm thế nào quyết định giá trị cho mỗi chỉ số? Khả năng “tự học” của hệ thống nơron mang lại nhiều hứa hẹn trong những vấn đề này Vì thế, một mơ hình kết hợp giữa hệ thống nơron và logic mờ cĩ thể là một giải pháp hứa hẹn trên phương pháp luận

Mơ hình Neuro Fuzzy sử dụng khả năng học hỏi của hệ thống nơron đế tìm kiếm thơng số trên

hệ thống logic mờ Trong bài nghiên cứu này, chúng ta sử dụng hệ thống logic mờ của Kosko (1992) để thực hành quá trình học hỏi Mỗi chỉ số cĩ thể xem như một nơron trong hệ thống nơron và tự tạo ra dữ liệu về các giá trị Hệ thống hiểu biết nên được chấp nhận khi các tiêu chí đưa ra được thoả mãn, thơng thường các tiêu chí này được đặt như sau:

Với Yj là khả năng xảy ra khủng hoảng thực sự, Oj là khả năng xảy ra khủng hoảng dự đốn, xảy ra vào tháng j và ξlà giá trị giới hạn Bởi do tính đơn giản nên phương pháp này được sử

dụng trong nhiều lĩnh vực (Steoeva, 1992) Quá trình xây dựng một mơ hình Neuro Fuzzy như

sau :

Bước 1: Hệ thống dữ liệu phân ra thành dự liệu để đào tạo và dữ liệu để kiểm tra

Bước 2: Xây dựng một hệ thống nhận thức và cho giá trị tất cả bằng 0 như là giải pháp

đầu tiên

Bước 3: Sử dụng khả năng tự học của hệ thống ñể tự nhận biết giá trị của mỗi chỉ số

“Nếu” mối quan hệ của một số chỉ số ñã tồn tại sẵn trong cơ sở dữ liệu, nó sẽ ñược làm mạnh hơn, “Nếu” không giá trị ñược trả về 0 Quá trình học hỏi dừng lại khi mà các ñiều kiện dừng ñược thoả mãn Mọi chỉ số với giá trị nhỏ hơn giới hạn ñã ñịnh sẽ bị bỏ ñi, những chỉ số còn lại ñược ghi nhận vào cơ sở dữ liệu

Bước 4: Sử dụng các dữ liệu ñã ñược kiểm tra ñể tính toán mô hình Khi nào các kết quả

ñầu ra có sai số chấp nhận ñược, mô hình sẽ bắt ñầu quá trình dừng lại “nếu” không, lặp lại bước 3 và 4

1.2.3 Mô hình Signal Approach

Mô hình Signal Approach ñược xây dựng dựa trên sự biến ñộng của các biến kinh tế với mục tiêu là xem xét việc thay ñổi bất thường của các biến chỉ số này tác ñộng như thế nào ñến nền kinh tế và khả năng của nó góp phần gây ra khủng hoảng tài chính

Chỉ số khả năng xảy ra khủng hoảng tài chính ñược tịnh dựa theo công thức :

∑== n

St,j = 1 ( có khủng hoảng ) nếu Xt,j vượt qua ngưỡng khả thi St,j = 0 ( không có khủng hoảng ) trong trường hợp còn lại

Chú ý là một vài chỉ số càng vượt qua ngưỡng càng làm thể hiện khả năng khủng hoảng tăng cao trong khi một số chỉ số là ngược lại, càng giảm vượt ngưỡng lại càng làm tăng nguy cơ khủng hoảng

Bảng 1.2 : Ngưỡng liên hệ của các chỉ số dự báo

Nguồn: Kaminsky, Lizondo và Reinhart, “Leading Indicators of Currency Crises” (1998)

ðể xác ñịnh ngưỡng giá trị của từng chỉ số và tính ñược tín hiệu của chỉ số ta cần một vài ñịnh nghĩa sau ñây

Cửa sổ tín hiệu là khoảng thời gian mà mỗi chỉ số ñược trông ñợi sẽ thể hiện khả năng dự báo khủng hoảng Kaminsky, Lizondo và Reinhart (1998) ñặt cửa sổ tín hiệu cho một cuộc khủng hoảng là khoảng 24 tháng trước cuộc khủng hoảng Khái niệm về cửa sổ tín hiệu có vẻ trừu tượng nhưng nó hoàn toàn thống nhất với những công trình nghiên cứu khác và ñã thể hiện vai trò quan trọng trong các nghiên cứu của Kaminsky và Reinhart (1999), Kaminsky, Lizondo và Reinhart (1998) và Goldstein, Kaminsky và Reinhart (2000) Phân tích ñộ nhạy với Goldstein, Kaminsky và Reinhart (2000) ñã thể hiện một kết quả tương tự cho một cửa sổ tín hiệu 18 tháng và chứng minh một cửa sổ tín hiệu 12 tháng là có quá nhiều giới hạn

