GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI
Lý do chọn đề tài
Quyết định chính sách cổ tức là một yếu tố quan trọng trong tài chính hiện đại Theo lý thuyết của Modigliani và Miller (1961), chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp và giá cổ phiếu trong một thị trường hoàn hảo, nơi không có bất cân xứng thông tin hay chi phí giao dịch Tuy nhiên, thực tế cho thấy thị trường thường không hoàn hảo, dẫn đến việc chính sách cổ tức có tác động đáng kể đến giá trị công ty và tỷ suất sinh lợi trên thị trường.
Thị trường chứng khoán Việt Nam, mới chỉ hoạt động hơn 13 năm, đang đối mặt với nhiều thách thức về minh bạch thông tin và tính hoàn hảo Vì lý do này, tác giả đã chọn nghiên cứu “tác động của sự kiện chia cổ tức đến tỉ suất sinh lợi của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán TpHCM” cho luận văn tốt nghiệp Mục tiêu là xác định liệu sự kiện chia cổ tức có ảnh hưởng đến tỉ suất sinh lợi bất thường trên thị trường TpHCM hay không, và nếu có, tác động này diễn ra như thế nào Ngoài ra, nghiên cứu cũng sẽ xem xét sự khác biệt giữa các nhóm công ty với quy mô và giá trị thị trường khác nhau.
Mục tiêu đề tài và câu hỏi nghiên cứu
Bài nghiên cứu nhằm cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của sự kiện thông báo chia cổ tức bằng cổ phiếu đến tỷ suất sinh lợi bất thường Để đạt được mục tiêu này, tác giả đã đề ra hai câu hỏi nghiên cứu, và trong quá trình nghiên cứu, sẽ trả lời những câu hỏi này để xác định tính khả thi của mục tiêu nghiên cứu.
Thông tin chia cổ tức bằng cổ phiếu có tác động đáng kể đến lợi tức từ chênh lệch giá cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam Khi doanh nghiệp công bố chia cổ tức bằng cổ phiếu, tâm lý nhà đầu tư thường tích cực hơn, dẫn đến sự gia tăng giá cổ phiếu Điều này không chỉ ảnh hưởng đến giá trị cổ phiếu mà còn tạo ra cơ hội lợi nhuận cho các nhà đầu tư Do đó, việc theo dõi thông tin chia cổ tức là rất quan trọng để đánh giá tiềm năng sinh lời trên thị trường.
Sự kiện thông báo chia cổ tức bằng cổ phiếu có thể ảnh hưởng đến lợi tức thu được từ chênh lệch giá cổ phiếu, tuy nhiên, tác động này không đồng nhất theo quy mô và giá trị thị trường Các nhà đầu tư cần xem xét kỹ lưỡng cách thức chia cổ tức có thể tác động đến giá cổ phiếu và lợi nhuận của họ trong từng trường hợp cụ thể.
Phương pháp nghiên cứu
Bài luận văn áp dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện để phân tích diễn biến lợi tức chứng khoán xung quanh ngày công bố chia cổ tức bằng cổ phiếu của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong khoảng thời gian từ 01/07/2008 đến 31/12/2014.
Ý nghĩa đề tài
Bài nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của thông tin phát hành cổ phiếu thưởng đến tỷ suất sinh lợi bất thường trên thị trường chứng khoán Việt Nam, từ đó giúp các thành viên như tổ chức phát hành, nhà đầu tư và cơ quan quản lý thị trường có cơ sở quan trọng để đưa ra quyết định và định hướng phù hợp với mục tiêu của từng đối tượng.
Bố cục luận văn
Ngoài phần cam đoan, danh mục bảng biểu, danh mục tài liệu tham khảo, phụ lục, luận văn gồm 05 chương:
Chương 1: Giới thiệu đề tài
Để làm rõ lý do lựa chọn đề tài, bài viết sẽ trình bày mục tiêu nghiên cứu, các câu hỏi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa của đề tài và cấu trúc của luận văn.
Chương 2: Cơ sở lý luận và những nghiên cứu trước đây về chính sách cổ tức và tỷ suất sinh lợi bất thường
Trong phần này, tác giả sẽ trình bày sơ lược những nghiên cứu trước đây về tác động của chia tách cổ phần đối với doanh nghiệp
Chương 3:Phương pháp nghiên cứu
Trình bày phương pháp luận, mô hình nghiên cứu, dữ liệu và mẫu nghiên cứu
Chương 4: Kết quả nghiên cứu tác động của sự kiện chia cổ tức bằng cổ phiếu đến tỷ suất sinh lợi bất thường
Trình bày các kết quả thực nghiệm và phân tích hành vi của thị trường
Chương 5: Kết luận Đưa ra một số kết luận và những gợi ý chính sách đầu tư, hạn chế và hướng phát triển của đề tài nghiên cứu.
CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY VỀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC, TỶ SUẤT SINH LỢI VƯỢT TRỘI
Các nghiên cứu lý thuyết
Chính sách cổ tức đóng vai trò quan trọng trong tài chính doanh nghiệp, và mối quan hệ giữa chính sách cổ tức với giá trị doanh nghiệp đã được nhiều lý thuyết phân tích Hai trường phái chính đã đưa ra những giải thích khác nhau về vấn đề này.
Trường phái Merton Miller và Franco Modigliani (1961) cho rằng trong thị trường vốn hoàn hảo, chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, mà giá trị này phụ thuộc vào quyết định đầu tư, quyết định dòng thu nhập tương lai Họ cho rằng các tác động của chính sách cổ tức có thể được bù đắp bằng các hình thức tài trợ khác, trong bối cảnh không có thuế, chi phí giao dịch hay chi phí phát hành chứng khoán Tuy nhiên, họ cũng thừa nhận rằng thay đổi chính sách cổ tức có thể dẫn đến việc mất cổ đông và giảm giá cổ phiếu tạm thời, nhưng cũng có nhà đầu tư sẽ mua vào khi thấy cổ phiếu bị định giá thấp Mặc dù trong lý thuyết, giá trị cổ phần không đổi, nhưng thực tế cho thấy sự thay đổi trong chính sách cổ tức có ảnh hưởng đến giá cổ phần, do nội dung thông tin mà nó truyền tải Việc tăng cổ tức cho thấy triển vọng thu nhập tốt hơn, trong khi cắt giảm cổ tức lại phản ánh sự bất lợi về triển vọng thu nhập của công ty, từ đó ảnh hưởng đến giá cổ phần.
Trường phái thứ hai cho rằng sự tồn tại của bất hoàn hảo trên thị trường khiến chính sách cổ tức có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị doanh nghiệp, có thể làm tăng hoặc giảm giá trị cổ phiếu Các nhà nghiên cứu giải thích tác động này dựa trên lý thuyết "không thích rủi ro" (bird in the hand fallacy), giả thuyết phát tín hiệu (signaling hypothesis), giả thuyết khoảng giao dịch – tính thanh khoản (trading range – liquidity hypothesis) và giả thuyết hiệu ứng nhóm khách hàng (dividend catering theory).
Theo lý thuyết "không thích rủi ro" (Bird in the hand fallacy) của Gordorn (1962), cổ đông có xu hướng ưa chuộng cổ tức cao vì chúng mang lại thu nhập ổn định và ít rủi ro hơn so với lãi vốn trong tương lai Điều này dẫn đến việc các nhà đầu tư hợp lý ưu tiên cổ tức hiện tại hơn, coi trọng những gì có sẵn hôm nay hơn là những lợi ích tiềm năng trong tương lai Do đó, họ sẵn sàng trả giá cao hơn cho các cổ phiếu có mức cổ tức lớn hơn trong thời điểm hiện tại.
Giả thuyết phát tín hiệu cho rằng có sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản trị doanh nghiệp và nhà đầu tư, với nhà quản trị thường nắm rõ hơn về tình hình và triển vọng doanh nghiệp Việc chia trả cổ tức được xem là tín hiệu cho nhà đầu tư, và để tín hiệu này đáng tin cậy, cần có hình phạt cho việc phát tín hiệu sai Thị trường thường dựa vào kinh nghiệm từ các lần chia cổ tức trước để đánh giá các lần chia sau, dẫn đến việc thông báo chia cổ tức thường tạo ra tín hiệu tích cực về tương lai doanh nghiệp, thu hút nhà đầu tư và làm tăng giá cổ phiếu Ngoài ra, nhu cầu về cổ tức của nhà đầu tư thay đổi theo thời gian, và nhà quản trị sẽ điều chỉnh chính sách chi trả cổ tức dựa trên phần bù cổ tức trên thị trường Khi phần bù cổ tức dương, các công ty sẽ chia cổ tức để cạnh tranh với những công ty khác, trong khi phần bù cổ tức âm sẽ dẫn đến việc ngừng chia cổ tức Sự thay đổi trong chính sách cổ tức có thể ảnh hưởng tiêu cực đến giá cổ phiếu nếu không đáp ứng được sở thích của nhóm khách hàng chủ yếu.
