16/12/2008 1 Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved.Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. Chủ đề 5.1 Hoán đổi lãi suất và Tiền tệ Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-2 Rủi ro Lãi suất • Mọi công ty- dù là nội địa hay quốc tế, lớn hay nhỏ, dùng nợ hay không – đều rất nhạy cảm với những diễn biến lãi suất theo các kênh khác nhau. • Rủi ro lãi suất lớn nhất đối với các công ty phi tài chính là nghĩa vụ nợ; với các công ty đa quốc gia sử dụng nhiều đồng tiền khác nhau, thì vấn đề này lại càng trầm trọng. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-3 Quản lý rủi ro lãi suất • Nguồn rủi ro lãi suất quan trọng thứ hai là việc các công ty đa quốc gia nắm giữ các chứng khoán nhạy cảm với lãi suất. • Không giống như nợ, vốn được ghi nhận bên phía phải của bản cân đối, chứng khoán nắm giữ của công ty nằm ở phía trái bản cân đối. • Chứng khoán khả mại thể hiện những khoản thu nhập tiềm năng của công ty. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-4 Quản lý rủi ro lãi suất • Trước khi thực hiện các công việc quản lý rủi ro lãi suất, những người quản lý phải giải quyết một vấn đề cơ bản là cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận. • Bộ phận ngân quỹ được cho là một trung tâm dịch vụ, và do vấy thường không sẵn sàng chấp nhận các trạng thái rủi ro kỳ vọng mang lại lợi nhuận. • Thông lệ quản lý ngân quỹ do vậy thường là bảo thủ, những cơ hội mang lại lợi nhuận, giảm chi phí thì không nên bỏ qua. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-5 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Quản lý rủi ro lãi suất cũng như hối đoái đều phải tập trung vào quản lý các dòng tiền hiện tại hoặc dự kiến của công ty. • Như trong quản lý rủi ro hối đoái, công ty không thể thực hiện các chiến lược quản lý hay rào chắn nếu không có các kỳ vọng – những quan điểm về hướng dịch chuyển hay mức độ biến động của tỷ giá. • May mắn là biến động lãi suất trong lịch sử thường ổn định hơn và ít biến động hơn so với những biến động của tỷ giá hối đoái. • Một khi ban quản trị đã hình thành được các mức lãi suất mục tiêu tương lai, họ phải chọn những biện pháp thích hợp, bao gồm các công cụ và kỹ năng thích hợp Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-6 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Trước khi mô tả việc quản trị rủi ro lãi suất nói chung, cần phân biệt rủi ro tín dụng và rủi ro đánh giá lại. • Rủi ro tín dụng, đôi khi gọi là rủi ro cuốn chiếu, là khả năng mà độ tin cậy tín dụng của người vay được đánh giá lại bởi người cho vay vào thời điểm xem xét lại hợp đồng (dẫn tới việc thay đổi phí, lãi suất, thỏa thuận về tín dụng hoặc thậm chí là từ chối tín dụng). • Rủi ro đánh giá lại là rủi ro thay đổi lãi suất áp dụng tại thời điểm hợp đồng được xem xét lại. 16/12/2008 2 Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-7 Quản lý rủi ro lãi suất • Một ví dụ, Công ty Carlton vay một khoản tiền $10m 3 năm với lãi suất thả nổi, lãi trả hàng năm. • Một vài công cụ có thể sử dụng để quản lý rủi ro lãi suất bao gồm: – Tái tài trợ – Thỏa thuận tỷ giá kỳ hạn – Hợp đồng tương lai về lãi suất – Hoán đổi lãi suất Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-8 Quản lý rủi ro lãi suất • Thỏa thuận lãi suất kỳ hạn (FRA) là một hợp đồng giao dịch trên thị trường liên ngân hàng để mua hoặc bán các khoản hoàn trả lãi suất theo một mức vốn gốc danh nghĩa. • Những hợp đồng này thược được chuyển giao bằng tiền mặt. • Người mua FRA nhận được quyền khóa mức lãi suất cố định trong một thời hạn mong muốn bắt đầu từ một thời điểm trong tương lai. • Hợp đồng chỉ ra rằng người bán FRA sẽ phải trả cho người mua mức lãi suất gia tăng theo mức vốn gốc danh nghĩa nếu lãi suất tăng cao hơn lãi suất thỏa thuận và ngược lại. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-9 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Không giống hợp đồng tương lai về tiền tệ, hợp đồng tương lai về lãi suất được sử dụng khá rộng rãi bởi các nhà quản lý tài chính và các công ty phi tài chính. • Sự thông dụng đó bắt nguồn từ tính thanh khoản cao của thị trường tương lai lãi suất, và những rủi ro lãi suất khá chuNn hóa mà các công ty phải đối mặt. • Hai hợp đồng tương lai lãi suất được sử dụng rộng rãi là hợp đồng Đô la châu Âu giao dịch trên Chicago Mercantile Exchange (CME) và hợp đồng Tương lai lãi suất theo Trái phiếu kho bạc Mỹ trên Chicago Board of Trade (CBOT). Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-10 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Chiến lược hợp đồng lãi suất đối với các rủi ro thuông thường: – Trả lãi vào một ngày trong tương lai (bán một họp đồng tương lai/trạng thái short) • Nếu lãi suất tăng, giá hợp đồng tương lai giảm, và người giữ trạng thái short sẽ có lợi nhuận. • Nếu lãi suất giảm, giá hợp đồng tương lai giảm, và người giữ trạng thái short sẽ chịu một khoản lỗ. – Nhận lãi vào một ngày trong tương lai (mua một hợp đồng tương lai/trạng thái long) • Nếu lãi suất tăng, giá hợp đồng tương lai giảm, người giữ short bị lỗ • Nếu lãi suất giảm, giá hợp đồng tương lai tăng, người giữ long có lãi. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-11 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Hoán đổi là thỏa thuận hợp đồng nhằm trao đổi các dòng tiền. • Những dòng tiền này thường là các khoản thanh toán lãi suất theo hợp đồng nợ, chẳng hặn như lãi suất thả nổi nêu trên. – Nếu thỏa thuận để một bên hoán đổi lãi suất cố định với một khoản lãi suất thả nổi của bên khác, thì đó được gọi là hoán đổi lãi suất – Nếu thỏa thuận là để hoán đổi tiền tệ trong việc thực hiện nghĩa vụ nợ, được gọi là hoán đổi tiền tệ – Một hoán đổi đơn lẻ thường kết hợp cả lãi suất và tiền tệ Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-12 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Một hoán đổi bản thân nó không phải là một nguồn vốn, mà là một sự thay đổi dòng tiền hoàn trả. • Thỏa thuận thường thấy nhất là hoán đối giữa lãi suất thả nổi và lãi suất cố định. • Hình thức hoán đổi này tạo ra một thị trường phái sinh lơn nhất thế giới. 16/12/2008 3 Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-13 Quản lý rủi ro hối đoái • Hai bên có thể có rất nhiều những động cơ khác nhau khi tham gia vào một thỏa thuận. • Những tình huống khác nhau có thể là: – Một người vay (công ty vay nợ) có khoản phải trả có lãi suất thả nổi. – Người vay có thể kết luận rằng, lãi suất nhiều khả năng sẽ tăng lên. – Nhằm bảo vệ trước khả năng phải hoàn trả khoản lãi nhiều hơn, công ty có thể quyết định tham gia vào một thỏa thuận hoán đổi để trả lãi cố định/nhận lãi thả nổi. – Nghĩa là, công ty có thể thanh toán lãi cố định và nhận từ đối tác khoản trả lãi thả nổi. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-14 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Tương tự, một công ty với khoản nợ lãi suất cố định có thể kỳ vọng lãi sẽ tiếp tục giảm và bởi vậy sẽ hoán đổi lãi cố định để lấy lãi thả nổi. • Trong trường hợp này, công ty sẽ tham gia vào một thỏa thuận trả thả nổi/nhận cố định. • Hoán đổi lãi suất còn được gọi là hoán đổi coupon . Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-15 Lợi thế tương đối và cơ cấu một thỏa thuận hoán đổi Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-16 Quản lý rủi ro lãi suất • Thực hành hoán đổi lãi suất: – Unilever vay theo mức lãi suất cố định 7% một năm, và khi đó tham gia vào thỏa thuận nhận cố định/trả thả nổi với Citibank. – Unilever đồng ý trả Citibank mức lãi suất thả nổi; một năm theo LIBOR. – Xerox vay tại mức lãi suất thả nổi LIBOR plus 3/4%, và hoán đổi lại với Citibank. Citibank đồng ý trả lãi thả nổi cho Xerox. – Xerox đồng ý trả cho Citibank lãi cố định, 7.875%, giúp Xerox thực hiện nghĩa vụ hoàn trả lãi của mình – điều mà họ thích – nhưng với mức phí thấp hơn là nếu họ phải tự làm. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-17 Công ty Carlton: Hoán đổi sang lãi suất cố định • Khoản vay lãi suất thả nổi hiện là nỗi bận tâm của Carlton. • Những sự kiện gần đây đã làm cho ban quản trị tin rằng lãi suất, đặc biệt là LIBOR, có thể tăng trong ba năm tới. • Khi khoản vay là tương đối mới, việc tái tài trợ là quá đắt đỏ nhưng ban quản trị tin rằng một hợp đồng hoán đổi trả cố định/nhận thả nổi có thể là một giải pháp tốt hơn để cố định lãi suất trong tương lai. • Thỏa thuận hoán đổi này không thay thế khoản vay hiện tại, mà đi kèm với nó. • Chú ý rằng, thỏa thuận hoán đổi chỉ áp dụng đối với thanh toán lãi chứ không phải là vốn gốc. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-18 Quản lý Rủi ro Lãi suất • Vì tất cả lãi suất hoán đổi đều bắt nguồn từ đường yield curve đối vỡi mỗi một đồng tiền chính, hoán đổi cố định/thả nổi với mỗi đồng tiền sẽ cho phép các công ty hoán đổi giữa các đồng tiền với nhau. • Động cơ để hoán đổi tiền tệ thường là hoán đổi một dòng tiền bằng một đồng tiền không mong đợi, lấy một dòng tiền bằng đồng tiền mong đợi. • Đồng tiền mong đợi có thể là đồng tiền mà theo đó lợi nhuận hoạt động của công ty được tạo ra. • Các công ty thường tăng vốn bằng những đồng tiền mà họ không sở hữu những doanh thu lớn. 16/12/2008 4 Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-19 Công ty Carlton: Hoán đổi đô la thả nổi lấy Swiss Francs cố định • Sau khi huy động US$10 m bằng một khoản nợ lãi suất thả nổi, và sau đó hoán đổi lấy lãi suất cố định, ban quản trị quyết định sẽ thực hiện việc hoàn trả bằng đồng Swiss francs. • Vì công ty có dòng tiền tư nhiện bằng Swiss francs (sales contract), nó có thể quyết định kết hợp nghĩa vụ nợ với dòng tiền thu được bằng một hợp đồng hoán đổi. • Carlton tham gia vào một hợp đồng 3 năm trả Swiss francs và nhận receive US dollars. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-20 Công ty Carlton: Hoán đổi đô la thả nối lẫy Swiss Francs cố định • Hợp đồng hoán đổi tiền tệ ba năm mà Carlton tham gia là hoàn toàn khác với hoán đổi lãi suất đã nêu ở hai điểm: – Tỷ giá giao ngay có hiệu lực vào ngày thỏa thuận sẽ tạo nên khoản tiền vốn danh nghĩa bằng đồng tiền mục tiêu. – Khoản vốn danh nghĩa tự nó là một phần của thỏa thuận trao đổi. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-21 Công ty Carlton: Unwinding Swaps • Cũng như các thỏa thuận vay thông thường, có thể vào một thời điểm nào đó trong tương lai, các bên tham gia vào hoán đổi có thể đồng ý hủy bỏ trước thời hạn. • Unwinding một thoản thuận hoán đổi tiền tệ đòi hỏi có sự chiết khấu dòng tiền còn lại theo thỏa thuận hoán đổi tại mức lãi suất hiện hành, và sau đó quy đổi đồng tiền mục tiêu (Swiss francs) trở lại đồng tiền ban đầu (US dollars) của công ty. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-22 Rủi ro đối tác • Rủi ro đối tác là khả năng một bên của hợp đồng tài chính khó thực hiện nghĩa vụ với những điều kiện của hợp đồng hiện tại. • Rủi ro đối tác là một trong những nhân tố chính dẫn tới việc sử dụng các hợp đồng phái sinh trên thị trường niêm yết chứ không phải thông qua thị trường OTC. • Hầu hết sở giao dịch, chẳng hạn Philadelphia Stock Exchange hay Chicago Mercantile Exchange đều là một đối tác cho tất cả các giao dịch. • Rủi ro thực tế nhất đối với một hoán đổi lãi suất hay tiền tệ không phải là khoản vốn danh nghĩa, mà là giá trị gắn với thị trường của những khoản chênh lệch thanh toán lãi suất. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-23 Minh họa: Hoán đổi tiền tệ • Các công ty thường có nhu cầu nợ tại một vài thị trường, cho phép họ huy động vốn với mức lãi suất thấp hơn các thị trường khác. • Do vậy, ngày càng nhiều các công ty phải đối mặt với các nghĩ vụ nợ bằng những đồng tiền khác nhau mà không đúng với hoạt động thông thường của họ. • Kết quả là việc phát hành nợ thường đi kèm với các thỏa thuận hoán đổi. • Ví dụ sau mô phỏng một khoản vay ba bên cùng với hoán đổi giữa một bên Canada, một hãng xuất khNu Phần Lan, và một ngân hàng phát triển đa phương. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-24 Finish Export Credit (Finland) Province of Ontario (Canada) Inter-American Development Bank Borrows $390 million at US Treasury + 48 basis points $260 million $130 million Borrows C$300 million at Canadian Treasury + 47 basis points Borrows C$150 million at Canadian Treasury + 44 basis points C$300 million C$150 million Ví dụ: Cơ cấu nợ và hoán đổi 16/12/2008 5 Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-25 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Trần lãi suất - Interest rate cap là một quyền chọn có thể cố định mức trần hoặc khoản lãi phải trả tối đa. • Hợp đồng được viết theo cách người mua sẽ nhận được khoản thanh toán tiền mặt bằng với chênh lệch giữa lãi suất thị trường thực tế và lãi suất thực hiện theo khoản vốn danh nghĩa, nếu lãi suất thị trường lớn hơn lãi suất thực hiện. • Giống như bất cứ quyền chọn nào, người mua cap trả khoản phí cho người bán khi mua quyền này. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-26 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Sàn lãi suất - Interest rate floor trao cho người mua quyền được nhận khoản thanh toán bằng tiền mặt khi lãi suất tham khảo giảm xuống thấp hơn lãi suất thực hiện của sàn. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-27 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Không có giới hạn nào về mặt lý thuyết đối với trần và sàn lãi suất. • Hầu hết thị trường trần lãi suất tiền tệ đều thanh khoản cao cho các hợp đồng đến 10 năm trên thị trường OTC, mặc dù phần lớn nằm trong khoảng 1 đến 5 năm. • Điểm khác biệt quan trọng để hiểu thời hạn của trần lãi suất liên quan tới số lần ấn định lại lãi suất liên quan. • Một hợp đồng trần lãi suất thông thường sẽ là hai năm đối với LIBOR 3 tháng. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-28 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Giá trị của khoản thanh toán lãi suất được giới hạn trần bao gồm 3 thành phần quan trọng (3- year, 3-month LIBOR reference rate cap): – Khoản thanh toán thực tế 3 tháng – Khoản lãi giới hạn trần đối với người mua trần lãi suất nếu giá lãi suất tham khảo cao hơn lãi suất trần – Chi phí của trần lãi suất Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-29 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Sàn lãi suất về cơ bản là quyền chọn mua áp dụng với lãi suất. • Một hợp đồng sàn lãi suất đảm bảo khoản lãi suất tối thiểu được nhận (rate of return on notional principal invested) trong một giai đoạn hoặc nhiều giai đoạn tái đầu tư. • Định giá và giá trị của sàn lãi suất cũng tương tự như trần lãi suất. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-30 Interest Rate Payment (%) Actual 3-month LIBOR on reset date (%) 5.00 5.50 6.00 6.50 7.00 5.50 6.00 6.50 7.50 8.007.00 7.50 Uncovered interest rate payment Capped interest rate payment The effective “cap” Ví dụ: Trần lãi suất 16/12/2008 6 Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-31 German firm’s effective investment rate (%) 6-month DM LIBOR on reset date (%) 4.00 4.50 5.00 5.50 6.00 4.50 5.00 5.50 6.50 7.006.00 6.50 Uncovered interest earnings Interest earnings with floor The effective “floor” Ví dụ: Sàn lãi suất Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-32 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Interest rate collar là việc mua (bán) một Trần và đồng thới bán (mua) một Sàn. • Công ty tạo dựng collar kiếm lãi từ chênh lệch phí bán để mua. • Nếu hai khoản phí đó là bằng nhau, thì trạng thái đó gọi là zero-premium collar. Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-33 Firm’s interest rate payment (%) Actual market interest rate (%) 0.00 2.00 4.00 6.00 8.00 0.5 1.5 3.5 5.5 6.54.5 Uncovered interest rate payment Interest rate cap 2.5 1.00 3.00 5.00 7.00 9.00 Interest rate floor Floor strike rate Cap strike rate Interest Rate Collar Copyright © 2007 Pearson Addison-Wesley. All rights reserved. 1-34 Quản lý rủi ro lãi suất nâng cao • Việc mua một quyền chọn hoán đổi, gọi là quyền hoán đổi swaption, trao cho công ty quyền nhưng không phải nghĩa vụ tham gia vào một thỏa thuận hoán đổi áp dụng đối với một khoản danh nghĩa xác định trước vào một ngày xác định trong tương lai tại một mức lãi suất định trước. • Một công ty có thể mua một quyền hoán đổi của người trả tiền, trao cho công ty quyền tham giao vào một hoán đổi trả lãi cố định và nhận lãi thả nổi. . trước. • Một công ty có thể mua một quyền hoán đổi của người trả tiền, trao cho công ty quyền tham giao vào một hoán đổi trả lãi cố định và nhận lãi thả. gọi là hoán đổi lãi suất – Nếu thỏa thuận là để hoán đổi tiền tệ trong việc thực hiện nghĩa vụ nợ, được gọi là hoán đổi tiền tệ – Một hoán đổi đơn lẻ thường