Trong thực tế, một cửa sổ tín hiệu ngắn hơn thường ñược thấy trong một vài lĩnh vực riêng biệt, ví dụ như với các NH ñầu tư (Berg, Borensztein và Patillo 2004) Tuy nhiên, một cửa sổ tín hiệu dài hơn có ích hơn cho những nhà hoạch ñịnh vì nó giúp họ ñiều chỉnh chính sách và có những bước ñi ñúng theo thứ tự ñể tránh xảy ra khủng hoảng – ñã ñược dự báo – từ ban ñầu

Giải thích ωj

Với ñịnh nghĩa cửa sổ tín hiệu như trên, ta có thể ước tính ñược sự thể hiện của các chỉ số Nếu một chỉ số phát ra tín hiệu trong thời gian còn hiệu lực của cửa sổ tín hiệu, thì ta nói rằng, nó ñã phát một “tín hiệu tốt” Nếu không có cuộc khủng hoảng nào xảy ra sau 24 tháng thì nó là một “tín hiệu sai” hay “nhiễu” Tỷ số của “tín hiệu sai” trên “tín hiệu tốt” gọi là “ñộ nhiễu” và có vai trò rất quan trọng

Ta có ma trận sau:

Khủng hoảng (trong 24 tháng)

Không khủng hoảng (trong 24 tháng)

Với mỗi chỉ số ta sẽ tính một ma trận A,B,C,D có ý nghĩa như sau:

A = Số tháng mà chỉ số phát ra tín hiệu tốt vượt lên trên hay ñi xuống dưới ngưỡng (dự báo khủng hoảng và có khủng hoảng xảy ra trên thực tế )

B = Số tháng chỉ số phát ra tín hiệu sai hay nhiễu (dự báo có khủng hoảng và không xảy ra khủng hoảng trên thực tế)

C = Số tháng chỉ số không phát ra ñược tín hiệu tốt (dự báo không khủng hoảng và có khủng hoảng xảy ra trên thực tế)

D = Số tháng mà chỉ số không phát ra tín hiệu xấu ( dự báo không khủng hoảng và không có khủng hoảng xảy ra trên thực tế)

Một chỉ số lý tưởng chỉ phát sinh A và D Vì vậy với ma trận này ta có thể tính sự thể hiện của từng chỉ số Tư tưởng chính ñược phát triển bởi Goldstein, Kaminsky và Reinhart (2000) là khả năng xảy ra khủng hoảng không ñiều kiện: P(khủng hoảng)=(A+C)/(A+B+C+D), khả năng xảy ra khủng hoảng có ñiều kiện quy ñịnh bởi tín hiệu là, P( khủng hoảng/S )=A/(A+B) ðộ nhiễu của tín hiệu là:

ω

CHƯƠNG 2: XÂY DỰNG MÔ HÌNH CẢNH BÁO KHỦNG HOẢNG TÀI CHÍNH CHO VIỆT NAM

2.1 Lựa chọn mô hình cảnh báo khủng hoảng tài chính phù hợp cho Việt Nam

Trong ba mô hình chúng tôi ñã trình bày, thì việc ứng dụng mô hình probit ñể cảnh báo khủng hoảng tài chính cho VN hiện nay là không khả thi Vì hồi quy mô hình probit ñể cảnh báo khủng hoảng có hiệu quả cần một lượng mẫu quan sát ñủ lớn Trong khi ñó, nền kinh tế VN chỉ mới phát triển trong khoảng thời gian gần ñây do ñó chúng tôi loại bỏ mô hình này

Trong hai mô hình Neuro Fuzzy và Signal Approach, thực nghiệm ñã cho thấy hai mô hình này hoạt ñộng khá tốt tại các quốc gia ñược xem xét Tuy nhiên, chúng tôi lựa chọn mô hình Signal Approach ñể xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng cho VN vì :

Thứ nhất, Mô hình Neuro Fuzzy mới chỉ ñược kiểm chứng và ñưa ra kết quả bời Lin , Khan ,

Wang , Chang (năm 2006) 16 trên 4 nước Philipin, Thái lan, Indonexia, Malaixia ðây là những quốc gia có những ñặc ñiểm kinh tế khá giống nhau và trong cùng một khu vực kinh tế chung nên tính ñộc lập giữa các nước là không cao, khả năng lan truyền khi có khủng hoảng xảy ra là lớn Trong khi ñó mô hình Signal Approach ñã ñược kiểm chứng tại nhiều quốc gia và nhiều khu vực kinh tế khác nhau

