Phần I: Cơ sở lý luận
1 CÁC KHÁI NIỆM: 1.1 Cé tire (Dividend)
Cổ tức là phần lợi nhuận sau thuế của công ty được dùng đề chi trả cho các cổ
đông của công ty hay cũng chính là chủ sở hữu của công ty Công ty đang nói đến ở đây là công ty cô phần Cổ tức gồm có cổ tức đành cho cô phần ưu đãi và cô tức
dành cho cổ phần thường Cổ tức trả cho cổ phần ưu đãi là một mức hay một ty lệ
cố định theo các điều kiện áp dụng riêng cho mỗi loại cổ phần ưu đãi Cổ tức trả cho cổ phần thường được xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng còn lại sau khi đã
trích lợi nhuận giữ lại đề tái đầu tư, phát triển công việc kinh doanh
1.2 Chính sách cỗ tức (Dividend policy)
Chính sách cô tức là một trong ba chính sách tài chính quan trọng của công ty
Kết hợp cả hai quyết định đầu tư và tài trợ chính là quyết định về chính sách chỉ trả
cổ tức
Chính sách cổ tức là chính sách ấn định phân phối giữa lợi nhuận giữ lại tái đầu
tư và chỉ trả cổ tức cho cổ đông Lợi nhuận giữ lại sẽ được tái đầu tư và nó cung
cấp cho các nhà đầu tư một nguồn tăng trưởng lợi nhuận tiềm năng trong tương lai, còn cổ tức cung cấp cho họ một thu nhập hiện tại Nó ấn định mức lợi nhuận sau thuế của công ty sẽ được đem ra phân phối như thế nào, bao nhiêu phần trăm được
giữ lại để tái đầu tư và bao nhiêu dùng đề chỉ trả cổ tức cho các cổ đông Vì thế, chính sách cổ tức sẽ có ảnh hưởng đến số lượng vốn cổ phần trong câu trúc vốn
của doanh nghiệp (thông qua lợi nhuận giữ lại) và chỉ phí sử dụng vốn của doanh nghiệp
2 ĐO LƯỜNG CHÍNH SÁCH CỎ TỨC:
2.1 Tỷ lệ lợi nhuận trả cỗ tức (Dividend payout ratio)
Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức là một tỷ số phản ánh bao nhiêu phần của lợi nhuận sau thuế được dùng để chỉ trả cổ tức Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức càng cao cũng đồng
nghĩa với lợi nhuận công ty giữ lại càng thấp và như thế, công ty sẽ không thể mở rộng quy mô cho giai đoạn kế tiếp đề phát triển bền vững trong dài hạn
Cách tính: Tỷ lệ lợi nhuận trả cỗ tức = Cổ tức / Thu nhập ròng (cùng thời k})
Trang 2Ví dụ : Bảng lưu chuyển tiền tệ của Coca-Cola năm 2003 cho thấy rằng công ty trả cô tức $2,166 tỷ Bảng Kết quả kinh doanh cùng năm cho thấy thu nhập ròng
$4,347 ty Tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức = $2.166.000.000 / $4.347.000.000 = 49,8%
Như vậy, các nhà đầu tư có thể thấy rằng Coca-Cola dành tới gần 50% lợi nhuận để trả cô tức cho các cổ đông
2.2 Tỷ suất cỗ tức (Dividend Yield)
Tỷ suất cổ tức là một tỷ số đo lường khoản thu nhập nhận được so với giá cỗ
phiếu Tỷ suất cổ tức càng cao tức là thu nhập cho nha dau tư càng lớn
Cách tính: Tỷ suất cỗ tức = cỗ tức / giá cỗ phiếu hiện tại
Vi du: The Washington Post trả cô tức $7 và được giao dịch với giá $910 cho mỗi cổ phần; còn Altria Group trả cổ tức hằng năm là $2,72 và được giao dịch tại giá $49,75 cho mỗi cổ phần Bằng cách tính toán tỷ suất cổ tức, nhà đầu tư có thé
so sánh số tiền mặt mà anh ta có thể kiếm được từ lợi nhuận hằng năm của mỗi cổ
phiếu
Tỷ suất cổ tức của Washington Post = $7 / $910 = 0,0077 hoặc 0,77%
Tỷ suất cỗ tức của Altria Group = $2,72 / $49,75 = 0,055 hoặc 5,5%
Có thể thấy, mặc dù thực tế Washington Post tra cổ tức cao hơn cho mỗi cổ
phần, nhưng nếu đầu tư $100.000 vào cô phiếu này thì chỉ nhận được $770 thu
nhập hằng năm, trong khi cùng với số tiền đó mà đầu tư vào Altria Group thì số
tiền nhận được là $5.500
2.3 Tý lệ báo chứng cổ tire (Securities dividend rate)
Tỷ lệ bảo chứng cổ tức là một công cụ hữu dụng cho việc đo lường xem thu
nhập có đủ dé trang trải nghĩa vụ chỉ trả cổ tức hay không
Cách tính: Tý lệ bảo chứng cỗ tức = thu nhập mỗi cỗ phân / cỗ tức mỗi cỗ phân
Khi tỷ lệ này trở nên thấp, khả năng công ty sẽ cắt giảm cổ tức, điều này có thé có tác động tai hại đến giá trị doanh nghiệp Nhà đầu tư có thể cảm thấy an toàn với tỷ lệ bảo chứng bằng 2 hoặc 3 Tuy nhiên, trên thực 16, tỷ lệ bảo chứng sẽ trở
thành chỉ báo khẩn cấp khi tỷ lệ này trượt xuống dưới khoảng 1,5 - điểm bắt đầu
có rủi ro Nếu tỷ lệ này dưới 1, công ty đã sử dụng lợi nhuận giữ lại từ năm ngoái để chỉ trả cổ tức cho năm nay
Trang 3Nếu sự chi trả này trở nên cao, trên 5, các nhà đầu tư nên hỏi liệu ban quản trị
có đang nắm giữ thu nhập thặng dư mà không trả đủ tiền mặt cho cổ đông hay không Các giám đốc tăng cô tức có nghĩa là họ đang nói với các nhà đầu tư rằng, công ty sẽ ồn định vững chắc trong 12 tháng tới hoặc hơn nữa
3 QUÁ TRÌNH TRẢ CỎ TỨC:
Các cơng ty cô phần thường trả cổ tức 2 lần/năm Cổ tức thường được đề xuất bởi Hội đồng quản trị và sau đó được thông qua bởi Đại hội đồng cổ đông Có vài cột
mốc thời gian chính sau:
Ngày công bồ cỗ tức (dividend declaration dafe): là ngày công ty công bỗ mức chỉ trả cổ tức Đây là ngày quan trọng bởi vì thông qua việc công bố cổ tức, nhà đầu tư sẽ đánh giá được mức cổ tức là tăng hay giảm, hay vẫn được duy trì; qua đó, các nhà đầu tư sẽ đánh giá được những tín hiệu thông tin mà các công ty phát ra Vì vậy, nếu công ty thay đổi cô tức đột ngột thì đây là ngày mà phản ứng trên thị trường thường sẽ xuất hiện rất rõ
Ngày giao dịch cuối cùng được hướng quyền (ex-dividend dare): là ngày cuối cùng được hưởng cổ tức, tức là ngày mà nhà đầu tư nên mua cổ phiếu để được hưởng cổ tức Do đó, nếu nhà đầu tư mua cô phiếu sau ngày này thì sẽ không được hưởng cổ tức
Ngày chốt giao dịch không hưởng quyển: là ngày mà nếu các nhà đầu tư mua cổ phiếu sẽ không được hưởng cô tức Do đó, giá tham chiếu của cỗ phiếu ngày này thường được điều chỉnh xuống tương ứng với số cổ tức để đảm bảo bình dang
gitra cac cổ đông, tức là cổ đông được lợi về cổ tức thì bị thiệt về giá và ngược lại
Giá tham chiếu ngày giao dịch không hưởng quyền bằng giá đóng cửa ngày giao dịch hưởng quyền cuối cùng trừ cô tức
Ngày chốt danh sách cỗ đông hay ngày đăng ký cuối cung (holder-of- record date): là ngày Trung tâm lưu ký đóng số, chốt danh sách những cổ đông được
hưởng cổ tức Ở Việt Nam, do qui chế giao dich là T+3 nên ngày chốt danh sách
cổ đông thường sau 3 ngày so với ngày giao dịch cuối cùng được hưởng quyền hay sau 2 ngày so với ngày giao dịch không hưởng quyền
Ngày thanh toán cỗ tức (dividend payment date): là ngày mà các cỗ đông sẽ nhận được cô tức (thường là 2-3 tuần sau ngày chốt danh sách cổ đông)
Trang 44 MỘT SỐ CHÍNH SÁCH CHI TRẢ CÓ TỨC:
4.1 Chính sách lợi nhuân giữ lại thụ đông:
Chính sách này xác nhận rằng một doanh nghiệp nên giữ lại lợi nhuận khi doanh nghiệp có các cơ hội đầu tư hứa hẹn các tỷ suất sinh lợi cao hơn tỷ suất sinh
lợi mong đợi mà các cổ đông đòi hỏi.Hay chính sách này ngụ ý rằng việc chỉ trả cô tức có thể thay đôi từ năm này qua năm khác và tùy thuộc vào các cơ hội đầu tư có
sẵn
Tuy nhiên, có những chứng cứ mạnh mẽ cho thấy rằng hầu hết các doanh nghiệp có gắng duy trì một chi tra cô tức tương đối ôn định theo thời gian Tất nhiên điều này không có nghĩa là các doanh nghiệp đã bỏ qua những nguyên lý về chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động trong việc thực hành các quyết định phân
phối bởi vì sự ổn định cổ tức có thé duy trì theo hai cách:
+ Thứ nhất, doanh nghiệp có thể giữ lại lợi nhuận với tỷ lệ khá cao trong những năm có nhu cầu vốn cao Nếu đơn vị tiếp tục tăng trưởng, các giám đốc có thể tiếp tục thực hiện chiến lược này mà không nhất thiết phải giảm cổ tức
+ Thứ hai, doanh nghiệp có thê đi vay vốn để đáp ứng nhu cầu đầu tư và do đó tăng tỷ lệ nợ trên vốn cổ phần một cách tạm thời để tránh phải giảm cổ
tức Nếu doanh nghiệp có nhiều cơ hội đầu tư tốt trong suốt một năm nào đó thì chính sách vay nợ sẽ thích hợp hơn so với cắt giảm cổ tức Sau đó,
trong những năm tiếp theo, doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận đề đây tỷ số
nợ trên vốn cổ phần về lại mức thích hợp
Nguyên lý giữ lại lợi nhuận cũng đề xuất là công ty “tăng trưởng” thường có tỷ lệ chỉ trả cổ tức thấp hơn các doanh nghiệp đang trong giai đoạn sung mãn (bão hòa).Ngược lại, các doanh nghiệp có tỷ lệ tăng trưởng cao có khuynh hướng tỷ lệ chỉ trả cỗ tức hơi thấp
4.2 Chính sách cô tức tiền mặt ôn đỉnh
Hầu hết các doanh nghiệp và cổ đông đều thích chính sách cô tức tương đối ồn
