LỜI CAM ĐOAN Luận án này chưa từng được trình nộp để lấy học vị tiến sĩ tại bất cứ một trường đại học nào. Luận án này là công trình nghiên cứu riêng của tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận án. Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2021 Nghiên cứu sinh PHAN BÙI GIA THỦY
LỜI CAM ĐOAN Luận án chưa trình nộp để lấy học vị tiến sĩ trường đại học Luận án công trình nghiên cứu riêng tác giả, kết nghiên cứu trung thực, khơng có nội dung công bố trước nội dung người khác thực ngoại trừ trích dẫn dẫn nguồn đầy đủ luận án Thành phố Hồ Chí Minh, năm 2021 Nghiên cứu sinh PHAN BÙI GIA THỦY LỜI CẢM ƠN Luận án không hồn thành khơng có giúp đờ, hồ trợ, động viên từ gia đình, giảng viên hướng dẫn, nhà nghiên cứu đầu ngành, ban lãnh đạo nhà trường đồng nghiệp thân tình tơi Tơi vô biết ơn người đà ngày hôm Đầu tiên, xin gới lời tri ân thiêng liêng dành cho người cha cố cúa tơi Cha tơi khơng cịn ảnh hưởng, lời dạy cha đồng hành suốt đời Tôi gời đến mẹ lời biết ơn sâu sắc Từ cha qua đời, mẹ người cha, người thầy người bạn thân thiết bên cạnh tơi Mẹ tơi chăm sóc, dạy bảo tơi khôn lớn, nên người Mẹ đồng hành tôi, ủng hộ tuyệt đối đường khoa bảng Khơng có mẹ, ngày hơm tơi khơng Và gởi lời cảm ơn sâu đậm chân thành đến giảng viên hướng dần tôi, Tiến sĩ Ngô Vi Trọng Một người Thầy theo sát, động viên đốc thúc tơi hồn thành luận án Thầy giúp định hướng nghiên cứu, giải đáp khỏ khăn, sứa lồi câu chừ từ thảo luận án hoàn chinh Sự nghiêm can Thầy giúp lĩnh hội chuấn mực tính chuyên nghiệp dấn thân vào nghiệp khoa báng Bên cạnh đó, tơi xin gởi lời tri ân đến giảng viên đồng hướng dẫn tôi, Tiến sĩ Nguyễn Trần Phúc Một người Thầy quan tâm đen trình thực luận án Thầy vô kiên nhẫn bao dung với ý tưởng ngô nghê tôi, từ Thầy khun bảo định hướng cho tơi bước dẩn Tấm lòng rộng mớ cúa Thầy giúp cảm nhận sâu sắc tinh thần học tập suốt đời bước vào the giới khoa học Nhân đây, tơi gởi lời cảm ơn đến Phó Giáo sư, Tiến sĩ Nguyền Mạnh Hùng, Hiệu trưởng trường Đại học Nguyền Tất Thành; Phó Giáo sư, Tiến Bạch Long Giang, Trưởng phịng Khoa học Cơng nghệ, trường Đại học Nguyền Tất Thành ủng hộ tạo điều kiện thuận lợi đê thực dự án nghiên cứu khoa học tập trung hoàn thành luận án Tôi cảm ơn Tiến sĩ Nguyễn Thu Hiền, trường Đại học Bách khoa TP.HCM; Giáo sư, Tiến sĩ Noor Azina Ismail, trường Đại học Malaya, Malaysia; Phó Giáo sư, Tiến sĩ Dương Xuân Trường, trường Đại học Bang Iowa, Mỳ; đồng nghiệp, nhà nghiên cứu thảo luận góp ý chun mơn cho thảo nghiên cứu Hội thảo VICIF 2015, ACBES 2018 VICIF 2019 Hơn nữa, cảm on tập thể giảng viên Khoa Tài chính, Khoa Đào tạo Sau Đại học trường Đại học Ngân hàng TP.HCM hồ trợ động viên tơi hồn thành chương trình Nghiên cứu sinh Sau cùng, gởi lời cảm ơn đến Thạc sĩ Nguyễn Thanh Hài, Giám đốc Kiếm toán Khối Nguồn vốn Ngoại hối, Ngân hàng Thương mại cồ phần Quốc Te Việt Nam; nguyên Giám đốc phận Tài Doanh nghiệp, Cơng ty cổ phần Chứng khốn Saigonbank Bcrjaya Thạc sĩ Hải giúp tơi tiếp cận văn Luật liên quan chia sẻ kiến thức thực tế đế tơi có the hồn thành tốt luận án TĨM TẮT Luận án thực với mục đích đo lường thông tin bất cân xứng ước lượng mối quan hệ đặc điếm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng công ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM Kct đo lường thông tin bất cân xứng cho thấy, thông tin bất cân xứng công ty niêm yết giai đoạn 2009-2015 khoáng từ 52.4% đến 73.3% có xu hướng gia tăng giai đoạn 2011-2015, giai đoạn có điều chỉnh mở rộng biên độ dao động giá giao dịch cồ phiếu từ 5% lên 7% Ngồi ra, so với ba mơ hình kinh tế lượng đo lường thông tin bất cân xứng cách tách thành phần lựa chọn ngược khoảng chênh lệch yết giá, bao gồm: mơ hình Glosten Harris (1988), mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai, mơ hình Kim Ogden (1996), cho mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến chi báo mơ hình phù hợp có khả áp dụng đổ đo lường thông tin bất cân xứng cúa công ty niêm yết bối cảnh Việt Nam Ngoài ra, kết ước lượng mối quan hệ giừa đặc điếm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng cho thấy, quy mô Hội đồng quản trị tác động chiều đen thông tin bất cân xứng, tính độc lập trình độ học vấn cúa Hội đồng quăn trị tác động ngược chiều nhóm cơng ty khơng có vốn Nhà nước Ớ khía cạnh khác, loại hình doanh nghiệp có vốn Nhà nước làm thay đổi độ mạnh tác động tính độc lập trình độ học vấn Hội đong quản trị đến thông tin bat cân xứng Sau cùng, tồn giá trị ngưỡng mà ảnh hướng tý lệ sờ hữu cồ phiếu cúa Hội đồng quản trị đến thơng tin bất cân xứng có chiều hướng khác Kết nghiên cứu khơng có thay đôi đáng ke luận án sử dụng kỳ thuật hồi quy ba giai đoạn để ước lượng hệ phương trình đồng thời với mục đích kiếm sốt tượng nội sinh tồn mơ hình X ABSTRACT Title: Relationship between board's characteristics and asymmetric information of listed firms on Ho Chi Minh Stock Exchange Abstract: The thesis aims to measure asymmetric information and estimate the relationship between the board's characteristics and asymmetric information of listed firms on the Ho Chi Minh Stock Exchange The measurement results show that the level of asymmetric information of listed firms in the period 2009-2015 ranges from 52.4% to 73.3% and tends to increase in the period 2011- 2015, the period of widening the price limit range, increasing from 5% to 7% Besides, compared with three econometric models, including Glosten and Harris (1988); George, Kaul and Nimalendran (1991) serial covariance; and Kim and Ogden (1996), it can be assumed that the George, Kaul and Nimalendran (1991) trade-indicator model is