Tác động phi tuyến của đòn bẩy đến lợi nhuận: Trường hợp các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam

Bài viết Tác động phi tuyến của đòn bẩy đến lợi nhuận: Trường hợp các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam trình bày đánh giá tác động phi tuyến của đòn bẩy hoạt động và đòn bẩy tài chính đến lợi nhuận cho trường hợp các công ty phi tài chính niêm yết tại Việt Nam, đồng thời xác định ngưỡng của từng đòn bẩy với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận.

ISSN 1859-3666 MỤC LỤC KINH TẾ VÀ QUẢN LÝ Hà Lâm Oanh, Lê Thị Bích, Lê Ngọc Nhân Vương Ngọc Ái - Tác động hiệp định thương mại tự đến thu hút đầu tư trực tiếp nước vào Việt Nam Mã số: 167.1TrEM.11 The Impact of free trade agreements on attraction of foreign direct investment in Vietnam Nguyễn Thị Thanh, Nguyễn Thị Phương Lan, Nguyễn Thị Ngọc Anh Lê Hoàng Lân - Tác động đầu tư trực tiếp nước tới việc làm ngành Việt Nam giai đoạn 2011-2020 Mã số: 167.1IIEM.11 16 The Impact of Foreign Direct Investment on Employment across sectors in Vietnam during the period 2011-2020 QUẢN TRỊ KINH DOANH Bùi Hữu Đức Lê Thị Tú Anh - Ảnh hưởng văn hóa doanh nghiệp tới gắn bó người lao động với tổ chức - nghiên cứu doanh nghiệp lữ hành Hà Nội Mã số: 167.2HRMg.21 27 Impact of Corporate Culture on Organizational Engagement of Employees - A Study of Travel Companies in Hanoi Nguyễn Hồng Quân Nguyễn Ngọc Mai - Ảnh hưởng trách nhiệm xã hội doanh nghiệp đến định mua hàng sản phẩm F&B thị trường Hà Nội Mã số: 167.2BMkt.21 39 Impacts of Coperate Social Responsibility on Consumer’s Purchase Decision in F&B Industry in Hanoi Market Ngô Đức Chiến - Vai trò dịch vụ bán hàng việc nâng cao hài lòng, niềm tin ý định mua lại khách hàng lĩnh vực mua sắm trực tuyến Mã số: 167.2BAdm.21 52 The Role of Selling Services in Enhanceing Customers' Satisfaction, Trust and Repurchase Intention in Shopping Online Sector Số 167/2022 khoa học thương mại ISSN 1859-3666 6.Trương Thị Hoài Linh, Vương Ngân Hà Nguyễn Tuấn Vũ - Các nhân tố ảnh hưởng đến khả vay vốn doanh nghiệp nhỏ vừa Thành phố Hà Nội Mã số: 167.2DEco.21 67 Determinants of small and medium enterprises’ borrowing ability in Hanoi Lê Hồng Vinh - Tác động phi tuyến địn bẩy đến lợi nhuận: trường hợp công ty phi tài niêm yết Việt Nam Mã số: 167.2FiBa.21 79 Non-linear impact of leverages on profitability: the case of non-financial companies listed in Vietnam Lương Đức Thuận - Nhân tố tác động đến định chấp nhận kế toán đám mây doanh nghiệp thành phố Hồ Chí Minh Mã số: 167.2BAcc.21 89 Factors Affecting the Decision of Acceptance of Cloud Accounting in Enterprise in Ho Chi Minh City Ý KIẾN TRAO ĐỔI Tô Anh Thơ Trần Hoàng Vương - Các yếu tố ảnh hưởng đến hành vi không tuân thủ thuế thu nhập doanh nghiệp - nghiên cứu thực nghiệm Chi cục thuế Huyện Củ Chi Mã số: 167.3MEco.31 104 Factors influencing corporate income tax noncompliance: An empirical case study from the Cu Chi District Tax Department khoa học thương mại Số 167/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH TÁC ĐỘNG PHI TUYẾN CỦA ĐỊN BẨY ĐẾN LỢI NHUẬN: TRƯỜNG HỢP CÁC CƠNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM Lê Hoàng Vinh Trường Đại học Kinh tế - Luật TP Hồ Chí Minh Email: vinhlh@uel.edu.vn Ngày nhận: 16/03/2021 Ngày nhận lại: 20/05/2022 Ngày duyệt đăng: 23/05/2022 M ục tiêu viết đánh giá tác động phi tuyến địn bẩy hoạt động địn bẩy tài đến lợi nhuận cho trường hợp công ty phi tài niêm yết Việt Nam, đồng thời xác định ngưỡng đòn bẩy với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận Tác giả sử dụng phương pháp chọn mẫu có mục đích, qua xác định mẫu nghiên cứu gồm 505 công ty giai đoạn 2015-2020 Kết ước lượng theo GLS khẳng định đòn bẩy hoạt động địn bẩy tài có tác động phi tuyến đến lợi nhuận theo dạng chữ U ngược Tiếp theo, tác giả sử dụng phương pháp đạo hàm xác định ngưỡng đòn bẩy hoạt động thể qua tỷ lệ chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp tổng tài sản 54,23%, ngưỡng địn bẩy tài đại diện tỷ số nợ 50,36% Ngồi ra, tác giả cịn tìm thấy giải thích cho lợi nhuận yếu tố khác khả tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp, mức độ đầu tư tài sản cố định hữu hình khoản công ty Kết nghiên cứu cung cấp thơng tin hữu ích cho quản lý tài cơng ty chủ thể khác tham khảo để đưa định có liên quan Từ khóa: Địn bẩy hoạt động; Địn bẩy tài chính; Lợi nhuận JEL Classifications: G34, G32, G30 Giới thiệu Địn bẩy hình thành doanh nghiệp xuất phát từ định tài có chi phí cố định với kỳ vọng gia tăng lợi nhuận (Damodaran, 2015; Van Horne & Wachowicz, 2008) Theo đó, doanh nghiệp có nhóm chi phí cố định, bao gồm: (i) nhóm chi phí hoạt động cố định liên quan đến sản xuất kinh doanh hàng hóa dịch vụ, theo tất yếu xuất địn bẩy hoạt động (ii) nhóm thứ hai chi phí tài trợ cố định với điển hình chi phí lãi vay, theo doanh nghiệp có sử dụng nợ vốn cổ phần ưu đãi thu nhập hình thành địn bẩy tài (Damodaran, 2015; Van Horne & Wachowicz, 2008) Dưới góc độ quản trị tài chính, doanh nghiệp định lựa chọn mức độ sử dụng đòn bẩy hoạt động địn bẩy tài dựa đánh giá tác động địn bẩy đến lợi nhuận (Ngơ Kim Số 167/2022 Phượng & cộng sự, 2021; Damodaran, 2015; Van Horne & Wachowicz, 2008) Về đánh giá tác động đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận, nghiên cứu thực nghiệm Saleem & Naseem (2011), Tayyaba (2013), Kumar (2014), Patel (2014), Agburuga & Ibanichuka (2016), Pandey & Ponni (2017), Sen & Ranjan (2018) đúc kết mối quan hệ chiều, Habib (2014), Khedkar (2015), Silambarasan & Azhagaiah (2015), Shahzad & cộng (2016), Pavan Kumar (2017) lại cung cấp chứng ngược lại Về đánh giá tác động địn bẩy tài đến lợi nhuận, kết luận chiều khẳng định nghiên cứu thực nghiệm Tayyaba (2013), Habib (2014), Kumar (2014), Patel (2014), Silambarasan & Azhagaiah (2015), Shahzad & cộng (2016); ngược lại, chứng thực nghiệm tác động ngược chiều tìm thấy Agburuga & Ibanichuka (2016), Pavan Kumar khoa học ! 79 thương mại QUẢN TRỊ KINH DOANH (2017), Sen & Ranjan (2018) Như vậy, chứng thực nghiệm mối quan hệ tác động ngược chiều địn bẩy hoạt động địn bẩy tài đến lợi nhuận; theo đó, tác giả đặt hai câu hỏi nghiên cứu: (i) Liệu có tồn tác động phi tuyến địn bẩy đến lợi nhuận hay khơng? (ii) Nếu có tác động phi tuyến, ngưỡng mức độ sử dụng đòn bẩy để tối đa hóa lợi nhuận? Để trả lời hai câu hỏi trên, tác giả lựa chọn phạm vi tiếp cận cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam Kết nghiên cứu kỳ vọng cung cấp thơng tin tham khảo hữu ích cho nhà quản lý tài chủ thể khác đưa định có liên quan Bài viết cấu trúc mục nội dung Ngoài phần giới thiệu vừa đề cập trên, phần bao gồm: (i) Cơ sở lý thuyết, chứng thực nghiệm giả thuyết nghiên cứu trình bày mục 2; (ii) Mục trình bày mơ hình nghiên cứu; (iii) Mục mô tả liệu phương pháp nghiên cứu; Mục phân tích thảo luận kết nghiên cứu; Mục trình bày kết luận gợi ý Cơ sở lý thuyết, chứng thực nghiệm giả thuyết nghiên cứu 2.1 Tác động địn bẩy hoạt động đến lợi nhuận Mơ hình lý thuyết điểm hòa vốn doanh thu sản lượng tiêu thụ công ty cần phải tiêu thụ lượng sản phẩm định để có thu nhập vừa đủ bù đắp chi phí hoạt động (bao gồm chi phí hoạt động cố định biến đổi); vượt qua mức tiêu thụ cơng ty đạt kết lãi từ hoạt động kinh doanh, ngược lại (Damodaran, 2015; Van Horne & Wachowicz, 2008) Phần doanh thu đạt vượt trội doanh thu hòa vốn thể mức độ an tồn kinh doanh cơng ty (Ngơ Kim Phượng & cộng sự, 2021), lý thuyết rủi ro lợi nhuận quản lý tài chính, mức độ vượt trội cao cho thấy rủi ro kinh doanh thấp theo lợi nhuận kỳ vọng gia tăng ngược lại Như vậy, tồn chi phí hoạt động cố định hình thành địn bẩy hoạt động, lợi nhuận hoạt động biến động mạnh gấp nhiều lần từ biến động doanh thu sản lượng tiêu thụ; nhiên, mức độ tác động đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận nhiều hay cịn tùy thuộc vào mối quan hệ doanh thu 80 khoa học thương mại đạt với doanh thu hịa vốn (Ngơ Kim Phượng & cộng sự, 2021; Damodaran, 2015; Van Horne & Wachowicz, 2008) Theo Novy-Marx (2011), cơng ty có địn bẩy hoạt động cao kỳ vọng lợi nhuận cao Pandey & Ponni (2017) tiếp cận liệu 37 công ty thuộc ngành dược phẩm niêm yết Ấn Độ từ giai đoạn 2004-2005 đến 2013-2014, Agburuga & Ibanichuka (2016) phân tích liệu thu thập từ 25 cơng ty niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Nigeria thời kỳ 12 năm (2004-2015), cung cấp chứng thực nghiệm tác động chiều địn bẩy hoạt động đến lợi nhuận cơng ty Những đúc kết tương tự tìm thấy nghiên cứu thực nghiệm Sen & Ranjan (2018), Kumar (2014), Patel (2014), Tayyaba (2013), Saleem & Naseem (2011) Kalash & Bilen (2021) tìm thấy chứng tác động ngược chiều đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận thơng qua phân tích liệu 200 công ty niêm yết Sở giao dịch chứng khốn Istanbul giai đoạn 2008-2017 Ngồi ra, nhóm tác giả bổ sung thêm mối quan hệ tác động ngược chiều đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận mạnh (hoặc yếu) tăng trưởng doanh thu công ty thấp (hoặc cao) Mavromatti & cộng (2021) tiếp cận liệu tài 68 công ty nuôi trồng thủy sản Hy Lạp giai đoạn 20102015, đúc kết đòn bẩy hoạt động cao (hoặc thấp) tác động giảm (hoặc tăng) lợi nhuận Bằng chứng thực nghiệm xu hướng tác động ngược chiều đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận cịn tìm thấy từ nghiên cứu Habib (2014), Khedkar (2015), Silambarasan & Azhagaiah (2015), Shahzad & cộng (2016), Pavan Kumar (2017) Như vậy, tùy trường hợp cụ thể từ thực tiễn, đòn bẩy hoạt động tác động chiều ngược chiều đến lợi nhuận doanh nghiệp Điều giải thích khác mối quan hệ doanh thu đạt so với doanh thu hòa vốn theo mơ hình lý thuyết điểm hịa vốn, từ hiệu ứng tác động đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận khác biệt trường hợp cụ thể Ngoài ra, đối sánh chứng thực nghiệm rằng, tùy vào lực quản lý tài cơng ty, lợi ích rịng biên tế gia tăng sử dụng địn bẩy hoạt động có xu hướng độ lớn khác Agburuga & Ibanichuka (2016) lập luận ! Số 167/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH công ty lĩnh vực sản xuất thâm dụng vốn cao có khoản đầu tư địi hỏi chi phí cố định lớn, khơng tạo hiệu ứng chi phí biến đổi giảm lợi ích việc đầu tư với chi phí cố định bị trì hỗn, thu nhập tương lai bị ảnh hưởng tiêu cực Theo đó, nhóm tác giả kỳ vọng khoản đầu tư với chi phí cố định cao hơn, hình thành địn bẩy hoạt động cao hơn, gia tăng khả sinh lời, điều ngược lại khoản thu nhập tương lai Novy-Marx (2011) ghi nhận công ty có lợi nhuận vượt trội đáng kể thơng qua chiến lược sử dụng đòn bẩy hoạt động phù hợp; khơng thế, tác giả cịn cho địn bẩy hoạt động giải thích phần bù giá trị yếu khơng có dạng đơn điệu ngành, lại mạnh có đơn điệu ngành Sự khác biệt giá sổ sách so với giá thị trường công ty ngành giải thích khác biệt đòn bẩy hoạt động, mà điều làm phát sinh chênh lệch lợi nhuận kỳ vọng; phân tích đối sánh ngành lại khơng giải thích vậy, mà cho khác mức độ đầu tư vốn cho sản xuất Với chứng tìm thấy từ lý thuyết nghiên cứu thực nghiệm, tác giả đặt giả thuyết cơng ty có tồn ngưỡng sử dụng đòn bẩy hoạt động phù hợp để tối đa hóa lợi nhuận, cụ thể lợi nhuận gia tăng với mức độ sử dụng đòn bẩy hoạt động cao thấp ngưỡng đảo chiều mối quan hệ đòn bẩy hoạt động lớn so với ngưỡng Đây khoảng trống nghiên cứu liên quan đến mối quan hệ đòn bẩy hoạt động lợi nhuận cơng ty Theo đó, giả thuyết thứ (H1) viết đề xuất sau: H1: Đòn bẩy hoạt động tác động phi tuyến dạng hình chữ U ngược đến lợi nhuận cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam 2.2 Tác động địn bẩy tài đến lợi nhuận Địn bẩy tài hình thành doanh nghiệp lựa chọn nguồn vốn có chi phí cố định, lựa chọn kỳ vọng tăng thêm lợi nhuận (Damodaran, 2015; Van Horne & Wachowicz, 2008) Theo lý thuyết M&M Modigliani & Miller (1958), lợi nhuận dành cho cổ đông kỳ vọng tăng thêm Số 167/2022 doanh nghiệp định gia tăng mức độ sử dụng đòn bẩy tài hình thành từ nợ, phần bù cho việc chấp nhận rủi ro tăng thêm định Mơ hình Dupont đề xuất sử dụng để phân tích khả sinh lời vốn thể qua suất sinh lời vốn chủ sở hữu, theo địn bẩy tài giải thích chiều cho khả sinh lời Tuy nhiên, Ngô Kim Phượng & cộng (2021) đề xuất ứng dụng lý thuyết lợi nhuận hoạt động ròng Durand (1952) lý thuyết M&M để phân tích suất sinh lời vốn chủ sở hữu, khả sinh lời dành cho chủ sở hữu công ty chịu tác động hay ngược chiều đòn bẩy tài tùy