định.Tính ồn định được đặc trưng bằng một sự miễn cưỡng trong việc giảm lượng
tiền mặt chỉ trả cổ tức từ kỳ này sang kỳ khác.Tương tự, những gia tăng trong tỷ lệ cổ tức cũng thường bị trì hoãn cho đến khi các giám đốc tài chính công bồ rằng các
Trang 5khoản lợi nhuận trong tương lai đủ cao đến mức độ thỏa mãn cô tức lớn hơn Như vậy, tỷ lệ cổ tức có khuynh hướng đi theo sau một gia tăng trong lợi nhuận và đồng thời cũng thường trì hoãn lại trong một chừng mực nào đó
Có nhiều lý do tại sao các nhà đầu tư thích cổ tức ồn định.Chẳng hạn, nhiều
nhà đầu tư thấy các thay đổi cổ tức có nội dung hàm chứa thơng tin.Ngồi ra, hiéu
cỗ đơng cần và lệ thuộc vào một dòng cổ tức không đồi cho các nhu cầu tiền mặt của mình Dù họ có thể bán bớt một số cổ phần như một nguồn thu nhập hiện tại
khác nhưng do các chỉ phí giao dịch và các lần bán với lô lẻ cho nên phương án
này không thể thay thế một cách hoàn hảo cho lợi nhuận cổ tức đều đặn
4.3 Các chính sách chỉ trá cổ tức khác:
Ngoài chính sách lợi nhuận giữ lại thụ động và cổ tức tiền mặt cố định, các
doanh nghiệp còn có thể sử dụng một số các chính sách cổ tức khác như:
4+ Chính sách cổ tức có tỷ lệ chỉ trả không đổi Nếu lợi nhuận của doanh
nghiệp thay đổi nhiều từ năm này sang năm khác thì cô tức cũng có thê đao
động theo
4 Chính sách chỉ trả một cổ tức nhỏ hàng quý cộng với cổ tức thưởng thêm vào cuối năm Chính sách này đặc biệt thích hợp cho những doanh nghiệp có lợi nhuận hoặc nhu cầu tiền mặt biến động giữa năm này với năm khác, hoặc cả hai Ngay cả khi doanh nghiệp có mức lợi nhuận thấp, các nhà đầu
tư vẫn có thể trông cậy vào một mức chi trả cổ tức đều đặn của họ; còn khi
lợi nhuận cao và không có nhu cầu sử dụng ngay nguồn tiền dôi ra này, các
doanh nghiệp sẽ công bố một mức cô tức thưởng cuối năm Chính sách này giúp ban điều hành có thể linh hoạt giữ lại lợi nhuận khi cần mà vẫn thỏa
mãn được nhu cầu của các nhà đầu tư là muốn nhận được một mức cô tức
“bảo đảm”
Để có thể đưa ra một quyết định cho một chính sách cổ tức cụ thể, các ban
quản lý thường cân nhắc để lựa chọn cho doanh nghiệp mình một chính sách cổ
tức cụ thể, sau đó mới xét đến phương thức chi tra cổ tức như thế nào? Đây là một
phan quan trong trong một chính sách cô tức của một doanh nghiệp và cuối cùng là
chia tỷ lệ cỗ tức một cách thích hợp
Trang 65 Phương thức chỉ trả cỗ tức:
Thông thường, có 3 phương thức chỉ trả cổ tức cơ bản là: cỗ tức bằng tiền mặt,
cổ tức bằng cổ phiếu, và cổ tức bằng tài sản khác theo quy định tại doanh nghiệp
Trong đó, 2 phương thức đầu là phổ biến nhất
5.1 Phương thức chỉ trá cô tức bằng tiền mặt:
Cổ tức tiền mặt là dạng cô tức mà công ty lấy ra từ lợi nhuận ròng có được chia
cho cổ đông dưới dạng tiền mặt (hoặc chuyền khoản)
Cổ tức tiền mặt được trả tính trên cơ sở mỗi cổ phiếu, được tính bằng phần
trăm mệnh giá
Ví dụ:
Mệnh giá của cổ phiếu là 10.000 đồng.Tỷ lệ chỉ trả là 10% Nghĩa là mỗi cổ phiếu nhận được cổ tức là:
10.000 x 10% = 1.000 đồng
Cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu sẽ nhận được tiền cổ tức là 100.000
100 x 1.000= 100.000 đồng
Uu diém:
C6 titc tiền mặt có tính thanh khoản rất cao, vì một số nhà đầu tư vào cổ
phiếu sợ rủi ro nên các cô đông này thường muốn nhận một lượng tiền
mặt ở hiện tại hơn là kỳ vọng vào một lượng thu nhập không chắc chắn
ở tương lai
Có thể phát tín hiệu tốt cho thị trường, vì các công ty chỉ trả cô tức bằng
tiền mặt thì chứng tỏ khả năng thanh tốn của cơng ty là rất tốt, đặc biệt là tình hình hoạt động của công ty
Việc chỉ trả cổ tức bằng tiền mặt có thể khăng định khả năng quản lý tốt
của ban điều hành doanh nghiệp, ngoài ra có thể đào thải những nhà quản lý kém cỏi
Nhược điểm:
4+ Nguồn vốn của công ty bị giảm do dùng tiền mặt chỉ trả cơ tức, ngồi ra, dòng tiền đi ra càng nhiều đe dọa đến khả năng thanh toán của công ty Giá cô phần của công ty bị giảm đúng bằng lượng cô tức được chia
Trang 7% Có khả năng công ty phải gia tăng thêm nợ, làm tăng chi phí kiệt qué tai chính và rủi ro trong các dự án đầu tư khi tỷ trọng tiền vay ở mức lớn
# Sức ép từ việc chi tra bằng tiền mặt làm việc kinh doanh của một số
doanh nghiệp kém hiệu quả, thua lỗ nhưng vẫn có chỉ trả cổ tức cho cổ
đông
5.2 Phương thức chỉ trả cô tức bằng cỗ phiếu:
Đây là hình thức kết hợp của việc phân chia lợi nhuận với việc huy động vốn
của công ty.Tuy công ty không nhận được cô tức bằng tiền mặt nhưng lại nhận
được cô phiếu; do đó, nhà đầu tư sẽ thu được lãi vốn trong tương lai
Về bản chất, cô đông sẽ nhận được nhiều cổ phiếu hơn nhưng giá thị trường
của cổ phiếu sẽ bị điều chỉnh giảm đề đảm bảo nguyên tắc công bằng với các cổ
đông mua vào ngày hoặc sau ngày giao dịch không hưởng quyền trả cô tức bằng cổ phiếu
Ví dụ khi doanh nghiệp tuyên bố trả cổ tức bằng cổ phiếu là 10% một năm.Nghĩa là cổ đông hiện hành sở hữu 100 cổ phiếu sẽ có thêm được 10 cổ phiéu
nữa
Mặc dù vậy, vốn điều lệ công ty sẽ tăng lên và số lượng cô phiếu lưu hành sẽ nhiều hơn.Luông tiền mặt không hề bị di chuyên ra khỏi doanh nghiệp.Tuy nhiên, việc chỉ trả cổ tức bằng cô phiếu được các chuyên gia khuyến nghị nên áp dụng cho những doanh nghiệp đang làm ăn tốt và có thị giá cổ phiếu cao
Ưu điểm:
4 Hạn chế được lượng tiền mặt ra khỏi doanh nghiệp, đây mạnh việc tái đầu tư mở rộng sản xuất, tạo cơ hội làm tăng tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận
của công ty từ đó làm tăng tỷ lệ tăng trưởng cô tức và làm giá cô phiếu tăng lên
+ Không phải chịu áp lực tăng nợ vay, giảm thiểu rủi ro thanh toán Nhược điểm:
4 Làm số lượng cổ phiếu đang lưu hành của công ty tăng lên; do đó, có
thể làm giá cô phiếu bị giảm do các chỉ số tài chính
+ Tạo áp lực cho việc chỉ trả cổ tức trong tương lai
Trang 8+ Việc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu ở tỷ lệ cao sẽ dẫn tới chỉ phí cổ tức ở các năm sau tăng lên buộc công ty phải sử dụng vốn huy động một cách có hiệu quả
3 Phương thức chỉ tra này khó có thể duy trì một cách liên tục 5.3 Phương thức chỉ trá cô tức bằng tài sắn khác:
Ngoài hai phương thức trên thì doanh nghiệp cũng có thê có cách chỉ trả cổ tức
khác ngoài tiền mặt và cô phiếu.Đó có thể là trái phiếu hoặc chứng khoán khác của
công ty hay thậm chí có thể là tài sản của chính công ty Thông thường các doanh nghiệp chỉ thực hiện phương thức này khi doanh nghiệp thật sự gặp khó khăn về tiền mặt.Tuy nhiên chỉ trong một thời gian ngắn chứ không phải là lâm vào tình
trạng kiệt quệ về tài chính Tóm lại trên thực tế phương thức này rất hiếm gặp 6 Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định một chính sách cô tức:
về mặt lý thuyết, khi các nhà quản trị cân nhắc lựa chọn một chính sách cổ tức cho
công ty mình thì họ phải xem xét các yêu tố cơ bản sau:
6.1 Các hạn chế pháp lý:
Khi ấn định chính sách cổ tức của mình thì các doanh nghiệp đều phải cân nhắc
các hạn chế sau như các nguyên tắc về mặt pháp lý như: 4+ Hạn chế suy yếu von:
Tức là doanh nghiệp không thể dùng vốn để chỉ trả cổ tức.Tùy theo định nghĩa về vốn mà mức hạn chế của các doanh nghiệp khác nhau, vì vốn có thể chỉ bao gồm mệnh giá cô phần thường hoặc có thê bao gồm mệnh giá cổ phần thường và thặng dư vốn
4+ Hạn chế lợi nhuận ròng:
Tức là cổ tức phải được chỉ trả từ lợi nhuận ròng hiện nay và thời gian qua, nhằm ngăn cản các chủ sở hữu thường rút đầu tư ban đầu và làm suy yếu vị thế an toàn của các chủ nợ của doanh nghiệp
+ Hạn chế mắt khả năng thanh tốn:
Tức là khơng thể chi trả cô tức khi doanh nghiệp mất khả năng thanh toán
(nợ nhiều hơn tài sản), nhằm đảm bảo quyền ưu tiên của chủ nợ đối với tài sản
của doanh nghiệp
Trang 96.2 Các điều khoán hạn chế:
Các điều khoản hạn chế thường tác động nhiều đến chính sách cổ tức hơn các
hạn chế pháp lý như vừa trình bày.Các điều khoản này nằm trong các giao kèo trái phiếu, điều khoản vay, thỏa thuận vay ngắn hạn, hợp đồng thuê tài sản, và các thỏa
thuận cỗ phần ưu đãi
Về cơ bản, các hạn chế này giới hạn tổng mức cô tức của một doanh nghiệp có
thể chỉ trả.Đôi khi, các điều khoản này có thể quy định không thể chỉ trả cổ tức cho
đến khi nào lợi nhuận của doanh nghiệp đạt được một mức ấn định nào đó