Giả thiết khoảng giao dịch tối ưu cho rằng các nhà đầu tư thường tìm kiếm cổ phiếu có giá hợp lý, điều này liên quan đến tâm lý đầu tư Khi nguồn lực đầu tư bị hạn chế, các nhà đầu tư có xu hướng ưa chuộng nhiều cổ phần hơn Do đó, cổ phiếu có giá thấp hơn sau khi chia cổ tức bằng cổ phiếu hoặc chia tách cổ phần sẽ thu hút sự quan tâm của nhà đầu tư hơn Kết quả là, khối lượng giao dịch và tính thanh khoản của những cổ phiếu này sẽ tăng lên, dẫn đến sự gia tăng giá trị cổ phần.
Trong bối cảnh thông tin không đồng nhất trên thị trường Việt Nam hiện nay, nghiên cứu này xem xét mối quan hệ giữa chính sách cổ tức và giá trị doanh nghiệp Tác giả tập trung vào việc phân tích chính sách cổ tức bằng cổ phiếu của các công ty niêm yết trên HOSE, nhằm xác định liệu chính sách này có tác động đến tỷ suất sinh lợi của các công ty này hay không, và nếu có, ảnh hưởng đó là như thế nào.
PHÁP NGHIÊN CỨU
Phương pháp nghiên cứu và mô hình nghiên cứu
Nghiên cứu này phân tích sự biến động của tỷ suất sinh lợi chứng khoán trong vòng 5 ngày trước và sau khi các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) công bố phát hành cổ phiếu thưởng, sử dụng phương pháp nghiên cứu sự kiện.
Tác giả áp dụng mô hình ước lượng Garch (1,1) để dự báo tỷ suất sinh lợi của công ty thứ i trong điều kiện không có sự kiện chia cổ tức Đối với mỗi công ty trong mẫu, tỷ suất sinh lợi của thị trường được xem xét trong khoảng thời gian từ ngày thứ 6 đến ngày thứ 150 kể từ thời điểm công ty chia cổ tức, khoảng thời gian này được cho là không bị ảnh hưởng bởi sự kiện chia cổ tức của công ty thứ i Do đó, tỷ suất sinh lợi của công ty thứ i trong trường hợp không bị tác động bởi sự kiện chia cổ tức được ước lượng một cách chính xác.
1 1 1 1 it i i mt i mt i mt it
Tỷ suất sinh lợi của công ty thứ i tại thời điểm t được ký hiệu là R it, trong khi tỷ suất sinh lợi của thị trường tại thời điểm t là R mt, và it là phần dư của mô hình Phương trình (1) bao gồm các biến lead và lag của tỷ suất sinh lợi thị trường Tác giả sẽ thực hiện ước lượng Garch (1,1) với phương sai của phần dư có điều kiện, sử dụng chuỗi thời gian từ ngày thứ 6 đến ngày thứ 150 để ước lượng giá trị dự báo R ˆ it của R it.
Các giá trị tỷ suất sinh lợi ước lượng của công ty i không bị ảnh hưởng bởi sự kiện chia cổ tức được tính toán bằng cách lấy tỷ suất sinh lợi thực tế quan sát được trừ đi tỷ suất sinh lợi dự báo trong điều kiện không có sự kiện chia cổ tức Kết quả này cho phép xác định tỷ suất sinh lợi vượt trội (Abnormal Returns) do sự kiện chia cổ tức gây ra cho công ty i Giá trị AR được tính theo phương trình (2).
R ˆ it được ước lượng từ phương trình (1) dựa trên các giá trị cụ thể của các biến giải thích trong dữ liệu mẫu, và cũng có thể được tính toán theo phương trình (3) Ngoài việc tính toán tỉ suất sinh lợi vượt trội, nghiên cứu này còn xem xét CAR (Cumulative Abnormal Returns), tức là các giá trị tích lũy của AR, để đánh giá tổng tác động của sự kiện chia cổ tức trong khoảng thời gian từ 5 ngày trước đến 5 ngày sau sự kiện.