the suitable model that can be applied for measuring asymmetric information in the context of Vietnam The estimation results of the relationship between the board's characteristics and asymmetric information show that there is a positive impact of the board size on asymmetric information Meanwhile, the independent and nonexecutive directors and the education level of board members have a negative impact on asymmetric information; however, this negative effect is only reflected in the group of state-owned firms, in addition, the type of firm with state-owned firms changes the strength of the impact of the independence and educational qualification of board members on asymmetric information Finally, there is a threshold value of the shareholding of board members at which this shareholding effects on asymmetric information in different forms The results of the study not change significantly when the three-stage least squares method is used to estimate the system of simultaneous equations for the purpose of controlling the endogenous problem that exists in the model Keywords: Characteristics of Board, Corporate Governance, Independent Directors, Adverse Selection Component, Asymmetric Information MỤC LỤC CHƯƠNG LỜI CAM ĐOAN i PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỦ Ư 75 3.1 Mơ hình đo luông thông tin bất cân xúng 75 3.1.1 Mơ hình Glosten Harris (1988) 75 3.1.2 Mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến báo .76 3.1.3 Mơ hình George, Kaul Nimalcndran (1991) theo hiệp phương sai 77 3.1.4 Mơ hình Kim Ogdcn (1996) .78 3.2 Lựa chọn mơ hình đo lường thơng tín bất cân xứng phù họp 79 3.3 Khung nghiên cúu thực nghiệm 81 3.4 Giả thuyết nghiên cứu 82 3.4.1 Quy mô Hội đồng quản trị .82 3.4.2 Thành viên Hội đồng quản trị độc lập không điều hành 83 3.4.3 Thành viên nữ Hội đồng quản trị 83 3.4.4 Trình độ học vấn Hội đồng quản trị 84 3.4.5 Quyền kiêm nhiệm 85 3.4.6 Tỷ lệ sở hữu co phiếu Hội đồng quản trị 85 3.5 Phuong pháp nghiên cứu 86 3.5.1 Phương pháp chọn mẫu nghiên cứu .86 3.5.2 Phương pháp đo lường biến nghiên cứu 90 3.5.3 Phương pháp phân tích liệu 94 CHƯƠNG KÉT QUẢ NGHIÊN cứu VÀ THẢO LUẬN 100 4.1 Đo luông thông tin bất cân xúng 100 4.1.1 Mức độ thông tin bất cân xứng 100 4.1.2 Mức độ thông tin bất cân xứng đoi với mồi co phiếu 104 4.2 .Đặc điểm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xúng 110 4.2.1 Đặc điểm mẫu nghiên cứu 110 4.2.2 Ket nghiên cứu 113 4.2.3 Kiểm định nội sinh .120 4.3 Thảo luận kết 122 4.3.1 Đo lường thông tin bất cân xứng 122 4.3.2 Mối quan hệ đặc điềm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng 124 CHƯƠNG KÉT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 128 5.1 Các điếm nghiên cứu 128 5.1.1 Đo lường thông tin bất cân xứng 128 5.1.2 Đặc điếm Hội đồng quán trị thông tin bất cân xứng .130 5.2 .Hàm ý sách 132 5.2.1 Các nhà hoạch định sách 132 5.2.2 Các công ty niêm yết 134 5.2.3 Các nhà đầu tư chứng khoán .136 5.3 .Giói hạn hướng nghiên cứu 136 5.3.1 Giới hạn nghiên cứu 136 5.3.2 Hướng nghiên cứu 137 5.4 Kết luận 138 TÀI LIỆU THAM KHẢO xiii PHỤ LỤC xxxi •• PHỤ LỤC .xxxvii PHỤ LỤC xlviii PHỤ LỤC lii CÁC CƠNG TRÌNH KHOA HỌC ĐÃ CƠNG BĨ xcix DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Danh mục từ viết tắt tiếng Việt Ký hiệu Cụm từ tiếng Việt CBTT Công bố thông tin ctg HĐQT tác giả Hội đồng quản trị QTCT Quản trị công ty TTBCX Thông tin bất cân xứng UBCKNN ủy ban Chứng khoán Nhà nước Danh mục từ viết tắt tiếng Anh Ký hiệu Cụm tù'tiếng Anh Cụm tù'tiếng Việt ASC Adverse Selection Component Thành phần lựa chọn ngược FEM Fixed Effect Model Mơ hình ảnh hưởng cố định HNX Hanoi Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HSX NASDAQ Hochiminh Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM NYSE National Association of Securities Sàn Giao dịch Chứng khoán điện tử Dealers Automated Quotations Mỹ system New York Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khốn New York REM Random Effect Model Mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên 3SLS Three-Stage Least Squares Hoi quy giai đoạn ảnh hưởng chiều den TTBCX, thành viên HĐỌT độc lập không điều hành, thành viên nữ HĐỌT, trình độ học vấn cùa HĐQT, tỷ lệ sở hữu co phiếu HĐQT tác động ngược chiều đến TTBCX Ngồi ra, tính độc lập trình độ học vấn cúa thành viên HĐQT cơng ty khơng có vốn Nhà nước hạn chế TTBCX hiệu quà so với đặc điểm thành viên HĐQT cơng ty có vốn Nhà nước, đồng thời tồn mổi quan hệ khơng tuyến tính tỷ lệ sở hữu phiếu HĐQT TTBCX kỳ vọng Dựa kết nghiên cứu, số kỳ vọng ban đầu ủng hộ số khác khơng Dưới thảo luận chi tiết kết nghiên cứu 4.3.2.1 Quy mô Hội đồng quản trị Tác động cùa quy mô HĐỌT đến TTBCX kỳ vọng ban đầu, gia tăng quy mơ HĐQT sè làm tăng TTBCX Ket hồ trợ từ nghiên cứu Cai ctg (2006) Khi số thành viên HĐQT gia tăng phát sinh nhiều bất lợi cho công ty, bất lợi đồng thuận định, bất lợi trao đổi thơng tin, bất lợi tính ỷ lại giám sát (Jensen Meckling, 1976; Lipton Lorsch, 1992; Jensen, 1993) Không vậy, quy mô HĐQT gia tăng làm tăng chi phí lương thưởng, phúc lợi, quan trọng xuất chi phí “ăn theo” cá nhân biết thụ hưởng Những thành viên có hành vi “ỷ lại” cho rằng, có người khác thực chức giám sát giúp họ, có nhiều người HĐQT Ket HĐQT có quy mơ lớn dẫn đến gia tăng chi phí người đại diện cơng ty (Florackis, 2008) Ngồi ra, Luật Doanh nghiệp so 59/2020/QH14 quy định HĐQT phải tổ chức họp mồi quý 01 lần theo trình tự, chưa ke họp HĐQT bất thường Chủ tịch HĐQT triệu tập Với số lượng đáng kế họp định kỳ không định kỳ, HĐQT có quy mơ lớn, khó khăn việc lên lịch triệu tập họp HĐỌT với đầy đủ thành