Ngoài ra, các yêu cầu về quỹ dự trữ (đề thanh toán nợ), quy định rằng một phần nào đó của dòng tiền của doanh nghiệp phải được đành để tài trợ, đôi khi cũng hạn chế việc chỉ trả cô tức.Việc chỉ trả cổ tức cũng bị ngăn cấm nếu vốn luân chuyển
hay tỷ lệ nợ hiện hành của doanh nghiệp không cao hơn một mức định sẵn nào đó 6.3 Các ảnh hưởng của thuế:
Hầu hết các nhà kinh tế đều cho rằng trong một thế giới không có thuế thì các nhà đầu tư sẽ bàng quan với việc nhận cổ tức hay lãi vốn Nhưng trong thực tế, thu
nhập từ cổ tức bị đánh thuế cao hơn nhiều so với thu nhập từ lãi vốn Ngoài ra, thu nhập cổ tức bị đánh thuế ngay (trong năm hiện hành), còn thu nhập lãi vốn có thể
hoãn đến các năm sau Vì thế sẽ rất logic khi rút ra kết luận là các nhà đầu tư có thể không thích nhận cổ tức Điều này sẽ được phản ánh trong giá cổ phiếu Những yếu tố khác không đổi, giá cổ phiếu của các công ty trả cô tức sẽ thấp hơn giá cổ
phiếu của các công ty giữ lại thu nhập để tái đầu tư Khi quyết định chỉ trá cổ tức,
doanh nghiệp sẽ cân nhắc đến sự chênh lệch giữa thuế suất đánh trên thu nhập lãi vốn và thu nhập cổ tức
Rõ ràng các yếu tố vừa trình bày có xu hướng như khuyến khích doanh nghiệp
giữ lại lợi nhuận nhiều, tuy nhiên nếu doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận nhiều với
mục đích bảo vệ các cổ đông khỏi phải chi trả thuê thu nhập cá nhân trên cô tức sẽ đi ngược lại mục tiêu tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp
6.4 Các ảnh hưởng của khả năng thanh khoản:
Chi tra cổ tức là dòng tiền đi ra Vì vậy, khả năng thanh khoản của doanh nghiệp càng lớn, doanh nghiệp càng có nhiều khả năng chỉ trả cổ tức Ngay cả khi
một doanh nghiệp có một thành tích quá khứ tái đầu tư lợi nhuận cao, đưa đến một
Trang 10số du lợi nhuận giữ lại lớn, có thể doanh nghiệp này không có khả năng chi trả cô
tức nếu không có đủ tài sản có tính thanh khoản cao, nhất là tiền mặt Khả năng
thanh khoản thường trở thành một vấn dé trong giai đoạn kinh tế suy yêu dài hạn, khi cả lợi nhuận và dòng tiền đều sụt giảm Các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh chóng có nhiều các cơ hội đầu tư sinh lợi cũng thường thấy khó khi phải vừa duy trì đủ thanh khoản vừa chỉ trả cổ tức cùng một lúc
6.5 Khả năng vay nợ và tiếp cân các thi trường vốn
Doanh nghiệp lớn, có uy tín, dễ dàng tiếp cận với thị trường tín dụng và các nguồn vốn bên ngoài thì càng có nhiều khả năng chi tra cổ tức bởi khả năng thanh
khoản linh hoạt và tận dụng các cơ hội đầu tư Ngược lại, đối với các doanh nghiệp nhỏ, chỉ có vốn cổ phần, khó tiếp cận vốn bên ngoài thì khi có cơ hội đầu tư mới
thuận lợi, thường việc chỉ trả cổ tức không nhất quán với mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp
6.6 Ôn định thu nhập:
Hầu hết các doanh nghiệp lớn, có cổ phần được nắm giữ rộng rãi thường do dự đối với việc hạ thấp chỉ trả cổ tức, ngay cá những lúc gặp khó khăn nghiêm trọng
về tài chính Vì vậy, một doanh nghiệp có một lịch sử lợi nhuận ổn định thường sẵn lòng chi trả cổ tức cao hơn một doanh nghiệp có thu nhập không ồn định Một
doanh nghiệp có các dòng tiền tương đối ôn định qua nhiều năm có thể tự tin về tương lai hơn, và thường phản ánh sự tin tưởng này trong việc cho trả cô tức cao hơn
6.7 Triển vọng tăng trướng
Một doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu vốn lớn đề tài trợ các cơ hội đầu tư hấp dẫn của mình Thay vì chỉ trả cổ tức nhiều và sau đó cố gắng bán cổ phần mới để huy động vốn cỗ phần cần thiết, doanh nghiệp thuộc loại này thường giữ lại một phần lớn lợi nhuận và tránh bán cổ phần mới ra công chúng vừa
tốn kém vừa bắt tiện
6.8 Lam phát
Trong một môi trường lạm phát, vốn phát sinh từ khấu hao thường không đủ đề thay thế tài sản của một doanh nghiệp khi các tài sản này cũ kỹ, lạc hậu Trong
Trang 11trường hợp này, một doanh nghiệp có thê buộc phải giữ lại một tỷ lệ lợi nhuận cao hơn để duy trì năng lực hoạt động cho tài sản của mình
Lạm phát cũng có một tác động trên nhu cầu vốn luân chuyên của doanh nghiệp Trong một môi trường giá cả tăng, số tiền thực tế đầu tư vào kho hàng và
các khoản phải thu có chiều hướng tăng để hỗ trợ cho cùng một khối lượng hiện
vật kinh doanh.Như vậy, lạm phát có thể buộc một doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận
nhiều hơn dé duy trì vị thế vốn luân chuyền giống như trước khi có lạm phat 6.9 Các ưu tiên cúa cô đông:
Một doanh nghiệp được kiểm soát chặt chẽ với tương đối ít cô đông thì ban điều hành có thể ấn định mức cổ tức theo ưu tiên của các cổ đông (tức là mục tiêu,
sở thích của cổ đông) Còn các doanh nghiệp có số lượng cổ đông lớn, rộng rãi thì không thể tính đến các ưu tiên của cổ đông khi quyết định chỉ trả cỗ tức mà chỉ có thể xem xét các yếu tố cơ hội đầu tư, nhu cầu dòng tiền, tiếp cận thị trường tài chính và các yếu tô liên quan khác “Hiệu ứng khách hàng” cho thấy các nhà đầu
tư sẽ lựa chọn các công ty có chính sách cổ tức phù hợp với mục tiêu của mình 6.10 Báo vệ chống loãng giá:
Việc quyết định giữ lại lợi nhuận, chi trả cổ tức có thể còn phụ thuộc vào các
quyết định tài trợ, câu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp Rủi ro loãng giá, ức quyền lợi của chủ sở hữu theo phân trăm bị loãng, xuất hiện khi doanh nghiệp phát hành cỗ phần mới vì có thể có cổ đông không mua hoặc không thể mua theo
tỷ lệ tương ứng Vì vậy, có vài doanh nghiệp lựa chọn chỉ trả cổ tức thấp đề tránh
rủi ro loãng giá (vì tránh được phát hành cổ phần mới do cần vn)
7 CHÍNH SÁCH CÓ TỨC VÀ GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP THEO LÝ THUYÉT M &M:
Tranh luận về chính sách cô tức tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp, có
3 trường phái khác nhau: Trường phái hữu khuynh bảo thú tìn rằng một gia tăng trong tỷ lệ chỉ trả cổ tức sẽ làm tăng giá trị doanh nghiệp; Trường phái tả khuynh cấp tiến tin rằng một gia tăng trong tỷ lệ chỉ trả cổ tức sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp; Trường phái trung dung lại cho rằng chính sách cô tức không tác động gì
đến giá trị doanh nghiệp Mỗi tranh luận của các trường phái đều có những giá trị
khoa học đáng trân trọng Nhưng xét cho cùng, lập luận của Miller và Modigliani
Trang 12là hiện thân của trường phái trung dung sẽ có sức thuyết phục hơn Sau đây ta cùng nhau xem xét nghiên cứu của 2 Ông
7.1 Các giá định cúa lý thuyết MM:
Theo lý thuyết đoạt giải Nobel kinh té cia MM (Merton Miller va Franco
Modigliani-1961) thi chinh sach cé tire hoàn fồn khơng làm ảnh hướng đến giá trị của doanh nghiệp, mà giá trị doanh nghiệp lại tùy thuộc vào các quyết định đầu tư Nhưng kết luận này của MM được gắn với các giả định của một thị trường vốn hiệu quả và hoàn hảo:
+ Không có thuế: Theo giả định này, các nhà đầu tư không bận tâm về việc
họ sẽ nhận được thu nhập cổ tức hay thu nhập lãi vốn
+ Không có chỉ phí giao dịch: Giả định này ngụ ý rằng các nhà đầu tư vào chứng khoán của các doanh nghiệp chỉ trả ít hoặc không chỉ trả cổ tức có
thể bán lại (không có phí tổn) bất cứ số cổ phần nào mà họ muốn bán để
chuyên đổi lãi vốn thành thu nhập thường xuyên
4+ Không có chỉ phí phát hành: Nêu các doanh nghiệp không phải chi tra các chi phí phát hành cho việc phát hành chứng khoán mới, họ có thể nhận
được vốn cổ phần cần thiết cùng với chi phí, không ké ho giữ lại lợi nhuận
hay chỉ trả cô tức Đôi khi việc chỉ trả cô tức đưa đến nhu cầu bán cổ phần
mới theo định kỳ
+ Chính sách đầu tr và tài trợ cố định: Nghĩa là cho dù doanh nghiệp có dư tiền thì cũng không thể đem số tiền đó đi đầu tư thêm mà chỉ có thể mua lại
cổ phần hoặc chia cổ tức mà thôi Hoặc doanh nghiệp thiếu tiền thì doanh
nghiệp cũng không thể đi vay thêm được mà chỉ có thể phát hành thêm cổ phần đề tài trợ cho dự án mới của mình
7.2 Chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp theo lý thuyết MM:
MM khang dinh rang cac thay déi quan sát được trong giá trị doanh nghiệp là kết quả của các quyết định cô tức thật ra là do nội dung hàm chứa thông tỉn hay các tác động phát tín hiệu của chính sách cô tức Có nghĩa là các thay đồi trong
chỉ trả cổ tức tiêu biểu một tín hiệu cho các nhà đầu tư về đánh giá của ban điều
hành về lợi nhuận và dòng tiền tương lai của doanh nghiệp