Tỷ suất sinh lợi cổ phiếu i tại thời điểm t (Ri,t) được tính bằng cách sử dụng phương pháp log hoá chênh lệch giá giữa thời điểm t và thời điểm t-1.
Ri,t là lợi suất của cổ phiếu i tại thời điểm t;
, p i t và p i t , 1 là giá của cổ phiếu i tại thời điểm t và tại thời điểm t-1
Tỷ suất sinh lợi toàn thị trường tại thời điểm t (Rmt) được tính toán dựa trên chỉ số Vnindex, phản ánh lợi suất của toàn bộ thị trường vào thời điểm đó.
, log(Vnindex ) log(Vnindex )1 log (Vnindex ) / (Vnindex )1 m t t t t t
Rmt là lợi tức của chỉ số Vninde tính cho toàn thị trường tại ngày t;
Vnindext và Vnindext-1 là chỉ số giá toàn thị trường của tất cả các cổ phiếu được niêm yết trên HOSE tại thời điểm t và tại thời điểm t-1.
KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TÁC ĐỘNG CỦA SỰ KIỆN
Kết quả nghiên cứu tác động sự kiện chia cổ tức với danh mục các công
ty phân theo quy mô:
Tác giả đã tiến hành thống kê các giá trị trung bình của tỷ suất sinh lợi và giá trị AR trung bình từ năm 2008 đến 2014, phân tích theo thời gian và không gian.
3 danh mục các công ty theo quy mô nhỏ (S), vừa (M) và lớn (B) như sau:
Bảng 4.4: Tỷ suất sinh lợi trung bình và AR trung bình của 3 danh mục theo quy mô các công ty giai đoạn 2008 – 2014
Quy mô Tỷ suất sinh lợi AR trung bình
Nguồn: Tính toán của tác giả
Trong giai đoạn 2008 - 2009, tỷ suất sinh lợi trung bình của các công ty quy mô lớn đạt 0.002675, cao hơn so với 0.00167 của các công ty quy mô nhỏ Tương tự, trong giai đoạn 2009 – 2010, tỷ suất sinh lợi trung bình cao nhất cũng thuộc về nhóm công ty lớn với 0.001085, trong khi nhóm công ty nhỏ chỉ đạt 0.000489 Kết quả này trái ngược với thuyết phần bù quy mô của Fama & French (1993), cho rằng tỷ suất sinh lợi trung bình của công ty lớn thường thấp hơn công ty nhỏ Nguyên nhân có thể do tỷ suất sinh lợi của một công ty được tính dựa trên tốc độ tăng giá cổ phiếu, và giá cổ phần của công ty lớn thường cao hơn Ví dụ, nếu cổ phiếu công ty nhỏ có giá 10.000đ và công ty lớn có giá 100.000đ, khi cả hai đều tăng 1.000đ, tỷ suất sinh lợi của công ty nhỏ là 10%, trong khi công ty lớn chỉ là 1% Do đó, với cùng một mức tăng, tỷ suất sinh lợi của công ty quy mô nhỏ sẽ cao hơn do giá trị ban đầu thấp hơn.
Kết quả nghiên cứu về tỷ suất sinh lợi trung bình tại thị trường Việt Nam cho thấy trong giai đoạn 2008 – 2010 và 2011 – 2012 có sự khác biệt đáng kể Tuy nhiên, trung bình cho toàn bộ giai đoạn 2008 – 2014, các công ty quy mô lớn vẫn có tỷ suất sinh lợi cao hơn so với các công ty quy mô nhỏ, với giá trị lần lượt là 0.000774 và 0.000563 Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các công ty tại Việt Nam bị ảnh hưởng mạnh mẽ bởi cuộc khủng hoảng tài chính 2008, thể hiện qua việc tỷ suất sinh lợi của cả ba nhóm quy mô đều âm trong giai đoạn 2010 – 2011, cho thấy giá cổ phần của hầu hết các công ty đều giảm trong thời gian này.
Năm 2013, tỷ suất sinh lợi của nhóm công ty quy mô vừa đạt mức thấp nhất trong ba nhóm quy mô, với giá trị âm, cho thấy rằng nhóm công ty này chịu ảnh hưởng nặng nề nhất từ cuộc khủng hoảng tài chính trong số các công ty được nghiên cứu.