Thứ hai, Mô hình Signal Approach ñược Kaminsky and Reinhart thử nghiệm với một lượng

mẫu lớn, bao gồm 5 quốc gia công nghiệp phát triển và 15 quốc gia ñang phát triển xuyên suốt từ 1970 ñến 1995 Cùng với ñó, họ ñã phân tích 76 cuộc khủng hoảng (những quốc gia nào không có khủng hoảng ñã ñược loại khỏi mẫu) vì vậy tính ñại diện của mô hình này sẽ cao hơn và nó tổng quát hơn mô hình Neuro Fuzzy

Thứ ba, Xét về tính linh hoạt thì mô hình Signal Approach hơn hẳn so với mô hình Neuro

Fuzzy do nó có thể ñưa ra một dự báo tại bất kỳ thời ñiểm nào mà không ñòi hỏi quá nhiều mẫu số liệu quá khứ và quá trình thao tác phức tạp như Neuro Fuzzy Như vậy, mô hình Signal Approach sẽ phù hợp hơn với mục ñích xây dựng mô hình cảnh báo khủng hoảng ñể truyền tải thông tin ñến những nhà ñiều hành chính sách vĩ mô của chúng tôi Từ kết quả có ñược, chúng ta sẽ biết tình trạng của nền kinh tế VN, ñể từ ñó, các nhà hoạch ñịnh có những chính sách ñiều chỉnh ñúng ñắn và kịp thời

16

Chin-Shien Lin, Haider A Khan, Ying-Chieh Wang, Ruei-Yuan Chang, “A New Approach to Modeling Early Warning Systems for Currency Crises: can a machine-learning fuzzy expert system predict the currency crises effectively”, năm 2006

2.2 Ứng dụng mơ hình Signal Approach vào cảnh báo khủng hoảng tài chính cho Việt Nam

2.2.1 Cơ sở dữ liệu

Dữ liệu trong nghiên cứu của chúng tơi được tổng hợp, thu thập và tính tốn từ nhiều nguồn khác nhau Tuy nhiên, để đảm bảo sự chính xác cho chuỗi dữ liệu trong quá trình xử lý, chúng tơi lựa chọn số liệu trong các báo cáo của những tổ chức uy tín như: IFS (Tổ chức thống kê tài chính quốc tế thuộc IMF), EIU (Cơ quan tình báo kinh tế Anh), Tổng cục thống kê VN ( TCTK ), US Treasury Department (Cục ngân khố Hoa Kỳ ), BLS ( Cục thống kê lao động Hoa Kỳ)

Bảng 2.1: Giải thích cách chọn biến đầu vào và nguồn số liệu sử dụng

Chúng tơi dung tỷ giá hối đối thực tính dựa trên chênh lệch lạm phát giữa VN và Mỹ cho việc tính tốn

( Nguồn: EIU, IFS )

( Nguồn: TCTK , IFS )

Sản lượng thực tế Sản lượng cơng nghiệp

Sản lượng cơng nghiệp đĩng một vai trị quan trọng và hầu hết các nghiên cứu trước đây cũng dùng chỉ số này ðơn vị tính ( tỷ đồng )

( Nguồn: EIU , IFS )

( Nguồn: EIU , IFS )

( Nguồn: EIU ,IFS )

đơn vị nhập khẩu

( Nguồn: EIU , IFS )

(Nguồn : EIU , IFS )

Lãi suất trái phiếu CP 1 năm

Chỉ số giá tiêu dung VN

Lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ 1 năm Chênh lệch lãi suất trong

nước so với nước ngoài

Chỉ số giá tiêu dùng Mỹ

(Lãi suất trái phiếu CP VN 1 năm – lạm phát) – (Lãi suất trái phiếu kho bạc Mỹ 1 năm – lạm phát Mỹ )

ðơn vị tính : % (Nguồn: IFS, TCTK, US Treasury Department, BLS)

Lãi suất cho vay Lãi suất cho vay / Lãi suất

tiền gửi

Lãi suất tiền gửi

Lãi suất cho vay chia lãi suất tiền gửi ( % )

( Nguồn: EIU , IFS )

(Nguồn : EIU , IFS )

Lãi suất tiền gửi danh nghĩa

Lãi suất tiền gửi thực

Dự trữ ngoại hối

M2 chia dự trữ ngoại hối (M2 ñược chuyển từ tỷ ñồng sang tỷ USD theo tỷ giá năm hiện hành)

(Nguồn : EIU,IFS)

Tín dụng nội ñịa Tín dụng nội ñịa/GDP

GDP

Tín dụng nội ñịa chia GDP (Nguồn: EIU,IFS,TCTK)

2.2.2Xây dựng chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng

Mục ñích chính của phần này là xây dựng một chuỗi chỉ số cảnh báo khả năng khủng hoảng tài chính xảy ra ở các thời kỳ khác nhau tại VN Khả năng xảy ra khủng hoảng này chính là sự kết hợp những thông tin có ñược từ các biến số riêng biệt theo cách tốt nhất có thể có Trên nền tảng lý thuyết, những tín hiệu về một cuộc khủng hoảng ñược phát ñi từ những chỉ số này càng cao thì khả năng xảy ra một cuộc khủng hoảng thực sự là càng lớn

Như vậy, ñể biết ñược tính dễ tổn thương của một nên kinh tế thì có thể sử dụng những tín hiệu ñược phát ra từ những chỉ số dự báo này Theo Kaminsky (1999) cho rằng có nhiều cách khác nhau ñể tiến hành việc kết hợp các tín hiệu này Tuy nhiên, trong nghiên cứu này chúng tôi tập trung vào chuỗi chỉ số cảnh báo khủng hoảng bằng cách ñưa ra một giá trị bình quân trọng số 17 dựa trên các tín hiệu phát ra của mỗi chỉ số ðây chính là những biến số hoạt ñộng tốt mà nhiều công trình nghiên cứu thực nghiệm của Kaminsky

Như ñã nêu ở trên, chỉ số cảnh báo khủng hoảng ñược ñịnh nghĩa là :

∑== n

Một giá trị nhỏ hơn của tỷ số ñộ nhiễu thì sẽ giúp các biến dự báo hoạt ñộng tốt hơn Vì vậy, việc sử dụng giá trị ngịch ñảo của ñộ nhiễu mà giá trị càng nhỏ thì kết quả ñem lại sẽ càng lớn

Lựa chọn biến số cho mô hình.

Như chúng ñã biết, VN chưa xảy ra bất kỳ cuộc khủng hoảng tài chính nào nên việc áp dụng các bước ñể tính ñộ nhiễu và ngưỡng khả thi (như các nước ñã xảy ra khủng hoảng) ñể dự báo khủng hoảng cho VN là không phù hợp Một phần vì ma trận trên chỉ xảy ra các tình huống B và D Do ñó, trong bài nghiên cứu này chúng tôi ñề xuất sử dụng các ngưỡng dự báo khả thi (Treshold ) và ñộ nhiễu ( Noise - to - signal ) ñã ñược kiểm nghiệm trong các công trình nghiên cứu của Kaminsky, Reinhart ( KR 1999); Edison (2000); và Goldstein, Kaminsky, Reinhart ( GKR 2000) Những nghiên cứu này thực nghiệm trên nhiều quốc gia công nghiệp và các quốc gia ñang phát triển từ năm 1979 – 1995, trong ñó những quốc gia nào không xảy ra khủng hoảng ñã ñược loại khỏi mẫu

Qua ñó, chúng tôi quyết ñịnh chọn một mức trung gian từ những kết quả thực nghiệm của Kaminsky, Reinhart (1999) ; Edison (2000) ; và Goldstein, Kaminsky, Reinhart (2000) ñể xây dựng một khung chuẩn về ngưỡng dự báo khả thi Chúng tôi lược ra 13 biến phù hợp nhất ñối

17 Trọng số ở ñây là giá trị nghịch ñảo của ñộ nhiễu.

với VN, đĩ là : Tỷ giá hối đối thực; Xuất khẩu; Nhập khẩu; M2 / Dự trữ ngoại hối; Sản lượng thực tế (real output ); Dự trữ ngoại hối; Mức cung tiền M2 ; Tín dụng nội địa / GDP, Giá đơn vị xuất khẩu/nhập khẩu (Term of Trade); Lãi suất tiền gửi thực; Chênh lệch lãi suất tiền gửi trong nước và ngồi nước; Lãi suất cho vay / Lãi suất tiền gửi thực; Tổng tiền gửi NH

Bảng 2.2: ðộ nhiễu của biến dự báo

ðộ nhiễu ( noise-to-signal ratio )

Biến dự báo (Indicator)

Mức Trung Gian

Bảng 2.3: Ngưỡng khả thi cho các biến dự báo

Ngưỡng dự báo khả thi ( Tresthold )

Biến dự báo (Indicator)

1998

EDISION 2000

GKR 2000 Mức Trung

Gian

Sản lượng thực tế ( real output )

Tín dụng nội ñịa / GDP

Giá trị xuất khẩu / nhập khẩu

Chênh lệch lãi suất tiền gửi nội tệ so với

ngoại tệ thực

Lãi suất cho vay / Lãi

Tổng tiền gửi NH

Nguồn : Early warning systems of financial crises , implementation of acurrency crisis model for Uganda - Michael Heun Torsten Schlink ,năm 2004, trang 34.