Trang 13Ví dụ, một cắt giảm cô tức được xem như truyền đạt các thông tin bat loi vé
triển vọng lợi nhuận của doanh nghiệp MM cũng còn dựa vào lập luận hiệu ứng
khách hang để bảo vệ cho kết luận của mình Theo đó, doanh nghiệp thay đổi
chính sách cô tức có thể mất một số cổ đông qua các doanh nghiệp khác có cô tức hấp dẫn hơn Do đó, giá cổ phần sụt giảm tạm thời Nhưng các nhà đầu tư khác thích chính sách cổ tức mới sẽ cho rằng cổ phần của doanh nghiệp bị bán dưới giá và sẽ mua thêm cổ phần Trong thế giới MM, các giao dịch này diễn ra tức khắc và không có tồn phí, kết quả là giá trị cổ phần giữ nguyên không đổi
Làm rõ hơn lập luận của MT
+ Tình huống giả định:
Khi bàn đến chính sách cổ tức, các nhà nghiên cứu luôn tranh luận với nhau về
hai quan điểm:
* Chính sách cô tức có ảnh hưởng đến giá trị công ty v Chính sách cô tức chăng có ảnh hưởng gì cả Cụ thể, các lý thuyết này sẽ cho ta thấy 2 điều:
Mot la, Néu không ton tại nguồn tài trợ bên ngoài - tức công ty không thể huy
động vốn bằng cách đi vay hay tăng vốn chủ sở hữu (một điều kiện rất vô lý, không tổn tại trong thực tế) — thì chính sách cô tức sẽ phát huy tác dụng làm tăng giá trị của công ty một khi công ty có cơ hội đầu tư mới có suất sinh lợi trên vốn
đầu tư (ROI) lớn hơn suất sinh lợi hiện hành mà cổ đông đòi hỏi
Hai là, Nếu tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài (tức khác với tình huống 1) thì
chính sách cổ tức sẽ chăng có tác động gì đến giá trị của công ty.Nói cách khác, chính sách cỗ tức khi đó sẽ chăng có ý nghĩa gì cả
Rõ ràng, cả hai tình huống lý thuyết trên đều dẫn đến một kết luận chung là chính sách cỗ tức, về mặt lý thuyết, là chẳng có ý nghĩa gì cá (thực tế không như
vậy)
% Bây giờ chúng ta sẽ lần lượt chứng minh các điều nêu trên > Trường hợp 1: Nếu không tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài
Tình huống 1: Toàn bộ dòng tiền ròng (lợi nhuận) được dùng dé tra cổ tức Giả dụ công ty A tạo ra một dòng tiền ròng vĩnh viễn là 1.000 USD/năm Công ty quyết định sử dụng toàn bộ dòng tiền ròng này đề trả cổ tức là DIV (CF =
Trang 14DIV), néu ty suất sinh lợi mà cổ đông đòi hỏi là re = 10%, khi đó, giá trị của vốn chủ sở hữu theo mô hình chiết khấu cô tức sẽ là: - ĐH _ TT 10.000 USD Vo 1 Tình huống 2: 50% của lợi nhuận được giữ lại để tải đâu tư 1.Nếu ROI = rp = 10% CF *(1-b) _ 1,000*(1-0.5) Vo= = 10.000 r, —b* ROI 0.I—0.5*0.1 (Với b là tý lệ lợi nhuận giữ lại) 2.Néu ROI = 15% rp = 10% * — * — Vạ= CF *(1=6) _ 1,000*(1=0.5) _59 ggg r,-b* ROI 0.1—0.5* 0.15 3 Nếu ROI = 5% rẹ = 10% * — * — NA ca Œ=ð) _1,000*(1=0.5) _ ¢ Gee r,-b*ROI 0.1—0.5*0.05
Rõ ràng, với chính sách cổ tức không đổi, tức giữ lại 50% lợi nhuận ròng, trả cổ tức 50% phần còn lại, cái làm cho giá trị của vốn chủ sở hữu tăng hay giảm
chính là suất sinh lợi từ đầu tư vào dự án mới (ROI) bằng nguồn lợi nhuận giữ lại Nếu ROI của dự án mới bằng suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông thì giá trị của vốn
chủ sở hữu không đổi Nếu ROI của dự án mới lớn hơn suất sinh lợi đòi hỏi của cổ
đông thì giá trị của vốn chủ sở hữu sẽ tăng Nếu ROI của dự án mới nhỏ hơn suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông thì giá trị của vốn chủ sở hữu sẽ giảm Như vậy, cái làm thay đổi giá trị của vốn chủ sở hữu là quyết định đâầu tư chứ không phải chính sách cô tức Như vậy là tình huống thứ nhất của lý thuyết đã được chứng minh
> Trường hợp 2: Nếu tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài
Giả dụ rằng cơ hội đầu tư mới đòi hỏi công ty A phải chỉ đầu tu 1.000 USD
vào năm nay, và nhận được lợi nhuận ròng là 200 USD/năm từ năm tới cho đến
vĩnh viễn, biết suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông là 10%, khi ấy NPV của dự án sẽ
là:
NPV = -1,000 + ~ = +1,000 USD
Trang 15Tình huống I:Nếu công ty A giữ lại toàn bộ lợi nhuận ròng của năm nay đề đầu tư vào dự án mới và như vậy đồng nghĩa với việc cô đông của công ty A sẽ không nhận được cô tức trong năm nay, khi đó, giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu sẽ là:
Vo = Cé tire nam nay + (PV cua cổ tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cổ tức 1,000 „00
0.1
Tinh huống 2: Chi phí đầu tư 1.000 USD cho dự án mới được huy động từ
từ đầu tư mới) = 0 + = 12,000 USD việc phát hành cô phiếu mới, khi đó:
Vọ= Cổ tức năm nay + (PV của cô tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cô tức từ
đầu tư mới) — (Chi phi đầu tư cho dự án mới có được từ phát hành cỗ phiếu mới)
= 1,000 + (1,000 / 0.1) tr ~ 1,000 = 12,000 USD
Rõ ràng, nếu có su ton tại của nguồn vốn bên ngoài, thì dù ban quản trị của
công ty A có sử dụng chính sách cô tức kiểu nào đi nữa: không trả cô tức (tình huống 1) hay vẫn trả cổ tức (tình huống 2) thì giá trị của vốn chủ sở hữu cũng
không đôi
Tóm lại, lý thuyết về chính sách cô tức cho ta thấy hai điều:
+ Một là, nếu không tồn tại nguồn tài trợ bên ngồi — tức cơng ty không thê huy động vốn bằng cách đi vay hay tăng vốn chủ sở hữu (một điều kiện rất vô lý, không ton tai trong thực tế) — thì chính sách cô tức sẽ phát huy tác dụng làm tăng giá trị của công ty chỉ khi công ty có cơ hội đầu tư mới có
suất sinh lợi trên vốn đầu tư (ROI) lớn hơn suất sinh lợi hiện hành, tức lớn hơn tỷ suất sinh lợi mà cổ đông đòi hỏi Nói cách khác, chính quyết định
đầu tư chứ không phải chính sách cô tức có tác động đến giá trị của vốn chủ sở hữu
4+ Hai là, nếu tồn tại nguồn tài trợ bên ngoài thì chính sách cô tức sẽ chăng có tác động gì đến giá trị của công ty Nói cách khác, chính sách cô tức khi đó sẽ chăng có ý nghĩa gì cả Kết luận chung là chính sách cô tức, về mặt lý thuyết, là chăng có ý nghĩa gì cả nhưng thực tế thì không như vậy
Trang 16Phần II: THỰC TRẠNG
1 Chính sách cỗ tức của một số công ty trên thế giới:
Có thể nói cổ tức đã trở nên quen thuộc và là mối quan tâm của rất nhiều nhà
đầu tư trên thế giới, không ai có thể phủ định tầm quan trọng của cô tức hiện nay,
bởi lẽ ngày nay phần trăm thu nhập từ cô tức đã chiếm một phan quan trọng trong
thu nhập kiếm được của một cá nhân hay một nhà đầu tư các nước.Do đó chính
sách cổ tức là mối quan tâm hàng đầu của các doanh nghiệp ngày nay 1.1 Tình hình chỉ trả cô tức ớ Mỹ:
Ngày nay, nền kinh tế Mỹ lấy làm kiêu hãnh về một mạng lưới các doanh nghiệp rộng khắp, từ các doanh nghiệp chỉ do một người làm chủ cho đến những
tập đoàn lớn nhất thế giới.Năm 1995, nước Mỹ có 16,4 triệu doanh nghiệp không phải trang trại do một người làm chủ, 1,6 triệu doanh nghiệp hợp danh và 4,5 triệu
tập đoàn - tổng cộng có 22,5 triệu doanh nghiệp độc lập.Mỹ có thể được xem là
quốc gia cung cấp một cách đầy đủ thông tin cho các nghiên cứu về nhiều lĩnh
Trang 171969 | 6,63% 3,52% | 53,09% 1991 4,58% 3,11% | 67,90% 1970 | 5,98% 3,46% | 57,86% 1992 | 4,16% 2,90% | 69,71% 1971 | 5,46% 3,10% | 56,78% 1993 ! 4,25% 2,72% | 64,00% 1972 | 5,23% 2,70% | 51,63% 1994 | 5,89% 2,91% |49,41% 1973 | 8,16% 3,70% | 45,34% 1995 5,74% 2,30% | 40,07% 1974 | 13,64% |5,43% | 39,81% 1996 | 4,83% 2,01% | 41,61% 1975 | 8,55% 4.14% | 48,42% 1997 | 4,08% 1,60% | 39,24% 1976 | 9,07% 3,93% | 43,33% 1998 | 3,11% 1,32% | 42,37% 1977 | 11,43% |5,11% | 44,71% 1999 | 3,07% 1,14% | 36,99% 1978 | 12,11% | 5,39% | 44,51% 2000 | 3,94% 1,23% | 31,28% 1979 | 13,48% | 5,53% | 41,02% 2001 | 3,85% 1,37% | 35,59% 1980] 11,04% | 4,74% | 42,93% 2002 | 5,37% 1,83% | 34,04% 1981] 12,39% |5,57% | 44,96% 2003 | 4,87% 1,61% | 33,06%
(Nguôn: chương 10-Damodaran)
Quan sát chính sách cổ tức của các công ty Mỹ trong thời gian từ năm 1960 -
2003, ta có nhận xét như sau:
s4 Đầu tiên, cổ tức có xu hướng đi theo lợi nhuận, ổn định hơn lợi nhuận; tức là, gia tăng cổ tức thường đi sau sự gia tăng trong lợi nhuận và ngược lại sự cắt giảm cổ tức đôi khi đi sau sự sụt giảm trong lợi nhuận.Hình sau thể hiện
môi quan hệ này
Trang 18Quan hệ cố tức và lợi nhuận ở Mỹ qua các năm 6000 5000 4000 cả tức "hệ BS | Ped thee igi nina 20.00 10.00 000 0961 1961
(Nguôn: Chương 10-Damodaran)
Qua hình trên ta thấy những thay đổi cổ tức đồng hành với những thay đổi trong lợi nhuận qua các năm và dãy biến động cô tức thì bằng phẳng hơn so với dãy biến động lợi nhuận