Trong giai đoạn 2008 – 2009, tỷ suất sinh lợi trung bình của các công ty quy mô lớn đạt mức cao nhất là 0.002675, trong khi nhóm công ty quy mô nhỏ có tỷ suất sinh lợi thấp nhất là 0.00167 Đồng thời, AR trung bình cao nhất trong giai đoạn này là 0.001775 ở nhóm công ty quy mô nhỏ, trong khi các công ty quy mô vừa ghi nhận AR trung bình thấp nhất với giá trị 0.000229.
Trong giai đoạn 2009 – 2010, chỉ số AR trung bình cao nhất đạt 0.000909 ở nhóm công ty quy mô lớn, trong khi công ty quy mô nhỏ có AR trung bình thấp nhất là 0.000121 Tương tự, tỷ suất sinh lợi cao nhất là 0.001085 thuộc về các công ty lớn, còn các công ty nhỏ ghi nhận tỷ suất sinh lợi thấp nhất là 0.000489.
Trong giai đoạn 2010 – 2011, tỷ suất sinh lợi của hầu hết các nhóm công ty đều ghi nhận giá trị âm, với nhóm công ty quy mô lớn có tỷ suất thấp nhất là -0.000831, trong khi nhóm công ty quy mô vừa có giá trị cao hơn nhưng vẫn âm, đạt -0.000462 Đáng chú ý, chỉ số AR trung bình của nhóm công ty quy mô vừa đạt giá trị dương 0.000010, trong khi nhóm công ty quy mô nhỏ lại có AR trung bình thấp nhất với giá trị âm -0.000771.
Trong giai đoạn 2011 – 2012, tỷ suất sinh lợi của các nhóm công ty có sự hồi phục, với tỷ suất cao nhất thuộc về các công ty quy mô nhỏ đạt 0.001467, trong khi các công ty quy mô vừa ghi nhận tỷ suất thấp nhất là -0.000073 AR trung bình của các công ty quy mô nhỏ tăng lên 0.001841, trong khi AR trung bình thấp nhất của các công ty lớn đạt 0.000260 Từ 2012 đến 2013, AR trung bình giữ mức ổn định so với giai đoạn trước, nhưng tỷ suất cao nhất chuyển sang các công ty quy mô lớn với giá trị 0.002059, trong khi các công ty quy mô vừa chỉ đạt 0.000024 Tỷ suất sinh lợi thấp nhất vẫn thuộc về nhóm công ty quy mô vừa với -0.000210, trong khi nhóm công ty quy mô lớn ghi nhận tỷ suất cao nhất đạt 0.002800.
Từ năm 2013 đến 2014, các công ty nhỏ ghi nhận giá trị AR trung bình thấp nhất là -0.000298 và tỷ suất sinh lời thấp nhất là -0.000531 Ngược lại, các công ty lớn đạt giá trị AR trung bình cao nhất là 0.001046 và tỷ suất sinh lời cao nhất là 0.001290.
Kết quả tính toán tỷ suất sinh lợi trung bình tại thị trường Việt Nam cho thấy các công ty có hoạt động chia cổ tức chịu ảnh hưởng đáng kể từ cuộc khủng hoảng tài chính.
Năm 2008, bảng 4.4 cho thấy tỷ suất sinh lợi âm ở cả ba nhóm quy mô, phản ánh sự giảm giá cổ phần của hầu hết các công ty trong giai đoạn 2010 – 2011 Từ 2010 đến 2013, nhóm công ty quy mô vừa ghi nhận tỷ suất sinh lợi thấp nhất và đều âm, cho thấy họ bị ảnh hưởng nặng nề nhất từ cuộc khủng hoảng tài chính Các giá trị tỷ suất sinh lợi vượt trội do sự kiện chia cổ tức và các giá trị tích lũy CAR theo quy mô được trình bày trong bảng 4.5 và hình 4.6.
Bảng 4.5: Giá trị AR và CAR các công ty có hoạt động chia cổ tức theo quy mô
Nguồn: Tính toán của tác giả
Các giá trị AR âm chủ yếu xuất hiện ở nhóm công ty quy mô vừa, mặc dù tần suất tác động âm từ sự kiện chia cổ tức ở nhóm này cao, nhưng mức độ tác động không lớn Ngược lại, nhóm công ty quy mô nhỏ và lớn ghi nhận nhiều giá trị AR dương, tuy nhiên, các giá trị tích lũy CAR âm lại chiếm ưu thế Điều này cho thấy, trong nhóm công ty quy mô nhỏ, tác động dương từ sự kiện chia cổ tức có tần suất cao nhưng không đủ mạnh để vượt qua tác động âm trong 6 ngày, trong khi ở nhóm quy mô lớn, các giá trị tích lũy CAR dương chiếm đa số, cho thấy tác động dương từ sự kiện chia cổ tức đã lấn át tác động âm.
Hình 4.6: Phản ứng tỷ suất sinh lợi vượt trội do sự kiện chia cổ tức gây ra và các giá trị tích lũy CAR phân loại theo quy mô
Các giá trị tỷ suất sinh lợi vượt trội từ sự kiện chia cổ tức đạt đỉnh vào ngày thứ 2 ở nhóm công ty quy mô vừa và nhỏ Sau khi ghi nhận tác động lớn nhất vào ngày này, tỷ suất sinh lợi vẫn duy trì được tác động dương ở nhóm công ty quy mô nhỏ Tuy nhiên, đối với nhóm công ty quy mô vừa, tác động của sự kiện chia cổ tức đã chuyển sang âm vào ngày thứ 3.
Sau sự kiện chia cổ tức, trong 4 ngày trước và 4 ngày sau, các công ty quy mô lớn cho thấy tác động dương rõ rệt Tác động tích cực đạt đỉnh 4 ngày trước khi chia cổ tức, nhưng sau đó cả tác động dương và âm đều xuất hiện Dù vậy, tác động dương vẫn chiếm ưu thế về tần suất và mức độ, cho thấy sự kiện chia cổ tức có ảnh hưởng tích cực đáng kể đến nhóm công ty lớn.
Nghiên cứu cho thấy, các công ty công bố chia cổ tức bằng cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam có lợi tức vượt trội liên tục thay đổi, đặc biệt là nhóm công ty lớn Sự kiện chia cổ tức này tạo ra suất sinh lợi dương cao nhất trong các nhóm công ty, với giá trị suất sinh lợi tích lũy có xu hướng tăng trong giai đoạn nghiên cứu Điều này phản ánh thực tiễn tại Việt Nam, nơi nhà đầu tư thường đặt niềm tin vào các công ty có khối lượng tài sản lớn, kỳ vọng vào tiềm năng phát triển và nguồn thu ổn định từ những công ty này.
Kết quả nghiên cứu tác động sự kiện chia cổ tức với danh mục các công
ty phân theo giá trị sổ sách trên giá trị thị trường:
Tác giả đã thống kê các giá trị trung bình của tỷ suất sinh lợi và giá trị AR trung bình từ năm 2008 đến 2014, đồng thời phân tích theo không gian.
3 danh mục các công ty theo giá trị sổ sách trên giá trị thị trường cao (H), vừa (M) và thấp (L) như sau:
Bảng 4.6: Tỷ suất sinh lợi trung bình và AR trung bình của 3 danh mục theo giá trị thị trường trên giá trị sổ sách các công ty giai đoạn 2008 – 2014
Giá trị Tỷ suất sinh lợi AR trung bình
Nguồn: Tính toán của tác giả
Tỷ suất sinh lợi trung bình giai đoạn 2008 – 2009 cho thấy nhóm công ty giá trị cao đạt giá trị lớn nhất là 0.001912, trong khi nhóm công ty giá trị vừa chỉ đạt 0.000557 Các giá trị AR dương ở cả ba nhóm cho thấy sự kiện chia cổ tức có tác động tích cực đến hầu hết các công ty trong nghiên cứu Đặc biệt, giá trị AR cao nhất là 0.000629 ở nhóm giá trị vừa, tiếp theo là 0.000605 ở nhóm giá trị thấp và thấp nhất là 0.000347 ở nhóm giá trị cao, cho thấy tác động dương của sự kiện chia cổ tức lớn nhất đối với nhóm công ty giá trị vừa và ít nhất đối với nhóm công ty giá trị cao.
Giai đoạn 2009 – 2013, tỷ suất sinh lợi của nhóm công ty giá trị vừa liên tục âm, cho thấy sự ảnh hưởng nặng nề từ khủng hoảng tài chính toàn cầu Trong khi đó, nhóm công ty giá trị cao cũng bị tác động, nhưng ở mức độ nhẹ hơn Từ 2008 đến 2012, tỷ suất sinh lợi trung bình của nhóm công ty giá trị cao giảm dần và nhận giá trị âm trong giai đoạn 2010 – 2012 Ngược lại, nhóm công ty giá trị vừa ghi nhận sự giảm đột ngột và liên tục với tỷ suất sinh lợi âm trong suốt giai đoạn này Đối với nhóm công ty giá trị thấp, tỷ suất sinh lợi biến động mạnh nhưng vẫn duy trì giá trị dương, từ 0.000733 năm 2008 đến 0.002703 năm 2009.
Các giá trị AR liên tục nhận giá trị âm ở nhóm công ty giá trị vừa giai đoạn
Từ năm 2009 đến 2013, nghiên cứu cho thấy sự kiện chia cổ tức có tác động âm đến nhóm công ty giá trị vừa và tác động dương đến nhóm công ty giá trị thấp Đối với nhóm công ty giá trị cao, sự kiện chia cổ tức ảnh hưởng tiêu cực đến tỷ suất sinh lợi trong các giai đoạn 2010-2011 và 2013-2014, trong khi ở các giai đoạn 2008-2010 và 2011-2013, tác động lại dương Mặc dù nhóm công ty giá trị cao có tỷ suất sinh lợi dương, nhưng mức độ tác động này không lớn, trong khi tác động âm từ sự kiện chia cổ tức lại mạnh hơn, dẫn đến giá trị trung bình AR âm trong toàn bộ giai đoạn nghiên cứu từ 2008 đến 2014.
Bảng 4.7: Giá trị AR và CAR các công ty có hoạt động chia cổ tức theo giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
Nguồn: Tính toán của tác giả
Theo kết quả tính toán, giá trị AR và CAR của các công ty có hoạt động chia cổ tức biến động rõ rệt trong thời gian trước, trong và sau sự kiện chia cổ tức Cụ thể, 5 ngày trước sự kiện, các công ty có giá trị thấp ghi nhận AR thấp nhất là -0.001894, trong khi các công ty có giá trị cao lại có AR cao hơn, đạt -0.000968.
Trước sự kiện chia cổ tức 4 ngày, giá trị AR cao nhất ở nhóm công ty giá trị cao đạt 0.001741, trong khi nhóm công ty giá trị thấp chỉ đạt 0.000720 Giá trị CAR ở nhóm công ty giá trị thấp là -0.001174, cho thấy tác động dương của sự kiện chia cổ tức chưa đủ mạnh để vượt qua tác động âm trước đó Ngược lại, nhóm công ty có giá trị cao và vừa cho thấy tác động dương rõ rệt, với giá trị CAR đạt 0.000773 ở nhóm giá trị cao và 0.000271 ở nhóm giá trị vừa, cho thấy sự phục hồi tích cực.
Trong khoảng thời gian ba ngày trước và một ngày sau sự kiện chia cổ tức, nhóm công ty giá trị cao và vừa trải qua tác động tiêu cực rõ rệt, thể hiện qua tần suất giá trị âm của AR Các giá trị CAR âm liên tục cho thấy tác động tiêu cực đáng kể từ sự kiện chia cổ tức đối với nhóm công ty này Ngược lại, trong cùng giai đoạn, nhóm công ty giá trị thấp lại ghi nhận các giá trị AR và CAR dương, cho thấy họ nhận được tác động tích cực từ sự kiện chia cổ tức.
Từ ngày thứ 2 đến ngày thứ 5 sau sự kiện chia cổ tức, các giá trị AR của nhóm công ty giá trị cao liên tục dương, cho thấy tác động tích cực của sự kiện này bắt đầu phát huy hiệu quả Tuy nhiên, giá trị CAR của nhóm công ty giá trị cao vẫn duy trì âm, mặc dù có sự giảm nhẹ, cho thấy tác động dương chưa đủ để bù đắp cho các tác động tiêu cực trước đó Đối với nhóm công ty có giá trị vừa, tình hình cũng tương tự.
Sự kiện chia cổ tức đã cho thấy tác động dương ban đầu lên giá cổ phiếu, nhưng chỉ sau 2 ngày, tác động này nhanh chóng chuyển sang chiều hướng tiêu cực Mặc dù các giá trị CAR duy trì dương trong 3 ngày đầu, nhưng đến ngày thứ 5, nhóm công ty giá trị vừa đã trải qua tác động âm mạnh mẽ, lấn át hoàn toàn tác động dương trước đó Nguyên nhân là do giá trị thị trường của cổ phiếu công ty có giá trị thấp rất nhỏ, dẫn đến tỷ lệ giá thị trường trên giá trị sổ sách lớn Tổng quát, nhóm công ty giá trị cao và vừa đều chịu tác động âm từ sự kiện chia cổ tức, với nhóm giá trị cao chịu tác động tiêu cực nhiều hơn, thể hiện qua các giá trị CAR liên tục âm Ngược lại, nhóm công ty giá trị thấp vẫn ghi nhận tác động dương rõ rệt từ sự kiện này, với các giá trị AR và CAR liên tục dương trước và sau sự kiện chia cổ tức.