viên, dần đến chậm phản ứng với thông tin tiêu cực đính thơng tin với bên liên quan 4.3.2.2 Thành viên Hội đồng quản trị độc lập không điều hành Ket nghiên cứu cho thấy, tính hiệu thành viên HĐQT độc lập không tham gia điều hành việc hạn chc TTBCX cơng ty có vốn Nhà nước thấp so với cơng ty khơng có vốn Nhà nước Cụ thể, thành viên HĐỌT độc lập không điều hành tác động ngược chiều đến TTBCX công ty vốn Nhà nước Ket ủng hộ từ nghiên cứu Barakat ctg (2014), Armstrong ctg (2014), Elbadry ctg (2015) Trong đó, ảnh hưởng ngược chiều khơng tìm thấy cơng ty có vốn Nhà nước Có the giải thích cho tượng sau Trước tiên, theo Shleifer Vishny (1997), hiệu hoạt động thành viên HĐQT độc lập khơng điều hành có khả phụ thuộc vào đặc trưng loại hình doanh nghiệp, doanh nghiệp có khơng có vốn Nhà nước Tiếp đến, cơng ty có vốn Nhà nước, có khả thành viên HĐQT độc lập không điều hành quan quản lý Nhà nước bố nhiệm họ có thê hoạt động theo chủ trương, nhiệm vụ trị Nhà nước thay tối đa hóa giá trị cho co đơng (Xu Wang, 1999) Hơn nữa, họ bị giới hạn quyền lực sức ảnh hưởng giám đốc điều hành (Kato Long, 2006) Và sau cùng, theo quan điềm người đại diện, cơng ty có vốn Nhà nước tiềm ân lớn vấn đề lựa chọn ngược (Barberis ctg, 1996) rủi ro đạo đức (Buck ctg, 2008) Chính thành viên HĐQT độc lập không điều hành công ty quốc doanh hoạt động hiệu việc hạn chế TTBCX so với thành viên công ty quốc doanh 4.3.2.3 Thành viên nữ Hội đồng quản trị Sự diện cũa thành viên nữ HĐQT giúp cải thiện đáng kế hiệu hoạt động quan hệ cố đông công ty (Joy, 2008); gia tăng mức độ công bố thông tin chất lượng (Nalikka, 2009; Gulzar Wang, 2011; Qi Tian, 2012); hạn chế TTBCX nhà quản lý bên công ty cổ đơng bên ngồi (Abad ctg, 2017) Tuy nhiên, nghiên cứu không tim thấy mối quan hệ ngược chiều thành viên nữ HĐQT TTBCX Có diện cúa thành viên nữ HĐQT chiếm tỷ lệ khơng đáng kể, trung bình khoảng 15% nữ giới có HĐỌT (Bảng 4.10) Do đó, ảnh hưởng thành viên nừ HĐQT việc hạn chế TTBCX chưa thật rõ ràng 43.2.4 Trình độ học vấn Hội đồng quản trị Các nhà quản lý có trình độ học vấn cao có khuynh hướng cơng bố thơng tin nhiều bên ngồi (Ahmed Nicholls, 1994), góp phần gia tăng tính kịp thời mức độ tin cậy thông tin liên quan đen báo cáo tài (Yunos, 2012) Tương tự nghiên cứu Chemmanur ctg (2009), Lewis ctg (2014), nghiên cứu tìm thấy tồn mối quan hệ ngược chiều thành viên HĐQT có trình độ học vấn cao TTBCX Tuy nhiên, xét bối cảnh Việt Nam, mối quan hệ ngược chiều chi có ý nghĩa đổi với cơng ty khơng có vốn Nhà nước, khơng có ý nghĩa cơng ty có vốn Nhà nước mẫu nghiên cứu Ket hàm ý, môi trường hoạt động cơng ty có vốn Nhà nước chưa khuyến khích thành viên HĐQT thê hiếu biết tính chuyên gia thành viên cách hiệu việc hạn chế rủi ro thông tin nhà đầu tư bôn bên doanh nghiệp 43.2.5 Quyền kiêm nhiệm Mặc dù theo lý thuyết người đại diện thông lệ tốt quản trị công ty, việc tách bạch chức danh tịch HĐỌT với tơng giám đốc sè hữu ích việc giám sát hiệu quản trị công ty, gia tăng chất lượng công bổ thông tin, hạn chế TTBCX (Forker, 1992; Gul Leung, 2004), kct q nghiên cứu khơng tìm thấy mối quan hệ quyền kiêm nhiệm TTBCX K.ết tương tự nghiên cứu Cai ctg (2006), không tồn mối quan hệ quyền kiêm nhiệm thành phần lựa chọn ngược 43.2.6 Tỷ lệ sở hữu cổ phiếu Hội đồng quản trị Mối quan hệ ngược chiều tỷ lệ sớ hữu cố phiếu HĐQT TTBCX tìm thấy nghiên cứu theo kỳ vọng ban đầu K.ết hồ trợ từ nghiên cứu Becker-Blease Irani (2008), Barakat ctg (2014), tỷ lệ sở hữu vốn xem chế khích lệ mà chế ràng buộc hướng nhà quản lý theo đuối lợi ích chung cúa cồ đơng, làm giảm chi phí thơng tin cùa doanh nghiệp hiệu Bên cạnh mối quan hệ tuyến tính tỷ lệ sở hữu cổ phiếu HĐQT TTBCX, nghiên cứu cịn tìm thấy hữu mối quan hệ phi tuyến Nói cách khác, tỷ lệ sở hữu cổ phiếu HĐQT tác động đến TTBCX theo chiều hướng khác phụ thuộc vào giá trị ngưỡng tỷ lệ sở hữu cổ phiếu (Han ctg, 2014; Abad ctg, 2017) Cụ the nghiên cứu này, tỷ lệ sở hữu cố phiếu HĐQT nhở 1.74%, tác động đặc điếm đến TTBCX khơng đáng kể chí làm gia tăng TTBCX Tuy nhiên, mức tỷ lệ lớn 1.74%, tỷ lệ sở hữu cổ phiếu HĐQT chế hữu ích việc hạn chế TTBCX Có giải thích cho mối quan hệ phi tuyến dựa quan điếm Gedajlovic Shapiro (1998) Khi mức tỷ lệ sở hữu vốn thấp, quyền hạn hay khích lệ khơng đủ lớn so với trách nhiệm mà thành viên HĐỌT phải đảm trách dẫn đen khả giám sát HĐQT không hiệu Nội dung chương có the tóm tắt lại sau Trước tiên nghiên cứu áp dụng mô hình kinh tế lượng gồm: mơ hình GH, mơ hình GKN theo biến báo, mơ hình GKN theo hiệp phương sai, mơ hình KO đe đo lường TTBCX mẫu nghiên cứu đoi với mồi cổ phiếu, từ hướng đến đề xuất mơ hình đo lường phù hợp bối cảnh Việt Nam Ket cho thấy TTBCX có xu hướng gia tăng ke từ sau giai đoạn có biên độ dao động giá mở rộng Ngồi ra, mơ hình GKN theo biến báo mơ hình phù hợp có the áp dụng đe đo lường TTBCX công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Tiếp đến, để xem xét mối quan hệ đặc điếm HĐỌT TTBCX, nghiên cứu thực ước lượng hồi quy phương trình với biến phụ thuộc đại diện cho TTBCX áp dụng theo mơ hình GKN theo biến báo, biến giải thích đại diện cho đặc điếm HĐỌT gồm: quy mô HĐỌT, thành viên HĐỌT độc lập không điều hành, thành viên HĐQT nữ, trình độ học vấn HĐQT, quyền kiêm nhiệm, tỷ lệ sở hữu cổ phiếu HĐQT Ket nghiên cứu cho thấy tồn chiều hướng tác động khác đặc điểm HĐỌT đến TTBCX Chương trình bày đóng góp nghiên cứu, giới hạn nghiên cứu, định hướng cho nghiên cứu chuyên sâu CHƯƠNG KÉT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH 5.1 Các điếm nghiên cứu 5.1.1 Đo lường thơng tin bất cân xứng Thông tin bất cân xứng (TTBCX) xem xét qua