Tình hình lợi nhuận của các công ty trong khoảng thời gian từ năm 1973 đến
năm 1988 có nhiều biến động theo chiều hướng đi lên Trong khi đó thì chính sách
chỉ trả cổ tức trong khoảng thời gian này vẫn duy trì ở mức ồn định tỷ suất cổ tức chỉ dao động từ 3,68%-5,57%, tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức chỉ nằm trong khoảng 39,81-57,16% Tính trung bình qua các năm thì các công ty ở Mỹ có tỷ suất cổ tức
ở mức 3,35% và tỷ lệ lợi nhuận trả cô tức ở mức 49,78% Hơn nữa, ta thấy cô tức
có xu hướng giảm qua nhiều năm (tỷ suất cô tức năm 1960 và năm 2003 tương
ứng là 3,41% và 1,61%; và tý lệ lợi nhuận trả cổ tức năm 1960 và năm 2003 tương
ứng là 63,86% và 33,065) Điều này cho thấy các công ty ở Mỹ có chính sách cổ
tức ổn định và rất chú trọng đến việc giữ lại lợi nhuận dé tai đầu tư nhằm tạo ra sự
tăng trưởng đều trong dài hạn hơn
+ Thứ hai, cổ tức thường ôn định bởi vì các công ty thường rất miễn cưỡng khi thay đổi cỗ tức; đặc biệt, các công ty tránh việc cắt giảm cổ tức kể cả
khi lợi nhuận giảm
Trang 19Việc thay đôi này rất miễn cưỡng, do một số nhân tố Đầu tiên, mối quan tâm
của công ty là khả năng đạt được cô tức cao hơn trong những thời điểm tương lai Yếu tố khác nữa là cách nhìn tiêu cực của thị trường khi cắt giảm cỗ tức và hệ qua
là giá cổ phiếu giảm Hình sau cho thấy kết quả về tỷ lệ các doanh nghiệp gia tăng cổ tức, cắt giảm cổ tức và không có thay đồi trong cổ tức từ năm 1989 đến năm 2003 Thay đổi cỗ tức của các công ty Mỹ từ năm 1989-2003 70.00% 50.00% +} 40.00% + 30.00% + % Companies 20.00% + 10.00% + 0.00% + I989 1990 1991 1992 I993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 Year BiGiatingcd tic MICS tue gidm § Cé tire khéng dai
(Nguôn: chương 10-Damodaran)
Ta có thể thấy, qua các năm, số lượng các công ty không thay đồi cổ tức vượt trội hơn nhiều so với những công ty có cô tức thay đổi Và trong số các công ty thay đổi cổ tức thì tý lệ trung bình các công ty gia tăng cổ tức thì nhiều hơn các công ty cắt giảm cổ tức
1.1.2 Cô tức Mỹ trong thời kì khúng hoảng:
Trong những năm gần đây, nhiều công ty tài chính đã quá vội vàng đưa ra chính sách cô tức và thanh toán tiền cổ tức một cách không ồn định trong thời kỳ
kinh tế đi xuống.Điều này trái quy luật vì các nhà đầu tư thường tập trung vào các công ty trả cổ tức đều đặn trong 25, 40 hoặc 50 năm vì đó là công ty có thể điều hành được các luồng vốn và có thể trả cổ tức mà không phụ thuộc vào tình hình tài
Trang 20chính của đất nước
Ngày 7/4/2008, công ty dịch vụ tài chính Standard & Poor's thông báo, trong quý đầu tiên của năm 2009, số công ty Mỹ giảm cô tức tăng kỷ lục và số công ty tăng cổ tức cũng giảm xuống mức thấp nhất kề từ năm 1955
Theo Standard & Poors, một trong những công ty lớn nhất của Mỹ cung cấp các sản phẩm và dịch vụ liên quan tới xếp hạng tín dụng, chỉ số phát triển của công ty,
giải pháp chống rủi ro , thì trong số 7.000 công ty thuộc sở hữu công cộng cung
cấp thông tin về cổ tức cho Standard & Poors, có tới 367 công ty giảm cổ tức trong quý I⁄2009, so với 83 công ty giảm cổ tức trong quý 1/2008; chỉ có 283 công ty thông báo kế hoạch tăng cô tức trong quý I, so với 598 công ty đã tăng cổ tức trong cùng kỳ năm ngoái Nguyên nhân chính của việc giảm cổ tức là cuộc khủng hoảng tín dụng hiện đang diễn ra tại nhiều nước trên thế giới và đặc biệt nghiêm trọng tại Mỹ Ngành dịch vụ tài chính là ngành có nhiều công ty giảm cổ tức nhất
vì họ phải đối mặt với cuộc khủng hoảng tín dụng tồi tệ nhất kể từ cuộc Đại khủng
hoảng vào những năm 30 của thế kỷ trước
Nhiều ngân hàng đã phải giảm cô tức để bảo toàn vốn do thất thoát vốn vay tiếp tục tăng và lợi nhuận hoạt động ngân hàng tiếp tục giảm Capital One Financial Corp, JPMorgan Chase & Co, Wells Fargo & Co, PNC Financial
Services Group Inc.va U.S.Bancorp la nhitng hang tài chính cắt giảm cô tức mạnh
nhat trong quý I Việc hàng loạt công ty giảm cổ tức có thể chấm dứt tại đây, nhưng đợt giảm mạnh tiếp theo có thê sẽ vào sau tháng 8 và 9/2009, khi các công ty xem xét ngân sách và chi tiêu cho năm tài chính 2010
Sau đây là số liệu tham khảo về sự cắt giảm cô tức hàng loạt của các công ty lớn ở
Trang 21Fifth Third Bancorp (FITB) -93%
Constellation Energy Group (CEG) -55%
Bank of America (BAC) -97%
State Street (STT) -96%
Citigroup (C) -96%
Penske Automotive (PAG) -100%
(Nguồn: Thời báo Businessweek)
1.2 Tình hình chỉ trả cỗ tức cúa các nước Châu Âu
Liên minh Châu Âu được biết đến với nền kinh tế phát triển vào hàng nhất nhì trên thế gidi, voi 15 quéc gia hùng mạnh Bằng cách sử dụng cơ sở dữ liệu của hơn 3400 công ty kinh doanh, ta xem xét những quyết định chỉ trả cổ tức từ năm
1989 đến năm 2003 trong các nước thành viên của EU
Như ở Hoa Kỳ, một phần nhỏ các doanh nghiệp Châu Âu đã từ chối chỉ trả cổ tức đáng kể trong giai đoạn này, khoảng 62% các công ty được tham khảo, trong khi thực tế tổng cổ tức phải thanh tốn trong tơng lợi nhuận của các công ty này tăng đáng kể.Cổ tức và lợi nhuận cũng được xem xét một cách chặt chẽ giữa các doanh nghiệp này, cũng như cân nhắc tăng số cổ tức được chỉ trả hay giữ lại
một lượng lớn phần lợi nhuận giữ lại trong chính sách cổ tức
Trang 22—s— Payers -#&-Nompayes -—+—Neverpaid + Didpay
Từ biểu đồ trên cho thấy số lượng các doanh nghiệp thực hiện chỉ trả cổ tức ngày
càng nhiều, điển hình như chỉ có 1077 công ty chỉ trả cổ tức cho cô đông, đã tăng
lên 2900 đoanh nghiệp vào năm 2001 Mặc dù bên cạnh đó vẫn có những công ty
thực hiện chính sách cô tức này bằng cách không chi trả mà giữ lại 100% lợi nhuận
giữ lại, hoặc có các doanh nghiệp đang chi trả cổ tức bỗng ngừng việc chỉ tra, ké cả không chỉ trả cổ tức cho cổ đông.Vì nhiều nguyên nhân và đặc điểm mà các công ty này có những chính sách cô tức khác nhau
Ty lệ các doanh nghiệp thực hiện chỉ trả tiền mặt của các nước 804 Percent of listed industrial companies 1989 1991 1993 1995 1997 1999 2001 2003 Year
-s—UK -«—Germany -s—France -«—Berelux -—x—SouthenEuope —*~ Other Biểu đồ trên cho thấy tỷ lệ của các doanh nghiệp của các nước EU mà phải thực
hiện chính sách cổ tức bằng tiền mặt trong một giai đoạn, rõ ràng tỷ lệ chi trả cổ
tức bằng tiền mặt năm 1989 rất cao, tuy nhiên càng về sau phương thức dùng tiền
mặt chi trả giảm dần ở các nước này, đặc biệt là tại Đức từ 92% năm 1989 xuống
chỉ còn 44% trong năm 2003 Nguyên nhân của việc từ chối chi trả cô tức này có
thể từ nhiều phía, có thể ở thị trường các nước này có rất nhiều cơ hội đầu tư mang
lại lợi nhuận cao, hoặc cũng có thể các nhà đầu tư ở đây thích lãi vốn hơn do tỷ
Trang 23suất thuế trên cổ tức quá cao Tuy nhiên, việc chỉ trả này diễn ra không ổn định
ở các nước này
1.3 Tình hình chỉ trá cô tức ở các nước G7:
Giống như ở Mỹ, cổ tức ở các nước G7 cũng ổn định và tùy thuộc vào lợi nhuận.Hình sau mô tả tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức ở các nước G7 trong năm 1982- 1984 va trong nam 1989-1991 HÌNH 1.8.3 Cé tire ớ các nước G7 tại thời điểm 1982-84 và 1989-91 0% 40% “ 1982-84 1989-91 20% 10% 0% United States Germany France aly United Kingdom Payout Ratio 8
(Nguôn: Chương 10-Damodaran)
Nhìn vào đồ thị ta thấy, tý lệ lợi nhuận trả cổ tức qua các năm ở các doanh nghiệp
trong khối G7 thay đổi không lớn lắm, có thể được xem là ồn định.Chính sách chi trả cô tức ôn định được thực hiện nhằm mục đích giúp doanh nghiệp duy trì vị thế
của mình trong ngành bằng cách gia tăng hiệu quả hoạt động và làm hài lòng các
cổ đông với khoản cổ tức nhận được hằng năm.Các nhà đầu tư mua cổ phần của
các công ty này bởi vì đây thường là những công ty lớn, ồn định và có thương hiệu mạnh Do vậy, đây là những khoản đầu tư có rủi ro thấp.Hơn thế nữa, các công ty nay lại có khuynh hướng duy trì việc chỉ trả cổ tức đều đặn Đây có vẻ là nơi an toàn mà nhà đầu tư tìm kiếm để đa dạng hoá đầu tư vào thị trường vốn cô phần mà không có rủi ro cao như khi đầu tư vào các công ty tăng trưởng
2 Chính sách cô tức và giá tri doanh nghiệp ớ Việt Nam:
Trang 24Những kết kuận của MM cho rằng chính sách cổ tức hồn tồn khơng ảnh
hướng đến giá trị của doanh nghiệp, và kết luận này được khẳng định dựa trên những giả định trong một thị trường vốn hiệu quả và hoàn hảo Nhưng thực tế thì