Hình 4.7 minh họa phản ứng tỷ suất sinh lợi vượt trội từ sự kiện chia cổ tức, cùng với các giá trị tích lũy CAR được phân loại dựa trên tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách.
Các công ty có giá trị cao và thấp đều hưởng lợi từ sự kiện chia cổ tức, với hầu hết các điểm giá trị AR nằm trên trục hoành, trong đó nhóm công ty giá trị thấp chịu tác động dương mạnh hơn Mặc dù nhiều điểm AR nằm trên trục hoành, một nửa trong số đó gần với trục hoành, cho thấy tác động dương chưa thực sự mạnh Sau ngày thứ hai, các giá trị CAR của nhóm công ty giá trị cao lại nằm dưới trục hoành, cho thấy tác động dương không đủ để vượt qua tác động âm Ngược lại, nhóm công ty giá trị thấp có nhiều điểm AR và CAR đều nằm trên trục hoành, với các điểm CAR liên tục tăng, chứng tỏ tác động dương rõ rệt từ sự kiện chia cổ tức Đối với các công ty giá trị trung bình, tác động của sự kiện này không rõ ràng, với các điểm AR và CAR chủ yếu nằm dưới trục hoành trong giai đoạn 2 ngày trước và sau sự kiện, cho thấy tác động âm rõ rệt Tuy nhiên, vào ngày thứ 3 và 4 trước sự kiện, cũng như ngày thứ 2 và 3 sau sự kiện, có sự tăng trưởng dương, đạt đỉnh vào ngày thứ 2 sau sự kiện Sau đỉnh điểm này, tác động dương giảm mạnh, đặc biệt vào ngày thứ 5 sau sự kiện, dẫn đến sự giảm giá trị CAR.
Theo phân loại mẫu nghiên cứu dựa trên giá trị thị trường và giá trị sổ sách, lợi tức vượt trội có sự biến động rõ rệt trong giai đoạn công bố phát hành Đối với nhóm công ty có giá trị sổ sách cao hơn giá trị thị trường, tác động âm chiếm ưu thế, do nhà đầu tư tin rằng nên giữ lại lợi nhuận để đầu tư cho các dự án trong tương lai, từ đó làm tăng tỷ suất sinh lợi Ngược lại, nhóm công ty có giá trị sổ sách thấp hơn giá trị thị trường ghi nhận tác động dương vượt trội, với tỷ suất sinh lợi tích lũy dương và xu hướng tăng, nhờ vào đánh giá tích cực từ nhà đầu tư về triển vọng thu nhập và việc chia cổ tức bằng cổ phiếu thấp hơn, thu hút nhiều nhà đầu tư hơn.
4.4 Kết quả nghiên cứu tác động sự kiện chia cổ tức với danh mục các công ty phân theo quy mô và giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
Tác giả đã thống kê các giá trị trung bình của tỷ suất sinh lợi và giá trị AR trung bình từ năm 2008 đến 2014, phân tích theo thời gian và không gian.
9 danh mục các công ty theo quy mô và theo giá trị thị trường trên giá trị sổ sách như sau:
Bảng 4.8: Tỷ suất sinh lợi trung bình và AR trung bình của 9 danh mục các công ty giai đoạn 2008 - 2014
2008 - 2009 Tỷ suất sinh lợi AR trung bình
Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
2009 - 2010 Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
2010 - 2011 Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
2011 - 2012 Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
2012 - 2013 Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
2013 - 2014 Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
2008 - 2014 Giá trị thị trường trên giá trị sổ sách
Nguồn: Tính toán của tác giả
Trong giai đoạn 2008 đến 2009, tỷ suất sinh lợi trung bình dao động từ -0.001161 ở nhóm công ty quy mô lớn, giá trị vừa đến 0.005284 ở nhóm công ty quy mô vừa, giá trị vừa Các danh mục M, M/L và B/M ghi nhận tỷ suất sinh lợi trung bình âm, trong khi các danh mục còn lại đều có giá trị dương.