trình giao dịch co phiếu nhà đầu tư có thơng tin nhà đầu tư khơng có thơng tin biểu dạng thành phần lựa chọn ngược khoảng chênh lệch giá đặt mua giá đặt bán hay gọi chênh lệch yết giá Có hai cách tiếp cận đế đo lường TTBCX ý tưởng tách thành phần lựa chọn ngược khoảng chênh lệch yết giá, sử dụng mơ hình theo biến báo (Glosten Harris, 1988; George, Lin, Sanger Booth, 1995; Madhavan, Richardson, Roomans, 1997) sử dụng mơ hình theo hiệp phương sai (Stoll, 1989; George, Kaul Nimalendran, 1991; Kim Ogden, 1996) Mồi mơ hình sử dụng có ưu điểm, nhược điểm, điều kiện áp dụng khác tùy thuộc vào sở xây dựng mơ hình (thu nhập từ giao dịch, cân đối thu nhập chi phí, hay thơng tin chuỗi đặt lệnh) khả tiếp cận dừ liệu giao dịch (dữ liệu giao dịch ngày hay đóng cửa cuối ngày) nhà nghiên cứu Ngồi ra, áp dụng mơ hình đo lường phụ thuộc vào loại hình giao dịch thị trường chứng khoán (thị trường giao dịch khớp lệnh, khớp giá, hay lường tính) phát triển thị trường (thị trường phát triền hay thị trường nồi) Với mục đích đo lường TTBCX cùa cơng ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HSX) từ hướng đến đề xuất mơ hình đo lường TTBCX phù hợp bổi cảnh Việt Nam, nghiên cứu áp dụng mơ hình kinh tế lượng tách thành phần lựa chọn ngược khoảng chênh lệch yết giá, bao gồm: mơ hình Glosten Harris (1988), mơ hình George, Kaul Nimalcndran (1991) theo biến báo, mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai, mơ hình Kim Ogden (1996) đề ước lượng mức độ TTBCX Nghiên cứu thu thập dừ liệu thống kê giá giao dịch thống kê đặt lệnh công ty niêm yết HSX quý 1, từ ngày 01/01 đến 31/03, thời diêm công bố thông tin báo cáo hoạt động quản trị công ty cuối năm, báo cáo thường niên, báo cáo tài cuối năm giai đoạn 2009-2015, gồm 174 công ty với tổng cộng 1106 số quan sát Mầu nghiên cứu không bao gồm: (i) công ty niêm yết có niên độ tài khơng trùng vào thời diem cuối năm; (ii) công ty thuộc diện bị cảnh báo, kiểm soát đặc biệt, buộc húy niêm yết hủy niêm yết tự nguyện; (iii) tổ chức tín dụng ngân hàng, tố chức tài cơng ty chứng khốn, cơng ty bảo hiểm quỳ đầu tư Kct đo lường cho thấy, TTBCX trung bình mẫu nghiên cứu áp dụng mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến báo, mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai, mơ hình Kim Ogden (1996) có xu hướng biến động với Trong đó, TTBCX trung bình mẫu nghiên cứu áp dụng mơ hình Glostcn Harris (1988) khơng xu hướng biến động so với ba mơ hình vừa đề cập Ngoài ra, thực đo lường TTBCX riêng cho mồi cổ phiếu, số quan sát bị loại áp dụng mơ hình Glosten Harris (1988) chiếm đa số, áp dụng ba mơ hình cịn lại, số quan sát bị loại khơng đáng kế (loại số quan sát) Hơn nữa, mức tương quan TTBCX riêng cho mồi co phiếu đo lường theo mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến chi báo, mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai mơ hình Kim Ogdcn (1996) tương đối cao, 83.4% Đặc biệt, TTBCX áp dụng mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai mơ hình Kim Ogden (1996) có xu hướng biến động Hơn nữa, TTBCX áp dụng theo ba mơ hình, gồm: mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến chi báo, mô hình George, Kaul Nimalcndran (1991) theo hiệp phương sai, mơ hình Kim Ogden (1996) có mức thay đổi tăng sau biên độ dao động giá giao dịch cổ phiếu mở rộng từ 5% tăng lên 7% Ket phù hợp với nghiên cứu Anshuman Subrahmanyam (1999), Berkman Lee (2002) Ngoài ra, mức độ tương quan TTBCX áp dụng mô hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biển báo biển xác định TTBCX (gồm: tính khoản cổ phiếu, tỷ lệ nợ, hội tăng trưởng) có giá trị cao có độ tin cậy so với mức độ tương quan TTBCX áp dụng theo hai mơ hình cịn lại (gồm: mơ hình Kim Ogden (1996) mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai) biến xác định tương tự Dựa kết đo lường TTBCX trung bình mẫu nghiên cứu; đoi với cố phiếu; mức độ tương quan TTBCX biến báo gồm: tính khoản cồ phiếu, tỷ lệ nợ, hội tăng trưởng; kiểm định thay đổi TTBCX hai giai đoạn điều chỉnh biên độ dao động giá, cho mơ hình George, Kaul Nimalcndran (1991) theo biến báo mơ hình phù hợp áp dụng để đo lường TTBCX bối cảnh Việt Nam 5.1.2 Đặc điếm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng Jensen Meckling (1976) TTBCX nguyên nhân gây vấn đề người đại diện giải pháp cho vấn đề địi hỏi chế quản trị cơng ty hoạt động theo thông lệ quốc tế, cụ the Hội đồng quản trị (HĐQT) HĐQT xem chế quản trị nội công ty, đại diện cho lợi ích cúa cổ đơng, dung hịa xung đột lợi ích khác bên cơng ty (Arguden, 2010) Ngồi ra, theo Kanagaretnam ctg (2007), Chen ctg (2007), Rutherford Buchholtz (2007), HĐỌT hoạt động hiệu có thố làm giảm vấn đề người đại diện, gia tăng giá trị cho cổ đông, minh bạch công bố thông tin, hạn chế TTBCX Một nhân tố quan trọng góp phần tạo nên HĐỌT hoạt động hiệu đặc điểm HĐQT (Zahra Pearce, 1989; Nicholson Kiel, 2004, Hilb, 2012) Lược khảo lý thuyết tảng quản trị công ty bao gồm: lý thuyết người đại diện, lý thuyết quán trị, lý thuyết ràng buộc nguồn lực, lý thuyết bên liên quan; vai trò cùa HĐỌT gồm: vai trị kiểm sốt, vai trị hồ trợ, vai trò chiến lược cho thấy, đặc diêm cùa HĐỌT kỳ vọng có khã hạn chế TTBCX là: tính độc lập, tính kiêm nhiệm, tính chuyên gia, tính đa dạng (Huse, 2007; Clarke Branson, 2012; Nix Chen, 2013) Luận án thực với mục đích ước lượng mối quan hệ đặc điểm HĐỌT TTBCX công ty niêm yết HSX, từ gợi ý số sách nham hạn chế TTBCX Trên sở lược khảo cơng trình nghiên cứu thực nghiệm, luận án tiến hành xây dựng mơ hình nghiên cứu phát triên giả thuyết nghiên cứu liên quan Tiếp theo đó, luận án thực chọn mẫu nghiên cứu bao gồm 