han ai cũng biết, rõ ràng thị trường khơng hồn hảo, và các bất hoàn hảo của thị
trường đã đem lại những suy luận và những quyết định về chính sách cổ tức cũng khác nhau giữa các doanh nghiệp vì thực chất nó có ảnh hưởng trực tiếp đến giá trị của doanh nghiệp
Nhiều nhà nghiên cứu cho rằng cổ tức thật sự rất quan trọng, bởi lẽ một chính
sách cô tức được đưa ra sẽ hàm chứa rất nhiều thông tin, và nó có khả năng phát tín hiệu rất lớn dẫn đến những hiệu ứng khác nhau của khách hàng khi nhìn nhận thông tin từ những hướng khác nhau
Và từ nhiều bằng chứng thực nghiệm cho thấy rằng các thay đôi trong chính
sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá cổ phần, nhưng MM lại lập luận rằng, nội dung
hàm chứa thông tin của chính sách cô tức ảnh hưởng đến giá cổ phần chứ không
phái mô hình chi trả cổ tức Mặt khác, các học giả thuộc trường phái khác lại cho rằng gia tri cổ phần thực sự chịu ảnh hưởng của sự phân chia lợi nhuận cho cỗ tức
và giữ lại đề tái đầu tư
Mặc dù có rất nhiều sự tranh cãi, tuy nhiên chúng ta không thể không khăng định rằng chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giả cổ phần của doanh nghiệp cho dù bên mảng hàm chứa thông tin hay vì vốn cổ phần từ bên ngoài tốn kém hơn vốn cô phần gitt lai
Ta có thể xét biểu đồ giá cả của hai sàn HOSE và HASTC như sau:
Trang 25(Nguồn: Dữ liệu Vietstock)
Biểu đồ 2.1.2 HASTC từ năm 2005-10/04/2009 - 4500 47450 tl 4400 Théi diém TB 4350 trả cỗ tức ‘lea 60M 40M 20M 0M 2006 2007 2008 2003
(Nguồn: Dữ liệu Vietstock)
Nhìn vào hai biểu đồ trên ta có thể thấy rằng vào các thời điểm chỉ trả cổ tức giá cô phiếu có nhiều xu hướng tăng tại những thời điểm này, mặc dù việc tăng giá này có thể do nhiều nguyên nhân mang lại như nên kinh tế ôn định, hay tâm lý
“bầy đàn” của các nhà đầu tư ham thích cổ tức cao, hoặc các tin tốt về lợi nhuận của việc mua bán cổ phiếu
Nhưng ta có thể thấy khẳng định rằng giữa cô tức và giá cô phiếu có mối quan hệ với nhau trong thời gian qua.Các công ty niêm yết vừa qua có tỷ lệ chỉ trả
cổ tức khá hấp dẫn (thường cao hơn lãi suất tiền gửi ngân hàng).Chính điều này
làm tăng nhu cầu của nhà đầu tư, dẫn đến làm tăng giá cỗ phiếu
Hơn nữa, tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh của hầu hết các công ty niêm yết trong các năm vừa qua luôn khả quan và luôn có nhiều số liệu lợi nhuận tốt
được công bố
Thêm vào đó, các công ty niêm yết thời gian qua rất quan tâm đến việc sử dụng công bố chỉ trả cỗ tức như một việc phát tín hiệu về tình hình phát triển cũng
như triển vọng của bản thân công ty, và chính sách cổ tức có thể được xem như
một công cụ đánh bóng hình ảnh một cách khá hiệu quả của nhiều công ty trong tình trạng bất cân xứng thông tin như thị trường Việt Nam hiện nay Cổ tức đã làm
Trang 26tăng lòng tin của nhà đầu tư vào công ty, vào ban quản lý của công ty
Qua đó, ta có thể đưa ra nhận xét là chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến gia tri doanh nghiép trong thuc tế Việt Nam, mặc dù mức độ tác động và cách thức tác
động là khác nhau đối với từng cổ phiếu riêng biệt, từng thị trường khác nhau
Ở Việt Nam, các công ty thường thực hiện chia cổ tức vào 2 đợt:
4 Đời 1 (thường là vào tháng 3.4): đây là thời điểm sau khi kết thúc năm tài
chính,các công ty có kết quả của kiểm toán và công bố kết quả hoạt động sản xuất kinh doanh của cả năm vừa rồi và thông báo phân chia lợi nhuận, cổ tức (sau khi đã được Đại hội đồng cô đông thông qua)
+ Đơi 2 (thường là vào tháng 7,8): các công ty sau khi có kết quả nửa năm (2 quý đầu năm) thường tạm ứng cổ tức cho các cô đông dựa vào chỉ tiêu kế
hoạch và kết quả thực tế đạt được trong nửa năm
3 TINH HiNH CHITRA CO TUC TAI CAC DOANH NGHIEP VIET NAM
3.1 Chinh sach c6 tire tir 1994 — 2000:
Thời kỳ trước năm 1994, có rất ít công ty cô phần đại chúng Số doanh nghiệp
nhà nước được cô phần hoá là hiếm hoi; số công ty cổ phần tư nhân, kê cả các ngân hàng thương mại cổ phần hay các công ty cổ phần có vốn góp của pháp nhân doanh nghiệp nhà nước là không nhiều
Từ năm 1994, thời kỳ này cũng chưa có thị trường chứng khoán và chưa có chính sách tài chính cho công ty cô phần nên hầu như việc trả cô tức chỉ tiến hành
theo phương thức trả bằng tiền mặt Do chưa có thị trường chứng khoán, cộng với
những rủi ro của thời kỳ “hợp tác xã tín dụng” xảy ra trong những năm 1980, nên nhà đầu tư không mặn mà tham gia góp vốn cổ phần đề thành lập những công ty cổ phần mới hay tham gia mua cô phần tại các doanh nghiệp nhà nước cơ phần hố Những người đã tham gia mua cô phần, nhất là tại các doanh nghiệp nhà nước cổ phần hoá thì cũng sợ rủi ro mất vốn nếu doanh nghiệp làm ăn không hiệu quả, nên họ luôn có tâm lý đòi ban quản lý phải chia cổ tức cao nhằm nhanh chóng thu
hồi vốn đầu tư
Trang 27Trong thời kỳ này, việc thu hồi vốn đầu tư chỉ được tiến hành bằng chính sách
trả cô tức cao, còn việc chuyên nhượng cô phần là vô cùng khó khăn và tỷ lệ trả cô tức bằng tiền mặt là cao nhất
3.2 Chính sách cỗ tức từ 2001 — 2003:
Do sự ra đời của thị trường chứng khoán nên việc chuyển nhượng cổ phiếu OTC da duoc cải thiện Đã xuất hiện hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu hay cổ phiếu thưởng nhằm mục đích :
+ Cải thiện tính thanh khoản của cô phiếu
+ Gia tăng thu nhập cho các cô đông và tránh áp lực cho Ban điều hành Trong thời kỳ này, hầu như các doanh nghiệp Việt Nam chưa huy động vốn dưới tác động của thị trường chứng khoán do:
> Thị trường chứng khoán mới ra đời đã bị khủng hoảng và nhà đầu tư
mắt niềm tin
> Việc xuất hiện hình thức trả cổ tức bằng cổ phiếu diễn ra không
nhiều và hầu hết các doanh nghiệp lại áp dụng chính sách trả cô tức bằng tiền mặt với tỷ lệ cao
Tiến hành khảo sát tại 25 công ty niêm yết từ năm 2000 đến năm 2003 cho
thấy, việc chỉ trả cổ tức tại các công ty cé phan hiện nay thường cao hơn lãi suất ngân hàng (thông thường12%/ năm) Việc trả cô tức bằng tiền mặt ở mức cao sẽ
hạn chế khả năng tích tụ vốn của doanh nghiệp để tái đầu tư mở rộng sản xuất kinh
doanh, tỷ trọng vốn vay ngân hàng tăng lên và có khả năng mắt cân đối các nguồn
trả nợ nếu doanh nghiệp không thận trọng trong việc vay vốn hoặc việc đầu tư sẽ
bị hạn chế Do sức ép về thanh toán cổ tức bằng tiền mặt cho các cô đông, một số doanh nghiệp cổ phần kinh đoanh kém hiệu quả, thua lỗ vẫn thanh tốn cơ tức cho
các cổ đông Việc chia cổ tức như trên thực chất là lay vốn điều lệ chia cho cổ
đơng Việc thanh tốn cổ tức bằng tiền mặt sẽ làm giảm giá trị doanh nghiệp, giảm khả năng huy động vốn từ các cổ đông hiện hữu, giảm tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp
Nhìn chung trong thời kỳ này, các doanh nghiệp cổ phần vẫn duy trì mức cổ tức từ 12%- 30% năm ; các doanh nghiệp kinh doanh hiệu quả duy trì mức cô tức
Trang 28tiền mặt ở mức từ 18% - 30%, tuy nhiên quy mô vốn của các doanh nghiệp kinh doanh hiệu quả còn thấp
3.3 Chính sách cỗ tức từ năm 2004 ~ đầu năm 2008 3.3.1 Tỷ lệ chỉ trá cỗ tức trên lợi nhuận
a Tại sàn giao dịch chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE)
Thống kê tý lệ cỗ tức trên lợi nhuận tại HOSE qua các năm
% cổ Năm 2007 Năm 2006 Năm 2005
tức/lợinhuận Số lượng % Số lượng % Số lượng %
Trang 29Nhìn vào đồ thị ta thấy: qua 3 năm đa số các công ty có mức chỉ trả cô tức trên
lợi nhuận là 20% - 60% Đặc biệt, một số công ty duy trì tỷ lệ khá cao trong lợi
nhuận đề trả cô tức cho cô đông Ví dụ, công ty cổ phần cơ khí xăng dầu (PMS) cô gắng duy trì tỷ lệ cô tức 12%/cổ phan/nam qua cac nam Vi thé, đù hoạt động kinh doanh của công ty có nhiều biến động qua các năm nhưng tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức vẫn được duy trì ở tỷ lệ cao: 75% (năm 2003), 63,59% ( năm 2004), 63,56% ( năm 2005), 8485% ( năm 2006), 71,01% ( năm 2007)
Hay như công ty cổ phần nước giải khát Sài gòn (TRI) cũng cố gắng duy trì
một chính sách cổ tức ồn định từ 15-18%/cổ phần/năm Ta thay tỷ lệ lợi nhuận trả
cổ tức của công ty được duy trì khá cao: 75,91% (năm 2004), 119,52% (nam 2005), 78,53% (năm 2006) và 63,29% (năm 2007)
Có nhiều công ty lựa chọn chính sách cô tức ồn định qua các năm cộng thêm số
