KHUYẾN NGHỊ CÁC GIẢI PHÁP XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CHO CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM

MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU VỐN VÀ QUẢN TRỊ CÔNG TY TẠI CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN 1.1 Các hình thức tài trợ vốn doanh nghiệp .3 1.1.1 Huy động vốn chủ sở hữu .3 1.1.2 Huy động vốn nợ 1.2 Chi phí vốn 1.2.1 Vốn vay 1.2.2 Vốn chủ sở hữu 10 1.2.3 Chi phí vốn bình quân ( WACC – Weighted average cost of capital) 13 1.3 Cơ cấu vốn cấu vốn tối ưu .13 1.3.1 Cơ cấu vốn 13 1.3.2 Cơ cấu vốn tối ưu 14 1.4 Các lý thuyết cấu vốn tối ưu 15 1.4.1 Lý thuyết cấu vốn Modigliani Miller (M&M) .15 1.4.2 Lý thuyết chi phí kiệt quệ tài (costs of financial distress) .20 1.4.3 Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Costs) 21 1.4.4 Mơ hình cấu tối ưu theo lý thuyết đánh đổi (The static trade-off theory) 22 1.4.5 Lý thuyết trật tự phân hạng 23 1.5 Các yếu tố ảnh hưởng tới cấu vốn .24 1.5.1 Các đặc điểm vĩ mô .24 1.5.2 Đặc điểm ngành 26 1.5.3 Đặc điểm vi mô doanh nghiệp 26 1.6 Các nghiên cứu giới tác động yếu tố quản trị doanh nghiệp đên cấu vốn doanh nghiệp 29 CHƯƠNG : PHÂN TÍCH MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA QUẢN TRỊ CƠNG TY VÀ CƠ CẤU VỐN ĐỐI VỚI CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 32 2.1 Các đặc điểm kinh tế Việt Nam ảnh hưởng tới cấu vốn hiệu quản trị doanh nghiệp 32 2.1.1 Các đặc điểm kinh tế vĩ mô 32 2.1.2 Hệ thống Ngân hàng Việt Nam .34 2.1.3 Hệ thống pháp lý 35 2.2 Mơ hình nghiên cứu thực nghiệm mối tương quan nhân tố quản trị công ty cấu vốn 36 2.2.1 Câu hỏi nghiên cứu .36 2.2.2 Mô tả biến, xây dựng mơ hình kinh tế lượng 36 2.2.3 Các giả thuyết mối tương quan cấu vốn yếu tố tác động 39 2.2.4 Mơ tả phân tích số liệu 41 2.2.5 Phân tích kết ước lượng 48 2.2.6 Kiểm tra khuyết tật mơ hình 51 2.3 Kết luận 53 CHƯƠNG 3: KHUYẾN NGHỊ CÁC GIẢI PHÁP XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CHO CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM 55 3.1 Một số hàm ý rút từ kết nghiên cứu .55 3.2 Một số khuyến nghị tới doanh nghiệp xây dựng cấu vốn tối ưu .56 3.2.1 Các khuyến nghị tới doanh nghiệp 56 3.2.2 Các khuyến nghị tới quan quản lý 58 3.2.3 Khuyến nghị tới ngân hàng thương mại 60 KẾT LUẬN 61 TÀI LIỆU THAM KHẢO 62 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT HĐQT NED Hội đồng quản trị Thành viên Hội đồng quản trị không tham gia quản lý trực tiếp DANH MỤC BẢNG BIỂU, HÌNH VẼ BẢNG Bảng 1.1: Tổng hợp nghiên cứu mối quan hệ yếu tố quản trị công ty cấu vốn 31 Bảng 2.1: Bảng mô tả biến phụ thuộc 37 Bảng 2.2: Mô tả biến giải thích .39 Bảng 2.3: Tóm tắt giả thuyết tương quan biến độc lập biến phụ thuộc 41 Bảng 2.4: Tóm tắt số liệu thống kê biến 42 Bảng 2.5: Ma trận tương quan biến độc lập biến phụ thuộc 45 Bảng 2.6 Tác động biến giải thích lên TDA 47 Bảng 2.7 Tác động biến giải thích lên LTDA 48 Bảng 2.8: Kiểm định tự tương quan bậc với hàm TDA 51 Bảng 2.9: Kiểmđịnh tự tương quan bậc với hàm LTDA .51 Bảng 2.10 Kiểm định tự tương quan bậc với hàm TDA .52 Bảng 2.11: Kiểm định tự tương quan bậc với hàm LTDA 52 Bảng 2.12 Tóm tắt kết thực nghiệm ảnh hưởng yếu tố tác động tới cấu vốn 53 BIỂU Hình 1.1: Mệnh đề M & M số trường hợp khơng có thuế 17 Hình 1.2 Mệnh đề M&M số trường hợp có thuế .20 Hình 1.3 Giá trị doanh nghiệp tỷ lệ nợ vốn chủ sở hữu theo lý thuyết đánh đổi 23 Hình 1.4 Chi phí vốn doanh nghiệp tỷ lệ nợ vốn chủ sở hữu theo lý thuyết đánh đổi 23 Hình 2.1: Tốc độ tăng trưởng GDP Việt Nam so với khu vực Đông Á - Thái Bình Dương giới 1991 - 2012 32 Hình 2.2: Tốc độ tăng CPI Việt Nam so với giới khu vức Đông Á - Thái Bình Dương 1996 -2011 33 Hình 2.3: Đồ thị phân bổ tổng nợ tổng tài sản 42 Hình 2,4 Đồ thị phân bổ tổng nợ dài hạn