vào mối quan hệ hiệu sinh lời từ tài sản với chi phí sử dụng nợ Nếu doanh nghiệp đạt mức lợi nhuận từ tài sản vượt trội so với chi phí nợ định lựa chọn tài trợ nợ góp phần tăng thêm khả sinh lời dành cho chủ sở hữu; ngược lại Mavromatti & cộng (2021) tiếp cận liệu tài 68 công ty nuôi trồng thủy sản Hy Lạp giai đoạn 2010-2015, đúc kết đòn bẩy tài cao (hoặc thấp) tác động giảm (hoặc tăng) lợi nhuận Chen (2020) phân tích trường hợp công ty cổ phần niêm yết Sở giao dịch chứng khoán Shanghai Shenzhen Trung Quốc giai đoạn 2010-2019, khẳng định tồn tác động ngược chiều địn bẩy tài đến hiệu sinh lời tài sản, thêm vào mối quan hệ bị điều tiết chiều đòn bẩy hoạt động; nhiên, kết nghiên cứu sâu xác định vai trò điều tiết đòn bẩy hoạt động không đáng kể công ty thuộc ngành bất động sản Ngoài ra, nhiều chứng thực nghiệm khác, nghiên cứu Wieczorek-Kosmala & cộng (2021), Kalash & Bilen (2021), Agburuga & Ibanichuka (2016), Pavan Kumar (2017), Sen & Ranjan (2018), khẳng định địn bẩy tài tác động ngược chiều đến lợi nhuận Chen (2020) khẳng định kết nghiên cứu thực nghiệm có ý nghĩa định việc định tài trợ quản lý rủi ro cơng ty; theo cơng ty sử dụng địn bẩy tài hình thành từ nợ mức cao có ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu sinh lời, có gia tăng rủi ro tài chi phí đại diện, nhiên việc kiểm sốt chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp cách tốt để giải vấn đề Vì vậy, khoa học thương mại ! 81 QUẢN TRỊ KINH DOANH đề xuất Chen (2020) (i) doanh nghiệp nên trì cấu vốn hợp lý, (ii) người quản lý cơng ty sử dụng đòn bẩy hoạt động để điều tiết tác động ngược chiều nợ đến lợi nhuận, (iii) cơng ty bất động sản có khả sử dụng địn bẩy tài cao cơng ty thuộc ngành khác Silambarasan & Azhagaiah (2015) sử dụng liệu thu thập từ 28 công ty thuộc ngành công nghệ thông tin Ấn Độ giai đoạn 2010-2014, đúc kết địn bẩy tài tác động chiều đến lợi nhuận Mối quan hệ khẳng định nghiên cứu Shahzad & cộng (2016) trường hợp công ty lĩnh vực xi măng Pakistan thời gian năm, từ năm 2009 đến năm 2015, nhóm tác giả cho rằng, gia tăng mức độ sử dụng đòn bẩy tài hình thành từ nợ góp phần tăng lợi nhuận chi phí phát sinh tạo chắn thuế, qua khơng tăng lợi nhuận sau thuế mà cịn giảm chi phí nợ sau thuế gia tăng hiệu sử dụng nợ, kết suất sinh lời vốn chủ sở hữu gia tăng Theo đó, với cơng ty lĩnh vực xi có địn bẩy tài cao, Shahzad & cộng (2016) khuyến nghị tăng cường quản lý chi phí tài để tối ưu hóa lợi ích từ khoản vay nợ Ngoài ra, nghiên cứu thực nghiệm Tayyaba (2013), Habib (2014), Kumar (2014), Patel (2014) đưa kết luận gia tăng mức độ sử dụng địn bẩy tài góp phần gia tăng lợi nhuận ngược lại Như vậy, tương tự địn bẩy hoạt động, cơng ty cần xác định giới hạn hợp lý mức độ sử dụng nợ hình thành địn bẩy tài chính, từ đảm bảo quan hệ cân đối hiệu đầu tư với chi phí nợ tối đa hóa lợi nhuận Theo đó, tác giả đặt giả thuyết cơng ty có tồn ngưỡng sử dụng địn bẩy tài phù hợp để tối đa hóa lợi nhuận, cụ thể lợi nhuận gia tăng với mức độ sử dụng địn bẩy tài cao thấp ngưỡng đảo chiều mối quan hệ địn bẩy tài q lớn so với ngưỡng Đây vấn đề nghiên cứu đúc kết có tồn hay khơng thơng qua thực kiểm định giả thuyết thứ hai (H2) viết H2: Địn bẩy tài tác động phi tuyến dạng hình chữ U ngược đến lợi nhuận cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam Mơ hình nghiên cứu Để kiểm định giả thuyết nghiên cứu đề xuất mục 2, tác giả thiết lập mơ hình nghiên cứu 82 khoa học thương mại tác động phi tuyến bậc đòn bẩy hoạt động (OLEV, OLEV2) địn bẩy tài (FLEV, FLEV2) đến lợi nhuận (PROFIT); ngồi ra, mơ hình cịn bổ sung biến kiểm soát (CONTROL) tác động tuyến tính đến lợi nhuận Cụ thể, phương trình hồi quy sau: PROFITit = µ + β1 OLEVit + β2 OLEV2it + β3 FLEVit + β4 FLEV2it + αj CONTROLjit + εit Trong đó: µ số; β1, β2, β3, β4 hệ số hồi quy; i t đại diện cho công ty năm; ε sai số Biến phụ thuộc PROFIT đại diện suất sinh lời vốn chủ sở hữu Biến độc lập OLEV FLEV đo lường tỷ lệ chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp tổng tài sản tỷ số nợ Ngồi ra, biến kiểm sốt cụ thể mơ hình nghiên cứu bao gồm: (i) Khả tăng trưởng (GROW) đo lưởng tỷ lệ tăng/giảm doanh thu thuần, quy mô doanh nghiệp (SIZE) thể qua logarit số 10 tổng tài sản, mức độ đầu tư tài sản cố định hữu hình (TANG) đo lường tỷ trọng tài sản cố định hữu hình tổng tài sản, khoản công ty (LIQ) đại diện hệ số khả tốn thời Bảng trình bày cách đo lường nguồn thu thập liệu tất biến mơ hình nghiên cứu Dữ liệu phương pháp nghiên cứu Vận dụng phương pháp chọn mẫu có mục đích, tác giả xác định mẫu nghiên cứu gồm 505 công ty phi tài niêm yết Việt Nam theo điều kiện sau: (i) Cổ phiếu cơng ty cịn tình trạng niêm yết tính đến thời điểm 31/12/2020, (ii) Các cơng ty có đầy đủ báo cáo tài từ năm 2015 đến năm 2020, (iii) Tất báo cáo tài kiểm tốn báo cáo kiểm tốn cho ý kiến chấp nhận tính hợp lý trung thực theo nguyên tắc trọng yếu Bài viết sử dụng liệu thứ cấp từ báo cáo tài cơng ty giai đoạn liên tục năm, thu thập thông qua hệ thống liệu FiinPro thuộc FiinGroup Để trả lời câu hỏi nghiên cứu thứ kiểm định giả thuyết H1 H2, với liệu nghiên cứu có dạng bảng cân bằng, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng mơ hình hồi quy gộp (POLS), mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM) mơ hình tác động cố định (FEM); đồng thời, kiểm định Hausman kiểm định Redundant Fixed Effects để ! Số 167/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH Bảng 1: Cách đo lường nguồn liệu biến Nguồn: Tổng hợp tác giả lựa chọn mơ hình phù hợp Ngồi ra, tác giả thực kiểm định đa cộng tuyến, tự tương quan phương sai sai số thay đổi; xuất vấn đề mơ hình bình phương tối thiểu tổng quát (GLS) sử dụng để khắc phục (Greene, 2018; Susmel, 2015) Để trả lời câu hỏi nghiên cứu thứ hai, kết phân tích tác động phi tuyến địn bẩy hoạt động địn bẩy tài đến lợi nhuận, mối quan hệ khẳng định tác giả xác định ngưỡng đòn bẩy để tối đa hóa lợi nhuận phương pháp đạo hàm Cụ thể theo phương trình hồi quy thiết lập mục sau: (i) Đạo hàm PROFIT theo OLEV β1 + 2β2 OLEV; vậy, PROFIT cao OLEV -β1/ 2β2 Số 167/2022 (ii) Đạo hàm PROFIT theo FLEV β3 + 2β4 FLEV; vậy, PROFIT cao FLEV -β3/ 2β4 Kết nghiên cứu thảo luận 5.1 Thống kê mô tả Kết thống kê mô tả biến tóm tắt Bảng Theo đó, PROFIT đại diện suất sinh lời vốn chủ sở hữu có giá trị trung bình 10,69%, cho thấy công ty đảm bảo kinh doanh có lãi sau thuế OLEV đại diện tỷ lệ chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp tổng tài sản, trung bình 11,54% dao động từ thấp 0,05% đến cao 94,21% FLEV trung bình 47,79% độ lệch chuẩn 22,61%, cho thấy cơng ty sử dụng nợ vốn chủ sở hữu Ngồi ra, Bảng cịn cung cấp thông tin thống kê mô tả khoa học ! 83 thương mại QUẢN TRỊ KINH DOANH biến kiểm sốt, giá trị trung bình GROW, SIZE, TANG LIQ 33,22%, 5,8308, 21,40% 2,4245 gợi ý tượng đa cộng tuyến vấn đề nghiêm trọng mơ hình nghiên cứu (Hair & cộng sự, 2006; Gujarati, 2008) Ngồi Bảng 2: Thống kê mơ tả biến Nguồn: Trích kết xử lý liệu nghiên cứu tác giả 5.2 Ma trận hệ số tương quan hệ số phóng ra, VIF thể Bảng nhỏ, từ mức đại phương sai thấp 1,0047 đến cao 1,6311, góp Bảng trình bày ma trận hệ số tương quan phần khẳng định khơng tồn tình trạng đa cộng biến hệ số phóng đại phương sai (VIF) Với tuyến nghiêm trọng (Hair & cộng sự, 2006; mức ý nghĩa thống kê 1% 5%, OLEV Gujarati, 2008) tương quan chiều với PROFIT FLEV tương 5.3 Kết hồi quy quan trái chiều với PROFIT Ngồi ra, PROFIT cịn Bảng tóm tắt kết ước lượng kèm theo có tương quan chiều với SIZE mức ý nghĩa kiểm định có liên quan Với lựa chọn xuất phát từ 1%, mối tương quan biến kiểm việc sử dụng đồng thời POLS, FEM REM, kết sốt cịn lại (GROW, TANG LIQ) với PROFIT kiểm định Redundant Fixed Effects với P-value lại không đảm bảo mức ý nghĩa thống kê nhỏ 5% xác định FEM phù hợp POLS, bên Bảng 3: Ma trận hệ số tương quan hệ số phóng đại phương sai (***), (**), (*) Mức ý nghĩa thống kê 1%, 5%, 10% (ns) Không đảm bảo ý nghĩa thống kê Nguồn: Trích kết xử lý liệu nghiên cứu tác giả Về tương quan biến giải thích với thể Bảng 3, hệ số tương quan nhận giá trị dương dao động từ 0,0019 đến 0,3329 âm dao động từ 0,0167 đến 0,5600 Những kết 84 khoa học thương mại cạnh kết kiểm định Hausman với P-value nhỏ 5% xác định FEM phù hợp REM Như vậy, tác giả tìm thấy phù hợp FEM POLS REM để ước lượng tác động phi tuyến ! Số 167/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH đòn bẩy đến lợi nhuận cho trường hợp công ty sử dụng phương pháp GLS kết trình phi tài niêm yết Việt Nam bày cột cuối Bảng Bảng 4: Kết ước lượng kiểm định (***), (**), (*) Mức ý nghĩa thống kê 1%, 5%, 10% (ns) Không đảm bảo ý nghĩa thống kê, […] giá trị thống kê kiểm định, (…) giá trị Prob Nguồn: Trích kết xử lý liệu nghiên cứu tác giả Theo Hair & cộng (2006), Susmel (2015) Greene (2018), FEM quan tâm xem xét đến khác biệt mang tính cá nhân đóng góp vào mơ hình, kết luận mơ hình khơng có vấn đề tự tương quan Tuy nhiên, dựa kết ước lượng theo FEM, kiểm định Wald sử dụng cho kết P-value nhỏ 5%, mơ hình có tồn tượng phương sai sai số thay đổi Để khắc phục vấn đề phương sai sai số thay đổi, tác giả lựa chọn Số 167/2022 Tại Bảng 4, kết ước lượng theo GLS cho biết hệ số β OLEV OLEV2 1,5064 -1,3389 với mức ý nghĩa thống kê 1% Kết địn bẩy hoạt động có tác động phi tuyến bậc đến lợi nhuận theo dạng hình chữ U ngược Theo đó, tác giả xác định Bảng 5, ngưỡng đòn bẩy hoạt động thể qua tỷ lệ chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp tổng tài sản 54,23%, lợi nhuận cao khoa học thương mại ! 85 QUẢN TRỊ KINH DOANH Tác động phi tuyến địn bẩy tài đến lợi động q cao mà doanh thu lại bị hạn chế dẫn nhuận khẳng định tương tự Bảng đến rủi ro kinh doanh cao, lợi nhuận vào kết ước lượng theo GLS, bị tác động tiêu cực cơng ty không đủ nguồn lực mối quan hệ dạng hình chữ U ngược Hệ số β để quản lý rủi ro tăng thêm Như vậy, giải FLEV FLEV2 0,6649 -0,6601 thích ủng hộ cho chứng tồn tác với mức ý nghĩa thống kê 1%, theo tác giả tìm động phi tuyến tìm thấy từ kết nghiên cứu thấy Bảng 5, ngưỡng đòn bẩy tài đại viết diện tỷ số nợ 50,36% để lợi nhuận đạt mức Thứ hai, Tác động địn bẩy tài đến cao lợi nhuận Bảng 5: Xác định ngưỡng đòn bẩy Nguồn: Trích kết xử lý liệu nghiên cứu tác giả 5.4 Thảo luận Thứ nhất, Tác động đòn bẩy hoạt động đến lợi nhuận Đối với trường hợp cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam, địn bẩy hoạt động có tác động phi tuyến theo dạng hình chữ U ngược đến lợi nhuận, kết ủng hộ giả thuyết nghiên cứu H1 viết Ngưỡng đòn bẩy hoạt động thể qua tỷ lệ chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp tổng tài sản 54,32%, lợi nhuận cao nhất; đối sánh với giá trị trung bình biến OLEV Bảng kết công ty sử dụng địn bẩy hoạt động giai đoạn 20152020 có tác động chiều đến lợi nhuận, mối quan hệ thống kết luận Novy-Marx (2011), Pandey & Ponni (2017), Agburuga & Ibanichuka (2016), Sen & Ranjan (2018), Kumar (2014), Patel (2014), Tayyaba (2013), Saleem & Naseem (2011) Trong quản lý tài cơng ty, địn bẩy hoạt động hình thành từ tồn chi phí hoạt động cố định địi hỏi cơng ty cần phải đạt doanh thu bán hàng vượt trội doanh thu hòa vốn nhằm đảm bảo hoạt động kinh doanh có lãi Theo đó, việc gia tăng mức độ sử dụng đòn bẩy hoạt động giới hạn định mà cơng ty kiểm sốt tốt rủi ro kinh doanh, doanh thu đủ lớn để trang trải chi phí hoạt động lợi nhuận gia tăng; ngược lại, đòn bẩy hoạt 86 khoa học thương mại Về địn bẩy tài chính, kết nghiên cứu tìm thấy chứng tác động phi tuyến theo dạng hình chữ U ngược đến lợi nhuận trường hợp cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam, kết ủng hộ giả thuyết nghiên cứu H2 viết Lợi nhuận cao mức độ địn bẩy tài thể qua tỷ số nợ 50,36%; đối sánh với giá trị trung bình biến FLEV Bảng kết công ty sử dụng địn bẩy tài thấp ngưỡng giai đoạn 2015-2020, tác động chiều đến lợi nhuận, thống với đúc kết từ nghiên cứu thực nghiệm Silambarasan & Azhagaiah (2015), Shahzad & cộng (2016), Tayyaba (2013), Habib (2014), Kumar (2014), Patel (2014) Mối quan hệ phi tuyến theo kết nghiên cứu vừa đề cập ủng hộ lý thuyết đánh đổi cấu vốn, mức độ sử dụng đòn bẩy tài hình thành từ nợ mức thấp lợi ích rịng dương góp phần tăng thêm lợi nhuận ngược lại Ngoài ra, tồn tác động theo dạng hình chữ U ngược địn bẩy tài đến lợi nhuận cịn giải thích mối quan hệ mức độ sử dụng nợ với chi phí nợ, từ định có hay khơng có hiệu từ sử dụng nợ Nếu tỷ số nợ gia tăng giới hạn tối đa để cơng ty kiểm sốt tốt chi phí sử dụng nợ đảm bảo hiệu sử dụng nợ lợi nhuận tăng thêm; ngược lại, mức độ sử dụng nợ cao gia tăng thường dẫn đến ! Số 167/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH gia tăng đáng kể lãi suất vay mà thu nhập từ khoản đầu tư tăng thêm khơng đủ để trang trải chi phí nợ hình thành tác động tiêu cực từ việc sử dụng nợ đến lợi nhuận Cuối cùng, Các yếu tố khác tác động đến lợi nhuận Ngồi tác động địn bẩy đến lợi nhuận, kết ước lượng Bảng cung cấp thêm lợi nhuận công ty phi tài niêm yết Việt Nam cịn chịu tác động chiều khả tăng trưởng (GROW), quy mô doanh nghiệp (SIZE) khoản công ty (LIQ), tác động ngược chiều mức độ đầu tư tài sản cố định hữu hình (TANG) Kết luận gợi ý Lợi nhuận mục tiêu tài chủ yếu cơng ty, địi hỏi người quản lý cơng ty cần phải nhận diện đầy đủ đáng tin cậy mối quan hệ lợi nhuận với định tài Với trường hợp cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam, viết tìm thấy chứng tồn tác động phi tuyến dạng hình chữ U ngược địn bẩy hoạt động địn bẩy tài đến lợi nhuận, đồng thời ước lượng ngưỡng mà lợi nhuận thể qua suất sinh lời vốn chủ sở hữu đạt mức cao đòn bẩy hoạt động thể qua tỷ lệ chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp tổng tài sản 54,23% địn bẩy tài đại diện tỷ số nợ 50,36% Kết nghiên cứu gợi ý công ty cần xác định giới hạn hợp lý cho việc sử dụng đòn bẩy mối quan hệ với lợi nhuận mục tiêu, từ tham chiếu để điều chỉnh đòn bẩy Bài viết cung cấp chứng thực nghiệm chặt chẽ việc sử dụng hệ thống đòn bẩy cơng ty, qua nhà quản lý tài tham khảo để đưa định thích hợp, hay chủ thể khác có kênh thông tin để đối sánh đúc kết hiệu sử dụng địn bẩy cơng ty Mặc dù viết có đóng góp định vừa đề cập trên, giải thích tồn hiệu ứng tác động phi tuyến địn bẩy cần giải thích sâu yếu tố đóng vai trị điều tiết, chẳng hạn (i) doanh thu tăng trưởng doanh thu tác động đòn bẩy hoạt động, hay (ii) hiệu đầu tư chi phí nợ tác động địn bẩy tài chính.! Số 167/2022 Tài liệu tham khảo: Agburuga, I U., & Ibanichuka, E A L (2016) The predictive ability of corporate profitabiliy components and future earnings European Journal of Accounting Auditing and Finance Research, (11), 1-12 Chen, H (2020) The Impact of Financial Leverage on Firm Performance – Based on the Moderating Role of Operating Leverage Fifth International Conference on Economic and Business Management (FEBM 2020), Advances in Economics, Business and Management Research, 159, 464-473 Damodaran, A (2015) Applied Corporate Finance Wiley (USA) Durand, D (1952) Cost of Debt and Equity Funds for Business: Trends and Problems of Measurement NBER Chapters, in: Conference on Research in Business Finance, 215-262, National Bureau of Economic Research, Inc Greene, W H (2018) Econometric Analysis (8th Edition) Pearson (New York) Gujarati, D N (2008) Basic Econometrics (5th Edition) McGraw-Hill Education Habib, S (2014) Impact of Financial and Operating Leverages on firm’s profitability: A Case study of consumer product companies in Pakistan KASBIT Business Journals (KBJ), (2), 47-63 Hair, J F., Black, W C., Babin, B J., Anderson, R E & Tatham, R L (2006) Multivirate Data Analysis New Jersey: Pearson Education Inc Kalash, I., & Bilen, A (2021) The Role of Sales Growth in Determining the Effect of Operating Leverage on Financial Performance: The Case of Turkey The Journal of Accounting and Finance, 91, 185-198 10 Khedkar, E B (2015) A Study of Leverage Analysis and Profitability for Dr Reddy’s Laboratories International Journal of Research in Engineering and Social Sciences, (5), 17-31 11 Kumar, D M (2014) An empirical study in relationship between leverage and profitability in Bata India limited International Journal of Advance Research in Computer Science and Management Studies, (5), 1-9 12 Mavromatti, A., Kontogeorgos, A., & Chatzitheodoridis, F (2021) Greek Fish Farming: khoa học thương mại ! 