lượng cổ phần lớn do phát hành thêm nên dẫn đến tỷ lệ lợi nhuận trả cỗ tức ngày
càng cao Nhìn chung, tỷ lệ chi trả cô tức trên lợi nhuận của hầu hết các công ty
trên sàn HOSE hiện nay khá cao nhưng vẫn nằm ở tỷ lệ hợp lý, đảm bảo một tỷ lệ
lợi nhuận giữ lại hợp lý cho sự phát triển ôn định của doanh nghiệp
b, Tại sàn giao dịch chứng khoán TP Hà nôi (HASTC)
San HASTC bit dau đi vào hoạt động vào tháng 3/2005 nên đến cuối năm 2005 chỉ mới có một vài công ty niêm yết tại sàn này Nhưng sang năm 2006 thì xu hướng các công ty lên sàn niêm yết tăng lên rõ rệt với con số 83 công ty vào cuối
năm 2006
Trang 30Thống kê tỷ lệ lợi nhuận trả cỗ tức tại HASTC qua các năm
% Năm 2005 Năm 2006 Năm 2007
cổ tức/ lợi Số lượng % Số lượng % Số lượng %
nhuận công ty công ty công ty 0% - 20% - - 7 7,78 7 9,21 20%-40% - - 34 37,78 24 31,58 40%-60% 1 25 17 18,89 23 30,26 60%-80% - - 23 25,56 15 19,74 80%-100% 2 50 5 5,55 5 6,58 > 100% 1 25 4 4,44 2 2,63 Téng cong 4 100 90 100 76 100 100 80 D> 100% 60 B 80%-100% " E] 60%-80% E140%-60% 20 B20%-40% 0 El 0% - 20% Năm Năm Năm 2005 2006 2007
Nhìn vào đồ thị ta thấy: các công ty niêm yết trên sàn HASTC trong 3 năm vừa
qua có mức chỉ trả cổ tức trên lợi nhuận là từ 20% - 60% Năm 2006 có mức chỉ
tra 20% - 40% chiếm đa số Qua đến năm 2007 thì con số này vẫn cao nhất nhưng số lượng công ty có mức chi trả từ 40% - 60% tăng lên rõ rệt và khoảng cách giữa hai mức này không còn xa nhiều như năm 2006
Về mặt trung bình, trong năm 2005 các công ty có tỷ lệ lợi nhuận trả cổ tức tới gần 85%, trong khi 2 năm gần đây chỉ khoảng 45% Nguyên nhân là số lượng công ty lên sàn năm 2005 (năm đầu tiên đi vào hoạt động của sàn HASTC) là quá ít
Hơn nữa, các công ty này có chỉ số EPS khá thấp (chỉ khoảng 1.000 — 3.000
Trang 31đồng/cổ phần) Những năm sau thì số lượng các công ty lên niêm yết cũng tăng nhiều và chất lượng của các công ty này cũng được cải thiện nhiều (nhiều các công ty mới làm ăn hiệu quả) Các công ty trên sàn HASTC thường có quy mô nhỏ nên
việc đảm bảo một nguồn vốn lợi nhuận giữ lại là rất cần thiết
3.3.2 Tý suất cô tức (Dividend Yield)
Tỷ suất cô tức là tỷ lệ cỗ tức với giá của cô phiếu trên thị trường, phản ánh
mức độ thu hồi vốn tương đối từ cổ tức của các cổ phiếu qua các năm a Tai sàn giao dich chứng khoán TP Hồ Chí Minh (HOSE)
Ta thấy trung bình tỷ suất cô tức của các công ty niêm yết qua các năm có xu hướng giảm đáng kể Trong 4 năm từ 2002-2005 thì tỷ suất cỗ tức ở mức từ 5% - 8%, nhưng trong 2 năm gần đây 2006 và 2007 thì tỷ lệ này chỉ còn khoảng 2% - 2,5% Điều này là do giá cổ phiếu của tất cả các công ty trên thị trường có nhiều đột phá mạnh mẽ so với những năm đầu (nhất là sau đợt xuống dốc của thị trường năm 2003)
Đặc biệt, với sự bùng nỗ của thị trường chứng khoán từ đầu năm 2006 đến
đầu năm 2007, chỉ số VN-INDEX tăng từ khoảng 300 điểm lên đến hơn 1.000
điểm làm cho hiệu suất thu hồi vốn tương đối của nhà đầu tư đã có sự sụt giảm đáng kể Nói cách khác, về so sánh mặt tương đối thì các nhà đầu tư mới có phần
thiệt hơn các cổ đông cũ vì mức giá mà họ phải bỏ ra là cao hơn đề thu được một đồng cổ tức; dẫn đến tý suất sinh lợi từ cổ tức giảm Hơn nữa, các nhà đầu tư trong giai đoạn này thường bỏ qua phần lợi nhuận từ cổ tức đem lại mà chỉ toàn chú
trọng đến phân lãi vốn do chênh lệch giá với kỳ vọng thu được lợi nhuận khổng lồ,
siêu lợi nhuận
Số liệu thống kê tỷ suất cố tức theo ngành trên sàn HOSE
Trang 32
( Nguon: báo cáo về TTCKVN của JP Morgan ngày 6/12/2007)
Bảng số liệu trên cho thấy, hai ngành có tốc độ tăng trưởng lớn nhất trong hai năm gần đây là ngành năng lượng và ngành công nghệ thông tin Tỷ suất cô tức của ngành năng lượng năm 2007 là 5,5% cao gấp 2,3 lần so với năm 2006 hay ngành công nghệ thông tin là 8,9% cao gấp 3,4 lần Một con số khá là cao và điều này cũng dé hiéu vì đây là 2 ngành mũi nhọn, nằm trong chiến lược phát triển quốc gia nên có nhiều ưu đãi trong các chính sách thu hút đầu tư
b Tại sàn giao dich chứng khoán TP Hà nôi (HASTC)
Ta thấy trung bình tỷ suất cô tức của các công ty trên sàn HASTC qua 3 năm ở mức 5,39%/nam Va tỷ lệ trung bình này giảm mạnh qua các năm (khoảng hơn 9% năm 2005, 4% năm 2006 và chỉ còn khoảng 2% năm 2007) Nguyên nhân cũng do sự bùng nổ của thị trường chứng khoán với số lượng công ty lên niêm yết và giá cô phiếu của các công ty niêm yết đều tăng mạnh
3.4 Hình thức chỉ trả cỗ tức
a Giai đoạn từ năm 2004 đến giữa năm 2008
Nền kinh tế phát triển nhanh và nóng, các công ty có nhiều dự án đầu tư nên cần huy động một nguồn vốn lớn Vì vậy, nhà đầu tư ít quan tâm đến tỷ lệ trả cô tức bằng tiền mặt, không đòi hỏi doanh nghiệp trả cô tức cao nhằm tập trung vốn cho phát triển doanh nghiệp đề tăng lãi vốn
Và đặc biệt, thị trường chứng khoán Việt Nam được coi là bước vào giai đoạn “hoàng kim” từ cuối năm 2006, khi Việt Nam chính thức trở thành thành viên
WTO Với sự tham gia mạnh mẽ của khối đầu tư nước ngoài, giá của tất cả cổ phiếu niêm yết tăng nhanh chóng, VN-Index lên điểm mạnh mẽ, từ khoảng 500 điểm lên đến đỉnh 1.179,32 điểm ngày 12/3/2007, các doanh nghiệp đua nhau chi trả cô tức bằng cô phiếu và các cô đông cũng hân hoan đón nhận khoản cô phiếu này Vì sao? Khi thị trường chứng khoán ( TTCK ) trong xu thế đi ngang và giảm tụt thì trả cô tức bằng cổ phiếu sẽ dẫn đến tình trạng loãng giá gây sụt giảm giá cô
phiếu Nhưng với tình hình sốt giá cô phiếu như thời gian qua thì lượng cổ phiếu
mới niêm yết trở lại thị trường từ việc chi trả cổ tức sẽ khong anh hưởng nhiéu dén gia cổ phiếu Các cổ đông cũng được hưởng lợi từ việc nhận cổ tức bằng cỗ phiếu
giá rẻ
Trang 33Điều quan trọng của các cô đông nói chung không phải là cổ tức được nhận mà là tốc độ tăng trưởng và lợi nhuận thu về của công ty Các nhà đầu tư cá nhân trên TTCK hầu hết là những người kinh doanh ngắn hạn cho nên trả cô tức nhiều, ít không quan trọng Thêm nữa, sau ngày chốt danh sách cổ đông, giá cô phiếu sé
bị trừ đúng bằng số tiền họ được nhận cổ tức Đối với các cổ đông chiến lược lâu
dài, mục đích chính là giá trị thực tăng trưởng của công ty qua các năm chứ không
phải cổ tức được nhận hằng năm là bao nhiêu
Các công ty tùy theo tình hình kinh doanh, mục đích kinh tế hay từng giai đoạn phát triển mà có thể chỉ trả cô tức bằng tiền mặt hay cổ phần và cũng có thể
là kết hợp cả hai Ví dụ như là: Công ty cổ phần Container Việt Nam (mã CK:
VSC
Trang 34Loại chứng khoán: Cổ phiếu phô thông Mệnh giá: 10.000 đ (mười nghìn đồng) Ngày giao dịch không hưởng quyền: 06/08/2008 Ngày đăng ký cuối cùng: 08/08/2008 Mục đích: Trả cổ tức đợt 1 năm 2008 bằng tiền mặt Tỉ lệ thực hiện: 20 % mệnh giá ( 2000 đồng / 1 cổ phiếu ) Loại chứng khoán: Cổ phiếu phổ thông Mệnh giá: 10.000 đ (mười nghìn đồng) Ngày giao dịch không hưởng quyền: 05/06/2008
Ngày đăng ký cuối cùng: 09/06/2008
Mục dich: Chi trả cổ tức đợt 3 năm 2007 bang cé phiéu
Số lượng cổ phiếu dự kiến phát hành:
1.587.466 CP Thời gian thưc hiện: 29/8/2008
Nam 2007, chiếm phần lớn trong tỷ lệ cổ tức của các doanh nghiệp là cô tức cổ
phan Chang han nhu, công ty cổ phần phát triển đô thị Từ Liêm có tỷ lệ chỉ trả cổ tức là 100% bằng hình thức cỗ phần; công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn chỉ trả 50%, bằng hình thức cô phần là chủ yếu
Và một ví dụ điển hình nữa là, Công ty Bibica theo kế hoạch năm 2006 trả
cổ tức 12% bằng tiền mặt Sau khi đã trả 5% đợt I đã quyết định thay đồi trả cổ
tức đợt 2 bằng cổ phiếu là 12% bằng mệnh giá (nghĩa là cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu thì được nhận cổ tức là 12 cổ phiếu) Mặc dù tổng lợi nhuận sau thuế của
Bibica năm này là 19,3 tỉ đồng (vượt 60% so với kế hoạch đề ra) nhưng Công ty Bibica van quyét định giữ lại tiền mặt để trả cổ tức bằng cổ phiếu Sở đĩ như vậy vì
hiện công ty đang cần rất nhiều vốn để thực hiện các dự án, việc trả cổ tức bằng cổ
phiếu sẽ giúp công ty có thêm vốn đề phát triển sản xuất, tăng vốn điều lệ và các cổ đông cũng được hưởng lợi từ giá cô phiếu đang tăng lên theo xu hướng chung
trên TTCK hiện nay
Trang 35Một số công ty niêm yết tại HOSE trá cố tức cỗ phần năm 2007 SS I BH EGUE jcrrvarroxancons so [900 ns CTCP DAY VA CAP DIEN TAYA ˆ 5,00% 100:5 VIỆT NAM fccrowcrvaxtarsan Thôn) | 0n