161 công ty niêm yết HSX giai đoạn 2009-2015, với tồng cộng có 1019 số quan sát Luận án sừ dụng mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên kỳ thuật hồi quy ngưỡng đê ước lượng mối quan hệ đặc điềm HĐQT bao gồm: quy mô HĐQT, thành viên HĐQT độc lập không điều hành, thành viên nữ HĐQT, trình độ học vấn HĐQT, quyền kiêm nhiệm, tỷ lệ sở hữu cố phiếu HĐQT TTBCX đo lường thành phần lựa chọn ngược áp dụng mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến chì báo Mối quan hệ đặc điềm HĐỌT TTBCX tồn kết khác Cụ thể, mối quan hệ gồm có: (i) mối quan hệ tuyến tính, (ii) mối quan hệ tương tác, (iii) mối quan hệ phi tuyển, (iv) mối quan hệ 5.1.2.1 Mối quan hệ tuyến tính Tồn mối quan hệ chiều quy mô HĐQT TTBCX Cụ thổ, số thành viên HĐQT gia tăng phát sinh nhiều bất lợi cho công ty, bất lợi đồng thuận định, bất lợi trao đổi thông tin, bất lợi tính ỷ lại giám sát (Jensen Meckling, 1976; Lipton Lorsch, 1992; Jensen, 1993) Ngoài ra, nghiên cứu tìm thay thành viên HĐQT độc lập khơng điều hành trình độ học vấn HĐQT có mối quan hệ ngược chiều với TTBCX ảnh hưởng ngược chiều the nhóm gồm cơng ty có vốn Nhà nước 5.1.2.2 Mối quan hệ tương tác Nghiên cứu tìm thấy loại hình doanh nghiệp (doanh nghiệp có khơng có vốn Nhà nước) thực vai trò điều tiết thành viên HĐQT độc lập khơng điều hành trình độ học vấn HĐQT ảnh hưởng đến TTBCX Hay nói cách khác, loại hình doanh nghiệp làm thay đối độ mạnh tác động thành viên HĐỌT độc lập không điều hành trình độ học vấn HĐQT đến TTBCX Ket hàm ý công ty vốn Nhà nước đặc điếm thành viên HĐQT độc lập khơng điều hành trình độ học vấn HĐỌT góp phần hạn chế TTBCX hiệu so với đặc diem HĐỌT công ty có vốn Nhà nước 5.1.2.3 Mối quan hệ phi tuyến Mối quan hệ phi tuyến tý lệ sở hữu cố phiếu HĐỌT TTBCX thể qua tồn giá trị ngưỡng 1.74% tỷ lệ sở hữu cố phiếu HĐQT ảnh hưởng đến TTBCX theo mức ngường khác Cụ the, tỷ lệ sở hữu cổ phiếu HĐỌT nhở 1.74%, tác động cúa đặc điếm đến TTBCX không đáng kể, chí làm gia tăng TTBCX Tuy nhiên, mức tỷ lệ lớn 1.74%, tỳ lệ sở hữu co phiếu HĐQT chế hữu ích việc hạn chế TTBCX Ket hàm ý, mức tỷ lệ sở hữu vốn HĐQT thấp, quyền hạn hay khích lệ khơng đủ lớn so với trách nhiệm mà thành viên HĐQT phải đảm trách dẫn đến khả giám sát HĐQT đổi với nhà điều hành không hiệu quà 5.1.2.4 Khơng có mối quan hệ Mặc dù thành viên nữ HĐQT góp phần gia tăng chất lượng quan hệ cồ đông tách biệt kiêm nhiệm chủ tịch HĐQT Tổng giám đốc làm gia tăng tính độc lập cấu trúc qn trị cơng ty tác động thành viên nữ HĐQT quyền kiêm nhiệm đến TTBCX khơng tìm thấy nghiên cứu này, kể xét riêng cho loại hình doanh nghiệp có khơng có vốn Nhà nước Ngồi ra, cơng ty có vốn Nhà nước, nghiên cứu không tỉm thấy tác động thành viên HĐỌT độc lập khơng điều hành trình độ học vấn HĐQT đến TTBCX 5.2 Hàm ý sách Ket nghiên cứu luận án có đóng góp hừu ích hướng đến đối tượng khác nhau, bao gồm: nhà hoạch định sách, cơng ty niêm yết nhà đầu tư chứng khoán Sau hàm ý sách liên quan 5.2.1 Các nhà hoạch định sách Trong năm gần đây, Chính phủ Việt Nam ban hành nhiều quy định liên quan đến thị trường chứng khoán, như: Nghị định 71/2017/NĐ-CP hướng dần quản trị công ty áp dụng công ty đại chúng thay cho Thông tư 121/2012/TT-BTC; Thông tư 155/2015/TT-BTC hướng dần công bố thơng tin thị trường chứng khốn thay the cho Thông tư 52/2012/TT-BTC; Thông tư 36/2017/TT-BTC xứ phạt vi phạm hành lĩnh vực chứng khốn thị trường chứng khoán với mức xử phạt nặng Những quy định thể nỗ lực cúa Chính phủ việc góp phần gia tăng tính minh bạch cho thị trường hạn chế TTBCX công ty niêm yết Tuy nhiên, kết nghiên cứu cho thấy mức độ TTBCX Việt Nam giai đoạn 20092015 cần lưu tâm đặc biệt có xu hướng gia tăng kế từ năm 2011 (Hình 4.1 4.2) Không vậy, báo cáo gần HSX (2019) thừa nhận số khó khăn mà thị trường chứng khoán Việt Nam phải đối mặt, điển hình là: (i) chất lượng cơng ty niêm yết chưa đồng đều, tình hình quản trị cơng ty cịn cách xa so với khu vực; (ii) thị trường chứng khoán chưa đánh giá tiềm bị xếp thị trường cận biên, tiệm cận thị trường nổi; (iii) hành vi vi phạm thị trường chứng khoán ngày tinh vi phức tạp Những minh chứng đặt cho nhà hoạch định sách quan quản lý thị trường chứng khốn Việt Nam cần có động thái tích cực việc hạn chế TTBCX nhằm gia tăng tính minh bạch cho thị trường Ngồi ra, đà có quy định chi tiết quản trị công ty hướng dần công bố thông tin, công ty niêm yết Việt Nam chưa thật hiểu rõ cố tình hiểu khơng quản trị công ty, dần đen sai phạm công bố thông tin, thực không nghĩa vụ trách nhiệm doanh nghiệp đến cổ đông bên liên quan Theo khảo sát Vietstock FiLi (2019), năm 2018 có 38.8% (266/686) số cơng ty khảo sát hồn thành tốt cơng bố thông tin Năm 2019, số lượng khảo sát tăng 27 công ty so với năm 2018, tỷ lệ cơng ty hồn thành tốt cơng bố thơng tin sụt giảm đạt 36.3% Hình 5.1 mô tả số lượng doanh nghiệp niêm yết đạt chuẩn công bố thông tin ^■Tổng số doanh nghiệp niêm yết hồn thành tốt cơng bố thơng tin ^■Tống số doanh nghiệp niêm yết kháo sát -Tỷ lệ Nguồn: Vietstock FiLi (2019) Hình 5.1 Doanh nghiệp niêm yết đạt chuẩn công bố thông tin qua năm Hình 5.1 cho thấy, số cơng ty niêm yết hồn thành tốt cơng bố thơng tin có xu hướng tăng lên theo thời gian tỷ lệ đạt chuẩn công bố thông tin mức thấp (cao gần 39% năm 2018) Nói cách khác, khoảng 61% số cơng ty niêm yết khơng hồn thành tốt cơng bổ thơng tin Chính vậy, trình thu thập số liệu đe thực luận án, nghiên cứu phát nhiều công ty không công bố thông tin tỷ lệ sở hữu cố phiếu HĐQT, hay số công ty không tách riêng mà gộp chung tỷ lệ sở hữu cố phiếu HĐQT Ban kiếm sốt Ngồi ra, khái niệm thành viên HĐQT độc lập thành viên