tổng tài sản 43 LỜI MỞ ĐẦU Vốn yếu tố bắt buộc phải có để doanh nghiệp hình thành tiến hành sản xuất kinh doanh.Do đó, vấn đề huy động vốn nào, cách thức sử dụng nguồn tài cách hiệu để giúp doanh nghiệp hạ thấp chi phí sử dụng vốn, gia tăng lợi nhuận từ tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, ln tốn mà nhà quản trị tài doanh nghiệp phải đối mặt thường xuyên Quản trị công ty lý thuyết hệ thống xây dựng để điều khiển kiểm soát doanh nghiệp.Quản trị công ty giúp xác định quyền trách nhiệm thành phần khác có liên quan tới công ty Hội đồng quản trị, Ban giám đốc, cổ đơng hay trái chủ.Qua đó, quản trị cơng ty giúp thiết lập mục tiêu công ty phương tiện đạt mục tiêu đó, có mục tiêu cấu vốn Hiện giới, khơng có nhiều nghiên cứu sâu vào mối quan hệ quản trị công ty cấu vốn.Các nghiên cứu bật tập trung vào khía cạnh kể đến Berger (1997), Friend Lang (1988), Wen (2002) hay Abor (2007) nghiên cứu ảnh hưởng quản trị công ty lên định cấu vốn doanh nghiệp thuộc thị trường nổi.Nhưng chưa nhiềunghiên cứu tương tự doanh nghiệp cổ phần Việt Nam Vì lý trên, người viết chọn đề tài: “Mối liên hệ quản trị công ty sách cấu vốn doanh nghiệp cổ phần Việt Nam” làm đề tài khóa luận Mục đích nghiên cứu khóa luận xem xét tác động số yếu tố quản trị công ty lên cấu vốn doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam, tìm yếu tố có tác động tới cấu trúc vốn, tác động theo chiều độ mạnh yếu Dựa kết đó, người viết đưa số khuyến nghị nhằm giúp doanh nghiệp xây dựng sách cấu vốn Đối tượng nghiên cứu khóa luận số yếu tố quản trị công ty tác động lên cấu vốn doanh nghiệp Các yếu tố lựa chọn nghiên cứu bao gồm: yếu tố quản trị số lượng thành viên Hội đồng quản trị (HĐQT), tỷ lệ thành viên không tham gia quản lý trực tiếp Hội đồng quản trị, tính đồng kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT Tổng giám đốc, tỷ lệ sở hữu nhà nước, yếu tố vi mô tài (tính khoản, quy mơ cơng ty, khả sinh lời) Phạm vi nghiên cứu khóa luận tất doanh nghiệp niêm yết hai sàn giao dịch chứng khoán HNX HoSE Phương pháp nghiên cứu dùng khóa luận:  Phương pháp thu thập thơng tin: nghiên cứu tóm tắt tài liệu, tiếp cận định tính định lượng  Phương pháp xử lý thông tin: thực nghiệm mơ hình hồi quy tuyến tính đa biến với sở liệu chéo (cross-sectional analysis) Các kết rút từ mơ hình dựa tính tốn từ phần mềm Eviews 6.0 Ngoài phần mở đầu kết thúc, khóa luận có kết cấu chương: CHƯƠNG I: Lý luận chung cấu vốn quản trị công ty doanh nghiệp cổ phần CHƯƠNG II: Phân tích mối tương quan quản trị cơng ty với cấu vốn doanh nghiệp cổ phần niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam CHƯƠNG III: Khuyến nghị giải pháp xây dựng cấu vốn tối ưu cho doanh nghiệp cổ phần Việt Nam Hà Nội, ngày 29 tháng 05 năm 2013 Người viết Nguyễn Hoài Văn CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CƠ CẤU VỐN VÀ QUẢN TRỊ CÔNG TY TẠI CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN 1.1 Các hình thức tài trợ vốn doanh nghiệp Một doanh nghiệp huy động nợ hay vốn chủ sở hữu để tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh Dựa vào, đặc điểm phương thức huy động nguồn vốn này, doanh nghiệp lựa chọn xây dựng cấu vốn tối ưu 1.1.1 Huy động vốn chủ sở hữu Các doanh nghiệp huy động vốn chủ sở hữu theo nhiều cách: vốn góp ban đầu, phát hành cổ phiếu thường ưu đãi, hay giữ lại lợi nhuận 1.1.1.1 Vốn góp ban đầu Khi thành lập, doanh nghiệp bắt buộc phải có lượng vốn góp ban đầu từ thành viên sáng lập Đây khoản vốn ghi điều lệ doanh nghiệp, phận quan trọng vốn chủ sở hữu Nguồn vốn tăng, giảm tùy theo kết kinh doanh chiến lược huy động vốn doanh nghiệp Các doanh nghiệp cổ phần gia tăng vốn chủ sở hữu cách phát hành thêm cổ phiếu, giữ lại lợi nhuận hay yêu cầu vốn góp bổ sung từ thành viên 1.1.1.2 Phát hành cổ phiếu thường Cổ phiếu thường cổ phiếu mà cổ đơng cịn có quyền hưởng khoản cổ tức tùy theo kết hoạt động kinh doanh doanh nghiệp, không theo mức chi trả cố định thông báo phát hành cổ phiếu cổ phiếu ưu đãi Thông thường, mức lợi tức kỳ vọng nhà đầu tư cổ phiếu thường cao với cổ phiếu ưu đãi.Điều hồn tồn hợp lí việc đầu tư vào cổ phiếu thường rủi ro so với cổ phiếu ưu đãi nên cổ đơng phải địi hỏi lãi suất cao 1.1.1.3 Phát hành cổ phiếu ưu đãi Cổ phiếu ưu đãi cổ phiếu có số đặc quyền ưu đãi so với cổ phiếu thường, ví dụ quyền ưu tiên chi trả cổ tức.Đặc trưng cổ phiếu ưu đãi cổ tức chi trả cố định.Cổ đông không quyền hưởng thu nhập thặng dư với cổ đơng sở hữu cổ phiếu thường Chính vậy, doanh nghiệp thường phát hành cổ phiếu ưu đãi muốn giảm chi phí vốn chủ sở hữu Tuy nhiên, doanh nghiệp gặp phải áp lực chi trả cổ tức ưu đãi mạnh cổđơng sở hữu cổ phiếu ưu đãi quyền ưu tiên nhận cổ tức trước cổ đông sở hữu cổphiếu thường.Nghĩa là, doanh nghiệp đủ tiền trả cổ tức cho cổ đông sở hữu cổ phiếu ưu đãi, cổ đơng thường khơng nhận cổ tức.Thậm chí, kể doanh nghiệp thua lỗ, doanh nghiệp phải trả cổ tức ưu đãi vào năm năm có lãi 1.1.1.4 Giữ lại lợi nhuận Cuối năm tài chính, thơng thường cổ đơng nhận khoản cổ tức trích từ lợi nhuận sau thuế Tuy nhiên,các cổ đơng biểu đồng ý cho doanh nghiệp giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư mà không nhận cổ tức.Doanh nghiệp thực điều hai cách.Một là, ghi tăng mệnh giá cổ phiếu lưu hành Tuy nhiên cách không phù hợp với điều kiện Việt Nam, theo Luật chứng khốn 2006, mệnh giá chứng khoán bắt buộc phải 10.000 VNĐ Thứ hai, phát hành thêm cổphiếu tương ứng với giá trị cổ tức chi trả theo tỷ lệ cổ phiếu cũ định mà cổ đông nắm giữ 1.1.2 Huy động vốn nợ Vốn nợ doanh nghiệp phân loại thành nợ ngắn hạn nợ dài hạn 1.1.2.1 Nợ ngắn hạn Nợ ngắn hạn thường bao gồm khoản vay ngắn hạn ngân hàng, khoản phải trả nhà cung cấp, khoản phải nộp Nhà nước hay cấp trên, phải trả cán công nhân viên hay phát hành trái phiếu ngắn hạn.Vốn ngắn hạn thường doanh nghiệp dùng để tài trợ cho nhu cầu vốn lưu động doanh nghiệp, đầu tư vào tài sản ngắn hạn, thời gian quay vòng ngắn  Vay ngắn hạn ngân hàng Vay ngắn hạn ngân hàng thường sử dụng trường hợp doanh nghiệp thiếu hụt tiền tạm thời để đáp ứng nhu cầu chi trả, ví dụtrả lương cán nhân viên, tốn tiền mua ngun vật liệu Đơi khi, doanh nghiệp đầu tư dự án nguồn vốn dài hạn vay ngắn hạn để thõa mãn nhu cầu quản lí dịng tiền Lãi suất vay ngắn hạn lý thuyết nhỏ lãi suất vay dài hạn, nhiên số trường hợp chi phí giao dịch đẩy chi phí thực để tiếp cận khoản vay ngắn hạn tăng lên Doanh nghiệp vay vốn ngắn hạn ngân hàng theo hai hình thức phổ biến: vay luân chuyển vay theo hạn mức Vay luân chuyển hình thức vay vốn mà doanh nghiệp phép thực quay vòng nhiều lần vốn vay với hợp đồng tín dụng.Thường hợp đồng tín dụng có giá trị vịng năm Cịn theo hình thức vay theo hạn mức, doanh nghiệp ngân hàng cấp khoản tín dụng tối đa, gọi hạn mức, khoảng thời gian xác định  Khoản phải trả nhà cung cấp Khoản phải trả người bán có tên gọi khác tín dụng nhà cung cấp.Tín dụng nhà cung cấp phần quan trọng sách tín dụng thương mại.Khác với tín dụng ngân hàng, tín dụng nhà cung cấp nguồn vốn dựa sở hàng hố.Điều có nghĩa là, sau hai bên bán hàng mua hàng thoả thuận đầy đủ điều kiện mua bán, bên bán gia hạn toán cho bên mua, kèm theo số điều kiện Thường thì, khoản phải trả người bán khơng có chi phí.Nhưng, khơng phải doanh nghiệp có khả nằngcó với khoản vốn này.Do tính chất rủi ro người bán cho vay theo cách này, thường có doanh nghiệp hoạt động tốt, có uy tín tiếp cận nguồn vốn vay  Các khoản phải nộp Nhà nước Các khoản thuế, lệ phí phải nộp Nhà nước chưa phải nộp trì hỗn chưa nộp nguồn vốn ngắn hạn.Rõ ràng là, tỷ trọng khoản vốn tổng vốn khơng cao ngun tắc, khoản nghĩa vụ doanh nghiệp ln phải có trách nhiệm nộp đầy đủ hạn, với số sắc thuế chí cịn phải nộp trước phát sinh nghiệp vụ kinh tế (ví dụ: thuế môn 49 luận ảnh hưởng yếu tố lên cấu vốn Như vậy, giả thiết đặt chưa kiểm chứng  Tỷ trọng phần vốn nhà nước Kết cho thấy tỷ trọng vốn nhà nước có tương quan thuận chiều với tỷ lệ địn bẩy, tỷ lệ tổng nợ tổng nợ dài hạn tổng tài sản Điều phù hợp với giả thiết đặt ban đầu Hệ số ước lượng hai mơ hình thỏa mãn mức ý nghĩa 5%  Khả sinh lợi: Ta thấy khả sinh lợi tác động ngược chiều tới tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản phù hợp với giả thuyết đề Đồng thời, mức ý nghĩa đạt yêu cầu ý nghĩa thống kê.Có thể tạm kết luận rằng, doanh nghiệp có khả sinh lợi tốt hạn chế tìm nguồn tài trợ bên ngồi  Quy mơ doanh nghiệp Giá trị ước lượng cho thấy quy mô doanh nghiệp tác động thuận chiều lên tỷ lệ tổng nợ tỷ lệ nợ dài hạn Với mức ý nghĩa 5%, hai giá trị ước lượng có ý nghĩa thống kê phù hợp với giả thuyết để ra: quy mơ doanh nghiệp lớn kèm với mức độ địn bẩy cao  Tính khoản Giá trị ước lượng cho thấy tính khoản có tác động ngược chiều tới cầu vốn.Với mức ý nghĩa 5%, giá trị ước lượng có ý nghĩa thống kê.Điều phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng Tóm lại yếu tố ảnh hưởng tới tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản tính khoản, khả sinh lợi quy mô doanh nghiệp Các yếu tố liên quan đến hiệu quản trị doanh nghiệp quy mơ ban quản trị, tính đồng kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT Tổng giám đốc khơng có ảnh 50 hưởng rõ rệt tới cấu vốn Tuy nhiên, yếu tố tỷ lệ thành viên HĐQT khơng tham gia quản lý trực tiếp có tương quan nghịch chiều với tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản 2.2.5.2 Kiểm định phù hợp hàm hồi quy Đối với mơ hình tác động nhân tố tới tổng nợ, hệ số xác định R2 0,5 cho thấy biến giải thích giải thích 50% thay đổi biến TDA Đối với mơ hình tác động biến tới tổng nợ dài hạn, hệ số xác định R2 0,17 cho thấy biến giải thích giải thích 17% thay đổi biến TDA Kiểm định F Prob (F-statistic) với độ ý nghĩa 5% cho thấy hai hàm hồi quy phù hợp Tóm lại, biến giải thích tốt thay đồi tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản, lý giải hạn chế biến đổi tỷ lệ nợ dài hạn 2.2.6 Kiểm tra khuyết tật mơ hình  Khuyết tật tự tương quan  Khuyết tật tự tương quan bậc Bảng 2.8: Kiểm định tự tương quan bậc với hàm TDA Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic 0.579538 Prob F(1,617) 0.4468 Obs*R-squared 0.587440 Prob Chi-Square(1) 0.4434 Nguồn: Tính tốn từ chương trình Eviews Bảng 2.9: Kiểmđịnh tự tương quan bậc với hàm LTDA 51 Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic 0.505132 Prob F(1,597) 0.4775 Obs*R-squared 0.512313 Prob Chi-Square(1) 0.4741 Nguồn: Tính tốn từ chương trình Eviews Với mức ý nghĩa 5%, kết kiểm định F cho thấy mơ hình khơng có tự tương quan bậc  Khuyết tật tự tương quan bậc 52 Bảng 2.10 Kiểm định tự tương quan bậc với hàm TDA Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic 0.342497 Prob F(2,616) 0.7101 Obs*R-squared 0.695340 Prob Chi-Square(2) 0.7063 Nguồn: Tính tốn từ chương trình Eviews Bảng 2.11: Kiểm định tự tương quan bậc với hàm LTDA Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: F-statistic 0.667251 Prob F(2,596) 0.5135 Obs*R-squared 1.353862 Prob Chi-Square(2) 0.5082 Nguồn: Tính tốn từ chương trình Eviews Với mức ý nghĩa 5%, kết kiểm định F cho thấy mơ hình khơng có tự tương quan bậc  Khuyết tật đa cộng tuyến Dựa bảng ma trận tương quan, người viết cho mơ hình khơng có khuyết tật đa cộng tuyến, hệ số tương quan biến thấp 53 2.3 Kết luận Bảng 2.12 Tóm tắt kết thực nghiệm ảnh hưởng yếu tố tác động tới cấu vốn TDA Có ý nghĩa LTDA thống kê BZ - NED + DUALITY - STATE + Có ý nghĩa thống kê v + - v + v  Các yếu tố liên quan tới hiệu quản trị doanh nghiệp khơng có ảnh hưởng tới cấu vốn cách rõ ràng Tuy nhiên yếu tố tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị không tham gia quản lý trực tiếp –có ý nghĩa mặt thống kê tới cấu vốn Tương tự nghiên cứu Wen (2007), người viết nhận thấy có mối tương quan nghịch chiều yếu tố tỷ lệ đòn bẩy  Khả sinh lợi, tính khoản quy mơ doanh nghiệp ba yếu tố tác động mạnh tới tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản doanh nghiệp Các doanh nghiệp có quy mơ lớn có khuynh hướng sử dụng địn bẩy mức cao., có uy tín cao nguy phá sản thấp  Phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp có tính khoản cao giảm việc vay vốn bên ngồi, dẫn đến có tỷ lệ nợ thấp  Khả sinh lợi có tác động ngược chiều tới tỷ lệ nợ, tuân theo lý thuyết trật tự phân hạng Điều phù hợp với nghiên cứu khác Wen (2007), A.Hasan (2009)  Các mơ hình có hệ số R2 không cao, cấu vốn chịu ảnh hưởng nhiều yếu tố, yếu tố vĩ mô yếu tố ngành, mà nhân tố người viết chưa đưa vào mơ hình Mặt khác, yếu tố tác động tới cấu vốn đa dạng, khả dự đoán người viết cịn hạn chế, nên mơ hình chưa hoàn thiện 54 55 CHƯƠNG 3: KHUYẾN NGHỊ CÁC GIẢI PHÁP XÂY DỰNG CƠ CẤU VỐN TỐI ƯU CHO CÁC DOANH NGHIỆP CỔ PHẦN TẠI VIỆT NAM 3.1 Một số hàm ý rút từ kết nghiên cứu Từkết nghiên cứu, người viết đúc kết số vấn đề liên quan đến cấu vốn doanh nghiệp niêm yết sàn chứng khoán Việt Nam sau: Thứ nhất, số yếu tố quản trị công ty số lượng thành viên HĐQT, đồng kiêm nhiệm cương vị Chủ tịch Hội đồng quản trị Tổng giám đốc không ảnh hưởng nhiều tới cấu vốn doanh nghiệp Điều có nghĩa là, số biện pháp quan quản lý giới hạn số lượng thành viên HĐQT ( từ 11 người) không cho phép đồng kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT Tổng giám đốc doanh nghiệp nhà nước chưa phát huy hiệu quả, khía cạnh định liên quan đến cấu vốn Thứ hai, nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ nghịch chiều tỷ lệ thành viên HĐQT không tham gia quản lý mức độ sử dụng địn bẩy doanh nghiệp.Điều có nghĩa là, tỷ lệ NED lớn, tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản doanh nghiệp nhỏ Lý thành viên HĐQT không trực tiếp tham gia quản lý giúp nâng hiệu quản trị, giám sát, theo ban lãnh đạo chịu sức ép lớn để tạo số lợi nhuận với mức đòn bẩy thấp Thứ ba, từ kết nghiên cứu, tạm kết luận rằng, tỷ trọng vốn nhà nước tổng vốn chủ sở hữu doanh nghiệp có tác động thuận chiều tới tỷ lệ tổng nợ tổng nợ dài hạn vốn chủ sở hữu.Điều lý giải sau: thông thường doanh nghiệp nhà nước có uy tín cao hơn, dễ tiếp cận nguồn vốn vay Thêm vào đó, hầu hết doanh nghiệp có mối quan hệ tốt với ngân hàng từ trước tiến hành cổ phần hóa, dễ ngân hàng chấp nhận Thứ tư, doanh nghiệp có quy mơ lớn thường có tỷ lệ tổng nợ, tỷ lệ nợ dài hạn tổng tài sản cao Điều giải thích doanh nghiệp thường có uy tín cao thị trường, dễ dàng tiếp cận 56 nguồn vốn vay hơn, hưởng mức lãi suất dễ chịu Do đó, doanh nghiệp thường có khuynh hướng sử dụng vốn vay nhiều Thứ năm,các doanh nghiệp có tính khoản cao, lợi nhuận nhiều tỷ lệ sử dụng địn bẩy tài thập.Điều phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng Theo đó, doanh nghiệp thường có khuynh hướng tránh tiết lộ thơng tin, thường chọn biện pháp huy động vốn giúp tránh việc minh bạch thơng tin Vì vậy, doanh nghiệp thường ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội lợi nhuận giữ lại, trước nghĩ tới việc vay phát hành cổ phiếu Dựa vào kết luận trên, người viết xin đưa số khuyến nghị nhằm giúp doanh nghiệp tìm giải pháp để xây dựng trì cấu vốn tối ưu, giúp quan quản lý nâng cao hiệu hoạt động quản trị doanh nghiệp, tạo môi trường giúp việc huy động vốn dễ dàng 3.2 Một số khuyến nghị tới doanh nghiệp xây dựng cấu vốn tối ưu 3.2.1 Các khuyến nghị tới doanh nghiệp Hiện kinh tế Việt Nam gặp nhiều khó khăn, đặc biệt với doanh nghiệp vừa nhỏ Nhằm giúp doanh nghiệp nâng cao khả tiếp cận nguồn vốn, tối ưu hóa cấu vốn, người viết xin đưa số khuyến nghị sau: Thứ nhất, doanh nghiệp phải nâng cao trình độ quản trị cơng ty.Doanh nghiệp giao cho thành viên Hội đồng quản trị không trực tiếp tham gia quản lý nhiều quyền hạn việc giám sát hoạt động ban lãnh đạo.Khi đó, ban lãnh đạo sức ép thành viên này, phải cố gắng hạ thấp tỷ lệ đòn bẩy, phải đạt tiêu lợi nhuận.Điều khơng giúp lành mạnh hóa tài doanh nghiệp, mà giúp nâng cao khả sinh lợi Nhờ đó, khả doanh nghiệp tiếp cận nguồn vốn cao Mặt khác, Hội đồng quản trị có lực điểm cộng mắt ngân hàng, cân nhắc định có cho vay hay không Doanh nghiệp nên cân nhắc tăng số lượng thành viên hội đồng quản trị quy môcủa doanh nghiệp mở rộng Rõ ràng, việc gia tăng số thành viên HĐQT giúp quản trị tốt hoạt động doanh nghiệp, đặc biệt trường hợp cơng ty đa ngành Khi đó, việc quản trị vốn có hiệu hơn, giúp cho 57 doanh nghiệp dễ dàng tiến tới cấu vốn tối ưu Bởi vì, với cấu vốn, quy mơ vốn nhỏ số vốn nợ vốn chủ sở hữu phải huy động thêm nhỏ hơn.Tuy nhiên, việc gia tăng số lượng thành viên HĐQT lại có ảnh hưởng tiêu cực tới cấu vốn Lý HĐQT đơng thành viên, khó khăn đưa định cho doanh nghiệp, có sách cấu vốn Ở khía cạnh khác, doanh nghiệp nên tránh tượng cá nhân đồng kiêm nhiệm hai chức danh Chủ tịch HĐQT Tổng giám đốc Mặc dù, yêu cầu bắt buộc với tất doanh nghiệp nhà nước, theo Luật doanh nghiệp nhà nước năm 2002, nhiên khối tư có nhiều doanh nghiệp xảy tượng đồng kiêm nhiệm Cụ thể, nghiên cứu khóa luận ra, số 600 doanh nghiệp thu thập số liệu, có tới 243 doanh nghiệp có tượng đồng kiêm nhiệm hai chức danh Điều dấu hiệu không tốt, đứng giác độ quản trị doanh nghiệp Bởi vì, theo cấu trúc doanh nghiệp thơng thường, hội đồng quản trị đóng vai trị giám sát, phê chuẩn định ban giám đốc đưa Nói cách khác, Chủ tịch HĐQT người giám sát hành động Tổng giám đôc Vậy trường hợp người đảm nhiệm hai chức danh, dám hành vi khơng quyền lợi thân thay gia tăng giá trị tài sản cho doanh nghiệp, làm lợi cho cổ đơng Cụ thể, thay đưa cấu vốn hợp lý, với mức sử dụng nợ vay vừa phải, hồn tồn theo đuổi sách tăng trưởng nóng tài trợ vốn vay, để đạt khoản thưởng cuối năm tài chính, làm tăng giá cổ phiếu ngắn hạn để bán hết cổ phiếu lúc cổ phiếu giá Nghiên cứu khóa luận gián tiếp cho thấy doanh nghiệp nhà nước có lợi việc vay vốn ngân hàng.Một mặt, doanh nghiệp có vốn nhà nước nên tìm cách tận dụng lợi để tiếp cận nguồn vốn rẻ, giúp doanh nghiệp vượt qua thời khắc khó khăn kinh tế.Nhưng mặt khác, thể khơng bình đẳng doanh nghiệp tư nhân.Về phía doanh nghiệp nhà nước, HĐQT ban giám đốc doanh nghiệp nên nâng cao khả quản trị nguồn vốn, không nên dựa dẫm vào nguồn vốn ngân hàng dễ dàng vay để tồn Các lãnh đạo doanh nghiệp cần phải cập nhập kiến thức sách cấu vốn tối 58 ưu, kết hợp với kinh nghiệm làm việc mối quan hệ, để giúp giảm chi phí vốn cải thiện khả sinh lợi đồng vốn doanh nghiệp Thứ hai, doanh nghiệp nên tập trung nâng cao khả sinh lợi công ty.Như nghiên cứu ra, khả sinh lời hai yếu tố có ảnh hưởng mạnh tới tỷ lệ tổng nợ tổng nợ dài hạn tổng tài sản.Một doanh nghiệp có khả sinh lời cao, có khoản lợi nhuận lớn Thêm vào đó, thị trường chứng khốn cịn thiếu minh bạch Việt Nam, chi phí thơng tin bất cân xứng lớn, nên nhà đầu tư thường yêu cầu lợi suất cao để bù đắp cho chi phí Điều khiến chi phí vốn chủ sở hữu bị đẩy lên cao, trường hợp doanh nghiệp muốn phát hành thêm cổ phiếu công chúng Do đó, lợi nhuận giữ lại rõ ràng nguồn huy động vốn quý giá doanh nghiệp, giúp giảm chi phí vốn so với việc phát hành cổ phiếu cho nhà đầu tư bên Mặt khác, theo lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn lợi nhuận giữ lại trước tính tới huy động vốn vay bên ngồi Điều giúp giảm tỷ lệ địn bẩy, qua giúp củng cố tình hình tài doanh nghiệp Thứ ba, doanh nghiệp nên gia tăng quy mô hoạt động cơng ty.Bởi vì, cơng ty có quy mô lớn, thường kèm với tổng giá trị tài sản hữu hình lớn.Mà Việt Nam, ngân hàng trọng tới yếu tố tài sản đảm bảo cho vay Rõ ràng, với lợi quy mô, doanh nghiệp dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay hơn, chi phí vốn vay rẻ Tuy nhiên, nhà quản lý doanh nghiệp nên nhớ rằng: mở rộng quy mô doanh nghiệp đồng thời dao hai lưỡi Việc phát triển nóng khiến cho doanh nghiệp gia tăng nhanh chóng áp lực trả lãi vay, dẫn đến căng thẳng dịng tiền, chí phá sản 3.2.2 Các khuyến nghị tới quan quản lý Vai trò quan quản lý tạo hành lang pháp lý để dòng vốn luân chuyển dễ dàng từ chủ thể thặng dư vốn sang chủ thể thâm hụt vốn; tạo sân chơi cơng bằng, bảo vệ quyền lợi đáng bên Trong điều kiện Việt Nam tại, để giúp khơi thơng dịng vốn doanh nghiệp với mức chi phí vốn hợp lý, người viết xin mạo muội đưa số khuyến nghị tới quan quản lý sau: Thứ nhất, Chính phủ nên sớm sửa đổi hệ thống pháp luật, đặc biệt Luật 59 doanh nghiệp nhà nước năm 2003 Vì thực tế cho thấy, dù luật quy định chi tiết cấu tổ chức doanh nghiệp nhà nước, ban giám đốc, hội đồng quản trị quy chế tài chính, đem vào áp dụng lại tỏ thiếu hiệu Nghiên cứu khóa luận gián tiếp biện pháp giới hạn quy mô HĐQT, ngăn chặn đồng kiêm nhiệm khơng giúp cải thiện quy trình chất lượng định bên doanh nghiệp, cụ thể sách cấu vốn.Bằng chứng rõ ràng kết hoạt động khối doanh nghiệp nhà nước, đặc biệt sụp đổ Tập đồn Vinashin.Bên cạnh đó, Nhà nước nên tạo công việc huy động vốn doanh nghiệp nhà nước doanh nghiệp tư nhân Chính phủ nên ổn định kinh tế vĩ mô, tạo hành lang pháp lý ổn định cho ngân hàng quỹ đầu tư hoạt động, nhờ giúp nguồn vốn đến với doanh nghiệp dễ dàng Thứ hai, Bộ Tài cần hồn thiện chuẩn mực kế tốn, kiểm tốn để chúng dần hội tụ với hệ thống chuẩn mực quốc tế; đưa quy định, chế tài rõ ràng nhằm tạo tính minh bạch cho thị trường Việc tạo công doanh nghiệp nhà nước doanh nghiệp tư nhân, tránh tượng ngân hàng ưu doanh nghiệp có vốn nhà nước Thêm vào đó, để gia tăng công nữa, người viết muốn khuyến nghị Bộ tài nên hợp tác với hãng đánh giá tín nhiệm uy tín giới Moody hay Standard and Poor’s để xây dựng quan đánh giá tín nhiệm độc lập, chuyên nghiệp giúp đánh giá công doanh nghiệp nhà nước tư nhân Nếu làm vậy, giúp triệt tiêu lợi bất công doanh nghiệp nhà nước việc huy động vốn vay, mà giúp nhà đầu tư củng cố lòng tin, tăng lượng vốn đầu tư vào kinh tế, theo giúp giảm chi phí vốn cho doanh nghiệp 3.2.3 Khuyến nghị tới ngân hàng thương mại Các ngân hàng nên nâng cao vai trò phân tích yếu tố vi mơ phi tài doanh nghiệp, lực ban lãnh đạo, hiệu quản trị doanh nghiệp, tính khả thi hiệu dự án, thay tập trung vào giá trị tài sản chấp Điều giúp tạo thuận lợi cho doanh 60 nghiệp vừa nhỏ trình tiếp cận vốn ngân hàng Tuy nhiên, ngân hàng nên cẩn trọng, hầu hết yếu tố quản trị doanh nghiệp hay chí hiệu dự án mang tính chủ quan, phụ thuộc nhiều vào phán đoán cá nhân cán tín dụng Vì vậy, ngân hàng cần đề phịng trường hợp cán tín dụng cấu kết với doanh nghiệp để chiếm dụng vốn Mặt khác, ngân hàng thương mại không nên ưu doanh nghiệp nhà nước mức Bài học ngân hàng Habubank cho tập đoàn Vinashin vay, cuối Vinashin khả toán, dẫn đến Habubank bị khủng hoảng cuối phải chấp nhận sáp nhập với ngân hàng Sài Gòn – Hà Nội nên lãnh đạo ngân hàng ghi nhớ 61 KẾT LUẬN Khóa luận tập trung nghiên cứu tác động yếu tố quản trị cơng ty lên sách cấu vốn doanh nghiệp cổ phần Việt Nam Các yếu tố gồm: số thành viên Hội đồng quản trị, tỷ lệ thành viên HĐQT không tham gia quản lý trực tiếp, tính đồng kiêm nhiệm hai chức danh Chủ tịch HĐQT – Tổng giám đốc tỷ trọng vốn nhà nước tồng vốn chủ sở hữu doanh nghiệp Ngồi ra, khóa luận nghiên cứu thêm số yếu tố vi mô tài doanh nghiệp quan trọng khác quy mơ doanh nghiệp, tỷ số khoản tỷ lệ lợi nhuận tổng tài sản Kết nghiên cứu cho thấy, yếu tố số thành viên HĐQT, đồng kiêm nhiệm hai chức danh Chủ tịch HĐQT – Tổng giám đốc khơng có ảnh hưởng rõ rệt tới cấu vốn.Mặt khác, tỷ lệ thành viên HĐQT không tham gia quản lý trực tiếp có tác động ngược chiều tới cấu vốn, cụ thể tỷ lệ tổng nợ tổng tài sản.Tuy nhiên, thực nghiệm chưa cho thấy đủ chứng để kết luận tỷ lệ có ảnh hưởng rõ rệt tới tỷ lệ nợ dài hạn tổng tài sản Ngoài ra, nghiên cứu cịn cho thấy yếu tố quy mơ doanh nghiệp, khả sinh lời có tác động tới địn bẩy tài chính.Doanh nghiệp có quy mơ lớn có khuynh hướng sử dụng vốn nợ.Bên cạnh đó, doanh nghiệp có tỷ lệ lợi nhuận tổng tài sản cao vay nợ.Điều giải thích thơng qua lý thuyết trật tự phân hạng Bên cạnh yếu tố thuộc nội doanh nghiệp nghiên cứu, rõ ràng nhiều yếu tố khác ngành yếu tố vĩ mơ kinh ế có tác động tới câu vốn Đó mặt cịn hạn chế nghiên cứu này.Chúng ta cần có thêm nhiều nghiên cứu khác để đưa nhìn xác sách cấu vốn doanh nghiệp Cuối cùng, người viết xin cảm ơn hướng dẫn, giúp đỡ tận tình Thạc sỹ Dương Thị Hồng Vân trình người viết thực khóa luận 62 TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu tiếng Việt 1.Trần Hùng Sơn, 2008 Các nhân tố tác động đến cấu vốn công ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam.Tạp chí Kinh tế Phát triển, số 127 Tài liệu tiếng Anh Abor, J (2007) Corporate Governance and Financing Decisions of Ghanaian Listed Firms, Corporate Governance: International Journal of Business in Society, Anderson R., Mansi, S and Reeb, D (2004) Board Characteristics, Accounting Report Integrity and the Cost of Debt, Journal of Accounting and Economics, 37, pp 315-342 Berger, P G., Ofek, E and Yermack, D L (1997) Managerial Entrenchment and Capital Structure Decisions, Journal of Finance, 52(4), pp 1411-1438 Brealey, R.A., and Myers, S.C., 1983 Principles of Corporate Finance thed New York: McGraw-Hill, pp 220-234 Friend, I and Lang, L.H.P (1988) An Empirical Test of the Impact of Managerial Self- interest on Corporate Capital Structure Journal of Finance, 47,pp 271-281 Fama, E., and Jensen, M (1983) Separation of Ownership and Control, Journal of Law and Economics, 26(2), pp 301-325 Helen Short, Kevin Keasey and Darren Duxbury (2002) Capital Structure, Management Ownership and Large External Shareholders: A UK Analysis International Journal of the Economics of Business, Vol 9(3), pp 375-399 Huang, G., Song, F.M., 2006 The determinants of capital structure: Evidence from China China Economic Review 17, pp 14-36 Ian Domowitz, Jack Glen, Ananth Madhavan, 2000 International Evidence on 63 Aggregate Corporate Financing Decisions.Working paper Pennsylvania State University 10 Pfeffer, J and Salancick, G.R (1978) The External Control of Organisations: a Resource-dependence Perspective Harper & Row, New York Các website tham khảo http://data.worldbank.org : Website liệu Ngân hàng Thế giới http://vneconomy.vn: Báo điện tử Vneconomy ... Mean 0.5 261 09 0.110878 0.757115 0 .61 7551 0.405405 24.08150 0. 066 441 11 .63 828 1. 962 635 Median 0.551399 0.047 863 0 .69 8970 0 .60 0000 0.000000 16. 97000 0.044 762 11 .61 309 1.375921 Maximum 0.9 766 48 0.738831... 1.0000000' ROA -0.4401 06 -0.220424 0.0 966 20 0. 068 5 76 -0.045190 0.100713 1.0000000' SIZE 0.334751 0.333119 0. 265 762 0.044549 -0.0 269 61 -0.009214 -0.021 465 1.0000000' LIQ -0.582 969 -0.134 068 0.017915 0.072205... 0.41 169 6 1.0000000' BOARD -0.040153 0.033705 NED -0. 163 264 -0. 067 528 0. 264 514 1.0000000' DUALITY 0.054530 -0.008030 -0.0990 36 -0.3 862 19 1.0000000' STATE 0.083303 0. 065 424 -0.122920 -0.025901 -0. 160 933