CTCP CONTEINER VIỆT NAM 39,00% [ 1.900
Trang 36ps [oc ferercaris Pst ||
Qua bang số liệu thống kê trên cho thấy có những công ty không trả cổ tức
bằng tiền mặt nhưng tat cả đều trả cỗ tức bằng cỗ phần hoặc là kết hợp cả hai Điều
này chứng tỏ cổ tức bằng cô phan rất được ưa chuộng trong thời gian qua
b Giai đoạn cuối năm 2008
Từ khoảng cuối năm 2008 trở lại đây, khi thị trường chứng khoán Việt Nam bước vào thời kỳ đen tối, Vn-Index rơi từ ngưỡng hơn 1.100 điểm xuống dưới 300
điểm, việc chia cổ tức bằng tiền mặt với tỷ lệ cao lại đang được nhiều nhà đầu tư
hưởng ứng Vì sao? Bởi trong tình hình hiện nay, khi giá cô phiếu đã xuống quá thấp còn chỉ còn một phần ba hay một phần tư thời cao điểm thì việc tăng tỷ lệ trả cổ tức bằng tiền mặt sẽ góp phần cải thiện thu nhập của nhà đầu tư Ngoài ra, trả
cổ tức bằng tiền mặt sẽ tạo điều kiện cho cổ đông tận dụng nhiều cơ hội tái đầu tư
vào thị trường chứng khoán khi mà giá nhiều cổ phiếu quá rẻ, giúp cho họ cân
bằng lại giá vốn đầu tư
Chúng ta có thể nhìn một cách trực quan hơn về việc các doanh nghiệp Việt Nam trả cỗ tức cao trong năm 2008 qua bảng số liệu sau:
Top 10 doanh nghiệp trả cổ tức cao nhất trên Hose năm 2008
Trang 37Mã Cô tức
Tên DNNY
Công ty Cô phần Khoáng sản Bình Định BMC 35%
Công ty Cô phân Sữa Việt Nam VNM 29%
Công ty Cô phân Sản xuất Kinh doanh XNK Bình Thạnh | GIL 25%
Công ty Cô phần Đồ hộp Hạ Long CAN 19%
Công ty Cô phân Chế biến Thực phẩm Kinh Đô Miễn Bắc | NKD 18%
(Nguon: www.cafef.vn)
Quyét dinh chia cé tire tiền ở mức cao như hiện nay có thể được coi là phản
ứng của doanh nghiệp nhằm bảo vệ quyền lợi cho các cổ đông của mình Về phía các cô đông, do thị trường chứng khoán đi xuống trong một thời gian dài nên đa số
đều hào hứng với việc sẽ nhận được một khoản tiền đáng kể từ cổ tức tiền mặt Đặc biệt, vào cuối năm 2008, thị trường hiện rộ lên phong trào tạm ứng cỗ
tức bằng tiền mặt hoặc chia cổ phiếu thưởng từ các khoản thặng dư vốn cho cổ đông, trước khi quy định đánh thuế thu nhập chứng khoán có hiệu lực từ 1/1/2009 ( theo Dự thảo Thông tư hướng dẫn Luật Thuế thu nhập cá nhân, cô tức, lãi trái
phiếu, tín phiếu trừ lãi trái phiếu Chính phủ sẽ bị áp mức thuế 5% kề từ đầu 2009) Tạm ứng cổ tức với mức khá cao có thể kế đến công ty cô phần gạch ngói
Nhị Hiệp NHC với 30% trên mệnh giá, ACB với 25% Mức tạm ứng trên 1.000
đồng một cô phiếu bao gồm công ty cổ phần sữa Việt Nam VNM (1.900 đồng),
FPT (1.600 đồng), GIL (1.300 đồng), ST8 (15%) Chi trả từ 10% trở xuống có
KHA (10%), SSI (10%), VSH (10%), DHG (10%), BMC (10%), TMC (7%) Một số công ty lại thanh toán cho nhà đầu tư bằng cổ phiếu như công ty cô
phần Viglacera Hạ Long (tỷ lệ 50%) Với công ty cổ phần phát triển đầu tư công
Trang 38nghệ FPT, tỷ lệ phát hành cô phiếu thưởng lên đến 50% đề tăng vốn từ quỹ thặng
dư vốn
Thông thường, việc tạm ứng cô tức đợt 2 phải đến những tháng đầu năm sau mới chỉ trả cho cổ đông sau khi họp bàn cuối năm Thế nhưng, năm nay nhiều
doanh nghiệp công bố tạm ứng hắn cô tức đợt 2 như Xuất nhập khẩu Bình Thạnh
GIL (10%), Đầu tư thương mại SMC (4%), xuất nhập khẩu thủy sản Cửu Long An Giang (20%)
Van dé dang chú ý là theo báo cáo tài chính quý III của nhiều doanh nghiệp
niêm yết có chỉ số nợ trên vốn chủ sở hữu cao trên 150%, nhưng vẫn quyết định tạm ứng cô tức bằng tiền mặt với tỷ lệ cao (trên 15%) Nếu khơng tính tốn kỹ, các
doanh nghiệp này khi cần vốn sẽ phải tìm đến các nguồn vốn vay có chỉ phí cao
hơn, lợi nhuận doanh nghiệp do vậy bị ảnh hưởng
c Đầu năm 2009 đến nay
Hiện nay đã có một số công ty công bố mức chỉ trả cô tức như: * Công ty Cổ phần Container Việt Nam (mã CK: VSC)
>_ Ngày giao dịch không hưởng quyền: 08/06/2009 >_ Ngày đăng ký cuối cùng: 10/06/2009
> Mục đích: Trả cổ tức đợt 1 năm 2009 bằng tiền mặt >_ Tỉ lệ thực hiện: 20 % mệnh giá ( 2000 đồng / 1 cổ phiếu )
> Thời gian thưc hiện: 24/06/2009 s* CTCP Alphanam ( mã chứng khoán: ALP)
> Loai chứng khoán: Cổ phiếu phổ thông
> Ménh giá : 10.000 đ (Mười ngàn đồng)
> Ngày giao dịch không hưởng quyền : 17/06/2009
>_ Ngày đăng ký cuối cùng : 19/06/2009 1 Trả cổ tức bằng tiền mặt:
- Tỷ lệ thực hiện : 6%/mệnh giá ( 600 đ/CP) - Thời gian thực hiện : Ngày 14/07/2009
2 Phát hành cổ phiếu thưởng cho cô đông hiện hữu: - Số lượng phát hành : 2.340.000 cô phiếu
Trang 39- Tỷ lệ thực hiện: 100 : 6 (tại ngày chốt danh sách, cổ đông sở
hữu 100 cỗ phiếu sẽ được nhận 06 cổ phiếu thưởng; cổ phiếu thưởng
được nhận sẽ làm tròn xuống đến hàng chục Số lượng cổ phiếu lẻ đơn vị và thập phân sẽ được HĐQT công ty mua lại với giá 10.000 đồng/CP.)
Ví dụ: Cổ đông A vào ngày chốt danh sách, cô đông sở hữu 1230 cổ phần ALP, số cô phần mới được phân phối là 1230 x 6% = 73,8 cổ phần Do làm tròn xuống đến hàng chục nên số cổ phiếu thưởng mà ông A thực nhận là 70 CP cùng số tiền là 3,8 x 10.000 = 38.000 đ s* Công ty CP Đầu tư và Thuong mai DIC (ma CK: DIC) như sau: > > > >
Ngày giao dịch không hưởng quyền: 03/06/2009 Ngày đăng ký cuối cùng : 05/06/2009
Lý do và mục đích : Phát hành cồ phiếu thưởng cho cổ đông hiện hữu
Tý lệ thực hiện : 20:3
Vào ngày chốt danh sách mỗi cổ đông sở hữu 20 cổ phiếu sẽ nhận được 03 cổ phiếu thưởng mới của Công ty
Số lượng cổ phiếu dự kiến phát hành : 1.015.493 cổ phiếu Nhân xét: hinh thức chỉ trả rất là phong phú, có thể là tiền mặt hoặc cổ
phiếu hoặc là kết hợp cả hai Tỷ lệ chỉ trả cô tức cũng khá là cao, tao niềm tin cho các cô đông về sự phục hồi của nền kinh tế sau thời kì khủng hoảng vừa qua
> Tom tắt tình hình chỉ trả cổ tức ớ Việt Nam thời gian qua + Tỷ lệ chỉ trả cô tức của phần lớn các công ty vẫn ở tỷ lệ hợp lý
Như ta thấy trong phan thống kê ở trên, nếu so sánh mức phô biến chỉ trả cổ tức của các công ty từ 10%-20% với mức lãi suất của ngân hàng và mức lạm phát
thì đây là một tỷ lệ chấp nhận được đối với nhà đầu tư Còn đối với doanh nghiệp
thì vẫn duy trì nguồn vốn tích lũy đảm bảo sự phát triển bền vững, ổn định của
công ty
+ Nhiều công ty bắt đầu chú ý việc sử dụng kết hợp các phương thức
chỉ trả cổ tức
Trang 40Trong những năm đầu của thị trường chứng khoán thì các công ty niêm yết
chỉ chỉ trả cổ tức bằng tiền mặt Nhưng kể từ năm 2004 trở đi, các công ty đã chú
trong hơn việc kết hợp chỉ trả cổ tức bằng tiền mặt với việc chỉ trả cổ tức bằng cổ
phiếu Việc kết hợp này được nhà đầu tư đánh giá cao
Nhìn chung, chính sách cỗ tức ngày càng được các công ty niêm yết quan tâm nhiều hơn cùng với sự phát triển của thị trường nói chung và của cả công ty
nói riêng Các công ty niêm yết luôn cố gắng đáp ứng nhu cầu của nhà đầu tư, các
cổ đông, xu hướng chung của thị trường và vẫn đảm bảo sự phát triển bền vững của bản thân công ty Và quyết định chỉ trả cô tức ngày càng khăng định được tầm quan trong cua mình trong việc gìn g1ữ vị thế của công ty trên thị trường Các công ty đã có nhận thức về ưu và nhược điểm của từng phương thức chỉ trả cô tức (bằng tiền mặt hay bằng cổ phiếu) và đã có sự kết hợp linh hoạt sao cho phù hợp với tình hình công ty và xu hướng thị trường
4 CÁC YẾU TÓ TÁC ĐỘNG LÊN CHÍNH SÁCH CÓ TỨC CỦA CÁC CÔNG TY
4.1 Các yếu tố ngoại vi
4.1.1 Các hạn chế pháp lý
Việc phân phối lợi nhuận sau thuế của các công ty cổ phần chịu ảnh hưởng của các quy định về phân phối lợi nhuận và trích lập quỹ của luật doanh nghiệp, cũng như điều lệ công ty
Tại Điều 93 Luật doanh nghiệp 2005 cũng đã có các quy định về việc chỉ trả cổ tức của tất cả các công ty cổ phần: “Cổ ứức trả cho cổ phân phổ thông được
xác định căn cứ vào số lợi nhuận ròng đã thực hiện và khoản chỉ trả cổ tức được
trích từ nguôn lợi nhuận giữ lại của công ty Công ty cổ phân chỉ được trả cổ tức cho cổ đông khi cơng ty đã hồn thành nghĩa vụ thuế và các nghĩa vụ tài chính khác theo quy định của pháp luật; trích lập các quỹ công ty và bù đắp đủ lỗ trước đó theo quy định của pháp luật và Điều lệ công ty; ngay sau khi trả hết số cổ tức đã định, công ty vẫn phải bảo đảm thanh toán đủ các khoản nợ và nghĩa vụ tài sản
khác đến hạn ”
Hầu hết trong điều lệ của công ty cổ phần đều quy định lợi nhuận sau thuế của công ty trước hết phải trích lập các quỹ như: