Bài viết Hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trên lợi nhuận và độ biến động của cổ phiếu - Nghiên cứu thực nghiệm tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh được thực hiện nhằm kiểm định giả thuyết về sự tồn tại hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE).
QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP Hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ lợi nhuận độ biến động cổ phiếu - Nghiên cứu thực nghiệm Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh Trương Đông Lộc Võ Quốc Anh Lê Phương Ngọc Hiền Ngày nhận: 04/08/2017 Ngày nhận sửa: 15/09/2017 Ngày duyệt đăng: 28/09/2017 Nghiên cứu thực nhằm kiểm định giả thuyết tồn hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Sử dụng liệu giá đóng cửa theo tần suất ngày số VN-Index giai đoạn từ 27/12/2007 đến 30/6/2017, kết nghiên cứu cho thấy lợi nhuận cổ phiếu gia tăng trước kỳ nghỉ lễ Bên cạnh đó, độ biến động cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ có xu hướng nhỏ dần theo thời gian so với độ biến động ngày giao dịch lại Từ khóa: Độ biến động, HOSE, lợi nhuận cổ phiếu, trước kỳ nghỉ lễ Giới thiệu tuần (the-day-of-the-week effects), hiệu ứng tháng Giêng (January effects), hiệu ứng vòng quay tháng (turn-of-the-month effects), hiệu ứng vòng quay năm (turn-of-the-year effects), hiệu ứng Halloween (Halloween effects) minh chứng cho thấy sự thiếu phù hợp của giả thuyết thị trường hiệu quả Một hiệu ứng khác thường đề cập đến nghiên cứu thị trường cổ phiếu, là: Hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ Theo hiệu ứng này, lợi nhuận cổ phiếu không ngẫu nhiên mà có xu lớn vào ngày giao dịch trước kỳ nghỉ iả thuyết thị trường hiệu (Fama, 1970) giả thuyết có vai trị quan trọng lý thuyết tài đại Giả thuyết ngụ ý trình cập nhật tức thời đầy đủ thông tin giá cổ phiếu, lợi nhuận cổ phiếu đại lượng ngẫu nhiên Vì vậy, nhà đầu tư khơng thể dự báo lợi nhuận cổ phiếu tương lai Sự diện hiệu ứng cuối tuần (weekend effects), hiệu ứng ngày © Học viện Ngân hàng ISSN 1859 - 011X 51 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 185- Tháng 10 2017 QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP lễ Các chứng thực nghiệm liên quan đến hiệu ứng kỳ nghỉ lễ tìm thấy nhiều thị trường giới (Hoa Kỳ, Singapore, Hy Lạp, Cộng hòa Séc, Slovakia, Tây Ban Nha, Anh, Hồng Kơng) Tại thị trường chứng khốn (TTCK) Việt Nam, vài cơng trình nghiên cứu đến kết luận thị trường không hiệu mức độ yếu (Truong & cộng sự, 2010; Do & cộng sự, 2015) Về mặt lý thuyết, TTCK khơng hiệu trường hợp bất thường (anomalies) thay đổi giá cổ phiếu tồn thị trường Thật vậy, số hiệu ứng bất thường tìm thấy TTCK Việt Nam, chẳng hạn hiệu ứng ngày tuần (Truong, 2012; Trầm Thị Xuân Hương & cộng sự, 2014; Trầm Thị Xuân Hương & cộng sự, 2015), hiệu ứng Halloween (Friday & Hoang, 2015) Tuy nhiên, theo hiểu biết tốt nhóm tác giả thời điểm tại, chưa có cơng trình nghiên cứu thức phân tích cặn kẽ hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ TTCK Việt Nam Vì vậy, để bổ sung chứng thực nghiệm tính khơng hiệu TTCK Việt Nam, nghiên cứu thực kiểm định hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trường hợp Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Cơ sở lý thuyết chứng thực nghiệm hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ Về phương diện lý thuyết, hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ giải thích dựa giả thuyết phần bù lợi nhuận dành cho ngày trì hỗn tốn (Lakonishok & Levi, 1982; Baillie & DeGennaro, 1989; Baillie& DeGennaro, 1990) Theo giả thuyết này, so với ngày giao dịch khác tuần, giao dịch cổ phiếu ngày giao dịch cuối tuần (ngày thứ sáu) đòi hỏi nhà đầu tư phải chờ đợi thêm hai ngày cuối tuần (ngày thứ bảy ngày chủ nhật) để hồn thành q trình tốn Vì lý này, nhà đầu tư bán cổ phiếu ngày thứ sáu hưởng thêm phần bù lợi nhuận cho ngày chờ đợi kéo theo lợi nhuận cổ phiếu ngày 52 Số 185- Tháng 10 2017 giao dịch cuối tuần có xu hướng lớn so với ngày giao dịch thông thường Khi kỳ nghỉ lễ xuất hiện, chúng làm gián đoạn giao dịch tương tự hai ngày nghỉ cuối tuần Như vậy, nhà đầu tư bù đắp lợi nhuận cho ngày nghỉ lễ có sở để giả thuyết lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ lớn lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch khác năm Phần lớn nghiên cứu thực nghiệm hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ thực dựa so sánh lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch thông thường Các nghiên cứu thị trường Hoa Kỳ cho thấy rằng, lợi nhuận bất thường trước kỳ nghỉ lễ tồn dự báo giả thuyết đóng cửa thị trường không Ariel (1990) sử dụng kỹ thuật hồi quy liệu lợi nhuận tần suất ngày số CRSP giai đoạn 1963-1986 để kiểm định hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ Kết phân tích cho thấy lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ có xu hướng gia tăng Các nghiên cứu khác Liano & White (1994), Brockman & Michayluk (1998), Chong & cộng (2005), Cheong (2016) TTCK Hoa Kỳ cho kết luận tương tự Sử dụng liệu số S&P 500, NYSE, NASDAQ, AMEX giai đoạn 1987-1996 để phân tích thực nghiệm chủ đề này, Vergin & Mcginnis (1999) khơng tìm thấy khác biệt mặt thống kê (bằng kiểm định t) lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch thông thường số S&P 500 số NYSE Tuy nhiên, nghiên cứu tìm thấy tồn hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trường hợpcủa số NASDAQ số AMEX; lợi nhuận trước kỳ nghỉ lễ giai đoạn 1987-1991 lớn lợi nhuận trước kỳ nghỉ lễ giai đoạn 1992-1996 Trong phân tích khác với liệu lợi nhuận số trung bình cơng nghiệp Dow Jones, Marquering & cộng (2006) lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ khoảng bảy lần so với lợi Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng nhuận ngày giao dịch thông thường giai đoạn 1960-2003 Tuy nhiên, không phát hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ giai đoạn 1988-2003 Các chứng khác biệt lợi nhuận trước kỳ nghỉ lễ tìm thấy số thị trường khác bên ngồi Hoa Kỳ Tan Tat (1998) tìm thấy lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ lớn so với lợi nhuận ngày giao dịch lại sử dụng liệu số SES All- Singapore (thị trường Singapore) giai đoạn 01/1975-12/1994 Coutts & cộng (2000) nghiên cứu hiệu ứng kỳ nghỉ lễ thị trường Athen (Hy Lạp) liệu số General index (giai đoạn 1986-1996), Bank index (giai đoạn 1986-1996), Insurance index (giai đoạn 1990-1996), Leasing index (giai đoạn 1992-1996) Phân tích hồi quy kiểm định t cho thấy lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ có xu hướng lớn so với lợi nhuận ngày giao dịch lại trường hợp General index, Bank index, Insurance index Mặc dù vậy, hiệu ứng kỳ nghỉ lễ số Leasing index xuất kiểm định t Meneu & Pardo (2004) tìm thấy lợi nhuận trung bình cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ gấp khoảng đến 14 lần lợi nhuận trung bình ngày giao dịch cịn lại khảo sát thị trường Tây Ban Nha giai đoạn từ 01/1990 đến 12/2000 Kết phân tích hồi quy cho thấy mức ý nghĩa 1%, lợi nhuận trước kỳ nghỉ lễ số IBEX-35 lớn so với lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch thông thường Cũng kiểm định t, Chong & cộng (2005) tìm thấy tượng lợi nhuận bất thường Anh Hồng Kông giai đoạn 01/1973-07/2003 Tuy nhiên, Tonchev & Kim (2004) không tìm thấy hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ Cộng hịa Séc Slovakia giai đoạn 01/01/1999-18/6/2003.Có thể thấy, hiệu ứng kỳ nghỉ lễ lợi nhuận cổ phiếu đặc điểm riêng thị trường Hoa Kỳ mà đặc điểm nhiều thị trường khác Coutts & cộng (2000), Meneu & Pardo (2004) không quan tâm đến xu lớn Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP lợi nhuận mà cịn tìm hiểu xem liệu mức độ rủi ro ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ có gia tăng theo gia tăng lợi nhuận hay không Kết phân tích họ cho thấy, độ biến động lợi nhuận cổ phiếu khơng có xu hướng gia tăng lợi nhuận ngày giao dịch trước kỳ lễ có xu hướng lớn lợi nhuận ngày giao dịch thông thường Đây phát bất ngờ ngược lại lý thuyết đánh đổi lợi nhuận rủi ro hoạt động đầu tư Hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ có xu hướng suy yếu dần theo thời gian khám phá khác có vai trị quan trọng việc nhận diện cải thiện hiệu mặt thông tin thị trường Theo ngụ ý giả thuyết thị trường hiệu (Fama, 1970), lợi nhuận cổ phiếu đại lượng ngẫu nhiên lẽ tất thông tin phản ảnh đầy đủ tức vào giá cổ phiếu Nếu giả thuyết phù hợp, lợi nhuận bất thường trước kỳ nghỉ lễ tồn Vergin & Mcginnis (1999), Chong & cộng (2005), Marquering & cộng (2006) lợi nhuận bất thường trước kỳ nghỉ lễ giảm dần cường độ theo thời gian Hiện tượng mức độ hiệu thị trường cải thiện theo thời gian Cũng cần lưu ý thêm, hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ tượng bất thường độc lập với hiệu ứng khác TTCK xuất năm Brockman & Michayluk (1998) cho loại trừ lợi nhuận trước kỳ lễ năm (New Years Day), hầu hết kết phân tích cho thấy hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trì Lợi nhuận gia tăng trước kỳ nghỉ lễ không bị triệt tiêu sau kiểm soát hiệu ứng: hiệu ứng cuối tuần, hiệu ứng ngày tuần, hiệu ứng tháng Giêng, hiệu ứng vòng quay tháng, hiệu ứng vòng quay năm (Ariel, 1990; Tan & Tat, 1998; Meneu & Pardo, 2004) Tóm lại, nghiên cứu thực nghiệm cho thấy hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ (lợi nhuận trước ngày nghỉ lễ cao ngày lại) tồn số TTCK Trong Số 185- Tháng 10 2017 53 QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP đó, độ biến động lại khơng có xu hướng gia tăng trước kỳ nghỉ lễ Mặc dù hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ có dấu hiệu suy tàn theo thời gian độc lập với số hiệu ứng khác (như hiệu ứng ngày tuần, hiệu ứng tháng Giêng, hiệu ứng ngày thứ 6, hiệu ứng vòng quay tháng, hiệu ứng vòng quay năm) Số liệu sử dụng phương pháp nghiên cứu 3.1 Số liệu sử dụng Trong nghiên cứu này, lợi nhuận cổ phiếu đo lường tỷ suất lợi nhuận số VN-Index, số đại diện cho giá cổ phiếu niêm yết HOSE Dữ liệu sử dụng liệu giá đóng cửa dạng chuỗi thời gian theo tần suất ngày Đầu tiên, số liệu thu thập cho khoảng thời gian từ 27/12/2007 đến 30/6/2017 website Cơng ty chứng khốn (CTCK) Ngân hàng Đông Á (www.dag.vn) Trên sở số đóng cửa VN-Index, tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu tính tốn theo dạng kép liên tục (continuous compounding) sau: pt R t = ln pt- Trong đó: Rt : Tỷ suất lợi nhuận thị trường (tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu) ngày t; pt : Chỉ số VN-Index thời điểm đóng cửa ngày t; pt-1 : Chỉ số VN-Index thời điểm đóng cửa ngày t-1 3.2 Phương pháp nghiên cứu So với kiểm định thống kê thông thường, kiểm định hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ kỹ thuật hồi quy cho phép hiệu chỉnh mơ hình dễ dàng để kiểm soát số yếu tố khác có liên quan như: hiệu ứng ngày tuần, suy tàn hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ, tác động hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ đến mức độ rủi ro Trong nghiên cứu này, mơ hình hồi quy sử dụng có dạng sau: Rt = μ + λ1Holt + εt (Mơ hình 1) 54 Số 185- Tháng 10 2017 lợi nhuận cổ phiếu ngày t Holt biến giả đại diện cho ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ Holt = ngày t ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ trường hợp ngược lại, Holt = μ εt tham số sai số ngẫu nhiên nhiễu trắng mơ hình Nếu ngày giao dịch ngày trước kỳ nghỉ lễ, Holt = lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu μ Ngược lại, ngày giao dịch ngày trước kỳ nghỉ lễ, Holt = lợi nhuận kỳ vọng cổ phiếu μ + λ1 Như vậy, hệ số λ1 đại diện cho chênh lệch lợi nhuận kỳ vọng ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ ngày giao dịch thông thường.Nếu hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ tồn tại, λ1 kỳ vọng mang giá trị dương có ý nghĩa thống kê Như đề cập nội dung sở lý thuyết, hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ hiệu ứng cuối tuần có nguồn gốc, gián đoạn giao dịch làm phát sinh phần bù lợi nhuận cho nhà đầu tư Các nghiên cứu Truong (2012), Trầm Thị Xuân Hương & cộng (2014), Trầm Thị Xuân Hương & cộng (2015) cho thấy hiệu ứng ngày tuần diện TTCK Việt Nam Để tránh nhầm lẫn (có thể xảy ra) hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ hiệu ứng ngày tuần, mơ hình thực lại trạng thái có kiểm sốt hiệu ứng ngày tuần Cụ thể: R t = n + / j= d jD jt + m1 H olt + ft (Mơ hình 2) Trong phương trình trên, Djt biến giả đại diện cho ngày thứ j tuần Nếu ngày giao dịch t ngày thứ j tuần, Djt Ngược lại, ngày giao dịch ngày thứ j tuần, Djt 01 Hệ số ∂j hệ số đại diện cho khác biệt lợi nhuận kỳ vọng ngày thứ j so với ngày thứ hai Tương tự với nghiên cứu trước Vergin & Mcginnis (1999), Marquering & cộng (2006), Chong & cộng (2005), viết khám phá xem liệu hiệu ứng kỳ nghỉ lễ có suy tàn dần theo thời gian Bởi mơ hình có chứa hệ số chặn, biến giả đại diện cho ngày thứ hai khơng tích hợp vào mơ hình nhằm tránh tượng đa cộng tuyến hồn hảo (perfect multicollinearity) Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP hay không Việc làm địi hỏi mở rộng mơ hình phân tích sang dạng: R t = n + / j= d jD jt + m1 H olt + m2 (T H olt)+ ft (Mơ hình 3) Trong mơ hình này, T biến xu thời gian λ2 hệ số T = 1; 2; 3… cho ngày giao dịch mang số thứ tự 1; 2; 3… mẫu liệu Ở Mơ hình 3, dễ thấy hệ số góc thực biến Holt (λ1 + λ2T) hay nói khác đi, lợi nhuận kỳ vọng ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ lớn lợi nhuận kỳ vọng ngày giao dịch thông thường lượng (λ1 + λ2T) Đạo hàm hệ số góc (λ1 + λ2T) theo T λ2 Nếu λ2 mang giá trị âm, thời gian T dài làm giảm (λ1 + λ2T) hay nói khác đi,chênh lệch lợi nhuận nhỏ dần theo thời gian ngược lại Cần ý thêm, Mơ hình 1, cho phép khám phá hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ lợi nhuận cổ phiếu Nhằm mở rộng phạm vi phân tích, viết cịn sử dụng thêm mơ hình GARCH (Bollerslev, 1986) để kiểm định hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ độ biến động cổ phiếu Mơ hình GARCH có dạng sau: R t = n + / j= d jD jt + m1 H olt + m2 (T H olt)+ ft ht = a + a1 f2t- + a ht- + / j= d jD jt + c1 H olt + c2 (T H olt) (Mơ hình 4) Trong Mơ hình 4, α0, α1, α2, ∂1, γ1, γ2 hệ số mơ hình Phương trình của Mơ hình gọi phương trình trung bình có dạng giống với phương trình Mơ hình Phương trình thứ phương trình phương sai có điều kiện với ht phương sai có điều kiện ngày t Phương sai thước đo độ biến động hay mức độ rủi ro hoạt động đầu tư cổ phiếu Hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ rủi ro xem xét qua hệ số góc (γ1 + γ2T), hệ số góc biến số Holt Đạo hàm hệ số góc theo biến T γ2 Nếu γ2 âm có ý nghĩa thống kê, mức độ chênh lệch rủi ro (giữa ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ ngày giao dịch thông thường nhỏ dần thời gian (đo biến T) gia tăng Hệ số ∂i Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng dùng để đo lường ảnh hưởng hiệu ứng ngày tuần lên mức độ rủi ro Kết nghiên cứu Bảng trình bày số tiêu thống kê chuỗi liệu tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu Do tỷ suất lợi nhuận tính toán theo dạng kép liên tục với phép biến đổi logarit, giá trị trung bình trung vị chúng tương đối nhỏ Giá trị lớn nhất, giá trị nhỏ độ lệch chuẩn cho thấy xu hướng biến động mạnh xung quanh giá trị trung bình biến số tỷ suất lợi nhuận Kết từ kiểm định Jarque-Bera cho thấy khơng có đủ chứng thống kê để bác bỏ giả thuyết phân phối chuẩn Mặt khác, liệu thỏa mãn tính dừng giả thuyết nghiệm đơn vị chuỗi liệu bị bác bỏ mức mức ý nghĩa 1% Nhìn chung, liệu đủ điều kiện để tiến hành mơ hình phân tích trình bày Có dịp lễ nghỉ Việt Nam bao gồm: (1) Tết Dương Lịch; (2) Tết Nguyên Đán; (3) Giỗ Tổ Hùng Vương; (4) Ngày Giải phóng miền Nam, thống đất nước; (5) Ngày Quốc tế Lao động; (6) Ngày Quốc khánh Thông thường, Ngày Giải phóng miền Nam, Bảng Một số tiêu thống kê tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu Chỉ tiêu thống kê Giá trị Trung bình -0,0000724 Trung vị 0,000401 Giá trị lớn 0,046468 Giá trị nhỏ -0,060512 Độ lệch chuẩn 0,014481 Skewness -0,249793 Kurtosis 4,499687 Jarque-Bera 246,5331* Kiểm định ADF -38,12241* Số quan sát 2.368 Ký hiệu * bác bỏ giả thuyết H0 mức ý nghĩa 1% Giả thuyết H0 kiểm định Jarque-Bera liệu có phân phối chuẩn; giả thuyết H0 Kiểm định ADF liệu có nghiệm đơn vị (unit root) Nguồn: Tính toán từ dữ liệu được thu thập tại website CTCK Ngân hàng Đông Á (www.dag.vn) Số 185- Tháng 10 2017 55 QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP Bảng Kết phân tích hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ Mơ hình cho thấy độ biến động cổ phiếu ngày thứ sáu ngày thứ ba, ngày thứ tư, ngày thứ năm có xu hướng nhỏ độ biến động cổ phiếu ngày thứ hai Trong mơ hình đầu tiên, hệ số λ1 mang giá trị dương có ý nghĩa thống kê Như vậy, có đủ chứng thống kê để kết luận tồn hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ lợi nhuận cổ phiếu Mặc dù vậy, trái với kết thực nghiệm Vergin & Mcginnis (1999), Marquering & cộng (2006), Chong & cộng (2005), Mô hình Mơ hình khơng phát suy tàn hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ theo thời gian (hệ số λ2 khơng có ý nghĩa thống kê) Ở phương diện mức độ rủi ro, nghiên cứu phát hệ số γ1 không khác cách có ý nghĩa thống kê Trong đó, tham số γ2 khác cách có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 1% Như vậy, chênh lệch rủi ro ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ rủi ro ngày giao dịch thông thường γ2T = -5,59(10-08)T Bởi T ≥ nên γ2T âm chuỗi liệu thu thập T lớn, γ2T nhỏ (âm nhiều) hay rủi ro ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ nhỏ rủi ro ngày giao dịch thơng thường Hiện tượng với trưởng thành dần TTCK theo thời gian, tâm lý thận trọng trước kỳ nghỉ lễ nhà đầu tư tăng dần Điều kéo theo giảm giảm sút mức độ giao dịch nhiễu (noise trading) trước kỳ nghỉ lễ cuối làm giảm dần mức độ biến động (rủi ro) trước kỳ nghỉ lễ Hệ số Mơ hình Mơ hình Mơ hình3 Mơ hình μ -0,000175 -0,000829 -0,000822 -0,000806 ∂3 -0,000497 -0,000503 -0,000493 ∂4 0,001145 0,001142 0,001148 ∂5 0,000918 0,000911 0,000908 ∂6 0,001745*** 0,001726*** 0,001726 λ1 0,005037** 0,004494** 0,008104** 0,008103** λ2 -3,14.(10-06) -3,50.(10-06) α0 0,000177* α1 0,149994* α2 0,599969* δ3 -0,000117* δ3 -0,000112* δ3 -9,87.(10-05) * δ3 -0,000102* γ1 -7,53.(10-05) γ2 -5,57.(10-08)* Ký hiệu *, ** *** bác bỏ giả thuyết H0 mức ý nghĩa 1%, 5% 10% Giả thuyết H0 hệ số ước lượng hệ số Nguồn: Tính toán từ dữ liệu được thu thập tại website CTCK Ngân hàng Đông Á (www.dag.vn) thống đất nước Ngày Quốc tế Lao động liền kề Vì vậy, xem có kỳ nghỉ lễ là: (1) Tết Dương Lịch; (2) Tết Nguyên Đán; (3) Giỗ Tổ Hùng Vương; (4) Ngày Giải phóng miền Nam, thống đất nước Ngày Quốc tế Lao động; (5) Ngày Quốc khánh Riêng liệu nghiên cứu này, năm 2015 có kỳ nghỉ lễ dịp lễ: Giỗ Tổ Hùng Vương; Ngày Giải phóng miền Nam, thống đất nước Ngày Quốc tế Lao động gộp lại thành kỳ nghỉ chung Mặt khác, liệu năm 2017 thu thập đến tháng có kỳ nghỉ lễ năm (chưa đến kỳ nghỉ Quốc khánh) Như vậy, có 48 giá trị Holt giá trị cịn lại Holt Bảng trình bày kết phân tích thực nghiệm mơ hình Hiệu ứng ngày tuần lợi nhuận cổ phiếu xuất Mơ hình Mơ hình (hệ số ∂6 dương có ý nghĩa thống kê) Như vậy, so với ngày giao dịch ngày thứ hai, lợi nhuận cổ phiếu giao dịch ngày thứ sáu có xu hướng lớn Mặt khác, 56 Số 185- Tháng 10 2017 Kết luận khuyến nghị Hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ thị trường cổ phiếu chủ đề quan tâm phương diện lý thuyết lẫn thực hành Bên cạnh nhiều cơng trình chủ đề Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng thực nhiều nơi giới, viết kiểm định hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trường hợp HOSE Kết phân tích từ viết cho thấy có gia tăng lợi nhuận cổ phiếu trước kỳ nghỉ lễ nghiên cứu dạng mơ hình hồi quy thơng thường mơ hình GARCH Bên cạnh đó, mơ hình GARCH độ biến động thị trường cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ có xu hướng nhỏ dần theo QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP thời gian so với độ biến động ngày giao dịch thông thường Thực trạng gợi ý rằng, nhà đầu tư thu lợi nhuận bất thường cách mua danh mục cổ phiếu ngày giao dịch thông thường bán danh mục cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ Tuy nhiên, chiến lược cần xem xét cẩn thận mối tương quan với chi phí giao dịch mà nhà đầu tư trả ■ Tài liệu tham khảo Ariel, R A (1990), High stock returns before holidays: Existence and evidence on possible causes, The Journal of Finance, 45(5), 1611-1626 Baillie, R T., & DeGennaro, R P (1989), The impact of delivery terms on stock return volatility, Journal of Financial Services Research, 3(1), 55-76 Baillie, R T., & DeGennaro, R P (1990), Stock returns and volatility, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 25(02), 203-214 Bollerslev, T (1986), Generalized autoregressive conditional heteroskedasticity, Journal of Econometrics, 31(3), 307-327 Brockman, P., & Michayluk, D (1998), The persistent holiday effect: Additional evidence, Applied Economics Letters, 5(4), 205-209 Cheong, F S (2016), Debunking Two Myths of the Weekend Effect, International Journal of Financial Studies, 4(2), 7 Chong, R., Hudson, R., Keasey, K., & Littler, K (2005), Pre-holiday effects: International evidence on the decline and reversal of a stock market anomaly, Journal of International Money and Finance, 24(8), 1226-1236 Coutts, A., Kaplanidis, C., & Roberts, J (2000), Security price anomalies in an emerging market: the case of the Athens Stock Exchange, Applied Financial Economics, 10(5), 561-571 Do, T T N, Le, T B & Nguyen, T T (2015), ‘Stock-market efficiency in emerging market: Evidence from Vietnamese stock market’, Proceeding of International Conference - Finance and Performance of Firms in Science, Education and Practice, 204216 10 Fama, E F (1970), Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work, The Journal of Finance, 25(2), 383417 11 Friday, H S., & Hoang, N (2015), Seasonality in the Vietnam Stock Index, The International Journal of Business and Finance Research, 9(1), 103-112 12 Lakonishok, J., & Levi, M (1982), Weekend effects on stock returns: a note, The Journal of Finance, 37(3), 883-889 13 Liano, K., & White, L R (1994), Business cycles and the pre-holiday effect in stock returns, Applied Financial Economics, 4(3), 171-174 14 Truong, D L (2012), Day-of-the-week effect on stock returns and volatility: The case of Ho Chi Minh stock exchange, Vietnam, Asian Journal of Management Research, 2(1), 711-721 15 Marquering, W., Nisser, J., & Valla, T (2006), Disappearing anomalies: a dynamic analysis of the persistence of anomalies, Applied Financial Economics, 16(4), 291-302 16 Meneu, V., & Pardo, A (2004), Pre-holiday effect, large trades and small investor behaviour, Journal of Empirical Finance, 11(2), 231-246 17 Tan, R S K., & Tat, W N (1998), The diminishing calendar anomalies in the stock exchange of Singapore, Applied financial economics, 8(2), 119-125 18 Tonchev, D., & Kim, T H (2004), Calendar effects in Eastern European financial markets: evidence from the Czech Republic, Slovakia and Slovenia, Applied Financial Economics, 14(14), 1035-1043 19 Trầm Thị Xuân Hương, Trần Thị Mộng Tuyết & Nguyễn Phúc Cảnh (2014), Nghiên cứu hiệu ứng ngày tuần thị trường chứng khốn Việt Nam, Tạp chí Cơng nghệ ngân hàng, 96, 35-42 20 Trầm Thị Xuân Hương, Võ Xuân Vinh & Nguyễn Phúc Cảnh (2015), Hiệu ứng ngày thứ hai thị trường chứng khoán Việt Nam trước sau khủng hoảng, Tạp chí Phát triển Hội nhập, 20 (30), 55-60 21 Truong, D L., Lanjouw, G., & Lensink, R (2010), ‘Stock-market efficiency in thin-trading markets: The case of the Vietnamese stock market’, Applied Economics, 42(27), 3519-3532 22 Vergin, R C., & McGinnis, J (1999), Revisiting the holiday effect: is it on holiday?, Applied Financial Economics, 9(5), 477482 Thơng tin tác giả Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng Số 185- Tháng 10 2017 57 QUẢN TRỊ NGÂN HÀNG & DOANH NGHIỆP Trương Đông Lộc, Phó Giáo sư- Tiến sĩ Khoa Kinh tế, Đại học Cần Thơ Email: tdloc@ctu.edu.vn Võ Quốc Anh, Thạc sỹ Đại học Kiên Giang Email: voquocanh01@gmail.com Lê Phương Ngọc Hiền, Thạc sỹ Đại học Kiên Giang Email: lephuongngochien@gmail.com Summary The pre-holiday effects on stock returns and volatility: An empirical study in Ho Chi Minh Stock Exchange This study aims to test the hypothesis of pre-holiday effects in Ho Chi Minh Stock Exchange (HOSE) Using the data of daily closing prices of VN-Index during the period from December 27, 2007 to June 30, 2017, this study finds that stock returns tend to increase in the advance of holidays Moreover, stock volatility on trading days before holidays tend to decay overtime in comparison to stock volatility on remaining trading days Keywords: Volatility, HOSE, stock returns, pre-holiday Loc Dong Truong, Assoc.Prof PhD College of Economics, Can Tho University Anh Quoc Vo, MEc Kien Giang University Hien Phuong Ngoc Le, MEc Kien Giang University trang 41 doanh nghiệp FDI Kết nghiên cứu cho thấy động thâm nhập NHNNg vào Việt Nam theo sau khách hàng họ mà cịn mục tiêu lợi nhuận, điều đặt áp lực cạnh tranh lớn lên NHTM nước Do nhu cầu gia tăng lợi nhuận, NHNNg thực chiến lược giành thị phần từ ngân hàng nội địa việc nâng cao chất lượng sản phẩm dịch vụ Vì vậy, NHTM nước cần đề chiến lược để gia tăng lực cạnh tranh bối cảnh hội nhập quốc tế Cuối cùng, kết nghiên cứu cho thấy mức độ tập trung lĩnh vực ngân hàng có vai trị khuyến khích diện NHNNg Việt Nam Do vậy, để đẩy mạnh việc thu hút vốn đầu tư nước lĩnh vực ngân hàng góp phần tăng cường tiềm lực tài NHTM Việt Nam, Ngân hàng Nhà nước cần tiếp tục đẩy mạnh công tác tái cấu trúc hệ thống NHTM Việt Nam theo hướng giảm bớt dần NHTM yếu quy mô nhỏ thông qua hình thức sáp nhập hay hợp ■ 58 Số 185- Tháng 10 2017 Tạp chí Khoa học & Đào tạo Ngân hàng ... trước kỳ nghỉ lễ lớn lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch khác năm Phần lớn nghiên cứu thực nghiệm hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ thực dựa so sánh lợi nhuận cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ lợi. .. sung chứng thực nghiệm tính khơng hiệu TTCK Việt Nam, nghiên cứu thực kiểm định hiệu ứng trước kỳ nghỉ lễ trường hợp Sở Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Cơ sở lý thuyết chứng thực. .. tăng lợi nhuận cổ phiếu trước kỳ nghỉ lễ nghiên cứu dạng mô hình hồi quy thơng thường mơ hình GARCH Bên cạnh đó, mơ hình GARCH cịn độ biến động thị trường cổ phiếu ngày giao dịch trước kỳ nghỉ lễ