HĐỌT khơng điều hành bị gộp làm một, chí cịn nhầm lẫn với khái niệm thành viên HĐỌT không chuyên trách cho có Nghị định 71/2017/NĐ-CP hướng dẫn chi tiết Do đó, quan quản lý cần gia tăng chế tài công ty niêm yết không công bố thông tin tỷ lệ sở hữu cố phiếu HĐQT nắm giữ nói riêng khơng tn thú quy định quy chế quản trị công ty nói chung Thực tế cho thấy, Chính phủ ban hành Nghị định 145/2016/NĐ-CP sửa đổi bổ sung số điều Nghị định 108/2013/NĐ-CP quy định xử phạt vi phạm hành lĩnh vực chứng khốn, nhiên mức phạt không tuân thủ đầy đủ trách nhiệm nghĩa vụ quản trị công ty công bố thông tin Nghị định không thay đổi so với mức phạt Nghị định cũ Cụ thể, Khoản 12 Điều Nghị định 145/2016/NĐ-CP sửa đổi Khoản Khoản Điều 11 (Vi phạm quy định quản trị công ty đại chúng) Nghị định 108/2013/NĐ-CP, giữ nguyên mức phạt tiền từ 50 triệu đến 70 triệu đồng hành vi không tuân thủ đầy đù trách nhiệm nghĩa vụ quản trị công ty, mức phạt tiền từ 70 triệu đến 100 triệu đồng hành vi vi phạm quy định pháp luật quản trị công ty quyền cùa cổ đông Rõ ràng, hoạt động chẻ tài chưa đủ sức răn đe hành vi vi phạm công bố thông tin cúa công ty niêm yết Có thể tương lai, Luật Chứng khốn số 54/2019/QH14 thay the cho Luật Chứng khoán số 70/2006/QH11 Luật số 62/2010/ỌH12 có hiệu lực từ ngày 01/01/2021 Dự thảo (lần 2) Nghị định số /2020/NĐ-CP thông qua, với nhiều điếm việc gia tăng xử lý vi phạm hành lình vực chứng khoán thị trường chứng khoán bồ sung, tín hiệu tích cực kỳ vọng tạo sở nâng cao lực quản lý, giám sát cường chế thực thi quan chức năng, góp phần bảo vệ quyền lợi ích hợp pháp nhà đầu tư gia tăng tính minh bạch cho thị trường chứng khoán Việt Nam Sau cùng, kết nghiên cứu cho thấy, giai đoạn mà quan quản lý thị trường chứng khoán mở rộng biên độ dao động giá giao dịch cổ phiếu từ 5% tăng lên 7% kế từ ngày 15/01/2013 (Công văn số 04/UBCK-PTTT ban hành ngày 09/01/2013) khơng làm giảm tính khoản cồ phiếu mà làm gia tăng TTBCX Mở rộng biên độ dao động giá gia tăng tính hấp dần cho thị trường, song có nhược điểm làm tăng thành phần lựa chọn ngược giao dịch cổ phiếu (Anshuman Subrahmanyam, 1999), dẫn đến gia tăng tính bat on thị trường chứng khốn (Berkman Lee, 2002) Chính vậy, nhừng giải pháp nhà hoạch định sách nhằm đảm bảo tính ổn định thị trường chứng khốn (ví dụ hoạt động quản lý, giám sát che tài hành vi vi phạm CBTT) chưa thật đồng việc mở rộng biên độ dao động giá nên cân nhắc 5.2.2 Các công ty niêm yết Nghiên cứu thực với mục đích gia tăng hiểu biết công ty niêm yết xây dựng chế qn trị cơng ty nói chung cấu trúc HĐQT nói riêng Do đó, công ty niêm yết cần tham khảo kết nghiên cứu đê áp dụng thích họp xây dựng chế quản trị công ty cách linh hoạt, động hiệu Sau đề xuất giái pháp quản trị công ty hướng đen công ty niêm yết: Ket nghiên cứu cho thấy gia tăng số lượng thành viên HĐQT có khả gia tăng TTBCX Chính công ty niêm yết không nên xây dựng quy mô HĐỌT có nhiều thành viên khả tiềm ẩn chi phí đại diện bất đồng định, gây nhiễu q trình trao đối thơng tin, ỷ lại việc giám sát nhà điều hành Trên phương diện thực tiễn, OECD (2015) đưa lời khuyên hướng dẫn quản trị công ty để HĐQT hoạt động hiệu tăng cường trách nhiệm HĐQT, bên cạnh thông lộ tốt, HĐQT phải hạn chế số lượng thành viên tham gia Kinh nghiệm cho thấy, HĐQT thành viên cho phép thực thi vai trò chiến lược tốt có khả trở thành nơi hoạt động theo hình thức Tỷ lệ sở hữu co phiếu công cụ hữu hiệu việc hạn chc TTBCX Bởi vì, gắn kết lợi ích cổ đông HĐQT thông qua tỷ lệ sở hữu vốn giảm thiếu vấn đề người đại diện Hơn nữa, tỷ lệ sở hữu cố phiếu xem chế khích lệ chế ràng buộc hướng nhà quản lý theo đuối lợi ích chung cố đơng, khuyến khích nhà quản lý chia sẻ thơng tin làm giảm chi phí thơng tin doanh nghiệp hiệu Chính cơng ty cần gắn kết lợi ích cơng ty lợi ích nhà quản lý thơng qua hình thức sở hữu cổ phiếu, đồng thời phải đảm bảo cân đối hài hòa lợi ích trách nhiệm đảm trách cơng việc nhà quăn lý Kct quà nghiên cứu cho thấy, thành viên HĐQT độc lập không điều hành thành viên HĐỌT có trình độ học vấn cao có mối quan hệ ngược chiều với TTBCX, the cơng ty ngồi quốc doanh Ngồi ra, ngun tắc quản trị cơng ty theo thông lệ tốt dành cho công ty đại chúng Việt Nam ssc IFC (2019) đưa khuyến nghị, thành viên HĐQT độc lập cần phải có hiểu biết chung tốt ngành nghề họ tham gia; khả hoạt động độc lập lực thành viên HĐỌT độc lập phải song hành; tất cơng ty cần phải có tối thiếu thành viên HĐQT độc lập có chun mơn kinh nghiệm tài để tham gia lãnh đạo úy ban Kiếm toán Dựa kết thực nghiệm thơng lệ tốt, cơng ty niêm yết ngồi quốc doanh ưu tiên bô nhiệm, tái bổ nhiệm thành viên HĐQT độc lập không điều hành thành viên HĐỌT có trình độ học vấn cao, với mục đích gia tăng hiệu quản trị công ty hạn chc TTBCX Từ kết nghiên cứu luận án, tính độc lập trình độ hiếu biết HĐQT cơng ty có vốn Nhà nước việc hạn chế TTBCX không hiệu Thực tế, OECD (2015) HĐQT công ty Nhà nước thường cồng kềnh, hạn chế tầm nhìn kinh doanh khả đánh giá độc lập Hơn nữa, HĐQT không giao trách nhiệm rõ ràng đầy đủ, bị chi phối bời lãnh đạo quan chức cao cấp Ngồi ra, thành viên HĐỌT có nghĩa vụ pháp lý hon, đặc biệt thành viên nhà nước đề cử Chính vậy, nghiên cứu khuyến nghị cơng ty có vốn Nhà nước cần phân biệt rõ thành viên HĐQT độc lập khơng điều hành theo danh nghĩa hình thức thành viên HĐQT hoạt động cách độc lập có lực theo thực chất Ngồi cơng ty cần trao quyền nâng cao chất lượng HĐQT biện pháp để tăng cường hiệu quản trị công ty, tạo điều kiện thuận lợi để thành viên HĐQT độc lập thực tốt vai trò giám sát, hồ trợ, tư vấn cho nhà điều hành cách hiệu 5.2.3 Các nhà đầu tu' chúng khoán Ket nghiên cứu chi tổn thất mà nhà đầu tư khơng có thơng tin phải gánh chịu tương ứng với phần lợi ích mà nhà đầu tư có thơng tin sè thu thực giao dịch cổ phiếu Nói cách khác, nhà đầu tư khơng cập nhật hiếu biết sè phải gánh chịu chi phí lựa chọn ngược hay rủi ro thông tin thực giao dịch với nhà đầu tư có thơng tin Trên sở kết nghiên cứu này, việc quan sát đặc điềm thị trường chứng khoán, đặc điểm doanh nghiệp, quan trọng đặc điểm cúa HĐỌT hồ trợ cho nhà đầu tư đánh giá tồng quan mức độ rủi ro thông tin cơng ty niêm yết Từ nhà đầu tư có the phân bồ lại tỷ trọng đầu tư cổ phiếu danh mục đầu tư cách hiệu 5.3 Giói hạn hướng nghiên cúu Luận án tồn giới hạn nghiên cứu theo khách quan (đặc điểm thị trường cận biên) quan (lựa chọn mầu mô hình nghiên cứu) Những hạn chế giới hạn nghiên cứu có thê thu hẹp qua đề xuất hướng nghiên cứu sau 5.3.1 Giói hạn nghiên cửu Nghiên cứu sử dụng dừ liệu đóng cứa cuối ngày đê đo lường TTBCX tính thuận tiện thu thập dừ liệu Trong đó, dừ liệu giao dịch ngày chưa tiếp cận hạn chế nghiên cứu khơng thể áp dụng mơ hình khác mà có sử dụng liệu giao dịch ngày đe đo lường TTBCX Ngồi ra, nghiên cứu đo lường TTBCX thơng qua áp dụng mơ hình tách thành phần lựa chọn ngược khoáng chênh lệch yết giá, song chưa đề cập đến khả áp dụng mơ hình đo lường khác, mơ hình chia tách phương sai (Hasbrouck, 1991) mơ hình xác suất giao dịch có thơng tin (Easley ctg, 1996) Hạn chế mầu nghiên cứu chưa thật đủ lớn dừ liệu phân tích áp dụng dừ liệu dạng bảng không cân đối Tồn giới hạn nhiều công ty niêm yết HSX thực công bố thông tin không đạt chuẩn đầy đủ (Vietstock FiLi, 2019) Điều làm xuất nhiều số quan sát bị thiếu, ảnh hưởng đến biến nghiên cứu có liên quan Hơn nữa, đặc điếm HĐQT đo lường biến như: quy mô HĐQT, thành viên HĐỌT độc lập khơng điều hành, thành viên nữ HĐQT, trình độ học vấn HĐQT, quyền kiêm nhiệm, tỷ lệ sở hừu vốn HĐQT Tuy nhiên, số yếu tố đại diện cho đặc điếm HĐQT như: họp HĐQT (Bcckcr-Blcase Irani, 2008; Elbadry ctg, 2015), thù lao HĐQT (Abad ctg, 2017), nhiệm kỳ HĐQT (Yunos ctg, 2012; Handajani ctg, 2014) chưa đề cập Ngoài ra, nghiên cứu đề cập đến loại hình doanh nghiệp có khơng có vốn Nhà nước, nhiên nghiên cứu chưa đề cập đến doanh nghiệp Nhà nước có cấu trúc vốn sở hữu cố phần khác Có khả vốn góp doanh nghiệp Nhà nước có quyền chi phối (trên 51%), có quyền phủ nghị đại hội cồ đơng (trên 35%), vốn góp có quyền đề cử người vào HĐỌT Ban kiếm soát (trên 10%) ảnh hưởng đến TTBCX hay ảnh hưởng đến mối quan hệ đặc điếm HĐỌT TTBCX Và sau cùng, nghiên cứu chưa xem xét đến yếu tố nội sinh xảy biến độc lập như: tỷ lệ sở hữu cồ phiếu HĐQT (Dcmsctz Lehn, 1985; Cho, 1998) thành viên HĐỌT độc lập không điều hành (Armstrong ctg, 2014; Goh ctg, 2016) 5.3.2 Huong nghiên cứu Trong tương lai, hệ thống giao dịch điện tử Việt Nam phát tricn khả tiếp cận dừ liệu giao dịch cồ phiếu ngày khơng q khó khăn, hướng nghiên cứu có thê lưu ý đen việc sử dụng liệu giao dịch ngày áp dụng mô hình nghiên cứu George, Kaul Nimalendran (1991) theo hiệp phương sai; Kim Ogden (1996); Madhavan, Richardson Roomans (1997) đẻ đo lường TTBCX Ngoài ra, hướng nghiên cứu cần xem xét khả đo lường TTBCX thơng qua cách tiếp cận khác ngồi mơ hình tách thành phần lựa chọn ngược khoảng chênh lệch yết mơ hình chia tách phương sai (Hasbrouck, 1991), mơ hình xác suất giao dịch có thông tin (Easley ctg, 1996) hướng nghiên cứu đo lường TTBCX theo phương pháp kiện (Kanagaretnam ctg, 2007; Barakat ctg, 2014; Borisava Yadav, 2015) với mục đích so sánh TTBCX theo giai đoạn kiện cụ thể Hướng nghiên cứu khuyến nghị cần thu thập thêm số liệu để mẫu nghiên cứu có kích thước lớn dừ liệu phân tích thiết kế sử dụng theo liệu dạng bảng cân đối Hướng khuyến nghị có mục đích làm giảm sai lệch kết nghiên cứu thực nhiều kiểm định chuyên sâu Hơn nữa, khuyến nghị cần nghiên cứu thêm đặc diêm khác HĐQT như: họp, tần suất họp, thù lao, nhiệm kỳ cua HĐQT có ảnh hưởng đến TTBCX Việc xem xét hữu ích việc rõ đặc diêm HĐQT định hướng nghiên cứu mở rộng chế quản trị nội cơng ty ảnh hưởng đến TTBCX Ngồi ra, mối quan hệ đặc diêm HĐQT TTBCX cần nghiên cứu phạm vi doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu vốn Nhà nước khác Cụ vốn góp doanh nghiệp Nhà nước có quyền chi phối (trên 51%), có quyền phủ nghị đại hội cổ đơng (trên 35%), vốn góp có quyền đề cừ người vào HĐQT Ban kiểm soát (trên 10%) Và sau cùng, yếu tố nội sinh có thề xảy biến độc lập như: tỷ lệ sở hữu vốn HĐQT thành viên HĐỌT độc lập không điều hành cần xem xét đến 5.4 Kết luận Ket nghiên cứu luận án phản ánh mức độ TTBCX công ty niêm yết HSX, đồng thời nghiên cứu chì mơ hình George, Kaul Nimalendran (1991) theo biến báo mơ hình phù hợp áp dụng để đo lường TTBCX bối cảnh Việt Nam Khơng dừng lại đó, kết nghiên cứu luận án phản ánh tương đối cách rõ ràng mối quan hệ đặc điểm HĐỌT TTBCX Thật hữu ích cần thiết dành cho nhà hoạch định sách, cơng ty niêm yết, nhà đầu tư chứng khoán tham khảo kết nghiên cứu luận án Khơng dừng lại đó, gợi ý cho hướng nghiên cứu làm bước đệm khuyến khích nhà nghiên cứu quan tâm đến lình vực cấu trúc HĐQT, bao gồm đặc điểm HĐQT nói riêng che quản trị cơng ty nói chung có khả ảnh hưởng đến tính minh bạch thơng tin công ty niêm yết tương lai Một lĩnh vực nghiên cứu có tính chất Việt Nam bước định hình hồn thiện 13 TÀI LIỆU THAM KHẢO Abad, D., Lucas-Perez, M.E., Minguez-Vera, A & Yague, J (2017) Does gender diversity on corporate board reduce information asymmetry in equity markets? BRQ Business Research Quarterly, 20(3), 192-205 Acker, D., Stalker, M & Tonks, I (2002) Daily closing inside spreads and trading volumes around