87 QUẢN TRỊ KINH DOANH Measuring Profitability and Efficiency of the Sector at the peak of Economic Crisis WSEAS Transactions on Business and Economics, 18, 12721279 13 Modigliani, F., & Miller, M H (1958) The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment The American Economic Review, 48 (3), 261-297 14 Ngô Kim Phượng, Lê Hoàng Vinh, Lê Thị Thanh Hà & Lê Mạnh Hưng (2021) Phân tích tài doanh nghiệp (tái lần 5), Nhà xuất Tài (Việt Nam) 15 Novy-Marx, R (2011) Operating Leverage Review of Finance, 15 (1), 103-134 16 Pandey, N S., & Ponni, R (2017) A Study on Corporate Leverage and Profitability of Pharmaceutical Industry in India: An Empirical Analysis Pacific Business Review International, 10 (6), 111-124 17 Patel, J B (2014) Impact of leverage on profitability: a study of Sabar dairy International Multidisciplinary Research Journal, (3), 1-6 18 Pavan Kumar, S S (2017) Leverage Analyses and Its Impact on Profitability of JSW Steels Ltd., - A Study International Journal of Management and Social Science Research Review, (35), 163-168 19 Saleem, Q., & Naseem, M K (2011) Leverage-An analysis and its impact on profitability with reference to selected oil and gas companies of Pakistan International Journal of Management Sciences and Business Research, (1), 3-12 20 Sen, G., & Ranjan, R (2018) Rapport between Leverage and Profitability: A Study of TVS Motor Company Journal of Finance and Accounting, (2), 49-55 21 Shahzad, K., Anwar, Z., & Hussain, T (2016) Leverages Effect on Profitability: A Case of Cement Sector of Pakistan Financial Management, 96, 41817-41820 22 Silambarasan, D., & Azhagaiah, R (2015) The Impact of Corporate Leverage on Profitability: Evidence from IT Industry in India Pacific Business Review International, (4), 44-48 23 Susmel, R (2015) Panel Data Models, Lecture 15, Ph.D Econometrics I Course, University of Houston 88 khoa học thương mại 24 Tayyaba, K (2013) Leverage - An Analysis and Its Impact on Profitability with Reference to Selected Oil and Gas Companies International Journal of Business and Management Invention, (7), 50-59 25 Van Horne, J C., & Wachowicz, Jr J M (2008) Fundamentals of Financial Management (13th edition) Prentice Hall (England) 26 Wieczorek-Kosmala, M., Blach, J., & Gorze´n-Mitka, I (2021) Does Capital Structure Drive Profitability in the Energy Sector? Energies, 14, 4803, 1-15 Summary The aim of this paper is to evaluate the non-linear effect of operating and financial leverage on the profitability for the case of non-financial companies listed in Vietnam, and then the author determines the threshold of each leverage to maximize profit The author used the purposive sampling method, thereby identifying the research sample of 505 companies in the period 2015-2020 with 3030 observations The estimation results according to GLS confirm that operating and financial leverages have non-linear effects on the profitability in the inverted U-shape; according to that, the author used the derivative method to determine the threshold of each leverage, the operating leverage represented by the ratio of selling, general and administrative expenses to total assets is 54,23% and the financial leverage represented by the debt ratio is 50,36% In addition, the author also finds explanations for firms' profitability by other factors such as growth potential, firm size, the level of investment in tangible fixed asset, and firm liquidity The research results provide useful information for financial managers at companies and other entities that can be referenced to make relevant decisions Số 167/2022 ... đánh giá tác động phi tuyến địn bẩy hoạt động địn bẩy tài đến lợi nhuận cho trường hợp công ty phi tài niêm yết Việt Nam, đồng thời xác định ngưỡng đòn bẩy với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận Tác giả... mại Số 167/2022 QUẢN TRỊ KINH DOANH TÁC ĐỘNG PHI TUYẾN CỦA ĐỊN BẨY ĐẾN LỢI NHUẬN: TRƯỜNG HỢP CÁC CƠNG TY PHI TÀI CHÍNH NIÊM YẾT TẠI VIỆT NAM Lê Hoàng Vinh Trường Đại học Kinh tế - Luật TP Hồ... sau: H1: Đòn bẩy hoạt động tác động phi tuyến dạng hình chữ U ngược đến lợi nhuận cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam 2.2 Tác động địn bẩy tài đến lợi nhuận Địn bẩy tài hình thành doanh nghiệp