earnings announcements Journal of Business Finance & Accounting, 29(9-10), 1149-1179 Adam, T & Goyal, V.K (2008) The investment opportunity set and its proxy variables The Journal of Financial Research, 31 (1), 41 -63 Adams, R.B & Ferreira, D (2004) Gender Diversity in the Boardroom European Corporate Governance Institute, Finance Working Paper No 58/2004 Adams, R.B & Ferreira, D (2007) A Theory of Friendly Boards The Journal of Finance, 62(1), 217-250 Adams, R.B & Ferreira, D (2009) Women in the boardroom and their impact on governance and performance Journal of Financial Economics 94(2), 291 -309 Adams, R.B & Mchran, H (2005) Corporate Performance, Board Structure and its Determinants in the Banking Industry EFA 2005 Moscow Meetings, Working paper Affleck-Graves, J., Hegde, s.p & Miller, R.E (1994) Trading Mechanisms and the Components of the Bid-Ask Spread The Journal of Finance, 49(2), 1471-1488 Ahmed, K & Nicholls, D (1994) The Impact of Non-financial Company Characteristics on Mandatory Disclosure Compliance in Developing Countries: The Case of Bangladesh The International Journal of Accounting, 29(1), 62-77 Ahn, H.J., Cai, J., Hamao, Y & Ho, R.Y.K (2002) The components of the bid-ask spread in a limit-order market: evidence from the Tokyo Stock Exchange Journal of Empirical Finance, 9(4), 399-430 Akerlof, G.A (1970) The Market for Lemons: Quality Uncertainty and the Market Mechanism Quaterly Joural of Economics, 84(3), 488-500 Alexander, J., Nuchols, B., Bloom, J & Lee, S.Y (1995) Organizational Demography and Turnover: An Examination of Multiform and Nonlinear Heterogeneity Human Relations, 48(12), 1455-1480 Ali, s., Liu, B & Su, J.J (2017) Corporate governance and stock liquidity dimensions: Panel evidence from pure order-driven Australian market International Review of Economics and Finance, 50, 275-304 Anderson, D., Francis, J.R & Stokes, DJ (1993) Auditing directorship and the demand for monitoring Journal of Accounting and Public Policy, 12(4), 353-375 Anderson, R.C., Mansi, s & Reeb, D.M (2004) Board Characteristics, Accounting Report Integrity, and the Cost of Debt Journal of Accounting and Economics, 37(3), 315-342 Andrews, K.R (1981) Corporate strategy as a vital function of the board Harvard Business Review, 59(11), 174-84 14 Anshuman, V.R & Subrahmanyam, A (1999) Price Limits, Information Acquisition, and Bid-Ask Spreads: Theory and Evidence Economic Notes, 28(1), 91-118 Angelidis, T & Benos, A (2009) The Components of the Bid-Ask Spread: the Case of the Athens Stock Exchange European Financial Management, 15(1), 112-144 Armstrong, C.S., Core, J.E & Guay, W.R (2014) Do Independent Directors Cause Improvements in Firm Transparency? Journal of Financial Economics, 13(3), 383-403 Arnold, R.A (2011) Microeconomics 10th ed., Mason, OH, US: South-Western Cengage Learning Ashcraft, A.B & Schuermann, T (2008) Understanding the Securitization of Subprime Mortgage Credit Foundations and Trends in Finance, 2(3), 191-309 Attig, N., Fong, W.M., Gadhoum, Y & Lang, L.H.P (2006) Effects of large shareholding on information asymmetry and stock liquidity Journal of Banking and Finance, 30(10), 2875-2892 Ayers, B.c & Freeman, R.N (2003) Evidence that analyst following and institutional ownership accelerate the pricing of future earnings Review of Accounting Studies, 8(1), 47-67 Babic, V.M., Nikolic, J.D & Eric, J.M (2011) Rethinking Board Role Performance: Towards An Integrative Model Economic Annals, 56(190), 140-162 Bacidore, J.M & Sofianos, J (2002) Liquidity Provision and Specialist Trading in NYSE- listed Non-US Stocks Journal of Financial Economics, 63( 1), 133-158 Bagehot, w (1971) The Only Game in Town Financial Analysts Journal, 27(4), 28-35 Bai, J & Perron, p (2003) Computation and analysis of multiple structural change models Journal of Applied Econometrics, 18(1), 1-22 Barakat, A., Chernobai, A & Wahrenburg, M (2014) Information Asymmetry Around Operational Risk Announcements Journal of Banking & Finance, 48, 152-179 Barberis, N., Boycko, M., Shleifer, A & Tsukanova, N (1996) How does privatization work? Evidence from the Russian Shops Journal of Political Economy, 104(4), 764-790 vs ỚH77 < 0.0174 = 2.637 ƠM7/ > 0.0174 CA SC(ỊKN ———— = -0.081 388 ,-0.0174 ỉ vs • 631 vUHW |OHW> 0.0174 * mức ý nghía 1%; ** mức ỷ nghía 5%; * * mừc ý nghía 10% Ngn: Dừ liệu giao dịch công bô thông tin công ty niêm yêt HSX mâu nghiên cứu ASCQKN- thành phần lựa chọn ngược đại diện TTBCX; Own: tỳ lệ sờ hữu cổ phiếu cá nhân HĐQT; r: giá trị ngưỡng tỷ lệ sờ hữu cố phiếu HĐQT Kct kiểm định từ Bàng 4.17 cho thấy, tồn giá trị ngưỡng r = 0.0174 có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 5%, mà tỷ lệ sở hữu cổ phiếu cúa HĐQT tác động đến TTBCX theo chiều hướng khác Cụ thể, Own < 1.74%, tồn mối quan hệ chiều có ý nghĩa thống kê với mức ý nghĩa 1% Own 15 ASC(JKN (2.637; p < 0.01) Khi Own > 1.74%, tồn mối quan hệ ngược chiều có ý nghĩa thống kê với mức ý ... quan hệ đặc điếm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng công ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khốn TP.HCM Kct đo lường thơng tin bất cân xứng cho thấy, thông tin bất cân xứng cơng ty niêm yết giai... lường thông tin bất cân xứng cúa công ty niêm yết bối cảnh Việt Nam Ngoài ra, kết ước lượng mối quan hệ giừa đặc điếm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng cho thấy, quy mô Hội đồng quản trị. .. Thảo luận kết 122 4.3.1 Đo lường thông tin bất cân xứng 122 4.3.2 Mối quan hệ đặc điềm Hội đồng quản trị thông tin bất cân xứng 124 CHƯƠNG KÉT LUẬN VÀ HÀM Ý CHÍNH SÁCH